Processos financeiros: conceitos básicos e análise de investimentos

Processos
Financeiros
Gabriela de Bem Fonseca
Processos
Financeiros
Autor
G abriela de Bem Fonseca é especialista em Gestão Contábil, conta-

dora, técnica em plásticos. Atua como professora na Universidade
Luterana do Brasil (Ulbra), ministra as disciplinas de Administração de capi-
tal de Giro, Orçamento e Fluxo de Caixa, Estoques e Compras, Gestão de
Custos, Gestão Orçamentária e Gestão Tributária (curso de Administração
e Ciências Contábeis), Finanças e Contabilidade, Finanças e Controles,
Processos Financeiros (EAD). É professora nos cursos de pós-graduação em
Custos de Produção e orientadora de trabalho de conclusão de curso em
todas as modalidades Graduação, EAD e Pós.
Apresentação
E ste livro tem como objetivo apresentar a você alguns princípios sobre a
gestão financeira no tocante à análise de investimentos, considerando
principalmente o lado da empresa, ou seja, a busca de recursos para fi-
nanciar sua atividade e avaliar, por meio de técnicas, a viabilidade ou não
de um projeto. Para trabalharmos com gestão financeira em uma organiza-
ção, devemos conhecer um pouco do ambiente financeiro, e, para isso, se
faz necessário apresentar os Conceitos Básicos de Finanças Corporativas,
os quais são descritos no capítulo 1. No capítulo 2, nós nos preocupamos
em fazer uma revisão sobre os conceitos referentes a juros, fluxo de cai-
xa e fatores de capitalização. Relembramos a utilização das ferramentas
básicas para se trabalhar com as técnicas de análise de investimento de
capital, descritas no capítulo 3. Do capítulo 4 ao capítulo 6, tratamos do
orçamento de capital, da depreciação e seus efeitos sobre o fluxo de caixa
e também da comparabilidade entre as alternativas de investimentos.
Continuando, a partir do capítulo 7, apresentamos alguns fatores de-

terminantes para se avaliar o custo de capital, considerando a interferência
sofrida por este causada pela captação de recursos para empresas por
meio de ações, debêntures, lucros retidos e outros fatores. Já no capítulo
8 serão abordadas as questões referentes a análises subjetivas e quantita-
tivas de crédito, descrevendo os principais modelos existentes; e, no capí-
tulo 9, discorremos sobre finanças pessoais e seus conceitos básicos, além
dos principais tipos de investimentos do mercado. Por fim, no capítulo 10,
apresentamos as principais operações de financiamento – conceitos bási-
cos para empresas. Desenvolvemos este trabalho com objetivo principal
de proporcionar a você uma visão geral sobre análise de investimentos de
uma forma simples e objetiva que permita o leitor aplicar de forma prática
os conceitos aqui desenvolvidos.
Sumário
1 Conceitos Básicos de Finanças Corporativas ..........................1

2 Juros e Fatores de Capitalização .........................................14
3 Técnicas de Análise de Investimentos ..................................30
4 Orçamento de Capital ........................................................43
5 Depreciação e Efeitos no Fluxo de Caixa .............................57
6 Comparabilidade entre as Alternativas de Investimentos .....69
7 Custo de Capital .................................................................85
8 Análise de Crédito – Modelos Subjetivos e Quantitativos ...107
9 Finanças Pessoais – Conceitos Básicos ...............................122
10 Operações de Financiamento – Conceitos Básicos .............141
Capítulo 1
Conceitos Básicos de
Finanças Corporativas
2 Processos Financeiros
Administração financeira nada mais é que a administração das

finanças, na qual exige conhecimento e atenção nos planeja-
mentos, pois a gestão financeira é muito importante para o
resultado positivo de uma organização.
A área da administração financeira possui várias tarefas e

atividades em que os profissionais obtêm grandes ensejos na
contribuição dos negócios empresariais, levando ao sucesso.
Nas tomadas de decisões de investimentos, são desenvolvidas
alternativas sempre em busca da maximização da riqueza dos
acionistas das empresas.
Groppelli e Nikbakht (2010, p. 18) definem administração

financeira como “uma área muito desafiadora e compensa-
dora”, na qual os administradores financeiros têm a respon-
sabilidade de planejar o crescimento da organização. Uma
empresa adquire ativo, quando os retornos produzem o maior
lucro possível com os menores riscos, maximizando a riqueza
e, assim, possibilitando o crescimento. Sendo entendida como
uma meta final nas organizações, ninguém de fato sabe quan-
do será atingida a riqueza máxima.
Para elaborar um planejamento financeiro eficiente, é ne-

cessário obter algumas ferramentas que são importantes para
a aprendizagem de como lidar com os fatores econômicos,
e os administradores financeiros desenvolvem melhor quando
estão preparados para reagir da melhor forma nas mudanças
de mercado.
Não podemos deixar de perceber que existe um compo-

nente financeiro em todas as decisões de negócio. Esse fato
obriga todos os executivos, inclusive aqueles que atuam em
Capítulo 1 Conceitos Básicos de Finanças Corporativas 3
áreas tidas como não financeiras, a ter conhecimentos que

lhes permitam transitar com algum conforto e entendimento
nessa área. Na atualidade, é impossível uma pessoa fazer uma
carreira empresarial sem uma base em administração finan-
ceira. No entanto, essa função empresarial nem sempre teve a
importância que tem hoje.
Os administradores financeiros fazem toda a gestão finan-

ceira de uma organização, tanto de grandes ou de pequenas
empresas. Muitos altos executivos estão ligados diretamente à
área financeira e é de onde vem a maioria deles, pois o cres-
cimento das empresas e a competitividade são objetivos de es-
tratégias empresariais, e os desenvolvimentos e implantações
são tarefas desses profissionais. O envolvimento do adminis-
trador financeiro com a análise de planejamento financeiro é
constante, tomar decisões, no que diz respeito a financiamen-
tos e investimentos, é uma de suas principais tarefas. A tomada
de decisão é compreendida por meio do balanço patrimonial
da empresa, e são efetivadas baseadas nos efeitos que é de-
monstrado no fluxo de caixa.
Criar valor nas atividades de investimento, financiamento

e na gestão de liquidez de uma empresa é o que há de mais
importante para o administrador financeiro realizar, e uma das
maneiras de criar esse valor é tentar fazer a empresa adquirir
ativos que venham a produzir mais caixa.
Sendo que, geralmente, as decisões de negócios neces-

sitam de recursos financeiros, é fundamental ter uma pessoa
com conhecimentos para administrar da melhor forma, e esse
papel é do administrador financeiro para que sejam efetiva-
mente realizados da melhor maneira possível os compromissos

firmados.
A função financeira corresponde aos esforços despendidos,

objetivando a formulação de um esquema que seja adequado
à maximização dos retornos dos proprietários das ações ordi-
nárias da empresa, ao mesmo tempo em que possa propiciar
a manutenção de certo grau de liquidez. Na verdade, a função
financeira dentro de uma empresa está diretamente relacio-
nada com a decisão de se fazer um investimento e à decisão
de se fazer um financiamento, sem esquecer que essas duas
funções principais estão interligadas.
Quando a empresa é de pequeno porte, os próprios sócios

costumam administrar diversas atividades da empresa, como
funções gerenciais relacionadas à área de produção, marke-
ting, pessoas e financeira; quanto à contabilidade, normal-
mente é terceirizada por escritórios contábeis. Nas empresas
de grande porte, as atividades financeiras são separadas das
demais funções gerenciais, tendo um diretor para cada área.
Por fim, partindo do princípio que os administradores finan-

ceiros têm a capacidade de tomada de decisão para sempre
optar pela melhor forma de administrar uma empresa e de
como atuar diante ao mercado, será abordado no próximo
subitem o conceito de mercado financeiro.
1.1 Finanças Corporativas:
As principais funções dentro da Administração Financeira são:

a) Planejamento, controle e análise financeira: consiste em

determinar o nível de capital necessário para a operação
adequada da empresa. Para tanto, busca reduzir as ope-
rações da empresa a dados financeiros que permitam uma
análise adequada das atividades;
b) Decisões de investimentos: consiste na escolha da desti-

nação dos recursos para aplicá-los: em curto prazo – em
ativos circulantes; em longo prazo – em investimentos não
correntes; ou ativos permanentes – tendo em vista a rela-
ção apropriada entre risco e retorno dos investimentos.
c) Decisões de financiamento: em determinadas situações, as

operações da empresa necessitam da obtenção de recur-
sos financeiros em curto ou longo prazo que satisfaçam
essas necessidades dentro do perfil de endividamento mais
adequado à estrutura da empresa.
d) Geração de previsões financeiras para uso da alta admi-

nistração: projeções que demonstrem as necessidades e
excedentes de caixa ao longo do tempo. Essas informa-
ções são essenciais para decisões de produção, comercia-
lização e investimentos.
Normalmente, todas as empresas e pessoas são, ao mesmo

tempo, financiadoras e consumidoras; essa relação pode se
explicitar em um exemplo básico: Uma pessoa pode financiar
seu carro, mas, ao mesmo tempo, sua aplicação na poupança
serve para financiar empréstimos a outras pessoas e entidades.
Esse processo de alocação de capital deve ser entendido

em seu aspecto macro para que se tenha uma visão da ori-
gem, vantagens e desvantagens dos capitais necessários para

cada entidade. Basicamente, a alocação de capital tem 3 for-
mas básicas que serão demonstradas abaixo:
a) A empresa emite títulos a poupadores, e os poupadores

então compram esses títulos, gerando, assim, capital para
empresa;
b) A empresa emite títulos por meio de um banco de inves-

timento que adianta o dinheiro à empresa e, em troca,
vende esses títulos a investidores;
c) A empresa emite títulos e recebe capital de um intermedi-

ário financeiro, que, por sua vez, obtém capital de investi-
dores apartir da venda de títulos de terceiros ou próprios.
Notem que sempre há, como característica geral, a emis-

são e venda de títulos, o que nos leva ao estudo dos principais
títulos existentes no mercado financeiro; é importante o conhe-
cimento dessas informações, pois cada título mantém carac-
terísticas próprias de riscos e vencimentos, o que impacta no
fluxo de caixa da entidade.
a) Nota Promissória, emitida por empresas e pessoas físicas,

é considerada de baixo risco em relação à inadimplência
e normalmente tem vencimento de até 270 dias;
b) Certificado de Depósito Bancário (CDB), emitido pelos

principais bancos a grandes investidores ou outros bancos,
considerado de baixo risco e tem vencimento de até 1 ano;
c) Empréstimos comerciais, feitos por bancos a empresas,

com risco dependente do tomador e com vencimento em
média de até 7 anos;
d) Hipoteca, empréstimos garantidos por um imóvel, é consi-

derada de risco baixo e tem validade de até 30 anos;
e) Titulos Governamentais (Letras do Tesouro), emitidos pelo

governo com o compromisso de recompra na data do ven-
cimento, são considerados sem risco e têm vencimento de
até 30 anos;
f) Ações, podendo ser preferenciais ou ordinárias, o que di-

fere são a prioridade no recebimento dos dividendos na
primeira e possbilidade de votação na segunda são os
mais arriscados, e têm vencimento ilimitado.
Quando se entende a origem do capital, e seus títulos, é

inevitável se trabalhar com custo do dinheiro, que é determi-
nado entre a interação entre a oferta dos fornecedores e a de-
manda dos usuários que é a taxa que os usuários pagam aos
fornecedores, chamada de taxa de juros. Observe que acima
há uma variabilidade entre o risco e o tempo de vencimento,
nessa variabilidade, existe uma relação, essa relação de taxa
de juros.
Dentro da taxa de juros, existem quatro fatores que são os

preponderantes para a efetivação dessa taxa: oportunidade
de produção, preferências de tempo para consumo,
risco e inflação.
Por Oportunidade de Produção, compreende-se a ca-

pacidade da entidade de transformar capital em benefícios, um
empréstimo feito a uma empresa, os benefícios serão determi-
nados pelas taxas de retorno esperado; para um estudante
realizar sua graduação, é a aposta na formação e colocação
no mercado, existe um limite máximo de quanto os usuários

podem pagar aos fornecedores.
Os fornecedores do capital, ao ofertarem o crédito, estão

deixando de consumir esse dinheiro naquele momento com a
expectativa de poderem consumir futuramente; caso os forne-
cedores tiverem uma grande preferência pelo consumo, serão
necessárias taxas de juros mais altas para levá-los a trocar o
consumo pela oferta do crédito, a isso é a variável da Pre-
ferência de Tempo para Consumo; observe que, nesse
ponto, a cultura local é refletida diretamente nas taxas de ju-
ros, pois povos que têm a cultura de poupar mais acabam
tendo taxas de juros mais baixas.
Se o investimento oferecer um risco muito alto de inadim-

plência ou o negócio a ser investido for mais complicado, os
investidores desejarão um retorno esperado maior para con-
vencê-los a assumir um risco extra, fator esse que faz o custo
do dinheiro subir; influenciam no risco as condições do merca-
do e característica do título que você viu acima.
A inflação é também responsável pelo aumento no custo

do dinheiro. Por exemplo, se a entidade teve um ganho de
10% e houve uma inflação de 20%, o que leva a crer que não
houve uma remuneração planejada prevista.
O local de troca de organização entre usuários e forne-

cedores do crédito é o mercado financeiro, que reúne pesso-
as e organizações que necessitam de dinheiro e aquelas que
possuem fundos excedentes. Cada mercado lida com um tipo
diferente de título, cliente ou região geográfica. Eis alguns dos
mercados principais:
a) Mercados de bens tangíveis: são para mercados como tri-

go, automóveis;
b) Mercados de ativos financeiros: lidam com ações, títulos,

notas, hipotecas, derivativos e outros instrumentos finan-
ceiros;
c) Mercados à vista e futuros: são mercados em que os bens

adquiridos ou vendidos são entregues em dias ou em meses;
d) Mercados Hipotecários: são os que lidam com financia-

mentos de imóveis, residências, rurais e comerciais;
e) Mercados Monetários: são os mercados de títulos de dí-

vida de curto prazo e com alta liquidez, ao passo que o
mercado de capitais são ações e dívidas com vencimentos
superiores a um ano;
f) Mercados privados: são onde as transações ocorrem dire-

tamente entre as partes.
1.2 Sistema de Pagamento Brasileiro
O Sistema de Pagamento Brasileiro (SPB) compreende as en-

tidades participantes do SFN – Sistema Financeiro Nacional
(bancos, clearing houses, corretoras etc.), os subsistemas, os
procedimentos relacionados à transferência de recursos e
de outros ativos financeiros, bem como o processamento, a
compensação e a liquidação de pagamentos em qualquer de
suas formas, como cheques, transferências bancárias (DOC),
boletos etc.
Esse sistema foi reestruturado para melhorar os controles

de risco do SFN, reduzindo o risco sistêmico antes assumido
pelo Bacen e pelas instituições financeiras, que são as demais
participantes do sistema de pagamentos.
Os clientes dos bancos se beneficiaram com a criação

de mais uma opção para movimentar recursos financeiros,
a Transferência Eletrônica Disponível (TED). Com a TED, era
possível, então, transferir recursos de sua conta para uma con-
ta corrente em outro banco, como alternativa às atuais formas
de transferências como cheques ou DOCs. As transferências
realizadas por meio da TED permitem que os recursos fiquem
disponíveis para uso pelo recebedor no mesmo dia em que o
banco destinatário receber a mensagem de transferência. Por
isso, a TED oferece maior segurança e agilidade em relação
aos outros procedimentos como o DOC, por exemplo.
1.3 Políticas econômicas
As políticas econômicas referem-se às ações do governo no

sentido de controlar e regular a atividade econômica, tendo
como principal agente o CMN. Vejamos os tipos:
Política monetária: são ações do governo, decididas pelo

CMN e operacionalizadas pelo Bacen para controlar o volume
de moeda em circulação e o montante de crédito disponível,
tendo como principais instrumentos as operações de mercado
aberto, o depósito compulsório e a taxa de redesconto.
Política fiscal: compreende as decisões dos governos fede-

ral, estadual e municipal referentes à tributação. Os impostos,
taxas e contribuições de melhoria objetivam a manutenção das
atividades do Estado e a prestação de serviços à comunidade.
Política cambial: são medidas que o governo toma para o

controle da taxa de câmbio e das condições de entrada e saí-
da de capitais estrangeiros no país. Esse controle é importante
na manutenção de:
paridade de compra da moeda nacional em relação à

moeda estrangeira;
competitividade em preço do produto nacional a ser ex-

portado;
controle de custos dos produtos importados;
equilíbrio da balança comercial (exportações menos im-

portações);
equilíbrio do balanço de pagamentos (todos os recebi-

mentos do exterior menos todos os pagamentos ao ex-
terior);
controle das taxas de juros pagas aos investidores es-

trangeiros e aos credores internacionais.
Política de renda: são medidas tomadas pelo governo

no sentido de prover renda mínima aos trabalhadores
e aposentados (salário mínimo), incentivar a produção
e consumo de determinados produtos (subsídios) e for-
talecer determinado setor ou região (incentivos fiscais).
Inclui ainda investimentos diretos do governo em ativi-

dades específicas.
(.) Ponto final

É de fundamental importância que você tenha bem vivo esses
ambientes macro na alocação de capitais, pois são esses os
pilares que você terá que estruturar na hora de avaliar e reali-
zar o planejamento da necessidade investimento/captação de
recursos.
Atividades
a) Explique o que você entende por Preferência de Tempo de
Consumo?
b) Pesquise os tipo de Letras do Tesouro Nacional.
c) Sintetise o que você entendeu sobre as 3 formas básicas de

alocação de capital.
d) Qual a diferença entre mercado de capitais e mercados

monetários?
Gabarito
a) Os fornecedores do capital, ofertam o crédito, deixando
assim de consumir esse dinheiro naquele momento com a
expectativa de poder consumir futuramente; caso os for-
necedores tiverem uma grande preferência pelo consumo,
serão necessárias taxas de juros mais altas para levá-los a
trocar o consumo pela oferta do crédito.
b) Pesquisa aberta.
c) 1 – A empresa emite títulos a poupadores, e os poupa-

dores então compram esses títulos gerando assim capital
para empresa; 2 – A empresa emite títulos por meio de um
banco de investimento que adianta o dinheiro à empresa e
em troca vende esses títulos a investidores; 3 – A empresa
emite títulos e recebe capital de um intermediário financei-
ro, que, por sua vez, obtém capital de investidores a partir
da venda de títulos de terceiros ou próprios.
d) Mercados Monetários são os mercados de títulos de dí-

vida de curto prazo e com alta liquidez, ao passo que o
mercado de capitais são ações e dívidas com vencimento
superior a um ano.
Capítulo ?
2
Juros e Fatores de
Capitalização
O
objetivo deste capítulo é apresentar uma breve re-
visão e demonstrar de forma resumida os principais
conceitos sobre juros e fatores de capitalização, como
também a utilidade destes para análises de financiamento
e investimento.
Capítulo 2 Juros e Fatores de Capitalização 15
2.1 Conceito de juros
A taxa de juros é a remuneração que um demandante de fundos

deve pagar a um ofertante quando são emprestados recursos
financeiros. Megliorini e Silva (2009, p. 20) esclarecem que:
“Quando aplicamos recursos no mercado financeiro

ou emprestamos para alguém, estamos abdicando
de um consumo presente para receber um ‘prêmio’
no futuro, que é juro. Desse modo, o juro poder ser
entendido como a remuneração do capital.”
Os juros são o pagamento pela oportunidade de se poder

dispor de um capital por um determinado período de tempo.
Por exemplo:
Fator de produção > Fator de remuneração

Trabalho > Salário
Terra > Aluguel
Capital > Juros
Um outro conceito de juros pode ser entendido como o

preço que se paga pelo aluguel do dinheiro por um determina-
do período de tempo. Os juros devem-se, entre outros fatores,
à oportunidade, à inflação, ao risco, à utilidade, ao tempo.
2.2 Taxa de juros nominal
Taxa de juros nominal é a taxa que encontramos nas opera-

ções correntes, ou seja, a taxa que é visível aos participantes
de uma transação, por exemplo, um CDB ou um desconto de
duplicatas. A taxa nominal é composta por duas partes:
A primeira parte é a mera recuperação do poder de

compra do investidor, remunerando-o pela inflação;
A outra parte refere-se ao ganho acima da inflação, que

visa remunerar também o risco de investimento. Essa se-
gunda parte é chamada de ganho real.
Conheça agora a fórmula para a taxa de juros nominal e

sua aplicação:
Taxa nominal (TN) = [(1 + taxa real) x (1 + taxa de infla-

ção) – 1] x 100
Exemplo:
Dada a taxa real de juros de 3,80% mensais e um índice de
inflação mensal de 3,22%, qual será a taxa nominal de juros
ao mês?
Taxa Nominal = [(1 + 0,038) x (1 + 0,0322) – 1] x 100
Taxa Nominal = 7,14% ao mês
2.3 Taxa de juros real
A taxa de juros real é calculada a partir da taxa nominal de

juros, descontando-se desta os efeitos inflacionários. O objeti-
vo é determinar quanto se ganhou ou se perdeu, desconside-
rando a inflação. Nesse caso, é medida por qualquer índice
disponível (Índice Geral de Preços de Mercado – IGP-M, Índice
Nacional de Preços ao Consumidor – IPCA etc.).
2.4 Capitalização simples
No regime de capitalização simples (ou juros simples), a taxa

de juros incide apenas sobre o capital inicial, linearmente, e
gera, em consequência, remuneração (ou custos) diretamente
proporcional ao capital e prazo envolvidos na operação.
Esse sistema de juros não encontra aplicações práticas tão

generalizadas quanto o critério de capitalização composta. To-
davia, a importância de se conhecer juros simples pode ser
explicada pelo fato de a maioria das taxas de juros praticadas
no mercado financeiro serem referenciadas pelo critério sim-
ples. No entanto, a determinação do resultado efetivo de uma
operação considera a formação exponencial dos juros.
Quadro 1 Lista de abreviações usuais em capitalização simples
C = Capital inicial (principal) – representativo de uma aplicação

financeira ou da obtenção de um crédito;
i = Taxa (linear) de juros, ou seja, taxa contratada da opera-

ção. Observe que, nas formulações do cálculo financeiro, a taxa
de juros deve estar sempre expressa em termos unitários, e não
porcentuais. Por exemplo, 2,5%: taxa percentual e 2,5/100 =
0,025: taxa unitária;
j = Valor (em R$) dos juros de uma operação;
n = Número de períodos considerado na operação. Deve ser

observado que n e i devem estar sempre definidos na mesma
unidade de tempo (dias, ou meses, ou semestres etc.);
M = Montante acumulado da operação, ou seja, representa a soma

do principal mais os juros calculados durante determinado período.
Conheça agora as fórmulas para capitalização simples e

suas aplicações:
Montante: M = C + j
Juros: J = C x i x n
Pela identidade dos juros (j), é possível calcular, conhecidos

os demais membros da equação, os valores de C, i e n.
M = C + (c x i x n)
Exemplo:
Uma pessoa faz um investimento de R$ 100,00 por três meses
a uma taxa de 2% ao mês. Qual será o rendimento acumulado
nesse período?
j = R$ 100,00 x 0,02 x 3 = R$ 6,00
Montante = R$ 100,00 + R$ 6,00 = R$ 106,00
2.5 Capitalização composta
O sistema de juros compostos possui amplas aplicações práti-

cas, notadamente em operações financeiras de médio e longo
prazo. Nesse critério de capitalização, os juros incidem sempre
sobre o saldo acumulado (montante), e ocorrem, dessa forma,
juros sobre juros periodicamente.
Exemplo:
Supondo que uma pessoa tenha aplicado R$ 100 mil à taxa
composta de 2% ao mês (a.m.) por um período de 3 meses,
qual será o montante desse investimento ao final do período?
Pela fórmula usual:

n 3
j = (1 + i) , ou seja, j = (1 + 0,02) = 1,006 x (fator) R$
100.000,00 = R$ 106.120,80 R$ 100.000,00 x (1+0,02) x
(1+0,02) x (1+0,02) = R$ 106.120,80
2.6 Taxa de juros equivalente
Duas taxas são equivalentes quando, considerados o mesmo

prazo e o mesmo capital, produzem o mesmo montante, no
regime de capitalização composta.
Exemplo: dada a taxa de juros de 18% ao ano, calcular a

taxa mensal.
Nesse caso, podemos dizer que as taxas de 1,39% ao mês

e 18% ao ano são equivalentes, pois, aplicadas sobre o mes-
mo período (um mês), produzirão o mesmo resultado no regi-
me de capitalização composta.
2.7 Taxa de juros proporcional
Duas taxas são proporcionais quando, considerados o mesmo

prazo e o mesmo capital, produzem o mesmo montante, no
regime de capitalização simples. Conheça agora a fórmula
para a taxa de juros equivalente e sua aplicação:
Dada a taxa de juros de 18% ao ano, calcular a taxa mensal.
Nesse caso, podemos dizer que a taxa de 1,5% ao mês e

