Repblica Federativa do Brasil Ministrio da Fazenda

PRECIFICAO DE TTULOS PBLICOS

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PRECIFICAO DE TTULOS PBLICOS

Componentes do Preo;

Entendendo o que altera o preo.

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Componentes do Preo
O objetivo desta seo apresentar ao investidor: os fatores que compem a formao de preo de um ttulo; os tipos de ttulos e suas caractersticas; algumas noes de cada fator, sem o total rigor da metodologia de clculo
(1)

(1) A metodologia em detalhes pode ser obtida atravs do manual que contm a Metodologia de Clculo dos Ttulos Pblicos no site www.tesourodireto.gov.br

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Componentes do Preo: Caractersticas

O detalhamento de cada um destes itens ser feito nos slides seguintes.

Os ttulos ofertados no TD tem diferentes caractersticas, podendo ser indexados a ndices de preos, Selic ou ttulos prefixados. Alm disto, podem fazem pagamentos (cupons) semestrais ou no.
LTN Tipo de ttulo........... Prefixado NTN-F Prefixado Nominal no tem no tem 10,00% NTN-B Ps-fixado Real IPCA 15/07/2000 6,00% NTN-C Ps-fixado Real IGP-M 01/07/2000 6,00% LFT Ps-fixado Prmio/Nominal Selic 01/07/2000 No tem

Taxa de juros (yield).. Nominal Indexador................. VNA: Data Base....... Cupom anual ......... no tem no tem No tem

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Componentes do Preo: Tipos de ttulos

Os ttulos podem ser prefixados ou ps-fixados.
LTN NTN-F NTN-B NTN-C LFT

Tipo de ttulo..................

Prefixado

Prefixado

Ps-fixado

Ps-fixado

Ps-fixado

Prefixado: A taxa de rentabilidade pr-determinada no momento da compra. Ela dada pela diferena entre o preo de compra e pelo preo no momento do vencimento. O fluxo no corrigido por nenhum indexador. Ps-fixado: O valor do ttulo corrigido pelo seu indexador. Assim, a rentabilidade do ttulo depende tanto do desempenho do seu indexador, quanto do desgio pago no momento da compra (taxa de juros real ou prmio).

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Componentes do Preo : Taxas de juros

A taxa de juros indicada para os ttulos pode ser nominal, real ou um prmio sobre o indexador.
LTN
Taxa juros (yield)......... Nominal

NTN-F
Nominal

NTN-B
Real

NTN-C
Real

LFT
Prmio/Nominal

Nominal: A taxa de juros informada para estes papis no considera o efeito da inflao sobre o valor do ttulo. Real: A taxa informada reflete a rentabilidade acima da inflao ao qual o ttulo ser remunerado. Prmio: O indexador de alguns ttulos pode no ser atrelado a inflao. Este o caso da LFT que tem um desgio que d ao investidor um ganho adicional sobre a correo pela Selic.

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Componentes do Preo : VNA e Data-base

Por analogia, pode-se comparar o VNA com uma Base 100. Neste caso seria uma Base 1000 a partir de sua data base.

Como alguns ttulos so indexados, foram criados VNA (Valor Nominal Atualizado).
LTN
VNA: Data Base........... no tem

NTN-F
no tem

NTN-B
15/07/2000

NTN-C
01/07/2000

LFT
01/07/2000

VNA: O VNA facilita o acompanhamento da evoluo dos indexadores. Nas suas datas-base os VNA tinham como valor R$1.000,00. Desde ento, eles vem sendo atualizados conforme a evoluo dos seus indexadores. Assim, a variao dos VNA entre duas datas indica qual a variao do indexador ao qual ele se refere. Data-base: Indica a data de incio da atualizao do VNA.

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Componentes do Preo : Cupom

Cada ttulo tem o seu cupom definido no momento da sua emisso. Atualmente, as NTN-B e NTN-C pagam taxa de 6,00% ao ano. A exceo a NTN-C vence em 2031 que paga 12,00% ao ano. A NTN-F paga 10,00% ao ano.

