FAE. Tema 7

TEMA 7:
Decisiones de Financiación
ESTRUCTURA DEL TEMA
 7.1 Fuentes de financiación
 7.2 Financiación externa a corto plazo
 7.3 Financiación externa a largo plazo+
 7.4 Financiación interna
 7.5 El coste de capital
 7.6 Estructura económica y financiera y riesgo de la empresa
 7.7 Estructura financiera y valor de la empresa

OBJETIVOS
 Diferenciar las fuentes de financiación

 Conocer las ventajas e inconvenientes de cada tipo de
financiación
 Entender y saber calcular el coste de capital
 Saber calcular el riesgo económico y financiero
 Determinar la estructura financiera adecuada en función
del coste de capital
7.1 FUENTES DE FINANCIACIÓN
Tipos de fuente de financiación según exigibilidad:
 No exigibles o neto patrimonial: fuentes financieras
que no requieren la restitución del recurso financiero
 Exigibles: fuentes financieras que exigen la
devolución de la aportación, así como otras
contraprestaciones que pudiesen haber sido pactadas
Ejemplos:
No exigible: las reservas legales que se acumulan periódicamente,
el capital social aportado al constituir una empresa, una
subvención del programa Horizon 2020
Exigible: una hipoteca sobre una factoría, los retrasos en el pago a
los proveedores, un crédito ICO
Tipos de fuente de financiación según origen:
 Externas: fondos procedentes del exterior de la
empresa
 Internas: generadas por la propia actividad de la
empresa
Ejemplos:
Externas: un préstamo recibido de un banco, acciones emitidas la
para financiar la entrada en un nuevo mercado
Internas: reservas legales, remanentes de otros ejercicios
Tipos de fuente de financiación según origen:
 Externas: fondos procedentes del exterior de la
empresa
 Internas: generadas por la propia actividad de la
empresa
Importante:
Todas las fuentes internas son no-exigibles
No todas las fuentes externas son exigibles

Tipos de fuente de financiación según negociación:
 Espontáneas: las que se obtienen sin necesidad de
negociar o discutir las condiciones específicas
 Negociadas: aquellas en las que se debe llegar a un
acuerdo explícito sobre las condiciones en las que se
proporciona la financiación
Ejemplos:
Espontáneas: el IVA acumulado, los gastos de Seguridad Social
Negociadas: una acuerdo de arrendamiento financiero, una
préstamo a corto plazo, una línea de crédito
Tipos de fuente de financiación según temporalidad:
 Exigible a Largo Plazo: las que tienen un vencimiento
mayor al año
 Exigible a Corto Plazo: las que tienen un vencimiento
menor al año
Ejemplos:
Largo Plazo: Una hipoteca a 25 años, un contrato de arrendamiento
financiero
Corto Plazo: Una hipoteca el año de su vencimiento, los
proveedores que aceptan un retraso de 180 días en el pago
INVERSIONES = FINANCIACIÓN
Patrimonio
Financiaciones
permanentes
permanentes
Neto
Inversiones
Activo
No corriente
Pasivo no
corriente
(Fondo de maniobra)
Activo Corriente Pasivo

corriente
(Ver Tema 4)
La primera parte del tema se centra en la financiación externa.
Esta financiación se obtiene en el mercado financiero, en el
que distinguimos dos “submercados”:
 Mercado monetario: mercado financiero en el que se
negocian activos financieros a corto plazo y de elevada
liquidez. En este mercado se obtiene normalmente la
financiación para las inversiones en activos circulantes
 Mercado de capitales: mercado financiero donde se
negocian activos a largo plazo, presumiblemente de escasa
liquidez. En este mercado se negocian habitualmente los
recursos para financiar las inversiones en activos fijos y la
parte estable del activo circulante
7.2 FINANCIACIÓN EXTERNA A CORTO…
Las fuentes de financiación externa a corto plazo se refieren a
fuentes de recursos que pueden ser utilizadas para atender
demandas inmediatas de financiación
Distinguimos tres tipos:
 Fuentes no bancarias (7.2.1)
Proveedores
Diversas cuentas de obligaciones
 Fuentes bancarias (7.2.2)
Descubierto en c/c
Descuento de efectos o letras
Crédito
Préstamo a corto plazo
 Factoring (7.2.3)
7.2.1 FUENTES NO BANCARIAS A CORTO…
La financiación por los proveedores surge cuando la
recepción del pedido y el pago del mismo no son
simultáneos
Ventajas:
 Automático, espontáneo
 Gratuito (más o menos…)
 Se ajusta a las necesidades
La financiación por los proveedores surge cuando la
recepción del pedido y el pago del mismo no son
simultáneos
Tipos:
 Pago anticipado
 Venta al contado
 Contado comercial (neto D) (menos de 10 días)
 Venta a crédito (neto D) (30, 60, 90, + días)
 A crédito con descuento por P/P (d/D’ neto D)
 Venta a plazos
 Facturación estacional (neto D, fecha)
 Venta de consignación
Pago anticipado:
-D 0
€
Venta al contado:
€
Contado comercial:
(neto D)
0 D
€
Venta a crédito:
(neto D)
0 D
€
A crédito con descuento por pronto pago:

