FICHAMENTO

ROLFE, S. e BURTLE, J. O Sistema Monetrio Mundial: uma reinterpretao. Trad. Fernando

Castro Ferro. 2a ed. Rio de Janeiro, Zahar, 1981. Fluxos de Capital: Eurodlares, pp. 168-
189; A Economia Poltica da Situao Monetria Mundial: Uma Volta ao Mercantilismo,
pp. 190-213.
[Ateno: cuidado ao usar esse fichamento: h transcries quase literais]
Por: Marco Bulhes Cecilio
Captulo 11: Fluxos de Capital: Eurodlares
1.

2.

3.

Sistema de Bretton Woods termina em 1971 e a causa decisiva de seu fim so os
movimentos de capital de curto prazo
Persistentes e crescentes dficits norte-americanos minaram o sistema por 2
dcadas, em especial no perodo entre1965 a 1971 (168)
No entanto, o que precipitou o fim no foram os dficits comerciais, mas os vastos
movimentos de capital de curto prazo entre naes

Estes amplos capitais que movimentam-se rapidamente so majoritariamente
eurodlares, mas tambm outras euromoedas
Fundos que movimentam-se com velocidade de telex e no esto sujeitos a qualquer
autoridade monetria supranacional (169)
Eram U$ 131 bilhes em 1973, 130% a mais do que o volume de 1969. Dinheiro
norte-americano consistia 75% do mercado; 25% eram outras euromoedas (169)
Dinheiro saia dos EUA especialmente sob rubrica erros e omisses indo para
pases de moeda forte (especialmente Alemanha, Suia e Holanda)
Maior parte dos ativos controlada por multinacionais americanas ou sucursais
estrangeiras de bancos americanos (170)
Inicialmente se acreditava que eram a soma dos dficits dos EUA, mas
provavelmente maior parte caneta de contador, ou seja, depsitos primrios que
se expandem at pela ausncia de necessidade de reserva.

Tais movimentos puramente monetrios pressionam o cmbio, num efeito no
imaginado quando se estabeleceu Bretton Woods
Ideias de ajustamento implcitas ou explcitas de Bretton Woods referem-se a
movimentos de recursos reais (exportaes, importaes, turismo, ajuda externa
etc) atravs de mudanas nos preos relativos
Mas agora nova dimenso puramente monetria de vasta proporo que tambm
afeta o movimento do cmbio. Isso no existia quando se criou Bretton Woods e no
foi planejado. (170)
Movimentos de moeda com seu impacto sobre cmbio podem ter efeitos inversos
inteno de polticas monetrias e econmicas de um pas, at pela incapacidade das
reservas dos bancos centrais de lidar com tamanho montante de recursos

4.

5.

6.

Origem dos eurodlares est nos efeitos inesperados dos controles financeiros
constitudos por Kennedy e Johnson, ironicamente os mesmos controles que
buscavam preservar o sistema.
ALERTA: Embora eurodlares tem sido vistos como focos de instabilidade, qualquer
capital lquido pode mover-se rapidamente e assim potencialmente desestabilizador.
Criao do IET (interest equalization tax - imposto de igualizao de juros) tornou
impossvel para europeus tomarem emprstimos nos EUA. (171)
Criou-se assim demanda por nova fonte de emprstimos, que foi suprida por uma
oferta j existente: dlares nas mos de no-americanos em refgios secretos como
Sua
Controles de OFDI reduziram a quantidade de capital que multinacionais
americanas podiam levar para o exterior, levando as multinacionais a pedir
emprstimo no exterior, aumentando a demanda (174)
Para suprimir a demanda crescente, juros mais altos passaram a ser oferecidos.
Como a regulamento Q limitava em 6% a taxa de juros a ser paga dentro dos EUA (e
banco ainda precisava manter reservas), cada vez mais dinheiro saiu dos EUA para o
exterior. (175)
Quem fazia esta operao muitas vezes eram as subsidirias dos bancos americanos,
j que em Londres no operavam sob jurisdio americana

Razo 1 da movimentao dos capitais: busca por taxas de juros mais elevadas
Razo 1: Busca de taxa de juros mais elevada (177)
No entanto, tomadores incluem a perspectiva de valorizao/desvalorizao da
moeda em sua avaliao da taxa de juros mais vantajosa
Firmas grandes que precisam de proteo contra potencial variao de preo podem
usar mercado a termo de cmbio. Naquele momento, h restries para pessoas
fsicas e empresas menores a operarem neste mercado.
Bancos querem liberalizao deste mercado para que conjunto seja mais eficiente:
relevncia de um mercado a termo de cmbio desenvolvido. (178)
[Criao de um mercado leva a demanda por mais mercados sonho de mercados
perfeitos]

Razo 2 da movimentao dos capitais: ganhos de capital com variaes no
valor da moeda.
Expectativa de variao no cmbio leva a movimentos antecipados para garantir
ganhos ou proteo: Especulao e auto-defesa como lados opostos da mesma
moeda.
Multinacionais fazem pagamentos antecipados ou retardados de acordo com as
expectativas de movimentao das moedas, mais do que especulao. (179)
[contraste com hoje: parte significativa da rentabilidade de multinacionaiss baseada
em resultados financeiros. No final dos anos 90 GE e Ford geravam metade dos seus
lucros no mercado financeiro]

7.

