Relevance of intangible in the evaluation of firms: case of the French market

Rsum :

Cette recherche vise expliquer l'valuation de la comptabilit qui n'est pas en mesure de
fournir l'entreprise en raison de la juste valeur d'actifs incorporels. Il se compose d'examiner
la pertinence de l'information comptables traditionnels et que des biens incorporels dans
l'valuation de l'entreprise. Pour atteindre cet objectif, une tude empirique a t ralise sur
un chantillon de 391 entreprises cotes la bourse de Paris de 2001 2004 pour expliquer les
effets des actifs incorporels sur la valeur de l'entreprise.Les rsultats montrent une diminution
significative de la pertinence de l'information comptables traditionnels, bass sur le gain par
action, dans l'valuation de l'entreprise.Cependant, les actifs incorporels d'amliorer la valeur
d'entreprises bnficiant d'un taux de croissance lev. Enfin, les rsultats confirment
l'importance de l'information relative aux actifs incorporels et bnfice par action la
dcisions des investisseurs.

Mots-cls : la pertinence de l'information comptable ; par action ; les biens incorporels ;

valuation de l'entreprise ; la juste valeur.

1 Introduction : revue de la littrature

Comme tout systme d'information, le systme comptable, nette comme tant un ensemble
de rgles applicables l'tablissement et la prsentation du livre, vise rduire l'incertitude
de ses utilisateurs (Dumontier et Raffournier, 1989). Cependant, plusieurs tudes ont montr
la perte de pertinence de l'ouvrage dans la valorisation des entreprises (Harris et al.,1994 ;
Dumontier et Labelle., 1998 ; Lev et Zarowin., 1999 ; Abad et al., 2000 ;Dumontier et
Raffournier, 2002).Les chercheurs et les analystes financiers a propos que les dossiers
financiers et comptables traditionnels a perdu la plupart de leur capacit valuer les
entreprises (Grasenick et Bas,2004). L'cart existant entre la valeur comptable et la valeur
marchande d'une entreprise pourrait atteindre 400 500 % au cours de la dernire dcennie
(Ballow et al., 2004).Landsman et Maydew (1999) constate que la pertinence de l'information
comptable est value grce la qualit de la relation entre les donnes comptables et la
valeur de l'entreprise. Les rsultats des travaux termins montrent que la pertinence des
informations comptables qui s'affiche dans les tats financiers annuels n'a pas cess de
diminuer au fil des annes. Lev et Zarowin (1999) montrent que les donnes comptables de 1
300 entreprises nous refltent de moins en moins leurs valeurs cotes sur la priode 1977-
1996. Harris et al. (1994) s'est termine par une faible association entre la bourse de
valorisation et les variables comptables sur le march allemand. Ce qui explique le dclin de la
pertinence des chiffres comptables traditionnels quant l'valuation ?Cette faible pertinence
des chiffres comptables traditionnels est considre comme significative. Collins et al. (1997)
concluent que les marchs financiers prennent en compte certains lments qui
n'apparaissent pas dans les tats financiers. La majorit de ces lments sont censs tre actifs
incorporels. Lev et Zarowin (1999) ne cessent d'insister sur l'association entre l'augmentation
des actifs incorporels dans les conomies des pays et l'incapacit des systmes d'informations
comptables afin de bien rendre compte de l'actif de la nouvelle conomie. Francis et Schipper,
(1999) a attribu cette perte d'intrt pour les transferts de poids lourds de l'conomie qui
figurent en particulier dans le dveloppement de l'entreprises de service ou ceux qui
s'occupent de hautes technologies, dont les principaux actifs incorporels rsident.Lacroix et
Zambon (2002) suggrent que les ressources immatrielles, la disposition d'une
entreprise,sont susceptibles de crer de la valeur pour les diffrentes parties fascinantes en
particulier les investisseurs.Sougiannis (1994) apporte la preuve que l'augmentation des
dpenses de l'immatriel,mesure par les dpenses de R&D, conduit une augmentation du
profit sur une priode d'au moins sept ans.Quant l'ide de la bonne volont, plusieurs
chercheurs ont fait recours la mthodologie de l'tude d'vnements pour montrer le lien
existant entre cette notion et le prix de l'action. Les rsultats rvlent l'existence d'une
raction positive et significative entre ces deux variables (Mather et Peasnell, 1991 ; Cazavan-
Jeny, 2003).D'autres tudes ont t intresss par la pertinence des autres actifs incorporels
(brevet,droit au bail, etc.) en ce qui concerne l'valuation des entreprises. Ils montrent que le
montant des immobilisations incorporelles, l'exception de l'cart d'acquisition, contribue
significativement expliquer la bourse valorisation des entreprises. En se basant sur ce
rsultat, ils recommandent l'activation des dpenses de l'immatriel. (Schneider et Carthy,
1996 ;Caibano et al., 2000, Lev et Gu, 2001 ; Rogers, 2002).Vis--vis de ces rapports officiels,
la recherche actuelle s'intresse l'valuation des firmes de comptabilit qui n'est pas en
mesure d'obtenir la bonne valeur dans la prsence de L'investissement immatriel. C'est une
question d'expliquer le niveau de la contribution des actifs incorporels l'amlioration de la
valorisation des entreprises sous l'angle de la bonne valeur. Afin de rsoudre ces problmes,
cette tude sera organise en deux sections. La premire prcise mthodologie adopte. La
deuxime section comprend l'analyse des rsultats.

