Poltica Cambial Brasileira

Resumo A poltica cambial brasileira sofreu, em Janeiro de 1999, mais uma mudana brusca. Dentro da viso de mdio a longo prazo, que caracteriza a e&e, procurou-se analisar o comportamento deste parmetro nesta ltima metade do sculo. Ao expressar o PIB em valores reais pela taxa de cmbio de 1994, encontram-se valores muito diferentes dos expressos passando pela taxa de cmbio nominal mdia em dlar e corrigindo-o pelo IPC dos EUA. Mostra-se que a taxa de cambio da moeda brasileira em relao americana no ano de 1994 muito prxima da taxa cambial mdia ao longo do perodo e, praticamente, coincide com a de outros anos em que as transferncias para o exterior estiveram prximas de zero (equilbrio na balana de bens e servios no fatores). A taxa de cmbio "de equilbrio" seria da ordem de 1,40 R$/US$ em Junho/1999. Encontra-se uma correlao entre o desvio da taxa de cmbio em relao "de equilbrio" e as transferncias para o exterior e estima-se que para gerar uma transferncia positiva para o exterior de 4% do PIB a taxa de aproximadamente 1,60 US$/R$. Se o comportamento anterior se repetir a taxa vigente, uma vez superada a fase atual de transio, dever se estabilizar em valores substancialmente inferiores aos atuais, consideradas as inflaes no Brasil e EUA. Introduo Com a maxidesvalorizao ocorrida em janeiro ltimo, que constituiu a quebra do regime flexvel de bandas cambiais adotado pelo governo com o Plano Real, reavivou-se a preocupao sobre qual o melhor regime cambial a ser adotado e quais seriam seus efeitos na economia como um todo. A taxa de cmbio por si s uma varivel importante na poltica econmica. claro que o regime cambial adotado tem maiores chances de se adequar a uma economia se esta estiver apoiada em fundamentos econmicos, monetrios e fiscais, slidos. Apesar disto, a escolha do regime cambial por si s afeta a vulnerabilidade da economia frente a crises externas. A adoo, por parte dos pases asiticos, seguida de perto pelos pases latinoamericanos, da flexibilizao das restries entrada e sada de capitais, com, em muitos casos, a prtica de altas taxas de juros e sobrevalorizao da moeda local, visando atrair capitais externos, levou o Mxico, depois a Tailndia, seguida das Filipinas e , demais pases do sudeste asitico, para posteriormente envolver Rssia, Brasil, a enfrentarem o efeito domin da crise financeira. Pases como a ndia e a China, que no se submeteram ao regime em moda e mantiveram certas restries cambiais tm aparentemente, pelo menos at agora, conseguido manter-se fora do descontrole gerado pela crise. Aps um breve histrico sobre as polticas de cmbio adotadas no Brasil depois da Segunda Guerra Mundial, procurar-se- fazer uma anlise da evoluo do Produto Interno Bruto segundo diferentes converses, procurando analisar as distores que estas podem gerar na anlise do seu comportamento. De posse destas distores, calcular-se- o efeito cambial, medida como a relao entre a taxa de cmbio definida como "de equilbrio" e a praticada. Por fim, ser avaliada a magnitude do efeito cambial capaz de gerar determinado saldo na balana de bens e servios. Um breve Histrico sobre as Polticas Cambiais adotadas no Brasil