Independentemente do debate sobre efeito desestabilizador destes

movimentos, os ajustes por eles disparados eram inevitveis
Duas opinies sobre estas movimentaes de capital (180)
- Especulativo e desestabilizador
- Derivativos, ou seja, reao a taxas de cmbio errneas e, portanto, instveis.
A instabilidade essencial seria pela balana comercial, pela economia real.
Na segunda opinio, governos estariam apegados taxas antigas, no reais. Assim,
seriam teimosos ou sem mecanismo eficiente de ajuste. Governos no lideraram
criao de mecanismos alternativos de ajuste
Independente do carter que se queira dar aos movimentos, os ajustes por eles
agressivamente disparados eram necessrios e inevitveis. (181)

8. 3 elementos do sistema mostravam-se incompatveis: movimentos livres de
capital a curto prazo, taxas de cmbio fixas e soberania econmica.
Em 1971 era evidente que movimentos livres de capital a curto prazo, taxas de
cmbio fixas e soberania econmica no podiam todos existir ao mesmo tempo e
sistema necessitaria de mudanas (182)

9. Estados reagem com diferentes estratgias de controle de capital buscando
preservar soberania, mas soberania dever se reduzir no futuro
Exploses monetrias de 1971-1973 levaram a diferentes reaes nacionais,
buscando restringir movimentao de capital (ex.: sistemas de duas camadas) e
preservar soberania econmica.
No claro se controles sero duradouros. Entende que caso sejam um
infelicidade pois mercado financeiro eficiente condio essencial para uma
economia integrada entre naes desenvolvidas. (183)
Defende taxas flutuantes, com pequenos ajustes como sada racional: Se as taxas de
cmbio puderem mover-se com pequenos e frequentes passos, conforme necessrio,
haver pouca recompensa para a especulao ou pouca necessidade de proteo
atravs de grandes movimento de dinheiro
[interessante como no enxerga como o mercado de cmbio se desdobraria e se
tornaria gigantesco]
Futuro exigiria da Europa maior integrao como nos EUA< com um s banco
central e poltica monetria (184)

10. Fim dos controles poderia retomar centralidade financeira de Nova Iorque, mas
no fim dos movimentos de capital de curto prazo
EIT e controles sobre multinacionais devem ser terminados em 1974, o que faria de
Nova Iorque novamente um centro de finanas mundial relevante
Dvida: EUA manteriam sistema paralelo como o de Londres (uma superviso para
dinheito de residentes e outras de no residentes)? Isto tornou Londres a grande
praa, com ganhos para a cidade/pas.
Costuma-se dizer que os fluxos do eurodlar so desestabilizadores. Autores
opinio diferente: com ou sem mercado de eurodlares, o dinheiro continuaria a
fluir. Comunicaes modernas tornaram os fluxos mais fcil e a dimenso moderna
os tornou maiores. So inevitveis. (186)


11. Capacidade de potncias de gerir economia global de forma prspera
determinar risco desestabilizador dos emprstimos feitos a credores no
tradicionais
Conjuntura dos ltimos anos aumentou oferta de crdito (Japo tentando retardar
valorizao do iene) e diminuiu demanda tradicional (desacelerao de negcios na
Europa, reduo da taxa de juros nos EUA tirando multis tomadoras do circuito).
Isto criou espao para emprestar para companhias e pases mais arriscados.
Bancos que fazem estas operaes tem pouco risco de arbitragem e ganham apenas
a comisso, que se reduziu pela competio. Assim, risco de calote existe.
Questo essencial sobre estes emprstimos no saber se emprestaram demais,
mas se os lderes da economia mundial podem criar e manter um mundo estvel e
em crescimento. Nesse caso, pas menos desenvolvidos podem participar com
sucesso e pagar. Caso no, alto risco. (188)

