La Volatilidad del Precio del Petrleo y su Relacin con el tipo de cambio de Mxico, Colombia y Chile.

Ivan Dario Sarmiento Auli Juan Camilo Rivera Ordoez Juan David Altamar Barrios

Semilleros Santiago Quintana Juan Pablo Polania

INTRODUCCION El petrleo ha sido la principal materia prima para la produccin de energa a nivel mundial, lo cual ha llevado a que las economas dependan de l para el desarrollo de sus actividades productivas. La evolucin de los precios de este producto es un tema prioritario para las naciones, pero factores como el aumento de la poblacin, el aumento de los ingresos en los pases emergentes y por supuesto, el no ser un recurso renovable, han aumentado la volatilidad de su precio. Estudios tericos recientes sugieren que los choques en el precio del petrleo pueden tener un impacto adverso en los indicadores macroeconmicos, no solo por el nivel en el que se encuentren los precios, sino tambin por su alta volatilidad (Ferderer, 1996). Si se analizan conjuntamente la tasa de cambio y los precios del petrleo, se puede ver que presentan volatilidades en los mismos periodos de tiempo, evidencia de ello fue referenciada por (Golub, 1983), cuando intentaba probar la existencia de una explicacin racional al comportamiento del mercado de divisas, frente a las expectativas o movimientos del precio del petrleo. Para esto se tomaron diferentes ediciones del Wall Street Journal, que muestran lo siguiente: 4-ene-1974: El aumento continuo del dlar contra las monedas europeas, cuya reciente cada comenz con el recorte del petrleo rabe y se est intensificando a medida que los precios del petrleo se disparan. Pg. 11 22-jun-1979: El dlar se hunde, el descenso continua basado en los precios del petrleo y la preocupaciones por el suministro de dinero. Pg. 7 29-ene-1980: En Tokio, el dlar se fortaleci por el anuncio del aumento del precio de referencia en dos dlares del barril por parte de Arabia Saudita. Pg.12 23-sep-1980: Los enfrentamientos entre Irak e Irn hicieron que el dlar cayera frente a la libra esterlina, sin embargo, tuvo alza frente a las dems principales divisas. Pg. 8 As mismo, desde que los contratos para la negociacin de petrleo han sido denominados en dlares, cualquier cambio en el precio de dicho producto tendr fuertes implicaciones, ya sea por oferta o demanda, en el tipo de cambio (Dawson, 2007). Por consiguiente, autores como (Akram, 2004), (Bergvall, 2004), (Amano & Van Norden, 1998) y (Chaudhuri & Daniel, 1998), encontraron en sus investigaciones que el precio del petrleo afecta significativamente la moneda de Noruega, los cuatro pases nrdicos, Rusia, varios pases industrializados y 16 pases de la OECD. Para el caso latinoamericano, (Joyce & Kamas, 2003) examinaron los factores reales y nominales que determinan el tipo de cambio real en Argentina entre 1976 y 1995; en Colombia entre 1971 y 1995; y para Mxico entre 1976 y 1994.

El estudio utiliza el anlisis de cointegracin para la construccin de un modelo de correccin de error. Los resultados obtenidos fueron que los factores nominales afectan significativamente el tipo de cambio real, pero esto solo sucede en el corto plazo. Para el largo plazo la tasa de cambio est determinada por los factores reales. Adems, en cuanto al comercio, los autores encontraron que, especialmente en Colombia y en Mxico, las variaciones en trminos de comercio y crecimiento de la productividad afectan significativamente el tipo de cambio real, desde que estas dos economas son altamente dependientes de las exportaciones de sus commodities (Dawson, 2007). Los resultados anteriormente descritos, sugieren que los precios del petrleo, pueden haber sido la fuente principal de los persistentes choques en el tipo de cambio real, sin olvidar que, variables como los flujos monetarios, la Inversin extranjera directa y el comercio internacional, pueden tambin causar fluctuaciones en l. Por consiguiente, dado a las mltiples diferencias econmicas, polticas y sociales entre los pases desarrollados y los emergentes, nace el siguiente cuestionamiento: las monedas latinoamericanas tambin estn relacionadas con el precio del petrleo? Para esto, se analizarn las tasas de cambio de Colombia, Mxico y Chile debido a que presentan volatilidad frente a cambios en el precio del petrleo en el periodo de tiempo comprendido entre el 2001 y 2009. Cabe anotar que se descartaron pases como Brasil, Peru y Venezuela dados a que para el mismo periodo de anlisis, sus tasas de cambio no presentan movimientos significativos o carecen de volatilidad. (Ver grafico 1). Para el caso venezolano, se encontr que desde el 21 de enero de 2003, entr en vigencia un estricto control cambiario para evitar la fuga de capitales. En el cual se suspendi el comercio de divisas, con excepcin de las transacciones propias del Banco Central de Venezuela, el sector pblico y para las transacciones de PDVSA. En el caso de Per, se encontr que despus de experimentar episodios de prdida del control monetario, iniciaron un proceso de dolarizacin. A pesar del notable xito logrado en aos recientes en lo que respecta a la estabilizacin de la inflacin y la restauracin de la disciplina monetaria, la moneda nacional ha perdido representatividad, lo que explica su comportamiento altamente estable. Por ltimo, en cuanto al caso brasilero, la estabilidad del real brasilero se debe a una conjuncin de factores. Entre ellos se destacan, en el mbito macroeconmico, la consolidacin de altas tasa de crecimiento, aumento de las exportaciones, reduccin de los niveles de endeudamiento externo, entre otros. Y en lo poltico, se ha logrado la estabilidad dado al creciente respaldo al gobierno del presidente Lula da Silva lo que ha permitido desarrollar a cabalidad su estrategia de estabilizacin econmica. Grafico 1. Precios del petrleo referencia WTI vs. Tasa de cambio de Colombia, Mxico, Chile, Per, Brasil y Venezuela.

Fuente: Bloomberg.

