ANLISE FUNDAMENTALISTA

No mercado acionrio percebe-se com grande facilidade a preocupao do investidor, seja ele
especulador ou institucional, na determinao a cada instante das perspectivas dos preos das aes.
As previses sobre lucros futuros de cada empresam e as anlises da situao econmico-financeira so
indispensveis para que o investidor consciente consiga otimizar o resultado de suas aplicaes em
aes negociadas nas bolsas de valores.
Generalizando, as informaes da escola fundamentalista oferecem ao usurio elementos para decidir o
que comprar, por outro lado, as ferramentas da escola tcnica se prestam a sinalizar quando comprar (ou
vender). Nada melhor portanto, para enfrentar o mercado acionrio e sua intensa competitividade, do
que munir-se de todos os instrumentos possveis. A escola fundamentalista, como vimos, recomenda
ateno dos analistas a todas as informaes internas, setoriais ou microeconmicas que envolvem cada
empresa. Assim sendo, a imprensa diria, as publicaes setoriais especializadas e os Diretores de
Relaes com o Mercado so fontes permanentes de consultas para complementar os elementos
informativos.

No tocante a informaes internas, destacam-se eventos como mudanas nos quadros tcnicos e de
direo, programas de pesquisas e de desenvolvimentos de recursos humanos, campanhas publicitrias
e, no campo financeiro, alteraes na estrutura do capital de giro da empresa. Neste particular, um caso
clssico o das grandes cadeias varejistas, especialmente de super ou hipermercados, que tm enorme
potencial de ganho na gesto da diferena entre vendas vista e compras a prazo. Pode-se mesmo
arriscar uma generalizao, afirmando que o mais importante componente do capital de giro da empresa
o crdito oferecido por seus fornecedores, que via de regra condiciona a poltica de comercializao de
cada companhia.

Nos campos setorial e macroeconmico, as informaes mais relevantes so as que se refletem

concorrncia, s polticas de crdito, fiscal e cambial.

Se fossemos fazer uma definio de Anlise Fundamentalista bem resumida, diramos que "Anlise
Fundamentalista a arte de analisar e projetar resultados de uma empresa". Entretanto, para chegarmos
a esta definio suscinta acima, descrevemos um pouco mais detalhadamente.

A Anlise Fundamentalista baseia-se na Anlise Econmico Financeira de uma companhia, partindo

do Balano Geral apresentado pelas empresas e suas peas contbeis que fazem parte do Relatrio
Anual ou Informaes Trimestrais (ITR) publicadas e divulgadas ao Mercado de Capitais ou naCVM
Comisso de Valores Mobilirios, Bolsas de Valores que negociem com aes ou em jornais de
grande circulao.

A partir do Balano Geral, de acordo com o roteiro estabelecido pelas reas de Pesquisa ou
Departamentos Tcnicos das Instituies Financeiras, so reclassificadas as contas num modelo de
anlise estabelecido por cada departamento, no diferenciando em muito da classificao das contas
padronizadas conforme a Lei das Sociedades Annimas.

Esta fase chamamos de anlise de balano, que serve para montar um banco de dados histrico e
selecionar premissas de indicadores que podero ser utilizadas nas projees de resultados futuros.

A Anlise Microeconmica da empresa no seu contexto tambm ser estudada e incorporado o

Cenrio Macroeconmico em que vivncia a economia e o setor onde atua a empresa (segunda fase).

Aps escolhido os cenrios micro (quantidade fsica de venda de produtos, preos, custos, perfil de
endividamento, etc...) ou seja a "Equao da Empresa", acoplado o cenrio macroeconmico ou
indicadores de conjuntura, tais como: Inflao, Cmbio, Taxa de Juros, Outras Moedas, etc...). Com a
ajuda de softwares de anlises e projees so realizadas as projees de resultados das empresas,
contemplando:

Balano Patrimonial;
 Demonstraes de Resultados;

Demonstraes de Resultados Acumulados;

Fluxo de Caixa;

Fluxo de Caixa Acumulado;

Premissas Assumidas, etc...

