a.

Evoluţia patrimoniului
Activ imobilizat
4000
BILANŢ
Capitaluri permanente Excedentul de capitaluri
5000 permanente faţă de active
imobilizate = FR

Stocuri F.R. = 5000 – 4000 = 1000

2000 Furnizori
Disponibilităţi 500 1500

FR= Capitaluri permanente – Active imobilizate

(Varianta externă)

Se va observa că fondul de rulment este întotdeauna egal cu capitalul permanent minus

active imobilizate, adică excedentul capitalurilor permanente asupra activului imobilizat
(5.000 — 4.000= 1.000)

Bilanţul de mai sus se poate restructura astfel:

ACTIV PASIV
Active imobilizate (AI) Capitaluri permanente (CP)
4000 5000

Active Stocuri (St)

circulante 2000 Furnizori Datorii
(AC) Disponibilităţi (D) 1500 pe TS
500 (DTS)

Dar din egalitatea

Activ = Pasiv

Rezultă:

AI + AC = CP + DTS

AC – DTS = CP – AI

AC – DTS = FR Varianta internă

FR = CP – AI = AC - DTS
FR = 5000 – 4000 = 2500 – 1500 = 1000
 Remarcă: Dar întreprinderea mai dispune în patrimoniul său şi de creanţe şi de
datorii financiare (pentru activitatea de finanţare a activităţilor de exploatare şi a celei
de investiţii).

Astfel, bilanţul nostru poate deveni:

Activ imobilizat Capitaluri permanente Excedentul de capitaluri

4000 5000 permanente faţă de active
imobilizate = FR

Stocuri F.R. = 5000 – 4000 = 1000

2000 Furnizori
Creanţe 1500
1500 Datorii financiare
Disponibilităţi 500 1500

În gestiunea resurselor financiare apare ca element deosebit de important timpul de

încasare şi timpul de plată a datoriilor şi creanţelor, ceea ce va conduce la o utilizare
eficientă a capitalurilor întreprinderii.

Apare necesar de fond de rulment (NFR):

NFR = Stocuri + Creanţe – Datorii nefinanciare

NFR = St + C – DNefin.

Active imobilizate Capitaluri permanente

4000 5000

Stocuri Necesar de … FR= 1000

2000 Furnizori
Creanţe 1500
1500 Datorii financiare …fond de
rulment
Disponibilitati 500 1500

NFR = 2000 + 1500 – 1500 = 2000

 Aceasta se interpretează astfel:
- activele de exploatare şi cele realizabile (3.500) sunt finanţate din obligaţiile
nefinanciare (1.500);
- rămâne un necesar de finanţat de 2.000; din acestea, capitalurile permanente
finanţează 1.000, respectiv fondul de rulment net, iar 1.000 sunt finanţaţi din
credite bancare curente.

Acest necesar de fond de rulment ce depăşeşte fondul de rulment este acoperit de

trezorerie întreprinderii prin credite curente.

În cazul nostru, Trezoreria întreprinderii este negativă cu 1.000

Astfel,
T = FR — NFR
Adică:

T = 1.000 —2.000 = —1.000

Tot trezoreria se poate determina ca diferenţă între Disponibilităţi (D) şi Datoriilor

financiare (DF) ale întreprinderii. În cazul nostru:

T= 500 – 1500 = - 1000

Bilanţul unei întreprinderi este studiat de evaluator sub trei forme de prezentare:
bilanţul contabil, bilanţul funcţional şi bilanţul financiar.

BILANŢ CONTABIL

Se prezintă grupat, restructurat, prelucrat, astfel:

ACTIV PASIV
Imobilizări 49.269 Capital social 12.755
Stocuri 3.539 Rezerve 5.757
Creanţe 60.759 Profit 5.849
Disponibilităţi 11.191 DTL 40.753
Furnizori +
Creditori 59.644

Total 124.758 Total 124.758

 BILANŢ FUNCŢIONAL

Funcţia ACTIV PASIV Funcţia

Capitaluri proprii Finanţare
24.361

Activ imobilizat
Investiţii 49.269
Stocuri + Creanţe - Dat. nefin.
Exploatare 3.539 + 60.759 – 59.644 = 4.654
Datorii financiare
Valori mobiliare 40.753
Trezorerie plasament + disponibilităţi
0 + 11.191

BILANŢ FINANCIAR

Orice bilanţ se descompune, în plan financiar, în trei mari mase:

• Fondul de rulment net global
• Nevoia de fond de rulment (fond de rulment normativ)
• Trezoreria
Din punct de vedere financiar, patrimoniul întreprinderii noastre se prezintă astfel:

I IV
Activ imobilizat Capitaluri permanente
49.269 65.114

V
II
Datorii de exploatare şi în afara
Stocuri şi creanţe
exploatării
64.298
59.644

III VI Concursuri bancare

Disponibilităţi (Datorii financiare curente)
11.191 0

FR: IV – I = 15.845
NFR: II – V = 4.654
T: III – VI = 11.191

Aceste trei mase dau informaţii asupra echilibrului financiar al întreprinderii, prin
relaţia:
 Fond de rument (FR) — NFR = Trezorerie; 15.845 — 4.654 =11.191

Trezorerie FR
NFR (St+Cr > DNefin)

Trezorerie FR
NFR (St+C < Dat. Nefinanciare)

În cazul nostru,

Trezorerie 11.191 FR
NFR (St+Cr > DNefin) 4.654 15.845

Braţul levierului este dat de raportul

Datorii totale sau Datorii financiare sau

Finanţare proprie Resurse proprii

Finanţarea proprie sau resursele proprii cuprind capitalurile proprii plus

amortismentele şi provizioanele.

Datoriile financiare cuprind toate datoriile purtătoare de dobândă.

 BILANT ECONOMIC

Pag. 102

3727.17 Elaborarea bilanţului economic

NORMA

Valoarea contabilă a unei întreprinderi se regăseşte, în totul sau în parte, în noţiunea de activ
net, înţeles ca diferenţă între ceea ce ea posedă (elementele de activ) şi ceea ce ea datorează (pasivul
exigibil).
Regulile contabile de înregistrare (costul istoric) şi sinteza lor, bilanţul contabil, nu permit
înţelegerea corectă a realităţii economice şi financiare a întreprinderii, iar valoarea netă contabilă nu
reflectă decât imperfect valoarea economică reală.
Sinteza diagnosticelor relevând manifestarea reală a funcţiilor întreprinderii a scos în evidenţă
realitatea lor economică şi financiară.
Expertul evaluator de întreprinderi, ţinând seama de această realitate, va pune de acord -
extracontabil - această realitate cu realitatea (istorică) a bilanţului contabil, corijând corespunzător
elementele de activ, de pasiv şi ale contului de profit şi pierdere cu efectele ± ale acestor ajustări, în
final, va elabora un bilanţ şi un cont de profit si pierdere economice, care vor oferi masa de date
necesară aplicării metodelor de evaluare.
(mai 2003) COMENTARII

Înainte de a proceda la analiza şi corectarea, pe baza diagnosticelor respective, a elementelor ce

compun patrimoniul întreprinderii de evaluat, se va proceda la o sortare a acestora, împărţindu-le în
elemente necesare exploatării şi elemente care nu sunt necesare exploatării.

Se consideră a fi necesare exploatării cele care:

• participă la obţinerea rezultatului exploatării;
• asigură continuitatea exploatării;
• se evaluează la valoarea de utilitate, mai puţin uzura sau deprecierea lor.

Se consideră a fi nenecesare exploatării cele care:

• nu participă la obţinerea rezultatului exploatării;
• pot fi vândute fără a afecta exploatarea;
• se evaluează la valoarea realizabilă netă;
• constituie pentru întreprindere şi eventualul cumpărător o trezorerie latentă, dar disponibilă.