1.2 Marco Terico y Estado del Arte: El tipo de cambio es el precio al que se vala la moneda nacional con relacin a una moneda extranjera. Resulta de una importancia prctica directa para aquellos comprometidos en transacciones con el exterior, ya sea por comercio o inversin. Tambin ocupa una posicin central en la poltica monetaria, en la que puede servir como un objetivo, un instrumento o simplemente un indicador. El tipo de cambio afecta en forma aritmtica el precio de las importaciones cuando se expresa en moneda nacional y el precio de las exportaciones al convertirse en moneda extranjera. Tiene por lo tanto un vinculo con la inflacin y, conjuntamente con otra informacin, puede servir como un indicador de la competitividad externa y, en consecuencia, de la evolucin probable de la balanza de pagos. A menudo es una seal de la posicin de la poltica monetaria de una nacin. Por ejemplo, en ausencia de cualquier otro cambio en las circunstancias econmicas, un debilitamiento del tipo de cambio, puede sugerir que la poltica monetaria es demasiada laxa, o en todo caso lo es con relacin a la poltica en el pas de la moneda extranjera de referencia; y en un fortalecimiento, o una presin a la alza, que la poltica es restrictiva, o relativamente restrictiva (Latter, 1996). Las teoras tradicionales sobre cmo elegir el rgimen cambiario tienen en consideracin o bien las caractersticas estructurales del pas, o bien la naturaleza y origen de los shocks a los que puede verse sometida una economa (Garcia Fernandez-Muro, 2003). Entre estas, se destaca la teora de (Mundell, 1961), quien plantea que debe elegirse un tipo de cambio fijo cuando se cuenta con una economa pequea, abierta al comercio, con alto grado de movilidad laboral, una poltica fiscal con capacidad de ser contra cclica y una alta correlacin de su ciclo de negocio con el del pas al que fija la moneda. En cuanto a las que tienen en consideracin la naturaleza y origen de los shocks, plantean qu para minimizar la desestabilizacin del crecimiento se debe elegir un tipo de cambio fijo si los shocks a los que suele verse sometida la economa en cuestin son monetarios e internos; y un tipo de cambio flexible si son externos o reales, como lo plantea (Friedman, 1953). Los productos generadores de energa tienen una participacin importante en los flujos de efectivo de cada economa y por esta razn, se considera que las fluctuaciones en su precio, podran tener fuertes implicaciones sobre el comportamiento de la tasa de cambio. Para el caso puntual de este estudio, se analizar el comportamiento del precio del petrleo, el cual se caracteriza por ser complejo y se define por la presencia errtica de alzas, cadas, saltos y tendencias locales que dificultan la comprensin de su dinmica (Fan, Liang, & Wei, 2008). El anlisis econmico fundamental muestra que, la complejidad de la evolucin de los precios del petrleo en el mundo, puede explicarse a travs de las relaciones dinmicas y cambiantes entre los pases productores, las compaas petroleras, las refineras individuales, los pases importadores, los niveles de inventarios, cambios en las reservas, la capacidad de produccin, refinacin, los avances tecnolgicos en todos los niveles de la cadena de produccin (Velasquez, Olaya, & Franco, 2009) y los especuladores (Yu, Wang, & Lai, 2008); al igual que la presencia de eventos macroeconmicos, sociales, polticos (Alvarez Ramirez, Alvarez, & Rodriguez, 2008) y naturales, como los

huracanes Dennis, Katrina y Rita. Asimismo, por las decisiones tomadas por la OPEP, que en la reunin nmero 136 realizada en junio 15 de 2005, decidi cambiar la composicin de la canasta de crudo y la metodologa que se utilizaba para calcular el precio de referencia. En estos momentos la canasta est conformada por la produccin de los 11 pases productores ms representativos de todos los miembros, ponderadas de acuerdo a la produccin y las exportaciones a los principales mercados. Los pases que conforman esta canasta son: Argelia, Indonesia, Irn, Irak, Kuwait, Libia, Nigeria, Qatar, Arabia Saudita, Emiratos rabes Unidos y Venezuela. Para comprender la volatilidad de los precios del petrleo se hace referencia a (Narayan, 2007), quien encontr evidencias que los choques en las variables que afectan el precio del crudo, tienen un efecto permanente y asimtrico en su volatilidad. Puntualmente, el autor encontr que el comportamiento del precio del petrleo tiende a cambiar en el corto plazo. Para el mediano o largo plazo, encontr un efecto asimtrico que tiene las siguientes dos implicaciones. Primero, que los choques positivos y los negativos tienen un efecto diferente en la volatilidad de los precios del crudo. Esto va directamente relacionado con la hiptesis que plantea que un comportamiento alcista en el precio del petrleo, tiene un efecto negativo en el crecimiento econmico, ya que el autor encontr que los choques negativos que incrementan el precio de petrleo no son totalmente compensados por un choque positivo que lo disminuya. Y en segundo lugar, la asimetra implica que los precios pueden haber experimentado un cambio de rgimen. (Obstfeld, 1985), indica qu las propiedades del rgimen cambiario como estabilizadores del producto deben considerarse en conjuncin con sus capacidades para reducir la volatilidad del tipo de cambio real y de inducir a polticas monetarias y fiscales coherentes. Al analizar en conjunto los precios del petrleo y la tasa de cambio se encontr que (Amano & Van Norden, 1998), analizaron s el comportamiento del precio del petrleo tena efectos permanentes en la tasa de cambio real de los Estados Unidos, Japn y Alemania. La investigacin la disearon bajo la siguiente metodologa: primero analizaron el potencial de cointegracin del precio del petrleo y la tasa de cambio, despus, establecieron la direccin de la causalidad. Los resultados obtenidos para una serie de tiempo mensual que comprende el periodo entre 1973 y 1993, de los pases anteriormente mencionados, se encuentran cointegradas y concluyeron que las variaciones en el precio del petrleo causan las variaciones en la tasa real de cambio. Asimismo, estos autores consideraron la posibilidad de una causalidad inversa a la obtenida, sin embargo, no se encontr evidencia alguna que sustente esta nueva hiptesis. Para un nuevo conjunto de datos comparando 16 pases miembros de la OECD, para el periodo comprendido entre 1973 y 1996, (Chaudhuri & Daniel, 1998) llegaron a las mismas conclusiones. Dado a la existencia de diferentes referencias de petrleo se decidi tener en consideracin el estudio realizado por (Rautava, 2004), en l, se examina la influencia de la cotizacin internacional del crudo y el tipo de cambio real de Rusia para el periodo comprendido entre 1995 y 2002. Su enfoque metodolgico difiere al resto de la literatura que analiza los precios del petrleo y la tasa de cambio real. El emple un anlisis de cointegracin, un modelo de vector autorregresivo y un vector de correccin de error. Sin embargo, utiliz

como variables el PIB de Rusia, los ingresos federales, la tasa de cambio real del rublo y los precios del petrleo de referencia Brent. El autor concluy que la tasa real de cambio y los precios del crudo afectan significativamente las salidas de capital y los ingresos fiscales. No obstante, no estableci una relacin de causalidad entre las variables. La literatura analizada anteriormente muestra que la mayora de los estudios se han enfocado en las economas desarrolladas y exportadora de petrleo. Es por esto, que el presente artculo estar enfocado a pases emergentes que son tanto exportadores (Colombia y Mxico) como importadores de crudo (Chile), con el fin de establecer que efectos tiene la volatilidad del precio del crudo de referencia WTI, sobre la tasa de cambio real en los pases latino americanos.

