Riscos Financeiros em uma PCH no PROINFA

Jailson Jos Medeiros Alves1 Luiz Claudio Pires Estima1 Marcelo Jaques Martins1 Resumo O presente trabalho apresenta o estudo dos riscos financeiros envolvidos em um empreendimento de uma pequena central hidreltrica inserida no Programa de Incentivo as Fontes Alternativas de Energia Eltrica (PROINFA). So analisadas as condies financeiras elaboradas pelo governo atravs de seus contratos bi-laterais com o objetivo de incentivar o capital privado a participar do programa e assim ampliar a diversificao de nossa matriz energtica nos prximos anos. A pesquisa tem como objetivo identificar e propor os riscos financeiros em que uma usina incorre ao participar de um programa como esse. Para a anlise dos riscos utiliza-se o mtodo de simulao de Monte-Carlo, que uma metodologia eficiente para clculo de riscos financeiros em empreendimentos desse tipo. mostrado que esses contratos so ferramentas muito teis aos negcios desse setor, agregando benefcios econmico-financeiros ao mercado energtico brasileiro. Palavras-Chave: PROINFA, preo de venda da energia, mercado spot, riscos, contrato bi-lateral, Monte-carlo, fluxo de caixa, volatilidade e PCH. Abstract The current work presents the study of the involved financial risks in an enterprise of a small hydroeletric plant in the incentive program of the alternative sources of eletric energy (PROINFA), The financial conditions elaborated by the government through its bilateral contracts are analyzed with the objective to stimulate the private capital to participate of the program and thus to the diversification of our energy matrix in the next years. The research has as objective to identify and to consider the financial risks where a plant incurs when participating of a program as this. For risk analysis the simulation method of Monte-Carlo was used, that is an efficient methodology for calculation of financial risks in this type's enterprises. It is shown that these contracts are very useful tools to the businesses of this sector, adding economic-financial benefits to the Brazilian energy market. Keywords: PROINFA, energy 's price of sell, spot market, risks, bilateral contract, Monte-carlo, cash flow, volatileness and PCH.
1.Introduo : Segundo dados do Balano Energtico Nacional, mais de 45% da matriz energtica do Brasil renovvel, enquanto a mdia mundial no chega a 14%. Quando se observa a Matriz de Eletricidade do pas, percebe-se a importncia da gerao hidroeltrica, que representa 70% do total da energia eltrica (Banco de Informaes de Gerao da ANEEL 20/09/2006). Apesar da grande importncia da gerao hidroeltrica no pas, por se tratar de fonte renovvel de energia, em abundncia e a custos de gerao inferiores aos das outras fontes, h a necessidade de diversificar a base da matriz energtica brasileira de forma a aumentar a confiabilidade e a garantia de segurana no abastecimento. O Programa de Incentivo s Fontes Alternativas de Energia Eltrica (PROINFA) um programa do Ministrio das Minas e Energia regulamentado pela lei 10.438/ 2002 com o objetivo de aumentar a participao da energia eltrica produzida por empreendimentos de Produtores Independentes Autnomos, concebidos com base em fontes elica, pequenas centrais hidreltricas e biomassa. O programa promover a implantao de 3.300 MW de capacidade, em instalaes de produo, sendo assegurada, pela Centrais Eltricas Brasileiras S.A - ELETROBRS, a compra da energia a ser produzida, no perodo de 20 anos, dos empreendedores que preencherem todos os requisitos de habilitao descritos nos Guias e tiverem seus projetos selecionados. O PROINFA conta com o suporte do BNDES, que criou um programa de apoio a investimentos em fontes alternativas renovveis de energia eltrica. A linha de crdito prev financiamento de at 80% do investimento, excluindo apenas bens e servios importados e a aquisio de terrenos. Os investidores tero que garantir 20% do projeto com capital prprio. As condies do financiamento sero de TJLP mais 2% de spread bsico e at 1,5% de spread de risco ao ano, carncia de seis meses aps a entrada em operao comercial, amortizao por dez anos e no-pagamento de juros durante a construo do empreendimento. No presente trabalho estudaremos os riscos financeiros envolvidos nesses tipos de empreendimentos. Consideramos uma usina, do tipo PCH, com 15 MW de potncia instalada com fator de capacidade de 62,11% gerando uma energia assegurada e contratada de 81.617 MW ano, com oramento total de R$ 41.233.300,00, o que fornece um custo de gerao de R$ 2.748,89/kW, com preo de venda R$ 133,65 (base: ago/2006). 