----------------------- Page 1----------------------AVALIANDO O RISCO NAS DECISES DE CONDIES DE CRDITO PABLO ROGERS UNIVERSIDADE FEDERAL DE UBERLNDIA KREM CRISTINA

DE SOUSA RIBEIRO UNIVERSIDADE FEDERAL DE UBERLNDIA ANAMELIA BORGES TANNS DAMI UNIVERSIDADE FEDERAL DE UBERLNDIA RESUMO

A metodologia tradicional explicada pelos manuais de administrao financeira para a anlise das alteraes nas condies de crdito, tratada comumente de fo ma simplista, considerando os resultados marginais para as propostas de condies de crdito em um ni co perodo e desconsiderando o fator risco inerente no exerccio de estimativas. Este trabalho visa discutir criticamente esta metodologia tradicional amplamente divulgada nos manuais de finanas, mostrando sua essncia e suas limitaes. O artigo prope ai nda, uma aplicao prtica buscando superar parcialmente as limitaes intrnsecas ao modelo tradicional, u sando para tal, uma anlise multi-perodos e o modelo probabilstico atravs da simulao de Mont Carlo com o apoio do software @Risk 4.5 for Excel. Palavras-Chave: Condies de Crdito, Risco, Mtodo de Monte Carlo. 1. Introduo

A palavra crdito pode ser conceituada como sendo o ato de vontade ou dispos io de algum ceder, por algum perodo, uma parcela de seu patrimnio a outrem, com a expectativa de receber tal parcela integral depois de transcorrid o o perodo estipulado - a parcela do patrimnio dada em crdito pode ser representada em d inheiro ou em bens (SILVA, 2002, p.58). Em finanas, o conceito de crdito definido como um instrum ento de poltica financeira a ser usado por uma empresa na venda a prazo de seus produtos ou serv ios. De acordo com Ross et al. (1995, p.574), a concesso de crdito o mesmo que fazer um investimento num cliente, um investimento vinculado venda de um produto ou servio e que deveria ser analisada da mesma forma que qualquer outro a tivo financeiro que tem risco e retorno (SOUSA & CHAIA, 2000, p.14). Quando h concesso de crdito cria-se no ativo da empresa uma conta de valores a receber, estes valores incluem o crdito c oncedido a

outras empresas (crdito mercantil), assim como os aos consumidores finais dos produtos ou servios (crdito ao consumidor).

os

crditos

concedid

A administrao dos valores a receber dentro das organizaes modernas torna-se de fundamental importncia, devido o aspecto que significativa porcentagem dos invest imentos das empresas estarem alocados nas contas a receber. Segundo Gi tman (2002, p.696), em termos mdios a conta de valores a receber representa em torno de 37% dos ativos c irculantes 1 ----------------------- Page 2----------------------e 16% dos ativos totais das empresas industriais americanas. Em pases que no tem u ma base de financiamento slida e um mercado de capitais estruturado, o crdito mais escasso e, por conseguinte, relativamente mais caro, restando s empresas, principalmente pequenas e mdias, tomarem crdito nos seus parceiros comerciais. Tais fatos fazem com que os investimentos em valores a receber, nos ref eridos pases, sejam relativamente maiores e mais custosos do que em pases c om mercado de capitais maduro. Cabe ainda ressaltar, como ser desenvolvida mais adiante no trabalho, em pases com alta instabilidade econmica, poltica, social etc. a administrao de crdito torna-s e mais rdua e sujeita a maiores intempestividades no cenrio externo. Classicamente, quando se estuda a administrao dos valores a receber ou administrao de crdito, costuma-se estruturar em linhas gerais o c ontedo disposto na disciplina em trs fatores que influenciam a poltica de crdito: c ondies de crdito ou termos de venda, anlise de crdito ou seleo de crdito e poltica de cobrana (ASSAF NETO, 2003; GITMAN 2002; ROSS et al., 1995; SANVICENTE, 1997; SCHERR, 1989).

O objetivo do trabalho visa fazer uma discusso crtica a respeito da metodologia tradicional adotada para analisar as alteraes nas condies de crdito utilizadas pela m aioria dos manuais de finanas (ASSAF NETO, 2003; BRAGA, 1995; BREALEY & MYERS, 1995; GITMAN, 2002; ROSS et al., 1995; SANVICENTE, 1997; WESTON & BRIGHAM, 2000). Neste intuito, far parte do trabalho a anlise das alteraes nas condies de crd

em multi-perodos e o fator risco inerente a situaes que requerem projees futuras. Ser tambm desenvolvida uma simulao aplicando o Mtodo de Monte Carlo (MMC) para auxiliar a exposio dos argumentos.

