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La décision de financement
chez l'entreprise

Fatiha Regragui
Oeuvre publiée sous licence Licence Art Libre (LAL 1.3)
En lecture libre sur Atramenta.net

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Chapitre1 Le financement des entreprises

3
Chapitre2 La politique de dividende

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Chapitre 3 La politique d’emprunt

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 Introduction La décision de financement

Après la décision d’investissement, fondée sur les critères

d’évaluation des projets tels que la VAN, figure la décision de
financement.
La mission du gestionnaire financier se voit aussi stratégique à ce
niveau dans la mesure où il doit étudier la modalité de financement
susceptible de garantir l’avancement de l’entreprise.
-L’entreprise doit –elle investir son bénéfice dans l’entreprise
ou le verser en dividende ?
-L’entreprise doit- elle émettre des actions ou emprunter ?

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 Chapitre 1 Le financement des sociétés

I- Les différentes modalités de financement

* Le financement à long terme
-les capitaux permanents (financement par fonds propres ou quasi-
fonds propres) et financement par capitaux étrangers
1- Financement par fonds propres ou quasi fonds propres
a) Les fonds propres d’origine interne :
L’autofinancement est le surplus monétaire d’un exercice affecté
pour le financement de la croissance.
Il y a une différence entre l’autofinancement de maintien formé
des dotations aux amortissements et provisions et l’autofinancement
de croissance formé des bénéfices mis en réserve.
b) Les fonds propres d’origine externe
Soient des augmentations de capital souscrites par les anciens ou
les nouveaux actionnaires.
Considéré apport que les augmentations de capital par apport en
numéraire ou en nature et exclues les augmentations liées aux
incorporations des réserves ou aux conversions de créances.
Sur le plan juridique, c’est l’assemblée générale extraordinaire qui
décide l’augmentation du capital, le capital social doit être libéré au
moins à hauteur de 25 %, le reste doit être libéré dans 5 ans.
La prime d’émission est directement libérée. Les anciens
actionnaires bénéficient d’un droit de souscription préférentiel
exprimant leur droit sur les réserves anciennes, mais ce droit peut
être négocié.
Si l’entreprise fait appel public à l’épargne pour l’augmentation

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du capital, les coûts et les formalités administratives sont lourds.
Pour l’augmentation du capital en nature, l’évaluation des apports
se fait par le commissaire aux apports et par l’assemblée générale
extraordinaire.
Chaque action émise porte :
- Une valeur nominale
-Un prix d’émission qui doit être inférieur au prix d’émission de
l’action ancienne, si non le souscripteur choisira l’ancienne.
On parle de la parité de souscription qui fixe le besoin de
l’entreprise en capitaux comme étant le rapport entre le nombre des
actions émises et le nombre des actions anciennes.
Plusieurs types d’actions existent sur le marché :
-Le capital risque avec la participation des établissements
spécifiques au capital pour une durée limitée jusqu’au
développement de l’entreprise ciblée ;
-Le rachat d’une entreprise par des salariés qui constituent une
société Holding pour le rachat de plus de 50 % des droits de vote de
l’entreprise ciblée avec l’aide de l’Etat sur le plan financier et fiscal;
-l’Achat d’actions pendant une période donnée;
-La conversion d’obligations en actions ou par souscription
d’actions par le biais des obligations.
Dans le cadre de la modalité de financement externe, on peut
toujours citer les primes et subventions présentées par l’Etat.
c) Quasi fonds propres
Les prêts participatifs accordés par les banques notamment aux
PME dont la rémunération est fixe et variable selon le résultat de
l’entreprise.
-Les titres participatifs relatifs aux entreprises publiques ;
-Les titres subordonnés de dernier rang quant à leur
rémunération ;
-Les avances en comptes courants d’associés : c’est un apport des
associés dont la rémunération est indépendante de l’activité et des
résultats de l’entreprise, elles intéressent surtout la PME (le montant
doit être inférieur au capital social).
2- Le financement par capitaux étrangers
-Emprunts indivis ;