1.1.Reviso de literatura : Risco pode ser definido como a incerteza associada aos retornos esperados. No h como evitar o risco, portanto deve-se administr-lo. Regra geral, o nvel de rentabilidade est associado ao nvel de risco. Quanto maior o risco aceito pelo investidor maior deve ser a rentabilidade potencial deste investimento. Naturalmente, algumas aplicaes envolvem maior risco. O investidor somente deve aplicar seu dinheiro num investimento quando conseguir entender o nvel de risco que est assumindo. No existe de fato investimento sem risco, embora o mercado at trabalhe com algumas taxas como se elas no tivessem risco algum, caso dos ttulos do Tesouro norte-americano, e da caderneta de poupana no Brasil. Os principais riscos de uma aplicao financeira podem ser classificados em Risco de Liquidez, Risco Legal, Risco de Crdito, Risco de Mercado e Risco Operacional. 1.1.1.Riscos de Liquidez : Conceito de liquidez : ...ser essencial que os fundos se mantenham em uma forma que sejam facilmente vendveis, a qualquer momento, e isto no significa somente que devem conservar-se em valores facilmente negociveis, mas tambm que devem conservar-se em uma forma tal que o valor da carteira no tenda a variar muito com o tempo. O valor deve ser muito semelhante, qualquer que seja a data da venda. Um ativo particular que tenha esta propriedade, seguramente o que se entende na prtica por um ativo lquido. ( HICKS : 1989,243) Ou seja, quanto maior a facilidade de um ativo se transformar em moeda sem perda de seu valor, maior ser sua liquidez. Assim, a moeda o ativo de liquidez absoluta. Conforme Jorion, o risco de liquidez assume duas formas distintas porm intimamente relacionadas: risco de liquidez de ativos ou de mercado e risco de liquidez de funding ou de fluxo de caixa. O primeiro deles surge quando uma transao no pode ser conduzida aos preos vigentes de mercado devido ao fato de que o volume envolvido ser muito elevado em relao aos volumes normalmente transacionados e varia de acordo com os tipos de ativos, mercados em que so negociados e ao longo do tempo em funo das condies de mercado. J o risco de liquidez de fluxo de caixa est relacionado com o surgimento de dificuldades para cumprir com as obrigaes contratadas nas datas previstas. Estas dificuldades podem levar a liquidaes antecipadas e desordenadas de ativos aumentando a exposio ao risco de liquidez de mercado. (Cf. JORION: 2000, 17 18) No programa PROINFA, onde a ELETROBRS a responsvel pelo pagamento da energia contratada a um preo pr-fixado, o risco de liquidez de mercado pode ser desconsiderado, j que o volume a ser transacionado est garantido pelo contrato. O risco de liquidez de fluxo de caixa, est relacionado incapacidade da Eletrobrs no cumprir suas obrigaes nas datas previstas. Esse risco tambm desprezvel, levando-se em conta que a Eletrobrs historicamente tem cumprido suas obrigaes nas datas previstas, portanto possui um risco muito baixo, podendo ser considerado desprezvel tambm. 1.1.2. Riscos Legal : O risco legal est relacionado a possveis perdas quando um contrato no pode ser legalmente amparado. Pode-se incluir aqui riscos de perdas por documentao insuficiente, insolvncia, ilegalidade, falta de representatividade e/ou autoridade por parte de um negociador, etc. Os riscos legais so controlados por meio de polticas desenvolvidas pelo departamento jurdico da instituio em conjunto com os gerentes de risco. A instituio deve se assegurar que acordo entre contrapartes pode ser cumprido antes que o negcio seja consumado. Com o PROINFA, institudo por lei, esse risco legal pode ser considerado desprezvel. Visto que legalmente, a instituio est completamente amparada. 