Administracion Financiera - Lic - Administ.empresas - U.N.R. (Resumen)

Gestin Econmica Financiera de la Empresa (C.P.
)
Administracin Financiera (L.A.E.)
Unidad I
Unidad I:
A) Etapas:
Primero se dedicaba a todo lo relacionado con el dinero.

En 1920 se ocup de la obtencin de los fondos (fuentes del dinero). La
liquidez era la variable restrictiva.
Despus de la Segunda Guerra Mundial el problema era cmo colocar el
dinero. Liquidez superada. El objetivo de estudio gira hacia la aplicacin
de los fondos.
P + PN : Generan un costo. El pasivo (P) tiene un costo explcito dado por la

tasa de inters (K.i). Mientras que el patrimonio neto tiene un costo
implcito que es el costo de oportunidad (K.e).
El activo (A) genera un rendimiento o rentabilidad; se les exige una tasa
interna de retorno. Existe una ptima aplicacin de fondos cuando esa tasa es
mayor que el costo del pasivo ms el del patrimonio neto.
B) Decisiones financieras:
De inversin: renuncia de un consumo presente para obtener un beneficio
futuro.
De financiamiento: Cmo financiaremos la inversin? Cules son las
fuentes ms convenientes para invertir?
De poltica de dividendos: indica que parte de las utilidades debe retener
la empresa para auto financiarse, y cunto se distribuir a los
accionistas.
flujo de egreso
Aplicacin de fondos
flujo de ingresos
decisin financiera bsica
flujo de ingresos
origen de fondos
flujo de egresos
Los activos puestos a producir generan fondos

C) Objetivo para satisfacer estas decisiones financieras:
1. Maximizar las utilidades: Es hacer mximo el valor de los beneficios. No
tiene en cuenta el tiempo ni el riesgo.
2. Maximizar la rentabilidad: Relaciona utilidades (el problema es saber qu
utilidades) y el capital afectado. Obtener la tasa.
3. Maximizar el valor de la empresa: Traer del futuro un valor x a su valor
de hoy, mediante una tasa de descuento.
4. Objetivo actual: Maximizar el patrimonio neto de la empresa (valor actual
neto).
Valor actual o presente: Traigo el valor del futuro al actual descontado a
travs de una tasa de rendimiento que me va a representar esa suma de
dinero. Llevamos al presente el resultado de la inversin en los distintos
perodos.
Flujo de egresos: Cuando hacemos una inversin, primero se produce un
egreso de fondos (momento 0). Es un flujo de fondos negativo.
Flujo de fondos: Diferencia entre egreso e ingresos que se produce en un
determinado perodo. Saldo de caja.
Tasa del descuento:(k) Tasa de rendimiento requerida. Es la tasa de costo
de oportunidad mnima exigida a una inversin para que se la acepte.
i
k (sin riesgo)
k+
D) Liquidez versus rentabilidad:
Liquidez: Consiste en mantener fondos lquidos disponibles para atender
gastos imprevistos y compromisos asumidos que se deben pagar. Manteniendo
dinero lquido se pierde la oportunidad de invertirlo.
Dr. C.P. Gustavo Labombarda
(labombarda@dunloprider.com)
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Gestin Econmica Financiera de la Empresa (C.P.)

Unidad I
Rentabilidad: Es el rendimiento que se obtiene por la colocacin o inversin

de una suma de dinero. Al invertir perdemos liquidez.
Ideal: Es mantener el mnimo monto de liquidez posible; de lo contrario hay
un alto costo de oportunidad dado por el rendimiento de las inversiones que
se dejan de percibir por tener liquidez y dejar de invertir.
%
Costo de oportunidad del dinero ocioso
Costo de oportunidad de inversin
Monto a invertir
E) Metodologa de la administracin financiera:

Enfoque metodolgico:
Teora econmica de la empresa: Es un mtodo deductivo. La tarea del
investigador es descubrir el orden; su objetivo es aumentar al mximo el
ingreso neto, ciertos productos y una funcin de produccin.
Teora conductivista de la empresa: Utiliza lenguajes de sicologa y
particularmente la teora del aprendizaje, se ocupa de los individuos y no
del mercado. Su objetivo es maximizar el patrimonio o valor actual neto,
el cual es compatible desde la ptica de los propietarios, la sociedad y
las motivaciones de quienes dirigen la empresa. Utiliza el mtodo
axiomtico, es decir, parte de exposiciones bsicas (axiomas) que son
supuestos considerados plausibles para el universo del discurso y se
agregan ciertos trminos tcnicos no definidos. Con los axiomas ms los
trminos tcnicos bsicos, mediante un sistema de deduccin lgica, pueden
desarrollarse las proposiciones (tienen valor de verdaderas) y pueden ser
sometidas a pruebas.
Teora positiva: Busca describir y entender cmo se comporta el objeto de
estudio, tambin llamada descriptiva, "lo que es". -> antes.
Teora normativa: Cuando las relaciones estudiadas se tratan bajo el punto
de vista de "lo que debera ser". Mtodo prescriptivo -> ahora.
F) decisiones en administracin financiera:
Grado de conocimiento del futuro
1 Se
Se
2 Se
No
3 No
No
conocen las alternativas.

atribuyen probabilidad resultado.
conocen las alternativas.
se conocen las probabilidades de lograr el resultado.
se conocen las alternativas.
se conocen las probabilidades de lograr el resultado.
Clase de
exposicin a la
prdida
Riesgo
Incertidumbre
Ignorancia
parcial
Los problemas en administracin financiera pueden ser:

Bien estructurados: aquellos en los cuales los datos son repetitivos y
pueden asignarles probabilidades a resultados para construir modelos
estocsticos
Mal estructurados: suponen incertidumbre, ignorancia parcial.
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Unidad II
Unidad II:
2.1. RENTABILIDAD DEL CAPITAL LA EMPRESA COMO INVERSIN:
La inversin es un proceso que genera a travs del tiempo, una corriente
de flujos negativos y positivos. Para ello se evaluar: a)El objeto de la
inversin -> La empresa como inversin. b) El proceso de inversin -> es el
que acompaa las etapas de produccin o comercializacin que se desarrollan.
c) Los efectos del proceso de inversin -> Resultados y productos generados
en el mismo.
Desde el punto de vista del inversor, consistir en una corriente de
flujos de fondos negativos, cuando el inversor aplica fondos propios (aporte
de capital) en la empresa; y espera recibir retornos de esa aplicacin en el
futuro, por lo que el inversor solo invertir en la empresa cuando los flujos
positivos superen a los negativos.
Desde el punto de vista econmico la inversin neta o creacin de
riqueza es el aumento del capital real de la comunidad. Por lo tanto podra
considerarse inversin a todo el capital requerido por la empresa. La teora
tradicional (Zappa) sostena que el proceso de inversin consista en
transformar medios de pago en factores productivos durables. Actualmente
(Fischer y Keynes) debe entenderse como proceso de inversin a la
transformacin de medios de pago en factores productivos, entendindose por
tales a los de uso durable y aquellos medios requeridos por las operaciones
(capital de trabajo).
La unidad II tienden a ndices o medidores de la gestin econmica. Nos
vamos a servir del lenguaje contable
para estudiar y proyectar hacia el
futuro. Para tasas de rentabilidad vamos a utilizar los estados contables,
pero no histricos, sino proyectados. La tasa de rendimiento no sirve para
estudiar hechos que pasaron, sino para tomar decisiones,
hechos que estn
por ocurrir.
Toda la materia tiende a proyectar y analizar resultados, de cosas que
esperamos que ocurran.
2.2.TASA DE RENDIMIENTO:
La tasa de rendimiento, rentabilidad, o porcentaje de rendimiento es un
cociente entre ciertas ganancias y un cierto capital que da origen a ese
rendimiento.
TR=
Utilidad
Capital
Debe haber una coherencia, una relacin que haga lgico ese coeficiente,
esa tasa. Por eso se dice ciertas utilidades y cierto capital.
Lenguaje contable bsico
V
= ventas: precio por cantidad. (p . q)
CV
= costo variables totales = CVu.q . Se va a utilizar en general
V
costeo directo => cuando la estructura de costos operativos se
-CV
divide en costos fijos y variables. Los fijos son aquellos que
CM
suceden independientemente de las actividades. Son variables los
-CF
que ocurren cuando se produce o vende. El otro sistema es por
Y
absorcin-> se suman todos los costos sean fijos o variables.
-F
CM
= contribucin marginal = diferencia entre las ventas y los
Y-F
costos variables totales. CMu.q .
-T
CF
= costos fijos operativos. Tienen que ver con el nivel de
E
actividad. (Amortizaciones, impuestos, alquileres, etctera).
Y
= utilidad operativa. Se logra restando de las ventas todos los
costos operativos (costos variables y costos fijos).
Y
F
= monto de intereses, costos fijos financieros. Si uno no se
-T
endeuda F no existe. Est dado por el uso de capital de
O
terceros.
Y-F = utilidad despus de deducir intereses y antes de deducir
impuestos (a las ganancias).
T
= monto del impuesto las ganancias.
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Unidad II
= utilidad neta final. Utilidad despus de intereses e impuestos. Lo que

queda como residuo que corresponde a los accionistas.
C
= total de activos o capitalizacin total. Monto de activos que esperamos
tener para lograr un cierto nivel de actividad.
B
= monto de la deuda. Valor contable del pasivo.
S
= patrimonio neto. Valor contable, esperado siempre, de los capitales que
aportaron los accionistas.
i
= tasa de inters
t
= tasa de impuesto las ganancias
= complemento de la tasa del impuesto a las ganancias. = 1-t.

B'
= proporcin del pasivo (deudas, capital de terceros) dentro de capital
total.
S'
= proporcin de capital propio dentro la capitalizacin total.
S'+ B' = 1 = 100%
TASAS DE RENDIMIENTO SOBRE LOS ACTIVOS:
1-Tasa de retorno sobre la inversin o tasa de rentabilidad operativa: Rs/I
I es sinnimo de activos totales.
Todos los activos que se van utilizar en el denominador tienen que tener
coherencia con las utilidades del numerador.
Con esta tasa se quiere medir el rendimiento de todos los activos operativos,
mide la capacidad de generar utilidades de todos los activos afectados a la
actividad del negocio, por eso operativos (por ejemplo: no se incluyen los
activos como acciones, ttulos pblicos, etctera, salvo una empresa que sea
agente de bolsa).
Rs/I =
utilidad operativa = Y
activos operativos
C
Vamos a asumir que C es el total de activos todos operativos.

Rs/I dT (considerado despus del impuesto a las ganancias con la salvedad de
que el impuesto est calculado sobre nivel de utilidad operativa Y)
Rs/I dT = Y t . Y = Y . (1-t) = Y .
C
C
C
= Rs/I .
2-Tasa de rendimiento econmico o rendimiento econmico: RE

Mide el desempeo de los responsables que tienen a su cargo el manejo de
todos los activos de la empresa. Tambin se la llama rentabilidad "global"
porque abarca todos los activos de la empresa operativos y no operativos o
rentabilidad de la capitalizacin total. Aqu C son todos los activos:
RE= utilidad operativa antes de deducir intereses y despus de deducir impuestos
activos totales
El rendimiento econmico slo mide desempeo de la gestin econmica, no de

la gestin financiera, por eso no interesa F
Si nos interesa T porque tiene que ver con el manejo operativo. Recordando
que este T se calcula sobre una base de utilidad despus de deducir
intereses.
RE= YT = O = Y - t.(Y - F) = Y - t.Y + t.F = Y.(1-t) + t.F = Y.
+ t.F
C
C
C
C
C
C
Si no hay un endeudamiento que genere un inters, entonces F=0, por lo tanto
RE sera igual al Rs/I dT.
Si F=0 => RE = Y . = R s/I .
C
Los intereses a efecto del clculo del impuesto a las ganancias se deducen.
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Unidad II
Si no hubiera intereses, menor ser mi rendimiento. El monto de escudo fiscal

(t.F) es el monto del impuesto a las ganancias que se ahorra de pagar por la
existencia de intereses. Cuanto ms grandes sea t.F, mayor ser el numerador
y por lo tanto mayor ser mi rentabilidad.
TASAS DE RENDIMIENTO SOBRE PATRIMONIO NETO.
1-Tasa de rentabilidad financiera: RF
Tasa de rendimiento que mide la rentabilidad de capital aportado por los
socios.
RF=
utilidad final neta
= E
patrimonio neto
S
otra manera de expresarlo:
E
S
= (Y-F)-T
S
= (Y-F) - t(Y-F)
S
= (Y-F).(1-t)
S
= (Y-F) .
S
2-Tasa de rendimiento financiero antes del impuesto a las ganancias: RF aT

RF aT = Y-F
S
Relacin entre las tasas:
Rs/I = Y = Y . V = Y . V
C
C
V
V
C
Y
V
Anlisis de Du Pont: Plantea la segregacin de

la tasa de rendimiento operativo en dos factores
= Margen operativo sobre ventas: Indica por cada peso de ventas, cuantos
centavos de utilidad tengo.
V = Coeficiente de rotacin: Indica la cantidad de veces que uno est comC

prando y vendiendo la totalidad de los activos.
Beneficios a los efectos del anlisis de esta desagregacin:
Esta desagregacin nos ayuda a saber si tenemos que dirigirnos ms al margen
operativo o al nivel de rotacin para incrementar nuestra rentabilidad.
La desagregacin permite tomar decisiones o bien de costos, o con parte de
los activos (activo inmovilizado en exceso, poltica de stock, crditos,
plazo para clientes, etctera).
Otras desagregaciones e interrelaciones:
Desagregacin del resultado financiero en funcin del retorno sobre la
inversin:
RF (rendimiento orientado a los accionistas)=
RF = E = (Y-F).
;
R s/I= Y => Y = R s/I . C
S
S
C
; F = i . B
C = B + S
reemplazando...
RF = (Rs/I.C-i.B). = [Rs/I.(B+S)-i.B]. = [Rs/I.B + Rs/I.S - i.B]. =
S
S
S
= [Rs/I.S+B.(Rs/I-i)]. =
S
Rs/I.S + B.(Rs/I-i). = [Rs/I + (Rs/I-i).B ].

