XI

ndice
Informacin del contenido de la pgina Web . . . . . . XXIII
Reconocimientos en esta edicin. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . XXIII
Acerca de este libro

...................................

Prlogo a la tercera edicin

XXV

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .XXIX

Errores en esta edicin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . XXX

Cambios en esta edicin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . XXX

Parte I:
Fundamentos y herramientas de las
Finanzas corporativas
Captulo 1
Fundamentos y principios de las Finanzas

.........

1.1 Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2
1.2 Objetivos de las Finanzas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2
Por qu el objetivo no debe ser maximizar las
ganancias? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3

1.3 Los costos de agencia: los gerentes y accionistas tienen el mismo objetivo? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4
1.4 reas en que se desempea el ejecutivo de
Finanzas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5
Finanzas corporativas y administracin financiera . . . 5
Inversiones financieras . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6
Mercado de capitales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
1.5 Visiones de la empresa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
La visin del mecanismo de la inversin . . . . . . . . . . . . . 7
La visin del modelo contable . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8
La visin del conjunto de contratos . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8

Finanzas corporativas - Guillermo L. Dumrauf

1.6 Funciones y objetivos de la gerencia financiera . . 9

Presupuesto de capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9
Estructura de capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9
Capital de trabajo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9
1.7 Formas alternativas de organizacin de los
negocios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10
Explotacin unipersonal. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10
Sociedad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10
Sociedades annimas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11
1.8 La empresa y los mercados financieros . . . . . . . . . 11
Mercados de capitales primarios y secundarios . . . 11
Mercado crediticio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12
Mercados monetarios y mercados de capitales . . . 12
1.9 Globalizacin de los mercados financieros . . . . . 12
1.10 Las Finanzas y la ciencia econmica: principios y leyes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14
Principios relacionados con la transaccin financiera . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14
El principio del intercambio (trade-off) entre el
riesgo y el rendimiento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14
El principio de la diversificacin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15
El principio de los mercados de capital eficientes . . . 16
El principio del juego de suma cero (no hay
almuerzo gratis) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 16

Principios relacionados con el valor y la eficiencia econmica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 16

El principio del valor tiempo del dinero: valor
futuro y valor presente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 16
El principio de aditividad y la ley de conservacin del valor . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17
El principio del costo de oportunidad . . . . . . . . . . . . . . 17

Alfaomega

ndice

XII
El principio del valor de las buenas ideas . . . . . . . . . . . 18
El principio de las ventajas comparativas . . . . . . . . . . . 18
El principio del valor de las opciones . . . . . . . . . . . . . . . 18
El principio de los beneficios incrementales . . . . . . . . 18

1.11 Las Finanzas y el rol de los supuestos en la teora 19

1.12 Resumen

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20

1.13 Preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20
1.14 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . . . 21

Traslado de quebrantos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 43
Diferencias entre el balance contable y el balance fiscal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 44
Impuestos sobre los activos de las empresas y
los patrimonios de las personas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 45

2.7 Resumen

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46

2.8 Preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46
2.9 Problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47
2.10 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . . . 49

Parte II:
Anlisis y planificacin financiera

Captulo 3

Captulo 2

3.1 Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52

Panormica de los estados financieros, los impuestos y el flujo de efectivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23

2.1 Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24
2.2 El estado econmico o de resultados . . . . . . . . . . . . 24
El resultado operativo de la empresa . . . . . . . . . . . . . . . 25
Del ebit a la utilidad neta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26
Las notas al estado de resultados y los anexos . . . . 27
2.3 El balance. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28
El activo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 30
El pasivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 30
Las notas al balance general . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31
El patrimonio neto o capital propio . . . . . . . . . . . . . . . . . . 32
El capital de trabajo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34
2.4 El estado del flujo de efectivo. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 35
2.5. Los balances representan la realidad financiera de la empresa? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 36
Los estados financieros contienen informacin
histrica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 36
Activos fijos tangibles: valuacin y liquidez . . . . . . . . . 36
Y los activos intangibles que no aparecen en el
balance? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 36
Bienes de cambio: fifo versus lifo . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37
Otros crditos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37
Inversiones transitorias . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37
Crditos por ventas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38
Mtodos de depreciacin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38
Gastos de investigacin y desarrollo . . . . . . . . . . . . . . . 38
Inflacin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39
Devaluacin de la moneda . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39

La clave es saber leer los estados financieros . . . . 39

2.6 Impuestos

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40

Tax planning . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41
Tasa promedio y tasa marginal en el impuesto
de sociedades . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 43

Alfaomega

Anlisis financiero . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 51
3.2 Anlisis vertical

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52

3.3 Anlisis horizontal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55

3.4 ndices financieros

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 58

ndices de liquidez . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59
ndices de endeudamiento. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 60
ndices de cobertura . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 62

ndices de actividad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 64
ndices de rentabilidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67
El retorno sobre los activos (roa) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67
El margen de utilidad sobre ventas . . . . . . . . . . . . . . . . . 69
La identidad de Dupont . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 69
El retorno sobre el capital invertido (roic) . . . . . . . . . . . 70
La Ganancia Econmica o eva . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72
Valor de mercado aadido (Market Value Added) . . 73

ndices de valor de mercado (mltiplos) . . . . . . . . . . . . . 75

El price/earning o ratio precio/beneficio . . . . . . . . . . . . . 75
Limitaciones del price earning . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76

Seleccione un punto de referencia

. . . . . . . . . . . . . . . . . 79

Ratios Telecom 2001-2011 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 79