1.1.3. Riscos de Crdito : O Risco de Crdito est associado s possveis perdas que o credor tenha caso o devedor (contraparte) no honre com os seus compromissos. O histrico das instituies financeiras demonstra que o risco de crdito , de longe, muito mais importante que o risco de mercado. Como a emisso de papis da Eletrobrs, que tem a classificao local AA indicada pela Standard & Poor's ( f o n t e : http://www.acionista.com.br/home/invest imentos/120805_fidc), considera-se que a capacidade de honrar compromissos financeiros da empresa seja muito elevada. Ainda, mesmo que num pior cenrio imaginvel, a Eletrobrs no cumpra suas obrigaes o empreendedor poder vender sua energia no mercado. Para efeito de gesto de risco, vamos considerar desprezvel o risco de crdito. 1.1.4. Riscos de Mercado : O risco de mercado oriundo de movimentos nos nveis ou nas volatilidades dos preos de mercado do ativo em anlise. Imagine um investidor que compra por cerca de $ 75 uma parte de um ttulo norteamericano, com a promessa de receber 6% ao ano no prazo de cinco anos, quando ento vai receber $ 100. Se no dia seguinte o juro subir para 7%, este mesmo ttulo estar valendo no mercado cerca de $ 71. Ou seja: do dia para a noite perdeu dinheiro, se precisar vender o ttulo, porque o juro mudou. Pode at no haver dvidas de que o governo americano vai pagar suas dvidas, mas h o risco de perdas por alteraes no mercado. Ou seja, mesmo sendo desconsiderado o risco de crdito, h a possibilidade de perdas devido ao risco de mercado. Portanto, o risco de mercado est relacionado com o preo de venda da energia gerada, que se comportam como a taxa de juros do exemplo acima, variando de acordo com condies de mercado. Esse preo tem apresentado uma alta volatilidade no mercado de curto prazo, devido as condies de oferta e demanda de energia, as quais variaram desde racionamento de energia, a excesso de oferta no inicio da dcada atual no Brasil. A volatilidade dos preos de gerao um dos principais elementos que elevam a taxa de risco para os investimentos em energia nova. De acordo com o grau do armazenamento dos principais reservatrios do pas e a tentativa de criao de um mercado spot para a energia, foi criado um grau de incerteza na projeo de estimativas para o preo da gerao de energia. Resultado deste modelo que em menos de um ano (2001) o preo do MWh caiu de R$ 600,00 para R$ 4,00. Com este nvel de variao, como possvel atrair investimentos de longo prazo? Somente recursos financeiros mais propensos a assumir maiores riscos, capitais do tipo especulativos, teriam interesse em participar deste mercado. O grande problema a grande volatilidade dos preos no "spot", que mudam semanalmente. Se hoje o megawatt no curto prazo custa menos de um tero do preo praticado pela distribuidora, na poca do racionamento, onde havia escassez, os preos no curto prazo chegaram a R$ 684 o MWh - mais de 10 vezes o preo da concessionria, em alguns casos. As figuras 1 e 2 do anexo ilustram a volatilidade do mercado spot em alguns perodos. Como se observa, essa volatilidade acentuada um fator de risco de mercado que gera incertezas ao investidor. Com o PROINFA, em que se tem um valor prdeterminado do preo da energia durante os 20 anos de contrato, essa volatilidade no existe mais, e o investidor passa a ter uma certeza quanto aos seus recebimentos futuros. Tem-se ento, uma proteo integral quanto aos riscos de exposio ao mercado de curto prazo. 1.1.5. Risco Operacional : Os riscos operacionais relacionam-se s perdas inesperadas de uma instituio, em virtude de seus sistemas, prticas e medidas de controle serem incapazes de resistir a erros humanos, infra-estrutura de apoio danificada, a falha de modelagem, de servios ou de produtos, e a mudanas no ambiente empresarial. Numa usina hidreltrica, o risco de seu sistema no funcionar como esperado, tem relao, alm dos elementos acimas citados, s caracteristicas hidrolgicas locais (risco hidrolgico). No Brasil, temos um sistema predominantemente hidrulico, que so projetados para atender o mercado sob condies hidrolgicas desfavorveis, que ocorrem esporadicamente. Como consequncia, na maior parte do tempo h sobra de energia, o que implica em custos marginais muito baixos. Observa-se assim que o custo marginal fortamente relacionada s vazes afluentes aos reservatrios e seus nveis. No contrato do PROINFA, a energia

1 - Centrais Eltricas Brasileiras S.A.- ELETROBRS Departamento de Engenharia de Gerao / Diviso de Acompanhamentos de Empreendimentos de Gerao

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contrata a energia assegurada da usina, calculada pela ANEEL. A energia assegurada do Sistema Interligado Nacional (SIN) a mxima energia que pode ser ofertada considerando um risco prefixado de no atendimento da demanda (atualmente 5%), obtida atravs de simulaes da operao do sistema, utilizando sries sintticas de vazes e despachando as usinas termeltricas de acordo com uma poltica tima de operao. A energia assegurada de uma usina hidreltrica obtida pelo rateio da energia assegurada do sistema pela energia firme de cada usina. No caso das PCHs, que no so despachadas centralizadamente no sistema, a energia assegurada de cada central ser igual a mdia da energia que o aproveitamento poderia gerar, levando-se em considerao a srie de vazes, a produtividade mdia, a indisponibilidade total e a potncia instalada. Portanto, o risco da usina no fornecer a energia contratada em um ano de 5%. Porm, de acordo com o contrato, caso isso acontea, possvel ser compensado esse dbito de energia em anos posteriores, quando o regime hidrolgico for mais favorvel. Alm disso existe o Mecanismo de Realocao de Energia (MRE): um mecanismo financeiro que tem por objetivo o compartilhamento dos riscos hidrolgicos que afetam os geradores, buscando garantir a otimizao dos recursos hidreltricos do sistema interligado. Visa garantir que todos os geradores hidreltricos participantes comercializem suas energias asseguradas que lhes foi atribuda pela ANEEL, independente de sua produo real de energia, desde que as usinas participantes, como um todo, tenham gerado energia suficiente para tal. Esse mecanismo diminui ainda mais o risco de dbito de energia em um perodo. Mediante a compensao de dbitos e crditos permitida em contrato, alm da possibilidade de participao no MRE, pode-se considerar o risco operacional devido ao risco hidrolgico, ou seja, a probabilidade de que durante os 20 anos de contrato a usina no fornea a energia contratada muito baixa. Porm, no vamos considerar desprezvel e consideraremos uma pequena probabilidade de 2 % para o caso em que a usina fornea em mdia menos 5% da energia contratada durante os 20 anos de contrato (77.536 MWh ano). Na verdade, como a energia contratada a de condies hidrologicas desvaforveis, a maior probabilidade que a usina, durante o perodo de contrato, fornea mais energia do que a contratada pela ELETROBRS .

Consideramos uma variao positiva de 10% com 38% de probabilidade (89.779 MWh ano) e 60% de probabilidade da energia fornecida ser a mesma que a contradada. O principal risco operacional do empreendimento est relacionado com a parte de planejamento de obras. O oramento pode estar super ou subdimensionado, o perodo de construo pode ser mais longo ou mais estreito do que o previsto ou o projeto pode estar mal calculado, alm do risco geolgico que comum em projetos desse tipo, entre outros erros humanos. No caso da obra durar mais do que o previsto, a empresa poder incorrer em multas pela ELETROBRS. De acordo com o contrato, h multa para atrasos superiores a 90 dias, sendo calculada com base na energia contratada no ano dividida por 12, multiplicada pelos meses de atraso. Em caso extremos, em que seja necessria a rescisso de contrato, a multa ser o valor econmico total do contrato, ou seja 20 anos vezes a energia contrata anual multiplicado pelo preo de venda da energia. Apesar do contrato prever essas penalidades, o mesmo possui uma clausula referente a CASOS FORTUITOS. Na prtica, mesmo que haja um atraso, podese alegar essa condio e no ser aplicada a multa. Isso quer dizer que a probabilidade do empreendimento ser penalizado pequena. Porm, no desprezvel. O caso de rescisso de contrato no ser levado em conta, j que basicamente seria o caso de abandono do empreendimento por parte do empreendedor. Para efeito de clculo desses riscos operacionais admitiu-se que o oramento da obra pode estar superdimensionado em at 10% ou estar subdimensionado em 25%. E estabeleceu-se um limite mximo de multa em at 6 meses de atraso. O investimento inicial no empreendimento ser considerado o valor de oramento mais a multa, caso haja. Outro risco operacional seria o de um aumento nas imobilizaes e na necessidade de capital de giro, que a princpio seriam R$ 0,00. Podemos imaginar que as imbolizaes poderiam at atingir 20% do valor da depreciao em uma ano, como uma forma de repor alguns ativos, e o aumento da necessidade de capital de giro possa atingir at 1% do lucro operacional aps IR. Todas as consideraes anteriores so mostradas no quadro 1 do anexo, com suas probabilidades estimadas. 2. Material e Mtodos :

Como dito nos itens anteriores, os riscos a serem incorridos pelo empreendimento no PROINFA no so muitos. A Eletrobrs, no contrato de compra de energia de longo prazo (PPAs), assegurar ao empreendedor uma receita mnima de 70% da energia contratada durante o perodo de financiamento e proteo integral quanto aos riscos de exposio do mercado de curto prazo. Todos os contratos do PROINFA tero durao de 20 anos. Com esse programa , o governo estabelece regras definidas para os investimentos privados, o que diminui muito a incerteza do negcio e assim procura estimular os investimentos em gerao de energia no Brasil. O que o governo tenta fazer na verdade, diminuir os riscos envolvidos nesse negcio, estabelecendo uma tarifa que concilia modicidade tarifria com estmulo aos investimentos. Alm disso, o governo, atravs do BNDES, financia at 80% do investimento total da usina. Nesse caso o valor financiado pelo BNDES R$ 32.986.640,00 O contrato PPA firmado pela Eletrobrs no PROINFA com o empreendedor na verdade um instrumento de proteo ao risco. Trata-se de um contrato bi-lateral em que os agentes negociam livremente a quantidade de energia eltrica em MWh, o preo em R$/MWh, o prazo de vigncia, gerando direitos e obrigaes. Os contratos comerciais (simples) so acordos no sentido de diminuir os riscos inerentes gerao e comercializao de energia eltrica, visando entrega fsica da mesma. Assim, os contratos iniciais so os acordos j comercializados no MAE chamados comerciais (bilaterais), O quadro 2 do anexo mostra que o risco a ser considerado o risco operacional Para se medir o risco operacional do negcio, foi montado o fluxo de caixa da empresa, baseado nos parmetros descritos nos itens anteriores, e calculado o valor presente lquido. A depreciao foi considerada linear de 20 anos sobre o ativo imobilizado da usina (5% *R$17.414.221,71 = R$ 870.711,09). 2.1. Mtodo de Monte Carlo : O mtodo de Monte Carlo uma tradicional tcnica de amostragem de nmero aleatrio ou pseudo-aleatrio de uma distribuio de probabilidade. O processo de amostragem de Monte Carlo completamente aleatrio, o que significa dizer que qualquer elemento da amostragem pode provir de determinada faixa da distribuio de probabilidade. Naturalmente, a amostragem mais

provvel em rea onde exista maior probabilidade de ocorrncia. Cada amostragem de Monte Carlo ir utilizar um nmero aleatrio entre zero e um. Com muitas interaes, a amostragem de Monte Carlo ir recriar uma distribuio de probabilidade por meio de amostragem. Esse processo de simulao possibilitar uma anlise de risco sobre a verdadeira disposio a pagar. Hipteses simplificadoras para clculo do fluxo de caixa: - O investimento (So) considerado realizado em um ano 0. Mesmo sabendo que em geral os desembolsos so durante cerca de dois ou trs anos antes da entrada em operao da usina, para simplificar os clculos considerou-se que o desembolso total seria realizado no ano zero e as receitas (Ei) em um nico perodo anual. - A receita do primeiro ano de recebimento, se manter constante durante os outros anos de durao do projeto, ou seja E1 = E2 = ... = En. - Os valores considerados sero independentes da inflao, ou seja, so valores reais, considerando que a inflao corrija tanto os custos quanto as receitas de forma equivalente. - A taxa de desconto, calculada pelo WACC ser mantida constante durante os 20 anos de projeto. Essas simplificaes so apenas para facilitar os clculos e no fogem em demasia aos resultados reais. Os dados bases so listados no quadro 3 do anexo para o cenrio base . Para a construo de um modelo do fluxo de caixa, fazendo uso da Simulao de Monte Carlo, segue-se uma seqncia lgica, conforme abaixo: 1 Passo : Para cada varivel que influencia o diagrama de fluxos de caixa do investimento, estimar o seu intervalo de variao possvel. Estabelecer, ento, uma distribuio de probabilidades correspondentes e transform-la em uma distribuio de probabilidades acumulada. O quadro 4 do anexo mostra as distribuies de probabilidades acumuladas de acordo com as hipteses dos itens anteriores. 2 Passo : Especificar a relao entre as variveis de entrada a fim de se calcular o VPL do investimento. As variveis do 1 Passo afetam tanto as receitas quanto o investimento. No quadro 5 do anexo mostra-se o fluxo de caixa para empresa no 1 ano com os valores bases. Uma importante varivel que est diretamente relacionada com a estrutura de capital da empresa o custo mdio ponderado de capital (WACC). Essa

taxa utilizada para se calcular o valor presente dos recebimentos da empresa. O custo de capital prprio foi calculado com base no modelo do CAPM. 3 Passo : Selecionar, ao acaso, os valores das variveis, conforme sua probabilidade de ocorrncia, para assim, calcular o valor presente lquido. Repetir esta operao muitas vezes (1000 vezes), at que se obtenha uma distribuio de probabilidade do VPL. O quadro 6 mostra a planilha de clculo com as 10 primeiras iteraes do mtodo. 3.Resultados e Discusso: As iteraes at 1000 do quadro 6 produziram os grficos da figura 3 e 4 e o quadro 7. Consideramos ento, que esta seja uma distribuio normal e calculamos o valor esperado para o VPL com os resultados das 1000 iteraes e tambm o risco do projeto atravs de seu desviopadro (quadro 8). O valor esperado para o VPL de R$30.458.430,79 que abaixo dos R$34.746.667,73 valor calculado para o caso dos dados do cenrio base. E o risco do projeto medido pelo seu desvio-padro de R$9.357.392,75. Na verdade a probabilidade de que o VPL seja menor do que o estimado pelos valores bases de 67,66%. Ainda, a probabilidade do VPL ser menor que zero de 0,06%, uma valor desprezvel, o que mostra grande atratividade do projeto. O Rating de Risco medido em funo do resultado do VPL. Aps a simulao gerado um grfico da distribuio do VPL. O modelo proposto calibrou uma escala onde cada valor de rating associado a um nvel de provisionamento, de acordo com a exigncia estabelecida pelo Banco Central. 4. Concluso : Com o PROINFA, o governo pretendeu atrair o capital privado para a gerao de energia com fontes renovveis, tentando reduzr os riscos financeiros dos projetos. Informaes disponibilizadas pelo Ministrio de Minas e Energia indicam que o desenvolvimento dessas fontes inicia uma nova etapa no pas. A iniciativa de carter estrutural vai promover ganhos de escala, aprendizagem tecnolgica, competitividade industrial e, sobretudo, a identificao e a apropriao dos benefcios tcnicos, ambientais e socioeconmicos na definio da competitividade econmicoenergtica de projetos de gerao de fontes alternativas. Alm de ser visto como um importante instrumento para a diversificao da matriz energtica do pas, o Proinfa quer garantir