Captulo 12: A Economia Poltica da Situao Monetria Mundial: Uma Volta ao
Mercantilismo
12. Teses de reforma do sistema monetrio propostas por EUA so recebidas de
forma dbia na Europa: dilema entre equilbrio e mercantilismo
Tese central do livro: dinamismo de Bretton Woods est nos crescentes supervits
comerciais da Europa e do Japo que tem como contrapartida o dficit americano
(em menor medida britnico). Superavits eram fruto de moedas subvalorizadas.
(190)
Proposta de reforma dos EUA: taxas de cmbio moveriam em busca de um saldo
zero.
Europeus vivem dilema: por um lado a ideia de um novo equilbrio agrada. Por
outro, implicar em abandonar a poltica exportadora de sucesso do ps-guerra

13. A defesa do Mercantilismo por Keynes: gerando crescimento e emprego por
meio de exportaes
Mercantilismo destina-se a estimular exportaes e acumular reservas.
No sculo XVIII obtm-se ouro com os supervits, til para guerrear, comprar rivais,
poder poltico).
No entanto, no acabou no sculo XVIII. Em seu renascimento presente, tem como
advogado Keynes. (191)
Keynes entendia que mercantilismo ajudava a evitar indesejado excedente de
mercadorias (que gerariam desemprego) e aumentavam a quantidade de moeda no
pas, resultando em queda na taxa de juros.
Em Keynes, taxa de juros baixa importante, pois esta tem que ser menor que
eficincia marginal do capital para incentivar investimento
Keynes no responde porque se precisa exportar para obter moeda. Isto era vlido
no tempo da moeda-ouro, mas hoje a oferta de moeda pode ser ampliada por dficit
fiscal e emisso de papel-moeda (192)
Outra questo no respondida: supervit implica que recursos reais esto indo para
outra nao em troca de moeda. Bens e fbricas trocadas por fetiche em dinheiro.


Keynes abraou princpios bsicos do mercantilismo: crescimento por meio do
supervit na balana de pagamentos, usando at mesmo tarifas e quotas.
Objetivo crescimento e emprego
No como na poltica de Churchill de 1925: ter uma moeda forte que pudesse ser
usada internacionalmente para comrcio ou reserva (ganhos para banqueiros). No
restaurar valor de ttulos favorecendo classe que vive de rendas s custas de

14. Mercantilismo: a economia do nacionalismo. Estratgia essencial na
recuperao europeia do ps-guerra
Mercantilismo no serve ao mundo: serve nao. a economia do nacionalismo.
Ter moedas subvalorizadas navegar a favor do vento. (194)
Economias miraculosas do ps II guerra so expanses induzidas pelas exportaes.
Tais expanses geram um nmero crescente de trabalhadores no setor exportador.
Como lucrativas, atraram capital. Assim, cria-se um bloco poltico favorvel
sustentao do supervit.
Exportaes muito mais importantes nos pases superavitrios que nos EUA. (195)
Mesmo quando os incentivos de mercado no eram suficientes para que o caminho
exportador fosse adotado, os incentivos governamentais com subsdios e crdito
fcil faziam o trabalho(195)

15. Pases deficitrios querem reforma, mas naes superavitrias resistem. Razo
importante: blocos polticos dos que ganham internamente com supervits
Houve alguma revalorizao das moedas aps 1971, mas foradas pelo dilvio de
dlares que ameaava aumentar a oferta de moeda e criar presses inflacionrias.
(196)
Movimento de ajuste menos veloz que imaginado aps valorizao pois empresas
exportadoras preferiam perder margens de lucro a perder mercados quando h
valorizao. (197)
Outros ganhos da poltica superavitria: (202)
- Gera reservas, que protegem contra movimentos cambiais contra moeda
- Ouro promessa de ganhos futuros, no caso de desvalorizao do dlar


16. Propostas de reforma inglesa e americana. Taxas flutuantes e fim da
negligncia benigna
Gr-Bretanha desvalorizou, mas nunca conseguiu reverter suas posio deficitrias.
Srie de razes: Sindicatos intransigentes, falta de talento comercial, inflao
interna, permitindo venda para dentro, mito de que desvalorizao pecado e apoio
dos EUA como primeira linha de defesa do dlar. (199)
Trauma grande torna Gr-Bretanha a mais ferrenha defensora de taxas de cmbio
flutuantes (2000)
A ironia final que os bancos da City, em Londres, tm mais lucros e mais sucesso
com a flutuao da taxa de cmbio do que com taxas fixas.
[indicador dos enormes ganhos financeiros que ocorreriam aps a liberalizao]

EUA querem reforma do sistema, com fim da negligncia benigna e sistema em

que dficit de um ano j tenha as sementes de sua reverso no perodo seguinte,
criando um equilbrio no mdio prazo. (201)