18% ao ano são proporcionais, pois, quando aplicadas sobre
o mesmo valor pelo mesmo período (um mês), produzirão o
mesmo resultado no regime de capitalização simples.
Resumindo:
Taxas equivalentes = regime de capitalização composta (ex.:
0,5% a.m. é equivalente a 6,17% a.a.);
Taxas proporcionais = regime de capitalização simples (ex.:

0,5% ao mês é proporcional a 6% ao ano).
2.8 Séries de pagamento e/ou fatores de

capitalização
Séries de pagamento também são chamadas de renda certa

ou de anuidades. São usadas para construir um capital ou
resgatar uma dívida depositando ou pagando determinados
valores em épocas distintas. Ao construir um capital, temos
uma capitalização. Ao resgatar uma dívida, temos uma amor-
tização.
Quadro 02 Lista de abreviações adotada para utilização com

calculadora financeira HP
P = PV > Valor presente

S = FV > Valor futuro
n = n > Número de períodos
i = i > Taxa de juros
R = PMT > Série uniforme (prestação)
Taxa interna de retorno = IRR
Valor presente líquido = NPV
Fluxo de caixa inicial = CFo (azul)
Fluxo de caixa = CFj (azul)
2.8.1 Fluxo de caixa (diagrama de caixa)

O fluxo de caixa ou o diagrama de caixa representa a inter-
pretação final do problema, em que, uma vez analisado, deve
apresentar todas as informações necessárias para resolução
do problema. Essa ferramenta é fundamental para a interpre-

tação dos problemas financeiros. Acompanhe o exemplo.
Exemplo geral:
Uma empresa tem o seguinte fluxo de caixa para os próximos
cinco anos:
Ano 1 = ingresso de R$ 2.000,00
Durante esses cinco anos, a empresa terá um desembolso

anual de R$ 800,00 para cobrir despesas de manutenção.
Sabendo-se que o custo anual do dinheiro é de 10% ao ano,
calcule o valor atual e determine quanto isso representa anu-
almente. O diagrama de caixa desse problema seria:
R$ 2.000,00 3.000,00 5.000,00
R$ 800,00 800,00 800,00 800,00 800,00
A solução é a seguinte:
1 – Simplificar o fluxo de caixa
R$ 1.200,00 R$ 2.200,00 R$ 4.200,00
R$ 800,00 R$ 800,00
2 – Calcular da forma exposta a seguir, utilizando a HP 12C
Fluxo de caixa:
0 CHS G CFo;
1200,00 G CFj;
800,00 CHS G CFj;
2.200,00 G CFj;
800,00 CHS G CFj;
4.200,00 G CFj;
10 i;
FNPV = R$ 4.144,10 (valor atual do fluxo de caixa);
PMT = R$ 1.093,20 (valor anual do fluxo de caixa conside-
rando 5 anos).
2.8.2 Fator de acumulação de capital

O fator de acumulação de capital significa a capitalização de
um valor atual para um valor futuro em um determinado perí-
odo de tempo a uma taxa “i”.
Utilizando a HP 12C, temos como resposta:
1.000,00 CHS PV =
12 n =
2,5 i =
FV = R$ 1.344,89 (valor ao final de 12 meses).
2.8.3 Fator de valor atual

O fator de valor atual representa o valor de uma quantia fu-
tura, ou que se espera ter, em período de tempo, se saber
quanto ela valeria hoje; ou seja, o valor descapitalizado a uma
determinada taxa de juros “i”.
Fator de Valor Atual
Determinar a quantia P que deve ser investida a juros

i para que se tenha o montante S após n períodos de
capitalização, ou seja, dado “S” achar “P”.
P=SxFVA’(i,n)
Quanto se deveria pagar hoje para se ter o direito de rece-

ber R$ 10.000,00 daqui há 5 anos a juros de 10% a.a.?
S R$ 10.000,00
Utilizando a HP 12C, temos
10.000,00 CHS FV =
10 i =
5 n=
PV R$ 6.209,21 (valor presente e/ou valor atual).
2.8.4 Fator de acumulação capital – série

uniforme
Representa o valor acumulado ao se fazer o pagamento (em
valores iguais) de uma série constante em um determinado
período de tempo a uma determinada taxa de juros “i”.
Fator de Acumulação de Capital
Determinar a quantia “S” acumulada a partir da série

uniforme R, ou seja, dado “R” achar o “S”.
S = R x FAC (i,n)
Seu Costa deposita anualmente R$ 3.000,00 na sua conta

particular. Qual será o saldo daqui há 5 anos sabendo-se que
o banco paga 8% a.a. de juros para esse tipo de conta.
3.000,00 3.000,00 3.000,00 3.000,00 3.000,00
Considerando-se que, no fluxo de caixa, o primeiro de-

sembolso ocorre no momento “Zero”, considera-se como fluxo
postecipado onde o resultado utilizando a HP 12 C será:
3.000,00 CHS G CFo;

3.000,00 CHS G CFj;
4 G Nj;
8 i;
FV = R$ 19.007,78 (valor futuro do fluxo de caixa)
2.8.5 Fator de recuperação de capital – série

uniforme.
Representa o valor descapitalizado de uma série de pagamen-
tos idênticos, descontados a uma determinada taxa de juros “i”
para se identificar o valor atual.
Fator de Recuperação de Capital
Determinar a série uniforme “R” resultante da aplicação

do capital “P”, ou seja, a quantia que tem que ser retira-
da em cada período para que se recupere o investimen-

to “P”. Dado “P” achar o “R”. R = P x FRC (i,n);
O Sr. Costa contratou um empréstimo por 5 anos no

valor de 5.000,00 a juros de 5% a.a. Qual será o valor
da prestação anual que deverá pagar?
R$ 5.000,00 RRRRR
R R R R R
Utilizando a HP 12 C, obtivemos o seguinte resultado:
5 i;
5 n;
5.000,00 PV;
PMT = R$ 1.154,87 (valor anual da prestação).
(.) Ponto final

Este capítulo trata especificamente das ferramentas neces-
sárias para utilizar na avaliação e decisão de investimentos.
Essas ferramentas iniciam um conceito sobre juros simples e
compostos, taxas equivalentes, nominais e efetivas, além dos
fatores de capitalização que são conceitos-chaves para se
trabalhar na gestão financeira e, principalmente, para poder
analisar as técnicas de análise de investimentos.
É bom lembrar que não desenvolvemos toda a parte teó-

rica da matemática financeira, mas, sim, apenas uma revisão
simples desses conceitos com objetivo de facilitar as análises
de investimentos.
Atividades
a) Uma aplicação rende 2,20% ao mês, com capitalização
diária. Qual a taxa diária equivalente e qual a taxa efetiva
ao mês?
b) Uma empresa obteve um financiamento, taxa de 18% ao

ano, com capitalização mensal. Calcule qual a taxa equi-
valente mensal e qual a taxa efetiva anual da operação.
c) Uma máquina pode ser comprada, sem entrada, em três

parcelas sucessivas de R$ 2.400,00, R$ 2.600,00 e R$
2.800,00. O fabricante afirma que cobrou juros de 0,5%
ao mês. Qual é preço à vista da máquina?
d) Você vai dispor de algum recurso para aplicar em alguma

forma de rendimento nos próximos meses: uma entrada de
R$ 1.200,00, e três parcelas sucessivas de R$ 1.500,00,
R$ 1.300,00 e R$ 1.100,00. Se você conseguir uma apli-
cação que remunere a 2% ao mês, quanto terá acumulado
no final do período de 3 meses?
Gabarito
a) 2,1718% a.m.
b) a) 1,50% a.m.; e b) 19,562 taxa efetiva equivalente ao ano.
c) R$ 7.720,67.
d) R$ 5.260,05.
Capítulo 3
Técnicas de Análise de
Investimentos
E
ste capítulo tem como objetivos calcular, interpretar e
avaliar o período de payback e taxa de retorno. Além
disso, mostramos como aplicar o valor presente líquido
(VPL) e a taxa de retorno para os fluxos de caixa relevan-
tes, com intuito de escolher os dispêndios de capitais está-
veis. Buscamos também usar perfis de VPL para comparar
técnicas deste e de taxa interna de retorno (TIR) sob a luz
de classificações conflitantes, discutir as duas abordagens
básicas, reconhecer análises de sensibilidade e cenário,
árvores de decisão e simulação como abordagens com-
Capítulo 3 Técnicas de Análise de Investimentos 31
portamentais para lidar com risco de projetos e riscos ine-

rentes. Finalizando, entendemos o cálculo, as abordagens
distintas, os aspectos práticos de equivalentes de certeza e
as taxas de desconto ajustadas ao risco.
3.1 Técnicas não sofisticadas
As técnicas não sofisticadas são aquelas em que não se consi-

dera o valor do dinheiro no tempo. Acompanhe a seguir cada
uma delas:
a) Payback
O payback é o intervalo de tempo necessário para a em-

presa recuperar seu investimento inicial em um projeto cal-
culado a partir de seus fluxos de caixa. Seguem os seguintes
critérios para decisão:
Se o período de payback for menor do que o período de

payback máximo aceitável, aceitar o projeto.
Se o período de payback for maior do que o período

de payback máximo aceitável, rejeitar o projeto. Para
entendermos sua aplicação, acompanhe um exemplo:
uma empresa possui duas alternativas de projetos, com
investimento inicial de R$ 45.000,00. Os dois projetos
apresentam o seguinte fluxo de caixa (ingressos), confor-
me pode ser visto na Tabela 1:
Tabela 1 Fluxo de caixa

Fluxo Caixa Projeto 1 Projeto 2
Invest .Inicial 45.000,00 45.000,00
Ano 1 20.000,00 25.000,00
Ano 2 20.000,00 20.000,00
Ano 3 25.000,00 15.000,00
Ano 4 30.000,00 10.000,00
Ano 5 35.000,00 5.000,00
Payback 2,2 anos 2 anos
Pelo critério do payback, observamos que o projeto 2 é

melhor, pois a empresa recupera o capital investido em dois
anos (ano 1 + ano 2 = R$ 45.000,00). Analisamos que os
fluxos de caixa, após a recuperação do capital, são ignorados,
sendo essa uma das principais falhas do método.
b) Taxa de retorno
Taxa de retorno é a quantia de capital que foi gerada de

volta para o investidor em relação ao valor aplicado por ele
em termos porcentuais, desconsiderando-se o tempo. O cál-
culo é feito em função do valor médio de retorno auferido
no período do investimento. Considerando o exemplo anterior,
vamos verificar o seguinte:
Projeto 1
Valor investido = R$ 45.000,00
Soma dos fluxos de caixa = R$ 130.000,00

Retorno médio = R$ 130.000,00
Dividindo o retorno médio por 2,5, teremos R$ 52.000,00.

Portanto, calculamos a taxa de retorno dividindo esse resulta-
do pelo valor investido, que em porcentagem será:
Taxa de retorno = R$ 52.000,00 / R$ 45.000,00 = Taxa de

115%
Fazemos o mesmo com o projeto 2:
Valor investido = R$ 45.000,00
Soma dos fluxos de caixa = R$ 75.000,00
Retorno Médio = R$ 30.000,00 (R$ 75.000,00/2,5) =
Taxa ) = R$ 30.000,00/R$ 45.000,00 = 66,66%
Resposta: pelo método, a melhor alternativa é o projeto 1.
3.2 Técnicas sofisticadas de análise de

investimento de capital
As técnicas sofisticadas de análise de investimento de capital

consideram o valor do dinheiro no tempo. A avaliação de al-
ternativas deve-se a fatores econômicos, fatores financeiros e
fatores intangíveis. As análises são necessárias em função do
custo de capital, das incertezas nas previsões e da lucrativida-
de. Princípios fundamentais da análise de Investimentos:
Todas as decisões são tomadas a partir de alternativas;

É necessário um denominador comum a fim de tornar as

decisões mensuráveis;
Apenas as diferenças entre as alternativas são relevantes;
Decisões separáveis devem ser tomadas isoladamente;
Um certo peso deve ser dado para os graus de incerte-

zas das varias previsões realizadas;
É fundamental que se conheça o retorno ou a TMA (taxa

mínima de atratividade) da mínima remuneração acei-
tável, levando em conta a taxa de juros e o grau de
incerteza dos valores do fluxo de caixa.
3.2.1 Método do VAUE

O método de valor presente líquido anualizado (VAUE) é o
mesmo que método do valor uniforme equivalente (PMT).
Acompanhe o exemplo:
A Cia. de Produtos Siderúrgicos PPB está avaliando a com-

pra de uma máquina que custará R$ 52.800,00 já com a
instalação e que terá uma vida útil de 8 anos (depreciação
linear) para substituir uma máquina de operação manual.
Com isso, a PPB espera uma efetiva redução de custos, de-
vido à eliminação de dois operadores, e menor estrago de
materiais. Sabe-se que haverá alguns custos adicionais como
energia, suprimentos e reparos. As economias anuais líquidas
do grupo são de R$ 12.100,00, lucro este sem o desconto do
imposto de renda.
Suponha que o imposto de renda sobre os lucros incre-

mentais seja calculado pela alíquota de 36% ao ano e que o
retorno normal seja de 12% ao ano após os impostos. Calcule
o VAUE e a taxa interna de retorno e avalie se o negócio é
viável ou não.
O valor do investimento é de R$ 52.800,00 com uma vida

útil de 8 anos e depreciação linear. Assim, o valor da depre-
ciação é: R$ 52.800,00 / 8 anos = R$ 6.600,00 a ser dedu-
zido como despesa. É importante ressaltar que a depreciação
é uma despesa que é deduzida do imposto de renda, mas da
qual não existe o desencaixe. Conforme a Tabela 2, o fluxo de
caixa da operação será:
Tabela 2 Fluxo de caixa
Fluxo de caixa R$ 12.100,00
Depreciação (R$ 6.600,00)
Lucro antes do Imposto de Renda R$ 5.500,00
Imposto de Renda (R$ 1.980,00)
Lucro líquido R$ 3.520,00
Depreciação (+) R$ 6.600,00
Fluxo líquido de caixa R$ 10.120,00
Utilizando a HP:
52.800,00 CHS G CFo = 10.120,00 G CFj = 8 G Nj = I = 12%

FNPV = (R$ 2.527,49) R$ 2.527,49 CHS PV 12 i 8n
PMT = R$ 508,79 VAUE (R$ 508,79) por ano durante

8 anos.
Considerando que o valor do VAUE é negativo, significa

que o projeto não é viável, além do que a TIR de 12% ao ano.
3.2.2 Método do Valor Presente

No método do Valor Presente (VP), todos os fluxos de caixa
são descontados na data zero do investimento (investimento
inicial). A taxa utilizada para descontar os fluxos de caixa é a
TMA (taxa mínima de atratividade do projeto), em que:
Valor Presente – VP (Calculadora HP) Valor Presente Líquido

– VPL (Quando se utiliza o fluxo de caixa da calculadora HP).
Decisão: a melhor alternativa é aquela que apresentar o

maior valor presente.
Exemplo:
Um empresário vai investir na aquisição de um equipamento
o valor de R$ 2.000.000,00 com vida útil de 8 anos e valor
de revenda de R$ 300.000,00 ao final do 8º ano. Os cus-
tos operacionais anuais nos primeiros três anos serão de R$
185.000,00. A partir do quarto ano (inclusive) os custos vão
crescer na base de R$ 25.000,00 por ano. Avalie se o projeto
é viável ou não pelo método do Valor Presente consideran-
do uma TMA de 10% ao ano e um faturamento anual de R$
620.000,00 para os próximos 8 anos. O fluxo de caixa do

problema será o seguinte:
Investimento (R$ 2.000,000,00) (R$ 2.000.000,00) CHS G CF0

Receitas Desp. Operacionais Fluxo Líquido
Ano 1 R$ 620.000,00 (R$ 185.000,00) R$ 435.000,00 G CFj
Ano 2 R$ 620.000,00 (R$ 185.000,00) R$ 435.000,00 G CFj
Ano 3 R$ 620.000,00 (R$ 185.000,00) R$ 435.000,00 G CFj
Ano 4 R$ 620.000,00 (R$ 210.000,00) R$ 410.000,00 G CFj
Ano 5 R$ 620.000,00 (R$ 235.000,00) R$ 385.000,00 G CFj
Ano 6 R$ 620.000,00 (R$ 260.000,00) R$ 360.000,00 G CFj
Ano 7 R$ 620.000,00 (R$ 285.000,00) R$ 335.000,00 G CFj
Ano 8 R$ 620.000,00 (R$ 310.000,00) R$ 310.000,00 + R$ 300.000,00 G CFj
TMA= i = 10%
FNPV = Valor Presente R$ 260.558,93
Cf0 = Fluxo de Caixa momento zero calculadora HP
Cfj = Fluxos de Caixa entradas e saídas de recursos - calculadora HP
TMA = i taxa de retorno exigida - calculadora HP
FNPV = Valor presente líquido (fluxo de caixa descontado) calculadora HP
Ao analisarmos o projeto pelo método do valor presente,

consideramos o projeto viável, pois o valor presente é positivo.
3.2.3 Taxa Interna de Retorno

A Taxa Interna de Retorno (TIR) é a taxa de juros para a qual
o valor presente é igual a zero. A taxa interna de retorno de
um projeto de investimento “é a taxa que iguala o valor atu-
al das saídas de caixa previstas ao valor atual das entradas
estimadas.” Também pode ser conceituada como a taxa de
rentabilidade periódica equivalente de um investimento, geral-
mente, definida por períodos anuais. Mede a lucratividade de
um investimento.
Exemplo:
Uma determinada empresa vai investir R$ 600,00 na compra
de um equipamento com vida útil de 5 anos, depreciado line-
armente, com valor residual de R$ 200,00. As receitas brutas
somam R$ 500,00 por ano, a partir do primeiro ano; o Pis/
Cofins representa 0,8% sobre as receitas brutas; o ICMS, 14%
sobre as receitas brutas; o CPV (Custo dos Produtos Vendidos)
R$ 200,00 por ano; e o Imposto de Renda sobre os lucros é
de 40%. A empresa vai investir mais R$ 120,00 em capital de
giro. A TMA da empresa é de 12% ao ano. Avalie o investi-
mento pelos métodos da TIR e do VPL e decida se o negócio é
viável ou não.
Antes de iniciar a análise, é preciso determinarmos o fluxo

de caixa da operação, considerando os dados do problema:
Receitas Brutas Anuais R$ 500,00

(-) Pis/Cofins 0,8% (R$ 4,00)
(-) ICMS 14% (R$ 70,00)
(-) CPV (R$ 200,00)
(-) Depreciação (R$ 120,00)
= Lair R$ 106,00
(-) IR 40% (R$ 42,40)
=Lucro Líquido R$ 63,60
+Depreciação R$ 120,00
= Fluxo Líquido R$ 183,60
No exemplo, o investimento inicial será de R$ 600,00 + R$

120,00 relativos ao capital de giro, o que significa um desem-
bolso inicial de R$ 720,00.
Observe que o equipamento será vendido por R$ 200,00

(valor residual) e que, ao final do quinto ano, estará todo de-
preciado, valendo zero. O mesmo está sendo vendido por R$
200,00 e isso significa lucro, e sobre esse lucro será cobrado
o imposto de renda de 40,00% ou seja R$ 80,00. A empresa
receberá líquido ao final do quinto ano pela venda da máqui-
na R$ 120,00.
Considerando essas informações, com a utilização do re-

sultado quanto ao fluxo de caixa final da operação:
Com a HP 12 C, vamos obter o seguinte:

A taxa interna de retorno do projeto representa 12,516%

ao ano, portanto, o projeto deverá ser aceito, pois a TIR é
maior que a TMA da empresa.
3.3 Considerações sobre as técnicas
Quanto às técnicas, fazemos algumas considerações:
MÉTODO DO VAUE > Indicado a análises que envol-

vem as atividades operacionais da empresa para investi-
mentos que são normalmente repetidos. MÉTODO DO
VP > Adequado a investimentos que envolvem o curto
prazo ou que se realizem em um pequeno número de
períodos;
MÉTODO DA TIR > Permite uma análise com maior

transparência dos investimentos, facilitando a compara-
ção com índices gerais, setoriais, rentabilidade etc.
(.) Ponto final

A partir das técnicas de análise de investimento de capital, há
condições de avaliar os projetos de uma empresa, conside-
rando as técnicas sofisticadas. Contudo, o maior problema na
avaliação de um investimento é se estabelecer as premissas
ou propostas e se fazer uma interpretação correta. Se o ponto
de partida estiver errado, com certeza a análise terá falhas e
levará à tomada de decisões erradas.
Os exemplos nos três métodos apresentados são um tanto

complexos em termos de dados, porém, expressam de forma
prática como se avalia um projeto de investimento em uma

empresa.
Atividades:
a) Após a venda de seus ativos para os grupos Brasken, Pe-
trobras e Ultra, a holding Petróleo Ipiranga S.A. está a pro-
cura de novos investimentos. Uma das oportunidades é
investir na compra dos direitos de exploração de uma mina
de Ouro no Amazonas. O custo do investimento será de
US$ 800.000,00. O negócio vai gerar entradas líquidas
de caixa na ordem de US$ 100.000,00 no primeiro ano.
Projeta-se um crescimento de 20% ao ano a partir dos
próximos 4 anos. No quinto ano, a mina será abandonada
é terá um custo de US$ 50.000,00 para retirada de equi-
pamentos e sucatas. Sabendo-se que a Ipiranga S.A. exige
um retorno líquido de 10% sobre seus projetos, será que
o grupo pode fechar o negócio? Qual o retorno efetivo
do negócio e quanto representa o valor atual do fluxo de
caixa do projeto?
b) Um automóvel está sendo financiado em 4 parcelas iguais

de R$ 8.000,00, taxa de 4% de juros ao mês, sendo a pri-
meira a vencer em 30 dias. Qual é o valor do automóvel
ao final do período de pagamentos? Se você fosse com-
prar o veículo à vista, qual seria o preço a ser pago?
c) Um determinado país lançou um título no mercado inter-

nacional pagando juros semestrais de 10,75%, com capi-
talização mensal. O governo brasileiro está remunerando
seus títulos a uma taxa de 23,86% ao ano. Qual a melhor
alternativa, investir no mercado internacional ou no mer-

cado brasileiro? Justifique sua resposta.
d) Uma empresa avalia um projeto com os seguintes fluxos

de caixa:
Ano Fluxo de Caixa
0 (R$ 900)
1 R$ 1200
2 (R$ 200)
I. Se a empresa exigir um retorno de 10% em seus investi-

mentos, deverá aceitar esse projeto?
II. Calcule qual a taxa interna de retorno desse projeto.
Gabarito
a) 10,99%; VPL R$ 14.004,88.
b) R$ 33.971,71 no final e R$ 29.039,16 se for pago à vista.
c) Melhor investimento no Banco Brasileiro – i = 23,86% ao

ano.
d) Sim, a taxa de retorno é 13,807%.