S
S
S
RFaT = Rs/I + (Rs/I-i). B

S
Conclusin: Desde el punto de vista matemtico vemos que la rentabilidad
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Unidad II
financiera es mayor que el retorno sobre la inversin. Se maximiza la

rentabilidad financiera cuando conseguimos que sea mayor que el retorno sobre
la inversin. Entonces si no hay rendimiento operativo no existe rentabilidad
financiera.
Primera condicin: Que la operatoria de la empresa origine un retorno sobre
la inversin positivo.
Segunda condicin: Que el segundo sumando sea positivo. Este depende del
aspecto financiero de la empresa, est compuesto por dos factores, relacin
entre el retorno sobre la inversin y la tasa inters; y la relacin entre el
pasivo y patrimonio neto lo que arroja el coeficiente de endeudamiento. Para
que el sumando sea positivo, desde punto de vista matemtico, el retorno
sobre la inversin debe ser mayor que el inters. Desde el punto de vista
financiero el segundo sumando nos indica que podemos endeudarnos cuando la
tasa de inversin sea mayor que la tasa inters. La mayor tasa a la que me
puedo endeudar es la tasa de retorno sobre la inversin.
(Rs/I-i).B :
S
ventaja financiera <=> Rs/I>i

desventaja financiera <=> Rs/I<i
indiferencia financiera <=> Rs/I=i
Tercera conclusin: En una situacin de ventaja financiera, a medida que

aumenta el endeudamiento (B/S) por sustitucin de capitales (C se mantiene
igual, aumenta B en la misma cantidad que disminuye S), puedo maximizar el
resultado financiero tendiendo a infinito si el capital propio tiende a cero
y el pasivo aumenta al infinito. Existe un lmite. Cuando el endeudamiento
aumenta, la tasa de inters tiende a aumentar. Por eso se supone que el
coeficiente de endeudamiento tiene un lmite de variacin, pues a medida que
crece este tiende a crecer el inters.
A medida que aumenta el pasivo aumenta la rentabilidad financiera, esto se
denomina "efecto palanca" o Leverage. Esta relacin entre rentabilidad
financiera y retorno sobre la inversin sirve para tomar decisiones de
financiamiento, porque indica hasta dnde puedo endeudarme, a que tasa pudo
hacerlo, teniendo en cuenta la tasa de retorno sobre la inversin.
Desagregacin de la rentabilidad financiera en funcin de la rentabilidad
econmica:
= O-F ;
Y - F - T = E = O - F ; O = Y - T
RF
= E
S
S
consideramos la utilidad despus de impuesto sin considerar la tasa de
inters i
RE
= O
=>
C
reemplazando:
O = RE.C
; F= i.B ; C=B+S
RF= RE.C - i.B = RE.(B+S)-i.B = RE.B + RE.S - i.B = RE.S+B(RE-i) = RE+(RE-i).B

S
S
S
S
S
S
Conclusin: La rentabilidad financiera es mayor a la rentabilidad econmica.
Primera conclusin: Debe
rentabilidad financiera.
existir
rentabilidad
econmica
para
que
haya
Segunda conclusin: Que el rendimiento econmico sea mayor que la tasa de

inters. Nos endeudaremos siempre y cuando la tasa de rendimiento econmico
sea mayor que la tasa de inters.
Tercera conclusin: Consideracin de la tasa de endeudamiento (B/S), a medida
que crece, crecer la rentabilidad financiera.
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Unidad II
Rentabilidad econmica en funcin de la rentabilidad financiera:

RE= O = E+F ; RF = E => E= RF.S; RE = RF.S+i.B = RF.S+i.B
C
C
S
C
C
C
RE = RF.S'+i.B'
C=B+S
C->RE ;
B->i
S=S' y B=B';
C
C
B
S
S-> RF
La tasa de rentabilidad econmica es igual a un promedio ponderado de la tasa

de rentabilidad financiera y la tasa de inters sumando cada uno por la
proporcin de los capitales que retribuyen dentro de la capitalizacin total.
Rentabilidad econmica en funcin del retorno sobre la inversin:
RE = O = Y-T = Y-(Y-F).t = Y-Y.t+F.t = Y . + F.t => RE = Rs/I . + F.t
C
C
C
C
C
C
C
Rentabilidad financiera desagregando y mostrando el ndice Du Pont:
RF = E = E.V.Y.C = (Y-F). .V.Y.C =
S
S V Y C
S
V Y C
Y-F . Y . V . C .
Y
V
C
S
[(Y-F)/Y] indica qu porcentaje del

despus de intereses.
[Y/V] margen operativo de ventas. ndice
[V/C] coeficiente de rotacin. ndice de
[C/S] inversa de S'. Cantidad de veces
patrimonio neto.
RF = Rs/I.LBG. ; LBG = 1 . Y-F Leverage
S'
Y
ingreso
representan
las
utilidades
de Du Pont.
Du Pont.
que los activos totales contienen al
de balance general.
2.3. Tasa de rendimiento y precios compatibles.

Aplicacin concreta de la tasa de rendimiento para la fijacin del precio de
venta.
Hay dos situaciones de que se pueden presentar en una empresa:
1) que la empresa tenga poder para fijar sus precios de ventas, es decir que
es fijadora de precios. El precio es la incgnita.
2) que la empresa no tenga poder para fijar los precios. El precio ya viene
dado, es un dato, en este caso la incgnita son los costos. La empresa tiene
como objetivo reducir costos.
1-.Fijador de precios: hay tres situaciones distintas:
a). La empresa tiene estructura de costos y se fija un retorno sobre la
inversin
Rs/I = Y = Y . V
C
V
C
-> margen operativo de ventas: (a)= Y = Rs/I.C

V
V
Rs/I = Y = Y . CT -> margen operativo costos: (b) Y = Rs/I.C ; CT=CF+CV

C
CT
C
CT
CT
elementos: precio(p)= costo + utilidad
a) porcentaje sobre precios de venta

b) porcentaje sobre los costos
p = CT + b.CT = CT.(1+b) => p=CT.(1+Rs/I. C )-> una manera de determinar el

CT
precio
Otra forma: p= CT + a.p => p -a.p= CT => p.(1-a)=CT => p= CT => p=
CT
1-a
1-Rs/I.C
V
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Podemos decir que: CT.(1+b)=
Unidad II
=> CT.(1+b)=CT. 1 => b= 1 -1 => b=

a
CT
CT 1-a
1-a
1-a
CT
1-a
b). Dado una cierta estructura de costos y un cierto objetivo de rendimiento

econmico que queremos alcanzar cul es el precio de venta?-> RE
RE = O = O . V => a'= O = RE . C
C
V
C
V
V
Vamos hacer lo mismo pero con costos, para calcular el margen econmico de
costos => econmico por RE ; operativo por Rs/I.
RE = O =
C
O . CT' = b' =
CT'
C
O = RE .
CT'
C inversa del coeficiente de rotacin

CT'
a valores de costos.
CT' = CV + CF + T -> porque es utilidad antes de intereses y despus de

impuesto.
p = CT' + b.CT' = CT'.(1+b)
=>
p = CT'. (1 + RE .
C )
CT' )
En funcin de margen de ventas:

p = CT'+ a'. p => p - a'.p = CT' => p . (1-a')= CT' => p = CT' =
CT'
1-a' (1 - RE.C)
V)
c). Ahora el objetivo es, con una estructura de costos, una tasa rendimiento
financiero.
RF = E = E . V => a" = E = RF . S
S
V
S
V
V
RF = E = E .CT" => b" = E = RF. S
S
CT" S
CT"
CT"
p = CT" . (1 + b") = CT" . (1+RF. S )
CT")
CT" = CV + CF + T + F
p =
CT" =
CT"
1-a" (1- RF . S)
V)
2-La empresa no es fijadora de precios:

ste le viene dado por el mercado, el gobierno, etctera. El precio ya no es
ms incgnita, es un dato. Sobre l no se pueda hacer nada, lo que hay que
plantearse es cules son los costos mximos para que vendiendo al precio que
me fijan, pueda obtener los rendimientos deseados. No se desean sacrificar
rendimiento hay que reducir y minimizar los costos. Dentro de estos costos
hay costos controlables y costos incontrolables. Los costos incontrolables
son los que la empresa debe soportar por la insuficiencia de los dems.
a) Cuando el objetivo es el rendimiento operativo:
Rs/I = Y = V - CT ; V y C datos, CT=? => Rs/I . C = V - CT => CT = V - Rs/I.C
C
C
b) Cuando el objetivo es el rendimiento econmico:
RE = O = V-CT' => RE . C = V - CT' => CT'= V - RE.C
C
C
c) Con el objetivo es el rendimiento financiero:
RF = E = V - CT" => RF . S = V - CT" => CT" = V - RF.S
S
S
; CT'= CV+CF+T
; CT"= CV+CF+T+F
2.4. Efecto de estructuras alternativas de capitalizacin

financiera - Seleccin de la estructura de capitalizacin.
Ventaja
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Unidad II
La rentabilidad de los activos (Rs/I, RE) mide el desempeo de los ejecutivos

operativos y la rentabilidad de la responsabilidad neta (RF,RFaT) mide la de
los accionistas. Ambas tasas se diferencian porque una porcin de capital
total es generalmente suministrado por acreedores, quienes perciben una tasa
dictada por los trminos contractuales bajo los cuales se le provee. Adems
las utilidades antes de impuesto que correspondern a accionistas son
reducidas por el impuesto a las ganancias.
El efecto que se desea es el de aumentar la tasa de
responsabilidad neta en comparacin con la rentabilidad
mtodo que causa una variacin proporcional entre ambas
"efecto palanca" o "ventaja financiera" y puede funcionar
como para disminuir la rentabilidad de los accionistas.
rentabilidad de la
de los activos. El
tasas es denominado
tanto para aumentar
Si la tasa de rentabilidad total del activo cayese por debajo de la tasa de

inters, la rentabilidad del capital accionario sera menor que si la
compaa estuviera financiada exclusivamente por accionistas. El aumento en
la tasa de rentabilidad del capital accionario debido al endeudamiento
financiero, debe compararse con el aumento del riesgo comprendido en la
presencia de cargas fijas.
Efecto palanca= activos
.
utilidad
neta
capital propio utilidad antes de inters
= C.E = C.E = 1 . RF =
RF
S Y
Y S Rs/I
Rs/I
2.5. Anlisis de sensibilidad - Leverages operativos y financieros:

Leverage financieros:
1. Leverage del balance general. - (LBG).
Es un ndice que indica que efecto produce sobre el rendimiento financiero
cuando se introducen capitales de terceros dentro de la capitalizacin total,
por sustitucin de capitales, manteniendo constante el nivel de utilidad
operativa. Cambia la composicin cualitativa y cuantitativa del pasivo y el
patrimonio neto pero no la capitalizacin total.
Vamos a ver el LBG con tasas de inters constantes.
Por definicin del Leverage de balance general relacionamos tasas de
rendimiento financieras.
LBG= rentabilidad financiera para una estructura con endeudamiento = [(Y-F).]/S = ...
rentabilidad financiera para una estructura sin endeudamiento
(Y.)/C
Auxiliar:
RF = E = (Y-F).
S
S
Al no haber endeudamiento F=0 y S=C => si suprimimos el

efecto impositivo , nos queda:
Y-F
LBG =
S
= RFaT
Y
Rs/I
C
...= (Y-F) . C = C . Y-F = 1.Y-F = LBG
; S' = S => 1 = C
Y.S
S
Y
S' Y
C
S' S
. El Leverage de balance general permite determinar si es conveniente que la

empresa tome endeudamiento de terceros.
Valores que puede tomar el Leverage:
.LBG>1 cuando la rentabilidad financiera con endeudamiento es mayor a la
rentabilidad financiero sin endeudamiento. El efecto palanca positivo se da
porque la tasa de rendimiento financiero de la empresa Rs/I es mayor que la
tasa de inters i que se est pagando, por lo tanto existe ventaja
financiera. Tomo a una tasa menor (i) a la que me van a dar esos fondos
colocados en la empresa, por lo que tengo ganancias.
.LBG=1 cuando la rentabilidad financiera con endeudamiento es igual a la
rentabilidad financiera sin endeudamiento. Es lo mismo endeudarse o no. O
bien cuando no existe el endeudamiento.
.LBG<1 cuando la rentabilidad financiera con endeudamiento es menor a la
rentabilidad financiera sin endeudamiento. La tasa de inters supera al
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Unidad II
retorno sobre la inversin, hay un efecto palanca negativo.

2-Leverage del estado de resultados - (LER) :
Mide el efecto de apalancamiento producido en las empresas como consecuencia
de un cambio en las ganancias (Y), manteniendo fija la estructura de
capitales. Se trata de analizar como vara la rentabilidad financiera cuando
cambia el nivel de utilidad operativa. No cambia la estructura de capitales,
no cambia el inters y cambia el nivel de actividad.
E
.Y
E= E'-E=
LER = tasa de cambio en la utilidad neta
= E= (Y-F).=>LER= Y ; =(Y'-F).-(Y-F).
tasa de cambio de la utilidad operativa Y
Y
Y-F = Y'.-F.-Y.+F.
Y
Y
= .(Y'-Y)= .Y
1 . Y-F => LBG = 1 .
1
S'
Y
S'
LER
Valores que pueda asumir el LER:
LER>1 . Efecto positivo. => 0<LER<
LER=1 . Se da nicamente cuando la empresa est financiada totalmente con
capitales propios.
LER<1 . Este resultado no puede ser porque el numerador forma parte del
denominador y siempre ser mayor que uno. (LER < 0 <=> F>Y).
Por lo tanto: LBG =
Leverage operativo:(LO)
Concepto aplicado a una nica variable.
Analiza como vara la utilidad operativa ante un cambio en la cantidad de
unidades vendidas, manteniendo constante la estructura del costo fijo.
Y
CMu.q
LO = tasa de cambio en Y= Y = Y
= CMu.q = CM
tasa de cambio en q q
q
Y
Y
q
q
Y= Y'-Y= p.q'-CVu.q'-CF -(p.q-CVu.q-CF)=>
Y= q'.(p-CVu) -q.(p-CVu)= (q'-q).(p-CVu)=>
Y = q . CMu
Conclusin: Ante cualquier variacin de la cantidad, la utilidad operativa va
a aumentar o decrecer en un porcentaje (que determinan los decimales del
Leverage operativo) de la variacin producida en la cantidad.
Punto de equilibrio:
CT
V
$
CV
CF
q
q0
q1
3-Leverage combinado o Leverage operativo financiero:(LO/F).

Lo que analiza es el cambio en la utilidad neta final, ante un cambio en la
cantidad (unidades vendidas), manteniendo constante la estructura de costos
fijos operativos y los costos fijos financieros.
p.q
p.q'
-CVu.q
-CVu.q'
CMu.q
CMu.q'
-CF
-CF
Y
Y'
-F
-F
Y-F
Y-F
-(Y-F).t
-(Y'-F).t
E = (Y-F).
E' = (Y'-F).
Pgina 8

Unidad II
E
CMu..q
LO/F = tasa de aumento en E = E = (Y-F) . = CMu.q =
CM
tasa de aumento en q
q
q
Y-F
Y-F
q
q
E
=E'-E=(Y'-F). - (Y-F). ; Y' = p.q' -CVu.q' -CF ; Y = p.q -CVu.q -CF

=(p.q' -CVu.q' CF -F). - (p.q -CVu.q CF -F).=
=p.q'. -CVu.q'. -CF. -F. - p.q. +CVu.q. +CF. +F.
=p.q'. -CVu.q'. - p.q. +CVu.q. = q'..(p-CVu) - q..(p-CVu)
=[(p-CVu).].(q'-q) =>; (p-CVu) = CMu => E = CMu..q
Conclusin: Ante cualquier variacin en q, la utilidad neta va a variar ms

que proporcionalmente a q. Ej: Si LO/F=1,25 => E variar en un 25% mas que q.
LO/F = CM = CM . Y = CM . Y
= LO . LER
Y-F
Y-F
Y
Y
Y-F
Anlisis de sensibilidad:
Bsicamente consta de tres fases:
1) Clculo de un coeficiente. Relaciona la tasa de cambio en la variable
dependiente con la tasa de cambio de la variable independiente (Leverage).
2) Clculo de la tasa de cambio de la variable dependiente. Coeficiente por
la tasa de cambio de la variable independiente.
3) Calcular:
* Y'= Y.(1 t.c.v.d.)