Comparacin contra el promedio de la industria . . . 80

3.5 Alcances y limitaciones de los ratios financieros . . . 81

El anlisis financiero en la pequea empresa y
los procedimientos ad hoc . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 81

3.6 Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 82
3.7 Preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 83
3.8 Problemas

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 84

3.9 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . . . . . 86

Captulo 4
Proyeccin de los estados financieros . . . . . . . . . . . . . . 87
4.1 Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 88
4.2 El anlisis del cash flow histrico. . . . . . . . . . . . . . . . . . 88

Finanzas corporativas - Guillermo L. Dumrauf

ndice

XIII

Conceptos que representan ingresos y egresos

de fondos en el modelo indirecto . . . . . . . . . . . . . . . . . . 89
Cash flow histrico de Telecom . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 92
uso de la planilla de clculo y los signos en el
cash flow. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 96

Free Cash Flow, cash flow del accionista y

Capital Cash Flow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 96
Cash flow del accionista . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 98
Capital Cash Flow sub . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 98

Anlisis e interpretacin del cash flow histrico

. . . . 99

Del ebit al Free Cash Flow. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 100

Del Free Cash Flow al cash flow del Accionista y
al cash flow Neto. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 100

4.3 Proyeccin del cash flow de la firma. . . . . . . . . . . . 101

Reglas para elaborar la proyeccin del desempeo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 102
Beneficios de la proyeccin financiera . . . . . . . . . . . . 103

Proyeccin del estado de resultados. . . . . . . . . . . . . . 104

Proyeccin de las ventas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Estimacin de ventas con bandas de confianza
e intervalos de pronstico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Proyeccin de los costos operativos . . . . . . . . . . . . .
Proyeccin de los resultados financieros . . . . . . . . .
Proyeccin del impuesto a las ganancias . . . . . . . .

104

111
116
117
119
Proyeccin del balance general . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 121
Rubros discrecionales del senior management . . . 121
Bienes inmateriales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 122
Deudas financieras . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 122
Rubros de generacin espontnea . . . . . . . . . . . . . . . 122
Integracin del estado de resultados, el balance
y el cash flow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 126
Anlisis de sensibilidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 127
A modo de conclusin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 128

5.3 Concepto y funcin del valor presente

5.4 Tasas de inters

........

140

..................................

141

Tasa nominal y tasa proporcional . . . . . . . . . . . . . . . . . 141

La tasa efectiva . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 141
La tasa equivalente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 143
El clculo financiero en un contexto inflacionario: la tasa de inters real . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 144
La ecuacin de arbitraje de Fisher . . . . . . . . . . . . . . . . 144

La tasa de descuento comercial . . . . . . . . . . . . . . . . . 145

Tasa de inters vencida equivalente a la tasa de
descuento comercial . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 146
La operacin de descuento comercial en la
prctica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 146

5.5 Calcular el valor de un flujo de efectivo

.......

147

Valor presente de una corriente temporaria de

pagos fijos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 147
El sistema francs de amortizacin . . . . . . . . . . . . . . . 149

Valor presente de una corriente de pagos perpetua . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 151

Ejemplo de aplicacin: calculamos el valor de
las acciones de Perpetua S. A. . . . . . . . . . . . . . . . . . 152

Anlisis de sensibilidad con Excel . . . . . . . . . . . . . . . . . 153

Valuacin de una perpetuidad con crecimiento . . 154
Valor final de una corriente de pagos temporaria (imposicin) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 155
Relacin entre la renta inmediata y la imposicin. . 156

5.6 Resumen

..........................................

157

5.7 Preguntas

..........................................

157

5.8 Problemas

.........................................

158

5.9 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . . . 159

Captulo 6

4.4 Resumen

...........................................

129

Valuacin de acciones y obligaciones . . . . . . . . . . . . . 161

4.5 Preguntas

..........................................

129

6.1 Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 162

4.6 Problemas

.........................................

131

4.7 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . . . 134

6.2 Valor de los activos en un mercado eficiente:

la parbola revisada . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 162

Apndice: Explicaciones a las estadsticas de las

proyecciones de ventas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 135

6.3 Valuacin y rendimiento de la inversin en

obligaciones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 163
Conceptos fundamentales en la valuacin de
bonos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 163

Parte III:
El valor en finanzas y la fijacin de
precios de activos
Captulo 5
El valor tiempo del dinero . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 137
5.1 Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 138
5.2 Concepto y funcin del valor futuro

............

Finanzas corporativas - Guillermo L. Dumrauf

138

Pagos de inters . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Pagos de capital o principal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Valor residual . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Valor tcnico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Paridad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

164
164
164
164
165

Valuacin de un bono con pago del principal al

vencimiento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 165
Cotizacin a la par, bajo la par y sobre la par

....

166

Alfaomega

ndice

XIV
Medidas de rendimientos de la inversin
en bonos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 167
Concepto de rendimiento al vencimiento (yield
to maturity) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 167
Rendimiento corriente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 168
Rendimiento total esperado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 168
Consideraciones impositivas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 169

Evolucin del precio

...............................

170

Detalles en la construccin del flujo de fondos

del bono . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 171

Bonos comprados en perodos intermedios de

renta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 171
Ejemplo de aplicacin real: costo efectivo de
una obligacin negociable . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 173
La estructura temporal de la tasa de inters . . . . . 175
La estructura temporal construida a partir de las
tasas contado y el mtodo bootstrapping . . . . . . 176
Metodologa del bootstrapping . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 176

177
Riesgo de la tasa de inters . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 177
Riesgo de reinversin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 178
Bonos con opciones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 178
Riesgo de inflacin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 179
Riesgo de devaluacin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 179
Riesgo de default . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 179
Riesgo de liquidez . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 179
6.4 Valuacin y rendimiento de la inversin en
acciones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 180
Riesgos asociados a la inversin en bonos

......

