MDULO I Perspectiva general de las finanzas corporativas

INTRODUCCIN

FINANZAS
Estudio de las actividades de inversin, tanto en activos reales como en activos financieros, y con la administracin de los mismos. Ochoa(2009) Es el rea que establece un conjunto de tcnicas y mtodos que buscan la optimizacin de los recursos monetarios de una entidad.


Un activo real es un activo tangible, como una maquinaria, un edificio, un terreno; estos activos son utilizados para generar recursos y, por lo mismo, producen cambios en la situacin financiera de la empresa que los posee. Un activo financiero representa el derecho a cobrar una cuenta en el futuro, un ejemplo podra ser una cuenta por cobrar o un documento por cobrar.

Las finanzas constan de tres reas interconectadas:

Funcin financiera en las entidades:

1. Financiamiento:
Allegarse de recursos buscando conseguirlos en los montos necesarios, al costo ms bajo y con los menores riesgos.

2. Inversin:
Aplicar los recursos en los renglones ms rentables sin descuidar la liquidez.

3. Financiamiento:
La retribucin a los accionistas por su inversin en la empresa.

Creacin de Valor.

El principal objetivo de los Rendimiento por accin a valor en libros. administradores es crear riqueza para los accionistas de la empresa; Rendimiento por accin a valor de mercado. la cual se mide a travs de dos indicadores:


La meta de la administracin financiera de un negocio lucrativo es tomar las decisiones que incrementen el valor de las acciones del capital o, de una manera general, que incremente el valor del mercado del capital contable. En una empresa grande, existe la posibilidad de que estallen conflictos entre los accionistas y los administradores. Estos conflictos se llaman problemas de agencia y en este mdulo aprenders la manera de controlarlos y reducirlos.

Tema 1: Introduccin a las finanzas corporativas.

1.1 Las finanzas corporativas y el administrador financiero.

Finanzas Estudia
Canalizacin de los recursos financieros, a travs de decisiones de inversin y de financiamiento. Liquidez Capacidad de pago a tiempo.

Objetivos
Rentabilidad o rendimientos Maximizacin del valor de la empresa.

reas de inters
Presupuesto de Capital
Proceso de planear y administrar las inversiones a largo plazo de una empresa. En esta tarea, se identifican las oportunidades de inversin que mayor valor generen a la empresa, en trminos generales; esto quiere decir que el valor del flujo de efectivo generado por un activo excede al costo de dicho activo.

Estructura de Capital
Formas en que la empresa obtiene y administra el financiamiento de largo plazo, que necesita para respaldar sus inversiones de largo plazo; que es la mezcla de deuda a largo plazo y capital, que utiliza la empresa para financiar sus operaciones.

Administracin del Capital de Trabajo

Se calcula restando los pasivos a corto plazo a los activos circulantes. La administracin del capital de trabajo neto es una actividad del da con da, que le garantiza a la empresa suficientes recursos para seguir adelante con las operaciones y evitar costosas interrupciones, ya que se refiere al recibo y desembolso del efectivo.

1.2 El objetivo de las empresas es crear el mximo valor de mercado

Empresas Lucrativas

Meta de la administracin financiera

Ganar dinero o agregar valor al accionista.

El objetivo de las empresas es crear el mximo valor de mercado

Si se considerara la posibilidad de metas financieras, se podra pensar en alguna de las siguientes:
Sobrevivir Evitar las dificultades financieras y la quiebra Derrotar a la competencia Maximizar las ventas o la participacin en el mercado Minimizar costos Maximizar las utilidades Mantener un crecimiento uniforme de las utilidades

El objetivo de las empresas es crear el mximo valor de mercado

Rentabilidad

Metas
Control de riesgo

El objetivo de las empresas es crear el mximo valor de mercado

La meta de maximizar utilidades es una meta miope, ya que la mayora de los directivos que se enfocan en las utilidades, no consideran el impacto que la maximizacin de las utilidades en un periodo presente tiene sobre las utilidades futuras (oportunidad), o el grado de riesgo futuro de la empresa.

 El precio de las acciones de una empresa y, por consecuencia, su valor depende de:
Los flujos de efectivo que se espera que la empresa proporcione en un futuro. Cundo se espera que se presenten. El riesgo asociado con ellos.

El objetivo de las empresas es crear el mximo valor de mercado

LOS ACCIONISTAS COMPRAN ACCIONES PORQUE BUSCAN GANAR EN EL TERRENO FINANCIERO. El administrador financiero acta en beneficio de los accionistas, cuando toma decisiones que incrementan el valor de las acciones:
Meta Meta para el caso de una empresa que no cotice en bolsa Minimizar el costo de capital

Maximizar el valor actual de las acciones.

Acciones
Valor nominal: es el valor de las acciones en el momento de emisin, o el resultante de cualquier operacin posterior de ampliacin o reduccin de nominal, y es el resultado de dividir el capital social de la empresa entre el nmero de acciones.

Valor contable: es el valor que se desprende del balance. As: Valor terico contable = (activos pasivos o deudas)/nmero de acciones.
Valor de mercado: es el valor de cotizacin de una accin en el mercado. El valor de una compaa en bolsa o capitalizacin burstil se obtiene de la siguiente manera: nmero de acciones x precio de la accin.

El objetivo de las empresas es crear el mximo valor de mercado

Para asegurar que la administracin trate a los accionistas externos de manera justa y al mismo tiempo persiga la meta de maximizacin de la riqueza, se cuenta con los siguientes mecanismos:
Compensacin gerencial (incentivos) Intervencin de los accionistas La amenaza de una adquisicin hostil

Razones para conservar el efectivo

EFECTIVO Fondos que la empresa conserva y puede utilizar para sus desembolsos inmediatos. Es un activo ocioso, que no genera utilidades, y que se necesita para pagar cuentas.

UTILIDADES Producto del estado de resultados, el cual es generado por el sistema contable de la empresa, y que incluye ingresos y gastos devengados que no fueron hechos con efectivo. No es una medida confiable para medir el valor generado por la empresa.

Razones para conservar el efectivo

Meta al administrar el efectivo: reducir al mnimo el monto del efectivo que la empresa debe conservar, para usarlo cuando se realizan las actividades normales del negocio. Se debe contar con efectivo suficiente para: Pagar a los proveedores. Mantener la calificacin de crdito de la empresa (si cotiza en bolsa de valores). Satisfacer las necesidades imprevistas de efectivo.

La meta del Efectivo

Consiste en reducir al mnimo el monto del efectivo que la empresa debe conservar, para usarlo cuando se realizan las actividades normales del negocio y, al mismo tiempo, se debe contar con efectivo suficiente para:
Pagar a los proveedores.

Mantener la calificacin de crdito de la empresa (si cotiza en bolsa de valores).

Satisfacer las necesidades imprevistas de efectivo.

Razones para conservar el efectivo

Tema 2 Estimacin de los Flujos de Efectivo

Tema 2 Estimacin de los Flujos de Efectivo

Complejidad del pronstico de ventas:

Los proyectos de remplazo son los menos complicados, ya que solo pretenden remplazar un activo que ya lleg al final de su vida til, o bien que se volvi obsoleto. En este tipo de proyectos no hay cambios en el volumen de ventas, sino se producen ahorros en costos y gastos, una tarea mucho menos complicada que el pronstico de ventas. Otro tipo de proyectos son los de expansin, los cuales tienen como objetivo un incremento en ventas, debido al cambio en un producto, la introduccin de un nuevo producto, la diversificacin geogrfica, etc.; en este tipo de proyectos se debe pronosticar el incremento en las ventas generado por el nuevo proyecto. Existen tambin los proyectos que involucran la compra de una empresa y que, por lo tanto, demandan la estimacin de sinergias, es decir, los flujos que se generarn como consecuencia de la unin de las fortalezas y competencias de las dos empresas. En este tipo de proyectos, la tarea de estimar los flujos es muy complicada.