A prxima seo buscar resgatar alguns conceitos a respeito d a administrao dos valores a receber concentrando a anlise nas condies de crd ito, assim como ser apresentado tambm, segundo Scherr (1989), algumas limitaes da metodologia tradicion al adotada para tomar decises de condies de crdito. A terce ira seo apresentar consideraes acerca da incluso da varivel risco na anlise, bem como os fundamentos do MMC. Na quarta seo ser desenvolvida uma simulao, com apoio do software @Risk 4.5 for Excel, aplicando o MMC na anlise multi-perodos das alt eraes das condies de crdito. Finalmente na seo cinco, sero tecidas algumas consideraes a ttulo de conclus 2. Administrao de Valores a Receber giro, a admin

Dentro do ciclo da gesto do capital de istrao de valores a receber inicia-se quando termina a administrao de estoques e termina o caixa inicia-se (SCHER, 1989). Quando uma empresa servios, pode receber pagamento a vista ou esperar o pagamento durante certo perodo, crdito.

quando a administrao d vende bens e

ou seja, conceder

De acordo com Scherr (1989, 156-158) existem p elo menos quatro possveis explicaes para a existncia da concesso de crdito: 1) arbitragem financeira; 2) proble ma de informao na venda de bens; 3) pagamento de bens sem dificuldade; 4) flutuaes temporrias na demanda1. Em um mercado eficiente no deveria existir a figura da concesso de crdito. Os compradores se necessitassem de recursos para adquirir produtos deveriam buscar no mercado de crdito bancrio a determinadas taxas de juros ou at mesmo no mercado de capital. Porm, no assim que funciona na maioria dos pases, o acesso ao mercado de capitais diferente para compradores e vendedores por diversos fatores, que no cabe no trabalho 2 ----------------------- Page 3----------------------analisar. A partir desta perspectiva surge a primeira explicao para a existncia da concesso de crdito relatada por Scherr (1989, p.156). A segunda explicao diz respeito ao fato da concesso de crdito fornecer informaes ao comprador e vendedor. Se a venda for a prazo, o comprador poder verifi car a qualidade do produto adquirido e rejeita-lo caso este no est eja dentro das condies previamente estabelecidas.

O terceiro fator explicativo que Scherr (1989, p.158) aponta, est relacionado facilidade que compradores e vendedores tm nas transaes normais de remessas de crdit o. Segundo o autor: considerando os pontos de vistas de comprador e vendedor, existem vantagens significativas para pagamento de bens ou servios pelo processo de remessa de cheque normal, at mesmo se o tempo do recibo dos bens para pagamento somente de alguns dias 2 (SCHERR, 1989, p.158). A ltima explicao disposta pelo mesmo autor diz respeito ao grau de sazonal idade da demanda. Empresas com grande sazonalidade da demanda tm no crdito um incentivo para que clientes comprem mercadorias e servios de forma mais regular, evitando o problema de concentrao de vendas em determinados perodos. A reduo dos lucros devido concesso de crdito pode compensar os custos incorridos com manuteno de estoques. Conforme Assaf Neto & Tibrcio (1997, p.98), as possveis razes da venda a p razo [concesso de crdito] no respondem isoladamente pela existncia de crdito. Na prtica, observa-se que em cada situao pode prevalecer uma possvel razo para que a empresa admita vender a prazo . Na verdade, entendido como os autores a cima, valores a receber devem ser tratados como investimentos realizados pela empresa, e sendo assim, estudados com as tcnicas de anlise de investimento comumente aceitas, prin cipalmente atravs do VPL e da TIR, pois estas melhor expressam a realidade econmica de um investimento . Quando se define a poltica de crdito, a empresa deve levar em considerao o fluxo de caixa proveniente desta poltica e o investimento requerido p ara coloc-la em prtica. Desta forma, a anlise deve-se pautar em termos marginais (incre mentais) em relao poltica original em face da poltica proposta. Tomando os valores a receber como investimentos realizados pela empresa, torna-se necessrio conhecer os fatores ou variveischaves que so influenciadas pela poltica de crdito. De acordo com Scherr (1989, p.159-162) as principais variveis-chaves afe tadas pelas decises de poltica de crdito so: cobrana de vendas, investimento em estoques, custo d e vendas, desconto e despesas de dvida incobrvel, custo de cobrana, dispndios de capit al, efeitos do imposto de renda, salvamento e recuperao das vendas3. Fazendo a leitura de Scherr (1989), Assaf Neto & Tibrcio (1997, p.99), citam quatro principais destas medidas financeiras de uma poltica de crdito: 9 Investimento de Capital: o aumento do volume de v

endas, rao

provocado por uma mudana na poltica de crdito pode incentivar mais rpida do investimento, aumentando sua liquidez e reduzindo seu risco.

uma

recupe

da .

9 Investimentos em Estoques: quanto menor o volume de vendas empresa, menor torna-se a necessidade de inverses em estoques para fazer face a demanda

9 Despesas de Cobrana: neste item esto includos todos os gas incrementais da empresa decorrentes do departamento de cobrana; podem ser estas despesas : cartas enviadas aos clientes em atraso, tempo da administ rao, despesas judiciais, necessidade de mais funcionrios, etc. tos 3 ----------------------- Page 4----------------------9 Despesas com Devedores Duvidosos: esta varivel est relacionada probabilidad e de perda decorrente das vendas totais a crdito eral pode aumentar os custos com esta medida financeira. Como observado nestes quatros itens o volume de vendas a varivel que sofre influncia direta quando de uma mudana na poltica de crdito. A mudana no volume de vendas, por conseguinte, afeta positivamente os investimentos em valores a receber. Na verdade, o volume de vendas, o investimento em valores a rec eber e as despesas com devedores duvidosos so as variveis mais comumente analisadas quando de uma alterao n a poltica de crdito (ASSAF NETO, 2003; BRAGA, 1995; GITMAN, 2002; ROSS et al., 1995). O QUADRO 1 apresenta algumas medidas financeiras e a r elao entre estas trs variveis-chaves supracitadas. QUADRO 1 Medidas Financeiras e Poltica Geral de Crdito Padres de Polticas de Medidas Crdito Cobrana Financeiras Flexvel Rgido Apertado Volume de + Vendas + + + Prazo de Concesso de Crdito Ampliao Reduo Descontos Financeiros Elevao Diminuio uma poltica de crdito mais lib