Corijarea elementelor nenecesare exploatării:

• Imobilizări necorporale (cheltuieli de constituire, cheltuieli de cercetare-dezvoltare etc.);
• Imobilizări corporale (terenuri, mijloace fixe);
• Trezorerie mascată (stocuri excedentare, nevandabile);
• Alte active (cheltuieli înregistrate în avans, alte active considerate nonvalori);
• Cheltuieli cumulate pentru provizioane (dacă sunt sub sau supraevaluate).

Diferenţele între valoarea contabilă şi valoarea realizabilă netă sau de nonvalori vor influenţa soldul
contabil (prin operaţii extra-contabile) al contului de rezultat net.

Corijarea elementelor necesare exploatării:

• Imobilizări necorporale , după caz, cu valoarea de utilitate, mai puţin uzura, sau prin metode de
 rentabilitate sau combinate;
• Imobilizări corporale: substituirea valorii contabile nete cu valoarea justă, mai puţin amortizarea
cumulată;
• Imobilizări financiare: substituirea valorii contabile a titlurilor de participare cu valoarea
estimată pentru un titlu, ţinând seama de valoarea contabilă a capitalului propriu al societăţii
emitente sau de cursul bursei pentru cele cotate;
• Stocuri: cu valoarea de piaţă, valoarea realizabilă, după caz;
• Creanţe clienţi: în principiu, cu valoarea reală contabilă actualizată;
• Investiţii financiare pe termen scurt: în general după aceleaşi reguli ca şi imobilizările
financiare;
• Datorii: la valoarea contabilă; dacă nu există provizioane pentru riscuri si cheltuieli aferente
dobânzilor şi penalizărilor cuvenite creditorilor, se va calcula corespunzător valoarea acestora;
sumele datorate asociaţiilor nu pot fi considerate capitaluri proprii;
• Examinarea conturilor din afara bilanţului (angajamente primite sau date si alte conturi din
afara bilanţului) şi reintegrarea corespunzătoare în contul de rezultate, după caz.

Diferenţele dintre valorile contabile şi valorile corijate vor fi reintegrate corespunzător - tot
extracontabil - în bilanţ si în contul de rezultat net.
în baza acestor operaţii de ajustare se va proceda la elaborarea:
• bilanţului economic;
• contului de rezultat net economic.

Aceste două elemente de sinteză economică vor constitui baza determinării:

• Activului net corijat;
• Capacităţii beneficiare.
 EXEMPLIFICARE
FOAIE DE LUCRU

S.C. ALFA S.A. DOSAR 7 COD REF. D.l.

ÎNTOCMIT: 06.ll.2xxx

• Corijarea valorilor contabile

• Document utilizat = bilanţ contabil
• Scop: elaborarea bilanţului economic
• Lucrări efectuate:

BILANŢ CONTABIL

ACTIV PASIV
DATORII ÎMPRUMUTURI PE
1.233
TERMEN LUNG
ACTIVE IMOBILIZATE 4.818
7.306
FURNIZORI
10.540
ALTE DATORII
1.615
ALTE OBLIGAŢII
2.063
ACTIVE CIRCULANTE CREDITE PE TERMEN SCURT
DATORII TOTALE 22.757
STOCURI 1.285
CAPITAL SOCIAL 500
CLIENŢI 20.326
REZERVE 188
ALTE CREANŢE 364
REZULTAT 2.327 1.117
DISPONIBIL 55
REPORTAT PROFIT
CHELTUIELI ÎN AVANS 41
CAPITALURI PROPRII 4.132

TOTAL ACTIV 26.889 TOTAL PASIV 26.889

 Elemente patrimoniale
Necesare Nenecesare
exploatării exploatării

IMOBILIZĂRI

Valoarea de înlocuire netă 7696

- Necorporale
- cheltuieli de cercetare 119
- Corporale
- hală neutilizată complet amortizată nr. inv. abc 0
- neutilizate nr. inv. xyz nr. inv. zdy 1300

Valoare de înlocuire netă 7.577 (7696 - 119)

Minus nenecesare 1.300
Valoare corijată netă 6.277
Minus valoare contabilă netă 4.818
Diferenţe evaluare 1.459

STOCURI

Valoarea de înlocuire netă 1300

- Depreciate reversibil -205
- Greu vandabile -580

Valoare corijată netă 515 (1300-205 – 580)

Valoare contabilă netă 1.285
Diferenţe evaluare -770

CLIENŢI

Valoarea actuală netă 20.326

- Clienţi incerţi -850

Valoare corijată netă 19.476

Valoare contabilă 20.326
Diferenţe evaluare -850

ALTE CREANŢE 41
CHELTUIELI IN AVANS 364
405

DATORII

FURNIZORI

Valoare contabilă 7306

Penalizări 800
Valoare corijată 8.106 (7306+800)
Diferenţă evaluare 800

ALTE DATORII

Valoarea contabilă 10.540

Dobânzi şi penalizări 1.060

Valoare corijată 11.600 (10540 + 1060)

Diferenţe evaluare 1.060

Componenţa diferenţelor de evaluare

Imobilizări 1.459
Stocuri - 770
Clienţi - 850
Alte creanţe nenecesare
exploatării -405
Total: -566

Afectarea profitului
Valoarea contabilă 1.117
Minus penalizări latente =
800+ 1.060 -1.860
Valoare corijată: -743
 BILANŢ CONTABIL

ACTIV PASIV
DATORII ÎMPRUMUTURI PE
1.233
TERMEN LUNG
ACTIVE IMOBILIZATE 4.818
7.306
FURNIZORI
10.540
ALTE DATORII
1.615
ALTE OBLIGAŢII
2.063
ACTIVE CIRCULANTE CREDITE PE TERMEN SCURT
DATORII TOTALE 22.757
STOCURI 1.285
CAPITAL SOCIAL 500
CLIENŢI 20.326
REZERVE 188
ALTE CREANŢE 364
REZULTAT 2.327 1.117
DISPONIBIL 55
REPORTAT PROFIT
CHELTUIELI ÎN AVANS 41
CAPITALURI PROPRII 4.132

TOTAL ACTIV 26.889 TOTAL PASIV 26.889

ACTIV NET CONTABIL

ACTIV 26.889
DATORII 22.757
AN contabil = 4.132

BILANŢ ECONOMIC

ACTIV PASIV
ACTIVE IMOBILIZATE DATORII ÎMPRUMUTURI PE 1.233
(AI din Bc – active nenecesare) 6.277 TERMEN LUNG
FURNIZORI 8.106
ACTIVE CIRCULANTE ALTE DATORII 11.600
ALTE OBLIGAŢII 1.615
STOCURI 515 CREDITE PE TERMEN SCURT 2.063
(din tabel val corijată netă)
CLIENŢI 19.476 DATORII TOTALE 24.617
(din tabel val corijată netă) CAPITAL SOCIAL REZERVE 500 188
DISPONIBIL 55 REZULTAT REPORTAT PROFIT 2.327
DIFERENTE EVALUARE -743 -566

CAPITALURI PROPRII 1.706

TOTAL ACTIV 26.323 TOTAL PASIV 26.323

 Denumiri şi metode de determinare a activului net corijat

• Valoarea matematică = Activul total =(26.889 - 566)= 26.323

• Valoarea intrinsecă = ANC = (26.323 -24.617 ) = l .706

sau Valoarea patrimonială propriu-zisă

sau Situaţia netă patrimonială

• Activul net corijat se determină prin:

METODA SUBSTRACTIVA

Valoarea matematică = 26.323

Minus datoriile = - 24.617

ANC = 1.706

METODA ADITIVA

Capitalurile contabile proprii = 4.132

şi a soldurilor influenţelor evaluării:

Minus profitul – transformat în pierdere = -1.117

Plus pierderea = -743
Plus dif. negative de evaluare__________= -566
ANC = 1.706

ACTIV NET CORIJAT

ACTIV 26.323

DATORII 24.617

AN corijat = 1.706
Prag de rentabilitate

3727.24 Metode prin rentabilitate sau actuariale

GOODWILL

NORMA

Limitarea evaluării unei întreprinderi la o simplă inventariere a activelor si drepturilor de creanţă

pe care le posedă este insuficientă.
Valoarea unei întreprinderi este în raport si cu aptitudinea administratorilor-managerilor de a
genera rentabilitatea ca urmare a unei bune gestiuni a resurselor materiale şi umane şi a activelor
necorporale (brevete, mărci, licenţe), inclusiv a unor elemente necorporale care nu pot fi înregistrate în
patrimoniul întreprinderii, ca: numele comercial, părţile deţinute din pieţele comerciale şi, îndeosebi,
clientela.
Acest supliment de rentabilitate -profit - realizat în raport cu valoarea strict patrimonială
constituie supraprofitul.
Goodwill-ul este definit astfel ca excedentul de valoare glo bală a întreprinderii în
raport cu suma valorilor diferitelor active care îl compun. Aceasta este supravaloarea în
raport cu activul net corijat.
(mai 2003) COMENTARII

Goodwill-ul, neologism anglo-saxon adaptat ca atare pe plan mondial, a fost tradus în româneşte,
de grupul de lucru al IASB, ca fond comercial (IFRS 3), cu acelaşi înţeles dat de prezenta normă.
Goodwill-ul contabil este diferenţa dintre preţul plătit de cumpărător şi activul net contabil corijat:

GW contabil = Preţ achiziţie - ANC

Goodwill-ul contabil se calculează deci după ce tranzacţia s-a încheiat, plecând de la preţul de
achiziţie plătit, fără a se furniza explicaţii care să îl justifice.
Expertul evaluator de întreprinderi va estima prin goodwill avantajele necorporale de care
beneficiază întreprinderea si care explică de ce aceasta generează o rentabilitate superioară beneficiului
normal, justificat prin patrimoniul său (activul net corijat).
Goodwill-ul este pasarela de trecere de la abordarea patrimonială a întreprinderii la abordarea
prospectivă; el este foarte utilizat de fiecare dată când o evaluare este făcută, fie că este fuziune,
cesionare, transmitere, consolidare de societăţi sau orice altă situaţie similară.
Ca atare, baza tuturor metodelor de evaluare a goodwill-ului este noţiunea de rentabilitate a activelor
investite în întreprindere.
Supraprofitul va exista dacă rentabilitatea generată de întreprindere este superioară celei care s-ar
obţine plasând pe piaţă (piaţa financiară) un capital echivalent cu activul net corijat (ANC).
Altfel spus, supraprofitul este scos în evidenţă după trecerea pragului de rentabilitate, adică:

Sp = CB - ANC x i

Sp = supraprofit;
CB = capacitatea beneficiară;
ANC = activul net corijat;
i = rata neutră de capitalizare.
 Capitalizând pe câţiva ani (n) acest supraprofit, se obţine valoarea goodwill-ului, adică:

GW = n x (CB - ANC x i)

Evaluarea goodwill-ului prin diferenţă (metoda substrativă) constă în determinarea valorii

globale de rentabilitate a întreprinderii, din care se deduce activul net corijat:

GW = V - ANC

- Metoda directă de evaluare a goodwill-ului constă în reconstituirea şi măsurarea cheltuielilor

necesare pentru constituirea fondului comercial respectiv. Se poate aplica numai întreprinderilor
nou-înfiinţate sau în perioada de lansare.
Primele două metode de mai sus pot conduce la valori negative, fie pentru că activul net corijat este
superior oricărei alte valori calculate pe bază de rentabilitate, fie pentru că profitul este inferior celui care s-
ar obţine prin plasamentul unor capitaluri egale activului net corijat în alte investiţii de piaţă.
De aceea, acest din urmă profit (ANC x i) constituie pragul de rentabilitate al întreprinderii de
evaluat.
Dacă rentabilitatea efectivă este superioară avem goodwill, iar dacă este inferioară avem badwill,
care vine să penalizeze valoarea patrimonială a întreprinderii pentru insuficienţă de rentabilitate.

în general, insuficienţa de rentabilitate se întâlneşte mai ales în industrie şi se poate constata în

două feluri:
- fie se consideră că nu se poate admite ideea unui badwill, şi atunci i se dă valoarea zero (nulă),
în acest caz se apreciază că ANC constituie valoarea minimă sub care nu se poate coborî;
fie se recunoaşte criteriul decotării (depunctării) pentru întreprinderi mai puţin rentabile, în virtutea căruia
valoarea întreprinderii poate în mod legitim să scadă sub valoarea activului net corijat. Această poziţie este
cea mai rezonabilă pentru un cumpărător industrial. Limita minimă a decotării este dată de valoarea venală
(de piaţă) a activelor, de valoarea de lichidare.
FR = CP – AI
FR = AC – DTS

NFR = Stocuri + Creanţe – Datorii nefinanciare

NFR = St + C – DNefin.

T = FR – NFR

T = D - DFin

FRn = FR n-1 + ∆FR

∆FR = ∆CP - ∆AI

∆T = ∆FR - ∆NFR

T n = T(n-1) + ∆T

Machetă

Active imobilizate Capitaluri permanente

Cap. Proprii:
Stocuri Necesar de … FR
DTL:

Furnizori
Creanţe
Alte dat in afara expl.

Datorii financiare TS …fond de rulment

Disponibilitati

Active imobilizate Capitaluri permanente

Cap. Proprii:
Stocuri ∆Necesar de … ∆FR
DTL:

Furnizori
Creanţe
Alte dat in afara expl.

Datorii financiare TS …fond de rulment

Disponibilitati
2002. 1

Active imobilizate Capitaluri permanente

+ 300 – 50 Cap. Proprii: + 100 + 100
Stocuri ∆Necesar de … ∆FR= 150
+ 100 DTL: +250
-50
Furnizori
+ 50
Creanţe
Alte dat in afara expl.
- 30
+ 60
+ 40
Datorii financiare TS …fond de rulment
=0
Disponibilitati
- 50
+ 200

∆T = ∆FR - ∆NFR = 150 – 0 = 150

T n = T(n-1) + ∆T = - 300 + 150 = -150

2002.2

2002.3

Active imobilizate Capitaluri permanente

+ 300 - 100 Cap. Proprii: 50
Stocuri ∆Necesar de … ∆FR= - 100
DTL:
200 – 150
Furnizori
Creanţe
Alte dat in afara expl.
+ 50
Datorii financiare TS …fond de rulment
=0
Disponibilitati
- 150

∆FR = ∆CP - ∆AI = 100 – 200 = -100

FRn = FR n-1 + ∆FR

FRn = 1000 + (-100) = 900

B .1. Analiza structurii bilanţului contabil

1.1. Corelaţiile trezoreriei

Modalitatea actuală de prezentare în formă de „listă", şi nu de „oglindă" (activ/pasiv) a bilanţului
contabil scoate în evidenţă elemente bilanţiere ca, de pildă:
A. ACTIVE IMOBILIZATE = 10.700
B. ACTIVE CIRCULANTE = 11.050
- stocuri = 3.000
- creanţe = 4.050
- casa + bănci = 4.000
C. CHELTUIELI ÎN AVANS = X
D. DATORII SUB UN AN (nefinanciare) = 4.600
E. TOTAL (B + C) - (D + I) = 6.450 (l 1.050 - 4.600)
F. TOTAL A+ E = 17.150(10.700 + 6.450)

G. DATORII PESTE UN AN = 3.000

H. PROVIZIOANE PENTRU RISCURI = 300
I. VENITURI ÎN AVANS = X
J. CAPITAL ŞI REZERVE = 13.850

ACTIV PASIV
NFR = 2.450
TREZORERIE = 4.000 FR = 6.450

FR - NFR = TREZORERIE
6.450 - 2.450 = 4.000 = Trezorerie pozitivă
6.450 - 8.150 = -1.700 = Trezorerie negativă

