1.

1 TIPOS DE TES EN EL MERCADO FINANCIERO

Los TES – Títulos de Tesorería fueron emitidos mediante la Ley 51 de 1990
como mecanismo de financiación del Gobierno Nacional, cuyo objetivo consiste
en financiar operaciones presupuestales, y reemplazar en su vencimiento a los
títulos de ahorro nacional TAN.
Tras dicha ley se estableció dos clases de Títulos:
1.1.1 TES Clase A
Este título fue expedido el 4 de julio de 1991, a la orden del Banco de la
República quien lo coloca en condiciones de mercado. El Banco fraccionó el
título en otro TES clase A, a un plazo de 10 años, con dos años de gracia de
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capital, y un anticipo de intereses pagados en el año 1993, en el mes de
octubre de 2003 quedaba un saldo en TES Clase A de $61,325 millones.
“Su objetivo es cubrir el pasivo existente en el Banco de la República y sustituir
a su vencimiento de la deuda contraída en Operaciones de Mercado Abierto
(OMAS), a través de Títulos de Participación creados a partir de las
resoluciones 28 de 1986 y ley 50 de 1990”1.
1.1.2 TES Clase B
Para la emisión de estos TES Clase B se fijó unas condiciones financieras
específicas, siendo responsabilidad de la Junta Directiva del Banco Central
velar que las emisiones no causen desequilibrios drásticos en el mercado de
valores.
Estos títulos se han venido emitiendo a través de tres mecanismos:
a) Operaciones o Colocaciones Forzosas: Se realizan con entidades que
dependen del Presupuesto de la Nación, su reglamentación se dio a
partir de la ley 179 de 1994 y el decreto 1013 de 1995.
b) Operaciones o Colocaciones Convenidas: Surge con un convenio entre
el Gobierno Nacional y el Instituto de Seguro Social (ISS) el cual
comprometía al ISS a invertir parte de sus recursos en éstos títulos, se
establecen con el decreto 1013 de 1995.
c) Sistema de Subastas: se implementó a comienzos de 1993
A continuación se observa de manera clara la distribución de los TES por los
mecanismos mencionados anteriormente.
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De acuerdo a la ley 55 de 1990, los TES tienen objetivos adicionales como son:
1. Incentivar el ahorro interno
2. Atraer inversiones institucionales
3. Implementar una curva de rendimientos dentro del mercado que permite
su profundización en el mercado de capitales
4. Son instrumentos para las operaciones monetarias (Operaciones de
Mercado Abierto) del Banco de la República a partir del año 1999
1.1.3 Mercado de transacciones de TES.
La transacciones con los títulos de tesorería TES Clase B se realizan a través
de dos mercados:
1.1.3.1 Mercado Primario
Se desarrolla a través del procedimiento de subasta mediante el programa de
creadores de mercado. “El Programa de Creadores de Mercado es la
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agrupación de entidades financieras y sociedades comisionistas de bolsa
denominadas Creadores de Mercado y Aspirantes a Creadores de Mercado.
Estas entidades están encargadas de las labores de compra, comercialización
y distribución de los Títulos de Tesorería TES y la profundización del mercado
de deuda publica.
El Programa cuenta con la dirección de la Nación - Ministerio de Hacienda y
Crédito Publico - como emisor, el Banco de la Republica como agente
administrador y las superintendencias Bancaria y de Valores en ejercicio de las
competencias atribuidas por la ley.
La condición de Creador o Aspirante a Creador de Mercado es concedida por
un año calendario, como resultado de la evaluación del desempeño de la
entidad tanto en el mercado primario como en el secundario”2.
En el año 2002, los papeles mas transados en este mercado fueron: explicar un
poco mas del mercado primario, quienes intervienen en el.