(d/D’, neto D)
0 D’ D
€ €€
Venta a plazos:
0 D D D D
€ € € €
Facturación estacional:
(neto D, fecha)
0 1 2 3 3+D
€
Venta de consignación:
0 1
€
€
La financiación mediante otras obligaciones se refiere a

impuestos, cotización a la Seguridad Social a cargo de la
empresa, sueldos y salarios. Están sujetas a normas legales
o hábitos sociales, siendo fuentes espontáneas y no
negociables
7.2.2 FINANCIACIÓN BANCARIA A CORTO…
Una entidad financiera proporciona una cantidad de

dinero, acordando un precio (i.e., tipo de interés) y los
términos en los que se devuelve la financiación (i.e.,
plazos y pagos)
Consideraremos cuatro tipos:
 Descubierto en cuenta corriente
 Crédito
 Préstamo
 Descuento de efectos
Descubierto en cuenta corriente: importes tomados de la

cuenta corriente por encima de su disponibilidad real
El coste suele ser muy elevado, y las decisiones sobre
cuantía y devolución las tiende a tomar
unilateralmente la entidad
Crédito: la entidad proporciona acceso a una determinada

cantidad de dinero durante un tiempo acordado. La
empresa no percibe el importe total, sino que puede
emplear las cantidades que vaya necesitando
Por la cantidad máxima que se permite hay que pagar
un interés (mas comisiones, si las hay). Por el importe
tomado, se paga un interés mayor
Préstamo: importe entregado por la entidad con unas

condiciones de devolución pactadas. Se considerará
de corto plazo cuando el vencimiento sea antes de un
año
Descuento de efectos: la entidad financiera adelanta el

valor de una cantidad adeudada por un cliente
La entidad pasa a ser el acreedor de ese cliente, pero
no asume los riesgos. Se aplica el descuento
comercial, añadiendo una comisión
7.2.3 FACTORING
Un tercer tipo de financiación externa a corto plazo es el

factoring. En éste, la empresa cede los derechos de
cobro sobre clientes a otra empresa (el “factor”).
Se contemplan dos modalidades: una en la que el factor
se encarga de gestionar todos los cobros de la empresa, y
otra en la que el factor “compra” el derecho de cobro
La principal diferencia respecto al descuento de efectos es
que en el factoring la empresa que cede los derechos ya
no asume ningún riesgo. A cambio, el factoring es más
costoso que el descuento de efectos
7.3 FINANCIACIÓN EXTERNA A LARGO…
Las fuentes de financiación externa a largo plazo se refieren a
fuentes de recursos que pueden ser utilizadas para atender
inversiones permanentes
Distinguimos cuatro tipos:
 Emisión de acciones
 Préstamos
 Emisión de obligaciones
 Leasing y renting
7.3.1 LA EMISIÓN DE ACCIONES
Las acciones son partes proporcionales e idénticas en cuantía
del capital social de la empresa y, por extensión, de sus
recursos propios. Hay varios tipos de valoración de éstas:
Valor nominal: la parte proporcional del capital social que le
corresponde a cada acción
Valor teórico (o según libros, o contable): la parte proporcional de

los recursos propios que le corresponde a cada acción
Valor de mercado: precio al que se compran y venden la acciones

en un momento determinado en los mercados secundarios
Las acciones son partes proporcionales e idénticas en cuantía
del capital social de la empresa y, por extensión, de sus
recursos propios. Hay varios tipos de valoración de éstas:
Valor de emisión: precio al que se venden las acciones en el
momento que se constituyen. Es el importe que percibe la
empresa que busca financiación.
 Emisión a la par: el precio de emisión coincide con el valor

nominal
 Emisión sobre la par: el precio de emisión es mayor que el
valor nominal. A esa diferencia se le llama prima de
emisión
 Emisión bajo la par: el precio de emisión es menor que el
valor nominal (está prohibido)
Tipos de acciones según titularidad:

Nominativas: se identifica al propietario. Su intercambio
requiere cumplir algunas condiciones adicionales y la
formalización de contratos de compra-venta
Al portador: se pueden intercambiar libremente en
mercados secundarios
Tipos de acciones según desembolso del capital:

De numerario: se pagan en efectivo
De aportación: se pagan mediante la entrega de activos no
monetarios
Liberadas: acciones entregadas gratuitamente al convertir
reservas en capital social
Parcialmente liberadas: parte del valor nominal representa
reservas transformándose en capital, y sólo se debe
pagar el resto
Títulos de fundador: acciones entregadas a los fundadores
para compensar su labor
Tipos de acciones según privilegios:

Ordinarias: permiten tomar parte en la toma de decisiones
de la empresa (i.e. “derecho de voto”) y tienen derecho
a remuneración (e.g., dividendos, ampliaciones de
capital, liquidación de la empresa)
Preferentes: se les refuerza el derecho a remuneración
(e.g., primeros en cobrar dividendos, dividendo mínimo
garantizado). Sin embargo, frecuentemente se les
deniega el derecho a participar en las decisiones de la
empresa (e.g., acciones sin derecho a voto)
Un operación relativamente frecuente entre las grandes

corporaciones es la ampliación de capital
Esta operación consiste en emitir acciones adicionales
pata que las compren ahorradores, que pasarán a ser
propietarios de parte de la empresa
Compensación accionistas
Precio de Emisión
El valor de mercado de la
Se debe fijar un precio
acción podría bajar, y además
atractivo, pero que optimice
podrían perder control sobre la
la captación de capital
organización
Para evitar la dilución de poder y compensar a los viejos

accionistas por la posible pérdida de valor, éstos disfrutan
de un derecho preferente de suscripción
Estos derechos tienen valor económico porque permiten
comprar acciones a un precio presumiblemente inferior al
valor de mercado
El accionista puede ejercitar los derechos, venderlos o
comprar más derechos para poder aumentar su
participación proporcional en la empresa
Para comprar cada acción nueva, hace falta un número
de derechos de suscrición igual a la relación acciones viejas
por acción nueva (e.g, si hay 30 acciones y emiten 10, hacen falta
tres derechos de suscripción por cada acción de la ampliación)
¿Cuál es el valor teórico de mercado tras la ampliación?
A: número de acciones antiguas

N: número de acciones ampliadas
VM0: valor de mercado antes de la ampliación
VE: valor de emisión en la ampliación
VM1: valor de mercado después de la ampliación
d: valor teórico del derecho de suscripción
¿Cuál es el valor teórico de mercado tras la ampliación?
A N A ∙ VM0 + VE ∙ N
VM1 = VM0 ∙ + VE ∙ =
A+N A+N A+N
¿Cuál es el valor teórico del derecho de suscripción?
A ∙ VM0 + VE ∙ N
𝑑 = VM0 − VM1 = VM0 − =
A+N
(𝐴 + 𝑁)VM0 A ∙ VM0 + VE ∙ N N ∙ (VM0 − VE)

= − =
𝐴+𝑁 A+N A+N
Recordad: hacen falta A/N derechos de suscripción para

poder comprar cada acción de la ampliación de capital
Pág. 164
Pág. 164
Pág. 164
Pág. 164
Pág. 164
7.3.2 PRÉSTAMOS
Préstamo: importe entregado por la entidad con una

condiciones de devolución pactadas. Se considerará de
largo plazo cuando el vencimiento sea mayor a un año
Características:
 Suele formalizarse mediante contrato
 Suele requerir una garantía
 Suele haber comisiones de apertura y cancelación
anticipada
 Las prestaciones y contraprestaciones deben ser
financieramente equivalentes
7.3.2 PRÉSTAMOS
C0 C1 Capital pendiente de pago
I1 Intereses
A1 Amortización
a1 Cuota (e.g., Anualidad)
7.3.2 PRÉSTAMOS
C0 C1 C2 C3 C4 0
I1 I2 I3 I4 In
A1 A2 A3 A4 An
a1 a2 a3 a4 an
7.3.2 PRÉSTAMOS
Año Cuota Amortiz. Intereses Total Amort. Capital

(t) (at) (At) (It) (Tt) (Ct)
0 - - - - C0
1 a1 A1 I1 T1 C1
2 a2 A2 I2 T2 C2
7.3.2 PRÉSTAMOS
Tipos de préstamo:
 Prestación única y contraprestación única
 Prestación única y contraprestación múltiple
Con amortización única (Americano)
Con amortización constante
Con cuotas constantes (Francés)
7.3.2 PRÉSTAMOS
7.3.2.1 Préstamos de prestación y contraprestación única

