UNIVERSIDAD NACIONAL DE LA SELVA TINGO

MARIA
FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS
YADMINISTRATIVAS
DEPARTAMENTO ACADEMICO DE CIENCIAS ADMINISTRATIVAS
AREA DE FINANZAS Y OPERACIONES

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LECTURAS DEL ENTORNO
ECONOMICO
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DOCENTE: Mag. JUAN PAZ SOLDAN CHAVEZ

Tingo Mara - Per

Setiembre, del 2016

EL AMOR Y LA ECONOMA

Desde que el hombre es hombre y la mujer es mujer, el amor ha sido

y contina siendo un puente que conecta y a veces divide los
destinos de millones de parejas. Muchos dirn que el amor es un
sentimiento. Otros -unos pocos, espero- reducirn el amor a una serie
de mensajes cerebrales y secreciones qumicas. Ambas posiciones
probablemente le nieguen al amor un sentido crematstico, a pesar de
que con un poco de esfuerzo e imaginacin es perfectamente posible
aplicarle al amor las conocidas tcnicas de anlisis de la ciencia
econmica. Recordemos que la economa estudia -entre otras cosascmo satisfacer las necesidades y cmo dar mejor uso a los bienes
escasos. Y, me pregunto: qu necesidad ms grande y qu bien ms
escaso que el amor?
Los diarios y las redes sociales de Internet estn llenos de "mercados"
destinados a hacer que se crucen las curvas de oferta y demanda de
amor, haciendo uso de todo tipo de "sealizacin" (en ingls,
"signalling") tales como caractersticas fsicas, emocionales, gustos,
hobbies, y alguno que otro detalle sin mayor importancia como
profesin, actividad y nivel socioeconmico (ja,ja,ja). El objetivo
principal de estos "mercados" tipo Corazones Solitarios, Segundo
Intento, etc., es minimizar los "costos de bsqueda". Efectivamente,
encontrar a la otra mitad requiere dinero, tiempo y energa, y no
necesariamente en ese orden. Un objetivo secundario es reducir o
minimizar el costo de rechazo: el que despus de diez cenas y salidas
al cine y al teatro finalmente te digan que te quieren como amigo. El
amor, pues, est lleno de riesgos: de que te dejen, de que te hagan
dao, de que te dejen sin un centavo, etc., etc., etc. Existe adems el
bendito "costo de oportunidad", es decir "el valor de la mejor
alternativa rechazada al hacer una determinada eleccin" (por elegir

1 Carlos A. Anderson. Profesor-Centrum Catlica. Diario Gestin

25/02/2011. Reproducido en la UNAS para uso exclusivo en clases de los
cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de Instituciones Microfinancieras

a Mara, te pierdes a Lola, Teresa y Paola). En fin, tales son los riesgos
y costos de caer en la trampa del amor.
Mientras vivimos en soltera, el mercado del amor se puede
caracterizar como uno de competencia perfecta: hay infinidad de
ofertantes e infinidad de demandantes. Con suerte, en algn
momento se cruzan las curvas y se halla "un punto de equilibrio".
Desafortunadamente, se trata de un equilibrio frgil y pasajero. Y es
que -a diferencia de otros bienes- en el caso del amor la competencia
perfecta no es la mejor forma de organizacin del mercado. Preferible
es

el

monopolio-monopsonio

(un

solo

ofertante

un

solo

demandante), aunque en sentido estricto los economistas consideren

que tal forma de organizacin de mercado genera una prdida de
eficiencia social. La belleza

del monopolio-monopsonio (o del

matrimonio) es que de esta manera no hay necesidad de compartir

con terceros ni los costos ni los beneficios del amor. Aunque tampoco
podemos negar el atractivo que para algunos puedan tener las formas
modernas de organizacin del amor, tales como "los acuerdos de
amigos", "las relaciones abiertas" y las parejas de a tres, estructuras
que bien podramos denominar oligoplicas o cuasi-oligoplicas.
En el tema del amor es perfectamente posible pasar del estricto
anlisis microeconmico, a las equivalencias en el mundo de las
finanzas. As, la inversin en el amor debe ser vista como una
inversin en renta variable (acciones) en el sentido de que se trata
claramente de una inversin de largo plazo y que por lo tanto de nada
sirve concentrarse en los vaivenes (los movimientos al alza y a la
baja) del corto plazo. Adems, para no fracasar, es necesario tener
expectativas racionales. As, si uno es adverso al riesgo y al cielo y el
infierno de la inversin en acciones, es preferible invertir en activos
de renta fija, como los bonos, o como -en el mbito del amor- en una
pareja segura, aunque esta sea predecible y ms aburrida que bailar
con la suegra.

Por ltimo, antes de hacer una inversin por un monto importante, es

necesario hacer un poco de due diligence, un poco de research
(investigacin). Los siclogos del amor diran que "hay que conocer a
la pareja". Los economistas les haramos la siguiente advertencia: "La
performance pasada no es necesariamente garanta de una buena
performance futura".

DE QU DEPENDER EL CRECIMIENTO EN 2017?2

Cada analista tiene su propio punto de vista sobre cmo analizar la
economa. Desde mi punto de vista no se puede entender a la
economa peruana sin agregar en el anlisis la evolucin de la
economa mundial. A qu viene esto? Pues al hecho que el MEF en su
marco macroeconmico multianual as como en el proyecto de
presupuesto de la repblica asume un crecimiento de 4.8% para
2017. De no lograrlo, no solo no recaudar los ingresos tributarios
suficientes, sino que tendr que tomar an ms deuda, dado el dficit
fiscal heredado.
El problema con la proyeccin est en el entorno econmico externo,
que cada vez es ms incierto y muestra nubarrones en el horizonte.
Creo que eso va a condicionar el crecimiento que el Per puede tener
el ao siguiente.
Si revisamos la evolucin econmica de los ltimos cincuenta aos de
la economa peruana, encontramos una regularidad emprica. Los
perodos de alto crecimiento (digamos, mayor que 5% anual), han
coincidido con ciclos de auge de la economa mundial. Es un hecho y
no una opinin. Ahora bien, siempre se pudo crecer ms o menos,
dependiendo de otros factores pero la clave estuvo en el exterior.
Durante el perodo 2003-2011, todas las economas latinoamericanas
crecieron al margen del tipo de estrategia econmica que
2 Carlos Parodi. Profesor Principal Universidad del Pacfico. Artculo de
Opinin Diario Gestin. 09/09/2016. Reproducido en la UNAS para uso
exclusivo en clases de los cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de
Instituciones Microfinancieras.

implementaron. El enorme crecimiento de China elev a niveles pocas

veces visto, el precio de las materias primas. El petrleo, los metales,
entre otros se beneficiaron del auge chino. Como consecuencia
crecieron Venezuela, Argentina, Per, Chile, etc. Sin embargo, como
una de las principales caractersticas de la evolucin de la economa
mundial es su comportamiento cclico, desde 2013, pasamos a una
fase de crecimiento muy lento y eso impact sobre Amrica Latina.
Desnud la realidad de cada economa.
Venezuela, Argentina y Ecuador cayeron por los desequilibrios
econmicos que tenan, pero que fueron tapados por China y las
economas avanzadas durante el perodo de auge. Mientras que otros,
con bases ms slidas, como Per, Colombia y Costa Rica, redujeron
notablemente su ritmo de crecimiento, pero no cayeron como los
primeros.
Por lo tanto y aunque suene obvio, el entorno econmico externo
importa. La economa mundial atraviesa por un perodo de
desaceleracin y no es un fenmeno de uno o dos pases, sino global.
Si revisamos las cifras peruanas de la primera parte del ao,
observaremos que el crecimiento est basado casi en un 70% en la
produccin de cobre, por operaciones de minas como Constancia,
Cerro Verde, Toromocho, etc. Pero eso se acaba y no hay proyectos
nuevos. Lo que deseo compartir es que es cierto que Per debe hacer
reformas y mejorar en una multitud de aspectos, pero de algo
podemos estar seguros: si el entorno externo no ayuda, es poco lo
que se puede hacer. Por eso me parece muy optimista la proyeccin
del MEF.
COMENTARIOS
Michael Porter lo dijo en su visita a nuestro pas en el ao 2010: El
avance del rendimiento econmico en nuestro pas es consecuencia
del buen precio de los commodities que exportamos y depender de
esto constituye un peligro y lo importante que era invertir en salud,
infraestructura y educacin, principalmente en ciencia y tecnologa,
camino largo pero ms seguro que seguir siendo exportadores de
materias primas. Estas decisiones requieren voluntad poltica de
aceptar no sobresalir en el corto plazo pero tener buenos resultados
en el mediano y largo plazo. La interdependencia global es
indiscutible, ya que no se trata de coyunturas sino de un sistema en
formacin, pero esa interdependencia puede ser sana si tenemos una
poblacin saludable fsica y mentalmente, viviendo en un pas con la
infraestructura adecuada para aprovechar y disfrutar de sus
innumerables riquezas y educada en el respeto la consideracin y las
buenas costumbres que permitan cuidar y fortalecer los progresos
que vayamos logrando.