Esta podemos dizer que a terceira fase.
A ltima etapa comparar os preos das aes, mediante as projees realizadas so alternativas de
investimentos a mdio e longo prazos.
Vrios modelos de avaliao de preos so largamente utilizados no mercado, tais como:
ndice de Preos/ Lucros projetados;

ndices de Preos/ Lucros histricos;

Fluxo de Caixa Descontados das projees (Valor Econmico);

Outros modelos quantitativos.

Em nossas recomendaes esto sempre levando em considerao a seguinte mxima:

P = F ( Lucro )

"Preo de uma ao funo de lucros projetados".

Portanto nossa viso projetiva e no retroativa, ou histrica. A histria passada um banco de dados
que ajuda na primeira fase. Sendo que esta viso projetiva nunca menor do que 2 (dois) anos.
Cabe salientar que as projees so dinmicas de acordo com as mudanas de cenrios. Portanto, o
importante estar sempre atento as premissas assumidas e tendo o discernimento de modific-las,
quando as perspectivas forem alteradas para melhor ou pior, dependendo da poltica econmica do
governo e a gesto das empresas.

ESCOLA FUNDAMENTALISTA
O fundamento terico desta escola repousa na tese de que existe uma correlao lgica entre o valor
intrnseco de uma ao e seu preo de mercado. O valor intrnseco para a escola fundamentalista
representado pela avaliao do patrimnio da empresa, seu desempenho e sua posio no respectivo
setor de atuao, pela intensidade da concorrncia e pela existncia de produtos ou servios
alternativos, pelo grau de atualizao tecnolgica do empreendimento, pelo nvel de interveno estatal
na rea de atuao (controle de preos, proteo tributria, subsdios,...), por seu programa de
investimentos, por sua poltica de distribuio de lucros e pelo clculo do valor presente dos lucros
futuros estimados.Os investidores que adotam a anlise fundamentalista, podem ser agrupados em dois
grupos, segundo uma observao dos mercados acionrios norte-americanos, sendo eles:
O primeiro rene os que trabalham prioritariamente sobre as previses de lucros futuros das
diversas empresas, e procuram localizar no mercado as que, tendo boas perspectivas, tenham
cotaes aviltadas luz das perspectivas dos resultados. Para este grupo os lucros podero
advir das realizaes quando os preos se ajustarem s previses de lucros ou do retorno
relativo distribuio futura dos lucros.
O segundo grupo formado pelos investidores que procuram empresas com baixas cotaes em
relao a seus ativos, e que tenham controle acionrio concentrado. Nestes casos, o objetivo
costuma se concretizar "take-over", reunindo um lote expressivo o suficiente para garantir
participao no processo decisrio da firma, seguido de propostas de desmembramento parcial
 ou total do ativo para venda a terceiros, com conseqncias favorveis sobre as cotaes nas
bolsas.
Teoricamente, quando o valor intrnseco se situasse acima do preo de mercado, ocorreria uma
indicao de compra; ao contrrio, preo de mercado superior ao valor intrnseco indicaria convenincia
de venda.Entretanto, essa colocao genrica no completa a realidade dos fatos. Primeiramente, a
natureza dos componentes listados torna iqualificado o valor intrnseco. Diante disso, comumente
utilizado o valor patrimonial de cada companhia para as anlises fundamentalistas. Por outro lado, na
verdade, algumas aes podem passar longos perodos com preos sistematicamente superiores a seus
valores patrimoniais e nem por isso deixarem de ter ofertas de compra proveniente de investidores
tecnicamente qualificados. A constatao de fatos desta natureza conduziu ao aprimoramento dos
instrumentos da escola fundamentalista, e criao de certos ndices que se tornaram clssicos para a
avaliao de empresas.

