Vivo (BUY/MP)

Telecom - Wireless Flash

ANSWERING MACHINE

21 de Agosto de 2006
Enxergando Além da Escuridão
Ricardo Araujo Silva, CNPI Estimativas da Avaliação
Ano 2005a 2006e 2007e 2008e 2009e 2010e
Receita Líquida 11,295 10,584 10,304 10,547 11,009 11,692
Victor Kaneo Mizusaki, CNPI
EBITDA 3,024 2,345 2,291 2,497 2,952 3,453
Lucro Líquido 22 (777) (506) (514) (325) 152
LPA 0.02 -0.54 -0.35 -0.36 -0.23 0.11
FCLA n.a. 17 (520) (702) 103 969
EV/EBITDA n.a. 5.2 5.5 5.4 4.5 3.6
P/L n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 56.9
Código (local): VIVO4 FCLA retorno n.a. 12.2% -6.0% -8.1% 1.2% 11.2%
Código (ADR): VIV LPA (R$) 0.00 0.02 0.03 0.06 0.07 0.08
Preço Alvo (06): R$ 7.40 Retorno de Div. n.a. 0.3% 0.6% 0.9% 1.2% 1.4%
P/VPA n.a. 1.1 1.2 1.3 1.4 1.4
Preço Alvo (06): US$ 3.60
ROCE n.a. 5.2% 4.0% 3.7% 3.2% 2.9%
Fonte: Itaú Corretora
Dados da Ação
Preço Atual (R$) R$ 6.02
Preço Atual (US$) US$ 2.82
No decorrer deste ano, vimos as ações da Vivo (VIV/VIVO) caírem de
Retorno Total US$4,10 para US$2,82, o que resultou em uma redução de US$ 2,0
(2006) % 23.5% bilhões em seu valor de mercado. Esses resultados representam uma
52 semanas performance em dólar de 50% e 67% abaixo do índice Ibovespa e
max/min x 12.04/4.72
# Ações
MSCI Latam que seguida pela recente repercussão, nos leva a pensar
m 1,438
Valor de Mercado R$m 8,654
se não seria uma hora para comprar VIV. Acreditamos que a resposta
Free-float % 40.84 para essa pergunta é sim. Esta é a hora para comprar VIV. Aos que
3-meses Volume leram o que eu tenho dito sobre as ações e a empresa, podem chegar
Médio R$m 12.5 à conclusão de que o gélido inverno Sueco afetou minha capacidade
Performance (%) 1m 12m
Absoluto
de pensar racionalmente. Por muito tempo tenho criticado duramente a
15.8% -39.6%
Vs. Ibovespa 7.5% -55.9%
performance de operação da Vivo e sua aparente inabilidade de
aumentar ou desenvolver sua lucratividade. Sugiro então que abordem
a questão de maneira ampla e tentem entender minhas argumentações
para a mudança de VENDA para COMPRA. Eu acredito que no fim
você irá concordar comigo…

Vamos considerar a hipótese de que você tenha comprado VIV, ação

realmente em baixa, e agora está imaginado o que poderia dar errado.
Para que isso seja avaliado, elaborei uma lista com uma série de
eventos em ordem cronológica e então questionei se alguma delas
poderia ter um impacto adverso em sua posição especulativa:

Favor consultar as páginas finais deste relatório para divulgações importantes, certificações dos analistas e outras informações. A Itaú
Corretora se encontra envolvida e procura realizar negócios com as empresas monitoradas em seus relatórios de pesquisa e
acompanhamento. Assim, os investidores devem estar cientes de que a Empresa pode apresentar um conflito de interesse que pode vir a
afetar a objetividade deste relatório. Os investidores devem considerar o presente relatório somente como um dentre vários fatores ao
realizarem sua decisão de investimento.
19 de Agosto de 2006 Answering Machine –Vivo

É improvável que os 1. Resultados dos Ganhos do 3T06 da VIV (final de Out/06)

resultados do 3T06 da
ViV sejam recebidos Depois de um resultado operante medíocre do 2T06 – que mostrou uma queda de
com decepção pelos 5.4% quando comparado com o trimestre anterior ao que diz respeito à base de
investidores – ninguém assinantes, com uma margem EBITDA de 11,8% - e a confirmação de que a rede
está esperando muito, de cobertura CDMA passaria para GSM, ninguém está realmente esperando
de qualquer maneira. novidades para o próximo trimestre. Na verdade, o 3T06 da VIV deve mostrar
crescimento quando comparados com o trimestre anterior, e também quando
comparado com a TIM (TSU/TCSL). Lembre-se que: (a) A Vivo deixou claro que só
reportou sua base de assinantes no final do 2T06, o que reduz a magnitude
perceptível da redução do ARPU em relação ao trimestre passado, (b) R$ 250-270
milhões em custos relacionados a crédito de liquidação duvidosa e serviços
terceirizados foram anunciados no 2T06 como itens não recorrentes, e (c) de
acordo com a administração da Vivo, o fim do bill&keep parcial junto com o corte
de 30% na VU-M em horários alternativos, é provável que o impacto no EBITDA da
VIV seja neutro embora no caso da TSU seja um pouco negativo.