Do fim da II Guerra Mundial aos ltimos anos da dcada de oitenta, as regras cambiais obedecem a duas caractersticas bsicas: as taxas oficiais de cmbio so fixadas pelo governo e a moeda possui um elevado grau de restrio cambial ( reduzida conversibilidade). Como exceo, ao longo deste perodo, em 1953, o governo, de acordo com a Instruo 70 da Sumoc, distribua as divisas disponveis em lotes (alocados inicialmente em bens de acordo com sua essenciabilidade), sendo a taxa de cmbio para cada categoria determinada por meio de leiles. Neste sistema que durou, com algumas alteraes, at 1957, o governo fixava a quantidade de divisas distribudas, mas no o valor da moeda estrangeira. Afora esta exceo, as taxas fixadas eram ajustadas em perodos, que chegaram a ser longos ou curtos, sendo que, desde 1968 at 1989, o Brasil seguiu uma poltica cambial de minidesvalorizaes baseada na variao da paridade do poder de compra (PPP), seguindo o enfoque das metas reais (enfoque pelo qual mudanas na taxa de cmbio alteram a relao entre os preos domsticos e os externos, o que afeta a competividade da economia com o resto do mundo). Em 1980, com o intuito de combater a inflao, os reajuste do cmbio passaram a ser prefixados. No entanto, como a economia permanecia sob um amplo sistema de indexao, a inflao chegou a alcanar os trs dgitos ao ano e os reajustes do cmbio chegaram a ser dirios, apesar de sempre fixados pelo governo e no pelo mercado. O regime cambial adotado, mesmo com esta periodicidade, continuou mais prximo do conceito de taxa fixa. A poltica de minidesvalorizaes tinha, basicamente, dois objetivos, um deles era evitar ataques especulativos contra a moeda nacional e o outro era estabilizar a remunerao real do setor exportador, auxiliando assim o aumento das exportaes. Se por um lado, esta poltica foi positiva, pois trouxe maior estabilidade taxa de cmbio comercial, por outro lado, as freqentes minidesvalorizaes serviram para desviar a ateno da necessidade de uma maior desvalorizao real diante dos choques externos que o Brasil sofreu na dcada de 70 e 80. A ltima medida de restrio cambial, anterior abertura do mercado, deu-se em 89. O governo frente ao agravamento da tendncia declinante do fluxo de crdito oficial e privado, chegando este a tornar-se negativo, e devido s exguas chances, para no se dizer nulas, de se conseguir reverter este quadro por meio de polticas econmicas, optou pela moratria no declarada. Estabeleceu restries aos pagamentos ao exterior, ou seja, uma centralizao cambial, conseguindo com isto, reter o esvaziamento das reservas internacionais. Segundo Souza (1998), medidas como a moratria sobre a dvida externa e outras restries conversibilidade da moeda nacional, apesar de permitirem deter a sangria de divisas para o exterior em situaes de crise cambial latente, elas, por outro lado inibem o ingresso e estimulam a sada (inclusive a fuga) de capitais. Em maro de 1990, no incio do governo Collor, foi adotado o regime de cmbio flutuante e uma reteno de haveres em moeda local que restringia a demanda em divisas externas. Este sistema estabelecia que caberia aos bancos e corretoras determinar diariamente o preo do dlar no mercado, efetuando operaes de compra e venda da moeda americana. O BACEN ao invs de ter a obrigao de comprar e vender dlares a uma taxa anunciada pela poltica das minidesvalorizaes, interviria somente quando os objetivos traados em relao s reservas e base monetria tornavam isto necessrio. No entanto, apesar do regime adotado pretender uma alta conversibilidade e flutuao cambial, na prtica somente a crescente conversibilidade da moeda nacional se verificou. No que tange a flutuao cambial propriamente dita, com o Banco Central intervindo aos poucos nos segmentos oficiais do mercado (flutuante e turismo), o regime foi caminhando progressivamente na direo da flutuao suja, e finalmente, em setembro/outubro de 91 retornando ao regime de cmbio fixo. Portanto, o mercado, que vinha variando o cmbio baseando-se quase que totalmente na perspectiva de inflao para o ms, volta a sofrer intervenes por parte do BACEN, retornando a taxa de

