Fad Evaluación de Proyectos - Presupuesto de Capital PDF

EVALUACIN DE
PROYECTOS
Curso de Formacin a Distancia mediatizado por Tecnologa
Unidad II- Presupuesto de Capital
Autor: Jos Miguel Matus Lineros
INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

Fundado en 1929
Objetivos Especficos de la Unidad
Al finalizar el estudio de la unidad, los

alumnos estarn en condiciones de
A. Cuantificar los flujos generados por las inversiones a
largo plazo.
B. Aplicar los criterios para aceptar o rechazar un proyecto
de inversin
C. Realizar evaluacin econmica y financiera de proyectos
D. Aplicar criterios para evaluar proyectos con distinta vida
til
E. Determinar el riesgo de los proyectos de inversin
PROGRAMA DE FORMACIN A DISTANCIA

Fundado en 1929
ndice de Contenidos de la Unidad

2. Presupuesto de Capital
2.1. Definicin
2.2. Consideraciones y supuestos para la elaboracin de
los flujos de caja relevantes del proyecto
2.2.1. Determinacin de flujos de ingresos y gastos
2.2.2. Determinacin de los flujos de caja relevantes
2.2.3. Tratamiento de los costos de oportunidad
2.2.4. Costos hundidos
2.2.5. Situacin de los ahorros de costos
2.2.6. Situacin de la depreciacin
2.2.7. Determinacin de la inversin inicial
2.2.8. Inversin fija y capital de trabajo
2.2.9. Valores residuales o terminales
2.3. Criterios de evaluacin de proyectos de inversin
2.3.1. El valor actual neto (VAN)
2.3.1.1. Representacin grfica del VAN en funcin
de Ko
2.3.2. La tasa interna de retorno (TIR)
2.3.3. La razn beneficio/costo (B/C)
2.3.4. Perodo de recuperacin de la inversin (payback)

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2.4. Evaluacin econmica y financiera

2.4.1. Evaluacin econmica
2.4.2. Evaluacin financiera
2.5. Evaluacin de proyectos de inversin con distinta
vida til
2.5.1. Costo anual equivalente
2.6. Racionamiento de capital en la evaluacin de
proyectos
2.7. Anlisis de sensibilidad en la evaluacin de proyectos
2.8. Consideraciones acerca del riesgo de los proyectos de
inversin
2.9. Ejercicios de aplicacin
2.10. Actividad de autoevaluacin

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UNIDAD 2: PRESUPUESTO DE CAPITAL

2. Presupuesto de Capital
2.1. Concepto
Qu es el presupuesto de capital?
s el proceso mediante el cual se

formulan y evalan inversiones a largo
plazo de las empresas y se analizan las
fuentes necesarias para su financiamiento.
Gran parte de este proceso se analiz en la unidad
anterior. A continuacin, estudiaremos uno de los aspectos claves de
este proceso: aquel que tiene relacin con los flujos relevantes de un
proyecto de inversin y que, en definitiva, permiten medir sus
bondades.
2.2. Consideraciones y Supuestos para la Elaboracin de los Flujos
de Caja Relevantes del Proyecto
2.2.1. Determinacin de Flujos de Ingresos y Gastos

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os ingresos y gastos se elaboran a

partir de los supuestos de precios de los
productos o servicios que el proyecto
genere y de los costos y gastos estimados.
En general, en la mayora de los proyectos de

inversin, los flujos de ingresos corresponden a mayores
ventas o a una reduccin de costos de produccin. Pero lo
que nos interesa, son los flujos de caja o de efectivo y no los
ingresos y gastos contables, puesto que, lo relevante para
evaluar un proyecto de inversin, son las salidas y entradas
de efectivo, tal como se evala cualquier alternativa de
ahorro o inversin.
Cuando una persona toma en un banco

comercial un depsito a plazo, el ahorro corresponde a una
salida de efectivo y, al vencimiento del depsito, el banco
devuelve el capital ms los intereses correspondientes,
tambin, en trminos de efectivo.
Por lo tanto, el proceso de determinacin de los

flujos de caja debe ser lo ms exacto posible, tanto de la
inversin inicial como de los flujos futuros, que producira
un proyecto durante un cierto perodo de tiempo.
Para lo anterior, es indispensable contar con

toda la informacin necesaria para la determinacin de los
flujos de caja. Esta informacin, incluye: las ventas fsicas
estimadas, sus precios, los costos de las materias primas, el
costo de la mano de obra, la tasa de impuesto, aranceles,

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tasa de inters del prstamo, etc. Tan importante es una

buena estimacin de los flujos relevantes del proyecto que,
cualquier error, puede conducir a una mala poltica de
inversin, ya sea, aceptando un proyecto malo o no
rentable, o bien, rechazando un proyecto bueno o rentable.
2.2.2. Determinacin de los Flujos de Caja Relevantes
a apreciacin o evaluacin de las

alternativas de inversin requiere la
seleccin y determinacin de los ingresos
y costos relevantes, la programacin de
los flujos de caja asociados con cada
alternativa a travs del tiempo, la
estimacin de la vida til de la inversin
inicial y el conocimientos de otros
factores similares que, sin duda, afectarn
a los futuros ingresos y egresos de efectivo
asociados al proyecto.
El principio que rige la seleccin de los flujos de
caja relevantes, es fcil de establecer: se trata slo de los
flujos de caja que se crearan o modificaran, como
consecuencia de una decisin de inversin.
Por ejemplo, en una decisin de reemplazar una
lnea de produccin obsoleta Es relevante el valor de las
mquinas que se pretenden reemplazar?

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La caracterstica de los flujos

de caja relevantes es que stos deben ser
incrementales,
es
decir,
producen
variacin de los flujos que la empresa
percibe actualmente y, de esa forma, se
cuantifican. De esta manera, el valor de
venta que se obtenga de las mquinas a
reemplazar, es un ingreso de caja
relevante, porque ste se genera al llevar a
cabo el proyecto.
Una caracterstica distintiva de los flujos de caja

relevantes es que stos se establecen en su efecto neto
despus de impuestos; la razn es que los flujos relevantes
son aquellos que quedan a disposicin de los inversionistas.
2.2.3. Tratamiento de los Costos de Oportunidad
o slo los desembolsos de efectivo

deben considerarse en la inversin
inicial, sino que, tambin, deben tomarse
en cuenta los costos de oportunidad.
Veamos stos, a travs del siguiente
ejemplo.
Ejemplo: Un inversionista decide llevar a cabo
un proyecto agrcola, para lo cual, siembra en la parcela de
la que es propietario. Debe o no considerar en la inversin

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inicial el valor comercial de la parcela? La respuesta es

afirmativa porque, no obstante, no pagar por el terreno del
cual es dueo, sacrifica su uso alternativo por destinarlo al
proyecto agrcola. Lo anterior, porque el dueo ya no puede
venderlo, ni arrendarlo ni usarlo en otra alternativa, que no
sea el proyecto de inversin.
2.2.4. Costos Hundidos
stos costos son aquellos que ya se

realizaron y no producen ningn
efecto sobre los flujos futuros del
proyecto, es decir, si se lleva a cabo o no
el proyecto, el costo hundido ya se efectu
y, por lo tanto, no es relevante para
realizar o no el proyecto.
Por ejemplo, si el proyecto consiste en
introducir una mejora tecnolgica al actual sistema de
inventario de una empresa, que cost $ 3 millones hace cinco
aos. Al evaluar el proyecto de modernizacin del sistema de
inventarios, el costo de adquisicin del sistema no se incluye,
porque constituye un desembolso realizado previamente y que
no afecta la decisin de realizar o no el proyecto de
inversin.
2.2.5. Situacin de los Ahorros de Costos

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i una empresa estudia reemplazar una

mquina que est en operacin, por
otra ms moderna, que tiene gastos
operacionales inferiores.
En este caso, los ahorros en gastos

operacionales despus de impuestos, deben considerarse
ingresos relevantes, por cuanto, son incrementales y afectan
la decisin. Asimismo, la mquina nueva, si se compra, podr
depreciarse en relacin con su vida til, pero si la mquina
antigua se vende, no podr seguir deprecindose.
En tal sentido, diremos que la
depreciacin incremental, es decir la de la
mquina nueva menos la de la mquina
antigua, es un costo incremental para el
proyecto.
Tal
como
se
explic
anteriormente, en este caso, tambin es
relevante para la decisin de comprar la
mquina nueva, el hecho que la mquina
antigua pueda ser vendida, constituyendo
un ingreso incremental, por el precio de su
posible venta.
2.2.6. Situacin de la Depreciacin
a depreciacin incremental no es un
costo que haya que pagar, ya que ese
costo, ser pagado cuando se compren los
activos que a futuro se depreciarn y que
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Fundado en 1929
sean necesarios adquirir. En este sentido,

la depreciacin es slo un gasto contable
y no un desembolso en efectivo, por lo que
se considera, slo para efectos de reducir
los impuestos, es decir, se considera un
flujo relevante porque permite un ahorro
de impuestos y, por lo tanto, el gasto de
depreciacin se suma despus de
impuestos para determinar los flujos de
caja del proyecto.
2.2.7. Determinantes de la Inversin Inicial
a inversin inicial de un proyecto,

generalmente, est compuesta por el
costo de adquisicin de los activos
nuevos, ms cualquier otro costo
necesario para su instalacin y puesta en
marcha. A lo anterior, se deduce el valor
que pudiera esperarse por la venta de
aquellos equipos que se daran de baja,
por el hecho de no necesitarse, al
reemplazarlos por la nueva inversin.
Sin embargo, en este tipo de proyectos, la

inversin inicial debe ajustarse por impuestos, en la medida
que la venta de los equipos que se reemplazarn se realicen
con utilidad o prdida, es decir, sobre o bajo el valor libro o
contable. De esta manera, si los activos reemplazados son
vendidos a un valor superior al valor libro, esta utilidad por
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Fundado en 1929
la venta del activo, implicar el pago de un mayor impuesto,

lo que incrementar la inversin inicial. As, el mayor
impuesto a pagar, es el producto entre la utilidad obtenida en
la venta y la tasa de impuesto. Por su parte, en el caso de que
los activos reemplazados sean vendidos a un valor inferior a
su valor libro o contable, entonces, se producir una prdida
que permitir un ahorro de impuesto y este valor se deducir
de la inversin inicial.
Por ejemplo, si se trata de un proyecto de
expansin, la determinacin de la inversin inicial, slo debe
considerar el costo de adquisicin de los activos adquiridos y
su costo de instalacin. Pero qu sucede con un proyecto
de inversin de reemplazo?.
Ejemplo
Si una empresa piensa renovar su camin de

reparto que le cost, hace tres aos, $30 millones y hoy tiene
una depreciacin acumulada de $10 millones. El nuevo
camin le cuesta $50 millones a la empresa y, por camin a
reemplazar, se obtendran $15 millones. Sobre la base de lo
anterior cul sera la inversin inicial del proyecto de
reemplazo del camin?
Para determinar la inversin inicial o los flujos