Risco de impacto negativo nas ações da VIV: BAIXA

Os investidores 2. Aquisição da Sonaecom da Portugal Telecom (Nov/06)

deverão ver a PT sendo
comprada pela Com base no preço atual das ações da PT (€$9,77/ação), parece que os
Sonaecom como uma investidores estão mais confiantes que a oferta de capital total €$9,50/ação da
excelente notícia para a Sonaecom para a PT irá se superar, em particular quando comparada com o
VIV – as sinergias entre anúncio de medidas defensivas para spin-off à PTM, sua unidade de banda larga, e
a TSP e a VIV são de aumentar o pagamento de dividendos no futuro. A Sonaecom anunciou que
evidentes demais para depois de concluir a aquisição da PT, pretende vender sua participação no capital
serem ignoradas. da VIV, um ativo no qual a Telefônica tem um grande interesse. Embora não
tenhamos conseguido confirmar esta informação, é bastante provável que a
Telefônica tenha o direito de preferência na aquisição da participação da PT no
capital da VIV. Na verdade, as evidências indicam que a Telefônica e a Sonaecom
estão em processo de negociação, e um acordo pode ser fechado – ex. Com a
Telefônica adquirindo 50 % da participação da PT na Brasicel, o veículo de controle
da Vivo – juntamente com a aquisição da PT pela Sonaecom. Como então a
aquisição da PT pela Sonaecom seria recebida pelos investidores? Acreditamos
que o mercado poderia agir de maneira bastante positiva diante dessa informação
com respeito a VIV. A Telefônica é uma telecom global muito experiente, com um
histórico de sucesso nas operações de telefonia fixa e móvel. No caso do Brasil,
tudo o que é preciso fazer é atentar para o desempenho das operações da Telesp
(TSP/TLPP), uma companhia de telefonia fixa pura em um dos mercados mais
competitivos do país. A TSP tem obtido sucesso ao gerar crescimento tanto na
receita quanto no EBITDA ano após ano sem nenhuma ajuda da unidade móvel e
ainda sob pressão adicional no declínio do tráfico de voz.

Com base na possibilidade da Telefônica assumir a direção do controle da VIV no

curto prazo – um cenário bastante provável em nossa opinião – introduzimos em
nossa recomendação as premissas um pouco mais agressivas. Essas mudanças
contemplam principalmente custos de sinergias relacionadas a operações
integradas fixas/móveis, e também a algum desenvolvimento no mercado de ações
de aquisições líquidas. Essa é a razão pela qual nosso preço alvo aumentou para
R$ 7,40/ação para o final de 2006, mantendo 23,5% positivos para o fechamento
do preço de ontem.

Risco de impacto negativo nas ações VIV: NÃO HÁ, É EXATAMENTE O

CONTRÁRIO!

Itaú Corretora 2
Answering Machine – Vivo 19 de Agosto de 2006

Num movimento de 3. Troca de Ações da Vivo com Telesp

integração entre a VIV
e a TSP, todos os Depois de adquirir a participação da PT na VIV – que a propósito usa a TSP
métodos de avaliação como veículo – é muito provável que a Telefônica irá consolidar ambas as
sugerem um índice de entidades em uma única ação listada. A possibilidade mais provável seria fazer
troca de papéis da VIV uma subsidiária integral da TSP por meio da oferta de ações da TSP aos
favorável ou neutro acionistas da VIV. Poderia então surgir uma preocupação: Não estaria a
para os acionistas da Telefônica tendendo a favor dos acionistas da TSP em detrimento aos acionistas
VIV. da VIV, já que sua participação inicial é maior do que a atual (88% na TSP, vis-à-
vis 29% na VIV)? Não achamos que seja provável. Na verdade, vemos mais
possibilidades positivas para a VIV do que para a TSP nesse processo de
consolidação.

De acordo com a Lei das S.As, a Telefônica poderia usar três diferentes métodos
para avaliar a TSP e a VIV e ,portanto, estabelecer a relação de troca de ação:
(a) valor patrimonial, (b) valor econômico, e (c) valor de mercado. Conforme
indicado na tabela abaixo, todos os métodos poderiam pressupor a relação de
troca de ações tanto favoráveis quanto neutras aos acionistas da VIV. Além disso,
eles poderiam se beneficiar da migração para uma operadora/ações: TSP+VIV,
financeiramente mais saudável, integrada e mais barata de perspectiva múltipla e
ainda mais líquida. Uma integração entre Embratel (EMT/EBTP), Net Serviços e
Claro está a caminho, o que faz com que a Telefônica seja pressionada a agir
rápido. Além dos motivos dessa estratégia, a Telefônica poderia se beneficiar da
possibilidade da TSP acelerar o uso do benefício fiscal da VIV, algo que só seria
alcançado por meio da estrutura de uma subsidiária integral. Nesse contexto,
vemos como provável que a Telefônica possa optar pelo método de avaliação (c)
acima, ex: valor de mercado. Isto poderia fazer com que a troca de ação e
consolidação da VIV em uma TSP mais simples e de menor risco. Considerando
todos os pontos expostos, nossa recomendação de COMPRA para a VIV não
vem de uma troca de ação favorável com a TSP. Por outro lado, os investidores
deveriam esperar uma troca de ação neutra baseada nos preços históricos de
mercado para ambas as ações, sem surpresas negativas para os acionista
minoritários da VIV.

É importante destacar que, para se obter valorização econômica da TSP e VIV,

tivemos que considerar parâmetros muito recentes, correspondentes às
avaliações independentes adotadas pela Telefônica/PT em duas transações em
comum: (a) a consolidação em processo da Telefônica e Telefônica Data (TDBH),
e (b) a formação da VIV em dezembro de 2005.