2 La mthodologie de recherche

Ce travail prsente une hypothtique-dductive tape base sur une tude de l'association.
Une formulation des hypothses de recherche est tablie la fin de l'volution thorique. Afin
de vrifier ces hypothses, une acquisition de donnes est ralise partir de la bourse de
Paris. Ces donnes sont traites selon les modles conomtriques adoptes".

2.1 Hypothses de recherche

tout en se rfrant l'examen de la littrature, il s'avre que la dtrioration de l'information

comptable est principalement attribuable aux actifs incorporels. Cependant, les entreprises
n'ont ni une incitation ni une capacit gale en ce qui concerne aux investissements
immatriels. Les entreprises qui sont l'uvre dans le secteur de la haute technologie
investissent plus que celles relatives aux autres secteurs (Mattousi et Zemzem, 2002). Ainsi, la
premire hypothse vrifier sont :

Hypothse 1 : Il y a une association positive et significative entre les chiffres comptables

traditionnels et la valeur de march qui est moins forte la haute technologie que ceux de
Classic. Compte tenu des changements fondamentaux de l'conomie mondiale, les industries
modernes reposent de plus en plus sur la connaissance, les connaissances et les comptences
sociales, etc. Ces actifs incorporels peuvent constituer des indicateurs pertinents de
l'valuation des entreprises principalement celles relatives au secteur de la haute
technologie.En consquence, la deuxime hypothse est :

Hypothse 2 : Il y a une association positive et significative entre les actifs incorporels et la

valeur de march qui est plus forte la haute technologie que ceux de Classic. Il me semble
que la notion de patrimoine n'est pas correctement indique dans la littrature. Ils sont
souvent dfinis par l'limination (tous les investissements qui ne sont ni matriel ni financier),
ou considrs comme une somme d'exemples (brevets, marques, savoir-faire, formation,etc).
Les investissements immatriels souffrent encore d'un manque de dfinition universellement
accepte(Thibierge, 2001). Essayer de trouver une dfinition approprie l'expression, les
actifs incorporels sont reprsents par des traitements comptables. Selon Turki et Zouari
(2003) les actifs incorporels seront dcomposes en trois procurations : le patrimoine
immatriel, les dpenses d'acquisition et autres actifs.Ainsi, trois sous-hypothses sont
conclus :

118 W. Jamoussi et al.

H21 : Il y a une association positive et significative entre les dpenses immatrielles

et la valeur de march la haute technologie.

H22 : Il y a une association positive et significative entre les autres actifs incorporels

et la valeur de march la haute technologie.

H23 : Il y a une association positive et significative entre l'acquisition et la

valeur de march la haute technologie.

En grande partie de la recherche ancien tudi le contenu informationnel et la pertinence de

les donnes comptables. La majorit de ce travail examine la corrlation entre ces chiffres et la
valeur de march (Martinez, 2004). La prsente recherche propose de tester l'effet de la
combinaison des chiffres comptables traditionnels et immatriel sur l'valuation des
entreprises.Par consquent, la troisime hypothse tester est :

Hypothse 3 : La prise en compte des actifs incorporels et les chiffres comptables traditionnels
amliore l'valuation des entreprises.