El comportamiento de la economa mundial es un factor incontrolable,

por ello es urgente que se realicen las reformas necesarias para hacer
mas eficiente el Estado, diversificar la produccin del pas, abrir
nuevos mercados, desarrollar nuestra ventaja competitiva y el
mercado interno. Ello pasa por tener una educacin de excelencia,
reducir el dficit de infraestructura y el acceso a la salud de calidad y
sobre todo la inseguridad y los altos niveles de corrupcin existentes
en el pas tanto en el sector publico como privado. Que las
universidades del pas formen lideres capaces de crear empresa y no
que salgan con un cartn bajo el brazo a mendigar un puesto de
trabajo.
As como estamos y vamos, efectivamente dependeremos siempre de
lo que ocurra en el entorno econmico mundial; o sea Ser
Dependientes de las exportaciones y de los precios que los
mercados de China; EE.UU. de A.N, etc se le coloquen a nuestros
productos; especialmente a los minerales como el cobre; el oro, la
plata, etc para estar bien o mal. Y esto constituye una posicin que
advirti Michael Porter Un Peligro permanente.
Considero, que no podemos ignorar sino considerar el Entorno
Econmico Externo, porque de all vendrn nuestros ingresos, por ser
grandes mercados. Pero a mi juicio no podemos ni debemos seguir
inclinados a esta dependencia. Por ello me parece que el viaje del
Presidente PPk a China tiene doble finalidad, no slo buscar
Inversiones; sino obtener tecnologa y traerlo al Per, de tal manera
que nos permita diversificar nuestra materia prima, especialmente
minerales; transformndola, empleando la Creatividad e Innovacin,
obteniendo productos terminados que tengan un mejor precio o valor
en el Mercado.
Entonces internamente que necesitamos; Reestructurar el Estado;
hacerlo ms eficiente; alcanzar metas de una Educacin de Calidad
en el Mediano Plazo, del manera que permita tener una economa en
crecimiento y desarrollo, sostenible en el tiempo; aunque para ello
nos lleve un largo plazo.

EL MARCO MACROECONMICO MULTIANUAL 2017-20193

El pasado 26 de agosto el consejo de ministros aprob el Marco
Macroeconmico Multianual 2017-2019 (en adelante MMM). El MMM
3 Carlos Parodi. Profesor Principal Universidad del Pacfico. Artculo de
Opinin Diario Gestin. 02/09/2016. Reproducido en la UNAS para uso
exclusivo en clases de los cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de
Instituciones Microfinancieras.

se presenta dos veces al ao y contiene las proyecciones

macroeconmicas oficiales para dos aos. Algunas del reciente MMM
son las siguientes:
Crecimiento de 4% para 2016, basado en la minera y la inversin
pblica, aunque la recuperacin es inestable. La nica forma de
estabilizar el crecimiento es a travs de aumentos sostenidos en la
inversin privada. Est claro que ante un contexto internacional
incierto de cada de precios de materias primas, no es posible
sostener el crecimiento solo con la inversin en minera, sino que se
requiere de otros sectores.
La apuesta para 2017 es una recuperacin de la inversin privada
basada en la confianza empresarial domstica, destrabe de
proyectos de infraestructura, mayor liquidez mundial, bajos costos
financieros y menores presiones depreciatorias. Como consecuencia
la inversin privada aumentar 5% y 5.5% en 2017 y 2018, luego de
tres aos de cada. Note, estimado lector, los supuestos.
Luego del explosivo crecimiento del gasto corriente del gobierno
previo (por encima de 6% anual), ahora se proyecta un aumento de
3% y 3.5% para 2017 y 2018, respectivamente.
El PBI aumentar 4.8% y 4.3% en 2017 y 2018.
No habr un ajuste fiscal abrupto para cerrar el dficit fiscal, sino
que disminuir de manera gradual, priorizndose el crecimiento de la
inversin pblica sobre el gasto corriente. Para 2017 se espera un
dficit fiscal de 2.5% del PBI desde el 3.0% esperado para este 2016.
Un primer punto est relacionado con el ritmo de reduccin del dficit
fiscal: al no plantearse un ajuste de una sola vez, la reduccin
paulatina del mismo, implica un aumento de la deuda pblica, que en
2021 alcanzara a representar 27% del PBI, de 20% del PBI este 2016.
En otras palabras, el gobierno tomar deuda para financiar un exceso
de gastos sobre ingresos que se mantendr durante los siguientes
cinco aos. Quedara descartada la reduccin del IGV.
Entiendo que polticamente es difcil ajustar los gastos corrientes para
equilibrar la posicin fiscal. La herencia del gobierno previo es
pesada, pues en lugar de aumentar la inversin pblica, hizo crecer el
gasto corriente. De ah que no sorprenda que varios ministros hayan
aparecido con cifras del enorme crecimiento del personal trabajando
para sus ministerios, entre 2011 y 2016. Haber hecho eso en un
contexto de cada de ingresos tributarios debido al menor crecimiento
es, cuando menos, una irresponsabilidad.
Un segundo punto est vinculado con la brecha externa; solo con el
objetivo de simplificar, la brecha nace cuando el pas importa ms
que lo que exporta (adems se incluye el pago de intereses de la

deuda, entre otros). Se exporta menos por el lento crecimiento de la

economa mundial. El elemento, digamos natural, para reequilibrar la
balanza comercial es el aumento el tipo de cambio algo que no ocurre
al menos por dos razones: en primer lugar, el exceso de liquidez
mundial (muchos dlares en el mundo) y en segundo lugar, por el
grado de dolarizacin financiera: crditos en dlares otorgados a
personas que obtienen sus ingresos en soles. Una elevacin en el tipo
de cambio traera problemas, tanto a las personas que no podran
pagar como a los bancos, por la misma razn.
Un tercer punto est vinculado a las reformas estructurales, de cuya
implementacin depende el crecimiento del PBI potencial. El objetivo
es lograr 5% anual en el mediano plazo y no 4% como es ahora. La
principal son las ganancias de productividad basadas en una mayor
formalizacin.
Se trata de un documento bien redactado y fundamentado. Mi nica
sugerencia es listar y explicar cules son las reformas estructurales y
en especial cmo se van a implementar. El MMM asume que el lector
sabe cules sern las reformas y me parece bsico diferenciarlas de
las medidas de reactivacin de corto plazo.

COMENTARIOS
El escenario presentado en el MMM es el ms optimista, desde luego
es el que conviene que vean los inversionistas privados nacionales e
internacionales. Todos ya conocemos la predictibilidad de los modelos
de nuestros funcionarios, pero aun as sera bueno mencionar que
estamos siendo optimistas.
Lo lamentable es que lo del aumento del gasto corriente es un tema
recurrente en cuanto gobierno deja el poder. Qu nos pasa? Tan mal
preparados estamos que solo podemos conseguir chamba con
tarjetazo o carnetazo?. Hay que buscar la manera de reducir la
informalidad de nuestra manera de pensar.
Si bien es cierto la campaa poltica termin! Deben haber habido
excesos en estas campaas, que se politizaron, como el caso de
tantas promesas que pueden quedar incumplidas; en este caso por el
Presidente PPK y su equipo de tcnicos. Como apreciamos; existe un
Dficit Fiscal; la Recaudacin ha decrecido; el Gasto Corriente se ha
incrementado; tenemos ms Burocracia; ms deficiencia y menos
eficiencia por el incremento de personal.