PRINCIPAIS NDICES
NDICE PREO/LUCRO (P/L)
Esta relao decorre da diviso entre a cotao de um determinado papel, em certo momento, pelo lucro
lquido por ao(anual ou anualizado por alguma tcnica adequada) proporcionado pela respectiva
empresa. Este quociente espelha o prazo de retorno do investimento(sob as formas de dividendos ou
reforo das reservas livres da companhia). Em princpio, deduz-se que quanto mais baixo o P/L mais
recomendvel ser realizar aquisies, e vice-versa; na realidade, este ndice deve ser utilizado
isoladamente para respaldar decises de investimento. O conceito do ndice deve ser dinmico, ou seja,
sua utilizao deve conter as perspectivas de desenvolvimento da empresa e de seus lucros, de acordo
com os prazos ideais(do ponto de vista do investidor) para sua aplicao no papel em questo. No caso
brasileiro, alguns fatores dificultam a utilizao do ndice P/L. Alm da caracterstica universal de vrias
empresas apresentarem diversos graus de sazonalidade na formao de suas receitas, ao longo do
exerccio social, o ambiente inflacionrio e as sucessivas e profundas intervenes governamentais na
atividade econmica causam esse acrscimo de dificuldade. A observao emprica nos mostra que no
Brasil o lucro de uma empresa pode apresentar grandes variaes de um ano para o outro; desta forma,
o P/L calculado sobre o lucro passado pode nada significar, enquanto que as projees de lucros
constituem exerccios que em certos casos beiram a adivinhao.

COTAO/VALOR PATRIMONIAL(P/VPL)
Esta relao, como se verifica diretamente de seu nome, resulta do quociente entre a cotao de um
determinado papel, em certo momento, por seu valor patrimonial. Este ltimo valor, por sua vez, obtido
pela diviso do montante global do patrimnio lquido da empresa pelo nmero de aes em poder dos
diversos acionistas. Como se sabe, o patrimnio lquido de uma empresa o somatrio de todos os
recursos da companhia que no so exigveis a no ser por seus prprios acionistas (capital
integralizado, reservas diversas e lucros acumulados). Nos balanos este somatrio colocado em
destaque, facilitando as consultas. De maneira geral, alm de seu valor absoluto, a relao/valor
patrimonial de cada empresa costuma ser utilizada em comparao dentro de um mesmo setor de
atividades. Alm disso, o fato por si s dessa relao ser superior ou inferior unidade no deve ser
analisado isoladamente; diversos setores tm caractersticas especficas que concentram suas empresas
em determinadas faixas dessa relao, como o caso do setor de minerao. Neste caso, como as
empresas mineradoras costumam registrar contabilmente pequenas parcelas da quantidade total de
minrio contido nas minas, deixando portanto um potencial muito grande, suas relaes entre cotao e
valor patrimonial so constantemente superiores unidade, refletindo o conhecimento eu o mercado tem
dessa peculiaridade. Outro ngulo a destacar diz respeito ao financiamento dos programas de
investimentos de empresas de capital aberto. Se a relao entre cotao e valor patrimonial for muito
reduzida, qualquer chamada de capital s ser bem sucedida custa da concesso de vultuoso desgio;
ao contrrio, se a relao for elevada, mais provvel que a nova emisso seja bem assimilada pelos
investidores.
Avaliando Uma ao o P/VPA
(Jurandir Sell Macedo Jr)