relevantes de la inversin, se debe considerar el costo de
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Fundado en 1929
adquisicin del nuevo camin, al cual, se le deduce el valor

obtenido por el camin que se reemplaza y, finalmente, debe
rebajarse el menor impuesto a pagar por la prdida
producida en la venta del camin reemplazado. El ahorro de
impuesto es un ingreso de efectivo y debe considerarse un
flujo relevante.
A continuacin veremos la determinacin de
la inversin inicial:
Costo de adquisicin (50.000.000)
Menos valor reemplazo 15.000.000
Ahorro de impuesto (*) 750.000
Inversin inicial
(34.250.000)
(*): El valor libro del camin reemplazado es de $ 20 millones (costo de

adquisicin menos depreciacin acumulada) y su valor comercial
de venta es de $ 15 millones. Por lo tanto, la venta produjo una
prdida de $ 5 millones (valor libro menos valor de venta). Esta
prdida es contable, pero rebaja la base imponible y permite pagar
un menor impuesto o ahorrar parte del impuesto a pagar.
Si la tasa de impuesto es de un 15%, entonces, el

ahorro de impuestos alcanzar a $750.000 (prdida por venta
de activo x tasa de impuesto a la renta).
Ahora, si la venta del activo reemplazado

produce una utilidad, entonces, se producir un mayor
impuesto a pagar, el que se debe agregar a la inversin
inicial.
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Fundado en 1929
Obsrvese que, el mismo valor de la inversin

inicial obtenido anteriormente, se puede determinar a travs
de la suma del valor libro de la mquina reemplazada ms el
resultado despus de impuestos obtenido por dicha venta.
El detalle de lo anterior es el siguiente:
Costo de adquisicin nuevo camin(50.000.000)
Valor comercial camin reemplazado
Menos valor libro camin reemplazado
Resultado venta camin reemplazado
Impuestos (15%)
Resultado despus Impuestos (4.250.000)
Menos Valor Libro
Inversin Inicial (*)
15.000.000
20.000.000
(5.000.000)
(750.000)
(4.250.000)
20.000.000
(34.250.000)
(*) Costo adquisicin nuevo camin (-50.000.000)- Valor Libro camin

reemplazado (20.000.000)- Prdida despus Impuestos por Venta
camin reemplazado (-4.250.000).
2.2.8. Inversin Fija y Capital de Trabajo
n ciertos proyectos, la inversin

inicial contiene una parte destinada a
la compra de activos fijos y un incremento
en el capital de trabajo necesario, para
que dichos activos fijos funcionen
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Fundado en 1929
adecuadamente. En tal caso, la inversin

adicional en capital de trabajo, formar
parte de la inversin del proyecto, la cual,
normalmente, se recuperar al final de la
vida til del proyecto en un 100%, debido
a que no se encuentra sujeto a
depreciacin.
En vista de lo anterior, la inversin adicional en

capital de trabajo necesario, se suma a la inversin inicial en
activos fijos, mostrndose un flujo positivo, en el ltimo ao,
despus de impuestos. Esto es, porque se parte de la base
que, una vez finalizado el proyecto, el capital de trabajo no se
requerir para otros perodos y, como ste en el largo plazo
se transformar en efectivo, se suma al flujo del ltimo
perodo, despus de impuestos.
Por lo general, se considera el capital de trabajo

adicional en la inversin inicial, cuando se trata de proyectos
con fines de expansin en la empresa y no cuando el proyecto
consiste en reemplazar un activo por otro.
La cuantificacin del capital de trabajo para la

determinacin del capital de trabajo, normalmente, se realiza
sobre la base de su ciclo, es decir, a los das de permanencia
de sus inventarios y de sus cuentas por cobrar. En otras
palabras, es el monto que requiere financiar la empresa para
cubrir los gastos corrientes en que incurre y que tarda en
recuperar.
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Fundado en 1929
Por ejemplo, si el proceso de produccin tarda

45 das, la comercializacin de los productos a ser incluidos
en el proyecto, demora otros 30 das si, adems, se estima que
los clientes pagan en promedio a los 35 das y que los
proveedores nos otorgan un crdito de 30 das para financiar
los inventarios, entonces, el ciclo del capital de trabajo ser de
80 das (45+30+35-30).
De acuerdo a lo anterior, la empresa deber

financiar el desfase del efectivo durante la etapa de operacin
correspondiente a los 80 das; las necesidades de capital de
trabajo a incluir en la inversin inicial sern, por lo tanto, los
80 das de produccin correspondientes al primer ao (ventas
1 ao / 360) x 80 das.
2.2.9. Valores Residuales o Terminales
a
determinacin
del
valor
residual, terminal, de salvamento
o de rescate corresponde al valor que se
espera valdrn los activos que conforman
la inversin inicial y, en este sentido,
adquiere mucha importancia para una
correcta cuantificacin de los flujos y, por
lo tanto, de una buena evaluacin.
El valor residual incluye todos aquellos temes
susceptibles de ser vendidos al trmino de la vida til de un
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Fundado en 1929
proyecto y se compone de terrenos, edificaciones,

instalaciones, maquinarias y capital de trabajo.
El valor de mercado o comercial de los
activos al trmino del ltimo ao es la mejor forma de tratar
el clculo del valor residual o terminal del proyecto, despus
de impuestos.
Por ejemplo, los terrenos se valorizan a su

valor de adquisicin y, su valor residual, es similar al de
inicio del proyecto, porque este tipo de activos no se
deprecia.
Las edificaciones e instalaciones, pueden tener

algn grado de dificultad, pero se puede estimar su valor
residual, a partir del valor que tendran las distintas piezas por
separado, por ejemplo, los galpones.
En el caso de las maquinarias y equipos puede ser

importante, para fines de determinar su valor residual, su
probable obsolescencia tecnolgica. Normalmente, cuando el
uso de los equipos y maquinarias es slo para el proyecto de
inversin, su valor residual se puede estimar en cero.
El capital de trabajo, como ya se dijo, es una

inversin que se debe efectuar al inicio del proyecto, pero
constituye un ingreso a su trmino, ya que es un activo no
depreciable.
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Fundado en 1929
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Fundado en 1929
2.3. Criterios de Evaluacin de Proyectos de Inversin
Para poder medir la rentabilidad del proyecto, a travs

de algunos de los mtodos que estudiaremos en esta unidad, tenemos
que tener muy claro lo que ya hemos aprendido a determinar en las
unidades anteriores, es decir:
La determinacin de la inversin inicial

(Io),
Los flujos de caja futuros que se
esperan durante el horizonte de
evaluacin (FCi)
El valor residual, cuando corresponda
(VTn) y
La tasa de descuento relevante para el
descuento de los flujos de caja (ko). En
este caso, asumiremos, arbitrariamente,
su valor, porque su determinacin se
estudia en la Unidad III (Costo de
Capital)
Los criterios de evaluacin que veremos son los

sofisticados, es decir, aquellos que consideran el valor temporal del
dinero, regla que se estudi claramente en el curso de Clculo
Financiero
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Fundado en 1929
2.3.1. El Valor Actual Neto (Van)
ste criterio de decisin de proyectos de

inversin, consiste en determinar el
excedente, en unidades monetarias, que
proporciona el proyecto con relacin a una
inversin. Para ello, se calcula el valor
actual o valor presente (VA) de los flujos
de caja futuros que se espera producira la
inversin, descontados a la tasa de costo
de oportunidad relevante, o bien, la tasa de
rendimiento mnima exigida.
Lo anterior, equivale a llevar a valor presente

rentas futuras. Enseguida, se compara dicho valor actual o
presente con la inversin inicial necesaria, para que se
produzcan dichos flujos. La diferencia, es el Valor Actual Neto
(VAN) o, tambin, Valor Presente Neto (VPN) del proyecto,
dada una tasa de descuento particular.
La frmula del VAN es la siguiente:
V.A.N.(ko) = V.A. - Io
donde VA =
FCi
(1 k
i 1
)i
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Fundado en 1929
FC1
FC 2
FC n
+
+.....+
-I0
1
2
(1 k 0 ) (1 k 0 )
(1 k 0 ) n
V.A.N. =
VAN =
FCi
(1 k
i 1
)i
- I0
El valor del VAN depende de una variable

independiente "ko % que es la tasa de descuento empleada.
Por lo tanto, es muy importante escoger la tasa de descuento
relevante para el proyecto que se estudia, por cuanto,
distintas tasas de descuento darn como resultado distintos
VAN.
La tasa de descuento, entonces,

juega un rol importante en la evaluacin
de los proyectos de inversin. Esta tasa
debe representar el costo de oportunidad de
los fondos invertidos en el proyecto y se
estudia en la tercera unidad.
El VAN se puede calcular a travs de aplicacin

Excel, Funcin Financiera. Esta aplicacin se explica en
Anexo 1
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Fundado en 1929
2.3.1.1. Representacin Grfica del VAN en Funcin de

Ko
Se observa, en el siguiente grfico, la

relacin inversa que existe, entre el VAN y la tasa de
descuento. Mientras mayor es la tasa de descuento
exigida, menor ser el VAN porque, si cada vez, se le
exige ms rendimiento a un proyecto de inversin
menor ser el VAN
VAN
Ko
El valor del VAN est en las mismas

unidades monetarias que se encuentran nominados
los flujos de caja del proyecto, es decir, si los flujos
estn expresados en unidades de fomento (U.F.), el
VAN, tambin, estar expresado en U.F.; si los flujos
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Fundado en 1929
estn expresados en dlares (US$) el VAN, tambin,

lo estar.
Para no tener dificultades con la
correccin monetaria, a raz de la inflacin,
normalmente, se determinan los flujos sobre una base
real y no nominal. Por esta razn, se trabajan con
flujos expresados en unidades de fomento o en
dlares.
Del grfico anterior, se observa que el

VAN, puede tomar valores positivos, negativos o
iguales a cero.
La regla de aceptacin o
rechazo, de acuerdo al VAN, es aceptar
aquellos proyectos que tengan un VAN
mayor o igual a cero, descartando aquellos
que tengan un VAN negativo.
En funcin de esto, podemos

concluir que, frente a varias alternativas
de inversin mutuamente excluyentes, ser
ms conveniente aquella que tenga un VAN
mayor.
Si un proyecto tiene un VAN negativo,

significa que los beneficios actualizados no
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Fundado en 1929
alcanzan a cubrir la inversin inicial, a la tasa de

descuento escogida y, por lo tanto, el proyecto
evaluado debe rechazarse.
Si el VAN es positivo (mayor que cero), el

proyecto debe aceptarse, por cuanto, proporciona
un aumento de riqueza con relacin a la inversin
inicial.
S el VAN es igual a cero, la aceptacin del
proyecto va a depender de otras razones que no
son, precisamente, las econmicas, como imagen,
clima laboral, etc.
Ejemplo
Calcule el VAN de un proyecto, cuya

inversin inicial, alcanza a U.F. 900, la vida til es
de 4 aos y los beneficios netos corresponden a U.F.
300 por ao.
Considere una tasa de descuento de