maior confiabilidade e segurana ao abastecimento, principalmente aps a crise do setor e o racionamento de 2001. Projetos qualificados no escopo do PROINFA e portanto habilitados a vender sua energia para a Eletrobrs atravs de contratos de longo prazo com preos prdefinidos tm alguns diferenciais, tais como a receita garantida e a qualidade dos contratos. Como visto nas analises de risco anteriores, com o custo de implantao considerado (R$ 2.748,89) as usinas que entrarem no programa tero projetos de risco muito baixo e retorno alto e portanto a atratividade do negcio ser muito elevada. O nmero de empresas que se apresentaram para participar do programa foi maior que o esperado pelo governo. Foram apresentados projetos envolvendo gerao de 6,6 mil MW, o dobro de energia solicitado pela Eletrobras (3.300 MW). Atravs da realizao de diversas simulaes de fluxo de caixa de empresas de uma determinada carteira de crdito e da comparao do rating obtido com o comportamento real da empresa em anlise, do ponto de vista da adimplncia, foram geradas as probabilidades de VPL menor que zero, com base nos nveis de proviso estabelecidos pelo BACEN de acordo com a tabela da figura 5 do anexo De acordo com nossa simulao, esse projeto seria classificado com rating AA, com nvel de proviso 0,0%. Portanto, o risco de inadimplncia irrelevante, mediante as condies estabelecidas. Pode-se considerar que para o objetivo do governo, o PROINFA um instrumento de vital importncia para as fontes de energia alternativas e incentiva os investimentos nessa rea de forma eficiente. 5. Referncias Bibliogrficas : ELETROBRS: http://www.eletrobras. com/Em_programas_proinfa/ MME: http://www.mme.gov.br/ ONS : http://www.ons.com.br/ ANEEL : http://www.aneel.gov.br/ ABRACEL : http://www.abraceel. com.br/ BANCO CENTRAL DO BRASIL : http:// www.bcb.gov.br/ ECONOMTICA : http://www.economatica.com LENGRUBER. LEAL,Carvalho. JR., Costa. Gesto de Risco e Derivativos COPPEAD/UFRJ 2001. JORION, Philippe, Value at Risk . Bolsa de Mercadorias & Futuros (2003) MARTELANC, Roy. PASIN, Rodrigo. CAVALCANTE, Francisco. Avaliao de Empresas PEARSON Prentice Hall (2005) ROSS. WESTERFIELD. JORDAN.

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Quadro 3 Dados bases para o clculo do fluxo de caixa e VPL

Quadro 5 Fluxo de caixa para o Ano 1 do projeto

figura 1 Histrico de preo de curto-prazo (jan/97-mar/02) ; Prices description of short-stated period (jan/97-mar/02) fonte : http://www.abmbrasil.com.br/cim/download/4

Figura 4 Grfico de disitribuio das frequencias para os valores clculados do VPL. Distribution s graph of the frequencies for the calculated values of the VPL

Quadro 7 Distribuio de frequencia para os valores clculados do VPL

figura 2 Volatilidade de preo no curto-prazo (96-99) ; Prices volatileness in the short-stated period (96-99) fonte : http://www.puc-rio.br/ marco.ind/pdf/alessandro-dissertacao_apresentacao.pdf figura 5 Classificao de risco do BC -rating; Risks classification of the BC-rating fonte : BACEN ANEXO B QUADROS: Quadro 2 Riscos considerados.

Quadro 8 Resultados da distribuio normal dos VPLs pelo mtodo de Monte-Carlo Quadro 4 Distribuio de probabilidades acumuladas das variveis envolvida

Figura 3 Grfico de frequencia acumulada para os valores calculados do VPL. Graph of frequency accumulated for the calculated values of the VPL Quadro 1 Variaes nos parmetros dos dados de entrada do fluxo de caixa com suas probabilidades

Quadro 6 Planilha com as 10 primeiras iteraes do mtodo de Monte-Carlo

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