25 DE JULIO DE 2017 SUB-SOBERANOS

METODOLOGÍA DE Metodología de Calificación de Créditos

CALIFICACIÓN
Respaldados de Municipios y Estados Mexicanos
Índice: Esta metodología de calificación sustituye la titulada “Metodología de Calificación de
INTRODUCCIÓN 1
Créditos Respaldados de Municipios y Estados Mexicanos” cuya última actualización fue el 20
PANORAMA DE LOS CRÉDITOS de junio de 2014. Actualizamos algunas ligas que no se encontraban vigentes y eliminamos
RESPALDADOS EN MÉXICO 2 cierta información específica de emisores individuales
ENFOQUE DE LA CALIFICACIÓN DE
LOS CRÉDITOS RESPALDADOS EN
MÉXICO 3 Introducción
SCORECARD 10
SUPUESTOS, LIMITACIONES Y OTRAS Esta metodología presenta nuestro enfoque para la asignación de calificaciones crediticias a
CONSIDERACIONES DE LA obligaciones de deuda de estados y municipios mexicanos garantizadas con la afectación de
METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN 10 transferencias del Gobierno de México (“créditos respaldados”).
APÉNDICE A: ASIGNACIÓN DE
CALIFICACIONES DE ESCALA GLOBAL
A LA ESCALA NACIONAL 12 Esta metodología sirve de guía general para emisores, inversionistas y otros participantes del
APÉNDICE B: APLICACIÓN DEL mercado interesados en cómo evaluamos el riesgo crediticio de estos créditos respaldados y
SCORECARD 13 explica cómo factores cuantitativos y cualitativos resultan en calificaciones específicas.
APÉNDICE C: ESCENARIOS BASE Y DE
ESTRÉS 15
REPORTES RELACIONADOS DE
Nuestro enfoque analítico de créditos respaldados es de abajo hacia arriba, tomando como punto
MOODY’S 17 de partida la calificación de emisor de las entidades sub-soberanas que contratan el crédito. Este
enfoque de abajo hacia arriba garantiza que los riesgos del crédito subyacente relacionados con la
calidad crediticia del sub-soberano, los cuales pueden influir en el desempeño del flujo de
Contactos de analista: efectivo, sean plenamente incorporados en nuestras calificaciones.

MÉXICO +52.55.1253.5700
Desde este punto de partida, nuestra metodología evalúa el incremento en la calificación - o
María del Carmen +52.55.1253.5729 reducción del riesgo- de la estructura del crédito, considerando los siguientes factores:
Martínez-Richa
Vice President – Senior Analyst » Estructura legal
mariadelcarmen.martinez-richa@moodys.com
» Indicadores financieros
NUEVA YORK +1.212.553.1653
» Otros respaldos
Alejandro Olivo +1.212.553.3837
Associate Managing Director Esta metodología también introduce una tarjeta de puntuación o scorecard que utiliza factores
alejandro.olivo@moodys.com cualitativos y cuantitativos para evaluar el crédito de los créditos respaldados. El scorecard
»contactos continuaron en la última página ayudará a los emisores, inversionistas y a otros participantes del mercado interesados a estimar
las calificaciones de los créditos respaldados. Sin embargo, el scorecard no es una calculadora y
existen muchos otros factores que conllevan a producir una calificación crediticia, que no pueden
ser capturados por completo por el scorecard.

ESTA METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN FUE ACTUALIZADA EL 9 DE NOVIEMBRE DE 2017. EN LA PÁGINA

8, INCLUIMOS UNA ACLARACIÓN RESPECTO DE LO QUE HABITUALMENTE SE CONSIDERA EL ALZA
MÁXIMA DE NIVELES SOBRE LA CALIFICACIÓN DE EMISOR.
 SUB-SOBERANOS

Esta metodología tiene un alcance relativamente limitado; está diseñada para considerar a un tipo de
calificaciones específicas para un sector en un solo país. A pesar de que esta metodología puede hacerse
extensiva a otras estructuras similares en otras jurisdicciones, muy probablemente necesite ajustes para
reflejar las características de entornos operativos diferentes, particularmente si dichos entornos carecen de
prácticas nacionales establecidas similares a las que se consideraron para calibrar esta metodología.

Panorama de los Créditos Respaldados en México

La metodología de calificación cubre los créditos y certificados bursátiles de los gobiernos estatales y
municipales en México respaldados por futuras transferencias federales. Como clase de activos, los créditos
respaldados tienen un sólido desempeño histórico y normalmente sus indicadores de cobertura de servicio
de la deuda han aumentado en el transcurso del tiempo. Además, no hemos observado casos de
incumplimiento de créditos respaldados calificados durante situaciones de estrés.

Los créditos respaldados están estructurados a través de un mecanismo en el que el fideicomiso recibe las
transferencias directamente del Gobierno de México para pagar a los acreedores. En general, estas
obligaciones se estructuran de la siguiente manera:

1. El estado envía una instrucción irrevocable a la Tesorería de la Federación (o al estado en el caso

de créditos municipales) solicitando que un porcentaje específico de las transferencias federales
futuras sea enviado a un fideicomiso para pagar el servicio de deuda de un crédito específico.

2. El fiduciario recibe las transferencias federales mensualmente y asigna montos a: a) las cuentas del
servicio de deuda para pagar a los acreedores y b) las cuentas de reserva para casos de
contingencias.

