SG/CAMHBC/X/dt 3

20 de noviembre de 2008
2.20.39
DECIMA REUNION DEL CONSEJO ASESOR DE
MINISTROS DE HACIENDA O FINANZAS, BANCOS
CENTRALES Y RESPONSABLES DE PLANEACION
ECONOMICA DE LA COMUNIDAD ANDINA
24 de noviembre de 2008
Lima Per

CRISIS FINANCIERA INTERNACIONAL:

SUS EFECTOS Y POSIBLES CURSOS DE ACCIN
Documento elaborado por la Secretara General de la Comunidad Andina a
solicitud y con base en los lineamientos del seor Pedro Pez Prez, Ministro
Coordinador de Poltica Econmica de Ecuador, en su calidad de Presidente del
Consejo Asesor de Ministros de Hacienda o Finanzas, Bancos Centrales y
Responsables de Planeacin Econmica de los Pases Andinos
- Documento de Trabajo a consideracin de los Pases Miembros -

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Crisis Financiera Internacional: Sus efectos y posibles cursos de accin

1. Antecedentes y causas de la crisis actual
La actual crisis financiera internacional, cuya diseminacin y efectos empezaron a
sentirse desde agosto de 2007, es la ms reciente y ms grave de una secuencia de
crisis financieras que, aunque de distinta naturaleza, se han repetido peridicamente
cada cierto tiempo en las ltimas dos dcadas. Estas crisis, y en particular la actual,
denotan como caracterstica comn la gran importancia que ha adquirido la
dimensin financiera sobre la economa real producindose un cambio en la
composicin de los ingresos a escala global.
Esta crisis surge tambin como la manifestacin de un conjunto de hondos
problemas irresueltos de la economa real a nivel mundial, conjugando tanto
elementos estructurales de largo plazo, como a condiciones financieras y bancarias
de coyuntura desencadenantes de un proceso recesivo a escala global.
1.1. Elementos estructurales de la crisis
Desde una perspectiva histrica, los indicadores econmicos de Japn, Europa
Occidental y en menor medida de EEUU crecimiento, inversin, empleo, salarios
han ido deteriorndose desde los aos 60s, como lo muestra el siguiente Grfico 1.
La actividad econmica en EEUU ha perdido dinamismo, mientras que los
incrementos en nuevas plantas y equipamiento productivo y en la creacin de
empleo han sido, respectivamente, un tercio y dos tercios inferiores a las medias de
posguerra.
Grfico No. 1
EEUU, Japn y Zona Euro: Evolucin de la Actividad Econmica
- variacin anual del PIB real -

Fuente: World Development Indicators, Banco Mundial.

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El salario real por hora para los trabajadores productivos directos sin tareas de
supervisin, los cuales representan el 80% de la fuerza de trabajo en EEUU, se ha
mantenido en buena parte congelado en sus niveles de 1979 y como se puede
observar en el siguiente grfico, para cada uno de los ltimos 12 meses (de octubre
2007 a octubre 2008), su variacin porcentual anual en trminos reales ha sido
negativa.
Grfico No. 2
EEUU: Salarios de Trabajadores en el Sector Productivo Privado

- variacin porcentual anual -

Fuente: Bureau of Labor Statistics

El desarrollo econmico tampoco ha sido significativamente ms robusto en Europa

occidental o Japn. Este declive del dinamismo econmico de los pases
desarrollados tendra su causa primaria en una tendencia a la sobreproduccin en el
sector manufacturero industrial a escala mundial que se remonta a finales de los
aos sesenta y comienzos de los setenta. La tasa de beneficio de las empresas
todava no se ha recuperado en la primera dcada de este siglo, luego de su
contraccin en 2001.
Los reducidos beneficios de las empresas inciden en una menor capacidad de
inversin en sus plantas y equipos y en menores incentivos para expandirse. Esta
reduccin de rentabilidad experimentada desde hace tres dcadas, ha provocado
una cada sostenida de las inversiones en el PIB de la mayora de las economas
desarrolladas, as como progresivas reducciones en el crecimiento de la produccin,
de los medios de produccin y del empleo.
El declive en la acumulacin de capital, as como el represamiento de los salarios
por parte de las empresas, a fin de recuperar sus tasas de beneficio, y los recortes
presupuestarios del gasto social por parte de los gobiernos, han provocado una
cada del crecimiento de las inversiones y de la demanda interna en su conjunto. La
debilidad de la demanda agregada, que es en ltima instancia la consecuencia de la
cada de los beneficios, constituira el principal obstculo para el crecimiento en las
economas desarrolladas.
1