Flujos de efectivo
Los flujos de efectivo siempre deben estimarse despus de impuestos, es decir, considerando siempre los pagos de impuestos sobre los ingresos producidos, as como los ahorros fiscales derivados de los gastos deducibles de impuestos. Los primeros se consideran gastos y los segundos aumentan el valor del proyecto. Para estimar correctamente los flujos de efectivo de un proyecto, debemos usar el anlisis marginal o incremental. Este anlisis incremental consiste en considerar nicamente aquellos flujos de efectivo, cuya existencia depende de la decisin de aceptar o rechazar el proyecto. Si un flujo de efectivo, ya sea de entrada o salida, permanece en la empresa independientemente de si se acepta o se rechaza el proyecto, este flujo es irrelevante, por lo que no debe considerarse en la estimacin de los flujos. El gasto por inters, en el que se incurre para financiar el proyecto, es un gasto desembolsable, pero no se toma en cuenta al estimar los flujos de efectivo, ya que al hacer la evaluacin del proyecto los flujos de efectivo, los traemos a valor presente considerando la tasa apropiada de descuento. Esta tasa es el costo de capital, el cual es un promedio ponderado de las fuentes de financiamiento de la empresa, por lo que la tasa de inters est comprendida en este elemento por ser el costo de la deuda, y si consideramos el gasto por inters en los flujos estaramos duplicndolos. El gasto por depreciacin- aunque se trata de una partida virtual, pues no representa un desembolso de efectivo- se debe considerar en los flujos de efectivo, ya que genera ahorros fiscales (nos ayuda a pagar menos impuestos).

Valor del dinero en el tiempo

El dinero tiene un valor diferente en el tiempo, dado que est afectado por varios factores: La inflacin que hace que el dinero pierda poder adquisitivo en el tiempo, es decir, que se desvalorice. El riesgo en que se incurre al prestar o al invertir, pues no se tiene certeza absoluta de recuperar el dinero prestado o invertido.

La oportunidad que tendra el dueo del dinero de invertirlo en otra actividad econmica, protegindolo no slo de la inflacin sino tambin con la posibilidad de obtener una utilidad.

INTERS = I Costo del Dinero

Ganancia por el uso temporal del dinero o cantidad del dinero que se paga por el uso del capital ajeno. El inters se calcula como un porcentaje sobre un capital dado por la tasa de inters que se establece convencionalmente por cada operacin particular. La tasa de inters suele expresarse como porcentaje del capital, si la operacin estuviera un ao (tasa nominal).

Elementos para el calcular el valor del dinero en el tiempo, inters simple

C: capital o valor presente t: tiempo que transcurre entre la fecha de inicio y final, en una operacin financiera; los periodos debern estar expresados en los mismos trminos que la tasa de inters. I: inters M: monto o valor futuro i: tasa de inters

Frmulas

Postulado de las Finanzas

Este principio establece que el inters producido por una inversin est en funcin de tres variables: El capital inicial: mientras ms grande sea el capital mayor ser el inters producido por ste. La tasa: sta depende de las fuerzas del mercado, y esta sujeta al juego de la oferta y la demanda. Cuando hay escasez de dinero las tasas aumenta y cuando hay abundancia de l, las tasas tienden a disminuir. El tiempo: mientras mayor sea la duracin de la inversin, mayor ser el inters producido.

Inters Simple
Se dice que una operacin financiera est sujeta al concepto de inters simple, cuando los intereses liquidados peridicamente no se suman al capital, es decir los intereses no generan intereses; por lo cual el capital inicial (VP) permanece constante durante la vigencia de crdito o de la inversin. NOTA: La tasa de inters simple se aplica sobre el capital inicial, lo que hace que los intereses sean iguales en todos los periodos.

Inters Compuesto
La gran mayora de las operaciones financieras se realizan a inters compuesto con el objeto de tener en cuenta que los intereses liquidados no entregados, entran a formar parte del capital y para prximos periodos generarn a su vez intereses. Este fenmeno se conoce con el nombre de Capitalizacin de Intereses.

Elementos para el calcular el valor del dinero en el tiempo, inters compuesto

C: capital o valor presente. n: nmero de periodos que transcurren, los periodos deben coincidir con el periodo de capitalizacin de la tasa de inters. I: inters. M: monto o valor futuro. i: tasa de inters expresada de forma efectiva, es decir, que su periodo de capitalizacin coincida con el plazo de la tasa.

Frmulas

Anualidades
Serie de ahorros o pagos, generalmente

Anualidad

iguales, que se realizan a intervalos de

tiempo iguales y con inters compuesto.

Conjunto de pagos iguales en importe: Se realizan con una frecuencia regular. El clculo se basa en el concepto de inters compuesto. Los flujos son del mismo signo. El trmino anualidad solo es referencial, ya que la frecuencia de los pagos puede ser anual, semestral, trimestral, mensual, etc. Tienen aplicacin tanto para el ahorrador como para el deudor.

Elementos en el clculo de las anualidades:

A: importe de la anualidad VP: valor presente de las anualidades VF: valor futuro de las anualidades i: tasa de inters compuesta, la cual debe emplearse de forma efectiva n: nmero de pagos o anualidades

Tipos de Anualidades

Vencidas u Ordinarias

Los pagos se realizan al final de cada periodo, como los crditos hipotecarios. Los pagos se realizan al inicio de cada periodo, como en el caso de la renta de inmuebles.

Anticipadas

Frmulas

Flujos de efectivo incrementales

Flujos de efectivo incrementales (pertinentes):

Diferencia entre los flujos de efectivo esperados de una empresa con un proyecto y los flujos sin el proyecto. Los flujos de efectivo incrementales son los que resultan afectados por la decisin de inversin. Cualquier flujo de efectivo que cambie, si la empresa compra un activo, se considera como un flujo de efectivo relevante; cualquier flujo de efectivo que no resulte afectado por la compra es irrelevante, en lo referente a la aceptacin del activo que se evala.

Flujos de efectivo incrementales

Flujos de Efectivo
Flujos relevantes. Para estimar los flujos de efectivo de un proyecto, se utiliza el anlisis incremental, el cual indica que se deben de considerar los flujos de efectivo producidos por el proyecto. Costos Sumergidos (hundido). Costo en el que ya se incurri y no se puede retirar y por consiguiente, no se debe considerar en la decisin de una inversin. Costos de oportunidad. La alternativa ms valiosa que se abandona si se acepta una inversin en particular. Costos Financieros. Son los gastos por inters del pasivo, como fuente de financiamiento, y no deben considerarse en los flujos, ya que al descontar los mismos a la tasa mnima requerida, considera la mezcla del financiamiento y sus costos. Si se consideran los gastos por inters, se estaran duplicado. Capital de Trabajo Neto (CTN). Un incremento en cuentas por cobrar, inventarios y considerar tambin los pagos a proveedores; por lo tanto, s se debe considerar el activo circulante menos el pasivo a corto plazo en los flujos de efectivo del proyecto. Efectos Colaterales. Hay proyectos que traen efectos negativos sobre otros proyectos o productos ya existentes en la empresa. Un costo colateral s deber considerarse en los flujos de efectivo del proyecto. Impuestos Todos los flujos de efectivo deben ser calculados despus de impuestos, ya que se trata de maximizar el valor de los accionistas y los flujos de efectivo, que pertenecen a los dueos, no son los flujos de impuestos, sino los flujos de efectivo netos de los pagos al fisco.