Valuacin de acciones sobre la base de los dividendos esperados sin crecimiento . . . . . . . . . . . . . . 180
Las ganancias de capital no son importantes en
la perpetuidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 181

Rendimientos de la inversin en acciones

........

182

El rendimiento por dividendos o dividend yield . . 182

Ganancias de capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 182
Rendimiento total de la inversin en acciones . . . . 183

Valuacin de acciones con crecimiento constante . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 183

Estimacin de la tasa de crecimiento . . . . . . . . . . . . . 185
Valuacin de acciones con fases de crecimiento variable . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 186
Valuacin de las acciones por descuento del
equity cash flow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 187
Cuando los dividendos son iguales al equity
cash flow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 188
Cuando los dividendos son distintos al equity
cash flow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 188

Valuacin de acciones preferidas . . . . . . . . . . . . . . . . . 189

Valuacin de acciones a partir del price earning . 189
Factores que afectan al per: roe, crecimiento y
rentabilidad exigida . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 191

Alfaomega

6.5 Determinantes del costo de oportunidad del

dinero . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 192
Riesgo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 192
Inflacin esperada . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 193
Impuestos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 193
Vencimiento y estructura temporal de la tasa de
inters . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 193

6.6 Resumen

..........................................

193

6.7 Preguntas

..........................................

194

6.8 Problemas

.........................................

194

6.9 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . . . 196

Captulo 7
Riesgo y rentabilidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 197
7.1 Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 198
7.2 La Bolsa recompensa a los inversores? Rendimientos en Estados Unidos, Latinoamrica
y la metfora del casino al revs . . . . . . . . . . . . . . . . 198
Rendimientos en Estados unidos: 1925-2008 . . . 198
Rendimientos en Latinoamrica: 1989-2008 . . . . . 200
La prima por el riesgo de mercado (Market Risk
Premium) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 202

7.3 Repaso de las categoras de estadstica utilizadas en Finanzas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 203

La distribucin normal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 203
La media y la media ponderada . . . . . . . . . . . . . . . . . . 204
Medidas de dispersin: la varianza y el desvo
estndar . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 205
Variabilidad de los rendimientos . . . . . . . . . . . . . . . . . . 205
Medida de la volatilidad: el desvo estndar . . . . . . . 208
Calculamos la varianza utilizando n o n 1? . . . . . 210

El clculo de la volatilidad de las acciones en la

prctica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 210
La covarianza y el coeficiente de correlacin . . . . . 212
El coeficiente de correlacin

.....................

7.4 El portafolio o cartera de inversiones

.........

212
214

Qu es el rendimiento esperado de un portafolio? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 215

Estimacin del riesgo del portafolio . . . . . . . . . . . . . . . 216
Correlacin negativa perfecta

....................

218

Portafolios eficientes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 219

El teorema de la separacin y la lnea del mercado de capitales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 220
Endeudamiento a la tasa libre de riesgo y cartera de acciones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Qu acciones tiene la cartera de mercado? . . . . .
El precio de mercado del riesgo . . . . . . . . . . . . . . . . . .
El portafolio en la prctica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

221
222
222
223

Finanzas corporativas - Guillermo L. Dumrauf

ndice

XV

Lmites a los beneficios de la diversificacin:

riesgo no sistemtico y riesgo sistemtico . . . . . . 225
El riesgo sistemtico est representado por la
covarianza media . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 227

7.5 El riesgo de mercado de la accin y su contribucin al riesgo del portafolio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 229

Medicin del riesgo sistemtico: el coeficiente
Beta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 230
De Markowitz al capm . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 231
Estimacin de los Betas con Excel . . . . . . . . . . . . . . . . 231
Desvo estndar alto significa mayor Beta? . . . . . . 233

Rentabilidad y riesgo. Ideas fundamentales . . . . . . 233

Medidas de desempeo en la administracin de
portafolios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 234
ndices de Sharpe y Treynor . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 234
ndice de Jensen. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 234

El riesgo pas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 259

Incorporacin del riesgo pas en el costo de
capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Sumar riesgo pas en el costo de capital: las
controversias. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Riesgo de la compaa disociado del riesgo pas .
Efectos de garantas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Duration . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Evitar duplicacin de riesgos. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
El riesgo pas cuando existe percepcin de
default: . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Incorporacin del riesgo pas en el flujo de efectivo .
Inclusin del riesgo pas en la tasa o con escenarios de probabilidad ponderada? . . . . . . . . . . . . .

8.5 El modelo de valuacin por arbitraje

259
260
260
261
261
262
263
264

...........

267
267

8.6 Resumen

...........................................

269

7.6 Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 235

8.7 Preguntas

..........................................

270

7.7 Preguntas

..........................................

235

8.8 Problemas

.........................................

271

7.8 Problemas

.........................................