cmbio1 a apresentar uma depreciao real, de forma a reverter a tendncia de queda das exportaes e aliviar a crise de liquidez da economia. No que tange a conversibilidade da moeda, cabe destacar que nesta poca garantiu-se a plena transitividade entre as moedas nacional e estrangeira, aumentando-se a conversibilidade interna, ao possibilitar sua reteno como ativo de reserva (criao de alternativas de aplicao em ativos financeiros externos ou indexados em dlar), e a conversibilidade externa, permitindo a um pblico mais amplo a utilizao de moeda estrangeira para pagamentos e remessas ao exterior. Outro ponto a ser levantando a diferena existente entre as cotaes no mercado oficial e paralelo que chegou a ser, de meados dos anos 60 ao final de 88, por vezes mais de 100 %. A partir de 1989, introduziu-se um terceiro segmento no mercado de cmbio brasileiro, de forma a abrigar transaes em moeda estrangeira para fins de turismo. Como este novo segmento era dotado de cotaes flexveis, capazes de se adaptar s mudanas na escassez relativa de divisas, ele passou a concorrer com o mercado paralelo na compra dos saldos em moeda estrangeira no alocados no segmento "comercial" ou "livre". Assim sendo, a partir desta poca, um aumento da demanda de divisas passou a provocar um aumento das cotaes flutuantes e no mais uma reduo nas reservas. Somando-se criao deste novo segmento, a transferncia para o mercado (intermedirios financeiros) da responsabilidade pela determinao das taxas de cmbio e pela conciliao entre demanda e oferta de divisas, o mercado de cmbio comercial tornou-se mais sensvel s taxas de juros, instabilidade da poltica domstica, sobretudo ao balano de pagamentos, e s expectativas de desvalorizao do cmbio. Grfico 1

Em 1990, aps a reduo da liquidez geral da economia, que o governo implementou por meio do seqestro de 80% dos haveres financeiros, os segmentos turismo e paralelo comearam a se aproximar do comercial no tendo a partir deste momento voltado a apresentar um gio com percentuais elevados, conforme demonstra o Grfico 1. No incio o Banco Central intervia indiretamente no mercado paralelo por meio da venda de ouro, mas a partir de 1992, o BACEN passou a poder controlar o distanciamento das cotaes entre paralelo e comercial comprando e vendendo moeda estrangeira diretamente no mercado flutuante. Esta unificao cambial foi perseguida com a finalidade de mais tarde ser utilizada como um indexador confivel, ou seja, como uma ncora para a estabilizao.

Cabe lembrar que, apesar da quantia transacionada no mercado paralelo no ser de fato relevante, o distanciamento entre o flutuante e o paralelo prejudicial conduo de polticas econmicas, pois o elevado gio estimula a fraude cambial, alm de funcionar como um termmetro das expectativas de flutuao da taxa oficial. Aps esta rpida passagem pelo sistema de taxas de cmbio flutuante, o governo retorna poltica de taxas de cmbio fixo, monitorando a evoluo da taxa de cmbio em linha com a inflao por meio de leiles peridicos. Esta poltica alinhada conjuntamente com o aumento da conversibilidade da moeda nacional, taxas de juros elevadas e polticas de incentivo entrada de recursos externos, tornou possvel um enorme afluxo de recursos externos e, conseqentemente , um fortalecimento das reservas internacionais do pas. O aumento do ingresso de recursos externos ocorreu apesar do pequeno volume de financiamentos de organismos multilaterais e agncias governamentais, concentrando-se basicamente em recursos privados. Com a abertura da economia ao mercado financeiro internacional, a adoo de uma poltica de cmbio fixa perseguindo metas reais, as taxas de juros domsticas deveriam se igualar s externas, acrescidas da expectativa de desvalorizao cambial e do risco de inadimplncia. A partir de 1991, com a queda do "risco Brasil" a diferena entre a taxa de juros domstica e externa funcionou como um indutor do fluxo de capital externo para o Brasil. Cabe destacar no entanto, que esta poltica de manuteno do cmbio a nveis reais, torna a moeda endgena e, praticamente, elimina a prtica de uma poltica monetria ativa eficiente. Diante deste grande fluxo de divisas e buscando a estabilidade monetrio o Governo implanta o Plano Real , a partir de meados de 1994, baseando-seem um regime explcito e flexvel de bandas cambiais. Segundo Baumann et alii (1996), este regime de bandas de flutuao representa uma tentativa de introduzir certa flexibilidade na taxa de cmbio nominal a fim de responder a mudanas nas condies externas e internas do pas e manter o mercado informado do valor nominal , a taxa central da banda, de maneira a estabilizar as expectativas. A combinao de taxa flutuante com juros elevados, utilizada para fixar as bandas cambiais, conduziu, contudo, a uma apreciao do cmbio, deteriorando a balana comercial. Alm disto, a poltica de juros elevados levou a um aumento da dvida interna, que com a crise financeira asitica e russa, no final de 97 e 98, respectivamente, afetou a confiabilidade dos investidores externos, ocasionando, ento, a perda de reservas da ordem de US$40 bilhes. Com intuito de tentar conter a perda de reservas, em 13 de janeiro de 1999, o Banco Central ampliou a banda cambial e aumentou suas intervenes nos mercados pronto e futuro. Outra medida adotada foi a unificao das posies de cmbio2 existentes nos dois segmentos, o livre, tambm chamado de "comercial", e o flutuante, conhecido como "turismo". No havendo mais diferena, portanto, entre os dois segmentos na formao da taxa de cmbio. O custo oportunidade para celebrao das operaes de cmbio passou a ser o mesmo. Contudo, o ajuste inicial aumento da banda mostrou-se pequeno e as novas elevaes nas taxas de juros foram ineficientes. Como a fuga de capital continuou em ritmo acelerado, o Banco Centrou, em 15 de janeiro, deixou que o Real passasse a flutuar livremente. Houve uma forte desvalorizao do Real, que de R$1,21/US$ alcanou uma mdia de R$1,52/US$ em janeiro, R$1,91/US$ em fevereiro e R$1,90/US$ em maro. A depreciao do real gerou um significativo incremento da competitividade brasileira no setor externo, que segundo o Memorando de Poltica Econmica junto ao Fundo Monetrio Internacional FMI, dever gerar uma melhoria acentuada da balana comercial que passar de um dficit de US$6,4 bilhes para um superavit de US$11