3. Posteriormente, el fiduciario paga el servicio de deuda a los acreedores.

4. Cualquier cantidad remanente se transfiere al sub-soberano.

A pesar de que las características de cada crédito individual varían, los plazos de vencimiento tienden a ser,
en promedio, de 15 años, y el pago de los intereses suele basarse en la Tasa de Interés Interbancaria de
Equilibrio (TIIE) a 28 días más un diferencial o prima de riesgo.

Esta publicación no anuncia una

acción de calificación de crédito.
Para cualquier calificación crediticia
hace referencia en esta publicación,
por favor vea la pestaña de
calificaciones en la página del
emisor / entidad en
www.moodys.com para consultar
la información de la acción de
calificación de crédito más
actualizada y historial de
calificación.

2 25 DE JULIO 2017 METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN: METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN DE CRÉDITOS RESPALDADOS DE MUNICIPIOS Y ESTADOS MEXICANOS
 SUB-SOBERANOS

FIGURA 1
1. Instrucción escrita para
enviar las transferencias
directamente al fideicomiso
GOBIERNO TESORERÍA DE LA
SUB-SOBERANO FEDERACIÓN

2. La Tesorería envía las

4. El fideicomiso manda los transferencias al fideicomiso
flujos remanentes al gobierno
sub-soberano

ACREEDOR FIDEICOMISO
3. El fideicomiso paga directamente
el servicio de deuda al acreedor

Enfoque de la Calificación de los Créditos Respaldados en México

¿Por qué un enfoque de abajo hacia arriba para los créditos respaldados?
Nuestro enfoque de abajo hacia arriba, que comienza a partir de la calificación de emisor del estado o
municipio que contrata el crédito garantiza que los riesgos crediticios subyacentes relacionados con la
calidad crediticia del emisor, como lo son las prácticas de administración y cultura crediticia, que pueden
influir en el desempeño de las transferencias federales se incorporen totalmente en nuestras calificaciones.

El flujo futuro de las transferencias federales depende del cumplimiento del estado o municipio con ciertos
convenios suscritos con el gobierno federal. 1 Basado en estos acuerdos, el gobierno federal podría deducir
transferencias por participaciones cuando un estado o municipio no haya cumplido totalmente con sus
obligaciones en virtud de estos acuerdos. En el caso de transferencias federales etiquetadas, los estados o
municipios deben cumplir con las normas sobre el uso de estos fondos. Como guía general, entre más baja
es la calificación de emisor, mayor es el riesgo de incumplimiento de los términos y las condiciones de las
transferencias y mayor es la posibilidad de que los flujos de efectivo del gobierno federal puedan resultar
perjudicados 2.

En consecuencia, ya que el desempeño del mecanismo del fideicomiso puede estar afectado por los factores
anteriormente mencionados, partimos de la calificación de emisor para incorporar completamente estos
riesgos subyacentes en las calificaciones asignadas a los créditos respaldados.

Impacto del apalancamiento en la calificación de emisor

Como parte del enfoque de abajo hacia arriba, también evaluamos el impacto del crédito propuesto en el
perfil crediticio del emisor, previo a la evaluación de los respaldos crediticios y legales proporcionados por la
estructura del crédito. 3 En algunos casos, el impacto del crédito respaldado en el apalancamiento, junto con

1
Estos acuerdos se han establecido, por lo general, en seguridad social, pagos de impuestos federales y programas de vivienda.
2 Además, en situaciones muy extremas existe la posibilidad remota de que un estado o municipio pueda, en el caso de enfrentarse con una grave crisis de liquidez o
política, intentar cambiar o desafiar la ‘instrucción irrevocable’ en virtud de la cual el sub-soberano ha solicitado que las transferencias futuras se dirijan al
fideicomiso. Sin embargo, reconocemos que hasta el día de hoy no hemos observado casos de sub-soberanos que intenten revocar o modificar las ‘instrucciones
irrevocables’. Asimismo, las barreras legales para tener éxito en este emprendimiento son extremadamente altas.
3 Si bien ciertas entidades mexicanas consideran a los créditos respaldados como ‘fuera del balance’, Moody’s incluye todas las transacciones de deuda en nuestros
cálculos de deuda.

3 25 DE JULIO 2017 METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN: METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN DE CRÉDITOS RESPALDADOS DE MUNICIPIOS Y ESTADOS MEXICANOS
 SUB-SOBERANOS

la menor flexibilidad presupuestaria generada por la afectación de un porcentaje de ingresos futuros para el
pago del servicio de la deuda podría en sí mismo conducir a un deterioro general del perfil crediticio del
emisor, ejerciendo presión a la baja en la calificación del mismo.

Si éste es el caso, el impacto en la calificación del emisor es determinado por un comité de calificación antes
de comenzar con el análisis del crédito. Para una discusión más amplia sobre este tema, favor de consultar la
metodología de calificación de Moody’s para gobiernos regionales y locales. 4

¿Por qué un techo de calificación para los créditos respaldados?

Las calificaciones asignadas a los créditos están efectivamente limitadas a la calificación del Gobierno de
México, siendo éste el que origina las transferencias que pagan las obligaciones del servicio de deuda.
Además de reconocer que la calidad crediticia de las transferencias futuras se derivan de la calidad crediticia
del gobierno soberano, este techo también considera que la calificación soberana representa los riesgos
sistémicos.

