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ANÁLISIS Y SELECCiÓN
DE INVERSIONES
1. Introducción
2. Concepto de inversión
Por inversión se entiende, desde el punto de vista privado, la adquisición de los ac-
tivos necesarios para el desarrollo de la actividad empresarial. Esta adquisición lleva
implícita la inmovilización, durante un período de tiempo, de los recursos necesarios
para su puesta en funcionamiento. Toda inversión da lugar a una renuncia presente a
cambio de los resultados que en el futuro esperan obtenerse de la misma.
Un proyecto de inversión es una propuesta de inversión ya que aún no se ha mate-
rializado.
Supóngase un agricultor que decide poner en regadío una finca para cultivar maíz.
Se llevan a cabo estudios de análisis de suelos y estudios climáticos para comprobar
que puede sembrarse maíz así como conocer las necesidades hídricas y de fertilizantes.
195
Economía de la empresa agroalimentaria
196
Análisis y selección de inversiones
4. Perfil de la inversión
(*) El situar la reposición de equipos en cuarto lugar no implica que su realización se corresponda necesa-
riamente con la finalización de la fase III y el comienzo de la V. Lógicamente, según las características
del proyecto se llevará a cabo en uno u otro momento del tiempo
197
Economía de la empresa agroalimentaría
R¡
111 IV V
VI
11
R¡
Dicho perfil viene definido por flujos de caja negativos durante los primeros
(debidos al desembolso inicial y período improductivo), seguidos de flujos de
sitivos y crecientes, hasta alcanzar la plena producción, para finalmente
consecuencia de una disminución en el rendimiento de los frutales. Este decrecim
de los flujos de caja se ve amortiguado en el último año por los cobros extraordin
que genera la venta de los elementos de la inversión por su valor residual.
198
Análisis y selección de inversiones
Período improductivo
Especies consideradas (número de años)
Manzano ................................................. 4
Peral ........................................................ 4
Melocotonero .......................................... 4
Ciruelo .................................................... 4
Albaricoquero ......................................... 4
Cerezo ..................................................... 6
Almendro ................................................ 5
Avellano .................................................. 4
Nogal ...................................................... 7
Higuera ................................................... 8
Níspero ................................................... 2
Aguacate ................................................. 3
Chirimoyo ............................................... 7
Platanera ................................................. I
Esparragueras ......................................... 2
Lúpulo .................................................... 2
Olivar...................................................... 6
Viñedo .................................................... 3
Naranjo (dulce y amargo) ....................... 5
Mandarino .............................................. 5
Limonero ................................................ 5
Pomelo .................................................... 5
Años
199
Economía de la empresa agroaíítnentaria
Como puede observarse, en los primeros años los flujos de caja son negativos (debi-
dos al desembolso inicial), seguidos de flujos de caja positivos, en un principio crecien-
tes (por el aumento progresivo de la producción) y posteriormente constantes, para fina-
lizar con un flujo de caja de mayor cuantía dado que la productividad es constante y se
produce un cobro extraordinario por la venta de los activos residuales el último año.
R¡
Años
R¡
Años
A diferencia del caso anterior, en la mayor parte de los proyectos industriales se ge-
nera un flujo de caja negativo en la Fase IV, debido al enorme desembolso que requie-
re la renovación de activos cuya vida útil es inferior a la vida de la inversión.
200
Análisis y selección de inversiones
t-------<-----
• Clima de los negocios •
Condicion es de
la cerna nda o
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I Objetivos
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201
Economta de la empresa agroalintentaría
Las inversiones pueden clasificarse atendiendo a distintos criterios. Entre ellos ca-
be diferenciar:
a) Según los efectos que la inversión produce en el tiempo.
Inversiones a corto plazo. Son aquellas que influyen en el desarrollo de la
actividad normal de la empresa, dentro de un período de tiempo, general-
mente, el ejercicio económico.
Inversiones a largo plazo. Son todas aquellas que influyen en los resulta-
dos de la empresa durante un período de tiempo superior al del ejercicio
económico. Estas inversiones, por su repercusión en los resultados futuros
de la empresa, requieren un proceso de decisión más lento, meditado y en
el que deben considerarse un mayor número de variables. Estas inversio-
nes están estrechamente ligadas al concepto de dimensión óptima.
b) De acuerdo con la función que desempeñan en la empresa.