Despesas com + Devedores Investimentos em Valores a + + Receber +

+ -

+ -

Fonte: Assaf Neto (2003, p.50) adaptado. Conhecidas as variveis-chaves influenciadas pela poltica de crdito, faz-se necessrio apresentar os componentes de uma poltica de crdito, quais sejam: 9 Condies de Crdito ou Termos de Venda: as condies de crdito dizem respeito s condies concedidas aos clientes nas vendas a prazo, compr eendem: o prazo de pagamento, o desconto por pagamento vista, perodo de desconto financeiro e o tipo de instrumento de crdito (GITMAN, 2002; ROSS et al., 1995). 9 Anlise ou Seleo de Crdito: est relacionado s decises de concesso de crdito um cliente e os limites quantitativos do mesmo. Neste componente analisa-se a capacidade creditcia do solicitante usando, por exemplo, a metodologia tradicional dos 5 C s. 9 Poltica de Cobrana: a poltica de cobrana representa os procedimentos usados p ela empresa para cobrar seus devedores, podendo ser cartas ou at mesmo recursos judiciais em casos mais difceis (SOUSA & CHAIA, 2000, p.18). Como j condies de crdito. ressaltado o trabalho concentrar unicamente no componente

2.1. Condies de Crdito 4 ----------------------- Page 5----------------------Segundo Scherr (1989, p.162): decises nas condies de crdito envolvem a parmetros: o desconto financeiro (a quantia de desconto permitid a para pagamento dentro de um perodo especificado de tempo), o perodo de tempo que este desconto ser permi tido, e a data lquida (a data de venc imento da fatura se o desconto de 4 dinheiro no utilizado) . olocao de trs c

O desconto financeiro corresponde reduo no preo de venda quando o pagament o efetuado vista ou em um prazo menor. Segundo Assaf Neto & Tibrcio (1997, p.104), a adoo de desconto pode ocorrer por quatro possveis razes: 9 desejo de adiantar o fluxo de caixa; 9 desejo de aumentar o volume de vendas; 9 desejo de reduzir o risco de insolvncia dos clientes; e 9 desejo de reduzir a sazonalidade das vendas O perodo do desconto financeiro diz respeito ao tempo estipulado para ap roveitar o desconto a partir do incio do perodo de crdito. O efeito lquid o do perodo do desconto financeiro nas variveis-chaves comentadas bastante incerto, devido dificuldade em se mensurar a quantidade de clientes que optaro pelos descontos. O prazo de crdito refere-se ao perodo durante o qual a empresa financia seu cliente (SOUSA & CHAIA, 2000, p.18). Os prazos de financiamento dependem do setor de atividade em que a empresa est inserida. De acordo com Ross et al. (1995, p.575), uma empresa deve considerar trs fatores ao estabelecer um prazo de crdito: 9 A probabilidade de que o cliente no pague: sendo os clientes da empresa d e risco alto, a mesma poder ser mais rgida nos prazos. 9 O tamanho da conta: contas menores tm custos relativamente maiores, alm do fato de tais clientes serem menos importantes para a empresa. 9 A perecibilidade dos bens: se o bem for de vida curta o mesmo servir de ga rantia por um menor tempo.

Complementando tais consideraes, Assaf Neto & Tibrc io (1997, p.108) ainda citam que a fixao dos prazos de crdito depender: da oligopolizao dos setores, da taxa de juros praticada pelo mercado, das restries legais e da freqncia de compras do client e. A metodologia tradicional adotada para tomada de deciso sobre condies de crdito, considera para fins de simplificao apenas as variveis : volume de vendas, investimentos em valores a receber e perdas com inc obrveis. Um exemplo do desenvolvimento de tal metodologia apresentado no QUADRO 2. Geralmente, usa-se uma forma abreviada para enunciar as condies de crdito, como

por exemplo, 2/10 lquido 30. A forma expressa que o comprador recebe um desconto de 2%, se pagar sua conta em dez dias aps o incio do perodo de crdito; se por acaso o clien te no aproveitar o desconto financeiro, precisar pagar a importncia total em trinta dias . 2.2. Limitaes da Metodologia Tradicional 5 ----------------------- Page 6----------------------Segundo Scherr (1989, p.163), enquanto esta metodolog ia de anlise for muito simples, ela concorre para ter problemas significativos re presentando nas situaes enfrentadas pelas empresas e avaliando os efeitos do fluxo de caixa nas decises de 5 condies de crdito . O autor cita trs principais problemas relaciona dos com o modelo tradicional de decises de condies de crdito. O primeiro diz respeito ao fato de a anlise se pautar em um nico perodo, e desconsiderar os fluxos de caixa futuros: vrios destes probl emas originam de uma suposio particular feita nesta metodologia relativa ao padro do tempo dos fluxos de caixa futuros 6 (SCHERR, 1989, p.163). Os resultados da anlise t radicional apenas seriam factveis se o fluxo de caixa lquido encontrado fosse o fluxo de caixa perptuo. O segundo problema surge do aspecto de a metodologia tradicional desconsiderar variveischaves como investimento em capital, economias de valores e o efeito dos impostos, no clculo do fluxo de caixa incremental. Segundo Scherr (1989, p.165), no h proviso fe ita dentro desta metodologia por avaliar os efeitos de mudanas em dispndios de capital, valores de recuperao, ou impostos que ocorrem por causa de mudanas nas condies de crdito 7. QUADRO 2 Metodologia Tradicional para Deciso de Condies de Crdito um , as vendas a prazo totalizam 6.000 unidades com um preo de R$ 100,00. Os custos variveis so de R$ 60,00 a unidade. A empresa estima que, com a in troduo do desconto as vendas aumentaro em 5%, sendo que 50% das mesmas passaro ser feitas com desconto. Es Considere que a Cia Simulada esteja pretendendo introduzir desconto de 2% para pagamento at dez dias depois da compra. O perodo mdio de cobrana de trinta dias