Risco de impacto negativo nas ações da VIV: MUITO BAIXO

Relação de Troca de Ações VIV para TSP – Três Metodologias Diferentes

Telesp UNIT Book Value Economic value Market value
equity value R$ million 10,662 30,111 26,297
# of shares mm 506 506 506
Price/Share R$ 21.06 59.48 51.95

Vivo UNIT Book Value Economic value Market value

equity value R$ million 7,925 17,172 8,887
# of shares mm 1,422 1,422 1,422
Price/Share R$ 5.57 12.08 6.25

Share swap ratio Book Value Economic value Market value

# of TLPP's shares per each Viv share held - 0.26 0.20 0.12
# of new shares issued by Telesp (PN shares + Telefonica's stake) mm 284 218 129

EV/EBITDA * UNIT Book Value Economic value Market value

Telesp 06e x 1.8 4.6 4.0
Telesp 07e x 1.7 4.4 3.8
Vivo 06e x 3.7 6.4 4.0
Vivo 07e x 3.2 5.6 3.5
Telesp+Vivo 06e ** x 3.4 6.1 5.0
Telesp+Vivo 07e ** x 3.1 5.7 4.6

Net gain from the corporate reestructuring UNIT Book Value Economic value Market value
Vivo's current price R$/share 6.25 6.25 6.25
Implied Vivo's share price R$/share 13.75 10.55 6.25
Upside % 119.9% 68.8% 0.0%
*The EBITDA is based on the fairness opinions used by Telesp, Telefonica Data Brasi and VIVO.
** Considers an additional net debt of R$ 9.9 billions used in the acquisition of Portugal Telecom’s stake and the payment of tag-along rights.
Fonte: Vivo, Telesp, Tefonica Data Brasil and Itaú Corretora

3 Itaú Corretora
19 de Agosto de 2006 Answering Machine –Vivo

Quando o impacto da 4. Resultados VIV do 4T06 (Feb/07)

abordagem da VIV ao
GSM for percebido,
durante a divulgação
dos resultados do
4T06, os investidores
poderão então se
concentrar na
estratégia da
Telefonica para o
futuro da VIVO, não
nas conseqüências de
curto prazo das ações
tomadas pela instável
joint venture entre
Telefônica/ PT.
Compre agora ações
da VIV e aguarde a
aquisição da PT pela
Sonaecom. Os prazos
são favoráveis e é
improvável que haja
um fluxo de más
notícias até lá.
Esta é uma época em que as coisas podem se tornar realmente difíceis. O
lançamento da rede GSM da VIV, associado às intensas despesas de marketing
e SAC podem causar um impacto bastante negativo nos resultados de ganho da
companhia no 4T06. A Vivo pode obviamente utilizar algumas estratégias para
reduzir esse efeito – e.x: vender apenas cartões SIM aos clientes de pré-pago,
influenciando assim a base já existente dos concorrentes – porém a falta de
visibilidade não nos deixa confortáveis para fazer tal previsão agora. Quando o
impacto pela passagem da VIV para GSM for percebido, na divulgação dos
resultados do 2T06, os investidores poderão então dirigir o foco para a estratégia
da Telefonica para o futuro da Vivo, não em conseqüências de curto prazo
tomadas pela joint venture instável da Telefônica/PT.
Risco de impacto negativo nas ações da VIV: MOEDRADO, PORÉM TARDIO
CONCLUSÃO
É importante que se certifique de que seja entendido que nossa mudança na
recomendação de COMPRA não é baseada em uma longa espera de
recuperação que poderia ser promovida por sua administração atual. Mais
objetivamente falando, essa mudança é baseada em quão positivamente os
investidores receberiam o anúncio de que a Sonaecom assumiu o controle da PT.
Dessa maneira, recomenda-se a compra das ações da VIV agora e a espera pela
aquisição da PT pela Sonaecom. O período é favorável e notícias negativas de
agora em diante são improváveis.

Espero assim tê-los convencido.

Quero agradecer aos meus colegas de trabalho que me ajudaram a ter uma visão mais ampla: MD (do
PC), MM (do OA) e AA e MM (do PA).

Sumário de Avaliação

MACROECONOMIC ASSUMPTIONS UNIT 05a 06e 07e 08e 09e 10e

Population growth % 1.4% 1.4% 1.4% 1.3% 1.3% 1.3%

IPC-A inflation index % 5.6% 3.9% 4.1% 4.5% 4.5% 4.5%

GDP growth - real R$ % 2.2% 3.7% 3.8% 3.9% 3.8% 3.8%

Selic interest rate - e-o-p % 18.3% 14.0% 13.5% 13.0% 12.0% 12.0%
Selic interest rate - average % 19.2% 16.0% 13.8% 13.3% 12.5% 12.0%

R$/US$ exchange rate - e-o-p % 2.29 2.05 2.07 2.09 2.13 2.17
R$/US$ exchange rate - average % 2.46 2.12 2.07 2.09 2.13 2.15
Fonte: Vivo and Itaú Corretora

Itaú Corretora 4
Answering Machine – Vivo 19 de Agosto de 2006

OPERATING DATA UNIT 05a 06e 07e 08e 09e 10e

Total wireless subscribers within Vivo's operating
Million 67.5 77.6 87.9 93.7 97.7 101.0
area
Pos-paid Million 12.9 15.0 16.8 17.6 17.7 17.8
Pre-paid Million 54.5 62.6 71.1 76.1 79.9 83.3
Pre-paid/total % 80.8% 80.7% 80.9% 81.2% 81.8% 82.4%

