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Resumen
Los mercados actuales exigen de las compañías una administración orientada a la maximización de los recursos
que conlleven a la generación de valor, por ello, a través de la gestión financiera se enfoca el mejoramiento de
la productividad y la estructura económica adecuada, por medio de herramientas financieras que proporcionen
a las entidades la capacidad de cumplir con sus objetivos y metas, hasta lograr su visión, de tal manera que
se planteen nuevas estrategias, facultando el mantenimiento de un crecimiento sostenible y un estatus en el
mercado. Postobón S.A. es la empresa más importante del sector de bebidas no alcohólicas, fundada hace 104
años, siendo la de mayor participación en el mercado colombiano gracias a su modelo de diversificación y su
amplio portafolio con 6 categorías de negocios: gaseosas, aguas, jugos, hidratantes, energizantes y tés. Lo que
se busca con este proyecto es conocer el valor financiero real que presenta la compañía Gaseosas Posada
Tobón S.A, a través de diferentes métodos de valoración.
Palabras clave
Abstract
The current markets demand an oriented business administration, maximizing the resources leading to the
generation of value, therefore through the financial management the improvement of productiveness can be
targeted as well as the economic adequate structure through financial tools providing the companies with the
capacity of fulfilling their aims and objectives until they achieve their vision in a way that new strategies can be
stated towards a sustainable growth and a status in the market. Postobon SA is the most important company in
the non alcoholic beverages category, founded 104 years ago, being the one with the most participation in the
1 El presente artículo es resultado de la investigación: Aplicaciones de la Ingeniería Financiera en el escenario de interacción de los
mercados financieros con el estado, las empresas y las familias.
2 Ingenieras financieras Universidad Piloto de Colombia. javier826@gmail.com
3 Economista de la Universidad Santo Tomás con especialización en Finanzas de la universidad EAFIT – CESA, consultor en valora-
ción de empresas, formulación y evaluación de proyectos y software financiero y docente investigador de la Universidad Piloto de
Colombia.
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“Postobón S.A.: Proponiendo una estructura financiera dinámica”
Colombian market thanks to its diversification model and wide portfolio and 6 business categories: sodas, water,
juices, hydrating, energizers and teas. What is sought with this project is to acknowledge the real financial value
performed by the company Gaseosas Posada Tobon S.A. through different valuation methods.
Key words
Financial Diagnose, Dynamic structure, financial indicators, valuation methods, financial projections.
Introducción
la perspectiva de esta investigación sea
Los mercados actuales exigen de las óptima. A lo que precisamos que una
compañías una administración orientada emisión de bonos permitiría a esta empresa
a la maximización de los recursos, por una estructura financiera dinámica.
medio de herramientas financieras que
proporcionan a las entidades la capacidad Lo anterior a partir de una propuesta sobre
de cumplir con sus objetivos y metas, los la estructura de endeudamiento de la
cuales exigen un manejo adecuado de la empresa Postobón S.A. Un análisis de los
actividad económica de la compañía, así estados financieros de la compañía en el
como de su complexión financiera; y a partir periodo comprendido entre 2008 a 2011,
de allí evaluar si la planeación cumple con un diagnóstico de la empresa mediante
los enfoques deseados, para esto se utilizan diferentes indicadores como inductores
los modelos financieros, cuya aplicación de valor, así como el desarrollo de la
permite gestión y determinación de la valoración por medio de flujos de caja libre
capacidad de respuesta de la empresa frente descontados y el Economic Value Added
a un desequilibrio económico-financiero y (EVA), determinan la capacidad financiera
de esta forma determinar las necesidades para el desarrollo de nuevos proyectos
de recursos financieros, posteriormente, de inversión, además de analizar si una
la consecución de los mismos sin afectar la estructura financiera dinámica permite
estructura actual de financiamiento. mejorar el valor corporativo de la misma.