237

8.9 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . . . 273

7.9 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . . . 240

Captulo 9

Captulo 8

Opciones financieras y opciones reales . . . . . . . . . . . 275

Modelos de valuacin de activos de capital. . . . . . 241

9.1 Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 276

8.1 Introduccin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 242

9.2 Principales tipos de opciones. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 276

Opciones de compra . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 277
Opciones de venta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 278
Posiciones en opciones. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 279
9.3 Factores que determinan el precio de una opcin 280
El valor de la accin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 280
El precio de ejercicio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 280
La volatilidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 280
El tiempo de vida de la opcin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 280
La tasa de inters libre de riesgo . . . . . . . . . . . . . . . . . 281
Los dividendos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 282
9.4 Ejercicio de la opcin antes de su vencimiento . . 282

8.2 La hiptesis de la eficiencia del mercado de

capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 242
8.3 El modelo de valuacin de activos de capital
(capm) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 243
La lnea del mercado de ttulos (sml) . . . . . . . . . . . . . . 244
Qu ocurre si alguna accin no se ubicara
sobre la lnea del mercado de ttulos? . . . . . . . . . . . 245
Relacin entre la sml y la cml . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 246
La cml y la sml se transforman en una sola funcin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 247
Test empricos del capm . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 247
utilizacin del capm para estimar el rendimiento
esperado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 248

8.4 El costo de capital en mercados

emergentes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 249
La tasa libre de riesgo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 249
La prima por el riesgo de mercado . . . . . . . . . . . . . . . 250
Primas de mercado basadas en medias aritmticas o medias geomtricas? . . . . . . . . . . . . . . . . 250

El coeficiente Beta en los mercados emergentes . 252

El coeficiente Beta cuando no hay valores de
mercado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 254
La tcnica de Beta comparable . . . . . . . . . . . . . . . . . 255
El enfoque de los Betas contables . . . . . . . . . . . . . . . 258

Finanzas corporativas - Guillermo L. Dumrauf

Opciones de compra que no distribuyen dividendos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 283

Opciones de venta que no distribuyen dividendos 284
El efecto de los dividendos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 285
La paridad put-call en las opciones europeas . . . . 285
Aplicaciones de la paridad put-call en las Finanzas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 286

9.5 Valuacin de opciones

...........................

286

Lmites mnimo y mximo para una opcin de

compra que no distribuye dividendos . . . . . . . . . . . . 287
El lmite inferior . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 287
El lmite superior . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 288

Alfaomega

ndice

XVI
Lmites mnimo y mximo para una opcin de
venta que no distribuye dividendos . . . . . . . . . . . . . . 289
Clculo del valor de la opcin a partir del mtodo binomial . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 289
Cmo se replica una cartera libre de riesgo . . . . . . . 290
Qu es un mundo neutral al riesgo? . . . . . . . . . . . . 292

El atajo de las probabilidades neutras ponderadas

El rbol binomial en dos pasos

..

...................

292
295

Diferencias entre la valuacin de la opcin americana y de la europea. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 296

Valuacin de opciones con el modelo de BlackScholes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 296

Valuacin de la opcin de compra de Siderar

utilizando un rbol binomial . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 300
Convergencia del mtodo binomial a Black-Scholes . 301
Los precios de las opciones reflejan el valor de
la frmula de Black-Scholes? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 302

9.6 Las opciones en las Finanzas Corporativas

303
304
Opcin de aplazar el momento de la inversin . . . 304
Opcin de expandir el negocio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 304
Investigacin y desarrollo como una opcin . . . . . . 305
Opcin de contraer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 305
Opcin de abandonar . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 305
Opcin de cambiar (switching option) . . . . . . . . . . . . 306
Opciones en las decisiones de financiamiento . . . 306
Las acciones como una opcin sobre los activos 306
Obligaciones convertibles en acciones . . . . . . . . . . . 307
Obligaciones con rescate anticipado . . . . . . . . . . . . . 307
Opciones en las decisiones de inversin

...

.........

Otras opciones relacionadas con las decisiones

de financiamiento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 307

Diferencias entre las opciones reales y las opciones financieras . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 308

9.7 Resumen

...........................................

308

9.8 Preguntas

..........................................

308

9.9 Problemas

.........................................

309

9.10 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . 310

Parte IV:
Presupuesto de capital y decisiones de
inversin
Captulo 10
Tcnicas de evaluacin de proyectos de
inversin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 311
10.1 Introduccin

......................................

10.2 La tasa de ganancia contable

...............

312
312

Principal desventaja de la tasa de rentabilidad

contable . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 313

Alfaomega

10.3 El perodo de recupero (payback)

314
Es utilizado el mtodo del perodo de recupero? 314
Desventajas del payback . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 314
Es utilizado el perodo de recupero? . . . . . . . . . . . . . 315
10.4 Perodo de recupero descontado
(discounted payback) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 315
.............

10.5 El Valor Actual Neto (van) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 316

Cul es la medida del flujo de fondos del proyecto? Cul es el costo de capital? . . . . . . . . . . . . . 316
Cmo debe interpretarse el van . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 317
Cul es la tasa de inters que debe utilizarse para descontar los flujos de fondos del
proyecto? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 317
Regla de decisin del van . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 318
Qu ocurre cuando el van es igual o muy prximo a cero? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 318
Anlisis de la funcin del van . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 318
El Valor Terminal del proyecto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 319
Qu dice el van sobre los flujos de efectivo
que proporciona el proyecto? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 320

10.6 La Tasa Interna de Retorno (tir)

...............