http://www.bls.gov/news.release/pdf/realer.pdf

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Para contrarrestar la persistente debilidad de la demanda agregada, los gobiernos,

encabezados por el de los EEUU, han comprometido volmenes cada vez mayores
de deuda a efectos de mantener la economa en funcionamiento. Inicialmente, en los
aos setenta y ochenta, muchos pases se vieron obligados a incurrir en dficit
presupuestarios cada vez mayores, a fin de mantener las tasas de crecimiento. Pero
aunque esos dficit pblicos lograron generar cierta estabilidad econmica, sus
efectos fueron decrecientes, volviendo a una situacin de estancamiento en la que
los resquebrajamientos de la confianza de los agentes en el manejo econmico,
particularmente en los EEUU, sumados a la insostenibilidad del equilibrio en los
mercados de capitales, generaban incertidumbre respecto de la sostenibilidad futura
de la economa norteamericana.
1.2. Orgenes de la crisis
Los orgenes de esta crisis, en sus causas directas desde la perspectiva bancaria y
financiera, pueden remontarse desde 2001 en que el mercado inmobiliario
estadounidense inicia un rpido crecimiento que es sobre alimentado por la poltica
de tasas de inters de la Reserva Federal que, en el lapso de dos aos, las redujo
del 6.5% al 1%. Esta reduccin de tasas deriv en una afectacin a la rentabilidad
del negocio financiero, obligando a la banca estadounidense a compensar la
contraccin del margen financiero con la expansin de las operaciones de crdito,
en particular de los prstamos inmobiliarios. Este segmento presentaba ventajas en
la medida en que ms all de la propia dinmica del crecimiento inmobiliario en los
EEUU, el incremento adicional de la demanda que se generara desde la expansin
del crdito, incidira favorablemente en una escalada de los precios de las viviendas,
lo que se confirm con su duplicacin en trminos reales durante la ltima dcada.
Una expansin del crdito tendra que hacerse en montos y nmero obligando a la
inclusin de nuevos agentes como sujetos de crdito. Esto deriv en una relajacin
de las condiciones para la concesin de los prstamos inmobiliarios dando origen a
los denominados prstamos NINJA (no income, no job, no assets) que implica que
se consideraron como sujetos de crdito a individuos sin ingresos, sin trabajo y sin
activos. Este evidente incremento en el riesgo que asuma la banca estadounidense,
por una parte, quedaba compensado con el cobro de tasas de inters ms altas
(mejorando la rentabilidad), y por otra, con la posibilidad de que el adquiriente de la
vivienda y deudor del banco haya realizado la adquisicin a manera de inversin,
aprovechando la dinmica creciente de los precios. Con ello, la recuperacin del
crdito se realizara con alta probabilidad antes del plazo, cuando el adquiriente
pudiera venderla a un precio ms alto que el de compra, saldando su deuda con el
banco y obteniendo la ganancia por el diferencial de precios. Incluso, en el caso
extremo en que el deudor no pudiera cumplir sus obligaciones con el banco, el
embargo y posterior remate de la vivienda le estara beneficiando a la institucin
financiera por el diferencial de precios. De acuerdo al grfico siguiente, se observa la
evolucin creciente de los precios de la vivienda en EEUU, lo cual muestra que
durante los ltimos 3 aos hubieron incentivos al endeudamiento a travs de
hipoteca, por el incremento anual elevado de los precios de las bienes races.

