Introduction

PLAN

Le cadre et la mesure de la cration de valeur

I.

1.

Les acteurs de la cration de valeur

2.

Les critres de mesure de cration de valeur

3.

La mesure (financire) de la cration de valeur

4.

Les modes de rgulation internes

5.

Les modes de rgulation externes

La lecture optionnelle de la structure financire des entreprises

II.

1.

Lanalyse de la situation actionnaires/cranciers

en termes doptions

. Conclusion

INTRODUCTION

LE CADRE ET LA MESURE DE LA
CRATION DE VALEUR

Les acteurs de cration de valeur

1-1 La cration de valeur par toutes les
parties prenantes:

1. LES ACTEURS DE CRATION DE VALEUR

1-2 Rsolution du conflit actionnaires/dirigeants

Le recours aux stocks options

les options confrent aux dirigeants le droit
dans le futur dacheter un certain nombre
dactions un prix fix aujourdhui. Idalement,
le prix dachat, ou prix dexercice, doit
reprsenter un objectif atteindre ralisable et
la priode dexercice doit tre relativement
longue mais pas trop pour ne pas oublier la
signification de lobjectif.

2. LES CRITRES DE MESURE DE

CRATION DE VALEUR
2-1 Les axes communs aux diffrents critres de mesure

Les modles de mesure reposent sur deux axes qui sont:

les

travaux relatifs la structure de financement optimale.

les travaux relatifs lefficience des marchs financiers.
De mme, les modles de mesure reposent sur trois hypothses
principales :
Lefficience

des marchs financiers. Elle reprend notamment les deux

lments suivants: linformation est accessible sans cot et le prix de
laction reflte toute linformation disponible sur la valeur de la firme.

2. LES CRITRES DE MESURE DE CRATION DE

VALEUR

Les rendements dcroissants (ou cot marginal

croissant). Cette hypothse indique quil existe un
optimum conomique au-del duquel le bnfice
oprationnel naugmente plus.

Lintensit de la valeur cre. Cest la diffrence

entre la rmunration des bailleurs de fonds et le
cot dopportunit des capitaux apports (mesur
par le cot moyen pondr capital, CMPC).
CMPC = (FP T fp) + (Dettes Td) /
(FP + Dettes)

2. LES CRITRES DE MESURE DE

CRATION DE VALEUR
2-2 Les critres de rentabilit et de profitabilit :
La diversit des modles de mesure de la cration de valeur repose sur trois notions
(ou trois ratios) communes et rcurrentes :
la rentabilit conomique mesure gnralement par le ratio rsultat dexploitation
aprs impt/actif total (ou capitaux investis, Return On Assets ROA) ;
ROA = Marge Oprationnelle Taux de Rotation de
lactif
la

rentabilit financire mesure gnralement par le ratio rsultat net/capitaux

propres (ou Return On Equity ROE)

ROE = Taux de Profitabilit Vitesse Rotation Actif Coef

dEndettement
Le

retour sur ventes, ratio mesur par le rapport CA sur actif total (Return On Sales
ROS).
Retour sur vente = Chiffre dAffaires / Actif Total

LA MESURE DE LA CRATION DE
VALEUR
3-1 Critres conomiques de cration de valeur
a)

Le modle de lEVA

L'EVA (Economic Value Added ou " Valeur Ajoute

Economique "), est un indicateur oprationnel de la
cration de valeur intrinsque de lentreprise. Il mesure la
performance court terme du dirigeant, cest dire un
excdent ou un dficit de valeur dgag par ce dernier.
La formule de l'EVA est la suivante:
EVA = AE x ROI CMPC
O: ROIest mesur de faon comptable (rsultat conomique aprs impt /
actif conomique).

LA MESURE DE LA CRATION DE VALEUR

Si lEVA est positive, lentreprise est cratrice de valeur.

Le profit oprationnel quelle dgage est donc suprieur la
rmunration quun actionnaire est en droit dexiger

Si l'EVA est ngative, il y a destruction de valeur

conomique, et donc actionnariale.