* E'= E.(1 t.c.v.d.)
Definicin: Busca analizar la variacin de una variable dependiente, en

relacin a la variable independiente.
Este anlisis de sensibilidad bsicamente se pueda aplicar para el desarrollo
del presupuesto. Completa el anlisis de sensibilidad.
I-. Primer variable dependiente Y:
1). Variable independiente q:
Y
Y = CM
Y
q
q
;Y= Y-Y= p.q-CVu.q-CF -p.q+CVu.q+CF
= q.(p-CVu)-q.(p-Cvu)= CMu.q
(1)
Coef.= LOq = tasa de cambio en Y

tasa de cambio en q
(2)
(3)
t.c.v.d.= coef. . t.c.v.i

Y'= Y.(1 t.c.v.d.)
= t.c.v.d. =
t.c.v.i.
Ejemplo:
p=9; q=10; q/q=10%
(1)
coef: CM/Y = 50/40 = 1,25
V
9.10= 90
9.(10.1,10)= 99
(2)
t.c.v.d.=coef..t.c.v.i.
-CV
4.10=(40)
4.
11
=(44)
=1,25.0,10=0,125
CM
5.10 50
5.
11
= 55
(3)
Y'= Y.(1+t.c.v.d.)
-CF
(10)
(10)
=40.(1+0,125)=45
Y
40
Y'= 45
. Cuando las ventas aumentan o disminuyen en un 10%, el Y aumenta o disminuye
en un 12,5%.
2). Variable independiente p:
(1)
Coef.= LOp = tasa de cambio en Y
tasa de cambio en p
=
Y
Y=Y'-Y=p'.q-CVu.q-CF -p.q+CVu.q+CF
= Y ;
=p'.q - p.q
p
=q.(p'-p)
p
=q.p
q.p
Y
= q.p = V
p
Y
Y
Pgina 9

(2)
(3)
Unidad II
p
Y'= Y.(1 t.c.v.d.)
3) variable independiente:CVu
(1)
Coef.= LOCV= tasa de cambio en Y
tasa de cambio en CVu
Y
Y=Y'-Y=p.q-CVu.q-CF-p.q+CVu'.q+CF
Y
;
= CVu'.q - CVu.q
CVu
= q.(CVu'-CVu)
CVu
= q.CVu
q.CVu
Y
= CVu.q = CV
Y
Y
CVu
CVu
(2)
(3)
Y'= Y.(1 t.c.v.d.)
. Si los costos variables van a aumentar, la utilidad
disminuir y viceversa. La relacin ahora es inversa.
=
operativa
va
4) variable independiente: CM
(1)
Coef.= LOCM= tasa de cambio en Y

tasa de cambio en CM
Y
Y = CM
Y
CM
CM
(2)
(3)
Y'= Y.(1 t.c.v.d.)
. Hay una relacin directa, si se incrementa CM, Y se incrementa
proporcionalmente.
Generalizando: El coeficiente es igual al cociente entre la
independiente
y
la
variable
dependiente;
salvo
cuando
la
independiente es q.
II). Variable dependiente E:
1). Variable independiente q:
(1)
Coef.= LO/Fq = tasa de cambio en E
tasa de cambio en q
(2)
(3)
variable
variable
E
= t.c.v.d. = E = CM
t.c.v.i.
q
Y-F
q

E'= E.(1 t.c.v.d.)
E
= E ;
tasa de cambio en p
p
p
q. .p
= (Y-F). = q.p =
V
p
Y-F
Y-F
p
E'= E.(1 t.c.v.d.)
E=E'-E=p'.q. -p.q.
=(p'- p).q.
= q..p
3) variable independiente:CVu
E
(1)
Coef.= LO/FCV= tasa de cambio en E = E ;
tasa de cambio en CVu
CVu
CVu
q..CVu
= (Y-F).
= CVu.q =
CV
CVu
Y-F
Y-F
CVu
E=E'-E
=CVu'.q. - CVu.q.
=q..(CVu'-CVu)
=q..CVu
2). Variable independiente p:

(1)
Coef.= LO/Fp = tasa de cambio en E
(2)
(3)
Pgina 10

Unidad II
(2)
(3)
E'= E.(1 t.c.v.d.)
. Variacin inversa mas que proporcional.
4) variable independiente:CM
(1)
Coef.= LO/Fcm= tasa de cambio en E
tasa de cambio en CM
(2)
(3)
E
E = CM
Y-F
CM
CM

E'= E.(1 t.c.v.d.)
5) variable independiente:Y
(1)
Coef.= LER= tasa de cambio en Y
=
Y
tasa de cambio en Y-F
Y-F
(2)
(3)

E'= E.(1 t.c.v.d.)
. Para calcular E' se toma E (variable dependiente) despus de impuestos.

Para el coeficiente se toma antes de impuestos.
Pgina 11

Unidad III
Unidad III:
Proyectos de inversin:
Decisiones de inversin (una de las decisiones financieras bsicas).
Inversin:
Desde un punto de vista econmico, es postergar en el tiempo el consumo;
desde el punto de vista financiero, es una serie sucesiva de egresos e
ingresos de fondos.
Nociones dentro del concepto de inversin.
* tiempo: uno renuncia ahora al consumo pero espera hacerlo en el futuro. Los
flujos de fondos se generan a lo largo del tiempo y en un momento
equivalente.
* riesgo: la nocin de tiempo tiene implcita la nocin de riesgo. Uno no
conoce el futuro, lo que pensamos que puede llegar a ocurrir posiblemente no
ocurra. Es la probabilidad de que un resultado esperado no se concrete. Se
puede presentar tres situaciones distintas: riesgo (conozco las variables y
la probabilidad de ocurrencia), incertidumbre (conozco las variables pero no
la probabilidad) e ignorancia (no se conocen las variables), la que puede ser
total o parcial.
No es lo mismo una situacin de riesgo que una situacin de incertidumbre.
* rendimiento: uno espera una cierta compensacin a esa renuncia presente del
consumo. R => costo.
Estas tres nociones varan y deben tenerse en cuenta para cualquier decisin
de inversin.
* Proyecto: de una cosa concreta. Debe hacerse una evaluacin seria de la
inversin.
Estudio de factibilidad de un proyecto(pasos):
1- factibilidad tcnica.
2- factibilidad econmica.
3- factibilidad financiera.
1-.Factibilidad tcnica: Anlisis de elementos fsicos para que sea factible
el proyecto. (Departamento de ingeniera, comercializacin, etctera). Aqu
no interviene el gerente financiero.
2-. Factibilidad econmica: Tiene que ver con la rentabilidad que se puede
llegar a obtener. Interviene el gerente financiero.
3-. Rentabilidad financiera: Apunta a ver si es posible, y cmo vamos a
llevar a cabo la financiacin del proyecto.
En general primero se plantea la factibilidad econmica y despus la
financiera.
Estos anlisis se pueden aplicar tanto a las empresas privadas como a las
pblicas.
Factibilidad econmica y financiera:
1). Se trata de determinar la base de la inversin:
Analizar cul es el capital fijo amortizable que se va a invertir.
Analizar cul es el capital de trabajo adicional.
Incluir los gastos no capitalizables (por ejemplo capacitacin del
personal, prolongar caeras de gas, etctera) que forman parte de la
inversin inicial.
Analizar el monto de los activos liberados; a veces la nueva inversin
viene a reemplazar a otra, cuando se vende una mquina vieja, ste es un
activo, e ingresa dinero por la venta del bien teniendo que hacer una
menor erogacin por la nueva inversin.
2). Determinar la vida econmica de la inversin:
Tiempo durante el cual se espera que la inversin sea rentable. No tiene nada
que ver con la vida til contable.
Pgina 1

Unidad III
3). Riesgo de la inversin:

Puede provenir desde fuera de la inversin y por la misma inversin.
Factores
extrnsecos:
condiciones
de
mercado
no
esperadas,
factores
climticos que dificultan la inversin, etctera.
Factores intrnsecos: propias de la inversin, se derivan de la estimacin
que se hace de las variables que posibilitan el estudio econmico de la
inversin.
4). Beneficios:
Puede hacer que se incremente la utilidad o se reduzcan los costos.
Puede ocurrir que una empresa tenga varios proyectos de inversiones, hay que
clasificarlos. Hay distinto tipo de clasificaciones de inversin:
A). De los flujos de fondos:
1). Ordinarios o convencionales: cuando presenta uno o dos egresos seguido
de varios ingresos.
2). Extraordinarios o no convencionales: cuando los flujos de fondos se dan
de manera alternada (flujos negativo, positivo, negativo, negativo,
positivo,...)
3). Slo de egresos de fondos: inversin de gastos (alquiler de mquina, el
local, leasing).
B). Segn el grado de dependencia econmica de los proyectos:
1). Dependiente: de los resultados de un proyecto depende si se lleva a cabo
o no el otro proyecto.
a). Indispensables: para que se den los resultados de A es necesario que se
lleve a cabo B. (el lanzamiento de un producto y el estudio de mercado).
b). Complementarias: cuando los beneficios de uno se ven aumentados por la
realizacin de otro proyecto. (Para un producto que ya est en el mercado,
una campaa publicitaria).
c). Sustitutivos: cuando la realizacin de uno equipara la disminucin de
los beneficios de otro. (Afectar la parte de un estacionamiento para un
cine).
d). Mutuamente excluyentes: de llevarse a cabo el proyecto A desaparecen
los beneficios del proyecto B. (en un terreno, construir un shopping o un
hotel)
2). Independientes: cuando econmicamente no tienen nada que ver uno con
otro (una maquinaria y una computadora).
Una vez clasificado los proyectos y analizados hay que aplicar ciertos
mtodos matemticos para equilibrar su rentabilidad, y as se completa el
anlisis de factibilidad.
Modelos matemticos: (para evaluar econmicamente el proyecto).
A. Los que no tienen en cuenta el valor tiempo del dinero.
B. Los que si tienen en cuenta el valor tiempo del dinero.
Valor tiempo del dinero/valor del dinero en el tiempo. La importancia de
recibir un peso hoy y no maana, por la posibilidad de reinversin que tengo
durante ese tiempo.
A. Los que no tienen en cuenta el valor tiempo del dinero.
1-. Mtodo contable o tasa de retorno.
2-. Perodo de repago o de recupero.
B. Los que si tienen en cuenta el valor tiempo del dinero.
1-. Valor actual neto (VAN) o de la tasa externa.
2-. Tasa interna de retorno (TIR) o del fluir de fondos descontado.
Otros mtodos:
*-. Valor terminal (VT)
*-. Tasa de rendimiento total (TRT)
*-. Tasa real de utilidad (TRU)
*-. ndice de rentabilidad (IR)
Pgina 2

Unidad III
Mtodo contable o tasa de retorno: TR

Saco los datos que utiliza para la tasa de rendimiento de la contabilidad.
Consiste en calcular cul es la tasa de retorno que produce la inversin, con
criterio contable. Relaciona como en toda tasa de retorno, utilidades con
capital. Es una tasa de rentabilidad.
1. TR = Promedio de beneficios
inversin inicial
En el numerador se suman las utilidades que suministra el estado de
resultados y se lo divide por la vida til del proyecto. Se trata de utilidad
operativa despus de impuestos. En el denominador va el capital de trabajo,
gastos no capitalizables, capital fijo amortizable, siempre a valores
contables. Se obtiene siempre una tasa.
2. TR = promedio de beneficios
inversin media
En el denominador se coloca la suma de la inversin inicial y la final (valor
residual del bien, o de realizacin, ms el capital de trabajo al final de la
inversin) y se divide por 2.
3. TR = promedio de beneficios
inversin promedio
En el denominador se coloca la sumatoria de la inversin inicial ms el valor
residual ms el capital de trabajo al cabo de cada ao de vida til del
proyecto y se lo divide por la cantidad de aos.
La tasa de retorno por s sola no nos sirve, hay que comparar las tasa de
retorno con las distintas inversiones. Tambin hay que compararla con una
tasa objetiva de corte que se fij la empresa, que es una tasa mnima para
una inversin. Esta tasa tambin debe fijarse con criterio contable. Para
ello debo tomar la historia de la empresa y ver el rendimiento despus de
impuestos; si la empresa recin empieza, se comparar con otras empresas
similares. La tasa requerida de rendimiento (TRR) no puede usarse como tasa
de corte, por que sta tiene en cuenta el valor tiempo del dinero.
Ventajas:
* Suministra tasas de rendimiento.
* Es de clculos simples y se puede transmitir por los canales de
comunicacin de la empresa.
* Control del proyecto utilizando la contabilidad.
* Los datos son fcilmente obtenibles.
Desventajas:
* No tiene en cuenta el valor tiempo del dinero.
* No dice tipo de utilidad.
* Promedio de beneficios provoca que se desconozcan las tendencias. No se
sabe cmo se generan las utilidades, si en forma creciente o decreciente.
Conviene elegir proyectos con utilidades decrecientes, para recuperar ms
rpido la inversin y por la posibilidad de reinvertir.
* Determinacin de la tasa de corte. Habra que fijar tres tasas diferentes
que sean compatibles, porque tenemos tres formas de calcular la TR.
Perodo de repago o de recupero: PR
Es el tiempo que nos lleva recuperar la inversin inicial. No tiene en cuenta
el valor tiempo del dinero.
Flujos de ingresos para cada perodo (ao)
-Flujos de egresos para cada perodo (ao)
Flujos de fondos netos anuales -> Saldo de caja (FFNA)
Pgina 3

Unidad III
____________________...
F0
F1
F2
F3
(-)
(+)
(+)
(+)
(1000) 700
1500 1800 FFNA
(1000) (300) 1200 3000 FFNA Ac (Acumulados)
La inversin se recupera en F2, al final del segundo ao. Es decir cuando los
flujos de fondos netos acumulados pasan de negativos a positivos.
*. En el caso que los flujos sean constantes en todos los perodos:
PR=
inversin
inicial
.
promedio de beneficios + promedio de partidas que no implican que erogacin de fondos
Las partidas que no implican erogacin de fondos son las amortizaciones,

quebranto por incobrables (la previsin), etctera.
. Criterio de seleccin:
Se elegir el proyecto que se recupere antes, que tenga un perodo de
recupero ms corto, siempre y cuando no supere el perodo de corte. Este es
el tiempo mximo en que se debe recuperar la inversin.
Ventajas:
* Cuando el problema es de iliquidez, ms rpidamente nos hacemos de fondos
lquidos.
Desventajas:
* No tiene en cuenta el valor tiempo del dinero.
* Desconoce lo que pasa despus del perodo de recupero. Puede ocurrir que
despus los fondos sean negativos.
* No suministra tasa de rendimiento.
Este sistema se utiliza en los casos de franchising y tambin acompaando a
sistemas que tengan en cuenta el valor tiempo del dinero.
Estos sistemas no se utilizan mucho en la prctica porque no aseguran que se
alcance el mximo valor de la empresa.
Mtodo del valor actual neto VAN:
Tiene en cuenta el valor tiempo del dinero. Es el valor que hoy se agrega a
la inversin por el solo hecho de realizarla.
_____________________...>
E= egresos; I= ingresos
F0
F1
F2
F3
F= flujos de fondos netos anuales
<-----!
!
!
k = TRR = tasa requerida de rendimiento
<-----------!
!
i = tasa de inters libre de riesgo
<-----------------!
= tasa de riesgo
I1
I2
I3
k = i +
- E0
E1
E2
E3
k sirve para actualizar los flujos de fondos
F0
F1
F2
F3
VAN = $
VAN = t=on Ft
= -F0 + F1
(1+k)t
1+k
+ F2
+...+ Fn
= -F0 + t=1n Fn_____
2
n
(1+k)
(1+k)
(1+k)n
VAN = -F0 + VAB

Condiciones:
*
Para que el valor actual neto se cumpla, los flujos de fondos deben
reinvertirse hasta la finalizacin de la vida econmica del proyecto. No
se consumen.
*
La reinversin de los flujos de fondos es a la tasa k, que es la TRR por
los accionistas.
Criterios de seleccin:
*
Aceptar todos los proyectos que tengan VAN positivo. Primero elijo el que
Pgina 4

*
*
Unidad III
tenga mayor VAN y luego en forma decreciente.