Total wireless penetration within Vivo's operating

% 49.7% 56.4% 63.0% 66.2% 68.1% 69.6%
area

Total subscriber growth % 28.6% 15.1% 13.2% 6.6% 4.2% 3.4%

Total net additions Million 15.0 10.2 10.3 5.8 4.0 3.4
Pos-paid Million 2.7 2.0 1.8 0.8 0.1 0.0
Pre-paid Million 12.3 8.1 8.5 5.0 3.8 3.3

Vivo's market share % 44.2% 38.4% 36.8% 36.1% 35.6% 35.3%

Pos-paid % 44.4% 36.7% 35.4% 34.9% 34.9% 34.8%
Pre-paid % 44.1% 38.8% 37.2% 36.4% 35.8% 35.4%
Vivo's market share of net additions % 21.8% 0.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0%
Pos-paid % 20.7% -12.1% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0%
Pre-paid % 22.0% 3.0% 25.0% 25.0% 25.0% 25.0%

Vivo's wireless subscribers Million 29.8 29.8 32.4 33.8 34.8 35.7
Pos-paid Million 5.7 5.5 5.9 6.1 6.2 6.2
Pre-paid Million 24.1 24.3 26.4 27.7 28.6 29.5
Pre-paid/total % 80.7% 81.6% 81.6% 81.8% 82.2% 82.6%

Vivo's subscriber growth % 12.3% 0.0% 8.6% 4.5% 2.9% 2.4%

Vivo's net additions Million 3.3 (0.0) 2.6 1.4 1.0 0.8
Pos-paid Million 0.6 (0.2) 0.4 0.2 0.0 0.0
Pre-paid Million 2.7 0.2 2.1 1.2 1.0 0.8

Monthly churn % 1.8% 2.7% 3.0% 2.5% 2.5% 2.5%

MOU 76 67 65 62 61 61
Pos-paid 208 203 202 193 191 193
Pre-paid 44 35 34 33 32 33

ARPU R$ 27.0 25.5 24.4 23.4 23.7 24.5

Pos-paid R$ 75.4 74.1 70.4 68.0 69.3 72.1
Pre-paid R$ 15.4 14.0 13.9 13.3 13.6 14.3
Accumulated real variation (YE 2005) % n.a. -13.5% -20.1% -26.9% -29.0% -29.8%
-24.2% -27.1% -34.8% -38.1% -38.9%
Employees 6,084 5,769 5,769 5,769 5,815 5,862

5 Itaú Corretora
19 de Agosto de 2006 Answering Machine –Vivo

INCOME STATEMENT UNIT 05a 06e 07e 08e 09e 10e

Net revenue R$ million 11,295 10,584 10,304 10,547 11,009 11,692
Equipment R$ million 1,641 1,370 1,110 1,163 1,143 1,223
Service R$ million 9,654 9,214 9,195 9,384 9,866 10,469
Subscription + usage R$ million 4,949 4,633 4,219 4,347 4,487 4,647
Interconnection R$ million 4,138 3,970 4,376 4,387 4,675 5,056
Other R$ million 566 610 600 649 704 766

Costs and operating expenses (excl. depreciation) R$ million (8,271) (8,238) (8,014) (8,050) (8,057) (8,239)
Personnel R$ million (619) (620) (638) (664) (699) (736)
COSR R$ million (1,570) (1,957) (2,423) (2,506) (2,591) (2,709)
Connection means R$ million (259) (231) (232) (235) (239) (246)
Interconnection R$ million (243) (447) (697) (702) (738) (785)
Rent R$ million (179) (203) (207) (217) (226) (237)
Taxes R$ million (494) (493) (592) (619) (655) (697)
Subcontrated services R$ million (313) (370) (443) (468) (468) (474)
Other R$ million (82) (212) (252) (266) (266) (270)
Equipment R$ million (2,422) (1,779) (1,285) (1,278) (1,254) (1,297)
Selling R$ million (3,140) (3,313) (3,120) (3,028) (2,915) (2,872)
Bad debt R$ million (607) (832) (619) (636) (652) (685)
Subcontrated services R$ million (2,251) (2,298) (2,318) (2,215) (2,092) (2,020)
Other R$ million (282) (184) (182) (177) (170) (168)
G&A R$ million (588) (548) (548) (573) (599) (626)
Other R$ million 67 (21) 0 0 0 0
EBITDA R$ million 3,024 2,345 2,291 2,497 2,952 3,453
Depreciation and amortization R$ million (2,275) (2,441) (2,675) (2,872) (3,005) (2,847)
EBIT R$ million 749 (96) (384) (374) (53) 605
Financial result R$ million (454) (633) (375) (397) (432) (367)
EBT R$ million 295 (729) (760) (771) (485) 238
Non-operating result R$ million (106) (10) (7) (7) (7) (7)
Income taxes and social contribution R$ million (167) (30) 261 265 167 (79)
Other R$ million 0 (8) 0 0 0 (0)
Net earnings R$ million 22 (777) (506) (514) (325) 152

EBITDA margin % 26.8% 22.2% 22.2% 23.7% 26.8% 29.5%

Equipment % -47.6% -29.9% -15.8% -9.9% -9.7% -6.0%
Service % 39.4% 29.9% 26.8% 27.8% 31.0% 33.7%

Growth
Net revenue % n.a. -6.3% -2.6% 2.4% 4.4% 6.2%
EBITDA % n.a. -22.4% -2.3% 9.0% 18.2% 17.0%
EBT % n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a.
Net earnings % n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a.

