Estudo de Viabilidade Economica2

ANLISE DE VIABILIDADE
ECONMICO-FINANCEIRA
SOLICITANTE
VOTORANTIM WEALTH MANAGEMENT
OBJETO
BB PROGRESSIVO II
FUNDO DE INVESTIMENTO IMOBILIRIO
FII
RELATRIO No 16.834.001/0612
DATA BASE: julho/2012
SUMRIO EXECUTIVO
O presente trabalho de avaliao e anlise de viabilidade econmico-financeira do BB Progressivo

II Fundo de Investimento Imobilirio FII foi desenvolvido com o objetivo de subsidiar a oferta
pblica secundria de cotas.
Para a anlise do objeto deste estudo, foram formuladas algumas premissas bsicas e pressupostos
que so fundamentais nos resultados obtidos. Estas condies descritas adiante no item especfico se
no atendidas podem alterar as concluses do estudo, representando fatores limitantes do uso do
relatrio.
Com base nos dados referidos, nas informaes e premissas fixadas e de acordo com os critrios
usuais de anlises econmico-financeiras desenvolvidas ao longo deste trabalho, estimamos os
seguintes indicadores e concluses:
Cenrio 1: Sem o ajuste pela desvalorizao da moeda em funo do reajuste anual dos alugueis e
sem receita financeira sobre as reservas em caixa.
Valor Econmico do FII (Fair Value)
R$ 1.614.799.944,00
Cenrio 2: Com o ajuste pela desvalorizao da moeda em funo do reajuste anual dos alugueis e
com receita financeira sobre as reservas em caixa.
Valor Econmico do FII (Fair Value)
R$ 1.630.829.875,00
Com relao a Taxa de rendimento sobre o custo de investimento (Yield on cost) a expectativa
que os resultados apresentem a evoluo abaixo para o cenrio consolidado do investidor original e
dos novos cotistas:
Ressaltamos que os indicadores e valores estimados neste estudo esto vinculados s condies
econmicas dos negcios e aos cenrios construdos para essa simulao, devendo o usurio deste
laudo analisar estes resultados em conjunto com as condies, premissas e pressupostos fixados nos
modelos de projeo dos fluxos de caixa que fazem parte integrante deste trabalho. O relatrio
dever ser monitorado no final dos anos seguintes para reavaliar a efetiva concretizao do
planejamento estratgico que norteou as projees e do qual dependem os resultados obtidos.
importante ressaltar que este relatrio formado por estimativas e projees estruturadas pela
Consult em um modelo de anlise econmico-financeira, baseada em dados fornecidos pela
solicitante e levantamentos de mercado efetuados por nossa equipe tcnica. Estes demonstrativos,
estimativas e projees refletem significativamente premissas e julgamentos em relao aos futuros
resultados esperados, incluindo pressupostos do plano de aquisio e operao, da conjuntura
econmica, entre outras premissas das quais dependem os resultados projetados.
Desta forma ratificamos que a Consult no est por meio deste relatrio fornecendo qualquer
garantia de que os valores aqui contidos so verdadeiros e representam resultados e performances
assegurados. A performance efetiva do fundo est sujeita a um nmero de fatores no controlveis
pela Consult e pela prpria solicitante, incluindo-se principalmente a conjuntura econmica, os
valores de locao, taxas de vacncia, poltica de impostos e outras variveis relevantes.
Este relatrio no deve ser considerado como uma recomendao de investimento ou
desinvestimento.
3
NDICE
I.
INTRODUO ........................................................................................................................... 5
II.
1.
2.
3.
4.
5.
6.
METODOLOGIA .................................................................................................................... 7
NORMAS TCNICAS ............................................................................................................... 7
CLASSIFICAO DOS MTODOS DE AVALIAO .......................................................... 8
CRITRIO ADOTADO ............................................................................................................ 10
ESPECIFICAO DA AVALIAO ..................................................................................... 10
DEFINIO TCNICA DO VALOR ESTABELECIDO ........................................................ 12
DEFINIO TCNICA DOS INDICADORES DE VIABILIDADE ...................................... 15
III.
CARACTERIZAO DO OBJETO ................................................................................... 16
IV. AVALIAO E ANLISE ECONMICOFINANCEIRA ............................................ 19

1. MODELO DE ANLISE .......................................................................................................... 19
2. PRESSUPOSTOS, RESSALVAS E FATORES LIMITANTES .............................................. 22
3. FLUXO DE CAIXA LQUIDO DO COTISTA DO FUNDO (FCFE) ....................................... 24
3.1. PARMETROS DE CUSTOS DE AQUISIO E REGISTROS ....................................... 25
3.2. PARMETROS PARA PROJEO DE RESULTADOS ................................................... 26
3.3. REINVESTIMENTOS NO CONTEXTO DO BANCO DO BRASIL ................................... 31
3.4. OUTROS PARMETROS ADICIONAIS ........................................................................... 34
3.5. FLUXOS OPERACIONAIS PROJETADOS ...................................................................... 35
4. CUSTO DE CAPITAL (WACC)............................................................................................... 36
5. VALOR ECONMICO DO FUNDO (NPV)............................................................................ 39
6. VALORES REFERENCIAIS E INDICADORES DE VIABILIDADE .................................... 40
7. ANLISE DE SENSIBILIDADE E NVEL DE INCERTEZAS .............................................. 41
8. ANLISE DE DESVIOS PARA ALTERAES NO CENRIO ESPERADO ..................... 44
V.
CONSIDERAES FINAIS ................................................................................................ 45
VI.
TERMO DE ENCERRAMENTO ........................................................................................ 46
ANEXOS
-
FLUXOS DE CAIXA ANUAL PROJETADOS;
FLUXOS DE CAIXA MENSAL PROJETADOS;
PARMETROS DE MERCADO PARA LOCAO
I.
INTRODUO
A Consult Engenharia e Avaliaes Ltda. (nome fantasia Consult Solues Patrimoniais), com
sede na Rua Nelson Camargo n 391, 1 andar, na cidade de Osasco, estado de So Paulo,
CNPJ n 48.882.971/001-39, elaborou o estudo de viabilidade econmico-financeira do BB
Progressivo II Fundo de Investimento Imobilirio FII, a ser administrado por Votorantim
Asset Management Distribuidora de Ttulos e Valores Mobilirios Ltda..
O objetivo especfico deste trabalho solicitado pelo administrador do FII avaliar e analisar a
viabilidade econmico-financeira da oferta pblica secundria de cotas do Fundo de
Investimento Imobilirio, atravs do qual analisamos os indicadores de viabilidade para os
novos cotistas.
Este estudo foi construdo com base em diretrizes estabelecidas, adotando-se premissas
fixadas para a nova oferta e os preos, valores e condies comerciais apresentadas pelo
solicitante para as novas aquisies e locaes.
O resultado da anlise, bem como as etapas e informaes necessrias a execuo e
fundamentao do trabalho esto apresentados em captulos especficos, distribudos no corpo
do relatrio e em seus anexos.
Considerou-se como premissa, para efeito de anlise, os bens livres de hipotecas, arrestos,
usufrutos, penhores, passivos ambientais ou quaisquer nus ou problemas que prejudiquem o
seu bom uso ou comercializao, inclusive livre de dvidas ou pendncias referentes a eventos
do passado.
Este estudo est embasado em subsdios tcnicos e foi elaborado com base em informaes
fornecidas pelos executivos e funcionrios do solicitante. Estas informaes fornecidas foram
consideradas como verdadeiras uma vez que no faz parte do escopo de nosso trabalho
qualquer tipo de procedimento de diligncia e auditoria.
Desta forma, a Consult no assume qualquer responsabilidade futura pela preciso das
informaes citadas acima.
Algumas das consideraes e premissas descritas neste relatrio esto baseadas em eventos
futuros que fazem parte da expectativa dos executivos da empresa solicitante e dos
consultores, poca deste estudo. Estes eventos futuros podem no ocorrer e os resultados
apresentados neste relatrio podero sofrer alteraes.
A Consult e seus scios no tm qualquer interesse financeiro nas empresas ou imveis
relacionados a esta operao ou no prprio FII, caracterizando, assim, sua independncia. Os
honorrios contratados para a execuo destes trabalhos no so baseados e no tm qualquer
relao com os valores e indicadores aqui reportados. Isto posto, o arbitramento de todos os
valores e indicadores aqui apresentados emanam da formao de opinies tcnicas,
devidamente sustentadas e com total independncia.
O laudo considerado pela Consult Solues Patrtimoniais como documento sigiloso,
absolutamente confidencial, ressaltando-se que os trabalhos no devem ser utilizados para
outra finalidade que no seja as estabelecidas anteriormente.
II.
METODOLOGIA
1.
NORMAS TCNICAS
As normas de avaliao da ABNT - Associao Brasileira de Normas Tcnicas so
constitudas de 7 partes sob o ttulo geral de Avaliao de bens e nmero referencial NBR
14653.
A parte 1 refere-se a Procedimentos Gerais, contudo s dever ser utilizvel em conjunto com
as demais partes, conforme abaixo:
Parte 2: Imveis Urbanos

Parte 3: Imveis Rurais
Parte 4: Empreendimentos
Parte 5: Mquinas, equipamentos, instalaes e bens industriais em geral

Parte 6: Recursos Naturais e Ambientais
Parte 7: Patrimnios Histricos (em fase de elaborao)
O presente trabalho estar embasado nas diretrizes estipuladas nas normas da ABNT, NBR
14653-1, NBR 14653-2 e NBR 14653-4.
A interpretao das especificaes constantes das Normas da ABNT discutida e apresentada
atravs de estudos analticos pelo Instituto Brasileiro de Avaliaes e Percias de Engenharia
IBAPE, Instituto de Engenharia e outras associaes de classe.
Este estudo tambm est embasado em subsdios tcnicos e foi elaborado de acordo com a
Instruo Normativa CVM 472/08 que dispe sobre a constituio, a administrao, o
funcionamento, a oferta pblica de distribuio de cotas e a divulgao de informaes dos
Fundos de Investimento Imobilirio FII, como tambm pela instruo CVM N 516, de 29
de dezembro de 2011 que dispe sobre a elaborao e divulgao das Demonstraes
Financeiras dos Fundos de Investimento Imobilirio FII.
2.
CLASSIFICAO DOS MTODOS DE AVALIAO

De uma forma geral, conforme figura abaixo, existem 3 abordagens originais de avaliao de
onde derivam todas as metodologias comumente utilizadas em todo o mundo:
Nas normas vigentes da ABNT, NBR 14653-1, item 8.2 Mtodos para identificar o valor de
um bem, de seus frutos e direitos, os processos avaliatrios so divididos em 4 grupos
relacionados a seguir:
Mtodo COMPARATIVO Direto de Dados de Mercado
Identifica o valor de mercado do bem por meio de tratamento tcnico dos atributos dos
elementos comparveis, constituntes da amostra.
Mtodo Involutivo (variante da RENDA)
Identifica o valor de mercado do bem, alicerado no seu aproveitamento eficiente, baseado em
modelo de estudo de viabilidade tcnico-econmica, mediante hipottico empreendimento
compatvel com as caractersticas do bem e com as condies do mercado no qual est
inserido, considerando-se cenrios viveis para execuo e comercializao do produto.
Mtodo Evolutivo (CUSTO)

Identifica o valor do bem pelo somatrio dos valores de seus componentes. Caso a finalidade
seja a identificao do valor de mercado, deve ser considerado o fator de comercializao.
Mtodo da Capitalizao da RENDA
Identifica o valor do bem, com base na capitalizao presente de sua renda lquida prevista,
considerando-se cenrios viveis.
Para melhor entendimento dos processos avaliatrios por parte do solicitante, reproduzimos
tambm os itens 8.3 Mtodos para identificar o custo de um bem e 8.4 Mtodos para
identificar indicadores de viabilidade da utilizao econmica de um empreendimento da
NBR 14653-1.
MTODOS PARA IDENTIFICAR O CUSTO DE UM BEM

