CONSTRUCCIN DE LOS FLUJOS DE CAJA: UN EJEMPLO

Ahora s lo prometido. Considere este pequeo caso: Un proyecto cuya inversin es de 100 soles y dura tres aos, ser financiado en
un 50 por ciento con un prstamo a una tasa del 10 por ciento anual y, cuyo principal, ser pagado en una cuota al final del ao 3.
La
estructura
de
la
inversin
es
70%
activos
fijos
y
30%
capital
de
trabajo.
Asumamos
que
la
utilidad
operativa
del
proyecto, sin
considerar
depreciacin,
es
de
S/.180
y
esta
asciende
al
33.33%
anual
(es
decir
el
activo
fijo
se
deprecia
hasta
S/.0
en
los
tres
aos
del
proyecto).
Al
final
de
la
vida
til
(cuando
el
proyecto
se
liquida),
el
activo
fijo
se
vende
en
S/.10.
Asimismo,
la
tasa
de
impuesto
a
la
renta
est
fijada
en
30%
y,
por
simplicidad,
supondremos
que
no
hay
IGV.
Con
estos datos hallemos el FCL y el FCA.
Antes
de
hacer
las
proyecciones,
precisemos
los
puntos
siguientes:
uno.
El
proyecto
es
de
una
empresa
nueva
(en
otras
palabras la
empresa
es
el
proyecto);
segundo.
Es
un
proyecto
apalancado
(los
accionistas
han
decidido
tomar
deuda
para
financiar
parte
de
la
inversin);
tercero.
El
proyecto
dura
4
aos
(1
ao
de
inversin
(ao
0)
y
tres
aos
de
operacin
(vida
til).
A
efectos
de
simplificar
el
caso,
asumiremos
que
el
proyecto
se
liquida
en
el
ltimo
ao
de
vida
til
(ao3).
Tambin,
podramos haber considerado un ao 4, que sera el ao de liquidacin.
Armados
con
esos
datos
y
precisiones,
hallaremos
el
FCL
por
el
mtodo
del
NOPAT
(lo
invito
a
hacer
el
flujo
por
los
otros
dos
mtodos
discutidos
en
las
entregas
anteriores:
Directo
y
Ebitda).
Debemos
empezar
proyectando
el
estado
de
ganancias
y
prdidas
econmico
(esto
es,
sin
considerar
los
intereses
a
pesar
que
el
proyecto
tiene
deuda).
Recuerde
que
lo
necesitamos
para
poder
determinar
el
NOPAT,
que
es
la
base de la proyeccin por este mtodo.
La proyeccin arroja los resultados siguientes:

Ojo,
que
utilidad
operativa
a
la
utilidad
operativa
depreciacin (S/.23.3 o S/.70 x 33%).

del
sin

No
pierda
de
ser
un
proyecto
en el ao de inversin.

comentarios
empresa

vista
de

los
una

Con el NOPAT podemos proyectar el FCL.

estado
de
considerar

insertos
nueva,

la

ganancias
y
depreciacin

en
no

el
hay

prdidas
(S/.180)

cuadro.
ningn

Note
efecto

es

igual
la

que
al
tributario

Interpretemos
estos
resultados
a
la
luz
de
recibe
S/.100
y
entrega,
en
efectivo,
S/.133
primeros
aos,
y
S/.170
en
el
tercero.
Como
en
el
FCL,
al
proyecto
no
le
importa
S/.100
y
genera
en
efectivo,
a
lo
largo
de
S/.436.
Cmo
se
lo
repartan
los
que
lo
incumbencia.

lo
explicado.
El
proyecto
cada
ao
durante
los
dos
dijimos
en
el
post
anterior
quienes
lo
financian.
Recibe
su
vida
til,
un
total
de
financiaron,
no
es
de
su

Para
saber
cmo
se
lo
reparten
los
que
aportaron
estos
S/.100,
debemos
hallar
el
FCA.
En
otras
palabras,
queremos
saber
cunto
reciben
en
efectivo
los
acreedores
y
los
accionistas.
La
lnea
final
(FCA),
muestra
cunto
le
queda
al
accionista
luego
que
el
proyecto
paga
la
deuda contrada.

