Clase 13: Swaps Administracin de Riesgos

Prof. Cid Prez

Objetivos de la sesin
Swaps
Riesgo de Crdito
Swaps de Tasa de inters
Swaps de Tipo de Cambio

Swaps

Un swap es un acuerdo entre dos contrapartes para el intercambio de flujos en el futuro. En

este contrato, el principal especificado se intercambia al vencimiento y en la vida del contrato
se intercambian flujos calculados en funcin del principal. En el contrato se definen las fechas
en que se deben pagar los flujos de efectivo y la manera de calcular dichos flujos.
Generalmente los clculo incluyen los valores futuros de una o ms variables de mercado.

La funcin de los swaps es cambiar la base o referencia en que se realizan determinados

flujos. Su valor se calcula de tal modo que el valor presente de los pagos de la contraparte
sean al menos iguales al valor presente de los flujos por recibir; es decir, que el cambio del
valor del dinero en la vida del contrato no afecte la posicin.

El swap puede usarse para a) transformar un activo o b) transformar un pasivo o c) especular.

En general, cuando se usa para cualquiera de los dos primeros casos, el uso se justifica debido
a una incompatibilidad de flujos entre activo y pasivo, lo que puede representar riesgo de tipo
de inters o riesgo de tipo de cambio para las contrapartes.

Los subyacentes de un swap pueden ser tasas de inters, divisas, acciones, bienes y
relativamente de forma reciente, riesgo de crdito (CDS). Los ms comunes son los primeros
dos y de hecho la operacin irresponsable de los ltimos fue una parte importante de la crisis
financiera de 2008.

Riesgo de crdito

Los swaps operados de forma privada es decir, OTC (Over-the-Counter) conllevan riesgo de
crdito. El incumplimiento de una de las contrapartes en su compromiso puede representar un
serio problema financiero para la otra contraparte considerando el tipo de cobertura sobre
activos o pasivos que se realiza.

Sin embargo, las prdidas potenciales por impago en un swap es mucho menor que las
prdidas potenciales por impago sobre un prstamo con el mismo principal puesto que el valor
del swap suele ser tan solo una fraccin del valor total del prstamo.

Cabe mencionar que las prdidas potenciales por un impago en un swap de divisas sern por
lo general superiores a las prdidas potenciales en un swap de tasas de inters puesto que en
el primer caso el intercambio de principal al final de la operacin casi seguro tendr un valor
diferente de cero al depender del tipo de cambio en el mercado de contado.
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Swap de tipo de inters

En este acuerdo una de las contrapartes paga flujos de efectivo correspondientes a un tipo de
inters fijo y la otra contraparte paga flujos de efectivo a un tipo de inters variable. El nominal
o nocional en ambos casos es el mismo y los pagos se hacen durante el mismo intervalo de
tiempo. En este caso el nocional no se intercambia ya que representa una operacin sin valor
financiero.

La premisa de este instrumento es que tanto la contraparte que elije pagar la tasa fija como la
que elije pagar tasa variable suponen que en el futuro esto representar una ventaja para cada
una de ellas de acuerdo a sus necesidades y estimados del nivel y los cambios de las tasas de
inters en la vida del contrato.

Tasa
fija
Contra Contraparte
parte A B

Tasa
variable

Valuacin de swaps de tasas de inters

Los flujos en efectivo a tasa flotante y los flujos en efectivo a tasa fija pueden ser vistos como
los pagos de cupn de un bono a tasa variable y a tasa fija respectivamente. Para una
contraparte que recibe tipo de inters variable paga tipo fijo el valor de un swap de tipo de
inters es :

V(swap) = B[variable] B[fija]

Donde B[] es el valor de un bono que paga tasa de cupn variable o fija segn sea el caso.

Ejemplo de un swap de tasa de inters

Considera un contrato swap de tasa de inters a tres aos entre Microsoft e Intel. Microsoft
acuerda pagar un inters fijo de 5%; Intel acuerda pagar un tipo de inters LIBOR 6 meses.
Supn que el contrato especifica que los pagos se intercambian cada seis meses sobre un
principal de 100 millones. La tasa LIBOR 6meses ser la nica que fluctuar. Convirtiendo a la
tasa capitalizable semestralmente, Microsoft realizar pagos fijos de x 5% x 100 millones.
Intel har pagos variables de x LIBOR 6 meses x 100 millones.
Supn que el contrato inicia en el mes cero y que la tasa observada es LIBOR 6 meses = 4.2%,
para el mes 6 es 4.8 y para las siguientes fechas de intercambio 5.3, 5.5, 5.6, 5.9 y 6.4.
El primer intercambio sera como sigue:

Microsoft paga x 5% x 100 millones = 2.5 Millones

Intel paga x 4.2% x 100 millones = 2.1 Millones

De esta manera, considerando la posicin de Microsoft el resultado para este primer

intercambio es

Recibe 2.1 y Paga 2.5 entonces tiene una prdida de 0.40

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Considerando la posicin de Intel el resultado para este primer intercambio es

Recibe 2.5 y Paga 2.1 entonces tiene una ganancia de 0.40

A continuacin se muestra una tabla donde se resume el comportamiento del resto de los
intercambios.