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el descuento de los flujos se debe tener en Para llevar a cabo el descuento de los flujos
cuenta dos aspectos fundamentales, como se debe hacer en dos partes:
la proyección de los movimientos de caja
a un periodo determinado por lo general de 1. Calcular el valor presente de los flujos del
5 años y en algunos casos hasta 10 años, periodo relevante.
y la determinación del costo promedio 2. Calcular el valor presente de los flujos a
ponderado de capital WACC. Otro elemento perpetuidad.
fundamental es el valor de continuidad,
el cual según Oscar León García (2003), El valor de las operaciones es el valor
es el valor que adquiere la empresa como de la empresa como negocio en marcha,
consecuencia de que el plan de desarrollo independientemente del endeudamiento con
se cumpla y comience a manifestar un el que cuenta actualmente. Adicionalmente,
crecimiento constante a perpetuidad. El se debe calcular el valor de los pasivos y
costo de capital se usa para determinar los activos no operativos. En resumen la
el valor presente de los flujos de caja, ecuación para conocer el valor patrimonial
descontarlos y usar una nueva metodología es la siguiente:
luego de proyectar los mismos.
Valor presente de los FCL del periodo
Para las debidas proyecciones del flujo de relevante
caja se debe tener en cuenta el análisis de
variables macroeconómicas o escenario + Valor presente del Valor de Continuidad
macroeconómico y el plan de desarrollo (VC)
de la empresa, conocido como periodo
relevante, el cual, según Tom Copeland, = Valor de las operaciones
Tim Koller y Jack Murrin (1996), es el lapso
para el cual el flujo de caja libre (FCL) puede +Activos No Operativos
ser calculado de manera que las diferentes
cifras que lo conforman sean explicables y -Valor Presente de los Pasivos
defendibles.
=Valor del patrimonio
Después del periodo relevante se asume
que los FCL adoptan un ritmo de crecimiento Valoración por múltiplos
constante a perpetuidad (g). De acuerdo
con lo expuesto por Oscar León García, la Este método representa sencillez al momento
práctica de la valoración de empresas acepta de su ejecución, pues realiza comparaciones
la aplicación del supuesto de crecimiento de de ciertas variables entre empresas que
los flujos, que generalmente se establece realizan la misma actividad o se encuentran
como la combinación de inflación y el en el mismo sector de la compañía que se
crecimiento del PIB. pretende valorar, de las cuales si se conoce
su valor, porque coticen en bolsa o porque
El comportamiento de los flujos de caja han sido vendidas en los últimos años y se
libre en el periodo de perpetuidad está reporta el valor de las mismas, se puede
directamente relacionado con lo que puede determinar el valor que el mercado está
llegar a suceder en el periodo relevante. dando a empresas semejantes.
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Gráfico 1. Tasa de Crecimiento PIB Bebidas y PIB Total. Fuente: Dane-Cálculos BPR Benchmark 2001- 2011.
De acuerdo con el informe sectorial ofrecido del 5,1%, luego de presentar una contracción
por BPR Benchmark, al cierre de 2011 la del 2,5% en el año inmediatamente anterior
producción del sector de gaseosas, cervezas (2010)4.
y bebidas alcohólicas representó el 0,8%
del PIB total y contribuyó con el 6,32% del Entre tanto los principales productos que se
PIB industrial. ofrecen en el sector de las bebidas sin alcohol
(cerveza, refrescos y zumos de frutas), agua
El año 2011 fue un año bueno para la embotellada y bebidas estimulantes. Los
industria, especialmente para el sector de principales actores de este sector son la
bebidas, debido a que alcanzó un crecimiento cervecera Bavaria S.A. y los productores y
4 Según Reportes Sectoriales Gaseosas, Cervezas y Bebidas Alcohólicas, Base de Datos BPR Benchmark 2011: 7.
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5 Según Reportes Sectoriales Gaseosas, Cervezas y Bebidas Alcohólicas, Base de Datos BPR Benchmark 2011, pp 7.