Obviamente,
al
FCL
debemos
quitarle
lo
que
los
acreedores
se
llevan
y,
luego,
calcular
el
efecto
fiscal
(el
menor
monto
del
pago
en
el
impuesto)
en
el
que
se
incurri,
al
no
incluirse
en
el
estado
de
ganancias
y
prdidas
los
intereses.
Nuevamente,
no
deje
de
prestar
atencin a los comentarios insertos en la proyeccin.
Interpretemos
los
resultados.
A
los
accionistas,
el
proyecto
les
pide
S/.50
(S/.100
la
inversin
total

S/.50
que
ponen
los
bancos)
y
les
entrega,
en
efectivo,
S/.129.5
por
dos
aos
y
S/.116.5
en
el
tercero.
Observe
que
en
el
ao
3,
no
slo
se
paga
intereses
(S/.5),
sino
que
tambin,
se
debe
devolver
el
principal
(S/.50)
de
la
deuda
contrada.
Tambin,
es
valioso
tener
en
cuenta
que
el
EFI
aplica
en
todos
los
aos, porque hay utilidades en los tres aos de vida til del proyecto.
Ahora,
debemos
contestar
la
proyecto
agrega
valor
a
discutir
primero
el
concepto
que en el prximo post se lo explico.

pregunta
los
de
la

fundamental
accionistas?
tasa
de

en
las
Para
eso,
descuento.
No

Finanzas.
es
se

Este
necesario
preocupe,

Aviso
parroquial: En
el
post
anterior,
por
de
ganancias
y
prdidas.
Al
que
denomin
econmico
y
viceversa.
Ya
lo
subsane
y
hizo la observacin.

error,
normal
agradezco

invert
los
estados
era
en
realidad
el
al
lector
que
me

EL PROYECTO GENERA VALOR? (PARTE 1)

No olvidemos que el incremento en la riqueza de los dueos del negocio tiene relacin directa con la generacin de valor de la firma.
El valor se genera, siempre y cuando, la empresa o el proyecto entregue una mayor rentabilidad que la tasa mnima, que los
inversionistas exigen por colocar sus fondos en l (para un mayor detalle revise el post Crear valor).
La
tasa
mnima
requerida,
no
es
nada
ms
ni
nada
menos,
que
el
costo
de
los
recursos
que
se
emplearon
en
el
proyecto.
Desde
la
perspectiva
del
FCL,
los
recursos
alcanzan
el
total
de
la
inversin.
En
tanto
que,
para
el
FCA,
es
slo
el
aporte
de
los
accionistas.
Debe
quedar
claro,
que
para
invertir
en
un
proyecto,
slo
se
tiene
acceso
a
dos
grandes
categoras:
dinero
propio
(aporte
de
los
accionistas)
al
que
llamaremos
equity
y
dinero
de
terceros
(deuda).
Por
fines
didcticos,
supondremos
que esta ltima slo es deuda bancaria.
Ahora
bien,
cul
es
el
costo
de
estas
fuentes
de
financiamiento?
Fcil,
el
costo
de
la
deuda,
es
la tasa
de
inters
despus
de
impuestos,
es
decir i
x
(1

Tax).
Acurdese
que
tomar
deuda,
trae
consigo
escudos
fiscales
(revise
las
entregas
El
Flujo
de
Caja
del
Accionista
adems
de
Y
usted
le
da
crdito
al
crdito?
parte
2
si
no
se
acuerda
el
por
qu)
En
tanto,
que
el costo
del
aporte
de
los
accionistas (equity),
es
el
famoso COK (Costo
de
Oportunidad
del
Capital),
que
es simplemente
la
rentabilidad
que
los
accionistas
han
dejado
de
ganar
en una
alternativa
de
similar
riesgo.
Mrelo
de
esta
manera,
usted
tiene
S/.40
y
los
quiere
invertir
en
el
proyecto
A
que
le
rinde
10%
luego
vengo
yo
y
le
digo
que
mejor
ponga
esos
S/.40
en
el
proyecto
B
(latas
de
cerveza).
Cunto
sera
lo
mnimo
que
le
exigira
al
proyecto
B
para
dejar
de
invertir
en
A?,
10%,
no
es
cierto?