RATELE DE STRUCTURĂ: COMPONENTELE ACTIVULUI

Rata Indicatorul furnizat Numărător Numitor

Al. Greutatea capitalului imobilizat; Intensitatea capitalistică a Imobilizări Activ total
activităţii întreprinderii corporale

A2. Intensitatea legăturilor financiare, importanţa operaţiilor de Imobilizări Activ total

creştere externă financiare

A3. Durata ciclului de producţie (industrie). Importanţa activităţii de Stocuri Activ total
distribuţie

A4. Incidenţa creditului acordat clientelei Creanţe clienţi Activ total

A5. Importanţa lichidităţilor întreprinderii, dar acest indicator (rată) Disponibilităţi Activ total
este puţin semnificativ, din cauza instabilităţii numărătorului
RATELE DE STRUCTURA: COMPONENTELE PASIVULUI

Rata Indicatorul furnizat Numărător Numitor

P1. Autonomia globală de finanţare Capital propriu Pasiv total

P2. Ponderea îndatorării globale (această rată este evident Datorii totale Pasiv total
complementară lui P1, deoarece P2= l- P1)

P3. Autonomia financiară la termen Capital propriu Capital

permanent

P4. Dependenţa cu privire la îndatorarea la termen („rată de Datorii peste Capital

levier") un an propriu

P5. Stabilitatea finanţării Capital Pasiv total

permanent

P6. Stabilitatea finanţării (această rată este complementară lui P5, Datorii sub Pasiv total
deoarece P5 = 1 - P6) un an

RATELE DE SINTEZĂ

Rata Indicatorul furnizat Numărător Numitor

S1. Finanţarea stabilă a imobilizărilor Capital permanent Imobilizări corporale

S2. Finanţarea proprie a imobilizărilor Capital propriu Imobilizări totale

S3. Lichiditatea generală: Aptitudinea de a Activ circulant Datorii sub un an

rambursa datoriile sub un an cu
ajutorul elementelor lichide sub un an

S4. Lichiditatea restrânsă: Aptitudinea de a rambursa Creanţe + Capital propriu

datoriile sub un an cu ajutorul elementelor celor Disponibilităţi
mai lichide sub un an
RATELE DE ROTAŢIE

Rata Indicatorul furnizat Numărător Numitor

R1. Viteza de rotaţie a stocurilor Rulajul debitor al stocului Stocul mediu

R1.1 Durata de rotaţie in zile a stocului Stocul mediu x 365 zile Rulajul
debitor/creditor al
stocului
R2. Viteza de rotaţie a creanţelor Rulajul creditor al clienţilor Soldul mediu al
comerciale clienţilor

R2.1 Durata în zile (de încasare) a creanţelor Soldul mediu al clienţilor x Rulajul creditor
clienţi (durata creditului acordat clienţilor) 365 zile al clienţilor

R3. Viteza de rotaţie a datoriilor comerciale faţă Rulajul debitor al datoriilor Soldul mediu al
de furnizori faţă de furnizori furnizorilor

R3.1 Durata în zile (de plată) a datoriilor către Soldul mediu al furnizorilor Rulajul debitor
furnizori (durata creditului acordat de x 365 zile al datoriilor faţă
furnizori întreprinderii) de furnizori
B2. Analiza performanţelor întreprinderii

2.1. Indicatorii de performanţă proprii întreprinderii: VA, EBE şi CAF

Valoarea adăugată (VA) reprezintă contribuţia întreprinderii la crearea produsului intern brut (PIB) şi se
obţine ca diferenţă între: veniturile din exploatare şi cheltuielile cu materialele şi prestaţiile externe.

Excedentul brut al exploatării (EBE) /Deficitul brut al exploatării (DBE), după cum s-a obţinut
rezultatul exploatării (profit sau pierdere).

EBE se obţine ca diferenţă între :

Valoarea adăugată, mai puţin

Cheltuielile de personal şi
Cheltuielile cu alte impozite şi taxe.

Capacitateai de autofinanţare - CAF - care, în fapt, este singura resursă proprie de finanţare a
întreprinderii. Se determină după formula:

Rezultatul net al exerciţiului financiar

+ Cheltuieli cu amortizări si provizioane
+ Valoarea contabilă a elementelor de activ cedate
- Venituri din cesiunea elementelor de activ
- Venituri din provizioane şi ajustarea la inflaţie.

2.2. Ratele de rentabilitate

Ratele de creştere a:
• Cifrei de afaceri (CA)
• Producţiei
• Valorii adăugate
• Excedentului brut al exploatării (EBE)
• Rezultatului net (RN)

Rata de creştere se determină după formula:

(N-1) – (N)
(N)
RATELE RENTABILITĂŢII

Rata Indicatorul furnizat Numărător Numitor

Bl. Rata marjei nete: măsura beneficiului global obţinut pentru un Rezultatul Cifra de
leu vândut exerciţiului afaceri

B2. Rata marjei exploatării: EBE Cifra de

estimarea eficacităţii întreprinderii în activitatea sa curentă afaceri

B3. Rata randamentului activelor: estimează eficacitatea cu care Rezultatul Activ total
„mijloacele de lucru" ale întreprinderii sunt puse în valoare exerciţiului

B4. Rata randamentului activelor: variantă a ratei B3, luând în CAF Activ total
calcul un cash-flow global

B5. Rata rentabilităţii capitalului propriu: estimează rata profitului, Rezultatul Capitalul
adică punerea în valoare a capitalului adus de proprietarii exerciţiului propriu
întreprinderii
3727.2 Metode şi proceduri de evaluare

Alegerea metodelor şi procedurilor de evaluare se face de expertul evaluator de întreprinderi potrivit

competenţei şi raţionamentului său profesional.
In orientarea acestei alegeri, expertul evaluator de întreprinderi determină modalitatea cea mai
potrivită tipurilor de valori de stabilit şi procedurilor estimărilor de efectuat, fiecare dintre acestea constituind
obiectivele obligatorii ale misiunii sale.

Îndeplinind aceste condiţii, el poartă răspunderea atât a alegerii metodelor de evaluare, cât şi a scării
(evantaiului) de valori determinate, având obligaţia de a descrie pe larg în raportul său ce se înţelege printr-
o anumită valoare stabilită, pentru a se evita neînţelegerile si pentru a împiedica utilizarea eronată,
voluntară sau involuntară, a datelor înscrise în raportul său.
Alegerea metodelor de evaluare presupune:
- existenţa sintezei diagnosticelor şi cunoaşterea punctelor forte, punctelor slabe, a oportunităţilor
şi riscurilor privind întreprinderea de evaluat;
- cunoaşterea criteriilor de estimare a valorii;
- aprecierea aplicării celor mai adecvate metode, potrivit caracteristicilor întreprinderii.
Există o pluralitate de metode de evaluare utilizate. Ele pot fi grupate în trei mari categorii:
A. metode de evaluare patrimonială - abordează întreprinderea de evaluat exclusiv patrimonial;
B. metode de evaluare prin rentabilitate - se bazează, de regulă, pe aspectul profitabilităţii,
utilizând capacitatea beneficiară a întreprinderii de evaluat şi tehnicile de actualizare;
C. metode de evaluare combinate, utilizând combinarea unor elemente din metodele
patrimoniale si din cele de rentabilitate.

Pentru stabilirea unei cât mai bune valori medii a întreprinderii de evaluat, expertul evaluator de
întreprinderi trebuie să ţină seama de următoarele recomandări:
- în orice evaluare să se utilizeze minimum 3-5 metode, potrivit caracteristicilor întreprinderii de
evaluat;
- în acţiunile de privatizare să nu se utilizeze numai metode patrimoniale, ci să se folosească
metodele de evaluare combinate sau prin rentabilitate, după specificul întreprinderii în cauză.
În cadrul procedurilor de utilizat este necesar ca pentru fiecare metodă aleasă de expertul evaluator
de întreprinderi:
- să se procedeze la retratările specifice metodei;
- să se aleagă cu grijă parametrii;
- să se efectueze cu competenţă calculele.