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 -Obligations ;
-Obligations convertibles en actions (les actionnaires doivent
renoncer au droit préférentiel de souscription sur les actions contre le
droit de souscription aux actions convertibles) ;
-Obligations avec bons de souscription en action (ces bons
autorisent la souscription à l’augmentation du capital à une date fixe
et à un prix fixe) ;
- Autres obligations ;
-Crédit bail (mobilier et immobilier).
*Le financement à Court terme
Billets de trésorerie, bons de caisse, ….
II- Les instruments de financement
1- Les actions ordinaires
Le montant du capital qu’une entreprise a le droit d’émettre se
nomme capital autorisé limité au nombre d’actions.
Une action a une valeur nominale (sans valeur nominale, le capital
est égal à l’ancienne valeur nominale).
Une action a l’obligation d’être libérée, c’est-à-dire que son prix
soit acquis.
L’action peut bénéficier d’une prime, c’est-à-dire d’un excédent
sur sa valeur nominale.
Un actionnaire est le propriétaire de l’entreprise, il détient encore
le contrôle des affaires de l’entreprise.
Or, ce contrôle est limité a un droit de vote en personne soit par
procuration lors de l’élection des membres du conseil
d’administration.
Si l’élection se passe à la majorité simple, chaque administrateur
fait l’objet d’un vote séparé et les actionnaires se voient attribuer un
vote pour chaque action.
Si l’élection se fait par droit de vote cumulatif, les administrateurs
font l’objet d’un vote en commun et les actionnaires vont voter un
candidat.
Exemple :
5 administrateurs à élire avec 100 actions pour chaque
administrateur.
Total= 100 x 5= 500.

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 -Système d’élection à la majorité simple : 100 votes à chacun.
-Système d’élection à la majorité cumulatif : 500 votes à chacun.
2- Les actions privilégiées
Emises par certaines entreprises publiques et de premier ordre,
notamment en cas de fusion.
Ce genre d’action impose à l’entreprise des contraintes telles que
l’engagement de payer les dividendes privilégiés avant le paiement
des dividendes ordinaires.
Le paiement aux actionnaires ordinaires sous forme de dividende
ou de rachat d’actions ordinaires
3-Les obligations
Un titre engageant l’entreprise de payer des intérêts périodiques et
de rembourser le principal (le montant originellement emprunté selon
un plan prédéterminé).
Dans ce cadre, on peut rencontrer des obligations prioritaires ou
subordonnées.
Les obligations prioritaires donnent lieu à un règlement de rang
supérieur par rapport au créancier subordonné.
Le mot obligation désigne dans certains cas la dette garantie par
hypothèques, contrairement aux détenteurs de débentures (droits sans
garantie).
4- Les titres convertibles
Il s’agit d’un titre pouvant se transformer au gré du détenteur ou
de la firme ou des deux à la fois.
Exemple :
Une obligation convertible est une obligation conjuguée à un bon
de souscription à un autre titre, ainsi une option d’achat par ce bon
assure la conversion de l’obligation en un autre titre.

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 Conclusion :

S’autofinancer est l’objectif primordial des entreprises qui visent à

assurer l’autonomie dans la prise de décision et à échapper à la
sanction du marché financier.
Mais, devant un déficit financier, l’emprunt demeure valable. Si la
dette est supérieure aux fonds propres, les entreprises doivent
augmenter leurs fonds par le réinvestissement des bénéfices ou par
l’émission d’actions.
Si la dette est inférieure à l’avoir, l’emprunt doit augmenter selon
la mesure du ratio d’endettement : dette/ actif total.
L’émission d’une action se fait généralement plus après la hausse
du cours d’action car l’augmentation du cours fait preuve d’un
développement des occasions d’investissement.
En cas de hausse des cours des actions, les entreprises préfèrent
émettre des actions que des titres d’emprunt.

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 Chapitre 2 La politique de dividende

Dans ce chapitre, on essayera de répondre à deux questions :

-Comment la politique de dividende influence – t- elle la valeur de
l’entreprise et comment détermine –t- on le dividende ?