QU EFECTOS TENDRA EL AUMENTO DE LAS TASAS DE INTERS EN

ESTADOS UNIDOS?4

Hace unos das reaparecieron los rumores de un eventual aumento de

las tasas de inters por parte de la Reserva Federal (en adelante,
FED), que es el Banco Central de los Estados Unidos. Fue suficiente
que Stanley Fischer, vicepresidente de la FED, seale que la economa
estadounidense ya se encuentra bien para que de manera casi
inmediata subiera el precio del dlar aqu en Per. La solidez de la
economa de los Estados Unidos llevara a un proceso de
normalizacin monetaria que significa una elevacin de las tasas de
inters, lo que s tiene efectos sobre el resto del mundo. Veamos.
En primer lugar, desde que estall la crisis financiera en 2008, la FED
ha reducido las tasas de inters hasta ubicarlas en un rango entre 0%
y 0.25%; ahora se encuentran en 0.50%. El objetivo era reactivar la
economa post-crisis. A pesar de ello, no tuvo los efectos esperados y
la FED opt por una herramienta no convencional de poltica
monetaria: la inyeccin de liquidez o como la conocemos aqu,
maquinita. La denominaron Quantitative Easing o simplemente
QE.
En mayo de 2013, el entonces presidente de la FED, Ben Bernanke,
anunci que a fines del mencionado ao comenzara el tapering,
nombre con el que se conoci la eliminacin gradual del QE. El
resultado fue un aumento de las tasas de inters de largo plazo,
salida de capitales de las economas emergentes y comienzo de la
elevacin del tipo de cambio en Per. Si a esto le agregamos la
desaceleracin china, que redujo las exportaciones y por ende el
ingreso de dlares, tenemos la combinacin perfecta para el aumento
en el precio del dlar en pases como Per. Ntese que bast el
anuncio para que el cambio de expectativas provocara el aumento. Se
pens as: si las tasas de inters de largo plazo subirn pronto, el
resultado ser una salida de dlares de las economas emergentes y
una elevacin del tipo de cambio; por lo tanto, compro antes que
suba y ese comportamiento acelera la elevacin del tipo de cambio.
Un hecho estilizado de las economas emergentes es la relacin que
existe entre el comportamiento de las tasas de inters en USA y el
movimiento de capitales. Si bajan las tasas, entonces vienen capitales
y, entre otros efectos, el tipo de cambio nominal se reduce. Lo
contrario tambin es cierto.

4 Carlos Parodi. Profesor Principal Universidad del Pacfico. Artculo de

Opinin Diario Gestin. 26/08/2016. Reproducido en la UNAS para uso
exclusivo en clases de los cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de
Instituciones Microfinancieras.

La FED, a diferencia del BCR, tiene dos objetivos; la inflacin (que

debe girar en torno de 2% anual, aunque no es una meta explcita
como en el Per) y la tasa de desempleo (que debe ser menor que
6%); pues bien, las ltimas cifras disponibles nos permiten observar
que ambas estn cerca de los objetivos. De ah que exista consenso
entre los analistas que en diciembre de este 2016, se elevar la tasa
de inters. El encarecimiento del crdito, la elevacin del tipo de
cambio y dificultades para aquellos que tienen crditos en dlares
pero obtienen sus ingresos en soles pueden ser los efectos
inmediatos de la medida.

CRECIMIENTO Y EMPLEO EN EL PER5

No hay duda que uno de los principales problemas en el Per es la
ausencia de un empleo adecuado. A diario vemos a ciudadanos
buscando chamba. En general el aumento en el empleo suele estar
correlacionado con el crecimiento econmico (medido por el aumento
en el PBI). Se cumple en el Per que cuando la economa crece, el
empleo aumenta?
Veamos primero el crecimiento econmico. De acuerdo con las
ltimas cifras presentadas por el INEI, la economa peruana creci
3.63% en junio, comparada contra junio de 2015. Analizando el
detalle de las cifras, est claro que se trata de un crecimiento
originado en los sectores primarios, ms especficamente en minera
y dentro del sector mencionado, la produccin de cobre (explica ms
de la mitad del crecimiento). Los sectores dirigidos a la demanda
interna como manufactura y construccin cayeron 0.94% y 3.78%,
respectivamente.
Ahora vamos al empleo. Las ltimas cifras para Lima metropolitana,
muestran que la tasa de desempleo fue de 7.1%, pero si la vemos por
rangos de edad, la tasa crece a 17.1% en el rango de 18 a 25 aos de
edad. Por lo tanto, el aparato productivo no est empleando a la
gente joven. Peor an, la mayora de los jvenes se emplea en el
sector informal.
Lo que ocurre es que los sectores ligados a la demanda interna, que
son los que estn disminuyendo, son aquellos que ms empleo
generan. Esto no quiere decir que la minera no sea importante. Lo es
porque genera una proporcin alta de la recaudacin tributaria y por
ende financia buena parte del gasto pblico. Uno de los grandes
5 Carlos Parodi. Profesor Principal Universidad del Pacfico. Artculo de
Opinin Diario Gestin. 19/08/2016. Reproducido en la UNAS para uso
exclusivo en clases de los cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de
Instituciones Microfinancieras.

retos del nuevo gobierno es mejorar la gestin pblica, es decir, la

capacidad de usar de manera adecuada los recursos que recibe de la
tributacin.
Sin embargo, ello no ser suficiente. La llave de salida est por el
crecimiento de la inversin privada. Pero aun as, no lo es todo. Cada
vez se necesitan trabajadores ms y ms calificados y preparados
para insertarse en el mercado productivo. Y eso pasa por un tema
educativo, pues lo que nos hace empleables es nuestra
productividad, es decir, hacer ms con la misma cantidad de
recursos. De lo contrario, el PBI puede aumentar, pero el empleo no lo
har, al menos en la misma proporcin. En consecuencia, requerimos
la siguiente ecuacin: calidad de crecimiento ms aumento de la
productividad = ms empleo adecuado.

POR QU EST BAJANDO EL TIPO DE CAMBIO?6

El tipo de cambio, definido como el nmero de soles por dlar, ha
disminuido de 3.50 en febrero de este ao a 3.3 el 2 de agosto. Por
qu ha ocurrido esto? El tipo de cambio se determina en el libre
mercado con intervencin del BCR para evitar fluctuaciones bruscas.
Esto significa que, si por razones de mercado, el tipo de cambio baja,
el BCR lo dejar bajar, pero evitar una cada brusca a travs de la
compra de dlares. Los dlares as comprados van a ser parte de las
reservas. Lo contrario ocurre si sube. El BCR no va contra el mercado;
lo que hace, en este ltimo caso, es garantizar una subida suave.
Cuando hay abundancia de dlares el tipo de cambio tiende a bajar y
cuando hay escasez, la tendencia es hacia el alza. Eso es el libre
mercado y en su determinacin influyen muchos factores. Piense
usted lector, en los dlares que entran (exportaciones, inversin
extranjera, etc.) y los que salen (importaciones, salida de dlares
buscando otros destinos, etc.). Si entran ms que los que salen, el
tipo de cambio baja. Si pasa lo contrario, entonces sube.
Pero hay ms. La disminucin del tipo de cambio en este ao se debe
bsicamente a dos factores:
1. En primer lugar, la FED (Banco Central de los Estados Unidos) ha
anunciado que, ante la incertidumbre econmica mundial, todava no
6 Carlos Parodi. Profesor Principal Universidad del Pacfico. Artculo de
Opinin Diario Gestin. 12/08/2016. Reproducido en la UNAS para uso
exclusivo en clases de los cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de
Instituciones Microfinancieras.

subir su tasa de inters, un proceso conocido con el nombre de

normalizacin monetaria.
Lo que sucede es que las expectativas importan. Mientras la FED
sealaba que pronto subira su tasa (como ocurri en 2015), ello se
asociaba con un aumento futuro en el tipo de cambio. Por qu?
Porque los dlares, atrados por la tasa de inters, saldran de los
mercados como el peruano, habra menos dlares y entonces subira
su precio, que es el tipo de cambio. Eso ocurri a lo largo del ao
pasado. Qu se espera ahora? Pues que la FED suba su tasa en
diciembre, en el mejor de los casos. Como no se espera el aumento
inmediato del tipo de cambio, no se compra dlares esperando que
suba y como consecuencia, no sube. Importa mucho lo que los
inversionistas creen que va a hacer la FED.
2. En segundo lugar, la economa mundial est inundada de dlares.
Desde diciembre de 2008, la FED inyect enormes cantidades de
dlares para reactivar su economa, luego del estallido de la crisis
financiera de setiembre de ese ao. Recin en 2014 termin el
proceso de inyeccin de liquidez conocido bajo el extrao nombre de
Quantitative Easing (QE).
Sin embargo, los analistas sealan que ante la debilidad de la
economa mundial, no sera imposible que se ponga en marcha otro
QE. Por lo tanto, a la inmensa cantidad de dlares, se sumara
eventualmente, una nueva inyeccin. Aqu las expectativas entran en
juego. Si los inversionistas piensan que habr muchos dlares en el
mundo, pues tambin piensan que el tipo de cambio no subir y como
consecuencia no compran y no sube.
Note usted lector, que parece que todo depende de las expectativas.
Lo que pasa es que recibimos cada minuto un enorme volumen de
informacin para tomar decisiones. Pero no olvide: nadie conoce el
futuro, por lo que las expectativas suponen un riesgo.