Capítulo ?
4
Orçamento de Capital
O
objetivo é demonstrar como elaborar um orçamento,
considerando todas as variáveis do investimento e
incluindo análises sobre o efeito da depreciação no inves-
timento inicial.
4.1Conceito
Orçamento de capital é o processo que consiste em avaliar

e selecionar investimentos em longo prazo coerentes com os
objetivos da empresa de maximizar a riqueza do acionista.
Quanto à forma de desembolso, o mesmo pode ser inter-

pretado da seguinte maneira:
Dispêndio de capital: é o desembolso de fundos realiza-

do pela empresa com a expectativa de gerar benefício
após um ano;
Dispêndio corrente: e o desembolso de fundos, resul-

tando em benefícios auferidos em menos de um ano.
Entre os motivos que levam uma empresa a efetuar um
dispêndio de capital, destacamos a expansão, a substi-
tuição, a modernização, entres outros.
As empresas, via de regra, em termos de investimentos de

capital, caracterizam-se como:
Capital intensivo: necessita de grandes investimentos em

máquinas e equipamentos;
Trabalho intensivo: empresas cujos investimentos são

maiores no emprego de mão de obra.
4.2 Processo de orçamento de capital

O processo para se elaborar o orçamento de capital consis-
te em geração da proposta, avaliação e análise, tomada de
decisão, implementação e acompanhamento. Os projetos em
termos de orçamento de capital podem ser:
Projetos independentes: nesse tipo de projeto, os fluxos

de caixa não têm relação de subordinação um com o
outro. Ainda que se aprove um fluxo, não se exclui a
necessidade de aprovação dos outros.
Projetos mutuamente excludentes: ao contrário do citado

anteriormente, este tem como condição a dependência
na aquiescência de um projeto. Se um projeto é aceito,
automaticamente os demais são desconsiderados, pois
são projetos com a mesma função (competitivos).
Exemplo:
Uma indústria pretende realizar os seguintes investimentos li-
mitados ao valor de R$ 1.000.000,00:
Proposta:
1. Uma prensa hidráulica no valor de R$ 100.000,00;
2. Uma máquina injetora no valor de R$ 200.000,00;
3. Veículos para vendas no valor de R$ 150.000,00;
4. Ampliação de instalações no valor de R$ 300.000,00;
5. Uma dobradeira de chapas no valor R$ 350.000,00;
6. Construção de uma fábrica no valor de R$ 1.000.000,00.
São projetos independentes: 1, 2, 3 e 4.
Projetos mutuamente excludentes: 2 e 3 com 5, pois a

soma de seus investimentos “projetos” (2 e 3), assim como
o projeto 5, somam R$ 350.000,00. Se a empresa optar em
fazer os projetos de 1 a 4, os mesmos somam R$ 750.000,00,

ao passo que o projeto 6 soma sozinho R$ 1.000.000,00, ou
seja, ou se executa o lote de 1 a 4 ou somente o projeto 6 em
função da restrição orçamentária.
4.3 Fluxo de caixa de um investimento
Diversos autores, entre eles Gitman, em Princípios de Admi-

nistração Financeira, descrevem as etapas para se elaborar o
fluxo de caixa de um investimento, as quais transcrevemos de
forma resumida:
Disponibilidade de fundos: fundos ilimitados ou racio-

namento de capital;
Decisões de investimento: avaliação de propostas com

critérios mínimos. Aceitar ou rejeitar o investimento;
Fluxos de caixa relevantes: incluem o investimento ini-

cial, as entradas operacionais de caixa e um fluxo de
caixa residual. Em outras palavras, representam a saída
de caixa incremental após os impostos (investimentos) e
as entradas de caixa subsequentes resultantes, associa-
das a um dispêndio de capital proposto;
Fluxos de caixa incrementais: são os fluxos de caixa adi-

cionais — entradas ou saídas — que se espera obter
como resultado de uma proposta de dispêndio de capital;
Investimento inicial: é a saída de caixa relevante no ins-

tante zero associada a um projeto proposto;
Entradas operacionais de caixa: são as entradas de cai-

xa incrementais após os impostos originários do projeto
ao longo de sua vida;
Fluxo de caixa residual: “É o fluxo de caixa não opera-

cional, após o imposto de renda, que ocorre no final do
projeto, em geral decorrente da liquidação do projeto.”
4.4 Investimento inicial
Fonte: Adaptado de Oliveira, 2009.

Exemplo:
A empresa XPT vai realizar um investimento no valor de R$
380.000,00 na aquisição de uma máquina injetora. O custo
de instalação desse equipamento soma R$ 20.000,00. Con-
forme a legislação vigente, esse equipamento será depreciado
pelo método acelerado em 5 anos. O equipamento atual foi
adquirido pelo valor de R$ 240.000,00, possuindo três anos
de uso, sendo que a depreciação é acelerada por 5 anos. Esse
equipamento está sendo vendido por R$ 280.000,00.
Considerando a aquisição da injetora, a empresa vai

aumentar sua necessidade de investimento em giro em R$
35.000,00, e vai também aumentar seu passivo circulante
em R$ 18.000,00. Considerando que o imposto de renda
sobre os lucros é 40%, qual será o investimento inicial do
projeto?
Tabela 3 Análise da máquina atual: depreciação

Período Em R$ % dep. dep. (R$) V. Livro (R$)
Ano 1 240.000,00 20% 48.000,00 192.000,00
Ano 2 192.000,00 32% 76.800,00 115.200,00
Ano 3 115.200,00 19% 45.600,00 69.600,00
Ano 4 69.600,00 12% 28.800,00 40.800,00
Ano 5 40.800,00 12% 28.800,00 12.000,00
Ano 6 12.000,00 5% 12.000,00 0,00
Totais 100% 240.000,00

A variação do capital circulante líquido corresponde a pas-

sivo circulante, ou seja, R$ 35.000,00 (ativo circulante) – R$
18.000,00 (passivo circulante) = Variação do capital circulan-
te líquido. Isso significa um desembolso de R$ 17.000,00 em
termos de investimento.
Acompanhe agora a análise do Imposto de Renda a pagar:
O imposto de renda a pagar incide sobre o lucro aufe-

rido pela revenda do ativo, isto é, R$ 280.000,00 (valor de
revenda) menos R$ 69.600,00 = R$ 210.400,00 de lucro.
Considerando que o imposto de renda sobre o lucro é 40%,
ou seja, R$ 210.400,00 x 40%, teremos o valor do Imposto de
Renda igual a R$ 84.160,00 conforme demonstrado na tabela
de cálculo abaixo.
Tabela 4 Tabela de valores calculados

Valor de revenda R$ 280.000,00
Valor contábil no terceiro ano R$ 69.600,00
Lucro sobre a venda R$ 210.400,00
Imposto de Renda s/lucro 40% R$ 84.160,00
Lucro real (ganho de capital) = valor de revenda - IR R$ 195.840,00
Cálculo do investimento inicial:
Custo de aquisição do novo ativo (-) R$ 380.000,00

Custo de instalação (-) R$ 20.000,00
Imposto de Renda s/lucros (-) R$ 84.240,00
Aumento do capital circulante (-) R$ 17.000,00
Total do investimento (-) R$ 501.240,00
Venda da máquina velha R$ 280.000,00
Desembolso inicial = (-) R$ 221.240,00*
1 Ordenar as alternativas em ordem decrescente de acordo

com o método utilizado de avaliação utilizado e aceitar
todos aqueles primeiros cuja soma dos investimentos for
imediatamente inferior ao orçado.
2 Admite-se que, como os projetos são pequenos em rela-

ção ao orçamento disponível, que as sobras também pos-
sam ser negociáveis.
3 Uma vez que os critérios do VP e da TIR podem levar a

avaliações diferentes, é possível que a utilização do méto-
do do VP conduza a um portfólio diferente.
4 É necessário então, calcular o VP dos projetos com a nova

TMA. Se os projetos selecionados forem os mesmos (mes-
mo com ordenação diferente) este será o portifólio.11
Obs.: esse valor significa o valor do desembolso inicial no flu-

xo de caixa, ou seja, uma saída de recursos no momento zero.
4.5 Análise de investimentos com

múltiplas alternativas
As empresas, de um modo geral, não possuem fundos ilimita-

dos para aplicação (investimento) de seus recursos, porém as
alternativas e as prioridades são muitas. A importância de se
analisar os investimentos com múltiplas alternativas prende-se
ao fato de se optar pela maior rentabilidade possível sobre as
diversas propostas ou mesmo prioridades:
a) Projetos pequenos em relação ao orçamento: regras básicas:

Exemplo: Kleimann Neto e Souza, na apostila sobre análise

de investimentos, apresentam um exemplo que retrata muito
bem a análise de investimento com múltiplas alternativas:
Uma empresa dispõe de R$ 100 mil para investir em projetos

independentes. Determinar o portfólio de investimentos se sua
taxa mínima de atratividade (antes da seleção) é de 10% a.a.
Tabela 5 Fluxo de Caixa dos projetos propostos

Receitas
Projeto Inv. Inicial (R$) Ano 1 (R$) Ano 2 (R$) Ano 3 (R$) Ano (R$)
A -28,55 10,00 10,00 10,00 10,00
B -48,04 20,00 20,00 20,00 ZERO
C -47,55 15,00 15,00 15,00 15,00
D -16,90 10,00 10,00 ZERO ZERO
E -28,80 20,00 20,00 ZERO ZERO
F -59,60 18,00 18,00 18,00 18,00
G -16,63 12,00 12,00 zero zero
H -13,16 10,00 ZERO ZERO 10,00
I -12,44 5,00 5,00 5,00 5,00
Considerando que a TMA (taxa mínima de atratividade) da

empresa é de 10%, calcule a taxa de retorno e o valor presente lí-
quido de cada projeto e elimine todos aqueles cuja taxa de retorno
for inferior a 10%. Na tabela 6 a seguir, acompanhe o demonstra-
tivo dos retornos de cada projeto e sua ordenação, considerando
a Taxa Interna de Retorno (TIR) e o Valor Presente Líquido (VPL):
Tabela 6 Demonstrativo dos retornos

Receitas Ordem Ordem
Projeto Inv. Inicial Ano 1 Ano 2 Ano 3 Ano 4 TIR % TIR VPL (R$) VPL
(R$) (R$) (R$) (R$) (R$)
A -28,55 10,00 10,00 10,00 10,00 15,00% 4 3,15 3
B -48,04 20,00 20,00 20,00 ZERO 12,00% 5 1,70 5
C -47,55 15,00 15,00 15,00 15,00 10,00% 7 0,02 7
D -16,90 10,00 10,00 ZERO ZERO 12,00% 6 0,46 6
E -28,80 20,00 20,00 ZERO ZERO 25,00% 2 5,91 1
F -59,60 18,00 18,00 18,00 18,00 8,01% 9 -2,54 9
G 16,63 12,00 12,00 ZERO ZERO 28,37% 1 4,20 2
H -13,16 10,00 ZERO ZERO 10,00 19,98% 3 2,76 4
I -12,44 5,00 5,00 5,00 ZERO 9,97% 8 0,01 8
No passo seguinte, devemos ordenar esses projetos de

forma que a soma dos investimentos não ultrapasse o limite
disponível no orçamento, ou seja, o limite orçamentário de R$
100,00.
O estabelecimento do critério de avaliação é fundamental

para tomada de decisão, ou seja, a técnica da taxa interna de
retorno ou a técnica do valor presente líquido.
A título de ilustração, vamos apresentar a ordenação dos

projetos de acordo com os investimentos (investimento inicial),
segundo as duas técnicas nas tabelas a seguir:
Tabela 7 Ordenação decrescente segundo a TIR

Projeto Investimento Investimento Taxa Interna de
inicial (R$) acumulado (R$) Retorno (TIR)%
G -16,33 -16,33 28,37%
E -28,88 -45,13 25,00%
H -13,16 -58,29 20,00%
A -28,55 -86,84 15,00%
D -16,90 -103,74 12,00%
B -48,04 -151,73 12,00%
Nessa tabela, há uma alteração da TMA para 12%, uma

vez que os projetos classificados por último possuem essa taxa
mínima de atratividade:
Tabela 8 Ordenação decrescente segundo o critério do Valor Presente

Líquido (VPL)
Projeto Investimento Investimento VPL (R$)
Inicial (R$) acumulado (R$)
E -28,88 -28,88 5,00
G -,16,33 -45,21 3,95
H -13,16 -58,29 2,12
A -28,55 -86,84 1,82
D -16,90 -103,74 0,00
B -48,04 -151,73 0,00

Verificamos que a soma do investimento inicial dos projetos

E, G, H e A representa R$ 86,84, portanto, menor que os R$
100,00 destinados a investimentos, quando analisados pela
TIR e pelo VPL. Considerando os projetos como um grupo de
investimento, sua ordenação de prioridades é praticamente a
mesma, ou seja, no caso da TIR o projeto G seria o primeiro,
e, no caso do VPL, o projeto E seria o primeiro em ordem de
prioridades. No exemplo, o grupo de projetos selecionados,
considerando os dois critérios de análise, seria o mesmo.
(.) Ponto final

O orçamento de capital é a base para se analisar qualquer
projeto, pois parte desse ponto todas as premissas que estão
contidas dentro da proposta de investimento tais como valor,
custo de instalação, vida útil, limitações orçamentárias, resulta-
do esperado e outras informações necessárias para se avaliar
o projeto. Essa é a base para avaliação de qualquer projeto.
Atividades
a) Um projeto de investimento que requer um desembolso ini-
cial de R$ 100.000,00 deve gerar um fluxo de caixa eco-
nômico de R$ 120.000,00 em um ano. Oitenta por cento
(80%) do investimento será financiado por meio de um em-
préstimo contratado a juros efetivos de 15% ao ano para
ser quitado em parcela única um ano depois. Considerando
que o custo de capital (TMA) da empresa é de 30% ao ano,
avalie se o projeto é viável ou não. Justifique sua resposta.
b) Uma determinada empresa vai investir R$ 600,00 na com-

pra de um equipamento com vida útil de 5 anos, deprecia-
do linearmente e que será vendido ao final do quinto ano
por R$ 200,00. As receitas brutas somam a R$ 500,00
por ano, a partir do primeiro ano; o Pis/Cofins representa
0,8% sobre as receitas brutas; o ICMS, 14% sobre as re-
ceitas brutas; o CPV, R$ 200,00 por ano; e o imposto de
renda sobre os lucros é de 40%. Além desses investimen-
tos, serão necessários mais R$ 120,00 iniciais para capital
de giro. A TMA da empresa é de 12% ao ano. Avalie o
investimento pelos métodos da TIR e do VPL e decida se o
negócio é viável ou não. Justifique sua resposta.
c) “Um empresário dispõe de duas propostas para aquisição

de um equipamento que lhe proporcionará uma receita
anual de R$ 620.000,00. A alternativa I representa um
equipamento com um custo inicial de R$ 920.000,00 e
custos operacionais anuais de R$ 420.000,00, valor resi-
dual de R$ 20.000,00 com uma vida útil de 4 anos. A al-
ternativa II é um equipamento com investimento inicial de
R$ 2.000.000,00, valor residual de R$ 300.000,00, vida
útil de 8 anos e custos operacionais de R$ 185.000,00 por
ano nos 3 primeiros anos. A partir do quarto ano (inclu-
sive), os custos vão crescer na base de R$ 25.000,00 por
ano. Determine a melhor alternativa, pelo método do VPL,
considerando uma taxa mínima de atratividade de 10% ao
ano.” (PR1 – Análise..., 2009)
Gabarito
a) Valor atual R$ 5.454,54 e Tir = 40% – O projeto deve ser
realizado.
b) VPLR$ 32,62 e Tir 13,652% – é viável.
c) Melhor alternativa é a II – VPL R$ 260.558,92 e Tir =

13,468%.
Capítulo 5
Depreciação e Efeitos no
Fluxo de Caixa
O
objetivo deste módulo é apresentar as formas de
depreciação, análise de comparabilidade de inves-
timentos e substituição de equipamentos.
A depreciação é definida como o decréscimo no valor venal

de um bem, e pode ser conceituada sob três diferentes óticas:
a. Física: é a perda de valor pelo desgaste do bem. O des-

gaste, por exemplo, em uma máquina ou equipamento,
decorrerá não apenas de sua utilização normal, mas tam-
bém devido à ação do tempo e das intempéries.
b. Econômica: refere-se ao declínio sofrido na capacidade

que o bem apresenta em gerar receitas. Se o valor da
produção de um equipamento diminui com o passar do
tempo, o seu valor intrínseco sofrerá uma redução similar.
As contínuas inovações psicológicas, as quais acontecem
com uma rapidez cada vez maior, e também a variação
de gosto dos consumidores, podem ocasionar rapidamen-
te a obsolescência de um bem ou tornar a sua utilização
antieconômica. Assim, a exaustão física do equipamen-
to e, principalmente, a obsolescência deste e também do
próprio produto, ocasiona a queda no valor líquido da
produção.
c. Contábil: refere-se a uma estimativa de perda de valor

sofrida pelo bem, com o propósito de realizar um registro
contábil. O que se faz é estimar o prazo, chamado de
vida útil, ao longo do qual se julga que o bem terá uma
utilização econômica, exceto as limitações colocadas pela
legislação do imposto de renda.
No final de períodos predeterminados (o ano, usualmente),

são reservadas quantias que, acumuladas, geram uma soma
capaz de recompor o bem ao final de sua vida útil, cujos valo-
res são definidos por um dos métodos expostos posteriormente.
Capítulo 5 Depreciação e Efeitos no Fluxo de Caixa 59
5.1 Vida útil
A vida útil corresponde ao tempo, em anos, em que um bem

pode ser utilizado conforme sua condição de uso, ou seja, se
uma máquina trabalha 8 horas por dia, o seu nível de des-
gaste será menor e sua vida útil será bem maior do que se
essa mesma máquina trabalhasse em regime de 24 horas. Em
termos de análise gerencial, a vida útil de um bem pode ser
avaliada:
a. Do ponto de vista contábil: a vida útil de um bem cor-

responde, em anos, ao tempo que em geral a legislação
institui para a sua depreciação fiscal. Exemplificando: para
uma máquina adquirida por R$ 10.000,00 e com uma
vida útil especificada em 10 anos, o valor aceito pelo fisco
como depreciação poderá ser de R$ 1.000,00 por ano.
b. Do ponto de vista técnico: é o que interessa em termos

de processo produtivo, pois a vida útil é estabelecida em
função do desgaste físico e técnico da máquina ou equi-
pamento. O desenvolvimento tecnológico poderá tornar o
equipamento obsoleto, como no caso do aparecimento no
mercado de um aparato mais eficaz; ou ainda poderá tor-
ná-lo inadequado para produzir um determinado produto,
por este ter sofrido alguma modificação em sua forma ou
em sua matéria-prima. As mudanças nas quantidades fa-
bricadas do produto também podem exigir modificações
no processo de fabricação, tornando, dessa forma, o equi-
pamento inadequado para o objetivo almejado. O des-
gaste físico do equipamento ocasionará em uma produti-
vidade menor e exigirá mais interrupções para reparações,
gerando maiores custos de manutenção. A aceleração do

desgaste pode ocorrer pelo uso inadequado do equipa-
mento, a partir de um funcionário não habilitado devida-
mente; por um piso inadequado, submetido a vibrações,
sobre o qual o equipamento estiver fixado; por ambiente
corrosivo e pela exaustiva utilização do equipamento em
mais de um turno. Conseguintemente, com base na expe-
riência anterior com máquinas semelhantes, será feita uma
avaliação da possível duração do equipamento e, então,
estabelecida a vida útil do equipamento, considerando os
fatores de correção para cada caso em particular, de acor-
do com a obsolescência funcional, a intensidade de uso,
as condições ambientais etc.
c. Do ponto de vista da formação de custos e preços: nesse

caso, é utilizada a depreciação calculatória, a qual objeti-
va determinar a participação e a distribuição dos bens do
ativo fixo na composição dos custos dos produtos, a fim de
formar os preços. Uma maior ou menor aceleração da de-
preciação, dessa forma, vai depender das circunstâncias
dos negócios.
5.2 Métodos de depreciação
a) Método linear: “Consiste em um valor de depreciação

constante para toda a vida útil do ativo, idêntico de ano
para ano, obtido a partir da divisão do valor de aquisição
do bem pela sua vida útil.”
b) Método da soma dos dígitos: é um método que propor-

ciona um valor de depreciação decrescente com a vida da
máquina. A taxa de depreciação é variável e pode ser ob-
tida anualmente, tomando-se como denominador a soma
das unidades representadas pelos números dos anos de
vida estimada, e como numerador a vida útil restante.
c) Método da soma inversa dos dígitos: esse método se ca-

racteriza por depreciar os ativos de uma forma desacele-
rada, e consiste em aplicar sobre o valor depreciável di-
versas frações, conforme o ano. O numerador da fração
é o número do ano e o denominador é soma de todos os
dígitos (anos) correspondentes à vida útil do ativo.
d) Método por produção: nesse método, o valor depreciável é

dividido pelo número de unidades a serem produzidas pelo
bem durante sua vida útil, ou pelo número de horas de ser-
viço durante as quais ele estará em funcionamento. O valor
resultante é, então, multiplicado pelas unidades produzidas
ou pelas horas trabalhadas durante um determinado perío-
do para calcular a depreciação daquele período.
e) Método Exponencial: esse método apresenta a vantagem

de considerar valores de depreciação que são decrescen-
tes com a vida da máquina, ou seja, deprecia um valor
mais alto no início da vida da máquina, quando ela é mais
eficiente, e conforme ela vai diminuindo sua produtividade
com o tempo, também vai diminuindo o valor da depre-
ciação. Trata-se de um método bastante lógico, porém um
tanto complexo. O cálculo da depreciação fundamenta-se
em uma taxa fixa que se aplica periodicamente ao saldo
decrescente do valor a depreciar.
f) Método conforme a legislação: “A legislação tributária [...]

permite que o valor atribuído à depreciação no período seja
computado como um custo, isto é, para fins de pagamento
do imposto de renda”, sendo R receita bruta no período, C
o custo (correspondente aos desembolsos efetivamente re-
alizados) e D a parcela lançada como depreciação, o lucro
tributável será fornecido pela equação LT = R – C – D.
5.3 Efeitos da depreciação no fluxo de caixa
A depreciação, em qualquer que seja o método utilizado, sem-

pre vai incidir sobre o valor do investimento mais os custos de
instalação se houver, porém seu valor é deduzido como uma
despesa no demonstrativo de resultados e não é desembolsado.
Para efeito de análise, vamos avaliar a depreciação sobre

um investimento no valor de R$ 240.000,00 com uma vida útil
de 6 anos, considerando os percentuais anuais de 20%, 32%,
19%, 12%, 12% e 5% conforme a tabela abaixo:
Tabela 9 Depreciação
Período Investimento (R$) % de depreciação Depreciação (R$) Valor de livro (R$)
Ano 1 240.000,00 20,00% 48.000,00 192.000,00