Mtodo Comparativo Direto de Custo
Identifica o custo do bem por meio de tratamento tcnico dos atributos dos elementos
comparveis, constituintes da amostra.
Mtodo da Quantificao de Custo
Identifica o custo do bem ou de suas partes por meio de oramentos sintticos ou analticos a
partir das quantidades de servios e espectivos custos diretos e indiretos.
MTODOS
PARA
IDENTIFICAR
INDICADORES
ECONMICA DE UM EMPREENDIMENTO
DE
VIABILIDADE
Os procedimentos avaliatrios usuais com a finalidade de determinar indicadores de

viabilidade da utilizao econmica de um empreendimento so baseados no se fluxo de caixa
projetado, a partir do qual so determinados indicadores de deciso baseados no valor presente
lquido, taxas internas de retorno, tempos de retorno, dentre outros
3.
CRITRIO ADOTADO
Aps a apreciao da metodologia bsica pode-se concluir que todos os mtodos so
comparativos genericamente, isto porque, em qualquer um deles estaremos sempre
comparando elementos, sejam eles valores de venda ou oferta, de locao, taxas de renda,
atratividade ou mesmo a forma e o aproveitamento eficiente de terrenos e imveis.
No presente caso, tendo em vista a finalidade da avaliao, a natureza dos bens avaliandos,
suas situaes geo-scio-econmicas e a disponibilidade de dados e evidncas de mercado
seguras, optamos pelo "Mtodo da Renda" na sua variante de Valor Econmico por Fluxo de
Caixa Descontado, para a definio dos valores referenciais e indicadores.
Tambm foram utilizados o Mtodo Comparativo para a determinao de valores parciais de
avaliao, como por exemplo o valor locativo das unidades e de venda dos terrenos dos
imveis.
4.
ESPECIFICAO DA AVALIAO
Como as avaliaes foram fundamentadas principalmente pelo "Mtodo da Renda" na sua
variante de Valor Econmico por Fluxo de Caixa Descontado, analisamos a especificao das
avaliaes de acordo com o item 10 da NBR 14653-4, que define que o laudo deve ser
enquadrado em graus I, II ou III quanto fundamentao, conforme tabela abaixo:
Item
Tabela 4 - Identificao de valor e indicadores de viabilidade

Para indentificao de valor
Grau III
Grau II
Atividade
Grau I
Sinttica, com a
apresentao dos
indicadores bsicos
operacionais
Ampla, com os elementos

operacionais devidamente
explicitados
Simplificada, com base

nos indicadores
operacionais
Com base em anlise
deterministica para um
prazo mnimo de 24
meses
Com base em anlise

qualitativa para um prazo
minimo de 12 meses
Da conjuntura
Sinttica da conjuntura
7.5.1.4
Anlise setorial e
diagnstico de mercado
Taxas de descontos
Com base em anlise do

processo estcstico para
as variveis-chave, em um
priodo mnimo de 36 meses
De estrutura, conjuntura,
tendncias e conduta
Fundamentada
Arbitrada
7.5.1.5.1
Escolha do modelo
Probabilstico
Justificada
Determinstico
associado aos cenrios
Simplificada
Rendas lquidas
Mnimo de 3
Simulao com
indedificao de
elasticidade por varivel
Risco justificado
Mnimo de 1
7.5.1.1
Anlise operacional do
empreendimento
7.5.1.2
Anlise das sries

histricas do
empreendimento 1)
7.5.1.3
7.5.1.5.1
7.5.1.5.2
7.5.1.5.3
7.5.1.5.4
Estrutura bsica do fluxo

Completa
de caixa
Cenrios fundamentados Mnimo de 5
Simulaes com
Anlise de sensibilidade apresentao do
comportamento grfico
Anlise de risco
Risco fundamentado
Determinstico
Simulao nica com

variao em torno de 10%
Risco arbitrado
1) S para empreendimento em operao
10
Atribuindo 01 ponto para os itens em grau I , 02 pontos para os itens em grau II e 03 pontos
para itens em grau III. O enquadramento global deve considerar a soma dos pontos obtidos
para o conjunto dos itens, atendendo tabela a seguir.
T ab e la 5 - E n q u a d ra m en to d o s lau d o s se g u n d o se u g ra u d e fu n d a m en ta o
(p a ra id en tific a o d e va lo r)
G rau s
III
II
I
P o nto s
R e stri es
m aior o u igu al a 2 2
m xim o de 3 iten s
em gra us infe rio res,
ad m itin do -se n o
m xim o um ite m n o
G ra u I
d e 1 3 a 21
de 7 a 12
m xim o de 4 iten s
e m g rau s in feriore s
ou n o a ten dido s
m n im o d e 7 ite ns
ate nd id os
(p ara in dicad ore s de via bilida de )

G rau s
P o nto s
R e stri es
III
m aior o u igu al a 1 8
m xim o de 4 iten s
em gra us infe rio res,
ad m itin do -se n o
m xim o um ite m n o
G ra u I
II
d e 1 1 a 17
I
de 5 a 10
m xim o de 4 iten s
e m g rau s in feriore s
ou n o a ten dido s
m n im o d e 5 ite ns
ate nd id os
Dentro deste critrio, definimos o seguinte grau de fundamentao para o presente laudo:
Item
7.5.1.1
7.5.1.2
Comentrios
Pontos
1
Os levantamentos, as pesquisas e as projees operacionais
apresentadas permitem uma analise sinttica dos indicadores
operacionais dos empreendimentos.
1
O fundo est em estruturao e ainda no apresenta histricos de

desempenho, no permitindo analisarmos os resultados realizados.
7.5.1.3
Executamos uma anlise da conjuntura imobiliria local de cada

imvel.
7.5.1.4
No item IV- 4 justificamos de forma detalhada a taxa adotada.
7.5.1.5.1
Como no existia uma base de dados que permitisse uma anlise

probabilstica das diversas variveis exigveis em um modelo desta
natureza, adotamos um modelo determinstico associado a cenrios.
7.5.1.5.1
Simplificada com algumas adaptaes em funo do tipo de

empreendimento e das informaes disponveis.
11
7.5.5.1.2
Estabelecemos como base um cenrio que consideramos o mais

provvel dentro das informaes disponveis no momento da avaliao.
Adicionalmente projetamos desvios nas variveis chaves do modelo,
proporcionando a anlise de resultados mais otimistas ou pessimistas.
7.5.5.1.3
Elaboramos a anlise de sensibilidade estimando a influncia relativa

nos resultados e com a apresentao do comportamento grfico das
variveis chave.
7.5.5.1.4
Contemplamos a anlise de risco por meio de um prmio de risco

justificado na composio da taxa de desconto.
TOTAL
16
Laudo enquadrado no grau II
O presente trabalho ser classificado como "Grau II", conforme o que dispem as normas da
ABNT.
5.
DEFINIO TCNICA DO VALOR ESTABELECIDO

Existem muitos tipos e definies relativas ao valor. de grande importncia para o uso e
conhecimento das avaliaes, que o tipo e a definio de valor em questo sejam identificados
de maneira clara, e que as metodologias usadas estejam adequadas com as finalidades da
avaliao. Uma mudana na definio de valor pode ter um efeito material nos valores que se
atribuem aos bens.
A definio e entendimentos de valor sempre foram controversos na engenharia de avaliaes,
existindo vrias definies, com diferentes enfoques. Como paradigma, para valor de
mercado, o IBAPE adota a linha de definio das normas IVSC, ou seja:
Quantia mais provvel pela qual um bem seria negociado em uma data de referncia,
entre vendedor e comprador prudentes e interessados no negcio, com conhecimento de
mercado mas sem compulso, dentro das condies do mercado vigentes.
Se considerarmos as normas da ABNT, a definio tcnica a seguinte:
Quantia mais provvel pela qual se negociaria voluntariamente e conscientemente um
bem, numa data de referncia, dentro das condies do mercado vigente.
Para as normas contbeis definidas pelo Comit de Pronunciamentos Contbeis, o valor justo
de um ativo definido como:
Valor justo de um ativo o valor pelo qual um ativo pode ser negociado entre partes
interessadas, conhecedoras do negcio e independentes entre si, com ausncia de fatores
que pressionem para a liquidao da transao ou que caracterizem uma transao
compulsria.
12
A instruo CVM N 516, de 29 de dezembro de 2011, define valor justo da seguinte forma:
Art. 7 Aps o reconhecimento inicial, as propriedades para investimento devem ser
continuamente mensuradas pelo valor justo.
1 Entende-se por valor justo o valor pelo qual um ativo pode ser trocado ou um passivo
liquidado entre partes independentes, conhecedoras do negcio e dispostas a realizar a
transao, sem que represente uma operao forada.
2 O valor justo de uma propriedade para investimento deve refletir as condies de
mercado no momento de sua aferio.
3 A melhor evidncia do valor justo dada pelos preos correntes de negociao em um
mercado lquido, de ativos semelhantes, na mesma regio e condio e sujeitos a contratos
similares de aluguis ou outros.
4 Na impossibilidade de aplicar o disposto no pargrafo anterior, a instituio
administradora deve usar, na ordem, as seguintes informaes para estimar o valor justo:
I preos correntes praticados em um mercado lquido de ativos de diferente natureza,
condio, localizao, sujeitos a diferentes contratos de aluguis ou outros, ajustados
para refletir estas diferenas;
II preos recentes de ativos semelhantes praticados em mercados menos lquidos,
ajustados para refletir quaisquer mudanas nas condies econmicas em relao
data da ocorrncia daqueles preos; ou
III projees de fluxos de caixa descontados baseados em estimativas confiveis de
fluxos futuros de caixa, consubstanciado nos termos do contrato de aluguel ou qualquer
outro contrato existente e, quando possvel, em evidncias externas de valores correntes
de aluguis de ativos na mesma localizao e condio, devendo usar taxas de desconto
que reflitam as avaliaes atuais do mercado quanto s incertezas no valor e prazo dos
fluxos de caixa.
Entendemos por mercado lquido citado acima o conceito de mercado ativo apresentado
pelas normas contbeis definidas pelo Comit de Pronunciamentos Contbeis, conforme
abaixo:
Mercado ativo um mercado onde todas as seguintes condies existem:
(a) os itens transacionados no mercado so homogneos;
(b) vendedores e compradores com disposio para negociar so encontrados a qualquer
momento para efetuar a transao; e
(c) os preos esto disponveis para o pblico.
De qualquer forma, os valores de mercado so mensurados em ambientes onde possvel se
fazer uma comparao direta, ou ter suporte de mercado para tal assertiva.
13
Para imveis residenciais, comerciais e outros bens padronizados e com mercado ativo
normalmente possvel estimar valores diretamente por comparao, contudo no caso de
empreendimentos de grande porte, imveis especializados ou em estgios intermedirios de
projeto, desenvolvimento ou implantao, cotas de fundos de investimento imobilirios ou
mesmo imveis no posicionados em mercados ativos ou lquidos, no possvel fazer a
avaliao por comparao direta em funo da pouca amostragem de evidncias de mercado.
Nestas situaes exigida a construo de um contexto especial, estabelecendo-se premissas e
pressupostos que suprem a ausncia de evidncias de mercado e permitem ao avaliador se
apoiar nas teorias da Engenharia de Avaliaes e das Finanas Corporativas para embasar a
aferio de um referencial de valor que represente a melhor aproximao do valor de mercado
justo (fair market value) para as cotas do FII.
14
6.
DEFINIO TCNICA DOS INDICADORES DE VIABILIDADE

Os indicadores de viabilidade dependem das caractersticas do empreendimento e do
empreendedor. Neste estudo estaremos analisando o valor presente lquido, a taxa interna de
retorno e o perodo de recuperao, que de acordo com as normas tem a seguinte definio
tcnica:
Valor presente lquido: Este indicador de viabilidade expresso pelo valor presente do fluxo
de caixa descontado, projetado no horizonte do empreendimento, incluindo o valor do
investimento a realizar.
O empreendimento ser considerado vivel quando o seu valor presente lquido for nulo ou
positivo, para uma taxa de desconto equivalente ao custo de oportunidade de igual risco.
Taxa interna de retorno: Este indicador de viabilidade expresso pela taxa de desconto que
anula o valor presente do fluxo de caixa projetado no horizonte do empreendimento, incluindo
o valor do investimento a realizar.
O empreendimento ser considerado vivel quando a sua taxa interna de retorno for igual ou
superior taxa de desconto equivalente ao custo de oportunidade de igual risco.
Tempo de retorno: Este indicador de viabilidade expresso pelo tempo necessrio para que a
renda lquida acumulada do empreendimento iguale o investimento nele comprometido.
O tempo de retorno pode ser simples ou descontado: o simples corresponde ao tempo
necessrio para anular a diferena entre as despesas de investimento e as receitas lquidas, sem
considerar a remunerao de capital; o descontado corresponde ao tempo necessrio para
anular a mesma diferena, quando as parcelas so descontadas a uma taxa de desconto.
A utilizao isolada do perodo de recuperao como indicador de viabilidade no
conclusiva, mas til para comparar alternativas de investimento a uma mesma taxa de
desconto.
Adicionalmente foi analisada tambm a Taxa de rendimento sobre o custo de investimento
(Yield on cost) que representa um indicador importanmte no segmento imobilirio
convencional e tambm de fundos de investimento imobilirio.
15
III. CARACTERIZAO DO OBJETO

