23/09/2015

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Economia

ORegimedeMetasdeInflaonoBrasil:oque
podesermudado?
LuizFernandodePaula*ePauloJosSaraiva**

postadoem:12/05/2015

Atualmente,27pasesdesenvolvidoseemergentesadotamoregimedemetasdeinflao
(RMI),oualgumavariantedestemodelo.Esteregimevistocomoumestadodasartesdo
queconhecidocomoNovoConsensoMacroeconmico(NCM)entreoseconomistasda
visoortodoxa(mainstream).AideiadaexistnciadeumNCMfoi(auto)atribudapelos
proponentesdoregimedemetasdeinflao,emborasejaquestionadaporeconomistas
heterodoxos.Apsacrisede20072008,foiparcialmenterevistopelosmesmoseconomistas
ortodoxosdefensoresdoRMI,apesardenenhumamudanasubstancialtersidoproposta.

OBrasiladeriuaoRMInoanode1999,nasequnciadofimdancoracambialdoPlanoReal.
Contudo,agestodoRMIpeloBancoCentralemparteemfunodeumpassadodealta
inflaoaindaseinspiranavisodonovoconsensoqueantecedecriserecente,oque
temfrequentementelevadoaumapolticadejurosexageradamentealtos,comimpactos
negativossobreocrescimentoeconmico.

Estapolticaprovocaumdesperdciodaproduoatual(PIB)emrelaoaopotencialde
crescimentodaeconomiaesefazscustasdeelevaodadvidapblica(emrelaoao
PIB),tendoimpactodistributivofavorvelaosportadoresdettulosdadvidapblicae
gerandoenormepressoparaelevaodesupervitsfiscaisprimrios,ouseja,antesdo
pagamentodosserviosfinanceiroscrescentesdadvidapblica.Aconfiguraodeuma
polticamacroeconmicaquecompatibilizecrescimentoeconmicocomestabilidadede
preoseestabilidadefinanceirarequerumacoordenaomaiordepolticaeconmica,
incluindo,almdapolticamonetria,polticafiscal,polticacambialepolticaderendas.
Nossofocoaqui,contudo,apolticamonetria.

ONovoConsensoMacroeconmico

ONCMestabelecequeumataxadeinflaobaixaeestvelcondiosinequanonparao
crescimentodelongoprazo,umavezquesupostaainexistnciadeumacontradio(ou
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tradeoff,nojargodoseconomistas)delongoprazoentreainflaoeodesemprego,ou
seja,asuposiodequeaeconomiacaminhaparaumnveldeproduopredeterminado.A
curtoprazo,contudo,areduodainflaoexigiriaaumentarataxadedesempregona
economia.

Outracaractersticadestavisoqueadiscricionariedadenaconduodapolticamonetria
deveserlimitadaporregras.Noobstante,devehaveralgumaflexibilidadeparaacomodar
oschoquesdeofertaqueelevamainflaoindependentementedavariaodonvelde
rendaeemprego.

AfundamentaotericadoNCMestrelacionadaajunodediversoselementostericose
empricosoriundosdosdesenvolvimentosdeescolasdepensamentoeconmicoliberalpor
exemplo,amoedaneutranolongoprazo(somentefatoresreais,taiscomoprodutividade,
tecnologia,afetamaeconomianolongoprazo)existeumataxanaturaldedesempregoque
nomanipulvelporpoliticaeconmica,etc.masassumindose(apartirdeampla
pesquisaemprica)aexistnciaderigidezdepreosdesalriossuficientementesignificativa
parapermitirqueademandaagregadatenharelevncianaconduodaatividade
econmicadecurtoprazo.

Assim,oNCManovasntesedateoriamacroeconmicaconvencional,demodosimilara
snteseneoclssicadosanos1950(junodateoriaclssicacomakeynesiana).Contudo,
apolticamonetria,aoinvsdafiscal,tornaseoprincipalinstrumentodepoltica
econmica,sendoqueasdemaispolticas(fiscal,cambial,financeira,etc.)tornamse
subordinadasaosobjetivosdeestabilizaodoprodutoeprincipalmentedainflao.Mishkin
(2011,p.3)sintetizaosprincpiosdoNCM,incluindo,entreoutros,oseguinte:ainflao
sempreeemtodolugarumfenmenomonetrioaestabilidadedepreostemimportantes
benefciosparaaeconomiaexpectativasdesempenhamumpapelcrucialnadeterminao
dainflaotaxarealdejurosprecisaaumentarcommaiorinflao(valeachamadaregra
deTaylor)bancocentralindependenteajudaaaprimoraraeficinciadapolticamonetria.