Ano 2 192.000,00 32,00% 76.800,00 115.200,00
Ano 3 115.200,00 19,00% 45.600,00 69.600,00
Ano 4 69.600,00 12,00% 28.800,00 40.800,00
Ano 5 40.800,00 12,00% 28.800,00 12.000,00
Ano 6 12.000,00 5,00% 12.000,00 zero
Observe que todas as porcentagens sempre incidem sobre

o valor do investimento. O valor de livro é o saldo contábil no
final do ano. O efeito da depreciação sobre o fluxo de caixa
pode ser avaliado considerando o seguinte exemplo:
A Cia de Componentes Automotivos FB percebeu que,

após dois anos de uso do torno modelo 3120 computadori-
zado no processo de produção, um novo produto de padrão
mais avançado e mais rápido chegou ao mercado, produzindo
melhor e eficazmente um volume maior de produtos. O tor-
no modelo 3120, atual, custou R$ 32.000,00 estimando-se a
vida útil em 10 anos, sendo depreciado linearmente. É estima-
do um valor de revenda de R$ 500,00 ao final de 10 anos de
uso. O valor atual de mercado desse equipamento soma R$
15.000,00, e um comprador está interessado em adquiri-lo.
O equipamento de padrão avançado, um torno com con-

figuração eletrônica de alta precisão, custa R$ 55.000,00 ins-
talado, e, devido ao seu mecanismo mais complexo, espera-se
que dure 8 (oito) anos. Ao final desse período, seu valor como
sucata estima-se que seja R$ 1.500,00. O nível atual de pro-
dução do torno modelo 3120 em funcionamento com sua ca-
pacidade total é 200.000 unidades por ano. O equipamento
atual produz o produto “A” a um custo unitário de R$ 0,12 de
mão de obra; R$ 0,48 de materiais e R$ 0,24 de custo indireto
alocado (que corresponde a 200% da mão de obra direta).
O novo equipamento eletrônico produziria o produto A a um
custo unitário de R$ 0,08 de mão de obra (porque tem um
operador a menos), R$ 0,46 de materiais (por causa do des-
perdício menor) e R$ 0,16 de custos indiretos e, além disso,
vai aumentar a produção em 15% a qual será absorvida pelo
mercado. As diferenças em outros custos de operação como

energia, consertos e materiais são desprezíveis em ambos ní-
veis de produção.
É esperado que o produto seja vendido ao preço normal

de R$ 0,95 por unidade, mas também são esperados custos
adicionais de vendas e promoção de R$ 5.500,00 por ano.
Suponha que o imposto de renda seja calculado pela alí-

quota de 36% e que a empresa ganhe 16% a.a. em seus inves-
timentos após os impostos. Considerando esses aspectos, qual
seria a taxa de retorno sobre o novo investimento e quanto
representa hoje esse investimento?
Tabela 10 Análise do fluxo de caixa

Siglas:
P. Venda = Preço de Venda; Fat. = Faturamento; M. Obra =
Mão de obra; CIF = Custo Indireto de Fabricação; Deprec. =
Depreciação; Des. Venda = Despesas de Vendas; Lair = Lucro
Antes do Imposto de Renda; IR = Imposto de Renda; Flu. Liq
= Fluxo Líquido; Io = Investimento inicial; Maq. Atual = Má-
quina Atual; Rec. Liq. = Receita Líquida; VPL = Valor Presente
Líquido; TIR = Taxa Interna de Retorno.
Conforme observamos nos demonstrativos financeiros, a

taxa interna de retorno (TIR) do novo investimento seria de
88,85% ao ano, bem superior à taxa mínima de retorno exi-
gida pela empresa, que é de 16% a.a. Em termos atuais, o
Valor Presente Líquido do projeto representa R$ 99.653,38,
portanto, um investimento excelente.
Além do retorno sobre o investimento que estamos de fato

analisando é o efeito da depreciação sobre um investimento
de R$ 55.000,00. A vida útil do equipamento é de 8 anos com
depreciação linear, isto é, R$ 6.875,00 por ano. A deprecia-
ção reduz o Lucro Antes do Imposto de Renda (Lair – demons-
trativo de resultado) e isso também reduz o custo do Imposto
de Renda sobre o lucro e, consequentemente, sobre o lucro
líquido. Porém, como a empresa não desembolsa o valor da
depreciação, este gera fluxo de caixa, isto é, Lucro Líquido de
R$ 28.880,00 somado à Depreciação de R$ 6.875,00, que
representa um fluxo líquido de caixa de R$ 35.755,00. É im-
portante ressaltar que é em função da geração de fundos que
se analisa o retorno dos investimentos.
(. ) Ponto final
A depreciação é a desvalorização de um bem decorrente do
seu uso, e seu valor que é considerado como uma despesa
que a empresa efetivamente não desembolsa deveria reverter
como uma provisão para novos investimentos. Na realidade,
isso não acontece. A maioria da empresas prefere incorporar
o seu valor no capital de giro e, quando necessitam adqui-
rir ou substituir um equipamento, é mais prático financiar em
longo prazo com taxas atraentes. Isso porque, quando se re-
aliza um investimento no imobilizado, este sempre vem acom-
panhado de um aumento das necessidades de investimento
no capital de giro, pois, via de regra, o investimento aumenta
a produção, o que consequentemente aumenta os estoques e
vendas fazendo a empresa necessitar de recursos para finan-
ciar o seu giro.
Atividades
a) A Indústria FGT de Geradores de Energia está adquirindo
um equipamento cujo o valor soma R$ 3.000,00 que será
depreciado pelo método da linha reta em 6 anos. O valor
residual, após esse prazo, é de R$ 250,00. Com base nes-
sas informações, elabore o quadro de depreciação.
b) Um ativo de determinada empresa foi adquirido por R$

20.000,00 com uma vida útil de 15 anos, sendo que,
ao final desse período (15 anos), o valor residual será de
10% sobre o valor de aquisição. Calcule pelo método da
linha reta:
a) O valor anual da depreciação. b) A taxa de depreciação

expressa como um percentual do valor de compra do ativo. c)
O valor do ativo ao final do 12º ano.
c) Uma determinada empresa adquiriu um ativo cujo custo ini-

cial foi de R$ 60.000,00, com uma vida útil de dez anos e
valor residual de R$ 7.500,00 ao fim desses dez anos. Pelo
método de depreciação da linha reta, calcule:
a) A taxa de depreciação expressa como um percentual de

valor de compra do ativo.
b) O valor anual da depreciação.
c) O valor do ativo ao final do 7º ano.
d) Uma determinada máquina foi adquirida pelo valor de

R$ 5.600,00, com um custo de manutenção anual de R$
900,00. Daqui há 5 anos, essa máquina será vendida por
R$ 1.500,00. A depreciação máxima, conforme regula-
mentação da Receita Federal para esse tipo de equipa-
mento, é de 8% ao ano. Devido a isso, a empresa estuda
duas formas de depreciá-la:
I. Depreciá-la em 5 anos com depreciação de 8% a.a.;
II. Depreciá-la em 5 anos com depreciação de 7% a.a. e um

valor residual de R$ 3.640,00.
Considerando uma TMA de 15% a.a. e 30% de Imposto

de Renda, qual das duas maneiras seria mais vantajosa para
empresa?
Gabarito
a) Resposta:
Ano Valor do ativo Em R$
0 3.000,00
1 2.541,67
2 2.083,33
3 1.625,00
4 1.166,67
5 708,33
6 250,00
b) I. II. III.
Valor anual da depreciação R$ 1.200,00. Taxa sobre valor

de compra 6%. Valor do ativo no décimo segundo ano R$
5.600,00.
c) I. 8,75%;
II. R$ 5.250,00;
III. R$ 23.250,00;
d) I. Depreciação em 8 anos = Fluxo de Caixa (R$ 2.010,44);
II. depreciação em 5 anos = Fluxo de Caixa (R$ 1.865,28).

Melhor alternativa é a B, depreciação em 5 anos. e) VPL
com IR de 28% = ( R$ 417,89) – IRR 2,20% a.a.; VPL com
IR 35% = (R$ 507,60) e IRR 0,5560% a.a.
Capítulo ?
6
Comparabilidade entre
as Alternativas de
Investimentos
O
objetivo deste capítulo é apresentar algumas técnicas
para se avaliar e comparar alternativas de investi-
mentos visando a substituição de equipamentos.
Essa análise é utilizada nas empresas para substituição
de máquinas e equipamentos como também em transpor-
tadoras para substituição de frotas.
6.1 Conceito de comparabilidade
A necessidade de comparabilidade ocorre quando temos duas

ou mais propostas de investimentos futuros, sendo a lucrativi-
dade afetada por decisões tomadas hoje. É função da com-
parabilidade fornecer critérios de decisão para escolha entre
alternativas de investimentos, que devem ser combinadas em
grupos comparáveis, avaliando as várias formas de aplica-
ção de capital, cada uma exigindo determinados recursos e
proporcionando determinadas rentabilidades, em determina-
dos períodos de tempo. A comparabilidade leva em conside-
ração o objetivo e os fatores econômicos, e é escolha da(s)
alternativa(s) de maior rentabilidade, embora essa possa não
ser a meta principal do investidor. “O fato de que nem sempre
as propostas de investimentos mais rentáveis possam ser rea-
lizadas, geralmente por causa da limitação de recursos, faz o
resultado dos estudos puramente econômicos não ser o único
fator a ser considerado na decisão final.”
Alternativas de investimento com valor igual, mesmo com

vida diferente, podem ser comparáveis. Entretanto, existem ca-
sos em que se faz necessária a igualdade dos períodos futuros
para alcançar a comparabilidade.
Exemplo:
Um investimento possui duas propostas de um produto com
fluxo líquido de caixa diferente, prazos diferentes e investimen-
Capítulo 6 Comparabilidade entre as Alternativas de Investimentos 71
to inicial igual. A decisão tem como base escolher aquele pro-

jeto que tem maior VP.
Tabela 11 Análise comparativa dos dois projetos:

Taxa de 12% a.a. Projeto A Projeto B
Investimento inicial 10.000,00 10.000,00
Fluxo de caixa 8.500,00 7.800,00
Valor residual zero zero
Tempo 3 anos 5 anos
VPL 10.415,00 18.117,00
O projeto B é mais viável, pois apresenta maior Valor Pre-

sente. Num prazo de cinco anos para ambos os projetos, po-
demos afirmar que o projeto A é melhor. Se transportamos
os dois projetos para um período de três anos, constatamos
também que o projeto A é melhor.
Tabela 12 Análise comparativa de dois projetos com períodos nas mesmas

bases: 3 e 5 anos.
Taxa de 12% a.a. Projeto A Projeto B Projeto A Projeto B
Investimento 10.000,00 10.000,00 10.000,00 10.000,00
Fluxo de caixa 8.500,00 7.800,00 8.500,00 7.800,00
Prazo 5 anos 5 anos 3 anos 3 anos
VPL 20.640,00 18.117,00 10.415,00 8.734,00

6.2 Comparabilidade entre montantes

diferentes
Ocorre quando os valores investidos são diferentes, com tem-

pos iguais. Exemplo: supondo que a empresa X tenha duas
alternativas de investimento considerando os projetos A e B
conforme demonstrado a seguir:
Tabela 13 Análise de projetos com montantes diferentes

TMA a 12% Projeto A Projeto B
Investimento 10.000,00 12.000,00
Fluxo de Caixa 3.000,00 4.000,00
V. Residual zero Zero
N 5 anos 5 anos
VP 814,33 2.419,10
O Projeto B é mais viável, pois apresenta o maior Valor

Presente.
6.3 Alternativas completas
Quando se pode comparar investimentos, com taxas de juros

referenciais entre dois projetos, nesse caso, podemos verificar
qual o projeto é mais viável para cada situação.
Tabela 14 Fluxos de caixa dos projetos A e B

Projeto A Projeto B
Investimento 20.000,00 20.000,00
Fluxo de caixa 1 10.000,00 2.000,00
Fluxo de caixa 2 10.000,00 2.000,00
Fluxo de caixa 3 4.000,00 22.000,00
Tabela 15 Análise dos projetos A e B com diferentes TMA
Taxas 6% 7% 8% 8,12% 8,5% 9% 10%
Projeto 1692,00 1345,00 1007,00 968,00 842,00 679,00 360,00

A - VPL
Projeto 2138,00 1574,00 1030,00 967,00 766,00 250,00 000

B - VPL
Podemos afirmar que, com a taxa de 8,12%, os projetos

são equivalentes, mas com taxa inferior a 8,12% o projeto B é
melhor, bem como o projeto A é melhor com taxas superiores
a 8,12%.
6.4. Substituição de equipamentos
Os ativos físicos são retirados com ou sem reposição por vá-

rias razões, nem todas sendo necessariamente e mutuamente
exclusivas como, por exemplo, ativos que se deterioram fisi-
camente com a idade. Com isso, surgem alternativas e pode
haver alterações nos requisitos de serviço e de produção. Mui-

tas decisões, relativas à taxa de reposição, devem ser tomadas
antes do ponto em que o ativo não seja capaz, fisicamente, de
funcionar. Conheça os fatores que conduzem a substituição de
equipamentos (ativos):
a) Desgaste em função de:
Diminuição da produtividade física;
Redução da qualidade dos produtos fabricados e/ou

serviços prestados;
Aumento dos custos de manutenção e de reparação.
b) Obsolescência:
Novos equipamentos (ativos) poderão proporcionar;
Melhoria da qualidade dos serviços prestados ou fabri-

cados;
Prestação de serviços em melhores condições (a meno-

res custos ou com menores prazos);
c) Novas exigências em termos de produção (ou serviços).
Podemos entender que a substituição de equipamentos é,

de modo geral, relacionada à remoção ou à modernização de
instalações. O problema consiste em determinar se a redução
de custos decorrente da substituição compensa o investimen-
to que se faz necessário. O que procuramos é comparar os
fluxos de caixa com e sem a substituição proposta, afim de
escolhermos a melhor proposta ou alternativa. Há, ainda, ca-
sos em que há a necessidade de substituir peças por causa do
desgaste relacionado ao uso, o que entendemos como vida

econômica:
Em se tratando de unidades que se desgastam, fre-

quentemente ocorre que o equipamento será substi-
tuído por outro com características idênticas, diferen-
çando-se apenas pelo fato de ser novo. Após certo
tempo, o equipamento novo terá sofrido desgaste
e será, por sua vez, substituído por outro idêntico e
assim por diante. O problema consiste em se deter-
minar o intervalo ótimo entre as duas substituições,
denominado vida econômica do equipamento.
[...] A determinação da vida econômica é feita pela

comparação [dos custos que
decorrem da utilização do equipamento durante di-

ferentes períodos de tempo. Para fins de análise, o
custo de se manter um dado equipamento] em uso
durante “n” anos pode ser decomposto em custo de
capital e custo de operação e manutenção.
O custo de capital deve-se ao fato do valor de re-

venda, em termos reais, sempre inferior ao preço
do equipamento novo. Representando-se por “p” o
preço e por “L” o valor de revenda após n anos.
Numa fórmula em que “RC” se refere a custo de capital,

“RO”, a custo de operação, e “n”, ao tempo em anos, a vida
econômica corresponde ao valor de “n” no qual a soma de RC
= RO é mínima.
Exemplo: uma empresa transportadora utiliza caminhões

de determinado tipo, cujo preço de aquisição foi de R$
24.000,00. São conhecidos os elementos de custo operacio-
nais e o valor de revenda estimado por ano expressos em R$ a
valores constantes conforme tabela abaixo:
Tabela 16 Custos operacionais e valor de revenda (R$)
Anos 1 2 3 4 5 6 7 8
Despesas 4.000,00 5.600,00 7.200,00 8.800,00 10.400,00 1.200,00 1.3600,00 1.5200,00

operacionais
Valor de 12.000,00 6.000,00 3000,00 2500,00 800,00 800,00 800,00 800,00

revenda
Considerando que o custo dos recursos representam juros

reais de 10% ao ano, vamos avaliar a vida econômica dos
caminhões e o respectivo custo anual equivalente. Para resol-
ver esse problema, devemos trabalhar com tentativas, isto é,
arbitrando valores para a vida e calculando o custo anual cor-
respondente até que o valor mínimo seja encontrado.
Etapas:
a) Custo de capital: elaboramos o fluxo de caixa, consideran-
do o valor de investimento inicial e o valor de revenda para
o período calculado. Ao se calcular para 6 anos, por exem-
plo, o valor do investimento inicial é de R$ 24.000,00; nos
5 períodos subsequentes, o fluxo é zero por período, e, no
sexto ano, é inserido o valor de revenda do equipamento.
Calculamos o valor presente e após o CAUE, o qual repre-
senta o custo de capital equivalente.
b) Custo de operação: elaboramos o fluxo de caixa dos cus-

tos de manutenção, considerando todos o período de aná-
lise. Calculamos o valor presente do fluxo e o CAUE do
período.
c) Decisão: a vida econômica corresponde ao valor de “n”

para o qual a soma de Rc + Ro é mínima.
Tabela 17 Análise do custo de reposição e substituição do equipamento
Legendas:
CAUE = Custo de recuperação (RC) anualizado + Custo de
Manutenção (RO) anualizado. VP Manutenção = valor pre-
sente do custo de manutenção anual. Custo de manutenção
do ano 1 (R$ 4.000,00) somado ao custo de manutenção do
ano 2 equivale ao custo total do ano dois.
Cálculo: 0 Cf0; 4000,00 Cfj; 5600,00 CFj; 10 i; FNPV R$

8.264,46;
C.anual de manutenção (RO) = 8.264,46 chs PV; 10 i; 2 N;

PMT = 4.761,90 = custo anual por 2 anos.
Custo de capital VP = RC : 0cfo; 12000,00 cfj; 6000,00 cfj;

10 i; FNPV R$ 19.041,32.
Custo anual RC = CC Anual: 19.041,32 chs PV; 2 n; 10 i;

PMT = 10.971,43.
As demais operações obedecem o mesmo processo.
6.4.1 Baixa sem reposição

Consideramos o tempo mais adequado de reposição do ativo
em função de sua utilização, tomando como base a análise do
fluxo de caixa gerado por este ativo. Se o mesmo, por meio da
análise do VPL, ficar positivo, mantém o ativo, se for negativo,
então, substituímos.
Supondo que o ativo retirado não será substituído, a regra

apropriada de decisão é imediata: o ativo não deve ser retira-
do se o valor presente de todas as consequências prospectivas
durante a vida restante for maior que zero.
Exemplo:
Vamos considerar um ativo com três anos de uso e com vida
útil de mais 2 anos:
Tabela 18 Tabela de valores

Ano Receita Custos V. Residual
4 US$ 1.200,00 US$ 800,00 US$ 300,00
US$ 1.000,00 US$ 900,00 US$ zero

Suponha que o ativo pode ser vendido hoje por US$

600,00 e que o custo de oportunidade é de 10% ao ano. Por
quanto tempo deveremos manter este ativo?
Se o ativo for mantido por mais um ano, as consequências

relevantes serão as seguintes:
a) Uma oportunidade recusada de se receber US$ 600,00

hoje.
b) Uma receita líquida de US$ 400,00.
c) Um valor residual de US$ 300,00 no final do ano.

vp = - 600 + 700 × 0,9091 US$ 36,00.
Como o valor presente é positivo, devemos manter o ati-

vo por mais um ano. Embora, nesse momento, a questão de
baixa possa ser respondida, pode ser interessante determinar,
baseado nas estimativas atuais, se o ativo deve ser mantido
por dois anos, ou seja, até o final de sua vida útil. As consequ-
ências esperadas são:
1. Uma oportunidade recusada de receber US$ 600,00 hoje;
2. Uma receita líquida de US$ 400,00 no primeiro ano e

US$ 100,00 no segundo ano.
O valor presente dessa alternativa é de US$ -153,00, ou

seja, Vp negativo, portanto, o ativo deve ser retirado no quar-
to ano.
6.4.2 Baixa com reposição idêntica

Significa o tempo de substituição de um ativo idêntico, tam-
bém se tomando como base a análise do custo anual. Ques-
tão base: baixa de um ativo cuja reposição é idêntica com
respeito ao custo inicial, receitas e despesas anuais, vida útil e
valor de mercado ano por ano na ocasião da venda.
Procedimento a ser adotado:
Determinamos a vida econômica do ativo potencial de re-

posição quando esta é definida como a vida de serviço, igual
ou menor do que a vida física máxima, que fornece o custo
anual mínimo.
Exemplo:
Considerando um ativo com o custo inicial de US$
10.000,00, com uma vida física máxima de 6 anos e com os
seguintes custos e valores de mercado:
Tabela 19 Custos e valores de mercado

Ano Custos Valor residual
01 US$ 5.000,00 US$ 7.000,00
02 US$ 5.600,00 US$ 4.500,00
03 US$ 6.300,00 US$ 2.500,00
04 US$ 7.000,00 US$ 1.000,00
05 US$ 9.000,00 -x-
06 US$ 9.000,00 -x-

Supondo uma taxa de mínima atratividade de 10%. Para

determinarmos a vida econômica do ativo, é necessário com-
putar os custos anuais para todas as vidas úteis possíveis. O
resultado seria o seguinte:
Ano Custo Anual:
1 US$ 9.000,00
2 US$ 8.905,00
.3 US$ 8.858,00
4 US$ 8.835,00
5 US$ 8.878,00
6 US$ 8.894,00
O custo anual mínimo ocorre em 4 anos e, por conseguin-

te, não deverá haver substituição até a data em que sua vida
econômica tenha sido igualada ou excedida.
(.) Ponto final

A análise do tempo de substituição de equipamentos é mui-
to interessante, pois apresenta uma metodologia que permite
avaliarmos por meio do CAUE, que por sua vez permite uma
visão mais real para a vida útil, em termos financeiros, do
equipamento.
Essa é uma análise financeira que não substitui a análise

técnica em termos de uso do equipamento e desgaste, pois,
muitas vezes em função da utilização, o equipamento deve
ser substituído independentemente da avaliação econômica.