Itaú Corretora 6
Answering Machine – Vivo 19 de Agosto de 2006

BALANCE SHEET UNIT 05a 06e 07e 08e 09e 10e

Current assets R$ million 7,320 6,672 5,936 5,333 5,471 6,575
Cash and equivalents R$ million 2,174 1,865 1,315 563 586 1,455
Accounts receivable R$ million 2,775 2,261 2,181 2,262 2,349 2,526
Deferred and recoverable taxes R$ million 1,511 1,583 1,574 1,584 1,597 1,611
Other R$ million 860 962 867 924 938 983
Long term assets R$ million 2,014 1,839 1,828 1,840 1,855 1,872
Permanent assets R$ million 10,061 9,819 9,594 9,122 8,110 7,024
Investment R$ million 1,551 1,194 834 473 112 0
PP&E R$ million 8,329 8,485 8,651 8,563 7,930 6,969
Deferred assets R$ million 180 139 110 87 69 55
Total assets R$ million 19,395 18,330 17,358 16,295 15,436 15,470

Current liabilities R$ million 5,991 6,964 6,582 6,123 5,680 5,654

Loans and financing R$ million 2,075 2,312 2,312 2,312 2,312 2,312
Suppliers R$ million 2,464 3,228 2,883 2,415 1,963 1,861
Taxes and contribution R$ million 612 520 505 521 542 583
Dividends payable R$ million 121 135 155 185 205 225
Provisions R$ million 216 207 198 200 205 216
Salaries and benefits R$ million 150 135 140 147 155 163
Other R$ million 354 427 389 343 299 295
Long term liabilities R$ million 4,809 3,571 3,538 3,527 3,537 3,565
Loans and financing R$ million 4,262 2,988 2,997 2,994 2,988 2,981
Other R$ million 548 583 541 534 549 584
Deferred income R$ million 0 0 0 0 0 0
Minority interest R$ million 0 0 0 0 0 0
Shareholders' equity R$ million 8,594 7,794 7,238 6,645 6,220 6,252
Capital stock R$ million 8,232 6,348 6,348 6,348 6,348 6,348
Reserves R$ million 2,273 2,013 2,013 2,013 2,013 2,013
Retained earnings R$ million (1,900) (567) (1,123) (1,717) (2,142) (2,109)
Treasury shares R$ million (11) (0) (0) (0) (0) (0)
Total liabilities R$ million 19,395 18,330 17,358 16,295 15,436 15,470

DEBT UNIT 05a 06e 07e 08e 09e 10e

Debt R$ million 6,336 5,301 5,309 5,306 5,300 5,293
Short-term R$ million 2,075 2,312 2,312 2,312 2,312 2,312
Long-term R$ million 4,262 2,988 2,997 2,994 2,988 2,981
Cash and equivalents R$ million 2,174 1,865 1,315 563 586 1,455
Net debt R$ million 4,162 3,436 3,994 4,743 4,714 3,838

Mix of debt % 100% 100% 100% 100% 100% 100%

R$ % 33% 36% 36% 36% 36% 36%
US$/other % 67% 64% 64% 64% 64% 64%

Net debt/equity % 48% 44% 55% 71% 76% 61%

Net debt/total capital % 33% 31% 36% 42% 43% 38%
Net debt/EBITDA x 1.4 1.5 1.7 1.9 1.6 1.1
Interest coverage x 4.7 2.6 4.5 5.2 6.3 7.5

CASH FLOW STATEMENT UNIT 05a 06e 07e 08e 09e 10e
Free cash flow to firm R$ million (2,227) 1,441 (274) (430) 402 1,225
EBITDA R$ million 3,024 2,345 2,291 2,497 2,952 3,453
(+) Non-operating result (other) R$ million 0 0 0 0 0 0
(-) Income taxes and social contribution R$ million (219) 36 133 130 21 (203)
(-) Profit sharing R$ million 0 0 0 0 0 0
(+) Equity pick-up R$ million 0 0 0 0 0 0
(-) Minority interest R$ million 0 (8) 0 0 0 0
(-) CAPEX R$ million (2,222) (2,200) (2,450) (2,400) (1,993) (1,761)
(-) Change in working capital R$ million (2,811) 1,268 (247) (657) (578) (263)

Dividends provisioned R$ million 0 30 50 80 100 120

7 Itaú Corretora
19 de Agosto de 2006 Answering Machine –Vivo

MARKET MULTIPLES UNIT 05a 06e 07e 08e 09e 10e

Price/share (historical/average) R$ n.a. 6.02 6.02 6.02 6.02 6.02
Number of shares Million n.a. 1,442 1,442 1,442 1,442 1,442
Market capitalization R$ million n.a. 8,682 8,682 8,682 8,682 8,682
Enterprise value R$ million n.a. 12,117 12,676 13,425 13,395 12,520
EV/EBITDA x n.a. 5.2 5.5 5.4 4.5 3.6
P/E x n.a. (11.2) (17.2) (16.9) (26.7) 56.9
P/CE x n.a. 5.2 4.0 3.7 3.2 2.9
P/BV x n.a. 1.1 1.2 1.3 1.4 1.4
FCFE yield % n.a. 12.2% -6.0% -8.1% 1.2% 11.2%
Dividend yield % n.a. 0.5% 0.9% 1.4% 1.8% 2.2%