Factores de Calificación Clave

Nuestro análisis de los créditos respaldados se centra en las características intrínsecas de los créditos, lo que
incluye la estructura legal, los indicadores financieros clave tales como el flujo de efectivo, la cobertura de
servicio de la deuda y los fondos de reserva, así como cualquier otra mejora que pueda incluirse en la
estructura como las garantías parciales de crédito.

Enfoque de abajo hacia arriba Descripción

Estructura Legal Evaluación cualitativa de la legalidad de la estructura crediticia para determinar la posibilidad de
una reducción de riesgo (incremento de la calificación) a partir de la calificación de emisor.
Indicadores Financieros Evaluación cuantitativa de las fortalezas crediticias proporcionadas por los flujos futuros de
efectivo.
Otros Respaldos Evaluación cualitativa y cuantitativa de respaldos crediticios adicionales.

Estructura Legal
¿Por qué es importante?
La Estructura legal abarca un análisis de los factores cualitativos para evaluar la legalidad de la estructura
crediticia y determinar si es posible o no la reducción de riesgo (incremento en la calificación) a partir de la
calificación de emisor. Este factor evalúa que la estructura cumpla con las regulaciones locales y verifica que
el fideicomiso implementado separe eficientemente el perfil crediticio del estado o municipio del de la
estructura. En consecuencia, este factor también evalúa la probabilidad de que las fortalezas proporcionadas
por la estructura se mantendrán válidas y efectivas durante la vida del crédito.

¿Cómo la medimos?
Además de realizar una revisión interna de todos los documentos del crédito y fideicomiso, Moody’s obtiene
la opinión de un asesor legal externo para confirmar que a) los contratos de crédito y del fideicomiso no se
contraponen a las leyes locales, estatales o federales que rigen el endeudamiento y el presupuesto del sector
público, b) el emisor ha obtenido todas las aprobaciones requeridas para el préstamo y c) la instrucción
irrevocable enviada por el estado a la Tesorería de la Federación o por el municipio a la tesorería estatal,

4 Ver “Gobiernos locales y regionales”. La sección de Reportes Relacionados de este reporte contiene la liga a esta y otras metodologías de calificación sectoriales e
inter-sectoriales.

4 25 DE JULIO 2017 METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN: METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN DE CRÉDITOS RESPALDADOS DE MUNICIPIOS Y ESTADOS MEXICANOS
 SUB-SOBERANOS

respectivamente; en la que se solicita que un porcentaje específico de transferencias futuras se envíe al

fideicomiso, sea válida.

La estructura crediticia, ¿elimina el riesgo de intervención?

En los casos en los que existe riesgo de intervención (por ejemplo, cuando las transferencias comprometidas
fluyen a través de las cuentas bancarias del estado o municipio en primer lugar en vez de fluir directamente
de la Tesorería de la Federación o tesorerías estatales al fideicomiso), la calidad crediticia del crédito se
limita a la calificación de emisor del estado o municipio. Esta conclusión se basa en nuestra opinión de que
en una situación de estrés, el emisor podría potencialmente optar por utilizar las transferencias
comprometidas para otros propósitos en lugar de enviarlas al fideicomiso.

La estructura de los créditos minimiza los riesgos de intervención cuando las transferencias federales, tal
como se especifica en una instrucción irrevocable a la Tesorería de la Federación o tesorerías estatales, son
enviadas directamente desde dichas instancias al fideicomiso, cuyo fiduciario tiene la obligación de enviar el
pago de los intereses y capital a los acreedores.

La estructura crediticia, ¿está libre de cláusulas de incumplimiento cruzado?

La existencia de cláusulas de incumplimiento cruzado, que especifiquen que el incumplimiento de pago de
otras obligaciones podría detonar el vencimiento anticipado (cuando el saldo insoluto se vuelve
inmediatamente pagadero) del crédito respaldado, podría potencialmente limitar su calidad crediticia. 5
Consideramos que un incumplimiento de pago “exógeno” de otro instrumento de deuda puede detonar una
amortización anticipada, expone al gobierno estatal o municipal a riesgos de refinanciamiento y pone en
peligro el pago del crédito.

Sin embargo, en escenarios de estrés previos en los que estados o municipios incumplieron con obligaciones
no garantizadas, los acreedores no declararon la amortización anticipada o la aceleración del crédito. Los
acreedores reconocen que los créditos respaldados poseen una calidad crediticia superior a la de sus
respectivos emisores. Las fortalezas de estas estructuras continuarán intactas por lo que declarar una
amortización anticipada podría incrementar los riesgos crediticios tanto para el emisor como para el crédito
respaldado.

Aunque un acreedor opte por accionar el incumplimiento cruzado, continúa beneficiándose de sus derechos
a las reservas y flujos de efectivo afectados. Declarar una amortización anticipada no debería incrementar la
pérdida esperada; en tal caso, debería permitir a los acreedores recibir su pago más pronto que de otro
modo. Como resultado, la pérdida por incumplimiento de estos créditos respaldados, y por ende la pérdida
esperada, debería ser menor que las obligaciones no garantizadas del acreedor (según se refleja en la
calificación de emisor). Analizaremos caso por caso, la naturaleza de las cláusulas de incumplimiento
cruzado.

Evaluación de la Estructura Legal

Analizaremos los factores mencionados para determinar si la estructura asegura la reducción del riesgo a
partir de los riesgos crediticios propios del emisor.