O objeto deste estudo o BB PROGRESSIVO II FUNDO DE INVESTIMENTO
IMOBILIRIO - FII, que realizar uma oferta pblica de quotas escriturais e nominativas no
mercado secundrio, a ser realizada no Brasil, em mercado de balco no organizado,
conforme procedimentos previstos na Instruo da Comisso de Valores Mobilirios.
O Prospecto Preliminar conter as informaes relevantes necessrias ao conhecimento pelos
Investidores da Oferta, das Cotas ofertadas, do Fundo emissor, suas atividades, situao
econmico-financeira, os riscos inerentes sua atividade e quaisquer outras informaes
relevantes, e foi elaborado de acordo com as normas pertinentes.
Com relao ao diagnstico de mercado sobre o objeto de estudo, podemos entender
claramente a situao atual e as perspectivas futuras atravs da leitura do material que
constar do captulo especfico Viso Geral do Mercado de FII e do Setor Imobilirio do
Prospecto a ser elaborado.
A seguir apresentamos um sumrio das caractersticas do fundo extrada do prospecto:
Nome do Fundo: BB PROGRESSIVO II FUNDO DE INVESTIMENTO
IMOBILIRIO FII;
Administrador: Votorantim Asset Management Distribuidora de Ttulos e Valores
Mobilirios Ltda.;
Coordenador Lder: BB - Banco de Investimento S.A.;
Banco Escriturador: Banco do Brasil S.A.;
Consultor Imobilirio: no haver;
Quantidade de Cotas da Oferta Secundria: aproximadamente 15.930.000 (quinze
milhes e novecentos e trinta mil);
Valor Nominal Unitrio das Cotas: R$ 100,00 (cem reais), na data da emisso da
Oferta. No entanto, este valor ser atualizado diariamente, de acordo com a variao
do patrimnio lquido contbil do Fundo;
Valor Total da Oferta Secundria: aproximadamente R$ 1.593.000.000,00 (um
bilho e quinhentos e noventa e trs milhes de reais);
Preo de Aquisio das Cotas: R$ 100,00 (cem reais);
Regime de Colocao: Melhores Esforos;

Objeto / Prazo: Fundo de investimento imobilirio, constitudo sob a forma de
condomnio fechado, de prazo indeterminado;
Pblico Alvo da Oferta Secundria: investidores qualificados e investidores

simples.
16
A identificao, caracterizao e diagnstico de mercado dos imveis avaliandos,

relacionados a seguir, encontram-se em cada anexo de avaliao apresentado:
17
Com relao a caracterizao mais ampla do Fundo, seu portflio de empreendimentos, bem
como o diagnstico de mercado sobre o objeto de estudo, podemos entender claramente a
situao atual e as perspectivas futuras atravs da leitura do material constante do Prospecto
Preliminar de Oferta Pblica de Quotas.
18
IV.
AVALIAO E ANLISE ECONMICOFINANCEIRA
1.
MODELO DE ANLISE
O modelo de anlise estabelecido para a avaliao e anlise econmico-financeira por Fluxo
de Caixa Descontado (DCF) contempla o ciclo completo de vida de um empreendimento de
base imobiliria, podendo-se dividir genericamente em 2 perodos bsicos:
Ciclo de Implantao: a fase de formatao, desenvolvimento, construo, implantao e
equipagem do empreendimento at a sua inaugurao e incio da operao. No presente
caso os imveis j esto prontos e sero adquiridos nesta situao;
Ciclo Operacional: o perodo de explorao do empreendimento no conceito de renda de
longo prazo, normalmente com uma fase inicial, aps a implantao, de insero gradativa
no mercado, passando assim para um perodo de maturao ou consolidao com evoluo
vegetativa at atingir a maturidade representada pela estabilidade. Ao final teremos um
perodo de declnio ou exausto at o final da vida til considerada. Nas projees a fase
operacional usualmente se divide em 2 partes:
a) Perodo de projeo explcita: admitindo a fase inicial de projeo, onde possvel
prever-se determinado comportamento dos fluxos de caixa com certo grau de certeza,
procurando abranger no mnimo as fases de insero no mercado e maturao
vegetativa;
b) Valor Residual: equivalente ao ciclo posterior ao de projeo explcita, normalmente
representado pela fase de estabilidade, passando para a fase de declnio ou exausto at
o final da vida til do empreendimento. Este fluxo de caixa futuro de longo prazo
substitudo por um valor equivalente nico no final do perodo de projeo explcita.
No presente caso como os empreendimentos j se encontram com contratos de aluguel em
andamento ou mesmo em formalizao final, a fase operacional considera este perfil de
projeo.
19
Graficamente podemos ilustrar o modelo de anlise de um empreendimento convencional de

base imobiliria atravs da figura abaixo que resume o fluxo de caixa de um projeto desta
natureza.
O custo de capital, como em todo negcio Start up, tem comportamento decrescente
conforme figura acima, variando de acordo com a estrutura de capital do projeto (dvida de
longo prazo/patrimnio lquido) e tambm do perfil de risco de cada fase de evoluo do
empreendimento.
O Risco se reduz gradualmente com a materializao fsica do projeto no Ciclo de
Implantao e posteriormente a medida que o negcio alcana a sua maturidade no Ciclo
Operacional, o risco usualmente se estabiliza no nvel de outros empreendimentos
consolidados e performados.
20
Nesta linha de raciocnio faremos a anlise econmico-financeira do projeto global do fundo

que equiparado a um empreendimento com vrios imveis, analisando o oramento de
investimentos de aquisio dos imveis, custos e despesas de estruturao do fundo, despesas
e receitas projetadas futuras, fixando o fluxo de caixa esperado e gerando referenciais e
indicadores de viabilidade que embasem um arbitramento de valor, seguindo as seguintes
etapas genricas de clculo:
a) Fluxo de Caixa do Projeto: consolidao de um fluxo de caixa esperado para o projeto de
investimento, abrangendo os investimentos desde o incio dos estudos para a viabilizao
do projeto, percorrendo a fase de formatao, desenvolvimento, implantao e operao,
encerrando assim o ciclo de anlise.
b) Taxas de Retorno: com base no fluxo de caixa esperado para o ciclo completo do
empreendimento determinamos as taxas de retorno do projeto, apresentando-a no conceito
interno;
c) Custo de Capital: determinao da taxa de desconto dos fluxos de caixa futuros, no
conceito de custo de capital, dimensionando a atratividade do investidor frente ao risco do
investimento, varivel e decrescente a medida que o projeto evolui e se materializa. Este
modelo fixa um custo de capital na viso do investidor posicionado em cada perodo de
evoluo do projeto;
d) Valor Econmico do Empreendimento: fixado o fluxo de caixa esperado e definido um
custo de capital especfico para cada perodo, efetua-se o desconto dos fluxos futuros com
base em cada taxa de desconto, obtendo o valor do empreendimento em cada data.
e) Anlise de sensibilidade do modelo: verificando-se varivel por varivel sua influncia
no resultado final e hierarquizando-as em funo de sua representatividade no retorno
esperado;
f) Anlise de Desvios: evidente que as previses carregam em si, um certo grau de
incertezas e limitaes, principalmente quando pensamos no mercado econmicofinanceiro e, mais ainda, em se tratando da economia brasileira.
O grau de incertezas, ou seja, o risco, estar intimamente ligado com a probabilidade de
ocorrncia dos eventos em estudo. A definio mais simples e prtica segundo Jos
Roberto Securato em seu livro Decises Financeiras em Condies de Risco parece ser a
dada por Salomon e Pringle: risco o grau de incerteza a respeito de um evento.
A anlise de desvios fundamental em um estudo desta natureza visto que estamos
trabalhando com expectativas de resultados dependentes de situaes que iro ocorrer no
futuro.
Neste caso a anlise ser efetuada atravs de simulaes de variaes de cenrios nas
variveis chaves.
21
2.
PRESSUPOSTOS, RESSALVAS E FATORES LIMITANTES

Para a anlise deste fundo objeto deste estudo foram formuladas algumas premissas bsicas e
pressupostos que so fundamentais nos resultados obtidos. Estas condies se no atendidas
podem alterar as concluses do estudo, representando fatores limitantes do uso do relatrio, as
quais detalhamos abaixo:
o valor monetrio usado neste relatrio refere-se ao poder de compra do Real R$ na

data base de avaliao, conceito de moeda de poder aquisitivo constante;
A conduo da poltica econmica brasileira que atingiu consensualmente a maturidade,
com o compromisso de equilbrio, manter a estabilidade macro-econmica e o pas
seguir numa rota ponderada por suas limitaes, considerando-se as seguintes diretrizes:
o No havero avanos institucionais relevantes que potencializem as condies de
desenvolvimento;
Havero presses por polticas sustentveis, exigindo a no-adoo de polticas que
possam gerar um crescimento maior, mas que impliquem em desequilbrios;
No ambito do crescimento econmico no factvel imaginar que o pas volte a
exibir nmeros verificados na poca do milagre econmico, contudo continuar

crescendo a taxas superiores a mdia mundial;
Em relao a taxa de juros esperamos uma reduo sustentvel no mdio e longo
prazo a patamares compatveis com o mercado internacional;
as autorizaes, licenas, alvars, estudos tcnicos ou outros documentos legais

necessrios a aprovao, construo e funcionamento dos empreendimentos esto ou
sero viabilizados na forma exigida pelos rgos competentes;
os aspectos tcnicos construtivos dos empreendimentos foram ou sero executados

adequadamente, no ocorrendo vcios ou defeitos nas obras que tragam conseqncias
negativas no futuro, afetando o desempenho dos empreendimentos;
os empreendimentos esto livres de nus, dvidas ou pendncias referentes a eventos do

passado;
no tivemos acesso aos contratos locao e dos compromissos de compra e venda dos
imveis, trabalhamos com as bases informadas pela solicitante de datas, valores, prazos e
condies comerciais;
22
a avaliao considerou os valores, condies e particularidades dos contratos de locao

existentes;
admitimos que os contratos sero cumpridos at o final, sem inadimplncia e vacncia;

Admitimos que o fundo ir se beneficiar totalmente da iseno de impostos para as
receitas do FII e tambm para a rendimento do cotista;
as despesas recorrentes do fundo foram provisionadas mensalmente e consideradas fixas

em moeda constante ao longo de toda a projeo do fluxo explcito e residual;
o prospecto da oferta pblica de cotas no estava elaborado e todas as informaes

necessrias ao desenvolvimento dos estudos de viabilidade foram fornecidas pela
solicitante e podero sofrer alteraes quando da finalizao do prospecto definitivo;
os parmetros complementares adotados para arbitramento de cenrio foram fixados

apenas para reproduzir com mais realidade as transaes previstas, podendo apresentar
mudanas no momento de ocorrncia do fato em funo de dependerem de diversas
variveis no monitorveis no mbito do planejamento dos empreendimentos.
Desta forma, ressaltamos que os indicadores de viabilidade obtidos neste estudo esto
vinculados s premissas estabelecidas e aos cenrios arbitrados para simulao, devendo o
decisor analisar estes resultados em conjunto com os parmetros fixados no modelo de
projeo.
23
3.
FLUXO DE CAIXA LQUIDO DO COTISTA DO FUNDO (FCFE)