Flujos de efectivo relevantes

Flujos de efectivo relevantes

Flujo de efectivo inicial.
Este flujo inicial de efectivo tendr la caracterstica de generarse una sola vez, al inicio del proyecto, y es el resultado de la diferencia entre todas las entradas y salidas de efectivo, que se realizan antes de echar a andar el proyecto.

Flujo de efectivo operativo.

Se calcula a partir de todas las entradas y salidas de efectivo, derivadas de poner en marcha el proyecto; como ingresos, costos de venta, gastos de administracin y venta. Son derivados de un anlisis incremental relacionado con el proyecto en cuestin. Adems, una vez que se determina la utilidad neta se debe sumar el gasto por depreciacin, por ser una partida no desembolsable.

Flujos de efectivo terminales.

Se relacionan con la desinversin del proyecto, aqu se considera la desinversin del capital de trabajo, la ganancia o prdida en venta del activo, o el valor de desecho del activo evaluado, etc.

Valuacin por flujos de efectivo descontados

En la evaluacin de proyectos se efectan anlisis en trminos de valor presente, el cual se denomina VP, y se calcula a partir de una tasa de inters. El mtodo de valor presente neto es muy usado, debido a que los gastos o ingresos se transforman en pesos del da de hoy.

Valuacin por flujos de efectivo descontados

Poltica de aceptacin o rechazo del proyecto.

VPN

Al estimar los flujos de efectivo de un proyecto

Descontar los flujos de efectivo, mas no las utilidades netas. Calcular los flujos de efectivo incrementales del proyecto. Incluir todos los efectos derivados del proyecto. Olvidar los costos irrecuperables (costos sumergidos). Incluir los costos de oportunidad. Tener cuidado con los gastos generales. Recordar la inversin de capital de trabajo neto. No incluir el gasto por inters de las deudas en los flujos de efectivo operativos. Considerar la depreciacin.

Ejercicio
Lee y contesta el siguiente problema: Debido a la creciente popularidad de las ropas casuales con impresiones de oleajes, dos recin graduados de la carrera de LAF (Licenciado en Administracin Financiera) decidieron ampliar este concepto de oleajes casuales, para incluir un estilo de vida con oleajes para el hogar. Con un capital limitado, decidieron concentrarse en una mesa con impresiones de oleajes y en lmparas de piso, para adornar las casas de las personas. Piensan que las ventas unitarias de estas lmparas seran de 5,000 unidades, en el primer ao, con un crecimiento de 15% anual, durante los 5 aos siguientes. La produccin de estas lmparas requerir $28,000, en capital de trabajo neto, para empezar. Los costos fijos totales son de $75,000 por ao, los costos variables de produccin de $20 por unidad, y las unidades tendrn un precio de $45 cada una. El equipo necesario para empezar la produccin tiene un costo de $60,000. El equipo se deprecia segn el mtodo de depreciacin en lnea recta, a lo largo de 5 aos, y no se espera que tenga un valor de rescate. La tasa fiscal efectiva es de 34% y la tasa de rendimiento requerida es del 25%. Calcula lo siguiente: La inversin inicial del proyecto. Los flujos de efectivo operativos del ao 1 al 5. El flujo terminal del proyecto en el ao 5. El VPN del proyecto, considerando la tasa de rendimiento requerida del 25%. De acuerdo al resultado, se debe llevar a cabo el proyecto?

Tema 3: Riesgo y rendimiento en los portafolios de inversin

Introduccin
A mayor viceversa. riesgo, mayor rendimiento y

La mezcla ptima de riesgo-rendimiento depender de qu tan adverso es el inversionista al riesgo, y de la informacin que tenga a la mano para tomar la decisin.

Riesgo de la empresa

Naturaleza de su operacin

Mercado en dnde opera

Riesgo Diversificable

Riesgo de Mercado

El primero es un riesgo diversificable, puede eliminarse si se invierte en acciones de empresas de diversos giros. El riesgo diversificable o especfico de una empresa est relacionado con el xito y fracaso de las estrategias llevadas a cabo por la empresa, como las huelgas en esa empresa, con la introduccin de un nuevo producto, o la participacin en algn nuevo mercado, con la llegada o partida de administradores competentes, etc. Al invertir en acciones de una empresa de diferentes giros, los malos resultados de unas se compensan con los buenos resultados de otras, por lo que se logra eliminar el riesgo especfico de una compaa en particular. El riesgo de mercado, tambin conocido como riesgo sistemtico, es el que la empresa tiene por pertenecer a un pas o regin, y se mide identificando el comportamiento de los rendimientos de una accin con respecto a los movimientos de los rendimientos del mercado. Por ejemplo: la industria de la construccin sufre casi instantneamente el comportamiento de la economa, si hay un auge econmico le va muy bien, y si hay una desaceleracin sufre ms que el promedio de la industria; por lo tanto, las empresas constructoras tienen un riesgo de mercado alto.

Rendimientos
Ingreso
Prdida o ganancia de capital

Rendimiento de la Inversin
Ingreso: Dividendo Prdida o ganancia de capital: Cambios en el valor de la inversin.

Ejemplo
Un inversionista compra 100 acciones de una compaa a $37.00. Las acciones pagaron un dividendo de $1.85 por accin y al final del ao tenan un valor de $40.33 Clculo Ingreso:
Dividendo = 1.85 X 100 = $185.

Clculo Ganancia de Capital:

Ganancia de capital = ($40.33 37) X 100 = $333 Prdida de capital = ($34.78 37) X 100 = - $222

Clculo Rendimiento total:

Rendimiento total =Ingreso de dividendo + Ganancia Prdida de Capital. Rendimiento total = $185 + $333 = $518.

Clculo Rendimiento total:

Efectivo Total si se venden las acciones = Inversin inicial + Rendimiento total. Efectivo Total si se venden las acciones = $ 3 700 + 518 = $4,218

Rendimientos Porcentuales
Es ms conveniente resumir la informacin sobre rendimientos en trminos porcentuales porque de esa manera los rendimientos no dependen de cunto se haya invertido. La pregunta que se busca responder es: cunto se obtiene por cada peso invertido? Rendimiento de la ganancia del capital =
(+1 - ) / = ($40.33 37) / 37 = $3.33/37 = 9%

Rendimiento del dividendo = +

es el precio de la accin a principios del ao. es el dividendo pagado por las acciones durante un ao. = $1.85/37 = .05 = 5%

Registro Histrico
No todo el mundo est de acuerdo con el valor que puede tener el estudio de la historia. Por una parte, est el cometario del filsofo George Santayana: Aquellos que no recuerden el pasado, estn condenados a repetirlo. Por otra parte, el cometario del industrial Henry Ford: La historia es ms o menos una gran faramalla pero quiz todo el mundo est de acuerdo con la observacin de Mark Twain: Octubre es uno de los meses particularmente peligrosos para especular. Los otros meses son julio, enero, septiembre, abril, noviembre, mayo, marzo, junio, diciembre, agosto y febrero.

Registro Histrico

Rendimientos histricos de los mercados de valores

Los datos de los mercados financieros son el fundamento de la comprensin que se tiene de ellos. Los ttulos de tipo riesgoso tienen rendimientos promedios ms altos que los ttulos libres de riesgo. Las acciones de las compaas pequeas tienen rendimientos promedios ms altos que los de las compaas ms grandes. El costo de capital de una compaa, de un proyecto o de una divisin, puede predecirse con los datos provenientes de los mercados.