Entiende
ahora
por
qu
es
un
costo
de
oportunidad,
no?;
es
simplemente,
lo
que
usted
est
dejando
de
ganar
en
A
por
invertir
en
B
(o
sea
10%);
por
lo
que,
esa
rentabilidad,
es
lo
mnimo
que
pedira
para
pasar
de
A
a
B. Un
aparte.
Observe
que
he
subrayado
la
frase
de
similar
riesgo.
Esto
es
clave.
Imagine
que
el
proyecto
A,
es
poner
esos
S/.40
en
el
banco
de
Gastn.
Usted
exigira
lo
mismo
que
le
paga
el
banco
por
sus
ahorros,
que
por
la
inversin
en
el
proyecto
latas
de
cerveza?
La
respuesta
es
un
no
rotundo,
pues
ambas
alternativas
no
tienen
similar
riesgo.
De
hacerlo,
usted
estara
exigiendo
una
rentabilidad
al
proyecto
B,
que
no
va
de
acuerdo
al
riesgo
que
corre
al
poner
su
dinero
en
esa
inversin.
Obviamente,
usted
debera
pedir
ms
del
10%.
Es
por
esto,
que
las
alternativas,
deben
tener
riesgo
comparable. De otra manera, el concepto del COK no funciona.
El
ejemplo
siguiente,
ayudar
evaluar
un
proyecto
que
tiene
de
operacin).
El
total
de
un
60%
por
acreedores
(equity).
La
tasa
de
inters
rentabilidad
mnima
que
los
impuesto a la renta es de 30%.

a
que
comprenda
mejor.
Usted
quiere
dos
aos
de
vida
(uno
de
inversin
y
uno
la
inversin
es
S/.150
y
ser
financiada
en
(prstamos
bancarios)
y
40%
por
accionistas
que
el
banco
cobra
es
10%,
el
COK
(la
accionistas
exigen)
es
15%
y
la
tasa
de

Desde
el
punto
de
vista
del
FCL,
cul
es
el
costo
se
utilizaron
en
financiar
el
proyecto?
No
olvide
que
inversin
fue
S/.150
y,
que
de
esa
cantidad,
60%
lo
y 40% los accionistas. As tenemos que:
INVERSIN

EQUITY

S/.150 = (S/.150 x 40%) + (S/.150 x 60%) = S/.60 + S/.90

Listo,
ya
tenemos
lo
que
se
financiamiento
del
proyecto.
Es
decir,
utilizarn para financiar la inversin.

de
el

+
llama
el
%

en
de

los
recursos
que
monto
total
de
pusieron
los
bancos

DEUDA,
finanzas,
deuda

la
y

estructura
equity
que

de
se

Ahora,
toca
calcular
Recordemos
que
la
tasa
30%))
y
el
COK
utilizadas para financiar la inversin es:

el
de
es

costo
inters
15%.

de
esa
estructura
de
financiamiento.
despus
de
impuestos
es
7%
(10%
x
(1
Por
lo
tanto,
el
costo
de
las
fuentes

(S/.60/S/.150) x 15% + (S/.90/S/.150) x 10% x (1 30%),

40% x 15% + 60% x 10% x (1 30%) = 10.20%
Qu
es
10.20%?,
bueno,
es
evidente
que,
es
el
costo
ponderado
de
las
fuentes
de
financiamiento
que
se
utilizaron
en
el
proyecto.
Eso
quiere
decir
que,
en
promedio,
el
costo
de
la
deuda
y
el
equity
asciende
a
10.20%.
O
en
otras
palabras,
es
el Costo
Promedio
Ponderado
del
Capital
(efectivamente!,
es
el
famoso WACC)
Si
bien
esto
es
cierto,
no
le
aclara
mucho
el
panorama,
no?
Voy
a
darle
una
segunda
definicin
de
lo
que
significa
este
10.20%.
Preste
atencin;
esta
tasa
es
lo
que
el
proyecto
tiene
que
rendir,
para
que
los
accionistas
y
acreedores,
vean
cumplidas
sus
expectativas
de
rentabilidad. El
10.20%
es
la
valla
que
el
proyecto
tiene
que
superar
para
crear
valor
para
los
accionistas.
Ms de 10.20% crea valor, menos destruye valor.
Mrelo as. Imaginemos que nuestro proyecto puede tener estos tres resultados a nivel del FCL:

En
el
escenario
1,
la
rentabilidad
que
arroja
el
proyecto
es
de
10.20%,
tasa
que
es
exactamente
igual
al
costo
de
las
fuentes
(equity
y
deuda)
utilizadas.
Calculemos,
cunto
tendra
que
ganar
el
proyecto,
en
soles,
para
igualar
el
costo
ponderado
de
las
fuentes
de
financiamiento:
debera
ser
S/.15.30
(o
sea
S/.150
x
10.20%).
con
eso
alcanza
para
pagar
el
rendimiento
que
piden
los
acreedores:
60%
x
S/.150
x
7%
=
S/.6.30
(s,
7%,
y
no
10%;
pues,
acurdese
que
lo
que
importa,
es
la
tasa
de
inters
despus
de
impuestos,
dado
que
de
cada
S/.10
que
paga
el
proyecto
a
los
bancos
en
intereses,
S/.3
lo
paga,
indirectamente
el
estado,
al
permitir
que
el
proyecto
cancele
esa
cantidad
de
menos
en
el
impuesto
a
la
renta)
y,
tambin,
es
suficiente
para
pagar
la
tasa
que
los
accionistas
requieren:
40%
x
S/.150
x
15%
=
S/.9.00.
En
resumen,
la
rentabilidad que arroj el proyecto fue repartida as:
S/.15.30 = S/.6.30 (va para los bancos) + S/.9.00 (va para los accionistas)
Observe
que,
sacando
10.20%
de
rendimiento,
que pusieron sus fondos, exactamente, lo que queran obtener.
Por su parte, si el proyecto obtiene una rentabilidad de 20%, esta se reparte as:

el

proyecto

le

paga

los

S/.30.00 = S/.6.30 (bancos) + S/.23.70 (accionistas)

Se
acuerda
cunto
era
lo
mnimo
el
COK,
no?
Lo
que
equivala
a
que
pusieron.
Con
S/.
23.70
que
que
queran
(S/.9.00)
y,
encima,
se
lo
que
es
lo
mismo,
se
ha
libro,
no
importa
cunto
gane
el
lo mismo. Todo lo dems, se lo lleva el accionista.

que
queran
los
accionistas?
15%
era
un
rendimiento
de
S/.9.00
por
los
S/.60
han
ganado,
ahora
obtuvieron
lo
mnimo
han
hecho
ms
ricos
en
S/.14.70.
O,
creado
valor
por
esa
cantidad. Para
su
proyecto,
los
bancos
siempre
se
llevan

Y
qu
pasa
si
el
proyecto
slo
arroja
S/.7.50?
(Ojo,
esto
equivalente
a
que
rinda
slo
5%).
Respuesta:
se
ha
destruido
pues
los
bancos,
que
son
los
que
cobran
primero,
se
han
llevado
S/.6.30
que
requeran
y,
el
saldo
(S/.1.20),
los
accionistas.
O,
lo
es
lo
mismo,
este
proyecto,
en
vez
de
darles
S/.9.00,
les
ha
dado
S/.1.20.

es
valor,
sus
que
slo

La prxima semana, les hablo de la valla que tiene que pasar el proyecto, si lo evaluamos desde el punto de vista del FCA.
Aviso
parroquial: El
Capital,
en
castellano
ya sabe lo que significa.

WACC,
Costo

es
el
Promedio

acrnimo
Ponderado

del

de Weighted Average Cost

Capital.
As

of
que,

EL PROYECTO GENERA VALOR? (PARTE 2)

Ha visto alguna vez una competencia de salto alto? Es claro que el atleta participante lo ha hecho bien si super la vara y, por el
contrario, ha fracasado si no alcanza la altura suficiente para pasarla. Pues bien, la mejor manera de comprender si un proyecto genera
valor, es asemejndolo con el atleta del ejemplo.
El
proyecto
genera
valor
si
logra
superar
puede
superarla.
La
vara
en
este
ejemplo
es
la rentabilidad por el FCL; y el COK, si sta se hace con el FCA.

