Mtodos de Valoracin

FINANZAS CORPORATIVAS

AUTOR: Rubn Drio Mrtinez Amado

NDICE
NDICE

Introduccin

Recomendaciones acadmicas

1. Utilidad de una valoracin

2. Mtodos de valoracin de empresas

2.1. Mtodos basados en mltiplos de la cuenta de resultados

2.2. Valor de los beneficios. PER

2.3. Valor de los dividendos

2.4. Mltiplo de cotizacin

2.4.1. Metodologa: Estudio de la empresa objetivo

Referencias

Textos

Lista de figuras

Lista de tablas

Acceso rpido

GENERALIDADES

DESARROLLO

BIBLIOGRAFA
Este material pertenece al Politcnico
Grancolombiano y a la Red Ilumno. Por ende, son
de uso exclusivo de las Instituciones adscritas a
la Red Ilumno. Prohibida su reproduccin total
o parcial.

01 02
INTRODUCCIN
En esta cartilla se abordarn algunos de los mtodos de valoracin existentes haciendo claridad
que los mtodos usados con mayor relevancia actualmente y conceptualmente acertados son
aquellos que se basan en el descuento de flujos de fondos (cash flow) que toman a la empresa
generadora de flujo de fondos y por ende que se puede valorar al igual que un activo financiero.
El objetivo de esta cartilla es proporcionar al estudiante los conocimientos y herramientas que
le permitan comprender, analizar y utilizar los diversos mtodos de valoracin de cualquier
empresa.
La sugerencia es que realicen las lecturas del contenido, si no es clara alguna parte o trmino,
relean e investiguen de forma autnoma; as mismo, la invitacin es a que consulten todos los
recursos adicionales como herramientas multimedia, actividades de repaso, lecturas
complementarias que les darn un conocimiento ms integral y, con todo esto, lograr que
ustedes adquieran las competencias pertinentes del tema y lo apliquen en la resolucin de
problemas prcticos.

Vale la pena hacer dos aclaraciones, la primera radica en que el valor no se debe confundir con
el precio, que es la suma que acuerdan tanto comprador como vendedor para realizar la
negociacin de una empresa. La segunda aclaracin radica en que es diferente realizar la
valoracin de una empresa que est consolidada en el mercado que hacer una valoracin de
una empresa que hasta ahora est empezando; son dos cosas completamente diferentes.
Habiendo hecho estas aclaraciones, observemos los propsitos que tiene una
valoracin:
Como lo mencionamos anteriormente, la valoracin le ensea al comprador el precio mximo a
pagar, en tanto que para el vendedor, la valoracin le permite determinar el precio mnimo por
el que va a vender. Tambin le proporciona una estimacin de hasta cunto pueden estar
dispuesto a ofrecer distintos compradores.

RECOMENDACIONES ACADMICAS

Otro propsito de la valoracin es que permite analizar el valor de cotizacin de la accin y con
ello determinar si comprar, vender o no entrar a negociar en el mercado.

La recomendacin ms importante es que recuerden que a lo largo del mdulo siempre estarn
en constante acompaamiento, ante cualquier duda o inquietud, denlas a conocer utilizando las
herramientas que estn a su disposicin para tal fin como son encuentros sincrnicos a travs
de chat y correo electrnico con la certeza de obtener una respuesta oportuna por parte del su
tutor a cargo.

La valoracin tambin sirve para establecer comparaciones entre ellas, por ejemplo, si un
inversor cree que la evolucin futura de la cotizacin de BBVA ser mejor que la de
Bancolombia, puede comprar acciones del BBVA y vender acciones de Bancolombia, con esta
posicin ganar siempre que la cotizacin del BBVA evolucione mejor (suba) que la de
Bancolombia.

Adicional a ello, la sugerencia es que tengan muy presente y de manera permanente el

calendario del mdulo esto con el propsito de tener claras las fechas de entrega de todas y
cada una de las actividades evaluativas, las presenten dentro de dichos plazos y eviten
inconvenientes por el no envo oportuno de las mismas.

Con la valoracin se puede sustentar la fijacin de precios de las acciones que se ofrecen al
pblico.

1. Utilidad de una valoracin

La valoracin da pie para decidir en continuar con la empresa, venderla, quizs operaciones de
fusin o comprar otras empresas y con ello expandirse.