COMENTARIOS
Es cierto, hay una gran incertidumbre en el mercado internacional de
dinero. Por eso el dlar est haciendo bandazos en los ltimos meses,
previamente una racha alcista impulsada por enorme atraso
cambiario en nuestro pas llev el tipo de cambio de 3.1840 en
setiembre del ao pasado a 3.53 en febrero de este ao, luego una
correccin hacia 3.2430 en abril pero ya aniveles de sobrevendido,
reaccion fuertemente a 3.3733 en junio y se desliz a 3.2805 en
julio, finalmente subi a 3.3700 en julio y se sumergi hasta 3.3034.
Como vemos las fluctuaciones iniciales de gran magnitud se han
estabilizado, la incertidumbre permanece haciendo no clara una

tendencia general, por eso hace los bandazos, piso establecido en

3.30 o alrededores y techo en de 3.37. Hay que estar atentos en
cualquier perforacin de los niveles, pues podra marcar una
tendencia.
Al parecer el BCRP, ha establecido una banda cambiara que no la
comunica, de tal manera de evitar las bruscas fluctuaciones del tipo
de cambio, que general riesgo e incertidumbre. Pero si la tasa de
inters de poltica no sube en EEUU, por la falta de crecimiento
econmico y de la inflacin tampoco aumenta en ese pas, y adems
en el Per se retoma el crecimiento para el ltimo trimestre, lo ms
probable es que el tipo de cambio no suba, se mantenga en las
variaciones al interior de la supuesta banda, ya que, si bien la
elasticidad ingreso de la demanda de dinero era mayor que dos
(antes del 1013), en la actualidad, su valor debera de reducirse un
poco, pero sigue siendo alta. Si esta situacin se mantiene, el tipo de
cambio no subira, (ceteris paribus), se contendra la dolarizacin, la
inflacin estara en el rango meta, la tasa de referencia se
mantendra. Esta ltima tasa al parecer para el caso peruano, ya no
tiene mayor influencia para ajustar el producto a su nivel potencial, ni
la inflacin llevarla a su nivel meta, sino que es usada mayormente
para evitar las bruscas fluctuaciones del tipo de cambio producidas
por shocks externos, en este caso por cambios en la tasa de inters
en EEUU. La actuacin del BCRP ha sido mover la tasa de poltica en
la misma direccin a los cambios que hace la Reserva Federal. El
BCRP estara utilizando las tasas de encaje y niveles de reservas de
los bancos para efectuar la poltica monetaria. Por otro lado, si China
se mantiene con tasas de crecimiento mayores al 6.3%, no
esperemos cambios sustantivos en el tipo de cambio, si retomamos el
crecimiento. Es una buena noticia, para el crecimiento de la inversin,
cuando el ministro de economa anuncia un dficit fiscal estructural
del -2.2%y de -2.5% del efectivo para el 2017 despus de llegar a un
dficit fiscal del -3.2% que encuentra la actual administracin.

QU PASA CON LA ECONOMA MUNDIAL?7

Sin lugar a dudas, la evolucin de la economa mundial tiene una
fuerte incidencia sobre la economa peruana. Si tuviera que usar una
sola palabra para definir qu ocurre con la economa mundial sera
7 Carlos Parodi. Profesor Principal Universidad del Pacfico. Artculo de
Opinin Diario Gestin. 05/08/2016. Reproducido en la UNAS para uso
exclusivo en clases de los cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de
Instituciones Microfinancieras.

incertidumbre. Esta situacin generar que el gobierno de PPK

tenga que remar con vientos en contra. Veamos qu pasa.
Cada vez que algn organismo internacional o cualquier analista,
presenta proyecciones o anlisis del estado de la economa mundial,
son cada vez ms pesimistas. Creo que tienen razn.
En setiembre de 2008, estall la crisis financiera de los Estados
Unidos. La respuesta fue, primero colocar la tasa de inters en una
banda de 0.25 a 0.5% y luego proceder a una enorme inyeccin de
liquidez en dlares entre diciembre de 2008 y 2014. La mayor liquidez
permiti una ligera recuperacin de la economa de USA hasta esa
fecha.
De esa fecha en adelante se decidi terminar con el estmulo
monetario y la economa ms grande del mundo comenz a frenarse.
Se volvi adicta al estmulo.
En los meses siguientes, la Reserva Federal amenaz con subir sus
tasas de inters, en un proceso llamado normalizacin monetaria,
pero cada vez que llegaba la fecha indicaba sealaba que las
condiciones no estaban dadas por la debilidad de la economa. En la
reunin de la semana pasada tampoco subi la tasa e inclusive se
piensa bajarla a cero y algunos sugieren reactivar los programas de
estmulo econmico.
La historia econmica muestra que cada vez que la tasa de inters de
la FED sube, salen dlares de Amrica Latina y sube el tipo de
cambio. Ahora nadie sabe cundo se elevar la tasa. Ni siquiera qu
pasar con ella.
Japn est con la tasa de inters en cero hace tiempo. Planea un
programa de inyeccin de yenes a la economa con el fin de
reactivarla pues el instrumento tasa de inters ya no tiene efecto.
La eurozona sigue, a travs del Banco Central Europeo (BCE) con su
programa de inyeccin de euros para reactivar las economas
europeas.

China sigue desacelerada; de tasas de crecimiento por encima de

10% anual ha pasado a tasas de 6% al ao. Y eso tiene incidencia
sobre la demanda de metales y por ende de sus precios.
Entonces, qu tenemos? Una economa mundial en desaceleracin a
pesar de la inmensa cantidad de liquidez que existe. Ya no genera
efecto sobre el sector productivo. Con tanta liquidez e incertidumbre
se hace casi imposible proyectar cifras de crecimiento y otras
variables para las diferentes economas del mundo No estaremos a
las puertas de una nueva crisis por exceso de liquidez? Nuevas
burbujas? Es posible proyectar cundo se recuperar? Tampoco. La
historia

financiera

mundial

muestra

que

los

procesos

de

despalancamiento o, en trminos simples, de reduccin del

sobreendeudamiento son muy lentos. Y Eso es lo que pasa en el
mundo. Hay un sobreendeudamiento, paradjicamente con un exceso
de liquidez.
La incertidumbre es la peor compaera de una economa que trata de
levantar cabeza. Y ese es el entorno que le toca aceptar al nuevo
gobierno. Difcil tarea.

NUEVAS PROYECCIONES DE LA ECONOMA MUNDIAL 201620178

El 19 de julio el Fondo Monetario Internacional (FMI) present una
actualizacin de sus proyecciones sobre la evolucin de la economa
mundial, en un documento titulado, Incertidumbre tras el referndum en el
Reino Unido. Cules son los principales hallazgos?
En primer lugar, el Brexit genera incertidumbre pues, entre otros aspectos,
no est claro el proceso de salida, por lo que cualquier proyeccin est
sujeta a un margen de error. Ciertamente las economas ms afectadas son
las europeas con impactos moderados en el resto de pases.
En segundo lugar, las proyecciones asumen un escenario benigno, en el
sentido que Reino Unido lograr acuerdos con la Unin Europea sin que esto
signifique elevar barreras al comercio. Como consecuencia tampoco se
asume un escenario de alta turbulencia financiera.
Dado lo anterior, en el cuadro siguiente se presentan las proyecciones del
FMI para 2016 y 2017.
Proyecciones del Crecimiento Econmico Mundial 2016-2017
(En porcentaje)
2014

2015

2016

PBI mundial

3.4

3.1

3.1

3.4

Economas avanzadas

1.9

1.9

1.8

1.8

Estados Unidos

2.4

2.4

2.2

2.5

Eurozona

0.9

1.7

1.6

1.4

Reino Unido

3.1

2.2

1.7

1.3

Economas Emergentes

4.6

4.0

4.1

4.6

Rusia

0.7

-3.7

-1.2

1.0

China

7.3

6.9

6.6

6.2

India

7.2

7.6

7.4

7.4

Amrica Latina

1.3

0.0

-0.4

1.6

8 Carlos Parodi. Profesor Principal Universidad del Pacfico. Artculo de

Opinin Diario Gestin. 22/07/2016. Reproducido en la UNAS para uso
exclusivo en clases de los cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de
Instituciones Microfinancieras.

Brasil

0.1

-3.8

-3.3

0.5

Mxico

2.2

2.5

2.5

2.6

En tercer lugar, el precio del petrleo, luego de caer -7.5% y -47.2% en 2014
y 2015, respectivamente, mantendr la reduccin en 2016 en -15.4% para
recuperarse en 16.4% en 2017.
En cuarto lugar, los precios de las materias primas, caen en todo el perodo:
-4.0% y -17.5% en 2014 y 2015 y se proyectan cadas de -3.8% y -0.6% en
2016 y 2017.
Qu podemos concluir? Que la situacin econmica internacional no es
positiva para el nuevo gobierno que se inicia el 28 de julio. Tendr que
remar contra la corriente. Lo extrao es que el tema de la economa mundial
no es un tpico mencionado en Per, pues estamos ms concentrados en
problemas internos. Sin dejarlos de lado, es fundamental conocer el entorno
mundial dentro del cual opera la economa peruana.