tima-se que o perodo mdio de cobrana reduzir para quinze perdas com devedores incobrveis diminuiro de 2% para 1% das vendas. O xigido pela empresa sobre investimentos de igual risco de 10%. 9 Giro dos valores a receber 360 Plano Original = 30 9 Clculo simplificado do lucro lquido Incremental Margem de Contribuio Incremental 12.000 9 [ 300 unidades (100 60)] Custo Incremental em Valores a Receber (606.300) (15.750) 9 A) Investimento com o plano proposto = 9 B) Investimento com o plano original = 30.000 24 (606.000) 12 Plano Proposto = 15 360

dias, retorno

e e

as

24

12 Custo do Investimento Incremental [(B-A) 0,10] 1.425 Custo Incremental com Devedores Incobrveis 9 C) Custo com o plano proposto (0,016.300 100) (6.300) 9 D) Custo com o plano original (0,02 6.000 100) 12.000 Custo Incremental com Incobrveis (C-D) 5.700 Custo do Desconto Financeiro (0,02 0,50 100 6.300) (6.300) = Variao do lucro Resultado com a Proposta 12.825 Fonte: Elaborao Prpria. 6 ----------------------- Page 7-----------------------

Por ltimo, o fato de os valores obtidos atravs de estimativas estarem su jeitos a erros de previso, traz a importncia de se considerar o risco de as situaes propostas no se efetivarem. De acordo com Scherr (1989, 175), a avaliao de vrias polticas nas condie de crdito envolve a estimao de fluxos de caixafuturos, e existem numerosas fontes d e erro 8 potenciais que podem gerar resultados atuais diferentes das estimativas . Quatro possveis fontes potenciais de resultados estimados errados poderiam surgir: das previses d

e clientes que pagaro com desconto, das estimativas no giro de valores a receber (via variao n o prazo mdio de cobrana), das previses de volume de vendas e das esti mativas com crditos incobrveis. Para superar o primeiro problema, Scherr (1989, p.165) sugere ser feit o uma anlise multi-perodo para as decises de condies de crdito. Atravs de rvores de deciso, com auxlio de planilhas eletrnicas ou de softwares como o Pre cisionTree 1.0 for Excel (www.palisade.com) e o DecisionPro 4.0 Developer (www. vanguardsw.com), pode-se decidir sobre condies de crdito observando infinitos perodos de tempo. Tecendo ainda consideraes em relao ao primeiro problema, Scherr (1989, p.1 65) cita: para ser razovel, a aproximao de um-perodo tradicional para a deciso nas condies de crdito pode ser vista como uma tentativa para aprese ntar aos estudantes iniciantes os que a referida pode ser justificativa outros problemas) da 9 conflitos existentes na anlise das condies de decises de venda

. claro

argumentao amenizando o problema supracitado generalizada na de simplificao (e por certo na desconsiderao dos fatores elencados nos metodologia tradicional.

Concernente ao fato de desconsiderar o risco da estimativa (problema trs da metodologia tradicional), Scherr (1989, p.175) sugere trs mtodos d e anlise: incluso da taxa de desconto ajustada, anlise de sensibilidade e simulao. De acordo com o autor : a simulao (...) avalia o risco de sada previso de caixa e p otencialmente frutfero por avaliar o risco em muit as situaes. Porm, o custo de estimao adicional inerente na simulao mais vantajoso quando vrios parmet ros import antes da deciso exibem grandes vari aes e que provavelmente de dinheiro na 10 modificam substancialmente a anlise dos resultados . Na grande maioria das anlises nas condies de crdito em muitas variveis consideradas incertas que devem ser estudadas em termos probabilsticos. exist

Tendo como base o argumento de Scherr (1989, p.175), que a simulao apres enta-se uma tcnica mais apurada quando se tem grande imprevisibilidade nas variveis do mod elo de

deciso das condies de crdito, na prxima seo analisar-se- pormenorizadamente o risco de estimativa de tais variveis e os fundamentos da simulao atravs do Mtodo de Monte Carlo (MMC). 3. Fator Risco e Mtodo de Monte Carlo