10% anual.
VAN =
FCi
(1 k
i 1
)i
- I0
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Fundado en 1929
VAN (10%) =
UF300
UF300
UF300
UF300
+
+
+
- UF 900 = UF 51
1
2
3
(1 0.1)
(1 0.1) 4
(1 0.1) (1 0.1)
Veamos lo que ocurre con el VAN del

proyecto, cuando la tasa de descuento es mayor que
10%, por ejemplo 12%.
VAN(12%)=
UF300
UF300
UF300
UF300
+
+
+
- UF 900= UF 11
1
2
3
(1 0.12) (1 0.12)
(1 0.12)
(1 0.12) 4
2.3.2. La Tasa Interna de Retorno (TIR)
ara algunos, la tasa interna de retorno,

es un criterio de decisin atractivo,
desde un punto de vista intuitivo. Al
margen de ciertas debilidades tericas, en
que se basa la TIR, para ellos resulta de
utilidad prctica conocer cul es la tasa de
descuento mxima que soporta el
proyecto, antes que su VAN se haga
negativo.
Como ya se discutiera, al analizar el criterio

VAN, ste es una funcin cuya variable independiente es la
tasa de descuento que se aplica sobre los flujos de caja del
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Fundado en 1929
proyecto. En tal sentido, se dedujo una frmula que

estableca lo siguiente:
V.A.N. =
FC1
FC n
FC 2
+
+.....+
-I0
1
(1 r)
(1 r) n
(1 r ) 2
Sin embargo, dadas distintas tasas r de

descuento, el VAN tomar distintos valores numricos, porque
el VAN es una funcin de r, la tasa de descuento elegida. A
mayor tasa r, menor es el VAN del proyecto.
La pregunta clave en este sentido es cul es la
tasa "r" que hace al VAN = 0?
La tasa, as determinada, se
conoce como la tasa interna de retorno
(TIR) del proyecto y se calcula haciendo la
frmula del VAN igual a cero
0=
FC1
FC n
FC 2
+
+.....+
-I0
1
2
(1 r)
(1 r) n
(1 r )
Despejando el valor de r en la frmula, se llega

a determinar la TIR del proyecto.
26

Fundado en 1929
Aunque,
equivocadamente,
muchos plantean que la TIR es la
rentabilidad del proyecto, lo correcto es
que la TIR representa la tasa de
descuento mxima que acepta el
proyecto, antes de que su VAN se haga
negativo.
Por lo tanto, la expresin puede reducirse a lo

siguiente:
0=
FC1
FC 2
FC n
+
+.....+
-I0
1
2
(1 TIR)
(1 TIR)
(1 TIR)n
La regla de decisin, en el caso de la tasa interna

de retorno, es aceptar aquellos proyectos que prometan una
TIR mayor o igual a "ko", la tasa de descuento relevante del
proyecto, lo cual, es equivalente a exigirle al proyecto un VAN
mayor o igual a cero.
En efecto, si el proyecto tiene una TIR

mayor que ko, significa que ste acepta
una tasa de descuento mayor que la que la
empresa exige a sus inversiones para
aceptarlas y, por tanto, su VAN ser
mayor que cero en esas condiciones.
A su vez, si la TIR es igual a ko, significa
que el proyecto acepta, como mximo, la
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Fundado en 1929
tasa de descuento r=ko antes de hacerse su

VAN negativo.
Por ltimo, si la TIR es menor que ko,
significa que el proyecto tiene un VAN
negativo y debe ser rechazado, ya que no
acepta la tasa mnima exigida de
rendimiento de la empresa en sus
inversiones.
El clculo de la TIR es usado en proyectos que

tienen flujos considerados normales, primero negativos
(inversiones y gastos) y, despus, positivos (beneficios). Si el
signo de los flujos cambia, ms de una vez, no se recomienda
el uso de la TIR como mtodo de evaluacin, por cuanto, sta
puede tener soluciones mltiples.
Esto, se debe a que este mtodo, asume que los

flujos netos de cada perodo se reinvierten a la misma tasa que
renta el proyecto.
Otra desventaja de la TIR es
que no es aditiva, mientras que el VAN si lo
es. Pero Qu significa esto?.
Ejemplo
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Fundado en 1929
Si un inversionista decide llevar a cabo 2

proyectos de inversin independientes, 'A' y 'B', para lo cual,
cuenta con los siguientes indicadores de rentabilidad:
TIR (A) = 15%
TIR (B) = 20%
VAN (A) =250

VAN (B) =380
Si el inversionista quiere conocer la rentabilidad

de ambos proyectos en conjunto, slo lo podra hacer a travs
del VAN,
VAN (A+B)= VAN (A) +VAN (B)
VAN (A+B) = 250+380= 630

Sin embargo, este raciocinio no se puede realizar
a travs de la TIR, porque
TIR (A+B) TIR (A) +TIR (B)
Como las TIR son tasas de inters, stas no son

aditivas (habra que realizar un promedio ponderado por las
inversiones iniciales).
Sin embargo, la utilizacin de este criterio es muy

til, cuando se trata de elaborar un ranking de proyectos,
sobre la base de su rentabilidad y en presencia de
29

Fundado en 1929
racionamiento de capitales, optando, primero, por los ms

rentables.
2.3.3. La Razn Beneficio/Costo (B/C)
l VAN de un proyecto es un valor

numrico expresado en la misma
moneda en que estn los flujos de caja, es
decir, UF, US$, etc. por lo que diremos que,
en ese sentido, el VAN es una medida del
rendimiento en trminos absolutos del
proyecto.
De ah, lo atractivo de este otro criterio de

decisin de proyectos - la razn B/C tambin, conocido como
el ndice del Valor Actual Neto (I.VAN) o como el Valor
Actual Neto Relativo, ya que mide el rendimiento esperado,
en relacin con la inversin necesaria para producir tales
rendimientos. En frmulas:
B/C = IVAN =
VAN I 0
I0
Como se puede observar, la razn B/C queda

expresada en 'veces' que la inversin del proyecto est
cubierta por los beneficios actualizados.
30

Fundado en 1929
Consideraremos el siguiente
ejemplo ilustrativo de un proyecto de
inversin:
0
Flujos Caja
-1000
500
400
300
200
K0 =10%,
Entonces, el VAN = 147 y, por lo tanto, la razn
B/C = 1,15 veces, lo que significa que el proyecto rinde U.F.
1,15, por cada U.F. de inversin, en valor actual.
La regla de decisin basada en la razn B/C

establece aceptar aquellos proyectos que tengan una razn
B/C mayor o igual a 1, lo que, naturalmente, es equivalente a
decir que stos tengan un VAN mayor o igual a cero y,
tambin, una TIR mayor o igual que ko.
En este sentido, el VAN, la TIR y la razn B/C
proporcionan idnticas respuestas respecto a un proyecto en
particular.
2.3.4. Perodo de Recuperacin de la Inversin (Payback)
31

Fundado en 1929
l perodo de recuperacin de la
inversin es un criterio basado, ms
bien, en el riesgo que en la rentabilidad.
Establece cunto tiempo permanecer
arriesgada la inversin en el proyecto o,
lo que es lo mismo, cunto tiempo
demorar el proyecto en devolver los
fondos invertidos en l. La regla de
decisin, basada en el Payback, establece
que se deber preferir aquellos proyectos
que tengan el Payback ms bajo.
Ejemplo
Un proyecto con una inversin de U.F. 1.000 y

flujos de caja anuales de U.F. 300, por los prximos 10 aos.
Si la tasa de costo de oportunidad es ko=10%, el PAYBACK
ser calculado mediante la frmula, que nos dir, Cuntos
flujos es necesarios sumar para que en valor actual
igualen la inversin inicial del proyecto?
UF 1.000 =
10
UF300
(1 0,1)
t 1
Donde t = PAYBACK
32

Fundado en 1929
Cuando los flujos de caja son iguales, ao a ao,

puede reducirse a la siguiente expresin:
10
UF1.000/UF300 = 3,3333 =
t 1
1
(1 0,1) t
Resulta que la sumatoria corresponde al valor

actual de una renta de U.F. 1 de pago, que se produce al final
de cada perodo, durante los prximos t aos, descontada a
una tasa del 10%.
Por lo tanto, la inversin
inicial se recupera en 4,26 aos, es decir, 4
aos, 3 meses, aproximadamente.
El gran inconveniente de este criterio es que no

nos dice qu pasa con el proyecto despus que la inversin
inicial es recuperada y, en este sentido, el VAN sigue
prevaleciendo.
Por ejemplo, si tenemos los siguientes proyectos
de inversin mutuamente excluyentes:
Proyecto
I Inicial
F1
F2
F3
F4
A
(100)
40
50
30
10
B
(100)
10
20
40
80
33

Fundado en 1929
VAN
7,1
10,3
Si el criterio de decisin fuese aceptar aquellos

proyectos, cuya inversin inicial es recuperada, a lo ms, en 3
perodos, se aceptara el proyecto A y no el B, porque en el
primero, la inversin se recupera en 3 perodos mientras que,
en el segundo, la inversin se recupera en 4 perodos. Sin
embargo, esta decisin, claramente, no es la mejor, pues el
proyecto B es ms conveniente para la empresa porque su
VAN es mayor.
Lo anterior, demuestra que, no siempre es bueno,

aceptar los proyectos que tardan poco tiempo en recuperar la
inversin. Lo que ocurre es que es muy frecuente, entre
algunos inversionistas, cuestionar mucho el tiempo que
demora en recuperarse la inversin inicial de un proyecto y,
muchas veces, no consideran lo ms relevante: el aumento de
la riqueza y, que es medido, a travs del VAN.
2.4. Evaluacin Econmica y Financiera
2.4.1. Evaluacin Econmica
a evaluacin econmica de un proyecto

se basa en la evaluacin del
rendimiento puro, es decir, independiente
de la forma como se pretenda financiar.
Por esa razn, al determinar los flujos de
caja del proyecto, no se toman en cuenta
34

Fundado en 1929
los
gastos
financieros
ni
las
amortizaciones de capital, de los
prstamos que hayan sido destinados a
financiar, parte de la inversin inicial
requerida. Se comparan los beneficios
futuros, llevados a valor presente o en
valor actual, con el costo de inversin,
para determinar el beneficio neto que
produce el proyecto a sus propietarios. Al
no considerar los efectos financieros de la
deuda, en la determinacin de los flujos de
caja, decimos que los flujos de caja son de
naturaleza puramente econmica, es decir,
son los flujos relevantes desde el punto de
vista del inversionista, es decir, desde el
punto de vista de quien realiza la inversin
o de quien asume el riesgo del negocio.
Si se incorpora el efecto de la deuda en el

financiamiento de la inversin del proyecto, se construyen
flujos de caja financieros y, la evaluacin que se practique
sobre la base de estos flujos, ser una evaluacin financiera.
Suele llamarse a la evaluacin econmica,

tambin, evaluacin del proyecto puro y, a la evaluacin
financiera, se le denomina evaluacin del proyecto
financiado.
En la evaluacin econmica se
trata de medir el rendimiento puro del
35