MODELO EMPIRICO El anlisis de los datos, se realiz empleando diferentes modelos economtricos con el objetivo de determinar cual presenta el mayor grado de explicacin y por lo tanto, el mayor nivel de exactitud a la hora de pronosticar. Los modelos se desarrollaron por partes, es decir se analiz cada una de las monedas por separado con la cotizacin del WTI analizando tanto los precios, como las variaciones logartmicas de los mismos.

Series de las cotizaciones de las monedas y el WTI Considerando los 2045 datos de la serie, el valor del coeficiente de determinacin R^2 para el modelo del Peso colombiano (COP) fue del 8,9395% lo que evidencia su baja capacidad explicativa. En el caso del Peso mexicano (MXN), dicho valor fue del 51,7340% el cual si bien es mayor no muestra de nuevo una alta capacidad explicativa. Caso parecido sucede con el Sol peruano (PEN) cuyo R^2 es de 62,2927%. Un anlisis posterior se realizo para determinar los valores de R^2 en los 12 meses del ao por cada ao objeto de estudio (desde enero de 2000 hasta abril del 2008). Es interesante el observar que hubo una importante concentracin de R^2 superiores al 50% en el mes de febrero de los diferentes aos y las diferentes monedas a diferencia de otros meses como mayo, junio y agosto. Al estimar la probabilidad del estadstico F para determinar la probabilidad de cometer errores de tipo 1 (rechazar la hiptesis nula siendo cierta), se encontr que para COP dicha probabilidad es casi de 0%, lo que indica que la variable WTI y su coeficiente son explicativas del comportamiento de la variable COP y su valor fue de 8101.894. El mismo resultado de la probabilidad del

estadstico F se obtuvo para MXN (valor del coeficiente: -51.55832) y para PEN (valor del coeficiente: 13.04615). El realizar validacin de los supuestos estadsticos del Modelo de Regresin Lineal Clsico, se encontr por estimacin recursiva que los residuos no se comportan como un Ruido blanco sino que mas bien presentan datos que se salen del intervalo de mas o menos 2 veces su desviacin estndar . Tampoco se evidencio para los tres modelos la estabilidad de los coeficientes, condicin tambin necesaria para que el modelo de Regresin Lineal sea consistente. Luego de aplicar el modelo de regresin lineal de las monedas emergentes seleccionadas (ARS, BRL y CLP) sobre el total de la muestra (2045 datos) se ha podido observar que entre estas monedas y el precio del petrleo, segn este modelo, no puede establecerse que haya una relacin significativa entre estas variables. En el caso del peso argentino y el crudo referencial WTI, el coeficiente de determinacin ajustado (R2) alcanz el 28.2843% siendo demasiado bajo como para tomarlo como una relacin fuerte entre estas variables. Un caso similar se dio para el real brasilero (BRL), cuyo coeficiente lleg a un valor de 22.9580%; no obstante, para el peso chileno (CLP) se encontr una relacin llamativamente alta, siendo del 51.1344% de acuerdo al coeficiente de determinacin ajustado, para un pas que es importador neto de crudo. Cabe mencionar que se utiliz la frmula 1/precio de la moneda para hallar el inverso de la tasa de cambio; es decir, recurrimos a la utilizacin de la tasa de cambio de cada moneda en dlares, debido a que el crudo WTI se cotiza en dlares en el NYMEX. Posteriormente se aplic el modelo de manera mensual, para buscar algn grado de relacin entre las variables en este periodo de tiempo. Curiosamente, aplicando el modelo de regresin de esta manera se encontraron meses donde el coeficiente daba bastante alto: para el peso argentino, en el ao 2002 y 2003, los mayores coeficientes de determinacin ajustados se concentraron en marzo (75.3016% en marzo de 2002 y 67.6555% en marzo de 2003), mientras que entre 2004 y 2007 dicho fenmeno dej de presentarse en este mes para hacerlo principalmente en Agosto (63.1513% en 2005 y 66.4701% en 2006). Por su parte, el real brasilero present este fenmeno particularmente en el mes de septiembre de los aos 2002, 2004, 2006 y 2007, con valores de 54.9926%, 56.1715%, 48.7310% y 65.7842% respectivamente. En el ao 2000 y 2002 tambin se concentraron valores altos de este coeficiente en diciembre, con valores de 39.2014% y 70.8823%. Por ltimo, para el peso chileno esta situacin se dio para los meses de Enero en los aos 2000, 2002, 2005, 2006 y 2008 (76.5327%, 50.4794%, 46.9412%, 65.6673% y 61.9279%, respectivamente), Septiembre en los aos 2001, 2002, 2004 y 2007, tomando valores de 53.6621%, 55.6160%, 53.1367% y 74.2206% y el mes de Diciembre en los aos 2000, 2003 y 2007 (75.0347%, 51.5245% y 46.0744%). Al estimar el modelo de regresin lineal tambin se obtuvo el clculo sobre la prueba del estadstico F y su probabilidad (error tipo I). En el caso del peso argentino dicha probabilidad es de cero, por lo que la hiptesis nula se considera cierta y por tanto la variable independiente (en este caso el precio del crudo WTI) no es explicativa del movimiento de esta moneda. Para el real