Se recibe una cantidad al principio del préstamo. Al final
se devuelve esa cantidad, junto con todos los intereses
acumulados hasta el momento
Características:
Todas las cuotas son iguales a 0 salvo la última
Todas las cuotas de amortización son iguales a 0 salvo la última
Todas las cuotas de interés son iguales a 0 salvo la última
La última cuota cancela todo el préstamo y los intereses
acumulados
7.3.2 PRÉSTAMOS
7.3.2.1 Préstamos de prestación y contraprestación única

(t) (at) (At) (It) (Tt) (Ct)
0 - - - - C0
1 0 0 0 0 C0 x (1+i)
2 0 0 0 0 C0 x (1+i)2
3 0 0 0 0 C0 x (1+i)3
n C0 x ( 1 + i )n C0 C0x(1+i)n-C0 C0 0
7.3.2 PRÉSTAMOS
Pág. 166
7.3.2 PRÉSTAMOS
7.3.2.2 Préstamos de contraprestación múltiple con

amortización única (sistema americano)
Durante la duración del préstamo sólo se cubren los
intereses. El capital se amortiza con una sólo cuota de
amortización al final del periodo
Características:
Todas las cuotas son iguales a C0 x it salvo la última
Todas las cuotas de amortización son iguales a 0 salvo la última
Todas las cuotas de interés son iguales a C0 x it
La última cuota cancela todo el préstamo y los intereses de
ese periodo
7.3.2 PRÉSTAMOS

amortización única (sistema americano)

(t) (at) (At) (It) (Tt) (Ct)
0 - - - - C0
1 C0 x i 0 C0 x i 0 C0
2 C0 x i 0 C0 x i 0 C0
3 C0 x i 0 C0 x i 0 C0
n C0 x ( 1 + i ) C0 C0 x i C0 0
7.3.2 PRÉSTAMOS
Pág. 167
7.3.2 PRÉSTAMOS

amortización constante
Durante la duración del préstamo se cubren los intereses
más una parte del capital a amortizar.
Características:
Todas las cuotas de amortización son iguales a C0/n
Las cuotas son decrecientes
Las cuotas de interés son decrecientes
7.3.2 PRÉSTAMOS

amortización constante

(t) (at) (At) (It) (Tt) (Ct)
0 - - - - C0
1 A + I1 Co / n Co x i1 Ax1 C0-A
2 A + I2 Co / n C1 x i2 Ax2 C1-A
3 A + I3 Co / n C2 x i3 Ax3 C2-A
n A + In Co / n Cn-1 x in A x n = C0 Cn-1 - A = 0
7.3.2 PRÉSTAMOS
Pág. 167
7.3.2 PRÉSTAMOS

cuotas de préstamo constantes (sistema francés)
Durante la duración del préstamo se paga una cantidad
constante que cubre los intereses más una parte del capital
Características:
Todas las cuotas son iguales a C0 /
Las cuotas de amortización son crecientes

Las cuotas de interés son decrecientes
7.3.2 PRÉSTAMOS

cuotas de préstamo constantes (sistema francés)

(t) (at) (At) (It) (Tt) (Ct)
0 - - - - C0
1 Co / a1 – I1 Co x i A1 C0-A1
2 Co / a2 – I2 C1 x i T1 + A2 C1-A2
3 Co / a3 – I3 C2 x i T2 + A3 C2-A3
n Co / an – In Cn-1 x i Tn-1 + An Cn-1 - An = 0

7.3.2 PRÉSTAMOS
Pág. 168
7.3.3 EMISIÓN DE OBLIGACIONES
Las obligaciones son partes proporcionales e idénticas en

cuantía de un préstamo concedido a la entidad (empréstito)
El poseedor de una obligación se denomina obligacionista y
tiene derecho a recuperar su inversión, así como unos
intereses (cupones)
Los obligacionistas tienen preferencia respecto a los
accionistas en cuanto a la recuperación de la inversión y el
pago de los intereses
Tipos de obligaciones según titularidad:

Nominativas: se identifica al propietario. Su intercambio
requiere cumplir algunas condiciones adicionales y la
formalización de contratos de compra-venta
Al portador: se pueden intercambiar libremente en
mercados secundarios
Tipos de obligaciones según precio de emisión:
A la par: el precio de emisión coincide con el nominal
Bajo la par: (habitual) el precio de emisión es menor que
el valor nominal de la obligación
Sobre la par: (improbable) serían obligaciones con prima
de emisión
Tipos de obligaciones según tipo de vencimiento:

Vencimiento fijo: la fecha de rembolso es conocida
Vencimiento variable: se rembolsan obligaciones por
sorteo
Tipos de obligaciones según plazo de amortización:
Largo plazo: el plazo de amortización es superior al año.
En este vaso se denominan obligaciones
Corto plazo: el plazo de amortización es inferior al año.
En este caso se denominan bonos
Otros tipos de obligaciones:
Con prima de rembolso: se rembolsa un valor mayor al
nominal
Con lote: además del cupón, los obligacionistas pueden
recibir otras remuneraciones, no necesariamente
monetarias, y generalmente mediante sorteo
Indiciadas: el valor de rembolso, y por lo tanto la
rentabilidad, se pactan de antemano y se hacen depender
de la evolución de un índice de inflación
Participativas: el obligacionista tiene derecho al cupón, más
una prima que depende de la rentabilidad de la empresa
Convertibles: se pueden convertir en acciones ordinarias, en
vez de percibir el cupón y la inversión
Métodos de amortización de las obligaciones:
Anualidad constante: cada año se paga una cantidad fija.
Una parte se destina a intereses, y el resto a amortizar
deuda
Amortización constante: cada año se amortiza una
cantidad fija de obligaciones, y se pagan los intereses
generados durante el periodo
Amortización anticipada: la empresa acude al mercado
secundario a recomprar sus propias acciones antes de
su vencimiento
Conversión en acciones: en las obligaciones convertibles,
estas se intercambian por acciones ordinarias
Sustitución del empréstito por uno nuevo
Pág. 171
7.3.4 LEASING (Y RENTING)
El leasing o arrendamiento financiero consiste en un
contrato de alquiler a largo plazo con opción de compra al
término del mismo
3. Proporciona
equipo
Proveedor
Empresa
equipo
4. Paga alquiler
1. Pide el
equipo
Empresa 2. Compra u
de leasing Obtiene el
equipo
Ventajas del leasing:
 Pleno uso del activo sin propiedad ni necesidad de buscar
financiación
 Financiación completa de la inversión
 Permite mayor libertad para contabilizar la “amortización”
del equipo (amortización vs. gastos de alquiler)
 Se intenta que los ingresos de explotación cubran el coste
de alquiler
Inconveniente del leasing:
 Es más costoso que la compra
El renting es una operación de alquiler a largo plazo y que
suele añadir servicios relacionados con el uso del equipo. Se
diferencia del leasing en que no se incluye opción de compra
(aunque se suele ofrecer a valor residual…)
Ventajas:
 No se recoge como endeudamiento (el leasing, sí)
 Ventajas fiscales (parecido al leasing…)
 Previsión fácil de los costes (parecido al leasing…)
La cuota se calcula como la suma de los costes de
amortización, el coste financiero, la prima de seguro, el
mantenimiento y los impuestos
7.4 FINANCIACIÓN INTERNA
Financiación interna (o autofinanciación) se refiere a la

captación de recursos financieros generados durante la
propia actividad de la empresa
Autofinanciación por Autofinanciación por

enriquecimiento mantenimiento
(expansión) (reposición)
- Reservas (7.4.1) - Amortizaciones (7.4.2)

- Beneficio retenidos - Provisiones
- Previsiones

Ventajas:
 Proporciona autonomía financiera
 Proporciona independencia a los gestores
 No tiene coste explícito
 Mejora la capacidad de endeudamiento
 Está disponible para PYMES
 En algunos casos, ventajas fiscales

Desventajas:
X Se generan lentamente. Poca flexibilidad
X Puede obligar a dejar pasar oportunidades
X Puede propiciar proyectos poco rentables
X Puede disminuir la rentabilidad del accionista
X Acumulación excesiva de control en manos de la dirección
7.4.1 RESERVAS
Reservas: son recursos retenidos por la empresa cuando

decide no distribuir parte de sus resultados en forma de
dividendos, o cuando aumenta con certeza el valor de
elementos patrimoniales
7.4.1 RESERVAS
 Reservas legales
 Reservas estatutarias
I. Acumulación de Beneficios
 Reservas especiales
 Reservas voluntarias
 Reservas por ampliaciones de capital

II. Operaciones de capital
 Reservas por revalorización
y actualización de activos
7.4.1 RESERVAS
¿Repartir dividendos o acumular reservas voluntarias?