Los objetivos de la valoracin de empresas en el mundo empresarial pueden estar orientados a

la toma de decisiones diferentes. Por ejemplo, cuando se quiere vender un negocio, la
valoracin es indispensable tanto para los vendedores como para los compradores. De otra
parte tambin se requiere la valoracin de la empresa cuando se trata de traer un socio
estratgico o nuevo inversionista, para establecer cul sera el porcentaje de su participacin en
caso de entrar al negocio. Igualmente, son comunes los casos en que se deben valorar dos o
ms empresas, cuando la intencin es fusionarlas, ya sea para integrar en uno solo, negocios
dispersos de los mismos dueos o para simplemente aprovechar las sinergias que puedan
presentarse entre dos firmas del mismo sector.

Finalmente se presenta el caso de valorar una empresa solamente para conocer el valor de la
liquidacin de un socio que quiere retirarse o vender su participacin en el negocio.

La valoracin de una empresa permite identificar los inductores de valor ms relevantes, y con
ello, establecer las variables que dan origen a creacin o destruccin de valor.

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2. Mtodos de valoracin de empresas

Ahora bien, la capitalizacin burstil es la suma monetaria a pagar si se adquiriera una empresa
al precio en que est cotizando en bolsa actualmente.

Tabla 1. Mtodos de valoracin de empresas

Entonces, si CB = Pr. Accin x # acciones

Y BN = Beneficio por accin x # acciones,

PRINCIPALES MTODOS DE VALORACIN

Balance

Cuenta de
resultados

Mixtos
(Goodwill)

Descuento de
flujos

Creacin
de valor

La frmula quedara:
Opciones

PER = Pr. Accin x # acciones

Black and Scholes

BN por accin x # acciones

Opcin de invertir

Y as:

Ampliar el
proyecto

PER= Pr. Por accin

Aplazar la
inversin

Beneficio Neto por accin (eliminando el # de acciones arriba y debajo de la divisin).

Usos alternativos

Ejemplo 1: Una empresa en el 2014 tena 1.058.752.117 acciones en circulacin. El precio de

cada accin fue 22.61 euros y el precio de todas las acciones (capitalizacin burstil) fue por
consiguiente 23.938 millones de euros. El beneficio en el ao 2013 fue de 1.278 millones de
euros y el beneficio por accin 1.21 euros. Por tanto, el PER de esta empresa en el 2000 fue
18.73. Los resultados enunciados se determinan con los siguientes clculos:

Este mdulo describe algunos de estos mtodos como son:

Valor contable Mltiplos

Valor contable PER
ajustado
Ventas
Valor de
EBITDA
liquidacin
Otros
Valor
mltiplos
sustancial

Clsico

Free Cash Flow

Unin de
expertos

Cash flow

Contables

Dividendos

Europeos

Capital cash
flow

Renta
abreviada

Acciones

APV

EVA
Beneficio
econmico
Cash Value
Added
CFROI

Fuente: Endesa (2014)

2.1. Mtodos basados en mltiplos de la cuenta de resultados

Valor de los beneficios PER

Este mtodo comprende, a su vez, mtodos basados en el PER, a saber:

2.2. Valor de los beneficios. PER

Este mtodo calcula el valor de las acciones con el producto del beneficio neto anual por un
coeficiente denominado PER (Price earnings ratio); este indicador mide el tiempo que va a
tardar en recuperar, va beneficios, lo invertido. A su vez, el PER se halla aplicando la siguiente
frmula:
PER = Capitalizacin burstil

EJEMPLO'PER'ENDESA
Pr.'De'cada'accin
No.'acciones'en'circ.
Pr.'c/accin
Capitaliz.)Burstil

''''''''''''''''''''' ' 22,61

''''''''' '1.058.752.117
''''''''''''''''''''' ' 22,61
))23.938.385.365,37 23,938)Millones)de)Euros

Beneficio'1999
No.'acciones'2000
Benef.)por)accin

'''' 1.278.000.000,00
''''''''' '1.058.752.117
))))))))))))))))))))))) ) 1,21

PER

Beneficio Neto

))))))))))))))))))))) ) 18,73
))))))))))))))))))))) ) 18,73

Fuente: (s.d)

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Ejemplo 2

El PER Endesa de 5.25 se calcula as:

17.522.000.000,00
3.335.069.169
5,25

2.3. Valor de los dividendos

Los dividendos hacen referencia a la parte de los beneficios que se distribuyen entre los
accionistas. Este mtodo seala que el valor de una accin es el VNA de los dividendos
esperados. Ahora, si una empresa tiene la expectativa de obtener dividendos constantes a lo
largo de los aos, el valor se podra calcular as:
Valor accin = DPA / Ke
Donde; DPA es el dividendo por accin y Ke es la rentabilidad que esperan, otorgue las acciones.
Otro panorama, si las expectativas van encaminadas a obtener un dividendo que aumente de
forma indefinida a un g (ritmo anual constante), tenemos
Valor accin = DPA1 / (Ke g)
Donde DPA1 es el dividendo por accin del ao siguiente y g la tasa de crecimiento anual del

dividendo.

Las empresas que optan por pagar dividendos en mayor proporcin no obtienen por ello un
incremento en la cotizacin de los valores (acciones). Esto porque cuando una empresa reparte
ms dividendos apacigua su crecimiento porque es una salida de fondos con destino a los
accionistas en lugar de dejarlo como utilidades retenidas y con ello ampliar su capacidad
instalada.
El costo de los recursos propios (Ke) puede calcularse as:
Ke = (D1 / EqV) + g

Donde: D1 es la deuda financiera neta, EqV es la capitalizacin burstil y g la tasa de incremento

de dividendos

Figura 1. Informacin Burstil de Endesa para el clculo del PER

Fuente: Endesa (2014)

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2.4. Mltiplo de cotizacin

Estos mtodos parten de un supuesto que es tomar algo que tiene la empresa y ese algo
multiplicarlo por un coeficiente que se llama mltiplo y segn el resultado de la operacin, eso
es lo que vale la empresa; as, es muy importante tener muy claro qu es lo que se va a tomar
como punto de referencia dentro de la empresa y por otra parte, cul tiene que ser el valor del
mltiplo.

valor de mercado de empresas que sean comparables (de similares caractersticas en cuanto a
sector y productos), a travs de un factor de equivalente, por decir algo, utilidades, nivel de
ventas, entre otras. La consigna aqu es hallar una empresa parecida de la que ya se conoce el
valor, debido, quiz, a que se negoci recientemente y, dicho valor se compara con un factor de
la propia empresa (utilidades, nivel de ventas, entre otras). La razn valor/factor seleccionado
se utiliza como mltiplo de la empresa a valorar. De esta manera, el valor de la empresa se dara
as:

Los dos ms usuales son: el mltiplo de las ventas de la compaa y obviamente, aqu lo que se
debe tener en cuenta es el importe de los ingresos que la empresa obtiene nica y
exclusivamente de su propia explotacin y, como tal, trata de establecer el valor de la empresa
de acuerdo al volumen de ventas y luego hay que elegir un mltiplo que se multiplicar por
dichas ventas y ese es el valor de la empresa.

Mltiplo = Valor de empresa que ya se conoce

A primera vista se ve como un proceso fcil pero hoy no se puede decir que los ingresos de
ventas de una empresa den un beneficio determinado, ya no existe esa relacin tan clara y ms
en situaciones de crisis donde van disminuyendo los mrgenes. Dicho mtodo se puede utilizar
en toda clase de compaa donde haya una fuerte correlacin entre las ventas y sus beneficios,
es decir que sus costos variables o sus mrgenes de contribucin sean muy estables, este
mtodo se utiliza en sectores que tienen una cierta exclusividad y que gracias a ellas tienen un
potencial de ventas importantes. El otro mtodo, es mltiplo de los beneficios tomando como
referencia dichos beneficios y luego mirar qu mltiplo aplica en el sector haciendo relacin a
los mismos. Hay tres alternativas a la hora de tomar los beneficios:

Entonces, este mtodo lo que hace es hallar el valor de la empresa a travs del producto de las
ventas por un ndice representativo del sector. Smith Barney realiz un anlisis para corroborar
la validez del mismo, dicho anlisis se basa en la relacin entre la razn precio/ventas y la
rentabilidad de la accin. As, esta razn se puede establecer de la siguiente manera:

El que dar lugar a la peor valoracin es el que tome el beneficio neto porque toma resultados
que no provienen de la explotacin propia; as, (la segunda alternativa) mejor que tomar el
beneficio neto es usar el beneficio de la propia explotacin, es decir, lo que se denomina el EBIT
(beneficio antes de intereses e impuestos) y como tercera alternativa, actualmente hay un
progresivo paso del EBIT al EBITDA (beneficio antes de amortizacin, depreciacin, intereses y e
impuestos), la razn para que se est adoptando el EBITDA como mejor medida que el EBIT se
da porque est producindose un giro en el concepto de la propia amortizacin que no se debe
tomar ya ni como un tema contable ni como un tema fiscal, la amortizacin en el fondo es un
tema financiero y para muchos es la mejor financiacin que puede tener una empresa porque al
final si una empresa amortiza mucho, da menos beneficios pero no supone salida de caja; luego,
la amortizacin es un fondo que la empresa genera y puede utilizar como quiera (dejar en
tesorera o lo puede reinvertir en el propio negocio), con lo cual se est cambiando el sentido de
la amortizacin como un tema fiscal. As, se debera tener en cuenta el aspecto real, econmico
y financiero que hay detrs de la amortizacin.

En este punto es importante tener en cuenta:

Valor de empresa = Mltiplo x factor de la empresa que se va a valorar.

Precio/ventas = (precio/beneficio) que es el PER mencionado anteriormente x

(beneficio/ventas) que es la rentabilidad sobre ventas.

2.4.1. Metodologa: Estudio de la empresa objetivo

Una gran propensin de valoradores tiende a acudir a mltiplos de otra empresa similar que
est en el sector, pero es muy difcil encontrar una empresa similar a la que se est valorando,
que cotice en bolsa y ms an (como es lgico) hablando de pymes. As, como se ha
mencionado, este mtodo de mltiplo de cotizacin halla el valor de la empresa partiendo del

Factor (utilidades, volumen de ventas)

Su historia

Cul es la actividad econmica a la que se dedica la empresa

Estudio de los productos o servicios que oferta

Aspectos relacionados con sus proveedores, nicho de mercado, competencia, aspectos

de ndole legal)

Desenvolvimiento en el mercado

Administracin financiera referente a los estados financieros (mnimo ltimos tres aos)

Aspecto organizacional

Gestin de las directivas

Poltica empresarial en todos los niveles

Seleccin de empresas que se pueden comparar

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Esta fase es de gran importancia toda vez que si no se hace una seleccin acertada de la
empresa, esto puede tener un impacto negativo en los estudios posteriores. Entre los tems de
mayor relevancia para determinar si una empresa es comparable respecto a la empresa
objetivo, se encuentran:

Deben ser empresas que coticen en la bolsa.

Se deben dedicar a una actividad econmica idntica.

Deben contar con un portafolio de productos de iguales caractersticas.

Operar en una zona cercana a la empresa objetivo.

Es recomendable tener en cuenta empresas que tengan ventas iguales o superiores al

50% al de la empresa objetivo.

Deben tener similares expectativas de crecimiento en lo que a beneficios se refiere.

Ahora bien, no hay un nmero adecuado de compaas comparables, lo ideal es que el anlisis
contenga alrededor de 10 empresas, lo que es algo complejo en la prctica, pero la idea es que
se tenga un abanico de posibilidades e ir haciendo un filtro hasta dejar el nicho de empresas a
comparar (normalmente se dejan como muestra dos o tres a lo mximo).
Clculo de los mltiplos de cotizacin
Los ndices ms utilizados son:
PER = Capitalizacin burstil / Beneficio neto o PPA / BPA
Posiblemente es el ndice que tiene mayor relevancia; al calcularlo se obtiene el valor del capital
de la empresa. Sin embargo, es pertinente hacer una salvedad, en dicho clculo en el sentido
que el valor del PER se puede ver afectado por el grado de financiamiento, entonces si la
empresa objetivo tiene una financiacin menor que la de las empresas que se estn
comparando, pues se obtendr un menor valor a capital por lo que se puede optar por adicionar
a dicho valor una prima ya que la compaa posee un riesgo y tasa de descuento inferiores y as,
un valor mayor.
Por otra parte, si la empresa recibe recursos originados por actividades distintas a la actividad a
la que se dedica, dichos recursos no se deben tener en cuenta en el PER.
PER Relativo
Su clculo es: PER de la empresa / PER del pas