Fundado en 1929
proyecto, es decir, independiente de la

forma como pretenda financirsele. La
ventaja de este procedimiento, consiste en
que hace posible una separacin analtica
entre la bondad del proyecto y su fuente de
financiamiento la que, en definitiva, puede
variar en cada caso, dependiendo de quin
y cmo lo financie. La idea de la
evaluacin econmica es que el proyecto
sea conveniente, no por la forma de
financiamiento ni tampoco por quien lo
desarrolle.
Por ejemplo, si se financian dos proyectos
agrcolas iguales, es decir, de igual tamao de inversin con
los mismos flujos futuros proyectados, pero, en un caso, se
financia, mayoritariamente, con un aporte de capital, mientras
que, en el segundo caso, se financia, principalmente, con
deuda bancaria.
Si la tasa de inters del crdito es tan alta (por

ejemplo, 15% anual ms U.F.), probablemente, perjudique los
beneficios del proyecto por los altos intereses que se deban
pagar.
Por lo tanto, el proyecto, as financiado no es

rentable, mientras que, en el otro caso, en que se financi con
aporte de capital, resulte conveniente o rentable.
36

Fundado en 1929
Lo anterior, significa que los proyectos,

financieramente evaluados, resultaron en un caso rentable y,
en otro no, en circunstancias de que ambos proyectos son
idnticos. Desde el punto de vista de vista econmico, se puede
concluir que ambos proyectos son igualmente convenientes o
rentables.
2.4.2. Evaluacin Financiera
n la evaluacin financiera, al
relacionar las bondades del proyecto
con la forma de financiamiento, el nfasis
se centra en medir si el proyecto es capaz
de servir o pagar el financiamiento
requerido.
Evaluaciones econmicas y
financieras, es decir, practicada sobre
flujos de caja econmicos o financieros, se
efectan en forma complementaria, para
tomar una decisin final, no slo con
relacin al proyecto mismo, sino que
tambin, en relacin con la estructura de
financiamiento que se seleccionar para
llevarlo a la etapa de implementacin.
37

Fundado en 1929
Para las evaluaciones financieras de proyectos se

deben considerar las fuentes de financiamiento, en este
sentido, se debe cuantificar los flujos de caja, desde el punto
de vista del inversionista, es decir, de quien arriesga o aporta
el capital. De esta manera, si un proyecto se financia con
deuda, entonces, se deben considerar los intereses de la deuda
antes de impuestos y las amortizaciones de capital despus de
impuestos y, en la inversin inicial, slo se debe considerar el
aporte de los dueos destinados a su financiamiento.
2.5. Evaluacin de Proyectos de Inversin con Distinta Vida til
n el caso que se deban comparar dos

proyectos de distinta vida til, ya sea,
por motivos de mayor duracin de
maquinarias, franquicias tributarias u
otras, lo que se debe hacer es asimilar la
duracin de ambos y no comparar los VAN
directamente. Esto es, porque puede
cambiar, completamente, la decisin de
aceptar o no un proyecto, cuando se
comparan proyectos con distinta vida til.
Por ejemplo, si el proyecto 'A' que dura 3 aos tiene
un VAN de U.F. 100 y, el proyecto 'B', con una vida til de 6 aos y
un VAN igual a U.F. 130. Si ambos proyectos son mutuamente
excluyentes, lo lgico sera aceptar el proyecto 'B' dado que tiene
38

Fundado en 1929
una mayor VAN, pero Qu ocurre si el proyecto 'A' se pudiese

repetir?
La respuesta sera, que el proyecto ms conveniente es

el 'A', porque el VAN del proyecto realizado por primera vez (U.F.
100) ms el VAN del proyecto realizado por segunda vez (U.F. 100),
actualizados a la tasa de descuento por 3 perodos, resultar un VAN
superior al VAN del proyecto 'B'.
Pero todos los proyectos se pueden

repetir?
Obviamente que no y la respuesta depender de la

informacin con que hoy cuenta la empresa. Pueden existir razones
de tipo legales o reglamentarias que impidan la posibilidad de
repetir un proyecto de inversin; en tal caso, se evalan comparando
directamente los VAN de cada uno de los proyectos y elegir el de
mayor VAN.
Por ejemplo, si un proyecto dura 5 aos y el otro 10,
el procedimiento recomendado, es suponer la repeticin del primero
2 veces y, por tanto, considerar 2 veces el VAN. Sin embargo, esto es,
slo si el proyecto ms corto se puede repetir, ya que si no es posible,
la evaluacin se realiza comparando los respectivos VAN de los
proyectos. Asimismo, esta situacin, slo tiene sentido, cuando se
trata de proyectos mutuamente excluyentes y no, cuando son
independientes, ya que si son independientes, se aceptan todos en la
medida que tengan un VAN positivo.
39

Fundado en 1929
En el ejemplo anterior, la situacin era bastante

simple, porque bastaba repetir una sola vez el proyecto ms corto,
pero si, por ejemplo, la vida til de 2 proyectos, mutuamente
excluyentes, es de 3 y 7 aos, no basta con realizar el proyecto de 3
aos 2 veces, sino que, para igualar la vida til de ambos proyectos,
uno se debera realizar 7 veces (el ms corto) y el otro 3 veces (el
ms largo) para igualar la vida til en el equivalente de 21 aos.
Pero, es obvio, que este procedimiento es muy tedioso y requiere de
muchos clculos; entonces, lo que se podra hacer es, simplemente,
anualizar los respectivos VAN de los proyectos y elegir aquel de
mayor anualidad. Este procedimiento no puede sorprender porque
no es ms que una aplicacin de la Unidad de Rentas del Curso de
Clculo Financiero.
Ejemplo
Si tenemos los siguientes antecedentes de 2 proyectos

mutuamente excluyentes:
Proyecto
I Inicial
F1
F2
F3
VAN (10%)
A
(17.500)
10.500
10.500
723
B
(17.500)
7.000
7.000
8.313
894
40

Fundado en 1929
Basndose en la informacin y, si los proyectos no se

pudiesen repetir, entonces, el proyecto 'B' se debera elegir porque es
el de mayor VAN, pero si ambos pudiesen repetirse, entonces, la
igualacin de las vidas tiles se producira a los seis perodos. La
repeticin o replicacin sucesiva de los proyectos, se podra evitar, si
se aplica el criterio de anualizar los VAN.
Este procedimiento consiste en determinar la anualidad

o renta que se calcula a partir del valor presente (VAN), la tasa de
descuento y la vida til del proyecto, sobre la base del valor de una
renta inmediata vencida, estudiada en la Unidad de 'Rentas' del
curso 'Clculo Financiero'. Esto es: el valor de la renta o anualidad
que, durante los perodos de vida til respectivos, llevados a valor
presente, dan como resultado el valor del VAN de cada proyecto. De
esta manera, los valores de la anualidad, de acuerdo a la frmula
son:
Proyecto A: Frmula =
723x0,1x(1 0,1) 2
= UF 417
(1 0,1) 2 1
894x0,1x(1 0,1) 3
Proyecto B: Frmula =
=UF 359
(1 0,1) 3 1
De acuerdo a los resultados anteriores, se

concluye que el proyecto 'A' es el ms conveniente porque,
independiente de los perodos en que se igualan las vidas tiles
de ambos proyectos (en este caso son 6 perodos), al obtener el
proyecto A la anualidad ms alta, obviamente, su valor
presente ser tambin el mayor.
41

Fundado en 1929
A continuacin, desarrolle la actividad de

aprendizaje propuesta, con el objetivo de
medir el nivel de logro alcanzado en la
comprensin de los contenidos tratados.
42

Fundado en 1929
Actividad de Aprendizaje N 1
Demuestre la situacin anterior, pero repitiendo los

proyectos, es decir, se pide calcular el VAN, del proyecto 'A' realizado
3 veces y el VAN del proyecto B realizado 2 veces. La respuesta
debera coincidir con el resultado obtenido anteriormente y, por lo
tanto, el proyecto a seleccionar es el proyecto A.
43

Fundado en 1929
2.5.1. Costo Anual Equivalente
El procedimiento utilizado para comparar

proyectos, mutuamente excluyentes con distinta vida til,
tambin, se puede aplicar cuando se evala la adquisicin de
maquinarias o activos que permiten la viabilidad de un
proyecto de inversin. Cuando las empresas evalan la
compra de un activo necesario para la ejecucin de un
proyecto y dispone de varias alternativas de compra, en cuanto
a costo y vida til, la decisin no es tan simple y obliga a
realizar un anlisis ms profundo.
Ejemplo
Para llevar a cabo un proyecto de inversin, una

empresa tiene que elegir la compra de una mquina; si en el
mercado existen 2 tipos de mquinas que tienen las siguientes
caractersticas:
Mquinas
Costo adquisicin
Costo mantencin anual
Vida til
A
(US$ 15.000)
(US$ 4.000)
3 aos
B
(US$ 10.000)
(US$ 6.000)
2 aos
44

Fundado en 1929
La pregunta sera entonces,

Cul de las mquinas se debera adquirir?
La respuesta obvia, sera aquella cuyo valor

presente de los costos es menor; sobre la base de ese criterio,
se recomendara adquirir la mquina 'B', porque el valor
presente del costo de adquisicin sera igual a (US$ 20.413) =
(US$ 10.000) + Valor Presente del costo de mantencin (US$
10.413), lo que corresponde, a un valor inferior al valor
presente de adquirir la mquina A (US$ 24.947).
Pero, el anlisis anterior, slo considera el valor

presente del costo de adquirir, slo una vez, las respectivas
mquinas y no, el costo incurrido, si se compra una mquina
en ms de una oportunidad, situacin que va a depender de la
duracin del proyecto y de la vida til de las mquinas.
En este caso, si el proyecto de inversin tiene una

vida til de 6 aos, entonces, la mquina 'A' se debera
adquirir 2 veces y la mquina 'B' en 3 oportunidades, de tal
manera, que permita la ejecucin del proyecto.
En estas circunstancias, se debe proceder,

exactamente igual, a la situacin producida cuando se evalan
proyectos de inversin con distinta vida til. Ntese, que en el
caso de la compra de mquinas, la vida til de stas, se iguala
a la vida til del proyecto de inversin, es decir, 6 aos.
45

Fundado en 1929
Al anualizarse el valor presente

de los costos, se obtiene que la mquina
que debe adquirirse es la mquina 'A',
porque su anualidad es menor:
Mquina A: =
24.947x0,1 x(1 0,1) 3

= US$ 10.032
(1 0,1) 3 1
Proyecto B: =
20.413x0,1 x(1 0,1) 2

=US$ 11.762
(1 0,1) 2 1
2.6. Racionamiento de Capital en la Evaluacin de Proyectos
ormalmente, las empresas se ven

enfrentadas a la posibilidad de
realizar una serie de proyectos de
inversin independientes, pero, a veces,
los presupuestos asignados para las
inversiones de capital no son suficientes
para llevar a cabo todos los proyectos.
En tal caso, las empresas deben
seleccionar slo algunos de ellos; pero
De qu depende o qu factores se deben
considerar para seleccionar los proyectos
de inversin?.
46

