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Choix de portefeuille
INTRODUCTION
Le march financier est un lieu de rencontre entre l'offre et la demande des
actifs financiers o les investisseurs s'interviennent et ce par le biais de leurs
portefeuilles. L'accs ce march les oblige supporter un risque de sur ou sous
valuation de leurs actifs.
Ainsi, selon la thorie de rationalit avance par Markowitz, les agents ont
pour but ultime de combiner un ensemble d'actifs ayant une rentabilit maximale avec
un niveau de risque donn ou ce qui revient de mme un risque minimal pour un
niveau de rentabilit donn.
Plusieurs thoriciens se sont penchs sur l'analyse et la modlisation de ces
deux grands paramtres de mesure de performance de portefeuille. Parmi les modles
dvelopps cet effet, le modle de Markowitz qui est class comme le premier
modlisateur de la relation Risque / Rentabilit . Pour qu'il devient l'outil le plus
prconis par les oprateurs et ce grce son oprationnalit et sa technicit.
Mais au cours des annes, les praticiens ont reconnu les limites de ce modle et
ils ont dvelopp, ainsi, d'autres pouvant modliser le mieux possible la relation
Risque/Rentabilit .
Donc, le prsent rapport prsentera une synthse du modle de base reconnu par
le Modle de Markowitz , et essayera d'exposer les fondements et les apports de ce
modle en matire d'optimisation du portefeuille pour enfin terminer avec une
approche critique.
EDG
Finance dEntreprise
Choix de portefeuille
EDG
Finance dEntreprise
Choix de portefeuille
Taux de rentabilit
12.1
Ecart-type
20.9
5.3
8.4
Oblig gouvernement
4.7
8.5
Bons du trsor
3.6
3.3
I. - PARAMTRE RENTABILIT :
1. Dfinition :
Le 1ier paramtre estimer est le taux de rentabilit qui mesure lapprciation
(on la dprcation) relative un actif financier entre 2 priodes t 0 et t1, en rapportant la
plus value de lactif en plus du dividende soustraction faite des cots de transaction et
les taxes au prix initial du dit actif financier.
2. Modlisation :
Le calcul de la rentabilit se fait base des rendements perus sur lexploitation
dun actif financier.
Partant de cette hypothse, on essayera en premier lieu de modliser la formule
du rendement pour ensuite exposer celle de la rentabilit espre.
a. modlisation du rendement :
Le rendement dun actif financier peut tre modlis comme suit :
R=
P0 P1 + Dt T - C
P0
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Avec :
P0 : Prix linstant t0 de lactif financier
P1 : Prix linstant t1 de lactif financier
Dt : Dividende de lactif financier
T : Taxes supportes par lactif financier
C : Cots de transaction de lactif financier
R=
P0 P1 + Dt
P0
Rt = Ln P1 / P0
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E(ri) = Pi . ri
Avec :
Pi : Probabilit doccurrence de lactif financier i
Ri : Rendement de lactif financier i
Exemple 1 :
Considrons un actif i reprsentant les opportunits suivantes :
Etat de lconomie
Croissance
Stabilit
Rcession
Total
ri
50%
20%
-5%
-------------
Pi
20%
50%
30%
-----------------
Solution :
Etat de lconomie
EDG
ri
Pi
Pi.ri
5
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Croissance
Stabilit
Rcession
Total
Choix de portefeuille
50%
20%
-5%
-------------
20%
50%
30%
-----------------
0.1
0.1
-0.015
E(ri) = 0.185
Interprtation :
La rentabilit espre de cet actif est de 18.5%.
1. Dfinition :
Le risque peut tre dfini comme lincertitude lie la variabilit de la
rentabilit autour de son esprance. Lindicateur permettant de le mesurer et ce selon
lapproche de Markowitz est la variance ou lcart-type de la rentabilit.
2. Typologie :
Sur les marchs financiers, linvestisseur peut tre expos une panoplie de
risques mais dans le prsent rapport, on se limitera lanalyse du risque de march ou
systmique et le risque spcifique.
a. Risque de march ou risque systmique :
Cest un risque diversifiable qui a des incidences sur lensemble des titres du
march pour certains modles cest lagrgation des risques lis :
linflation ;
lvolution de lconomie ;
la variation des taux dintrt.