I- La nature de dividende

Le dividende est payé en espèce généralement et d’une manière

régulière.
On peut rencontrer encore des dividendes supplémentaires ou
spéciaux qui ne sont pas répétitifs.
Le dividende- action est une autre forme de dividende qui
implique une distribution des actions aux anciens actionnaires au lieu
d’espèces contre une diminution de la valeur nominale. Il y a en plus
des dividendes en nature.
II- les effets de la politique de dividende
La politique de dividende a une influence sur la valeur de la firme
car la décision de dividende est liée à celle d’investissement et de
financement (emprunt).
En effet, si l’entreprise augmente ses dividendes, ses occasions
d’investissement chutent d’où la diminution du cours de ses actions
et son recours à l’emprunt ou à l’émission d’autres actions.
En revanche, la diminution des dividendes et le réinvestissement
des bénéfices assurent un développement de la société.
Un dit alors que la politique de dividende est un sous produit de la
politique d’investissement.

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 Inversement, si l’entreprise désire augmenter le montant des
dividendes sans modifier la politique d’investissement et d’emprunt,
elle émettra de nouvelles actions et recevra la liquidité de nouveaux
actionnaires, les anciens actionnaires subissent une perte en capital.
Autre moyen d’augmentation des dividendes est la vente des
actions.
Dans les deux cas, il y a un transfert de liquidité des anciens
actionnaires aux nouveaux.
Or, dans le premier cas, il y a une diminution de la valeur des
actions. Dans le deuxième cas, il y a une diminution du nombre des
actions.
Le prix d’une action ancienne diminue du même montant que le
dividende.
Mais les effets de la politique de dividende ont été controversés,
ainsi selon Miller et Modgliani, la politique de dividende n’a pas
d’effet sur la valeur de l’entreprise dans le cas d’un marché parfait
(sans coût et sans impôt) car la compensation entre la perte et le gain
des anciens et des nouveaux actionnaires assure la société de la
valeur globale des actions.
Selon Miller et Modgliani, les investisseurs privilégient les firmes
qui versent les dividendes élevés, mais ils doivent juger eux-mêmes
la nature des dividendes.
Bien que Miller et Modgliani croient en l’absence de relations
entre le cours de l’action et le dividende, ils demandent à l’entreprise
de tenir compte de la variation des dividendes.
Selon les traditionnels, la politique de dividende est une fonction
positive de la valeur de l’entreprise.
Par contre, les radicaux voient le contraire p div= f (1/ cours de
l’action) car le dividende est assimilé à un salaire.
Les radicaux de gauche ajoutent que la politique de dividende a un
effet encore sur l’impôt du fait que l’impôt augmente avec le
dividende plus qu’avec le gain en capital (cas de cession des actions).
C’est pour cela que les entreprises préfèrent le réinvestissement
des bénéfices.
Commentaire
Il paraît que le cours de l’action dépend d’autres éléments que le

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dividende lié à la gestion interne de l’entreprise elle-même et que la
politique de dividende n’a pas d’effets sur l’impôt de la société, mais
sur celui des actionnaires.
Sur le plan fiscal, les dividendes sont imposés et en cas de
cession, le gain en capital est assujetti, mais le rachat des actions ne
donne pas toujours un gain.
C’est ainsi que la loi canadienne a introduit la notion de dividende
présumé, c’est-à-dire l’excès du capital reçu sur la valeur nominale
de l’action et qui est en principe imposé.
Pour le cas du Maroc :
Le dividende et le produit de tous les titres participatifs
(considérés comme immobilisations financières classe 2 du bilan) et
le produit des valeurs mobilières de placement (classe 3 du bilan actif
circulant) bénéficient d’un abattement de 85% (c’est-à-dire d’une
taxation réduite de 15 %).
En cas de cession des actions, l’abattement se fait en fonction de
la durée :
-Si la cession figure au cours de l’exploitation et si la durée entre
l’acquisition et la cession est comprise entre 4 et 8 ans, l’abattement
est de 25 %.
- Si la cession figure à la fin et la durée est entre 4 et 8 ans,
l’abattement est de 50 %
- Si la cession figure à la fin et la durée dépasse 8 ans,
l’abattement est de 2/3.
En cas de cession, l’abattement est appliqué sur la plus value.