Alguns ttulos fazem pagamentos peridicos (cupons) ao longo da sua existncia.

LTN
Cupom anual ............. No tem: bullet

NTN-F
10,00%

NTN-B
6,00%

NTN-C
6,00%

LFT
No tem: bullet

Cupom: So pagamentos feitos ao longo da existncia dos ttulos. Geralmente, so pagos semestralmente. O seu valor calculado como sendo o percentual de cada ttulo (ex: NTN-B tem 6,00% ao ano, ou 2,96% ao semestre) vezes o VNA calculado para aquela data. As datas de pagamentos de cupons so retroativas ao vencimento. Assim, para uma NTN-B com vencimento em 15-082006, os cupons sero pagos em 15-08-2006, 15-02-2006, 15-08-2005 e assim sucessivamente. Bullet: Ttulo que no paga cupom. O nico valor pago o valor do principal na data de vencimento (geralmente R$1.000,00 ou R$1.000,00 corrigido pelo VNA).

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Componentes do Preo: taxa real x taxa nominal

A taxa nominal a taxa aparente. Ela composta por uma parcela monetria (correo da inflao) e outra real.
Monetria: Representa a correo da inflao, ou seja, a reposio da perda do poder de compra do investidor. Real: Representa os juros acima da inflao. Assim, o aumento efetivo do poder de compra do investidor. Nominal: tambm chamada de taxa aparente porque obtida pela comparao direta entre o valor aplicado e o valor de resgate, sem levar em considerao a perda de poder de compra gerada pela inflao. A taxa nominal formada por uma parte real e outra monetria (que corrige a inflao). Matematicamente ela dada por: (1+taxa nominal) = (1+inflao) x (1+juros real) , ou taxa nominal = (1+inflao) x (1+juros real) - 1

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Componentes do Preo: Cotao e VNA

O preo de um ttulo composto por uma parte relativa taxa de juros (real ou nominal) ao qual o fluxo ser descontado e outra que a correo pelo indexador.
Preo do Ttulo (PU): o resultado da multiplicao da cotao vezes o VNA. Assim, o preo unitrio do ttulo : PU = (Cotao x VNA)/100 Cotao: o valor presente do fluxo do ttulo, descontado pela taxa de juros informada ou pelo prmio de desgio. VNA: o valor que corrige o fluxo pelo indexador ao qual o papel atrelado. Para ttulos prefixados (LTN e NTN-F) o VNA no corrigido por nenhum indexador, sendo sempre R$1.000,00.

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Componentes do Preo: Clculo da Cotao

A contagem de dias entre duas datas de dias teis. Um ano definido como tendo 252 dias teis. As taxas de desconto adotadas em todos os ttulos so taxas adotadas pelo mercado secundrio. Assim, o valor do ttulo varia conforme varia o seu valor no mercado.

A cotao o valor presente do fluxo do ttulo, descontado pela taxa de juros ou pelo prmio de desgio.
Para ttulos sem cupom (LTN e LFT), basta trazer a valor presente o valor do vencimento:
Exemplo: Em 31-03-05 a LTN 010107 estava a 440 dias teis do vencimento e com 19,00% de taxa de juros ao ano
Taxa = 19,00% aa

Cotao =

100 ( 1+ TAXA ) 252

DU (DU / 252)

100,0000

31-03-05

01-01-07

73,8061 440 dias teis

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Componentes do Preo: Clculo da Cotao

A NTN-B um ttulo que paga cupom de 6,00% ao ano. O equivalente ao semestre de 2,96%. Vale lembrar que a cotao representa o desgio acima do indexador ao que ttulo corrigido. A cotao de 94,8861 a que garante a TIR de 10,88% aa do fluxo.