Contudo, a análise econômica é um balizamento para tomada
de decisão.
Atividades
a) Para a decisão de manter determinado equipamento nos
próximos 4 anos, levantaram-se os seguintes custos e re-
ceitas:
Ano Revenda Custos Operacionais Receita
0 850
1 750 240 600
2 650 280 550
3 550 320 500
4 450 360 450
Considerando uma TMA de 10% a.a., quando o equipa-

mento deverá ser vendido? Justifique.
b) Uma fábrica de pneus possui um determinado equipamen-

to há 7 anos, e utiliza como combustível um material muito
caro atualmente. A diretoria estuda o caso de vendê-lo e
aplicar o dinheiro no mercado financeiro a uma taxa de
12% a.a., ou continuar com ele caso seja mais vantajoso.
Para fazer um estudo da melhor decisão a ser tomada, fo-

ram levantados os seguintes dados do equipamento:
Valor atual de revenda R$ 100.000,00;
Valor residual ao final do primeiro ano: R$ 75.000,00;
Valor residual ao final do segundo ano: R$ 30.000,00;
Valor residual ao final do terceiro ano: R$ 10.000,00;
Despesas anuais de operação: R$ 25.000,00;
Receitas no primeiro ano R$ 72.000,00;
Receitas no segundo ano R$ 54.000,00;
Receitas no terceiro ano R$ 35.000,00.
Quando a máquina deverá ser vendida?
c) Determinada empresa adquiriu um equipamento há 4 anos

pelo valor de R$ 2.500.000,00, que possui uma vida útil
de 13 anos. Sabe-se que, ao final de sua vida útil, ele terá
um valor residual nulo. A empresa paga R$ 130.000,00
de custos operacionais e de manutenção por ano e 30%
de imposto de renda. Sua TMA é de 18% a.a. e seu valor
atual de mercado é de cerca de R$ 560.000,00. Por não
estar atendendo às necessidades da empresa, esta decidiu
substituí-lo por outro a ser selecionado entre dois equipa-
mentos equivalentes tecnicamente. O equipamento Marte
custa R$ 3.000.000,00, tem uma vida útil de 9 anos, cus-
tos operacionais de R$ 320.000,00 ao ano e poderá ser
vendido ao final de sua vida útil por R$ 350.000,00. O
equipamento Saturno custa R$ 4.000.000,00, tem uma
vida útil de 9 anos e custos operacionais de R$ 250.000,00
por ano e poderá ser vendido ao final de sua vida útil por
R$ 600.000,00. Considerando a técnica do valor presen-
te, qual o equipamento que deverá ser adquirido?
d) Uma indústria de produtos químicos adquiriu um mistura-

dor “A” há 5 anos por R$ 950.000,00, com vida útil de 10
anos, com valor residual na revenda de R$ 120.000,00
e despesas anuais de manutenção de R$ 50.000,00. No
entanto, por desgaste acima do esperado, a empresa de-
seja substituí-lo por outro, misturador “B”, que possui um
custo inicial de R$ 1.200.000,00, vida útil de 10 anos,
despesas anuais de manutenção de R$ 30.000,00 e va-
lor residual na revenda de R$ 250.000,00. O fornece-
dor do misturador “B” oferece pela compra do “A” R$
300.000,00. Um fornecedor “C” oferece outro misturador
(misturador C) com as seguintes características: custo ini-
cial de R$ 1.500.000,00, vida útil de 13 anos, despesas
anuais de manutenção de R$ 65.000,00, valor residual de
R$ 400.000,00. O fornecedor desse misturador oferece
pela compra do misturador A o valor de R$ 270.000,00.
Considere uma TMA de 20% a.a., a um imposto de renda
de 35% e uma depreciação linear de 10 anos com valor
residual nulo. A industria deverá ficar com o misturador A
ou substituí-lo? Caso a melhor alternativa seja a substitui-
ção, por qual (B ou C) ele deverá ser substituído?
Gabarito
a) I. Substituir o equipamento no terceiro ano.
b) II. Vender a máquina no primeiro ano.
c) A melhor alternativa é o equipamento Marte – VPL R$

2.567.107,10.
d) O misturador A não deve ser substituído, pois o CAUE é

de – R$ 8.605,05, e menor que as outras alternativas.
Capítulo 7
Custo de Capital
N
osso objetivo com este capítulo é definir os fatores
determinantes para se avaliar o custo de capital das
organizações, tomando como base as diversas fontes de
recursos descritas no passivo das organizações.
Capítulo 7 Custo de Capital 87
7.1 Conceitos básicos
O custo médio de capital corresponde à média ponderada das

taxas de custos das diversas fontes de financiamento em longo
prazo, que integram a estrutura de capital da empresa.
7.2 Investimentos fixos
Esse conceito pode também ser interpretado da seguinte forma:
A avaliação de propostas de investimento por meio dos

métodos que consideram o valor do dinheiro no tem-
po implica definição de uma taxa de retorno compatível
com o risco envolvido;
Se um investimento não modificar o nível de risco supor-

tado pelos acionistas, a rentabilidade mínima aceitável
poderá ser idêntica à taxa do custo de capital.
Como medir o custo efetivo do financiamento das oportu-

nidades de investimentos?
a) Um processo é aceito quando o seu valor atual for líquido

e positivo, sendo todos seus fluxos de caixa descontados
pelo custo do capital.
b) Um projeto é aceito quando sua taxa interna de retorno é

superior ao custo de capital. Investimentos fixos.
Os investimentos fixos devem ser financiados com recursos

permanentes que integram a estrutura de capital da empresa
formada por empréstimos em longo prazo por recursos capta-
dos por meio da colocação de ações no mercado, pela parce-
la de lucros não distribuída aos acionistas e pela emissão de
debêntures.
7.3 Custo médio ponderado de capital
Para apurarmos o custo médio ponderado do capital, deve-

mos considerar os seguintes pontos:
a) Determinando as taxas de custo das fontes de financiamen-

to em longo prazo, calcula-se a média ponderada dessas
taxas a qual corresponderá ao custo médio ponderado de
capital.
b) A ponderação das taxas de custo deve refletir as propor-

ções dos valores de cada tipo de fundos em relação ao seu
total, de tal forma que a soma dos pesos corresponderá a
100%.
Acompanhe as alternativas para determinarmos os pesos

para análise de custo:
Composição da estrutura constante no balanço da em-

presa;
Composição das fontes de recursos projetadas para fi-

nanciar os novos investimentos;
Composição da atual estrutura de capital pelo seu valor

de mercado, e não pelo seu custo histórico como na
primeira alternativa;
Composição da estrutura de capital que se pretende

alcançar no futuro, considerando o valor de mercado
atual.
Tabela 20 Análise do custo médio ponderado de capital

Fontes Pesos Custo anual Custo ponderado
Empréstimos a longo prazo 17,5% 9,75% 1,706%
Ações preferenciais com 45,0% 21,00% 9,150%

participação integral nos lucros
Ações ordinárias 22,5% 21,00% 4,725%
Lucros retidos 15,0% 13,86% 2,079%
Custo médio ponderado de 100% 17,960%

capital total
7.4 Fontes de financiamento
As fontes de financiamento das empresas podem ser diversas

e com custos diferenciados. Considerando as diversas alterna-
tivas, destacamos:
a) Gerados internamente no curso normal das operações por

meio dos empregados e diretores, do governo, entre ou-
tros, como contas a pagar, provisões e dividendos.
b) Gerados externamente com capital próprio, ou seja, as

contas, que representam o patrimônio líquido da empre-
sa. Podem ser de fontes externas como os acionistas com
“subscrição de ações”, ou internas, resultado das opera-
ções com os “lucros retidos”.
c) Capital de terceiros, que são os saldos das contas do pas-

sivo circulante e exigível em longo prazo, originários das
empresas de leasing, instituições financeiras entre outras,
pessoas físicas, fornecedores e clientes.
7.4.1 Critério de decisão para financiamento

Como regra geral, necessidades temporais de recursos devem
ser financiadas com passivos circulantes e necessidades per-
manentes, com recursos próprios e dívidas de longo prazo.
Para avaliar a decisão da alavancagem financeira, isto é,

simulações sobre os efeitos da decisão sobre os lucros por
ação e retorno do capital, esses são fatores fundamentais para
tomada de decisão.
7.5 Mercado de capitais
Uma das consequências da globalização, iniciada com a que-

da das fronteiras comerciais entre os países e consolidada com
a estruturação do comércio exterior, foi o ganho de notorieda-
de internacional do mercado de ações. As nações, especial-
mente as que estão em fase de desenvolvimento, sentiram a
necessidade, então, de abrir as economias para o mercado

externo de forma a acompanhar a predisposição do cenário
financeiro e, com isso, estar preparada para receber investi-
mentos de fora. De acordo com Bovespa
O mercado de capitais é um sistema de distribui-

ção de valores mobiliários, que tem o propósito de
proporcionar liquidez aos títulos de emissão de em-
presas e viabilizar seu processo de capitalização. É
constituído pelas bolsas de valores, sociedades cor-
retoras e outras instituições financeiras autorizadas.
Tal abertura do mercado de capitais e a consolidação des-

sa tendência nas operações comerciais entre os países se de-
vem pela liquidez dos valores mobiliários (bens, ações, títulos
etc.). Essa forma de investimento é eficiente para captação de
recursos, que possibilitam o crescimento das empresas, o que,
por conseguinte, permite a criação de empregos e desenvol-
vimento do país. Quando o mercado de capitais é bastante
dinâmico, isso se deve à economia do país em questão de ser
mais desenvolvida.
Conforme Bovespa, quanto aos principais títulos negocia-

dos no mercado de capitais
são os representativos do capital de empresas — as

ações — ou de empréstimos tomados, via mercado,
por empresas — debêntures conversíveis em ações,
bônus de subscrição e “commercial papers” —, que
permitem a circulação de capital para custear o de-
senvolvimento econômico. O mercado de capitais
abrange, ainda, as negociações com direitos e re-
cibos de subscrição de valores mobiliários, certifi-

cados de depósitos de ações e demais derivativos
autorizados à negociação.
Acompanhe, a seguir, uma breve explanação referente a ações.
7.5.1 Ações
As ações são títulos de renda que somados formam a contri-
buição dos sócios de uma sociedade anônima. São frações
do capital social na qual o detentor pode de fato ter a posse
legítima de uma parte da empresa como societário e receber
por ela a parte equivalente ao percentual que possui em lu-
cros. O preço desses títulos é variável, de acordo com o valor
da empresa no mercado, e podem ser convertidas em dinhei-
ro a qualquer momento no mercado de capitais. No Brasil,
o mercado de ações está concentrado na região Centro Sul,
onde está localizada a Bolsa de Valores de São Paulo (Boves-
pa). A Bovespa é resultado da unificação desta com a Bolsa
de Valores do Rio de Janeiro. Nesta, mantiveram-se somente
a movimentação das ações referentes aos títulos públicos; na-
quela, o restante do mercado de ações. Outras bolsas de va-
lores presentes no país mantêm acordo com a Bovespa, tendo
transferido para ela os negócios com ações.
Para escolher quais ações são interessantes de investir, pre-

cisamos verificar como está cada empresa acionária no mer-
cado. Alguns fatores podem contribuir para isso, como a atual
capacidade de valorização da empresa, o valor da porcen-
tagem de lucros que a empresa rende e paga, a perspectiva
desse investimento etc.
Quanto à avaliação de ações, ou seja, a verificação dos

fatores que podem influenciar a escolha por essa ou aquela
ação, dividimos tal análise em duas perspectivas: a dos funda-
mentalistas e dos grafistas.
Para os fundamentalistas, são importantes os dados reais

que envolvem a empresa, sendo verificados a produtividade, a
modernidade, os produtos com relação ao mercado interno e
externo, se está endividada etc. Essa avaliação é feita em nú-
meros, baseados em dados completos, com o propósito de cal-
cular o valor da ação dessa empresa em um período qualquer.
Já os grafistas fixam a avaliação das ações de acordo com

fatos passados e com a estimativa de como esta se compor-
tará, baseado na premissa de que há um padrão de com-
portamento nos ativos financeiros. Ou seja, eles tomam tais
decisões por meio da análise comparativa dos gráficos de pe-
ríodos, para que então obtenha um posicionamento.
Entre as duas perspectivas, os analistas buscam se utilizar

da soma de ambas para construir um modelo eficiente. Do
fundamentalismo, é possível escolher as ações que estarão em
vigor em longo prazo; do grafismo, decidir em curto prazo
pela melhor opção de ações.
Diante do exposto, entendemos que as ações com possibi-

lidade de crescimento verificada a partir do acompanhamento
financeiro da empresa são interessantes para investimento, ao
invés da escolha pelas ações que já subiram em valores, o que
torna as chances de estas não repetirem tal feito.
7.6 Custo de capital
Entenda como funciona o custo de capital: o custo de capital

para um investimento é um custo de oportunidade: é a taxa de
retorno esperada que os investidores, em um projeto, conse-
guem ganhar no mercado de capitais sobre outros investimen-
tos de risco similares. Como pode uma companhia acumular
dinheiro para construir, por exemplo, uma nova fábrica? Quais
são os Componentes do Capital?
Ações Ordinárias;
Ações Preferenciais;
Bônus (dívida);
Lucros Retidos – (lucro que a companhia obtém, mas

não dá aos acionistas na forma de dividendos);
Capital de Terceiros: debêntures e outros financiamentos.
Cada um desses componentes tem um custo. Podemos de-

terminar o custo de cada componente de capital.
7.6.1 Custos de ações preferenciais

Ações preferenciais são as que ofertam a preferência de ave-
riguação de dividendos ou pagamento de capital ao seu pos-
suidor no caso de a empresa de dissolver. Os dividendos das
ações preferenciais não podem ser deduzidos do Imposto de
Renda.
7.6.2 Modelo Gordon

O modelo Gordon significa “modelo de valorização da ação
com crescimento constante em que se baseia na premissa de
que o valor de uma ação é igual ao valor presente do fluxo de
caixa de todos os dividendos futuros (que se presume cresça
a uma taxa constante) ao longo de um horizonte de tempo
infinito”.
Po = Preço corrente da ação.
d1 = Dividendo esperado por ação no ano 1.
Ks = Taxa de retorno exigida da ação ordinária.
g = taxa anual de crescimento constante nos lucros e dividendos.
a) O valor da ação no mercado corresponde ao valor atual

de seus dividendos futuros que deverão ser pagos por um
período de tempo ilimitado.
b) A taxa de crescimento dos lucros e dividendos será cons-

tante em um período de tempo infinito.
c) A taxa de desconto utilizada para calcular p valor atual

dos dividendos futuros refletira o grau de risco atribuído a
empresa pelos investidores potenciais.
d) Maior risco implicará maior taxa de desconto correspon-

dente a expectativa de maior retorno e vice versa.
e) O custo da ação ordinária é definido como: “A taxa utiliza-

da pelos investidores para descontar os dividendos espera-
dos a fim de determinar o preço de mercado da ação”.
Exemplo:
Uma companhia deseja determinar o custo de uma emissão
de ações ordinárias. A cotação em Bolsas de Ações Ordinárias
antigas é de US$ 120,00 e o dividendo previsto para o cor-
rente ano é de US$18,00. Nos últimos anos, os lucros e divi-
dendos têm crescido a uma taxa anual de 3%. Qual o retorno
esperado pelos investidores para essa ação?
Esse retorno esperado necessariamente não significa o cus-

to do lançamento das ações para aumento de capital de uma
empresa. Dentro de uma visão mais simplista, podemos ava-
liar o custo de uma operação de lançamento de ações consi-
derando o seguinte exemplo:
Vamos supor que uma companhia deseje lançar uma ação

cujo valor de mercado da mesma seja R$ 100,00, sendo que
as despesas de lançamento somem a R$ 8,00 por ação e que
seja considerado um dividendo fixo por ação de 12% ao ano.
Qual o custo da ação para empresa?
a) Valor da cotação da ação no mercado R$ 100,00

b) Despesa com lançamento de ações R$ 8,00
c) Valor líquido recebido pela empresa R$ 92,00
d) Dividendo preferencial fixo por ação 12%aa R$ 12,00
e) Custo anual das ações preferenciais 13,33%
Considerando a mesma técnica, podemos também avaliar

que preço devemos pagar ou mesmo lançar por uma ação.
Exemplo:
Qual o preço corrente de uma ação que possui um dividendo
esperado de R$ 5,00, uma taxa de retorno na ordem de 25%
e uma taxa de crescimento nos últimos 3 anos de 5%, conside-
rando lucros e dividendos?
7.6.3 Formação de preços de ativos de capital

(CAPM)
O CAPM constitui um modelo que hoje é a base da teoria fi-
nanceira moderna. Criado na década de 1960 e denominado
Modelo de Apreçamento de Ativos, o CAPM firma, em um mer-
cado dito em equilíbrio, um vínculo entre o retorno esperado e
o risco de ativos financeiros.
O CAPM é um modelo que mensura o risco sistemáti-

co – uma variância não diversificável acometida por fatores
econômicos diversos (taxa de juros, taxa de câmbio etc.) que
atinge a economia e que é mensurada pelo coeficiente de
volatilidade da ação, ou beta – estabelecendo para a medida
de risco o retorno esperado. Tal modelo é usado para fazer
escolhas em situação de risco, como também estabelecer a
taxa de retorno solicitada por investidores e o coeficiente beta
das empresas.
Por meio do CAPM, é possível concluir que a taxa de ren-

dimento solicitada por um investidor é equivalente ao retorno
dos investimentos sem risco, sendo a este incorporado um va-
lor referente ao risco. O CAPM divide o risco de uma ação em:
sistemáico e específico. O sistemático é o risco a ser corrido
pelo qual o mercado compensa os investidores, ao contrário
do específico, conforme aponta o CAPM. Isso se explica pelo
fato de que o risco específico pode variar, enquanto que o sis-
temático é mensurado pelo beta. Tal coeficiente é importante
devido ao retorno que se espera de uma ação ser igual a taxa
livre de risco somada ao beta da carteira e multiplicado pelo
retorno em excesso do mercado que se espera na pasta.
O beta de uma empresa constitui o excedente do custo de

capital próprio referente à taxa livre de risco devido ao exces-
so do retorno de mercado sobre a mesma livre de risco. Ou
seja, tal coeficiente é uma medida dimensional da qual ob-
temos pelo modelo CAPM e representa uma adição de valor
(o excedente mencionado) no retorno de um ativo de modo a
remunerar o risco sistemático do mercado. Se o beta for 1, a
ação movimenta-se na mesma direção que o mercado e tem

o mesmo risco sistemático deste; agora, se o beta for maior
que 1, a valorização da ação será determinada por qualquer
variação do mercado, sendo a taxa de mercado somada ao
percentual do beta que transpor a 1. Exemplo de análise do
coeficiente beta:
= 2,0 ação apresenta risco sistemático maior que o de mercado;

= 1,0 o comportamento da ação é idêntico ao do mercado;
= 0,5 o risco da ação corresponde a metade daquele apresenta-
do pelo mercado;
= 0,0 a ação não é afetada pelo movimento do mercado
Base:
Ks = RF + [ . (Km RF)]
RF taxa de retorno exigida do ativo livre de risco (títulos de Tesouro
como base de mensuração)
coeficiente Beta
KM taxa de retorno exigida da carteira do mercado de ativos que
pode ser vista como taxa média de retorno de todos os ativos.
Exemplo: a Cia X apresenta um coeficiente de 1,72. A

taxa livre de risco representada pela remuneração dos títulos
públicos federais é de 6% ao ano e a taxa media de retorno da
carteira do mercado é de 13%. A empresa deseja determinar o
custo de suas ações ordinárias a partir desses dados, aplican-
do o modelo CAMP.
Ks = 6,0% + [1,72 x (13% - 6%)] = 6% + 12% = 18%

Obs.: o coeficiente está nos indicando que as ações estão

sendo afetadas 1,72 vezes a mais do que a carteira do merca-
do. Os 12% gerados pela equação .(Km –Rf) são os 12% de
prêmio pelo risco sistemático decorrentes do coeficiente.
7.6.4 Custo de lucros retidos

O lucro retido corresponde à parcela do lucro líquido não dis-
tribuído como dividendo. Para a empresa, o desafio da reten-
ção de lucros corresponde ao de uma nova emissão de ações
integralizada no ato sem nenhuma despesa de lançamento. O
custo desses fundos será igual ao Ks. Se considerarmos que os
dividendos estão sujeitos à tributação do imposto de renda na
fonte, poderemos determinar uma nova taxa de custo dos lu-
cros retidos, líquida dessa economia fiscal para os acionistas,
como segue: Kr = Ks . (1 – a) onde:
Kr > Custo dos lucros retidos para fins de cálculo do custo

de capital.
Ks > Taxa de retorno exigida das ações ordinárias e prefe-

renciais (com participação integral nos lucros).
A > Alíquota do imposto de renda na fonte sobre os divi-

dendos distribuídos.
Exemplo: admitindo um Ks de 18% ao ano e “a” de 23%

determinar a taxa anual de lucros retidos:
Kr = 18% (1 - 0,23) = 13,86% ao ano.

7.6.5 Debêntures
Debêntures são títulos de dívida de médio e longo prazo, emi-
tidos por sociedades por ações. São uma alternativa aos ban-
cos para financiar projetos.
Conferem ao debenturista o direito de crédito contra a

emissora. Rendem juros fixos ou variáveis e todas as caracte-
rísticas são definidas na escritura de emissão. As debêntures
podem ser periodicamente renegociadas entre o debenturista
e o emissor permitindo a adequação às situações novas de
mercado e da economia.
7.6.5.1 Por que emitir Debêntures

As debêntures podem ser emitidas para financiamento de
projetos, já que existe um número de investidores potenciais
tanto no Brasil, quando no exterior. Também servem para a
reestruturação dos passivos, consolidando e diminuindo o
custo médio das dívidas (as que apresentam complexidade
em sua administração). Podem aumentar o capital de giro,
propiciando, assim, aumento na produção. E a emissão des-
ses títulos podem também promover a securitização de rece-
bíveis, ou seja, o debenturista compra o direito de receber
os valores a prazo referentes às operações da empresa que
emitiu o título.
7.6.5.2 Papel da assembleia geral

A assembleia geral define:
O valor da emissão;
O numero de debêntures;
As garantias que serão oferecidas (real/flutuante);
As condições de correção monetária (se houver);
A conversibilidade das debêntures em ações;
A época e as condições de vencimento, amortização e

resgate;
A época e as condições de pagamento dos juros, da

participação dos lucros e do prêmio de reembolso se
houver;
O tipo de debênture, bem como seu modo de subscri-

ção e colocação no mercado se houver.
7.6.5.3 Características de uma debênture

Distribuição: Emissão primária e Distribuições secundárias.
Formas: Nominativas e Escriturais.
Tipos: Debêntures Conversíveis em ações, Debêntures Simples

e Debêntures Permutáveis.
Espécie: Debêntures com Garantia Real, Debêntures com ga-

rantia Flutuante, Debêntures Quirografárias e Debêntures su-
bordinadas. Vencimento: Prazo Determinado, Prazo Indetermi-
nado, Amortização, Resgate Antecipado.
Repactuação: Aquisição de debêntures pelo emissor.
7.6.5.4 Instituições envolvidas

Os underwriters são os intermediários que fazem a colo-
cação dos valores mobiliários no mercado.
O banco do emissor é o banco responsável pelas mo-

vimentações financeiras efetuadas pelos emissores de
debêntures.
O agente fiduciário, uma instituição financeira autori-

zada pelo Bacen, representa os debenturistas e cabe a
ele proteger os direitos dos debenturistas, assegurar que
o emitente cumpra as condições da escritura, elaborar
um relatório anual dos eventos relevantes do período e
administrar o pagamento de juros, amortizações e res-
gates.
Rating faz uma avaliação do risco de investimento.
A Bovespa administra os sistemas, procedimentos de

admissão de emissores e mecanismos de controle e su-
pervisão de operações dos mercados de renda variável,
renda fixa e derivativos.
CBLC é a Companhia Brasileira de Liquidação e Custó-

dia, responsável pela prestação de serviços de custódia
e de liquidação nas colocações primárias e no mercado
secundário de divida corporativo.
7.6.5.5 Principais diferenças entre debêntures

e ações
1. Títulos de participação sem Títulos de crédito, com data de

data de vencimento. vencimento.
2. Representam capital das S/A Representam uma dívida da S/A,
valoradas pela situação do como passível exigível.
patrimônio líquido.
3. São títulos de participação na São credores da companhia, não
sociedade, com sujeição aos estando sujeitos ao sucesso/insu-
riscos da empresa. cesso da companhia.
4. Têm renda variável, dependen- A renda pode ser fixa ou variável,
do da existência de lucro ao nas condições estipuladas pela
final do exercício. Escritura de Emisão.
5. A distribuição de dividendos A exigibilidade das debêntures
está condicionada ao lucro. com seus frutos independe da
existência de lucro.
6. Não têm ação executiva. Podem ser usadas como instru-
mento da execução extrajudicial.
Exemplo: lançamento de debêntures, resgatáveis dentro de 5

anos envolvendo os seguintes valores:
Valor nominal das debêntures R$ 1.000

Deságio na colocação (10% ao ano) R$ 100
Valor líquido pago pelos investidores R$ 900
Comissão sem colocação das debêntures 8% ao ano R$ 80
Valor líquido recebido pela empresa R$ 820
Juros pagos ao final de cada ano 12% ao ano R$ 120
a) Rendimento efetivo para o investidor: R$ 120 / R$ 900 =