Inversiones de renovación o de mantenimiento. Son aquellas que no pro-
ducen aumento en la capacidad productiva, ni modifican la calidad o dise-
ño de los productos, ni reducen costes de producción, aunque son necesa-
rias para mantener los niveles de producción y calidad programados.
Inversiones de expansión. Son todas aquellas que contribuyen a incremen-
tar la capacidad de producción de la empresa., de productos actuales o de
nuevos productos. Pueden diferenciarse dos tipos:
• Nueva producción: Nuevos centros de producción, independientes, con
nuevos productos.
• Aumento de la capacidad: Mayor cantidad de productos, sobre centros
ya existentes o nuevos centros.
Inversiones de modernización o mejora. Son aquellas inversiones que no
producen incremento de la capacidad de producción, sino mejora de la ca-
pacidad técnica y diseño de los productos y una reducción de los costes de
producción.
Inversiones estratégicas. Su finalidad es afianzar a las empresas en el mer-
cado en el que compiten.
Otras. Gestión, ambientales y de seguridad, sociales y de imagen, investi-
gación y desarrollo, etc.
e) De acuerdo con las relaciones que existen entre las inversiones.
Complementarias. Son aquellas inversiones que tienen una ejecución o re-
alización facilitada por la de otra. En el caso de que una inversión exija la
realización de la otra, se habla de inversiones acopladas.
Sustitutivas. Cuando la realización de una inversión dificulta la realización
de las restantes. Si la aceptación de una de ellas imposibilita la realización de
la otra, se habla de inversiones incompatibles o mutuamente excluyentes.
Independientes. Si la realización o ejecución de dos o más inversiones no
guarda entre sí ninguna relación.
202
Análisis y selección de inversiones
203
Economía de la empresa agroalimentaría
(1 + r)'
Una vez que se han determinado los parámetros que caracterizan el proyecto de in-
versión, es conveniente recogerlos datos en un cuadro que sistematice la información
para poderaplicarlos diferentescriterios de selección de manera más fácil.
204
Análisis y selección de inversiones
Flujos
Años K COBROS PAGOS de caja
Ordinarios Extraordinarios Total Ordinarios Extraordinarios Total
l 2 3 4 5=3+4 6 7 8=6+7 9=S-8
O Ka C" Ca Ro
1 K, COI C, POI P" P, R,
2 K, Ca, C, P02 Px2 P, R,
La primera columna recoge los períodos de tiempo en que se ha dividido la vida útil.
En la columna 2 se anota el pago de la inversión. Puede que sea todo el desem-
bolso en el momento inicial (K o) o bien que se fraccione.
Los cobros se deben diferenciar, los ordinarios y los extraordinarios (columna 3
y 4) porque, además de clarificar el concepto que 10 genera, a veces la inflación
afecta de diferente manera a unos y a otros. La suma de ambos son los cobros tota-
les (columna 5).
Los pagos, por los mismos motivos, se diferencian en ordinarios, extraordinarios y
totales (columnas 6,7 Y8).
En la columna 9 se anotan los flujos de caja (R) como diferencia entre los cobros
tolales y los pagos totales.
205
Economía de la empresa agroalbnentaría
206
Análisis y selección de inversiones
Los criterios más adecuados son, lógicamente, los que tienen en cuenta la cronolo-
gía de los flujos de caja y, entre ellos, hay que destacar:
Este criterio tiene en cuenta la cronología de los flujos de caja generados por cada
inversión, aunque no tiene en cuenta el pago de la inversión. Con este criterio no se de-
termina ni la rentabilidad absoluta ni la rentabilidad relativa, sino que se mide la suma
actualizada de los flujos de caja originados por la inversión. Su expresión es:
R
VA=) J.
;; (1 + r)'
Este criterio recibe en la literatura especializada los nombres de valor capital, valor
actualizado y plusvalía de la inversión. Fue inicialmente definido por Schneider en
1944.