TARGET CALCULATION UNIT

WACC (US$) % 9.7%
Perpetuity growth (US$) % 1.5%
Fair EV R$ million 14,163
First 3-years % -1%
Remaining years % 101%
Net debt R$ million 3,436
Fair equity value R$ million 10,727
Target price/share (YE 2006) R$ 7.40

Current price/share R$ 6.02

Upside potential % 22.9%
Total return % 23.5%
Short-term recommendation BUY

MULTIPLES AT TARGET UNIT 05a 06e 07e 08e 09e 10e

Target price/unit (YE 2006) R$ n.a. 7.40 7.40 7.40 7.40 7.40
Target market capitalization (1) R$ million n.a. 10,672 10,672 10,672 10,672 10,672
Dividends paid (2) R$ million n.a. 30 50 80 100 120
Adjusted target market capitalization (1) - (2) R$ million n.a. 10,642 10,592 10,512 10,412 10,292
Target EV R$ million n.a. 14,107 14,666 15,415 15,385 14,510
Adjusted target EV R$ million n.a. 14,077 14,586 15,255 15,125 14,130
EV/EBITDA x n.a. 6.0 6.4 6.2 5.2 4.2
EV/EBITDA (ex-dividends) x n.a. 6.0 6.4 6.1 5.1 4.1
P/E x n.a. (13.7) (21.1) (20.8) (32.8) 70.0
P/CE x n.a. 6.4 4.9 4.5 4.0 3.6
P/BV x n.a. 1.4 1.5 1.6 1.7 1.7
FCFE yield % n.a. 9.9% -4.9% -6.6% 1.0% 9.1%
Fonte: Vivo and Itaú Corretora

Itaú Corretora 8
Answering Machine – Vivo 19 de Agosto de 2006

EXONERAÇÃO DE RESPONSABILIDADE – ITAÚ CORRETORA DE VALORES S.A.

CLASSIFICAÇÕES: DEFINIÇÕES, DISPERSÃO E RELAÇÕES BANCÁRIAS (3) EXONERAÇÃO DE RESPONSABILIDADE DE TERCEIROS

Relação Cotação Item de Divulgação

Classificação Definição
Outperformer Retorno total projetado pela Itaú Corretora
10% maior que a projeção de retorno total da
(Compra) Itaú Corretora para o Índice IBOVESPA
Retorno total projetado pela Itaú Corretora
Market Performer entre + 10% e -10% que a projeção de retorno
(Manutenção) total da Itaú Corretora para o Índice
IBOVESPA
Underperformer Retorno total projetado pela Itaú Corretora
10% menor que a projeção de retorno total da
(Venda) Itaú Corretora para o Índice IBOVESPA
1. Percentual de empresas no universo de cobertura da Itaú Corretora de Valores
S.A.dentro desta categoria de classificação.
2. Percentual de empresas dentro desta categoria de classificação para as quais foram
prestados serviços de banco de investimentos nos últimos 12 (doze) meses, ou que
serão prestados durante os próximos 3 (três) meses.
3. As classificações de COMPRA, MANUTENÇÃO e VENDA de curto prazo refletem o juízo
do analista sobre o desempenho da ação em relação ao desempenho do universo de 5.
cobertura da Itaú Corretora S.A. no curto prazo. Uma recomendação atual de curto prazo
será válida até que o analista altere sua classificação, como resultado de quaisquer
notícias ou simplesmente em função de uma alteração na cotação da ação (não existe
um horizonte de tempo pré-determinado).
Cobertura (1) Empresas Mencionadas Código
Bancária (2) Recente 1 2 3 4 5 6
VIVO Part PN VIVO4 5,99 0 0 X 0 0 0
Em 21 de August de 2006 Fonte: Itaú Corretora
46% 31%
1. Itaú Corretora de Valores S.A. e/ou suas afiliadas atuaram como
administradores ou co-administradores de uma oferta pública para
as empresas analisadas neste relatório nos últimos 12 (doze)
36% 24% meses, pelo qual receberam remuneração.
2. Itaú Corretora de Valores S.A. e/ou suas afiliadas mantinham
mercado para as empresas analisadas neste relatório na data da
18% 12% divulgação deste relatório.
3. Itaú Corretora de Valores S.A. e/ou suas afiliadas atuaram na
qualidade de subscritores de títulos emitidos pelas empresas
analisadas neste relatório nos últimos 5 (cinco) anos.
4. Itaú Corretora de Valores S.A. e/ou suas afiliadas detêm em
usufruto, direta ou indiretamente, 1% (um por cento) ou mais de
qualquer classe de ações ordinárias emitidas pelas empresas
analisadas neste relatório no final do mês anterior a data de
divulgação.
De acordo com a política de conformidade da Itaú Corretora de
Valores S.A., o(s) analista(s) de investimento e quaisquer dos
membros de seu núcleo famíliar não detêm posições em títulos
emitidos pelas empresas analisadas neste relatório em sua(s)
carteira(s) de investimentos pessoal(is) e não estão pessoalmente
envolvidos na aquisição, venda ou negociação de tais títulos no
mercado. Adicionalmente, o(s) analista(s) de investimento e
quaisquer dos membros de seu núcleo famíliar não atuam como
administrador, diretor ou membro do conselho consultivo das
empresas analisadas neste relatório.
6. Itaú Corretora de Valores S.A. e/ou suas afiliadas receberam
remuneração por serviços de banco de investimento prestados às
empresas analisadas neste relatório nos últimos 12 (doze) meses,
e esperam receber ou pretendem buscar remuneração por
serviços de banco de investimento prestados às empresas
analisadas neste relatório nos próximos 3 (três) meses.