13,33% ao ano.
b) Custo efetivo para empresa: 17,72% ao ano.
(.) Ponto final

A análise do custo de capital médio ponderado de capital de
uma empresa envolve toda a composição do passivo, ou seja,
das fontes de financiamento de terceiros assim como as de
capital próprio. Analisamos as formas de avaliar o custo de
capital, considerando além dos financiamentos de um modo
geral como as principais fontes como capital próprio, ações,
debêntures e retenção de lucro, possibilitando, com as téc-
nicas apresentadas, uma informação precisa do custo médio
ponderado de capital da empresa.
Atividades:
a) A Cia X acabou de emitir ações preferenciais. As ações
têm um dividendo anual de 12%, um valor de face de R$
100,00, e foram vendidas a R$ 97,50 por ação. Ainda
devem ser pagos R$ 2,50 por ação.
I. Calcule o custo da ação preferencial.
II. Se a empresa vende a ação preferencial com um dividen-

do anual de 10% e realiza R$ 90,00 após os custos de
lançamento, qual é seu custo?
b) A ação da Companhia FB tem um “beta” de 1,2. A taxa

livre de risco é de 6% e o retorno do mercado é de 11%.
I. Determine o prêmio de risco na ação ordinária da FB.
II. Determine o retorno necessário que a ação ordinária da

FB deve fornecer.
III. Determine o custo da ação ordinária da FB usando o

CAPM.
c) Após uma análise cuidadosa, a Metalúrgica Gerdau S.A.

determinou que sua estrutura ótima de capital é composta
das fontes de recursos e pesos do valor de mercado alvo
conforme tabela abaixo:
Fontes de Capital Peso de Valor de Mercado

alvo (em%)
Dívida a longo prazo 30%
Ação Preferencial 15%
Ações Ordinárias 55%
O custo da dívida é estimado em 7,2%; o custo da ação

preferencial é estimado em 13,5%; e o custo das ações ordi-
nárias é estimado em 18%. Todos eles são taxas pós-imposto
de renda. Atualmente, a dívida da companhia representa 25%,
as ações preferenciais representam 10% e as ações ordiná-
rias representam 65% do total de capital baseado nos valores
de mercado dos 3 componentes. A companhia espera ter um
montante significativo de lucros retidos disponíveis e não espe-
ra vender qualquer ação ordinária nova.
I. Calcule o custo médio ponderado de capital baseado no

peso de valor de mercado histórico.
II. Calcule o custo médio ponderado de capital baseado nos

pesos de valor de mercado-alvo.
d) A Santa Fé Construções S.A. está tentando determinar o

custo do capital de terceiros para financiar suas opera-
ções. A empresa emitiu debêntures que vencerão daqui há
8 anos, cotadas a 92% de seu valor de face, e que pagam
juros semestrais de 8% ao ano. Sendo a alíquota de im-
posto igual a 40%, qual é o custo de capital de terceiros
após o imposto?
Gabarito
a) I = 4,872%; II = 11,11%.
b) I = 1,2 Beta; II = 11% e III = 12%.
c) I = 14%; II = 12,80%.
d) 5,797%.
Capítulo 8
Análise de Crédito –
Modelos Subjetivos e
Quantitativos
Capítulo 8 Análise de Crédito – Modelos Subjetivos e Quantitativos 109
As empresas concedem crédito para ampliar seu nível de

operações, obter ganhos e absorver melhores custos fixos e,
assim, maximizar sua rentabilidade. “O processo de análise de
Crédito consiste em identificar, a partir de instrumentos finan-
ceiros e estatísticos, a probabilidade de um cliente em pagar
ou não pagar o crédito que lhe foi concedido” (ASSAF NETO
e LIMA, 2010, p. 304).
Para Braga (2010, p. 114), ao conceder crédito para um

cliente, a empresa assume custos e riscos que não existem nas
vendas à vista, tais como:
Despesas com análise do potencial de crédito dos clientes;
Despesas com a cobrança das duplicatas;
Risco de perdas com os créditos incobráveis;
Custo dos recursos aplicados nas contas a receber;
Perda de poder aquisitivo do valor dos créditos em de-

corrência do processo inflacionário.
8.1 Modelo Subjetivo
O volume do contas a receber é, basicamente, determinado

pelos padrões de crédito da companhia. Se os padrões forem
rigorosos, poucos clientes terão acesso ao crédito, as vendas
irão declinar e, por consequência, terá uma diminuição no
contas a receber. Em contrapartida, se os padrões forem mais
flexíveis, as vendas aumentarão, ocorrendo um incremento no

contas a receber.
Segundo Gitman acredita, um dos insumos básicos à de-

cisão de crédito é o julgamento subjetivo que o analista finan-
ceiro faz para determinar se é válido ou não assumir riscos.
O processo de análise subjetiva envolve decisões individuais
quanto à concessão ou recusa do crédito. É evidenciado nesse
processo, que a decisão é baseada na experiência, disponi-
bilidade de informações e sensibilidade de cada analista na
utilização dos C´s do crédito.
Os documentos que compõem um processo de análise de

crédito de pessoa jurídica:
O contrato social e as alterações são utilizados para

conhecermos quem são os sócios da empresa, partici-
pação no capital social, poderes e outras informações
relevantes;
A ficha cadastral de pessoa jurídica e as fichas cadas-

trais de pessoas físicas dos sócios fornecem diversas in-
formações relevantes para a decisão de crédito;
A ficha de informações básicas dos clientes, semelhante

à ficha cadastral;
As demonstrações financeiras, assinadas pelos respon-

sáveis pela empresa e pelo contador [...];
As planilhas de análise e demais relatórios com indica-

dores financeiros, evolução do patrimônio líquido, fluxo
de caixa [...];
O relatório de analise de crédito, que consolida as infor-

mações para subsidiarem a decisão de crédito;
Relatório de visita, especialmente para acrescentar algo

que não esteja nos outros documentos;
A pesquisa de restrições sobre o cliente e as partes rela-

cionadas, como empresas que compõem o conglome-
rado, diretores e sócios, por exemplo;
As propostas de operações, caracterizando o negócio

que está sendo proposto, bem como informando as
operações e o relacionamento já existentes.
8.2 Modelos quantitativos

Para suprir as carências da análise subjetiva, visando também
uma massificação do processo e redução do tempo e custos
de analise, foram criados os modelos quantitativos:
[...] que se baseiam em registros e cálculos. O uso

da estatística, da teoria das probabilidades é um
valioso instrumento para a tomada de decisão. Os
modelos de previsão de insolvência e outras técnicas
de classificação de risco [...] são resultados do tra-
tamento e processamento de grandes quantidades
de informações, a partir da metodologia estatística
(análise discriminante) com o objetivo de auxiliar na
decisão de crédito (SILVA, 2008, p. 123).
A partir da década de 60, as empresas de grande porte

adotaram a ferramenta de scoring de crédito para avaliar de
forma rápida e precisa o nível de risco da concessão de crédi-

to. Esses modelos representam um papel fundamental na prá-
tica da gestão de risco, prevendo a probabilidade de um soli-
citante ou devedor existente venha a se tornar inadimplente ou
atrasar o pagamento em um determinado horizonte de tempo.
A metodologia quantitativa pode ser utilizada para seleção

de clientes ou ao longo do ciclo do negócio, também para a
aquisição de novas contas, prospecção de venda, gerencia-
mento de contas e para cobrança e recuperação de crédito.
A utilização das técnicas econométricas no princípio foram

proteladas devido à grande quantidade de cálculos para a
obtenção de resultados, porém, com o desenvolvimento da
informática, sua utilização tornou-se mais facilitada. As técni-
cas mais utilizadas para determinação da credit scoring são a
análise discriminante e a análise logit ou regressão logística.
8.2.1 Credit Scoring

A ideia essencial dos modelos de Credit Scoring é identificar fa-
tores-chave que influenciam na adimplência ou inadimplência
dos clientes, permitindo a classificação dos mesmos em grupos
distintos e, como consequência, a decisão sobre a aceitação
ou não do crédito em análise. A diferenciação desses modelos
em relação aos modelos subjetivos de análise de crédito se
dá, principalmente, pelo fato da seleção dos fatores-chave e
seus respectivos pesos a serem realizados a partir de processos
estatísticos.
Esses modelos podem ser utilizados tanto para a avaliação

de pessoa física quanto de empresas. Para a análise de pesso-
as físicas, são utilizadas as informações cadastrais e compor-

tamentais. Já para empresas, são utilizados os índices financei-
ros, para indicação de insolvência das mesmas.
Muitos autores da área de finanças, afirmam que a gestão

por métodos estatísticos, se faz necessária devido sua agilida-
de na apresentação de resultados e maximização da lucrativi-
dade, mantendo o risco sob controle.
Para análise de risco de pessoas físicas, o método que me-

lhor se adapta é o credit scoring utilizado com sucesso signifi-
cativo; nessa mesma linha, Santos (2006) também destaca a
utilização e sucesso do método para analise de empresas.
A implantação de um sistema de Credit Scoring baseado

na técnica dos 5 C´s, como qualquer outro sistema, apresenta
algumas vantagens e desvantagens; entre as vantagens cita-
das estão:
Facilidade: devido à simplicidade das técnicas utiliza-

das, e também por serem técnicas conhecidas, a insta-
lação e interpretação dos modelos CS são, na maioria
das vezes, facilmente compreendidas;
Consistência: por serem configurados com base no

histórico de crédito e na experiência da instituição, esses
modelos tendem a ter uma consistência nos parâmetros
a ser utilizados na liberação de novos créditos;
Método objetivo: devido ao fato da avaliação ser ba-

lizada por um método quantitativo, a avaliação deixa de
ser baseada no subjetivismo;
Eficiência do processo: com o uso efetivo de um sis-

tema de CS, o responsável pela análise das informações
é o sistema e não o analista. Com isso, se o modelo e as
informações apresentadas pelo cliente forem consisten-
tes, há uma redução de tempo e um ganho significativo
na eficiência do processo.
Principais desvantagens:
Custo de desenvolvimento: ao se desenvolver um
sistema de CS, deve-se ater para todas as questões en-
volvidas no processo. Essas questões envolvem custo
com pesquisa, coleta de informações para a concepção
do modelo, equipamentos e profissionais qualificados
entre outros;
Excesso de confiança nos modelos: alguns usu-

ários, principalmente os menos experientes, podem
superestimar a eficiência dos modelos, acreditando
cegamente nas respostas dos sistemas, deixando de
questionar os seus resultados;
Deterioração com as mudanças de população:

as tendências comportamentais se modificam com o
passar do tempo, tornando as estimativas de probabili-
dades inadequadas.
Qualquer empresa pode desenvolver critérios de pontua-

ção de acordo com seu negócio, perfil de clientes, mercado
e risco, atribuindo a ponderação para cada característica de
acordo com seus parâmetros e seu negócio, porém, destaca-
-se como ponto inicial a determinação do ponto de corte.
a) Ponto de corte
O ponto de corte é definido pela pontuação (score) mínima
que a empresa ou instituição financeira define como risco
aceitável. Os clientes que apresentarem uma pontuação infe-
rior ao ponto de corte serão considerados riscos não aceitos.
Acima do ponto de corte, serão aceitos. O resultado final é
o cálculo de um sistema de pontuação numérico que mostra
o perfil de cada cliente e o risco que ele representa. Quando
somado todos os pontos de uma carteira, chega-se a uma
pontuação média que determina certo nível de risco.
8.2.2 Behavioural Scoring

O Behavioural Scoring, ou pontuação comportamental, é uma
metodologia estatística utilizada que requer uma base de da-
dos e recursos tecnológicos que possibilitem a manutenção
dos registros do comportamento de crédito dos clientes. O
Behavioural aponta que as mudanças de comportamento po-
dem ser sinal de alarme para a revisão do relacionamento de
crédito com o cliente.
8.2.3 Análise Discriminante

A análise discriminante é uma técnica estatística utilizada para
levantar situações passadas e, mediante tratamento matemá-
tico, encontrar um modelo consistente que fundamente a to-
mada de decisões para o futuro de curto prazo. Segundo ele,
essa técnica é aplicável a todos os processos que impliquem
uma decisão do tipo: bom/mau, sucesso/fracasso, excesso/
falta etc.
É uma importante ferramenta estatística que utiliza, que au-

xilia na identificação de quais variáveis conseguem diferenciar
grupos ou categorias, por meio da utilização de índices contá-
beis e financeiros de empresas para a classificação do crédito.
Uma das vantagens de sua utilização está que os pesos atribu-
ídos aos índices financeiros são determinados por cálculos e
processos estatísticos, excluindo a subjetividade do analista de
crédito no momento da analise.
8.2.4 Análise de Regressão Logística

A Regressão Logística ou Análise Logit é uma técnica de aná-
lise multivariada utilizada para as situações nas quais a vari-
ável dependente é categórica e assume dois resultados possí-
veis (binária), tais como “normal” ou “anormal”, “cliente” ou
“não cliente” e “solvente” ou “não insolvente”. O objetivo da
Regressão Logística é fornecer uma função matemática, cuja
resposta permita estabelecer a probabilidade da observação
pertencer a um grupo previamente determinado, em razão do
comportamento de um conjunto de variáveis independentes.
Pesquisas apontam que os modelos quantitativos são im-

portantes, pois transmitem um tipo de conhecimento ao cre-
dor, conhecimento este traduzido na mensuração do risco de
crédito que não estaria disponível de outra maneira e geram
vantagem competitiva a partir da qualidade do crédito. Com
intuito de um aprofundamento no estudo da analise de risco
de crédito, foram desenvolvidos estudos que apontavam a si-
tuação de solvência das empresas.
Ao aplicar um modelo de previsão de solvência, trabalha-

-se com a hipótese de que os problemas de uma empresa
podem ser identificados antecipadamente, pois sua situação
financeira tende a sofrer um processo de deterioração progres-
siva, até atingir o estágio de concordata ou falência.
A eficácia de um modelo de previsão pode representar a

própria reversão da insolvência, conforme é admitida uma in-
tervenção e são tomadas as decisões necessárias visando à
correção do problema. A utilização dos modelos são melhor
aproveitados em empresas de médio e grande porte devido
à qualidade e confiança de seus demonstrativos contábeis,
porém, também observa que nada impede que empresas de
menor porte também apresentem demonstrativos confiáveis.
8.2.5 Modelo de Altman

O modelo de Altman, criado em 1968, foi um dos primeiros
modelos quantitativos criados. Seu modelo é baseado em uma
abordagem multivariada construída com base nos valores de
medidas univariadas. Esses valores combinados e ajustados
com pesos produzem uma medida (o escore de risco de crédi-
to) que melhor discrimine as empresas que quebram ou não.
Esse modelo busca superar deficiências das analises baseadas
em um único índice. A função inicial desenvolvida por Altman
tem a seguinte forma:
Z = 1,2 X1 + 1,4 X2 + 2,3 X3 + 0,6 X4 + 0,999 X5

Sendo:
X1 = capital de giro/ativo total
X2 = lucros retidos/ativo total
X3 = EBIT/ativo total
X4 = valor de mercado do patrimônio líquido/valor contábil

do passivo
X5 = venda/ativo total
Em seu estudo, Altman descobriu serem ideais um limite

inferior de 1,81 (quebra) e outro superior de 2,99 (não que-
bra). Qualquer escore no intervalo de 1,81 a 2,99 é tratado
como se situado na zona que não há clareza sobre a situação
da empresa. Ao analisar empresas falidas, esse modelo apre-
sentou 94% e 97% de eficácia ao analisar empresas em bom
estado econômico. No modelo desenvolvido, quatro dos cinco
índices utilizados retratam a relação de contas ou grupo de
contas com o ativo total.
8.2.6 Modelo de Kanitz

Stephen C. Kanitz foi o pioneiro no uso de análise discrimi-
nante no Brasil e desenvolveu o chamado termômetro da
insolvência, seguindo uma linha semelhante ao estudo de
Altman. A função inicial desenvolvida por Kanitz tem a se-
guinte forma:
FI = 0,05X1 + 01,65X2+ 3,55X3 - 1,06X4 + 0,33X5

Sendo:
FI = fator de insolvência
X1 = (ativo circulante + realizável em longo prazo) exigível

total
X2 = (ativo circulante – estoques)/passivo circulante
X3 = ativo circulante/passivo circulante
X5 = exigível total/patrimônio líquido
Para o modelo de Kanitz, uma empresa classificada pelo

fator de insolvência entre 0 e 7 está na faixa de solvência.
Entre 0 e -3, estará na região penumbra, isto é, indefinida.
Quando estiver entre -3 e -7, estará na zona de insolvência.
Analisando os cinco índices utilizados por Kanitz, observamos
que três deles são índices de liquidez e chama a atenção para
o fato de que os modelos têm melhor desempenho que os
índices isoladamente.
8.2.7 Modelo de Matias

Desenvolvido em 1978 por Alberto Borges Matias, desenvol-
veu uma técnica estatística de analise discriminante, na qual
trabalhou com 100 empresas de diferentes ramos de ativida-
de, sendo 50 solventes e 50 insolventes. Empresas solventes
são aquelas que desfrutam de crédito amplo pelo sistema ban-
cário, sem restrições ou objeções a financiamentos ou emprés-
timos, enquanto empresas insolventes são aquelas que tiveram
processos de concordata ou falência requerida ou deferida.

Sua equação é:
Z = 23,792X1 - 8,260X2 - 8,868X3 - 0,764X4 + 0,535X5 + 9,912X6
Sendo:
X1 = patrimônio líquido/ativo total
X2 = financiamentos e empréstimos bancários/ativo circulante
X3 = fornecedores/ativo total
X5 = lucro operacional/lucro bruto
X6 = disponível/ativo total
8.2.8 Modelo de Pereira

Desenvolvido em 1982, utilizou a ferramenta estatística de
analise discriminante, inovando na metodologia financeira.
Com base nos estudos já desenvolvidos, introduziu novos ín-
dices financeiros e testou outros fatores como segmentação
das empresas e horizonte de tempo (SILVA, 2008). Seu modelo
pode ser representado pela equação:
Z = constante + X1 a1 + X2 a2 + X3 a3 + X4 a4 + X5 a5 + XN An
Sendo:
Z = o valor da função, que servirá para classificar a empresa.
a1 = coeficiente do índice X1, ou seja, o peso de X1.
a2 = coeficiente do índice X2, ou seja, o peso de X2.
an = coeficiente do índice Xn, ou seja, o peso de Xn.
X1, X2, X3, X4, X5, e XN = representam cada um dos índices

selecionados.
(.) Ponto Final

Neste capítulo, aprendemos a importância das análises de cré-
dito sobre o modelo subjetivo e quantitativo, sendo que, desse
último, existem diversos modelos a ser aplicados nas empresas
para melhor interpretar sua liquidez. É importante frisar que
não se faz necessário a utilização de todos os modelos de aná-
lise quantitativas ao mesmo tempo, a escolha por um deles já
é suficiente para consolidar todas as informações necesárias.
Atividades
a) Qual a diferença entre modelo subjetivo e modelo quanti-
tativo?
b) É correto afirma que para uma avaliação cautelosa é pre-

ciso utilizar no mínimo 03 modelos quantitativos ao mes-
mo tempo? Justifique.
c) O credit scoring pode ser utilizado para que tipo de clientes?

Gabarito
a) O modelo subjetivo é definido pela empresa enquanto no
modelo quantitativo existem formas de calcular de acordo
com cada modelo.
b) Não é correto essa afirmativa, pois, para uma análise cri-

teriosa, basta a utilização e adoção de um único modelo
quantitativo.
c) Tanto pessoa física quanto pessoa jurídica.

Capítulo ?
9
Finanças Pessoais –
Conceitos Básicos
Para falar de finanças pessoais, é imprescindível abordar al-

guns conceitos básicos já relatados anteriormente, pois a edu-
cação financeira ainda é uma questão muito pouco trabalha-
da nas instituições de ensino básico e, portanto,, muitas vezes,
a sociedade acaba focando apenas nas finanças corporativas
e esquecendo as finanças pessoais.
9.1 Dinheiro
Dodd (1997, p. 183) afirma que “a noção do dinheiro é uma

força motivadora a condicionar o modo pelo qual é usado,
fundamentando, pois, as funções que o próprio dinheiro pre-
enche”. O dinheiro é de extrema importância nos setores em
que gera resultados e insignificante nas áreas em que não tem
serventia.
O dinheiro ou a moeda conhecido e utilizado hoje é o re-

sultado de uma longa evolução. Na época feudal, a riqueza
das pessoas era qualificada de acordo com sua quantidade de
terras. Nos primórdios da humanidade, não havia moeda. A
riqueza não era utilizada como atualmente. Quando um indiví-
duo desejava algum produto, praticava-se o escambo, ou seja,
a troca entre mercadorias. Cada alteração na forma de ser do
dinheiro e das trocas entre indivíduos está relacionada a mu-
danças sociais, na forma de se relacionar e de se comunicar.
Toledo (2006, p. 19) conceitua dinheiro como “um ele-

mento de troca facilitador das relações humanas, que acom-
panha a evolução da comunicação humana e que é movido
por nossa emoção”.
Capítulo 9 Finanças Pessoais – Conceitos Básicos 125
O dinheiro é um meio de troca e uma reserva significan-

te de valor, assim, as pessoas não podem ser consideradas
vítimas, mas, sim, responsáveis por sua própria vida financei-
ra, que é resultado de escolhas que fazem para efetuar suas
trocas.
Atualmente, existe uma série de opções de dinheiro de

plástico que facilitam o cotidiano das pessoas e significa um
grande incentivo ao consumo, por simbolizar uma alternativa
de crédito arbitrada pelo mercado bancário.
9.2 Consumo
Segundo Dodd (1997, p. 192), “a fluidez do consumismo de-

pende do fato de que os indivíduos não apenas estão inclina-
dos a gastar o que têm, mas também se endividam para gas-
tar”. Os sonhos de consumo não devem ser abdicados, mas,
sim, adiados até que se tenham reservas financeiras capazes
de supri-los sem riscos.
A cotação do valor da renda na aposentadoria, necessária

para que se mantenha um padrão de consumo esperado, en-
volve uma série de elementos, que vão desde as preferências
de consumo do indivíduo até a condição econômica da região
em que ele vive. Para isso, é indispensável considerar o consu-
mo do indivíduo e o desenvolvimento do mesmo em função do
tempo, observando questões como perda e ganho do poder
aquisitivo da moeda.
As necessidades de consumo são aquelas que surgem de

acordo com o crescimento do poder aquisitivo da pessoa. Es-
sas necessidades, normalmente, são incentivadas pela socie-
dade em que o indivíduo vive. Essas necessidades de consumo
são também designadas “induzidas” ou “provocadas”, por
originar-se, muitas vezes, a partir dos meios de comunicação.
9.3 Poupança
De acordo com Ferreira (2009, p. 06), “reserva-se a palavra

poupança uma fração da renda não consumida/não investida,
mantida em poder de um agente econômico ou aplicada no
mercado financeiro objetivando o recebimento de juros”.
A origem de muitas dificuldades nacionais, como, por

exemplo, os juros elevados, está na falta de poupança. Ele
esclarece que os juros são altos porque o dinheiro destinado a
empréstimos é escasso. Se as pessoas colocassem mais dinhei-
ro em instituições financeiras, ao mesmo tempo que formariam
riqueza, por meio dos juros, induziriam essas organizações a
diminuir os juros. Assim, se uma parcela menor de pessoas
necessitassem de empréstimo, os bancos ofertariam dinheiro
a juros menores.
A geração de um volume mínimo de poupança in-

terna de forma continuada é um dos principais fa-
tores de sustentabilidade do crescimento de uma
economia. Esta poupança viabiliza os investimentos,
que são canalizados ao setor produtivo por meio do

sistema financeiro. (AMARAL, 2004, p. 01)
Poupar é consumir menos do que se recebe. A poupança

surge da vontade pessoal de conservar um padrão estável de
consumo ao longo da vida, ou devido às inseguranças do futu-
ro que afetam o conforto do indivíduo. O índice de poupança
e o cálculo de poupança são conseguidos, respectivamente,
da seguinte forma:
Índice de Poupança = Disponível para investir
Receitas
Poupança = Receitas – Despesas
A partir das equações, é possível perceber que o índice da

poupança é determinado como o volume das receitas reser-
vadas para investimento. Em contrapartida, a poupança pode
ser definida, simplesmente, como a diferença entre receitas e
despesas.
Se os fins de poupança não estiverem constituídos com per-

ceptibilidade, uma quantia economizada com valor superior à
renda do indivíduo, seria uma legítima tentação, e dificilmente
se manteria ao longo do tempo, pois a propensão, nessa situ-
ação, seria o consumo.
O ato de economizar é fundamental, pois de pouco adian-

ta receber bastante dinheiro se não souber conservá-lo. As
pessoas, normalmente, têm uma forma já programada de con-
sumo, ou seja, quanto mais se recebe, mais se gasta. Pode-se
dizer que, essas pessoas preferem optar pela sensação de rea-
lização imediata em vez de buscar alcançar um objetivo maior

a partir do equilíbrio em longo prazo.
9.4 Decisões de investimento
A partir da organização do fluxo de caixa, orçamento e situa-