320

Regla de decisin de la tir . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 321

El supuesto de la reinversin de fondos . . . . . . . . . . 322
Cmo calcular la tir sin ayuda de calculadoras
financieras . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 323
Proyectos convencionales o simples: cuando el van y la tir coinciden . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 324
Diferencias y analogas entre el van y la tir . . . . . . . 325

10.7 El ndice de rentabilidad (Profitability Index, pi)

326

Regla del ndice de rentabilidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 326

Las debilidades del ndice de rentabilidad . . . . . . . . . 327

10.8 Algunos inconvenientes de las tcnicas de

presupuesto de capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 327
Proyectos mutuamente excluyentes . . . . . . . . . . . . . . 327
Diferente tamao de la inversin inicial . . . . . . . . . . . 328
El clculo de la tir incremental o tasa de Fisher . . 328
Igual inversin original, diferente distribucin
temporal del flujo de efectivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 330
Diferente vida til . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 331

Proyectos de endeudamiento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 331

tir mltiples o ausencia de una tir . . . . . . . . . . . . . . . . 332

10.9 Variantes de la tir: tir modificada, Tasa

de Retorno Financiera y Tasa de Retorno
Compuesta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 335
Consideraciones sobre los supuestos de la tirm . . 337
Proyectos con diferente vida: cuando el van
puede fallar . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 339
El mtodo de la anualidad equivalente . . . . . . . . . . . 340
La Tasa de Retorno Financiera (trf) . . . . . . . . . . . . . . . 340

Finanzas corporativas - Guillermo L. Dumrauf

ndice

XVII

La Tasa de Retorno Compuesta (trc) . . . . . . . . . . . . . 341

Conclusiones sobre las medidas de rentabilidad
peridica alternativas a la tir . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 341
No aplique las reglas ingenuamente. . . . . . . . . . . . . . . 342

10.10 Clculo del van y la tir con flujos no

peridicos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 342

Valuacin de la opcin de contraccin . . . . . . . . . . . 382

Cmo valuar la combinacin de opciones . . . . . . 382

11.5 Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 384

11.6 Preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 385
11.7 Problemas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 385

10.11 Resumen

........................................

344

11.8 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . 387

10.12 Preguntas

.......................................

344

Apndice . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 388

10.13 Problemas

......................................

346

10.14 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . 349

Captulo 11
Planificacin, anlisis del riesgo y opciones reales
del proyecto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 351
11.1 Introduccin

......................................

352

11.2 Detalles en la planificacin del flujo de efectivo del proyecto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 352

Motivos por los cuales se utiliza el criterio de
caja . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 353

Los flujos de efectivo incrementales . . . . . . . . . . . . . . . 353

Efectos incidentales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 354
Requerimientos de inversin: bienes de uso y
capital de trabajo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 354
Los costos del proyecto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 355

El horizonte de tiempo del proyecto: valor de la

continuidad y valor de liquidacin . . . . . . . . . . . . . . . . 356
La inflacin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 358
El Free Cash Flow del proyecto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 358
El equity cash flow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 359
Auditora del proyecto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 359

11.3. Anlisis del riesgo del proyecto . . . . . . . . . . . . . . . 360

El proyecto de Romano pastas . . . . . . . . . . . . . . . . . 360
Primer paso: anlisis de sensibilidad . . . . . . . . . . . . . 363
Limitaciones del anlisis de sensibilidad . . . . . . . . . . 364
Segundo paso: anlisis de escenarios . . . . . . . . . . . 364
Escenario de devaluacin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 365
Escenario de entrada de un competidor . . . . . . . . . . 366
Escenario de crecimiento sostenido . . . . . . . . . . . . . . 366
utilizacin de algunas funciones de probabilidad . 368
El coeficiente de variacin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 370
Tercer paso: la simulacin y el mtodo de Monte Carlo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 371
Anlisis del riesgo, sensibilidad, escenarios,
Monte Carlo: cul es la utilidad? . . . . . . . . . . . . . . . . 377

11.4. Valuar la flexibilidad: opciones reales en

proyectos de inversin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 379
Valuacin de la opcin de expansin . . . . . . . . . . . . . 379
Valuacin de la opcin de abandono . . . . . . . . . . . . . 381

Finanzas corporativas - Guillermo L. Dumrauf

Casos reales de aplicacin de Monte Carlo:

Calypso Corporation y la prospeccin petrolfera en Bolivia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 388
Supuesto 1: Precio de referencia del petrleo (wti). . . . .389
Supuesto 2: Precio del gas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 390

Prueba del Teorema Central del Lmite con el

lanzamiento de un dado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 391

Captulo 12
Costo de capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 393
12.1 Introduccin

......................................

394

12.2 El costo del capital, el costo marginal y el

costo promedio ponderado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 394
12.3 Determinar la proporcin de cada componente . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 396
12.4 Costo de los distintos componentes de cada
tipo especfico de capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 396
Costo de la deuda y de las acciones preferidas . 396
El efecto del precio de suscripcin . . . . . . . . . . . . . . 398
El efecto de los costos de flotacin . . . . . . . . . . . . . 398
Deudas bancarias . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 399
Qu hacemos con las deudas comerciales? . . . . 399
Costo de las acciones preferidas (kp) . . . . . . . . . . . . 399
Costo de capital propio interno y externo . . . . . . . . . 400
Costo de las utilidades retenidas . . . . . . . . . . . . . . . . 400
El costo del capital propio cuando se requiere
en forma externa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 403

12.5 El costo promedio ponderado del capital

(wacc) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 404
El costo marginal del capital y el enfoque de la
agenda . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
El punto de ruptura en el costo marginal . . . . . . . . . .
Otros puntos de ruptura en la agenda del costo
marginal del capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Combinacin del costo marginal del capital con
el programa de inversiones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
El wacc y el costo marginal: Cul debe ser la
tasa obstculo? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Los cambios en el Beta y el costo de capital de
la compaa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Costo de capital en una firma con varios segmentos de negocios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

404
405
406
407
408
410
411

Alfaomega

ndice

XVIII
Algunos problemas que se presentan en la
prctica con el wacc . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 411

12.6 Resumen

.........................................

412

12.7 Preguntas

........................................

413

12.8 Problemas

........................................

414

12.9 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . 415

Parte V:
Estructura de capital y poltica de
dividendos

13.1 Introduccin

..................