brasilero se presenta la misma situacin y puede entenderse que, al igual que el peso argentino, el precio del crudo del WTI no explica el movimiento de la tasa de cambio del real por dlar. Para el peso chileno la probabilidad de cometer este error es cero, llegando a la misma conclusin que en las dos monedas anteriores. De igual manera, se corrieron varias pruebas para establecer la estabilidad del modelo, concretamente la de coeficientes recursivos. Con excepcin del primer y segundo coeficiente en la ecuacin del modelo para el peso argentino, esta prueba seala que a medida que se incrementan las observaciones, la magnitud de las variaciones de los coeficientes va disminuyendo. Con esto, se entiende que el supuesto de la regresin lineal que sostiene que los coeficientes se mantienen a lo largo de la muestra se cumple, mostrando que los datos de la regresin. Sin embargo, dado que para el peso argentino no se cumple en su totalidad este supuesto, puede afirmarse que el modelo de regresin no sirve para procurar mostrar la relacin entre estas variables. Basndose en la anterior informacin, el valor del coeficiente en los tres modelos es diferente a cero y la probabilidad de que se cometa error tipo 1 es baja, sin embargo, debido a los valores R^2 encontrados y al hecho de que para analizar estas series es mejor utilizar los rendimientos logartmicos, se concluy que el modelo de regresin lineal con las Series de las cotizaciones de las monedas y el WTI no es el idneo para describir la relacin buscada en esta investigacin. Series de los rendimientos logartmicos de las monedas y el WTI Para empezar, se realizo una validacin de los supuestos estadsticos del Modelo de Regresin Lineal Clsico. Al analizar el comportamiento de los residuos se evidencia ausencia de estabilidad estructural de los tres modelos. El valor de los coeficientes aunque es relativamente constante en algunos periodos, no lo es al considerar los primeros datos de las series como lo evidencian las grficas de estas pruebas mostradas en los anexos. El modelo que muestra mayor estabilidad de los coeficientes es el del Sol peruano. Tambin se analiz la estabilidad del modelo por medio del Contraste de Chow teniendo como resultado que se generan cambios estructurales en los modelos en varios periodos siendo el ms estable el Peso mexicano y el ms inestable el Peso colombiano. Posteriormente se procedi a evaluar la distribucin de los residuos los cuales deben ajustar a una funcin de densidad normal con media cero. En los tres casos (COP, MXN y PEN) esto se viola ya que si bien cierto tipo de distribucin normal se hace evidente, el valor de la Kurtosis supera el 3 necesario para la normalidad. Tabla 1: Monedas de Colombia, Mxico y Per y su curtosis Moneda Curtosis COP 11,76920 MXN 5.26800 PEN 18.02849

Una vez validados dichos supuestos, se procedi a modelar con regresin lineal obteniendo los siguientes resultados: al considerar diferentes periodos de tiempo (por ejemplo 5 aos, 4 aos, etc) hasta el dato del ltimo da considerado en el anlisis, se encuentra que los R^2 para COP no superan el 2%. Adems de esto, la probabilidad calculada de cometer errores de tipo 1 es elevada (considerando solo los ltimos 5 meses del periodo analizado dicha probabilidad es del 33.07% y considerando todos los datos es del 76.26%) lo que indica que el valor del coeficiente es igual a cero o por lo menos, existe una alta probabilidad de que nos equivoquemos al considerar que no lo es. Por lo tanto, se puede concluir utilizando este modelo que los rendimientos logartmicos del WTI no explican o no tienen relacin con los rendimientos logartmicos de la cotizacin del Peso colombiano. Un resultado similar se obtiene con el Nuevo Sol peruano (considerando solo los ltimos 5 meses del periodo analizado dicha probabilidad es del 64.31% y considerando todos los datos es del 14.45%) lo que indica que el valor del coeficiente es igual a cero. Es decir que la relacin segn el modelo de regresin lineal entre las variables PEN y WTI es muy baja o los efectos de la cotizacin del crudo sobre la cotizacin en la moneda son prcticamente nulos. Este resultado, es consistente con la alta dependencia del Per a las importaciones del petrleo, siendo este pas un gran productor de minerales diferentes al crudo. Sin embargo, si se espera que exista una relacin entre la moneda y el WTI por la compra de petrleo al exterior y el efecto de un mayor precio de ste sobre el mercado cambiario del Per, los modelos muestran que dicha relacin o no existe, o es muy dbil. A diferencia de los dos modelos anteriores, aquel desarrollado entre el Peso mexicano y la cotizacin del WTI muestra que la probabilidad de cometer error de tipo 1 es baja (considerando solo los ltimos 5 meses del periodo analizado dicha probabilidad es del 45.07% y considerando todos los datos es del 2.0512%). Sin embargo, el valor de los coeficientes en primera instancia no es estable y tambin, es muy bajo (de -0.013287 considerando todos los datos) por lo que si bien el valor del coeficiente no es igual a cero, tampoco es significativo para explicar las variaciones de los rendimientos de la cotizacin de la moneda, tomando en cuenta el bajo valor del R^2. En cuanto al peso argentino, chileno y real brasliero puede resaltarse que las pruebas reflejan un cambio estructural para estas monedas en el ao 2003, mientras que la estimacin recursiva muestra por su parte alta inestabilidad tanto de los residuos como de los coeficientes. Por otra parte, el modelo que refleja ms estabilidad a nivel de la recursividad de los residuos es el argentino, mientras que a nivel de coeficientes recursivos es ms estable el del real brasilero. Para evaluar el supuesto segn el cual la distribucin de los errores es normal con media cero, se emple el criterio de la curtosis, que debe ser 3 para que se acepte como vlido. Sin embargo, los valores obtenidos tanto para el real brasilero, peso chileno y peso argentino incumplen esta regla, por tanto invalidando el supuesto para las tres monedas:

Tabla 2: Monedas de Brasil, Chile y Argentina con curtosis Moneda BRL CLP ARS Curtosis 11,07507 435,3181 435,3181