La calificación del crédito respaldado podría ser más alta que la calificación del emisor cuando una
estructura tiene todas las aprobaciones requeridas y cumple con las normas aplicables, lo que provee
certeza de que la afectación de los flujos de respaldo se mantendrá sin ninguna interferencia externa.

5 Como aclaración, en la terminología de los contratos de los créditos respaldados, las cláusulas de vencimiento anticipado, que implican el pago completo e
inmediato del saldo insoluto, son diferentes a las cláusulas de aceleración, en las cuáles el fideicomiso retiene todo el flujo que entra al mismo y comienza a
prepagar el saldo insoluto del crédito.

5 25 DE JULIO 2017 METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN: METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN DE CRÉDITOS RESPALDADOS DE MUNICIPIOS Y ESTADOS MEXICANOS
 SUB-SOBERANOS

Adicionalmente, una estructura que se apoya en una instrucción irrevocable de un nivel superior de gobierno
para enviar las transferencias federales a un fideicomiso impide que el estado o municipio pueda acceder a
los fondos lo que reduce el riesgo.

Esperaríamos asignar la calificación de emisor del sub-soberano al crédito, cuando la conclusión analítica
refleje un riesgo claro de que un crédito podría invalidarse con éxito en los tribunales y podría por ende estar
expuesto a la disolución de la estructura del fideicomiso, lo que dejaría a los acreedores expuestos al riesgo
propio del emisor (es decir, el crédito respaldado/la deuda garantizada se podría convertir en deuda con
prelación pero no garantizada). Además, en los casos en los que exista un riesgo de intervención, por
ejemplo, la ausencia de una instrucción irrevocable o la existencia de una serie de cláusulas de
incumplimiento cruzado que pudieran declararse fácilmente y afectar a algunos inversionistas como en el
caso de emisiones bursátiles, la calificación del crédito respaldado podría resultar en la calificación de
emisor.

Indicadores Financieros
¿Por qué son importantes?
Un análisis sobre la seguridad de pago que brindan los flujos futuros de efectivo a los acreedores es esencial
para determinar la calidad crediticia de los créditos respaldados. El análisis de flujo de efectivo tiene por
objeto estimar si las transferencias federales futuras comprometidas serán suficientes para cubrir las
obligaciones del servicio de deuda durante la vida del crédito, así como mantener las cuentas de reserva que
protegen a los acreedores de posibles reducciones o interrupciones temporales de los flujos transferidos.

¿Cómo los medimos?

Hemos identificado cuatro elementos clave que conducen nuestra evaluación financiera.

Scorecard: Indicadores Financieros

Tipo de transferencia federal: participaciones o aportaciones (FAFEF y FAIS) 6

Cobertura del servicio de deuda bajo un escenario base
Cobertura del servicio de deuda bajo un escenario estrés
Respaldo adicional (cobertura de servicio de deuda) proporcionado por reservas

Tipo de transferencias federales

Como parte de la evaluación de los indicadores financieros, consideramos que el tipo y la naturaleza de la
transferencia federal comprometida para pagar las obligaciones del servicio de deuda influyen en la calidad
crediticia de la estructura. Existen dos tipos de transferencias federales disponibles para los créditos
respaldados: transferencias por participaciones y transferencias por aportaciones.

Las transferencias por participaciones provienen de un conjunto de impuestos federales especificados e

ingresos del petróleo y se asignan (20% del total) a los estados de acuerdo con una fórmula de distribución 7.
Estas transferencias demuestran estacionalidad, fluctuando de acuerdo con las tendencias económicas
subyacentes. La fórmula de distribución para las transferencias por participaciones toma en cuenta: 1) la

6 Fondo de Aportaciones para Fortalecimiento de las Entidades Federales (FAFEF) y Fondo de Aportaciones para la Infraestructura Social (FAIS).
7 Las transferencias por participaciones las otorga el gobierno federal a los estados de manera individual y estos a su vez transfieren una porción (por lo menos el
20%) a sus municipios.

6 25 DE JULIO 2017 METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN: METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN DE CRÉDITOS RESPALDADOS DE MUNICIPIOS Y ESTADOS MEXICANOS
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población, 2) el producto interno bruto (PIB) estatal, y 3) la suma local (estatal y municipal) de los
impuestos y derechos recaudados dentro de cada estado. 8

Las transferencias por aportaciones son intrínsecamente más estables que las transferencias por
participaciones y no varían con el desempeño económico nacional o con la recaudación de impuestos
federales del año. Las fórmulas de distribución para las transferencias por aportaciones dependen de varios
factores, incluidos, población, indicadores de pobreza, y PIB per cápita. Las cantidades anuales se fijan cada
año en el presupuesto federal y se pagan en 10 ó 12 cuotas mensuales iguales. Adicionalmente, hay
regulaciones federales que especifican que ciertas transferencias por aportaciones comprometidas para el
servicio de deuda no están expuestas a disminuciones en los presupuestos federales futuros. En
consecuencia, tomamos en cuenta estas diferencias en la temporalidad y volatilidad potenciales a través de
los años cuando evalúa la reducción de riesgo proporcionado por los niveles de cobertura del servicio de
deuda.

Como resultado de la naturaleza más estable de las transferencias por aportaciones, consideramos esta
predictibilidad al evaluar la solidez relativa de estos flujos de efectivo en comparación con las transferencias
por participaciones (véase más adelante).