417

......................................

418

13.2 Conceptos bsicos

.............................

419

La visin ingenua del apalancamiento financiero . 419

El anlisis ebit-eps . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 420

422
423
Proposicin I: el valor de la firma . . . . . . . . . . . . . . . . . 424
Limitaciones del anlisis ebit-eps

13.3 La tesis de Modigliani-Miller

............

451

......................................

452

La estructura de capital en la prctica

14.1 Introduccin

14.2 El capm combinado con las proposiciones de

mm con impuestos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 452
Desapalancamiento y reapalancamiento del
coeficiente Beta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 453

14.3 Mtodos de valuacin por descuento de

flujos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 454

Captulo 13
Teora de la estructura de capital

Captulo 14

..................

...................

Integracin de la informacin financiera con la

informacin del mercado de capitales . . . . . . . . . . . 455
Mtodo del equity cash flow o del valor de las
acciones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 457
Mtodo del Free Cash Flow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 457
Mtodo del Capital Cash Flow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 458
Mtodo del valor presente ajustado (apv) . . . . . . . . . 458
Prueba de equivalencia de los cuatro mtodos . . 458
Diferencias entre los distintos mtodos . . . . . . . . . . 459
El wacc approach en la estructura de capital . . . . . 460
Las proposiciones de mm y el capm no incluyen
los costos por dificultades financieras . . . . . . . . . . 463

Proposicin II: el rendimiento esperado de las

acciones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 426
Proposicin III: regla para las decisiones de inversin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 429
La visin tradicional de la estructura de capital 431

14.4 Estimacin de los costos de insolvencia financiera . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 463

Indicadores de solvencia financiera . . . . . . . . . . . . . . . 464

13.4 El efecto de los impuestos en la estructura

de capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 432
El valor del ahorro fiscal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 434
Las proposiciones I y II de mm con impuestos . . . . 437
Costo de capital ajustado por impuestos . . . . . . . . 437
El efecto de los impuestos personales . . . . . . . . . . . . 438

14.5 Un modelo para la Estructura de Capital ptima (eco) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 467

Obtencin del valor de las dificultades financieras 473

La opinin de Merton Miller y la visin de la

clientela en la estructura de capital . . . . . . . . . . . . . 440
Las proposiciones I y II reformuladas con impuestos personales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 441

13.5 Los costos de la insolvencia financiera

......

442

Costos directos e indirectos de las dificultades

financieras . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 442
El problema del incentivo adverso y el juego de
la deuda . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 444

13.6. La estructura de capital ptima: beneficios

fiscales versus dificultades financieras . . . . . . 444
13.7 La teora de la informacin asimtrica

........

446

13.8 Resumen

.........................................

446

13.9 Preguntas

........................................

447

13.10 Problemas

......................................

448

13.11 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . 450

Alfaomega

Cobertura y calificacin del riesgo: evidencia

emprica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 467

Es aplicable una teora de trade-off a las sociedades de capital cerrado? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 476

14.6 Otros puntos de referencia en la estructura

de capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 477
14.7 Resumen

.........................................

480

14.8 Preguntas

........................................

482

14.9 Problemas

........................................

482

14.10 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . 485

Captulo 15
Creacin de valor con las decisiones financieras 487
15.1 Introduccin

......................................

488

15.2 Medidas equivocadas del desempeo de la

compaa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 488
Mito nmero uno: aumentar las ganancias
siempre es bueno . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 489
Mito nmero dos: aumentar el roe . . . . . . . . . . . . . . . . 490
Mito nmero tres: la deuda barata . . . . . . . . . . . . . . . . 490

Finanzas corporativas - Guillermo L. Dumrauf

ndice

XIX

Mito nmero cuatro: el crecimiento . . . . . . . . . . . . . . . 491

Mito nmero cinco: cash flow positivo es
felicidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 495
La creacin/destruccin de valor y el espejismo
de los valores de libros . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 496
Mito nmero seis: el ratio precio-ganancia
(price earning) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 497
Mito nmero siete: rendimiento versus plazo de
cobranza . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 498
Intercambio entre los rendimientos de corto y
largo plazo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 499

15.3 Crear valor con las decisiones financieras

Crear valor con las decisiones de inversin

...

......

499
500

Integracin del valor de los proyectos al valor de

la compaa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 501

Crear valor con las decisiones de financiamiento 502

El uso de deuda mejora la asignacin de los
recursos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 502
El uso inteligente de la deuda . . . . . . . . . . . . . . . . . . 503

Crear valor con las decisiones de desinversin:

fit y focus . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 503

15.4 Medidas de creacin de valor: el eva

504
505
Ejemplo del clculo del capital invertido . . . . . . . . . . 506
El nopat . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 506
Ejemplo del clculo del nopat . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 507
El retorno sobre el capital invertido (roic) . . . . . . . . . 507
El capital invertido

.......

................................

El Free Cash Flow desde las perspectivas operativa y financiera. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 508

Valuacin de la firma con el mtodo del Free

Cash Flow . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 508
Medir la creacin de valor con eva . . . . . . . . . . . . . . 509
Cuando el flujo de efectivo negativo es sinnimo
de felicidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 509
eva y fcf dan la misma respuesta . . . . . . . . . . . . . . . . . 512

Algunas precauciones en la aplicacin de eva . . 512

El valor de mercado agregado o mva (Market
Value Added) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 513

15.5 La poltica de dividendos puede crear

valor? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 515
Las ventajas de pagar dividendos bajos . . . . . . . . . . 516
Las ventajas de pagar dividendos altos . . . . . . . . . . 516
Contenido informativo de los dividendos . . . . . . . . . 516
La poltica de dividendos definida . . . . . . . . . . . . . . . . 517
15.7 Preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 518
15.8 Problemas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 519
15.9 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . 522

Finanzas corporativas - Guillermo L. Dumrauf

Parte VI:
Planificacin y administracin financiera
de corto plazo
Captulo 16
El punto de equilibrio econmico y financiero
en la empresa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 523
16.1 Introduccin

......................................