17. Objees reforma so polticas, mas travestidas de econmicas. Objeo uso
do gasto fiscal no lugar as exportaes
Gasto social poderia substituir exportaes como forma de manter emprego. No
entanto, Exportaes so lucrativas e tem incentivo para desenvolvimento
tecnolgico enquanto despesas sociais no. Despesas sociais tambm exigem
batalha no congresso
Alm disso, a conveno econmica com medo de excesso de planejamento estatal.
Mas como a primeira prioridade do governo manter o pleno emprego por
quaisquer meios econmicos necessrios, por isso no difcil imaginar este
envolvimento estatal maior.
[Virada da dcada de 80 no imaginada]
A no ser que se mantenha um novo modo de manter o supervit a todos.
[O que ocorreria com dlar-flexvel]

18. Objees reforma so polticas, mas travestidas de econmicas. Objeo
eventual uso norte-americano do supervit
Europeus reclamam que EUA querem supervit com Europa para manter dficit
com Japo, responsvel pela maior parte do dficit comercial at dcada de 70 (203)
EUA aponta que restries europeias ao Japo colocam nos EUA responsabilidade
nica de manter Japo dentro da rede geopoltica do mundo livre
Economicamente, Europa gostaria que EUA lidasse sozinha com Japo mas sabem
que esto sob guarda-chuva militar americano
EUA tem o custo de manter o guarda-cguva militar e gostariam de ter supervit para
pagar por isso. Europeus teriam que ajudar nestes custos militares ou os mesmos
deveriam diminuir.

19. Rejeio de multinacionais europeias reforma so infundadas pois
participaro da nova rodada de investimento externo
Multinacionais europeias constituem outra rea de resistncia poltica-econmica
ao supervit americano. (205)
Americanos compraram empresas europeias com dinheiro do dficit reciclado e
poderiam comprar com exportaes baratas.
Entrada de empresas Americanas com investimento direto foi forma de driblar
barreira tarifria do mercado comum e inicialmente bem recebida pois estimulava
emprego, exportaes e entrada de tecnologia (207)
De um ponto de vista mundial foi positiva pois integrou mercados
Movimento j esta terminando na Europa. Nova frente de investimento ser no
mundo menos desenvolvido, s que a diferena que desta vez empresas europeias
e japonesas tambm participaro do movimento, investindo tambm nos EUA.

20. Sistema monetrio jogo de soma zero a no ser quando h mquina de

dinheiro
Em Bretton Woods, o ajuste recai sobre o deficitrio que deveria usar recesso,
desemprego e controle da inflao para voltar a ser competitivo. Mas inimaginvel
usar este remdio naquele momento em funo das perdas sociais (209)
Contudo, como questo de poltica, nenhuma nao vir impor um desemprego srio,
da dimenso necessria, sua populao s para corrigir um problema de pagamento
externo
[AL da dcada de 80 e Grcia tiveram este sacrifcio impostos]
Assim, no h proposta comum europeia de reforma porque dilema de desejo de
reforma sem abandono de posio mercantilista no resolvvel
Padro ouro torna busca por prosperidade nacional desafio de soma zero com
outros pases (210)
nico remdio uma mquina de dinheiro

21. Mquinas de dinheiro na histria: Ouro da frica do Sul antes de 194 e dficit
americano de 1951 a 1971. DES como possvel nova mquina.
O crescimento sem soma zero foi possvel nos anos anteriores a 1914 com ouro da
frica do Sul (211)
Dficit americano de 1951 a 1971 cumpriu este mesmo papel
Possibilidade futura dos Direitos Especiais de Saques (DES) do FMI cumprirem este
papel, pois j so aceitos pelos pases
Se continuarem sendo considerados to bons quanto ouro e emitidos pelo
administradores monetrios para expandir deliberadamente a oferta de liquidez, o
sistema de jogo de soma no-nula poder funcionar

22. Potencialidades e limites dos DES
difcil prever aceitabilidade futura do DES especialmente em funo do baixo
conhecimento sobre seu funcionamento (212)
Ouro ainda considerado como elemento fundamental para os pases, porm h
crenas falsas que sustentam isso: no pode ser vendido como se cr, j que
desvalorizaria, no rende juros e j no usado em liquidaes comerciais
Paralelo na migrao para DES: Papis do tesouro nos EUA
Para liquidar dlares em excesso, uma das propostas troc-los por DES. Dlares
iriam para EUA que emitem notas do tesouro, pagando juros que vo para quem tem
DES.
Paul Enzig critica DES por se limitar s reservas oficiais de governo. A soluo
menos ruim seria t-lo como moeda mundial, podendo ser usada tambm por
agentes privados (213)
[Similar ao que ocorreria com os ttulos americanos mais tarde]