QU ES Y PARA QU SIRVE EL CRECIMIENTO ECONMICO?9

Con frecuencia leemos que el Per tiene las tasas de crecimiento

econmico ms altas de Amrica Latina. Qu significa el crecimiento
y de qu manera est vinculado con el bienestar de la poblacin? El
crecimiento econmico significa producir ms y se suele medir a
partir de la tasa de variacin porcentual con respecto del ao previo;
por ejemplo, en 2015 la economa peruana creci 3.3%, lo que quiere
decir que se produjo 3.3% ms que el ao 2014.
El crecimiento se mide por el aumento en el Producto Bruto Interno
(PBI)[1]; el PBI es el valor de mercado de todos los bienes y servicios
finales producidos en una economa durante un perodo de tiempo; [2]
entonces, cuando el PBI aumenta significa que se produce ms. Sin
embargo, el aumento en el PBI es solo un medio y no un fin en s
mismo. El fin de cualquier estrategia es el desarrollo, es decir, el
aumento en la calidad de vida de los habitantes de un pas. Crecer es
producir ms, desarrollar es mejorar la calidad de vida.
Veamos el detalle. El PBI no es un indicador de bienestar por una
serie de razones, aunque s puede estar conectado con el bienestar.
Por ejemplo, en la medida que el PBI mide cunto se produce, incluye
la produccin de cosas negativas (males) para el ser humano y para
el medio ambiente; por ejemplo, producir ms drogas o productos
hechos por industrias contaminantes; ambos aumentan el PBI, pues
se produce ms. En trminos ms simples, el PBI mide cunto se
produce, no cmo se produce ni qu efectos tiene, ni tampoco quin
ni cmo lo produce. De ah que el crecimiento econmico sea solo un
medio, pero no un objetivo ltimo de un pas.
Cmo se conectan el crecimiento con el aumento en la calidad de
vida? En general a travs de dos canales. En primer lugar, si se
produce ms, podra pensarse que siempre aumenta el empleo. Se
sigue que ms empleo lleva a mayor ingreso y por ende a mayor
demanda por bienes y servicios que elevan el bienestar; pero, es
as? No necesariamente; por un lado, el avance tecnolgico est
9 Carlos Parodi. Profesor Principal Universidad del Pacfico. Artculo de
Opinin Diario Gestin. 15/07/2016. Reproducido en la UNAS para uso
exclusivo en clases de los cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de
Instituciones Microfinancieras.

originando que la mayor produccin se logre con un uso ms

intensivo de mquinas y tecnologa, pero no de personas; la
consecuencia es que aumenta el PBI, pero no el empleo. Por otro lado,
si los niveles de educacin y salud son de baja calidad, no todas las
personas son empleables. Quieren trabajar, pero no tienen las
competencias educativas ni el estado de salud para acceder al
empleo, es decir, no estn preparadas para tomar los empleos. De ah
que las reformas en los sectores de educacin y salud
sean
fundamentales para tener un capital humano que pueda sostener el
crecimiento futuro.
En segundo lugar, como el crecimiento significa producir ms,
entonces lleva a un aumento de la recaudacin tributaria y por ende
de la capacidad de gasto del gobierno. Qu ocurre si el gobierno no
sabe cmo gastar los recursos que le entrega el crecimiento
econmico? Y el sector informal que no paga impuestos? La
consecuencia es que los aumentos en el PBI no se reflejan en el
bienestar.
Las dos razones descritas explican por qu hay muchas economas
con excelentes resultados econmicos, pero pobres resultados
sociales.
Adems, el aumento en el PBI est acompaado de un aumento en la
poblacin. Por ello se suele usar el PBI por habitante como un
indicador alternativo, que mide cuntos bienes y/o servicios podra
comprar una persona en un ao si los ingresos se dividieran en partes
iguales. El uso del PBI por habitante tampoco es un indicador de
bienestar pues no es verdad que el ingreso de un pas se divida en
partes iguales. La distribucin del ingreso importa. Cunto ms
desigual sean los ingresos en una economa, menor impacto del
crecimiento econmico sobre el bienestar. Y Amrica Latina es la
regin ms desigual del mundo, incluso que frica.
El mensaje es el siguiente: El PBI es un indicador del avance
productivo de un pas, pero no uno de bienestar; para medir este
ltimo se necesitan otros indicadores, la tasa de pobreza (medida por
diversos mtodos), la tasa de mortalidad infantil, la proporcin de
hogares con acceso a agua potable y desage, la desigualdad de
ingresos, el acceso a una educacin de calidad, etc. El tema est en
que los resultados econmicos no son iguales a los sociales. Los
primeros son una condicin necesaria, pero no suficiente para lograr
los segundos.
[1] Tambin se mide a partir del PBI por habitante.
[2] Para fines del presente post no hago la distincin entre PBI
nominal y real; entindase que hago referencia al PBI real.

COMENTARIOS
Por tal razn, en nuestro pas ha llegado la hora de las reformas de
segunda generacin que lo haga mas competitivo y con alta
productividad que lo lleve por la senda de los pases desarrollados, lo
cual pasa por una revolucin social en los campos de la educacin,
salud, justicia y seguridad. PPK tiene la gran oportunidad de hacerlo y
sentar las bases para el despegue del pas, los peruanos nos lo
merecemos ya!

PROMESAS Y DFICIT FISCAL EN EL PER10

Durante la campaa electoral, el presidente electo, se comprometi a
reducir el impuesto general a las ventas de 18% a 15% con el objetivo de
reducir la informalidad. Se puede hacer o fue una promesa de campaa?
Veamos.
En primer lugar, debemos tener claro y ms all de tecnicismos qu es el
dficit fiscal. Al igual que una familia, los gobiernos tienen ingresos y gastos;
los primeros provienen, en su mayora, de impuestos y justamente sirven
para financiar a los segundos. El actual gobierno deja una herencia
complicada pues la economa peruana enfrenta un dficit fiscal, es decir, los
gastos del gobierno son mayores que los ingresos. Y cuando eso ocurre la
diferencia se cubre con deuda. Algo es claro en economa: ms deuda hoy
significa ms impuestos maana para poder pagarla.
En segundo lugar, no hay conexin entre la reduccin del IGV y el aumento
de la formalidad. Mediante qu canales se conectan ambos? No est claro.
Desde mi punto de vista, el informal se ver incentivado a ser formal
cuando vea que los beneficios de la formalidad superan los costos que tiene
que asumir. En trminos simples, pago impuestos si veo resultados.
Ciertamente el problema de la informalidad es mucho ms complejo pero
me parece que por ah va el anlisis.
10 Carlos Parodi. Profesor Principal Universidad del Pacfico. Artculo de
Opinin Diario Gestin. 08/07/2016. Reproducido en la UNAS para uso
exclusivo en clases de los cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de
Instituciones Microfinancieras.

Entonces, existen dos razones para no reducir el IGV: por un lado, crecer
ms el dficit fiscal, con lo que el gobierno tendr que endeudarse para
cubrir la reduccin de ingresos y por otro, no incentivar la formalidad; no
conozco estudios empricos que demuestren que la cada del IGV aumenta
la formalidad.
Qu se puede hacer ante el dficit fiscal? Pues lo mismo que hara una
familia si tiene un exceso de gastos sobre ingresos y ya no tiene ahorros
para cubrir la diferencia: gastar menos. Esto nos lleva a ver los gastos del
gobierno. En general se dividen en dos rubros: gasto corriente (planillas) y
gastos de capital (inversin pblica). Lo que ha aumentado en los ltimos
dos aos, de acuerdo con informacin oficial, es el gasto corriente y lo que
se ha reducido es la inversin pblica. La peor trayectoria posible. Algunos
sealan que endeudarse para financiar infraestructura o cualquier otra
inversin pblica con alta rentabilidad social es un buen camino; pero, todos
coinciden que endeudarse ms para financiar planillas del gobierno no es lo
correcto, pues el uso del dinero no genera los recursos para pagar la deuda.
Complicada situacin para el nuevo gobierno; promesas de mayor gasto
pblico, combinadas con menores impuestos, no es una receta adecuada;
esperemos que solo hayan sido promesas de campaa.
COMENTARIOS
Me parece bien reducir gastos, pero el gasto corriente es difcil de bajar
(planillas), creo que se ir por el lado de las inversiones pblicas. Al parecer
PPK estara yendo por destrabar inversiones, las APP y las inversiones
privadas en especial relacionadas con la minera y refinacin que da buenos
puntos en el PBI.