Rendimientos histricos de los mercados de valores

Rendimientos histricos de los mercados de valores

Existen dos lecciones de gran importancia, que surgen del estudio de la historia del mercado: Los activos riesgosos, en promedio, ganan una prima de riesgo. Existe una recompensa por el hecho de correr riesgos. Mientras ms grande sea la recompensa potencial proveniente de una inversin riesgosa, mayor ser el riesgo.

Prima de Riesgo
Rendimiento excedente requerido de una inversin en un activo riesgoso, que supera al rendimiento requerido de una inversin libre de riesgo.
Inversin
Acciones de compaas grandes. Acciones de compaas pequeas. Bonos corporativos a largo plazo. Bonos gubernamentales a largo plazo. Certificados de la Tesorera de E.U.A

Rendimiento Promedio
12.4% 17.5% 6.2% 5.8% 3.8%

Prima de Riesgo
8.6% 13.7% 2.4% 2.0% 0.0%

Conceptos
Riesgo Rentabilidad Liquidez

Medidas descriptivas de las distribuciones de frecuencia

1. Medidas de tendencia central. Igual que los promedios, nos indican el punto medio o tpico de datos que cabe esperar. Tambin reciben el nombre de medidas de localizacin.

Medidas descriptivas de las distribuciones de frecuencia

2. Medidas de dispersin. La dispersin se refiere al esparcimiento de los datos, o sea al grado de dispersin de las observaciones. Hay una medida de dispersin denominada intervalo, ste indica la distancia que indica entre el punto de datos ms bajo y el ms alto.

Desviacin Estndar
Ejemplo: a mayor riesgo (desviacin estndar), mayor rendimiento. Rendimientos histricos, desviaciones estndar y distribuciones de frecuencia: 1926-1998.
Series
Acciones de compaas grandes Acciones de compaas pequeas Bonos corporativos a largo plazo Valores del gobierno a largo plazo Valores del gobierno a plazo intermedio Certificado de la tesorera de Estados Unidos Inflacin

Rendimiento anual promedio

13.20% 17.40% 6.10% 5.70% 5.50% 3.80% 3.20%

Desviacin estndar
20.30% 33.80% 8.60% 9.20% 5.70% 3.20% 4.50%

Obtenido de Roger, G. y Rex, A. (1999). Sinquefield Stocks, Bonds and Inflation.Chicago: Tearbook, Ibbotson Associates, Inc. Solo para fines educativos.

El cuadro anterior muestra los rendimientos promedios, desviaciones estndar, y las distribuciones de frecuencia de los rendimientos anuales a una escala comn. Se observa que la desviacin estndar de la cartera de acciones pequeas (33.8% por ao) es ms de 10 veces mayor que la desviacin estndar de la cartera de los certificados de la tesorera (3.2% por ao).

Ejemplo:
La varianza y la desviacin estndar son medidas estadsticas, que sirven para evaluar la volatilidad del rendimiento del instrumento, miden el riesgo; entre mayores sean estas cantidades, ms riesgosos son los instrumentos. Para ilustrar la forma de calcular la varianza histrica, supn que una inversin tuvo rendimientos de 10%, 12%, 3% y de 9%, a lo largo de los 4 ltimos aos. El rendimiento promedio es de (.10 + .12 + .03 - .09) / 4 = 4%. Para calcular la varianza, se eleva al cuadrado cada una de estas desviaciones (del rendimiento real con relacin al rendimiento promedio), se suman y se divide el resultado entre el nmero de rendimiento, menos 1. La informacin viene en el siguiente cuadro:

Ejemplo
Rendimiento real Rendimiento promedio Desviacin

Desviacin elevada al cuadrado

0.0036 0.0064 0.0001 0.0169 0.027

Totales

0.1 0.12 0.03 -0.09 0.16

0.04 0.04 0.04 0.04

0.06 0.08 -0.01 -0.13 0

En la primera columna, aparecen los 4 rendimientos reales. En la tercera columna, aparece la diferencia entre los rendimientos reales y el promedio, sustrayendo 4%. Finalmente, en la cuarta columna elevamos al cuadrado las cantidades de la tercera columna, para obtener el cuadrado de las desviaciones respecto del promedio.

Ejemplo
Para calcular la varianza, se divide la suma de las desviaciones al cuadrado, entre el nmero de los rendimientos menos 1, y ser Var(R).
Var(R) = .0270/(4-1) = .009

La desviacin estndar es la raz cuadrada de la varianza. Por lo tanto, DS(R) representa la desviacin estndar del rendimiento:
DS(R) = .009 = .09487

Se usa la raz cuadrada porque esta se mide en porcentaje elevado al cuadrado, por lo que es difcil de interpretar. La desviacin estndar es un porcentaje ordinario, por lo que el resultado se puede escribir como 9.487%

Varianza y desviacin estndar del portafolio de inversin

Rendimiento que un individuo espera que gane una accin a lo largo del siguiente periodo, ya que esto es solo una expectativa, el rendimiento real puede ser mayor o menor.

Rendimiento esperado

Formas de evaluar la volatilidad de los rendimientos de un valor

Varianza. ( es una medida de los cuadrados de las desviaciones del rendimiento de un valor, con respecto a su rendimiento esperado). Desviacin Estndar. (es la raz cuadrada de la varianza).

Varianza y desviacin estndar del portafolio de inversin

Los analistas financieros consideran que existen cuatro estados, igualmente probables de la economa: depresin, recesin, normal y auge. Se espera que los rendimientos de Superstar Company sigan de cerca a la economa, mientras que no se espera lo mismo de los rendimientos de Supermoon Company.

Varianza y desviacin estndar del portafolio de inversin

Varianza y desviacin estndar del portafolio de inversin

Varianza y desviacin estndar del portafolio de inversin

Varianza y desviacin estndar del portafolio de inversin

Varianza y desviacin estndar del portafolio de inversin

Varianza y desviacin estndar del portafolio de inversin

Clculo de covarianza y correlacin de un portafolio de inversin

Clculo de covarianza y correlacin de un portafolio de inversin

Usando los datos de Superstar y Supermoon, se da la explicacin del clculo de la covarianza y la correlacin:

Rendimiento esperado Desviacin estndar

Superstar RAt 17.50% 25.86%

Supermoon RBt 5.50% 11.50%

Con base en estos datos, se puede determinar la covarianza en dos pasos. Se necesita un paso adicional para calcular la correlacin.

Ejemplo
1. Para cada estado de la economa, multiplica la desviacin de Superstar con respecto a su rendimiento esperado, y la desviacin de Supermoon con respecto a su rendimiento esperado en forma conjunta. Por ejemplo: la tasa de rendimiento de Superstar en depresin es de 0.20, la cual es de -0.375 (= -0.20 0.175), respecto a su rendimiento esperado. La tasa de rendimiento de Supermoon en depresin es de 0.005, lo cual es de -0.005 (= 0.05 0.055), respecto a su rendimiento esperado. Si se multiplican las dos desviaciones en forma conjunta, se obtiene 0.001875 (= -0.375 * 0.005). Este procedimiento se representa de la siguiente forma:

Ejemplo

Donde RAt y RBt son los rendimientos de Superstar y Supermoon, en el estado t. RA y RB, y son los rendimientos esperados de los valores. Los clculos se presentan en la siguiente tabla:

Ejemplo
2. Calcula el valor promedio de los cuatro estados, este promedio es la covarianza:

La frmula de la correlacin es la siguiente:

En este ejemplo, al tener una covarianza de -0.004875, se espera que cuando el rendimiento de una de las empresas se encuentre por arriba de su promedio, el rendimiento de la otra est por debajo de su promedio, aunque es importante mencionar que es difcil interpretar la magnitud de este resultado, por lo que se debe calcular la correlacin entre estas dos empresas.