III- La détermination de dividende

Une entreprise se fixe un ratio de distribution des dividendes.

Div1= Div cible ;
Div1 = ratio cible× Bénéfice/ action1 ;
Variation du div= Div1- Div0= ratio cible× Bénéfice/ action1 –
Div0.
Les entreprises préfèrent se rapprocher de leur versement cible.
Div1- Div0= taux d’ajustement× Variation cible= taux
d’ajustement × (ratio cible× Bénéfice/ action1- Div0).

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 Le dividende est lié au bénéfice actuel et au dividende de l’année
précédente.
Un dividende élevé implique un bénéfice futur élevé car il donne
une information, la prudence fait que les entreprises cherchent un
taux d’ajustement faible pour viser leur ratio cible.
Conclusion
La politique de dividende est étroitement corrélée à celle de
financement et d’investissement : relation de cause à effet.
C’est ainsi que la politique de financement et d’investissement
détermine le montant de dividende à distribuer, de même la politique
de dividende fixe la stratégie de financement et d’investissement que
doit prôner l’entreprise.
Une diversification des moyens de financement et une
diversification des projets peuvent assurer l’augmentation des
dividendes.
Alors qu’une restriction de financement et une faiblesse
d’investissement peuvent être à l’origine d’une diminution des
dividendes.
L’augmentation des dividendes entraîne encore une réduction des
possibilités de croissance (diminution des bénéfices) d’où une
nécessité de changement de la politique d’investissement et de
financement.
Le cas contraire est encore vrai.
La relation entre Div et cours des actions est inverse.
Le cours des actions (p1)= valeur marchande
R= Div1+ p1- p0/p0
P0= Div1+ p1/1+r
Une augmentation du dividende entraîne une diminution du cours
des actions car cela veut dire une diminution des occasions de
croissance.
Div= f (1/p0)
Le prix de l’action dépend des bénéfices réalisés et du ratio de
distribution des bénéfices (la part retenue des bénéfices pour
réinvestissement) et du risque lié à l’investissement et au
financement.

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Chapitre 3 La politique d’emprunt

On essayera dans ce chapitre de répondre à deux questions :

La politique d’emprunt a –t- elle de l’importance ?
Et combien une firme doit –elle emprunter ?

I- La théorie de la politique d’emprunt

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 Selon Miller et Modgliani, deux propositions sont avancées :
La première proposition : dans un marché parfait, la décision de
financement n’est pas pertinente car ce sont les actifs réels qui
déterminent la valeur de l’entreprise : V (A+ B)= VA+ VB.
La valeur de l’entreprise est conservée quelque soit la structure du
capital.
La deuxième proposition : Dans un marché imparfait, r prévu de
l’actif = Bénéfice d’exploitation/ valeur marchande des titres.
R actif = r des capitaux propres× Dette/ Dette + Avoir + Dette/
Dette+ Avoir× r Dette
R avoir = r actif + Dette / Avoir ( r actif- r Dette) ;
R des actions augmente avec l’augmentation du ratio Dette/ Avoir
en fonction de l’écart entre r A et r D.
Plus l’entreprise emprunte, plus le risque de défaillance augmente,
ce qui fait augmenter le rendement des actionnaires pour compenser
ce risque.
Le risque passe des actionnaires aux obligataires.
B actif= moyenne pondérée des B des titres individuels ;
B actif= Dette / valeur× B Dette+ Avoir / Valeur× B Avoir ;
B Avoir = B Actif + Dette / Avoir (B Actif- B Dette).
Selon les traditionnels : La politique de financement a comme
objectif la maximisation de la valeur de l’entreprise et la
minimisation du coût moyen pondéré du capital.
Coût moyen pondéré (CMP)= Rendement de l’actif= Bénéfice
d’exploitation/ Valeur totale.

R actif= Dette / Valeur r Dette+ Avoir/ Valeur r Avoir.