ção patrimonial, e tendo como base nas metas estabelecidas
no planejamento financeiro, parte-se para as decisões de in-
vestimento do valor poupado ou adquirido. É o momento de
iniciar um programa de poupança e investimento.
O início será mais difícil, uma boa opção é começar com a

caderneta de poupança, por tratar-se de um investimento mais
simples. Após determinado montante de receita, é possível mi-
grar para outros investimentos e encontrar o tipo de aplicação
mais adequada a cada perfil. É importante atentar para o fato
de retidas eventuais de recursos de alguma aplicação, pois
estas deverão ser imediatamente repostas juntamente com o
investimento mensal planejado, ou, no caso de impedimento
da reposição integral, a devolução deverá ser feita de forma
gradual, no entanto, disciplinada.
De acordo com Filho (2003, p. 06), “o objetivo da admi-

nistração de investimentos é atender às necessidades do inves-
tidor em termos de rentabilidade, risco e liquidez”. No entan-
to, os investimentos não possuem as três características: alta
rentabilidade, baixo risco e boa liquidez. Assim, o investidor
deverá analisar qual o aspecto mais relevante conforme seus
objetivos e perfil para investimentos.
Assim, torna-se indispensável o hábito de controlar e

planejar as finanças pessoais, pois, nesse processo, o dinheiro
poupado pode ser transformado em rendimentos para o indi-
víduo. Dessa maneira, é fundamental expor alguns modos de
aplicação dos recursos adquiridos em investimentos, em busca
de melhor rentabilidade, com a intenção de maximizar seu pa-
trimônio.
9.5 Risco e retorno
Conforme Filho (2003, p. 07), “risco é a probabilidade de per-

da. O risco é decorrente de oscilações do mercado”, como,
por exemplo, a alta da taxa de juros, a falência de uma em-
presa ou o valor do dólar.
Independentemente do nível de conservadorismo do inves-

tidor, qualquer aplicação está sujeita a algum risco, seja ele
baixo, médio ou alto. E, assim, pode-se dizer que o risco é
o grau de incerteza da rentabilidade de um investimento. O
retorno ou a rentabilidade é a expectativa de crescimento do
dinheiro aplicado. Retorno é o total de ganhos e perdas ocor-
ridos por um dado período de tempo.
Filho (2003, p. 07) afirma que a “rentabilidade é o retorno

do investimento, normalmente calculada em termos de por-
centagem”. A rentabilidade é apurada pela divisão dos valores
da venda ou resgate e da compra ou aplicação, acrescido de
recebimentos intermediários. Por exemplo, uma aplicação de
R$1.000,00, em um fundo de investimento, ao ser resgatado,
retorna R$1.100,00, assim, pode-se dizer que sua rentabilida-

de foi de 10%.
9.6 Perfil do investidor
Para definir o perfil de cada investidor, deve-se considerar sua

tolerância ao risco. Pois existem pessoas dispostas a aceitar
maiores riscos do que outras e, portanto, tendem a suportar
melhor as oscilações do mercado.
Segundo o site do Governo Federal: Portal do Investidor, na

hora de optar por um investimento, é preciso considerar que,
em regra, quanto maior a rentabilidade prometida, maior o
risco de perder a soma aplicada. Dessa maneira, o indivíduo
que escolhe aplicações de maior risco deve estar consciente
e preparado para que eventuais perdas não gerem grandes
danos. Por isso, deve-se atentar para os investimentos de alto
risco, evitando aplicações que comprometam a parte essencial
do patrimônio do investidor. É possível destacar perfis que me-
lhor refletem a propensão a riscos:
Conservador: privilegia a segurança no momento de

investir e a proteção de seu patrimônio. É o investidor que
prefere acumular pequenos rendimentos a enfrentar o risco de
perda do patrimônio.
Moderado: esse tipo de investidor procura um equilíbrio

entre segurança e rentabilidade e está disposto a correr um
certo risco para que o seu dinheiro renda um pouco mais do
que as aplicações mais seguras.
Arrojado: nessa categoria, o investidor busca a rentabi-

lidade, e para isso é capaz de se expor a riscos maiores em
busca de ganhos mais significativos em médio e longo prazo.
Agressivo: são investidores que possuem preparo técnico

para acompanhar as oscilações do mercado e aceitam gran-
des riscos em busca de maiores ganhos em um curto prazo.
Portando, descobrir o perfil de cada investidor pode aju-

dar na escolha da aplicação mais adequada, no entanto, essa
informação deve ser utilizada apenas como orientação, não
como verdade absoluta.
9.7 Principais opções de investimento

para pessoa física
A seguir, são apresentadas as principais opções de investimen-

to destinadas a pessoa física e suas características, de forma
que o investidor possa ter uma visão global das alternativas
antes de se aprofundar naquelas que atendam melhor às suas
expectativas. Cabe salientar que não existe o melhor investi-
mento, mas, sim, o investimento mais adequado para atingir
os objetivos pessoais.
Os investimentos realizados no mercado financeiro, na

maioria das vezes, são decompostos em duas categorias: ren-
da fixa e renda variável. Nos investimentos de renda fixa, a
remuneração, ou sua forma de cálculo, é previamente definida
no momento de aplicação.
9.7.1 Caderneta de Poupança

A caderneta de poupança é um dos investimentos mais procu-
rados pela população brasileira, possui rendimento de 0,5%
ao mês somado a variação da TR (Taxa Referencial de Juros)
sobre o valor aplicado. No entanto, apesar de ser considerado
o ativo de menor risco na economia brasileira, sua remune-
ração depende sempre das políticas econômicas do governo.
A poupança é a mais simples e tradicional aplicação, sen-

do uma das poucas opções em que se podem investir peque-
nas somas e ter liquidez, mas incorrendo em perda de renta-
bilidade para saques efetuados fora da data de aniversário da
aplicação.
Cabe salientar, que a caderneta de poupança sofreu alte-

rações quanto à forma de remuneração, a nova regra vincula
os rendimentos da poupança a taxa SELIC – Sistema Especial
de Liquidação e de Custódia, ou seja, quando a taxa SELIC
for igual ou menor que 8,5% ao ano, o rendimento da Pou-
pança passará a ser 70% da taxa SELIC + TR, Taxa Referencial
de Juros. No entanto, essa regra somente será aplicada para
depósitos feitos a partir de 04 de maio de 2012. Os depósitos
anteriormente realizados não sofrem nenhuma alteração e têm
assegurado o rendimento fixo de 6,17% ao ano + TR, durante
o tempo que estiver aplicado.
Como a poupança atende a um regime de data base, os

juros incidirão sobre o valor disponível na data de aniversario
da poupança, ou seja, na data de abertura da conta, se hou-
ver algum resgate ou saque entre o período base os juros se-
rão menores, pois incidirão somente sobre o valor disponível.
A maior procura por esse tipo de investimento deve-se a

dois fatores, a suposta segurança da aplicação e a simplici-
dade do seu funcionamento, já que a caderneta de poupança
é isenta de imposto de renda e não tem cobrança de taxa de
administração. Assim, a poupança passa a ser o investimento
com maior divulgação dentre os investidores de menor poder
aquisitivo, mas, por apresentar baixo risco, é tratada como o
investimento mais conservador, e, com isso, proporcionando
rendimentos mais modestos.
O grande diferencial da Caderneta de Poupança se deve

ao seu rendimento previsível. E, por isso, é a alternativa re-
comendada tanto para quem tem poucos recursos a investir,
quanto para aqueles que pretendem manter o dinheiro aplica-
do com segurança por um prazo inferior a dois anos.
A poupança possui uma garantia que assegura ao investi-

dor no que se refere ao risco de insolvência dos bancos, essa
garantia é fornecida pelo (FGC) Fundo Garantidor de Crédito
que garante o pagamento de até 70.000,00 mil reis ao inves-
tidor por CPF.
9.7.2 Certificados de depósito bancário (CDB)

Filho (2003, p. 11) define Certificados de Depósito Bancário
como “títulos representativos de depósitos a prazo emitidos
por bancos de investimentos e comerciais, com prazos curtos”.
O CDB é um dos mais antigos e utilizados títulos de cap-

tação de recursos, junto a pessoas físicas e jurídicas. Emitidos
por bancos, o CDB funciona como um empréstimo do indiví-
duo ao banco.
Por esse empréstimo, são pagos juros ao final do prazo

contratado. Não são cobradas taxas de administração, possui
baixo risco, liquidez média e a rentabilidade está ligada às
taxas de juros ou a algum indexador. Sobre o CDB incidem
os seguintes impostos: Imposto sobre Operações Financeiras
(IOF) – para resgates em prazo inferior a 30 (trinta) dias, re-
gressivo de acordo com o prazo, e Imposto de Renda (IR) – na
fonte, regressivo de acordo com o prazo.
9.7.3 Previdência privada

Diante das dúvidas sobre a capacidade de a previdência públi-
ca proporcionar uma aposentadoria digna aos contribuintes,
surgiu uma alternativa: cada pessoa pode fazer o seu próprio
plano de previdência complementar e quem começa a pou-
par mais cedo para a aposentadoria leva grande vantagem. A
previdência privada é uma maneira de complementar a apo-
sentadoria, pois trata-se de um investimento em longo prazo,
no qual a pessoa interessada fará depósitos mensais por um
determinado período de tempo e, ao final desse período, o
plano de previdência irá gerar a renda da aposentadoria, que
pode ser vitalícia ou por tempo determinado.
A previdência privada é um modo de garantir o padrão de

vida atual durante a aposentadoria por meio de uma renda
complementar. A carteira desses planos pode variar de 100%
com renda fixa até 49% com renda variável, permitindo ao
investidor escolher o plano mais condizente ao perfil.
Os planos em previdências complementares, que são ofe-

recidos e administrados por seguradoras e bancos, passaram
a ser uma boa opção de investimento, pois representam um

acordo de poupança planejada.
O benefício apresentado ao se investir nessa modalidade

vai além da tranquilidade proporcionada no futuro, a reten-
ção do imposto de renda também apresenta significativa van-
tagem, pois seu recolhimento dar-se-á somente na hora do
resgate e não mensalmente, como em outros fundos de in-
vestimento. No entanto, também apresenta desvantagens, tais
como as taxas de administração e de carregamento, que são
cobradas anualmente.
A previdência complementar apresenta duas modalidades

principais: o Plano Gerador de Benefícios Livres (PGBL) e o
Plano de Vida Gerador de Benefícios Livres (VGBL). No PGBL,
o imposto de renda incidirá sobre o valor total e não apenas
sobre o valor dos ganhos, como no VGBL. Porém no VGBL não
é possível usar a contribuição ou aplicação para descontar da
base de cálculo do imposto de renda, enquanto no PGBL to-
das as contribuições são dedutíveis.
9.7.4 Fundos de investimento

De acordo com Fortuna (2002), a categoria fundo de investi-
mento pode ser dividida em fundos referenciados, fundos de
renda fixa, fundos balanceados, fundos multimercados, fundos
de capital protegido, fundos de investimento no exterior, fun-
dos de ações e fundos de investimento imobiliário.
Segundo Brum (2006), fundo de investimento pode ser de-

finido como a comunhão de recursos individuais de pessoas
físicas ou jurídicas sob a forma de condomínio aberto, sem

limite máximo de participantes, administrado com o objetivo
de investir esses recursos no mercado e rentabilizar o capi-
tal de cada investidor. A totalidade das aplicações individuais
constitui o patrimônio do fundo, que, investido em títulos, for-
ma a composição da carteira. “Cota de fundo de investimento
corresponde a uma fração ideal de um fundo de investimento.
Os fundos de investimento possuem taxa de administração

anual, no entanto, são cobradas diariamente. Além disso, so-
frem incidência de IOF (Imposto sobre Operações Financeiras)
e IR (Imposto de Renda).
9.7.5 Tesouro direto

O ministério da fazenda criou o programa de Tesouro Direto
com a finalidade de divulgar e democratizar o acesso para
aplicações em títulos públicos e disseminar o costume de eco-
nomizar.
Esse programa desenvolvido pelo Tesouro Nacional ofere-

ce títulos públicos a pessoas físicas, sendo que sua compra é
feita por meio da Internet. Assim, ao comprar esses títulos, o
governo passa a ser o devedor do investidor e compromete-se
a pagar o empréstimo acrescido dos juros decorrentes durante
o período.
Atualmente, para esse tipo de aplicação, o investidor deve

estar cadastrado em um agente de custódia, pode ser um ban-
co ou uma corretora, esse agente, por sua vez, será responsá-
vel pela guarda dos títulos.
A seguir, é possível visualizar de forma simplificada as op-

ções de títulos disponíveis no mercado, bem como suas carac-
terísticas principais.
TÍTULOS NEGOCIÁVEIS VIA TESOURO DIRETO
Título Características Forma de Pagamento
LTN (Letra do Título com rentabilidade definida No vencimento.

Tesouro Nacional) (taxa fixa) no momento da compra.
LFT (Letra Título com rentabilidade diária No vencimento.

Financeira do vinculada a taxa de juros básica da
Tesouro) economia (taxa média das operações
diárias com títulos públicos
registrados no sistema SELIC, ou
simplesmente taxa SELIC).
NTN-B (Nota do Título com rentabilidade vinculada a Semestralmente (juros);

Tesouro Nacional – variação do IPCA, acrescida de juros No vencimento
série B) definidos no momento da compra. (principal).
NTN-C (Nota do Título com rentabilidade vinculada a Semestralmente (juros);

Tesouro Nacional – variação do IGP-M, acrescida de juros No vencimento
série C) definidos no momento da compra. (principal).
NTN-F (Nota do Título com rentabilidade prefixada, Semestralmente (juros);

Tesouro Nacional – acrescida de juros definidos no No vencimento
série F) momento da compra. (principal).
Fonte: Adaptado de Luquet (2007, pág. 65).
9.7.6 Ações
As ações são títulos negociáveis que representam a menor par-
cela do capital de uma empresa. O detentor de ações passa a
ser um proprietário da companhia, possuindo o direito à par-

ticipação nos dividendos distribuídos na proporção das ações
que detém.
Como a negociação na Bolsa de Valores é diária, o preço

das ações oscila bastante: se há muitos interessados na com-
pra, o preço tende a subir; o contrário, ou seja, quando há
muitos investidores vendendo suas ações, o preço tende a cair.
As Bolsas de Valores têm o dever de nortear os investidores

divulgando informações sobre seus negócios diários, comu-
nicados relevantes de empresas abertas, dados de mercado
e tudo o que possa contribuir para a transparência das infor-
mações.
Segundo Brum (2006, p. 32), “o investidor em ações é

um coproprietário da sociedade anônima da qual é acionista,
participando dos seus resultados”. Rocco e Luquet (2005, p.
22) complementam: “ao comprar ações de uma empresa, o
investidor se torna sócio dela. Seu maior risco é de quebra
dessa companhia, por má-gestão, circunstâncias de merca-
do ou qualquer outro motivo”. Por isso, antes de investir em
ações, é preciso fazer uma análise da empresa em que se de-
seja investir.
Existem duas situações em que pode haver isenção de im-

posto de renda: no recebimento de dividendos e na alienação
de ações até o valor máximo de R$ 20.000,00 (vinte mil reais)
por mês. Nos demais casos, incide a alíquota de 15% sobre os
ganhos líquidos auferidos em operações realizadas.
Os investidores brasileiros têm facilidades para compra de

ações via Internet: o home broker e o after market. No pri-
meiro, os investidores passam a operar eletronicamente, via
Internet, pelos sites das corretoras de valores. No segundo,
estende-se o horário do pregão eletrônico, que passa a fun-
cionar após as 18 horas e até às 22 horas.
As alternativas citadas anteriormente facilitam e populari-

zam as operações com ações, minimizando o custo das ope-
rações e possibilitando que qualquer pessoa que tenha acesso
à Internet possa operar com ações. Antes de iniciar o processo,
é preciso obter informações sobre a movimentação dos negó-
cios no pregão: é fundamental conferir o valor da última co-
tação da ação que se deseja negociar, bem como a oscilação
com relação ao preço de fechamento do dia anterior, as ofer-
tas existentes de compra e venda, os preços máximos, médios
e mínimos obtidos pelo papel no dia, os volumes e números
de negócios realizados.
(.) Ponto Final

Neste capítulo, foi possível revisar conceitos básicos de educa-
ção financeira que, em muitos casos, têm o mesmo significado
para finanças pessoais e finanças corporativas, por isso a sua
impotância. Também observamos um rápido conceito sobre os
tipos de investimentos pessoais possíveis para facilitar a prática
atual da sociedade. E esses conceitos vão fazer com que se
possa olhar de forma mais ampla as operações de financiaen-
to das empresas.
Atividades
a) “Nos dias atuais, as pessoas são vítimas da sua vida finan-
ceira”. Explique e justifique se essa afirmação é verdadeira
ou falsa.
b) O conceito de poupança é o mesmo de caderneta de pou-

pança?
c) Que tipo de investidor apresenta maior risco agregado a

suas decisões de investimento?
d) Em relação ao imposto de renda, qual a diferença no pla-

no de previência privada VGBL e PGBL?
Gabarito
a) A afirmação é falsa, pois o dinheiro é um meio de troca
e uma reserva significante de valor, assim, as pessoas não
podem ser consideradas vítimas, mas, sim, responsáveis
por sua própria vida financeira, que é resultado de esco-
lhas que fazem para efetuar suas trocas.
b) Não, pois poupança é uma fração da renda não consu-

mida/não investida, mantida em poder de um agente eco-
nômico ou aplicada no mercado financeiro objetivando o
recebimento de juros e caderneta de poupança é um tipo
de aplicação financeira.
c) O investidor com perfil agressivo, pois possuem preparo

técnico para acompanhar as oscilações do mercado e
aceitam grandes riscos em busca de maiores ganhos em
um curto prazo.
d) Em relação ao imposto de renda no Plano Gerador de

Benefícios Livres (PGBL) o imposto de renda incidirá sobre
o valor total e não apenas sobre o valor dos ganhos. E no
Plano de Vida Gerador de Benefícios Livres (VGBL), não é
possível usar a contribuição ou aplicação para descontar
da base de cálculo do imposto de renda, enquanto no
PGBL todas as contribuições são dedutíveis.
Capítulo 10
Operações de
Financiamento –
Conceitos Básicos
O
objetivo deste capítulo é apresentar ao aluno as prin-
cipais formas de financiamento existes atualmente no
mercado financeiro no Brasil, envolvendo as característi-
cas de cada, a forma como são calculados e os custos
dessas operações. Lembramos que os juros e custos das
operações são meramente ilustrativos, pois, diariamente,
eles variam conforme o mercado.
Capítulo 10 Operações de Financiamento – Conceitos Básicos 143
10.1 Mercado de crédito
Acompanhe a descrição a seguir sobre o que vem a ser o mer-

cado de crédito: o mercado de crédito visa fundamentalmente
suprir as necessidades de caixa de curto e médios prazos dos vá-
rios agentes econômicos, seja por meio da concessão de créditos
às pessoas físicas ou empréstimos e financiamento às empresas.
As operações desse mercado, dentro de uma política de

especialização do Sistema Financeiro Nacional, são tipica-
mente realizadas por instituições financeiras bancárias (bancos
comerciais e múltiplos). As atividades dos bancos, que visam
principalmente reforçar o volume de captação de recursos,
têm evoluído para um processo de diversificação de produtos
financeiros e também na área de serviços prestados. São tam-
bém incluídas no âmbito do mercado de crédito as operações
de financiamento de bens de consumo duráveis praticadas pe-
las sociedades financeiras.
Nessa estrutura, a atuação do mercado torna-se mais

abrangente, provendo recursos em médio prazo, por meio de
instituições financeiras não bancárias aos consumidores de
bens de consumo.
10.2 Conceito de crédito na visão do

banqueiro
Segundo a visão do banqueiro, crédito é uma alavanca es-

sencial para os negócios, sendo que o mesmo tem uma força
incomparável. Sem ele, não há desenvolvimento, mas com ele

as possibilidades de produção e intercâmbio tornam-se infini-
tas. É um dos principais fatores de progresso da humanidade.
A relação entre crédito, tempo e dinheiro é o tempo que se

dá enquanto se espera o dinheiro, ou o dinheiro que se dá en-
quanto se espera um tempo. Conceder crédito é ter confiança;
é dar livre, efetiva e imediatamente um bem real ou um poder
de compra contra a promessa de que será restituído dentro
de um prazo com uma remuneração pelo serviço e pelo risco
assumido, risco este de perda parcial ou total, que comporta a
natureza específica do crédito. Daí a noção de confiança que
é representada nas promessas de reembolso do cliente, na
avaliação de sua situação econômica e nas providências to-
madas para cumprir os compromissos assumidos. Em função
da confiança, devemos saber escolher nossos clientes e nossos
riscos. Tempo, confiança, promessa de reembolso combinam-
-se para gerar crédito. Dados sutis de apreciação como senso
e felling conferem ao problema do crédito em um aspecto pro-
fundamente humano e social.
10.2.1 Diagnóstico das dificuldades das

empresas
A regra geral é que a situação de uma empresa em dificulda-
de raramente resulta de uma crise brutal ou de um acidente
excepcional. Quando a crise, se por um lado, justifica a dete-
rioração da performance de muitas empresas, as dificuldades
das organizações não se restringem a crises, apenas.
10.2.2 Erros estratégicos

Podem se dar devido ao descaso tecnológico concretizado pela
não modernização dos equipamentos e não renovação dos pro-
dutos, sendo que este último pode conduzir ao desaparecimento
puro e simples do mercado da empresa, a um investimento falho
super dimensionado em relação ao potencial do mercado da
empresa, sendo muito sofisticado em relação a sua capacida-
de técnica. Aqui, figuram igualmente implantações novas, mal
estudadas, particularmente filiais em outros estados, feitas em
épocas inadequadas com recursos de curto prazo e a insuficiente
divisão de riscos concentrando o crédito sobre um só cliente.
10.2.3 As carências da gestão cotidiana

São originárias da ausência de controle de gestão. Não so-
mente são uma causa estrutural de enfraquecimento, como
também impedem o empresário de perceber o tempo e de cor-
rigir a deterioração da empresa, do peso excessivo dos custos
de estrutura frequentemente herdados de um período de ex-
pansão e, cujo crescimento, sem relação com estagnação da
atividade, asfixia progressivamente a empresa. Essa situação
resulta, ainda da organização industrial e comercial inadequa-
da: processos de produção mal planejados; equipe de vendas
ineficaz; previsão de exportação irreais, da fraqueza do consen-
so interno acarreta uma produtividade medíocre: desinteresse;
absentismo elevado etc., e por fim pode também ter sua origem
devido ser uma empresa de administração meramente familiar
sem substituto a altura do dirigente principal. Pode apresentar
deficiência técnica na gestão financeira comercial e industrial.
10.2.4 Aspectos financeiros