O risco est subjetivamente relacionado probabilidade de um evento no oco rrer e prejudicar o resultado esperado. Diferente da incerteza , que no po de ser quantificada, o risco em que um investimento est submetido pode ser medi do atravs de modelos de clculos. Particularmente, em situaes que requerem estimat ivas de variveis no controlveis o fator risco inerente aos erros de previso, porm conhecidas as distrib uies de probabilidade destas variveis, podero ser obtidas objetivamente e mensuradas de ntro de um intervalo do confiana. 7 ----------------------- Page 8----------------------Para que o processo de simulao esteja presente em uma anlise basta verificar se alguma varivel do problema assume a condio de aleatoriedade. No caso especifico da anlise de investimentos em situaes de risco, a ferramenta da si mulao torna-se uma tcnica para o auxlio nas tomadas de decises de investimento. O processo de simulao atravs do Mtodo de Monte Carlo, como desenvolvimento sistemtico estatstico, data de 1944 quando foi usado como ferramenta de pesquisa p ara o desenvolvimento da bomba atmica. Este carrega tal nome devido analogia com as rol etas do famoso Cassino de Monte Carlo, no principado de Mnaco. O Mtodo de Monte Carlo t em por base a gerao de nmeros aleatrios de acordo com parmetros definidos para as variveis que compem o modelo a ser utilizado.

A simulao de Monte Carlo consiste em um experimento amostral com o objeti vo de estimar a distribuio de uma varivel de sada que depende de diversas variveis probabilsticas de entrada. Tomando por base as variveis de entrada: vendas, custos variveis, custos fixos, depreciao e amortizao (que influenciam o clculo dos fluxos de caixa futuros) e conseqentemente, as variveis de sada: taxa interna de retorno (TIR ) e o valor presente lquido (VPL) de um projeto de investimento, como resumido na FIG. 1, o uso do Mtodo de Monte Carlo tem como objetivo estimar probabilisticamente a TIR ou o VPL, assumindo que as variveis de entrada que afetam o seu clculo comportam-se aleatori amente.

. FIGURA 1 Fluxograma de Simulao para Anlise de Investimento

Fonte: Casarotto & Kopittke (2000, p.344).

Essa metodologia, incorporada no modelo de anlise de investimento, forne ce como resultado aproximaes para as distribuies de probabilidade dos parmetros que esto send estudados. Considerando que os investimentos em valores a receber se comportam como quaisquer outros investimentos realizados pela empresa (ROSS et a l., 1995, p.574) e que mudanas nas condies de crdito acarretam em investimentos nos valor es a receber, a metodologia de simulao essencial para avaliar o risco, pois, segundo Scherr (1989, p.175), em muitos problemas nas condies de crdito, h um parmetro que faz um papel extremamente importante na anlise e sobre o qual h incerteza considervel. Este parme tro a mudana em vendas futuras que resultam de uma mudana na poltica de crdito 11. 8 ----------------------- Page 9----------------------4. o Simulao de Alteraes nas Condies de Crdito

As alteraes na poltica de crdito de uma empresa trazem inmeras implicaes pa seu desempenho econmico-financeiro, como: a imagem da empresa, a poltica de estocagem, a necessidade de financiamento, a relao com a concorrncia, o fluxo de ca ixa etc. (ASSAF NETO & TIBRCIO, 1997, p.109). Seguindo a linha de Assaf Neto & Tibrcio (1997, p.109) a apresentao se concentrar apenas nas conseqncias financeiras diretas d as alteraes, porm considerando uma anlise multi-perodo e o fator risco das estimativas. A considerao de poucas variveis na simulao desenvolvida vai de encontro justificativa e Scherr (1989, p.165): apresentar aos estudantes iniciantes os trade-offs existen tes na anlise das condies de decises de crdito 12. Primeiramente analisar-se- apenas a situao sem considerar o fator risco na anlise proposta (a no ser aquele embutido na taxa de desconto dos fluxos de caixa), post eriormente desenvolver uma simulao atravs do MMC e com apoio do software @Risk 4.5 for Excel colocando que, algumas variveis so aleatrias e assume uma distribuio de probabilidade especfica. 4.1. Abordagem do Valor Presente Lquido Considerem-se as situaes:

A Cia Exemplo vendeu no ltimo perodo 5.000 unidades do produto X a R$ 10, 00, sendo 50% a prazo. Os custos e despesas variveis unitrias representam 50% do preo d o produto. Os custos e despesas fixas atingem R$ 10.000,00 ao perodo e a perda com incobrveis representou 1% das vendas a prazo. A diretoria considerou os eventos o corridos no ltimo perodo base de comparao para a alterao das condies de crdito proposto a seguir. A Cia Exemplo estuda a possibilidade de alterar o prazo de crdito de 30 para 60 dias. A diretoria da empresa estima que se alterada, tal poltica aumentar as vendas em 2 0%, com 40% a vista. Como conseqncia da flexibilidade na poltica de crdito estima-se que a p erda com devedores incobrveis aumentar para 1,5%. Os preos continuaram constante s. O custo mdio ponderado de capital, usado como a taxa de desconto situase em torno de 10%. A forma de obteno do investimento necessrio usando a anlise do fluxo de caixa marginal da empresa para trs perodos subseqentes apresentada na TAB. 1.

Como j ressaltado os valores a receber devem ser vistos como um investim ento da empresa, e como tal, uma deciso de investimento tomada quando o valor presente dos fluxos de caixa superior ao que seria obtido na sua ausncia , ou seja, a variao entre a situao proposta obtida pela nova poltica de crdito e a situao com a atual poltica de ser maior que zero. Em termos matemticos: ?VPL VPL P PL = Onde: VPL = valor presente P A valor -VPL A presente lquido da situao proposta e V >0

lquido da situao original. Considerando um prazo de estocagem de um ms e que os custos e despesas so incorridos e pagos a vista, o fluxo de caixa da situao original pode ser expressa conforme a representao a seguir. 9 ----------------------- Page 10----------------------14.750 0 1 14.750 14.750

2 35.000 10.000

(...)