Partindodestashipteses,oRMIseriaomelhorarranjoinstitucionalparaconduzirapoltica
econmica,dadooobjetivodeumataxadeinflaobaixaeestvel(emtornode2%nos
pasescentrais),almdeminimizarasflutuaesdoproduto.Talregimepermitiriauma
discricionariedaderestritanaconduodapolticamonetria,aocombinaralguma
flexibilidadecomcredibilidadedemaneiratima,permitindoassimqueobancocentral(BC)
reajaocorrnciaderecessesnoprevistaspormeiodemudanasnataxadejurosde
curtoprazo,reduzindoasflutuaesdoprodutoemtornodesuatendnciadelongoprazo.

Adicionalmente,aimplantaodeumRMIreduzosgrausdeliberdadedeatuaodeum
bancocentralparaproduzirsurpresasinflacionriasquevisemexplorarotradeoffentre
inflaoedesempregonocurtoprazoeamarraassimapolticamonetriaaoobjetivocentral
deestabilidadedepreos.Destemodo,adefesadeumBancoCentralIndependente
justificadacomonecessriaparaancorarasexpectativasdosagentes,tidascomo
relevantesparaainflao.Nestaperspectiva,cabeavaliarosdiferentesformatosdoRMIe
suaeficciaemtermosdesustentaoaummaiorcrescimentoeconmicoeaumainflao
menor.

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ORegimedemetasdeinflao

ORMI,implementadoemvriospasesapartirdadcada1990,temcomopontodepartida
doispressupostos.Oprimeiroestrelacionadoaoinsucessodeoutrasestratgiasde
ncorasnominaisvisandoocontroledataxadeinflao,taiscomoasmetasdetaxade
cmbioemetasmonetrias.Osegundoqueapolticamonetriaincuaparaafetaras
variveisreaisdaeconomia(produtoeemprego)deformaduradoura.Assim,aadoode
umRMItemcomocaractersticaoreconhecimentoexplcitodequeoobjetivoprincipalda
polticaeconmicaeparticularmentedoBCamanutenodeumataxadeinflaobaixae
estvel.

Emversesmaisflexveisdoregimedemetas,oobjetivodeestabilidadedepreospodeser
acompanhadopelocompromissodemanteraestabilizaodoprodutocorrenteemnveis
prximosdataxapotencialdecrescimento,massomentenaquelascondiesemquea
estabilidadedepreosnosejaviolada.Defato,emmuitospasesaleiqueregeoBC
estabelece,comoobjetivosubsidirio,queoBCdarsuporteprosperidadeeconmicaeao
bemestarsocial,demodogeral.Porexemplo,oBCdaAustrliatemumduplomandato
estabilidadedepreoseemprego,enquantoqueoBCdoCanadtemcomoobjetivo
promoverobemestareconmicoefinanceirodopas.Ademais,observasequeapartirda
crisefinanceirade2007vriosBCs,incluindooBancodaInglaterra,passaramaincluira
estabilidadefinanceiraentreseusobjetivos.

NamaioriadospasesqueadotamoRMI(15em27,incluindooBrasil)ametadeinflao
estabelecidaconjuntamentepelogovernoeoBC,seguidode9pasesnoqualoBCdefinea
meta(nestecasoamaioriaestnaAmricaLatinaenaEuropadoLeste),sendoqueem
apenastrspases(fricadoSul,NoruegaeReinoUnido)cabeaogovernoestatarefa.
QuantodefiniodohorizontedametaperodonoqualoBCesperadoalcanarsua
metadeinflao,amaioriadospasesutilizaumprazomdio(doisanosoumaisouento
umperodomvel)quepermitedivergnciasdecurtoprazoentreametaeoschoquesque
afetamaeconomia,jquechoquesnoprevisveistmefeitosdefasadosnaeconomia.
DeveserdestacadoqueoBrasil,nesteparticular,umdospoucospasesqueutilizama
metaanual(anocalendrio)comohorizontedametadeinflao.Natabela1estadiscusso
sintetizada.

