VALORACION DE EMPRESAS 1 Eco.

Galo Acosta
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1.1 EL VALOR Y PRECIO DE LA EMPRESA

Valor
Al valor se lo puede medir, es cuantificable y conocido como es el caso del
COSTO DE PRODUCCION de un bien en el que se puede identificar fácilmente la
cantidad de material directo, mano de obra directa y costos indirectos de fabricación
empleados en su fabricación, siendo por tanto el resultado de la aplicación de una
metodología.

Precio
El precio se obtiene en el mercado, es la cantidad efectivamente pagada en la
compra de un bien o servicio, generalmente no es igual al valor, debido a ciertos
factores como por ejemplo las fuerzas de la oferta y de la demanda, solamente en un
mercado de competencia perfecta el valor es igual al precio. En la fijación del precio
ambas partes proyectarán sus deseos, preferencias, ansiedades y gustos.

Valor de la Empresa
La estimación del valor de la empresa es el resultado de una evaluación en
unidades monetarias de los elementos que constituyen el patrimonio de una empresa,
de su actividad y potencialidad al aplicarse un método de valoración. La estimación del
valor puede ser puntual, en intervalo o distribución de probabilidad.

Diferencia entre valor y precio de una empresa

Para comprender mejor la diferencia entre valor y precio, es precisamente la
distinción que se hace entre el costo de producción que es el resultado de un conjunto de
cálculos y el precio que es el resultado de la venta de un artículo. El valor es una
OPINION TÉCNICA, mientras que el precio es UN HECHO, es el resultado de la
negociación entre las partes interesadas.

La valoración es un proceso complejo que implica el descubrimiento de cualidades

socioeconómicas de las objetos valorados, precisamente aquellas que los van a hacer
apetecibles para los individuos de la sociedad, y su transformación previa proyección de
los criterios y normas que el evaluador maneja en unidades monetarias.
Para el caso de una empresa la valoración es un sustituto del mecanismo del
mercado que para bienes tales como las empresas no existe y tiene como objetivo
precisar los límites del precio, en todo caso la valoración no es una norma inflexible
sino un principio orientativo.

1.2 MOTIVOS Y LAS CARACTERÍSTICAS DE LA FUNCIÓN VALORATIVA

Motivos
La valoración ha de tener un motivo, un fin específico por ejemplo la compra-
venta, suministro de información a los accionistas, como punto de reflexión para
futuras inversiones financieras, incorporación de nuevos accionistas, liquidación de
empresas, fusiones y escisiones de empresas, procesos de privatización de empresas
públicas. Los propósitos o motivos para valorar a una empresa se clasifican en tres
grupos: definir conflictos legales, aprovechar oportunidades de mercado y realizar
cambios estructurales internos, como se presenta en la tabla 1.
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Tabla 1
Motivos para valorar una empresa
Conflictos legales Oportunidades de
mercado
- Definir la participación de
los beneficiarios de una
herencia
- Procesos de expropiación o
nacionalización
- División de los bienes de
un patrimonio conyugal
- Liquidación o quiebra de
una empresa
- Conflictos laborales,
financieros fiscales y
medioambientales
Fuente: Elaboración propia con base en Fernández (2008)
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- Operaciones de compra-
venta de empresas
- Emisión de acciones o
títulos de deuda
- Compra-venta de acciones
- Definir la estructura de un
portafolio de inversiones
- Creación de grupos
empresariales
- Privatizaciones
- Incursiones en nuevos
mercados
- Operaciones de fusión, y
capitalizaciones.
Cambios estructurales
internos
- Desarrollo de sistemas de
remuneración basados en
la contribución del
trabajador al valor de la
empresa
- Procesos de planeación
estratégica
- Identificación de
productos, áreas creadoras
o destructoras de valor
- Decisiones como:
escisiones, crecimiento,
asociaciones, absorciones
- Políticas de dividendos

Características:
a) La valoración debe atender a consideraciones locales y temporales, en tanto
estas influyan en la empresa valorada.
b) El criterio fundamental de la valoración ha de ser la POTENCIALIDAD de los
objetos valorados en la generación de utilidades para el sujeto que los posea.
c) La valoración es una función de ayuda para aquellas personas que tienen que
decidir sobre un objeto valorado, luego no es un fin en sí.
d) Valorar un conjunto de objetos no es igual a valorarlos uno por uno y sumar los
resultados (como sería el caso de un balance de situación). Se debe tener en
cuenta la interacción entre las partes componentes del objeto valorado.