Fundado en 1929
La respuesta, es que deben seleccionarse aquellos

proyectos independientes, que proporcionen el valor presente neto
(VAN) ms alto, de acuerdo al presupuesto establecido. En el caso
de proyectos, mutuamente excluyentes, se debe escoger slo una
de ellos e integrarlo al grupo de proyectos independientes.
El mtodo para seleccionar

los
proyectos
de
inversin
independientes sujetos a restriccin de
capital, es el de valor presente neto de
aquellos proyectos que maximizan la
riqueza de los dueos de las empresas.
Ejemplo
Una empresa cuenta con los siguientes proyectos de

inversin y el presupuesto asignado es de US$ 250.000.
47

Fundado en 1929
Proyect
o
A
B
C
D
E
F
Inversin
Inicial
80.000
70.000
100.000
40.000
60.000
110.000
TIR
12%
20%
16%
8%
15%
11%
Valor
Presente
100.000
112.000
145.000
36.000
79.000
126.000
Obsrvese, que si se seleccionan los proyectos de

acuerdo al ranking basado en la TIR, seran elegidos los proyectos
'B', 'C' y 'E' por tener los ms altas TIR (20%, 16% y 15%). La
inversin inicial de estos proyectos, sera igual a US$ 230.000 y el
VAN de estos proyectos es de US$ 106.000.
Ahora, en base al criterio de

VAN, la seleccin ptima seran los
proyectos 'A', 'B', y 'C', pues el VAN de
los tres proyectos es de US$107.000
(357.000 250.000)
2.7. Anlisis de Sensibilidad en la Evaluacin de Proyectos
ara ver, como responde un proyecto de

inversin,
frente
a
situaciones
adversas, se debe someter a 'schocks' o
'stress' y evaluar cun sensible es frente a
escenarios ms pesimistas, como ser:
48

Fundado en 1929
Disminuciones de precios de venta
Aumento en los costos
Menor volumen de ventas
Mayor tasa de rendimiento o de

descuento
El objetivo de estas sensibilizaciones, es ver si el

proyecto sigue siendo rentable, frente a situaciones ms
conservadoras. En el fondo, equivale a preguntarse cunto soporta el
proyecto situaciones adversas, o bien, hasta cunto es capaz de
soportar un proyecto, para que su VAN contine siendo positivo.
Normalmente, las empresas suponen tres escenarios

distintos para evaluar los proyectos de inversin y, esto es, quizs, la
esencia de la evaluacin, pues el VAN de un proyecto, es slo una
estimacin de lo que ocurrir en el futuro, pero no es algo cierto o
completamente seguro. Por lo tanto, lo aconsejable, es suponer
distintas situaciones o escenarios y analizar los distintos valores que
puede experimentar el VAN.
Los 3
escenarios
considerados
son:
El escenario optimista
El escenario pesimista
El escenario ms probable
49

Fundado en 1929
Ejemplo
Supongamos el siguiente proyecto de una fbrica de

calzados:
El proyecto consiste en adquirir una nueva maquinaria,

que permitir aumentar su produccin en 500 pares de zapatos
anuales para los prximos 6 aos. Esta produccin se estima que
puede ser colocada en el mercado americano. El costo de
adquisicin de la maquinaria es de US$45.000 y la instalacin
implica un costo adicional de US$3.000. El precio de venta de un par
de zapatos es de US$50 y su costo de fabricacin, que incluye la
materia prima y la mano de obra directa, es US$20 el par.
Se estima, adems, que para llevar a cabo el proyecto,

la fbrica incrementar sus costos fijos en US$3.000 en el ao, cifra
que considera el arriendo de un nuevo local de ventas y, adems,
personal de supervisin.
La maquinaria se deprecia, linealmente, en el perodo

de vida til de 6 aos, sin valor residual. La tasa de impuesto a la
renta es un 15% y la tasa de descuento exigida por el inversionista es
un 10%.
La estimacin de los flujos de caja relevantes del

proyecto son los siguientes:
50

Fundado en 1929
I0= US$ 48.000 (adquisicin e instalacin)
Depreciacin =
48.000
= US$ 8.000
6
Flujo de ingresos = 500 pares x US$ 50 = US$ 25.000 anuales

Costos variables = 500 pares x US$ 20 = US$ 10.000 anuales
Mayores costos fijos = US$ 3.000
Ingresos Operacionales
Costos
Depreciacin Incremental
Costos Fijos Incrementales
Total Gastos
Utilidad antes Imptos.
Impuestos
Utilidad despus Impuestos
Inversin Maquinaria
Depreciacin
48,000
Flujo Caja
-48,000
VAN del Proyecto
25,000
10,000
8,000
3,000
21,000
4,000
600
3,400
25,000
10,000
8,000
3,000
21,000
4,000
600
3,400
25,000
10,000
8,000
3,000
21,000
4,000
600
3,400
25,000
10,000
8,000
3,000
21,000
4,000
600
3,400
25,000
10,000
8,000
3,000
21,000
4,000
600
3,400
25,000
10,000
8,000
3,000
21,000
4,000
600
3,400
8,000
8,000
8,000
8,000
8,000
8,000
11,400
11,400
11,400
11,400
11,400
11,400
1,650
Por lo tanto, la evaluacin arrojara lo

siguiente:
51

Fundado en 1929
El VAN del proyecto sera de US$1.650. Pero esta

evaluacin corresponde a la estimacin ms probable o ms
esperada por la empresa; pero lo lgico, sera suponer distintas
situaciones o escenarios, como por ejemplo, el VAN del mismo
proyecto suponiendo que las ventas estimadas caen un 5%, es decir,
desde 500 pares a 475 pares de zapatos. Esta evaluacin ms
pesimista arroja el siguiente resultado:
0
Costos
Total Gastos
Impuestos
Inversin Maquinaria
Depreciacin
48,000
Flujo Caja
-48,000
VAN del Proyecto
23,750
10,000
8,000
3,000
21,000
2,750
413
2,338
23,750
10,000
8,000
3,000
21,000
2,750
413
2,338
23,750
10,000
8,000
3,000
21,000
2,750
413
2,338
23,750
10,000
8,000
3,000
21,000
2,750
413
2,338
23,750
10,000
8,000
3,000
21,000
2,750
413
2,338
23,750
10,000
8,000
3,000
21,000
2,750
413
2,338
8,000
8,000
8,000
8,000
8,000
8,000
10,338
10,338
10,338
10,338
10,338
10,338
-2,977
Ntese, que esta situacin afect los ingresos y, por lo

tanto, el VAN se redujo a (US$ 2.977), es decir, si se produce una
disminucin de las unidades vendidas en un 5%, el proyecto de
inversin deja de ser rentable.
Pero veamos, ahora, una situacin ms optimista: que

los costos variables se reducen un 10%. La nueva evaluacin sera:
52

Fundado en 1929
Costos
Total Gastos
Impuestos
Inversin Maquinaria
Depreciacin
48,000
Flujo Caja
-48,000
VAN del Proyecto
25,000
9,000
8,000
3,000
20,000
5,000
750
4,250
25,000
9,000
8,000
3,000
20,000
5,000
750
4,250
25,000
9,000
8,000
3,000
20,000
5,000
750
4,250
25,000
9,000
8,000
3,000
20,000
5,000
750
4,250
25,000
9,000
8,000
3,000
20,000
5,000
750
4,250
25,000
9,000
8,000
3,000
20,000
5,000
750
4,250
8,000
8,000
8,000
8,000
8,000
8,000
12,250
12,250
12,250
12,250
12,250
12,250
5,352
Obsrvese que, si se estima que el costo de produccin

de un par de zapatos se reduce un 10%, es decir, desde US$20 a
US$18, el VAN del proyecto aumenta a US$5.352.
Desarrolle la siguiente actividad de aprendizaje,

para autoverificar el nivel de comprensin
alcanzado respecto de los contenidos
desarrollados.
RECUERDE, consultar siempre con su tutor
cuando se le presenten dudas o dificultades en la
comprensin de los temas desarrollados.
53

Fundado en 1929
Actividad de Aprendizaje N2
Rehaga los clculos anteriores para el escenario

pesimista y optimista del proyecto de inversin.
54

Fundado en 1929
2.8. Consideraciones Acerca del Riesgo de los Proyectos de

Inversin
El anlisis anterior de sensibilidad, supone que los

proyectos pueden ser evaluados bajo distintas circunstancias o
escenarios posibles.
Esto es, porque, de acuerdo al ejemplo anterior, no

existe total certeza de que la fbrica logre vender las 500 unidades
anuales, o bien, que el costo de fabricacin se mantenga en US$20 la
unidad.
La empresa puede determinar distintos valores de VAN

del proyecto, para cada uno de los escenarios posibles (en el ejemplo
se supusieron 3 escenarios posibles). Si la empresa asigna distintas
probabilidades de ocurrencia a estos escenarios, se puede
determinar un VAN esperado y la dispersin respecto al VAN medio,
aplicando, para ello, los estadgrafos estudiados en Estadsticas
(media ponderada o esperanza y varianza o desviacin standard).
El riesgo a que se encuentra afecto el proyecto de

inversin, lo analizaremos a travs de su grado de dispersin, es
decir, a travs de su varianza y desviacin standard, de los distintos
valores del VAN, en relacin al VAN esperado.
De acuerdo al ejemplo anterior, si se asigna un 50% de

probabilidad de que se den las condiciones originales del proyecto,
es decir, que se vendan 500 pares de zapatos y que, el costo de
produccin, se mantenga en US$ 20 el par, entones, existe un 50% de
55

Fundado en 1929
posibilidades que el VAN tome un valor de US$ 1.650. Si la

probabilidad de que se venda un 5% menos de zapatos, es de un 30%
y que el costo se reduzca un 10%, tiene una probabilidad de
ocurrencia de un 20%, entonces, se pueden obtener los siguientes
valores de VAN del proyecto de inversin:
Escenarios
Condiciones originales
Reduccin ventas
Reduccin costos
VAN
1.650
(2.977)
5.352
Probabilidad (%)
50%
30%
20%
Por lo tanto, el VAN medio o esperado, ser igual a

US$1.002 (1.650x0,5-2.977x0,3+5.352x0,2) y el riesgo del proyecto,
medido a travs de la desviacin standard1 o dispersin de los VAN,
con respecto al VAN medio, es igual a 2.957. De esta manera, el
grado de dispersin o variabilidad del VAN, de este proyecto, es de
2.957 y, mientras mayor sea este valor, significa que mayor ser su
dispersin y, por lo tanto, menos predecible ser su valor.
Observemos
el
siguiente
ejemplo de 2 proyectos de inversin
mutuamente excluyentes:
La frmula de la desviacin estndar es
(X
i 1
E ( X )) 2 * Pbb
56