Conceptos

En caso de que la covarianza d un resultado de cero, se interpreta como que no existe relacin entre los rendimientos de las dos empresas.

Ejemplo
3. Para el clculo de la correlacin, se divide la covarianza entre el resultado de la multiplicar las desviaciones estndar de ambos valores. 4. El clculo del ejemplo quedara:

El resultado de la correlacin es un nmero que va desde -1 a 1. Si el resultado se acerca a 1, quiere decir que es muy fuerte la relacin positiva entre las dos acciones, y si el resultado se acerca mucho a -1, podemos decir que la relacin entre las dos acciones es fuertemente negativa.

Conceptos
Correlacin
Sirve para comparar diferentes rendimientos entre empresas. Si la correlacin entre dos empresas es mayor que la correlacin que una de esas empresas con una diferente, estn ms relacionadas en cuanto al comportamiento de sus rendimientos.

Rendimiento Esperado de un portafolio

Una vez que se han realizado estos clculos, el inversionista puede hacer un portafolio diversificado.

El primer clculo, que debe realizar, es el rendimiento esperado del portafolio.

El rendimiento esperado de un portafolio es un promedio ponderado de los rendimientos esperados de los valores individuales.

Ejemplo
Considere el caso de Superstar y Supermoon, se cuenta con los siguientes datos importantes:

Ejemplo
El rendimiento esperado de un portafolio de estos dos valores individuales se puede escribir como:
Rendimiento esperado del portafolio = XSuperstar (17.5%) + XSupermoon(5.5%).

Donde XSuperstar es el porcentaje del portafolio en Superstar, y XSupermoon es el porcentaje del portafolio en Supermoon.
Si un inversionista con $200 invierte $60 en Superstar y $40 en Supermoon, el rendimiento esperado del portafolio sera: Rendimiento del portafolio = (.60)(.175) + (.40)(.055) = 12.7%

Varianza y desviacin estndar del portafolio de inversin

Una vez calculada la varianza, se obtiene la desviacin estndar aplicando raz cuadrada al resultado anterior. (0.023851)1/2 = 0.1544 = 15.44%

Modelo de valuacin de los activos de capital

Portafolios
La mayor parte de los inversionistas posee un portafolio. Es decir, un grupo de activos como acciones y bonos que posee un inversionista.

Para describir un portafolio, lo ms usado es anotar el porcentaje del valor total del portafolio que se invierte en cada activo. Esto se denomina peso del portafolio.

Riesgos
Riesgo Sistemtico Riesgo que influye en muchos activos, en mayor o menor medida. Como los riesgos sistemticos tienen efectos en todo el mercado, se llaman tambin riesgos de mercado. Riesgo no Sistemtico Riesgo que afecta a un solo activo o a un grupo pequeo de ellos. Como estos riesgos son nicos para compaas o activos individuales, a veces se conocen como riesgos nicos o especficos.

Riesgo sistemtico y Beta

El riesgo sistemtico se mide a travs del coeficiente beta.
Beta: cantidad de riesgo sistemtico de un activo riesgoso, en relacin con un activo de riesgo promedio.

Betas de Portafolios
Se invierte la mitad del dinero en ExxonMobil que tiene un beta de .80 y la otra mitad en Yahoo con un beta de 1.85, el beta del portafolio = .50 x + .50 x !

= .50 x .80 + .50 x 1.85 = 1.325

Lnea del Mercado de Valores

Cmo se premia el riesgo en el mercado? Suponga que un activo A tiene un rendimiento esperado de ( ) = 20% y una beta de = 1.6. Ms an suponga que la tasa libre de riesgo es de = 8%. Observe que un activo libre de riesgo, por definicin, no tiene riesgo sistemtico (ni no sistemticos), de modo que tiene una beta de cero.

Lnea del Mercado de Valores

Lnea del Mercado de Valores Es la recta pendiente positiva que representa la relacin entre rendimiento esperado y beta.

de fijacin de precios de E Modelo activos de capital CAPM

l riesgo de mercado, tambin conocido como riesgo sistemtico, es el que la empresa tiene por pertenecer a un pas o regin, y se mide identificando el compo

CAPM
CAPM: es la ecuacin de la LMV que expresa la relacin entre rendimiento esperado y beta. Expresa que el rendimiento esperado de unactivo depende de tres cosas:
1. 2. 3. El valor puro del dinero en cuanto al tiempo. La recompensa por correr el riesgo sistemtico. Monto del riesgo sistemtico.

Tema 4: Costo de Capital

Costo de la deuda: Rendimiento que los prestamistas piden por la deuda de la empresa. Costo Promedio Ponderado de Capital (CPPC) : Promedio ponderado del costo del capital accionario y el costo de la deuda despus de impuestos.

Costo de Capital Promedio Ponderado

Rendimiento mnimo, que necesita ganar una empresa, para satisfacer a todos sus inversionistas, lo cual incluye a los accionistas, a los tenedores de bonos y a los accionistas preferentes.

La estimacin del costo de capital promedio ponderado es otra parte medular en la evaluacin y anlisis de proyectos de inversin.

Costo de Capital Promedio Ponderado

El costo de capital depende fundamentalmente del uso de los fondos, no de su origen.

Costo de Capital
Los dueos de las empresas esperan, como resultado de las operaciones, obtener una ganancia

adicional a todos los costos y

obligaciones que se han contrado.

Invertir este dinero en un nuevo proyecto.

Repartir ganancias, en

forma de dividendos, para

los accionistas.

Costo del Capital Accionario

Rendimiento que los accionistas del capital accionario requieren por su inversin en la empresa.

Ejemplo
Un inversionista est considerando la compra de una accin de la empresa ABC. La accin pagar un rendimiento dividendo de $3, despus de un ao. Se espera que el dividendo crezca 10% por ao (g= 10%), en un futuro. El inversionista piensa que el rendimiento que se requiere (R) sobre esta accin es del 15%, dada la evaluacin del riesgo de la empresa (la R es la tasa de descuento de la accin). Cul ser el valor de una accin del capital de la empresa ABC?

Ejemplo
La frmula para determinar el precio de una accin, cuando se tiene un dividendo con crecimiento constante es la siguiente:

Donde:
P0: precio de la accin. Div1: monto del dividendo a pagar R: tasa de descuento de la accin g: tasa de crecimiento del dividendo

El precio de la accin de la empresa ABC es de $60.

Frmulas
=

(+)

Donde: P0: precio de la accin. D1: dividendo proyectado para el perodo siguiente. D0: dividendo que se acaba de pagar. RE: rendimiento requerido de la accin. g: tasa de crecimiento del dividendo.

Es posible reordenar y despejar y

+

= X (1 + g)
Como es el rendimiento que requieren los accionistas, es posible interpretarlo como el costo del capital accionario de la empresa.

Costo de la Deuda
Rendimiento que los prestamistas piden por la deuda de la empresa. La deuda es la fuente de capital ms cara.

Supn que la empresa Unilate puede pedir prestado a una tasa de inters del 10% y la tasa fiscal es de 40%, cul es el costo de la deuda de Unilate?

Determinacin del costo de capital promedio ponderado

El costo de capital es lo que a la empresa le cuesta cada peso que gasta y genera. El costo de capitales es generado por las diferentes fuentes de financiamiento, que utiliza la empresa. Como las decisiones en donde se utiliza el costo de capital estn orientadas al largo plazo, las fuentes de financiamiento utilizadas tambin deben de ser a largo plazo.