Em termos gerais, os fluxos de caixa do cotista do fundo so os fluxos que sobram aps o
pagamento de despesas operacionais e impostos, mas antes que sejam feitos qualquer
pagamento aos cotistas (capital prprio - Equity).
Neste contexto estaremos verificando a viabilidade de investimento na viso dos cotistas que
nesta modelagem representam os investidores do negcio.
Os parmetros utilizados para o arbitramento do fluxo mais provvel esto apresentadas nos
itens seguintes, adaptando-se a composio de apurao do resultado disponvel ao modelo
apresentado acima e considerando-se a estrutura tributria do fundo de investimento
imobilirio.
24
3.1. PARMETROS DE CUSTOS DE AQUISIO E REGISTROS
Os custos de aquisio dos imveis so de R$ 1.458.567.760 conforme informado pela

Votorantim Wealth Management, distribuindo-se da seguinte forma:
CUSTOS DE AQUISIO DOS IMVEIS
CUSTOS COM REGISTROS E ITBI

Foi estimado um custo de 4% sobre os custos de aquisio dos imveis, totalizando R$
56.098.760,00.
25
3.2. PARMETROS PARA PROJEO DE RESULTADOS

As receitas operacionais so compostas basicamente pelos aluguis dos imveis, no existindo
outras receitas em nossas projees, sendo que as bases adotadas para as projees dos
alugueis de cada imvel foram as abaixo relacionadas:
Segundo informaes da Votorantim Wealth Management os contratos sero formalizados

com base nos valores acima e nas condies abaixo:
26
Para as projees de receitas de alugueis aps o trmino dos contratos relacionados

anteriormente, projetamos valores esperados por metro quadrado de locao para cada imvel,
admitindo-se parmetros pesquisados em cada local e uma expectativa de evoluo nos
prximos anos, estabilizando posteriormente conforme apresentado em anexo.
Com base nas premissas e parmetros anexos obtivemos a seguinte evoluo dos alugueis de
forma ilustrativa geral, mantendo praticamente :
De uma forma geral os alugueis tem uma tendencia de permanecerem estveis ao longo do
perodo de projeo explcita e tambm no perodo residual.
27
Com estas condies teremos a seguinte projeo de receitas para os prximos 10 anos
mantendo-se praticamente constantes em funo de que os contratos so de 10 anos e s tero
reajuste com a inflao:
O nvel de vacncia esperado pode ser visualizado abaixo, tendo sido considerado vacncia
apenas aps o trmino dos contratos existentes ou em fase de formalizao, estabelecendo
uma proviso para eventuais possibilidades de no renovaes apenas no perodo residual,
fixando em 3,5% na fase de estabilidade e passando a cair gradualmente para 7% no fim da
vida til:
28
Sobre o potencial de aluguis foi aplicado um deflator que ajusta a perda real de receitas em
moeda constante em funo do reajuste no ser feito em periodicidades inferiores h 12
meses. Para isto utilizou-se uma inflao inicial de 5,5% a.a. chegando a 4% a.a. em 5 anos e
mantendo-se constante at o final da projeo.
As receitas financeiras proveniente da aplicao das reservas de caixa do FII foram projetadas
com base em uma rentabilidade lquida de impostos de 85% do CDI em moeda constante.
Definida as bases das receitas, partimos para as projees das despesas operacionais que
reduziro o resultado lquido.
Estas despesas so representadas basicamente por provises para despesas de limpeza,

segurana e outros gastos equivalentes ao condomnio de assumido pelos locatrios (IPTU,
taxa de lixo) das reas vagas que devem ser assumidos pelos proprietrios, alm das despesas
recorrentes do fundo e uma proviso para eventuais inadimplncias irrecuperveis.
Neste caso como os imveis j esto alugados, admitimos que durante o prazo destes
contratos existentes ou em formalizao no tero despesas com encargos de reas vagas ou
inadimplncia.
Os impostos de renda e contribuio social sobre o lucro, PIS e COFINS foram

desconsiderados admitindo-se que o fundo ter os benefcios de iseno destes tributos.
Tambm no foram considerados impostos de renda para os cotistas na distribuio de
resultados.
29
As despesas de estruturao inicial e as recorrentes do fundo foram consideradas conforme

diretrizes apresentadas pela solicitante, conforme abaixo:
Estas despesas foram consideradas como pagas pelo fundo na data de investimento dos novos
cotistas.
As despesas de gesto de contratos ou imobiliria foram desconsideradas das projees por

orientao da solicitante por j estarem incorporadas no escopo da taxa de administrao,
controladoria e custdia.
As taxas variveis sobre o patrimnio do Fundo para a administrao, controladoria e custdia
foram projetadas considerando que o PL do fundo acompanhar o valor econmico (Fair
value) que foi projetado com base na distribuio de remunerao dos cotistas e um yield on
cost de 8,5% ao ano.
30
3.3. REINVESTIMENTOS NO CONTEXTO DO BANCO DO BRASIL

Conforme diretriz da Votorantim Wealth foi necessrio estimar um montante aproximado para
investimento nos imveis no curto e mdio prazo (prximos 10 anos) para coloc-los em
condies ideais para uso do banco.
Na falta de prazos adequados para um oramento detalhado, procuramos identificar alguns
itens aparentes que segundo a sensibilidade do avaliador podem necessitar de reparos e
consequentemente reinvestimentos de valores relevantes, conforme componentes da
edificao analisados a seguir:
01.Pisos
02. Forros
03. Paredes Internas
04. Fachadas
05. Vidros
06. Anomalias
estruturais
07. Anomalias funcionamento

portas
08. Anomalias funcionamento
janelas
09. Sistema hidrulico
10. Sistema eltrico
11. Sistema telefonia
12. Sistema ar condicionado
13. Segurana contra incndio

14. Elevadores
15. Escadas rolantes
16. Infiltraes Cobertura
17. Proteo de descargas
atmosfricas
18. reas externas (pisos,
paisagismo, fechamentos)
Cada componente da edificao foi analisado e enquadrado em uma nota de acordo com a
escala abaixo:
- Nota 0: item em pssimo estado ou inoperante, necessitando substituio completa;
- Nota 1: item em mau estado, funcionamento precrio, necessitando substituio parcial;
- Nota 2: item em estado regular, com problemas eventuais de funcionamento, necessitando
de reparos simples ou item em estado normal de desgaste e/ou funcionamento, porm que
necessita de substituio ou modernizao para atendimento a demandas atuais;
- Nota 3: item em estado normal de desgaste e/ou funcionamento;
- Nota 4: item em bom estado e/ou funcionamento;
- Nota 5: item em timo estado e/ou funcionamento perfeito.
31
Dentro deste contexto, buscamos informaes junto ao departamento responsvel pela obras
de reformas e manuteno do banco, debatendo com eles evidncias e parmetros de
intervenes efetuadas em imveis do banco, em perodo recente, para estruturar um modelo
de estimao de custos de reformas para os imveis avaliandos.
Para tanto, efetuamos um trabalho em conjunto com o setor especifico que responsvel
pelas cotaes e contrataes dos servios de reformas nos imveis identificando:
imveis que foram objetos de reformas;
oramentos realizados para os imveis objetos de reformas;
enquadramento dos imveis objetos de reforma no modelo de pontuao acima,

avaliando o estado de cada componente construtivo na situao do imvel antes da
reforma;
especificaes padres ideais para os componentes construtivos dos imveis para diretriz
de reformas e reparos de imveis do banco.
Este procedimento permitiu-nos determinar, para cada imvel, uma verba a ser provisionada
para reinvestimento nos imveis a seguir relacionada:
32
Estes parmetros de reinvestimentos no contexto do banco foram utilizados apenas nos

cenrios de Sale & Lease Back e Fundo de Investimento Imobilirio para os primeiros 10
anos de projeo.
33
3.4. OUTROS PARMETROS ADICIONAIS

O investimento dos novos cotistas foi considerado como no dia imeditamente anterior ao
incio da vigncia dos alugueis.
Adicionalmente a partir do perodo residual consideramos as provises para reinvestimentos
reais, que compem o Fundo de Reposio de Ativos que foi projetado com base no conceito
de depreciao de edificaes conforme critrio de Kuentzle, que estabelece menor
intensidade de depreciao na fase inicial de vida do prdio, aumentando com o
envelhecimento da construo seguindo a equao de uma parbola.
A vida til real arbitrada foi de 70 anos total, ajustando cada imvel em funo da sua idade
aparente e considerando que o FRA provisionado pelos proprietrios refere-se a 40% desta
depreciao calculada mdia ponderada para os imveis.
Nesta fase de projeo para o valor residual consideramos que est proviso para
reinvestimentos para reposio de ativos ser suportada pela Reserva para contingncias e
complementada pelo FRA.
O valor residual foi calculado com base no valor presente dos fluxos futuros estimados para a
fase posterior de projeo explcita de 10 anos, considerando o prazo restante da vida til do
imvel, representando um ciclo de estabilidade ou evoluo vegetativa, passando para a fase
de declnio at o final da vida til. Considerando que nesta fase sem um investimento
significativo para reciclagem este perde qualidade e, portanto, a renda decrescente em
funo dos aspectos mercadolgicos e fsicos, visto que as taxas de depreciao vo se
acentuando.
Este critrio adotado pode ser comparado ao conceito tradicional de estabelecer uma
perpetuidade ao final do ciclo de projeo explicita que teria um resultado equivalente caso
adotassemos uma taxa de desconto de 8,5% ao ano.
34
3.5. FLUXOS OPERACIONAIS PROJETADOS
Com base nos parmetros de projeo estabelecidos obtivemos os fluxos futuros esperados
apresentados em anexo, que apresentam a seguinte conformao a seguir, excluindo o efeito
de distribuio das sobras de caixa captadas:
35
4.
CUSTO DE CAPITAL (WACC)

A taxa utilizada para descontar o fluxo de caixa do cotista converte o fluxo de caixa futuro
em valor presente para os cotistas que esperam ser recompensados pelo custo de
oportunidade de se investir recursos em um negcio especfico em vez de investir em outros
negcios com risco equivalente.
O princpio mais importante a ser seguido quando se calcula o custo de capital que ele tem
de ser consistente com o mtodo de avaliao e com a definio do fluxo de caixa a ser
descontado.
Para estimar-se os custos de financiamento de capital prprio (Ke), utilizou-se uma
combinao de parmetros do mercado norte-americano e de mercados emergentes, uma vez
que os indicadores nacionais so escassos e isoladamente provocam distores no modelo,
recomendando-se adotar os prmios de mercado praticados nos Estados Unidos e a taxa livre
de risco vigente dentro da realidade brasileira, que j inclui um prmio pelo Risco Brasil.
Alm de adotar uma taxa livre de risco que j tem o Risco Brasil embutida, alguns ajustes
devem ser feitos para adequar os parmetros internacionais a realidade brasileira e tambm as
caractersticas especficas da avaliao em referncia, abordando no clculo os efeitos do
nvel de diversificao da carteira do potencial investidor e tambm do nvel de liquidez e
porte deste perfil de ativo no mercado local e no estgio de desenvolvimento em que est.
O clculo foi efetuado dentro do conceito tradicional de CAPM Capital Asset Pricing
Model, estimando-se a taxa de juros livre de risco e o prmio pelo risco em funo do Beta
para o negcio em estudo, conforme frmula abaixo:
Ke = Rf + ( Rp x Beta ) + Rliq
36
Onde:
Rf = taxa de retorno livre de risco
Rp = prmio de risco esperado para o mercado em geral
Beta = risco sistemtico da empresa (eventualmente o Beta Total incluindo o risco no
sistemtico)
Rliq = risco de liquidez e porte
Para a taxa livre de risco (Rf) foi utilizado o parmetro de ttulos do tesouro nacional,
fixando em 5,0% ao ano no momento atual e depois estabilizada em 4,2% aps 5 anos.
Com relao taxa de retorno do mercado em geral (Rm) foi considerado o prmio mdio de
6,04% ao ano (fonte Aswath Damodaran) acima da taxa livre de risco conforme histricos de
performance de longo prazo dos ndices de aes nos Estados Unidos no momento atual e
depois estabilizada em 5,0% aps 5 anos.
No que se refere adoo do indicador de risco Beta para o empreendimento, optamos por
nos orientar em funo dos referenciais apresentados no site do professor Aswath
Damodaran para as empresas brasileiras enquadradas no setor Real Estate (Operations &
Services).
Consideramos as taxas de atratividade de investidores do mercado imobilirio e fixamos o
beta mdio desalavancado de 0,50 (65% do beta mdio das empresas selecionadas do quadro
anexo) para o momento atual em que o empreendimento j est operando.
O prmio pelo risco de liquidez e tamanho do empreendimento, visto que todos os
referenciais para a formao da taxa de desconto se basearam em parmetros de empresas
negociadas em bolsa e de porte relevante, foi arbitrado para ajustar tanto as diferenas de
valores entre empresas negociadas em bolsa e no negociadas em bolsa, ou seja, com baixa
liquidez em relao as empresas de capital aberto, como tambm em relao ao porte da
empresa (small cap), haja vista que as pequenas empresas normalmente apresentam
spreads em seus custos de capital em relao as empresas de maior porte.
No presente caso adotamos 0,50% ao ano para este perfil de investimento atualmente com
uma queda gradual para 0,30% em 10 anos.
37
Na frmula de clculo do Ke no foi considerado o Beta alavancado, admitindo-se que o