BREXIT Y EFECTOS EN PER11

En los ltimos das se ha escrito bastante sobre el Brexit y, aunque
sus efectos finales estn lejos de estar claros, podemos plantear
algunas hiptesis al respecto, con el evidente riesgo de equivocarnos.
La informacin objetiva seala que el Brexit gan en Inglaterra y
Gales, pero no en Escocia e Irlanda del Norte, donde gan la opcin
de mantenerse en la Unin Europea por amplio margen.
Recordemos que Reino Unido es un pas compuesto por otros cuatro:
Inglaterra, Escocia, Gales e Irlanda del Norte. Gran Bretaa es el
nombre de isla conformada por los tres primeros. En el agregado de
11 Carlos Parodi. Profesor Principal Universidad del Pacfico. Artculo de
Opinin Diario Gestin. 01/07/2016. Reproducido en la UNAS para uso
exclusivo en clases de los cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de
Instituciones Microfinancieras.

los cuatro pases es que gan el Brexit, pues quien sale de la Unin
Europea (UE) no es Inglaterra no Gran Bretaa, sino Reino unido. .
El primer efecto ha sido la cada en casi todas las bolsas del mundo,
as como de la libra. La pregunta es por qu. La historia financiera
muestra que cada vez que ocurre incertidumbre, aumenta la aversin
al riesgo de los inversionistas y se produce un proceso llamado fuga
hacia la calidad. En este caso, los inversionistas abandonaron sus
inversiones financieras en Reino Unido y optaron por activos ms
seguros (desde su percepcin) que suelen ser el oro, los bonos del
tesoro de los Estados Unidos y el dlar. La menor demanda por
activos financieros en Reino Unido y libras esterlinas determin el
desplome. De dnde aparece la incertidumbre? Pues no se sabe qu
medidas tomar Reino Unido, luego que se confirme su salida de la
Unin Europea (UE). Tomar medidas proteccionistas? Mantendr
un estatus intermedio con la UE? Limitar el ingreso de capitales y
personas del resto de la UE? Despus de todo y ms all de lo bueno
o lo malo de la UE, es la primera vez que algn pas deja la Unin,
algo que no ocurri con Grecia, ni siquiera en su peor momento hace
unos aos. Y Reino Unido no es cualquier pas, pues se trata de la
quinta economa del mundo.
El segundo efecto puede ser uno de contagio; en el resto de pases
puede aparecer una reaccin similar; ya se habla del Frexit (salida
de Francia) y del Nexit (Pases Bajos u Holanda). Ms an, Escocia,
que desea mantenerse en la UE, busca un referndum para separarse
del Reino Unido, mientras que Irlanda del Norte sugiere reunificarse
con la Repblica de Irlanda (la parte sur de la isla de Irlanda). Nada de
esto se puede saber en el corto plazo, por lo que es lgico que la
incertidumbre persista por un buen tiempo ms.
De manera que podemos pensar en dos grandes escenarios. En
primer lugar, el proceso de salida de Reino Unido se torna lento, algo
probable, pues de acuerdo con las normas de la UE, tiene dos aos
para hacerlo. En este caso, la incertidumbre continuar con lo que se

mantendr la turbulencia financiera y lo ms probable es que el tipo

de cambio en el Per siga subiendo a pesar que sera esperable que
la FED no suba sus tasas de inters. En el mismo sentido, el oro
mantendr su tendencia hacia el alza. En segundo lugar, Reino Unido
sale rpido y no toma medidas muy proteccionistas. En este
escenario podemos esperar que la tranquilidad llegue ms rpido que
lo esperado. Las bolsas volveran a sus niveles normales en poco
tiempo. Sin embargo, este es un escenario ideal, difcil que se cumpla
en la realidad.
A todo esto habra que agregarle un componente poltico al problema
y es la tendencia a los nacionalismos que se vienen manifestando de
diversas formas hace tiempo. Podr la Unin Europea capear el
temporal? No estamos inmunizados; la integracin financiera genera
que la turbulencia se traslade al Per.
COMENTARIOS
En el mes de junio los fondos de las AFP han perdido ya ms de 2,500
millones de soles, producto de inversiones riesgosas en el exterior, debemos
buscar que reducir estos riesgos, sabiendo que se avecina un problema en
la Banca Italiana, que repercutir ms en los fondos de los ms de 6
millones de afiliados

POR QU EL BANCO CENTRAL SUBE LA TASA DE REFERENCIA?12

12 Carlos Parodi. Profesor Principal Universidad del Pacfico. Artculo de
Opinin Diario Gestin. 05/02/2016. Reproducido en la UNAS para uso
exclusivo en clases de los cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de
Instituciones Microfinancieras.

El Banco Central de Reserva (en adelante, BCRP) tiene como objetivo nico,
la estabilidad monetaria, entendida como el logro de una tasa anual de
inflacin de 2% con un margen de +/-1%. Su principal herramienta es la
tasa de inters de referencia interbancaria (en adelante, TIRI), definida
como la tasa de inters que los bancos comerciales se cobran entre s por
prstamos a muy corto plazo.
Veamos. Si un banco comercial necesita liquidez y no la tiene, puede pedirla
prestada a otro banco comercial y la tasa de inters asociada a la operacin
es la TIRI. Por qu un banco comercial podra no tener liquidez? Pensemos
que el banco es un negocio, que intermedia recursos desde aquellos que
ahorran (depsitos) a quienes los necesitan como prstamos (colocaciones).
Por lo tanto, el banco tiene que prestar el dinero pues es su giro. Ms all de
detalles, esto explica por qu en algn momento es posible que un banco
requiera soles pero ya fueron prestados. Es algo comn y no es motivo de
alarma.
Qu tiene que ver con el BCRP; pues el BCRP determina la TIRI con el
objetivo de lograr la inflacin meta. Pero vamos a los detalles. Todos
sabemos que la inflacin viene aumentando bsicamente por tres razones:
el aumento en el tipo de cambio, el fenmeno del nio (menos cosecha de
alimentos bsicos) y el hecho que los contratos del gobierno con las
generadoras y distribuidoras de electricidad estn en dlares; al subir el
precio del dlar, es lgico que suba la energa elctrica que pagamos.
La idea del BCRP al subir la TIRI desde setiembre de 2015, de 3.50% a
4.00% en enero de 2016, es que la mayor TIRI se traslade a la tasa de
inters activa y con ello disminuyan (o crezcan menos) los prstamos de
consumo as como la inversin. Como ambos son componentes de la
demanda interna, entonces se sigue que la inflacin disminuir y se
acercar a la meta.
Parece bien. Sin embargo, ello es correcto solo si la causa de la aceleracin
de la inflacin sea la demanda; en trminos simples si lo que origina el
aumento en precios es que se est comprando ms, entonces s tiene
sentido elevar la TIRI. Sin embargo, la aceleracin de la inflacin est ms
conectada a factores de oferta de los bienes, como se ha explicado. El
problema climtico va a pasar, aunque desde mi punto de vista la tendencia
en el precio del dlar se mantendr al alza.
Por lo tanto, el remedio puede ser peor que la enfermedad, pues podra
ocurrir que se contraiga an ms la demanda interna. Ojo que tampoco es
solucin bajarla, pues inyectar ms liquidez significara que el tipo de
cambio suba an ms rpido, impactando ms sobre la inflacin. Como
siempre en economa debemos pensar en trminos de un conjunto de
herramientas y no solo una. Seguiremos analizando este tema.
COMENTARIOS
Lo curioso es que varios pases estn bajando sus tasas de inters para
reactivar sus economas y promover exportaciones. Ese paradigma de que
tasas negativas generaran gran inflacin y forzara a consumidores a

guardar su dinero bajo el colchn no ha sucedido. Por el contrario, los

consumidores gastan ms o invierten ms.
Aqu les va un mapa con los pases que ya han adoptado intereses
negativos. El Banco de Japn implemento tasas negativas hace menos de
una semana.
http://www.marketwatch.com/story/this-map-shows-all-the-central-bankswith-negative-interest-rates-2016-01-29

This map shows all the central banks with negative interest rates
Published: Jan 29, 2016 1:02 p.m. ET
The Bank of Japan is the latest central bank to move its deposit rate into
negative territory

By
JOSEPHADINOLFI
MARKETS REPORTER

The Bank of Japan on Friday became the latest central bank to move its deposit rate
into negative territory.
By doing so, the BOJ thrust the theme of monetary-policy divergencewhich market strategists
pointed to as the main driver behind the dollars aggressive rally between the summer of 2014
and early 2015back into the spotlight.
You can read more about the significance of the Bank of Japans decision here.
Negative interest rates are an ultramodern phenomenon; the product of a global financial
system still struggling to reinvigorate economic growth in the wake of the global financial crisis.
The era of negative interest rates began in July 2012 when the Denmark National Bank set its
deposit rate below zero to protect its economy from an influx of hot money as the eurozone debt
crisis escalated.
In June 2014, the European Central Bank became the first major central bank to adopt negative
rates when it cut the interest rate on its deposit lending facility below zero. A second cut followed
a few months laterthen, in December 2015, the ECB cut it again to its current level (minus
0.3%). The Swiss National Bank first set its deposit rate below zero in December 2014.
Swedens Riksbank cut its deposit rate below zero in February 2015.
Read: Yen USDJPY, +0.21% hits 5-week low vs. dollar DXY, +0.38% after BOJ unveils
negative rates
At the European Central Banks January meeting, ECB President Mario Draghi hinted that the
central bank might further loosen monetary policy at its March meeting.
Also read: Has Mario Draghi opened a trapdoor under the euro?
Draghis monetary-policy intentions arent precisely clear, but it wouldnt be a bad wager to
guess that more rate cuts may follow soon, if not other modes of stimulus.