Cobertura del servicio de deuda y reservas

Para calcular la razón de cobertura del servicio de deuda (DSC por sus siglas en inglés), realizamos
proyecciones mensuales de los flujos futuros de efectivo (transferencias federales) durante la vida del
crédito tanto en un escenario base como en un escenario de estrés. La proyección de flujos de efectivo se
centra en la identificación de la cobertura mensual más baja del servicio de la deuda prevista durante la vida
del crédito y sigue las etapas que se detallan a continuación.

Primero, utilizamos las bases de datos históricas de las transferencias que publica la Secretaría de Hacienda
y Crédito Público para establecer las cifras en una base anual (el año completo más reciente de
transferencias), que constituyen el punto de inicio de las proyecciones del flujo de efectivo. Calculamos las
cifras en una base anual mediante un promedio ponderado (4/7, 2/7, 1/7, dando mayor peso al año de
transferencias más reciente) de los últimos tres años y estimamos la estacionalidad mensual de los
gobiernos sub-soberanos específicos en base a los promedios mensuales de cinco años.

Segundo, utilizando el calendario del servicio de la deuda establecido en los contratos de crédito, junto con
las cifras antes mencionadas de la estacionalidad mensual y los montos de base anual, aplicamos escenarios
base y de estrés estandarizados para pronosticar la cobertura de servicio de la deuda mensual así como los
niveles de reserva. Los supuestos económicos y financieros que sustentan estos escenarios, (véase el
Apéndice C) se basan en un enfoque dinámico que tiene como fin capturar los riesgos inherentes
relacionados con el ambiente operativo de México.

El objetivo de estas proyecciones es identificar el nivel más bajo de cobertura de servicio de deuda mensual,
además de los promedios y picos, durante la vida del crédito. El enfoque analítico sobre puntos bajos
reconoce el impacto significativo que la estacionalidad de las transferencias puede tener sobre los flujos de
efectivo.

La cobertura del servicio de la deuda (DSC) se calcula dividiendo los flujos de efectivo estimados de las
transferencias federales entre los pagos por servicio de la deuda (intereses y capital) en una base mensual.
Conforme la DSC aumenta, la probabilidad de incumplimiento de pago del crédito disminuye, y como tal,

8 Esta nueva fórmula se aplica sólo a la cantidad diferencial entre las transferencias de 2007 y las transferencias del año en curso.

7 25 DE JULIO 2017 METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN: METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN DE CRÉDITOS RESPALDADOS DE MUNICIPIOS Y ESTADOS MEXICANOS
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los indicadores más altos de DSC proporcionados por la estructura conducen a un incremento más alto en la
calificación.

En los casos en donde el contrato de crédito especifica la compra de swaps o CAPs de tasa de interés,
ajustamos los supuestos de tasas de interés acorde para reflejar la protección que ofrecen estos
instrumentos. Las tasas de interés CAP constituyen factores crediticios positivos y su impacto depende en
gran medida del nivel de tasa de interés pactado y la duración de la cobertura.

La DSC adicional proporcionada por los niveles de reserva se calcula como efectivo disponible en las
cuentas de reserva dividido entre los pagos mensuales del servicio de deuda. A pesar de que las
transferencias federales se asignan de acuerdo a un calendario de pagos fijos y preestablecidos, y que
históricamente han sido transferidas de manera oportuna, los riesgos operativos y la posibilidad de fallas
técnicas aún existen. En consecuencia, una cuenta de reserva crea una protección para evitar un
incumplimiento cuando los flujos de efectivo son temporalmente insuficientes para cubrir los
requerimientos del pago del servicio de deuda. En general, conforme aumenta la cobertura del servicio de
deuda de reserva la probabilidad de incumplimiento crediticio disminuye. Como tal, los indicadores de DSC
con el fondo de reserva más altos conducen a un incremento en la calificación.

Cobertura del servicio de deuda y reservas

Después de estimar estos indicadores durante la vida del crédito, el resultado mensual más bajo para cada
uno es identificado, y luego se asigna un valor numérico que representa los niveles de incremento de la
calificación. Debido a las diferencias inherentes entre las transferencias por participaciones y las
transferencias por aportaciones, los rangos de DSC para el mismo nivel de incremento de la calificación
varían de acuerdo al tipo de transferencia federal.

El valor de cada factor numérico se multiplica por la ponderación asignada y después se suma para producir
un resultado compuesto, mismo que representa una estimación del incremento total en los niveles de
calificación partiendo de la calificación de emisor.

Las calificaciones de créditos respaldados habitualmente alcanzan un máximo de cuatro niveles sobre la
calificación de emisor. Sin embargo, en casos excepcionales, para calificaciones de emisor en el nivel más
bajo del grado especulativo, el resultado determinado por el comité de calificación podría variar respecto al
resultado máximo del scorecard. Estos casos incluirían un sólido historial del crédito respaldado, una
evaluación de que los riesgos de interrupción de transferencias federales son remotos y de que el estado o
municipio no tenga la intención de modificar la estructura.