investimento financiado totalmente com capital prprio.
As projees do custo de capital para o empreendedor adaptado no modelo de avaliao
podem ser visualizadas no grfico abaixo:
Assim, o custo de capital adotado como taxa de desconto do fluxo de caixa para o investidor
o seguinte:
Ke = 5,0% + ( 6,04% x 0,50 ) + 0,50% = 8,50 % (data base da avaliao)
Ke = 4,2% + ( 5,00% x 0,50 ) + 0,30% = 7,00 % (valor residual)
Estes parmetros de rentabilidade foram dimensionados pelos critrios do CAPM
apresentados anteriormente, mas tambm checados e confrontados com os nveis de taxas de
atratividade de participantes do mercado imobilirio nacional em cada fase de evoluo do
ciclo de vida de empreendimentos desta natureza.
38
5.
VALOR ECONMICO DO FUNDO (NPV)

O valor econmico do fundo equiparado ao valor do empreendimento foi calculado com base
no critrio do Fluxo de Caixa Descontado (DCF Discounted Cash Flow), dentro do conceito
de valor presente lquido (NPV), considerado em cada data analisada o fluxo de caixa futuro
descontado pelo respectivo custo de capital (WACC) calculado no item anterior, conforme
frmula abaixo:
n
NPVi =
i =1
FCFi
(1 + WACC ) i
Onde:
NPVi = Valor Econmico do Fundo na data (i)
FCFi = Fluxo de Caixa Lquido dos cotistas na Data (i)
WACC = custo mdio ponderado de capital
Com base no modelo de cenrio proposto, arbitrou-se os seguintes valores referenciais para o
fundo:
Valor Econmico do FII (fair value)
R$ 1.614.799.944,00 (Cenrio 1)
R$ 1.630.829.875,00 (Cenrio 2)
Estes valores foram calculados na data imediatamente aps o investimento pelos novos
cotistas, aps o investimento para aquisio e estruturao, ou seja, o valor econmico das
cotas na mesma data aps os investimentos.
39
6.
VALORES REFERENCIAIS E INDICADORES DE VIABILIDADE

Com base no modelo estabelecido e considerando-se os cenrios esperados para o fundo,
arbitrou-se as seguintes taxas de retorno para o Cotista que ir fazer os investimentos:
Cenrio 1: Sem o ajuste pela desvalorizao da moeda em funo do reajuste anual dos
alugueis e sem receita financeira sobre as reservas em caixa.
Cenrio 2: Com o ajuste pela desvalorizao da moeda em funo do reajuste anual dos
alugueis e com receita financeira sobre as reservas em caixa.
Com relao a Taxa de rendimento sobre o custo de investimento (Yield on cost) a

expectativa que os resultados apresentem a evoluo abaixo para o cenrio consolidado do
investidor original e dos novos cotistas:
No podemos esquecer tambm que o investidor deve ter conscincia que qualquer deciso
com base nestas informaes deve ser precedida de uma anlise cuidadosa das premissas e
parmetros fixados para a simulao, visto que estes resultados so vinculados aos cenrios
arbitrados, podendo apresentar diferenas em suas variveis que carregam normalmente um
grau de incerteza usual nestes modelos de simulao.
40
7.
ANLISE DE SENSIBILIDADE E NVEL DE INCERTEZAS

O nvel de incerteza envolvido na operao ser dimensionado com base no critrio abaixo,
considerando-se a percepo do analista do grau de incerteza associado a cada varivel
projetada, aquilatando inclusive a participao aproximada de cada uma na composio do
resultado analisado.
Para tanto estabeleceu-se os pesos abaixo em funo do nvel de incerteza admitido:
INCERTEZA
PESO
Probabilidade de Confirmao sem Variao Negativa
Total, no existe risco de variao
Muito baixa
0,50
Alta, existe muito pequeno risco de variao
Baixa
1,00
Alta, existe pequeno risco de variao
Mdia/baixa
1,50
Mdia, existe algum risco de variao
Mdia
2,00
Mdia, existe risco razovel de variao
Mdia/alta
2,50
Baixa, existe risco significativo de variao
Alta
3,00
Baixa, existe alto risco de variao
Nenhuma
Para o modelo de simulao proposto, analisou-se a sensibilidade de cada varivel para uma
alterao negativa de 15%, obtendo-se os seguintes resultados para a situao dos eventuais
Novos Investidores que entrarem no fundo no estgio atual e participaro do ciclo completo
do empreendimento:
41
A anlise de sensibilidade das variveis na viso do investidor mostra que a varivel mais
significativa do modelo de viabilidade o Custo de Aquisio, seguido do Aluguel base dos
contratos e do Aluguel de mercado estabilizado que influnciam no valor residual. O nvel de
incertezas classificado como baixo, com um coeficiente de 0,77.
42
Se retirarmos da anlise de sensibilidade as variveis de custos de aquisio e outros que no

apresentam risco de variao em funo de que esto fixadas e garantidas pela Votorantim
Wealth, teramos a seguinte situao de representatividade e relevncia para as demais
variveis do modelo de simulao:
Nota-se que neste contexto as variveis mais relevantes passam a ser o Aluguel de mercado
estabilizado, a vida til remanescente e o Risk free.
43
8.
ANLISE DE DESVIOS PARA ALTERAES NO CENRIO ESPERADO
A anlise de desvios foi efetuada atravs de variaes de cenrios com simulaes de

alteraes de mercado e desempenho, retratando desta forma um intervalo de resultados
possveis nestas hipteses alternativas.
Projetando-se quebras e melhorias nas variveis mais significativas dos empreendimentos nos
perodos de operao e exausto, desconsiderando-se os custos de aquisio dos imveis e de
estruturao do fundo, obteve-se as seguintes alteraes na taxa interna de retorno do Fundo
para os novos investidores.
Esta anlise mostra que a varivel principal, Aluguel de mercado estabilizado, tem influncia
isolada mais significativa no modelo de clculo, alterando os resultados do fundo em proporo
relevantes.
44
V.
CONSIDERAES FINAIS
Diante dos critrios expostos, conclumos os seguintes resultados para a Taxa de Retorno dos
cotistas do FII avaliando para a data de referncia de julho de 2012:
a) Cenrio 1: Sem o ajuste pela desvalorizao da moeda em funo do reajuste
anual dos alugueis e sem receita financeira sobre as reservas em caixa :
Taxa Interna de Retorno:
8,8% ao ano
Yield on cost:
8,5% ao ano (ano 1)
Valor presente lquido:
R$
37.644.000,00
Valor Econmico do FII (fair value):
R$ 1.614.799.944,00
b) Cenrio 2: Com o ajuste pela desvalorizao da moeda em funo do reajuste
anual dos alugueis e com receita financeira sobre as reservas em caixa:
Taxa Interna de Retorno:
8,7% ao ano
Yield on cost:
8,5% ao ano (ano 1)
Valor presente lquido:
R$
21.621.000,00
Valor Econmico do FII (fair value):
R$ 1.630.829.875,00
importante ressaltar que este relatrio formado por estimativas e projees estruturadas
pela Consult em um modelo de anlise econmico-financeira, baseada em dados fornecidos
pela solicitante e levantamentos de mercado efetuados por nossa equipe tcnica. Estes
demonstrativos, estimativas e projees refletem significativamente premissas e julgamentos
em relao aos futuros resultados esperados, incluindo pressupostos do plano de aquisio e
operao, da conjuntura econmica, entre outras premissas das quais dependem os resultados
projetados.
Desta forma ratificamos que a Consult no est por meio deste relatrio fornecendo qualquer
garantia de que os valores aqui contidos so verdadeiros e representam resultados e
performances assegurados. A performance efetiva dos empreendimentos est sujeita a um
nmero de fatores no controlveis pela Consult e pela prpria solicitante, incluindo-se
principalmente a conjuntura econmica, os valores de locao, taxas de vacncia, poltica de
impostos e outras variveis relevantes.
Este relatrio no deve ser considerado como uma recomendao de investimento ou
desinvestimento.
PELO DEPARTAMENTO TCNICO
DA
CONSULT SOLUES PATRIMONIAIS
SYLVIO WEY DE ALMEIDA

ENGENHEIRO
CREA NO 178.878/D
CARLOS EDUARDO FONSECA

ECONOMISTA
CORECON n 39777
45
VI.
TERMO DE ENCERRAMENTO
Nada mais havendo a ser esclarecido, damos por encerrado o presente laudo, de no
16.834.001/0612 que se compe de 46 (quarenta e seis) folhas computadorizadas de um s
lado e rubricadas, sendo a ltima folha datada.
Em anexo:
Fluxos de caixa anual projetados
Fluxos de caixa mensal projetados;
Parmetros de mercado para locao
So Paulo, 20 de julho de 2012.
46
FLUXOS DE CAIXA ANUAL

PROJETADOS
+
+
=
Aplicaes + Disponibilidades
Investimento na aquisio das Cotas

Remunerao das Cotas
Impostos
Valor Residual
Fluxos de Caixa Lquidos dos Cotistas
Cotistas
rea locvel (m2)