1.1.3.2 Mercado Secundario

Este mercado se clasifica a través de dos escalafones:
a) Primer escalón: Su desarrollo se realiza a través de Sistemas
Centralizados de Negociación autorizados por la Superfinanciera e
Intermediarios Financieros.
b) Segundo escalón: Se suscriben operaciones a nombre propio de las
entidades participantes y no en el programa de Creadores de Mercado.
1.2 Evolución de los TES.
En el año 2002, mas exactamente en el mes de agosto se presentó la primera
gran crisis de los TES, se presentó una sobreinversión de los agentes de estos
papeles, causando pérdidas millonarias para los inversionistas. Durante este
mismo período los agentes vieron la oportunidad de invertir en estos papeles
que vencían a largo plazo, trayendo retiros en los fondos que invirtieron en
TES, alteración de las tasas de interés y desconfianza en los inversionistas.
Colombia era uno de los países con una curva de rendimientos de deuda
interna mas larga en América Latina, durante este mismo año se comenzó a
desarrollar una curva de rendimientos de TES a tasa fija con duración de 10
años, los títulos con vencimiento se consolidaron como los más transables
dentro del mercado financiero.

2. METODOLOGIA DE LOS TES

Teniendo en cuenta la importancia de los TES en el mercado de valores se
hace necesario analizar la metodología de estos títulos, pasando de la teoría
de los portafolios, hasta la valoración de estos títulos.
2.1 Teoría de los portafolios.
Es necesario hacer una breve reseña sobre la teoría de los portafolios, y para
ello es importante mencionar que se enfatiza el rol del dinero como una reserva
de valor, en donde los individuos mantienen dinero formando parte del
portafolio de activos. La clave es que el dinero ofrece un riesgo y retorno
nominal seguro, mientras otras inversiones sufren otras disminuciones tanto en
términos reales como nominales, su autor es Harry Markowitz (1952)7 quien
realiza un estudio sobre el riesgo y retorno global en el año 1952 es su artículo
llamado selección de cartera, trata al igual temas como la volatilidad esperada
en el corto plazo y el retorno esperado en el largo plazo.
Para el autor la selección de cartera consiste en un conjunto de activos
financieros en los cuales se invierte, compuesta por variables como la renta fija
y variable, de tal modo que haya un equilibrio en el riesgo. Para lograrlo es
necesario una diversificación de cartera como son acciones, depósitos a largo y
corto plazo, efectivo, monedas internacionales, bienes raíces, bonos, entre
otros.
Markowitz (1952) dice que un inversor que construye un portafolio de inversión
calcula el riesgo, esto medido a través de la varianza de portafolio y la
expectativa del retorno.
7 1927,
Economista en 1990 Premio Nobel de Economía por su trabajo pionero en la teoría de la
economía financiera, junto con los profesores M. Miller y W. Sharpe.
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2.2 Valoración de los TES
La valoración de los títulos de tesorería se realiza a través de entidades que se
encuentran calificadas y vigiladas por la Superfinanciera, estas entidades
financieras deben negociar el título a precio o valor justo el cual debe valorar y
contabilizar de acuerdo a las políticas establecidas en el mercado de valores, y
realizadas a través de CVETES8, teniendo en cuenta la tasa de referencia y el
margen a utilizar para las diferentes categorías de valores.
En el mercado de valores existen ciertos criterios que se debe tener en cuenta
en el momento de realizar alguna inversión, esto con el fin de garantizar el
cumplimiento del objeto de la valoración:
1. Objetividad
Esta debe ser realizado bajo conceptos profesionales y técnicos con el fin de
identificar los cambios presentados en el mercado por las diferentes variables
que intervienen en el.
2. Transparencia
Revelación de resultados de manera neutral, confiable y verificable en
cualquier momento.
3. Evaluación y Análisis
Se debe tener en cuenta el comportamiento del mercado en el momento de la
negociación del título valor.
4. Profesionalismo
Bajo un estudio permanente de un experto en formar prudente y diligente.
Igualmente se puede mencionar algunas características para tener en cuenta
en el momento de realizar la valoración de los títulos, podemos mencionar las
siguientes:
Inversiones negociables e inversiones disponibles, las primeras son para
mantener hasta su vencimiento cuyo principal objetivo es obtener utilidades
cuya fluctuación sea a corto plazo y las segundas lo están hasta el momento de
su venta.
En cuanto a la valoración de los títulos de deuda pública se estima mediante el
cálculo del valor presente de los flujos futuros por concepto de capital y
rendimientos, estos flujos futuros corresponden a los valores acordados para
cada título.
Su rendimientos es determinado de acuerdo a las siguientes reglas:
1. Tasa fija
Corresponde a la tasa pactada para cada título
2. Tasa variable
Resultan de aplicar al valor del indicador la variable pactada en el momento de
realizar la negociación del título, establecidos en las condiciones faciales del
valor correspondiente.
La valoración en los portafolios se toma a partir de la base de datos del precio
en promedio ponderado de acuerdo a las características establecidas en el
mercado dependiendo la acción, estas se realizan por tres métodos:
1. Acciones de alta bursatilidad
Su cálculo se realiza a través de un promedio ponderado de su precio
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Donde:
PPa: Precio ponderado de la acción
Oa: Una de las operaciones de la acción
Poa: Precio de la operación de la acción
Toa: Total de las operaciones tomadas sobre la realización de las acciones
Qoa: Cantidad transada en la operación de la acción
2. Acciones de Medio bursatilidad
2.1. Dentro del período exdividendo: Su precio se establece de acuerdo
al promedio de operaciones realizadas durante el día. En caso de no
existir operaciones su precio será el último promedio calculado.
2.2. Fuera del período exdividendo: Su precio es establecido con base al
promedio ponderado de todas las operaciones realizadas desde el
inicio del período exdividendo, claro esta sin exceder los cinco días
más recientes.
Precio: Factor con el que se calcula el valor costo de la inversión, incluye la
prima de intereses.
Tasa cupón: Tasa efectiva anual del cupón de los títulos a subastar, expresada
en porcentaje.
Tasa corte: Tasa efectiva única de apropiación de las ofertas, expresada como
porcentaje.
ni: Número de días transcurridos entre la fecha de colocación de los títulos y la
fecha en que incurrirá el i-esimo pago de los intereses.
n: Último flujo de caja
En el mercado financiero colombiano existen dos clases de tasas:
Tasa fija: La cual se definiría con la tasa de cupón en el momento de la subasta
de dicho título.
Tasa variable: Sus rendimientos van atados a variables como el IPC9
En la actualidad los TES han tenido vencimientos desde el 2002 al 2020, su
negociación puede realizarse a través del mercado secundario10, en tres (3)
formas diferentes: Bolsa de Colombia por el Mercado Electrónico Colombiano
(MEC), intermediarios autorizados, conocidos como Brokers, y a través del
Sistema Electrónico de Negociación SEN administrado por el Banco de la
República.
En el momento de realizar la valoración de los portafolios este valor debe ser
informado y publicados diariamente por la Bolsa de Valores de Colombia o
cualquier otro agente el cual se encuentre vigilado por la Superfinanciera.