1.3 CONTEXTO DE LA TRANSACCIÓN Y DEL PRECIO PAGADO:

Frecuentemente, existe una diferencia entre la determinación del valor y del precio
pagado, es a consecuencia del contexto de la transacción, que no siempre es el mismo.
Intervienen la salud de la empresa, que puede tener utilidades o pérdidas, la motivación
de las partes, las fuerzas del mercado, el talento de los negociadores y la utilización que
se vaya a hacer de la valoración.

La motivación de las partes:

a. Las expectativas del vendedor:
- La necesidad de dinero del vendedor
- El temor de una degradación del entorno
- La preocupación por la supervivencia de la empresa
- Consideraciones de carácter estratégico: dimensión insuficiente,
complementariedad con un socio
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b. Los objetivos del comprador
En la mayoría de los casos se trata de una inversión, por lo que el valor que pague
por una empresa está en función de la rentabilidad esperada.
En la bolsa como en las negociaciones privadas, el comprador puede tener también
otras prioridades:
- Finalidades estratégicas (velocidad de crecimiento, cuota de mercado,
monopolio, etc.).
- Ambición de poder.
- Realizar un antiguo sueño. Tener una empresa propia, etc.
- Conseguir la compra a cualquier precio sobre los otros compradores.

Las fuerzas del mercado

- Un vendedor- ningún comprador a precio normal
- Un comprador- ningún vendedor a precio normal
- Un comprador-un vendedor principal
- Un vendedor-algunos compradores.
- Un comprador- varias oportunidades para comprar
- Varios compradores- varios vendedores
Las situaciones 1,3 y 5 no son favorables para el vendedor. Si este desea obtener
un buen precio de sus títulos o de su empresa debe intentar crear una competencia y
debe colocarse en las situaciones 4 ó 6 en donde la demanda es mayor a la oferta.
El factor tiempo puede tener una influencia determinante en las diferencias entre
valor y precio pagado.

El arte de la negociación
- La oferta pública realizada debe ser adecuada, ya que en muchos casos los
compradores no visitan las instalaciones de las empresas
- La argumentación utilizada para justificar la venta y el precio demandado
desempeñan un papel importante.
- En si la negociación debe estar a cargo de una persona experimentada para
poder sacar provecho de ella.

1.4 LA EMPRESA EN SUS DISTINTAS CONCEPCIONES Y SITUACIONES

Empresa en marcha o en funcionamiento

Se la puede definir como un conjunto de elementos característicos, los cuales pueden
ser analizados tanto en su evolución histórica como por su proyección futura.
Estos elementos conocidos son los siguientes:
- Posee una determinada estructura organizativa que desarrolla ciertas
funciones operativas y directivas.
- Posee una determinada capacidad productiva instalada definida por su
volumen de inversiones.
- Desarrolla con normalidad su actividad económica a un nivel de ocupación
normal de la capacidad instalada.
- Presenta un futuro económico de continuidad al menos por un suficiente
número de años.
La empresa en funcionamiento puede encontrarse en tres estados económicos
diferentes: a) en fase de expansión o crecimiento, b) en una etapa de estabilidad o de
carácter no expansivo y c) en fase de recesión. Situaciones que pueden determinarse
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según el tamaño de la empresa con respecto a otras de su sector de actividad como de
otros sectores.
El proceso de valoración a de estimar las variables elegidas en relación a su
comportamiento futuro en base a los datos pasados existentes y teniendo en cuenta los
anteriores elementos y situaciones, con la finalidad de poder establecer las expectativas
de su horizonte económico. Por lo tanto la este tipo de empresa es recomendable
valorarle como un proyecto de inversión.

Empresa en liquidación
La ausencia de proyección futura al contrario de la empresa en marcha, enmarca
la situación de una empresa en liquidación. Este tipo de empresas tienen
fundamentalmente la característica de que la actividad económica no tendrá continuidad
o ha finalizado.
Esta situación puede provenir tanto de la decisión de acabar con la explotación
económica bien por razones de falta de rentabilidad como por otras razones subjetivas.
También se pueden incluir las concesiones administrativas que finalizan en un
determinado momento.
En cualquiera de las situaciones descritas el problema valorativo se centra en la
estimación de los flujos de caja de la empresa. Determinándose el período valorativo
hasta la finalización de la actividad económica de la empresa.

Empresa de reciente creación.

Se define como empresas de reciente creación aquellas que tienen las siguientes
características:
a) Inexistencia de hechos históricos que estimen resultados pasados y presentes
significativos.
b) Ausencia de una política económica definida por falta de trayectoria de las
variables económicas explicativas.
c) Falta de un diseño estable de su estructura organizativa y de un diseño directo
definido.