Si VAN<0 no alcanza a cubrir la inversin inicial. No debe llevarse a cabo
este proyecto.
Para un mismo proyecto a medida que k aumentada, el VAN disminuye.
Ventajas:
*
Tiene en cuenta de valor tiempo del dinero.
*
Al trabajar con F no hay que analizar si los gastos son capitalizables o
no. Se toman los gastos cuando se producen.
*
Permite trabajar con distintas tasas de costo de capital.
Desventajas:
*
Determinacin de k. Es un tanto personal; en un mismo proyecto si la
persona es pesimista el VAN podra ser negativo, mientras que si es
optimista el VAN podra ser positivo.
*
Determinacin del momento en que se van a producir los flujos de fondos y
de los montos (estamos trabajando con estimaciones).
*
No da tasa de rendimiento.
Mtodo del fluir de fondos descontado o tasa interna de retorno: (TIR)
TIR: tasa interna (del proyecto) de rendimiento. Verifica que cuando se
utiliza la TIR, el VAN=0. Es la tasa mnima que le puedo exigir a una
actividad o proyecto.
Ingreso
-Egreso
Flujo-> tasa alcanza para utilizar los fondos
Para calcular TIR debo realizar un proceso iteractivo.
Seleccin:
*
TIR>k
si k=0 => VAN=EF
VAN=$
VAN
si k=28% => VAN>0 =>TIR>k
si k=20% y TIR=28%; 28%>20%
VAN=0
TIR
-VAN=$
10
15 20
25
30
k=TIR
35
k=%
Ventajas:
*
Suministra tasa de rendimiento.
*
Tiene en cuenta el valor tiempo del dinero.
Desventajas:
*
La metodologa de clculo, cuando su utiliza el mtodo de iteraccin y de
interpolacin.
*
Para proyectos no convencionales suministra tantas TIR como veces cambie
de signo los flujos de fondos.
*
Supone una nica tasa de descuento, lo cual no ocurre generalmente en la
realidad.
Reinversin de flujos de fondos que genera el proyecto: este mtodo supone la

reinversin a la misma TIR, mientras que el mtodo VAN supone la reinversin
a la tasa del mercado (k), lo cual es ms realista.
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Unidad III
Otros mtodos alternativos que tienen en cuenta del valor tiempo del dinero:
* Mtodo del valor terminal neto: (VTN)
El valor terminal es la capitalizacin de los flujos de fondos a la tasa k.
____________________...>
VTN = -F0.(1+k)n + F1.(1+k)n-1 + F2.(1+k)n-2+...+Fn
F1
F2
F3
= t=0n Ft.(1+k)n-t = t=0n Ft.(1+k)n.(1+k)-t
F0
!
!-->
= (1+k)n .
!-------->
= (1+k)n .
!
!-------------->
!-------------------->
n
.t = o
n
.t = o
Ft.(1+k)-t
Ft .
= (1+k)n . VAN
(1+k)t
VTN = (1+k)n . VAN
Valor Terminal Bruto = VTB = VAB.(1+k)n = VTN + F0.(1+k)n

Seleccin:
*
Proyectos que tenga VTN > 0
* Mtodo de la tasa de rendimiento total: TRT
Es aquella tasa que capitalizando a inters compuesto la inversin inicial
por n perodos obtengo el mismo valor que el que se logra de reinvertir los
flujos de fondos por n perodos a la tasa k.
TRT => F0.(1+TRT)n = VTB => (1+TRT)n = VTB
F0
TRT = n VTB -1
=> 1+ TRT = n VTB =>

F0
n
= n VAB (1 + k) -1 = n VAB . n (1 + k) n -1=
F0
F0
F0
n VAB
F0
.(1+k)-1=TRT
Seleccin:
. Este criterio supone que todos los flujos se reinvierten a la tasa k; por
lo que el proyecto ser viable cuando TRT>k
* Mtodo de la tasa real de utilidad: TRU
Es una tasa de consumo. Me indica qu parte de la inversin inicial puedo
consumir cada perodo, de tal manera que reinvirtiendo el flujo restante a la
tasa k, obtengo el final de los n perodos, la misma inversin inicial (F0).
Esto me permite saber si la empresa se descapitaliza y que lo que distribuye
son realmente utilidades y no capital. Indica cuanto puede consumirse cada
perodo sin descapitalizarse.
I=[F1(TRU.I)].(1+k)n-1+[F2 (TRU.I)].(1+k)n-2++[Fn-1(TRU.I)].(1+k)+[Fn(TRU.I)]
I =
n
t =1
(TRU
[F t ( TRU
I)
n
t =1
n
TRU
= t = 1
n
I) (1 + k ) n - t
(1 + k )n - t
t =1
n
t =1
[F t (1 + k) n - t ]
[F t (1 + k )n - t ] I
t =1
F (1 + k )n t
t
(1 +
I =
k )n t I
I
n
(1 +
t =1
k )n t I
TRU
TRU
(TRU I) (1 + k) n - t
t =1
n
F (1 + k )n - t I
t
= t = 1
n
(1 + k )n t I
t = 1
VTB
n
(1
+ k
- I
)n
t I
t -1
* ndice de rentabilidad: IR
El ndice de rentabilidad es el nmero de veces en que se recupera la
inversin.
Seleccin:
El ndice de rentabilidad tiene que ser >1 para que el proyecto sea aceptado.
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3.4.
Unidad III
Problemas de medicin y aplicacin de VAN y TIR en casos de

jerarquizacin de propuestas. Tamaos diferentes. Vidas diferentes.
Tasas duales.
Presencia de situaciones conflictivas:

En el anlisis de una inversin independiente, tanto la TIR como el VAN
reportan la misma decisin de aceptacin o rechazo.
Existen en las empresas situaciones en las cuales se hace necesario
establecer un ranking entre las inversiones bajo consideracin, y estos casos
se plantean cuando:
a) existen inversiones excluyentes: que para la solucin de un determinado
problemas existan dos o ms opciones.
b) existe racionamiento de capital: cuando no existen montos ilimitados para
efectuar las inversiones.
.Inversiones excluyentes:
Pueden plantearse situaciones conflictivas en cuanto a la seleccin segn la
TIR y el VAN, como sera que un proyecto A tuviera una TIR mayor al proyecto
B, y que a la inversa se produjera con el VAN.
La presencia de estos conflictos se debe a:
1. El monto de los proyectos (tienen diferentes tamaos).
2. El desplazamiento temporal de los flujos de fondos.
Situaciones como sta se visualizan a travs de las curvas de valores
actuales netos de ambos proyectos. Las curvas se obtienen calculando el VAN
de cada uno de los proyectos para distintas tasas k. Para k=0 => el VAN sera
igual a la diferencia de los flujos de ingresos menos la inversin inicial.
VAN
B
VAN
C
Tasa de Fischer
A
k1= TIRB-A. Se obtiene calculando la TIR

de la inversin incremental
No siempre se producen conflictos. Tambin puede encontrarse situaciones de

diferencias de tamao que no lleven a conflictos. La causa de la existencia
de conflicto entre A y B radicada en el supuesto implcito de la tasa de
reinversin de los flujos de fondos intermedios. La deduccin de este
supuesto aparece vinculada a la metodologa seguida para efectuar las
actualizaciones. La TIR que se obtiene supone reinversin de flujos a la
misma tasa, en tanto que el VAN hace lo propio con la tasa de rendimiento
requerida.
En la medida que los flujos de fondos estn distribuidos en el tiempo en
forma diferente, al suponer reinversiones distintas de los mismos se arriba
soluciones que con frecuencia son contradictorias.
Cuando no se conoce o no puede utilizarse la tasa a que se reinvertirn los
flujos de fondos intermedios, el supuesto de reinvertirlos a la tasa mnima
de rendimiento aparece como el ms adecuado, y por lo tanto, el VAN aparece
como el criterio que reporta resultado ms confiable.
Pgina 7

Unidad III
. Tamaos y vidas tiles iguales:
K=20%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
VAN A
$ 710,000
$ 503,373
$ 345,499
$ 223,653
$ 128,794
$ 54,400
$ -4,301
$ -50,848
$ -87,895
VAN B
VAN B-A
$ 500,000 $ -210,000
$ 367,245 $ -136,128
$ 263,041 $ -82,458
$ 180,417 $ -43,236
$ 114,326 $ -14,468
$ 61,056
$ 6,656
$ 17,838
$ 22,139
$ -17,421
$ 33,427
$ -46,320
$ 41,575
800
700
Tasa de Fischer
600
VAN $ x 1000
Perodo Proyecto A Proyecto B

B-A
0
(700,000)
(700,000)
0
1
200,000
500,000
300
2
310,000
300,000
(10)
3
400,000
200,000
(200)
4
500,000
200,000
(300)
29,59%
TIR
32,40% 23,2517%
500
TIR A
TIR B
400
300
200
100
78.41
0
-100 0%
5%
23,2517
10% 15% 20% 25% 30% 35% 40%
-200
k
Tasa de Fischer:(r) Donde se igualan los VAN de los proyectos A y B
200 +
310
400
500
300
200
200
+
+
= 500 +
+
+
2
3
2
1 + r (1 + r )
1 + r (1 + r )
(1 + r )
(1 + r )3
0=
10
200
300
+
+
2
1 + r (1 + r )
(1 + r )3
. Disparidades del tamao y en las vidas tiles:

1. Disparidades en el tamao:
Cuando tenemos dos inversiones excluyentes y se presenta esta situacin, la
solucin viene dada por el clculo del VAN (y de la TIR) de la inversin
incremental.
TIRB = 13,92
TIRA = 20,29
VANA = 325
VANB = 237
k=0,10
TIRB-A = 7,03 < 10% => conviene A
La inversin mayor que se efecta con B no obtiene la rentabilidad mnima, o
lo que es equivalente: el VANB-A< 0=> elijo A.
En los casos que exista cruzamiento, se procede de igual forma:
TIRA = 20,29
TIRB = 17,62
VANA = 325
VANB = 437
k=0,10
TIRB-A = 14,32 > VAN 10% => VANB-A>0, conviene B. El criterio VAN es el
adecuado.
2. Disparidad en el tiempo:
Cuando ocurre esto, a efectos de una comparacin adecuada, es necesario
homogeneizarlos. Existe ms de una solucin.
Una de ellas consiste en suponer reinversiones al trmino de las vidas
tiles de la inversin, de forma tal de obtener el mnimo comn mltiplo.
Otra solucin consiste en ampliar las vidas tiles de las inversiones,
suponiendo reinversiones hasta igualarlas. El exceso de vida til de una
reinversin se resuelve a travs del concepto del valor residual de la misma.
Un mtodo alternativo que ha recibido buena acogida tcnica es suponer
reemplazos infinitos, de igual modo que cuando se utilizan distintas k; en el
infinito los proyectos se equiparan.
. Racionamiento de capital:
Esta situacin se produce cuando las inversiones a realizar en un perodo
estn limitados a un determinado monto. Se admite la existencia de
racionamiento de capital interno o externo, este ltimo, cuando el propio
mercado de capitales establece restricciones.
Primera aproximacin: Consiste en seleccionar aquel grupo de inversiones que
puedan participar tomando esa restriccin y que maximizan el valor de la
Pgina 8

Unidad III
empresa.
Segunda aproximacin: aplicacin de la programacin lineal. Crtica: no toma
en cuenta la incertidumbre, no incorpora el dinamismo.
Inflacin: (
)
Tratamiento de un proyecto con inflacin: existen dos consideraciones,
1) que la moneda mantenga su poder adquisitivo (un peso de hoy es igual a un
peso de maana, no se tiene en cuenta la inflacin);
2) el valor de la moneda tenga diferente poder adquisitivo en distintos
tiempos (un peso de hoy es distinto a un peso de maana)
Hay tres alternativas: trabajar con:
a) moneda constante. En este mtodo todos se proyecta como si la inflacin
fuese cero. Se valan todas las variables del mismo proyecto segn el perodo
T0 y se proyectan a moneda constante ( = 0). El problema se produce cuando se
controla el proyecto. Lo aconsejable es que es que este control se haga en
forma concomitante con el proyecto. La ventaja es detectar los desvos y
corregirlos cuando se producen.
Terminado el primer ao, se compara lo real con lo proyectado, que por estar
en diferentes monedas se deber reexpresar el proyecto a moneda corriente y
despus hacer la comparacin. Otra alternativa es, conocida de inflacin del
perodo, se deflacionan los valores reales y se le lleva moneda constante
para comparar.
b) moneda corriente. Aqu se deber estimar la inflacin para cada uno de
los perodos, puede haber diferencias para los ingresos y para los egresos
(la mano de obra tiene una inflacin diferente a la de la materia prima). Se
hace medir la inflacin en cada una de las variables y se expresa el proyecto
en moneda corriente. Para el control se deber comparar la inflacin
pronosticada y la real. Luego el proceso es igual al anterior.
c) moneda extranjera. En este mtodo, todo el proyecto se confecciona en
moneda extranjera, haciendo luego la comparacin.
Generalmente se trabaja en moneda corriente y en proyectos muy importantes en
moneda extranjera. Se divide en activos monetarios y no monetarios.
3.5.
Consideracin del riesgo e incertidumbre de los proyectos. Tratamiento

tcnico. La inflacin.
Para tomar una decisin de inversin el obstculo reside no en el clculo