8 25 DE JULIO 2017 METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN: METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN DE CRÉDITOS RESPALDADOS DE MUNICIPIOS Y ESTADOS MEXICANOS
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Scorecard: Indicadores Financieros

Tipo de Ingreso Participaciones / FAFEF/ FAIS
Ponderación del sub-factor
DSC Mínima en un Escenario Base 30%
DSC Mínima en un Escenario de Estrés 50%
Meses en Reserva 20%

Rangos del Scorecard para Indicadores Financieros

Transferencias por Participaciones
Aumento de Nivel 0 1 2 3 4
Cobertura del Servicio de Deuda – Escenario Base < 1.25 1.25 – 1.75 1.75 – 2.5 2.5-3.5 ≥ 3.5
Cobertura del Servicio de Deuda – Escenario de Estrés < 1.25 1.25 – 1.75 1.75 – 2.5 2.5-3.5 ≥ 3.5
Meses en Reserva <1 1- 2 2-3 ≥3 -

FAIS/FAFEF
Aumento de Nivel 0 1 2 3 4
Cobertura del Servicio de Deuda – Escenario Base <1 1 1-2 2-3 ≥3
Cobertura del Servicio de Deuda – Escenario de Estrés <1 1 1-2 2-3 ≥3
Meses en Reserva <1 1-2 2-3 ≥3 -

Otros respaldos
¿Por qué es importante?
Además de evaluar las características más comunes de créditos respaldados, los créditos específicos podrían
contener respaldos crediticios adicionales, como lo son las garantías crediticias con cobertura parcial, que
proveen una protección adicional a los acreedores.

El banco de desarrollo para gobiernos estatales y municipales, Banobras, ha provisto garantías crediticias con
cobertura parcial que actúan como un segundo respaldo que podría utilizarse para compensar una
insuficiencia de fondos causada por una interrupción temporal de flujos al fideicomiso y evitar un
incumplimiento. Además, las instituciones financieras podrían otorgar garantías parciales que compensen a
los inversionistas en caso de incumplimiento y por ende que reduzcan las pérdidas esperadas para los
inversionistas.

¿Cómo los medimos?

Nuestra evaluación de respaldos crediticios adicionales, tales como las garantías crediticias parciales, será
revisada caso por caso. La revisión incluirá, entre otros, una evaluación de la exigibilidad de respaldos
adicionales, el perfil crediticio del garante, la oportunidad de los pagos, y la reducción de la pérdida
esperada.

9 25 DE JULIO 2017 METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN: METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN DE CRÉDITOS RESPALDADOS DE MUNICIPIOS Y ESTADOS MEXICANOS
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Scorecard

Visión General del Scorecard

El scorecard es una herramienta utilizada por los analistas para evaluar la solidez crediticia de los créditos
respaldados. Luego de una evaluación cualitativa de la legalidad de la transacción, el scorecard proporciona
una calificación sugerida.

Scorecard de créditos respaldados

Estructura Legal
Si la estructura legal asegura una reducción de riesgo usar la calificación de A. Calificación de emisor
emisor como punto de partida.
Indicadores Financieros
Tipo de Ingreso Participaciones / FAFEF/ FAIS
Ponderación de Sub-factor
DSC Mínima en un Escenario Base 30%
DSC Mínima en un Escenario de Estrés 50%
Meses en Reserva 20%
B. Aumento de nivel sugerido
Otros respaldos crediticios
C. Aumento de calificación
sugerido de otros respaldos
D. Aumento total de la
calificación (B+C)
Calificación estimada (A+D)

Supuestos, Limitaciones y Otras Consideraciones de la Metodología de

Calificación

Esta metodología no pretende proporcionar una lista exhaustiva de cada factor relacionado con las
calificaciones de los créditos respaldados; sino que se centra en los factores clave. Como parte de la
metodología, el scorecard presentado usa factores cuantitativos y cualitativos para estimar las calificaciones
de los créditos respaldados. El scorecard ayudará a emisores, inversionistas y otros participantes del
mercado interesados a estimar las calificaciones de los créditos respaldados.

A pesar de que el scorecard es una herramienta importante, su uso representa la decisión de favorecer la
simplicidad que aumenta la transparencia y evita una mayor complejidad, que permitiría que el scorecard
genere resultados más cercanos a las calificaciones reales. Asimismo, los scorecards tienen limitaciones ya
que no pueden capturar los elementos específicos que difieren entre las transacciones o la existencia de
características crediticias débiles. Por lo tanto, el scorecard no pretende ser un sustituto de las decisiones del
comité de calificación, ni tiene la intención de ser una matriz para asignar automáticamente o cambiar estas
evaluaciones. Adicionalmente, como estas calificaciones incorporan las expectativas de desempeño futuro,
éstas pueden ser afectadas por cambios en el marco institucional o en las tendencias económicas.

Además, los factores del scorecard no constituyen un tratamiento exhaustivo de todas las consideraciones
que son importantes para las calificaciones de los créditos respaldados en México. Por ejemplo, el comité de
calificación puede identificar otras características específicas del crédito, tales como un horizonte de

10 25 DE JULIO 2017 METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN: METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN DE CRÉDITOS RESPALDADOS DE MUNICIPIOS Y ESTADOS MEXICANOS
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vencimiento a corto plazo, que limite los riesgos de incertidumbre en el tiempo, y respalde la calidad
crediticia del crédito. Asimismo, el comité de calificación puede también considerar una fuerte experiencia
de administración basada en un historial comprobado del gobierno en cuanto a la supervisión del crédito y
del fiduciario en la ejecución de estructuras crediticias similares, como una fortaleza crediticia que apoya la
reducción del riesgo global.