No existe mtodo seguro para avaliar uma empresa ou ao, lembre-se de que os negcios ocorrem
quando dois agentes de mercado, (compradores e vendedores) divergem quanto ao preo de um bem ou
direito, no nosso caso, uma ao que uma pequena frao de uma empresa. Avaliar empresas est
mais para uma arte do que para uma cincia, e, apesar dos enormes esforos e gastos que se fazem e
se fizeram at hoje, ningum conseguiu um mtodo seguro para medir o valor de uma ao.
Ora, seno existe mtodo seguro para avaliar uma ao, poderamos ento dizer que bastaria escolher
uma, aleatoriamente, entre todas as disponveis no mercado sem nenhuma anlise. Apesar de que
escolhas aleatrias e escolhas cientficas no demonstrem expectativas de lucros futuros muito
diferentes, ainda assim, espera-se que decises estudadas reduzam os riscos futuros de uma carteira de
aes.
Quando falamos do valor de uma casa, a primeira coisa que lembramos do custo de construo, mais
o custo do terreno, e a suposio bsica que o valor de uma casa deva ser relativamente superior ao
custo de construo, mais o custo do terreno. Se algum constri uma casa, ele incorpora este bem ao
seu patrimnio pelo valor do custo da casa.
Podemos dizer que se uma casa est sendo vendida abaixo do seu custo construtivo, mais o terreno, ela
est barata, e que se ela est sendo vendida muito acima deste custo, ela est cara. Alm deste aspecto
bsico, temos o problema da depreciao, se uma construo fica velha, ela vale menos ( a
depreciao), j se a casa reformada ou recebe benfeitorias, ela passa a valer mais. Em uma empresa,
os custos de implantao mais os lucros ou prejuzos, mais os investimentos e retiradas de capital,
compem uma conta de balano chamada de patrimnio.
O patrimnio de uma empresa o resultado de todo o dinheiro dos scios que entrou at aquele
momento na empresa, mais a soma dos resultados (lucros ou prejuzos), incorporados a este capital
inicial. Podemos dizer que o patrimnio representa o quanto a empresa custou para ser feita at aquele
momento.
Ora, ento podemos concluir que, se uma empresa est sendo vendida por um preo abaixo do seu
custo, ela est barata e se ela est acima do seu custo, ela est cara. exatamente esta a premissa da
anlise do P/VPA, na qual medimos o preo da ao dividido por seu valor patrimonial (patrimnio total
da empresa dividido pelo nmero total de aes).
Vejamos este exemplo: No dia 20 de outubro de 1999, uma ao PN da Brahma valia 4,9 vezes o seu
patrimnio (patrimnio total da Brahma R$1.541.327.000,00 dividido pelo numero de aes
6.923.624.000), ou seja, cada ao tinha um valor patrimonial (ou custo da empresa) de R$0,22 e a ao
foi vendida neste dia por R$1,09, assim a empresa poderia, por este indicador, ser considerada cara. No
mesmo dia, a GERASUL ON valia 0,3 vezes o seu patrimnio (patrimnio total
GerasulR$2.194.647.000,00 dividido pelo nmero de aes 539.091.216.000), sendo o valor patrimonial
deR$0.00407. Como a ao foi vendida a R$0,00117, ou seja, estava sendo vendida por apenas 30%do
seu valor patrimonial, poderia ser considerada barata.
Vejamos: Poderamos comparar o valor da Brahma e da GERASUL com o valor de uma casa, supondo
que tenhamos gasto com terreno e construo R$100.000,00. A Casa Brahma estaria sendo vendida
por R$490.000,00, j a Casa GERASUL estaria sendo vendida por R$30.000,00. Por que ento algum
vende GERASUL e compra Brahma? Quando comparamos os custos de uma casa, todos sabem que
podemos economizar ou gastar muito em uma construo, assim, se dissermos que gastamos 100 na
construo, poderemos ter diferentes resultados.
Outros fatores so: o projeto da casa e a localizao, se ela foi bem projetada, pode agregar muito valor
ao material empregado, j se foi construda em um terreno que incorporou posteriormente uma favela ao
seu redor, ela certamente perder valor.
Assim tambm uma empresa, o quanto foi gasto refere-se ao passado e o que interessa ao investidor
o futuro. Se a empresa gastou dinheiro em um projeto pouco rentvel ou que teve uma ruptura de
tecnologia, ela perde valor, j se est inserida em um mercado em expanso, ela ganha valor. Da mesma
forma que no podemos avaliar uma casa somente pelo seu custo, tambm no podemos avaliar uma
empresa pelo seu patrimnio.
Empresas com grande futuro e bom nome no mercado costumam valer mais do que o seu patrimnio, j
empresas que operam em setores complicados ou so mal administradas, acabam sendo vendidas
abaixo do seu patrimnio. Poderamos ento rejeitar o P/VPA? Acredito que no, pelo fato de que este
indicador serve como uma primeira anlise da empresa, ele costuma ser uma primeira peneira para
localizarmos empresas baratas. Se localizamos uma empresa a qual julgamos que tenha um bom futuro
e que esteja sendo vendida muito abaixo do seu patrimnio, j poderemos nos deter e estudar mais
profundamente esta empresa.
Para efeito de comparao, no Brasil, o patrimnio das 334 empresas abertas mais negociadas soma
343 bilhes de reais, enquanto o valor de mercado soma 295 bilhes de reais, ou seja, em mdia, as
empresas brasileiras custam 0,86 vezes o seu patrimnio.
Para finalizar, teremos que falar nas empresas que tm patrimnio negativo, e que, portanto, apresentam
relao P/VPA negativo. Ora, ser que algum pode comprar uma empresa que tenha mais dvidas do
que direitos para receber (patrimnio negativo)?
Pode. Uma empresa, mesmo com patrimnio negativo, tem chance de se recuperar e acabar dando
retorno para o investidor. Um caso interessante o da Globo cabo, uma empresa que, como resultado
dos seus sucessivos prejuzos, est hoje com o patrimnio negativo, porm, todos esperam por
excelentes retornos futuros. Assim, o valor de mercado da empresa no dia 22 de outubro era de
R$1.522,00 milhes.
Jurandir Sell Macedo Junior (jurandir@fepese.ufsc.br)