La valoración para este tipo de empresas debe apoyarse más en los flujos de caja
esperados, influidos por las ventajas comparativas y por las oportunidades futuras de sus
productos y mercados que en los flujos de caja pasados y actuales, que inclusive pueden
no existir, dada la escasa historia de la unidad económica.

Empresa Deficitaria.
Se estima que es una empresa creada hace algún tiempo y que presenta una serie de
resultados históricos que pueden tener la siguiente tendencia:
a) Resultados positivos y negativos alternos con una tendencia acumulativa
deficitaria o de pérdida.
b) Resultados negativos de manera continua.
Antes de definir a una empresa como deficitaria se deben investigar las causas de las
pérdidas indicadas, las que pueden ser motivadas por factores estructurales o
endógenos o de factores coyunturales o exógenos. La primera razón es la que más
incide en esta definición.
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La solución al problema puede consistir desde una reestructuración total hasta la
liquidación parcial o total de los bienes no productivos, como si fuera el caso de una
empresa en liquidación; la reestructuración y liquidación parcial pueden ser la solución
a un diseño equivocado de la estructura organizativa de la empresa o a un exceso de
capacidad instalada. En estos casos puede ser necesario un saneamiento financiero o una
reducción de capital.
Si para el caso de empresas rentables se puede hablar de good-will o fondo de
comercio, en el caso de empresas deficitarias se puede plantear la existencia de bad-
will o valor de la organización negativo, consecuencia derivada de los problemas en
su estructura económica, financiera y de estilo dirección.
La valoración de estas empresas, de plantearse en forma unitaria o como
proyecto de inversión, puede dar un valor de rendimiento negativo si continúan con su
estructura actual y en cambio, el valor de liquidación de sus bienes o elementos según
su utilidad individual, puede ser positivo.

Empresa concesionaria o de activos revertibles.

Se considera empresa concesionaria o de activos revertibles aquella cuya duración
está limitada a un cierto período de tiempo para la explotación de una actividad
comercial o industrial de ciertos productos, obras o servicios públicos, al final del
período de tiempo concesionado todos los activos deben ser revertidos al gobierno
central, municipios, concejos provinciales, entes autónomos, en base a la concesión
administrativa otorgada en ese momento. En resumen, sus características son las
siguientes:
- La duración de la explotación de la obra o servicio es limitada.
- En el caso de que la actividad económica sea del sector público, los activos se
deben revertir a un ente público, según la concesión administrativa correspondiente.
- La actividad de la empresa debe permitir la recuperación del valor del capital
invertido; lo cual se logra con cargo al estado de resultados, constituyéndose el
llamado fondo de reversión, el cual suele presentar determinadas ventajas
impositivas genéricas o específicas, según el sector de que se trate.
En consecuencia, el valor de la empresa deberá calcularse teniendo en cuenta los
flujos de tesorería que contendrán la paulatina recuperación de los capitales invertidos
revertibles en un horizonte temporal igual al período de concesión de los activos que se
hayan de revertir, ya que desde ese momento los bienes en cuestión han dejado de ser
rentables para la empresa concesionaria.

1.5 EL DIAGNÓSTICO Y LAS PREVISIONES DE RESULTADOS.

1.5.1 Las fuentes de información según el contexto de la transacción.
Caso de una negociación privada
Se puede ganar tiempo en una negociación de una empresa si se preparan
anticipadamente, ciertos documentos e informaciones:
- Obtención de los principales documentos de la empresa a valorar
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Documentos a solicitar por el experto
- Estados Financieros de los últimos tres años con sus anexos
- Copias de las declaraciones fiscales
- Planos de los terrenos y edificios
- Ultimas peritaciones de seguros
- Cantidad de inventarios disponibles con su respectiva antigüedad.
- Fotocopias de acuerdos técnicos, comerciales.
- Fotocopias de contratos de préstamos, finanzas, entre otros.
- Catálago de productos y precios
- Distribución del capital social
- Estatutos de la sociedad
- Ultima acta de la Junta General de Accionistas
- Composición del activo fijo: bienes muebles e inmuebles
- Ultimo informe de auditoría
- Distribución de los gastos administrativos
- Fotocopia de los contratos laborales
- Lista de marcas y patentes que pertenezcan a la empresa y de las que pertenezcan a
personas privadas.
- Otros documentos que se estimen convenientes

- Visita a los establecimientos

Es importante que un representante del comprador o de la persona que realiza la

valoración inspeccione todos los bienes, en la visita se puede ver por ejemplo si en un
terreno existe alguna prohibición de construir, medios de transporte, se puede observar
la antigüedad, instalaciones, naturaleza de las construcciones. La visita permite tener
una visión sobre el estado de las máquinas, niveles de utilización, productos que se
estén elaborando en ese momento, etc.