16.2 El punto de equilibrio econmico

.............

524
524

El pee y el sistema por costeo directo . . . . . . . . . . . . . 525

Margen de seguridad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 527
Los impuestos no afectan el punto de equilibrio . . 528

Supuestos del punto de equilibrio econmico

...

528

Los argumentos gerenciales para defender las

funciones lineales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 530

Punto de equilibrio econmico ms utilidad deseada . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 530

Cambios en el punto de equilibrio . . . . . . . . . . . . . . . . 531
El punto de equilibrio econmico y la estrategia
de precios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 533

16.3 El punto de equilibrio financiero

533
Punto de equilibrio del flujo de efectivo . . . . . . . . . . . 534
...............

Comparacin entre los puntos de equilibrio

econmico, financiero y de efectivo . . . . . . . . . . . . . 535

16.4 La palanca operativa y la palanca financiera 536

El leverage operativo y el riesgo econmico . . . . . . 536
El clculo del leverage operativo cuando cambian los precios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 539

El leverage financiero y el riesgo financiero . . . . . . . 539

El leverage combinado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 542

16.5 Resumen

.........................................

543

16.6 Preguntas

........................................

544

16.7 Problemas

........................................

544

16.8 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . 546

Captulo 17
Poltica y administracin financiera
de corto plazo. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 547
17.1 Introduccin

......................................

548

17.2 Polticas para la administracin del capital

de trabajo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 548
Polticas para el financiamiento de los activos
corrientes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 550
Poltica conservadora . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Poltica agresiva . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Poltica moderada o de sincronizacin . . . . . . . . . . .
La rentabilidad que produce una buena administracin del capital de trabajo . . . . . . . . . . . . . . . .

550
551
551
552

Alfaomega

ndice

XX
El ciclo operativo y el ciclo dinero-mercancasdinero . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 552
Escenarios econmicos y poltica del capital de
trabajo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 553
Ventajas y desventajas del financiamiento a corto plazo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 556

17.3 Administracin de activos de corto plazo

556
Administracin del efectivo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 556
...

La teora de la demanda de dinero para transacciones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 557

Consideraciones prcticas en la gestin del
efectivo: los flotantes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 560

561
Condiciones de venta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 562
Poltica de cobranza . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 562
Cmo evaluar un cambio en la poltica de crdito 563
Beneficios del cambio de poltica . . . . . . . . . . . . . . . . . 564
Costos de la nueva poltica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 564
una aplicacin del punto de equilibrio . . . . . . . . . . . . 564
Administracin de inventarios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 565
Administracin de cuentas por cobrar

...........

El modelo de la cantidad econmica de reordenamiento (cer) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

Los costos de mantener inventarios . . . . . . . . . . . . . .
Los costos de reordenamiento . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Los costos totales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
El sistema del just-in-time . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
El modelo abc . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

567
567
567
568
569
570
17.4 Administracin de la deuda de corto plazo . . 570
Crdito comercial . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 570
Posicin neta de crdito comercial . . . . . . . . . . . . . . . 571
Crdito bancario de corto plazo . . . . . . . . . . . . . . . . . . 571
Prstamos en moneda extranjera . . . . . . . . . . . . . . . 572
Saldos compensatorios . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 572
Giro en descubierto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 573
Factoring . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 573
17.5 Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 574
17.6 Preguntas

.......................................

574

17.7 Problemas

.......................................

575

17.8 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . 577

Parte VII:

Adquisicin por fusin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

Adquisicin seguida de fusin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Adquisicin por compra de acciones y oferta
pblica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Adquisicin de activos . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
El holding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Evaluacin de una adquisicin y evaluacin de
un proyecto de inversin: diferencias. . . . . . . . . . . .

582
582
582
583
583
584

Takeovers privados . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 585

Cmo se define el valor de la adquisicin . . . . . . . . . 585
Cunto se paga por el control? . . . . . . . . . . . . . . . . . 586

18.3 Motivos de las fusiones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 588

Motivos vlidos: sinergias, sinergias, sinergias . 588
Cmo se divide la sinergia? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 589
Economas de escala y eliminacin de ineficiencias . . 589
Eliminacin de ineficiencias . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 590
Combinacin de recursos complementarios . . . . . . 591
Crecimiento y empleo de fondos excedentes . . . . . 591
Reduccin de la competencia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 591
Beneficios fiscales no aprovechados. . . . . . . . . . . . . . 592
Diversificacin geogrfica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 592
Motivos discutibles . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 592
Diversificacin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 592
Sinergias financieras . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 594
Aumento de las ganancias por accin . . . . . . . . . . . . 595
Compra de activos por debajo de su costo. . . . . . . 596
18.4 Estrategias de ataque y defensa en las
fusiones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 596
Tienen xito las fusiones? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 597
El proceso enamoramiento-noviazgo-matrimonio . . .598
18.5 Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 598
18.6 Preguntas

........................................

599

18.7 Problemas

........................................

599

18.8 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . 602

Captulo 19
Globalizacin financiera y Finanzas
internacionales. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 603
19.1 Introduccin

......................................

