Casn8LasocitLECHATEAU

Choixd'investissementetdefinancement
MonsieurJosselinenvisagedecrersonentreprise.IlaobtenuunBTS
Htelierilyadixansettravailledepuiscommegrantd'unhteldansle
Sussex.Safamille,originairedupaysdeCaux,afaitunhritageetluia
demandderevenirenFrancepourouvrirunhtel.Cetteconfiance,etson
exprienceacquisedanscemtier,l'ontviteconvaincu.
RevenudfinitivementenFrance,ilarcemmentsuiviuneformationen
gestiondanslecadredelaChambredeCommerceetd'IndustriedeRouen,
soucieusederenforcerleschancesderussitedesPMEnouvelles.
Son projet d'htel est ambitieux. En regardant la carte de la Haute
Normandie,MonsieurJosselinajetsondvolusurlargiond'Yvetotqu'il
connat bien et qui lui semble idalement plac au coeur du triangle Le
HavreRouenDieppe, qui concentre la richesse touristique de la Seine
Maritime.
LaprsencededeuxcompagniesdeferrysurlaGrandeBretagneP&0
auHavreetP&OSTENALINEDieppeetlepassagedel'autoroutede
l'ArcatlantiqueverslePontdeNormandiedevraientfaciliterl'accsson
htelquiseraitengrandepartietournverslaclientletransmanchequ'il
connatbien.Ilad'ailleursconservenGrandeBretagnedesrelationsdans
lesecteurtouristiquequil'encouragentdanssonprojet.
Eneffet,ilestbienconnudesprofessionnelsduvoyagetransmancheque
l'accueildesAnglaisestinexistantenHauteNormandie,contrairementsa
voisine, la BasseNormandie, qui dveloppe dans ce domaine un savoir
faire. Le Havre ne possde quasiment pas d'htels et les Anglais
s'empressent de quitter la ville peine dbarqus du ferry. Dieppe est
totalementcongestionnetl'htellerierouennaiseestdavantageconuepour
lesvoyagesd'affaires.
Parailleurs,laclientleanglaiseapprciedavantagel'htelleriedetype
"cottage"ou"vieuxmanoir"dansunparcbienentretenu,etdontledcor
intrieur est raffin. Les agences de voyages britanniques recherchent
d'ailleurscetaccueiletsontcapablesd'apporteruneclientleentoutesaison
silesprixrestentattractifsetlaqualitirrprochable.
MonsieurJosselinatrouvunancienchteauencoreentat,aumilieu
d'unvasteparc,quelespropritairesdsespraientdevendreunjour.Son
projetprenaitcorps.Malheureusement,lafortunefamilialeestinsuffisante
etsonenthousiasmen'emportepasl'adhsiondesbanques contactesqui
trouvent son projet trop ambitieux, pour ne pas dire farfelu. Monsieur

