CAPITOLO QUINTO

Esercizi Svolti
ESERCIZIO N 1
Testo
Il dott. Perozzi, tour operator di successo, vuole valutare la possibilit di costruire un piccolo
villaggio turistico in una localit tropicale. I dati relativi allinvestimento sono:
esborso iniziale investimento 1800 M ammortizzabile in 9 anni a rate costanti (1)
spese di costruzione 25 M ammortizzabili in 5 anni (2)
assunzione di 2 bay-watch per un costo di 12 M/anno
flussi di cassa positivi: anni 1-3= 600 M/anno (3) ; dal 4 in poi 650 M/anno (4)
tassa di concessione 40 M/anno
costi di gestione annui 200 M/anno
dopo 7 anni si ritiene di poter vendere tutto a 500 M (5)
Ponendo un costo del capitale K=10% e unaliquota fiscale t=50% , il dott. Perozzi accetta
linvestimento se pensa di liquidarlo alla fine dellanno 7?
Risoluzione
Per valutare la redditivit dellinvestimento ci serviamo dellindice NPV.
Per prima cosa dobbiamo determinare i flussi di cassa durante i 7 anni di vita prevista
dellinvestimento. Individuiamo 5 differenti scenari:
Anno 0 Esborso iniziale
Anno 1-3 Flussi con ammortamenti di (1) e (2) e flussi positivi tipo (3)
Anno 3-5 Flussi con ammortamenti di (1) e (2) e flussi positivi tipo (4)
Anno 6-7 Flussi con solo ammortamenti di (1) e flussi positivi tipo (4)
Anno 7 Flusso positivo (5) dovuto alla liquidazione dellinvestimento
Calcoli iniziali
Quota di ammortamento A1= 1800/9 = 200 M/anno
Quota di ammortamento A2= 25/5 = 5 M/anno
Costi Annui = 12 + 40 + 200 = 252 M/anno
Determinazione dei Flussi di Cassa
Anno 0 CI = -1800 - 25 = -1825 M
Anni 1- 3
Ricavi
Costi
Amm1
Amm2
R.O.
Tasse
Utile

CE

F.C.
600
-252
-200
-5
143
-71.5
71.5

600
-252

-71.5
276.5

57

Anni 3- 5
Ricavi
Costi
Amm1
Amm2
R.O.
Tasse
Utile

CE

Anni 6- 7
Ricavi
Costi
Amm1
Amm2
R.O.
Tasse
Utile

CE

FC
650
-252
-200
-5
193
-96.5
96.5

650
-252

-96.5
301.5

FC
650
-252
-200
0
198
-99
99

650
-252

-99
299

Anno 7 liquidazione dellinvestimento flusso di cassa al netto delle imposte:

FC(vendita) = Valore Vendita - (Valore Vendita - Valore di libro) * t
FC(vendita) = 500 - (500 - 400) * 0,5 = 450 M
Essendo in presenza di una Plusvalenza leffetto della tassazione stato negativo.
il flusso di cassa complessivo del 7 anno stato: FC(7)= 299 + 450 = 749 M
Valutazione di NPV Criterio di Accettazione NPV>0 linvestimento ha creato nuova
ricchezza
3

276,5 5 301,5 299 749

T 6 7 191
T
,
11
,
11
,
T 1 1,1
T 4 11

NPV 1825

Essendo NPV<0 linvestimento non viene accettato.

utile ribadire come le considerazioni sullinvestimento sono relative ad un ben determinato valore
di K (in questo caso fissato pari al 10%); linvestimento non viene accettato poich, rispetto ad un
costo del capitale del 10%, esso comporta una diminuzione della ricchezza dellimpresa (NPV<0).

