CASO 2 Copec S.

A se encuentra actualmente evaluando la factibilidad econmica de llevar a cabo una planta de celulosa para la produccin de papel peridico y otros derivados. El proyecto contempla una inversin de 5 mil millones de pesos y sera financiado con la misma estructura de capital que Copec S.A mantiene actualmente. De acuerdo a estimaciones del Departamento de Estudios de Copec S.A el proyecto promete una rentabilidad real anual del 15% una vez cubiertos los impuestos a la renta. Un analista de estudios de Copec S.A estima que el rendimiento esperado a largo plazo para el mercado accionario se ubicara en torno al 13% real anual mientras que bonos del Banco Central tambin a largo plazo prometen rentabilidades en torno al 3% real anual. El analista tambin sabe que no es adecuado usar el costo de capital promedio ponderado de Copec S.A para evaluar este proyecto ya que debe identificar una empresa que se dedique al mismo rubro del proyecto forestal para a travs de sta llegar a estimaciones ms adecuadas. El analista identifica a Inforsa S.A como una proxy adecuada para el proyecto. Para estimar el riesgo sistemtico de las acciones de Inforsa S.A se propone analizar los 60 meses anteriores con datos de los rendimientos reales mensuales accionarios (ajustados por variaciones de capital) de dicha empresa junto a los rendimientos reales mensuales del mercado accionario (IPSA). Como tasa libre de riesgo propone utilizar la tasa de inters real mensual asociada a los PDBC emitidos por el Banco Central de Chile. Adems estima que debe complementar el anlisis junto a algunos indicadores financieros de la empresa Inforsa S.A. Siguiendo las propuestas del analista de estudios de Copec S.A analice la conveniencia de aceptar o rechazar el proyecto forestal para los actuales accionistas de Copec S.A

METODOLOGA Para resolver este problema, es necesario encontrar el Costo de Capital Promedio Ponderado (WACC) de Empresas Copec, con el fin de comparar la rentabilidad del proyecto, con lo requerido por los accionistas y acreedores sobre su inversin. El enfoque utilizado para este problema, est dado por la Compatibilizacin de Hamada (1972) del CAPM y las condiciones de Modigliani-Miller (1963), considerando impuestos corporativos y deuda riesgosa. Para obtener el riesgo sistemtico del proyecto forestal, se utilizar como proxy los resultados durante los ltimos 5 aos de la empresa Industrias Forestales S.A. (Inforsa), una sociedad annima abierta de capitales chilenos, controlada por Empresas CMPC el mayor grupo forestal integrado de Latinoamrica, a travs de CMPC Papeles S.A. con un 81,95% de la propiedad. Con un 67% de participacin en la capacidad de la industria de produccin de papel peridico. Es tambin el mayor exportador latinoamericano de este producto, con envos al exterior por un total de 150.000 toneladas aproximadas, equivalente al 75% de su produccin anual. El riesgo sistemtico de Inforsa, puede ser calculado mediante una regresin bajo el modelo CAPM, considerando como indicador del rendimiento de mercado, la variacin del IPSA y como tasa libre de riesgo la rentabilidad de los PDBC a 30 das del Banco Central, todos estos valores corregidos por la inflacin, obtenida mediante la serie mensual del IPC con base Prom2009=100. La regresin tiene la forma: ( ) Donde el valor estimado de corresponde al riesgo sistemtico de Inforsa ( ), considerando tanto su riesgo operacional, como el riesgo financiero. Por lo tanto, previo a utilizar este nivel de riesgo en la evaluacin, es necesario eliminar su riesgo financiero, desapalancando mediante la frmula de Hamada:

Despejando obtenemos

, correspondiente al riesgo de Inforsa libre de

deuda. Este valor puede ser usado como proxy del riesgo sistemtico del proyecto de Copec, en una empresa sin deuda. Para incluir las condiciones financieras de Copec en nuestro anlisis es necesario volver a apalancar el riesgo obtenido, pero con las condiciones de Copec. Sin embargo, es necesario considerar que para obtener el riesgo de la deuda ), para Inforsa y Copec, utilizamos el modelo de CAPM de la siguiente forma: [ ]

Donde es obtenido mediante una aproximacin que considera el promedio durante los ltimos 5 aos de la razn entre gastos financieros y pasivos financieros (a largo plazo), de las estados financieros de las empresas consideradas. Adems, los valores de mercado de la deuda y del patrimonio fueron aproximados mediante los

valores libro del pasivo y patrimonio respectivamente del trimestre (marzo de 2011), debido a que ser est la estructura que se mantendr luego de realizar el proyecto. Teniendo se puede obtener el costo de capital de los accionistas de

Copec ( ) mediante aplicacin del CAPM, para finalmente calcular el costo de capital promedio ponderado mediante: