O mercado financeiro

1 - O MERCADO FINANCEIRO.............................................................................. 24 1.1 Como surge o mercado financeiro............................................24 1.2 O que significa financiamento?...................................................... 26 1.3 Regulao do sistema financeiro................................................27 1.3.1 Conselho Monetrio Nacional (CMN)................. 27 1.3.2 Banco Central......................................................................28 1.3.3 Comisso de Valores Mobilirios (CVM)..........29 1.4 Segmentao do mercado financeiro......................................30 1.4.1 Mercado de crdito.........................................................30 1.4.2 Mercado de capitais........................................................30 1.4.3 Mercado monetrio.........................................................31 1.4.4 Mercado cambial...............................................................31 1 24 1 - O MERCADO FINANCEIRO Antes de nos focarmos nos aspectos operacionais dos mercados de bolsa, interessante que entendamos um pouco sobre o mercado financeiro em si e o sistema que ele forma. Uma compreenso maior sobre o sistema nos ser til para entendermos como os diferentes mercados interagem entre si e por que so como so. No nosso objetivo entrar no detalhamento preciso dos diversos aspectos de seu funcionamento, todos seus players e suas peculiaridades. Esse conhecimento

encheria milhares de pginas. Buscaremos apenas nos focar naquilo que interessa ao investidor comum saber para poder operar com segurana nas bolsas brasileiras. 1.1 - Como surge o mercado financeiro O mercado financeiro surge quando uma economia supera o estgio econmico do escambo e passa a realizar suas trocas atravs de uma unidade padro de valor, a moeda. A utilizao da moeda supera uma limitao importante das trocas num sistema de escambo: a necessidade de haver uma coincidncia de necessidades inversas entre comprador e vendedor. Com o uso da moeda, no preciso que a contraparte que possui aquilo que se quer adquirir necessite dos produtos que se tem a oferecer para uma troca. Pode-se, primeiro, trocar por moeda os produtos que se tem com aqueles que dele necessitam e, com moeda, adquirir de terceiros aquilo que se quer ou precisa. Alm disso, podemos simplesmente nos abster de consumir e, assim, acumular riqueza. Uma vez que no existe mais a necessidade de ter que pro25 Fundamentosdomercadodeaes duzir para si mesmo um pouco de tudo, surge a possibilidade da especializao, o que aumenta a qualidade e a capacidade produtiva. A capacidade de acumular riqueza permite que produtos cada vez mais elaborados e complexos encontrem mercado, enquanto que a especializao se encarrega de tornlos cada vez mais baratos. Essa capacidade permite que as trocas na sociedade se tornem dinmicas, abrangentes e

eficientes. Tudo isso resulta em crescimento econmico e distribuio de renda. Porm, a distribuio da renda gerada nesse sistema no igual. Da mesma forma, no so iguais as necessidades de consumo das pessoas, resultando em nveis de renda e de gastos diferentes entre os participantes. Esse desequilbrio faz com que surjam na economia pessoas que dispem de renda excedente, ou seja, possuem mais renda do que gastos. So conhecidas pelo jargo econmico como agentes superavitrios. Da mesma forma, surgem pessoas detentoras de mais gastos do que renda; ou, ainda, aquelas que desejam adquirir de imediato algo e no possuem, no presente, a capacidade de pagamento, mas sim no futuro. Essas pessoas so, por sua vez, os agentes deficitrios; precisam de crdito (dinheiro) para poder suprir suas necessidades de consumo. O excesso de renda por parte de alguns e a carncia de renda por parte de outros cria um mercado, pois existe demanda e a possibilidade de oferta. O produto que negociado nesse mercado, chamado de financeiro, o prprio dinheiro. Assim, aqueles que tm capacidade de postergar consumo 26 e acumular poupana recorrem ao mercado financeiro para ofert-la aos agentes deficitrios em troca de remunerao. Os agentes deficitrios, na medida de suas necessidades e possibilidades, tomam esses recursos no mercado a ttulo de

emprstimo para poder financiar suas atividades e, por isso, pagam um preo, o chamado juro. O juro pode ser compreendido como o preo do aluguel do dinheiro. 1.2 - O que significa financiamento? O termo financiamento uma das palavras-chave do mercado financeiro. Todas as atividades do mercado financeiro esto, de alguma forma, atreladas ao objetivo final de financiar algum ou alguma coisa. Financiar significa sustentar os custos financeiros relacionadas realizao ou obteno de algo. Um exemplo bastante corriqueiro para compreender o que significa financiar a compra de um carro. A compra de um carro no uma compra ordinria, do dia-a-dia de um cidado comum. Ela envolve valores elevados, e raras so as vezes em que o comprador possui o montante de capital necessrio vista. Entretanto, ele possui a capacidade de pagamento desse carro no longo prazo. Uma instituio financeira percebe essa situao e, fazendo um acordo com o comprador, adianta a ele o montante de capital que falta para que a compra seja efetuada. Em troca, o comprador se compromete a pagar instituio financeira, ms a ms, parcelas referentes a esse emprstimo acrescidas de juros ou seja, financiar algo fornecer ao interessado o capital necessrio para a realizao de seus planos, geralmente em troca de retornos sobre esse capital. 27 Fundamentosdomercadodeaes

De fato, nessa operao, a instituio financeira foi uma intermediria, pois os recursos emprestados so captados com seus clientes superavitrios, os quais so remunerados pela instituio por fornec-los. Essa possibilidade de transferncia de poupana fundamental para qualquer economia moderna, pois possibilita uma alocao mais eficaz de recursos, maximizando o avano econmico das sociedades. Essa atividade bsica de financiamento evoluiu num intrincado e amplo sistema econmico, cheio de oportunidades. A reunio das instituies que participam, possibilitam e regulam o mercado financeiro constitui o que chamamos de sistema financeiro. 1.3 - Regulao do sistema financeiro O sistema financeiro brasileiro normatizado e fiscalizado por trs instituies principais: Conselho Monetrio Nacional, Banco Central e Comisso de Valores Mobilirios. 1.3.1 Conselho Monetrio Nacional (CMN) a entidade superior do sistema financeiro, sendo puramente normativa. Tem por competncia estabelecer as diretrizes gerais das polticas monetria, cambial e creditcia. Tambm responsvel por regular as condies de constituio, funcioPortanto, podemos definir o mercado financeiro como o meio e o ambiente pelo qual se possibilita a transferncia de recursos entre os agentes superavitrios e deficitrios, permitindo o financiamento da atividade produtiva e o complemento de renda. 28

namento e fiscalizao das instituies financeiras e por disciplinar os instrumentos de poltica monetria e cambial. O CMN presidido pelo ministro da Fazenda e integrado tambm pelo ministro do Planejamento e pelo presidente do Banco Central. Subordinadas ao CMN, tambm existem diversas comisses tcnicas e consultivas, que tm por objetivo assessorar o conselho nas tomadas de deciso referentes aos assuntos de sua competncia. 1.3.2 Banco Central Tambm conhecido como BC ou Bacen, o Banco Central a entidade criada para atuar como rgo executivo central do sistema financeiro, cabendo-lhe a responsabilidade de cumprir e de fazer cumprir as disposies e as normas expedidas pelo CMN, que regulam o funcionamento do sistema ou seja, atravs do BC que o Estado intervm diretamente no sistema financeiro e indiretamente na economia. O Banco Central tambm atua como banco dos bancos, intermediando as transferncias financeiras que liquidam obrigaes financeiras entre as instituies. Essas transferncias so realizadas utilizando-se uma espcie de contacorrente, conhecida como conta de reservas bancrias, que todo banco atuante no Brasil obrigado a manter junto ao Banco Central. Tambm atravs dessas contas de reservas bancrias que o Banco Central recolhe os depsitos compulsrios e realiza operaes de redesconto e emprstimo de emergncia aos bancos.

A atribuio mais importante do Banco Central para o merca29 Fundamentosdomercadodeaes do acionrio ocorre atravs do COPOM, o Comit de Poltica Monetria do Banco Central. De acordo com as metas de inflao institudas pelo CMN, o COPOM decide qual deve ser a meta para a taxa bsica de juros, a SELIC. A SELIC influencia toda a economia, pois sua alterao tem consequncias em todo o sistema de juros praticado na economia. 1.3.3 Comisso de Valores Mobilirios (CVM) O segmento do mercado financeiro em que pretendemos atuar conhecido como mercado de capitais. a Comisso de Valores Mobilirios, autarquia vinculada ao Ministrio da Fazenda, que possui a funo de normatizar todas as matrias referentes a esse mercado. Seu objetivo promover a expanso e o desenvolvimento do mercado de capitais, criando um ambiente favorvel para a emisso e a negociao de ttulos caractersticos desse mercado. tambm responsabilidade da CVM fiscalizar e disciplinar a atuao de todos os integrantes desse mercado, tendo poderes para apurar, julgar e punir irregularidades eventualmente cometidas. Diante de qualquer suspeita, a CVM pode iniciar um inqurito administrativo, atravs do qual recolhe informaes, toma depoimentos e rene provas para identificar claramente o responsvel por prticas ilegais, oferecendo-lhe, a partir da acusao, amplo direito de defesa. Somente no esto sujeitos regulao da CVM os ttulos

da dvida pblica federal, estadual ou municipal e os ttulos cambiais de responsabilidade de instituio financeira desde que no sejam debntures. Dada a natureza de suas atividades, a CVM recebe, processa 30 e coloca disposio do mercado toda uma massa de informaes relevantes referentes ao mercado e s companhias de capital aberto. Apesar de no exercer julgamento de valor em relao a qualquer informao divulgada pelas companhias, a CVM zela pela regularidade e confiabilidade e, para tanto, normatiza e persegue a sua padronizao. 1.4 - Segmentao do mercado financeiro Segundo certas caractersticas, o mercado financeiro costuma ser segmentado em quatro tipos principais de mercados. Embora sejam perfeitamente distintos quanto a suas caractersticas, no restam dvidas de que esses mercados se inter-relacionam e, assim, determinadas operaes podem afet-los simultaneamente. 1.4.1 Mercado de crdito Nesse mercado, so efetuados os financiamentos de curto e mdio prazo, tanto para pessoas fsicas como jurdicas para as jurdicas, principalmente por motivo de capital de giro; e, para as fsicas, por motivo de consumo corrente ou de bens durveis. As vendas a prazo so exemplos de operaes do mercado de crdito. Atuam nesse mercado majoritariamente os bancos comerciais, bancos mltiplos e financeiras. 1.4.2 Mercado de capitais

Nesse mercado, so efetuados os financiamentos do capital fixo das empresas e das construes habitacionais. Esse financiamento se d atravs da emisso e da negociao de ttulos e valores mobilirios (que podem ser transacionados). As aes so ttulos mobilirios, e sua negociao representa uma operao tpica desse mercado. Atuam nesse mercado instituies ditas no-monetrias, ou seja, que no so capa31 Fundamentosdomercadodeaes zes de multiplicar moeda. So exemplos dessas instituies as corretoras e distribuidoras de valores mobilirios e bancos de investimento. 1.4.3 Mercado monetrio o mercado de maior giro financeiro. Nele, so realizadas operaes de curto e curtssimo prazo com o objetivo principal de financiar os desencaixes monetrios dos agentes econmicos, ou seja, as instituies financeiras e o Tesouro Nacional negociam entre si nesse mercado o excesso ou a falta de caixa em que incorrem. Fazem isso utilizando ttulos pblicos. conhecido, tambm, como mercado interbancrio ou open market. O Banco Central um importante player desse mercado, operando sua poltica monetria atravs da venda ou da recompra de ttulos pblicos, regulando sua liquidez e, por consequncia, a oferta de moeda na economia. Noutro aspecto, o governo tambm atua atravs do Tesouro Nacional, suprindo suas prprias necessidades atravs da emisso primria

de ttulos. 1.4.4 Mercado cambial onde so realizadas operaes que envolvem a necessidade de converso de moedas estrangeiras em moeda nacional e vice-versa. Basicamente, so operaes de curto prazo, feitas principalmente por bancos comerciais e corretoras autorizadas. O intermedirio financeiro compra divisas dos exportadores e vende para os importadores. Desses mercados, aquele que realmente nos interessa o mercado de capitais, pois nele que esto includos os ttulos que 32 pretendemos negociar, como as aes. Vamos aprofund-lo nas prximas pginas. CAPTULO 33 O mercado de capitais 2 - O MERCADO DE CAPITAIS............................................................................... 34 2.1 Ttulos representativos do capital das empresas..............35 2.2 Ttulos representativos da dvida das empresas...............35 2.3 Ttulos derivativos.................................................................................36 2 34 1 - O MERCADO DE CAPITAIS O mercado de capitais um sistema de distribuio de ttulos e valores mobilirios privados. A inovao financeira acabou por tornar essa definio extremamente abrangente, pois no raro

um ativo negociado no mbito dos mercados de capitais tem relao direta com outros mercados. Isso se d, principalmente, por causa dos contratos de derivativos, que podem ter sua variao atrelada a qualquer coisa. o caso dos contratos de dlar futuro. Esses contratos so operados dentro do mbito do mercado de capitais, mas oscilam atrelados ao dlar comercial, operado dentro do mbito do mercado cambial. De qualquer forma, a lei n 10.303, de 31 de outubro de 2001, define como valores mobilirios aqueles que se enquadram nas caractersticas abaixo: I. Aes, debntures e bnus de subscrio. II. Cupons, direitos, recibos de subscrio e certificados de desdobramento relativos aos valores mobilirios. III. Certificados de depsito de valores mobilirios. IV. Cdulas de debntures. V. Cotas de fundos de investimento em valores mobilirios ou de clubes de investimento em quaisquer ativos. VI. Notas comerciais. VII. Os contratos futuros, de opes e outros derivativos, cujos ativos subjacentes sejam valores mobilirios. VIII. Outros contratos derivativos, independentemente dos ativos subjacentes. Alm desses, a lei n 10.303 introduziu a seguinte definio: 35 Fundamentosdomercadodeaes IX. Quando ofertados publicamente, quaisquer outros ttulos ou contratos de investimento coletivo, que gerem direito de

participao, de parceria ou de remunerao, inclusive resultante de prestao de servios, cujos rendimentos advm do esforo do empreendedor ou de terceiros Em palavras mais simples, podemos dividir os ttulos pertencentes a esse mercado entre aqueles representativos do capital das empresas, aqueles referentes dvida das empresas e os contratos derivativos. 2.1 Ttulos representativos do capital das empresas Os ttulos representativos do capital das empresas se referem principalmente s aes. Mas somam-se s aes uma srie de outros papis que representam direitos sobre essas ou que certificam sua posse, seja atravs de fundos de investimento ou no. So ttulos de renda varivel. 2.2 Ttulos representativos da dvida das empresas So as notas promissrias e as debntures, ambos os ttulos de renda fixa. As notas comerciais tambm so conhecidas como commercial papers. Representam emprstimos de curto e mdio prazo tomados no mercado por empresas no-financeiras (instituies financeiras no podem emitir esses papis). J as debntures so ttulos que representam emprstimos de longo prazo. So bastante flexveis nas suas caractersticas e, por isso, so consideradas os instrumentos mais importantes de captao de recursos via emisso de dvida. Mesmo sendo classificadas como ttulos de renda fixa, as debntures podem ter caractersticas de renda varivel, como prmios, participa36 o no lucro da empresa ou at mesmo conversibilidade em

aes da companhia. As instituies financeiras que recebem depsitos de seus clientes so proibidas de emitir debntures. As demais instituies financeiras podem, mas, para isso, precisam receber uma autorizao do Banco Central. 2.3 Ttulos derivativos Derivativos so valores mobilirios que possuem seu valor atrelado a outros ativos, de forma que derivam deles. Por isso, o nome derivativo. Eles foram inicialmente concebidos pela necessidade de proteo por parte de produtores e comerciantes, que ficavam expostos s oscilaes dos produtos que produziam ou comercializavam. Atravs desses contratos, possvel travar o preo de determinado ativo (fazer hedge) para liquidao futura, transferindo o risco da oscilao a uma contraparte, geralmente um especulador. So sempre contratos para liquidao futura. Esse tipo de ativo extrapola o mbito acionrio, pois pode derivar de qualquer coisa: moedas, aes, juros, commodities, ndices, etc. No raro, esses ativos se tornam extremamente complexos. No fazem parte do mercado de capitais os ttulos da dvida pblica federal, estadual ou municipal e os ttulos cambiais de responsabilidade de instituio financeira, exceto as debntures. No entanto, atravs do instrumento dos contratos derivativos, possvel que se criem contratos atrelados a esses ttulos e, nesse caso, se enquadrariam dentro do segmento de mercado de capitais. Percebemos, ento, que

podemos considerar pertencente a esse segmento qualquer 37 Fundamentosdomercadodeaes ativo que seja de competncia da CVM. Nenhuma emisso pblica de valores mobilirios poder ser distribuda, no mercado, sem prvio registro na CVM, entendendose por atos de distribuio a venda, a promessa de venda, a oferta venda ou subscrio, a aceitao de pedido de venda ou a subscrio de valores mobilirios.

CAPTULO 39 O mercado acionrio 3 - O MERCADO ACIONRIO..............................................................................................40 3.1 Funo................................................................................................................................ 40 3.2 A necessidade e as fontes de financiamento das empresas .......................................................................................................................................41 3.3 Compreendendo a alavancagem.....................................................................43 3.4 Admisso societria nos principais modelos societrios........... 47 3.5 A busca por novos scios para incremento do capital social.................................................................................................................................5 1 3.6 Como ter acesso aos mercados de bolsa e balco............................53

3.7 Abertura de capital.....................................................................................................54 3.8 Formas de emisso de ttulos.............................................................................57 3.8.1 Colocao firme...............................................................................57 3.8.2 Melhores esforos.........................................................................57 3.8.3 Residual.................................................................................................58 3.9 Definio de preo para emisso de ttulos............................................58 3.10 O processo de bookbuilding............................................................................60 3.11 Distino de mercado conforme a natureza da emisso............62 3.11.1 Mercado primrio......................................................................62 3.11.2 Mercado secundrio...............................................................63 3.12 Como participar de IPO ou qualquer oferta pblica....................64 3.13 Importncia do preo das aes para as empresas.....................66 3 40 3 O MERCADO ACIONRIO O mercado acionrio est contido dentro da segmentao de mercado de capitais. Ele consiste num sistema de distribuio de valores mobilirios que tem o propsito de viabilizar a capitalizao das empresas com recursos de longo prazo e de dar liquidez aos ttulos por elas emitidos, os quais garantem esses recursos. Esse sistema formado pelo conjunto de instituies que negociam com ttulos e valores mobilirios e pelas instituies que proveem a infraestrutura para que esses negcios possam ocorrer. As corretoras de valores e as bolsas de valores so as instituies tpicas do mercado acionrio.

Atravs desse mercado, o cidado comum tem a oportunidade de participar do processo de enriquecimento de seu pas, investindo diretamente nas aes* das empresas que julga promissoras. Se essas empresas tiverem um bom desempenho, suas aes se valorizaro, refletindo os incrementos de lucros obtidos. Assim, mesmo o investidor no estando diretamente envolvido no processo produtivo, ele pode lucrar junto com as empresas. * Ttulos de igual valor que representam a menor parcela de capital social de uma empresa. 3.1 Funo A funo do mercado acionrio, ento, canalizar os recursos ociosos dos agentes poupadores para o financiamento das atividades produtivas de uma economia. Essa funo de canalizao a atividade bsica do mercado financeiro como um todo, mas existe uma caracterstica bastante importante no modo pelo qual o mercado de aes desempenha essa 41 Fundamentosdomercadodeaes funo. O mercado de capitais cria predominantemente* scios, enquanto os mercados de crdito criam credores. *O mercado acionrio negocia predominantemente aes, mas tambm so negociados outros ttulos em menor proporo, como debntures, que no constituem propriedade societria, mas obrigao societria. 3.2 A necessidade e as fontes de financiamento das empresas

A disponibilidade de capital fundamental para o avano de qualquer empresa. Existe a necessidade constante de investir em novas tecnologias, projetos, plantas industriais ou aquisio de mquinas e equipamentos. Realizar esses investimentos requer que a empresa tenha como bancar os custos desses projetos. Existem, basicamente, duas fontes principais de recursos para bancar as atividades de uma empresa: recursos prprios ou recursos de terceiros. So poucas as empresas que conseguem financiar seu desenvolvimento com recursos prprios, oriundos do lucro de sua atividade. Geralmente, a atividade produtiva (especialmente a industrial) depende da alocao de grandes somas de recursos para auferir um lucro apenas marginal em cima desse capital. Assim, natural que, boa parte das vezes, a empresa j se encontre com a totalidade de seus recursos investidos no prprio negcio ou, caso ainda consiga com esses recursos financiarse, isso exigiria um crescimento lento e pouco competitivo. Mesmo numa situao ideal, em que a empresa tem capacidade de autofinanciamento, ainda economicamente interessante avaliar a utilizao de capital de terceiros. Existe um ponto timo na relao entre capital prprio e capital de ter42 ceiros que maximiza o retorno sobre o capital prprio atravs do princpio da alavancagem. Esse assunto, conhecido como composio de capital, de profundo interesse das empresas e estudado dentro da microeconomia. De qualquer forma, buscar financiamento externo, na maioria

das vezes, no uma opo, uma necessidade. Nesse caso, esses recursos podem ser angariados junto aos os prprios scios, junto ao governo de forma subsidiada ou com terceiros. A opo de financiar-se atravs de emprstimos dos prprios scios est sempre aberta, mas depende de dois fatores: possurem pessoalmente o capital demandado e terem interesse de emprest-lo. Pela prpria natureza da atividade produtiva, dificilmente os scios, sozinhos, tero a capacidade financeira de prover os recursos demandados. E ainda que possuam essa capacidade, sob o ponto de vista da diversificao, prover esse emprstimo pode coloc-los numa situao de exposio demasiada aos riscos do empreendimento, fazendo-os considerar outras opes. Assim, tem-se como opo o governo ou terceiros. desejo de toda empresa poder contar com financiamento governamental com juros subsidiados*, mas, a no ser que a atividade da empresa seja estratgica ou esteja entre as prioridades do governo, isso dificilmente ir ocorrer. Portanto, a opo mais comum de financiamento vem de recursos privados de terceiros no-scios. *Subsidiados: quando algo facilitado economicamente pelo governo. Na realidade, sob o ponto de vista da empresa, a obteno de recursos via emprstimos de terceiros, seja de quem for 43 Fundamentosdomercadodeaes (scios, governos ou terceiros privados), esbarra num mesmo

obstculo: existem limites para a participao de capital de terceiros numa empresa. Devemos entender que a participao massiva desse tipo de capital pode deixar a empresa numa situao financeira extremamente frgil, pois, quanto maior a participao do capital de terceiros, mais exposta estar aos riscos de operar alavancada. O risco da alavancagem, conhecido como risco de cobertura, ocorre porque o resultado operacional de uma empresa dividido entre governo (na forma de tributos), acionistas (na forma de dividendos, juros sobre capital prprio, etc.) e credores (principal da dvida e juros). 3.3 Compreendendo a alavancagem Agora, oportuno compreender um pouco melhor o que alavancagem e por que abusar desse recurso cria uma situao de fragilidade financeira numa empresa. O termo alavancagem vem de alavanca. um princpio da fsica que o uso de alavancas potencializa a fora de movimentos mecnicos. Utilizando uma simples alavanca, conseguimos movimentar objetos que, pelo uso direto de nossa fora fsica, no seramos capazes. A alavancagem financeira parecida. Utilizamo-nos de uma alavanca (capital externo) para controlarmos um capital maior do que as nossas disponibilidades financeiras permitiriam, potencializando, assim, os retornos. Quando a empresa no d lucro, o governo no possui base para tributar, e os acionistas no recebem lucros. Mas os credores precisam ser pagos. 44

A ttulo de exemplo, utilizaremos uma suposio um tanto extrema: vamos imaginar que temos um empreendimento que possui um retorno de 10% sobre o capital investido. O capital investido soma R$ 30.000. Temos um retorno mensal de R$ 3.000. Agora, vamos supor que temos a possibilidade de captar um emprstimo a uma taxa de 5% ao ms de juros e, achando razovel, contratamos um emprstimo de R$ 60.000. Realizado o emprstimo, resolvemos tambm investi-lo em nosso empreendimento. O total investido passa a ser de R$ 90.000 sendo que, desses, apenas 33,3% so de capital prprio e 66,7% de capital externo via emprstimo. Isso significa dizer que estamos controlando R$ 90.000 com apenas R$ 30.000, ou seja, estamos controlando um capital trs vezes superior ao que temos. Se conseguirmos manter o retorno de 10%, estaremos, ento, obtendo um retorno de R$ 9.000 mensais. Descontando os R$ 3.000 do pagamento dos juros relativos ao emprstimo (5% sobre o valor do emprstimo), teremos um retorno lquido de R$ 6.000 mensais. Situao 1 Situao 2 Capital prprio investido R$ 30.000 R$ 30.000 Capital externo R$ R$ 60.000 Capital total R$ 30.000 R$ 90.000 Retorno sobre 10% R$ 3.000 R$ 9.000 Juros sobre emprstimo R$ - R$ (3.000) Retorno lquido R$ 3.000 R$ 6.000

Retorno sobre capital prprio 10% 20% 45 Fundamentosdomercadodeaes Podemos verificar que dobramos o retorno sobre o nosso capital. O retorno do negcio (sobre o total investido) permanece nos mesmos 10%. Porm, agora, controlamos um capital bem superior ao que realmente possumos. Isso a alavancagem. Existe, porm, um risco enorme numa operao to alavancada. Vamos supor que atravessamos um perodo ruim no nosso segmento, e o empreendimento gera um prejuzo de 10% sobre o capital investido. Vejamos o que acontece na situao 1 (sem alavancagem) e na situao 2 (com alavancagem). Situao 1 Situao 2 Capital prprio investido R$ 30.000 R$ 30.000 Capital externo R$ - R$ 60.000 Capital total R$ 30.000 R$ 90.000 Retorno sobre -10% R$ (3.000) R$ (9.000) Juros sobre emprstimo (5%) R$ - R$ (3.000) Retorno lquido R$ (3.000) R$ (12.000) Retorno sobre capital prprio -10% -40% Podemos perceber que, assim como potencializamos os ganhos, tambm potencializamos os prejuzos. O prejuzo na situao alavancada foi de R$ 9.000 do empreendimento, mais os R$ 3.000 referentes ao juro do emprstimo, que, independentemente do nosso resultado, somos obrigados a pagar ao nosso credor. Somamos um prejuzo de R$ 12.000. Isso

representa um retorno sobre o capital prprio de -40%. Mesmo que consegussemos empatar na atividade que desempenhamos, o preo de estarmos alavancados nos custaria 10% do capital inicial ao ms. E a situao piora: conforme nosso capital prprio diminui, o custo da alavancagem sobe vertiginosamente. Chega ao ponto em que, se o nosso empreendi46 mento no voltar a dar lucro rapidamente, corremos o risco de no termos condies de honrar o emprstimo. Esse risco chamado de risco de cobertura. Suponha que uma empresa vislumbre um horizonte favorvel e decida que hora de investir em maquinrio de ponta para usufruir desse cenrio positivo e crescer. Caso ela no possua recursos prprios para financiar esse investimento, ela ir recorrer a emprstimos, endividando-se. Feito o investimento, ela se v endividada e depende que o cenrio positivo se concretize para poder pagar. Infelizmente, de forma contrria ao que se previa, ocorre uma forte contrao da economia mundial, e a empresa v seus negcios minguarem. A empresa comea a dar prejuzo e ainda existem os credores que financiaram o maquinrio para serem pagos. De onde uma empresa buscar os recursos para quitar suas dvidas com os credores? Buscar novos emprstimos dificilmente resolver, porque improvvel que sejam obtidos. O alto risco de default* dessa empresa far com que o mercado ou recuse essa possibilidade ou exija prmios elevados nos juros para compensar o risco,

aumentando o custo de capital e agravando, posteriormente, o problema. No restando alternativas, a empresa comear a se canibalizar, obtendo recursos atravs de cortes oramentrios importantes ou de seu capital de giro, engessando sua capacidade de produzir em situaes mais graves, na venda de ativos de sua posse. Enfim, as complicaes de uma situao dessas podem levar a empresa falncia. * Default: situao em que um devedor falta com o pagamento ao credor. 47 Fundamentosdomercadodeaes Chegamos concluso de que existe um limite econmico e natural para o montante de financiamento externo que uma empresa poder adquirir um limite que as prprias instituies financeiras aptas a fazer emprstimo acabaro por impor devido ao risco de financiar uma empresa muito endividada. E, se o prprio resultado da empresa no suficiente para financi-la, essa situao s nos deixa uma alternativa: aumentar a base financeira dessa empresa. Isso implica a injeo e a incorporao de novos capitais na sociedade atravs de novos aportes da capital social. Para que isso ocorra, os scios dessa empresa precisam ter disponibilidade de recursos prprios e, principalmente, interesse em faz-lo. Mas, como elucidamos anteriormente, essa talvez no seja a alternativa possvel ou desejada. Nem sempre desejada porque, mesmo quando h disponibilidade, natural querer dividir os riscos do negcio (principalmente se

ele no vai bem) com terceiros. Tambm nem sempre possvel, porque, devido ao grande porte das operaes, elas saem do alcance financeiro dos proprietrios. Portanto, a resposta a esse problema a admisso de novos scios, que possam entrar com o capital necessrio. 3.4 Admisso societria nos principais modelos societrios O modelo mais comum de sociedade no Brasil o de sociedade limitada, indicado pelo Ltda aps a denominao social. Esse um tipo de sociedade fechada, celebrada atravs de contrato social, que estipula a participao societria pela posse de cotas do capital social. Uma importante caracterstica que, se no houver qualquer ato ilcito, os scios respon48 dem financeiramente somente at o limite do capital social que subscreveram* ao serem admitidos na sociedade. Assim, protegem seus bens em caso de dvidas sociais. No entanto, respondem solidariamente pelas quotas no-integralizadas pelos demais scios, caso existam. * Nesse caso, investiram. Esse tipo de sociedade responde por quase a totalidade de empresas formais no Brasil, sendo geralmente empresas de pequeno ou mdio porte. Quando essas empresas demandam por capital, no costumam ser montantes demasiadamente expressivos, de forma que, caso se opte pela injeo de novo capital social, essa demanda possivelmente conseguir ser suprida por um nmero reduzido de scios, novos ou no. Mas, na possibilidade da entrada de novos scios, natural

que eles desejem ter acesso s informaes operacionais e financeiras da empresa e, muito possivelmente, at tomar parte nas decises. Tambm natural que os antigos scios desejem manter a ordem anterior das coisas, quando decidiam sem interferncia alheia. A figura de um novo scio representa um problema nesse sentido, e, assim, importante que esse scio entrante possua uma afinidade com os demais scios, tornando o processo mais seletivo. Mas existem determinados ramos de atividade econmica que, por sua prpria natureza, demandam somas muito expressivas de recursos. Como exemplo, podemos citar a atividade de prospeco e explorao de petrleo. Essa atividade, para ser vivel, precisa de grande escala e requer somas bilionrias de investimento. Para alcanar esse patamar de investimento, um pequeno 49 Fundamentosdomercadodeaes grupo de interessados raramente ser suficiente. Seria necessria a unio de um grande grupo de interessados, facilitando, dessa forma, a existncia de vises divergentes entre os cotistas sobre como a empresa deveria ser tocada. Esse tipo de situao gera entraves que dificultam a administrao e o desenvolvimento do empreendimento na forma de sociedade limitada. Outro detalhe que, nas sociedades limitadas, os colegas em sociedade acabam tendo ligaes burocrticas bastante grandes. Por exemplo, qualquer entrada ou sada de scio leva a todo um processo burocrtico de alterao contratual na junta

comercial que demanda tempo, dinheiro e acordos, ou seja, numa sociedade onde se rene um grande nmero de scios, a estrutura de sociedade limitada no eficaz. Nesses casos, o modelo de sociedades annimas (S/A) mais adequado. Nesse modelo societrio, o capital social representado por aes. Sua principal caracterstica, que a faz ser indicada para organizaes com muitos scios, a facilidade com que se pode negociar sua propriedade. Basta que as partes assinem um contrato de compra e venda e registrem a alterao de posse das aes no livro de registros de aes da companhia sem necessariamente o consentimento dos demais scios. A estrutura das sociedades annimas tambm promove uma clara distino entre gesto e propriedade. Essa distino diminui a importncia individual de cada scio no empreendimento, possibilitando, na prtica, a congregao de um grande nmero de pessoas como scias, independentemente de conhecerem-se ou no. 50 Podemos deduzir, ento, que, nas sociedades annimas, conforme se expande a base societria, a proximidade entre os scios tende a desaparecer. Isso poderia gerar uma grande dificuldade, principalmente entre os scios minoritrios*, de adquirirem informaes sobre o andamento dos negcios. De forma a evitar esse desconforto, a lei exige das S/A uma srie de requisitos e de procedimentos administrativos, contbeis,

etc., que visam dar ampla informao sobre a situao da companhia aos scios. Dessa forma, alm de resolver na medida do possvel o problema de acesso informao, acaba por exigir da companhia uma postura muito mais profissional em termos de gesto. Mas se, por um lado, essas exigncias elevam o padro administrativo, por outro, so onerosas de cumprir, exigindo que a empresa possua certo porte para fazer frente a essas despesas. * Que possuem uma participao secundria dentro da companhia. Outra caracterstica importante que a S/A realmente protege a figura do scio-investidor (minoritrio), aquele que no busca um envolvimento com as decises da empresa, confiando essa funo diretamente aos scios majoritrios e, indiretamente, aos administradores escolhidos. Diferente das outras modalidades societrias, quando h ato ilcito ou de m-f numa S/A, no se revoga a caracterstica de responsabilidade limitada para todos os acionistas. Nas outras modalidades, a extenso da responsabilidade ilimitada a todos os scios ocorre porque se subentende uma grande proximidade entre os scios, julgando-se, ento, responsvel por omisso aqueles que no praticaram qualquer 51 Fundamentosdomercadod eaes irregularidade. Nas sociedades annimas, essa proximidade no existe necessariamente e, portanto, entende-se impraticvel essa fiscalizao por parte do scio minoritrio. A possibilidade

de responsabilidade ilimitada frente a atos ilcitos, de m-f ou de abuso de poder recai sobre os scios majoritrios (que possuem a capacidade de indicar os administradores) e sobre os prprios administradores, sejam scios ou no. 3.5 A busca por novos scios para incremento do capital social Estando numa situao em que existe necessidade de fazer grandes injees de capital social, a que meio uma S/A pode recorrer? Como conseguir reunir um grande nmero de interessados no negcio? Para responder essas perguntas, oportuno distinguir os dois tipos de sociedades annimas existentes, pois as alternativas so diferentes para cada uma delas. As S/A podem ser abertas ou fechadas. As S/A fechadas so muito mais comuns e se caracterizam por no terem suas aes negociadas em mercados de balco ou mercados de bolsa de valores, de modo que suas vias de acesso para o pblico investidor so mais estreitas. A admisso de novos scios deve ser tratada entre as partes, de forma privada por isso de serem chamadas de fechadas. Os requisitos legais para manter S/A fechadas so menores do que os das S/A abertas, sendo sua estrutura mais barata. Ainda assim, j so capazes de oferecer alternativas vantajosas no que se refere capitalizao via emisso de dvida, como a emisso de debntures. Essa alternativa no est disponvel para as limitadas. 52 Quando so necessrios grandes aportes de capital social, essas

empresas tm como alternativa os fundos de Private Equity. Esses fundos so especializados em investir em empresas de capital fechado. Os cotistas dos fundos confiam na capacidade de seus gestores na prospeco de bons investimentos e, principalmente, na capacidade deles de gerir esses negcios, pois, de fato, esses fundos costumam adquirir grandes participaes societrias e participar ativamente na gesto dessas empresas. As sociedades annimas de capital aberto possuem alternativas mais abrangentes para aumentar seu capital social atravs da admisso de novos scios, pois possuem acesso aos mercados de balco ou de bolsa. Esses mercados servem de ponto de encontro entre investidores que buscam por oportunidades e empresas que buscam investidores. Participar desses mercados d grande visibilidade s empresas, ao passo que proporciona aos investidores uma segurana maior de que iro conseguir converter com facilidade seus ttulos mobilirios (aes, debntures, etc.) em dinheiro. Alm disso, o acesso aos mercados de bolsa e balco permite s empresas possibilidade de captao, com certa facilidade, de montantes bastante expressivos de capital atravs da emisso de valores mobilirios. Uma caracterstica extremamente importante que os recursos angariados via mercado de capitais no so capitais volteis. Pelo contrrio, so recursos de longo prazo ou permanentes, comprometidos com o futuro da empresa. Quando captados via emisso de aes, so incorporados ao capital social e, dessa forma, no constituem