- Obtención de datos útiles para estimar el valor de los activos y pasivos

- Análisis detallado del balance. Conseguir una explicación del contenido de las
partidas
- Total de inversiones y desinversiones de los últimos años
- Duración de la vida técnica de los activos fijos tangibles
- Inventarios, métodos de valoración, antigüedad
- Cuentas por cobrar de dudoso cobro
- Información sobre patentes, licencias concedidas
- Compromisos no recogidos en el balance

- Obtención de datos útiles para la estimación del estado de resultados

- Análisis y explicación del estado de pérdidas y ganancias. Anexos.
- Análisis de la remuneración de los directivos, remuneraciones en especie y ventajas
anexas
- Análisis de los gastos discrecionales
- Provisiones
- Trabajos de la empresa para ella misma
- Política de depreciaciones y amortizaciones
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Caso de una inversión en bolsa

La principal fuente de información está constituida por los analistas financieros, en
especial los que laboran en las casas de valores, ellos recurren a las siguientes fuentes:
- Fuentes habituales
 Estados financieros , informes, memorias de las empresas
 Entrevistas con directores y ejecutivos
 Periódicos y revistas
 Estudios publicados por ejemplo de bancos
 Informes bancarios

- Fuentes excepcionales:
 Expertos en el área comercial y tecnología
 Competidores
 Relaciones en la profesión

1.5.2 El Diagnóstico
Una parte fundamental en el proceso de valoración de una empresa es el diagnóstico
que consiste en determinar la situación actual de la empresa, de su sector y de su
entorno, con el objetivo de establecer fortalezas, oportunidades, debilidades y amenazas
en el desarrollo de la actividad empresarial.
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EL MACROAMBIENTE:
Dentro del macroambiente se analizan aspectos como:
- Factores económicos: PIB, tasa de inflación, tasa de interés, tipo de cambio, nivel
de ingreso, balanza de pagos, riesgo país.
- Factores Tecnológicos: Adelantos y aplicaciones tecnológicas, disponibilidad de
infraestructura, nivel de la industria.
- Factores sociales y culturales: Creencias, valores, estilo de vida, clases sociales,
costumbres y tradiciones
- Factores políticos y legales: Legislación, situación política, relaciones
gubernamentales, papel del estado en la sociedad.
- Factores demográficos: tasa de natalidad/ mortalidad, distribución, clasificación
de la población.
- Factores Ecológicos: Conformación regional, clima, ecología.
EL MICROAMBIENTE:
Se analiza las tendencias y características del entorno más cercano:
- Competidores actuales: Tipo (industria, categoría, marca), cuántos son en el
mercado, estrategias de diferenciación, estrategias competitivas (precios,
publicidad, fuertes, agresivos, etc.), hay que evaluar si el sector es antiguo, caduco
si crece o no crece, si los competidores son grandes, medianos o pequeños, tamaño
del mercado, economías de escala, costos de la industria.
- Competidores potenciales: Atractividad del segmento de mercado, barreras de
ingreso (capital, costos, economía de escala), represalias comerciales
- Productos sustitutos: Precios respecto a nuestro producto, calidad que ofrece la
competencia, innovaciones tecnológicas
- Balance de Poder empresa- Comprador: Volumen de Ventas, clientes actuales y
potenciales, comportamiento del consumidor, necesidades, características
personales, la clientela es un auténtico activo empresarial susceptible de ser
valorado por separado, preferencias en base a costos, grado de integración vertical,
si los productos que se venden son estándar o diferenciados, la importancia del
producto en el desembolso del consumidor
- Poder de negociación empresa - Proveedor: Concentración de proveedores,
importancia del producto que surten, fuentes de abastecimiento y manejo del precio
y calidad de parte del proveedor. líneas de producto, lugar de origen, condiciones
de venta, canales de distribución, costo/calidad

ANALISIS INTERNO:
Corresponde al análisis operacional de la empresa:
- Capacidad Directiva y organización: Estilo de dirección, estructura
organizacional, cultura empresarial
- Posición con respecto al riesgo
- Relaciones con terceros (imagen pública)
- Capacidad Competitiva: permiten medir el grado de intensidad de penetración en
el mercado, posibilidades de expansión, diversificación de productos y de
mercados, características de los productos de la empresa y su antigüedad, el
porcentaje sobre su cifra de ventas que representa cada uno de sus productos y
proyección de ventas, marketing
- Capacidad Tecnológica/Productiva: realizar un inventario detallado de la
maquinaria e instalaciones, acompañado de información sobre el grado de
depreciación, productividad y especialización de cada uno de los activos fijos, se
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debe también valorar la experiencia, grado y calidad de la tecnología empleada por
la empresa a ser valorada, establecer de qué manera la empresa controla el ritmo de
cambio tecnológico. Con respecto a producción analizar la estructura de costos,
control de calidad, productividad, seguridad e higiene, etc.