la
el

vara
y,
lo
destruye,
WACC,
en
el
caso

si
se

no
mida

Por
qu
el
WACC
y
el
valor generado?, pues es simple de entender,

COK

son

las

varas

contra

las

que

debemos

medir

el

El
FCL
es
lo
que
el
proyecto
entrega
en
efectivo,
no
importando
quin
lo
financi;
por
lo
que,
no
incluye
el
pago
de
la
deuda
a
los
acreedores.
Lo
que
el
proyecto
genera
en
dinero
a
lo
largo
de
su
vida
til,
debe
ser
comparado
con
el
total
de
la
inversin
que
el
proyecto
necesit
para
implementarse.
Ese
monto
fue
financiado
por
acreedores
(Deuda)
y
accionistas
(Equity),
los
cuales
en
el
momento
de
entregar
sus
fondos
anunciaron,
tambin,
sus
expectativas
de
rentabilidad.
En
el
caso
de
los
bancos
(asumiendo
que
la
deuda
sea
ntegramente
bancaria),
esa
expectativa
est
representada
por
la
tasa
de
inters
que
cobran
por
su
dinero
(ojo!
No
olvidemos
que
para
el
proyecto
la
tasa
de
inters
relevante, es la tasa despus de impuestos (i x (1 Tax)); En el caso de los accionistas, lo mnimo que queran obtener
es
el
famoso
COK,
o
sea,
la
rentabilidad
que
estn
dejando
de
ganar
en
una
alternativa
de
similar
riesgo.
Ahora
bien,
cunto
deber
el
proyecto
rendir
como
mnimo?,
fcil,
deber
ganar,
por
lo
menos,
el
promedio
ponderado
de
las
rentabilidades
que
exigen
los
inversores
por
colocar
sus
fondos
o,
lo
que
es
lo
mismo,
desde
el
punto
de
vista
del
proyecto,
el
costo
promedio
ponderado
de
los
recursos
utilizados
para
ejecutarlo (el famoso WACC en ingls).
Un
aparte,
la
tasa
de
inters
que
un
banco
cobra,
en
teora,
debera
ser
menor
que
el
COK
de
los
accionistas.
Dos
razones
fundamentan
esta
aseveracin:
uno.
Los
accionistas
son
acreedores
residuales.
Esto
es,
cobran
despus
que
los
bancos
(en
verdad,
cobran
despus
de
cualquier
acreedor);
por
lo
que,
los
accionistas
al
percibir
un
mayor
riesgo
que
los
bancos,
ajustan
sus
expectativas
de
rentabilidad
en
consecuencia
(hacia
arriba);
y
dos.
Los
bancos
tienen
un
portafolio
de
inversiones
mucho
ms
diversificado
que
los
accionistas
de
un
proyecto;
por
lo
que
aceptar
un
proyecto
ms
a
su
portafolio,
le
trae
en
promedio,
menos
riesgo que la misma accin por parte del accionista.

Regresemos
a
nuestra
explicacin.
En
caso
de
evaluar
el
proyecto
con
el
FCA,
hay
que
tener
presente
que
este,
es
lo
que
le
queda
al
accionista
luego
de
pagar
a
los
acreedores.
Ese
efectivo
que
el
proyecto
le
genera
al
accionista,
hay
que
compararlo
contra
lo
que
le
pide.
Cul
es
la
expectativa
de
ganancia
del
accionista
por
los
fondos
que
invierte
ah?,
el
COK
no?,
por
lo
que
es
fcil
entender,
que
si
el
proyecto
rinde
ms
que
el
COK,
entonces
se
ha
generado
valor
y,
si
no
lo
hizo
entonces,
lo
ha
destruido.
Y
si
rindi
una
rentabilidad
igual
al
COK?,
pues
le
ha
dado
exactamente
lo
que
ha
pedido,
pero
no
se
ha
generado
valor.
En resumen, entonces:

Le qued ms claro ahora?

Ya
estamos
listos
para
vara.
En
otras
palabras,
Valor
Presente
Neto (VPN)
precisamente, el tema del siguiente post.

discutir
cmo
sabemos
si
el
proyecto
supero
es
momento
de
desarrollar
los
criterios
y
la Tasa
Interna
de
Retorno (TIR)
y
ese

la
del
es,

VPN, el indicador de rentabilidad por excelencia

Acurdese que, con el flujo de caja, hemos proyectado cunto efectivo dejar la inversin, en tanto que, con la tasa de descuento,
determinamos la valla que el proyecto debe superar para crear valor. Juntar estos elementos y dar la respuesta sobre el valor que
entrega la inversin, es funcin de los indicadores de rentabilidad.
Los
principales
son:
el
Valor
Presente
Neto,
Tasa
Interna
de
Retorno
o,
ms
fcilmente
cierto, al VPN tambin se le conoce como Valor Actual Neto (VAN).
Aplicar
y
comprender
financiera
de
un
ejemplos
que
hemos
recordar
mejor,
lo
Flujo
de
Caja:
Un
mtodo del NOPAT:

conocido
como
VPN
y
identificable,
como
TIR.