Desde el punto de vista operativo el VAN expresa el valor actualizado de todos los
rendimientos financieros generados por la inversión, es decir, la ganancia total o renta-
bilidad absoluta a precios actuales.
La expresión de este criterio es:
207
Economía de la empresa agroalimentaria
o
Su interpretación económica es la rentabilidad media que proporciona una
sión a los fondos en él invertidos, a lo largo de su vida, suponiendo que, para el
de fondos generados por el proyecto y no empleados en él, se obtiene una rentabilidad
igual a la TIR durante el período que dura la inversión.
A diferencia del criterio VAN, en este caso el tipo de actualización Aes la mcogm,
ta que define la rentabilidad relativa de la inversión y permite, por tanto, comparar
versiones con desembolsos iniciales muy diferentes.
Desde el punto de vista de este criterio, sólo interesa ejecutar aquellas inversiones
que tienen una TIR superior al coste del capital, es decir, mayor que r. En caso de
rarquizar varias inversiones, es preferible aquella que mayor TIR genere.
Al igual que el VAN, presenta algún inconveniente, tanto desde el punto de
operativo como desde el punto de vista conceptual. En el primer caso la dificultad
centra en la resolución de una ecuación de orden n (siendo el número de años que
consideran de vida útil de la inversión) lo que exige un proceso de cálculo no siempre
sencillo. Desde el punto de vista conceptual las debilidades se centran en las hipótesis
de reinversión de los flujos de caja y en la posible existencia de tasas de retorno
tiples.
En base a su planteamiento puede considerarse que los criterios VAN y TIR
emplearse como criterios complementarios y no como criterios alternativos.
208
Análisis y selección de inversiones
La expresión es:
R. K
¿ __
11
J_. _ ) '
ni
j.
j=' (J +r)1 ;:;;; (1 +r)1 VAN
ni K. =1{
)' _ _
J _.
;:;;; (1 +r)1
Este criterio mide la ganancia generada por cada unidad monetaria de capital inver-
tido. Es, por tanto, un índice de medida de la rentabilidad relativa de las inversiones.
-K+--
R,
1
1+ r
2
R,2 R
-K+--+
1 +r (1 + r)2
3 -K+--+
R,2 R R,
+
1+ r (1 + r)2 (1 + r)'
209
Economía de la empresa agroalimentaria
El primer año en el que los flujos de caja acumulados y actualizados sean positi-
vos, después de haberdescontado la inversión, indicael año en que se ha recuperado la
inversión.
11. Ejemplo
Sea una inversión cuyo pago de la inversión K es de dos millones y cuyo desem-
bolso es de uno en el momento inicial y otro en el primer año. Los cobros son de
1.600.000 y los pagos de 500.000, durante los seis años que dura la inversión. El tipo
de actualización considerado como correctoes el 6%.
Se pide analizar la inversión según los criterios usualmente conocidos.
Lo primero que se hace es elaborar el cuadro de flujos de caja.
O 1.000.000
1 1.000.000 1.600.000 500.000 1.100.000
2 1.600.000 500.000 1.100.000
3 1.600.000 500.000 1.100.000
4 1.600.000 500.000 1.100.000
5 1.600.000 500.000 1.100.000
6 1.600.000 500.000 1.100.000
b) Relación Beneficio/Inversión:
Q = VAN =__-'-_,-,-,;;=-=_
3.465.660
1,78
K 1.000.000 + 1.000.000
(l + 0,06)
e) Plazo de recuperación.
Año O = -1.000.000 < O.
100.000
Año I = -1.000.000 +
(l + 0,06)
<o
100.000 + 1.100.000 > O
Año 2 = -1.000.000 +
(l + 0,06) (l + 0,06)2
210
Análisis y selección de inversiones
d) Criterio de la TIR.
100.000 1.100.000 1.100.000 1.100.000
1.000.000 = + + + +
l+A (1 + A)2 (1 + A)' (1 + A)4
1.100.000 1.100.000
+ +
(1 + Al' (1+
despejando A se tiene:
A= 0,65
es decir, una TIR del 65%.