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Grfico No. 3
Estados Unidos: Variacin de los precios nominales de vivienda

Fuente: Freddie Mac

As que la cartera inmobiliaria qued, en trminos generales, segmentada en un

tramo con mayor riesgo, denominado SUB-PRIME (la de los prstamos NINJA) y la
otorgada a agentes con mayores respaldos y por tanto menor riesgo, denominada
PRIME.
Este esquema funcion durante un tiempo y las crecientes necesidades de recursos
de la banca estadounidense para la colocacin de estos crditos llevaron a que las
entidades financieras de este pas acudieran a fondearse a travs de crditos con la
banca comercial internacional, especialmente europea, abrindose el primer canal
del contagio posterior de la crisis. Por otra parte, el incremento sustancial de la
cartera de crditos de los bancos estadounidenses a partir de las hipotecas subprime les llev al lmite de la relacin capital / crdito establecida por las normas de
Basilea II. La solucin fue la de empaquetar la cartera de crditos hipotecarios en
ttulos denominados MBS (mortgage backed securities), es decir, obligaciones
respaldadas por hipotecas, y venderlos principalmente a unas entidades
denominadas conduits, que eran fideicomisos o fondos creados por los propios
bancos. Con ello se mejoraba la relacin capital / crdito dejando abierto un espacio
para continuar con la dinmica de ampliacin del crdito.
Por su parte, los conduits obtenan los recursos para la compra de los MBS a
travs de crditos con otras entidades financieras o contratando a bancos de
inversin para la reventa de estos ttulos. En este segundo caso, los MBS requeran
de calificaciones de riesgo emitidas por las entidades calificadoras. As que los MBS
sobre hipotecas prime reciban las mejores calificaciones y los MBS sobre subprime, las ms bajas. Los MBS canalizados por los bancos de inversin terminaban
vendindose a fondos de inversin, sociedades de capital riesgo, aseguradoras,
financieras, sociedades patrimoniales familiares, etc., no solo en los EEUU, sino
alrededor del mundo. Inclusive los MBS con calificaciones bajas pudieron colocarse
por cuanto otros gestores de fondos y sociedades de capital de riesgo ms
agresivas, las adquirieron a cambio de rendimientos mayores. Inclusive, para poder
colocar mejor los MBS, los bancos de inversin recurrieron a realizar re-ratings o
2

http://www.freddiemac.com/investors/pdffiles/investor-presentation.pdf

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recalificaciones mediante nuevos re empaquetamientos en los denominados

tramos en los que se ordenan de menor a mayor los MBS en trminos de la
probabilidad de no pago. As que lo que se logra recuperar de los tramos malos
abona a completar el pago de los tramos mejores, mejorando tambin su
calificacin de riesgo. Estos tramos reordenados y re calificados se denominan
CDO (Collateralized Debt Obligations) por Obligaciones de Deuda Colateralizada.
De estos instrumentos, se emitieron variantes denominadas Synthetic CDO que
incluso ofrecan rendimientos mayores con altas calificaciones de riesgo.
A la par de esta creciente oferta de instrumentos financieros rentables y
aparentemente seguros, las bajas tasas de inters permitieron a los agentes arbitrar
a travs de la adquisicin de crditos bancarios baratos, complicndose todava ms
el entramado financiero no solo en EEUU, sino a nivel global.
Esta mecnica pudo funcionar hasta principios de 2007 en que el mercado
inmobiliario estadounidense empez a colapsar. Adems, el desempeo de la
economa estadounidense no favoreci la situacin econmica de los deudores
NINJA con lo que las hipotecas dejaron de pagarse colapsando tambin a los
mercados de los derivados de crditos como MBS, CDO, Syntethic CDO, etc., con
las consecuentes prdidas para sus tenedores alrededor del mundo (bancos de
inversin, fondos de inversin, sociedades de capital de riesgo, aseguradores,
financieras, sociedades patrimoniales financieras, etc.). Como gran parte de los
tenedores de estos instrumentos fueron bancos y la liquidez en la intermediacin
financiera se genera en gran medida a travs del crdito interbancario, empiezan a
perder confianza unos con otros por los riesgos de quiebras, por lo cual la liquidez
se redujo, arrastrando hacia una disminucin de los pagos en las economas
perjudicadas. El resultado es precisamente la crisis ya que al restringirse los pagos y
por tanto el circuito financiero, se afectaba tambin al circuito real (produccin y
consumo).
1.3. Hechos recientes de la crisis
La crisis financiera de Estados Unidos registr sus primeros eventos durante este
ao, en el mes de marzo cuando se anunci que J.P. Morgan compraba a otro de los
principales bancos del sistema financiero norteamericano, el Bear Sterns, en base a
un crdito garantizado por la Reserva Federal de Nueva York por USD 30.000
millones.
Un semestre despus, el 7 de septiembre el Departamento del Tesoro de EEUU
anunci la intervencin de Fannie Mae y Freddie Mac, las principales agencias de
hipotecas para vivienda, para asegurar que no incurran en quiebra 3. Una semana
ms tarde, el 14 de septiembre, Lehman Brothers, uno de los cuatro principales
bancos de EEUU se declar en bancarrota, al igual que Merril Lynch, el cual para
evitar la quiebra fue comprado por el Bank of America. A ello se suma que el 16 de
septiembre, el tesoro de EEUU debi concederle un prstamo a la compaa de
3