El gobierno, al igual que las empresas de un país, puede financiar sus proyectos de inversión o
gastos de
diversas maneras. Puede, por ejemplo, recurrir a créditos internos o externos del sistema
financiero o emitir
deuda a través de un papel que tendrá un rendimiento en un periodo de tiempo determinado.
Los Títulos de
Tesorería, TES, hacen parte de esta última modalidad de consecución de crédito interno. Éstos
son
instrumentos financieros a través de los cuales el gobierno capta recursos del mercado. La
oficina de Crédito
Público, CP, (que hace parte del Ministerio de Hacienda) se encarga de realizar las
colocaciones primarias de
TES a través de entidades financieras calificadas que hacen parte del Programa de Creadores
de Mercado.
CP emite TES mediante subastas, operaciones convenidas y forzosas. Las primeras se refieren
a la
colocación de títulos por medio de entidades financieras y comisionistas de bolsa usando el
mecanismo de
subasta holandesa1. Las operaciones convenidas son aquellas en las que CP acuerda con
entidades estatales
la colocación de TES bajo unas condiciones preestablecidas, mientras las operaciones
forzosas se refieren a
aquellas en las cuales el gobierno obliga a otra entidad estatal que tiene excedentes a comprar
títulos. No
obstante su existencia, las operaciones forzosas son las menos usadas (al 31 de mayo de 2002
alcanzaban
apenas el 13,63% de las colocaciones totales de TES).
Existen TES pueden ser a tasa fija o variable. Ambos tipos de papeles tienen un periodo de
maduración y un
periodo de pago de intereses definido. Como su nombre lo indica, los TES tasa fija pagan un
interés fijo anual
que se definió con la tasa cupón el día de la subasta del título, mientras los TES tasa variable
tienen sus
rendimientos atados a variables como el IPC. Cabe aclarar que aunque los TES TRM están
ligados al precio
del dólar, el pago de intereses y del capital al vencimiento del título se hace en pesos. La
distribución de los
títulos está a cargo de los Creadores y Aspirantes a Creadores de Mercado que son entidades
financieras
encargadas de darle profundidad al mercado de deuda pública y fomentar condiciones
adecuadas de
financiación para la Nación en el mercado interno de capitales.
En la actualidad circulan TES con vencimientos que van desde el 2002 hasta el 2013. En el
siguiente cuadro
se resumen los plazos en los cuales existen títulos y las tasas cupón de éstos.
Características de los TES que circulan en la actualidad
Tipo de
Título
Fechas de
Los TES Clase B se dividen según su rendimiento en TES Clase B de Tasa
Fija y TES Clase B de Tasa Variable. Los TES Clase B de Tasa Fija son
emitidos para los plazos de 1, 2, 3, 5, 7 y 101 años, mientras que los plazos
para los de Tasa Variable son de 5, 7 y 10 años.