Uno de los supuestos en los que se ha basado hasta ahora el análisis, el supuesto 3
concretamente, era que tanto los cobros como los pagos iban a permanecer constantes
a lo largo de la vida de la inversión. Sin embargo. se sabe que este supuesto se aleja de
la realidad y que existen tensiones inflacionistas en los precios que hacen que los flujos
de caja no sean constantes.
Antes de estudiar el efecto de la inflación en el análisis de inversiones. conviene
recordar el concepto.
Se entiende por inflación el aumento continuado y sostenido en el nivel general de
precios en una economía a lo largo de un período de tiempo. Si bien es cierto que algu-
nos autores se refieren a ella como la disminución del poder adquisitivo de la moneda
corriente del país. se entiende que es más bien una consecuencia, es decir, el efecto que
produce.
Por ejemplo, para adquirir un determinado bien en el momento t es necesario una
cierta cantidad de dinero X. En el momento t + 1 para comprar el mismo bien se nece-
sita más cantidad de dinero dado que han subido los precios, esto es, ha habido infla-
ción. Consecuencia: debido al incremento de los precios. con la cantidad X de dinero
se puede comprar menos cantidad del bien, o lo que es lo mismo, se ha perdido poder
adquisitivo.
La inflación se mide a través de los índices de precios siendo el más conocido el
Indice de Precios al Consumo (IPC) que indica la variación porcentual de los precios
en relación a un año tomado como base. En España. y en todos los países de occidente,
el IPC se determina anualmente tomando como base el año anterior y como promedio
ponderado de las variaciones que experimentan los precios de un conjunto de bienes y
servicios. Por eso, es importante distinguir entre la inflación general del país y la que
experimenta un producto o grupo de productos o servicios. Por ejemplo, la inflación
del país es del 2%; sin embargo, la materia prima de la que se abastece la empresa H ha
subido su precio el 2,8% y el producto que elabora el 3%.
211
Economia de la empresa agroalimentaria
Nótese que la inflación general del país también afecta al pago de la inversión.
Por otro lado, la Tasa Interna de Rendimiento (TIR) vendrá dada por la ecua-
ción:
donde le es la TIR.
En el ejemplo del epígrafe 11, si se espera una inflación del 2% anual, sería:
212
Análisis y selección de inversiones
a) VAN:
b) TIR:
K=O
o bien:
de donde:
Así, si se obtiene una TIR aparente del 40% y el grado de inflación es del 3%, la
TIR real será:
0,40 - 0,03
A= = 0,3592 = 35,92%
1 + 0,03
213
Economía de la empresa agroalimentaria
Como es lógico si la inflación general del país, Ag , coincide con el incremento anual
de los flujos de caja, las fórmulas resultantes coinciden con las del modelo clásico.
También se puede introducir en el análisis el efecto de la inflación en los modelos
de decisión de inversiones en términos de elasticidad. La elasticidad de los flujos de
caja con relación al IPC se expresa como:
1 + Ar
E=--
1 +Ag
Ymide la variación de los flujos de caja al variar el Indice General de Precios.
Si E es mayor que 1, la inflación afecta favorablemente a la inversión. Si es menor
que uno la influencia es negativa y, por último, si es igual a la unidad la inflación no
afecta a las decisiones.
Sin embargo, normalmente la inflación afecta de diferente manera a los cobros que
a los pagos. Si se identifica a f..c como el incremento anual de los cobros y a Ap el de los
pagos, la fórmula del VAN sería:
En este caso pueden definirse las elasticidades de los cobros y de los pagos respec-
to al Il'C como;
214
Análisis y selección de inversiones
a los valores de uno de los criterios de inversión y las variables independientes a las
tasas de inflación y descuento.
Kmáximo = ¿ ---'--.,.
j=]
R¡ " Rj
-K + - - + )' --'--o- > O
l+r j:2 (1 + r)!
215
Economía de la empresa agroalimentaria
Ejemplo
Un proyecto de inversión viene caracterizado por los siguientes datos:
• K = 2.000.000.
• TI = 3 años.
• R = 1.000.000.