De acuerdo que el gran riesgo del Per es inflacin por la subida del tipo de
cambio, pero en este contexto internacional, el Per est jugando en otra
cancha. Una inflacin momentnea de 5% es el menor mal comparado con
una contraccin econmica. Generalmente, el mayor costo de
importaciones fuerza a las empresas o consumidores a buscar alternativas
locales. Toma tiempo, pero el encarecimiento de importaciones es una
oportunidad para que se desarrollen algunas industrias locales.
Algunos pases de Europa y Japn tienen tasas de inters negativas, desde
2012 pero lo cierto es que tampoco se reactivan. El problema radica que el
mundo tiene exceso de demanda de dinero en este caso dlares, por eso es
que sube la tasa de inters, y en el mercado de bienes aparece un exceso
de oferta de bienes, por lo que los precios se caen, de ah que las tasas de
inflacin de estos pases son casi cero % y la reactivacin no aparece.
Adems las familias y las empresas estn endeudadas, como producto de la
reduccin de las tasas de inters antes de la crisis del 2008 y despus de la
crisis. Pero lo que acontece en los pases emergentes y en desarrollo como
es el caso del Per, salen los capitales, de deprecia el Sol y aumenta la tasa
de inflacin, todo esto como producto de las menores exportaciones precios
ms reducidos del cobre y el oro, cada de los trminos de intercambio. No
cabe duda que este proceso de desbalances mundiales va ha demorar,
hasta que EEUU logre una tasa de inters de poltica cercana al 3% y 4%
que es la tasa real natural, mientras tanto la escass de dlares, devalucin
e inflacin va ha continuar, por lo que el Banco Central de Reserva del Per
(BCRP) tendr que seguir subiendo la tasa de inters de poltica. Pero hay
que tener cuidado con la deuda externa del sector privado, que es muy

grande, ello puede causar problemas financieros y econmicos a las

empresas peruanas, ello har que la inflacin siga subiendo, pero el BCRP
cada vez menos posibilidades tiene de seguir controlando el tipo de
cambio por la cada de la posicin de cambio. No existe ninguna posibilidad
de rebajar la tasa de inters de poltica porque agrandara el problema de
inflacin, devaluacin, y el efecto hoja de balance estara cada vez ms
cerca de ser una realidad en el Per.

QU SIGNIFICA CAMBIO DE MODELO?13

A dos das de las elecciones generales, el tema recurrente parece ser el
cambio de modelo algo que ha dividido a los votantes. El objetivo de este
post es precisar a qu creo se refieren los analistas y los ciudadanos con la
expresin cambio de modelo.
El Per tiene una estrategia econmica, a la cual le llaman modelo
econmico basada en dos pilares: la adherencia al libre mercado y la
apertura hacia el exterior; el Estado acta como regulador. El modelo sin
lugar a dudas ha dado resultados positivos en las cifras econmicas y en la
reduccin de la pobreza monetaria o por ingresos. Sin embargo, est claro
algo que cualquier ciudadano sabe: que el estado no funciona, lo que se
refleja en la creciente inseguridad, los bajos niveles de educacin y salud
pblicas, el exceso de tramitologa y la baja credibilidad en las
instituciones como el poder judicial, jurado nacional de elecciones,
congreso, polica nacional, etc.
Cuando se alude de cambio de modelo en realidad lo que se est pidiendo
es que el estado funcione y enfrente los problemas que son su chamba y
que nos afectan en nuestra vida diaria. Los candidatos, desde luego, difieren
en el cmo hacerlo pero no en el hecho que haya que hacerlo.
Hacer que el estado funcione no es de izquierda ni de derecha, como
tampoco lo es la lucha contra la corrupcin; no hay modelo econmico
posible que funcione sin un estado que acte de acuerdo con sus
obligaciones. Si entendemos que lo anterior es el modelo, sin duda alguna
todos estamos de acuerdo con la necesidad de un cambio.
Sin embargo, cualquier estrategia alternativa a la que se ha descrito no
puede ir en contra del crecimiento econmico ni de la apertura hacia el
exterior. Basta ver, en los ltimos diez o quince aos, la evolucin de los
pases que optaron por un camino diferente: Venezuela, Brasil, Ecuador y
Argentina. Bolivia puede ser una interesante excepcin, dado que a juzgar
por sus cifras, ha logrado enfrentar los embates del entorno externo
adverso, siendo un pas primario exportador, por lo que el tema parece que
tampoco va por ah. De lo contrario, cmo pases como Noruega, que
ostenta la mayor calidad de vida del mundo, son exportadores de bienes
primarios?
13 Carlos Parodi. Profesor Principal Universidad del Pacfico. Artculo de
Opinin Diario Gestin. 08/04/2016. Reproducido en la UNAS para uso
exclusivo en clases de los cursos de Finanzas Corporativas y Gestin de
Instituciones Microfinancieras.

El asunto no es tan simple como parece. Cambiar el modelo, matizarlo o

completarlo? Luego de leer los planes de gobiernos disponibles en la pgina
web voto informado, ninguno de los cinco primeros candidatos en las
encuestas pretende un cambio de modelo, sino matizarlo o completarlo (la
excepcin podra ser el Frente Amplio, en especial los radicales); en esta
ltima dicotoma parece estar la diferencia. La diferencia puede estar
tambin en matizarlo hacia dnde.
Mi posicin personal y respetando todas las opiniones en contrario, es que el
modelo requiere ser completado con una reforma institucional, donde la
del estado sea la pieza clave. El nuevo gobierno deber trabajar en la
construccin de un estado al servicio de los ciudadanos, que otorgue
seguridad, respeto a los derechos de propiedad, acceso a servicios bsicos
de calidad en igualdad de condiciones, etc. Ese es el estado que
necesitamos, sin que ello implique alterar las piezas bsicas de la estrategia
econmica.
LA TASA DE REFERENCIA: SIGNIFICADO, EFECTIVIDAD E
IMPLICANCIAS14

Tratar un tema que siempre me llam la atencin como economista

que soy y que tiene que ver con determinar cun efectiva son las
variaciones de la tasa de referencia (TR) en el comportamiento de la
economa peruana. A continuacin desarrollo algunas ideas y
tomando investigaciones del propio ente emisor trato de bosquejar
una respuesta a esta interrogante.
Partamos diciendo que la tasa de referencia (TR) es un instrumento
de poltica monetaria utilizada por los Bancos Centrales (BC) para
regular la cantidad de dinero en la economa. Mayor o menor masa
monetaria en poder de familias y empresas tiene efectos en el nivel
de actividad econmica, la tasa de inflacin y el precio del dlar.
Siendo, como su nombre lo indica, una tasa de referencia, el sistema
financiero en su conjunto la toma como gua para ajustar hacia arriba
o abajo, en primera instancia, las tasas que se cobran entre
instituciones financieras y, posteriormente, las que cobran o pagan a
sus clientes. Si la TR sube entonces se incrementarn las tasas
activas (y tambin las pasivas) lo que har ms costoso prestarse y,
por consiguiente, la menor cantidad de dinero en la economa,
producto de los menores fondos prestados, disminuir el consumo de
las familias y la inversin de las firmas. La situacin contraria,
disminucin de la TR, desemboca, en el lmite, en una mayor cantidad
14 Carlos Lira Briceo. Profesor Principal Universidad Peruana de Ciencias
Aplicadas. Artculo de Opinin Diario Gestin. 30/06/2016. Reproducido en la
UNAS para uso exclusivo en clases del curso de Gestin de Instituciones
Microfinancieras.