Este indicador es recomendable para realizar comparaciones de empresas ubicadas en pases

diferentes, sin embargo, las economas de los pases son diferentes lo que puede llevar a
desviaciones.
VE / EBIT
Donde VE corresponde al valor de la empresa y EBIT a los beneficios antes de intereses e
impuestos. Este indicador tiene una ventaja respecto al PER, ya que este, en su anlisis, puede
dejar a un lado el volumen de financiamiento al hacer el clculo del mltiplo del EBIT. Pero,
como sucede con el PER, es necesario tener presente las polticas contables que cada empresa
aplica al momento de hallar el EBIT.
VE / Cash flow operativo
Este mltiplo evita las desviaciones que se pueden presentar en las polticas de contabilidad,
pero, a su vez, puede no tener relevancia al utilizarlo en empresas que reflejan
comportamientos de crecimientos altos toda vez que tiende a ser pequeo.
VE / Ventas = Valor de la empresa / ventas
Desde luego, este mltiplo es muy prctico para empresas con idnticos mrgenes, pero, al
contrario, si las empresas que estn siendo comparadas presentan una rentabilidad con
tendencias variables, el ndice no es recomendable.
Dividend yield (rentabilidad por dividendo) = DPA / precio
Es aconsejable para compaas que operan en sectores consolidados; como desventajas,
tenemos que existen compaas que operan en un mismo sector pero que tiendan a tener
polticas de dividendos diferentes. En el clculo de los mltiplos, es conveniente escoger las
empresas que ms se den para ser comparadas y con esto, tener solo en cuenta los mltiplos de
estas.
Uso de resultados en la empresa objetivo
Este paso consiste en multiplicar los mltiplos por los datos propios de la empresa objetivo. El
rango calculado de estos mltiplos se debe aplicar tanto a datos histricos (ltimo ao) como
futuros de la empresa objetivo, otorgndoles a estos ltimos una relevancia mayor que a los
histricos ya que las empresas se valoran justamente por resultados a obtener a futuro.
Eleccin del rango de valoracin para la empresa objetivo Cuando tenemos los valores para la
empresa objetivo, se debe continuar con los siguientes parmetros:
Detenerse a observar el PER, por ser el indicador de mayor relevancia en el mercado.

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04 -Cuando los mltiplos a aplicar corresponden a empresas ubicadas en diversos pases, se debe
optar por el PER relativo.
Observar valores hallados a travs de otros mltiplos y de esta manera analizar si diversos
factores desvan las cifras que se dan con el PER.

REFERENCIAS
Textos

Badenes, C. S. (1999). Introduccin a la valoracin de empresas por el mtodo de los

mltiplos de compaias comparables. Recuperado de:
http://web.iese.edu/pablofernandez/docs/FN-0462.pdf

Berk, J. (2008). Finanzas corporativas. Mxico. D.F, Mxico: Pearson Educacin.

Fernndez, P. J. (2001). Valoracin de empresas. Barcelona, Espaa: Ediciones Gestin

2000.

Ortiz, A. O. (2009). Flujo de caja y proyecciones financieras con anlisis de riesgo. Bogot,
Colombia: Universidad Externado de Colombia.

Limitar los valores elegidos dentro de una sola categora de valores.

En ltimo lugar, se sustenta la valoracin determinando si los resultados que se obtuvieron
tienen sentido. Para esto se analiza, por ejemplo, la similitud de la actividad entre la empresa
objetivo y las empresas comparables, grado de diferencia en cuanto a expectativas de
crecimiento de beneficios futuros de las empresas comparables y la empresa objetivo, lo mismo
con los ndices de rentabilidad histricas y, desde luego, establecer los mltiplos que presentan
menos desviaciones.
As, al tener categorizados los valores de la empresa objetivo, se puede aplicar la razn
resultados / datos de la empresa, para establecer los mltiplos de esta y con ello comprobar si
estn acorde con los del sector.

Lista de referencias de figuras

Endesa (2014). Informacin burstil histrica [Pantallazo]. Recuperado de:

http://www.endesa.com/es/accionistas/laaccion/infobursatilhist

Lista de referencias de tablas

Endesa (2014) Mtodos de valoracin de empresas. (s.d)

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