la
Por

estos
indicadores,
es
clave
en
la
administracin
negocio.
Para
entender
mejor,
recurramos
a
los
desarrollado
en
las
ltimas
entregas
(si
quiere
invito
a
que
revise
la
entrega Construccin
del
ejemplo).
Para
ese
proyecto,
elaboramos
el
FCL
por
el

Es fcil ver que el proyecto pidi $100 (ao 0) y, entreg en

efectivo,
$133 por cada uno de los dos aos siguientes; y $170, en el
ltimo.
Ahora, le pregunto si aceptara este proyecto. Una respuesta
intuitiva,
podra ser que lo aprobara siempre y cuando, este le entregue
ms
de
lo
que
le
ha
pedido.
En
el
ejemplo
sera
comparar
$100,
el
desembolso,
frente
a
$133
+
$133
+
$170;
es
decir,
$436
que
fue
el
efectivo
que
gener
el
proyecto.
Ms
an,
usted
en
vez
de
comparar,
podra
simplemente,
efectuar
esta
operacin: -$100
+
$436
=
$336 y
observara
que,
desde
que
el
proyecto
le
exigi
$100
y
le
dio
$436,
entonces
le
ha
generado
$336
por
encima
de
la
inversin.
En
conclusin,
estara
tentado a aceptarlo.
Si
bien
el
razonamiento
es
correcto,
est
clave
de
las
finanzas: el
valor
del
dinero
es
igual
gastar
$1
en
el
ao
0
que
ganar
palabras,
un
dlar
de
hoy
vale
ms
que
simple,
el
dlar
recibido
hoy
puede
rentabilidad.

dejando
de
lado
un
concepto
en
el
tiempo.
Simplemente
no
$1
en
el
ao
4.
En
pocas
uno
de
maana.
Por
qu?,
ser
invertido
y
obtener

Entonces,
qu
hacer
para
superar
este
problema?
Pues,
debemos
poner
todos
los
dlares
en
la
misma
unidad
de
tiempo.
Esto
equivale,
a
llevarlo
todo
a
valores
del
ao
3
(valor
futuro),
o
traer
todo
al
ao
0
(valor
presente).
No
es
difcil
de
entender,
que
se
preferir
este
ltimo,
dado
que
la
decisin
de
inversin,
se
toma
en
el
presente
(esto
es
el
momento
0
del
flujo).
Esquemticamente,
tendremos
que
hacer
como
muestra la figura:

Hay
que
llevar
$133
del
ao
1
valores
del
ao
0;
y,
por
ltimo,
parte
matemtica
del
asunto
no
la formula de inters compuesto?

a
valores
del
ao
0;
$133
del
170
del
ao
3
a
valores
del
es
difcil
de
entender.
Se

ao
2
ao
0.
acuerda

a
La
de

VFn = VP x (1 + i)n
Donde
el
multiplicado
perodos.

valor
por

futuro (VF) depende

factor
de

el

del
valor
capitalizacin (1

presente,
i),

o
elevado

valor
a

actual
la
n

Ahora, simplemente despeje el valor presente en esa ecuacin. Qu le sale?

Es
decir,
igual
a
elevado a la n.

el
VP,
dividir,

el
el

valor
VF

de
del

ese
ao

efectivo
en
n
entre

el

trminos
del
ao
0,
es
factor
de
capitalizacin

Un aparte, a la i, ahora la llamaremos, tasa de descuento.

Retomemos
nuestro
caso.
Ahora,
sabiendo
invertido,
versus
lo
recibido,
debemos
trminos del ao 0, entonces la ecuacin resultante, sera la siguiente:

que
poner

para
todos

poder
los

comparar
flujos

lo
en

Si lo quiere ver ms formalmente, la formula del VPN se expresa as:

Donde I0 es la inversin realizada en el ao 0, FC1 es el efectivo que se genera en el ao 1 y as sucesivamente.