Fundado en 1929
Proyecto A
Pesimista
Probable
Optimista
VAN esperado
Proyecto B
Pesimista
Probable
Optimista
VAN esperado
Probabilidad
0,25
0,50
0,25
VAN
1.409
5.212
9.015
5.212
Probabilidad
0,25
0,50
0,25
VAN
(10.000)
5.212
20.424
5.212
Ambos proyectos, mutuamente excluyentes, tienen igual

VAN esperado (5.212), pero el proyecto 'A' tiene una desviacin
standard de 2.689, mientras que el proyecto 'B', tiene una desviacin
standard de 10.756. Por lo tanto, es preferible el proyecto 'A', porque
tiene un riesgo menor e igual VAN esperado respecto al proyecto 'B',
es decir, su VAN est sujeto a menor incertidumbre.
Esta relacin riesgo - VAN de los proyectos de

inversin, se puede analizar a travs del coeficiente de variacin, que
es igual al cuociente entre la desviacin standard del proyecto y su
VAN esperado. En trminos relativos, este coeficiente mide cunto
riesgo proporciona el proyecto de inversin por cada unidad
monetaria que promete o espera rendir. En el ejemplo anterior, estos
coeficientes son:
57

Fundado en 1929
Coeficiente de variacin del proyecto A =
2.689
= 0,52 y
5.212
Coeficiente de variacin del proyecto B =
10.756
= 2,1
5.212
Mientras menor es el coeficiente de variacin, menor

ser el riesgo del proyecto con relacin al valor de su VAN y, por lo
tanto, ser preferido a otro proyecto, mutuamente excluyente, con un
coeficiente mayor.
La actividad de aprendizaje que se le propone a

continuacin, tiene como objetivo que usted,
autoverifique el nivel de comprensin que ha
alcanzado respecto de los temas tratados en esta
unidad.
58

Fundado en 1929
Actividad de Aprendizaje N3
- Realice los clculos correspondientes a la desviacin estndar
de ambos proyectos.
En los textos de Finanzas, normalmente, se trata el

riesgo asociado a un proyecto a travs de mtodos como los
equivalentes de certeza o rboles de decisin, o bien, a tasas
ajustadas por riesgo2. Para fines de este curso de Evaluacin de
Proyectos, slo se analiza el riesgo a travs del grado de
dispersin de los distintos VAN, medido a travs de la desviacin
estndar.
Las tasas descuento ajustadas por riesgo se describe brevemente en el Anexo 2.

59

Fundado en 1929
2.9. Ejercicios de Aplicacin

Ejercicio 1
Una empresa est evaluando la adquisicin de un

camin de reparto que le permitir hacer sus propios envos, en
lugar de contratar estos servicios con otra empresa. El valor del
camin es de $7.200.
El camin produce un ahorro de gastos de $15.000, sin

embargo, tienen gastos adicionales de chofer y mantenimiento. Estos
gastos son de: $9.000 y $4.000, respectivamente.
El camin se deprecia, linealmente, en 8 aos y tienen

un valor residual estimado de $ 800, la tasa de impuestos es de 50%.
Es conveniente realizar la compra del camin si
la empresa tiene un costo de capital del 10%?.
Realice los clculos correspondientes y fundamente su

respuesta.
60

Fundado en 1929
Cifras en $
Ahorro Costos
Gastos Chofer
Gastos Mantenimiento
Depreciacin
Utilidad antes Impuestos
Impuestos
Inversin
Depreciacin
V. Residual
7,200
Flujo de Caja
- 7,200
VAN del Proyecto

(1) Depreciacin = (7.200-800)/8 =
15,000
15,000
15,000
15,000
15,000
15,000
15,000
15,000
9,000
4,000
9,000
4,000
9,000
4,000
9,000
4,000
9,000
4,000
9,000
4,000
9,000
4,000
9,000
4,000
800
800
800
800
800
800
800
800
1,200
600
600
1,200
600
600
1,200
600
600
1,200
600
600
1,200
600
600
1,200
600
600
1,200
600
600
1,200
600
600
800
800
800
800
800
800
800
800
800
1,400
1,400
1,400
1,400
1,400
1,400
1,400
2,200
642.1
800
Respuesta: Si es conveniente porque el VAN en mayor que cero
61

Fundado en 1929
Ejercicio 2
Una empresa cuenta con dos propuestas de inversin

mutuamente excluyentes y, de las cuales, se espera que generen el
siguiente flujo de caja:
Ao
0
1
2
3
4
Propuesta A
Propuesta B
($ 23.616)
10.000
10.000
10.000
10.000
($ 23.616)
0
5.000
10.000
32.675
Si la tasa requerida de retorno fuese del 10%,
Cul propuesta elegira Ud.? Por qu?

Cules seran las tasas mximas de retorno que podra
exigirle la empresa a cada propuesta?
Cul propuesta elegira Ud. en base a este criterio?
62

Fundado en 1929
Propuesta A
- 23,616
10,000
10,000
10,000
10,000
VAN=
TIR=
IVAN=
8,083
25%
1.34
Propuesta B
- 23,616
5,000
10,000
32,675
10,347
22%
1.44
Respuesta: De acuerdo al criterio VAN, es ms conveniente el

proyecto 'B', a pesar que tiene una menor TIR.
63

Fundado en 1929
Ejercicio 3
La empresa Saturno adquiri una mquina hace 5 aos

al costo de $7.500. La mquina tena una vida esperada de 15 aos y
un valor residual esperado igual a cero. Se est depreciando por el
mtodo de lnea recta y tiene en la actualidad un valor en libros de
$5.000.
Se puede comprar una nueva maquina por $12.000, con

una vida esperada de 10 aos, con la cual, podran aumentarse las
ventas desde $10.000 a $11.000 anuales y bajara los costos
operacionales de $7.000 a $5.000 anual. La nueva mquina tiene un
valor de mercado residual esperado de $2.000. El valor de mercado
de la mquina antigua es en este momento de $1.000.
La tasa de impuesto es del 40% y la tasa de descuento de

un 10%.
Se debe comprar la mquina nueva? Calcule el
VAN y la TIR de este proyecto.
64

Fundado en 1929
Cifras en $
Ingresos
Ingresos Venta Mquina
Ahorro Costos
Total Ingresos
V.Libro Mquina Antigua
Impuestos
10
1,000
1,000
1,000
1,000
1,000
1,000
1,000
1,000
1,000
1,000
2,000
3,000
2,000
3,000
2,000
3,000
2,000
3,000
2,000
3,000
2,000
3,000
2,000
3,000
2,000
3,000
2,000
3,000
2,000
3,000
500
500
500
500
500
500
500
500
500
500
2,500
1,000
1,500
2,500
1,000
1,500
2,500
1,000
1,500
2,500
1,000
1,500
2,500
1,000
1,500
2,500
1,000
1,500
2,500
1,000
1,500
2,500
1,000
1,500
2,500
1,000
1,500
2,500
1,000
1,500
500
500
500
500
500
500
500
500
500
500
1,000
1,000
5,000
-4,000
-1600
-2400
Inversin Maquinaria
Depreciacin
V. Residual
Inversin Inicial
- 9,400
Flujo de Caja
- 9,400
VAN del Proyecto
12,000
5,000
2,000
2,000
2,000
2,000
2,000
2,000
2,000
2,000
2,000
2,000
4,000
3,660.2
(1) Depreciacin Mquina Nueva= (12.000-2.000)/10= 1.000

Depreciacin Mquina Antigua= 7.500/15 = 500
65

Fundado en 1929
Ejercicio 4
Una empresa se encuentra evaluando un proyecto de

inversin para fabricar un nuevo producto. Los costos asociados a la
inversin ascienden a $100 millones, de los cuales, $70 millones
corresponden a activos depreciables y el resto a no depreciables.
El horizonte de evaluacin es de 8 aos, lo cual,

corresponde a la vida til de los activos depreciables. Se espera que
el proyecto genere ingresos de $80 millones, durante todos los aos
que dure el proyecto. Los costos de operacin, que no incluyen
depreciacin, corresponden a un 70% de las ventas.
La depreciacin es lineal y no hay valor residual al

trmino de la vida del proyecto.
La inversin se financiar con un crdito de 8 aos, en

cuotas iguales y constantes, con una tasa de inters de 8% anual. La
inversin no depreciable se recupera al final de la vida til del
proyecto.
La tasa apropiada para descontar el proyecto es de 12%

anual y la tasa impositiva que afecta a esta empresa es del 40%.
Se pide:
Evaluacin financiera del proyecto
66

Fundado en 1929
Cifras en Millones de $
Ingresos
Total Ingresos
80
80
80
80
80
80
80
80
80
80
80
80
80
80
80
80
Costos
Intereses
Total Gastos
Impuestos
56
9
8
73
7
3
4
56
9
7
72
8
3
5
56
9
6
71
9
4
5
56
9
6
70
10
4
6
56
9
5
69
11
4
6
56
9
4
68
12
5
7
56
9
2
67
13
5
8
56
9
1
66
14
6
8
100
9
9
9
10
9
11
9
12
9
13
9
14
9
15
9
16
30
31
Inversin Maquinaria
Depreciacin (1)
Prstamo
V. Residual Activos no depreciables
Inversin Inicial
Flujo de Caja
VAN del Proyecto
100
25.4
(1) Depreciacin Mquina Nueva= (70)/8= 8,75
(2) Tabla de Desarrollo

Perodo
Cuota Total Cuota Capital
1
17.40
9
2
17.40
10
3
17.40
11
4
17.40
12
5
17.40
13
6
17.40
14
7
17.40
15
8
17.40
16
Intereses
8
7
6
6
5
4
2
1
Saldo
100
91
80
69
58
45
31
16
0
67

Fundado en 1929
Ejercicio 5
Cul de las 2 alternativas elegira usted, la 'A' o la 'B'?

Alternativa A: Recibir $ 5 millones y $ 2 millones en los prximos
dos aos respectivamente.
Alternativa B: Recibir $ 2 millones y $ 5 millones en los prximos
dos aos respectivamente.
68

Fundado en 1929
Respuesta:
La explicacin de la conveniencia de cada alternativa se

puede establecer a travs de su comparacin en valor actual.
alternativa A = MM$ /(1+0,1) + MM$ 2/(1+0,1)2 = MM$ 6,2
alternativa B = MM$ 2/(1+0,1) + MM$ 5/G+0,1)2 = MM$ 6,0
Naturalmente, la respuesta es preferir la alternativa "A"

que representa un mayor valor actual.
69

Fundado en 1929
Ejercicio 6
Usted compra un terreno en U.F. 10.000 el da de hoy.