11 25 DE JULIO 2017 METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN: METODOLOGÍA DE CALIFICACIÓN DE CRÉDITOS RESPALDADOS DE MUNICIPIOS Y ESTADOS MEXICANOS
 SUB-SOBERANOS

Apéndice A: Asignación de Calificaciones de Escala Global a la Escala Nacional

Una vez que el comité de calificación determina la calificación del crédito respaldado en la Escala Global,
teniendo en cuenta los resultados del scorecard, asignamos en base a esta calificación una calificación en
Escala Nacional. 9

Las calificaciones en Escala Global (moneda local) que asignamos a los créditos respaldados son opiniones
acerca del riesgo crediticio relativo de las obligaciones de renta fija con un vencimiento original de un año o
más. Éstas incorporan la probabilidad de incumplimiento y la severidad de la pérdida en caso de
incumplimiento. Las calificaciones en Escala Nacional Mexicana de Moody’s, en contraste, constituyen una
medición relativa de la calidad crediticia dentro de un grupo de pares (emisores mexicanos) estrechamente
definido, en comparación con todo el universo de entidades calificadas de Moody’s.

En el proceso de realizar la correspondencia “mapeo” de calificaciones en Escala Global a las calificaciones

en Escala Nacional, nuestros comités de calificación comparan las fortalezas de un determinado crédito
respaldado con las de los pares cuyas calificaciones en Escala Global son similares. Para cada calificación en
Escala Global hay una variedad de opciones en la Escala Nacional. Con el fin de escoger entre estas
opciones, los comités de calificación evalúan la fortaleza relativa de cada transacción individual. En
consecuencia, algunos de los elementos que pueden conducir al comité de calificación a la asignación de la
opción más alta disponible en Escala Nacional para una determinada calificación en Escala Global son: a)
posicionamiento superior de coberturas del servicio de la deuda y niveles de reserva dentro de los rangos
considerados en el scorecard, b) historial comprobado de la ejecución de transacciones similares en el
pasado, c) emisiones de bonos dada la mayor divulgación en relación a los créditos bancarios, y d) perfil de
vencimiento relativamente corto (tres años o menos).

9 Ver “Correspondencia entre calificaciones en escala nacional y calificaciones en escala global” La liga a esta y otras metodologías de calificación sectoriales e inter-
sectoriales se encuentra en la sección de Reportes Relacionados en este reporte.

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Apéndice B: Aplicación del Scorecard

Este ejemplo replica el uso del scorecard en el caso hipotético de un estado mexicano, con una calificación
de emisor de Ba1, perspectiva estable, contratando un crédito por MXN 340 millones. El crédito está
respaldado por el 1.5% de las transferencias por participaciones futuras del estado y tiene las siguientes
características: vencimiento a 20 años, pagos mensuales del servicio de la deuda, pagos de intereses basados
en la Tasa de Interés Interbancaria de Equilibrio a 28 días (TIIE) más una sobretasa de 90 puntos base.

Evaluación Cualitativa de la Estructura Legal

» El tamaño del crédito es modesto en comparación con la carga de la deuda actual del estado y la
capacidad de pago. De acuerdo con esto, la contratación del crédito no ejerce una presión a la baja en
la calificación de Ba1 del estado.
» La opinión legal proporcionada por el asesor jurídico externo, y la evaluación de Moody’s sugiere una
exposición limitada a una posible invalidación sobre la legalidad del crédito.
» La estructura del crédito no se ve afectada ni por el riesgo de intervención (ya que las futuras
trasferencias por participaciones fluyen directamente al fideicomiso) ni por las cláusulas de
incumplimiento cruzado que ofrezcan incentivos al prestamista para acelerar el préstamo, exponiendo
al estado a riesgos de refinanciamiento.
Indicadores Financieros
» En un escenario base de Moody’s la cobertura del servicio de la deuda en el punto más bajo (mes)
durante la vida del crédito es de 3.5x.
» En un escenario de estrés de Moody’s la cobertura del servicio de la deuda en el punto más bajo (mes)
durante la vida del crédito es de 2.8x.
» Los fondos de reserva proporcionan una cobertura del servicio de la deuda de 2.0x durante la vida del
crédito.
Otros Respaldos Crediticios
» El crédito no cuenta con ninguna garantía crediticia de cobertura parcial ni otros respaldos crediticios.

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Resultado del Scorecard

Con base en estas consideraciones, y teniendo en cuenta la calificación de emisor de Ba1 del estado, el
scorecard indica una calificación de deuda de Baa1 para el crédito respaldado, lo que representaría Aaa.mx
o Aa1.mx en la Escala Nacional de México.

Ejemplo de Scorecard para los Créditos Respaldados: Crédito hipotético de un Estado por MXN 340 millones

Estructura legal
Si la estructura legal asegura la reducción de riesgos, usar la calificación de Ba1
emisor como el punto de partida.
Indicadores Financieros
Tipo de Ingresos Transferencias por
participaciones

DSC Mínima en un Escenario de Base = 3.5 4 x 30% 1.20

DSC Mínima en un Escenario de Estrés = 2.8 3 x 50% 1.50
Meses en Reserva = 2.0 2 x 20% 0.40
Aumento de nivel para el Factor 2 3.1
Otros Respaldos Crediticios
Garantía del servicio de deuda Ninguna
Aumento de nivel para el Factor 3 0
Aumento Total de Nivel 3.0
Calificación Estimada Baa1

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Apéndice C: Escenarios base y de estrés

Moody’s incorpora un enfoque dinámico para determinar los valores de las variables clave, estos son, el
crecimiento de los ingresos por participaciones y las tasas de interés utilizadas para realizar proyecciones en
el escenario base y estrés.