RENTABILIDADE DO PATRIMNIO(L/PL)
o quociente entre o lucro lquido de uma companhia; e seu patrimnio representa, em outras palavras,
o percentual de retorno dos recursos totais aplicados pelos acionistas nos negcios ( e recuperao do
capital prprio dos administradores da empresa), permitindo prever o tempo necessrio para a
recuperao do capital prprio investido; este ndice obviamente permite comparaes entre empresas
dos mais diversos setores.

MARGEM LQUIDA (L/R)

a relao entre lucro lquido (aps o imposto de renda) e o Recita Lquida(aps impostos), demonstra
assim para os analistas quanto resta do faturamento para as destinaes decididas pelos acionistas
(reservas livres, dividendos, etc...); por outro lado espelha o peso das despesas no operacionais na
estrutura de custos de cada empresa (despesas administrativas, de vendas, financeiras, etc.), o que d
boa medida da eficincia de sua gesto; o exame da srie de informaes provenientes da margem
lquida constitui um instrumento dos mais preciosos para analistas e investidores, pois seu
acompanhamento ao longo do tempo oferece um seguro retrato sobre o desempenho de cada
organizao.

Para as empresas do setor bancrio, usual levantar-se a rentabilidade dos ativos totais, ou seja a
relao entre o lucro lquido aps o imposto de renda e o total dos ativos da instituio.
LIQUIDEZ CORRENTE
Trata-se do quociente entre o ativo e o passivo circulantes; em decorrncia, reflete a capacidade de cada
empresa de fazer face a seus compromissos de curto prazo (em geral at 30 dias); assim sendo, valores
de liquidez corrente inferiores unidade so preocupantes para o investidor para o investidor,
significando que a empresa pode ter insuficincia de recursos para obrigaes quase imediatas.

"CASH-YIELD"(Div/Ao)
Esta instrumento decorre da verificao do dividendo pago em dinheiro, por ao. A exemplo do P/L,
conveniente que sua apurao seja sobre o valor acumulado anual, ou anualizado por alguma frmula
adequada. Para muitos investidores, que preferem retornos em dinheiro para as suas aplicaes, o
"cash-yield" combinado com levantamentos estatsticos sobre a periodicidade e a poca do pagamento
dos dividendos constitui importante instrumento de apoio a suas decises. Um aspecto muito importante,
que confere ao "cash-yield" caractersticas diferentes do P/L, que a legislao societria brasileira
permite que em certas ocasies sejam efetuados pagamentos de dividendos conta de saldos de
reservas de lucros, ainda que a empresa no tenha apresentado lucro em seu ltimo balano ou
balancete. Alm disso, o percentual dos lucros destinados ao pagamento de dividendos varia
significativamente de empresa para empresa. Por outro lado, o analista deve atentar para os diversos
procedimentos das empresas em relao periodicidade do pagamento de dividendos. Algumas pagam
dividendos anuais, enquanto outras fazem semestral, trimestral ou mesmo mensalmente. Quando o
 pagamento for parcelado ao longo do exerccio social, o investidor no deve deixar de utilizar deflatores,
se as taxas de inflao forem significativas.