Exemple:
Soit une socit cote qui dgage un rsultat dexploitation de
60. Le montant des capitaux engags slve 600, dont
300 de fonds propres et 300 de dettes financires. Le cot
moyen pondr du capital est gal 9.8% (calcul laide
de MEDAF

LA MESURE DE LA CRATION DE
VALEUR
b) Le

modle de CFRO

Le Cash Flow Return On Investment (Le Taux de Rentabilit Interne des

Investissement) est un calcul de la moyenne des taux de rentabilit
interne des investissements raliss actuellement par une socit.
Il sagit de chercher le taux dactualisation (CFROI) permettant de
rsoudre lgalit suivante :

Dans laquelle :
. AEB reprsente le montant des actifs conomiques bruts investis dans les projets
. CF reprsente somme des cash-flows annuels
. VR reprsente la valeur rsiduelle des actifs
. n reprsente la priode retenue

LA MESURE DE LA CRATION DE
VALEUR
b)

Le modle de CFRO

le calcul du CFROI permet de comparer le taux retenu au CMPC

il y a cration de valeur si CFROI > CMPC ;

il y a destruction de valeur si CFROI < CMPC.

LA MESURE DE LA CRATION DE VALEUR

3-2 Critres boursiers de cration de valeur:
a)

le modle de TSR ( Total ShareHolder Retourn )

Le Total Shareholder Return ou rentabilit totale pour

l'actionnaire correspond autaux de rentabilitd'une action sur
une priode donne et intgre les dividendes reus et laplusvalueralise.
La formule du TSR est :

Avec :
.

Vo : cours du titre en dbut de priode

Vt : cours du titre en fin de priode

DPAt : dividendes accumuls entre le dbut et la fin de la priode

LA MESURE DE LA CRATION DE
VALEUR
le modle de TSR ( Total ShareHolder Retourn )
Une fois calcul, on compare le TSR avec la rentabilit attendue par
les actionnaires qui est gnralement le cot du capital (CMPC) :

il y a cration de valeur si la rentabilit pour lactionnaire est

suprieure au cot du capital
(TSR > CMPC) ;
il y a destruction de valeur si la rentabilit pour lactionnaire
est infrieure au cot du capital (TSR< CPMC).

LA MESURE DE LA CRATION DE
VALEUR
Exemple:
Soit le 31/12/2013, la valeur dun titre est de 100 et le
CMPC est de 12 %. Le TSR 2014 est de 12%.
Le31/12/2014, lentreprise distribue un dividende de 3 par
titre et la valeur du titre est de 105 . Il ny a pas eu
daugmentation de capital durant cette priode.

LA MESURE DE LA CRATION DE VALEUR

b)

Market To Book Ratio (M/B) ou Ratio de Marris

Une autre mthode consiste calculer un ratio rapportant la

valeur de march la valeur comptable des capitaux propres.
Ce ratio appel "Market to Book Ratio" (MBR) ou ratio de Marris
se prsente de la manire suivante :
MBR = Capitalisation boursire / Capitaux
propres comptables

LA MESURE DE LA CRATION DE
VALEUR

Lorsque le cours boursier est suprieur la valeur

comptable des actions (M/B > 1), le march est
confiant dans la capacit de la firme crer de la
valeur pour ses actionnaires.

A contrario, c'est--dire quand (M/B <1) signifie que

le march sous-value les actifs de lentreprise par
rapport leur valeur comptable.

LA MESURE DE LA CRATION DE
VALEUR
c)

Le modle de MVA

Avec k le cot du t 1 (1+ k)t = capital (CMPC)

LA MESURE DE LA CRATION DE VALEUR

d)

Le ratio Q de Tobin

. Valeur

de March = VM Actions ordinaires + VM Actions

privilgies + Val de dette

. Cot

de remplacement = Total Actif comptable + Val

remp des immob de production et de stock Val
comptable des immob de production et de stock.

LA MESURE DE LA CRATION DE
VALEUR
3.3 Les autres critres de mesure fonds sur le modle de la
droite de valeur
a)

Le modle du Strategic Planning Associates

Ce modle met en relation deux ratios:

.