Periodo de Valor Pagos a tasa Pagos a Resultado Resultado

intercambio LIBOR variable tasa fija Neto para Neto para
6meses hechos por hechos por Intel Microsoft
Intel Microsoft
(millones) (millones)
Mes 0 4.2
Mes 6 4.8 2.1 2.5 0.40 -0.40
Mes 12 5.3 2.4 2.5 0.10 -0.10
Mes 18 5.5 2.65 2.5 -0.15 0.15
Mes 24 5.6 2.75 2.5 -0.25 0.25
Mes 30 5.9 2.80 2.5 -0.30 0.30
Mes 36 6.4 2.95 2.5 -0.45 0.45

Observamos que aunque la posicin de Microsoft es desfavorecida al principio, a partir del

tercer intercambio su resultado neto es siempre positivo.

Ejemplo de Transformacin de pasivos mediante un swap

Para dotar al contrato anterior de mayor sentido, supn que Microsoft tiene que pagar a un
grupo de inversionistas los intereses de un bono con un principal de 100 Millones a una tasa de
LIBOR 6 meses + 10 puntos base de forma semestral (1punto base = 0.0001). Olvidando
momentneamente la posicin de Intel, notemos cmo se comportan los flujos para Microsoft
considerando sus flujos con y sin el swap.

Flujos de Microsoft SIN el swap de tasa de inters

Periodo Valor Valor xxxxxxxxxxxx Egresos a tasa Resultado

pago LIBOR LIBOR variable por el Neto para
6meses 6meses bono(millones) Microsoft
+10 pts
base
Mes 0 4.2 4.3
Mes 6 4.8 4.9 2.15 -2.15
Mes 12 5.3 5.4 2.45 -2.45
Mes 18 5.5 5.6 2.70 -2.70
Mes 24 5.6 5.7 2.80 -2.80
Mes 30 5.9 6.0 2.85 -2.85
Mes 36 6.4 6.5 3.00 -3.00
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Flujos de Microsoft CON el swap de tasa de inters

Periodo Valor Valor Ingresos Egresos Egresos a tasa Resultado

pago LIBOR LIBOR por el tasa fija por variable por el Neto para
6meses 6meses contrato el swap bono(millones) Microsoft
+10 pts swap (millones)
base (millones)
Mes 0 4.2 4.3
Mes 6 4.8 4.9 2.1 2.5 2.15 -2.55
Mes 12 5.3 5.4 2.4 2.5 2.45 -2.55
Mes 18 5.5 5.6 2.65 2.5 2.70 -2.55
Mes 24 5.6 5.7 2.75 2.5 2.80 -2.55
Mes 30 5.9 6.0 2.80 2.5 2.85 -2.55
Mes 36 6.4 6.5 2.95 2.5 3.00 -2.55

Observamos que mediante este instrumento, Microsoft ha logrado transformar las

caractersticas de sus pasivos; de inicio sus pasivos son a tasa variable, pero una vez que
contrata el swap, sus pasivos son a tasa fija y de esta manera Microsoft queda protegido a
cualquier variacin en tasa LIBOR 6meses.
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Swaps de tipo de cambio

En este acuerdo una de las contrapartes paga flujos de efectivo correspondientes a un tipo de
inters en una moneda domstica y a cambio recibe los flujos de inters correspondientes a un
tipo de inters en una moneda extranjera. El nominal o nocional se especifica al principio del
contrato en ambas monedas de tal manera que sean aproximadamente equivalentes al
principio del swap de acuerdo al tipo de cambio en el mercado de contado. Los pagos se hacen
durante el mismo lapso de tiempo.

En este caso el principal se intercambia al principio y al fin del swap y las tasas de inters
pueden ser fijas o variables para cada una de las contrapartes, siendo el primer caso el ms
sencillo y el que se explorar para valuacin. Notamos que en realidad el primer intercambio
tiene valor monetario cero, sin embargo, el ltimo intercambio tendr un valor dependiente del
tipo de cambio en el mercado de contado a la finalizacin del contrato.