Con los supuestos validados, el siguiente paso fue modelar empleando la regresin lineal. Los resultados que se obtuvieron fueron los siguientes: en el caso del peso argentino, la relacin entre los rendimientos generados por el crudo WTI y esta moneda, medida por el coeficiente R2 ajustado es de 0.097% con la muestra total de datos, sealando claramente que no existe una relacin lineal donde el comportamiento de la moneda sea explicado en alguna medida por el comportamiento del crudo. Esto puede explicarse tambin porque la economa argentina, a diferencia de otros pases en Latinoamrica, no cuenta como uno de sus pilares la renta petrolera, y su participacin en el Producto Interno Bruto puede ser menor en proporcin a otros pases. Respecto al real brasilero y su relacin con el crudo WTI, de acuerdo al coeficiente R2 esta es de carcter inverso, al obtenerse -0.0284%, dando a entender que a medida que se incrementa el precio del crudo la moneda tiende a depreciarse, algo bastante llamativo dado que Brasil se caracteriza por tener una importante participacin de la renta petrolera dentro de su economa. Sin embargo, al ser el valor tan pequeo, el valor de esta relacin es mnimo. En cuanto al peso chileno, se obtuvo tambin un coeficiente R2 de 0.727%, una vez ms, siendo un valor bastante pequeo y poco explicativo de las relaciones entre el WTI y la moneda chilena. En lo que concierne a la probabilidad de cometer un error tipo I (rechazar la hiptesis nula siendo cierta) para el peso argentino es baja (9.1230%), lo que da a entender que la variable que se est trabajando para explicar el movimiento en el peso argentino (el crudo WTI) no es individualmente explicativa. Caso contrario sucede con el real brasilero, cuya probabilidad asciende a 51.7272%, por lo que la hiptesis nula, con una probabilidad tan alta de ser rechazada, abre la posibilidad de que el crudo WTI individualmente s sea explicativo del movimiento del real. Por ltimo, la probabilidad de cometer un error tipo I al analizar la relacin entre el WTI y el peso chileno es substancialmente menor a la obtenida con el real, y un poco mayor a la que se obtuvo con el peso argentino. Puede entonces interpretarse que el crudo WTI no es explicativo de movimientos en el precio del petrleo. No obstante los resultados obtenidos anteriormente, debido a que la serie de datos obtenida viola gran parte de los supuestos estadsticos requeridos, los resultados obtenidos con la aplicacin del modelo de regresin lineal no son concluyentes para determinar la existencia o no de relacin entre el precio del petrleo WTI y el peso argentino, chileno y real brasilero. Los argumentos mencionados atrs y el hecho de que los modelos violan muchos de los supuestos de la Regresin Lineal Clsica, estos no son buenos para investigar la relacin entre las variables o dan como resultado que no existe ninguna.

Aplicacin del Modelo de Retardos distribuidos Series de las cotizaciones de las monedas y el WTI Calculando el valor del estadstico h de Durbin, se encontr que tanto para el Peso mexicano (MXN) como para el Peso colombiano (COP) se rechaza la hiptesis nula de incorrelacin. Es decir que el modelo presenta autorcorrelacion y dependencia con las perturbaciones de periodos pasados. En el caso del Sol peruano (PEN), la hiptesis nula no fue rechazada lo que indic que debido a la incorrelacin, las propiedades de los estimadores por mnimos cuadrados se mantiene. Tabla 3: Clculos del estadstico h de Durbin para monedas de Colombia, Mxico y Per Moneda h de Durbin Resultado COP 1.7983565 Dependencia MXN -2.6876210 Dependencia PEN 1.3827793 Independencia Por lo tanto, se procedi a calcular la longitud del retardo por medio del procedimiento explicado anteriormente, los resultados fueron los siguientes:

Tabla 4: Clculo de la longitud del retardo empleando los criterios de Akaike y Schwarz para el peso colombiano COP After adjustments Observaciones Retardos 2045 0 2044 1 2043 2 1402 643 R^2 ajustado 0.088950 0.089360 0.089835 0.820713

Akaike AIC 14,08038 14,07965 14,07878 12,92765

Schwarz SBC 14,08588 14,0879 14,08979 15,34095

Tabla 5: Clculo de la longitud del retardo empleando los criterios de Akaike y Schwarz para el peso mexicano MXN After adjustments Observaciones Retardos 2045 0 2044 1 2043 2 R^2 ajustado 0.517104 0.517124 0.517118

Akaike Schwarz AIC SBC 1,57567 1,58117 1,57601 1,58427 1,57639 1,5874

El valor del coeficiente de determinacin en modelo de la moneda COP alcanza un elevado 80.20713% a los 643 retardos lo cual generara una ecuacin de grado 643 si se emplease el esquema polinomial de Almon para determinar la ecuacin del modelo. Un efecto que abarca un retardo de 643 periodos (comprendiendo por lo menos mas de dos aos de das de negociacin) concordara mas con un modelo de retardos infinitos. En dicho caso se podra pensar que la monetizacin de los mayores ingresos por subidas del precio del petrleo ejercera un efecto no de corto plazo sobre la cotizacin. Lo anterior concuerda con el comportamiento macroeconmico que se presento al explicar los efectos que las subidas del precio ejercieron sobre las economas en los aos setenta y ochenta. Sin embargo, en este caso tambin se presentaron otros factores que no se relacionaron directamente con la variacin de los precios del crudo y la cotizacin de las monedas objeto de estudio. En el caso del modelo de la moneda MXN, el mayor coeficiente de determinacin se alcanza con un rezago no superando el valor de 0.517124%, lo cual indica el bajo nivel de explicacin de las variaciones de MXN y la cotizacin del WTI. Para aplicar este modelo, se calcul primero el estadstico h de Durbin. Este estadstico sirve para probar la existencia de autocorrelaciones en el modelo: (preguntar por interpretacin de h de durbin para proceder al anlisis)

Tabla 6: Clculos del estadstico h de Durbin para las monedas de Argentina, Brasil y Chile Moneda ARS BRL CLP h de Durbin 45.1815277339 0.148811193787 46.3011521462 Resultado Dependencia Dependencia Dependencia

Con esto, se procedi a calcular los retardos para BRL, CLP y ARS, de la siguiente manera:

Tabla 7: Clculo de la longitud del retardo empleando los criterios de Akaike y Schwarz para el peso argentino ARS After adjustments Akaike Schwarz Observaciones Retardos R^2 ajustado AIC SBC 2045 0 0.242843254380923 0,073572627 0,079072043 2044 1 0.242197923597091 0,073905097 0,082157539 2043 2 0.241876928874551 0,073317839 0,081573602 2042 3 0.241535780289591 0,072752887 0,081011974 En la tabla anterior se puede observar, de acuerdo a un modelo de retardos finitos, el nmero de retardos utilizados. Para conocer el nmero de retardos a emplear en cada modelo, adems del coeficiente de determinacin ajustado tambin se emplean los criterios de Akaike y Schwarz, donde se elige el nmero de retardos de la siguiente manera: se elige el mayor valor del coeficiente de determinacin ajustado y los menores valores del criterio de Akaike y Schwarz; para el caso de Argentina a medida que se aplican los retardos, los parmetros para elegir empeoran, llegndose a la conclusin de que el modelo se aplica mejor sin retardos de ninguna clase. Por su parte, para el real brasilero se obtuvieron los siguientes datos: Tabla 8: Clculo de la longitud del retardo empleando los criterios de Akaike y Schwarz para el real brasilero BRL After adjustments Observaciones Retardo s R^2 ajustado 0.22957954286897 3 0.23014640555348 2 0.23111239931233 6 0.23211250173245 9