- Capacidad del talento humano: El funcionamiento de una empresa y la

productividad de la misma depende de sus recursos humanos. El personal, el
equipo, la organización y las técnicas de gestión forman parte del “fondo de
comercio”- Good Will, y son los que hacen que los recursos invertidos sean
rentables.
Se debe investigar la composición de nómina, la política laboral relacionada con las
remuneraciones, condiciones de trabajo, productividad, clima laboral, eficiencia del
equipo directivo, grado de ausentismo existente en la empresa, número de días de
huelga en los últimos años, métodos de reclutamiento de personal, sistemas de
incentivos, en el caso de adquisiciones de empresas se debe tener en cuenta el costo
ligado a la reorganización del factor humano (indemnizaciones por despido,
jubilaciones anticipadas, etc. )
- Capacidad Financiera: se analiza posteriormente
- Factores de orden jurídico y fiscal: Realizar un examen de los estatutos de la
sociedad para conocer como se realiza el reparto de dividendos, para detectar si
existe alguna limitación para la cesión de acciones, existencias de privilegios
otorgados a ciertos accionistas, la forma como se encuentra repartido el capital
social, analizar los contratos contraídos por la empresa (Leasing, préstamos,
acuerdos con otras empresas, patentes y otros), así como garantías otorgadas,
conocer si existen pólizas de seguros sobre bienes u operaciones concretas de la
empresa y la situación de la empresa en el plano fiscal.
-

1.6 Establecimiento de las perspectivas de resultados

De los puntos analizados es preciso retener lo más importante del sector, luego
es necesario obtener un juicio global de la empresa, es preciso destacar las
TENDENCIAS, que a la vista del diagnóstico, pueden afectar en sentido positivo o
negativo a los resultados futuros como por ejemplo:
- Baja previsible en el precio de venta
- Ganancias por productividad
- Aumento o disminución del precio de una materia prima
- Nuevas normas

Dos casos se presentan entonces:

1. La empresa facilita previsiones de resultados a mediano plazo, el diagnóstico
debe permitir verificar la probabilidad de realización.
2. La empresa no facilita las previsiones, por lo que el inversor deberá hacer sus
propias previsiones.

El método menos arriesgado y más sencillo consiste en prolongar las tendencias del
pasado introduciendo las correcciones sugeridas por el diagnóstico y los cambios del
entorno conocidos o esperados que puedan afectar a algunos aspectos importantes de la
marcha de la empresa.
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El aumento de modelos de previsión va en aumento. Las facilidades otorgadas por la
informática, son al respecto, de gran utilidad.
La modelización de las proyecciones se hace sobre la base de modelos que van desde la
máxima simplicidad a la mayor complejidad:
- Modelos basados sobre la proyección de las tendencias del pasado con
adaptaciones.
- Modelos que integran la toma en consideración de las previsiones de ventas.
- Modelos basados sobre índices de estructura del estado de pérdidas y ganancias.
- Modelos basados sobre correlaciones.
- Modelos que integran análisis estratégicos.

BIBLIOGRAFÌA UTILIZADA

TITULO AUTOR EDICIÓN AÑO IDIOMA EDITORIAL

1. Valoración Sheridan Titman – PRIMERA 2009 Español PEARSON

John D. Martin
2. Métodos de Pablo Fernández PRIMERA 2008 Español IECE business School-
Valoración de Universidad de Navarra
empresas
3. Guía de Valoración de Miguel Sanjurjo y SEGUNDA 2003 Español Pearson Education S. A.
empresas Mar Reinoso
4. Asset Pricing for Samru Altyg and PRIMERA 2008 Inglés Cambridge University
Dynamic Economies Pamela Labadie Press
5. Aplied Valued Joseph Calandro Jr. PRIMERA 2009 Inglés McGraw-Hill
Investing
6. Investment Valuation Aswath Damodarán SEGUNDA 2002 Inglés Wiley Finance
7. Equity Valuation for Jim Kelleher PRIMERA 2010 Inglés McGraw-Hill
Analysts & Investors

Fecha de actualización: 18 de abril de 2018