proyectado del rendimiento de la inversin una vez adoptado ciertos
supuestos, sino la fijacin y adopcin de estos. La resolucin de la
incertidumbre puede efectuarse aplicando mtodos.
*
Mtodos empricos: Tienen gran aplicabilidad, son de fcil comprensin.
Requerimiento de informacin simple.
A) modificacin de los criterios de evaluacin: hay dos tipos de
modificaciones:
1. Variar la tasa de actualizacin del flujo de fondos.
2. Modificar los valores de fluir de fondos mediante la aplicacin de un
coeficiente de equivalencia a la certeza.
En el primer caso el valor de la inversin variar entre una tasa de inters
libre de riesgo (lmite inferior) y otro cuyo valor surge de adicionar a esta
tasa mnima un premio por riesgo de acuerdo al proyecto estudiado. En el
segundo caso, se multiplica la mejor estimacin del flujo de fondos (Fj) por
un coeficiente(j), el cual es funcin del riesgo asociado a la ocurrencia de
Fj siendo 0<j<1
j = suma cierta de dinero en el perodo
suma incierta de dinero = Fj
j ser mayor a medida que el individuo tenga mayor propensin al riesgo y
cuando t se encuentre lo ms cerca posible del momento de decisin o del
perodo 0.
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VAN
j
j = 0 (1 + k )
Unidad III
j
= 0
j
1
r
(
+
)
j = 0
r = TIR
B) Hiptesis extremas:
Consiste en pronosticar los valores mximos, medios y mnimos de las
variables bsicas y operar la rentabilidad del proyecto para cada una de las
alternativas. Suele aplicarse en inversiones mutuamente excluyentes.
Ventaja:
Presenta ms de un valor para cada variable del proyecto => lleva a ms de
una medida de rentabilidad y dar una idea aproximada del riesgo asociado a
la inversin.
Cmo se aplica?
1. Se determinan los flujos de fondo para cada una de las tres hiptesis.
2. Se calcula el VAN de cada una de estas series.
3. Se pondera cada VAN por la probabilidad de ocurrencias que el individuo
que decide le asigna.
4. La suma de los tres VAN ponderados puede usarse para representar el valor
actual de la inversin, teniendo en cuenta la incertidumbre.
C) Anlisis de sensibilidad:
Consiste en analizar los cambios que se producen en la rentabilidad ante
variaciones en los valores de las variables de la inversin. Se busca
cuestionar los resultados obtenidos a partir de la asignacin de un nico
valor a las variables. Este mtodo resulta til ya que permite detectar las
variables crticas y la sensibilidad del resultado ante un cambio en los
valores de las mismas.
D). Introduccin de probabilidades:
Dos proyectos pueden tener el mismo VAN pero al considerar el riesgo que
involucra a cada uno de ellos, puede suceder que ambos no sean igualmente
deseables para la empresa. Para tomar una decisin racional, se debe
determinar una curva de distribucin de probabilidad del VAN, que llevar
juzgar la bondad del proyecto. La operatividad es dificultosa y demasiado
costosa.
E). Modelo de simulacin:
Este mtodo fue desarrollado para evaluar el riesgo de proyectos y medir el
valor esperado y la dispersin de la distribucin de probabilidades de las
tasas internas de retorno sobre de valor actual neto de los mismos.
Secuencia operativa:
1. Estimar la distribucin de probabilidad de cada variable.
2. Simular cada variable, esto es, se selecciona al azar un valor de cada
variable dentro de su funcin de distribucin de probabilidad.
3. Calcular la TIR o el VAN con los valores seleccionados para cada una de
los variables.
4. Repetir 2. y 3. Muchas veces.
5. Agrupar en escalones razonables las TIR o VAN obtenidas.
6. Calcular la distribucin de frecuencia de los distintos escalones.
7. Calcular el valor esperado de la tasa interna retorno o valor actual neto
y su dispersin.
F). Teora de los juegos:
Se basan en el principio mnimax y permite el anlisis de competencia entre
dos o mas personas. La caracterstica ms importante de la teora en el juego
de dos personas de suma cero, es decir, que la suma algebraica de prdidas y
ganancias es cero. Los que intervienen en el juego lo hacen en competencia
egosta o inteligente. El nmero de jugadores es finito. Las decisiones de
cada accin alternativa son simultneas y pueden responder a una estrategia
pura (cuando un jugador las sigue siempre) o mixta (cuando emplea distinta de
estrategias segn la distribucin de probabilidad).
Pgina 10

Unidad III
Mtodo de evaluacin en condiciones inflacionarias:

La presencia de inflacin exige que los mtodos se expliquen sobre montos
expresados en moneda del mismo poder adquisitivo.
Efectos sobre componentes de un proyecto inversin:
1. Base inversin => asignacin de recurso en dos tipos de activos:
* Monetarios => aquellos erosionables por la inflacin.
* No monetarios => aquellos menos expuestos a la prdida de poder
adquisitivo.
P = prdida anual generada por activos monetarios
M= monto invertido en activos monetarios
; = tasa anual de inflacin estimada
P= (M . )
1+
Conceptualmente implica cuantificar la diferencia entre el valor nominal
de un activo y su respectivo valor deflacionario a una fecha dada.
2. Flujo incremental de fondos: al deflacionar el flujo de fondos de un
proyecto puede suceder:
*. El ingreso o egreso se incremente proporcionalmente a la tasa de
inflacin a travs del tiempo. i = => FF corrientes = FF constantes
*. Que el ingreso o egreso se incremente a travs del tiempo en mayor o
menor proporcin que la tasa inflacin. i => FF corrientes FF
constantes.
*. Que el ingreso o egreso sea una suma fija de dinero. i=0
3. Financiamiento del proyecto: se tienen:
*. Pasivos monetarios
*. Pasivos no monetarios
*. Tasa nominal de inters = i
*. Tasa real de inters despus de inflacin = i'
4. Costo del capital propio: se trata al capital propio como un pasivo no
monetario, por lo que la tasa de rendimiento del mismo es una tasa real
ms que no ser afectada por la existencia de inflacin.
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Unidad IV
Unidad IV:
Tasa requerida de rendimiento:
Es la mnima tasa que le exige un inversor a un proyecto, es decir, que por
debajo de esa tasa
el inversor no lleva a cabo el proyecto. Siempre se la
compara con la tasa de costo de oportunidad, que es la tasa de la mejor
inversin alterna desechada. Es un costo de renuncia a un proyecto
alternativo. La TRR se denomina tasa de costo de capital, es una tasa de
costo de oportunidad. El costo de oportunidad en trmino de tasas, sera el
porcentaje de rendimiento que se deja de percibir por dejar de lado un
proyecto y llevar a cabo otro.
La TRR de la empresa va a ser fijada por las TRR de cada uno de los
accionistas, ya que stos tienen la decisin de invertir en la empresa o
hacer otro tipo de inversin. El gerente financiero lo que debe hacer es
maximizar el valor de cada uno de los accionistas. La TRR es la tasa que ha
de satisfacer como mnimo al inversor.
Los criterios de aceptabilidad conocidos indican que cuando el VAN>0 el
proyecto es viable, de igual modo cuando sea la TIR > TRR
La tasa requerida de rendimiento est formada por dos componentes:
1- la tasa libre de riesgo (i)
2- la prima de riesgo ().
=> TRR = i +
TRR
TRR
A medida que se incremente el
riesgo, la TRR aumenta y aceptamos
aquellos proyectos que estn por
encima de esa tasa.
i
bajo
medio
alto
riesgo
La i es ms fcil de conocer, y corresponde a una tasa libre de riesgo que

compensa slo el paso del tiempo y la renuncia a la liquidez. Puede ser la de
plazo fijo o caja de ahorro de bancos de primera lnea, el Call, o la LIBOR.
La prima de riesgo es ms difcil de determinar. El riesgo implica la
incertidumbre ante un resultado de un proyecto. El riesgo tiene dos factores:
a) objetivo: 1) el riesgo propio del proyecto: es la probabilidad de que las
metas esperadas no se alcancen.
2)el grado de apalancamiento financiero: ya que un inversor
exigir una tasa mayor a una empresa endeudada porque en caso de
quiebra pierde lo invertido por el derecho preferente de los
acreedores respecto de los accionistas.
b) subjetivo: 1)la actitud del inversionista sobre el riesgo: es decir que
ante ese riesgo existen distintas conductas de los inversores
(personas propensas al riesgo, neutrales o con aversin por el
riesgo).
Clasificacin de los proyectos:
Proyectos de alto riesgo: como son el lanzamiento de nuevo
productos o el mercado a futuro.
Proyectos de riesgo medio: trata de alguna manera de
modificar las ventas o busca un rendimiento variable
(acciones).
Proyectos de bajo riesgo: apunta a reduccin de costos o de
rendimiento fijo (bonos).
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La TRR es una tasa fijada por el mercado financiero,
donde hay una demanda y una oferta de dinero, el punto
de equilibrio donde se cruzan ambas curvas determina el
precio del dinero (tasa) para cada momento de tiempo.
Unidad IV
p
En una empresa endeudada los acreedores tienen una opcin (instrumento por el
cual una persona adquiere el derecho de comprar o vender un bien determinado,
dentro de un plazo determinado y a un precio determinado) de quedarse con esa
empresa. El accionista tiene poder de opcin cuando aporte (S) y pueda
quedarse con la empresa cuando pague el capital de terceros es decir cuando
pague a los acreedores. Para eso se fija un plazo. El "take over" consiste en
prestar plata una empresa que se sabe no podr devolverla permitiendo al
acreedor apoderarse de la misma.
Existe una relacin entre la TRR de una empresa con endeudamiento y sin
endeudamiento:
En la empresa financiada sin endeudamiento el riesgo del inversionista es el
riesgo implcito al proyecto nicamente. En la empresa financiada con capital
de terceros, adems del riesgo propio del proyecto se debe incorporar al
acreedor que tiene derecho preferente sobre el inversionista:
ke = TRR por los accionistas cuando la empresa se financia con capitales
propios y de terceros
k0 = TRR por los accionistas cuando la empresa se financia slo con capitales
propios.
Si la empresa est financiada con capitales propio RF = Rs/I.
Recordando que: RF = [Rs/I + (Rs/I-i).B/S].(1-t) y asimilando
de fluir de fondos) a RF
ke=
ke (en trminos
k0 + (k0-i).D.(1-t)/E => ke>ko>i
As, siendo:
kd = TRR de los tenedores del crdito.

D
E
entonces
= valor de mercado de la deuda.

= valor de mercado del capital propio.
=> ke = k0 + (k0 - kd) . D.(1 - t)/E
Medicin de la prima de riesgo:

La prima de riesgo de una empresa es la diferencia entre el rendimiento de la
empresa y la tasa de inters libre de riesgo. Por lo tanto se comparar la
prima de riesgo de la empresa (Re-i) con la prima de riesgo del mercado (Rmi) para obtener el portafolio de inversiones que surge de la comparacin de
inversiones de distinto riesgo y distinto rendimiento (ndice MERVAL).
Empresa tpica: empresa de riesgo similar al riesgo medio de mercado.
Empresa no tpica: cuando su riesgo es mayor o menor al riesgo medio de
mercado.
Proyecto tpico: cuando su riesgo medio es similar al riesgo medio de la
empresa.
Proyecto no tpico: tiene un riesgo mayor o menor al riesgo medio de la
empresa.
(beta) es el coeficiente que relaciona el riesgo de la empresa con el riesgo
de un portafolio diversificado de inversiones. >1 => riesgo de la empresa >
riesgo del mercado.
1. Proyecto tpico en empresa tpica:
riesgo del proyecto = riesgo de la empresa = riesgo del mercado
kj = i + => = kj - i
; kj = TRR para el proyecto j.
k0 = i + => = k0 - i
; k0 = TRR para la empresa.
kj - i = k0 - i => kj = k0 - i + i => kj = k0
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Unidad IV
2. Proyecto tpico en una empresa no tpica:

riesgo del proyecto = riesgo de la empresa riesgo del mercado.
Para la realizacin de la tasa requerida rendimiento cuando se evala un
proyecto tpico en una empresa atpica, se utiliza el modelo de designacin
de precios de activos de capital.
Tienen los siguientes supuestos:
*
Todos inversionista tienen aversin al riesgo.
*
Intentan mantener un portafolio eficiente.
*
Los mercados son perfectos, no existen costos de transacciones, la
informacin es gratuita y disponible para todo los participantes en el
mercado; todos tienen igual acceso la oportunidad de inversin; y los
desastres financieros y los quiebras son gratis.
Objetivo del modelo:
*
Hacer una descripcin de cmo se determinan los valores en el mercado.
Uso de tcnicas estadsticas.
Simbologa:
Re = tasa de rendimiento realizado (pasado) segn los accionistas de la
empresa
Rm = tasa de rendimiento realizado segn el rendimiento del portafolio del
mercado.
= coeficiente de volatilidad. Mide a travs de tcnicas de regresin (de
estadsticas) la volatilidad del rendimiento realizado segn las acciones
con relacin al rendimiento realizado segn el portafolio del mercado. Hay
un beta para cada empresa.
Re - i = . (Rm - i)
Si
=1 el riesgo sera igual. Estamos en una empresa tpica de riesgo
medio.
>1 en riesgo de la empresa sera mayor al del mercado. El rendimiento
de la empresa debera ser mayor.
<1 el riesgo de la empresa sera menor que el del mercado. El
rendimiento de la empresa sera menor.
Esto mismo se puede pensar en funcin de la tasa de rendimiento requerida:
ke - i = . (km - i)
; km = TRR por el mercado.
3. Proyecto no tpico en una empresa tpica:

riesgo del proyecto riesgo de la empresa = riesgo de mercado
S0 = desvo estndar de la TRR correspondiente una empresa sin endeudamiento.
Sj = desvo estndar del rendimiento operativo despus de impuestos del
proyecto j.
kj - i k0 - i porque el riesgo de proyecto es distinto en riesgo de la
empresa; entonces hay que calcular el desvo estndar de los rendimientos
esperados del proyecto y tambin el desvo estndar de los rendimientos
esperados de la empresa. Se utilizan para ponderar los riesgos.
kj-i
Sj
; k0-i= => kj = .Sj + i

kj-i = k0-i => kj-i=(k0-i).Sj
Sj
S0
S0
S0
k0-i
Que es la tasa que se utiliza para descontar los flujos de fondos
Sj
de un proyecto no tpico en una empresa tpica
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Unidad IV
Clculo de la TRR para una empresa cuando est formada por capitales propios
y de terceros: tasa de costo combinado.
Y = utilidades operativas netas en trminos de fluir de fondos. La diferencia
con Y es que sale de la contabilidad (estado de resultados)e Y es de fluir
de fondos, es decir, la diferencia entre ingresos y egresos.
F = monto de intereses efectivamente pagados (son flujos negativos, mientras
que F de la unidad II son devengados).
E = utilidad neta final en trminos de fluir de fondos.
k0 = tasa a la cual el mercado descuenta los resultados operativos de la
empresa (TRR del mercado).
ki = tasa inters (TRR por los tenedores de capital terceros).
ke = tasa a la cual el mercado descuenta las utilidades finales.
C = valor de mercado de la empresa.
S = valor de mercado del patrimonio neto.
B = valor de mercado de las deudas.
C= B+ S ; Y = E + F
k0 = Y => C = Y_
C
k0
S = E_
k0 = RE , Rs/I
ke
ki = i
ke =RF
B = F_
ki
Si queremos saber cunto nos cuesta financiar toda la empresa, no podemos
sumar directamente ki + ke , hay que hacer la ponderacin:
k0=Y =F+E = B.ki+S.ke = B.ki+S.ke ; B =1 ;S =2 => k0=