VIVO PN
60
Stock Price (R$/share)

40

20

0
out/04

out/05
jan/04

abr/04

jul/04

jan/05

abr/05

jul/05

jan/06

abr/06

jul/06

UnderPerformer Market Performer Outperformer

Not Rated Stock Price Target Price

21 de August de 2006 Fonte: Itaú Corretora

9 Itaú Corretora
19 de Agosto de 2006 Answering Machine –Vivo

INFORMAÇÕES RELEVANTES E GERAIS DE EXONERAÇÃO DE RESPONSABILIDADE

1. Este relatório foi elaborado pela Itaú Corretora de Valores S.A., uma subsidiária do Banco Itaú S.A. Este relatório está sendo distribuído (i) nos Estados Unidos da
América pela Itaú Securities Inc., uma empresa membro da NASD e SIPC; e (ii) no Reino Unido e na Europa pelo Banco Itaú Europa S.A., Agência de Londres,
autorizada pelo Banco de Portugal e regulamentada pela Financial Services Authority para certos tipos de negócios de investimento no Reino Unido. Este relatório
tem como único propósito fornecer informações, e não constitui ou deve ser interpretado como uma oferta ou solicitação de compra ou venda de qualquer
instrumento financeiro ou de participação em qualquer estratégia de negócios específica, qualquer que seja a jurisdição. Embora as informações contidas neste
relatório sejam consideradas confiáveis na data da divulgação deste relatório e tenham sido obtidas de fontes públicas consideradas confiáveis, a Itaú Corretora de
Valores S.A., Itaú Securities Inc. e o Banco Itaú Europa S.A., Agência de Londres não declaram ou garantem, de forma expressa ou implícita, a integridade,
confiabilidade ou exatidão de tais informações. Este relatório não é uma declaração completa ou resumo dos valores mobiliários, mercados ou desdobramentos
aqui abordados. As opiniões, estimativas e projeções expressas neste relatório refletem o atual julgamento do analista de investimento responsável pelo conteúdo
do relatório na data de sua divulgação e estão, portanto, sujeitas a alterações sem aviso prévio. As cotações e disponibilidades dos instrumentos financeiros são
meramente indicativas e sujeitas a alterações sem aviso prévio. A Itaú Corretora de Valores S.A. não está obrigada a atualizar, modificar ou corrigir este relatório e
informar ao leitor a tais alterações, com exceção do encerramento da cobertura das empresas analisadas neste relatório.
2. O analista de investimento responsável pela elaboração deste relatório garante que as opiniões expressas neste relatório refletem de forma precisa suas visões e
opiniões pessoais a respeito de todo e qualquer emitente analisado neste relatório ou seus títulos e foram produzidas com independência e autonomia, incluindo
no que se refere a Itaú Corretora de Valores S.A. Uma vez que as opiniões pessoais dos analistas de investimento podem ser divergentes entre si, a Itaú Corretora
de Valores S.A. e suas empresas afiliadas podem ter publicado ou vir a publicar outros relatórios que não apresentem uniformidade e/ou que cheguem a diferentes
conclusões em relação às informações fornecidas neste relatório.
3. A remuneração do analista de investimento é determinada com base no total de receitas da Itaú Corretora de Valores S.A., uma parcela da qual é gerada através
da prestação de serviços de banco de investimento. Assim como todos os funcionários da Itaú Corretora de Valores S.A. e suas empresas afiliadas, a
remuneração dos analistas de investimento é influenciada pelo resultado geral desta(s) companhia(s), razão pela qual a remuneração de um analista de
investimento pode ser considerada como relacionada indiretamente a este relatório. Entretanto, o analista de investimento responsável pela elaboração deste
relatório garante que nenhuma parcela de sua remuneração esteve, está ou estará, direta ou indiretamente, relacionada a quaisquer recomendações ou opiniões
específicas contidas neste relatório ou atrelada à precificação de quaisquer dos valores mobiliários emitidos pela Companhia. Adicionalmente, o analista de
investimento declara que não mantém vínculo com qualquer pessoa natural que atue no âmbito da Companhia e que não recebe remuneração por serviços
prestados ou apresentam relações comerciais com a Companhia, ou pessoa natural ou jurídica, fundo ou universalidade de direitos, que atue representando o
interesse da Companhia.
4. Os instrumentos financeiros discutidos neste relatório podem não ser adequados para todos os investidores. Este relatório não leva em consideração os objetivos
de investimento, situação financeira ou necessidades específicas de qualquer indivíduo em particular. Os investidores devem obter orientação financeira em
caráter individual, com base em suas características pessoais, antes de tomar uma decisão de investimento baseada nas informações contidas neste relatório.
Caso um instrumento financeiro seja expresso em uma moeda que não a do investidor, uma alteração nas taxas de câmbio podem impactar adversamente o preço
ou valor do instrumento financeiro, assim como a rentabilidade obtida com o mesmo, e o leitor deste relatório assume quaisquer riscos de câmbio. A rentabilidade
dos instrumentos financeiros pode apresentar variações, e seu preço ou valor podem, direta ou indiretamente, subir ou cair. Os desempenhos anteriores não são
necessariamente indicativos de resultados futuros, e nenhuma declaração ou garantia, de forma expressa ou implícita, é feita neste relatório em relação aos
desempenhos futuros. A Itaú Corretora de Valores S.A. se exime de qualquer responsabilidade por quaisquer prejuízos, diretos ou indiretos, que venham a
decorrer da utilização deste relatório ou de seu conteúdo.
5. Este relatório não pode ser reproduzido ou redistribuído para qualquer outra pessoa, no todo ou em parte, e para qualquer propósito, sem o prévio consentimento
por escrito da Itaú Corretora de Valores S.A. Maiores informações relativas aos instrumentos financeiros discutidos neste relatório se encontram disponíveis
quando solicitadas.
Observação Adicional aos Investidores nos EUA: A Itaú Securities Inc. aceita a responsabilidade pelo conteúdo deste relatório. Todo e qualquer investidor nos
Estados Unidos que receba este relatório e deseje realizar uma transação envolvendo qualquer dos títulos e valores mobiliários discutidos neste relatório deve fazê-lo
através da Itaú Securities Inc., localizada na 540 Madison Avenue, 23rd Floor, New York, NY. Favor consultar a Página de Contatos para maiores informações.
Observação Adicional aos Investidores no Reino Unido e na Europa: A Itaú Corretora de Valores S.A., uma subsidiária do Banco Itaú S.A., concedeu autorização
ao Banco Itaú Europa S.A. para distribuir este documento através de sua agência de Londres aos investidores que sejam contrapartes e clientes intermediários, de
acordo com as normas e regulamentos da FSA. Caso você não se enquadre, ou deixar de se enquadrar, na definição de contraparte ou cliente intermediário, você não
deve se basear nas informações contidas neste relatório e deve notificar imediatamente o Banco Itaú Europa S.A., Agência de Londres. As informações contidas neste
documento não se aplicam a, e não devem ser utilizadas por, clientes privados.