El escenario base refleja nuestras expectativas respecto de la evolución de las variables clave tomando como
base las condiciones de mercado y un consenso de su evolución futura. El escenario de estrés intenta
capturar riesgos imprevistos adicionales e identificar otros puntos mínimos potenciales en flujos de efectivo,
particularmente en los años iniciales del crédito. Al mismo tiempo, la naturaleza de los supuestos de estrés
también reconoce que el marco macroeconómico, fiscal y monetario de México es estructuralmente
diferente (es decir, más sólido) que el marco que existía durante la crisis económica de 1994. Estos
supuestos se revisan anualmente para incorporar condiciones y expectativas cambiantes.

Supuestos de ingresos por participaciones

Nuestro escenario base para préstamos respaldados incorpora la correlación entre las transferencias por
participaciones y el crecimiento del PIB nacional. En primer lugar, tomamos los Pronósticos
Macroeconómicos de Moody’s (Moody’s Macroeconomic Forecasts) para el PIB de México y luego
aplicamos el factor de correlación para determinar el crecimiento anual de las participaciones.

Nuestro escenario de estrés incorpora la caída de los ingresos por participaciones de 2009, periodo de gran
contracción económica, y ayuda a calibrar nuestras proyecciones desde un punto de partida bajo. Así,
aplicamos la caída en el segundo año a modo de poder identificar los puntos bajos en los futuros flujos de
efectivo, particularmente en los años iniciales del crédito.

FIGURA 2
Transferencias por Participaciones y Crecimiento del PIB Nacional: 2004 – 2012
Participaciones PIB
25.0%

20.0%

15.0%

10.0%

5.0%

0.0%

-5.0%

-10.0%

-15.0%

-20.0%
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Fuente: Secretaría de Hacienda y Crédito Público e Instituto Nacional de Geografía e Informática

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Supuestos de Tasa de Interés

Para determinar los valores de tasa de interés, utilizamos el desempeño histórico de la tasa de referencia
interbancaria a 28 días de México (TIIE) en los últimos cinco años y aplicamos un análisis estadístico.

Para el escenario base, al promedio de los últimos cinco años, aplicamos una desviación estándar. El
escenario de estrés se construye a partir del escenario base mencionado, pero supone mayores riesgos y
aplicamos 2.5 desviaciones estándar. Estos valores se usan para realizar proyecciones durante la vida del
crédito.

Estas cifras son revisadas y consideran las metas del Banco Central, las condiciones macroeconómicas y
nuestras expectativas de la evolución futura de las tasas de interés.

FIGURA 3
Tasas de Interés Interbancaria de Equilibrio, 28 días: 1995 – 2013

90

80

70

60

50
(%)

40

30

20

10

0
1998
1998

2010
2010
2010
2007
2007
1996
1996

1999
1999

2013
2013
1995

2012
2012
2012
2012
2001
2001
1997
1997

2011
2011
2011
2000
2000
2000

2004
2004

2008
2008
2008
2006
2006
2003
2003

2009
2009
2009
2002
2002

2005
2005
2005

Fuente: Banco Central de México (Banxico)

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Reportes relacionados de Moody’s

Las calificaciones crediticias asignadas en este sector se determinan principalmente utilizando esta
metodología de calificación. Ciertas consideraciones metodológicas más amplias (descritas en una o más
metodologías de calificación) también pudieran ser relevantes para la determinación de las calificaciones
crediticias de emisores e instrumentos de este sector. Las metodologías de calificación sectoriales e inter-
sectoriales que pudieran estar relacionadas se pueden consultar aquí.

Para obtener información que resume la robustez histórica y capacidad de predicción de las calificaciones
crediticias asignadas utilizando esta metodología de calificación, acceda a esta liga.

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Número de reporte: 1086127

Autor Analistas Asociados

María del Carmen Martínez-Richa Rafael Rodríguez
Francisco Uriostegui

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Calificación Estadística Reconocida Nacionalmente (en inglés, "NRSRO"). Por tanto, las calificaciones crediticias asignadas por MSFJ son no-NRSRO. Las calificaciones crediticias son asignadas
por una entidad que no es una NRSRO y, consecuentemente, la obligación calificada no será apta para ciertos tipos de tratamiento en virtud de las leyes de EE.UU. MJKK y MSFJ son agencias de
calificación crediticia registradas con la Agencia de Servicios Financieros de Japón y sus números de registro son los números 2 y 3 del Comisionado FSA (Calificaciones), respectivamente.
Mediante el presente instrumento, MJKK o MSFJ (según corresponda) comunica que la mayoría de los emisores de títulos de deuda (incluidos bonos corporativos y municipales, obligaciones,
pagarés y títulos) y acciones preferentes calificados por MJKK o MSFJ (según sea el caso) han acordado, con anterioridad a la asignación de cualquier calificación, abonar a MJKK o MSFJ (según
corresponda) por sus servicios de valoración y calificación unos honorarios que oscilan entre los JPY200.000 y los JPY350.000.000, aproximadamente.
Asimismo, MJKK y MSFJ disponen de políticas y procedimientos para garantizar los requisitos regulatorios japoneses.

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