Tabela1:CaractersticasdoRegimedeMetasde

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Inflao
Fonte:
Elaboraoprpria,combaseemfontesdiversasNota:BC=bancocentralG=governoIPC=ndicedepreosaoconsumidorPT=Ponto
combandadetolernciapp=pontopercentualMdioprazo=horizontedemetadedoisoumaisanos(exceodaRepblicaTchecaque
de18meses)eDE=pasdesenvolvidoEME=pasemergente

Existeumgrandenmerodeestudosquecomparamaperformancedepasesqueadotamo
RMIcompasesquenooadotam.Osestudosempricos,demodogeral,nocorroborama
conclusoquepasesemergentesqueadotamRMItmumaperformancemelhoremtermos
demaiorcrescimentoeconmicoemenorinflaoemrelaoaospasesquenoadotam.
importanteressaltarqueessaevidnciaestrelacionadaocorrnciadeproblemas
econmicosespecficosinerentesaospasesemergentes.

Defato,ospasesemergentescomooBrasilenfrentamdesafiosespecficosaoadotaro
RMI,levandoemcontaque:(i)taiseconomiastmumrepassecambial(impactoda
variaodocmbiosobreospreosdomsticos)maiordoqueaseconomiasdesenvolvidas,
umavezquenessaseconomiasarendadasfamliastemumproporomaiordebens
comercializveisinternacionalmente(emenosservios)nacestadeconsumodasfamlias
(ii)amaiordificuldadenaprevisodainflao,umavezqueoschoquessomaioresetm
efeitomaisfortenessaseconomiase(iii)partedeseuspassivos(grandesempresas,
governos,etc.)sodenominadosemmoedaexterna,criandoumproblemade"medode
flutuar"emrelaotaxadecmbio,emfunodosimpactosdeletriosdadesvalorizao
cambialabruptasobredvidas.
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EoBrasil?

EspecificamenteemrelaoaoBrasil,podeseestabeleceraexistnciadetrsfasesdesdea
implantaodoRMIem1999.Nosseisprimeirosanosdesuaadoo(19992004),oBCdo
Brasil(BCB)tevedificuldadesnocumprimentodasmetas,adespeitodasaltastaxasde
juros,sendooprincipalresponsvelafortedesvalorizaocambial.Noperodo20052009(
exceode2008),asmetasforamcumpridascommaiorfacilidade,favorecidaspelosefeitos
positivosdaapreciaocambialsobreospreosdomsticos.Jnoperodo20102014ataxa
deinflaoaumentou,ficandopertodotetodameta.Almdaelevaonospreosde
alimentosebebidas,devidoaocrescimentodomercadointernoedospreoselevadosdas
commodities,destacaseofortecrescimentodospreosdeservios,quevemocorrendo
desde2010,emdecorrnciademudanasestruturaisnaeconomiabrasileirarelacionadas
melhorianadistribuioderendaereduododesemprego.

Algunsestudosempricossobreosefeitosdapolticadejurosemumregimedemetasde
inflaonoBrasildestacamanecessidadedeseavaliarseriamenteosefeitosreaisda
polticamonetriasobreprodutoeemprego.Nestesentido,Libnio(2010),aoavaliar
empiricamentearelaoentrepoliticamonetriaedesempenhoeconmiconoBrasildurante
operodo19992006,encontrouqueapolticamonetriareagedeformaprcclicae
assimtricaaflutuaesnaatividadeeconmicamuitoapertadaduranteasrecessese
notofrouxaduranteperodosdeexpanso.Talpadro,portanto,geraumvispara
baixonademandaagregada,comefeitosreaisnegativossobreonveldoproduto.

Nestamesmadireo,Modenesi(2008)apresentaevidnciasempricasdequeaformao
dametadataxaSelicpautadaporumaconvenoprconservadorismo,comum
comportamentoassimtricodoBC.Eleelevaataxadejurosmaisfortementeporocasiode
aumentonataxadecrescimentoounohiatoinflacionrio(diferenaentreainflaocorrente
eametainflacionria),ereduzpoucoquandodiminuemtaishiatos,i.e.,quandoaeconomia
desaceleraouainflaodiminui.

Destemodo,taisestudosmostramqueoRMInaformaemqueoperadonoBrasiltem
resultadofrequentementeemefeitoscolateraisnegativossobreonveldeprodutoerenda
nopas,contribuindoparaaeconomiacrescerabaixodoseupotencial.

Quaisliespodemostirar?