Le modle de recherche est tabli comme suit :

Figure 1 La pertinence des chiffres comptables traditionnels et intangibles dans l'valuation
d'entreprises

2.2 Slection et la description de l'chantillon

L'chantillon de l'tude est compos de 391 entreprises cotes la bourse de Paris.Cet

chantillon ne contient pas d'entreprises de la banque et des assurances dans le but de
maintenir l'homognit de l'accounting standards (Villalonga, 2004). La priode de l'tude
s'tale sur quatre ans, passant de 2001 2004. Ainsi, le nombre total d'observations est gal
1 564.Les donnes comptables et boursires qui sont spcifiques ces entreprises sont
recueillies partir de la base de donnes Worldscope 'international'. Elles ont t compltes
de site www.boursorama.com et www.societe.com.

Selon Frankel et al. (1998), l'chantillon est divis en deux groupes d'entreprises(tableau 1). Le
premier groupe reprsente les industries de haute technologie. Le deuxime groupe comprend
les industries traditionnelles.Le critre de regroupement d'entreprises est le rapport de
march du livre (MO). Ce ratio est le plus simple permettant de calculer l'approximation la plus
proche de l'tendue de l'investissements immatriels dans une entreprise (Lev et Sougiannis,
1999). Un ratio 'B' qui est suprieur 1 signifie que l'entreprise appartient au premier groupe
(G1) qui se caractrise par la haute technologie, et vice versa

2.3 L'oprationalisation des variables

Beaver (1968) mentionne qu'il n'y a pas de chiffre comptable dans les tats financiers

qui ne recevra plus d'attention par les investisseurs outre le rsultat par action.Ainsi, les
chiffres comptables traditionnels sont mesures par le revenu comptable par action qui est
not avec EPS. tant donn que les investissements en R&D implique une augmentation de la
rentabilit future et que la valeur marchande d'une entreprise est la valeur actualise de son
avenir date d'excutions,les dpenses immatrielles est rduite aux frais de R&D.Les autres
actifs incorporels reprsentent principalement les brevets, les redevances, les exemptions, de
bonne volont et le logiciel.

Le goodwill est considr comme un compte premium que l'acheteur est prt payer pour la
valeur de l'lments incorporels et les avantages lis l'entreprise acquise(Cailliau, 1996)
l'utilisation du panneau donnes ncessite une dflation des variables par le prix de l'action
pour faire face au problme de l'htroscdasticit. Principalement ce problme vient de
l'htrognit des entreprises qui peuvent montrer des caractristiques diffrentes (Turki et
Zouari, 2003).

L'oprationalisation des variables que leurs mesures est rcapitule dans le tableau 2.

Tableau 2 l'oprationalisation des variables

2.4 Modles conomtriques

Afin de mesurer la pertinence de les donnes comptables dans la valorisation du march, le

modle de rfrence retenu est celui de Ohlson (1995) qui stipule que la valeur de l'entreprise
cite est une fonction linaire de son bnfice et sa situation. Dans le contexte de la
comptabilit, l'ancien research utilise deux modles. Les premiers essais, la relation entre le
revenu comptable et la valeur de march et la seconde teste la relation entre les capitaux
propres et la valeur de march (Barker, 1998 ; Goldman, 1999).

partir de ce travail, deux types d'tudes ont comparu : des tudes de raction et d'tudes
d'association. Cette recherche est class parmi les tudes d'associations. Disle (2002) suggre
que les tudes d'association sont gnralement labors en utilisant une analyse de
rgression. Ils se composent de la rgression de la valeur ou la rentabilit d'une action
exprime par le march sur les donnes comptables dont la pertinence sera apprcie. Ainsi,
le premier modle utilis est :

M1 Pit = 0 + 1 EPS/Pit-1 + i
O :

Et Pit Pit-1 reprsentent respectivement les prix de la part de l'entreprise 'i' avec la priode t et

T-1

EPSit est le rsultat par action de la firme I la priode T

it est l'erreur alatoire.

Le deuxime modle 'M2' tente d'expliquer la relation entre le prix de l'action, et d'autres
actifs incorporels (OIAit), la recherche et le dveloppement (R&dit) et de la bonne volont
(GWit). Par consquent, les rgressions linaires multiples sont utiliss.

M2 Pit = 0 + 1 OIA/Pit-1 + 2 R&D/Pit-1 + 3 GW/Pit-1 + it

O :

OIAit est l'augmentation des autres actifs incorporels de l'entreprise I la priode T ; R&Dit is
rising research et de l'volution de l'entreprise I la priode t ; augmente la bonne volont
affiche GWit avec le bilan de l'entreprise I la priode t ; le troisime modle mesure l'impact
cumul de la prise en compte de l'immatriel et bnfice par action sur la valeur de l'action
cite.