Metodele şi procedurile de evaluare sunt mijloacele de lucru ale expertului evaluator de întreprinderi,
iar adevărata valoare a misiunii sale este dată de exigenţa cu care le aplică şi de competenţa şi raţio-
namentul său profesional.
3727.21 Metode patrimoniale
ACTIVUL NET CORIJAT

Este important de reţinut că evaluarea bilanţului economic s-a făcut plecând nu numai de la
informaţiile contabile conţinute în situaţiile financiare, ci şi de la concluziile sintezei diagnosticelor, care
cuprind realitatea economică şi financiară a întreprinderii.

Metoda activului net este axată pe criteriul valorizării unui bun, dintr-o optică aproape comercială si
statică (ea nu ia în considerare potenţialul economic al întreprinderii). Această abordare incompletă a
posibilităţilor întreprinderii oferă totuşi proprietarilor ei o garanţie de siguranţă asupra valorii acesteia la un
moment dat, putând dovedi investitorilor că există un echivalent tangibil asupra acţiunilor pe care le deţin în
întreprinderea respectivă.
Metoda activului net poate fi utilizată singură sau ca element component al unor metode de evaluare
combinate.
Tot din categoria metodelor patrimoniale fac parte si metodele:
- valorii substanţiale;
- capitalului permanent necesar exploatării (CPNE),
care îşi propun să dea o viziune mai economică patrimoniului întreprinderii, bazându-se pe principiul
prevalentei economicului asupra juridicului. Şi aceste metode pot fi utilizate singure sau ca elemente
componente ale unor metode combinate.

Valoarea substanţială

Sunt cunoscute trei mărimi ale acestei valori:

Prin valoare substanţială brută (VSB) se înţelege:
Activul reevaluat în ipoteza continuării activităţii,
plus valoarea bunurilor folosite de întreprindere fără a fi proprietara acestora,
minus valoarea bunurilor care, deşi sunt înregistrate în patrimoniul întreprinderii, nu sunt folosite din
diverse cauze (închiriate etc.).

Valoarea substanţială brută redusă (VSBr) este egală cu valoarea substanţială brută diminuată
cu obligaţiile nefinanciare.

Valoarea substanţială netă (VSn) se identifică activului net corijat, fiind egală cu valoarea
substanţială burtă din care se deduc toate datoriile.

Capitalurile permanente necesare exploatării (CPNE)

Valoarea care se identifică celei substanţiale brute reduse, privită însă din punct de vedere financiar:
capitalurile proprii, împrumuturile şi asimilatele (inclusiv obligaţiile financiare pe termen scurt), datoriile de
exploatare (obligaţii nefinanciare), fiind destinate să acopere nevoia de fond de rulment şi eventual, parţial,
imobilizările.
3727.22 Metode prin rentabilitate sau actuariale
FUNDAMENTE SI PRINCIPII

Profitul luat în calcul este reprezentat, în fapt, de capacitatea beneficiară a întreprinderii (CB), a cărei
mărime se determină potrivit Normei nr. 3727.23.

Rata de capitalizare sau de actualizare este formată dintr-o rată de bază (neutră), la care se adaugă
oprimă de risc. Rata neutră corespunde unor plasamente fără riscuri si cel mai adesea mărimea lor se
stabileşte la nivelul dobânzii practicate la obligaţiile de stat. Prima de risc este cu atât mai mare cu cât
exploatarea prezintă riscuri şi puncte slabe, potrivit sintezei diagnosticelor.

Perioada de referinţă (durata) se consideră, de regulă, în ani şi corespunde limitei de prognoză

stabilite de expertul evaluator de întreprinderi pe baza sintezei diagnosticelor. Din punctul de vedere al
investitorului potenţial, această perioadă coincide cu termenul de recuperare a investiţiei pe care şi 1-a
propus.
Cu toate că pot exista rezerve cu privire la alegerea parametrilor (durata şi rata de actualizare în
particular), metodele actuariale (prin rentabilitate) permit practic evaluarea oricărui tip de întreprindere,
acolo unde alte metode sunt uneori neadaptate.
întreprinderea poate să fie cotată sau necotată, producătoare de beneficii sau deficitară, cu valori de
activ forte sau slabe. In plus, investitorul potenţial integrează în estimarea sa strategia şi gestiunea pe care
le aşteaptă în cursul anilor următori, eventualele efecte sinergice de dezvoltat cu alte întreprinderi pe care le
controlează, cesiuni de active pe care contează să le realizeze (cele necesare exploatării).
3727.23 Metode prin rentabilitate sau actuariale
DETERMINAREA CAPACITĂŢII BENEFICIARE

NORMA

Profitul este scopul principal al investitorului capitalist, al oricărei activităţi economice lucrative,
este garanţia reluării proceselor de exploatare, iar prin impozitele pe care le asigură bugetului statului
devine suportul material al protecţiei sociale.
De aceea, rezultatul - profitul - constituie un element esenţial de apreciere a valorii unei
întreprinderi.
Capacitatea beneficiară înseamnă deci aptitudinea unei întreprinderi de a genera un beneficiu
dat, în viitorul apropiat, în condiţii de motivare şi de gestiune considerate normale, identice cu cele din
ultimii ani, dacă nici o schimbare semnificativă nu are loc.
(mai 2003) COMENTARII
În determinarea capacităţii beneficiare, elementele prin care se exprimă în mod frecvent, în valori
absolute, sunt beneficiul - profitul net -, dividendele şi fluxul de trezorerie - cash-flow.
Capacitatea beneficiară, prin denumire, poate crea o confuzie: nu este vorba de un beneficiu, ci de
un randament al totalităţii capitalurilor care finanţează întreprinderea.

Etapele de calcul:

A. studiul rezultatelor trecute;

B. examenul previziunilor (în măsura în care există);
C. mixajul elementelor rezultate din primele două etape în scopul desprinderii (alegerii, determinării)
capacităţii beneficiare.

A. Studiul rezultatelor trecute se realizează pe ultimii trei ani, procedându-se la efectuarea

corecţiilor pe orizontală (individualizând fiecare exerciţiu) şi pe verticală (de la cifra de afaceri la rezultatul
net), în cadrul diagnosticelor respective şi al sintezei acestora.
Lista corecţiilor este nelimitată, iar anomaliile ce se constată urmează să fie integrate sau
deduse din rezultatul contabil, potrivit pregătirii, măiestriei, imaginaţiei şi raţionamentului profesional al
expertului evaluator, în cadrul bilanţului si al contului de rezultate economic.

B. Examenul previziunilor
• Previziunile, atât ale întreprinderii, cât şi ale expertului evaluator, trebuie să fie credibile,
adică să fie coerente cu:
- ipotezele constatate de diagnostice;
- rezultatele trecute ale cifrelor reţinute pentru elaborarea conturilor de exploatare
previzionale.

• Dacă previziunile sunt credibile pot fi luate în calcul pentru evaluare; în caz contrar,
expertul evaluator va trebui să le modifice sau să le refacă.
• Cumpărătorul - investitorul - este interesat de preţul pe care îl va plăti, iar justificarea
 acestuia este motivată de rezultatul, profitul posibil de obţinut, care să-i justifice astfel
investiţia.

C. Calculul capacităţii beneficiare

Scopul: de a găsi valoarea bună, adică aceea convingătoare pentru un investitor prudent şi
avizat.