Akaike AIC 2,30233E+1 4 2,30292E+1 4 2,30458E+1 4 2,30635E+1 4 3,80711E+1 4

Schwarz SBC 2,29683E+1 4 2,29467E+1 4 2,29633E+1 4 2,29809E+1 4 3,79726E+1 3

2045

2044

2043

2042

1645

400

0.80628572749474

Aqu no se da el mismo caso que se observ para el peso argentino; a medida que se iban aplicando retardos tanto el coeficiente R2 iba mejorando, as como los criterios de Akaike y Schwarz. Al final, el mximo valor de este coeficiente (80.6285%) se obtuvo con cuatrocientos retardos siendo este el nmero de retardos a aplicar al modelo. No obstante, la ecuacin resultante sera de grado 400, por lo que se ajustara de mejor manera a un modelo de retardos infinitos, lo que podra inferir la idea de una relacin de largo plazo. Por ltimo, para el peso chileno se present la siguiente situacin: Tabla 9: Clculo de la longitud del retardo empleando los criterios de Akaike y Schwarz para el peso chileno CLP After adjustments Akaike Schwarz Observaciones Retardos R^2 ajustado AIC SBC 2045 0 0.511344343590795 1,07595E+13 1,0765E+14 2044 1 0.512305262282103 1,07582E+14 1,07664E+14 2043 2 0.51352837065457 1,07558E+14 1,0764E+14 2042 3 0.514681589228817 1,07535E+14 1,07618E+14 1445 600 0.788112453617193 1,00354E+13 1,00464E+14 Aqu se puede apreciar una situacin similar a aquella con el valor del real brasilero. En este caso, a medida que se incrementaba el nmero de retardos mejoraba sustancialmente el valor del coeficiente R2 ajustado. El mayor valor se encontr con seiscientos retardos, con un coeficiente de determinacin de 78.8112% y los menores valores del criterio de Akaike y de Schwarz. Esta estructura, de igual manera, se acomoda de mejor manera a un modelo de retardos infinitos, dado que el grado de la ecuacin resultante, una vez ms, sera de 600. Esto refrendara el alto valor del coeficiente de determinacin obtenido anteriormente. Series de los rendimientos logartmicos de las monedas y el WTI Realizando el anlisis de Durbin-Watson con los modelos resultado de la aplicacin de series de los rendimientos logartmicos, se encontr que tomando diferentes periodos de tiempo (por ejemplo 5 aos, 4 aos, etc) considerando los cambios estructurales observados en los modelos, en COP, MXN y PEN se rechazan las hiptesis nulas de incorrelacin, lo cual nos indica que los tres modelos presentan dependencia total. Al calcular la longitud del retardo, se obtuvieron los siguientes resultados: Tabla 10: Clculo de la longitud del retardo empleando los criterios de Akaike y Schwarz para la serie de rendimientos del peso colombiano COP Akaike Retardos Observaciones R^2 ajustado AIC Schwarz SBC

0 1

2044 2043

-0.000489 -0.000433

-7,607285 -7,601784 -7,606957 -7,598701

Tabla 11: Clculo de la longitud del retardo empleando los criterios de Akaike y Schwarz para la serie de rendimientos del peso mexicano MXN Akaike Schwarz Retardos Observaciones R^2 ajustado AIC SBC 0 2044 -0.000117 -7,823212 -7,81771 1 2043 -0.000467 -7,821937 -7,813682 Tabla 12: Clculo de la longitud del retardo empleando los criterios de Akaike y Schwarz para la serie de rendimientos del nuevo sol peruano PEN Akaike Schwarz Retardos Observaciones R^2 ajustado AIC SBC 0 2044 0.000346 -9,3365 -9,330998 1 2043 -0.000005 -9,335214 -9,326958 Al igual que con las series anteriores, se calcul el estadstico h de Durbin para establecer la existencia o no de correlaciones en las series estudiadas (necesito preguntar la interpretacin para agregar el anlisis correspondiente): Moneda ARS BRL CLP h de Durbin 0.0198929483756 0.18177978076 2,814737457 Resultado Independencia Dependencia Dependencia

Posteriormente se realiz el clculo de los retardos, de nuevo tomando en consideracin el coeficiente de determinacin ajustado y los criterios de Akaike y Schwarz. As, se obtuvieron los siguientes resultados: Tabla 13: Clculo de la longitud del retardo empleando los criterios de Akaike y Schwarz para la serie de rendimientos del peso argentino ARS Retardos Observaciones 1 2 3 50 R^2 ajustado Akaike AIC Schwarz SBC 5,696726 5,697611 5,696006 5,719651

2044 0.000430633182157303 5,704982 2043 0.00180626260098338 5,705870 2042 0.000696030989542851 5,704268 1995 0.046676713177046 5,728073

60

1985 0.00526696558440043

5,680528 5,672071

En el caso del peso argentino, contrario a lo que se present anteriormente, el coeficiente de determinacin ajustado iba mejorando en conjunto con los criterios de Akaike y Schwarz. Sin embargo, la mayor correlacin encontrara fue con 60 retardos y 0.526696%. Cabe mencionar, sin embargo, la presencia de un evento muy particular: se presentaron situaciones en los cuales al ir aumentando los retardos de periodo en periodo, en uno se presentaba una mejora en el coeficiente de determinacin, y al siguiente empeoraba. Esto fue general tanto para el peso argentino, como para el chileno y el real brasilero. Tabla 14: Clculo de la longitud del retardo empleando los criterios de Akaike y Schwarz para la serie de rendimientos del real brasilero BRL Retardos Observaciones 1 2 Akaike Schwarz AIC SBC 2044 0.000044 6,314893 6,306638 2043 0.0124468745974858 6,327082 6,318823 R^2 ajustado

Para el real brasilero, el coeficiente de determinacin ajustado mejor apenas al segundo retardo, obtenindose los mejores valores de Akaike y Schwarz (asimetras de informacin! Necesito investigar ms sobre este fenmeno). Sin embargo, tambin se present una relacin de apenas el 1.2446%, un valor que sigue siendo bastante ms bajo de lo esperado para un pas que es productor de petrleo.