Para ttulos com cupom, cada fluxo deve ser descontados a taxa de juros para se obter a cotao.
0 ,5 0 ,5 0 ,5 1 (1 + Cupom ) 1 + (1 + Taxa ) 1 + ... + (1 + Cupom ) 1 + COTAO = DU 1 DU 2 DUn DUn 252 252 252 (1 + Taxa ) (1 + Taxa ) (1 + Taxa ) (1 + Taxa ) 252
Exemplo: Em 31-03-2005 a NTN-B 150806 estava a 346 dias teis do seu vencimento e com trs cupons ainda a serem pagos em seu fluxo.
R$2,9563

Taxa = 10,88% aa 102,9563 R$2,9563

31-03-05 94,8861

15-08-05 95 DU

15-02-06 223 DU

15-08-06 346 DU (1)

Para detalhes, ver seo de metodologia.

(1) Pelas regras do TD, este ttulo teria 345 d.u. at o vencimento.

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Componentes do Preo: VNA

Os VNAs refletem a evoluo dos indexadores aos quais eles so atrelados.
VNA NTN-B (IPCA) Data Base 15/07/2000 = R$1.000
R$ 2.000 VNA NTN-C (IGP-M) Data Base 01/07/2000 = R$1.000

R$ 2.000 R$ 1.800 R$ 1.600 R$ 1.400 R$ 1.200 R$ 1.000 R$ 800

R$ 1.800 R$ 1.600 R$ 1.400 R$ 1.200 R$ 1.000 R$ 800

Fonte do IPCA: IBGE

Fonte do IGP-M: FGV

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Componentes do Preo: VNA

Os VNAs refletem a evoluo dos indexadores aos quais eles so atrelados.
VNA LFT (Selic) Data Base 01/07/2000 = R$1.000 R$ 2.400 R$ 2.200 R$ 2.000 R$ 1.800 R$ 1.600 R$ 1.400 R$ 1.200 R$ 1.000 R$ 800

3/10/2000

3/10/2001

3/10/2002

3/10/2003

3/10/2004

3/7/2000

3/1/2001

3/4/2001

3/7/2001

3/1/2002

3/4/2002

3/7/2002

3/1/2003

3/4/2003

3/7/2003

3/1/2004

3/4/2004

3/7/2004

3/1/2005

Fonte do Selic: Banco Central

3/4/2005

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Componentes do Preo: PU = Cotao x VNA

Maiores detalhes tcnicos sobre os clculos PU, como truncamento de valores, projees de taxas sero tratados em outra seo. Podem tambm ser obtidos no manual de Metodologia de Clculo disponvel no site do TD.

O preo unitrio do ttulo (PU) composto por cotao e pela atualizao do indexador, o VNA. Assim, PU = (Cotao x VNA) /100.
A tabela abaixo d um exemplo do clculo do PU de alguns ttulos.
Data de anlise............ 31/3/2005 LTN
Data de vencimento............ Dias teis at o venc........... Taxa de juros (aa)................ 01/01/2007 440 18,66%

NTN-F
01/01/2008 690 18,06% 10,00% 86,5940

NTN-B
15/08/2006 346 10,88% 6,00% 94,9250

NTN-C
01/01/2031 6.468 8,30% 12,00% 141,0832

LFT
17/01/2007 451 0,12% No tem: bullet 99,7860

Cupom.................................. No tem: bullet Cotao................................ 74,2260

VNA...................................... R$ 1.000,000000 R$ 1.000,000000 R$ 1.508,122687 R$ 1.829,290592 R$ 2.253,360427 PU = Cotao/100 x VNA.................................. R$ 742,26 R$ 865,94 R$ 1.431,59 R$ 2.580,82 R$ 2.248,53

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Entendendo o que altera o preo

O objetivo desta seo ajudar o investidor a entender: a rentabilidade prefixada versus a marcao a mercado; o efeito de variaes das taxas de juros sobre o preo; o efeito do prazo sobre a volatilidade do preo.

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Entendendo o que altera o preo

Ttulos pblicos esto entre os investimentos de menor risco. Mas importante entender a sua dinmica.