1.ki+
2.ke
C B+S
B + S
B+S B+S
B+S
B+S
1 = proporcin de deuda en el valor total de la empresa.
2 = valor del patrimonio neto a precio de mercado dentro del valor total de
la empresa.
Esto se asemeja a: RE = i.B' + RF.S'
Valuacin del beneficio fiscal:
Siendo deducible los intereses, el uso del crdito disminuye los impuestos de
una empresa (siempre que la empresa tenga utilidades y pague impuestos). A
esa disminucin se la llama escudo fiscal. VAT = valor actual neto del escudo
fiscal.
VAT =
I T
t
t
t = 1 (1 + k e )
I=intereses;
T=tasa impositiva;
ke= tasa inters x crditos

Capacidad de crdito de la empresa:
El nivel adecuado de endeudamiento para una empresa depende, en parte, de su
riesgo de operacin, el que a su vez depende del riesgo del negocio.
Proyectos de alto riesgo requieren una disminucin proporcional en el
endeudamiento de la empresa y, por lo tanto, una reduccin de su capacidad de
crdito. Proyectos de riesgo bajo producen un incremento en esa capacidad.
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Unidad IV
Evaluacin de la oportunidad de inversin:

El valor actual neto es igual al valor actual neto de los flujos de fondos de
la operacin de inversin (VANO) ms el valor actual neto del escudo fiscal
(VAT).
VAN = VANO + VAT
Modelo de rendimiento requerido:
prima de rendimiento por unidad de riesgo = k0 - i
S0
k0 = TRR por el mercado sobre las acciones de la empresa cuando no existe
crdito externo.
i = rendimiento del mercado sin riesgo.
S0 = desvo estndar de los rendimientos de mercado sin riesgo.
La prima de riesgo es el rendimiento requerido por el mercado por encima del
rendimiento de una inversin exenta de riesgo.
ke = TRR sobre capital contable apalancado o sea ke > k0
Se = desvo estndar (crece en proporcin al crecimiento de ke)
entonces:
k0 - i = ke - i => el mercado requiere una determinada prima de rendimiento
S0
Se
por
unidad
de
riesgo
independientemente
si
esta
apalancado o no.
Criterio de inversin:
La prima esperada de rendimiento por unidad de riesgo de una inversin es
igual a la tasa interna de rendimiento esperado del proyecto (E(Rj)) menos la
tasa libre de riesgo, todo ello sobre desvo estndar. = E (Rj) - i
Sj
es aceptable una inversin cuando:
E(Rj) - i >= k0 - i
Sj
S0
E(Rj) >= i + (k0 - i).Sj
S0
E(Rj) >= i + (ko - i ).Sj = kj = tasa de descuento de los flujos de fondo
operativos despus impuestos de la inversin
S0
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Unidad V
Gestin Econmica-Financiera de la Empresa (C.P.)

Unidad V:
Decisiones de financiamiento - Fuentes de financiamiento internas
5.1. Fuentes internas de financiamiento - Polticas de dividendos Nuevas

emisiones:
La poltica de dividendos es una de las tres decisiones financieras
bsicas. Junto con las de inversin y financiacin, tienen como objetivo
alcanzar el valor mximo de la accin para el accionista. Brealey y Myers la
definen como la relacin de intercambio entre beneficios retenidos por un
lado y la emisin de nuevas acciones por el otro.
Existen dos enfoques:
a) Como decisin residual:
As considerada la poltica de dividendos depende de las posibilidades de
inversin que tenga la empresa. Dada una cierta masa de dinero primero es
aplicada al financiamiento de inversiones y luego, si queda un remanente, al
pago de dividendos.
James Walter desarroll uno de los primeros modelos aceptando que los
dividendos podan influir en el precio de las acciones:
P=
D+
(u D )
Donde: P = Precio de la accin

D = Dividendo por accin
= Tasa de capitalizacin (TRR) del mercado
r = Rendimiento de la inversin u = Ganancia por accin
Interpretando estrictamente la frmula, vemos que si:

r > => P se maximiza cuando D=0.
r < => P se maximiza cuando se distribuye todo el u.
r = => P es insensible a los dividendos.
Considerando los dividendos como una decisin residual, se esta asumiendo
que carecen de importancia y que el inversor es indiferente entre dividendos
y ganancias de capital. Si la empresa donde invierte le ofrece posibilidades
de rendimiento mayor que otras alternativas de mercado, preferir que la
empresa le retenga las ganancias. No as si la empresa posee rendimientos
inferiores a los del mercado, ya que el inversor preferir el pago de
dividendos para aplicarlos a otras alternativas mas rentables. Si se admite
la irrelevancia de los dividendos, el rendimiento requerido por los
accionistas no variar en funcin de la poltica de dividendos.
En 1961 Modigliani y Miller publicaron un trabajo terico en el que
demostraban la irrelevancia de los dividendos en un mundo sin impuestos, sin
costos de transaccin, ni otras imperfecciones del mercado, donde cada
inversor posea perfecta certidumbre acerca de las futuras inversiones y
beneficios de la empresa. Sostenan que si una empresa decida llevar a cabo
inversiones rentables, deba decidir cmo financiarlas, si con endeudamiento
o utilidades retenidas. As, si se quisiese aumentar el pago de dividendos
sin modificar las polticas de financiamiento ni de endeudamiento esos fondos
slo podran originarse en la emisin y venta de acciones. En ese mundo
terico, las acciones solo pueden venderse al valor que cuestan por lo que
existir una transferencia de valor del capital de los accionistas viejos a
los nuevos por los dividendos pagados.
Suponiendo que los inversores no necesitan de los dividendos para hacerse
de liquidez, tampoco pagarn un precio mayor por las acciones de empresas que
repartan mayores dividendos. Por ello las empresas no debieran darle
importancia a la poltica de dividendos, y dejarlos fluctuar como subproducto
de las polticas de inversin y financiacin.
Definen al precio de una accin al comienzo de un perodo como el valor
actual del dividendo a pagar al final de ese perodo ms el posible valor de
mercado de esa accin en ese momento.
P0 =
1
1+
( D 1 + P 1)
Donde: P0 = Precio de la accin al inicio P1 = Precio de la accin al final

= Tasa de capitalizacin (TRR) correspondiente a la categora de riesgo a
que pertenece la empresa
D1 = Dividendo a pagar al final
.
Pgina 1
Unidad V

Si suponemos que la cantidad de acciones en circulacin en el momento 0

es n, y que el nmero de acciones nuevas a colocar en el momento 1 es m,
entonces la ecuacin ser:
1
n P0 =
1+
[ n D 1 + ( n + m ) P 1 - m P 1]
La suma total de nuevas acciones a emitir ser:

m P 1 = I1 ( X 1 - n D 1 )
Donde: I1 = Total de inversiones durante el perodo 1.
X1 = Total de ganancias netas en el perodo 1.
Sustituyendo a m P 1 por su igual queda:
n P0 =
1
1+
[( n + m ) P 1 - I1 + X 1 ]
Observando esta ecuacin, vemos que n D 1 no aparece; al ocurrir as, y

suponiendo que los valores de las dems variables no dependen de D1 ; llegaron
a la conclusin que el valor de la accin al momento 0 es independiente del
valor que pueda asumir el dividendo en el momento 1. La riqueza del
accionista es afectada por la poltica de inversiones que desarrolle la
empresa y por el volumen de las posibles ganancias.
El argumento de Modigliani y Miller supone un mercado de capitales
eficiente; ello supone que las transferencias de valor derivadas de las
variaciones en la poltica de dividendos se realiza en trminos justos. Y
como el valor total de los capitales de accionistas viejos y nuevos no se ve
afectado, nadie gana ni pierde. Pero el mercado eficiente y perfecto del que
deriva la hiptesis no es una descripcin del mundo real.
Sin embargo, Modigliani y Miller sometieron su modelo a la consideracin
de la incertidumbre, y reafirmaron su hiptesis inicial a cerca de la
irrelevancia de los dividendos sobre el precio de la accin. Basndose en la
tesis del arbitraje, segn la cual, dos empresas de igual riesgo operativo e
iguales perspectivas futuras en cuanto a la obtencin de ganancias y
polticas de inversin deberan tener el mismo valor si existiese
racionalidad simtrica. La cual supone que todo inversor se comporta
racionalmente prefiriendo mas riqueza que menos, y creyendo que los dems
inversores se comportan igual que l. El valor de mercado de estas empresas
no se modifica por las variaciones en la poltica de dividendos porque la
suma del valor actual de los dividendos esperados mas el valor actual del
precio de venta final permanece constante.
Modigliani y Miller valoran el contenido informativo de los dividendos
como algo temporal, esperando encontrar cambios en los dividendos asociados a
cambios en los precios de las acciones, pero no en una relacin permanente.
b) Como decisin activa:
La mayor parte de la literatura financiera sostiene la importancia del
pago de altos porcentajes de dividendos. Ya en 1951 Graham y Dood decan
el veredicto continuo y relevante del mercado de acciones es abrumadoramente
favorable a la poltica de dividendos generosos frente a la de dividendos
escasos. El inversor en acciones ordinarias debe tener en cuenta este juicio
en la valoracin de las acciones a comprar. Hoy se est convirtiendo en
prctica habitual evaluar las acciones aplicando un multiplicador a la
fraccin de beneficios repartidos como dividendos y uno mucho menor al saldo
no distribuido.
Segn este enfoque, las empresas deben definir su poltica de dividendos.
Esto no significa que tal decisin se tome independientemente de las
posibilidades de inversin a largo plazo y su respectivo financiamiento, sino
que debern considerarse las tres en forma ntimamente relacionada cuando se
fije el cociente de pago de dividendos.
Las tres decisiones afectan el valor de la accin. Sobre la base de
informacin referida a ellas, el inversor formula sus pronsticos relativos a
la rentabilidad y al riesgo inherente a la tenencia de la accin. Tambin se
fijar en los yields (relacin dividendo/cotizacin) y en los payouts
(relacin dividendo/utilidad) que posee la empresa. P0= f (r,) = f (I, F, D)
Distintas polticas de dividendos:
a) Un tanto por ciento fijo de las ganancias obtenidas durante el ao: Es una
poltica bastante usual, sin embargo al ser variables las ganancias los
Pgina 2
Unidad V
b)
c)
d)
e)

dividendos seguirn esta variabilidad, lo cual repercute desfavorablemente

en el precio de la accin
Un dividendo anual constante: Cuando los beneficios exceden los normales
el excedente se destina a reservas, mientras que cuando los beneficios
fueren menores se echar mano de esas reservas. En el largo plazo debe
revisarse porque esta rigidez podra generar reservas excesivas o
descapitalizacin.
Un
dividendo
anual
constante
mas
un
ajuste
extraordinario:
La
determinacin de un dividendo fijo bajo permite adecuarlo a beneficios
escasos permitiendo agregarse un plus cuando se produjeren beneficios
extraordinarios.
Un dividendo errtico y arbitrario: Cada ao se distribuye un monto
distinto y variable no sujeto a predeterminacin alguna. Mas que una
poltica parece ser una anti poltica de dividendos.
No distribucin de dividendos:
Distintas formas de dividendos:

a) En efectivo: Se le entrega a cada accionista dinero en proporcin a las
acciones que posee.
b) En acciones: Se le entrega a cada accionista acciones en proporcin al
capital que poseen. Cada accionista ve aumentado el nmero de acciones que
posee, pero el valor de la accin cae, en pesos no es ni mas pobre ni mas
rico. Contablemente es una transferencia de resultados a capital propio.
Generalmente se la asocia a una empresa en crecimiento con alternativas de
inversin provechosas que ha decidido utilizar ganancias retenidas para su
financiamiento constituyendo una promesa de dividendos en efectivo en el
futuro.
Distintos aspectos influyen en la eleccin del pago de uno u otro
dividendo:
a) Liquidez: Como los dividendos en efectivo constituyen un egreso de fondos,
cuanto mayor sea la liquidez de la empresa, mayor ser su capacidad para
pagarlos. Esa liquidez est determinada por sus inversiones, a travs de
la tasa de expansin de los activos, y por sus decisiones de
financiamiento.
b) Disponibilidad de crdito: Si la empresa tiene facilidad para acceder al
crdito habr menos preocupacin por la liquidez que posea.
c) Naturaleza de los accionistas: Cuando una empresa es pequea, la direccin
tiene conocimiento del deseo de los accionistas. Cuando es grande debe
evaluarse el deseo a travs del precio de la accin.
d) Control: El pago de dividendos podra requerir la colocacin de nuevas
acciones para financiarlos. La suscripcin de nuevas acciones podra
cambiar la composicin de mayoras.
e) Oportunidades de inversin en el tiempo: Si las inversiones sern a largo
plazo es conveniente distribuir dividendos y emitir acciones en ese
entonces.
f) Restricciones contractuales: A veces los acreedores restringen el pago de
dividendos como medio de asegurarse el cobro de la deuda.
5.2. Otras fuentes internas de financiamiento:
a) Aportes adicionales.
b) Retencin de utilidades.
c) Amortizaciones y depreciaciones.
d) Reservas.
e) Previsiones de cualquier naturaleza.
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Unidad
VI
Unidad VII
/VII
Unidad VI / VII:
Planeamiento:
6/7.1. Planeamiento estratgico:

El
1.
2.
3.
4.
5.
planeamiento estratgico puede resumirse en 5 puntos:

Conocer su propia experiencia.
Determinar la situacin actual en que se encuentra.
A dnde quiere llegar.
Cmo quiere llegar all.
Cundo va a llegar.
La herramienta fundamental para conseguir estos puntos es el sistema
presupuestario. Bases:
1) Formular un plan anual de actividades donde se establecern los objetivos
y los recursos econmicos, financieros y patrimoniales.
2) Establecer un buen sistema de control econmico, financiero y de
inversiones que permita detectar si se cumpli el objetivo, especificar
desviaciones, detectar reas con problemas de funcionamiento operativo y
evaluar la actuacin de los responsables de cada rea.
3) Un
sistema
que
logre
mejorar
la
actividad
operativa,
fijando
procedimientos, estableciendo mecanismos de revisin peridica y pautas de
medicin.
4) Un sistema de mejora de asignacin de recursos que permita reasignar
recursos en reas no contempladas debidamente, reducir sectores sobre
dimensionados y expandir actividades prioritarias.
5) Un sistema de disminucin de costos e innovaciones que transfiera tareas a
otros
sectores,
contrate
servicios
externos,
utilice
equipos
mas
eficientes, modifique procedimientos, suprima tareas duplicadas, etc.
Un buen sistema presupuestario, aun cuando cuente con un buen sistema
contable y consentimiento por parte de la direccin para implementarlo, tiene
limitaciones fundadas en que todo presupuesto cuenta con un cierto grado de
subjetividad, y con la existencia de variables no controlables (cambios en la
demanda, adelantos tecnolgicos, inflacin, cambio en la cotizacin de la
moneda, decisiones gubernamentales, etc.)
Presupuestos:
Es una conexin sistemtica de objetivos o planes administrativos que
presenta cada sector de la compaa, que estn interrelacionados entre si
para que se logre el plan general de la empresa.
Procedimiento de presupuestacin:
Se divide en tres grupos:
1 Responde al nivel gerencial:
Fijacin de bases generales de presupuestacin.
Es el que interviene en conflictos sectoriales.
El que tiene a cargo el ajuste del presupuesto.
El que determina la asignacin de los recursos.
El que establece las medidas correctivas a las bases presupuestarias.
2 Nivel operativo: Son los que tienen a cargo la elaboracin del
presupuesto, y el anlisis de las desviaciones.
3 Nivel de Presupuesto o control: Puede ser un sector interno de la empresa
o un staff externo; tiene a su cargo la existencia de conexin entre planes ,
la capacitacin e instruccin del personal y la administracin total del
sistema presupuestario.
7.1 Planes operativos. (LAE)
Los planes operativos describen las actividades que la empresa desea
desarrollar, e incluye los planes de ventas, produccin, e inversiones en
planta, equipo, materia prima, mano de obra, gastos de produccin,
mercadotecnia, investigacin y desarrollo y administracin.
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Unidad
VI
Unidad VII
/VII
Integracin de las proyecciones:

Presupuesto de comercializacin
Presupuesto de produccin
Presupuesto de inversiones
Sistema contable
Presupuesto econmico
Presupuesto financiero
El presupuesto de comercializacin ser producto de la poltica comercial
adoptada. Como normalmente las ventas son la variable menos controlada es la
primera planificacin a desarrollar.
El presupuesto de produccin depende de la capacidad de planta, del nivel
de venta y de la poltica de stock.
Con el presupuesto de inversiones se planifica la modernizacin, cambios
o expansin de la empresa. Su contenido bsico es la descripcin del
proyecto, el estudio de factibilidad, los cronogramas de ejecucin, las
fuentes de financiacin para el proyecto, y, la interrelacin con los
presupuestos econmico y financiero.
Con el presupuesto econmico se analiza la viabilidad, factibilidad
econmica. Da sntomas de anlisis de eficiencia. (costo/beneficio)
El presupuesto econmico se integra por los siguientes presupuestos
parciales:
Ventas.
Costo de fabricacin de productos vendidos.
Inventario de productos elaborados.
Produccin.
Inventario de materias primas.
Compras.
Gastos variables de ventas.
Gastos fijos.
Gastos financieros.
Resultados varios no operativos.
Con el presupuesto financiero y a travs de la proyeccin del flujo de
fondos (Cash-flow) se hace un anlisis mas restringido del panorama
financiero para que siga funcionando la empresa.
6/7.2. Planeamiento financiero estratgico Planes financieros:
La direccin financiera tiene como misin principal obtener los recursos
apropiados
en cuanto a cuanta, coste y plazo, para financiar en todo
momento las inversiones necesarias para cumplir con los objetivos de la
empresa. El trmino inversiones debe entenderse en el amplio sentido, como
equivalente a cualquier colocacin de dinero, sea de forma permanente o
transitoria. Por una parte se trata tanto de la obtencin de los recursos
como de las inversiones, es decir, las responsabilidades de la direccin
financiera se extienden tanto al origen como a la aplicacin de los fondos.
Estructuracin del presupuesto financiero:
1) Ingresos:
Contado.
Cuenta corriente.
Cobranza de atrasos
Obtencin de prstamos.
Realizacin de activos.
Aportes.
Intereses ganados por operaciones comerciales y financieras.
Dividendos de otras empresas.
Cheques en cartera.
Alquileres ganados.
Comisiones cobradas.
Reservas por utilidades.
Cobro de juicios pendientes.
2) Egresos:
Pago a proveedores.
Sueldos, jornales y cargas sociales.
Gastos de administracin.
Gastos de comercializacin.
Gastos financieros.
Impuestos.
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Unidad
VI
Unidad VII
/VII
La diferencia entre los flujos de ingreso y de egreso conforman el flujo

neto, permitiendo conocer si existe dficit o supervit. La existencia de un
dficit podra constituirse en restricciones respecto a aspectos econmicos
y/o patrimoniales, obligando a reformular la elaboracin del presupuesto, por
ejemplo, la imposibilidad de sostener un determinado volumen operativo
obligara a reformular el presupuesto de ventas e incluso el de produccin,
la necesidad de reducir el plazo de financiacin sobre las ventas, suprimir
inversiones proyectadas de activo fijo.
Ventajas del presupuesto financiero:
Indica con anticipacin los excedentes o faltantes de fondos.
Muestra la situacin de probables disponibilidades para utilizarlas como
nuevas inversiones.
Detecta cundo es conveniente recurrir a fondos de terceros y su posible
devolucin.
Detecta disponibilidades inactivas que podran invertirse.
Es la herramienta mas idnea para el control permanente de la posicin de
efectivo.
Sirve de slido fundamento para la obtencin de crditos.
Sostener el mnimo de recursos para mantener operativa la empresa.
Secuencia:
1. Armar un presupuesto financiero o flujo de fondos proyectado.
2. Considerar los siguientes aspectos:
Plazo otorgado a los clientes.
Nivel de existencias o poltica de stock (materia prima y producto
terminado).
Plazos acordados con los proveedores.
Margen de utilidad neto que queda en la empresa.
Proyeccin de disponibilidades.
3. Anlisis del capital de trabajo necesario.
6/7.3
Formulacin,
estratgico
con
las
integracin
otras
reas
compatibilizacin
de
la
empresa
del
plan
con
el
financiero
planeamiento
estratgico global.
El plan financiero resulta crucial para visualizar la viabilidad del
presupuesto. A veces un desarrollo muy atractivo debe dejarse de lado por
insuficiencia financiera, a pesar de que operativa y econmicamente fuere
beneficioso para la empresa.
7.3/4.(LAE) Fondo de maniobra Necesidad operativa de fondos:
Aplicacin espontnea a corto plazo
Pasivo corriente
Activo corriente
Recursos a corto plazo espontneo

Recursos a corto plazo negociado
Necesidades operativas de fondos
Activo Inmovilizado
Capital de Trabajo
(Fondo de maniobra)
Recursos permanentes
(Pasivo l p + PN)
Existe una serie de rasgos comunes en lo concerniente a la gestin del

activo corriente (o circulante) y de los recursos de terceros a corto plazo.
Se trata de aislar primero, y correlacionar despus, todas aquellas variables
que define el funcionamiento de la gestin financiera en el corto plazo, por
oposicin a aquellas que se refieren a cuestiones de planteamiento, mas
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Unidad
VI
Unidad VII
/VII
relacionadas con el largo plazo.

Observando el balance de una empresa podemos deducir que las partidas que
componen el activo corriente, y buena parte del pasivo corriente (o a corto
plazo) tienen que ver con el volumen de operaciones de la empresa. Si crecen
las ventas, crecer el volumen de deudores en cuenta corriente, las compras y
el crdito de proveedores; y a la inversa cuando haya una cada. Estas
partidas estn afectadas por la evolucin diaria de los negocios, por
estacionalidades, y otras cuestiones de tipo operativo.
Por el contrario el volumen del activo inmovilizado (fijo) y de los
recursos permanentes (pasivos a largo plazo + recursos propios) es mucho mas
estable y vara fundamentalmente en funcin de decisiones especficas (compra
de una mquina, ampliacin del capital, etc.)
La gestin de inversiones y recursos a corto plazo implica una
problemtica completamente distinta. Ninguna empresa se plantea el aumento de
la cifra de deudores en un determinado volumen de crdito, sino que ocurre
como consecuencia del alargamiento en los pagos, plazos que se etiran,
incobrables, etc.
Fondo de maniobra o Capital de Trabajo:
La literatura financiera ha dado mucha importancia a estos conceptos
asociados normalmente al corto plazo.
Existen dos formas de definirlos:
Capital de trabajo = Activo corriente Pasivo a corto plazo
Fondo de Maniobra = Recursos permanentes Inmovilizado neto
Fondo de maniobra (F.M.) = Capital de trabajo
Ambas ecuaciones son equivalentes, sin embargo la primera genera la idea
de que el capital de trabajo se ve influenciado por las operaciones de la
empresa hacindolo muy fluctuante, lo que en la prctica no es cierto. La
segunda ecuacin nos muestra mejor la estabilidad que tiene el fondo de
maniobras (excluyendo decisiones de inversin o financiacin a largo plazo)
durante la mayor parte del ao.
Este concepto corresponde pues a cuestiones de planteamiento y no de
funcionamiento. A efectos de la direccin financiera a corto plazo es
simplemente un dato de partida: el volumen de fondos que tenemos disponibles
para financiar operaciones, es decir, un concepto del pasivo mas que del
activo y perteneciente a un modelo esttico de direccin financiera.
Necesidades operativas de fondos o Capital de trabajo necesario:
Es conveniente definir un concepto financiero que recoja de forma global
el volumen de necesidades de financiacin provocado por las operaciones.
Este concepto se define como:
N. O. F. = (Clientes + Existencias) - (Proveedores + Periodicidades netas)
N. O. F. = Activo corriente Recursos espontneos a corto plazo
Necesidades Operativas de Fondos (N.O.F.) = Capital de trabajo necesario
La gestin financiera a corto plazo se resume en buena parte en la
provisin anticipada de fondos por una parte, y la consecucin ulterior de
recursos necesarios para hacer frente a las obligaciones financieras por
otra. Es til, por tanto, distinguir entre dos clases de recursos a corto
plazo:
Los espontneos, que son aquellos que pueden obtenerse de una forma mas o
menos automtica, simplemente por el echo de tener un negocio en marcha,
como ser el crdito de proveedores, los impuestos, cargas, y mensualidades
pendientes de pago.
Los negociados, que son todos los restantes es decir, todos aquellos que
vienen impuestos por las necesidades operativas de fondos, como resultado
de la actividad empresarial.
En el modelo dinmico de direccin financiera las necesidades operativas
de fondos se esquematizan como concepto del activo, concernientes al
funcionamiento operativo.
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Unidad
VI
Unidad VII
/VII
Si se comparan ambas partes del balance, el activo (N.O.F.) y el pasivo

(F.M.), observaremos que no cierran. La diferencia est en los recursos
negociados a corto plazo, cuyo volumen es la
diferencia entre las
necesidades operativas de fondos, generados por el funcionamiento de la
empresa y el fondo de maniobra disponible.
Financiacin del capital de trabajo:
El hecho de que el capital de trabajo se eleve slo a la provisin de
unos pocos meses significa que el ciclo (caja existencias crditos
caja) del capital de trabajo se mida en meses ms que en aos. Esta liquidez
otorga la correspondiente flexibilidad a las decisiones de financiacin. Esta
flexibilidad determina las siguientes circunstancias:
a) La inversin fija es proporcionada parcialmente por fondos propios y
pasivos a largo plazo, y el saldo de estas corresponde a la financiacin
del capital de trabajo. Esto permite que parte del patrimonio cubra
discontinuidades en el ciclo operativo.
b) Los activos corrientes no muestran todos el mismo grado de permanencia,
por mas estacionalidad que se produjere cierta porcin de cuentas a cobrar
y de los inventarios siempre se mantendr permanente,
del mismo modo se
mantendr permanente una porcin del pasivo corriente como ser deudas
comerciales, fiscales o sociales ( recursos y aplicaciones espontneas).
c) Por encima de esos activos y pasivos permanentes, se plantearn
necesidades de recursos de tipo estacional u ocasional ( N.O.F.).
Financiar necesidades a corto plazo con pasivos a largo plazo obligara al
pago de intereses por mantener fondos durante perodos durante los cuales
no son necesarios.
Tanto la administracin como los acreedores a corto plazo se interesan
por la posicin del capital de trabajo de un negocio y los cambios que
pudiere haber experimentado durante el ejercicio.
Fuentes del capital de trabajo:
Operaciones normales: viene dado por la utilidad neta segn el estado de
resultados ms las depreciaciones, el agotamiento y las amortizaciones.
Utilidad
proveniente
de
inversiones
transitorias:
representa
una
permutacin de partidas del activo corriente y la eventual utilidad de la
operacin en una adicin al capital de trabajo.
Ventas del activo fijo, inversiones a largo plazo, u otros activos no
corrientes: el aumento del capital de trabajo es igual al producto neto de
venta (Precio menos gastos).
Venta de obligaciones a largo plazo y de acciones de capital y
aportaciones de fondos por los propietarios.
Prstamos bancarios, comerciales, y otros a corto plazo. Se hace uso de
estos en pocas en los cuales es indispensable capital de trabajo
necesario para afrontar necesidades operativas de fondos. Se produce un
incremento igual de los recursos negociados por lo que el capital de
trabajo (fondo de maniobra) no se altera.
Aplicaciones del capital de trabajo:
Cambio en la mezcla actual del activo corriente por permutacin de
partidas.
Disminucin del activo corriente por pago de gastos, cancelacin de
pasivos, etc.
Financiacin de la empresa:
Ya que la empresa acta en un contexto dinmico, se tratar de encontrar
una solucin nica y correcta para el conjunto de decisiones financieras. El
ejecutivo de finanzas debe buscar la verdadera necesidad de fondos, para
luego abocarse al problema de la obtencin de esos fondos.
Segn el horizonte temporal las fuentes de financiamiento pueden ser:
de corto plazo (hasta un ao).
de mediano plazo (de uno a dos aos).

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Unidad
1.
a)
b)
2.
a)
b)
c)
3.
VI
Unidad VII
/VII
de largo plazo ( mas de dos aos).

Los tipos de mercado a los cuales se puede recurrir son:
El mercado de dinero: Formado principalmente por bancos y compaas
financieras que ofrecen y demandan fondos para cubrir necesidades
inmediatas y temporales.
El mercado de capitales: Formado por los bancos de inversin y bolsas de
valores, donde se mueven recursos de mediano y largo plazo, solicitados
generalmente para cubrir la inversin fija.
El financiamiento a corto plazo puede tener distintos motivos:
Faltantes transitorios de caja.
Crecimientos estacionales de crditos y de inventarios.
Fines especulativos.
Existen distintas formas de financiacin a corto plazo:
El crdito comercial:
Crdito de proveedores: De utilizacin mas generalizada destinada a
subvencionar la inversin en inventarios. Proviene del diferimiento en el
pago en relacin con la entrega de mercaderas o la prestacin de un
servicio. Est determinado por la naturaleza del producto (aquellos mas
realizables tendrn comparativamente menor plazo), la situacin financiera
del proveedor y la formalizacin del crdito. Una manera de incrementar
este tipo de crdito es dilatando el plazo de pago, pero este estirar de
los plazos puede traer consecuencias como una mala clasificacin
crediticia de la empresa.
Anticipo de clientes: Utilizada especialmente por aquellas empresas que
realizan trabajos especficos para sus clientes.
Crditos de entidades financieras:
Prstamos de entidades financieras: Una entidad otorga al prestatario una
suma de dinero, y ste se obliga a restituirla en el plazo pactado
abonando adems los intereses.
Descubiertos o adelantos en cuenta corriente: El banco autoriza al
prestatario a girar cheques sobre su cuenta corriente, cuando sta no
fuere cubierta por depsitos previos del prestatario.
Compra y descuento de documentos: La entidad financiera adelanta al
beneficiario de un documento el importe nominal menos una quita a cambio
de la cesin de los derechos o del mismo.
Factoring: es el conjunto de servicios (seguro de crdito, gestin de
deudores, financiacin, etc.) prestados por una sociedad especializada a
instituciones que deseen confiarle la gestin de una cartera de crditos.
En la prctica es una venta de las cuentas por cobrar.
Finalmente en el proceso de control financiero a corto plazo pueden

realizarse una serie de estudios de ratios que permitirn tener una idea mas
cabal del estado de la empresa
y efectuar comparaciones con perodos
anteriores:
Ratio de tesorera = Caja y Bancos__
Pasivo Corriente
Tesorera en das de compra =
Caja y Bancos__ x 365 ds.