uma obrigao financeira que necessite ser remunerada por juros. Quando captados via emisso de debntures ou outro 53 Fundamentosdomercadod eaes tipo de obrigao, apesar de ainda representarem dvida, costumam ser mais flexveis e ter juros bem abaixo dos praticados pelos bancos num financiamento comum. 3.6 Como ter acesso aos mercados de bolsa e balco O acesso aos mercados de balco ou de bolsa restrito s sociedades annimas de capital aberto. Portanto, alm de figurar como uma S/A, a companhia ainda deve ter registro de S/A de capital aberto junto CVM. Caso no o tenha e esteja interessada, deve proceder com o pedido junto CVM. Esse pedido de registro exigir uma srie de adequaes societrias e de procedimentos para a adequao da empresa s caractersticas exigidas por lei. Por definio, uma sociedade de capital aberto toda aquela autorizada pela CVM a emitir ttulos mobilirios junto ao pblico e t-los livremente negociados nos mercados regulamentados. Os mercados regulamentados so os de bolsa e de balco, dividindose estes em balco no-organizado e balco organizado. Caso a empresa queira participar de um mercado organizado (balco organizado ou bolsa), deve tambm obter registro junto entidade organizadora do mercado desejado. Junto CVM, a empresa deve solicitar autorizao para o mercado especfico em que quer participar, no sendo possvel a participao simultnea

em mais de um tipo de mercado para o mesmo tipo de ttulo. importante salientar que uma empresa de capital fechado tambm pode emitir valores mobilirios, assim como pode tambm negociar com certa facilidade suas aes e admitir novos scios para expanso de seu capital social. A diferena que uma S/A fechada no pode se valer de meios pblicos 54 nem de instituies especializadas para tal, ou seja, ela no participa dos mercados regulamentados, os quais possuem superviso da CVM. Todas as negociaes citadas devem ser feitas privadamente, mediante contrato entre as partes. Assim, a principal vantagem das S/A abertas reside na facilidade com a qual conseguem alcanar o pblico investidor. Depois de cumpridas as exigncias e burocracias para obter permisso de sociedade aberta, a empresa provavelmente dar incio aos procedimentos para a emisso de ttulos ao mercado. Isso conhecido como abertura de capital. 3.7 Abertura de capital Geralmente, junto ao pedido de registro de companhia aberta, j se inicia o processo de emisso de ttulos, sejam eles novos ou antigos. Isso porque as demandas financeiras para tornarse uma empresa aberta so altas e no se justificam se no for com o intuito de realmente abrir o capital. A abertura de capital pode ser considerada parcial quando a emisso de ttulos se restringe a ttulos de dvida como debntures e commercial papers. A abertura de capital s entendida

como plena quando so emitidas aes ao pblico para negociao em sistemas de bolsa ou balco. A primeira emisso de ttulos ao mercado conhecida como IPO (do ingls initial public offering, e quer dizer oferta pblica inicial). As aes lanadas ao pblico podem ser antigas ou seja, j existentes e pertencentes aos scios at o momento da abertura de capital ou novas, emitidas junto ao pblico com o intuito de captar recursos. Quando antigas, representam ape55 Fundamentosdomercadodeaes nas uma alienao por parte dos antigos acionistas, transformando em dinheiro lquido essas aes. Essa uma das vantagens da abertura de capital: traz liquidez patrimonial aos acionistas, que podem negociar sua participao na empresa a qualquer momento e, com isso, fazer dinheiro. A flexibilidade para arranjos societrios outro ponto positivo. O capital aberto oferece mais alternativas em casos de partilhas de herana, sadas de importantes acionistas, mudana na estratgia empresarial e sucesso de dirigentes. Na realidade, existem vrias pontos positivos na abertura de capital alm da facilidade com que se capta capital ou se liquidam posies acionrias. O status de companhia aberta cria uma imagem institucional mais confivel, a qual facilita negcios e gera prestgio. Administrativamente, adotam-se (foradamente) prticas extremamente profissionais e, ao mesmo tempo, abre-se margem para melhor composio da estrutura de capital, balanceando as relaes entre capital prprio e de

terceiros. Isso tudo gera no mercado uma melhora significativa da percepo do risco da empresa, fazendo com que, nas situaes em que ela recorrer prtica do endividamento para se capitalizar, consiga juros menores do que se fosse de capital fechado. E, finalmente, pode-se pr em prtica com os funcionrios programas de remunerao (parcial) em aes e opes sobre aes e, assim, premi-los por desempenho, reforando o comprometimento deles com o sucesso da empresa. Mas h tambm algumas desvantagens. A primeira que se abre mo de uma boa parcela da privacidade institucional. A publicidade em cima dos atos da empresa deixa pblicas 56 suas estratgias empresariais e sua situao financeira. Apesar dessa maior abertura concorrncia, as desvantagens mais importantes so os custos atrelados ao cumprimento das exigncias legais e manuteno do status de companhia aberta junto CVM e aos mercados dos quais participa. Entre esses custos, destacam-se: Manuteno do Departamento de Acionistas e Relao com Investidores. Esse setor incumbir-se- de centralizar todas as informaes internas a serem fornecidas ao mercado, integrando e sistematizando esse conjunto de informaes. Contratao de empresa especializada na emisso de ttulos mobilirios, que coordenar o processo de abertura de capital. Contratao de empresa especializada na custdia de valores mobilirios.

Custos de marketing e de divulgao da operao ao mercado. Taxas de abertura e manuteno da CVM e das bolsas ou mercados de balco escolhidos. Contratao de servios de auditores independentes mais abrangentes que aqueles exigidos para as demais companhias. Divulgao de informao sistemtica ao mercado sobre as atividades, fatos relevantes e resultados da empresa. Percebe-se que o processo de abertura de capital bastante oneroso, fazendo sentido somente quando o volume a ser captado for grande. Isso limita essa alternativa grande maioria das companhias por serem pequenas demais. Ainda assim, o custo desse processo frente aos custos financeiros de captao de grandes somas de capital via dvida tradicional com 57 Fundamentosdomercadodeaes bancos ainda menor e acaba compensando a operao. O ato de investir nos ttulos emitidos pela primeira vez ao pblico conhecido como subscrio ou, no ingls, underwriting. 3.8 Formas de emisso de ttulos O processo de emisso de ttulos depende da contratao de uma instituio financeira dita como colocadora ou de um consrcio de instituies financeiras que, juntos, iro fazer a distribuio dos ttulos ao mercado. Em caso de consrcio, uma das instituies coordenar o processo. A colocao dos ttulos no mercado pode seguir trs modelos diferentes, resultando em custos de comisso diferentes.

3.8.1 Colocao firme o processo de lanamento no qual a instituio financeira ou o consrcio de instituies assume o compromisso de subscrever para carteira prpria qualquer quantidade da emisso que no for colocada junto ao mercado. O risco inteiramente dessas instituies. O fato de uma emisso ser colocada atravs dessa modalidade oferece uma garantia adicional ao investidor, porque, se as instituies financeiras esto dispostas a assumir o risco da operao, porque confiam no xito do lanamento, uma vez que no h interesse de sua parte em imobilizar recursos por muito tempo. Obviamente, existe um custo extra, como se fosse o prmio de um seguro, pago s instituies. 3.8.2 Melhores esforos Nessa modalidade, as instituies financeiras participantes da colocao dos ttulos junto ao pblico apenas assumem 58 o compromisso de se esforar ao mximo para colocar junto sua clientela a maior quantidade de papis, nas melhores condies possveis e durante um determinado perodo de tempo, ou seja, no existe garantia de sucesso na emisso. Qualquer dificuldade na colocao ir se refletir diretamente na empresa emissora. 3.8.3 Residual A empresa emissora pode contratar com as instituies participantes a garantia de colocao de apenas parte das aes.