6 Según Balance Sector Industrial (2011), Departamento Nacional de Planeación –DNP, pp 43.
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equipo por un valor de $24.178 millones, este empresa cuenta con una acumulación de
uso se explica por la adquisición de terrenos, fondos ociosos que no le permitieron crear
en la construcción de la nueva planta de valor. Esto se ve reflejado en la disminución
producción, en el mejoramiento de líneas de del EVA para los periodos en mención.
embotellado, en equipos para el mercado
como neveras dispensadores de gaseosa y Luego de hacer un comparativo del
agua, tracto-camiones, envases, empaques incremento o disminución del EVA, se
retornables, y equipos de cómputo. puede observar que, si bien, en el año
2010 no se creó valor con una disminución
Evolución de la rotación del KTNO de $1.197,46 millones, en el último año la
compañía logra efectivamente recuperarse
Según lo observado en la investigación esta dando respuesta a uno de los interrogantes
compañía tiene un fuerte uso de capital de de esta investigación, con un aumento del
trabajo, se analizan los históricos del 2009 y EVA de $20.972,07 millones de pesos.
2011 que representan su comportamiento y se
encuentra que la operación se financia a través Estrategias económico-financieras y/o
de sus pasivos corrientes operacionales, proyectos
gracias a su fuerte diferencia en pagos entre
los días de CXC y sus días CXP. Postobón es una compañía donde la
innovación y creatividad son los ejes para
La evolución del capital de trabajo neto capturar la preferencia de los consumidores
operacional refleja el poder de negociación y garantizar un crecimiento sostenible.
de los proveedores y los clientes, mientras Sus iniciativas de mercadeo y ejecución
Postobón tarda 24 días en recuperar comercial siguen consolidándola en el
su cartera con los clientes, paga a sus liderazgo de la industria de bebidas no
proveedores en 54 días en promedio, y su alcohólicas en Colombia, por su capacidad
rotación de inventarios es de por lo menos para adaptarse a los diversos hábitos y
54 días. Básicamente la compañía se ocasiones de consumo.
financia con proveedores y clientes debido
al actual sistema. Estrategias y proyectos Gaseosas Posa-
da Tobón S.A.
Valor económico agregado (EVA)
La compañía busca siempre tener una
La valoración por método EVA, tiene en posición competitiva más fuerte en el
cuenta los activos operacionales netos de la mercado, a nivel operativo las unidades de
compañía, además de su utilidad operacional negocio son cada vez más eficientes, ya que
después de impuestos. Según estos dos realizaron en forma continua inversiones
rubros mencionados la empresa durante el en la infraestructura física en los centros
periodo 2009-2010 presenta un aumento de operación. Además, se pretende llevar
significativo, sin embargo, su rentabilidad en a cabo proyectos con fines ambientales
el activo neto disminuye. Esto quiere decir para el tratamiento de residuos en todas la
que, aunque los activos netos operacionales plantas donde se producen gaseosas, con el
y la utilidad operacional son positivos, la fin de disminuir la emisión de gases.
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Una de las propuestas que se desarrollaron hogares como indicador que se relaciona de
en la investigación fue plantear una manera directa con el sector de bebidas.
estructura de endeudamiento dinámica, Cabe aclarar que al momento de correr las
teniendo en cuenta que la compañía no debidas regresiones con el fin de determinar el
ha adquirido obligaciones financieras con grado de correlación con el crecimiento de las
bancos, dado que su actividad le genera ventas, no se obtuvo una afinidad significativa
suficiente capital de trabajo para hacer la entre las variables. Sin embargo, el crecimiento
reinversión necesaria. geométrico de las mismas, arrojó una relación
donde el promedio del sector y la economía
Proyecciones financieras creció alrededor de un 6%.