3727.24 Metode prin rentabilitate sau actuariale

GOODWILL

NORMA

Limitarea evaluării unei întreprinderi la o simplă inventariere a activelor si drepturilor de creanţă

pe care le posedă este insuficientă.
Valoarea unei întreprinderi este în raport si cu aptitudinea administratorilor-managerilor de a
genera rentabilitatea ca urmare a unei bune gestiuni a resurselor materiale şi umane şi a activelor
necorporale (brevete, mărci, licenţe), inclusiv a unor elemente necorporale care nu pot fi înregistrate în
patrimoniul întreprinderii, ca: numele comercial, părţile deţinute din pieţele comerciale şi, îndeosebi,
clientela.
Acest supliment de rentabilitate -profit - realizat în raport cu valoarea strict patrimonială
constituie supraprofitul.
Goodwill-ul este definit astfel ca excedentul de valoare globală a întreprinderii în raport cu suma
valorilor diferitelor active care îl compun. Aceasta este supravaloarea în raport cu activul net corijat.
(mai 2003) COMENTARII

Goodwill-ul, neologism anglo-saxon adaptat ca atare pe plan mondial, a fost tradus în româneşte,
de grupul de lucru al IASB, ca fond comercial (IFRS 3), cu acelaşi înţeles dat de prezenta normă.
Goodwill-ul contabil este diferenţa dintre preţul plătit de cumpărător şi activul net contabil corijat:

GW contabil = Preţ achiziţie - ANC

Goodwill-ul contabil se calculează deci după ce tranzacţia s-a încheiat, plecând de la preţul de
achiziţie plătit, fără a se furniza explicaţii care să îl justifice.
Supraprofitul va exista dacă rentabilitatea generată de întreprindere este superioară celei care s-ar
obţine plasând pe piaţă (piaţa financiară) un capital echivalent cu activul net corijat (ANC).
Altfel spus, supraprofitul este scos în evidenţă după trecerea pragului de rentabilitate, adică:

Sp = CB - ANC x i

Sp = supraprofit;
CB = capacitatea beneficiară;
ANC = activul net corijat;
i = rata neutră de capitalizare.

Capitalizând pe câţiva ani (n) acest supraprofit, se obţine valoarea goodwill-ului, adică:

GW = n x (CB - ANC x i)
Evaluarea goodwill-ului prin diferenţă (metoda substrativă) constă în determinarea valorii globale de
rentabilitate a întreprinderii, din care se deduce activul net corijat:

GW = V - ANC

- Metoda directă de evaluare a goodwill-ului constă în reconstituirea şi măsurarea cheltuielilor

necesare pentru constituirea fondului comercial respectiv. Se poate aplica numai întreprinderilor
nou-înfiinţate sau în perioada de lansare.

De aceea, acest din urmă profit (ANC x i) constituie pragul de rentabilitate al întreprinderii de
evaluat.

Dacă rentabilitatea efectivă este superioară avem goodwill, iar dacă este inferioară avem badwill,
care vine să penalizeze valoarea patrimonială a întreprinderii pentru insuficienţă de rentabilitate.

În general, insuficienţa de rentabilitate se întâlneşte mai ales în industrie şi se poate constata în

două feluri:
- fie se consideră că nu se poate admite ideea unui badwill, şi atunci i se dă valoarea zero (nulă),
în acest caz se apreciază că ANC constituie valoarea minimă sub care nu se poate coborî;
- fie se recunoaşte criteriul decotării (depunctării) pentru întreprinderi mai puţin rentabile, în virtutea
căruia valoarea întreprinderii poate în mod legitim să scadă sub valoarea activului net corijat.
Această poziţie este cea mai rezonabilă pentru un cumpărător industrial. Limita minimă a
decotării este dată de valoarea venală (de piaţă) a activelor, de valoarea de lichidare.

3727.25 Metode prin rentabilitate sau actuariale

FLUXURILE FINANCIARE VIITOARE

NORMA

3727.26 Metode prin rentabilitate sau actuariale

RATA DE ACTUALIZARE

NORMA

Actualizarea este estimarea valorii actuale a unui flux de trezorerie.

Rata de actualizare este rata de rentabilitate utilizată pentru determinarea valorii actualizate, la
o dată anumită, a unui vărsă-mânt unic sau a unei serii de vărsăminte de încasat sau de plătit ulterior.
Factorul de actualizare este determinantul care serveşte la calculul valorii actualizate (mărimile
factorilor de actualizare sunt anexate prezentelor norme).
Durata actualizării: cu cât durata este mai lungă, cu atât rata actualizării este mai ridicată.
(mai 2003) COMENTARII
Aplicând regula actualizării: suma „Y" prevăzută a fi fluxul de trezorerie în viitor, peste „n" ani, are în
prezent valoarea „X" dacă pe
„Y" îl amplificăm cu factorul de actualizare

, în care „i" reprezintă rata de actualizare:

Rata de actualizare depinde în primul rând de nivelul ratei dobânzii existente pe piaţă, şi apoi de
nivelul specific al întreprinderii (adică o îmbinare a riscului pieţei plus punctele slabe rezultate din sinteza
diagnosticelor).

Modelele de evaluare utilizează ca referinţă dobânda practicată de obligaţiunile emise de stat,

considerată ca fiind o rată de randament fără risc. Ca atare:
Rata de actualizare = Dobânda obligaţiilor de stat
+ Prima de risc

Abordarea ratei de actualizare trebuie să fie coerentă: dacă estimăm fluxul financiar în lei curenţi
(adică influenţaţi de rata inflaţiei), va trebui să se utilizeze tehnica actualizării cu o rată de actualizare
inflatată, cea care are ca rată de randament dobânda obligaţiilor de stat.
Dacă se consideră fluxul financiar în lei constanţi (adică cei de la data evaluării, neinfluenţaţi de
rata inflaţiei viitoare), atunci va trebui să se utilizeze o rată de actualizare deflatată, în care „f este rata
inflaţiei, respectiv:

Actualizarea fluxului financiar se va face aplicând formula de la începutul comentariului, înlocuind

termenul „i" cu termenul „rd".

3727.27 Metode prin rentabilitate sau actuariale

UTILIZAREA METODELOR

NORMA

Metodele prin rentabilitate sau actuariale se delimitează net de alte metode de evaluare, prin
caracterul lor dinamic.
Valoarea unei întreprinderi se bazează pe creşterea şi profitabilitatea sa viitoare. Evaluarea
întreprinderilor, ţinând seama de aceste caracteristici, va utiliza cel puţin una din metodele prin renta-
bilitate sau bazate pe tehnicile actuariale.
(mai 2003) COMENTARII

Elementele componente ale metodelor de evaluare prin rentabilitate sau actuariale au fost
prezentate în cadrul Normelor nr. 3727.22 - 3727.26.

Metoda de capitalizare a veniturilor

Se bazează pe capacitatea beneficiară (CB), ca sursă principală a veniturilor, şi pe un

multiplicator capitalistic [y], care poate avea diferite semnificaţii.

[a] Referinţa cea mai des întâlnită o reprezintă rata neutră de plasament (i), acordându-i valoarea

de , care semnifică durata de recuperare a investiţiei, iar valoarea întreprinderii va fi:

fie ;

fie V= CB x

[b] O altă referinţă o constituie actualizarea unei serii de fluxuri financiare constante (rata de
actualizare „t"), până în anul „n", în care Y reprezintă un număr de unităţi „an" şi se determină prin formula:

Valorile lui „an" se pot lua din tabelele anexate. Valoarea întreprinderii va fi:

V= an * CB

[c] O altă referinţă a multiplicatorului [Y] este dată de forma PER (Price Earnings Ratio),
exprimată de raportul:

cursul bursier al unei acţiuni

dividend plătit + profit nerepartizat

sau, dacă întreprinderea nu este cotată, dar a acordat dividende, atunci în locul cursului bursier se
determină valoarea unei acţiuni rezultate din raportul:

capitalul propriu
numărul de acţiuni

iar apoi valoarea unei acţiuni se raportează la dividendul plătit.