bilhes. O Memorando prev ainda que o dficit em conta corrente dever reduzir-se caindo de 4,5% do PIB para 3%, sendo que apesar disto o saldo do balano de pagamentos continuar a apresentar dficits nos prximos meses, em razo de elevadas amortizaes e do fato de que o fluxo de capitais dever se recuperar lentamente. Em suma, o regime cambial brasileiro, tradicionalmente de taxas fixas e restrio cambial, com minidesvalorizaes cambiais, seguindo o enfoque de paridade do poder de compra, aps uma rpida incurso no regime de taxas flutuantes com crescente conversibilidade no incio dos anos 1990, deslocou-se para o regime de taxa de cmbio fixa e alta conversibilidade, com a predominncia do enfoque das metas reais. A partir de 1994, com a implantao do regime de Bandas Cambiais mudou-se para o enfoque de ncora cambial (enfoque pelo qual uma vez fixado a taxa de cmbio as outras variveis macroeconmicas nominais se ajustam, no afetando portanto as variveis reais), visando a estabilizao dos preos, e finalmente, com a crise financeira, o cmbio foi liberado para flutuar sem a interveno do governo. Evoluo do Produto Interno Bruto Os dados relativos ao Produto Interno Bruto3 em Reais e em dlares correntes foram transformados em US$ constantes de 94 de duas maneiras: a) utilizando-se diretamente os valores em reais correntes e transformando-os em dlares constantes relativamente a 1994, dividindo-os pela taxa de cmbio (Tx) e pelo ndice de preos ao consumidor dos Estados Unidos da Amrica (IPC-USA relativo4 a 94).

PIB (US$ correntes) =

PIB (R$ correntes) (1) Tx

PIB (US$ constantes de 94) =

PIB (U$ correntes) (2) IPC-USA (relativo a 94)

Juntando (1) e (2) tm-se:

PIB (US$ constantes de 94) =

PIB (R$ correntes) (3) [Tx * IPC-USA (relativo a 94)]

b) os valores em R$ correntes so primeiramente ajustados segundo um deflator5 (relativo ao ano de 94) de forma a descontar a inflao interna e somente ento so transformados em US$ constantes de 94, dividindo-se o resultado pela taxa de cmbio de 1994.