A rentabilidade informada no momento da compra garantida somente se o investidor ficar com o ttulo at o seu vencimento. Vendendo o ttulo antes do vencimento, a rentabilidade poder ser diferente. Isto acontece porque o preo dos ttulos so preos de mercado e podem oscilar conforme as expectativas de juros pelos agentes financeiros. Um aumento na taxa de juros de mercado em relao taxa que foi comprada pelo investidor, far com que em um determinado perodo, o ttulo tenha uma rentabilidade inferior a informada na compra. Uma queda na taxa tem o efeito inverso. Nos slides a seguir, alguns exemplos ajudam a entender este efeito.

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Entendendo o que altera o preo

Os dados so hipotticos. A forte oscilao de taxa de juros utilizada tem apenas o objetivo didtico.

A expectativa de juros dos agentes financeiros tem influncia direta sobre o preo dos ttulos.
O mercado financeiro projeta a taxa de juros esperada para os meses seguintes e a partir desta projeo os ttulos tm o seu preo determinado. Por hiptese, suponha-se que pela manh, a taxa de juros projetada para um ttulo prefixado com vencimento em 01-01-2007 seja de 19,00% aa. O valor que o investidor receber no vencimento ser de R$1.000,00. O preo que garante a rentabilidade de 19,00% ao ano durante o perodo entre 31-03-05 a 01-01-07 de R$738,06.

Preo

1.000 ( 1+ TAXA ) 252

DU (DU / 252)
Taxa = 19,00% aa 31-03-05

R$ 1.000,00
01-01-07

(1) Pelas regras do TD, este ttulo teria 339 d.u. at o vencimento. Para detalhes, ver seo de

R$738,06

440 dias teis (1)

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Entendendo o que altera o preo

Os dados utilizados no exemplo ao lado so hipotticos. A forte oscilao de taxa de juros utilizada tem apenas o objetivo didtico.

Suponha-se agora uma elevao da taxa de juros em relao ao exemplo anterior.

Por hiptese, suponha-se que no incio da tarde do mesmo dia, a taxa de juros para o mesmo perodo aumente para 21,00% ao ano. Com isto, o preo de compra (que garanta a rentabilidade de 21,00% ao ano durante o perodo) passa a ser de R$ 716,89. Neste caso, devido ao aumento dos juros houve uma queda no preo.

Preo

1.000 ( 1+ TAXA ) 252

DU (DU / 252)
Taxa = 21,00% aa 31-03-05

R$ 1.000,00
01-01-07

R$716,89 440 dias teis

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Entendendo o que altera o preo

Os dados utilizados no exemplo ao lado so hipotticos. A forte oscilao de taxa de juros utilizada tem apenas o objetivo didtico.

Para entender este efeito, pode-se pensar de maneira diferente.

Dado que o recebimento no futuro fixo (nas LTN em R$1.000), quanto mais barato o valor no momento da compra, mais o investidor ganhar (R$1.000 menos o valor de compra). Ou seja, maior a sua rentabilidade. Por outro lado, quanto mais caro o investidor pagar no momento da compra, menor o ganho, e por conseqncia, menor a rentabilidade.

Preo

1.000 ( 1+ TAXA ) 252

DU (DU / 252)
Taxa = 19,00% aa 31-03-05

R$ 1.000,00
01-01-07

R$738,06

440 dias teis

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Entendendo o que altera o preo

Os dados utilizados no exemplo ao lado so hipotticos. A forte oscilao de taxa de juros utilizada tem apenas o objetivo didtico.

Agora a hiptese de queda da taxa de juros.

Suponha-se novamente que houve uma alterao brusca de taxa de juros ao final da tarde, passando a ser de 17,00% aa. Com isto, o preo de compra que garanta esta rentabilidade de 17,00% ao ano durante o perodo passa a ser de R$ 760,23. Neste caso, devido a queda dos juros houve uma elevao no preo.

Preo

1.000 ( 1+ TAXA ) 252

DU (DU / 252)
Taxa = 17,00% aa 31-03-05

R$ 1.000,00
01-01-07

R$760,23 440 dias teis

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Entendendo o que altera o preo

O grfico ao lado mostra qual seria o preo de mercado e qual o preo da curva. O preo da curva indica qual seria o preo do ttulo caso a taxa de juros de mercado fosse igual a taxa quando o investidor comprou. No exemplo, 18,32% durante todo o perodo.