La empresa debe decidir cómo distribuye sus resultados
entre los accionistas (dividendos) y la capacidad
productiva (reservas)
El objetivo es el de maximizar el valor creado para sus
accionistas, medido a través del valor de mercado de las
acciones
Tesis de los dividendos: el valor de la acción depende
directamente de la expectativas de dividendos
Tesis del beneficio: los dividendos no afectan al valor
de las acciones. Es la capacidad de generar resultados
lo que lo determina.
7.4.1 RESERVAS
Políticas de dividendos habituales

1-Porcentaje fijo sobre el total de beneficios: se distribuye
en forma de dividendos una parte fija de los resultados
netos de la empresa
2-Dividendo anual constante (o creciente): el importe del
dividendo es fijo, y se ajusta con reservas la diferencia
que haya entre resultados y dividendos
3-Dividendo anual constante ajustable: punto intermedio
entre los anteriores. Suele ser una parte fija, más una
parte variable en función de los resultados
4-Dividendo errático/arbitrario: el importe del dividendo se
fija discrecionalmente
7.4.2 LA AMORTIZACIÓN
Amortización: expresión del deterioro o pérdida de valor
de los bienes como consecuencia de su uso o del
paso del tiempo
Misión contable: actualizar el valor de los elementos
para que refleje su depreciación paulatina
Misión económica: permite distribuir en el tiempo el
impacto de las inversiones en equipos en los
resultados de la empresa
Misión financiera: permite retener beneficios para poder
reponer el equipo llegado el momento
Se consideran una fuente de financiación porque se
reconoce un gasto que no es realmente una salida de
dinero. Este gasto da lugar a retención de recursos
7.5 EL COSTE DE CAPITAL
Coste de capital: coste, explícito o implícito, que supone el
uso de cada fuente de financiación
Su cálculo debe ser preciso y meticuloso por las funciones
que se le atribuyen a este coste:
 Permite discriminar entre las diferentes fuentes de
financiación, facilitando la elección de la estructura
financiera adecuada
 Permite valorar inversiones a partir de criterios
habituales (VAN, TIR, PayBack descontado)
 Proporciona un punto de referencia para garantizar y
estabilizar la creación de valor para los accionistas
8.3 VALOR ACTUAL NETO
De Andrés, de la Fuente y San Martín (2012:26)

7.5.1 COSTE DE RECURSOS AJENOS
Coste de recursos ajenos: tasa de descuento que hace
financieramente equivalentes los pagos y cobros
relacionados con una fuente
Debe incluir todos los gastos y todos los cobros
relacionados con la operación. Se denomina TAE. El TAE
es a la financiación lo que el TIR es a la inversión
Ct: Cobros relacionados con la fuente de financiación

Pt: Pagos que se han realizado por la fuente de financiación
n: horizonte temporal de la deuda
kd: coste de la deuda
Unas observaciones:
 Si sólo se genera un cobro (situación habitual):
 Si los pagos son constantes (relativamente habitual)
 Si no hay ningún tipo de comisión y hay un único tipo

de interés, el coste de capital (TAE) se corresponde
con este tipo de interés
Pág. 178
Pág. 178
Pág. 178
7.5.2 COSTE DE RECURSOS PROPIOS
Coste de recursos propios: rentabilidad que esperan
obtener los accionistas por el capital aportado.
Depende del dividendo que se debería haber
distribuido, y del valor de mercado de las acciones
VM1
-VM0 d1
Perspectiva del
accionista, si se
queda un año con
las acciones…
0 1
VMn
-VM0 d1 d2 d3 d4 dn
…si se queda
varios años con
las acciones…
0 1 2 3 4 n
VMn
-VM0 d d d d d
…si, además, los
dividendos son
constantes…
0 1 2 3 4 n
-VM0 d d d d d
Y, finalmente, si
nunca las vende
Perspectiva de la empresa
0 1 2 3 4 ∞
Si el dividendo experimentase un crecimiento constante, y
tomásemos las perspectiva de la empresa (esto es,
horizonte infinito, sin valor de venta final)…
d0
ka = ∙ 1+g +g
VM0
¿Y si el dividendo fuese constante?
2.700.000
d
𝐤𝐚 = = Nº de acciones = 𝟏𝟎, 𝟖%
VM0 25.000.000
Nº de acciones
Pág. 180
7.5.3 COSTE DE CAPITAL MEDIO PON…
Coste de capital medio ponderado: coste medio de

todas las fuentes de financiación empleadas por la
empresa, ponderando cada una de éstas por los
recursos que proporciona
El coste de la deuda ajena se reduce por

los impuestos, dado que es un gasto
fiscalmente deducible. Forma parte del BAT
Pág. 181
Pág. 181
Pág. 181
Algunas observaciones:
 Sólo tiene en cuenta la financiación permanente (L/P)
 En las PyMES, se puede considerar también la de C/P
 Para poder usar el CCMP como criterio de rentabilidad o
inversión, necesitamos poder garantizar cierta
estabilidad en la estructura financiera
 Para valorar el volumen de fondos ajenos (D) o fondos
propios (FP) se utilizará siempre que sea posible el valor
de mercado. De no disponer de éste, se utilizará el valor
en libros
7.6 EL RIESGO ECONÓMICO Y FINANCIERO
El riesgo se deriva de la dificultad de predecir el