Para las debidas proyecciones financieras Otra base pasa usar el 6% como porcenta-
necesarias para la valoración de la empresa, je de crecimiento en la compañía Postobón
se tomaron en cuenta variables macroeco- S.A., es la información obtenida de un docu-
nómicas que tuvieran una alta correlación mento de investigación denominado Turbu-
con el comportamiento económico-financie- lencia Empresarial en Colombia: Caso sec-
ro de la empresa. tor bebidas no alcohólicas de la Universidad
del Rosario y la Facultad de Administración,
Las variables macroeconómicas usadas para donde se hace la relación del crecimiento in-
desarrollar los supuestos fueron el IPC año trínseco y el crecimiento potencial sostenido
corrido, PIB con tasa anual de crecimiento de Postobón S.A., Femsa, El sector y AJE
anual, además, del índice de consumo de los Colombia.
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Múltiplo EV/EBITDA
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Tabla 4. Escenarios Tasa Màxima de Rendimiento. Fuente: Cálculos propios – cifras en millones de pesos.
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Teniendo estos nuevos WACC se realizó una firma. En la siguiente gráfica se demuestran
nueva valoración y así se determinó bajo los resultados:
qué tasa podría incrementar el valor de la
Gráfica 3. Equity Value Escenarios del WACC. Fuente: Cálculos propios – cifras en millones de pesos.
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estos se tomarán como estrategia buscando sin afectar el valor patrimonial al punto de
disminuirlos para que se contribuya a un sobrevalorar la empresa y endeudarla más
valor financiero más alto. allá de lo que podría soportar con la actividad,
el escenario en tasas que puede aumentar
Luego de identificar las tasas adecuadas con el valor de la compañía al momento de la
las que se podría hacer la emisión de bonos, emisión de bonos es la siguiente:
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con una certeza del 95%. La media de la si- puede realizar la compañía y dadas estas
mulación con respecto a la acción refleja un características se les ofrece públicamente
precio de la misma de $1.517.000 de pesos. al posible cliente. Además, se ofrecerán
bonos ordinarios, con un monto total de $
Prospecto de información de la emisión 320.000 millones de pesos para cubrir la
de bonos compra, importación y puesta en marcha
de los vehículos distribuidores de última
Finalmente, este será el prospecto de tecnología.
información de la emisión de bonos que
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que podrían afectar los cultivos que proveen series temporales con los paquetes uTSP y
de fruta a la empresa para la producción de TSP.
jugos, al no producirse fruta puede que se
disminuya el consumo. Asimismo, el invierno De Arce, R. & Mahìa, R. (s.f). Modelos
dificultaría la distribución de productos cuando ARIMA, Definiciones Básicas, Departamento
estos deban ser transportados a diferentes de Economía Aplicada. U.D.I Econometría e
ciudades, por estas razones se recomienda Informática.
la gestión de provisiones de productos.
Fabozzi, F. (s.f). Modelos de Riesgo/
Finalmente, con respecto a la emisión de Rendimientos y como se Fijan los Precios de
bonos, se recomienda hacer provisiones de los Activos (trad.); Mercados e Instituciones
Financieras. En Pearson Educación.
un porcentaje del flujo de caja operacional
año a año para cubrir la deuda al momento
Informe de Gestión Gaseosas Postobón
en que se lleguen los vencimientos, esto
S.A. (2011). Consultado en: www.postobon.
con el fin de evitar hacer esa gran erogación
com.co
de recursos y que haya déficit para este
periodo. Investigación Operativa I, Facultad de
Ciencias Exactas, Universidad Nacional
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DNP.
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Econometría: Modelos econométricos y
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Anexos
Escenario con Tasa de Rendimiento Máxima, Modificando Equity Value, datos en millones
de pesos.
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Cuadro Resumen de Tasas Posibles para Emisión de Bonos de Postobón S.A, se eligen
Tasa Fija e IPC con los respectivos Spread.
Tabla sensibilización del WACC con diferentes tasas, que determinan el mejor escenario
para aumentar el valor de la compañía disminuyendo el mismo.
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