Unitrio de mercado locao (R$/m2)
Potencial de Mercado de Alugueis
Vacncia do empreendimento
rea vaga (m2)
Alugueis Efetivos
Receitas de estacionamento
Outras receitas
Impostos sobre receitas
PIS
COFINS
Despesas Operacionais
Despesas de condomnio/IPTU (vacncia)
Inadimplncia irrecupervel
Gesto de contratos de locao
Taxa de administrao,controladoria e custdia
Taxa CVM/BOVESPA
Despesas com auditoria
Despesas com formador de mercado
Despesas com reavaliao anual dos imveis
Despesas com publicaes legais
Reserva de contingncias
Despesas iniciais de estruturao e distribuio
Lucro antes juros, imp., deprec. e amortiz. (EBTIDA)
Depreciao
Lucro antes de juros e Impostos (EBIT)
Receitas/Despesas financeiras
Lucro antes de Impostos
Impostos (IR/CSSL)
Lucro lquido
Depreciao e Amortizao
Fluxos de Caixa Provenientes de Operaes
Investimento em novos ativos
Reinvestimentos para reposio de ativos
Fluxos de Caixa Operaes + Investimentos
Fluxos de Caixa Acumulado
Integralizao dos Cotistas
Reservas e provises
Remunerao de Cotistas
Fluxos de Caixa Lquidos do perodo
Receitas Operacionais
Ano
+
=
=
-/+
=
=
+
=
=
=
+
+
=
=
VotorantimWealthFII_16834_120719
1.592.529
(1.592.529)
130.940
317.926
0,0%
3.022
3.022
(3.022)
(3.022)
(3.022)
(3.022)
(3.022)
1.458.568
(1.461.589)
(1.461.589)
1.592.529
130.940
1.592.529
130.940
Ano 0
134.664
134.664
106.222
140.632
317.926
37
140.613
0,0%
140.632
8.148
4.128
51
50
240
320
200
2.704
132.484
1
132.482
(2.180)
134.663
134.663
1
134.664
24.718
109.946
(1.351.643)
1.592.529
134.664
(24.718)
Ano 1
134.853
134.853
79.097
140.837
317.926
37
141.415
0,0%
140.837
8.149
4.125
51
50
240
320
200
2.708
132.688
1
132.686
(2.166)
134.852
134.852
1
134.853
27.125
107.729
(1.243.915)
1.592.529
134.853
(27.125)
Ano 2
134.436
134.436
63.981
141.030
317.926
37
142.096
0,0%
141.030
8.141
4.112
51
50
240
320
200
2.712
132.889
1
132.888
(1.547)
134.434
134.434
1
134.436
15.116
119.320
(1.124.594)
1.592.529
134.436
(15.116)
Ano 3
FCaixa(Ano)
134.177
134.177
47.506
141.211
317.926
37
142.390
0,0%
141.211
8.136
4.104
51
50
240
320
200
2.716
133.075
1
133.073
(1.102)
134.175
134.175
1
134.177
16.475
117.701
(1.006.893)
1.592.529
134.177
(16.475)
Ano 4
133.959
133.959
33.168
141.372
317.926
37
142.667
0,0%
141.372
8.133
4.098
51
50
240
320
200
2.719
133.239
1
133.237
(721)
133.958
133.958
1
133.959
14.338
119.621
(887.272)
1.592.529
133.959
(14.338)
Ano 5
133.763
133.763
22.151
141.435
317.926
37
142.822
0,0%
141.435
8.129
4.092
51
50
240
320
200
2.721
133.307
1
133.305
(457)
133.762
133.762
1
133.763
11.016
122.747
(764.525)
1.592.529
133.763
(11.016)
Ano 6
133.611
133.611
14.155
141.435
317.926
37
142.852
0,0%
141.435
8.124
4.087
51
50
240
320
200
2.721
133.311
1
133.310
(300)
133.609
133.609
1
133.611
7.996
125.615
(638.910)
1.592.529
133.611
(7.996)
Ano 7
133.502
133.502
8.479
141.435
317.926
37
142.885
0,0%
141.435
8.121
4.084
51
50
240
320
200
2.721
133.315
1
133.313
(187)
133.500
133.500
1
133.502
5.676
127.826
(511.084)
1.592.529
133.502
(5.676)
Ano 8
133.424
133.424
4.409
141.435
317.926
37
142.856
0,0%
141.435
8.118
4.081
51
50
240
320
200
2.721
133.317
1
133.316
(107)
133.423
133.423
1
133.424
4.070
129.354
(381.730)
1.592.529
133.424
(4.070)
Ano 9
133.358
1.575.347
133.358
141.435
317.926
37
142.827
0,0%
141.435
8.116
4.079
51
50
240
320
200
2.721
133.319
1
133.318
(39)
133.356
133.356
1
133.358
4.409
128.948
(252.781)
1.592.529
133.358
(4.409)
Ano 10
Pgina 1 de 2
1.592.529
1.339.748
1.575.347
(252.781)
1.339.748
0
1.592.529
130.940
1.412.257
84.336
40.992
509
500
2.400
3.200
2.000
27.162
3.022
1.327.921
15
1.327.907
(8.805)
1.336.712
1.336.712
15
1.336.726
1.458.568
130.940
(252.781)
1.423.423
1.412.257
Total
+
+
=

Remunerao das Cotas
Impostos
Valor Residual
Cotistas
rea locvel (m2)

rea vaga (m2)
Alugueis Efetivos
Outras receitas
PIS
COFINS
Taxa CVM/BOVESPA
Depreciao
Impostos (IR/CSSL)
Lucro lquido
Reservas e provises
Ano
+
=
=
-/+
=
=
+
=
=
=
+
+
=
=
Ano 0
0,0%
95,8%
0,0%
0,0%
95,8%
0,0%
95,8%
0,0%
0,0%
95,8%
56,2%
100,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
5,8%
0,0%
0,0%
0,0%
2,9%
0,0%
0,0%
0,2%
0,2%
0,1%
1,9%
0,0%
94,2%
0,0%
94,2%
-1,5%
95,8%
0,0%
95,8%
0,0%
95,8%
0,0%
19,3%
76,5%
-883,2%
0,0%
0,0%
1130,8%
95,8%
-19,3%
100,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
5,8%
0,0%
0,0%
0,0%
2,9%
0,0%
0,0%
0,2%
0,2%
0,1%
1,9%
0,0%
94,2%
0,0%
94,2%
-1,6%
95,8%
0,0%
95,8%
0,0%
95,8%
0,0%
17,6%
78,2%
-961,1%
0,0%
0,0%
1132,4%
95,8%
-17,6%
75,5%
100,4%
100,0%
Ano 2
100,0%
100,0%
Ano 1
0,0%
95,3%
0,0%
0,0%
95,3%
45,4%
100,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
5,8%
0,0%
0,0%
0,0%
2,9%
0,0%
0,0%
0,2%
0,2%
0,1%
1,9%
0,0%
94,2%
0,0%
94,2%
-1,1%
95,3%
0,0%
95,3%
0,0%
95,3%
0,0%
10,7%
84,6%
-797,4%
0,0%
0,0%
1129,2%
95,3%
-10,7%
100,8%
100,0%
Ano 3
FCaixa(Ano)
0,0%
95,0%
0,0%
0,0%
95,0%
33,6%
100,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
5,8%
0,0%
0,0%
0,0%
2,9%
0,0%
0,0%
0,2%
0,2%
0,1%
1,9%
0,0%
94,2%
0,0%
94,2%
-0,8%
95,0%
0,0%
95,0%
0,0%
95,0%
0,0%
11,7%
83,4%
-713,0%
0,0%
0,0%
1127,8%
95,0%
-11,7%
100,8%
100,0%
Ano 4
0,0%
94,8%
0,0%
0,0%
94,8%
23,5%
100,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
5,8%
0,0%
0,0%
0,0%
2,9%
0,0%
0,0%
0,2%
0,2%
0,1%
1,9%
0,0%
94,2%
0,0%
94,2%
-0,5%
94,8%
0,0%
94,8%
0,0%
94,8%
0,0%
10,1%
84,6%
-627,6%
0,0%
0,0%
1126,5%
94,8%
-10,1%
100,9%
100,0%
Ano 5
0,0%
94,6%
0,0%
0,0%
94,6%
15,7%
100,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
5,7%
0,0%
0,0%
0,0%
2,9%
0,0%
0,0%
0,2%
0,2%
0,1%
1,9%
0,0%
94,3%
0,0%
94,3%
-0,3%
94,6%
0,0%
94,6%
0,0%
94,6%
0,0%
7,8%
86,8%
-540,5%
0,0%
0,0%
1126,0%
94,6%
-7,8%
101,0%
100,0%
Ano 6
0,0%
94,5%
0,0%
0,0%
94,5%
10,0%
100,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
5,7%
0,0%
0,0%
0,0%
2,9%
0,0%
0,0%
0,2%
0,2%
0,1%
1,9%
0,0%
94,3%
0,0%
94,3%
-0,2%
94,5%
0,0%
94,5%
0,0%
94,5%
0,0%
5,7%
88,8%
-451,7%
0,0%
0,0%
1126,0%
94,5%
-5,7%
101,0%
100,0%
Ano 7
0,0%
94,4%
0,0%
0,0%
94,4%
6,0%
100,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
5,7%
0,0%
0,0%
0,0%
2,9%
0,0%
0,0%
0,2%
0,2%
0,1%
1,9%
0,0%
94,3%
0,0%
94,3%
-0,1%
94,4%
0,0%
94,4%
0,0%
94,4%
0,0%
4,0%
90,4%
-361,4%
0,0%
0,0%
1126,0%
94,4%
-4,0%
101,0%
100,0%
Ano 8
0,0%
94,3%
0,0%
0,0%
94,3%
3,1%
100,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
5,7%
0,0%
0,0%
0,0%
2,9%
0,0%
0,0%
0,2%
0,2%
0,1%
1,9%
0,0%
94,3%
0,0%
94,3%
-0,1%
94,3%
0,0%
94,3%
0,0%
94,3%
0,0%
2,9%
91,5%
-269,9%
0,0%
0,0%
1126,0%
94,3%
-2,9%
101,0%
100,0%
Ano 9
0,0%
94,3%
0,0%
1113,8%
94,3%
0,0%
100,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
5,7%
0,0%
0,0%
0,0%
2,9%
0,0%
0,0%
0,2%
0,2%
0,1%
1,9%
0,0%
94,3%
0,0%
94,3%
0,0%
94,3%
0,0%
94,3%
0,0%
94,3%
0,0%
3,1%
91,2%
-178,7%
0,0%
0,0%
1126,0%
94,3%
-3,1%
101,0%
100,0%
Ano 10
Pgina 2 de 2
112,8%
94,9%
0,0%
111,5%
-17,9%
0,0%
100,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
6,0%
0,0%
0,0%
0,0%
2,9%
0,0%
0,0%
0,2%
0,2%
0,1%
1,9%
0,2%
94,0%
0,0%
94,0%
-0,6%
94,7%
0,0%
94,7%
0,0%
94,7%
103,3%
9,3%
-17,9%
0,0%
112,8%
9,3%
0,0%
94,9%
0,0%
100,8%
100,0%
Total
FLUXOS DE CAIXA MENSAL

PROJETADOS
+
+
=

Remunerao das Cotas
Impostos
Valor Residual
Cotistas
=
=
-/+
=
=
+
=
=
=
+
=
=
Ms
Ano
rea locvel (m2)

rea vaga (m2)
Alugueis Efetivos
Outras receitas
PIS
COFINS
Taxa CVM/BOVESPA
Despesas com seguro dos imveis
Outras despesas
Depreciao
Impostos (IR/CSSL)
Lucro lquido
Reservas e provises
Fluxos de Caixa Acumulado aps integralizaes
Meses
61
1
2012
jan/12
61
0,0%
-
62
2
2012
fev/12
62
0,0%
-
63
3
2012
mar/12
63
0,0%
-
64
4
2012
abr/12
64
0,0%
-
FluxoCaixa
65
5
2012
mai/12
65
0,0%
-
66
6
2012
jun/12
66
0,0%
-
67
7
2012
jul/12
67
0,0%
-
68
8
2012
ago/12
68
0,0%
-
69
9
2012
set/12
69
0,0%
-
1.592.529
(1.592.529)
130.940
70
10
2012
out/12
70
0,0%
3.022
3.022
(3.022)
(3.022)
(3.022)
(3.022)
(3.022)
1.458.568
(1.461.589)
(1.461.589)
1.592.529
130.940
130.940
11.427
11.427
126.820
72
12
2012
dez/12
72
11.946
317.926
38
11.932,40
0,0%
11.946
691
351
4
4
20
27
17
38
0
230
11.256
0
11.255
(172)
11.427
11.427
0
11.427
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(2.060)
Pgina 1 de 11
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11.489
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11
2012
nov/12
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0,0%
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4
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0
11.314
(174)
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11.489
0
11.489
2.060
9.429
(1.452.161)
9.429
11.489
(2.060)
+
+
=

Remunerao das Cotas
Impostos
Valor Residual
Cotistas
=
=
-/+
=
=
+
=
=
=
+
=
=
Ms
Ano
rea locvel (m2)

rea vaga (m2)
Alugueis Efetivos
Outras receitas
PIS
COFINS
Taxa CVM/BOVESPA
Outras despesas
Depreciao
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11.374
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4
20
27
17
38
0
229
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0
11.205
(169)
11.374
11.374
0
11.374
2.060
9.314
(1.433.479)
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11.374
(2.060)
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11.327
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2013
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0,0%
11.840
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27
17
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11.327
0
11.327
2.060
9.267
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37.377
11.327
(2.060)
11.280
11.280
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3
2013
mar/13
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317.926
37
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11.787
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4
20
27
17
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227
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0
11.104
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11.280
0
11.280
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11.280
(2.060)
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11.233
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2013
abr/13
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317.926
37
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0,0%
11.734
680
345
4
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20
27
17
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226
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0
11.054
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11.233
0
11.233
2.060
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(2.060)
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11.186
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5
2013
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0,0%
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0
11.004
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11.186
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FluxoCaixa
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11.140
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2013
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11.629
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2013
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8
2013
ago/13
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11.030
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9
2013
set/13
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11.506
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0
10.836
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11.030
0
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10.987
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10
2013
out/13
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11.522
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12
2013
dez/13
84
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11.258
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(2.260)
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83
11
2013
nov/13
83
12.000
317.926
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0,0%
12.000
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20
27
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0
11.323
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11.521
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11.522
(2.260)
+
+
=