El
resultado
es
el
VPN
del
proyecto.
Por
qu
se
porque
se
ha
trado
al presente los
flujos
futuros
y,
neteado,
restndoles
la
inversin. Si
el
resultado
entonces
debemos
aceptar
el
proyecto
(nos
ha
dado
ms
de
pedido);
por
el
contrario,
se
rechaza
si
el
resultado
ha
pedido
ms
de
lo
que
nos
ha
dado). Y
si
el
VPN
que ms tarde se lo contesto.
Fjese
que,
tal
como
dijimos
al
de rentabilidad juntar el FC con la tasa de descuento (d).

comienzo,

es

funcin

llama
as?,
pues
se
los
ha
es
positivo,
lo
que
nos
ha
es
negativo
(nos
es
cero?
Paciencia,

de

los

indicadores

Dado
que
este
es
un
FCL,
entonces
es
claro,
que
la
valla
contra
la
cual
se
debe
comparar
el
proyecto,
es
el
WACC
(si
fuese
el
FCA,
entonces
sera
el
COK);
y,
por
lo
tanto,
esa
es
la
tasa
de
descuento
que
debemos
utilizar.
Para
hallarla,
asumamos
que
el
COK
es
12%.
Es
decir,
los
accionistas
quieren
ganar
como
mnimo
12%
por
invertir
sus
fondos
ah.
Por su parte, el banco pide una tasa de inters de 10% anual.
El WACC se halla resolviendo la expresin siguiente:
(S/.50/S/.100) x 12% + (S/.50/S/.100) x 10% x (1 30%),
50% x 12% + 50% x 10% x (1 30%) = 9.50%
Lo
mnimo
que
debe
rendir
el
proyecto,
es
que,
tanto
los
accionistas
como
los
requerimientos
de
rentabilidad.
Luego,
9.50%,
es
que debemos utilizar para hallar el VPN del proyecto.

9.50%
promedio
anual,
para
proveedores,
satisfagan
sus
la
tasa
de
descuento

Reemplazando entonces:

$121.46
son
sucesivamente.

$133

del

ao

1,

expresados

Quiere
verlo
de
otra
manera?
en al ao 1, debe invertir $121.46 en el ao 0, al 9.50%.

en
Si

valores
usted

del
quiere

ao

0
ganar

as
$133

El
VPN
es
$261.87.
Es
decir,
el
proyecto
como
mnimo
y
entreg
$261.87
ms.
Si
entonces
este
proyecto
ha
creado
valor
Debemos aceptarlo?, s, sin duda alguna.

gan
los
lo
quiere
a
los

9.50%
que
se
decir
de
otra
accionistas
por

requera
manera,
$261.87.

Qu pasa cuando el VPN es igual a cero?, se debe aceptar el proyecto, ya que est dando lo mnimo que se le exiga.
En la prxima entrega les hablar de la TIR.
La tasa interna de retorno, fcil de entender pero
Cuando llevaba el curso de Evaluacin de Proyectos en el pregrado, al preguntar a mi profesor qu significaba la TIR, este me deca,
que era la tasa de descuento que haca el VPN igual a 0. Como comprendern, mi frustracin era grande porque, si bien esa definicin
era matemticamente correcta, desde el punto de vista financiero, no me deca absolutamente nada.
En
realidad,
dejando
de
lado
el
aspecto
matemtico
del
tema,
es
nada
ms
ni
nada
menos,
que
la
tasa
de
rentabilidad
que
el
proyecto
paga
a
los
inversionistas
por
invertir
sus
Esa
tasa
de
rentabilidad,
se
debe
comparar
contra
lo
que
ganar como mnimo: el WACC si se utiliza el FCL, o el COK si es el FCA.
Volvamos al ejemplo del post anterior, el FCL de nuestro proyecto era:
Principio del formulario

Final del formulario

la
TIR
no
promedio
anual
fondos
all.
se
deseaba

Lo
cual
me
dice,
que
el
proyecto
ha
pedido
importa
a
quin)
y
ha
entregado,
en
efectivo,
siguientes dos aos y $170 en el tercer y ltimo ao del mismo.