Rata de plasament aferentă PER se determină ca raport între 1 şi PER si semnifică durata de recuperare a
investiţiei.

Valoarea întreprinderii va fi ca în cazul a. de mai înainte:

V = CB x PER

Metoda fluxurilor financiare actualizate

Discounted cash-flow - DCF

Fluxul de lichidităţi obţinut în cadrul cash-flow-ului (vezi Norma nr. 3727.25), respectiv fluxul de
trezorerie netă generat de întreprindere în cadrul exerciţiului financiar, stă la baza acestei metode.
Există mai multe formule de evaluare pe baza fluxurilor de disponibilităţi (cash-flow). Formula cea
mai des utilizată poartă denumirea de „Discounted cash-flow", care se traduce: flux de trezorerie redus
atât prin actualizare, cât şi prin întreruperea la anul „n" de prognoză, când se calculează valoarea reziduală
a activului sau a societăţii respective. Potrivit acestei metode, formula de evaluare este:

în care:
V (DCF) = valoarea activului sau a întreprinderii prin formula fluxului de trezorerie redus;
CF = cash-flow;
Ir = investiţii de reînnoire, de menţinere;
Vr = valoarea reziduală;
t = rata de actualizare;
n = ultimul an de prognoză.

Esenţa metodei constă în însumarea fluxurilor de disponibilităţi care rămân în fiecare an în unitate,
până în anul n, când se apreciază că proprietarul ar trebui să-şi reconsidere modul de abordare a afacerii
sale; în acest an n se stabileşte valoarea reziduală a activului, a întreprinderii, a societăţii.
Potrivit acestei metode, evaluarea întreprinderii se face în funcţie de perspectivele sale de
dezvoltare; este o metodă prin excelenţă prospectivă. Această metodă se bazează pe definiţia activelor dată
de IFRS, potrivit căreia un activ reprezintă o resursă controlată de către întreprindere, ca rezultat al unor
evenimente trecute şi de la care se aşteaptă generarea unor beneficii economice viitoare.
Actualizarea fluxurilor nete se face pentru a ţine cont de riscuri şi de exigenţa de rentabilitate a
investitorului potenţial.

Aplicarea metodei se face în patru etape succesive:

1. Calculul fluxului de lichidităţi nete istorice pe minimum trei ani, folosind sinteza diagnosticelor.
2. Proiectarea fluxului de lichidităţi nete pe o perioadă mai lungă, dar compatibilă cu orizontul de
prognoză stabilit întreprinderii; deci o bună viziune, o înţelegere a fluxurilor trecute: vânzări,
preţuri, structura cheltuielilor, riscuri etc.
3. Determinarea valorii reziduale ce urmează a fi adăugată la cash-flow-ul din ultimul an proiectat;
orizontul prognozat este, în general, estimat ţinând seama de constatările diagnosticelor,
 marcând momentul când proprietarul va decide viitorul întreprinderii în anul ultim prognozat;
valoarea reziduală, de regulă, se calculează prin aplicarea unui multiplicator z la cash-flow-ul
ultimului an prognozat (Vr = Z x CF) sau aplicând modelul

Gordon, respectiv: , unde K este coeficientul de ajustare

pentru risc, iar g este creşterea pe termen lung a fluxului de numerar; de exemplu, dacă K =
20%, iar g este zero, atunci multiplul rezidual va fi 5.
4. Determinarea ratei de actualizare, graţie căreia este posibilă readucerea fluxurilor nete viitoare şi
a valorii reziduale în valori de azi; numită şi rata neutră, ea poate fi determinată pornind de la
dobânda obligaţiilor sau titlurilor de stat.

Evaluarea prin metoda actualizării fluxurilor financiare (DCF), deşi pare simplă, este complexă în
aplicare, necesitând: estimări reale de fluxuri previzionale; estimarea valorii reziduale, estimarea ratei de
actualizare, care pentru întreprinderile româneşti necotate rămâne dificil de estimat şi care trebuie eventual
să suporte corecţii, dacă riscul economic sau financiar se modifică prin achiziţia propusă.
Metoda prezintă însă avantajul de a scoate în evidenţă principiile fundamentale ale evaluării
întreprinderii şi de a fi considerată obiectivă pentru că nu este supusă, concepţional, problemelor de ordin
speculativ ale pieţei financiare.
In concluzie, această metodă de evaluare prin actualizarea fluxurilor viitoare de lichidităţi reprezintă
tehnica de evaluare cea mai satisfăcătoare din punct de vedere conceptual, dar cea mai complexă în
aplicare.

3727.28 Metode de evaluare combinate

NORMA

Ca şi metodele de evaluare prin rentabilitate, metodele combinate presupun abordarea

financiară, întrucât se bazează pe fluxurile antrenate de activitatea întreprinderii într-o perioadă trecută
sau viitoare.
Metodele de evaluare combinate pot fi grupate în două categorii, în funcţie de tehnicile aplicate:
- tehnici bazate pe ponderea între o valoare patrimonială şi una prin rentabilitate;
- tehnici bazate pe asocierea valorii patrimoniale cu unul sau mai multe elemente intangibile.
(mai 2003)
COMENTARII
 Metoda practicienilor

Valoarea întreprinderii se determină ca medie simplă sau ponderată a unei valori patrimoniale (ANC)

şi a uneia prin rentabilitate

cu varianta ponderată:

Metode bazate pe goodwill

Metoda clasică de evaluare constă în aplicarea formulei

iar valoarea goodwill-ului (GW) se determină prin diferite metode:

iar valoarea goodwill-ului (GW) se determină prin diferite metode:

[a] O apreciere riguroasă a poziţiei întreprinderii pe piaţă se realizează aplicând următoarea formulă a
goodwill-ului, des utilizată de experţii evaluatori de întreprinderi:
iar valoarea întreprinderii se obţine prin formula:

in care:

ANC = activul net corijat;

CB = capacitatea beneficiară a întreprinderii, expri-
mată prin profitul net;
i = rata neutră de plasament a disponibilităţilor pe
piaţa financiară;
ANC x i = pragul de rentabilitate al întreprinderii de evaluat, exprimat prin veniturile ce ar fi aduse
investitorului dacă ar plasa pe piaţa financiară o sumă egală cu contravaloarea
activului net corijat al întreprinderii;

CB - ANC x i = supraprofitul (suprabeneficiul) realizat pe seama elementelor intangibile, care poartă

şi denumirea de rentă de goodwill. Această diferenţă poate fi pozitivă când, prin
profiturile nete înregistrate, întreprinderea depăşeşte pragul de rentabilitate; prin
actualizarea rentei pozitive la rate cu riscuri t se obţine valoarea goodwill-ului ce
urmează să majoreze valoarea patrimonială a întreprinderii.
Când diferenţa este negativă, prin actualizare se obţine valoarea badwill-ului,
care vine să diminueze valoarea patrimonială a întreprinderii, semnificând o
penalizare pentru insuficienţă de rentabilitate faţă de exigenţele pieţei.
t = rata de actualizare, care este compusă din rata
de plasament pe piaţa financiară (i) plus o primă de risc ce poate lua valori între
50% şi 200% din i. Prima de risc are ca raţiune faptul că nu există garanţia
perpetuării în viitor a goodwill-ului sau a badwill-ului actual; în condiţii de
goodwill, ea are valori mici la întreprinderi bune şi mari la întreprinderi cu
dificultăţi, iar în condiţii de badwill, valori mari la întreprinderi cu dificultăţi.
[b] Valoarea goodwill-ului poate fi determinată şi pe seama unui multiplicator aplicat capacităţii
beneficiare (GW = K x CB), iar valoarea întreprinderii rezultă implicit:

în care K este determinat de expertul evaluator de întreprinderi pe baza concluziilor sintezei diagnosticelor
şi a bilanţului economic, putând să ia valori între l ,5 şi 5. Metoda se foloseşte pentru întreprinderile indus-
triale mici şi mijlocii.