Al principio del swap la Contraparte A recibe el principal en moneda local y paga a la

contraparte B el principal en moneda extranjera (en la figura de abajo esto corresponde a las
lneas punteadas). Posteriormente intercambian los flujos de inters como lo indican las flechas
slidas en la figura de abajo. Al final del swap, la contraparte A recibe el principal ms los
intereses en la moneda extranjera y paga a la contraparte B el principal ms los intereses en la
moneda local.

Pagos de inters
en moneda Local

Contraparte Contraparte
Primer
A intercambio
B

Pagos de inters en
moneda Extranjera

Valuacin de swaps de tipo de cambio

En el ejemplo anterior podemos notar que en realidad el primer intercambio tiene valor cero. El
resto de los flujos pueden separarse en dos posiciones relativas a las divisas determinadas
para los intercambios. Los flujos en efectivo de la moneda domstica y los flujos en efectivo en
moneda extranjera pueden ser vistos como los pagos de cupn de dos bonos a tasa fija en
moneda domstica y extranjera respectivamente. Para una contraparte que recibe moneda
domstica y paga en moneda extrajera, el valor de un swap de divisas es:

V(swap divisas) = B[domstica] S0B[extranjera]

Donde B[] es el valor de un bono que paga tasa de cupn fija en la divisa indicada y S 0 es el
tipo de cambio de contado (expresado como el nmero de unidades de la moneda domstica
por unidad de la moneda extranjera)

De forma similar, si la contraparte recibe moneda extrajera y paga moneda domstica, el valor
de un swap de divisas es:

V(swap divisas) = S0B[extranjera] - B[domstica]

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Ejemplo

Considera un contrato swap de divisas a cinco aos con pago de inters una vez al ao (6
intercambios) entre IBM y British Petroleum. IBM paga un tipo de inters fijo de 11% en libras y
recibe un tipo fijo de inters de 8% en dlares de British Petroleum. El principal se fija en 15
millones de dlares y 10 millones de libras.

En el primer periodo solo se intercambian los principales:

IBM paga 15 millones de dolares

British Petroleum paga 10 millones de libras esterlinas.

Del segundo al ltimo periodo se intercambian los intereses :

IBM paga 11% x 10 millones de libras = 1.1 millones de libras

British Petroleum paga 8% x 15 millones = 1.2 millones de dlares

Y en el ltimo periodo de nuevo se intercambian los principales:

IBM paga 10 millones de libras esterlinas

British Petroleum paga 15 millones de dolares

A continuacin se muestra una tabla donde se resume el comportamiento de los intercambios

considerando la posicin de IBM.

Periodo de Millones de Millones de

intercambio dlares en libras en flujos
flujos de de efectivo
efectivo
1 -15.0 10.0
2 1.2 -1.1
3 1.2 -1.1
4 1.2 -1.1
5 1.2 -1.1
6 16.2 -11.1

Observamos que el resultado neto depender del tipo de cambio observado en cada uno de los
intercambios. (por ejemplo, calcular la posicin neta considerando los siguientes tipos de
cambio: 1.5, 1.45, 1.40, 1.45, 1.5,1.6)

Al igual que los swaps de tasa de inters, estos permiten la transformacin de los activos y
pasivos de las contrapartes.

Ejercicio sugerido: en el ejemplo anterior mostrar como IBM puede transformar la moneda de
sus prstamos y cmo puede cambiar la naturaleza de sus inversiones; en ambos casos
considerar que mediante el swap recibe dlares y paga libras.
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Ejercicios recomendados:

1) Cmo se transformara un pasivo de Intel? Considera un prstamo a 3 aos de 100

millones en el que paga 5.15% capitalizable semestralmente) y si el prstamo fuera de
50millones?
2) Cmo se transformara un activo de Microsoft? Considera que Microsoft posee bonos a
tres aos y recibe un inters fijo de 4.5% capitalizable semestralmente sobre un principal
de 100 millones. y si los bonos fueran a 2 aos? y si los bonos fueran a 4 aos?
3) Cmo se transformara un activo de Intel? Considera que Intel posee bonos con un
principal de 100 millones y recibe un inters de LIBOR 6meses menos 10 puntos base
capitalizable semestralmente.
4) Puede Microsoft transformar sus ingresos variables a ingresos fijos mediante el swap que
contrata con Intel?

Referencia
Hull, John. Introduccin a los Mercados de Futuros y Opciones. Prentice Hall.