PIB real (R$ constantes de 94) =

PIB (R$ correntes) (4) Deflator (relativo a 94)

PIB real (US$ constantes de 94) =

PIB real (R$ constantes de 94) (5) Tx (relativa a 94)

Juntando (4) e (5) tm-se:

PIB real (US$ constantes de 94) =

PIB (R$ correntes) (6)

[Deflator (rel. 94) * Tx (rel. 94)] Grfico 2

O Grfico 2, representando as sries calculadas segundo as equaes (3) e (6) nos mostra a dimenso da diferena entre o PIB calculado diretamente, corrigido segundo a taxa de cmbio e a inflao dos Estados Unidos da Amrica (USA), e o PIB real, apurado pelo IBGE, expresso em dlares constantes de 1994. Se a taxa de cmbio fosse igual a taxa de cmbio "de equilbrio", ou seja, se representasse a real diferena entre os preos internos e externos os valores calculados tanto pela equao (3), como pela equao (6), deveriam ser os mesmos. Portanto, dividindo-se a equao (3) pela (6) pode-se calcular o efeito cambial, ou seja, quanto a taxa de cmbio se distancia da taxa de cmbio real.

Ef. Cambial =

PIB (US$ constantes de 94) PIB real (US$ constantes de 94) = [Tx * IPC-USA (relativo a 94) [Deflator (relat. 94) * Tx (relativa a 94)] = IPC-USA(relativo 94 ) * US$ 94 Deflator (relativo 94) * R$ 94

Analisando as sries nota-se que a taxa de cmbio brasileira em relao a taxa de equilbrio oscilou entre apreciada e depreciada. Nos anos de crescimento econmico e grande aporte de capital externo, quando no era necessrio gerar excedentes na balana de bens e servios, eram praticadas taxas de cmbio com apreciao real, de forma a favorecer as importaes. Enquanto que, a partir da crise da dvida em 1982, quando tornou-se necessrio gerar excedentes na balana de bens e servios para fazer frente ao pagamento do servio da dvida, a taxa de cmbio apresentou uma depreciao real. Cabe citar como exemplo o ano de 1983, quando o governo pressionado pelos efeitos da crise da dvida decretou uma maxidesvalorizao do real, da ordem de 30%, de forma a depreciar o cambio e gerar um aumento no volume exportado. At a implantao do plano real manteve-se a taxa de cmbio depreciada, com a exceo do ano de 1989 e 1990, onde nota-se um equilbrio entre a taxa de cmbio real e a realizada. de se lembrar que estes anos, correspondem restrio ao pagamento de juro (1989) por meio da moratria no decretada, e implantao do regime de cmbio flutuante e da realizao do confisco monetrio (1990). Conforme mencionado