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Choix de portefeuille
4. Modlisation du risque :
Selon lapproche de Markowitz, le risque est mesur par la variance des taux de
rentabilits et peut tre formul comme suit :
risque
V (A) = Pi [ ( ri - E(ri) ]2
Ou bien
(A) = p (r
i
E ( ri ))
Avec :
Pi : Probabilit doccurrence de lactif financier i
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Choix de portefeuille
ri
Pi
[ ( ri - E(ri) ]2
Croissance
Stabilit
Rcession
Total
50%
20%
-5%
-------
20%
50%
30%
------------
0.0992
0.0002
0.055
E(ri) = 0.185
Pi [ ( ri - E(ri) ]
2
0.01984
0.0001
0.0165
V (A) = 0.03644
Donc,
V (A) = 0.03644
et
(A) = 19.089%
Interprtation :
Lesprance de rentabilit de cet actif est de 18.5% avec un risque derreur de
19.089%.
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1. dfinition :
En langage courant, le concept de portefeuille voque la dtention dun
ensemble de titres (actions, obligations.) afin de faire fructifier lpargne ayant servi
son acquisition.
La constitution dun portefeuille consiste :
Constituer un portefeuille risqu qui est une combinaison
optimale dactifs risqus (frontire defficience de Markowitz) ;
Mixer ce portefeuille avec un actif sans risque (thorme de
sparation de Tobin) ;
Choix du portefeuille efficient
Pour des raisons de signification on va considrer que la combinaison optimale
de deux actifs risqus est dj opre et on va commencer par la modlisation dun
portefeuille compos dun titre risqu et dun autre sans risque.
2. Les
paramtres
dun
portefeuille
b. Modlisation :
a.1. Lesprance de rentabilit :
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(a)
Avec :
rp : Rentabilit du portefeuille
W : Proportion de lactif (a)
(1-W) : P de lactif sans risque
rf : Rentabilit de lactif sans risque .
La formule (a) peut tre dveloppe comme suit :
Rentabilit espre
6%
12%
T
0%
4%
E (rp) = 0.5*0.06+0.5-0.12
= 0.09 = 9%
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2-
Choix de portefeuille
p = W (a) + (1-W) * 0
p = W (a)
Comme on a :
W= p / (a)
Rentabilit espre
6%
Ecart-type
0
Actionx
12%
4%
Interprtation :
Lesprance de rentabilit de ce portefeuille est estime 9% avec une
incertitude de 2%.
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Choix de portefeuille
0
4%
E(ri)
6%
12%
Emprunt dEtat
Action X
Emprunt dEtat
6%
0
Action X
9%
6%
Calculer lesprance de rentabilit et le risque de chacun de ces portefeuilles.
Solution :
Portefeuille 1
E(Pa) = 9%
(Pa) = 2%
Portefeuille 2
E(Pb) = 7.5%
(Pb) = 3%
P1
10%
Rentabilit
7.5%
P2
05%
2.5%
1
6
Interprtation :
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risque
V (A)
=
Pi
[ ( ri
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E(ri)
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Choix de portefeuille
]2
Ou
bien
(A)
3. Les paramtres dun portefeuille
mixant
des actifs risqus :
Nous avons suppos au dbut de lanalyse quil existait un actif risqu optimal
que nous avons mix avec un autre sans risque. Mais noublions pas que mme lactif
risqu est compos dactifs risqus quil faut optimiser sa rentabilit et minimiser son
risque.
Point quon essayera de le modliser et den prsenter les diffrentes formes de
combinaisons possibles dactifs risqus au sein du mme portefeuille (combinaison de
deux actifs, de trois actifs et de plusieurs actifs risqus)
a. Combinaison de deux actifs risqus :
Dans ce qui suit, on prsentera la modlisation de lesprance de
rentabilit et lcart-type dun portefeuille dactifs risqus :
a.1. Lesprance de rentabilit :
Lesprance de rentabilit dun portefeuille compos de deux actifs
risqus est gale la somme des rentabilits de chacun des actifs pondr en
fonction de leur taux de contribution dans le portefeuille.
La formule de lesprance de rentabilit est la suivante :
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Choix de portefeuille
Et puisque :
Cov (a1,a2)
[ (a1) * (a2)]
NB. : Avec
La nature de la relation entre les actifs risqus est le signe de . Ce dernier peut
prendre une valeur entre -1 et 1.
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Choix de portefeuille
P (A)
0,08
0,17
-0.03
0,07
-0,08
0.22
0.31
P (B)
0,06
0,14
0.05
0.16
0,02
0.19
0.16
Calculer :
1- E (ra), E (rb), (a1), (a2), Cov (a1, a2) et
2- supposons que vous investissez 12000 DHS dans les titres A raison de 70%
dans A et 30% dans B.