Este terreno es loteado en 12 sitios. Al cabo de un ao, se venden 6
sitios en U.F. 1.040 cada uno y, un ao despus, se venden los otros
en U.F. 1.440 cada uno.
a)
Es conveniente esta operacin si la tasa de inters o de

descuento es de 8% real anual?
b)
Es conveniente si le ofrecen un proyecto alternativo que

rinde un 20% anual?
70

Fundado en 1929
Respuesta a)
10.000
6.240 8.640
1,08 1,082
VAN = 3185
TIR = 29%
Respuesta b)
No, porque la TIR del proyecto del terreno es de un 29%,

superior al 20% del alternativo
71

Fundado en 1929
Ejercicio 7
Analice la siguiente afirmacin: Si la TIR del proyecto
'A' es 28% y un perodo de recupero de 5 aos y la TIR del
proyecto 'B' es 45% con un perodo de recupero de 3 aos,
entonces se debe emprender el proyecto B.
72

Fundado en 1929
Respuesta
Sobre la base de los antecedentes, no se puede responder

porque no se conoce la tasa de descuento mnima para aceptar
proyectos. Con esa informacin, podramos obtener el VAN y, as,
aceptar o rechazar el proyecto.
73

Fundado en 1929
2.10. Actividad de Autoevaluacin

Ejercicio 1
Ud., es dueo de una fbrica exportadora de arena

movediza, la cual, opera hace varios aos, con resultados
aceptables. Producto del creciente comercio con Asia, un nuevo
cliente le ofrece negocios que le permitirn duplicar su actual
produccin (80 toneladas). Para ello, debera comprar una
mquina con un valor de US$ 300.000, con una vida til de 5
aos, sin valor residual.
La mquina antigua, fue adquirida hace 7 aos y, su

valor libros actual, es de US$ 60.000, restndole 3 aos para
completar su vida til.
Ud. tiene la posibilidad de financiar el 60% de la

inversin con un prstamo del Banco de la Repblica, a una tasa
del 10% por perodo. El capital se pagar en 4 cuotas iguales y
sucesivas, con un ao de gracia, para el pago de intereses
Otros antecedentes:
Precio de venta de la arena movediza:

tonelada
Costos directos: US$ 500 por tonelada
US$ 2.000 la
74

Fundado en 1929
Costos fijos incrementales US$ 10.000
Mtodo de depreciacin: Lineal
Valor venta mquina antigua: US$ 35.000
Costo de oportunidad del inversionista: 5%
Tasa de Impuesto: 10%
Los activos, se venden al momento en que dejan de ser

utilizados
Tomando en consideracin que Ud., firm un

contrato que le obliga a satisfacer la nueva demanda a partir del
prximo perodo, evale, financieramente, la conveniencia de
llevar a cabo el proyecto.
Utilice, a lo menos, 2 criterios de decisin.
75

Fundado en 1929
Respuesta
0
Ingreso Venta Mquina
Total Ingresos
160,000
160,000
Costos Directos
Depreciacin Incremental (1)
Intereses (2)
V Libro Mquina Antigua (3)
Total Gastos
Impuestos
Inversin
Depreciacin
Prstamo
V Libro Mquina Antigua
Flujo Caja
Van del Proyecto
40,000
10,000
80,000
18,000
148,000
12,000
1,200
10,800
160,000
35,000
195,000
160,000
160,000
160,000
160,000
160,000
160,000
40,000
10,000
80,000
18,000
20,000
168,000
27,000
2,700
24,300
40,000
10,000
60,000
14,122
40,000
10,000
60,000
9,855
40,000
10,000
60,000
5,162
124,122
35,878
3,588
32,291
119,855
40,145
4,014
36,130
115,162
44,838
4,484
40,354
300,000
80,000
80,000
38,785
20,000
60,000
42,663
60,000
46,930
60,000
51,622
90,800
85,515
49,627
49,201
48,731
180,000
-120,000
165,571
(1) Depreciacin Mquina Antigua: US$ 60000/3 = 20,000

Depreciacin Mquina Nueva: US$ 300000/5 = 60000
(2) Tabla de Desarrollo :
Perodo
1
2
56,785
38,785
3
56,785
42,663
4
56,785
46,930
5
56,785
51,622
Inters
18,000
18,000
14,122
9,855
5,162
Saldo
180,000
180,000
141,215
98,552
51,622
0
(3) 60000/3
76

Fundado en 1929
Ejercicio 2
Plastic S.A., empresa de reconocido prestigio en el rubro

'bolitas', est evaluando un proyecto para la ampliacin de su
capacidad de produccin de su lnea 'ojitos de gato'. La inversin
adicional consiste en la adquisicin de una moderna maquinaria por
un valor de US$800.000. La produccin mensual adicional, se estima
en 3.875.000 unidades, las cuales tienen un precio de mercado de
US$0.075. Esta maquinaria, reemplazara a otra que quedara en
desuso, la cual podra venderse en US$250.000. Su valor libros,
actualmente, es de US$160.000, restndole slo un perodo para
completar su vida til.
Para la fabricacin, se incurrir en los siguientes costos

variables por unidad.
Materia prima
US$ 0.04654
Mano de obra
US$ 0.00062
Costos indirectos US$0.00424
Los gastos fijos incrementales, ascienden a US$51.274

por mes y comprenden los gastos de administracin, de ventas,
arriendos y mantencin. El capital de trabajo adicional, se calcula
sobre la base de una produccin (costos variables) de 3 meses.
77

Fundado en 1929
La empresa est afecta a una tasa de impuesto de 15% y

deprecia las inversiones, de acuerdo al mtodo de lnea recta, sin
valor residual. La vida til de la maquinaria, se estima en 5 aos.
Para financiar el proyecto se ha conseguido un prstamo

en el Banco de la Nacin por un 60% del valor de la inversin, a un
plazo de 5 aos, en cuotas fijas, con uno de gracia. El primer ao,
slo se cancelan intereses.
La tasa de inters aplicable es de 8% anual en dlares.

Los propietarios de Plastic S.A., acostumbran a exigir un rendimiento
de 18% a sus inversiones.
SE PIDE: Evale financieramente el proyecto,
recomendando su aceptacin o rechazo.
78

Fundado en 1929
Respuesta
0
Ingreso Venta Mquina
Total Ingresos
Materias Primas
Mano de Obra
Costos Indirectos
Intereses (2)
V Libro Mquina Antigua (3)
Total Gastos
Impuestos
Inversin Maquinaria
Depreciacin
Prstamo
Capital de Trabajo (4)
V Libro Mquina Antigua
Inversin Inicial (5)
Flujo Caja
Van del Proyecto
250,000
250,000
3,487,500
3,487,500
3,487,500
3,487,500
3,487,500
3,487,500
3,487,500
3,487,500
3,487,500
3,487,500
2,164,110
28,830
197,160
615,288
55,729
2,164,110
28,830
197,160
615,288
160,000
55,729
2,164,110
28,830
197,160
615,288
160,000
43,362
2,164,110
28,830
197,160
615,288
160,000
30,005
2,164,110
28,830
197,160
615,288
160,000
15,579
3,061,117
426,383
63,957
362,425
3,221,117
266,383
39,957
226,425
3,208,750
278,750
41,813
236,938
3,195,393
292,107
43,816
248,291
3,180,967
306,533
45,980
260,553
160,000
154,593
160,000
166,961
160,000
180,318
160,000
194,743
597,525
362,425
231,832
229,977
227,973
823,335
160,000
90,000
13,500
76,500
800,000
696,615
597,525
160,000
-1,161,025
-464,410
626,673
(1) Depreciacin Mquina Nueva: US$ 800000/5 = 160000

Depreciacin Mquina Antigua: US$ 160000/1 = 160000
Perodo
1
2
210,323
154,593
3
210,323
166,961
4
210,323
180,318
5
210,323
194,743
Inters
55,729
55,729
43,362
30,005
15,579
Saldo
696,615
696,615
542,022
375,061
194,743
0
(3) 60000/3
(4) (Mat Primas+M Obra+Costos Indirectos) para 3 meses = (2.164.110+28.830+197.160)/4
(5) Inversin Inicial :
-800,000
-597,525
250,000
-13,500
-1,161,025
Mquina
Capital Trabajo
Venta Mquina Antigua
Mayor Impuesto
Total Inversin Inicial
79

Fundado en 1929
Obsrvese, que el monto de la inversin inicial, tambin,

se puede obtener a partir de la suma de la inversin en maquinaria
ms la inversin en capital de trabajo, a lo cual, se le deduce el valor
libro de la maquinaria reemplazada y la utilidad despus de impuestos
obtenida por la venta de la maquinaria vendida (800.000+597.525160.000-76.500).
80

Fundado en 1929
Ejercicio 3
Usted, est evaluando la factibilidad de instalarse con un

negocio que consiste en fabricar y vender helados. La mquina
necesaria para ello, tiene un costo de $ M 1.000, la cual, ser
financiada en un 60% con un prstamo del Banco Regional a una tasa
de un 12% anual a 5 aos (cuotas anuales iguales). La referida
mquina, se vender al trmino de su vida til (5 aos), a su valor
libros.
Los flujos esperados son los siguientes (miles $)
Ingresos
Costos
1
2.000
1.200
2
2.000
1.200
3
2.500
1.600
4
2.500
1.600
5
3.000
2.100
Si la tasa de impuesto a las utilidades es del 15% calcule

los flujos financieros del proyecto al horizonte de evaluacin
entregado y aconseje respecto de la conveniencia de aceptar el
proyecto. El costo de oportunidad del inversionista es un 12%.
81

Fundado en 1929
Respuesta
Costos
Intereses (2)
Total Gastos
Impuestos
Inversin Maquinaria
Depreciacin
Prstamo
Flujo Caja
VAN del Proyecto
2,000
1,200
200
72
1,472
528
79
449
2,000
1,200
200
61
1,461
539
81
458
2,500
1,600
200
48
1,848
652
98
554
2,500
1,600
200
34
1,834
666
100
566
3,000
2,100
200
18
2,318
682
102
580
600
200
94
200
106
200
118
200
133
200
149
-400
554
553
636
634
631
1,000
1,749
(1) Depreciacin Mquina Nueva: US$ 1000/5 =

Perodo
1
166
94
2
166
106
3
166
118
4
166
133
5
166
149
200
Inters
72
61
48
34
18
Saldo
600
506
400
281
149
0
82

Fundado en 1929
Ejercicio 4
Una empresa opera con una mquina adquirida hace 3

aos en US$10.000, con una vida til de 5 aos. Los ingresos y
costos operacionales anuales son: US$10.000 y US$ 3.000,
respectivamente. Se presenta la oportunidad de reemplazarla por
una de mayor tecnologa, que tiene un valor de US$ 20.000, lo cual,
permitira aumentar los ingresos operacionales en un 20% y
disminuir los costos en un 10%. El proveedor de la mquina nueva,
tomara en parte de pago la mquina antigua en US$ 6.000. (60%).
Otros antecedentes
Mtodo de depreciacin: lineal, sin valor residual, para la

mquina antigua
Valor de recuperacin mquina nueva: US$ 5.000
Tasa de impuesto a las utilidades: 20%
Vida til mquina nueva: 5 aos
Costo de oportunidad del inversionista: 10%
Determine los flujos relevantes
Aconseje respecto de la conveniencia de aceptar el proyecto
83