Tabla 15: Clculo de la longitud del retardo empleando los criterios de Akaike y Schwarz para la serie de rendimientos del peso chileno CLP Schwarz Retardos Observaciones R^2 ajustado SBC 1 2044 0.00384984520645448 -7,4845 7,490195 2 2043 0.0035229356767027 7,497950 7,489691 Por ltimo, para el caso del peso chileno, se presenta que el nmero de retardos es tambin mnimo, con un coeficiente de determinacin que es absolutamente pequeo (apenas por encima del 0.35%), concluyendo de esta manera que el uso del modelo de retardos distribuidos para buscar una relacin entre las variables no fue concluyente. En los modelos evaluados, no solamente el coeficiente de determinacin ajustado es bajo, sino que tambin no aumenta al incrementar el nmero de Akaike AIC

retardos a diferencia de lo que se evidenci en los modelos de Series de las cotizaciones de las monedas y el WTI. Por esta razn, se concluy que el modelo economtrico con variables retardadas no sirvi para describir la relacin entre las variables objeto de estudio.

Resultados de los correlogramas para los modelos estudiados: Las series correspondientes al Peso colombiano, el Sol peruano y el Peso mexicano, muestran un rechazo de la hiptesis nula a 36 rezagos y ms, es decir, que las series presentan mas de 36 rezagos en la variable exgena que explican el comportamiento de la variable endgena lo cual, va en contra de lo encontrado al realizar el anlisis utilizando los criterios de Akaike y Schwarz. Los correlogramas, tampoco muestran el tpico comportamiento de un modelo AR(1), o modelos ARMA(1,1) en los cuales los coeficientes de autocorrelacion son significativos en el primer rezago y desaparecen gradualmente a medida que se incrementa el nmero de retardos. Sin embargo, los correlogramas de las series estudiadas muestran que existen coeficientes significativos (es decir con valores superiores a los del intervalo de confianza definido) que se encuentran en diferentes rezagos. Esto se puede explicar por los efectos a largo plazo que los choques en precios del petrleo ocasionan sobre las transacciones en cuenta corriente y la inflacin de cada una de las economas. Por su parte, la serie de rendimientos correspondientes al peso chileno, argentino y al real brasilero tambin presentan rechazo de la hiptesis nula para 36 rezagos, que establece que el valor del coeficiente auto correlacionado es cero para cualquier nmero de retardos. En estas series, al igual que con las otras monedas, presentan el mismo problema de contradiccin con los criterios de Akaike y Schwarz, dado que con estos se estableci un nmero de retardos diferentes a los que seala el correlograma; por otra parte, en el correlograma del peso argentino pueden observarse coeficientes autocorrelacionados que son llamativamente altos para 17 y 33 retardos, que puede estar explicados por las razones ya mencionadas sobre la cuenta corriente y la inflacin de la economa de los pases. Resultados del modelo de Cointegracin Se empez analizando el comportamiento de las series de los precios o cotizaciones en cada una de las series. Al aplicar el test de raz unitaria descrito anteriormente, se encontr que tanto las monedas como el WTI son series no estacionarias, resultado que era de esperar dada la elevada volatilidad que caracteriza estos activos financieros. En la siguiente tabla se resumen los valores crticos de la prueba para cada nivel de significancia y el valor obtenido al evaluar cada una de las series (Pesos colombianos COP, Pesos mexicanos MXN y Sol peruano PEN): Tabla 16: Valores obtenidos en la prueba de raz unitaria para Colombia, Mxico y Per

Nivel de confianza 1% 5% 10%

Valor crtico -3,433351 -2,862752 -2,567461 Valor Estadstico -0,508503 -1,628181 1,649875 -1,475925 -2,567461 -1,542776

Serie COP MXN PEN Residuos modelo COP Residuos modelo MXN Residuos modelo PEN

Posteriormente se realizo el mismo test sobre los residuos de cada uno de los modelos relacionando la moneda con el WTI, los resultados muestran que la hiptesis nula de raz unitaria tampoco es rechazada, lo que indica que ninguna de las variables (COP, MXN, WTI) est cointegradas con el WTI. En otras palabras, no existe relacin de equilibrio de largo plazo entre las variables analizadas lo que implica que la capacidad de prediccin a largo plazo de cualquier modelo economtrico basndonos en los precios y cotizaciones de cada variable va a ser baja. Analizando los rendimientos logartmicos, se estacionaron las series analizadas ya que esta es una de las caractersticas generales de las series que corresponden a rendimientos tanto discretos como continuos. As se encuentra que al realizar el test de Dickey Fuller Aumentado sobre las series de rendimientos logartmicos de las monedas COP, MXN y PEN, todas rechazaron la hiptesis nula de raz unitaria indicando la presencia de estacionalidad. Sin embargo, como lo que interesa es la relacin entre las series, se realiz el mismo test sobre las perturbaciones de los modelos obteniendo los siguientes resultados: Tabla 17: Valores obtenidos en la prueba de raz unitaria para Colombia, Mxico y Per Nivel de confianza 1% 5% 10%