M3 Pit = 0 + 1 EPS/Pit-1 + 2 OIA/Pit-1 + 3 R&D/Pit-1 + 4 GW/Pit-1 + it

3 L'analyse et la discussion des rsultats

Aprs avoir rassembl les entreprises de l'chantillon en deux groupes, il s'avre ncessaire
pour dcrire les variables explicatives et la variable expliquer l'intrieur de chaque groupe,
comme dans l'ensemble de l'chantillon (tableau 3).L'analyse des statistiques descriptives
montre bien que le bnfice par action publi par G1 sont relativement plus bas que ceux
publis par le G2, les entreprises de haute technologie affichent une valeur moyenne du prix
de l'action (1,1751) plus lev que celui du deuxime groupe(0,6497). En effet, les entreprises
du premier groupe afficher la moyenne de bnfice par action gal -0,0615, contre une
moyenne affiche par les entreprises traditionnelles gal 0,0301. Les rsultats de ce que les
chiffres comptables traditionnels qui sont concrtiss par le bnfice par action ne refltent
pas la bonne valeur et la vritable rentabilit future de l'entreprises de haute technologie.Une
comparaison des autres variables des deux groupes d'entreprises montre que les moyennes
des autres actifs incorporels, les dpenses de R&D et la bonne volont des entreprises du G1
sont toujours plus levs. Ils peuvent mme, dans certains cas, atteindre le double de la
moyenne des entreprises du G2. En consquence, il apparat que le les entreprises de haute
technologie attacher plus d'importance l'investissements immatriels.

Tableau 3 Statistiques descriptives des variables de l'tude

En synthse, les statistiques descriptives consolider partiellement les hypothses H1 et H2.

Par la suite ; les tapes suivre sont :

pour vrifier l'existence d'une association positive et significative entre le prix del'action, et
chaque variable slectionne

Pour tester la pertinence de la prise en compte de la gagner par taux et intangibles

dans l'valuation de la cit des entreprises franaises.Afin de procder une telle mesure, une
analyse bi-varie des associations mtriques (rgression linaire simple) et une analyse
multivarie (rgression linaire multiple) sont mis en uvre. En outre, aprs avoir vrifi les
conditions d'application de ces mthodes, une analyse statistique des rsultats est tabli.

3.1 Analyse de la pertinence des chiffres comptables traditionnels : le rsultat par action

Le tableau 4 prsente les coefficients de rponse du bnfice par action et la capacit

explicative du modle (M1) dans chaque cas. L'ensemble des coefficients de rponse du
bnfice par action est significative. Ainsi, il apparat que le rsultat par action est pertinente
en ce qui concerne l'valuation des entreprises. Le tableau 4 indique galement une valeur
positive et significative 5 % de Fisher. Cependant, le coefficient de dtermination est gal 6
% dans l'chantillon total (ET), 3,5 % en G1 et de 7,4 % en G2. En consquence, le bnfice
par action affiche par les entreprises traditionnelles sont plus apprcis en ce qui concerne
l'valuation que celle de la les entreprises de haute technologie.En synthse, l'analyse de la
rgression linaire simple a permis de conclure que :

Le rsultat par action a un impact positif et significatif sur le prix de l'action quel que soit le
groupe d'entreprises

association entre le bnfice par action et le prix de l'action est plus fort en G2.

Les rsultats confirment donc la premire hypothse.

Tableau 4 Rsultats des rgressions simples relatives la rentabilit par action

3.2 Analyse de la pertinence en ce qui concerne l'valuation des actifs incorporels

L'analyse statistique du modle 'M2' est consolid par le test de Student et de Fisher.
L'examen du tableau 5 permet de constater que les coefficients de rponse relatifs l'EID/Pit-1
R&D/Pit-1 et GW/Pit-1 sont trs faibles, ngatifs et non significative dans le groupe 2. Ce
rsultat est confirm par la faiblesse de la capacit explicative du modle. En effet, la valeur de
R2 ne dpasse pas 2,5 % dans le groupe 2. Ainsi, il prouve que l'association entre les actifs
incorporels et le prix de l'action sont ngatifs et non significatifs pour les entreprises
traditionnelles. Les coefficients de rponse relatifs l'EID/Pit-1 R&D/Pit-1 et GW/Pit-1 sont
positifs dans le groupe 1 (tableau 5). L'importance de ces coefficients est vrifie uniquement
pour le cas de la fosse/GW-1 ainsi, H21 et H22 sont partiellement vrifies. Toutefois, H23 est
coche.