Un degré modéré du levier financier assure l’augmentation du

rendement des actionnaires.
Or une augmentation de la valeur avec un bénéfice constant
génère une diminution du coût moyen pondéré et l’augmentation du
rendement entraîne une diminution de la valeur de l’entreprise et
donc du cours de l’action.
Le premier argument : le risque de la volatilité des taux de

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rendement est à l’origine d’un rendement plus élevé.
Le second argument : les actions endettées sont négociées à prime
par rapport à leur valeur car les entreprises rendent un grand service
aux investisseurs désirant placer leurs fonds.
Or une dérogation à ces propositions fait que le marché imparfait
pousse l’entreprise à dénicher sa clientèle en lui offrant une prime et
les actions seront désavantagées dans ce cas.

II- Le seuil d’emprunt

Le financement par emprunt donne un avantage fiscal car l’intérêt
lié à l’emprunt est déchargé d’impôt.
La valeur de l’avantage fiscal dépend de la valeur de l’emprunt.
Le versement d’intérêt= Rendement des titres d’emprunt
×montant d’emprunt ;
Le versement d’intérêt= r Dette× Dette.

La valeur actuelle de l’avantage fiscal = taux d’imposition×

versement d’intérêt ;
Rendement des titres

La valeur actuelle de l’avantage fiscal= T (r Dette× Dette)/ r

Dette ;
VA de l’avantage fiscal= Taux d’imposition ×Dette.

La deuxième proposition de Miller et Modgliani dans un marché

imparfait, la valeur de la firme = La valeur si elle est financée par
actions + La valeur de l’avantage fiscal.
Donc la valeur des actionnaires et de l’entreprise augmente avec
l’emprunt.
Cependant, l’emprunt peut générer également un désavantage
fiscal qui annule la valeur actuelle de l’avantage fiscal si l’entreprise
emprunte à l’extrême puisqu’elle peut supporter des coûts financiers
d’insolvabilité et de faillite.
La valeur de l’entreprise= Valeur de financement par action +
Valeur de l’avantage fiscal- valeur des coûts des difficultés
financières.

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 L’optimum théorique est atteint quand la valeur actuelle des coûts
annule la valeur de l’avantage fiscal.
Un emprunt modéré implique des coûts de difficultés financières
faibles et une valeur de ces coûts faible pour un avantage fiscal élevé.
Les coûts de faillite prévue= coûts de faillite= Probabilité de
faillite× coût de faillite en proportion de la valeur marchande actuelle
de la société
La faillite a des coûts directs : frais judiciaires de cessation et des
coûts indirects de gestion de la société pendant la période de
réorganisation.
La faillite est due à la diminution de la valeur et ce n’est pas le
contraire.
La faillite conduit à une diminution de la valeur marchande des
actionnaires et incite les obligataires ou les prêteurs à demander plus
d’intérêt.
Difficultés financières sans faillite :
Ces difficultés financières tiennent au fait que l’entreprise arrive à
rembourser ses créanciers avec difficulté en échappant à la faillite par
la création des actions aux dépends des actionnaires en général.
Ces actions consistent à investir dans des projets risqués (VAN
<0), d’où un déplacement du risque des actionnaires vers les
obligataires et une augmentation de la valeur des actionnaires aux
dépends des autres.
L’entreprise peut de même, émettre des actions ou investir dans
des projets à VAN positive, la valeur des créanciers va augmenter
dans ce cas contre la diminution de celle des actionnaires.
Les actionnaires et l’entreprise cherchent à gagner le temps en
cachant la réalité de l’entreprise par le changement des méthodes
comptables ou par le renforcement de la recherche et développement
pour afficher une meilleure rentabilité trompeuse.
Comme, elle peut émettre d’autres obligations plus sûres.
Toutes ces actions ont un coût (coût d’impression des actifs
financiers, d’affichage, de surveillance, d’exécution…..

Conclusion :
Le choix d’un ratio modéré est le meilleur moyen pour éviter tous

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les problèmes de gestion.

21
 FIN

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