Valor crtico -3,433351 -2,862752 -2,567461 Valor Estadstico -42,82843 -47,82995

Serie COP MXN

PEN Residuos modelo COP Residuos modelo MXN Residuos modelo PEN

-43,42888 -42,82855 -47,83498 -43,45318

De momento, no sabemos si es condicin para poder desarrollar un modelo de cointegracin que las series individuales sean no estacionarias pero que las perturbaciones de los modelos (relaciones de monedas con WTI) si lo sean. Lo que aqu es evidente, es que en los dos casos se encontr que la hiptesis nula de no estacionalidad se rechaza por lo que existe cointegracin entre el las monedas objeto de estudio (COP, MXN y PEN) con el WTI. En el momento en que se encuentra que existe una relacin a largo plazo, es difcil realizar un pronstico o calcular un modelo de prediccin ya que las series de los rendimientos logartmicos presentan caractersticas de un proceso estocstico o un ruido blanco (como se hace evidente en las grficas mostradas en los anexos), con lo cual es casi imposible saber el valor de la variable en el siguiente periodo. Otro tipo de modelos que se podran utilizar, es pronosticar la volatilidad con modelos ARCH y GARCH lo que en todo caso no nos muestra que relacin existe entre los modelos objetos de estudio. Por otra parte, para las series del real brasilero, peso argentino y peso chileno se aplicaron tambin las pruebas para comprobar la existencia de estacionalidad de las series. Para esto se aplic una prueba de raz unitaria a travs de una prueba Dickey-Fuller aumentada (Augmented Dickey-Fuller Test), la cual consiste en establecer una hiptesis nula, que es la existencia de races unitarias contra la alternativa, que niega su existencia. A travs de esta prueba, un valor del estadstico t es calculado y permite compararlo contra unos valores crticos (90%, 95% y 99%). Esta prueba se aplic primero para las series de rendimientos tanto del crudo WTI como del real brasilero, peso argentino y peso chileno. Al comparar el valor hallado contra los valores crticos, se obtuvieron los siguientes resultados: Tabla 18: Valores obtenidos en la prueba de Augmented Dickey Fuller para Colombia, Mxico y Per Valor crtico por nivel Estadstico Resultado Serie 1% 5% 10% t Hiptesis WTI -45,7085 -3,43352 -2,862752 -2,567462 Rechazada ARS -7,2724 -3,43377 -2,862764 -2,567468 Rechazada BRL -35,33332 -3,433354 -2,862753 -2,567462 Rechazada CLP -32,86077 -3,433354 -2,862753 -2,567462 Rechazada

En el cuadro anterior la hiptesis nula se rechaza si el valor del estadstico t calculado con la prueba Dickey-Fuller Aumentada es mayor (o ms negativo, segn sea el caso) que los valores crticos a cada nivel de significancia. Al rechazarse la hiptesis nula (existencia de raz unitaria en las series ya referenciadas), quiere decir que existe estacionalidad; al darse este fenmeno estadstico, puede proceder a realizarse las pruebas de cointegracin (agregar el por qu si en el apartado terico no sale). Hecho lo anterior, se procedi a realizar la prueba pero esta vez teniendo en cuenta los residuos de las ecuaciones de regresin generadas entre las series de rendimientos de las monedas, ya fueran de real brasilero, peso argentino o peso chileno. El resultado de la prueba Dickey-Fuller Aumentada sobre estos residuos permite establecer si la moneda en cuestin y el crudo referencial estn cointegrados. Los resultados obtenidos fueron:

Tabla 19: Valores obtenidos en la prueba de Aumented Dickey Fuller para Argentina, Brasil y Chile Valor crtico por nivel Estadstico 1% t ARSRESIDS -7,290233 -3,43377 BRLRESIDS -35,31262 -3,433354 CLPRESIDS -42,51600 -3,433354 Serie 5% -2,862764 -2,862753 -2,862753 Resultado Hiptesis -2,567468 Rechazada -2,567462 Rechazada -2,567462 Rechazada 10%

El mtodo de aceptacin o rechazo de la hiptesis nula en este caso es similar al anterior: se comparan los valores obtenidos del estadstico t con los valores crticos a cada nivel de significancia, y se acepta o se rechaza segn sea el caso. En el particular, especialmente, se rechazaron las hiptesis nulas, por lo que se toma la hiptesis alternativa: las series de las monedas (ARS, BRL, CLP) y el crudo WTI presentan cointegracin.

CONCLUSIONES De acuerdo a los resultados observados a travs de los modelos de regresin lineal clsico, de retardos distribuidos y el de cointegracin, puede concluirse que, contrario a la opinin de algunos expertos en el tema, la relacin entre monedas emergentes latinoamericanas (peso argentino, chileno, colombiano, mexicano, nuevo sol peruano y real brasilero) y el precio del petrleo de referencia West Texas Intermediate no es significativa, al punto de que en algunas monedas no se presenta relacin importante. En relacin a los modelos empleados, mencionados anteriormente, puede decirse que los resultados sostienen esta conclusin: se emple la regresin lineal clsica, a pesar de que la serie de datos no cumpla con los supuestos del modelo. Al emplear modelos de retardos distribuidos, los resultados se acomodaban a los modelos de retardos infinitos, y los modelos de cointegracin no presentaron resultados conclusivos a corto plazo, nicamente se evidencia un proceso de ajuste de largo plazo. De esta manera se arroja luz sobre un tema que, intuitivamente, puede invitar a pensar sobre la existencia de una relacin, pero que de acuerdo a los modelos estadsticos aqu trabajados, no es significativa. Es factible pensar que los mercados presentan algn mecanismo desconocido que establezca tal vnculo. As, se puede afirmar que existe un impacto y una relacin entre las series analizadas pero no de manera directa o de corto plazo, mas bien es evidente el efecto a largo plazo que un alza o cada en el precio del petrleo tiene sobre la cotizacin de las monedas; no directamente a travs de las transacciones en el mercado de divisas si no tambin por diversos factores macroeconmicos a largo plazo como la inflacin, alza en las tasas de inters y mayores ingresos fiscales de los estados de las naciones productoras.

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ANEXOS Matriz de correlaciones Rendimientos logartmicos (precios) WTI WTI PEN MXN COP MXN COP -0,02890111 0,01929026 -0,00081209 PEN

1 0,02890111 1 0,13384832 0,036637072 0,01929026 0,13384832 1 -0,00268847 0,00081209 0,036637072 0,00268847 1

Matriz de correlaciones rendimientos logartmicos CLP ARS BRL 1 0.034878 0.037367 0.014331 0.034878 1 0.033858 0.037779 0.037367 0.033858 1 0.068197 0.014331 0.037779 0.068197 1 WTI

WTI CLP ARS BRL

Grfico de Dispersin Peso Colombiano y WTI (rendimientos logartmicos)

Grfico de Dispersin Peso Mexicano y WTI (rendimientos logartmicos)

Grfico de Dispersin Sol Peruano y WTI (rendimientos logartmicos)

Grfico de dispersin entre peso argentino y WTI (precios)

Grfico de dispersin entre real brasilero y WTI (precios)

Grfico de dispersin entre peso chileno y WTI (precios)