Determinacin del costo de capital promedio ponderado

El costo de capital promedio ponderado se utiliza para:
Evaluar proyectos de inversin. Estimar el precio de adquisicin de una empresa. Determinar la estructura de capital ptima. Maximizar el valor de mercado de la empresa, mediante la medicin y minimizacin del costo de capital.

Determinacin del costo de capital promedio ponderado

El costo de capital promedio ponderado (CCPP) se determina de acuerdo a la siguiente frmula:

Ejemplo
Piensa en una empresa cuya deuda tiene un valor de mercado de $40,000,000, y cuyas acciones tienen un valor de mercado de $60,000,000 (3,000,000 de acciones en circulacin a $20). La empresa paga una tasa de inters de 15% sobre su deuda nueva, y tiene una beta de 1.41. La tasa fiscal corporativa es de 34% y la tasa actual de los Certificados de la Tesorera es de 11%. Cul es el rCPPC de esta empresa?

Ejemplo
Para calcular el rCPPC, hay que calcular el costo de la deuda despus de impuestos, el costo de capital accionario y las proporciones de la deuda y capital accionario, que utiliz la empresa. Estos tres valores se calculan a continuacin:

1. El costo de la deuda antes de impuestos es de 15%, lo que implica un costo despus de impuestos de: 9.9% (=15%*(1 0.34)).

2. El costo del capital accionario se calcula usando el modelo CAPM (Modelo de valuacin de los activos de capital):

3. Las proporciones de deuda y capital accionario se calculan a partir de los valores de mercado para ambos. Puesto que el valor en el mercado de la empresa es de $100 millones ($40 millones + $60 millones), las proporciones de deuda y capital accionario son de 40% y 60% respectivamente.

Ejemplo
El costo de capital accionario es de 24.4%, y el costo de la deuda despus de impuestos es 9.9%. D es igual a $40 millones y A es igual a $60 millones.

Ejemplo

Las ponderaciones, que se usan en el ejemplo anterior, fueron a valor de mercado; estas son ms apropiadas que las ponderaciones a valor en libros, porque los valores de mercado de los instrumentos son ms cercanos a los dlares reales, que se recibiran por su venta. De hecho, suele ser til pensar en trminos de ponderaciones de mercado objetivo. Estas son las ponderaciones de mercado, que se espera permanezcan durante la vida de la empresa o proyecto.

Ejemplo 2
Supn que una empresa tiene una razn de deuda a capital accionario actual y objetivo de 0.60, un costo de deuda de 15.15%, y un costo de capital accionario de 20%. La tasa fiscal corporativa es de 34%.

Ejemplo 2
El primer paso que se requiere es transformar la razn deuda a capital accionario (D/A) a una razn de deuda a valor. Una razn D/A de 0.60 implica 6 partes de deuda, por cada 10 partes de capital accionario, la razn de deuda a valor es de 6/(6+10) = 0.375. En forma similar, la razn de capital a valor es 10/(6+10) = 0.625. El rCPPC sera:

Ejemplo 2
Supn que la empresa considera hacer una renovacin a un almacn, cuyo costo es de $50 millones, y que se espera produzca ahorros en costos por $12 millones anuales, durante seis aos. Si usamos la ecuacin del valor presente neto y descontamos los seis aos de flujos de efectivo esperados a partir de la renovacin del rCPPC, tenemos:

Deber la empresa hacer la renovacin? El proyecto da un valor presente neto negativo, si se usa el rCPPC de la empresa, esto significa que los mercados financieros ofrecen proyectos superiores con la misma clase de riesgo. La respuesta es clara: la empresa deber rechazar el proyecto.

CCPP
El CCPP es la tasa de rendimiento requerida para toda la empresa, tambin es la tasa de descuento apropiada para los flujos de efectivo, que tienen un riesgo similar al de la empresa en conjunto; por lo que en la evaluacin de proyectos se usa esta tasa para traer a valor presente los flujos de efectivo de dicho proyecto.

Ejercicio Costo de Capital Contable

Suponga que las acciones de Watta Corp. Tienen un beta de .80 La prima de riesgo del mercado es de 6% y la tasa libre de riesgo es de 6%. Los ltimos dividendos de Watta fueron $1.20 dlares por accin y espera que los dividendos crezcan indefinidamente a 8%. Hoy en da las acciones se venden a $45 dlares por unidad. Cul es el costo del capital accionario de Watta?

Mtodo de LMV
B = .80 Prima de riesgo de mdo (Rm Rf) = 6% Rf = 6%

Ra Re= .06 + .80 (.06) Ra Re= .0108 = 10.8%

Mtodo del modelo de crecimiento de dividendos.

Do = $1.20 G= 8% Po = $45 D1= Do X (1+g) D1= 1.20 (1+.08) D1= 1.29 Re= D1/Po + g Re = 1.29 / 45 + .08 Re= 10.86

Ejercicio CCPP
Adems de la informacin proporcionada en el problema anterior, suponga que Watta Corp. Tiene como meta una razn de deudacapital de 50%. El costo de su deuda es de 9% antes de impuestos. Si la tasa de impuestos es de 35%. Cul es el CCPP?

CCPP
Ra= 10.84 % Rd= 9% Tc= 35% 2/3 x 10.84% + 1/3 x 9% x (1-.35)

Tema 5: Apalancamiento financiero y estructura de capital.

Nivel adecuado de deuda para la empresa.
Riesgo de Operacin Riesgo Financiero

Determinado por factores como la incertidumbre de la demanda, la variabilidad en el precio de los insumos, el nivel de costos fijos, entre otros. Una empresa, con alto riesgo de operacin, no debera tener altos niveles de pasivos

Existe nicamente en la presencia de pasivos, por lo que una empresa que no tiene deuda no tiene riesgo financiero. Absorbido por el accionista.

Valor de la Empresa y Valor de las acciones.

El siguiente ejemplo ayudar a comprender por qu los administradores financieros deben elegir la estructura de capital, que maximice el valor de la empresa para los accionistas.
Supn que el valor de mercado de Sprint Company es de $1,000. La compaa, actualmente, no tiene deuda y sus 100 acciones se venden a $10 cada una. Adems, supn que la empresa se restructura as misma, solicitando un prstamo de $500, y luego paga los fondos a los accionistas, como un dividendo extra de $500/100 acciones = $5 por accin. Esta restructuracin cambia la estructura de capital, sin ningn efecto directo sobre los activos de la empresa. El efecto inmediato es incrementar la deuda y disminuir el capital. Sin embargo, cul es el efecto final de la restructuracin?

Ejemplo
En el siguiente cuadro, se ilustran 3 resultados posibles, adems del caso original donde no existe deuda. Valores posibles de la empresa: sin deuda Vs deuda ms dividendos
Sin deuda
Deuda Capital $$ 1,000.00

Escenario I
$ 500.00 $ 750.00 $ 1,250.00

Escenario II Escenario III

$ 500.00 $ 500.00 $ 1,000.00 $ 500.00 $ 250.00 $ 750.00

Valor de la $ 1,000.00 empresa

Ejemplo

Cmo aqu el objetivo es beneficiar a los accionistas, en la siguiente tabla se estudian los pagos netos para los accionistas en estos escenarios. Posibles pagos a los accionistas: deuda ms dividendos.

Escenario I Escenario II Escenario III Reduccin en el valor del capital accionario Dividendos Efecto neto

-250 500 250

-500 500 $0

-750 500 -$250

En resumen, la regla del VPN se aplica a las decisiones de estructura de capital y al cambio en el valor de la empresa en general, es igual al VPN de una restructuracin. Entonces Sprint Company debera solicitar un prstamo de $500, si espera el escenario. El punto fundamental en la determinacin de la estructura de capital de una empresa es vislumbrar el escenario que probablemente ocurra.