Para un tipo de interés r = 10%, el VAN del proyecto es:
216
Análisis y selección de inversiones
Como puede observarse en este ejemplo se han de determinar 8 VAN, 8 TIR, etc.,
siguiendo las ocho ramas del árbol y que bien podrían haber sido más si se estimara
conveniente.
De esta manera se da todo un abanico de posibilidades y los resultados de cada una
de ellas con lo que el elemento decisor dispondrá de información suficiente sobre la
viabilidad de la inversión.
siendo: s:::: r + p.
Un procedimiento alternativo consiste en corregir, en función del riesgo, los flujos
de caja esperados. El flujo esperado de cada período se multiplica por un coeficiente
a (que toma valores entre Oy 1) Ycuyo valor depende del riesgo inherente al flujo del
período i. El valor de (¡ será inversamente proporcional al riesgo del flujo de caja.
Es este caso, el VAN se calcula como:
al R¡ a2 R? a n Rn '" aj Rj
VAN = -K + + , + ... + --;-:-"--"::- = -K + L
(1 + r) (1 + r)- (1 + r)" jo] (1 + rJi
217
Economía de la empresa agroalimentaria
Una tercera alternativa consiste en sustituirlos flujos de caja del período por el in-
tervalo de confianza (Rj ± AaRj), y considerando la situación más desfavorable, que es
cuandose considerael extremo inferior del intervalo, se tiene para los flujos de caja:
Rj
siendo: s> r
(1 + s)!
Ejemplo
Se desea realizar unadeterminada inversiónde las siguientes características:
• Desembolso inicial: 1 millón de euros a desembolsar a partes iguales entreel año
O y el año l.
• Vida útil: 3 años.
• Los rendimientos de los años de vida útil, en miles de euros, son:
218
Análisis y selección de inversiones
oi = (300 - 410)' x 0,2 + (400 -410)' x 0,5 + (500 - 410)2 x 0,3 = 4.900 x 106
=(400 - 490)2 x 0,3 + (500 - 490)2 x 0,5 + (600 - 490)2 x 0,3 =4.900 x 106
= (500 - 600)2 x 0,3 + (600 - 600)2 x 0,5 + (700 - 600)2 x 0,3 = 6.000 x 106
y a partir de aquí:
01 = Y 4.900 = 70
o, =Y4.900 =70
03 = Y 6.000 = 77,45
219
Economía de la empresa agroalimentatía
versiones sean mutuamente excluyentes y tengan distinta duración, cabe hacer los si-
guientes planteamientos:
a) Considerar como vida de las inversiones el m.e.m. de la duración de las inver-
siones consideradas.
b) Considerar una duración ilimitada de las mismas.
e) Calcular el coste anual equivalente de las mismas.
Ejemplo
15 30
VANA = - + - - - 25 = 1343
1,1 U' '
VAN 20
B 1,1 1,12 1,13 1,14 '
220
Análisis y selección de inversiones
10 10 20 20
Inv B = - - + - - 2 + - - , + - - 4 - 30 = 16,042
1,1 1,1 1,1 1,1
1
1 ___1_ ) = 77,382
1,]2
VANa
Inv B = VANB + + ... =VANB(I+_1_ + ...)=
1,14 1,1 4
=VANB( II )=50,608
1---
1,14
VANA
I I
--+--
1,1 U'
VANB
l I I l
--+--+--+--
1,1 U' U' 1,14
221
Economía de la empresa agroalimentaría
• Tempranilla 209.900 m2
Los patrones a emplear son 804, con una densidad de plantación de 2.976 cepas/Ha
(con un marco de plantación de 2,4 x 1,4 m) consiguiendo una densidad real de planta-
ción de 2.709 cepas/Ha.
La producción, en kg/Ha, de la parcela es la que sigue:
• Año 1 .
• Año 2 .