Market-To-Book :

. Levier

de Valeur :

LA MESURE DE LA CRATION DE
VALEUR
b)

La matrice de profitabilit

Matrice de Profitabilit ou Marakon Associates, dans ce

modle le ratio Market-To-Book est compar lcart entre
la rentabilit des capitaux investis et le cot du capital.

LA MESURE DE LA CRATION DE VALEUR

c)

La matrice de McKinsey:

Cette matrice met en relation deux ratios:

.

Market-To-Book :

Et un autre ratio:

4- Les modes de rgulation internes

4-1 Les diffrents leviers internes daction pour la
cration de valeur :
De nombreuses prsentations des variables daction interne
ont t proposes:

.
.

Leviers oprationnels
Rduction des cots de production ;
Rorganisation du travail pour gagner en productivit ;
Augmentation du volume des ventes ;
Dveloppement des produits et/ou des activits ;
Conqute de nouveaux marchs ;
Renforcement des avantages comptitifs ;

4- Les modes de rgulation internes

-

Rduction du temps dcoulement des stocks ;

Rduction des dlais de rglement clients ;

Augmentation du crdit fournisseur ;

Dsinvestissement des activits inutiles ou destructrices de

valeur.

Leviers financiers

Rduction du cot des capitaux propres ;

Rduction du cot de la dette ;

optimisation de la combinaison Capitaux propres/Dettes

pour minimiser le CMPC.

4- Les modes de rgulation internes

4-2 Les limites la cration de valeur actionnariale
une dcision cre de la valeur
si elle permet:

les dcisions qui ne creront pas de

daugmenter les flux de trsorerie

scrts par les investissements existants

les dcisions qui modifient le nombre de

titres sans reposer sur lmission de
nouvelles actions

daugmenter le taux de croissance

attendu des bnfices
daugmenter la dure de la priode de
croissance leve
de rduire le cot du capital (via le cot
du financement) qui est appliqu
lactualisation des flux de trsorerie.

valeur

les dcisions purement comptables

qui modifient la prsentation des comptes
sans entraner de mouvements de
trsorerie.

5. Les modes de rgulation externes

Les variables externes de cration de valeur actionnariale
visent satisfaire les exigences des marchs financiers.
Elles peuvent tre regroupes autour des trois points
suivants:
1. Les actions qui ont pour objectif de minimiser le cot du
capital et donc daugmenter la valeur de la firme. Cela sous
entend :
de rduire le risque systmatique.
de rduire le cot de la dette financire.
de se fixer une structure de financement;

5. Les modes de rgulation externes

2. Les diffrentes pratiques issues des principes de bonne
gouvernance et qui sont destines restaurer la confiance
des actionnaires (clarification du fonctionnement des
conseils dadministration).
3.Les actions qui permettent de rmunrer les actionnaires
lorsque les fonds ne trouvent pas demplois permettant de
dgager une rentabilit satisfaisante. Cest lobjectif de la
politique de dividende. Une autre alternative est la politique
de rachat dactions.

La lecture optionnelle de la structure financire des entreprises

La lecture optionnelle du bilan permet didentifier les

positions des actionnaires et des cranciers en termes
doptions dachat et de vente. En rpartissant sa valeur
entre les diffrents partenaires, il est alors possible
dvaluer lentreprise.

La lecture optionnelle de la structure financire des entreprises

1.

La lecture optionnelle du bilan

Soit le bilan suivant :

La lecture optionnelle de la structure financire des entreprises

2. La position des actionnaires:

Les actionnaires sont censs assumer la totalit du risque
dexploitation. en effet :
Leur responsabilit est limite hauteur de leur
participation financire (valeur fonds propres) ;
Ils peuvent choisir de liquider les actifs et rgler les
cranciers,

La lecture optionnelle de la
structure financire des entreprises
3. La position des cranciers :

Le crancier ne dispose daucun droit sur la gestion de

lentreprise et ne peut par consquent influencer la
stratgie et la politique gnrale de lentreprise. En
contrepartie les cranciers sont prioritaires dans le
remboursement.

En ralit, la situation de ces derniers est alatoire

puisquune dette initialement sans risque peut devenir
risque.

CONCLUSION

MERCI DE VOTRE
ATTENTION