Estructura de capital y costo de capital.

CPPC = Promedio ponderado de los costos de los diversos componentes de la estructura de capital de la empresa. El CPPC es la tasa de descuento adecuada para los flujos de efectivo. Como los valores y las tasas de descuento se mueven en direcciones opuestas, la minimizacin del CPPC maximizar el valor de los flujos de efectivo de la empresa. Una razn de deuda a capital particular representa la estructura ptima de capital (estructura de capital objetivo) si da como resultado el CPPC ms bajo posible.

Ejemplo
El directivo financiero de Smart Oil solicita el costo de capital promedio ponderado (CCPP) de la empresa, y el primer paso es calcular la estructura de capital de Smart Oil, cmo consigues los datos? Los directivos financieros acostumbran comenzar con las cuentas de la empresa, donde aparece el valor contable de la deuda y el capital propio, mientras que la frmula del costo de capital promedio ponderado exige emplear los valores de mercado, veamos las siguientes tablas de datos:

Tabla 1. Valor contable del pasivo y del capital propio de Smart Oil (las cifras expresadas en millones de dlares).
Pasivo bancario Obligaciones a largo plazo (vencimiento a 12 aos, cupn del 8%) Acciones comunes (100 millones de acciones, valor nominal de $1) Utilidades retenidas Total $200 $200 $100 $300 $800 25% 25% 12.50% 37.50% 100%

La tabla 1 muestra el pasivo y el capital comn que ha emitido Smart Oil. La empresa ha pedido prestado 200 millones de dlares a los bancos, y ha emitido obligaciones a largo plazo por el mismo valor. Estos bonos tienen un cupn del 8% y vencen al cabo de 12 aos. Adems tiene 100 millones de acciones comunes en circulacin, con un valor nominal de $1 cada una. La empresa ha reinvertido utilidades por 300 millones de dlares. Por lo que su capital contable es por 400 millones de dlares. Las cifras de la tabla 1 estn tomadas de la contabilidad anual de Smart Oil, por lo tanto son valores contables. A veces, las diferencias de los valores contables y los de mercado son insignificantes. Por ejemplo: los 200 millones que la empresa debe al banco. Por lo general, la tasa de inters de los prstamos bancarios est relacionada con el nivel general de las tasas de inters. De este modo, si las tasas de inters suben, la tasa que se aplica al prstamo de Smart Oil tambin se incrementa, para mantener el valor del prstamo. Mientras exista una seguridad razonable de que Smart Oil cumplir su compromiso, el prstamo tiene un valor aproximado de 200 millones de dlares. La mayora de los directivos en finanzas casi siempre estn dispuestos a aceptar el valor contable de los pasivos bancarios, y los consideran una buena aproximacin a su valor de mercado

Sobre las obligaciones a largo plazo de Smart Oil, desde su emisin, las tasas de inters a largo plazo han aumentado 9%. Podemos calcular hoy el valor de cada obligacin de la siguiente manera: se producen 12 pagos por cupn de 0.08 X 200 = 16 millones de dlares, y el rembolso del valor nominal a los 12 aos. As, el valor del pago final a los inversionistas es de 216 millones de dlares. Todos los flujos de efectivo de las obligaciones se descuentan a la tasa de inters actual del 9%:

En consecuencia, las obligaciones solo valen 185.7 millones de dlares, el 92.8% de su valor nominal. Si se toma el valor contable del pasivo a largo plazo de empresa en lugar del valor de mercado, se cometera un error al calcular el costo de capital promedio ponderado, aunque probablemente no muy grave. Los errores realmente grandes se comenten cuando se emplea el valor contable del capital contable, y no su valor de mercado. Los 400 millones de dlares de valor contable del capital propio miden el importe total de tesorera, que la empresa ha obtenido entre los accionistas anteriormente, o que ha reinvertido en beneficio de ellos. Pero quiz Smart Oil ha logrado encontrar proyectos que valan ms que su costo original, o tal vez el valor de los activos se ha incrementado con la inflacin. Quiz los inversionistas piensan que la empresa ofrece grandes oportunidades de inversin futura. Todas estas razones determinan cunto estn dispuestos a pagar los inversionistas por las acciones comunes de la compaa.

Tabla 2. Valor de mercado del pasivo y del capital propio de Smart Oil (las cifras expresadas en millones de dlares)

Pasivo bancario Obligaciones a largo plazo Pasivo total Acciones comunes (100 millones de acciones, valor nominal de $12) Total

$200 $185.7 $385.7 $1,200.0

12.60% 11.70% 24.30% 75.70%

$1,585.7

100.00%

En septiembre del 200X, las acciones de Smart Oil se cotizaban a $12 cada una. As, el valor total de mercado de las acciones era: nmero de acciones por el precio de cada accin = 100,000,000 X $12 = $1,200,000,000. En la tabla 2, aparece el valor de mercado de los pasivos y del capital propio de Smart Oil. Se puede comprobar que los pasivos ascienden a 24.3% del valor de la empresa y que el capital propio es de 75.7%. Estas son las proporciones que hay que emplear cuando se calcula el costo de capital promedio ponderado.

Anlisis
Las obligaciones de Smart Oil ofrecen una rentabilidad al vencimiento del 9%.

Mientras que la empresa no quiebre, esa es la tasa de rentabilidad que los obligacionistas pueden esperar.

Si existe alguna probabilidad de que la empresa no pueda pagar la deuda, por lo que la rentabilidad al vencimiento del 9% representa el resultado ms favorable y la rentabilidad esperada es inferior al 9%.

Ejemplo
Suponiendo que la beta de las acciones comunes de Smart Oil es de .85, la tasa de inters libre de riesgo es de 6%, y la prima de riesgo del mercado es de 7%, por lo que usando el Modelo de Valuacin de Activos Financieros (CAPM) el costo de capital contable es:
Costo de capital propio = .06 +.85(.07) = 12%.

Una vez que se ha calculado la estructura de capital de Smart Oil y la rentabilidad esperada de los ttulos, solo se tiene que aplicar la frmula del CCPP

Ejemplo
El motivo principal de estudiar el CCPP es que el valor de la empresa se ve maximizado cuando el CCPP es minimizado. Para entender esto, recuerda que el CCPP es la tasa de descuento apropiada para los flujos de efectivo generales de la empresa. Debido a que los valores y las tasas de descuento se deslazan en direcciones opuestas, la minimizacin del CCPP maximizar el valor de los flujos de efectivo de una empresa.
Estructura de capital Pasivo total Acciones comunes Total $385.7 $1,200.0 $1,585.7 24.30% 75.70% 100.00% Tasa de rentabilidad exigida 9% 12%

Ejemplo
RCPPC = (.243 X (1 -.35) 9%) + (.757 X 12%) = 10.5% Si Smart Oil necesitar valorar un proyecto con el mismo riesgo que sus actividades actuales, que tambin admitira una razn de endeudamiento del 24.3%. El costo de capital promedio ponderado de 10.5% es la tasa adecuada de los flujos de efectivo. El costo de capital promedio ponderado es la tasa de rentabilidad que la empresa debe esperar obtener sobre sus inversiones de riesgo promedio, con el fin de ofrecer la rentabilidad esperada para todos sus inversionistas. Estrictamente hablando, el costo de capital promedio ponderado constituye una tasa de descuento adecuada, tan solo en proyectos que sean exactamente iguales a la actividad existente de la empresa. Pero a menudo se utiliza como tasa de descuento de referencia (benchmark), elevndola en los proyectos de alto riesgo y rebajndola para los inusualmente seguros.