ETUDEDECASN8

JosselinasollicitunamiquitravaillelaBanqueX.Enprofessionnel,ce
dernieratoutdesuitevulesfaiblessesdudossier:lecalculderentabilitde
l'investissement,l'apprciationdurisqueduprojet,commelapropositionde
montagefinanciermanquentdeconsistanceetnepouvaientgureemporter
l'adhsion.
Monsieur Josselin fait appel vos comptences pour monter un
dossieravectoutelarigueurncessaire.Cedossierdevracomprendre
unrapportdestinconvaincreleresponsabledesprtsauxcrateurs
d'entreprisedelaBanqueX.
ANNEXE1RENSEIGNEMENTSFINANCIERSETFISCAUX
Letauxd'quilibredumarchfinancierestde7%.
Lecotducapitaldel'htellerierestaurationenchteauestengnral
assezlev,del'ordrede14%.Enrevanche,laBanquedeFrancedonneun
chiffrede4%pourl'activitHtelsavecrestaurant.
Le taux d'IS est de 331/3%. Les plusvalues de cession
d'immobilisationssontpassiblesdelISaummetaux.
MonsieurJOSSELINdsireprsenterauxprteursventuelsundossier
de faisabilit qui n'intgre pas les exonrations d'impt sur les socits
ouvertes aux socits nouvelles (article 44 sexies du Code gnral des
impts), ni d'ailleurs aucune subvention publique, "afin d'viter que l'on
reprochesonprojetd'treartificiellementrentable".
LasocitLECHATEAUrcupreraintgralementlaTVA.Toutesles
donnessontdoncfourniesHT.
ANNEXE2PROJETD'INVESTISSEMENT
MonsieurJosselinafaitraliserlesplanspouramnagerlechteauetses
dpendancesenunhtelconfortablede80chambres.L'htelpourraitouvrir
avantl't.
L'acquisitionduterrainetduchteauestimssparmentafaitl'objet
d'unepromessedeventeliel'acceptationd'unfinancement.Toutesles
estimationsdetravauxsontcontenuesdansdesdevisprixferme,tablis
par des maisons srieuses qui prennent le risque d'encourir de lourdes
pnalitsencasderetard.
1.Montantdel'investissement
Letotalde2150milliersdeurosdinvestissementsedcomposeainsi:
Cotd'achatduterrain:690milliersdeuros
Cotd'achatdesbtiments:460milliersdeuros
Cotdemiseenusage:1000milliersdeuros.Cecotcomprendles
travaux d'agencement des btiments, la construction d'un parking et
l'acquisitiondumobilier.

ETUDEDECASN8

2.Amortissements
Btiment:linairesur20ans,cot460milliersdeuros
Agencements:linairesur10ans,cot530milliersdeuros
Parking:linairesur10ans,cot90milliersdeuros
Mobilier:linairesur5ans,cot380milliersdeuros
3.Valeurderevente:
Compte tenu de la bonne tenue du march de l'htellerie, Monsieur
Josselinestimequedansdixansilpourraitcdersonhtelpourunevaleur
globalede1900milliersdeuros(900milliersdeurospourleterrainet
1000milliersdeurospourlaconstruction).
ANNEXE3DONNESPRVISIONNELLESD'EXPLOITATION
Lesprvisionsderecettesetdpensesd'exploitationsonttabliespartir
d'un guide de ratios dit annuellement par le Syndicat professionnel de
l'htellerierestauration.Ellessontconformeauxstandardsenvigueurpour
lesrgionsNordetOuestdelaFrance.
On considreraque chaque mois comporte 30jours d'activit. L'htel
ferme ses portes en fvrier et en mars, cette priode tant rserve aux
travauxderfectionetauxcongsdupersonnel.
1.Salairesetcharges
Lessalairesseraientpayssur13mois.Letauxdechargespatronales
socialesetfiscalesseravalu40%dusalairebrut.Lesretenuessalariales
s'lvent,quantelles,20%dusalairebrut.Lessalairesbrutsmensuels
sontainsiprvus:
M.Josselin,grant:
4500eurosparmois;
Responsabledurestaurant:
2700eurosparmois;
Chefcuisinier:
1500eurosparmois;
Barman:
1100eurosparmois;
Autresemploys(10personnes):
990eurosparmois.
Lesaugmentationssalarialesneferaientquesuivrel'inflationdontletaux
annuelestestim2%l'an.Enrevanche,afindemotiverl'ensembledu
personnel,MonsieurJosselinenvisagededistribuerchaqueanneuneprime
chaquesalari. L'enveloppe globale serait charges sociales patronales
inclusesgale2%duchiffred'affaireshorstaxes(htel+restaurant+
bar).

ETUDEDECASN8

2.Prvisionsdesproduitsetdeschargessurlabasede80chambres
(moyennesannuelles)
Annes
Ressources htel
% d'occupation
Prix moyen par chambre (euros)
Ressourses restaurant
Nombre de couverts par jour
Prix moyen par couvert (euros)
Ressources bar
CA par jour d'ouverture (euros)
Autres charges annuelles
Taxe professionnelle (keuros)
Frais gnraux (keuros)

10

50
47

60
52

65
57

70
62

75
65

78
69

80
72

80
75

80
77

80
80

80
15

100
15

120
17

130
17

130
19

130
19

130
21

130
21

130
23

130
23

250

300

330

365

400

420

420

420

420

420

61
426

65
491

69
541

73
575

76
610

80
644

84
678

88
713

92
747

95
781

Danscetteactivit,lesconsommationsintermdiairesreprsentent20%
duchiffred'affaires.
3.Besoins(ouressources)enfondsderoulement:
L'htelleriegnre unexcdent en fonds de roulement gal 5% du
chiffre d'affaires annuel hors taxes, que l'on peut considrer comme
encaissableendbutdepriode.
ANNEXE4FINANCEMENTDUPROJET
Pour chacune des ventualits de financement, les fonds seraient
disponiblesdsquencessaire.
MonsieurJosselinenvisagedecreruneSARLaveclesmembresdesa
famillequiapporteraientenfondspropres l'hritagercent.Cesfondsne
permettentquedefinancerl'achatduterrain.
Pourlerestedeuxpossibilitsdoiventtreexamines.
1repossibilit:
Empruntde1500milliersdeurossur10ans,autauxde10,5%l'an,
remboursable par annuits constantes, payables en fin de priode. La
BanqueXaccepteraitdeneprendreaucunfraisdedossier.
2mepossibilit:
1.Crditbailimmobilierpourfinancerl'achatduchteauexclusivement
(460milliersdeuros).
loyersannuelscalculsautauxde10%,payablesendbutdepriode
pendant10ans;
un dpt de garantie de 10% vers immdiatement la socit de
crditbail,remboursablel'issuedes10ans;

ETUDEDECASN8

leprixdelevedel'optionestfixgalement10%,payablel'issue
des10ans.MonsieurJosselin,quisesituedansunelogiquedepoursuitede
l'exploitation,envisagedeleverl'option.
N.B.Onn'amortirapascemontantetonngligeral'incidencedel'article
239 sexies du Code gnral des impts concernant l'imposition de la
diffrence entre la valeur comptable des biens immobiliers et le prix de
levedel'option.
2. Emprunt complmentaire de 900 milliers deuros sur 10 ans aux
mmesconditionsquedanslaprcdentepossibilit.

ETUDEDECASN8

Casn8LaSARLLECHATEAU
Elmentsdecorrig
RAPPORTL'ATTENTIONDEMONSIEURJOSSELIN
L'investissement que vous projetez de raliser Yvetot prsente des
particularits qui ncessitent une analyse approfondie des mthodes
d'valuationetdeschoixeffectuer.Nousprsenteronscerapportendeux
temps,conformmentunetendancedeplusenplusadmise:1/lechoix
d'investissementprsentdansuneoptique valeuractuellenette(VAN);2/
lechoixde financementprsentdans uneoptique tauxactuarielnet ou
tauxderendementinterne(TRI).
1.Lechoixd'investissement
a/Letauxd'actualisation
Le choix du taux d'actualisation est important puisqu'il reflte la
rentabilitconomiqueattendueduprojetdelapartdesactionnaires.Ilsert
donc valuer la rentabilit prvisionnelle du projet qui conditionne la
dcisiond'investir.Commel'entreprisen'existepasencore,nousnepouvons
avoircommebased'apprciationlecotducapital.
Onpourraitbiensrretenirlecotducapitaldel'Htellerieenchteau
de14%,maiscetauxestsurtoutvalablepourlessocitsinstallesquiont
enpartieamortileurinvestissement,cequiexpliquequ'ilsoitlevdansun
secteur qu'on peut juger assez profitable. Cette information est en soi
apprciable.
LecotducapitaldesHtelsavecrestaurant(4%)necorrespondpasau
type particulier d'tablissement que vous projetez de crer et, de plus, il
serait trop faible pour convaincre des prteurs de la rentabilit de
l'investissement.
Il semble plus simple de choisir comme taux d'actualisation le taux
d'quilibredumarchfinancier,soit7%.Cetauxestsusceptibledeconvenir
touslesapporteursdefinancement,ycomprislesactionnairesfamiliaux
dontlecotd'opportunitnepourraitguredpassercerendementdansdes
placementssansrisque.Deplus,cetauxestcompatibleavecl'hypothsede
rinvestissement des flux nets de trsorerie qui se ferait sur le march
financier dfaut de nouveaux projets plus rmunrateurs au sein de
l'entreprise. Ce taux ne prend pas en compte le risque du projet
difficilementvaluablemaislecomportementdesapporteursdecapitaux

ETUDEDECASN8

familiauxcomporte une dimension affective et donc financirement

irrationnelle.
b/Larentabilitduprojet(Annexes1et2)
EnutilisantlecritredelaVANavecuntauxd'actualisationde7%,il
apparat que le projet est tout juste rentable. Sans revente, il gnre un
enrichissementde32milliersdeurosavecunindicedeprofitabilitde102.
Avecrevente,onobtientuneVANde832milliersdeurosetunindicede
profitabilitde140.
Ilconvientcependantderelativisercesrsultats:
1/avecousansrevente,ledlaidercuprationactualisatteint10ans,
unhorizontrsloignsurlequellesconjecturessontsansvaleur.Onpeut
seulementaffirmerqueleprojetd'exploitationestrentables'ilsemaintient
surunhorizonlointain;
2/lasocitdevraitconnatredeuxexercicesdficitaires,maissurtoutun
fluxnetdetrsoreriengatifde39milliersdeuroslapremireanneen
partie compens par un excdent de fonds de roulement de 50 milliers
deuros.
c/Conclusion
Anotreavis,larussiteduprojetreposesurdeuxconsidrations:
1/ L'investissement immobilier est essentiel. En privilgiant des
amnagementsrversiblesetenrespectantlecachetetl'originalitducadre,
lebienfoncierverrasavaleurmarchandes'apprcierindpendammentde
l'exploitation, ce qui constitue une garantie essentielle qui rduit
l'incertitude;
2/Laviabilitduprojetsejoueradanslespremiresannespuisque,sila
clientleestattire,l'activitdevraitpouvoirsemaintenirdanslesannes
suivantes.L'horizonde10anspourlecalculdelaVANestdoncunpeu
factice.
Toutefois, il conviendrait damliorer la VAN en prenant quelques
dcisions:
1/Rduireleschargesdepersonnel:laprimenesimposepas,elledoit
dailleursdpendredursultatauquelchacundessalarisauracontribupar
sontravail;lengagementdepayerun13memoisnesimposepasdans
limmdiat;lesalairedudirecteurestsansdouteunpeuexcessifpourun
bondpart;unepartiedesembauchespourraittreassurepardescontrats
saisonniers et non temps plein. Ces restrictions pourraient tre
progressivementlevesaufuretmesurequelarentabilitdelasocitse
consoliderait.
2/ Utiliser toutes les possibilits dexonration fiscales et sociales, de
primesetdesubventionsenmatiredecrationdentrepriseetdecration
demplois.
Largumentquevousinvoquezpournepastenircomptedecesaides
viter dtre artificiellement rentable ne tient pas. Un choix
dinvestissementdoittenircomptedetouslesavantagesfiscauxetsociaux