[c] Valoarea GW poate fi determinată ca la litera b. - prin aplicarea în aceiaşi parametri a unui
multiplicator K cash-flow-ului (GW = K x CF), valoarea întreprinderii decurgând, de asemenea, implicit:

[d] La determinarea valorii întreprinderii, valoarea elementelor necorporale (goodwill-ul) se determină

pe baza valorii actuale a profiturilor viitoare pe un număr de ani (an x CB) şi se împarte în mod egal între
vânzător şi cumpărător:
 Termenul (an x CB) este similar cu cel arătat la Norma nr. 3727.27 „Metode de capitalizare a
veniturilor", litera b.
Această metodă este cunoscută şi sub denumirea de metoda Retail pentru unităţi comerciale angro
şi cu amănuntul sau pentru întreprinderi industriale mici.

[e] Micile întreprinderi, cu deosebire cele din comerţul de detaliu, sunt evaluate, cu ocazia vânzării, pe
baza cifrei de afaceri:

Coeficientul multiplicator K, de regulă subunitar, este determinat de expertul evaluator de

întreprinderi în concordanţă cu constatările din diagnostic.

Metoda capitalurilor permanente necesare exploatării (CPNE)

Prin această metodă valoarea unei întreprinderi este egală cu capitalurile necesare creării unei
întreprinderi similare cu întreprinderea de evaluat.
Renta capitalizată a supraprofitului (GW) privind capitalurile permanente necesare exploatării
(CPNE) este dată de formula următoare:

în care:
CPNE = capitaluri necesare exploatării, adică mijloacele constituite din activele imobilizate, plus NFR;
capitalurile permanente trebuie să fie superioare sau egale activului corporal net şi NFR;
an = actualizarea unei serii de fluxuri financiare constante, aşa cum rezultă din definiţia Normei nr. 3727.27
„Metode de capitalizare a veniturilor", litera b;
i = rata de remunerare a CPNE rezultă dintr-o medie a ratei de
remunerare a capitalurilor proprii şi a ratei dobânzii;
- rata de remunerare a capitalurilor proprii este în general inversă PER-ului mediu al valorilor
comparabile la bursă;
- rata dobânzii reţinute este costul mediu al împrumutului pe termen mediu sau lung, ţinând
cont de deductibilitatea fiscală;
BE = beneficii economice; reprezintă un rezultat care este independent de politica financiară a întreprinderii
şi care trebuie, în principiu, să remunereze împrumuturile; BE este egal cu CB majorată cu
cheltuielile financiare ale datoriilor pe termen mediu sau lung, mai puţin impozitul pe profit la
momentul evaluării.
Durata actualizării va fi în general considerată între trei şi opt ani. Valoarea întreprinderii va fi suma activului
net corijat şi a GW (determinat ca mai înainte).

Metoda evaluării prin comparaţie cu întreprinderi similare de pe piaţă

Demersul:
Evaluarea prin comparaţie necesită:
a. alegerea unui eşantion de referinţă;
b. utilizarea criteriilor de comparaţie.
a. Alegerea eşantionului de referinţă necesită:
- selecţionarea întreprinderilor comparabile cotate la bursă sau necotate, dar având efectuate tranzacţii
recente;
- selectarea factorilor putând explica diferenţele valorice între întreprinderile selecţionate; de pildă, ar
putea fi: raportul dintre capitalizarea bursieră/ANC sau profitul net/capitalurile proprii.

b. Criteriile de comparaţie: cel mai utilizat este PER, întreprinderile din acelaşi sector, cotate la bursă;
capitalizarea bursieră/ ANC; durata de acoperire (adică numărul anilor pentru care o sumă de beneficii
previzionale actualizate cu rata de randament a obligaţiunilor de stat este egală cu cursul unei acţiuni).

Realizarea metodei necesită:

- stabilirea previziunii beneficiilor şi actualizarea lor cu rata obligaţiunilor de stat pe termen lung;
- stabilirea duratei de acoperire medie a întreprinderilor de mărimi comparabile;
- calculul valorii întreprinderii.

3727.29 Proceduri particulare de evaluare

3727.29.1 Evaluarea întreprinderilor în dificultate

Evaluarea unei întreprinderi în dificultate este o operaţie deosebit de delicată, care se caracterizează
printr-o mare rigoare metodologică.
Valoarea unei întreprinderi în dificultate se poate aprecia în trei situaţii posibile:
a. poate fi redresată;
b. dispune de un patrimoniu care, după lichidare, prezintă încă un activ net pozitiv;
c. urmează să fie lichidată.

[ă] în cazul întreprinderii redresabile, prezentând rezultate „sub rentabilitate". Este cazul reorientărilor
strategice evidente, unde investitorul potenţial se interesează de capacitatea întreprinderii sau de unele din
activele sale, în perspectiva de a le rentabiliza într-o modalitate

diferită de activitatea istorică efectuată de întreprindere. In acest caz, numai valorile activului net constituie
o referinţă.

[b] în alte cazuri, dacă valoarea activului net reevaluat şi valorile de rentabilitate sunt corect stabilite,
valoarea rentabilităţii este normal superioară valorii activului net reevaluat, aceasta din urmă neînsumând şi
valorile elementelor necorporale susceptibile unei evaluări separate.

Corespunzător sectorului de activitate, diferenţa dintre aceste două valori este mai mult sau mai
puţin importantă, iar ponderea respectivă de acordat este diferită.
în sectorul industrial tradiţional, valorile de randament ale activului net sunt adesea apropiate şi este
uzual să se reţină o medie între aceste două valori, pentru a limita eventualele erori de apreciere care pot fi
făcute.
în sectoarele puţin capitalizate sau noi, în care adaptările con-curenţiale nu au fost încă realizate,
este justificat ca valoarea de randament să fie superioară valorii activului net. în acest caz, numai valoarea
de randament constituie o referinţă pertinentă.
De asemenea, în cazul întreprinderilor redresabile se poate recurge la metodologia următoare:
- aprecierea activului net şi a capacităţii beneficiare a întreprinderii presupus redresabilă;
- calcularea unei valori la termen, plecând de la activul net şi de la capacitatea beneficiară a
întreprinderii presupus redresabilă;
- aplicarea unei decotări a valorii la termen astfel obţinute; această decotare este aplicată pentru a
 ţine seama de: a) capitalurile proprii care au fost injectate pentru realizarea redresării; b) riscul
specific de „ne succes" al redresării sperate şi c) actualizarea valorii la termen.

[c] în situaţia întreprinderilor neredresabile urmând a fi lichidate, hotărârea de încetare a activităţii (a

plăţilor) poate fi făcută:
- la cererea acţionarilor, în situaţia când activul de lichidare îndestulează creditorii, operaţiile de
evaluare urmează calea arătată la punctul b. de mai înainte;
- la cererea creditorilor, adresată tribunalului, acesta putând numi un lichidator cu puterea de
decizie de a angaja un expert evaluator de întreprinderi, care va stabili valoarea lichidativă, pe
care lichidatorul se va strădui să o realizeze în favoarea creditorilor şi, după caz, şi a
proprietarilor.

În toate cazurile, redresabile sau nu, ale întreprinderii în dificultate, se vor avea întotdeauna în
vedere şi:
- costurile relative ale restructurării (închiderea sediilor industriale, închiderea activităţilor deficitare
în curs, disponibilizarea personalului etc.);
- costurile privind lichidarea.

În concluzie, câteva condiţionări posibile în selecţionarea metodelor de evaluare privind

întreprinderile în dificultate trebuie avute în vedere:
a. existenţa unui badwill face inoperantă metoda goodwill-ului;
b. activul net corijat negativ face inoperantă metoda activului net corijat;
c. metodele prin randament nu sunt compatibile cu existenţa pierderilor.