ENDIVIDAMENTO(Pc+Elp)/At
o resultado da diviso entre o passivo circulante mais o exigvel a longo prazo e o ativo total;
apresentado geralmente em termos percentuais, demonstra quanto cada empresa recorreu a capital de
terceiros para financiar suas operaes; de maneira geral, exceo feita aos bancos, esta relao no
deve ser superior a 50%, pois valores superiores a este costumam refletir fragilidade financeira da
empresa. Um complemento relevante que tambm deve ser analisado o endividamento de curto prazo,
que vem ser o quociente, preferivelmente apresentado em termos percentuais, do passivo circulante
sobre o ativo total. Esta relao demonstra o peso dos compromissos financeiros exigveis dentro de um
prazo de 30 dias sobre a totalidade dos recursos de cada empresa.

Departamento Economia: Mercado de Capitais Pedro Paulo H. Wilhelm Departamento Economia: Mercado de Capitais Pedro Paulo H. Wilhelm

ENFOQUE FUNDAMENTALISTA
ENFOQUE FUNDAMENTALISTA
Variveis a anlise de retorno e Preo Futuro
Atributos essenciais da anlise:
Rentabilidade Patrimonial: fluxo % de Lucro futuro que o
Pa = Preo Atual : cotao mercado
capital empregado (Pat. Liquido) pode gerar
La = (lucro)/ao): Lucro Anual Lquido realizado
LIQUIDEZ: Prazo necessrio p/ transferir a titularidade das
aes, por um preo justo. por ao (Dez t-1)
RISCO: Probabilidade de no reaver o capital empregado e
ou obter o rendimento esperado.
La*= Lucro por ao projetado (futuro). At o final
Risco Negcio = no ocorrncia do rendimento esperado. do ano.
Risco Financeiro = probabilidade de Insolvncia.
Risco Mercado = Mudanas Conjunturais
VPa = (Valor Patrimonial)/No aes: Patrimnio
16 Lquido / nmero de aes em circulao (Dez t-1). 17

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ENFOQUE FUNDAMENTALISTA
ENFOQUE FUNDAMENTALISTA
Parmetros para a anlise de retorno e Preo Futuro
Parmetros a anlise de oportunidades:
Pa/La = N : Fator tempo de retorno do capital (anos)
La* (PROJETADO)
Po =
Pa/VPa = Fo : Fator oportunidade %Co + % Ri
Obs: >1 com gio, = 1 preo justo < 1 com desgio
Po = Preo de Oportunidade (Preo referencial mximo de compra)
La* = Lucro anual projetado
La/VPa = %Rp : Rentabilidade patrimonial %Co = Custo de Oportunidade (% Rendimento Alternativo Garantido)
%Ri
18 = Prmio Risco (% Retorno relacionado com Risco Sistemtico)
 Departamento Economia: Mercado de Capitais Pedro Paulo H. Wilhelm
Departamento Economia: Mercado de Capitais Pedro Paulo H. Wilhelm

ENFOQUE FUNDAMENTALISTA
Parmetros a anlise de oportunidades: ENFOQUE FUNDAMENTALISTA
RISCO:

%Rc = Lc/VPa = (Pa/VPa) x (%Co + % Ri) Para reduzir risco, no adianta apenas diversificar uma
carteira, mas sim, diversificar ativos com diferentes
coeficientes coeficientes de correlao.
%Rc = Rentabilidade Projetada Comprada Todo risco pode ser dividido em dois componentes:
Lc = Lucro Comprado (Preo referencial mximo de compra) DIVERSIFICVEL, ou, NO-SISTEMTICO
NO-DIVERSIFICVEL, ou SISTEMTICO (conjuntura e
VPa = Valor Patrimonial (dez t-1) variveis macroeconmicas)
Pa = Preo Atual mercado BETA= indicador do nvel de Risco Sistemtico. Quanto
maior , maior o risco e maior o retorno esperado. Beta =1,
%Co = Custo de Oportunidade (% Rendimento Alternativo Garantido) significa que o retorno da ao tem o mesmo risco sistemtico
%Ri = Prmio Risco (% Retorno relacionado com Risco Sistemtico) do Indicador de Mercado(ndice da Bolsa=Carteira terica) 21