de dinero que ingresa a la economa, va prstamos a familias y

empresas que a su vez dinamizan el consumo y la inversin.
Mayor consumo e inversin (y lo opuesto) tienen efectos directos en
el crecimiento de la economa. La idea que subyace al empleo de la
TR por parte de los BC es que siendo primariamente un mecanismo
de control de la inflacin, y no olvidemos que la principal razn de ser
de estas instituciones es defender la estabilidad monetaria, tambin
sirve como incentivo para hacer crecer (o decrecer) la actividad
econmica del pas con su correlato en la inflacin y el tipo de
cambio.
Una vez entendida la teora, es momento de preguntarnos si su
aplicacin es efectiva. Antes vale la pena profundizar en el
mecanismo de transmisin. En una primera etapa, los movimientos
de la TR afectan a la tasa interbancaria, la tasa a la cual se prestan
los bancos, que a su vez influye sobre las tasas de los instrumentos
que el BC y el Tesoro utilizan para inyectar o retirar liquidez. En una
segunda etapa, las tasas de inters activas y pasivas se ven
afectadas. Sin embargo, el proceso de transmisin no es tan limpio
como puede sugerir la descripcin arriba efectuada. De hecho,
existen fricciones que tienen relacin directa con la estructura e
imperfecciones del mercado financiero, las caractersticas propias de
las instituciones financieras y, por ltimo, la percepcin de riesgo y
las condiciones de liquidez del mercado.
Escasa competencia entre instituciones financieras, un mercado de
valores negociables de incipiente desarrollo o un mercado de
capitales poco profundo afectan el mecanismo de transmisin.
Adicionalmente a los problemas derivados de la estructura de
mercado, las imperfecciones de este tambin presentan obstculos
para que los movimientos de la TR se reflejen limpiamente en las
tasas de mercado, aspectos tales como el riesgo moral (prestatarios
impulsando proyectos ms riesgosos) o de seleccin adversa (bancos
que no incrementan sus tasas por miedo a atraer clientes con un
perfil de riesgo ms elevado) deben tenerse en cuenta. Las
caractersticas de las instituciones financieras tambin juegan un rol
importante en las fricciones encontradas: bancos pequeos renuentes
a incrementar sus tasas debido al impacto que tendran entre sus
clientes y en la futura originacin de operaciones o instituciones
financieras con ndices de morosidad elevados que se mostraran
renuentes a elevar sus tasas por el temor del impacto en su cartera o
bancos con gran cantidad de clientes corporativos, tampoco tendran
incentivos en elevar sus tasas debido a consideraciones de relacin
y/o fidelizacin con este tipo de clientes. Por ltimo, escenarios

macroeconmicos en donde la tasa de inters presenta volatilidad

origina incertidumbre en las tasas de corto plazo lo que debilita el
proceso de transmisin asimismo entornos con alta inflacin
potencian el proceso, debido a la presteza con que los bancos ajustan
sus tasas.
Mediciones de la efectividad de la TR en la estructura de tasas de
inters en el sistema financiero peruano entre los aos 1995-2009,
demuestran que si bien el proceso de transmisin no es completo,
este se ha ido incrementando en forma apreciable para el perodo
analizado. Entre febrero 2001 y mayo de 2009, reducciones de 100
puntos bsicos (pbs) en la tasa interbancaria han disminuido en 56
pbs la tasa de prstamos a 360 das y en 46 pbs la tasa de depsitos
de ahorro frente a 11 y 4 pbs respectivamente en el perodo abril
1995-enero 2001. Similar situacin se experimenta en la duracin
media, que mide en cunto tiempo se registra el impacto mximo del
cambio de la TR en el resto de tasas. Para las mismas tasas
observadas la duracin media es de 2.1 y 3.1 meses
respectivamente.
Delineados los fundamentos de su aplicacin y su efectividad, toca
ahora revisar la evolucin de la TR local en los ltimos 30 meses
(oct.2013 a abr.2016) El grfico que se presenta a continuacin
permite visualizar su comportamiento:

Destacan ntidamente dos grandes fases: la primera que va desde octubre 2013 a enero
2015 muestra continuas reducciones en la TR. Por el contrario desde agosto del 2015
hasta la fecha la tendencia ha sido creciente. El comportamiento observado es

consecuencia y reflejo de las principales preocupaciones del ente emisor: para el primer
perodo la debilidad del crecimiento de la economa impulso al BC a reducir la TR en
100 pbs, llevndola de 4.25% a 3.25%. Esta medida conjuntamente con la reduccin de
la tasa de encaje en MN apuntaba a impulsar el consumo y la inversin. El segundo
perodo, que se inicia en el mes de setiembre 2015 esta signado por expectativas de
inflacin al alza exacerbadas por la tendencia devaluatoria de la moneda local lo que
llev el ente emisor a ajustar hacia arriba la TR, subindola en 100 pbs, mantenindola
en 4.25% desde el mes de febrero. La lgica de esta medida apunta, obviamente, a
restringir la cantidad de dinero en la economa con el fin de reducir el consumo y la
inversin va un menor crdito bancario.
Las decisiones futuras que el BC tome sobre la TR descansarn en el anlisis fino que se
haga sobre las perspectivas de la economa peruana. Sin embargo, hoy por hoy la
principal preocupacin del ente emisor est centrada en el control de la inflacin (As lo
ha declarado explcitamente el ente emisor a su vez, reiter que se encuentra atento a
la proyeccin de la inflacin y sus determinantes para considerar, de ser necesario,
ajustes adicionales en la tasa de referencia que conduzca la inflacin al rango meta,
Reporte de Inflacin (marzo 2016) por lo que, de seguir estando fuera del rango meta se
pueden esperar nuevos incrementos en el futuro.

NOTA INFORMATIVA

PROGRAMA MONETARIO DE SETIEMBRE 2016

BCRP MANTUVO LA TASA DE INTERS DE REFERENCIA
EN 4,25%
1. El Directorio del Banco Central de Reserva del Per acord mantener la tasa de inters de
referencia de la poltica monetaria en 4,25 por ciento. Esta decisin es consistente con una
proyeccin de inflacin que converge gradualmente a 2,0 por ciento en el horizonte de efectividad de
la poltica monetaria, y toma en cuenta que:
i)

Las expectativas de inflacin continan disminuyendo gradualmente;

ii)Los efectos de los aumentos de los precios de algunos alimentos, servicios pblicos y del tipo de
cambio sobre la inflacin se han venido revirtiendo;
iii) La actividad econmica local viene creciendo a un ritmo cercano a su potencial; y,
iv) La economa mundial contina registrando seales mixtas de recuperacin en la
produccin y el empleo, as como una menor volatilidad en los mercados financieros.

2. El Directorio se encuentra atento a nueva informacin sobre la inflacin y sus determinantes en el

horizonte de proyeccin para considerar ajustes en la tasa de referencia. Se espera que la tasa de
inflacin se mantenga alrededor del lmite superior del rango meta en los siguientes meses y
contine la tendencia decreciente en el 2017, estimndose que se ubique en 2,0 por ciento al cierre
de dicho ao.
3. La inflacin de agosto fue 0,36 por ciento, con lo que su tasa interanual contina disminuyendo al
pasar de 2,96 por ciento en julio a 2,94 por ciento en agosto. La tasa de inflacin sin alimentos y
energa fue 0,17 por ciento, con lo cual la tasa interanual pas de 2,87 a 2,96 por ciento. Las
expectativas de inflacin continan disminuyendo y mantienen una senda decreciente y dentro del
rango meta para los siguientes aos.
4. Los indicadores de expectativas empresariales mejoraron por tercer mes consecutivo, ubicndose
todos en el tramo optimista. En lnea con lo anterior, las expectativas de crecimiento del PBI
para el 2016 se ubicaron en 3,8 por ciento y para el 2017 en 4,2 por ciento. Sin embargo, los
indicadores asociados a la construccin y manufactura han registrado retrocesos en los ltimos dos
meses debido a la debilidad de la inversin.
5. En la misma sesin de Directorio se acord mantener las tasas de inters de las operaciones
activas y pasivas en moneda nacional del BCRP con el sistema financiero efectuadas fuera de
subasta.
a. Depsitos overnight: 3,0 por ciento anual.
b. Compra directa temporal de ttulos valores y de crditos de regulacin monetaria: i)
4,80 por ciento anual para las primeras 15 operaciones en los ltimos 12 meses que una entidad
financiera realice; y ii) la tasa de inters que fije el Comit de Operaciones Monetarias y Cambiarias
para las operaciones adicionales a las 15 operaciones en los ltimos 12 meses.
c. Compra temporal de dlares (swap): una comisin equivalente a un costo efectivo anual mnimo
de 4,80 por ciento.
6. La prxima sesin del Directorio en que se evaluar el Programa Monetario ser el 13 de octubre
de 2016.
Lima, 8 de setiembre de 2016.