• Año 3 . 5.000
• Año 4 . 8.500
• Año 5 . 11.000
• Año 6 . 14.000 (plena producción)
Inversión
222
Análisis)' selección de inversiones
Pagos de explotación
a) Pagos ordinarios
Año 3:
• Mano de obra . 21.000
• Medios de tracción y equipos alquilados . 1.500
• Materias primas y utillaje . 15.000
Conservación y mantenimiento . 5.000
• Otros . 4.000
TOTAL . 46.500
Año 4:
• Mano de obra .. 22.000
• Medios de tracción y equipos alquilados . 2.000
• Materias primas y utillaje . 12.000
• Conservación y mantenimiento . 5.000
• Otros . 4.000
TOTAL . 45.000
Año 5:
• Mano de obra . 23.000
• Medios de tracción y equipos alquilados . 1.800
• Materias primas y utillaje . 10.000
• Conservación y mantenimiento .. 5.000
• Otros . 4.000
TOTAL . 43.800
223
Economía de la empresa agroalimentaria
Allo 6:
• Mano de obra . 25.000
Medios de tracción y equipos alquilados . 2.000
• Materias primas y utillaje . 10.000
Conservación y mantenimiento . 5.000
• Otros . 4.000
TOTAL . 46.000
En los pagos anteriores van incluidos los de abonado, que aunque se efectúan en
los años impares se han dividido a partes iguales entre los pares e impares con objeto
de simplificar el proceso de cálculo.
Cobros de explotación
Los cobros existentes son los de la ventade uva de cadacampaña cuyo preciose ha
estimado en 0,5 €/kg Y como cobros extraordinarios los de ventade la maquinaria que
se sustituye
a) Cobros ordinarios:
• Año 1: .
Año 2: .
• Año 3: . 52.250
• Año 4: . 88.825
• Año 5: . 114.950
Año 6: . 146.300 (idénticos valores años sucesivos)
224
Análisis y selección de inversiones
b) Cobros extraordinarios:
• Año 11: - Venta de maquinaria . 4.080
• Año 13: - Venta de maquinaria . 420
• Año 14: - Venta de maquinaria . 1.200
• Año 15: - Venta de maquinaria . 400
• Año 16: - Venta de maquinaria . 1.500
• Año 21: _ Venta de maquinaria . 4.080
• Año 25: - Valor de caseta y nave . 8.400
- Valor de electrificación .. 1.000
- Valor de espalderas .. 4.200
- Valor maquinaria . 38.802
TOTAL . 52.402
O 7.000 - - - - -7.000
1 361.000 - - 3.240 - -364.240
2 42.000 - - 3.240 - -45.240
3 7.000 52.250 - 49.740 - 2.510
4 - 88.825 - 48.240 - 40.585
5 - 114.950 - 47.040 - 67.910
6 - 146.300 - 49.240 - 97.060
7 - 146.300 - 49.240 - 97.060
8 - 146.300 - 49.240 - 97.060
9 - 146.300 - 49.240 - 97.060
10 - 146.300 - 49.240 - 97.060
11 - 146.300 4.080 49.240 40.800 60.340
12 - 146.300 - 49.240 - 97.060
13 - 146.300 420 49.240 4.200 93.280
14 - 146.300 1.200 49.240 12.000 86.260
15 - 146.300 400 49.240 4.000 93.460
16 - 146.300 1.500 49.240 15.000 83.560
17 - 146.300 - 49.240 - 97.060
18 - 146.300 - 49.240 - 97.060
19 - 146.300 - 49.240 - 97.060
20 - 146.300 - 49.240 - 97.060
21 - 146.300 4.080 49.240 40.800 60.340
22 - 146.300 - 49.240 - 97.060
23 - 146.300 - 49.240 - 97.060
24 - 146.300 - 49.240 - 97.060
25 - 146.300 52.402 49.240 - 149.462
(") Enlospagos están incluidos losdebidos a la disminución de loscobros quedejan deobtenerse por lasituación inicial.
225
Economía de la empresa agroalimentaria
TIR= 14,66%
Lo que permite afirmar que la rentabilidad relativa, medida por la TIR, es del
14,66% y la rentabilidad absoluta, medida por el VAN, va decreciendo a medida que
aumenta el tipo de actualización. Análoga situación se da para los criterios B/l, que
disminuyecuando aumenta el tipo de actualización y pay back que aumenta cuandolo
hace el tipo de actualización.
226
Capítulo 8
LA PRODUCCiÓN
EN LA EMPRESA
AGROALIMENTARIA
227