Compras anuales
Ratio de liquidez = Activo corriente

Pasivo corriente
Ratio de solvencia = Fondos propios
Fondos ajenos
Ratio de endeudamiento = _____Recursos ajenos_____
Pasivo + Patrimonio neto
Cobertura del inmovilizado = Recursos permanentes
Inmovilizado neto
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Unidad VIII
Unidad VIII:
Planeamiento econmico financiero a largo plazo:
8.1. Principios fundamentales. Ilustracin de la planificacin y control

completo de las utilidades:
Para Solomon y Pringle, el plan a largo plazo es muy amplio, y una parte
de l es mas o menos informal. Desde el punto de vista formal incluye
los
siguientes
componentes
detallados
por
aos:
Estado
de
resultados,
proyecciones de corrientes de efectivo, plan de erogaciones capitalizables,
necesidades de mano de obra, planes de investigacin y un plan de penetracin
del mercado.
El plan a largo plazo no incluye un balance general formal, sin embargo
incluir las partidas crticas con respecto a rubros especficos. El plan de
utilidades a largo plazo cubrir las reas principales de la actividad
prevista:
ventas,
gastos,
investigacin
y
desarrollo,
erogaciones
capitalizables, efectivo, utilidades y rendimiento sobre la inversin.
Es conveniente anexar al plan de ventas una composicin detallada por
producto, sus costos variables y fijos; tambin ndices de rentabilidad,
margen de utilidad y rendimiento sobre la inversin. Adems determinar la
tendencia anual de las ventas.
Ningn sistema presupuestario es completo si no va acompaado por el
control de gestin, que permite detectar las responsabilidades funcionales de
quienes tienen a su cargo la ejecucin de las operaciones. El mtodo del que
se vale para llevarlo a cabo es el anlisis de los desvos entre estimaciones
y resultados reales.
8.2. El modelo de planeamiento y el plan de negocios:
El plan de negocios no es inalterable. Uno de los principales propsitos
de la planificacin a largo plazo es examinar las estrategias comerciales
alternativas y seleccionar la ms apropiada para las metas de la empresa.
La prosperidad y supervivencia de la empresa dependen de decisiones
sabias en estas reas, por parte de la administracin y los errores pueden
ser sumamente costosos.
Los propsitos de la planeacin financiera a largo plazo, difieren de los
de la planeacin financiera a corto plazo. En este caso se hace mayor
hincapi en el anlisis de alternativas y de toma de decisiones y menos en la
comunicacin de control. Debe responder mas a cul es el rumbo? que a cmo
llegar?.
La planificacin financiera a largo plazo lleva a cabo revisiones de los
requerimientos financieros, de las estrategias comerciales alternativas, se
aplican medidas de evaluacin del desempeo, se examina la factibilidad
financiera, se investigan fuentes de financiamiento y se modifica la
estrategia de cmo debe ser. El producto final es una descripcin en trminos
financieros de lo que la empresa trata de lograr al cabo del perodo en
cuestin. La estructura de activo/pasivo a largo plazo es algo que se
desconoce. Una parte importante de la planeacin a largo plazo consiste en
desarrollar un plan de inversiones a largo plazo que permita ejecutar la
estrategia comercial desarrollada.
8.3. Tcnicas de formulacin, evaluacin y ajuste.
Conocido el plan de negocios y su correlativo plan de inversiones a largo
plazo, el enfoque de planeacin financiera es esencialmente el mismo que el
de la planeacin financiera a corto plazo. La tcnica bsica es el anlisis
proyectado utilizando bsicamente el estado de resultados y el balance
general.
Nuevamente el plan de ventas es el elemento crtico y los requerimientos
financieros se determinan por la estrategia comercial y el plan de
operaciones.
En largos perodos la incertidumbre es mayor, ya que an excluyendo
elementos sujetos al azar, quedan otros como cambios en las preferencias de
los consumidores,
desarrollo de nuevas tecnologas, cambios en los costos,
aparicin de nuevos competidores e industrias enteras aparecen o se eliminan.
Pgina 1

Unidad VIII
Dada la existencia de grandes incertidumbres es necesario echar mano a

nuevas tcnicas que permitan proyectar las ventas y otros elementos
desconocidos a largo plazo. La importancia de las relaciones histricas y de
las tendencias a largo plazo aumenta. Un economista puede estar mejor
preparado que un gerente de ventas para realizar una proyeccin de estas,
puesto que puede depender de aspectos demogrficos y del comportamiento del
ingreso de la poblacin. El uso de tcnicas estadsticas como el anlisis de
correlacin y regresin pueden ser tiles para preparar modelos de
pronsticos de ventas. Tambin es til el uso de la tcnica econmica del
anlisis de inversin/resultado; as como otras de anlisis de la demanda,
investigacin de mercados y estudios profundos de mercadotecnia, tambin
pueden ser importantes para la evaluacin de nuevos productos.
Una vez determinados los planes de ventas y produccin a largo plazo
podr ser preparado el plan operativo y los requerimientos financieros. A la
larga, las alternativas financieras son mucho mas amplias, por lo que se
dificulta la toma de decisiones. Debe determinarse la proporcin de pasivo a
capital contable adecuada para la empresa. Elegir entre fuentes internas o
externas de financiamiento, y fijar as su poltica de dividendos. Una vez
determinada la poltica adecuada de endeudamiento se tomar una decisin
respecto a los vencimientos, o bien la relacin adecuada entre pasivos a
corto y largo plazo. En el caso de que se requiera financiamiento externo,
deber desarrollarse un plan que indique el tipo de valores y el programa de
emisin.
8.4. Sistema integral: El plan de negocios, el presupuesto de capitales y el
presupuesto.
La mas delicada y difcil parte de la planificacin, tal como lo
manifiesta Steiner (entre otros), es la elaboracin de decisiones para la
accin. En cualquier empresa el camino que va desde la planificacin, en los
niveles superiores, hasta la accin, en los niveles operativos, es muy
prolongado, tortuoso y con frecuencia obstruido e inconexo.
No debera existir problemas de integracin entre programas a medio plazo
y la planificacin estratgica por un lado y la planificacin a corto plazo
por el otro, cuando es el mismo grupo de personas quien lleva a cabo todo
eso; pero cuando se trata de una empresa descentralizada, los diferentes
niveles se integran de manera distinta y el proceso se dificulta.
La integracin puede efectuarse a travs de manuales, reuniones,
discusiones de grupo, y tambin a travs de la coordinacin de departamentos
de planificacin.
La coordinacin sustantiva entre los planes funcionales es el problema
mas complejo cuya solucin engloba a todos y cada uno de los medios a
disposicin de los altos mandos y de su staff.
La planificacin completa requerira que los planes estuvieran preparados
para tratar cada funcin y cada producto, ya sea en trminos cualitativos
como cuantitativos.
El proceso de planificacin requiere que para hacerlo manejable debe
concentrarse en planificar productos, funciones y costes claves; se utilicen
tcnicas que van desde la intuicin hasta formulaciones matemticas
cuantitativas; se sometan a prueba sobre las posibilidades de realizacin de
los planes durante todo el proceso; y se acepte como proceso iterativo que
es, la interrelacin entre los niveles de gestin directiva y staff.
El presupuesto es la tcnica clave de integracin y control en cualquier
rea pblica o privada. Segn Welsch, un presupuesto es un plan que cubre
todas las fases de las operaciones para un perodo de tiempo, donde se
expresan
formalmente
las
polticas,
los
planes,
objetivos
y
dems
establecidos de antemano por la direccin para la empresa en su conjunto y
para cada divisin de la misma.
Esta definicin
requiere de la existencia de un presupuesto global
integrado por subpresupuestos para cada actividad y rea. Bsicamente hay
cuatro partes principales. La primera la forman los pronosticos sobre
planificacin y presupuesto. La segunda es el presupuesto de gastos
variables. La tercera analiza puntos donde ingresos y egresos se igualan,
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Unidad VIII
analiza relaciones de costos, y volmenes de produccin y beneficios. La

cuarta incluye informes presupuestarios a la direccin donde se comparan
planes con actuaciones reales y analizan posibles desavenencias.
Los fines bsicos del presupuesto son la planificacin, la coordinacin y
el control. Para cumplir con estos propsitos, adems de que los directivos
deben expresar claramente los fines buscados, es necesario que se cumplan
algunos aspectos. Un elemento esencial para la planificacin es el desarrollo
de presupuestos detallados que cubran las actividades principales del
negocio. La integracin de las diferentes funciones posibilita que las
operaciones
se
realicen
sin
problemas.
Los
presupuestos
le
quitan
responsabilidades a los directivos en cuanto al ejercicio del control ya que
aportan las normas con las cuales pueden medir los resultados.
Los presupuestos deben tener flexibilidad; ya sea dotndolos de
suplementos, o presupuestando alternativas; pero los directores tienen que
ser flexibles tambin.
Los puntos clave de un presupuesto efectivo son:
1. Deben tener el apoyo irrestricto de la direccin.
2. La empresa debe disponer una estructura organizativa perfectamente trazada
y delimitada, con comprensin total de la autoridad y responsabilidad de
cada gerente.
3. El sistema presupuestario debe ser planificado de manera eficaz como parte
del programa de toda la empresa.
4. La responsabilidad por sistema presupuestario debe ser fijada en el
encargado de presupuestos.
5. Los presupuestos no deben dictar las decisiones, son solo un medio para
alcanzar los objetivos.
6. El lenguaje contable debe ser empleado al mnimo.
7. Hay que cuidar y asegurar que el sistema presupuestario no se vuelva
excesivamente complejo, inmanejable y restrictivo.
8. Se lograrn mejores resultados si los presupuestos disponen de normas
claramente definidas.
9. Todos los niveles de la empresa deben entender los propsitos y
limitaciones de los presupuestos.
10. Evitar
aspectos
menos
importantes
de
formacin
y
elaboracin
presupuestaria y su aplicacin.
11. Debe existir una amplia participacin
en el desarrollo y uso de
presupuestos.
La direccin es el instrumento clave para asegurarse de que todos los
planes se integren de la manera mas apropiada plasmando la accin real mas
concreta. Hay que impedir extrapolaciones de presupuestos pasados al
actual. Hay que distinguir entre compromisos personales y planes. Hay que
establecer un grado de integracin entre planes. Hay que fijar los
resultados de los planes. Y finalmente hay que tener una mente abierta
para la aceptacin del cambio.
Pgina 3

Administracion Financiera - Lic - Administ.empresas - U.N.R. (Resumen)

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Primero se dedicaba a todo lo relacionado con el dinero.

P + PN : Generan un costo. El pasivo (P) tiene un costo explcito dado por la

decisin financiera bsica

Los activos puestos a producir generan fondos

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Rentabilidad: Es el rendimiento que se obtiene por la colocacin o inversin

E) Metodologa de la administracin financiera:

conocen las alternativas.

Los problemas en administracin financiera pueden ser:

Dr. C.P. Gustavo Labombarda

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= utilidad neta final. Utilidad despus de intereses e impuestos. Lo que

= complemento de la tasa del impuesto a las ganancias. = 1-t.

Vamos a asumir que C es el total de activos todos operativos.

2-Tasa de rendimiento econmico o rendimiento econmico: RE

El rendimiento econmico slo mide desempeo de la gestin econmica, no de

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Si no hubiera intereses, menor ser mi rendimiento. El monto de escudo fiscal

2-Tasa de rendimiento financiero antes del impuesto a las ganancias: RF aT

Anlisis de Du Pont: Plantea la segregacin de

V = Coeficiente de rotacin: Indica la cantidad de veces que uno est comC

Rs/I.S + B.(Rs/I-i). = [Rs/I + (Rs/I-i).B ].

RFaT = Rs/I + (Rs/I-i). B

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financiera es mayor que el retorno sobre la inversin. Se maximiza la

ventaja financiera <=> Rs/I>i

Tercera conclusin: En una situacin de ventaja financiera, a medida que

RF= RE.C - i.B = RE.(B+S)-i.B = RE.B + RE.S - i.B = RE.S+B(RE-i) = RE+(RE-i).B

Segunda conclusin: Que el rendimiento econmico sea mayor que la tasa de

Gestin Econmica Financiera de la Empresa (C.P.)

Rentabilidad econmica en funcin de la rentabilidad financiera:

La tasa de rentabilidad econmica es igual a un promedio ponderado de la tasa

[(Y-F)/Y] indica qu porcentaje del

2.3. Tasa de rendimiento y precios compatibles.

-> margen operativo de ventas: (a)= Y = Rs/I.C

Rs/I = Y = Y . CT -> margen operativo costos: (b) Y = Rs/I.C ; CT=CF+CV

a) porcentaje sobre precios de venta

p = CT + b.CT = CT.(1+b) => p=CT.(1+Rs/I. C )-> una manera de determinar el

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=> CT.(1+b)=CT. 1 => b= 1 -1 => b=

b). Dado una cierta estructura de costos y un cierto objetivo de rendimiento

C inversa del coeficiente de rotacin

CT' = CV + CF + T -> porque es utilidad antes de intereses y despus de

En funcin de margen de ventas:

2-La empresa no es fijadora de precios:

2.4. Efecto de estructuras alternativas de capitalizacin

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La rentabilidad de los activos (Rs/I, RE) mide el desempeo de los ejecutivos

Si la tasa de rentabilidad total del activo cayese por debajo de la tasa de

2.5. Anlisis de sensibilidad - Leverages operativos y financieros:

Al no haber endeudamiento F=0 y S=C => si suprimimos el

. El Leverage de balance general permite determinar si es conveniente que la

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retorno sobre la inversin, hay un efecto palanca negativo.

Por lo tanto: LBG =

3-Leverage combinado o Leverage operativo financiero:(LO/F).

Dr. C.P. Gustavo Labombarda

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=E'-E=(Y'-F). - (Y-F). ; Y' = p.q' -CVu.q' -CF ; Y = p.q -CVu.q -CF

Conclusin: Ante cualquier variacin en q, la utilidad neta va a variar ms

* Y'= Y.(1 t.c.v.d.)