anteriormente, o regime de cmbio flutuante no prevaleceu, retornando-se aos poucos ao regime de taxas de cmbio fixas, com minidesvalorizaes cambiais, visando reverter a tendncia de queda das exportaes e aliviar a crise de liquidez da economia. O Grfico 2 mostra que, com a implantao do Plano Real, a partir de 1994 at janeiro do corrente, as sries apresentam uma apreciao do cmbio, adotada, segundo os formuladores de poltica, para garantir a ncora cambial necessria para a manuteno da estabilidade econmica. Um dos itens necessrios conteno da inflao seria a livre entrada de importados para fazer frente aos abusos de preos, o que certamente facilitado pela apreciao do real. Por fim, aps a maxidesvalorizao do Real implementada pelo governo no incio de 1999, com intuito de conter a fuga de capitais e estancar a queda das reservas internacionais, nota-se uma forte depreciao cambial. Deste modo confirma-se a idia de que o governo vem utilizando a taxa de cmbio como varivel de conduo do saldo necessrio na balana de bens e servios, depreciando o cmbio em relao ao cmbio de equilbrio, quando o intuito obter um saldo positivo; e apreciando o cmbio, quando o intuito obter saldo negativo. Deste modo, determinado a meta quantitativa do saldo da balana de bens e servios, pode-se determinar a taxa de cmbio necessria para ger-la. Esclarece-se que o ano de 1994 foi escolhido como ano base seguindo-se um procedimento especfico. Calculou-se o efeito cambial tomando como ano base vrios anos diferentes, escolhendo aquele (1994) em que a mdia dos efeitos cambiais(1,02) aproximava-se mais da unidade. Conforme demonstrado no Grfico 3 abaixo o ano escolhido, 1994, onde o efeito cambial prximo a um e o desvio cambial (um menos o efeito cambial) prximo a zero, apresenta um equilbrio entre o volume exportado e importado de bens e servios, o que indicativo de uma taxa de cmbio prxima a taxa de cmbio real. Pode-se verificar ainda que sempre que o efeito cambial se aproxima de um, como em 1953 (1,00), em 1963 (0,96), em 1982 (1,01), a balana de bens e servios se encontrava em equilbrio. Isto demonstra a convenincia do ano escolhido como base. Enfatiza-se a quase coincidncia entre a mdia de aproximadamente meio sculo e a mdia relativa a 1994, ano tomado como base neste trabalho. Grfico 3

O Grfico 3 mostra a relao inversa entre o desvio do cmbio e as transferncias de recursos para o exterior. Tomando, por exemplo, os anos 80, aps a crise em 1982, a moeda brasileira estava depreciada em relao a taxa de equilbrio, tornando o desvio do cmbio negativo e acarretando uma transferncia de recursos para o exterior positiva. Com base nesta idia e de posse dos dados da transferncia de recursos para o exterior6 (r ) foi calculada a relao entre o desvio do cmbio7 (d) e as transferncias de recursos para o exterior, ajustando linearmente os dados, conforme Grfico 4, com um coeficiente

de determinao igual a 0,51. Este coeficiente pode ser considerado elevado se levarmos em conta a simplicidade do modelo, que utiliza somente uma varivel explicativa na determinao do desvio cambial. Grfico 4

Com base neste ajuste, pode-se calcular a taxa de cmbio necessria para alcanar metas de superavits na transferncia de recursos para exterior. Considerando, portanto, a meta do governo, prevista no Memorando de Poltica Econmica junto ao FMI, de 08.03.99, de US$11 bilhes para o saldo da balana de comercial, correspondente a, aproximadamente, 2,13% do PIB de fevereiro de 1999, bem como a previso8 do saldo das transferncias de bens e servios no fatores de 1,14% do PIB, pode-se calcular a taxa de cmbio necessria para gerar estes supervits. A taxa de cmbio a preos atuais (Junho de 1999), ou seja sem computar a inflao futura, calculada, para que o governo consiga atingir o saldo acordado, seria da ordem de R$1,40/US$. J se for prevista uma transferncia de recursos para o exterior, para fazer frente ao pagamento dos juros, da ordem de 4% do PIB, como na dcada de 80, a taxa de cmbio calculada seria de aproximadamente R$/US$1,60. Como, a taxa de cmbio considerada adequada deve refletir a competitividade externa de um pas e a confiana dos agentes econmicos sobre fatores macroeconmicos fundamentais a diferena do cmbio aqui calculado com o atual acarretado pela incerteza dos agentes, que tambm pode ser verificada pela alta taxa de juros atualmente vigente na economia brasileira. Portanto, segundo os clculos aqui apresentados, a taxa de cmbio de equilbrio, para o cumprimento do saldo da balana comercial previsto no acordo com o Fundo Monetrio Internacional, est bem abaixo da atualmente praticada. Mesmo se estimar-mos a necessidade, para fazer frente ao pagamento do servio da dvida, do envio de 4% do produto interno bruto para o exterior a taxa de equilbrio, de 1,60, continuaria abaixo da atualmente praticada. Concluindo portanto com esta perspectiva relativamente otimista, vale ressaltar que, assim que o governo consiga restabelecer a confiana dos agentes em sua poltica econmica, a taxa atual dever retroceder para o nvel de equilbrio necessrio ao saldo da balana de bens e servios pretendido, diminuindo com isto o efeito negativo que a desvalorizao pode causar sobre a poltica de estabilizao do governo. Por fim, cabe lembrar que este trabalho demonstra o poder da taxa de cmbio como varivel de poltica econmica podendo-se por meio de seu manuseio influenciar em variveis reais da economia como o fluxo de bens e servios. Notas