Estas assumem, portanto, o compromisso de tentar colocar no mercado por melhores esforos e por um determinado prazo o mximo possvel de ttulos. Terminado esse perodo, as instituies subscrevem o que no for subscrito pelo pblico, mas at o limite contratado do total da emisso. Por exemplo, o residual contratado foi de 20%. O pblico subscreveu 60% do total das aes emitidas. Atingido o prazo limite, as instituies subscrevem mais 20% do total da emisso, totalizando uma subscrio de 80% na operao. Essas e outras informaes relevantes para o processo de emisso de ttulos so todas detalhadas no documento conhecido como prospecto, que elaborado pela coordenadora da emisso e constitui a principal ferramenta de informao para os investidores. 3.9 Definio de preo para emisso de ttulos O preo de subscrio pode ser fixado pela companhia de acordo com os termos da lei, ou pode-se optar pelo processo de bookbuilding, no qual o valor ir ser definido pela oferta e pela demanda. 59 Fundamentosdomercadodeaes importante ressaltar que uma empresa no vai a pblico sem antes fazer um minucioso estudo da viabilidade da operao. Esse estudo geralmente realizado por uma consultoria especializada, a qual pesquisar junto ao mercado a aceitao dos papis e os possveis intervalos de preos para

uma provvel emisso. Isso ser feito em conversa com grandes investidores (geralmente, institucionais como fundos de penso e grandes fundos de investimento), empresas especializadas em anlise de investimentos e, principalmente, com bancos, corretoras e distribuidoras que poderiam participar do processo. Junto aos investidores, ir se avaliar o seu apetite pelos papis; e, junto s instituies financeiras, estipular-se- o que elas acreditam ser a capacidade delas de vender os ttulos aos seus clientes. As corretoras, os bancos e as distribuidoras possuem grande interesse em avaliar esses nmeros de forma precisa. Isso se d por dois fatores principais. O primeiro que as emisses so uma ampla fonte de receita para essas instituies. Grande parte do custo de emisso de ttulos no mercado se d pela comisso desses intermedirios. Estima-se que essas comisses representem, em mdia, algo em torno de 4% do valor de uma emisso. O segundo se explica pelo fato de que, geralmente, as distribuidoras dos ttulos assumem o compromisso firme de adquirir os ttulos que no conseguirem repassar ao pblico durante a chamada oferta primria. De tal forma, acabam assumindo o risco da emisso. Nas emisses em que no h garantia firme pelos distribuidores, o investidor poder condicionar seu investimento a 60 patamares mnimos de volume de subscrio por parte do mercado, pois sua avaliao de atratividade do investimento

supe um cenrio onde a empresa consiga captar o que precisa para financiar os planos que detalha em seu prospecto assim como tambm a companhia pode estabelecer limites mnimos de captao em termos de volume e/ou de preo, que, se no so alcanados, anulam a validade da abertura de capital praticada. 3.10 O processo de bookbuilding O bookbuilding um processo de formao de preo que depende das condies de mercado. O nome vem do ingls e representa bem o processo, que efetivamente montar o livro de ofertas para a transao, de forma a estabelecer o preo que garanta o sucesso da operao. Nessa modalidade, o preo resultante e efetivo para a operao divulgado na vspera da concretizao dos negcios, mas, geralmente, conforme as ofertas vo sendo feitas, o mercado avisado sobre uma eventual movimentao do intervalo de preo esperado para a operao. Assim, nas emisses que optam pelo bookbuilding, os investidores devero estabelecer um limite mximo de preo para o qual aceitaro participar da oferta; caso contrrio, condicionar-se-o a aceitar a subscrio independentemente do preo final. Um exemplo simples pode ilustrar o processo. Baseado na Independentemente da forma de colocao junto ao pblico, o investidor sempre poder limitar o preo que se dispe a pagar pela subscrio, no participando caso o preo no final do processo seja acima do que ele estabeleceu.

61 Fundamentosdomercadodeaes avaliao da empresa, das condies de mercado e das consultas junto aos investidores, o coordenador da oferta determina um intervalo inicial esperado para o preo de lanamento entre R$ 12 e R$ 15 por ao. O capital almejado na captao de R$ 500 milhes. Durante a fase de aceitao de ofertas, o coordenador recebe as informaes de quantidade e preo das ofertas de cada investidor interessado. Essas informaes so tabuladas em ordem crescente de preo, de forma a obter, para cada intervalo de preo, a quantidade acumulada de compras ofertadas. Dessa forma, identifica-se qual o intervalo de preo que melhor cumpre as necessidades de captao da empresa. Por exemplo: se ao preo de R$ 15 existem apenas 20 milhes de aes solicitadas pelos investidores, esse no deve ser o preo da emisso. Isso ocorre porque a esse preo seriam captados R$ 300 milhes apenas, abaixo dos R$ 500 milhes almejados. A soluo baixar o preo, de forma que outros investidores participem da oferta. Assim, o coordenador analisa o livro de ofertas e atinge o patamar de preo pelo qual R$ 500 milhes possam ser vendidos confortavelmente. Ao fim do processo, todos os investidores que participam subscrevem as aes pelo mesmo preo, desde que ele contemple o limite mximo ao qual se comprometeram. bastante comum que a demanda pelos papis, ao preo final, supere a oferta. Assim,

no h aes suficientes para subscrever o total solicitado pelos investidores. Nesses casos, estabelecido um rateio. importante salientar que as caractersticas e condies para cada oferta podem diferir. Por isso, importante que o inves62 tidor leia atentamente o prospecto da operao divulgado ao pblico, pois ele detalha todos os procedimentos que sero adotados na operao. 3.11 Distino de mercado conforme a natureza da emisso Distingue-se o mercado de capitais entre mercado primrio e secundrio. Ao contrrio do que muitas pessoas imaginam, essas denominaes no implicam nenhuma segregao de qualidade, liquidez ou qualquer outra caracterstica do gnero para os ttulos. No existe concretamente um mercado primrio e um secundrio. Ambos so essencialmente os mesmos. Na realidade, essas denominaes referem-se s duas etapas inerentes a qualquer emisso de ttulo no mercado de capitais: seu lanamento no mercado e o incio de suas negociaes entre o pblico. 3.11.1 Mercado primrio Mercado primrio a denominao que damos quando os ttulos so colocados no mercado pela primeira vez. A caracterstica fundamental dessa colocao que os recursos provenientes da venda desses ttulos vo para o emissor. No caso do mercado acionrio, o emissor so empresas. No mercado de ttulos pblicos, o Estado. Como vimos anteriormente, o ato de comprar aes no mercado primrio tambm conhecido como subscrio. A subscrio