Para uma taxa de desconto igual a 10% e considerando o valor do fluxo do caixa a partir do segundo ms uma perpetuidade, o VPL da situao original seria: TABELA 1 Clculo do Fluxo de Caixa para Cia Exemplo Periodo 1 Periodo 2 iodo 3 Situao Original Saldo Inicial .750 (+) Recebimentos Vendas a Vista 5.000 Vendas a Prazo 5.000 (-) Perda com Incobrveis 50) (-) Pagamentos Custos e Desp. Variveis 000) Custos e Desp. Fixas 0.000) Saldo Final 9.500 Situao Proposta Saldo Inicial 2.000) (+) Recebimentos Vendas a Vista 4.000 Vendas a Prazo 6.000 (-) Perda com Incobrveis 40) (-) Pagamentos 0 0 (5 0 0 3 24.000 24.000 2 0 (16.000) (3 (10.000) 4.750 1 (10.000) (10.000) (1 (25.000) (25.000) (25. 0 (250) (2 0 25.000 2 25.000 25.000 2 0 (10.000) 4 Per

Custos e Desp. Variveis 000) Custos e Desp. Fixas 0.000) Saldo Final 2.540) Fonte: Elaborao prpria. VPL =-35.000 -

(30.000) (10.000) (16.000)

(30.000) (10.000) (32.000)

(30. (1 (1

? 14.750 1 ? 1 +? 1 ? 90.000 (1+0,1) ?(1+0,1) 0,1?

10.000

A representao abaixo expressa o fluxo de caixa da situao proposta. 10 ----------------------- Page 11----------------------19.460 19.460 0 n 40.000 16.000 16.000 1 2 3 (...)

O VPL da situao proposta calcula-se da seguinte forma: 16.000 VPL =-40.000 (1+0,1) 1 (1+0,1) 16.000 2 +? ?(1+0,1) ? 19.460 1 ? 2 ??93.058 0,1?

Nesta situao a diferena positiva do VPL (93.058 90.000 = 3.058) da situao proposta em relao situao de poltica de crdito original, conclui pela atratividade econmica da nova alterao nas condies de crdito. 4.2. Abordagem do Valor Presente Lquido Avaliando o Risco Com o intuito de saber o risco das mudanas da poltica de crdito proposta, a Cia Exemplo resolveu contratar um consultor para fazer a anlise em termos probabilstic os. O consultor atentando para os dados histricos da empresas, para as condies de crdito de linhas de produtos similares e para publicaes especializadas do mercado da empresa, encontrou para a situao atual e estimou objetivamente para a situao proposta, as estatsticas para as variveis aleatrias apresentadas no QUADRO 3. QUADRO 3

Valores Assumidos pelas Variveis Aleatrias do Modelo Volume de Vendas Situao Original atravs do histrico de vendas achou-se uma mdia por perodo de 5.000 unidades com um desvio-padro de 250 unidades. O volume de vendas tem assumido uma distribuio no rmal com um valor mximo de 6.000 unidades e um valor mnimo de 4.000 unidades. Situao Proposta com a mudana do prazo de crdito de 30 para 60 dias esperaque as unidades mdias vendidas aumentem para 6.000, podendo chegar a um valor mximo de 7.000 unid ades e um valor mnimo de 5.500. A varivel continuar assumindo uma distr ibuio normal com desviopadro de 250 unidades. se Perdas com Incobrveis Situao Original uma anlise detalhada do histrico de incobrveis da empresa mostro que esta varivel tem apresentado uma distribuio de probabilidade triangular tendo o seu valor mais provvel com sendo 1% dos valores de vendas. O valor mximo encontrado para tal varivel foi de 1,2%, e valor mnimo foi de 0,8%. u Situao Proposta tendo em vista a anlise do mercado da empresa com a situao proposta estima-se q ue o valor mais provvel para as perdas com incobrveis ser de 1,5%, no excedendo um valor mxi mo de 11 ----------------------- Page 12----------------------2% e um valor mnimo de 1%. Porcentagem de Vendas a Prazo Situao Original avaliando o histrico de vendas da empresa encontrou-se uma mdia de vendas a pr azo de 50% das vendas totais, apresentando uma distribuio normal com desviopadro de 5% e valores mximos e mnimos respectivamente no superiores a 60% e 40% das vendas totais. Situao Proposta

uma anlise atenta ao mercado possibilitou a empresa assumir as seguintes dist ribuies para nova poltica de crdito: mdia de 60%, desvio-padro de 3%, valores no mximo a 65% as vendas totais e no mnimos a 50%. Custos e Despesas Fixas Situao Original a empresa est preparada para um volume de vendas igual a 6.500, como o histric o da empresa mostra que nunca foram vendidas unidades superiores a 6.000, os custos e despesas fixas permaneceram constantes em torno de R$ 10.000,00. Situao Proposta com a nova poltica de crdito poder acontecer de o volume de vendas chegar a 7.0 00 unidades, automaticamente requerendo R$ 2.000,00 de investimentos em custos e despesa s fixas, como custos com mais funcionrios e administrativos resumindo tal varivel assume uma funo lgica na qual ser R$ 12.000,00 se a demanda for maior que 6.500. Custo Mdio Ponderado de Capital Situao Original custo mdio ponderado de capital, usado como taxa de desco dos fluxos de caixa, tem apresentado grande variabilidade devido a instabilidade das taxa de juros in ternas. Este valor tem assumido uma distribuio uniforme situando entre 9% e 11% nos ltimos perodos. nto Situao Proposta no se espera na situao proposta ser alterado o custo mdio ponderado de capital, sendo esta varivel afetada principalmente pelas variaes nas taxas de juros do mercado, a q ual espera-se seguir o mesmo comportamento Fonte: Elaborao prpria. o