Representados pelo crescimento real de um conjunto de itens
que podem ser os estoques, o endividamento bancário em cur-
to prazo e as contas a receber, combinados com dívidas ban-
cárias sobre o patrimônio líquido superior a 1,5 vezes, com o
capital de giro negativo, com a queda real do faturamento e
das receitas operacionais e com as despesas sobre o fatura-
mento líquido superior a 10%.
10.2.5 Aspectos econômicos

Compreendem prazo de rotação dos estoques muito superior
ao do recebimento médio das vendas, em prejuízos reais acu-
mulados e na ausência de geração de fundos.
10.2.6 Aspectos operacionais

Envolvem a falta de pagamento das operações no vencimento,
o descontrole de caixa (tesouraria) (o que indica má gestão), a
ausência de recursos para liquidar operações, compromissos
(situação de insolvência), a solicitação de renovação de ope-
rações, inclusive com encargos.
Pode também envolver a falta ou dificuldade para cobertu-

ra de garantia em títulos (duplicatas) ou substituição automáti-
ca antes dos vencimentos (sem cobrança), que significa queda
ou ausência de faturamento, utilização máxima das possibili-
dades de descontos e duplicatas “frias” (substituição antes do
vencimento).
Os aspectos financeiros também compreendem a demora

ou falta de entrega de certidões de quitação de encargos, tri-
butos, impostos, protestos etc., para constituição de garantias,
o excesso na utilização de limites não cobertos imediatamente
após a solicitação do banco (dificuldades de caixa), o paga-
mento de títulos somente em cartório ou títulos protestados
(insolvência próxima).
A aceitação de taxas elevadas na renovação das opera-

ções, quando habitualmente o cliente discute e fecha com o
banco na melhor taxa, indica esgotamento da linha de crédito
e a já citada dificuldade de caixa.
Por fim, risco de transformação de taxas, moedas e prazos

entre os empréstimos e créditos e greves por falta de pagamen-
to de salários ou dispensa de pessoal (dificuldades de caixa ou
queda de faturamento) compreendem os aspectos financeiros.
10.2.7 Risco da operação de concessão de crédito

O Bacen classifica as operações de A à H. Quando a opera-
ção é A, ele considera 0,5% de chance dessa operação não
ser paga e já obriga o banco (operador no mercado) a fazer
a provisão no momento da concessão do crédito. Os bancos
que concedem um empréstimo de R$ 1 milhão a uma empresa
de risco H têm que, ao mesmo tempo, dar uma provisão do
mesmo valor ao Bacen. A operação se torna uma imobilização
de recursos de R$ 2 milhões. Quando há um atraso de 15 a
30 dias no pagamento do empréstimo bancário, o Bacen re-
classifica o risco da operação.
10.2.8 Resumo de como o banqueiro age

Salvar o que pode e deve ser salvo;
Não conceder crédito se saber que os mesmos serão

desviados de sua finalidade real;
Dividir os riscos;
Operar a curto prazo e, de preferência, com garantias

líquidas;
Não esquecer que uma garantia bem constituída e ava-

liada representa maior probabilidade de reembolso;
Lembrar que o fato de recusar uma solicitação de cré-

dito não deprecia a imagem do gerente nem do banco,
quando explicada e justificada;
Lembrar que o importante é a antecipação. Diagnosticar

antes dos fornecedores e dos concorrentes é primordial
e permitirá sair do caso na maioria das vezes ou fazer
acordos mais proveitosos e obter mais garantias;
Lembrar que, pressentidas as dificuldades, a pior opção

é a renovação dos limites de crédito.
10.3 Desconto bancário
É uma operação de crédito típica do sistema bancário, que

envolve principalmente duplicatas e notas promissórias. No
desconto, a instituição concede um empréstimo mediante a
garantia de um título representativo de um crédito futuro. É

uma forma de antecipar o recebimento do crédito por meio da
cessão de seus direitos a um mutuante.
Cabe ressaltar que, atualmente, pode até se mudar a no-

menclatura da operação, porém, desconta-se antecipadamen-
te cheques pré-datados; cartões de crédito, entre outros títulos
de crédito futuro. Por exemplo, se o credor de uma duplicata,
cujo vencimento se dará em alguma data futura, necessitar do
dinheiro, poderá negociá-la junto a um banco, isto é, rece-
berá à vista o valor do seu crédito mediante o pagamento do
juro “antecipado” pela instituição financeira, ou seja, o valor
liberado ao tomador é inferior ao valor nominal do título, em
razão da cobrança antecipada dos encargos financeiros, ca-
racterizando, dessa forma, a operação de desconto bancário.
10.4 Contas garantidas
Equivale à abertura de uma conta com limite de crédito garantido

pela instituição bancária. O mutuário da operação saca fundos
até o limite contratado para saldar suas necessidades mais ime-
diatas de caixa. As contas garantidas são movimentadas geral-
mente mediante cheques, podendo ocorrer depósitos para cobrir
(ou reduzir) o saldo devedor existente. Os encargos financeiros
são calculados sobre o saldo que permanecer descoberto e co-
brados dos clientes normalmente ao final de cada mês.
Vale ressaltar que a conta é garantida até o limite contrata-

do, porém, muitas instituições solicitam aos clientes para eles
avisarem quando vão utilizar, informando o valor a ser sacado.

Entretanto, é uma operação muito cara em termos de custo,
pois a instituição financeira corre um risco muito grande, tanto
de mercado (disponibilidades de recursos) como do cliente em
si (tomador), inadimplência e principalmente pelo fato de as
garantias da operação, normalmente, não serem reais, isto é,
são somente por aval.
10.5 Créditos rotativos

São linhas de crédito abertas pelos bancos que visam às ne-
cessidades de financiamento para o curto prazo (capital de
giro) das empresas e que são movimentadas normalmente por
meio de cheques ou por meio de transferências bancárias tipo
TED. Também é utilizada para pagamentos com débito em
conta diretamente via sistema.
Constituem-se em operações bastante próximas às contas

garantidas, diferenciando-se por serem operadas normalmente
com garantia de duplicatas. Por meio da entrega de duplicatas
como garantia da operação, a instituição bancária abre uma
linha de crédito com base em um percentual calculado sobre o
montante caucionado (valor nominal das duplicatas dadas em
garantia). Normalmente, a garantia é representada por 120%
do total do crédito liberado, sendo que o prazo médio das du-
plicatas não pode ultrapassar o vencimento do contrato.
Um detalhe importante na hora da contratação é observar

(negociar) a forma da cobrança dos juros (custo da operação
do cedente), pois poderá ser de duas formas: a primeira so-
bre o saldo devedor, em que o saldo do contrato vai sendo

amortizado na medida em que as duplicatas vão sendo pagas
e a cobrança dos encargos financeiros recai sobre o saldo
devedor. Outra forma é pela liberação total do contrato com
prazo determinado. Nesse caso, os juros são cobrados sobre
o valor integral independente do saldo devedor que vai variar
conforme as duplicatas vão baixando (vão sendo pagas pelos
clientes do cedente). Nessa modalidade, o custo real para o
cedente é bem mais caro. Pode se tornar mais baixo se o ven-
cimento das duplicatas coincidir com o vencimento do contra-
to e, evidentemente, forem pagas pelos clientes.
10.6 Operações Hot Money

Há pouco tempo essas operações eram comuns, isto é, ope-
rações de curtíssimo prazo, de um a sete dias, garantidas com
notas promissórias avalizadas pelos sócios e/ou diretores das
empresas, utilizadas para cobrir necessidades prementes de
caixa. O custo da operação é lastreado com base no custo
CDI (certificados de deposito interbancários) mais um spreed
(ganho do banco) cobrado pelo banco como um prêmio pelo
risco. Essas taxas são repactuadas diariamente.
Basicamente, as operações do mercado interbancário são

realizadas por um dia, sendo estabelecida a taxa conforme o
mercado interbancário (operações entre bancos). Mesmo que
eventualmente ocorram operações com prazos mais longos, a
taxa de juros é geralmente computada com base na cotação
diária do mercado.
10.7 Empréstimos para capital de giro e

pagamento de tributos
Os empréstimos para capital de giro são oferecidos pelos ban-

cos por meio de uma formalização contratual que estabele-
ce as condições básicas da operação, como garantias, prazo
de resgate, encargos financeiros etc. Os encargos financeiros
são calculados sobre o saldo que permanecer a descoberto
e cobrados dos clientes normalmente ao final de cada mês.
Os empréstimos para pagamento de tributos, por outro lado,
constituem-se em adiantamentos concedidos às empresas
para liquidação de impostos e tarifas públicas, como IP, ICMS,
IR, INSS etc.
Conforme o relacionamento da empresa com a instituição

financeira e o prazo que o tributo fica no banco antes de re-
passá-lo para o governo, o custo da operação pode ser “zero”
para o cliente. O recolhimento de tributos com uma instituição
financeira específica pode resultar em uma redução de custos
para empresa, dependendo da negociação.
10.8 Operações de Vendor
É uma operação de crédito em que uma instituição bancá-

ria paga à vista a uma empresa comercial os direitos relati-
vos às vendas realizadas e recebidas em cessão, em troca de
uma taxa de juros de intermediação. No vendor, a empresa
vendedora atua como cedente do crédito, e o banco como
cessionário e financiador do comprador. Em outras palavras,
o crédito é concedido ao cliente da empresa, e não a empre-

sa em si. Essa operação é muito utilizada quando a empresa
tem problemas de crédito e liquidez. O banco paga à vista ao
vendedor o valor dos créditos recebidos, descontando os res-
pectivos encargos financeiros. A responsabilidade principal do
pagamento dos títulos ao banco é da empresa compradora,
sendo, por isso, geralmente exigido que seja cliente conhecido
da instituição.
As principais vantagens do vendor para empresa comercial

vendedora são identificadas na possibilidade de recebimento
à vista e dedução da base de cálculo de impostos e comissões
incidentes sobre o faturamento (PIS, COFINS, ICMS etc). Para
empresa compradora, o interesse maior são as taxas de juros
cobradas pelo banco na operação, geralmente mais baixas do
que se tomasse o empréstimo de forma isolada no mercado.
O objetivo da operação é viabilizar as vendas comerciais a
prazo, permitindo que a empresa, vendedora receba à vista e,
ao mesmo tempo, repasse o crédito ao comprador.
10.9 Crédito direto ao consumidor
O crédito direto ao consumidor, conhecido no mercado como

CDC, é uma operação tipicamente destinada a financiar aqui-
sições de bens e serviços por consumidores ou usuários finais.
A concessão do crédito é efetuada por uma sociedade finan-
ceira, e a garantia usual da operação é a alienação fiduciária
do bem objeto do financiamento.
O CDC com interveniência representa crédito bancário

concedido às empresas para repasse a seus clientes, visando
ao financiamento de bens e serviços a serem resgatados em
prestações mensais. A empresa comercial passa, assim, a se
constituir na interveniente da operação, assumindo o risco do
crédito.
10.10 Adiantamento de Contrato de

Câmbio (ACC)
O ACC é uma operação que representa um incentivo de crédi-

to aos exportadores. É desenvolvida com o objetivo de dinami-
zar as exportações nacionais, tornando-as mais competitivas
no mercado. As instituições financeiras, autorizadas a operar
com câmbio, adiantam aos exportadores recursos lastreados
nos contratos de câmbio (ACC) firmados com importadores es-
trangeiros, proporcionando recursos antecipados às empresas
nacionais vendedoras (exportadoras). A operação pode ocor-
rer na fase de produção da mercadoria a ser embarcada ao
exterior, apresentando-se com características de financiamento
à produção. Nessa fase, a operação é conhecida por ACC.
10.11 Arrendamento mercantil
O arrendamento mercantil ou leasing “é um contrato pelo qual

uma empresa cede a outra, por um determinado período, o di-
reito de usar e obter rendimentos com bens de capital de sua

propriedade.” A legislação considera arrendamento mercantil
“o negócio jurídico realizado entre pessoa jurídica, na quali-
dade de arrendadora, e pessoa física ou jurídica, na qualidade
de arrendatária, e que tenha por objeto o arrendamento de
bens adquiridos pela arrendadora, segundo especificações da
arrendatária e para uso próprio desta.”
Os intervenientes envolvidos na operação de leasing são

denominados: a) arrendador – que aplica recursos na aquisi-
ção de bens escolhidos pelo arrendatário e que serão objetos
do contrato de arrendamento. b) arrendatário – que escolhe
o bem junto ao fornecedor, e que será usuário dos bens de
capital e c) fornecedor – que entrega o bem ao arrendatário.
Bens de capital são ativos permanentes como imóveis, au-

tomóveis, máquinas, equipamentos, ferramentas capazes de
gerar renda em longo prazo.
A ideia do leasing fundamenta-se na concepção econômi-

ca de que o fator propulsor de rendimentos para uma empresa
é a utilização, e não a propriedade de um bem. O Leasing
pode ser explicado como um contrato cuja finalidade é a ces-
são do uso de bens de capital.
Como no aluguel, a propriedade do bem arrendado conti-

nua a ser do proprietário inicial até o final do contrato. As ope-
rações de leasing preveem um fluxo de caixa de pagamento
periódico de contraprestações – amortização do valor do bem,
os encargos, remuneração da arrendadora, e impostos.
10.12 Commercial paper
Os commercial papers são títulos emitidos pelas sociedades

anônimas abertas que representam dívidas de curto prazo,
com prazo de, no máximo, 360 dias. Têm a função de in-
termediar empréstimos entre empresas e bancos, sem a ne-
cessidade de uma mediação por uma instituição financeira. É
tipicamente uma nota promissória de baixa maturidade, não
se estendendo o prazo de resgate para mais de nove meses.
Uma característica relevante desse título é a possibilidade de
se eliminar a intermediação financeira bancária, pois os toma-
dores de recursos podem negociar a emissão diretamente com
investidores [bancos, fundos de pensão etc.].
Representa, dessa forma, um instrumento bastante ágil de

captação disponível para financiamento de capital de giro,
permitindo uma redução do custo financeiro para os tomado-
res. Os encargos pagos na colocação do commercial paper
são geralmente um pouco inferiores àqueles cobrados por al-
ternativas similares de financiamento em curto prazo, inclusive
empréstimos bancários. Nesse aspecto, a captação por meio
desse título apresenta-se atraente para empresa tomadora de
recursos. Os juros são pagos aos investidores em forma de
taxa de descontos, ou seja, o título apresenta um valor de face
definido para o momento do seu resgate, sendo negociado
no mercado por meio de um deságio (desconto comercial). A
empresa tomadora de recursos incorre ainda em despesas de
emissão de lançamento.
Além da alternativa de financiamento de capital de giro, o

commercial paper representa uma boa opção de investimen-
to para o mercado, permitindo que investidores diversifiquem

seus portfólios com papéis a prazos mais curtos.
10.13 Securitização de recebíveis
É uma operação financeira que consiste na antecipação de

fluxos de caixas futuros, provenientes de contas a receber de
uma empresa, sem comprometer seu limite de crédito e sem
prejudicar seu índice de endividamento.
No Brasil, a securitização é um processo em desenvolvi-

mento, já existindo sob a forma de caução na emissão de no-
tas, títulos ou operações bancárias de capital de giro. Porém,
como essas operações não conseguiam segregar de forma efi-
caz o risco, não podiam ser chamadas de securitizações puras.
A securitização de recebíveis é feita normalmente por em-

presas que tenham contas de curto prazo a receber, bastante
pulverizadas. Nessa operação, o risco de crédito leva em con-
ta o índice de inadimplência histórica da carteira de recebíveis,
a perspectiva de mercado e a situação econômico-financeira
de cada empresa. Cria-se, então, uma empresa de propósito
específico, cujo objetivo será, exclusivamente, adquirir a car-
teira de recebíveis da empresa, com recursos advindos da co-
locação de debêntures (ou outro título). Os recebíveis servirão
de lastro para operação. No resgate das debêntures, a empre-
sa de propósito específico (EPE) se extingue automaticamente.
Os recebíveis adquiridos pela EPE deverão ser suficientes

para cobrir o principal mais encargos das debêntures e ainda
ter uma sobra suficiente para cobrir a inadimplência histórica

dessa carteira de recebíveis. Nessa operação, é nomeado um
agente fiduciário, cujo objetivo principal é monitorar, por meio
de relatórios gerenciais e de auditoria, a situação da EPE, sen-
do responsável pela gestão do caixa da EPE e pelas medidas
cabíveis para proteger os interesses dos investidores.
O custo da estruturação da operação é composto pela re-

muneração do agente, do auditor, custo de emissão e registro
das debêntures e da abertura da EPE, que são todos fixos,
mais a remuneração dos debenturistas, que é o único custo
variável. No caso de falência da empresa, os recebíveis da EPE
não entrarão na massa falida, porque foram cedidos em uma
etapa anterior a decretação da falência, sendo utilizados para
liquidação antecipada das debêntures.
10.14 Banco Nacional de Desenvolvimento

Econômico e Social (BNDES)
O BNDES é “o principal instrumento de execução da política

de investimentos do governo federal e tem por objetivo primor-
dial apoiar programas, projetos, obras e serviços que se rela-
cionem com o desenvolvimento econômico e social do país”.
Como principal banco de fomento no Brasil, suas atividades
estão principalmente voltadas para:
Impulsionamento do desenvolvimento econômico, vi-

sando estimular o processo de expansão da economia
nacional e de crescimento continuado do Produto Inter-
no Bruto (PIB);
Fortalecimento do setor empresarial nacional, estimu-

lando a formação da grande empresa nos setores bási-
cos que exigem operações em grande escala e apoian-
do as atividades das pequenas e médias empresas em
todo país;
Atenuação dos desequilíbrios regionais, estimulando a

formação de novos pólos de produção de significativa
importância, envolvendo o desenvolvimento regional do
Nordeste, do Centro-Oeste e da Amazônia;
Promoção do desenvolvimento integral das atividades

agrícolas, industriais e de serviços, visando maior dina-
mismo econômico.
(.) Ponto final

As linhas de crédito existentes são muitas, porém, cada uma
tem uma finalidade específica e cabe ao tomador analisar
qual a que mais se enquadra para atender suas necessidades.
Para investimentos fixos e de maturação longa, o financiamen-
to mais adequado é em longo prazo, mesmo que a empresa
disponha desses recursos no caixa, pois a disponibilidade será
necessária para financiar o capital de giro.
Atividades
a) Uma empresa de capital aberto tem a necessidade de le-
vantar R$ 8 milhões para capital de giro. Pretende con-
seguir esse capital por meio da emissão de commercial
papers nas seguintes condições:
Valor da emissão R$ 8 milhões;
Prazo: 60 dias;
Taxa de registro na CVM: 0,4%;
Despesas diversas com publicações e distribuição: R$

50.000,00;
Custo de oportunidade para o investidor (comprador)

do commercial papers: CDB, com rendimento líquido de
1,5% a.m.
Considerando que a empresa deverá oferecer ao investidor

um rendimento líquido de 1,6% a.m., calcule qual o rendimen-
to líquido do investidor e o custo da operação para empresa.
b) Uma duplicata de R$ 180.000,00 é descontada quatro me-

ses antes do seu vencimento. Considerando uma taxa de
desconto de 60% a.s, calcular o valor do desconto, o valor
libertado e o custo efetivo da operação para empresa.
c) Um título de R$ 13.000,00, que vence em 120 dias, foi

descontado comercialmente por R$ 11.400,00. Calcular
a taxa de desconto ano e a taxa efetiva linear.
d) Determinar qual é a melhor alternativa do ponto de vista

financeiro: comprar o equipamento ou contratar uma ope-
ração de leasing financeiro:
Dados da operação:
Valor do equipamento (igual ao valor da operação) R$
21.000,00;
Valor residual diluído nas prestações;
Vida útil do equipamento (igual ao prazo do contrato de

arrendamento) = 15 meses;
Alíquota do imposto de renda = 35%;
Taxa de juros cobrada no leasing = 7% ao mês;
Gabarito
a) R$ 8.128,00 de rendimento líquido – custo: 1,3474% a.m.
b) Desconto de R$ 72.000,00 – valor líquido R$ 108.000,00.
c) Taxa de desconto: 36,92% a.a. Taxa linear: 42,11% a.a.
d) Melhor alternativa é o leasing: R$ 2.300,84 (economia).

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Processos

G abriela de Bem Fonseca é especialista em Gestão Contábil, conta-

Continuando, a partir do capítulo 7, apresentamos alguns fatores de-

1 Conceitos Básicos de Finanças Corporativas ..........................1

Administração financeira nada mais é que a administração das

A área da administração financeira possui várias tarefas e

Groppelli e Nikbakht (2010, p. 18) definem administração

Para elaborar um planejamento financeiro eficiente, é ne-

Não podemos deixar de perceber que existe um compo-

áreas tidas como não financeiras, a ter conhecimentos que

Os administradores financeiros fazem toda a gestão finan-

Criar valor nas atividades de investimento, financiamento

Sendo que, geralmente, as decisões de negócios neces-

mente realizados da melhor maneira possível os compromissos

A função financeira corresponde aos esforços despendidos,

Quando a empresa é de pequeno porte, os próprios sócios

Por fim, partindo do princípio que os administradores finan-

1.1 Finanças Corporativas:

As principais funções dentro da Administração Financeira são:

a) Planejamento, controle e análise financeira: consiste em

b) Decisões de investimentos: consiste na escolha da desti-

c) Decisões de financiamento: em determinadas situações, as

d) Geração de previsões financeiras para uso da alta admi-

Normalmente, todas as empresas e pessoas são, ao mesmo

Esse processo de alocação de capital deve ser entendido

gem, vantagens e desvantagens dos capitais necessários para

a) A empresa emite títulos a poupadores, e os poupadores

b) A empresa emite títulos por meio de um banco de inves-

c) A empresa emite títulos e recebe capital de um intermedi-

Notem que sempre há, como característica geral, a emis-

a) Nota Promissória, emitida por empresas e pessoas físicas,

b) Certificado de Depósito Bancário (CDB), emitido pelos

c) Empréstimos comerciais, feitos por bancos a empresas,

d) Hipoteca, empréstimos garantidos por um imóvel, é consi-

e) Titulos Governamentais (Letras do Tesouro), emitidos pelo

f) Ações, podendo ser preferenciais ou ordinárias, o que di-

Quando se entende a origem do capital, e seus títulos, é

Dentro da taxa de juros, existem quatro fatores que são os

Por Oportunidade de Produção, compreende-se a ca-

no mercado, existe um limite máximo de quanto os usuários

Os fornecedores do capital, ao ofertarem o crédito, estão

Se o investimento oferecer um risco muito alto de inadim-

A inflação é também responsável pelo aumento no custo

O local de troca de organização entre usuários e forne-

a) Mercados de bens tangíveis: são para mercados como tri-

b) Mercados de ativos financeiros: lidam com ações, títulos,

c) Mercados à vista e futuros: são mercados em que os bens

d) Mercados Hipotecários: são os que lidam com financia-

e) Mercados Monetários: são os mercados de títulos de dí-

f) Mercados privados: são onde as transações ocorrem dire-

1.2 Sistema de Pagamento Brasileiro

O Sistema de Pagamento Brasileiro (SPB) compreende as en-

Esse sistema foi reestruturado para melhorar os controles

Os clientes dos bancos se beneficiaram com a criação

1.3 Políticas econômicas

As políticas econômicas referem-se às ações do governo no

Política monetária: são ações do governo, decididas pelo

Política fiscal: compreende as decisões dos governos fede-

Política cambial: são medidas que o governo toma para o

paridade de compra da moeda nacional em relação à

competitividade em preço do produto nacional a ser ex-

controle de custos dos produtos importados;

equilíbrio da balança comercial (exportações menos im-