sempre um ato de compra por parte do investidor e sempre um ato de venda por parte do emissor. Mas nem sempre os ttulos negociados no mercado primrio caracterizam ttulos novos. A emisso pode conter, por ocasio da abertura de capital, aes antigas pertencentes a antigos investidores ou proprietrios que, 63 Fundamentosdomercadodeaes agora, buscam liquidar seu investimento; ou pode ser, ainda, na ocasio de qualquer emisso, ttulos antigos que a empresa guardava em tesouraria e que no participaram de outras emisses. Fica claro, ento, que somente atravs do mercado primrio que o mercado de capitais cumpre seu papel de canalizar os recursos dos poupadores para atividades produtivas. 3.11.2 Mercado secundrio O mercado secundrio uma nova etapa de negociao da ao. Depois de efetuada a transao no mercado primrio, os ttulos tm a data de estreia para negociao nos mercados secundrios. O preo desse ttulo, na sua estreia, no ser o da emisso primria. O primeiro preo ser estabelecido por novo leilo e, posteriormente, pela simples negociao. Nesse mercado, tanto o subscritor pode vender as aes que adquiriu na emisso primria como pode compr-las o investidor que ficou de fora da subscrio. Quando ocorrem esses negcios, h apenas uma troca de titularidade desses ttulos, no ocorrendo nenhuma alterao contbil na empresa emissora. Deve ficar claro que, quando se compram aes no mercado secundrio,

o montante pago pela ao vai para seu detentor, no para a empresa. A empresa emissora no mais dona das aes em circulao. Elas pertencem aos acionistas que as adquiriram. Se, no mercado primrio, a empresa determinava condies e preos para a emisso de seus ttulos, no mercado secundrio, ela mera expectadora. A atuao da companhia na compra e na venda de suas prprias aes vedada pela CVM a fim de evitar qualquer tipo de manipulao de preos. Isso no quer dizer que a companhia no possa participar do mercado. Mas, 64 sempre que pretender, deve ser autorizada pela CVM, e suas intenes sero anunciadas para todo o mercado. Assim, o preo das cotaes definido pelo equilbrio de foras entre vendedores e compradores. As bolsas de valores so tpicas instituies de mercado secundrio. Elas cumprem um importante papel no sistema, pois oferecem um ponto de encontro entre investidores interessados em comprar e investidores interessados em vender, ou seja, elas proveem um ambiente que maximiza, na medida do possvel, a liquidez de um ttulo. A noo de que se pode, de forma transparente e fcil, transformar um ttulo em dinheiro aumenta a procura por esse ttulo. 3.12 Como participar de IPO ou qualquer oferta pblica Falando do mercado brasileiro, justo dizer que so os grandes investidores que suportam uma emisso de ttulos. So os investidores institucionais, representativos de fundos de penso

e grandes fundos de investimento. A eles dada a preferncia na subscrio at pelo seu carter menos especulativo de atuao, o que fornece maior estabilidade aos preos. O pequeno investidor, geralmente pessoa fsica, tende a ser mais voltil em seus investimentos. Por isso, as empresas costumam reservar ao investidor institucional a maior parcela da emisso. Como os investidores institucionais, na sua maioria, so estrangeiros, podemos afirmar que nossos mercados so amplamente suportados pelo capital externo. Nas emisses de aes entre 2003 e 2008, a participao de capital estrangeiro chegou, na mdia, perto de 70% do total. Com isso, no queremos dizer que no haja procura por 65 Fundamentosdomercadodeaes parte do pequeno investidor nacional a ponto de chegar a uma participao maior na subscrio, apenas que, como o investidor institucional que d intenes firmes de grande alocao de recursos, os coordenadores entendem ser conveniente preferi-los. Para que no haja excluso do pequeno investidor (varejo), geralmente reservada uma parcela menor da emisso s pessoas fsicas, com alguns limites. No nosso mercado, o investidor pessoa fsica limitado a uma inteno de investimento mnimo de R$ 3 mil e mximo de R$ 300 mil. Esse limite por CPF e no por conta. Essa noo importante, pois o investidor que submeter reserva por mais de uma corretora para que seja possvel extrapolar o limite ter

ambas as reservas canceladas pelo coordenador de oferta. Quando tratvamos dos limites mnimos e mximos, nos referimos reserva pela palavra inteno. Isso se deve pelo fato de haver uma quantidade limitada de aes para esse pblico, podendo, frequentemente, haver maior demanda do que oferta. Nessas situaes, haver rateio conforme as regras citadas no prospecto da oferta. Por isso, comum que, mesmo reservando o limite mximo, o investidor consiga, nos IPOs bemsucedidos, apenas uma frao disso, R$ 5 mil, por exemplo. O longo perodo de alta vivenciado pelo mercado acionrio entre 2003 e a metade de 2008 aliado a essa caracterstica de quantidade limitada de aes disposio do varejo fez com que se verificasse nos preos de estreia no mercado secundrio uma expressiva alta em relao ao preo de subscrio. Frente a essa constatao, surgiu um tipo de investidor de objetivo altamente especulativo: o flipper ou flipador. 66 Esse investidor costuma entrar na reserva de subscrio e, atendido, vende suas aes no leilo de estreia no mercado secundrio. Como, na maior parte das vezes, o rateio limita muito o valor subscrito por CPF, esse tipo de investidor costuma abrir contas nas corretoras em nome de parentes e amigos, utilizandoos de laranjas para essas operaes. Dessa forma, usando vrios CPFs, o flipador consegue montantes maiores. A prtica das corretoras de exigir como garantia apenas 20% do montante solicitado ou, algumas outras, de no exigirem margem

alguma, facilitam esse procedimento. Essa prtica vista com maus olhos pelas emissoras, visto que cria um excesso de rateio por carter puramente especulativo, no comprometido com o futuro da empresa; e acaba punindo com subscries demasiadamente limitadas aqueles investidores de viso mais a longo prazo. Desde 2007, algumas emisses estabeleceram uma lista negra para esse tipo de investidor, criando clusulas que excluem da oferta aqueles investidores que apresentam um histrico de no permanecerem por um prazo mnimo com as aes adquiridas na oferta primria. Geralmente, so utilizadas como referncia as emisses mais recentes, independentemente do investidor ter participado ou no. 3.13 Importncia do preo das aes para as empresas Apesar das empresas no serem diretamente afetadas pela cotao de suas aes nos mercados secundrios, existe sim interesse no preo em que so negociadas. Em primeiro lugar, o Para participar de uma oferta pblica, preciso possuir conta em uma sociedade corretora que esteja participando da emisso. As reservas podem ser feitas via internet. 67 Fundamentosdomercadodeaes valor das aes ser, em grande parte, reflexo do desempenho das companhias. Cotaes baixas significam desempenho ruim mas isso mera consequncia. Do ponto de vista da companhia, aes pouco valorizadas significam dificuldade de se financiar atravs de novas captaes

no mercado. As empresas no esto restritas a emitir ttulos apenas uma vez. Elas podem fazer isso sempre que necessitarem de capital e optarem por fazer isso expandindo sua base acionria. Mas uma empresa no conseguir fazer nova emisso se definir um preo superior ao que negociado no mercado secundrio. Se assim decidir fazer, qualquer investidor preferir obter aes no mercado secundrio, onde mais barato. Portanto, cotaes altas significam melhores condies para novas captaes. Alm disso, um valor baixo significa uma fragilidade institucional. Uma companhia nessas condies pode ser comprada com maior facilidade, mesmo contra sua vontade. Basta que alguma outra empresa ou investidor faa uma oferta pblica de compra e obtenha adeso da maioria dos acionistas. a chamada aquisio hostil. Por outro lado, tambm ir diminuir o poder de fogo dessa empresa em qualquer negociao amigvel de fuso ou aquisio, pois essas grandes negociaes geralmente so pagas atravs de troca de aes entre as partes. Uma empresa desvalorizada possui menor capacidade de troca. E, finalmente, do ponto de vista do acionista, o valor das aes possui relao direta com sua riqueza. Portanto, sempre ser do interesse dos acionistas ter as aes valorizadas ao mximo