O valor de sada, ou seja, a varivel aleatria que ser us ada como medida de desempenho para comparar as duas propostas ser o VPL marginal. A diferena entre os VPL s encontrados para a situao original e para a situao proposta em cada simulao ser disposta em uma distribuio de freqncia onde podero ser enco ntradas estatsticas descritivas para o VPL marginal. Com o apoio de recursos computacionais, como planilha eletrnica (Excel o u Lotus) ou softwares especficos para simulao (Cristal Ball ou MatLa b), pode-se achar a distribuio de freqncia assumida para o VPL marginal. Como j ressaltado usou-se para o

desenvolvimento da simulao o software @Risk 4.5 for Exce l da empresa Palisade Corporation (www.palisade.com). Tal software trabalha vinc ulado com o software de planilha eletrnica Excel (pacote de suplemento). O fato de considerar como sendo variveis aleatrias tambm a quelas propostas na situao original, reside no aspecto que a situao atual no ocorrer determinsticamente futuro como ocorreu no ltimo perodo. Ou seja, deve ser analisada a contribuio margin al para maximizao da riqueza levando em conta que a poltica atual tambm produzir valores aleatrios no futuro assim como a poltica de crdito proposta. 12 ----------------------- Page 13----------------------A distribuio de probabilidade encontrada para a varivel de sada do modelo VPL marginal apresentada no GRAF. 1. Os valores das principais estatsticas encontrada s para o conjunto de valores simulados para o VPL marginal encontram-se dispostos na TA B. 2.

Considerando o modelo probabilstico proposto, e concentrand o apenas no aspecto financeiro, o aceite da nova poltica de crdito dependeria do risco em que a empres a estaria disposta a incorrer. Como enxergado no GRAF. 1 o conjunto de valores para a varivel aleatria VPL marginal apresenta uma distribuio de probabilidade nor mal. Utilizando a frmula-padro da curva normal, pode-se fazer a anlise de risco p ara um VPL marginal maior que zero, ou seja, estudar-se- se o investimento em valores a receber propo rcionado pela alterao das condies de crdito criar valor para o acionista dentro de um interval de confiana. X <=-21.686,98 X <=30.026,86 2.5% 97.5% 3 Mdia = 3.441,535 2,5 5 0 1 m e 2

1,5 s e r o l a V

1 0,5 0 -40 40 -20 60 0 Valores em Milhares 20

GRAFICO 1

Distribuio do VPL Marginal

Fonte: Elaborao prpria. TABELA 2 Sumrio Estatstico para os Conjuntos de Valores do VPL Marginal Estatstica Valor Tipo de Simulao (R$ 13.558,69) N Simulaes (R$ 7.789,32) Mnimo (R$ 3.652,88) Mximo (R$ 107,85) Mdia R$ 3.278,45 Desvio-Padro R$ 6.690,18 Varincia R$ 10.134,72 13 ----------------------- Page 14----------------------Mediana R$ 14.559,39 Moda R$ 20.356,90 R$ 24.176,60 90% R$ 3.278,45 80% (R$ 39.926,56) R$ 52.364,50 R$ 3.441,54 R$ 13.166,01 R$ 173.343.700,20 30% 40% 50% 60% 70% 10.000 20% Monte Carlo 10% Valor Percentil%

Fonte: Elaborao prpria. X - 0 -3.441,54 Z s 13.166,01 ?-0,2614

A partir deste valor para escore Z e consultando uma tabela de distribu io normal de probabilidades, pode-se inferir que: P(?VPL>0) ?59,8% Ou seja, existe uma probabilidade de 59,8% da proposta de mudana de polti ca de crdito ser vivel financeiramente, e conseqentemente, 40,2% da proposta destruir val or dos acionistas. A deciso da empresa se pautar conforme o seu perfil de averso ao risco, assim como as estratgias definidas para a empresa por exemplo, a empresa pode achar pla usvel assumir tal risco para ganhar market-share. 5. Consideraes Finais

A metodologia tradicional de anlise das alteraes nas condies de crdito deixa de considerar fatores relevantes para a tomada de deciso em investimentos de valores a receber. O fato da anlise tradicional se pautar em um nico perodo e estar sujeito a estimati vas que podero se efetivar ou no, ou mesmo efetivar parcialmente, poder afetar significativ amente os resultados econmicos inerentes ao valor de um investimento. A anlise por perodos mltiplos atravs dos fluxos de caixa estimados e a incl uso do risco inerente aos erros de previso por meio da simulao de Mon te Carlo, possibilita ao tomador de deciso nas mudanas de condies de crdito embasar suas estratgias por meio do valor presente lquido do investimento requerido em condies de incertezas das premissas.