Estructura de capital y costo de capital.

Qu sucede cuando cambia la estructura del
capital? Se produce un cambio de las tasas de rentabilidad de la deuda y del capital comn. Lamentablemente, no existen frmulas hechas para adoptar decisiones de estructura de capital. En algunas casos, la deuda puede resultar preferible el capital propio, pero en otros no. Sin embargo, los directivos financieros deben pensar al menos en cuatro aspectos:
1. 2. 3. 4. Los impuestos. El riesgo. La clase de activos. La holgura financiera.

Estructura ptima de Capital

La estructura de capital ptima es llamada estructura de capital fijada como meta. La beta de una accin se determina mediante las caractersticas de la empresa, y existen 3 factores:
1

2 La naturaleza cclica de los ingresos. El apalancamiento operativo.

3 El apalancamiento financiero.

Explicacin
Algunas empresas tienen ingresos cclicos, es decir, tienen xito en la fase de expansin del ciclo empresarial y les va mal en la fase de contraccin. Las empresas de alta tecnologa, los minoristas y las empresas automotrices, fluctan con el ciclo empresarial. Por otro lado, hay empresas que pertenecen a la industria de servicios pblicos, alimentos y aerolneas, que dependen menos del ciclo. Las empresas con acciones extremadamente cclicas tienen betas elevadas, ya que la beta es la covarianza estandarizada, es decir, es la relacin entre el rendimiento de una accin con el rendimiento del mercado. Es importante sealar que ser cclico no es lo mismo que variabilidad. Por ejemplo, una empresa cinematogrfica tiene ingresos extremadamente variables porque no es fcil predecir los xitos y fracasos de las pelculas. Sin embargo, puesto que los ingresos de un estudio dependen ms de la calidad de sus pelculas que de la fase del ciclo empresarial en la que se encuentra, las empresas cinematogrficas no son cclicas. En otras palabras, las empresas con desviaciones estndar elevadas no necesitan tener betas elevadas. Recuerda que los costos fijos son aquellos que no cambian conforme cambia la cantidad producida, y los costos variables aumentan conforme aumenta la cantidad producida. La diferencia entre los costos fijos y variables permite entender el apalancamiento operativo.

Ejemplo 1
Una empresa puede elegir entre la tecnologa A y la tecnologa B, para hacer un producto especial. Datos importantes:
Tecnologa A Costos fijos $1,000 cada ao Costo variable de $8 cada unidad Precio $10 cada unidad Margen de contribucin 10 - 8 = $2 Tecnologa B Costos fijos $2,000 cada ao Costo variable de $6 cada unidad Precio $10 cada unidad Margen de contribucin 10 - 6 = $4

La tecnologa A tiene costos fijos menores y costos variables ms altos que la tecnologa B, tal vez se deba a que la tecnologa A tiene menos mecanizacin que la B, o puede que el equipo de la A sea rentado mientras que el de la B puede ser comprado. Alternativamente, tal vez la tecnologa A requiera pocos empleados, pero mochos subcontratistas, mientras la B requerir solo empleados altamente capacitados que deban conservarse en las pocas malas. Como la tecnologa B tiene costos variables ms bajos y costos fijos ms altos, se dice que tiene un apalancamiento operativo ms alto. Puesto que las dos tecnologas se usan para producir los mismos productos, un precio unitario de $10 es vlido para ambos casos.

Ejemplo 1
El margen de contribucin es la diferencia entre el precio y el costo variable, y mide la utilidad incremental de una unidad adicional. Como el margen de contribucin de B es mayor, su tecnologa es ms riesgosa. Una venta inesperada aumenta la utilidad en $2 con A, pero aumenta en $4 con B; de igual forma, la cancelacin inesperada de una venta reduce la utilidad de $2 en A, pero la reduce en $4 con B. El apalancamiento operativo y el apalancamiento financiero son conceptos anlogos. El apalancamiento operativo se refiere a los costos fijos de produccin de la empresa. El apalancamiento financiero es el grado en el que una empresa depende de la deuda, se concluye que una empresa apalancada es aquella con algo de deuda en su estructura de capital, ya que debe pagar intereses independientemente de que venda o no; el apalancamiento financiero se refiere a los costos fijos del financiamiento de la empresa. En el tema anterior, se mostr que la estructura de capital es aquella que genera el ms alto valor de la empresa y maximiza la riqueza de los accionistas. Para determinar la estructura de capital ptima, veamos el siguiente ejemplo.

Ejemplo 2
La empresa Cava no cuenta con deuda dentro de su estructura de capital. La empresa considera emitir deuda para recomprar parte de sus instrumentos de capital. Los activos de la empresa son de $8,000. El nmero de acciones de esta empresa financiada solo con capital es de 400, lo que implica un valor de mercado por accin de $20 ($8,000/400). La propuesta es emitir deuda por $4,000, para dejar otros $4,000 en capital. La tasa de inters de la deuda es de 10%. Estructura Financiera de Cava:

Activos Deuda Tasa de inters Valor de mercado de la accin Acciones en circulacin

Actual $8,000 0 10% $20 400

Propuesta $8,000 $4,000 10% $20 200

La estructura de capital propuesta incluye el apalancamiento, mientras que la estructura actual solo es con financiamiento con capital.

En la siguiente tabla, se muestran los efectos de las condiciones econmicas sobre las utilidades por accin dentro de la estructura de capital actual (slo con capital). Revisa la columna de en medio, en la que se espera que las utilidades sean de $1,200, puesto que los activos ascienden a $8,000, el rendimiento sobre los activos (ROA) es de 15% (=$1,200/$8,000). Debido a que en esta empresa con capital solamente los activos son iguales al capital, el rendimiento sobre el capital (ROE) es tambin de 15%. Las utilidades por accin (UPA) son de $3 (=$1,200/400). Este mismo clculo da como resultado UPA de $1 y de $5 en los casos de recesin y de expansin respectivamente. Estructura de capital actual de Cava (sin deuda)
Recesin 5% Rendimiento sobre los activos (ROA) Utilidades $400 5% Esperado 15% $1,200 15% Expansin 25% $2,000 25%

Rendimiento sobre el capital (ROE)= Utilidades/Capital

$1 Utilidad por accin (UPA) $3 $5

En la siguiente tabla, se muestra el caso donde se recurre al apalancamiento: Estructura de capital actual de Cava (con deuda de $4,000)

Rendimiento sobre los activos (ROA) Utilidades antes de intereses Intereses Utilidad despus de intereses Rendimiento sobre el capital (ROE)= Utilidades/Capital Utilidad por accin (UPA)

Recesin 5% $400 $0 0% $0

Esperado 15% $1,200 $800 20% $4

Expansin 25% $2,000 $1,600 40% $8

En las dos tablas anteriores, el ROA es idntico para los tres estados de la economa, esto porque se calcul antes de tomar en consideracin los intereses. Puesto que la deuda aqu es de $4,000, los intereses ascienden a $400 (.10 * $4,000). De este modo, en el estado de la economa esperada, la utilidad despus de impuestos es de $800. Como el capital asciende a $4,000, el ROE es de 20% ($800/$4,000). Las utilidades por accin son de $4 ($800/200), el mismo clculo da como resultado utilidades de $0 y $8, en los casos de recesin y expansin respectivamente. El efecto del apalancamiento financiero depende de las utilidades antes de intereses con que cuente la empresa. Si las utilidades antes de intereses ascienden a $1,200, el rendimiento sobre el capital (ROE) ser mayor bajo la estructura propuesta. Si las utilidades antes de impuestos son iguales a $400, el ROE ser mayor bajo la estructura actual.