58

ESERCIZIO N 2
Testo
Ling. Bonifanter, amministratore delegato della Marty&C., deve valutare la bont di un
investimento di cui sono stimati:
costo iniziale di acquisto pari a 5 M ammortabile in 5 anni
il valore residuale alla fine dei 5 anni 1 M
il costo del capitale K=10% e laliquota fiscale pari al 50%
Si ipotizza che le unit prodotte ogni anno siano pari a quelle vendute (=2000 Unit/anno) e che i
costi sostenuti siano: MDO = 300 /U
MP = 500 /U
OH = 200.000 /anno
il prezzo di vendita 2500 /U.
Sapendo che nel corso degli anni landamento dei magazzini :
ANNO 1 : scorta di MP = 200.000
ANNI 2 - 4 : viene mantenuta la scorta di MP = 200.000
ANNO 5 : scorta di MP = 0
linvestimento viene accettato se si pensa di liquidarlo alla fine del 5 anno?
Risoluzione
Per valutare la redditivit dellinvestimento ci serviamo dellindice NPV.
Determiniamo i flussi di cassa durante i 5 anni di vita prevista dellinvestimento. Individuiamo 5
differenti scenari:
Anno 0 Esborso iniziale
Anno 1 Acquisto MP
Anno 2-4 Mantenimento del magazzino
Anno 5 Utilizzo delle scorte di MP
Anno 5 Flusso positivo dovuto alla liquidazione dellinvestimento
Calcoli iniziali
Quota di ammortamento A= 5/5 = 1 M/anno
Costi di Produzione Annui = (300 + 500)*2000 + 200.000 = 1,8 M/anno
Ricavi Annui = 2500*2000 = 5 M/anno
Determinazione dei Flussi di Cassa
Anno 0 CI = -5 M
Anno 1
CE
FC
Ricavi
5
5
Costi
-1.8
-1.8
C_MP
-0.2 (*)
-0.2
Rim I MP
0
Rim F MP
0.2 (*)
Amm.
-1
R.O.
2.2
Tasse
-1.1
-1.1
Utile
1.1
1.9
(*) E stata immobilizzata a magazzino della liquidit
Si noti che, avendo variazione di rimanenze, non pi vero che FC= Utile + Ammortamenti

Anno 2 -4

CE

FC
59

Ricavi
Costi
C_MP
Rim I MP
Rim F MP
Amm.
R.O.
Tasse
Utile

5
-1.8
0
-0.2 (*)
0.2 (*)
-1
2.2
-1.1
1.1

5
-1.8
0

-1.1
2.1

(*) Abbiamo liquidit ancora immobilizzata a magazzino

Poich ora Rim=0, torna ad essere vero che FC= Utile + Ammortamenti
Anno 5 in quanto utilizziamo le scorte di MP i costi di produzione diminuiscono nella misura:
C_Produzione(5)=C_Produzione_Annui - C_Acquisto_MP
C_Produzione(5)= 1.800.000 - 200.000 = 1,6 M
Anno 2 -4
Ricavi
Costi
C_MP
Rim I MP
Rim F MP
Amm.
R.O.
Tasse
Utile

CE
5
-1.6 (*)
0
-0.2
0 (*)
-1
2.2
-1.1
1.1

FC
5
-1.6
0

-1.1
2.3

(*) I costi sono diminuiti poich abbiamo usato il magazzino

interessante notare come lutile sia rimasto invariato nel corso dei 5 anni, mentre il FC sia
progressivamente aumentato poich al primo anno ho avuto unuscita di cassa per acquistare le MP
ma questa liquidit rientrata solo allultimo anno quando le MP sono state impiegate.
Alla fine del 5 anno liquidiamo linvestimento, a cui associato un flusso di cassa pari a:
FC(vendita) = Valore Vendita - (Valore Vendita - Valore di libro) * t
FC(vendita) = 1 - (1 - 0) * 0,5 = 0,5 M Flusso di cassa al netto delle imposte
il flusso di cassa complessivo del 5 anno stato: FC(5)= 2,3 + 0,5 = 2,8 M
Valutazione di NPV

NPV 5

1,9 4 2,1 2,8

5 2,903 M
11
, T 2 1,1T 11
,

Essendo NPV>0 il progetto viene accettato, in quanto ha creato nuova ricchezza per limpresa.

60

ESERCIZIO N3
Testo
Il dott. Corgnau , amministratore delegato della Squisitezze Alimentari, sta valutando la possibilit
di investire per lanciare sul mercato una pasta che porti il marchio dellazienda. In realt deve
confrontare due differenti possibilit :
Investiment
o iniziale
Prezzo
di
vendita
MP
[Costo
KgMP/K
MP
Scarti ( %
PF)
Costo
MDO
OH
Vita utile

A
B
800 M
500 M
1800 /Kg 1500 /Kg
1,2
1,2
800 /Kg 600 /Kg
1%
4%
200 /Kg 300 /Kg
100 M
75 M
10 anni
10 anni