O processo de simulao tornou-se com a evoluo da tecnologia computacional u m instrumento poderoso. A facilidade e rapidez com que softwares processam vrias si mulaes possibilitam os usurios fazerem diversas anlises que se pautam em variveis que deve m ser estimadas e sofrem influncia ou afetam outras variveis aleatrias. As decises sobre mudanas nas condies de crdito requerem conhecer de antemo estimativas de variveis que sero afetadas pela poltica de crdito, e como em si, estimat ivas carregam erros intrnsecos e dependentes de muitas outras variveis no controlveis. A avaliao do risco por meio da simulao de Monte Carlo nas condies de crdito torna-se uma ferramenta til para os administradores financeiros. 6. Referncias Bibliogrficas

ASSAF NETO, Alexandre. Finanas Corporativas e Valor. So Paulo: Atlas, 2003. ASSAF NETO, Alexandre & TIBRCIO, Csar Augusto. Administrao do Capital de Giro. 2 Ed, So Paulo: Editora Atlas, 1997. BRAGA, So 1995. Roberto. Fundamentos e Paulo: Editora Atlas, Tcnicas de Administrao Financeira. 1 Ed,

14 ----------------------- Page 15---------------------- BREALEY, R. A .& MYERS, S. C. Princpios de Finanas Empresariais. 3 Ed, So Paulo: M cGraw Hill de Portugal Ltda, 1995. CASAROTTO, Nelson Filho & KOPITTKE, Bruno Hartmut. Anlise de Investimentos: Matemt ica Financeira, Engenharia Econmica, Tomada de Deciso, Estratgia Empresarial. 9 Ed, So Paulo: Editora Atlas, 2000. GITMAN, Lawrence J. Princpios de Administrao Financeira. 7 Ed, So Paulo: Editora Harb ra, 2002. ROSS, Stephen A.; WESTERFIELD, Randolph W.; JAFFE, Jeffrey F. Administrao Financei ra. So Paulo: Editora Atlas, 1995. SANVICENTE, Antnio Zoratto. Administrao Financeira. 3 Ed, So Paulo: Editora Atlas, 1 997) SCHERR, Frederick C. Modern Working Capital Management. Prentice-Hall, 1989. SILVA, ngelo Alves. Gesto Financeira: Um Estudo Acerca da Contribuio da Contabilida de na Gesto do Capital de Giro ...Dissertao de mestrado apresentada a FEA-USP, 2002. SOUSA, Almir Ferreira de & CHAIA, Alexandre Jorge. Poltica de Crdito: Uma Anlise Qualitativa dos Processos em Empresas. Caderno de Pesquisas em Administrao, So Paulo, v. 07, n 3, ju lho/setembro 2000. WESTON, J. F. & BRIGHAM, E. F. Fundamentos da Administrao Financeira. 10 Ed, So Pau lo: Pearson Education do Brasil, 2000. 1 1) financial arbitrage; 2) information problem in the sale of goods; 3) the p ayment for goods less dificult; e 4) temporary flutuations in demand (SCHERR, 1989, p.156-158). 2 from both dvantages to buyer s and the payment seller s viewpoints, for goods or there are substantial a

services via the normal check remittance process, even if the time from the rece

ipt of the goods to payment is only a few days (SCHERR, 1989, p.158). 3 collections on sales, investment in inventory, cost of sales, discount and bad debt expenses, collection costs, timing of capital expenditures, income tax effects, salvage and recovery value (S CHERR, 1989, p.159-162). 4 terms of sale decisions involve the setting of arameters: the cash discount (the amount of the the three p

discount allowed for payment within a specified period of time), the period of t ime this discount is to be allowed, and the net date (the due date of the invoice if the cash discount is not taken) (SCHERR, 1989, p.162) 5 while this analysis methodology is very simple, it turns out to have substanti al problems in representing the situations faced by firms and in evaluating the net cash flow effects from terms of sale decisions . (SCHERR, 1989, p.163). 6 severel of these problems stem from a particular assumption made in this metho dology regarding the time pattern of future cash flows (SCHERR, 1989, p.163). for a

7 there is no provision made within this methodology ssessing the effects of changes in capital

expenditures, salvage values, or taxes that occur because of changes in terms of sale (SCHERR, 1989, p.165). 8 the evaluation of various terms of sale policies involves the estimation of f uture cash flows, and there are numerous sources of potential error that may make actual results different from estimates (SCHERR, 1989, p.175). 9 to be fair, the traditional one-period approach to the terms of sale decision can be viewed as an attempt to introduce beginning students to trade-offs required in analyzing terms of sale d ecision (SCHERR, 1989, p.165). 10 simulation ... to assess the risk of cash stockout cash forecast, is potentially fruitful avenue for in the

assessing risk in many situations. However, the additional es timation cost inherent in simulation is most advantage when there a number of important parameters of the decision which exhibit large variations and which are likely to substantially change the outcome of the analysis (SCHERR, 198 9, p.175). 15

----------------------- Page 16----------------------11 hat in many terms of plays an extremely sale problems, important part there is in the one parameter That t

analysis and about which there is considerable uncertainty. parameter is the change in future sales resulting from a change in credit policy (SCHERR, 1989, p.175).

12 to introduce beginning students to trade-offs required in analyzing terms of s ale decision (SCHERR, 1989, p.165). 16