ETUDEDECASN8

lorsqueleurbnficeestcertain.Laseulequestionestdebienanticiperla
findesaidesetdassurerainsilaprennitdelasocit.
Laquestionessentiellersidebiendansvoscapacitsetvotreexprience
grerunteltablissement.Encesensvotreactivitprofessionnellepasse
danslesuddel'Angleterreestvotremeilleurgagederussite.UneVANne
peuttraduirecetatoutqualitatifqu'ilconvientdefairevaloir.
2.Lechoixdefinancement
Cedeuximechoixestbeaucoupplusdlicat.
Lesfutursactionnairesacceptentdeprendreenchargelefinancementdu
terrain.Pourlereste,unempruntetunfinancementparcrditbailserait
sollicit.Lecotdel'empruntaprsISestde10,5%x(1tis)=7%,donc
identiqueautauxd'actualisationchoisi.Lecrditbailapparatpluscoteux
puisquesontauxactuarielnetressort10%(Annexe3).
Cependant,leproblmedesgarantiesoffertesresteentier.Voussavez
quelesbanquesprfrentprendreunegarantiehypothcairesurunevaleur
suprieureauxfondsprts.Deplus,prcautionlmentaire,ellerefusent
gnralement, et juste titre, de financer plus de 50 % des capitaux
permanentsd'unprojet.Danslesfinancementsquevousenvisagez,cesdeux
rglesnesontpasrespectes.
Hypothse1Financementbancairedesbtimentsetdes
amnagements
La banque devrait prter 1500 milliers deuros soit 68% des actifs
immobiliss.Depluslagarantieestinsuffisantepuisque,auplus,ellene
pourrait porter que sur les terrains et les btiments soit 1150milliers
deuros.L'agencementuninvestissementtropspcifiqueestengnral
jugsansvaleurmarchande.
Hypothse2Financementparcrditbailimmobilierde460milliers
deurosetcomplmentbancairede900milliersdeuros
Danscettehypothse,laparticipationdelabanqueestencoresuprieure
auxactifspossdsenpropreparlafuturesocit.Leratiofondsprts/
capitauxpermanentsestencorelargementsuprieur50%:
900/(900+690)=57%.
Quevaudraitd'ailleursunehypothquesurunterrainquinepourraittre
revendusanslesbtimentsquiappartiendraitunesocitdecrditbail?
Hypothse3Complmentd'apportdesactionnaires
Il faut donc envisager un autre montage financier. L'tude du
financementobligelafamille revoirsaparticipation,enparticulierpour
financerunepartdesagencements,desimmobilisationssansvaleurvnale
endehorsd'unelogiqued'exploitation.Demme,lerecoursaucrditbail
immobilier ncessite un dpt de garantie de 46 milliers deuros et le
versementdupremierloyer,soitpresque115milliersdeuros.

ETUDEDECASN8

Pouratteindreunratioacceptableparlabanque,ilfautparvenir un
financementparfondspropresde1075milliersdeurossoit385milliers
deurossupplmentaires.
Ratioapports/capitauxpermanents=(690+385)/2150=50%
Labanqueapporterait530milliersdeurosetdemanderaitcertainement
des garanties personnelles complmentaires. Avec cette solution, le cot
moyenpondrdufinancementressort7,73%cequiesttrsprochedela
rentabilitconomiqueduprojetcalculeautauxdactualisationde7%.
Elments
Financement Montant
Terrains
Apports
690
Btiments
Crditbail
460
Parking
Apports
90
Agencements,mobilier
Emprunt
530
Dptdegarantie+1erloyer
Apports
114
Total
1884

Taux
7,00%
10,06%
7,00%
7,00%
7,00%
7,73%

Rappelonsqueceprojetn'intgreaucunedesaidesl'investissement(ou
au financement) comme des aides l'exploitation dont votre projet de
crationd'entreprisepourraitdetoutevidencebnficier.Ilseraitdoncutile
deprospectercespossibilitsavantdereprendrecontactaveclabanque.
Parailleurs,ilconviendraitd'envisagerlacrationd'unesocitcivile
immobilirepourl'acquisitiondesbiensfonciers.Ainsi,ilseraitplusfacile
detraiterspcifiquementlerisqueimmobilieretlerisqued'exploitation.
ANNEXE1PLUSVALUESSURCESSIONS
Terrains
Btiments

Cession
900
1 000
Totaux
1 900

VO
Amort. +values 33,33%
690
0
210
70
460
230
770
257
1 150
230
980
327

Net
830
743
1 573

10

ETUDEDECASN8

ANNEXE2SOCITLECHATEAURENTABILITDUPROJET

Nombre de chambres
Nombre de jours
Inflation
Charges variables
Prime
Ecdent de fonds de roulement