2.1. Quelle est la rentabilit espre de ce portefeuille E (P) ?
2.2. Quel est le risque de ce portefeuille (P) ?
Solution :
1- On peut rcapituler les rsultats de cette question dans le tableau suivant :
E(ra)=
E(rb)=
Ecart typeA
Ecart typeB
Cov
r
0,10125
0,1175
0,134
0,0597
0,005439864
0,68
Interprtation :
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Les rentabilits espres et les risques estims pour les actifs A et B sont
respectivement de (10.12%, 13.4%) et (11.75%, 5.97%).
On constate aussi que la corrlation entre A et B est lordre de 0.68 ce
qui signifie que ces deux actifs sont moyennement corrls positivement et par
consquent le risque sera augmenter en plus de la somme des risques de A et B.
22.1.
2.2.
Interprtation:
La rentabilit espre dun portefeuille A raison de 70% et B raison
de 30% en pourcentage est estime 10.61% et en valeur est lordre de
1273.5DHS. Alors que le risque de ce portefeuille est de 11.50%.
b. Combinaison de trois actifs risqus :
La combinaison dun portefeuille de trois actifs stipule le dveloppement de la
formule de base pour le mixage de deux actifs risqus. Le changement va se porter
seulement au niveau de calcul du degr de corrlation entre les dits actifs qui va se
faire deux par deux.
Notons trois actifs A, B, C composant un portefeuille P, de pondrations W 1,
W2, W3 et ayant des rentabilits respectives de r a, rb, rc et des risques encourus
respectifs de a, b, c.
La formule de lesprance de rentabilit de ce portefeuille sera donc :
E (P) = W1* E (ra1) + W2 * E (ra2) + W3 E (ra3)
Et celle de la variance ou lcart-type sera de la forme suivante:
p2 = W12 * [ (a1)]2 + W2 2* [ (a2)]2 + W32 [ (a3)]2 +2* W1W2 Cov (a1,a2) + 2* W1
W3 Cov(a1,a3) + 2 W2W3 Cov (a2,a3)
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Choix de portefeuille
Min
i
ij
Xi X j
X R
i
E *
X
i
i 1 X i X j ij 1 ( X i * E i E * ) 2 ( X i 1)
n
j 1
2 X 1 * 11 2 X 2 * 12 .............. 2 X n 1n 1 E1 2 0
X 1
2 X 1 * n1 2 X 2 * n 2 .............. 2 X n nn 1 E n 2 0
X n
X 1 * E1 X 2 * E 2 .............. X n E n E * 0
1
EDG
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Finance dEntreprise
Choix de portefeuille
X 1 X 2 .............. X n 1 0
2
EDG
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Choix de portefeuille
Titre B
TitreC
Temps
Prix
57,75
333
106,75
59,87
368
108,25
59,375
55,5
382,25
122,25
56,25
386
135,5
59
60,25
Prix
0,725
0,725
368,5
397,75
1,35
1,35
392
Prix
124
0,4
141,75
0,42
165,75
R=
P0
Titre A
EDG
P0 P1 + Dt
Titre B
Titre C
20
Finance dEntreprise
Temps
0
1
2
3
4
5
6
Choix de portefeuille
R
-----0,036
0,0037
-0,065
0,013
0,061
0,0211
R
-----0,1051
0,00502
0,037
0,0098
0,0339
-0,0144
R
-----0,014
0,149
-0,014
0,108
0,049
0,169
A
0,0116
0,00150544
0,0388
Esprance
Variance
Ecart-type
B
0,0295
0,001444
0,038
C
0,0792
0,00459684
0,0678
Port:A-B
0,0205
0,00083521
0,0289
Port:A-C
0,0454
0,00188356
0,0434
Port:B-C
0,0543
0,000676
0,026
Port: A-B-C
0,0401
0,0022992
0,04795
EDG
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Choix de portefeuille
CONCLUSION
EDG
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Choix de portefeuille
par la rvolution informatique qui a donn naissance des programmes rendant les
modles complexes mettre en uvre plus faciles.
Chacun des modles est venu pour contredire ou complter son antcdent,
mais tous se basent sur l'extrapolation des rendements passs pour prdire la rentabilit
de l'avenir. Les questions qui s'imposent, ce stade sont :
Est-ce que les scnarios passs peuvent tre une base de la prvision du
futur ? Et quel point cette analyse est-elle fiable ?
L'hypothse non vrifiable d'efficience des marchs qui sous-tend les
modles d'analyse du risque ne biaise-t-elle pas l'analyse ?
Comment les anticipations des agents sur le march financier peuventelles affecter le choix du portefeuille efficient ?
BIBLIOGRAPHIE:
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Choix de portefeuille
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