Daanliseacima,podeseextrairseisliesimportantes.
Emprimeirolugar,oBrasilumdospoucospasesqueapresentaumametaanual(ano
calendrio)comohorizontedametadeinflao.Aimplicaomaisimediataquefacea
choquesdeoferta(agrcola,petrleo,etc.),oBancoCentraltemqueresponder
imediatamenteataischoques,tendoemvistaaprevalnciadeumhorizontecurtopara
cumprimentodameta.Ademais,aocontrriodoBrasil,umnmerocrescentedepases
adotaconcomitantementeoutrosobjetivosparaapolticamonetria,comobemestar
econmico,baixodesempregoeestabilidadefinanceira.
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Emsegundolugar,osestudosempricos,demodogeral,nosoconclusivosemencontrar
evidnciasdequeospasesemergentesqueadotamoRMItmumaperformancemelhor
emtermosdemaiorcrescimentoeconmicoemenorinflaoemcomparaoaospases
quenoadotam.Esteresultadolevantaadiscussoarespeitodequaisregimesdepoltica
econmicasomaisadequadosparasustentarumcrescimentoeconmicorobusto
compatvelcomaestabilidadedepreos.

Emterceirolugar,pasesemergentesenfrentamdesafiosespecficosparacolocarem
funcionamentooRMI,relacionadosaomaiorrepassecambialsobrepreosdomsticos,
dificuldadedeprevisodainflaoe,demodogeral,maioramplitudedeobrigaesem
moedaestrangeira.

Emquartolugar,estudosempricos,aoavaliaremosefeitosdapolticamonetrianoBrasil
sobreprodutoeemprego,encontramevidnciasdequeoRMInaformaemqueoperado
noBrasiltemefeitoscolateraisnegativossobreonveldeprodutoerendanopas.

Emquintolugar,observasequeofatodataxadeinflaonoBrasilestaracimadamdia
dospasesqueadotamesteregime,decorreempartedatendnciaaolongodosltimos
anosdeelevaodosalriorealemelhorianadistribuioderenda,ouseja,decorremde
umfenmenoestrutural.

Porfim,aestabilidadedepreos,necessriaparaevitarumadeterioraodopoderde
compradotrabalhador,deveserobtidacomumapolticaampladecombateinflao,
incluindopolticaderendas(definioderegrasdesalriomnimo,negociaosalarialem
geral,etc.),revisodosresquciosdeindexaodaeconomia,redefinioderegrasde
reajustesdepreosadministrados,comoplanosdesade,queestimulemareduode
custos,etc.

Nestesentido,fundamentalumaboacoordenaodapolticaeconmicaeumamelhoria
nagovernanadapolticamacroeconmica,incluindooestabelecimentodeumhorizonte
maiordecumprimentodametainflacionria,paraalmdoanocalendrio,demodoa
permitiracomodarmelhorchoquesdeoferta.Almdanecessidadedecompatibilizaro
objetivodeestabilidadedepreoscomoutrosobjetivosdepoltica(crescimento,
estabilidadedepreos,melhordesempenhodabalanacomercial,etc.),deveseutilizar
instrumentosmaisamplosdecombateainflao,quenosejasomenteapoliticamonetria.

Emconcluso,jtempodecomearmosadiscutirmaisseriamenteaestruturadoregime
demetasdeinflao,incluindoumaavaliaosobreohorizontedametaedosmandatos
pblicosaquedevesesubmeteroBancoCentral.

*ProfessorTitulardeEconomiadaUniversidadedoEstadodoRiodeJaneiro(UERJ)e
PesquisadordoCNPq.Email:luizfpaula@terra.com.br

**ProfessorAssistentedoInstitutoTrsRiosdaUniversidadeFederalRuraldoRiode
Janeiro(UFRRJ).Email:pjsaraiva@terra.com.br

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Bibliografia
Libnio,G.(2010).AnoteoninflationtargetingandeconomicgrowthinBrazil.Revistade
EconomiaPoltica,vol.30,n1,pp.7388.
Mishkin,F.S.(2011).Monetarypolicystrategy:Lessonsfromthecrisis.NBERWorking
Papern.16755,fevereiro.
Modenesi,A.M.(2008).Convenoerigideznapolticamonetria:umaestimativada
funodereaodoBCB20002007.TextoparaDiscussoIPEAn.1351,agosto.

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