604

19.2 La conexin financiera: globalizacin y mercados de capitales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 604

El rol de la reserva federal de Estados unidos . . . . 604

Tpicos especiales de las Finanzas

Captulo 18
580

Globalizacin y mercados emergentes: efectos

tequila, dragn, vodka, samba y tango . . . . . . . . . . 607
El riesgo pas, el ciclo econmico y los valores
de los activos en los pases emergentes . . . . . . . . . 608

18.2 Fusiones, adquisiciones y consolidaciones . . 580

Formas de adquisicin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 582

608
19.3 El mercado de divisas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 609

Fusiones y adquisiciones . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 579

18.1 Introduccin

Alfaomega

......................................

El efecto en la economa real

.....................

Finanzas corporativas - Guillermo L. Dumrauf

ndice

XXI

Tipos de cambio de contado . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 610

El tipo de cambio real . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 611

19.4 Las relaciones de paridad: tasa de inters,

inflacin y tipo de cambio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 613
Teora de la paridad de las tasas de inters (pti) . . 613
Teora del tipo de cambio futuro esperado . . . . . . . . 614
Cmo se determina el tipo de cambio terico
futuro? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 615

Teora de la paridad relativa del poder adquisitivo 616

El efecto de Fisher internacional . . . . . . . . . . . . . . . . . . 620
Como las paridades ayudan a pensar al directivo financiero . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 621
Financiamiento en moneda local o extranjera? . . 621
Cmo cubren las empresas el riesgo cambiario . 623

19.5 Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 624

Valor de los activos no operativos menos el

valor de las deudas no operativas . . . . . . . . . . . . . . . . 653
Primas por tamao, control y descuento por
liquidez. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 653
Chequeo del valor justo con mltiplos comparables . 653
Alcances y limitaciones de los mltiplos . . . . . . . . . . 655
Mltiplos o flujo de fondos descontado? . . . . . . . . 657

20.4 Resumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 658

20.5 Preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 658
20.6 Problemas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 659
20.7 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . 661

Apndice A
Distribucin normal acumulativa

...................

663

19.6 Preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 624

Apndice B

19.7 Problemas. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 625

Respuestas y soluciones. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 667

19.8 Contenido de la pgina Web de apoyo . . . . . . . 625

Captulo 1. Principios y conceptos fundamentales . . 668

Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 668
Captulo 2. Panormica de los estados financieros . . 668
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 668
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 670
Captulo 3. Anlisis financiero . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 673
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 673
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 675
Captulo 4. Planificacin financiera de largo plazo . . 677
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 677
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 678
Captulo 5. Valor tiempo del dinero . . . . . . . . . . . . . . . . . . 684
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 684
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 684
Captulo 6. Valuacin de obligaciones y acciones 687
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 687
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 687
Captulo 7. Relacin entre el riesgo y la rentabilidad . . 690
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 690
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 692
Captulo 8. Modelos de valuacin de activos de
capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 695
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 695
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 696
Captulo 9. Opciones financieras y opciones reales. . . 698
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 698
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 699
Captulo 10. Tcnicas de evaluacin de proyectos
de inversin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 702

Captulo 20
Valuacin de empresas en mercados emergentes. . .627
20.1 Introduccin

......................................

628

20.2 Aspectos particulares de la valuacin en

mercados emergentes. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 628
Marco general de la valuacin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 629
Horizonte de la proyeccin del flujo de fondos . . . . 630
Clculo del valor terminal . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 632
Flujos nominales o en moneda constante? . . . . . . 632
Dlares o moneda domstica? . . . . . . . . . . . . . . . . . . 633
una cuestin controvertida: cmo introducir el
riesgo pas? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 637

Cmo estimar el costo del capital del accionista cuando no hay valores de mercado? el
problema de la circularidad . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 640
El valor de libros de las acciones . . . . . . . . . . . . . . . . . 641
La estructura de capital objetivo . . . . . . . . . . . . . . . . 641
Solucin al problema de la circularidad con el
mtodo de la interpolacin lineal reiterada . . . . . . 642

20.3 Valuacin de un caso real. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 646

Anlisis del desempeo histrico . . . . . . . . . . . . . . . . . . 646
Conversin del flujo de fondos a moneda extranjera. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 649
Estimacin del costo de capital y uso de betas
comparables . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 651
Estimacin del valor justo de la compaa con
las operaciones actuales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 652
Estimacin del valor justo de la compaa
modificando la estructura de capital . . . . . . . . . . . . . . 652

Finanzas corporativas - Guillermo L. Dumrauf

Alfaomega

ndice

XXII
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 702
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 704

Captulo 11. Planificacin y anlisis del riesgo del

proyecto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 710
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 710
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 710
Captulo 12. Costo de capital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 715
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 715
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 716
Captulo 13. Teora de la estructura de capital . . . . 717
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 717
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 719
Captulo 14. La estructura de capital en la prctica721
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 721
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 722
Captulo 15. Creacin de valor con las decisiones
financieras . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 725
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 725
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 726
Captulo 16. Punto de equilibrio econmico y financiero . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 728
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 728
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 729

Captulo 17. Poltica y administracin financiera

de corto plazo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 731
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 731
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 731
Captulo 18. Fusiones y adquisiciones . . . . . . . . . . . . . . 734
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 734
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 735
Captulo 19. Globalizacin financiera y Finanzas
internacionales . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 736
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 736
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 737
Captulo 20. Valuacin de empresas en mercados
emergentes. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 737
Respuestas a las preguntas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 737
Soluciones a los problemas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 738
Glosario . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 741
Bibliografa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 747
ndice analtico

.........................................

755

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Para tener acceso al material de la pgina Web de apoyo del libro:
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