Efeitos semelhantes aos demonstrados anteriormente o que ocorrem na vida real, mas em geral ao longo do tempo.
O grfico abaixo mostra o comportamento do preo da LTN com vencimento em 01-01-2007. A linha vermelha mostra qual seria a trajetria do seu preo caso a taxa de juros se mantivesse estvel at o vencimento. A linha amarela mostra qual o preo no mercado com as alteraes da taxa de juros.
790,00 775,00 760,00 745,00 730,00
18 /3 /2 00 5 25 /3 /2 00 5 1/ 4/ 20 05 8/ 4/ 20 05 15 /4 /2 00 5 22 /4 /2 00 5 29 /4 /2 00 5 6/ 5/ 20 05 13 /5 /2 00 5 20 /5 /2 00 5 27 /5 /2 00 5 3/ 6/ 20 05 10 /6 /2 00 5 17 /6 /2 00 5 24 /6 /2 00 5 1/ 7/ 20 05 8/ 7/ 20 05 15 /7 /2 00 5 22 /7 /2 00 5 29 /7 /2 00 5

Pu Mercado

PU Curva

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Entendendo o que altera o preo

Outro fator que a afeta o preo e nem sempre observado pelos investidores o prazo.
Quanto maior o prazo para o vencimento, mais sensvel o preo do ttulo s alteraes nas taxas de juros ou prmios. Como o preo do ttulo o valor presente do fluxo descontado a uma taxa, para ttulos do mesmo tipo, quanto maior o prazo at o vencimento, mais o preo (valor presente do fluxo) varia quando h alterao nas taxas de juros.
Efeito Combinado de Prazo e Juros sobre o Preo Unitrio do Ttulo (PU) 950,00 900,00 850,00 800,00 750,00 700,00 650,00 600,00

O grfico ao lado mostra as variaes no preo de dois ttulos com vencimentos diferentes. possvel notar que, para aumentos iguais nas taxas de juros, o ttulo com maior prazo at o vencimento tem alteraes no preo de forma mais intensa.

PU LTN 011005

PU LTN 010107

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Entendendo o que altera o preo

... Isso quer dizer que papis mais longos so mais beneficiados nas baixas.

Papeis curtos tm menor volatilidade de preo, mas tm maior risco de refinanciamento. Por exemplo, suponha-se que existam dois ttulos, sendo o primeiro a 1 ano do seu vencimento e o segundo a 2 anos. Ambos com a mesma taxa de juros. Se o investidor preferisse comprar o ttulo com 1 ano e no seu vencimento comprar outro de 1 ano, ele pode no encontrar o ttulo com as mesmas taxas. Este um trade-off que o investidor deve assumir: fazer a sua melhor escolha entre volatilidade versus risco de refinanciamento.

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Entendendo o que altera o preo

comum que se confunda o cupom de um ttulo com a sua rentabilidade.
Alguns investidores tm dificuldade de entender a diferena entre cupom e taxa de juros. Cupom: Alguns ttulos fazem pagamentos peridicos, que so definidos no momento da sua emisso. Eles so pagos com base em um percentual fixo sobre o valor do principal no vencimento. Para os papis ps-fixados, como os valores do fluxo (inclusive o valor do principal) so corrigidos pelo indexador, o pagamento de cupom tambm . Ex: A NTN-F com vencimento em 01/01/2008 paga 4,88% ao semestre (10,00% ao ano ) e o seu principal ser de R$1.000,00 no vencimento. Assim, o cupom semestral ser de R$48,81. Rentabilidade: determinada pelo valor aplicado pelo investidor e pelos fluxos recebidos em um determinado perodo de tempo. a taxa interna de retorno (TIR) que iguala o valor aplicado aos fluxos recebidos. A rentabilidade pode ser diferente do cupom pago pelo ttulo.