Itaú Corretora 10
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Marcos De Callis, CFA, CFP, CNPI Flavio R. Conde

ANÁLISE ECONÔMCA SMALL CAPS

Guilherme da Nóbrega, CNPI - Head Renata Faber, CNPI
Tarsila S. Afanasieff Renato Salomone
Mauricio Oreng

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Fabiano R. dos Santos, FRM, CNPI Victor Mizusaki, CNPI

PETRÓLEO, PETROQUÍMICA E GÁS RECURSOS NATURAIS (SIDERURGIA, MINERAÇÃO, PAPEL & CELULOSE)
Gilberto P. Souza, CNPI Paolo Di Sora, CNPI
Luiz Carlos Cesta, CNPI Fabiano R. dos Santos, FRM, CNPI

ELÉTRICO E SANEAMENTO CREDITO DE RENDA FIXA

Sergio Tamashiro, CNPI Ciro S. Matuo, CNPI
Boanerges B. Pereira

BANCOS, HEALTHCARE, CONSTRUÇÃO CIVIL & TRANSPORTES ESTRATÉGIA DE RENDA FIXA

Tomás Rocha Awad, CNPI Paulo F. Hermanny, PhD ABD - Head
Vanessa Ferraz, CNPI Paulo E. Mateus

Vendas e Mesa de Operações

DIRETOR DE VENDAS E OPERAÇÕES DIRETOR DE RENDA FIXA E FUTUROS

Eduardo Sancovsky Elias Mota Lima Jr.

AÇÕES - VENDAS RENDA FIXA LOCAL

Alexandre Guedes Rogerio Queiroz - Head
Regina Jordão Patricia Cruz Bilezikjian, CFA
Rodrigo Pace Mauricio Silveira

AÇÕES - MESA DE OPERAÇÕES RENDA FIXA INTERNACIONAL E PROJETOS ESTRUTURADOS

Eduardo Sancovsky Alex Low - Head
Eduardo Borro Vinicius Pasquarelli
Christian Lemos
Gustavo M. Rosa
Eduardo Guiherme dos Santos
Danuse Corradi COMMODITIES
Octavio C. Caruzo Alexandre Mariano
Aureo Eduardo Bernardo Manoel Gimenez
Rogerio Figueiredo Antonio Paro

MERCADOS DOMÉSTICOS DE FUTUROS - ATIVOS FINANCEIROS MERCADOS DOMÉSTICOS DE DERIVATIVOS DE AÇÕES

Alan Jacob Eira Fábio Oliveira M. Monteiro
Douglas Jacob Celso Azem
Luciana Eugenio
Sandro Nogueira Carotini
Roberto Pacheco Motta
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AÇÕES - VENDAS
Jeffrey Noble RENDA FIXA INTERNACIONAL E PROJETOS ESTRUTURADOS
Renato Lobo Valeria Achoa
Augusto C. Castilho

Itaú Europa
DIRETOR AÇÕES - VENDAS
Carmo Cal André Luiz Dreicon Vieira
Fabio Faraggi
ANÁLISE DE RENDA FIXA
Ana Esteves RENDA FIXA INTERNACIONAL E PROJETOS ESTRUTURADOS
Luis Vaz Irina Goreva
María Insausti Salvador Valadares
Rodolfo Dejon

Asia LICENSEPENDINGWITHSECURITIESANDFUTURESCOMMISSION
Itaú Securities
Julia Chen - Director

As informações contidas neste documento são consideradas confiáveis, mas a Itaú Corretora de Valores S.A. não garante que elas sejam completas ou precisas. As opiniões e estimativas constituem nosso julgamento e estão sujeitas a
mudança sem aviso prévio. O Banco Itaú S.A. pode deter posições nos títulos mencionados a qualquer momento. Os desempenhos anteriores não garantem resultados futuros. Este documento não representa uma oferta ou solicitação de compra
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