Priodes annuelles
Terrains
Btiments
Agencements
Parking
Mobilier
Totaux

80
300
2,0%
20,0%
2,0%
5,00%
0
690
460
530
90
380
2 150

CA Htel
CA Restaurant
CA Bar
Chiffres d'affaires
- Consommations
- Charges salariales
- Primes
- Taxe professionnelle
- Frais gnraux
- Amortissements (2)
= Rsultat conomique
- Impts sur les socits
= Rsultat conomique net
Surplus conomique
- Variation du BFR
+ Valeur rsiduelle nette
= FNT disponible
FNT actualis
Cumul des FNT actualiss
Taux d'actualisation =
Taux d'IS =

-2 150
-50
-2 100

7%
33,33%

1
1
1
1
10

Salaires bruts
4 500
4 500
2 700
2 700
1 500
1 500
1 100
1 100
990
9 900
19 700
8

10

23
53
9
76
161

23
53
9
76
161

23
53
9
76
161

23
53
9
76
161

23
53
9
76
161

23
53
9

23
53
9

23
53
9

23
53
9

23
53
9

85

85

85

85

85

564
360
75

749
450
90

889
612
99

1 042
663
110

1 170
741
120

1 292
741
126

1 382
819
126

1 440
819
126

1 478
897
126

1 536
897
126

999
200
359
20
61
426
161
-227
0
-227
-66
-14

1 289
258
366
26
65
491
161
-77
0
-77
84
-16

1 600
320
373
32
69
541
161
104
0
104
265
-11

1 814
363
380
36
73
575
161
226
8
217
378
-11

2 031
406
388
41
76
610
161
349
116
233
394
-6

2 159
432
396
43
80
644
85
479
160
319
404
-8

2 327
465
404
47
84
678
85
565
188
376
461
-3

2 385
477
412
48
88
713
85
562
187
375
460
-6

2 501
500
420
50
92
747
85
607
202
405
490
-3

99
276
389
400
87
225
297
285
38
263
560
845
VAN =
832 k (avec revente)
VAN =
32 k (sans revente)
DRA = 10 ans

413
275
1 120

464
289
1 410
IP =
IP =

466
271
1 681
140
102

493
268
1 949

2 559
512
428
51
95
781
85
607
202
404
489
128
1 573
1 935
984
2 932

-52
-48
-48

ETUDEDECASN8

11

ANNEXE3COTACTUARIELNETDUCRDITBAIL
(enquivalentemprunt)
Montant :
Garantie :
Dure :
Taux annuel :
Taux d'IS :
Loyer brut :
Eco/invest.

-414

460 k
10%
10 ans
10%
33,33%
68,057 k
Loyer net

Cot oppor.

Solde net

68,057
-345,943
45,371
15,333
60,705
45,371
15,333
60,705
45,371
15,333
60,705
45,371
15,333
60,705
45,371
15,333
60,705
45,371
15,333
60,705
45,371
15,333
60,705
45,371
15,333
60,705
45,371
15,333
60,705
-22,686
15,333
-7,352
Taux actuariel net = 10,06%

Epoque0:460(valeurimmobilire)46(dptdegarantie).
Epoque 1: 68,057 (2me loyer) 68,057 x tis (conomie d'IS sur le premier loyer). Il
convientderetenircettedispositiondecalculcarlesloyerssontverssendbutdepriode,
l'conomied'ISnepouvanttrerpercutequ'enfindepriode.Leloyerestdoncavanc
d'unepriode,l'actualisationrestant,commel'habitude,priseencompteenfindepriode.
Colonne3:Renoncementl'conomied'ISsurl'amortissementcalculsur10ans.
Epoque10:46(leverdel'option)46(remboursementdudptdegarantie)
Epoque10:Incidencefiscaledcaledudernierloyerverslafindelapriode9(enfait
audbutdelapriode10):68,057xtis