→ Los TES Clase B son emitidos por la Nación y cuentan con la garantía
de ésta.

→ Sus rendimientos y redención se atienden con cargo a los recursos

del Presupuesto General de la Nación.

→ Pueden ser administrados directamente por la Nación o ésta puede

celebrar con el Banco de la República o con otras entidades nacionales o
extranjeras, contratos de administración fiduciaria.
→ Estos Títulos se colocaron a través de la suscripción de un Contrato
de Underwriting.
→ Los TES Clase B Mixtos tienen una fecha única de emisión y un plazo
de diez (10) años contados a partir de la misma. Los dos (2) primeros
años serán
→ Títulos de Renta Fija a tasa fija y los ocho (8) años restantes se
constituirán en Títulos de Renta Fija a tasa variable.
→
→ Estos títulos tienen durante los dos (2) primeros años una tasa
efectiva anual pagadera año vencido y establecida por el Ministerio
de Hacienda y Crédito Público. Durante los últimos ocho (8) años
devengan un rendimiento anual correspondiente a un margen fijo
sobre los saldos de capital, los cuales se incrementan anualmente y
hasta su vencimiento en el porcentaje que determine la tasa de
referencia.
→ La tasa de referencia es el Índice de Precios al Consumidor (IPC)
anualizada, publicada por el Departamento Nacional de Estadística
(DANE), calculado para el mes anterior.
→
→
→ Son títulos denominados en dólares de los Estados Unidos de América
y su plazo al vencimiento será mayor o igual a un año calendario.
→ Los títulos están conformados por el principal, el cual será amortizado
al vencimiento; y cupones de intereses pagaderos año vencido.
→ El cupón y el principal no se pueden negociar por separado.
→ Se colocarán y liquidarán en pesos a la Tasa Representativa del
Mercado vigente el día de liquidación.
→ Los TES Clase B denominados en dólares tendrán un valor mínimo de
mil dólares de Estados Unidos de América (USD 1.000), y la
expedición se hará en múltiplos de cien dólares de Estados Unidos de
América (USD 100).
→ Son títulos a la orden, no gozan de redención antes de su
vencimiento, y son libremente negociables en el mercado secundario.