A taxa de cmbio (RS$/US$) dita depreciada, quando necessita-se de mais reais para fazer frente a um dlar, ou seja, quando h uma desvalorizao do real frente ao dlar.
2

Cabe esclarecer que apesar das posies de cmbio estarem unificadas, as operaes de cmbio de cada segmento devem continuar a ser efetuadas em cada mercado especfico .
3

Os dados histricos do Produto Interno Bruto foram retirados das Contas Nacionais publicadas na revista Conjuntura Econmica pela Fundao Getlio Vargas- FGV, enquanto os mais recentes foram retirados de Notas a Imprensa publicadas pelo Banco Central. Cabe informar, tambm, que o PIB em dlares correntes foi calculado pela taxa mdia de cmbio, conforme realizado pela FGV.
4

Cabe esclarecer, que pela expresso "relativo a 94" entende-se o clculo do valor fornecido do ano dividido pelo valor do ano de 1994, ou seja, o ndice de Preos ao Consumidor dos Estados Unidos da Amrica relativo a 1994 o IPC-USA do ano dividido pelo IPC-USA de 1994.
5

Utilizou-se como deflator, para os anos recentes, o IGP-DI calculado pela FGV, e para o restante da srie o deflator implcito do PIB.
6

As Contas Nacionais publicadas na revista Conjuntura Econmica da FGV fornece os valores das exportaes e das importaes de bens e servios no fatores. O clculo correspondente as transferncias de recursos para o exterior seria portanto a diferena entre os valores fornecidos para a exportao e para a importao. Cabe informar, ainda, que por fatores entende-se o servio da dvida (os juros), no computados no clculo das transferncias.
7

O Desvio do Cmbio o simples clculo de uma unidade menos o efeito cambial, este ajuste foi realizado com o simples intuito de permitir a passagem da srie pelo ponto zero, correspondente ao ponto de equilbrio.
8

A previso do saldo da balana de bens e servios no fatores foi calculada por meio de um ajuste linear dos ltimos dez anos entre a balana de bens e servios e a balana comercial, com uma tima correlao de 97%.

Bibliografia ALMONACID, R. D. e SCRIMINI, G. O Desequilbrio Externo e a Taxa de Cmbio. ALVIM, C. F. et alii. Brasil: Crescimento Possvel. Rio de Janeiro, Bertrand, 1996. CARDOSO, E. e HELWEGE, A. A Economia da Amrica Latina. So Paulo, tica, 1993. CAVALCANTI, C. B. Transferncia de Recursos ao Exterior e Substituio da Dvida Externa por Dvida Interna. Rio de janeiro, Prmio BNDES, 1988. GIAMBIAGI, F. Influncia das Paridades Cambiais sobre a Dvida Externa: O Caso Brasileiro,1988. SOUZA, F. E.P. O Novo Regime Cambial Brasileiro e suas Consequncias para a Poltica Econmica. Textos para Discusso do BNDES, 1998.

ZINI JR. lvaro A. Taxa de Cmbio e Poltica Cambial no Brasil, EDUSP, So Paulo, 1993.