Supponendo un costo del capitale del 10% e unaliquota fiscale pari al 50%, valutare la quantit di
pasta Q prodotta annualmente che rende uguali i due investimenti.
Risoluzione
Definiamo :
QA = quantit [Kg] prodotta di tipo A (0,99 QA)= [Kg] venduti di tipo A
Q B = quantit [Kg] totale di PF tipo B (0,96 QA)= [Kg] venduti di tipo B
Per valutare la quantit Q che rende uguale la redditivit dei due investimenti ci serviamo dellindice
NPV dobbiamo imporre che NPVA = NPVB
Determiniamo i flussi di cassa durante i 10 anni di vita previsti dagli investimenti :
Anno 0 FC OUT
Anno 1-10 FC IN
Calcoli iniziali
Quota di ammortamento A= 800/10 = 80 M/anno
Quota di ammortamento B = 500/10 = 50 M/anno
Costi Annui = CMDO+ CMP + COH
CA = 800*(1,2 QA) +200 QA+100 M = 1060 QA + 100 M
CB = 1020 QB + 75 M
Ricavi Annui = p * Q venduteRA = 1800*(0,99 QA) = 1072 QA
RB = 1440 QB
Determinazione dei Flussi di Cassa
Anno 0 FC OUT,A = -800 M
FC OUT,B= -500 M

Anni 1-10
61

Ricavi
Costi
Amm.
R.O.
Tasse
Utile

CE
FC
CE
FC
1782 Qa
1782 Qa
1440 Qb
1440 Qb
(1060Qa+ (1060Qa+ (1020Qb+ (1020Qb+
100 M)
100 M)
75 M)
75 M)
(80 M)
(50 M)
------------------------722 Qa +
420 Qb +
.- 180 M
.- 125 M
(361 Qa + (361 Qa + (210 Qb + (210 Qb +
.- 90 M) .- 90 M) .- 62,5M) .- 62,5M)
------------- ------------ ------------- ------------361 Qa + 361 Qa + 210 Qb + 210 Qb +
.- 90 M
.- 10 M
.- 62,5 M .- 12,5 M

Si noti che rispettata la condizione FC= Utile + Ammortamento

Calcolo degli NPV e della quantit Q
10

1
= 2218,19 QA - 861,446 M
t
t 1 (1 0,1)
10
1
NPV B 500 M ( 210QB 12,5 M )
t = 1290,359 QB - 576,8 M
t 1 (1 0,1)

NPV A 800 M (361QA 10 M )

imponendo NPVA = NPVB si determina Q = 306786 [ Kg / anno ]

62

ESERCIZIO N 4
Testo
Limpresa Vezzolik & C. sta valutando la possibilit di sostituire un vecchio macchinario, acquistato
5 anni fa, con uno nuovo :
Vecchio :
Acquistato 5 anni fa a 30 M con ammortamento a quote costanti in 15 anni
Valore di Recupero dopo 5 anni ( oggi) pari a 10 M, dopo 15 anni pari a 0
Nuovo :
Costo dacquisto = 45 M, ammortamento a quote costanti in 15 anni
Valore di Recupero dopo 15 anni pari a 0
Ladozione del nuovo macchinario garantirebbe una diminuzione di costi pari a 7 M/anno.
Assumendo un costo del capitale K=10% e unaliquota fiscale T=46% , risulta conveniente la
sostituzione ?
Risoluzione
Poich dobbiamo valutare la convenienza di una sostituzione, ragioniamo in OTTICA
INCREMENTALE, analizzando cio il differenziale ( = Nuovo-Vecchio) di ogni grandezza in
esame, iniziando il confronto nellanno 0 coincidente con lanno di acquisto del nuovo macchinario.
Ammortamento
Quota Ammortamento Nuovo = ( 45 M / 15 anni ) = 3 M/a
Quota Ammortamento Vecchio = ( 30 M / 15 anni ) = 2 M/a
Anni 1-5 Am = 3-2 = 1 M/a
Anni 11-15 Am = 3-0 = 3 M/a
FC Anno 0
Valore Nuovo = 45 M
Valore Vecchio = VR(oggi) + Minusvalenza =10 + (20-10)*0,46 = 14,6 M
FC_out = - [ 45 - 14,6 ] = - 30,4 M

R
C
Am
RO
Tasse
U

CE
0
7
-1
6
-2,76
3,24

R
C
Am
RO
Tasse
U

CE
0
7
-3
4
-1,84
2,16

FC
0
7

-2,76
4,24

FC
0
7

-1,84
5,16

10

NPV 30,4 4,24

t 1

15

1,1t

5,16
t 11

1,1t

3,19 M > 0 , quindi la sostituzione

conveniente.