Remunerao das Cotas
Impostos
Valor Residual
Cotistas
=
=
-/+
=
=
+
=
=
=
+
=
=
Ms
Ano
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Alugueis Efetivos
Outras receitas
PIS
COFINS
Taxa CVM/BOVESPA
Outras despesas
Depreciao
Impostos (IR/CSSL)
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11.413
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2014
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11.210
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(2.260)
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11.359
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2014
fev/14
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0,0%
11.850
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4
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0
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11.359
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11.306
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2014
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11.254
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2014
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317.926
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0,0%
11.750
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11.069
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11.254
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(2.260)
11.201
11.201
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2014
mai/14
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317.926
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11.701
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17
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0
11.022
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11.201
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(2.260)
FluxoCaixa
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2014
jun/14
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0,0%
11.652
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10.976
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11.121
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2014
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2014
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(2.260)
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11.023
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2014
set/14
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2014
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10.823
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11.470
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11.406
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12
2014
dez/14
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(1.260)
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95
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2014
nov/14
95
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317.926
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12.000
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11.470
0
11.470
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(1.233.704)
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11.470
(1.260)
+
+
=

Remunerao das Cotas
Impostos
Valor Residual
Cotistas
=
=
-/+
=
=
+
=
=
=
+
=
=
Ms
Ano
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Alugueis Efetivos
Outras receitas
PIS
COFINS
Taxa CVM/BOVESPA
Outras despesas
Depreciao
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11.358
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17
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229
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0
11.218
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11.358
11.358
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11.358
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(1.260)
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11.311
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2015
fev/15
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0,0%
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20
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0
11.174
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11.310
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(1.260)
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0,0%
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0
11.263
1.260
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11.216
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2015
abr/15
100
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317.926
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11.766
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4
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17
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0
11.085
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11.215
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11.216
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11.216
(1.260)
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11.168
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5
2015
mai/15
101
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317.926
37
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11.719
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27
17
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225
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0
11.041
(127)
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11.168
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FluxoCaixa
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11.121
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jun/15
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11.673
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17
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0
10.997
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7
2015
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0
10.976
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(1.260)
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11.052
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2015
ago/15
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11.009
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9
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set/15
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0
10.894
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11.008
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(1.260)
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10.965
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10
2015
out/15
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0,0%
11.521
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4
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17
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0
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0
10.853
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10.965
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(1.260)
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11.432
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11.372
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12
2015
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108
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11.956
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20
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17
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0
11.266
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11.372
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11.372
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11.372
(1.373)
Pgina 4 de 11
107
11
2015
nov/15
107
12.000
317.926
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0,0%
12.000
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0
11.324
(109)
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11.432
0
11.432
1.373
10.059
(1.114.535)
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11.432
(1.373)
+
+
=

Remunerao das Cotas
Impostos
Valor Residual
Cotistas
=
=
-/+
=
=
+
=
=
=
+
=
=
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Alugueis Efetivos
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PIS
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11.327
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2016
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4
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17
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11.225
0
11.225
(102)
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11.327
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11.327
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11.327
(1.373)
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11.282
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110
2
2016
fev/16
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0,0%
11.868
684
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4
20
27
17
38
0
228
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0
11.183
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11.282
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11.282
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11.282
(1.373)
11.238
11.238
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111
3
2016
mar/16
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317.926
37
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0,0%
11.824
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4
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27
17
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11.141
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11.238
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11.193
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2016
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0,0%
11.780
680
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20
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17
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0
11.100
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2016
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0,0%
11.736
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0
11.059
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2016
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11.105
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11.082
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7
2016
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10.997
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2016
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(1.373)
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9
2016
set/16
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0,0%
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0
10.920
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10.999
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(1.373)
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10.958
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118
10
2016
out/16
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11.550
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0
10.882
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10.958
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11.397
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11.341
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12
2016
dez/16
120
11.958
317.926
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11.958
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20
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17
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0
11.270
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11.341
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(986.545)
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(1.195)
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119
11
2016
nov/16
119
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317.926
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12.000
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0
11.324
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11.397
11.397
0
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(1.195)
+
+
=

Remunerao das Cotas
Impostos
Valor Residual
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=
=
-/+
=
=
+
=
=
=
+
=
=
Ms
Ano
rea locvel (m2)

rea vaga (m2)
Alugueis Efetivos
Outras receitas
PIS
COFINS
Taxa CVM/BOVESPA
Outras despesas
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11.299
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2017
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11.231
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11.299
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(1.195)
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11.258
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2
2017
fev/17
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0,0%
11.876
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11.258
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11.216
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2017
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2017
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2017
mai/17
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2017
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27
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0
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11.070
0
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(1.195)
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+
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=
+
=
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+
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=
+
=
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+
+
=

Remunerao das Cotas
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=
Ms
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4
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17
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0
11.237
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11.255
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11.255
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(473)
11.217
11.217
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2
2020
fev/20
158
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11.883
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17
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0
11.200
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2020
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2020
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11.766
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2020
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2020
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2020
ago/20
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2020
set/20
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10.920
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2020
out/20
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11.575
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10.919
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11.337
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2020
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(339)
Pgina 9 de 11
167
11
2020
nov/20
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0,0%
12.000
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11.325
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+
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=
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=
=
=
+
=
=
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11.210
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2021
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11.883
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0
11.200
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11.173
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2021
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11.136
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2021
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0,0%
11.805
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2021
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2021
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2021
set/21
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2021
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2021
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Pgina 10 de 11
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11.331
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179
11
2021
nov/21
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+
+
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=
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=
=
=
+
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11.242
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11.205
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2022
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11.883
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0
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11.167
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2022
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2022
abr/22
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11.805
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20
27
17
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FluxoCaixa
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2022
mai/22
185
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11.093
11.093
0
11.093
367
10.725
(305.853)
1.155.736
11.093
(367)
11.056
11.056
1.470
186
6
2022
jun/22
186
11.728
317.926
37
11.843,08
0,0%
11.728
675
339
4
4
20
27
17
38
0
226
11.053
0
11.053
(2)
11.055
11.055
0
11.056
367
10.688
(295.165)
1.166.424
11.056
(367)
11.019
11.019
1.102
187
7
2022
jul/22
187
11.689
317.926
37
11.804,31
0,0%
11.689
673
338
4
4
20
27
17
38
0
225
11.017
0
11.017
(2)
11.018
11.018
0
11.019
367
10.651
(284.514)
1.177.075
11.019
(367)
10.982
10.982
735
188
8
2022
ago/22
188
11.651
317.926
37
11.765,67
0,0%
11.651
671
337
4
4
20
27
17
38
0
224
10.980
0
10.980
(1)
10.982
10.982
0
10.982
367
10.614
(273.900)
1.187.690
10.982
(367)
10.945
10.945
367
189
9
2022
set/22
189
11.613
317.926
37
11.727,15
0,0%
11.613
669
336
4
4
20
27
17
38
0
223
10.944
0
10.944
(1)
10.945
10.945
0
10.945
367
10.578
(263.322)
1.198.267
10.945
(367)
10.908
10.908
190
10
2022
out/22
190
11.575
317.926
37
11.688,76
0,0%
11.575
667
335
4
4
20
27
17
38
0
223
10.908
0
10.908
(0)
10.908
10.908
0
10.908
367
10.541
(252.781)
1.208.808
10.908
(367)
11.239
1.575.347
1.586.586
192
12
2022
dez/22
192
11.961
317.926
38
12.075,99
0,0%
11.961
721
36
346
4
4
20
27
17
38
0
229
11.239
0
11.239
(0)
11.239
11.239
0
11.239
11.239
(230.216)
1.231.373
11.239
(0)
Pgina 11 de 11
11.326
11.326
191
11
2022
nov/22
191
12.000
317.926
38
12.115,66
0,0%
12.000
674
334
4
4
20
27
17
38
0
231
11.326
0
11.325
(0)
11.325
11.325
0
11.326
11.326
(241.456)
1.220.133
11.326
(0)
PARMETROS DE MERCADO PARA

LOCAO
Aluguel de mercado inicial - R$/m2

Aluguel de mercado estabilizado - R$/m2
Prazo para atingir estabilizao de mercado - meses
Prazo de manuteno da estabilizao de mercado - meses
Aluguel de mercado no final vida til - R$/m2
Ocupao inicial - %
Prazo de ocupao at estabilizar vacncia - meses
Vacncia estabilizada - %
Prazo de manuteno da estabilizao de vacncia - meses
Vacncia no final da vida til - %
Encargos reas vagas inicial - R$/m2
Prazo para estabilizar os encargos reas vagas - meses
Encargos reas vagas estabilizado - R$/m2
Gesto de contratos de locao - % da receita efetiva
Inadimplncia irrecupervel - % dos alugueis efetivos
Vida til remanescente de projeo (anos)
Parmetros esperados de mercado

Ocupao inicial - %

Ocupao inicial - %
32,59
32,59
204
29,33
97%
12
3,5%
102
7,0%
16,00
12
16,00
0,0%
0,3%
37
Contrato 45
021-belem Predio
26,89
26,89
360
24,20
97%
12
3,5%
180
7,0%
9,00
12
9,00
0,0%
0,3%
50
Contrato 23
020_Cuiaba
55,77
55,77
300
50,19
97%
12
3,5%
150
7,0%
14,00
12
14,00
0,0%
0,3%
45
Contrato 1
058-jabaquara
131,79
133,11
24
360
119,80
97%
12
3,5%
180
7,0%
8,00
12
8,00
0,0%
0,3%
52
Contrato 46
041-Leblon
28,03
29,75
60
360
26,78
97%
12
3,5%
180
7,0%
6,00
12
6,00
0,0%
0,3%
55
Contrato 24
015-Uberlandia
23,09
23,09
276
20,78
97%
12
3,5%
138
7,0%
15,00
12
15,00
0,0%
0,3%
43
Contrato 2
059-ipiranga
31,37
29,83
60
360
26,85
97%
12
3,5%
180
7,0%
7,00
12
7,00
0,0%
0,3%
55
Contrato 47
033-Niteroi-RJ
37,26
37,26
276
33,53
97%
12
3,5%
138
7,0%
14,00
12
14,00
0,0%
0,3%
43
Contrato 25
050-campinas
23,67
23,67
276
21,30
97%
12
3,5%
138
7,0%
15,00
12
15,00
0,0%
0,3%
43
Contrato 3
060-Bras
46,27
46,27
300
41,64
97%
12
3,5%
150
7,0%
11,00
12
11,00
0,0%
0,3%
45
Contrato 48
005-Fortaleza
24,58
24,58
312
22,12
97%
12
3,5%
156
7,0%
11,00
12
11,00
0,0%
0,3%
46
Contrato 26
075-Piracicaba
48,75
48,75
300
43,88
97%
12
3,5%
150
7,0%
14,00
12
14,00
0,0%
0,3%
45
Contrato 4
064-Santana
PARMETROS DE MERCADO
33,12
33,12
168
29,81
97%
12
3,5%
84
7,0%
19,00
12
19,00
0,0%
0,3%
34
Contrato 49
002-manaus
28,71
30,51
24
360
27,46
97%
12
3,5%
180
7,0%
8,00
12
8,00
0,0%
0,3%
52
Contrato 27
074-campinas
36,98
36,98
252
33,28
97%
12
3,5%
126
7,0%
18,00
12
18,00
0,0%
0,3%
41
17,42
18,41
24
360
16,57
97%
12
3,5%
180
7,0%
8,00
12
8,00
0,0%
0,3%
52
Contrato 50
054-sorocaba
19,48
19,48
312
17,53
97%
12
3,5%
156
7,0%
11,00
12
11,00
0,0%
0,3%
46
Contrato 28
053-Aracatuba
51,73
51,73
276
46,56
97%
12
3,5%
138
7,0%
14,00
12
14,00
0,0%
0,3%
43
Contrato 5
Contrato 6
065-Santo Amaro 066-Ana Rosa
18,19
18,19
360
16,37
97%
12
3,5%
180
7,0%
10,00
12
10,00
0,0%
0,3%
50
Contrato 51
076-sorocaba
22,03
27,28
84
360
24,55
97%
12
3,5%
180
7,0%
5,00
12
5,00
0,0%
0,3%
57
Contrato 29
027-Toledo
69,95
69,95
300
62,96
97%
12
3,5%
150
7,0%
12,00
12
12,00
0,0%
0,3%
45
Contrato 7
068-Moema
29,29
29,29
168
26,36
97%
12
3,5%
84
7,0%
18,00
12
18,00
0,0%
0,3%
34
Contrato 52
048-aracaju
30,23
31,82
24
360
28,64
97%
12
3,5%
180
7,0%
8,00
12
8,00
0,0%
0,3%
52
Contrato 30
077-Bauru
27,67
27,67
360
24,90
97%
12
3,5%
180
7,0%
9,00
12
9,00
0,0%
0,3%
50
Contrato 8
070-casaverde
41,18
41,18
276
37,06
97%
12
3,5%
138
7,0%
14,00
12
14,00
0,0%
0,3%
43
45,57
45,57
360
41,01
97%
12
3,5%
180
7,0%
10,00
12
10,00
0,0%
0,3%
50
Contrato 11
069-brooklin
27,25
31,28
60
360
28,15
97%
12
3,5%
180
7,0%
6,00
12
6,00
0,0%
0,3%
55
29,41
29,41
204
26,47
97%
12
3,5%
102
7,0%
18,00
12
18,00
0,0%
0,3%
37
30,52
30,52
204
27,47
97%
12
3,5%
102
7,0%
18,00
12
18,00
0,0%
0,3%
37
Contrato 55
017-BH-RuaES
20,30
20,30
312
18,27
97%
12
3,5%
156
7,0%
11,00
12
11,00
0,0%
0,3%
46
Contrato 32
Contrato 33
051-sjriopreto 049-ribeirao preto
26,58
28,09
24
360
25,28
97%
12
3,5%
180
7,0%
8,00
12
8,00
0,0%
0,3%
52
Contrato 10
072-Vila Carrao
Contrato 53
Contrato 54
018-BH-RuaBahia 014-BH-RuaRJ
22,01
22,01
276
19,81
97%
12
3,5%
138
7,0%
14,00
12
14,00
0,0%
0,3%
43
Contrato 31
026-maringa
61,18
61,18
300
55,06
97%
12
3,5%
150
7,0%
12,00
12
12,00
0,0%
0,3%
45
Contrato 9
071-Paraiso