Tableau 5 Rsultats des rgressions multiples par rapport M2

Ce rsultat est consolid par une forte capacit explicative du modle (R 2 = 89,5 %) et d'un
importance total acceptable (F = 14 046 ; p = 0,000) dans le groupe 1. tant donn que les
coefficients relatifs l'EID/Pit-1 et R&D/Pit-1 ne sont pas significatifs, l'importance de la
capacit explicative dcoule de l'impact de la GW/Pit-1. Cela peut Se traduire par une
mauvaise reconnaissance de l'EID et de la R&D par les

normes comptables franaises en vigueur. De plus, il prouve que le GW comprend plusieurs

autres facteurs fondamentaux dans l'valuation des entreprises. Ces facteurs peuvent tre
mieux apprcis s'ils sont comptabiliss dans des comptes spcifiques. Ainsi, la deuxime
hypothse (H2) est partiellement vrifie.

3.3 Analyse de la pertinence de la prise en compte de la comptabilit traditionnelle et des

chiffres en ce qui concerne l'valuation des actifs incorporels

Une analyse comparative des capacits explicatives des diffrents modles conomtriques
permet d'apprcier non seulement le degr de combinaison pertinente de la rsultat par
action mais aussi l'intangible dans la prdiction de la valeur commerciale des franais les
entreprises actives dans le secteur de la haute technologie. L'examen du Tableau 6 accentue la
capacit explicative du modle 'M3' est de 86,2 % dans l'chantillon total. Il est clairement
amliore par rapport celle de 'M1' (6 %) et 'M2' (76,5 %). Cette amlioration est galement
not au niveau des deux groupes. En effet, la capacit explicative du modle 'M3' est 89,7 %
dans G1, contre un R2 de 89,5 % chez 'M2' et de 3,5 % pour 'M1'. Comme pour le groupe 2, les
notes explicatives du modle capacit 'M3' prsente une valeur plus importante par rapport
ceux des deux autres modles (R = 22,4 % m3 ; R M2 = 2,4 % ; R M1 = 7,4 %). Il s'avre
que le patrimoine et le revenu comptable combinaison permettent de mieux envisager le stock
taux de change des entreprises franaises cotes. Toutefois, cette prdiction est plus
pertinente dans l'entreprises de haute technologie (G1) que dans les entreprises
traditionnelles (G2). En outre, la prise en compte des actifs incorporels et les chiffres
comptables traditionnels amliore l'valuation de l'entreprise (H3 est vrifie)

Tableau 6 Comparaison de la capacit explicative des diffrents modles conomtriques

4 Conclusions

L'analyse des rsultats effectue conclure que la pertinence de la comptabilit traditionnelle,

le rsultat par action, est plus importante dans les entreprises oprant dans le secteur de la
haute technologie. En outre, il met en vidence l'existence d'une association positive entre les
autres actifs incorporels, la recherche et le dveloppement, l'acquisition et le prix de l'action
de l'entreprises de haute technologie. Cette association est ngatif l'entreprises
traditionnelles. Il en rsulte que la prise en compte de l'lments intangibles dans l'valuation
des Les entreprises de la nouvelle conomie peuvent amliorer leur valorisation. Par
consquent, les investisseurs sur le march franais aura une vision plus claire de la bonne
valeur de l'entreprise. L'analyse comparative des capacits explicatives des diffrents modles
conomtriques permet d'apprcier le degr de pertinence de l'impact cumul de la prise en
compte des le rsultat par action et du patrimoine dans la valorisation des entreprises.
 Cette prvision est plus pertinente dans les entreprises de haute technologie que celle de la
traditionnelle. En outre, le revenu comptable intrts encore les bailleurs sans nier
l'importance de l'information relative l'immobilisation incorporelle.Les conclusions de cette
recherche sont encore limits. Au dpart, la priode de cette tude est vu rduit par rapport
aux tudes relatives aux donnes de panel. Lev et Zarowin (1999) suggrent que la pertinence
de la comptabilit est plus claire si la priode d'tude dpasse vingt ans. En deuxime lieu, la
mesure de la pertinence des chiffres comptables traditionnels par le bnfice par action
pourrait tre insuffisante. Plusieurs autres donnes comptables peuvent aider les investisseurs
dterminer les vnements pertinents en termes d'valuation.