desempeño de la empresa
Entenderemos que cuanto más variable sea una medida de
desempeño, mayor riesgo presenta la empresa en el
aspecto de su actividad que se pueda evaluar según esa
medida de desempeño
Riesgo económico (riesgo empresa): inestabilidad del

resultado antes de intereses e impuestos (BAIT)
Riesgo financiero: inestabilidad del resultado neto (BDIT)

EL RIESGO ECONÓMICO
Depende del funcionamiento y la evolución de las
actividades de la empresa, así como las situaciones que
afecten al desarrollo de éstas
BAIT = p − Cv q − Cf
Representamos su variabilidad a través de la elasticidad

del BAIT respecto al volumen de ventas
EL RIESGO FINANCIERO
Es resultado de la estructura financiera de la empresa y los
costes que soporta por ésta
BDIT = BAIT − 𝑘𝑑 ∙ 𝐷 ∙ (1 − 𝑇)

del BDIT respecto al BAIT
EL RIESGO COMBINADO (O CRUZADO)
Tiene en cuenta la variabilidad del resultado final (BDIT) en
función del volumen de ventas (q)
BDIT = [ p − Cv)q − 𝐶𝑓 − (𝑘𝑑 ∙ 𝐷 ] ∙ (1 − 𝑇)

del BDIT respecto al volumen de ventas
RELACIÓN ENTRE RIESGOS
Estos tres tipos de riesgo están relacionados de la
siguiente forma:
Ao = Af =
Ao ∙ Af = ∙
Ao ∙ Af = = Ac
Pág. 184
Pág. 184
Pág. 184
Pág. 184
Ingresos
Gastos
- amortizaciones
BAIT 65.000/(1-t)
- impuestos
BDT 65.000
+ amortizaciones
Flujo de Caja 65.000
Pág. 185
Pág. 185
Pág. 185
7.7 ESTRUCTURA FINANCIERA DE LA…
Un aspecto importante a la hora de decidir sobre el uso de

fuentes de financiación internas o externas es su efecto
previsible sobre el valor que crea la empresa
 Proposición I de Modigliani-Miller. Si el mercado de
capitales es eficiente, el uso de autofinanciación o
endeudamiento es indiferente debido a la remuneración
(intereses vs. dividendos)
 Proposición II de Modigliani-Miller. El efecto sobre el
denominador de la Rentabilidad del Capital Propio se
compensa porque el endeudamiento aumenta el riesgo,
el riesgo aumenta el coste de oportunidad, y el coste de
oportunidad reduce el valor para los accionistas
Un aspecto importante a la hora de decidir sobre el uso de

fuentes de financiación internas o externas es su efecto
previsible sobre el valor que crea la empresa
 Proposición I de Modigliani-Miller. Si el mercado de
capitales es eficiente, el uso de autofinanciación
Utilizar endeudamiento o o
endeudamiento es indiferente
autofinanciación no debido
afecta aalos
la remuneración
(interesesaccionistas
vs. dividendos)
(en términos de valor)
 Proposición II de Modigliani-Miller. El efecto sobre el
denominador de la Rentabilidad del Capital Propio se
compensa porque el endeudamiento aumenta el riesgo,
el riesgo aumenta el coste de oportunidad, y el coste de
oportunidad reduce el valor para los accionistas
Esta postura, sin embargo, se puede matizar con dos

elementos que quedan fuera de los planteamientos
básicos de Modigliani y Miller:
Fiscalidad de los intereses: los intereses pagados por las
fuentes de financiación ajenas son fiscalmente
deducibles. Los dividendos no, y además deben pasar
por IRPF del receptor
Costes de insolvencia: cuando una empresa no puede
asumir sus obligaciones financieras puede recurrir a
ciertos mecanismos para evitar su desaparición. Estos
mecanismos tienen un coste real y objetivo. Por ello, el
endeudamiento, al aumentar el riesgo de quiebra,
aumenta el valor esperado de los costes de insolvencia
La decisión final sobre el tipo de financiación que se debe

utilizar debe responder a varias consideraciones:
 Sector en el que opera la empresa. Existen sectores con
mayor nivel de riesgo. A mayor riesgo, mayor
sensibilidad al efecto de una posible insolvencia
 Estructura productiva de la empresa. Una empresa que
ha asumido mayores costes fijos ya asume niveles
relativamente elevados de riesgo. Estas empresas serán
más sensibles al efecto del coste de insolvencia
 Tamaño de la empresa. La variación relativa del volumen
de ventas es menor para empresas grandes. Puede
asumir mayores niveles de riesgo. Lo que le hace menos
sensible al coste de una eventual insolvencia
CONCEPTOS CLAVE (I)
~ Clasificación de las fuentes de financiación