Ocupao inicial - %

Ocupao inicial - %

Ocupao inicial - %
37,93
37,93
276
34,14
97%
12
3,5%
138
7,0%
14,00
12
14,00
0,0%
0,3%
43
Contrato 35
029-curitiba
54,71
54,71
276
49,24
97%
12
3,5%
138
7,0%
14,00
12
14,00
0,0%
0,3%
43
18,22
18,22
300
16,40
97%
12
3,5%
150
7,0%
12,00
12
12,00
0,0%
0,3%
45
Contrato 36
061-SCSul
27,39
31,91
60
360
28,72
97%
12
3,5%
180
7,0%
6,00
12
6,00
0,0%
0,3%
55
30,55
32,28
24
360
29,05
97%
12
3,5%
180
7,0%
8,00
12
8,00
0,0%
0,3%
52
Contrato 37
052-Sjcampos
39,49
41,82
24
360
37,64
97%
12
3,5%
180
7,0%
7,00
12
7,00
0,0%
0,3%
52
Contrato 15
031-Campos
43,05
54,77
84
360
49,29
97%
12
3,5%
180
7,0%
5,00
12
5,00
0,0%
0,3%
57
Contrato 38
038-Jacarepagua
128,03
115,79
120
360
104,21
97%
12
3,5%
180
7,0%
6,00
12
6,00
0,0%
0,3%
60
78,96
80,86
24
360
72,77
97%
12
3,5%
180
7,0%
8,00
12
8,00
0,0%
0,3%
52
Contrato 39
035-Tijuca
71,97
71,11
24
360
64,00
97%
12
3,5%
180
7,0%
8,00
12
8,00
0,0%
0,3%
52
54,23
54,23
276
48,81
97%
12
3,5%
138
7,0%
13,00
12
13,00
0,0%
0,3%
43
Contrato 19
056-lapa
43,04
43,04
300
38,74
97%
12
3,5%
150
7,0%
12,00
12
12,00
0,0%
0,3%
45
Contrato 20
057-penha
29,22
29,22
312
26,30
97%
12
3,5%
156
7,0%
12,00
12
12,00
0,0%
0,3%
46
43,44
44,66
24
360
40,19
97%
12
3,5%
180
7,0%
7,00
12
7,00
0,0%
0,3%
52
Contrato 21
Contrato 22
067-freguesia 013_Juiz_Fora_MG
33,14
33,87
24
360
30,48
97%
12
3,5%
180
7,0%
7,00
12
7,00
0,0%
0,3%
52
69,81
69,81
300
62,83
97%
12
3,5%
150
7,0%
11,00
12
11,00
0,0%
0,3%
45
30,13
30,98
24
360
27,88
97%
12
3,5%
180
7,0%
8,00
12
8,00
0,0%
0,3%
52
33,82
34,77
24
360
31,29
97%
12
3,5%
180
7,0%
8,00
12
8,00
0,0%
0,3%
52
29,35
31,32
24
360
28,19
97%
12
3,5%
180
7,0%
8,00
12
8,00
0,0%
0,3%
52
Contrato 40
Contrato 41
Contrato 42
Contrato 43
Contrato 44
036-D.Caxias 009-Brasilia-SBS1
046-Florianopolis-321
047-Florianopolis-329 019-Cgrande
31,55
31,55
276
28,40
97%
12
3,5%
138
7,0%
14,00
12
14,00
0,0%
0,3%
43
Contrato 16
Contrato 17
Contrato 18
040- Copacabana 037-cinelandia-rj 073-bom retiro
32,53
32,53
216
29,28
97%
12
3,5%
108
7,0%
17,00
12
17,00
0,0%
0,3%
38
61,25
61,25
312
55,13
97%
12
3,5%
156
7,0%
11,00
12
11,00
0,0%
0,3%
46
35,65
35,65
312
32,09
97%
12
3,5%
156
7,0%
11,00
12
11,00
0,0%
0,3%
46
52,55
52,55
312
47,30
97%
12
3,5%
156
7,0%
12,00
12
12,00
0,0%
0,3%
46
35,09
35,09
312
31,58
97%
12
3,5%
156
7,0%
12,00
12
12,00
0,0%
0,3%
46
32,59
32,59
276
29,33
97%
12
3,5%
138
7,0%
14,00
12
14,00
0,0%
0,3%
43
45,72
45,72
276
41,15
97%
12
3,5%
138
7,0%
14,00
12
14,00
0,0%
0,3%
43
120,92
120,92
300
108,83
97%
12
3,5%
150
7,0%
11,00
12
11,00
0,0%
0,3%
45
19,62
21,13
60
360
19,02
97%
12
3,5%
180
7,0%
6,00
12
6,00
0,0%
0,3%
55
21,10
22,60
24
360
20,34
97%
12
3,5%
180
7,0%
7,00
12
7,00
0,0%
0,3%
52
45,51
45,51
204
40,96
97%
12
3,5%
102
7,0%
19,00
12
19,00
0,0%
0,3%
37
Contrato 56
Contrato 57
Contrato 58
Contrato 59
Contrato 60
Contrato 61
Contrato 62
Contrato 63
Contrato 64
Contrato 65
Contrato 66
016-BH-Tamoios080-Sbento-483 A080-Sbento-483 B081-Sjoao-central 0A81-Sjoao-central B 011-Goiania 006-EdVirgo-Brasilia
008-brasilia-CjNac 043-CaxiasdoSul 044-Passo Fundo 007-Brasilia-AsaS
12,61
13,36
24
360
12,02
97%
12
3,5%
180
7,0%
8,00
12
8,00
0,0%
0,3%
52
Contrato 34
024-ponta grossa
21,87
21,87
252
19,68
97%
12
3,5%
126
7,0%
16,00
12
16,00
0,0%
0,3%
41
Contrato 12
Contrato 13
Contrato 14
062-Campos Elyseos 063- Pinheiros 045- Porto Alegre
PARMETROS DE MERCADO

Estudo de Viabilidade Economica2

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ANLISE DE VIABILIDADE

VOTORANTIM WEALTH MANAGEMENT

O presente trabalho de avaliao e anlise de viabilidade econmico-financeira do BB Progressivo

Valor Econmico do FII (Fair Value)

Valor Econmico do FII (Fair Value)

CARACTERIZAO DO OBJETO ................................................................................... 16

IV. AVALIAO E ANLISE ECONMICOFINANCEIRA ............................................ 19

CONSIDERAES FINAIS ................................................................................................ 45

TERMO DE ENCERRAMENTO ........................................................................................ 46

FLUXOS DE CAIXA ANUAL PROJETADOS;

FLUXOS DE CAIXA MENSAL PROJETADOS;

PARMETROS DE MERCADO PARA LOCAO

Parte 2: Imveis Urbanos

Parte 5: Mquinas, equipamentos, instalaes e bens industriais em geral

CLASSIFICAO DOS MTODOS DE AVALIAO

Mtodo Evolutivo (CUSTO)

MTODOS PARA IDENTIFICAR O CUSTO DE UM BEM

Os procedimentos avaliatrios usuais com a finalidade de determinar indicadores de

Tabela 4 - Identificao de valor e indicadores de viabilidade

Ampla, com os elementos

Simplificada, com base

Com base em anlise

Com base em anlise do

Anlise das sries

Estrutura bsica do fluxo

Simulao nica com

1) S para empreendimento em operao

(p ara in dicad ore s de via bilida de )

O fundo est em estruturao e ainda no apresenta histricos de

Executamos uma anlise da conjuntura imobiliria local de cada

No item IV- 4 justificamos de forma detalhada a taxa adotada.

Como no existia uma base de dados que permitisse uma anlise

Simplificada com algumas adaptaes em funo do tipo de

Estabelecemos como base um cenrio que consideramos o mais

Elaboramos a anlise de sensibilidade estimando a influncia relativa

Contemplamos a anlise de risco por meio de um prmio de risco

Laudo enquadrado no grau II

DEFINIO TCNICA DO VALOR ESTABELECIDO

DEFINIO TCNICA DOS INDICADORES DE VIABILIDADE

III. CARACTERIZAO DO OBJETO

Regime de Colocao: Melhores Esforos;

Pblico Alvo da Oferta Secundria: investidores qualificados e investidores

A identificao, caracterizao e diagnstico de mercado dos imveis avaliandos,

AVALIAO E ANLISE ECONMICOFINANCEIRA

Graficamente podemos ilustrar o modelo de anlise de um empreendimento convencional de

Nesta linha de raciocnio faremos a anlise econmico-financeira do projeto global do fundo

PRESSUPOSTOS, RESSALVAS E FATORES LIMITANTES

o valor monetrio usado neste relatrio refere-se ao poder de compra do Real R$ na

exibir nmeros verificados na poca do milagre econmico, contudo continuar

prazo a patamares compatveis com o mercado internacional;

as autorizaes, licenas, alvars, estudos tcnicos ou outros documentos legais

os aspectos tcnicos construtivos dos empreendimentos foram ou sero executados

os empreendimentos esto livres de nus, dvidas ou pendncias referentes a eventos do

a avaliao considerou os valores, condies e particularidades dos contratos de locao

admitimos que os contratos sero cumpridos at o final, sem inadimplncia e vacncia;

as despesas recorrentes do fundo foram provisionadas mensalmente e consideradas fixas

o prospecto da oferta pblica de cotas no estava elaborado e todas as informaes

os parmetros complementares adotados para arbitramento de cenrio foram fixados

FLUXO DE CAIXA LQUIDO DO COTISTA DO FUNDO (FCFE)

3.1. PARMETROS DE CUSTOS DE AQUISIO E REGISTROS

Os custos de aquisio dos imveis so de R$ 1.458.567.760 conforme informado pela

CUSTOS DE AQUISIO DOS IMVEIS

CUSTOS COM REGISTROS E ITBI

3.2. PARMETROS PARA PROJEO DE RESULTADOS