Definio de variveis de aproximao para o caso do Brasil

a) Taxa de Cmbio Real (TCR). Utilizar-se- como varivel representativa do preo dos bens comercializveis o ndice de preos ao consumidor nos EUA (dado que esses preos evoluem de acordo com a inflao internacional), e como proxy do preo dos bens no comercializveis o ndice de preos ao consumidor nacional (dado que este contm, em sua maioria, preos de bens no comercializveis, tais como moradia, servios de transporte, servios diversos etc.). Assim, temos que:

(4) Na expresso (4) foi utilizado o ndice de preos ao consumidor dos EUA, tendo em vista a importncia desse pas na economia mundial e no comrcio exterior brasileiro. Uma alternativa mais abrangente consiste em utilizar um ndice de preos ponderado dos IPCs dos principais scios comerciais do Brasil. A taxa de cmbio real calculada utilizando os IPC de vrios pases chamada de taxa de cmbio efetiva. b) Termos de Troca (TT). O ndice desta varivel sercalculado dividindo-se o ndice de preos de exportao pelo ndice de preos de importao. c) Controles de Cmbio (SPREAD). No presente estudo, define-se como proxy desta varivel o "spread" ou a diferena entre as cotaes da taxa de cmbio oficial e a taxa de cmbio no mercado paralelo. "Esta varivel captura num sentido amplo a severidade dos controles de cmbio e as restries ao comrcio internacional." (Edwards, 1988).1 d) Controles dos Fluxos de Capital (CONCAP). A quantificao do fluxo lquido de capital ser realizada da seguinte maneira: CONCAP = Entrada de capitais estrangeiros Sada de capitais estrangeiros. A entrada de capital estrangeiro composta por investimento direto e de carteira, desembolsos da dvida externa e transferncias unilaterais, enquanto que a sada compreende os servios da d-vida externa. Para evitar problemas de endogeneidade desta varivel no modelo proposto, esta ser defasada um perodo. Assim, o fluxo de capital j ter ocorrido no momento de determinar a TCR e esta ser afetada pela entrada de capitais e no o inverso. e) Gasto do Governo em Bens NoComercializveis (GGN). Para esta varivel no existem dados que mostrem o gasto do governo desagregado entre bens comercializveis e bens no comercializveis. Portanto, utilizaremos como varivel

de aproximao os gastos correntes do governo. A escolha deste gasto baseia-se na suposio de que a maior parte destas despesas destinada principalmente aquisio de bens no comercializveis. No caso do Brasil, isto parece razovel, dado que a maior parte destes gastos se destinam a salrios, sade, educao, moradia, infraestrutura, que podem ser considerados como gastos em bens no comercializveis. f) Investimento como Porcentagem do PIB (INVPIB). Para construir uma srie mensal desta varivel depara-se com o problema de somente existirem dados trimestrais dessa relao. Para superlo assumir-se- que esta relao se manteve constante no trimestre. Desta forma, possvel construir uma srie mensal usando os dados trimestrais como varivel de controle. g) Progresso Tecnolgico (PROGTEC). Para esta varivel, que reflete os ganhos de produtividade, ser utilizado como aproximao o valor defasado das importaes de maquinarias e equipamentos.2 Admitese aqui que a importao desses bens contribuem para a melhoria da produtividade. h) Polticas Macroeconmicas. Para a anlise do caso do Brasil sero tomadas como indicadores da poltica econmica duas variveis. A primeira ser a taxa de crescimento da oferta monetria (CREM1), medida por meio do crescimento de M1. Isto, para analisar o possvel efeito da poltica monetria no comportamento da TCR. A segunda varivel representar a influncia da poltica fiscal, e consistir na razo entre o dficit fiscal e a emisso monetria (DEFEM), sendo possvel, dessa maneira, estabelecer se a gesto da poltica fiscal tem contribudo ou no para gerar presses inflacionrias e, portanto, se esta tem afetado a TCR. i) Desvalorizaes Nominais (DEVAL). Para esta varivel utilizar-se- a desvalorizao da taxa de cmbio nominal oficial, isto tendo em vista que as transaes de comrcio exterior so realizadas com base na taxa de cmbio nominal. Os dados necessrios para construir as sries mensais das variveis de aproximao para o Brasil foram obtidos do Banco Central do Brasil (BACEN) e do Instituto de Pesquisa Econmica Aplicada (IPEA), por meio de suas respectivas pginas na internet: www.bacen.gov.br e www.ipea.gov.br. As pginas foram acessadas de dezembro de 2002 a maro de 2003