Fundado en 1929
Respuesta
Cifras en US$
Ingresos
Ahorro Costos
Impuestos
2,000
2,000
2,000
2,000
2,000
300
1,000
300
1,000
300
3,000
300
3,000
300
3,000
1,300
260
1,040
1,300
260
1,040
-700
-700
-700
-700
-700
-700
1,000
1,000
3,000
3,000
3,000
5,000
2,040
2,040
2,300
2,300
7,300
6,000
4,000
2,000
400
1,600
Inversin Maquinaria
Depreciacin
Inversin Inicial
4,000
- 14,400
Flujo de Caja
- 14,400
VAN del Proyecto
20,000
-3,028
Por lo tanto, no conviene reemplazar la mquina, porque el VAN es negativo

(1) Depreciacin Mquina Nueva= (20.000-5.000)/5= 3.000
Depreciacin Mquina Antigua= 10.000/5 = 2.000
84

Fundado en 1929
Ejercicio 5
Una empresa fabrica y vende 1.000 unidades de un

cierto juguete, a un precio de $ 10.000 c/u. Para ello, cuenta con
una mquina que fue adquirida hace 3 aos en $15.000.000. Los
costos de fabricacin alcanzan a $ 3000 por unidad.
Hoy, le ofrecen una nueva mquina, la cual, le

permitira rebajar a $2.000 los costos de produccin. La nueva
mquina, tiene un costo de adquisicin de $4.200.000, una vida til
de 6 aos y un valor de venta al trmino de los 6 aos equivalente
al 30% de su valor de adquisicin.
Otros antecedentes:
Valor de venta maquina antigua: $ 5.000.000

Tasa de impuesto a las utilidades: 20%
Costo de oportunidad de los inversionistas: 15%
Vida til maquina antigua: 3 aos
Mtodo de depreciacin utilizado: Lineal
a) Determine los flujos relevantes
b) Calcule el VAN
Aconseje respecto de aceptar o rechazar el proyecto
85

Fundado en 1929
Respuesta
Cifras en $

Ahorro Costos
Impuestos
5,000,000
Inversin Maquinaria
Depreciacin
V.Residual Inversin
Inversin Inicial
4,200,000
Flujo de Caja
VAN del Proyecto
5,000,000
1,000,000
4,000,000
1,000,000
490,000
1,000,000
490,000
1,000,000
490,000
1,000,000
490,000
1,000,000
490,000
1,000,000
490,000
510,000
102,000
408,000
510,000
102,000
408,000
510,000
102,000
408,000
510,000
102,000
408,000
510,000
102,000
408,000
510,000
102,000
408,000
490,000
490,000
490,000
490,000
490,000
490,000
1,260,000
-200000
-200000
898,000
898,000
898,000
898,000
898,000
2,158,000
3,743,198
Por lo tanto, conviene reemplazar la mquina, porque el VAN es posittivo

(1) Depreciacin Mquina Nueva = (4.200.000-1.260.000)/6 = 490.000
86

Fundado en 1929
Ejercicio 6
Usted, es dueo de una pequea fbrica de charqui de
vacuno y, en la actualidad, abastece parte del mercado nacional, con
una produccin anual de 100 toneladas. Producto del creciente
comercio con el Asia - Pacfico, se le ha presentado la posibilidad de
exportar su producto, lo que le obligara a duplicar su produccin.
Actualmente, Ud. opera con una mquina copada en su

capacidad de produccin, a la que le restan 7 aos de vida til. El
valor de compra de la referida mquina, hace 3 aos, fue de US$
30.000 y se espera que, al momento de venderla, se recupere el 45%
de la inversin.
Para satisfacer la nueva demanda, se le presenta la

posibilidad de adquirir una mquina con evidentes mejoras
tecnolgicas, en lo relativo a capacidad de produccin.
El costo de adquisicin y sus instalaciones, se estima en

US$70.000 y la capacidad de produccin es de 200 toneladas
anuales, pero debido a necesidades de capacitacin del personal, sta
slo operar al 100% de su capacidad, al comenzar el tercer ao. Los
dos primeros aos, slo producir al 50% de su capacidad.
Ud. como Tcnico Financiero con experiencia, ha

analizado diversos antecedentes, concluyendo que la demanda por
charqui (200 toneladas anuales), no variar en los prximos 65
aos.
87

Fundado en 1929
Adicionalmente, Ud. cuenta con la siguiente informacin:
Valor de venta del charqui: US$ 1.200 la tonelada
Costos directos de produccin: US$ 400 la tonelada
Costos fijos incrementales: US$ 50.000 anuales
Vida til de la nueva maquinaria: 7 aos
Costo de oportunidad del inversionista: 9% anual
El mtodo de depreciacin es el lineal
Tasa de impuesto a la renta: 25%
El capital de trabajo se estima en un 60% del costo de produccin

anual
Se pide:
Evaluar la conveniencia de adquirir la mquina de
mayor tecnologa, si se pretende financiar el 40% de la
inversin con un prstamo bancario al 12% anual, pagadero en
una cuota al final del proyecto.
88

Fundado en 1929
Respuesta
Cifras en US$
Ingresos
Total Ingresos
120,000
120,000
240,000
240,000
240,000
240,000
240,000
120,000
120,000
240,000
240,000
240,000
240,000
240,000
40,000
50,000
7,000
6,078
40,000
50,000
7,000
6,078
80,000
50,000
7,000
6,078
80,000
50,000
7,000
6,078
80,000
50,000
7,000
6,078
80,000
50,000
7,000
6,078
80,000
50,000
7,000
6,078
16,922
4,231
12,692
16,922
4,231
12,692
96,922
24,231
72,692
96,922
24,231
72,692
96,922
24,231
72,692
96,922
24,231
72,692
96,922
24,231
72,692
7,000
-
7,000
-
7,000
-
7,000
-
7,000
-
7,000
-
7,000
50,650
72,000
13,500
Costos Directos
Intereses
Impuestos
21,000
7,500
1,875
5,625
Inversin Maquinaria
Depreciacin
Prstamo
Capital de Trabajo
V. Residual
Inversin Inicial
70,000
- 126,625
Flujo de Caja
- 75,975
50,650
72,000
21,000
VAN del Proyecto
19,692
19,692
79,692
79,692
79,692
79,692
101,042
231,241
(1) Depreciacin Mquina Nueva= 70.000/7= 10.000

Depreciacin Mquina Antigua= 30.000/10 = 3.000
Por lo tanto, conviene adquirir la nueva mquina, porque el VAN es posittivo
(2) Tabla de Desarrollo
Perodo
Cuota Capital
1
2
3
4
5
6
7
50,650
Intereses
6,078
6,078
6,078
6,078
6,078
6,078
6,078
Saldo
50,650
50,650
50,650
50,650
50,650
50,650
50,650
89

Fundado en 1929
Ejercicio 7
Una empresa pesquera ubicada en Talcahuano est

evaluando la adquisicin de un barco, que le permitir realizar su
propia captura de peces (jureles), en lugar de comprar los jureles a
pescadores artesanales. La captura propia, le permitir satisfacer la
produccin de harina de pescado para los prximos 10 aos; esta
produccin de harina de pescado le significar exportaciones anuales
por US$ 250.000. El valor del barco (importado desde EEUU) es de
US$ 800.000 y su costo de mantencin anual ser de US$ 70.000.
Adems, el costo anual del petrleo consumido ser de US$ 20.000.
El barco se deprecia linealmente en 10 aos y tiene un

valor residual estimado de US$ 100.000.
Si la tasa de impuesto a la renta es de 15% y la tasa
de descuento de un 10% anual, determine la conveniencia de
realizar la compra del barco pesquero, utilizando el criterio
VAN.
90

Fundado en 1929
Respuesta
Cifras en US$
10
Ingresos
Total Ingresos
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
250,000
Costo Mantencin
Costo Petrleo
Total Gastos
Impuestos
70,000
20,000
70,000
160,000
90,000
13,500
76,500
70,000
20,000
70,000
160,000
90,000
13,500
76,500
70,000
20,000
70,000
160,000
90,000
13,500
76,500
70,000
20,000
70,000
160,000
90,000
13,500
76,500
70,000
20,000
70,000
160,000
90,000
13,500
76,500
70,000
20,000
70,000
160,000
90,000
13,500
76,500
70,000
20,000
70,000
160,000
90,000
13,500
76,500
70,000
20,000
70,000
160,000
90,000
13,500
76,500
70,000
20,000
70,000
160,000
90,000
13,500
76,500
70,000
20,000
70,000
160,000
90,000
13,500
76,500
70,000
70,000
70,000
70,000
70,000
70,000
70,000
70,000
70,000
70,000
100,000
146,500
146,500
146,500
146,500
146,500
146,500
146,500
146,500
146,500
246,500
Inversin Maquinaria
Depreciacin
V. Residual
Inversin Inicial
Flujo de Caja
VAN del Proyecto
800,000
800,000
- 800,000
138,733
Por lo tanto, conviene adquirir el barco pesquero, porque el VAN es posittivo

(1) Depreciacin Mquina Nueva= (800.000-100.000)/10 = 70.000
91

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EVALUACIN DE

Unidad II- Presupuesto de Capital

Autor: Jos Miguel Matus Lineros

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

Objetivos Especficos de la Unidad

Al finalizar el estudio de la unidad, los

PROGRAMA DE FORMACIN A DISTANCIA

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

ndice de Contenidos de la Unidad

PROGRAMA DE FORMACIN A DISTANCIA

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

2.4. Evaluacin econmica y financiera

PROGRAMA DE FORMACIN A DISTANCIA

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

UNIDAD 2: PRESUPUESTO DE CAPITAL

s el proceso mediante el cual se

PROGRAMA DE FORMACIN A DISTANCIA

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

os ingresos y gastos se elaboran a

En general, en la mayora de los proyectos de

Cuando una persona toma en un banco

Por lo tanto, el proceso de determinacin de los

Para lo anterior, es indispensable contar con

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

tasa de inters del prstamo, etc. Tan importante es una

a apreciacin o evaluacin de las

PROGRAMA DE FORMACIN A DISTANCIA

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

La caracterstica de los flujos

Una caracterstica distintiva de los flujos de caja

o slo los desembolsos de efectivo

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

inicial el valor comercial de la parcela? La respuesta es

stos costos son aquellos que ya se

PROGRAMA DE FORMACIN A DISTANCIA

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

i una empresa estudia reemplazar una

En este caso, los ahorros en gastos

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

sean necesarios adquirir. En este sentido,

a inversin inicial de un proyecto,

Sin embargo, en este tipo de proyectos, la

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

la venta del activo, implicar el pago de un mayor impuesto,

Si una empresa piensa renovar su camin de

Para determinar la inversin inicial o los flujos

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

adquisicin del nuevo camin, al cual, se le deduce el valor

(*): El valor libro del camin reemplazado es de $ 20 millones (costo de

Si la tasa de impuesto es de un 15%, entonces, el

Ahora, si la venta del activo reemplazado

INSTITUTO DE ESTUDIOS BANCARIOS GUILLERMO SUBERCASEAUX

Obsrvese que, el mismo valor de la inversin

(*) Costo adquisicin nuevo camin (-50.000.000)- Valor Libro camin

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