63

ESERCIZIO N 5
Testo
Lufficio acquisti della Elefantino S.p.A. deve valutare lacquisto di un tornio. Lufficio tecnico ha
individuato due alternative che si differenziano per il profilo dei costi e dei ricavi.
Alternativa A
Tornio semiautomatico
100 M
5 anni
10 M
130 M
70 M

Investimento iniziale
Vita Utile
Valore di recupero a fine vita
Ricavi Annui
Costi Annui

Alternativa B
Tornio automatico
250 M
10 anni
30 M
130 M
55 M

I due torni hanno una quota di ammortamento annuale del 20 %. Laliquota fiscale a cui sottoposta
limpresa del 40% ed il costo opportunit del capitale del 15%.
a) Sulla base di questi dati si scelga linvestimento pi conveniente usando la tecnica del N.P.V.
b) Utilizzare il criterio dellequivalente annuo per scegliere linvestimento migliore.
Risoluzione
Punto a)
Dovendo confrontare due investimenti di vita utile differente, necessario individuare il periodo di
riferimento nel quale effettuare il confronto.
Supponiamo ora di voler confrontare la bont dei progetti adottando come periodo di analisi 10 anni.
necessario introdurre lipotesi di ripetibilit :
1. il periodo di analisi deve essere un multiplo comune delle vite utili degli investimenti ( bene
scegliere il multiplo comune pi piccolo per ovvie questioni di rischiosit nel ragionare su
lunghi intervalli temporali)
2. le stime ottenute per il primo ciclo di vita sono ritenute valide anche per i successivi cicli.

Anno
0
Inv. A
5
Inv. B

10
Determiniamo i flussi di cassa :
INVESTIMENTO A
Anno 0 FC = -100 M

Anni 1-10
R
C

CE
130
-70

FC
130
-70
64

A
RO
Tasse
U

-20
40
-16
24

-16
44

Anno 5 FC Vendita & Riacquisto = [10 - (10-0)*0,4] - 100 = - 94 M

Anno 5 FC Vendita = 10 - (10-0)*0,4 = 6 M
INVESTIMENTO B
Anno 0 FC = -250 M

R
C
A
RO
Tasse
U

Anni 1-5
CE
130
-55
-50
25
-10
15

Anni 6-10
FC
CE
130
130
-55
-55
0
75
-10
-30
65
45

FC
130
-55

-30
45

Anno 10 FC Vendita = 30 - (30-0)*0,4 = 18 M

VALUTAZIONE DI NPV

44
44 94 9 44
44 6
NPV A 100

75,57
t
5
t
,
1,15
,
115
, 10
t 1 115
t 6 115
5
9
65
45
45 18
NPV B 250

47,34

t
t
,
,
1,1510
t 1 115
t 6 115
4

Linvestimento A risulta quindi essere il pi redditizio.

Punto b)
In questo caso ci dobbiamo servire del flusso di cassa equivalente annuo (EA) per giudicare la
redditivit degli investimenti: si noti che EA fornisce necessariamente la stessa risposta di NPV
(1 i ) N 1
essendo NPV EA
, dove N il periodo di analisi.
i (1 i ) N
I flussi di cassa effettivi di A e B sono gi stati calcolati al punto precedente, quindi possiamo
valutare immediatamente lequivalente annuo.
Flusso di Cassa Equivalente Annuo Inv. A
EA = A1 + A2 + A3 dove
A1 legato allesborso iniziale
A2 legato al FC annuo
A3 legato alla vendita finale

A1 devo spalmare il PV=-100 sui 5 anni con i=15%

n
i 1 i
M
A1 PV
29,83
n
anno
1 i 1
65

A2 = FCannuo = 44 M/anno
A3 devo spalmare il FV= 6 sui 5 anni con i=15%
i
M
A3 FV
0,89
n
anno
1 i 1
EA = 15,06 M/anno
Flusso di Cassa Equivalente Annuo Inv. B
EA = A1 + A2 + A3 + A4 dove
A1 legato allesborso iniziale
A2 legato al FC annuo di 65 M
A3 legato al FC annuo di 45 M
A4 legato alla vendita finale
A1 devo spalmare il PV=-250 su 10 anni con i=15%
n
i 1 i
M
A1 PV
49,813
n
anno
1 i 1
A2 al FC di 65 M in 5 anni corrisponde allanno 0 un PV
(1 i ) N 1
= 217,89 M
PV FC
i (1 i ) N
se ora spalmiamo questo PV su 10 anni
n
i 1 i
M
A1 PV
43,815
n
anno
1 i 1
A3 al FC di 45 M in 5 anni corrisponde allanno 10 un FV
i
M
FV FC
303,4
n
anno
1 i 1
dobbiamo spalmare il FV cos ottenuto su 10 anni con i=15%
i
M
A3 FV
14,94
n
anno
1 i 1
A4 devo spalmare il FV= 18 su 10 anni con i=15%
i
M
A 4 FV
0,8865
n
anno
1 i 1
EA = 9,5 M/anno
Quindi, linvestimento A , in termini di redditivit, il migliore.

66