$100
$133

Por
otro
lado,
tambin
determinamos
que
el
WACC
9.50%;
lo
que
significaba,
que
esta
era
la
proyecto
deba
superar.
Ms
de
eso,
crea
valor
accionista,
no
se
olvide),
menos
de
eso
destruye
accionista). Y si rinde el WACC?, pues ha brindado lo mnimo requerido.
Ya
tenemos
el
FC
y
comparacin
Desde
que
es el WACC.

los
dos
elementos
necesarios
para
la
tasa
de
descuento,
la
misma
(la
valla
de
rentabilidad
que
estamos
trabajando
con
un
FCL

Sabemos
que
la
TIR,
desde
el
punto
hace
el
VPN
igual
a
0.
Aplicando
frmula del VPN? Simple, la desarrollamos en la ltima entrega:

de
esto

vista
en

que
el

de

(al
por
este
valla
(para
valor

ser
cada

un
uno

FCL
de

no
los

proyecto
mnima
quin?,
(tambin

era
que
para
para

de
el
el
el

hallar
la
TIR,
es
decir,
servir
como
elemento
de
proyecto
debe
superar).
la
tasa
relevante,
entonces,
matemtico,
es
nuestro
caso

la
Cul

tasa
es

que
la

Principio del formulario

Final del formulario

Ahora,
para
hallar
la
el
9.50%
que
era
expresin a 0 y resolver.

TIR,
el

Lo anterior hace que tengamos esta expresin:

Principio del formulario

lo
WACC,

nico
por

que
la

tenemos
incgnita

que
TIR,

hacer,
luego

es
sustituir
igualar
esa

Final del formulario

Resolviendo esta ecuacin (gracias a Dios que ahora contamos con el Excel!), encontraremos que la TIR es igual a 125%.
OK.,
terminamos
con
las
matemticas
vamos
a
las
Finanzas.
Qu
significa
ese
125%?,
pues
como
ya
dijimos,
es
la
tasa
de
rentabilidad
anual
promedio,
que
el
proyecto
te
entrega
por
invertir
all.
Quiere
verlo
de
otra
manera?,
pues
imagnese
que
el
proyecto
es
un
banco
que
le
dice
por
poner
$100
en
un
depsito
a
tres
aos,
nosotros
te
pagaremos,
anualmente,
$133
en
cada
uno
de
los
dos
primeros
aos;
y
$170,
en
el
tercero.
En
ese
contexto,
la
TIR
sera
la
tasa
de
inters
promedio
anual
que
el
banco
le
paga
por
depositar
su
dinero
all,
o
sea, 125% por ao.
Debemos
aceptar
o
rechazar
este
proyecto
desde
el
punto
de
vista
de
la
TIR?,
es
fcil
de
saber.
Los
inversionistas
de
este
proyecto,
necesitan
como
mnimo,
que
rinda
9.50%
anual
y
encuentran
que
este
entrega
una
rentabilidad
de
125%.
Obviamente,
deben
aceptarlo.
Por
otro
lado,
si
la
TIR
fuese
menor
que
el
9.50%,
entonces
los
inversionistas
deberan
rechazarlo,
pues
no
cumple
con
sus
expectativas
de
rentabilidad
mnimas.
En
caso
que
este
arrojase
exactamente
9.50%,
entonces,
tambin,
debera
aceptarse,
pues
les
est
dando
exactamente
lo
que
ellos esperaban.
Formalicemos los criterios de aceptacin y rechazo del VPN y la TIR:
Principio del formulario

Final del formulario

No olvidemos que el VPN est expresado en unidades monetarias. Mientras que la TIR est en porcentaje.El VPN de este proyecto, es
$261.87
y,
la
TIR,
125%.
En
ambos
casos,
la
decisin es unnime: Debe aceptarse este proyecto, pues genera valor.
Pongmonos a pensar un momento, cul es el indicador de rentabilidad que es ms simple de entender, el VPN o la TIR.Antes de
contestar,
imagine
que
usted
me
pide
que
haga
un
anlisis
de
rentabilidad
de
este
proyecto
y
le
respondo:
El
VPN
es
de
$261.87;
lo
que
significa,
que
el
proyecto
te
pag
lo
mnimo
que
requeras
(9.50%)
y,
encima,
te
ha
hecho
rico
en
esa
cantidad.
Por
otro
lado,
la
TIR
es
de
125%
anual;
lo
que
significa
que,
anualmente,
en
promedio,
te
est
rindiendo esa rentabilidad cuando esperabas como mnimo 9.50%.
Indudablemente,
el
concepto
de
que
muchas
personas
la
inclusive
por
encima
del
serios problemas que tratar en la prxima entrega.

la

TIR,
es
utilizan
en
VPN.
Sin

ms
amigable
sus
anlisis
embargo,
este

y,

es
por
esto,
de
rentabilidad,
indicador
presenta