~ Modalidades de pago a proveedores
~ Descubierto en cuenta corriente vs. crédito
~ Descuento de letras vs. factoring
~ Emisión de acciones y ampliación de capital
~ Valor nominal, teórico, de mercado, de emisión
~ Emisión de obligaciones
~ Préstamo
~ Tipos de amortización
~ Leasing vs. renting
CONCEPTOS CLAVE (II)
~ Autofinanciación
~ Política de dividendos
~ Coste recursos propios
~ Coste recursos ajenos
~ Coste de capital medio ponderado
~ Riesgo económico/apalancamiento operativo
~ Riesgo financiero/apalancamiento financiero
~ Riesgo combinado
~ Fiscalidad del interés vs. coste de insolvencia

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TEMA 7:

 7.1 Fuentes de financiación

 7.2 Financiación externa a corto plazo

 7.3 Financiación externa a largo plazo+

 7.4 Financiación interna

 7.5 El coste de capital

 7.6 Estructura económica y financiera y riesgo de la empresa

 7.7 Estructura financiera y valor de la empresa

 Diferenciar las fuentes de financiación

Todas las fuentes internas son no-exigibles

No todas las fuentes externas son exigibles

Activo Corriente Pasivo

A crédito con descuento por pronto pago:

La financiación mediante otras obligaciones se refiere a

Una entidad financiera proporciona una cantidad de

Descubierto en cuenta corriente: importes tomados de la

Crédito: la entidad proporciona acceso a una determinada

Préstamo: importe entregado por la entidad con unas

Descuento de efectos: la entidad financiera adelanta el

Un tercer tipo de financiación externa a corto plazo es el

Valor teórico (o según libros, o contable): la parte proporcional de

Valor de mercado: precio al que se compran y venden la acciones

 Emisión a la par: el precio de emisión coincide con el valor

Tipos de acciones según titularidad:

Tipos de acciones según desembolso del capital:

Tipos de acciones según privilegios:

Un operación relativamente frecuente entre las grandes

Para evitar la dilución de poder y compensar a los viejos

¿Cuál es el valor teórico de mercado tras la ampliación?

A: número de acciones antiguas

¿Cuál es el valor teórico de mercado tras la ampliación?

¿Cuál es el valor teórico del derecho de suscripción?

(𝐴 + 𝑁)VM0 A ∙ VM0 + VE ∙ N N ∙ (VM0 − VE)

Recordad: hacen falta A/N derechos de suscripción para

Préstamo: importe entregado por la entidad con una

C0 C1 Capital pendiente de pago

Año Cuota Amortiz. Intereses Total Amort. Capital

7.3.2.1 Préstamos de prestación y contraprestación única

7.3.2.1 Préstamos de prestación y contraprestación única

Año Cuota Amortiz. Intereses Total Amort. Capital

7.3.2.2 Préstamos de contraprestación múltiple con

7.3.2.2 Préstamos de contraprestación múltiple con

Año Cuota Amortiz. Intereses Total Amort. Capital

7.3.2.3 Préstamos de contraprestación múltiple con

7.3.2.3 Préstamos de contraprestación múltiple con

Año Cuota Amortiz. Intereses Total Amort. Capital

7.3.2.4 Préstamos de contraprestación múltiple con

Las cuotas de amortización son crecientes

7.3.2.4 Préstamos de contraprestación múltiple con

Año Cuota Amortiz. Intereses Total Amort. Capital

n Co / an – In Cn-1 x i Tn-1 + An Cn-1 - An = 0

Las obligaciones son partes proporcionales e idénticas en

Tipos de obligaciones según titularidad:

Tipos de obligaciones según tipo de vencimiento:

Financiación interna (o autofinanciación) se refiere a la

Autofinanciación por Autofinanciación por

- Reservas (7.4.1) - Amortizaciones (7.4.2)

Financiación interna (o autofinanciación) se refiere a la

Financiación interna (o autofinanciación) se refiere a la

Reservas: son recursos retenidos por la empresa cuando

 Reservas por ampliaciones de capital

¿Repartir dividendos o acumular reservas voluntarias?

Políticas de dividendos habituales

De Andrés, de la Fuente y San Martín (2012:26)