Fannie Mae es la abreviacin de la Federal National Mortgage Association, fue fundada en 1938 y
funcion como organismo gubernamental hasta 1968. Freddie Mac es la abreviacin de la Federal
Home Loan Mortgage Corporation y fue creada en 1970.

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seguros internacional AIG por USD 85.000 millones para evitar la bancarrota, monto
al que se sum USD 37.800 millones adicionales, el 9 de octubre.
Estos eventos afectaron a su vez mercados muy relacionados como el asitico y
europeo. Solamente para el evento del lunes negro, como se lo calific al 15 de
septiembre, se estim prdidas superiores a los USD 100.000 millones, cifra similar
a la del PIB anual de Per, o a un tercio del PIB de los pases andinos.
Esta turbulencia afect las cotizaciones de los activos en Wall Street y en las bolsas
de valores europeas y asiticas, las cuales vieron sus mayores cadas en mucho
tiempo. Particularmente, Wall Street vivi su peor cada desde 1987, el pasado 10 de
octubre con una cada de 7.3%.
Al inicio de la crisis hubo una positiva reaccin en la bolsa norteamericana debido al
anuncio a fines del mes de septiembre por parte del Secretario del Tesoro de EEUU,
Henry Paulson, de que habra una intervencin estatal en los mercados inmobiliarios
para sanear los balances bancarios, tratando de evitar que se afecte el sistema. As,
el 19 de septiembre, propuso un programa de rescate de USD 700.000 millones para
comprar los activos denominados txicos, vinculados a las hipotecas
estadounidenses que afectan las cuentas de las instituciones financieras y que han
provocado la quiebra de algunas de ellas.
Por su parte, el Congreso de EEUU, hizo varios reparos y enmiendas a la misma, y
la propuesta se someti a votacin el 29 de septiembre, siendo rechazada. Esto
volvi a afectar los mercados de acciones a nivel mundial y se volvi a presentar
otro lunes negro. De igual forma el Washington Mutual, el banco de ahorro ms
grande del pas, fue vendido a J. P. Morgan Chase el 25 de septiembre y el 29 de
septiembre, Citigroup anunci que adquirira Wachovia con el apoyo de la
Corporacin Federal de Proteccin de Depsitos (FDIC). Finalmente Wachovia fue
comprada por Wells Fargo quien ofreci cinco veces ms y no requiri de apoyo
gubernamental.
Finalmente, para evitar el colapso del sistema, el Senado aprob el 1 de octubre un
paquete complementario con asignaciones de gasto y el Congreso lo ratific el 3 de
octubre.
A inicios de octubre se seal que el salvataje alcanzara USD 700.000 millones; sin
embargo el 9 de octubre, el Director Gerente del Fondo Monetario Internacional,
Dominique Strauss-Kahn seal que el costo de la crisis asciende a USD 1.4
billones. Mientras tanto, en octubre el sector privado de EEUU elimin 157.000
empleos, tras suprimir 26.000 en septiembre, de acuerdo a la empresa de gestin de
recursos humanos ADP, lo cual super lo proyectado, sealando los impactos en el
mercado laboral norteamericano.
En la segunda semana de noviembre, el Gobierno de EEUU decidi abandonar sus
planes de comprar activos txicos a los bancos y otras instituciones financieras. Este
programa fue la piedra angular del plan de rescate financiero valorado en USD
700.000 millones aprobado por el Congreso, sin embargo, el Departamento del
Tesoro decidi que la compra de acciones preferentes a los bancos era la mejor

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forma para emplear estos fondos. Este fue el desenlace del debate generado en los
EEUU entre Sheila Blair, Directora de la a Federal Deposit Insurance Corporation y
el Secretario del Tesoro, Henry Paulson respecto de la mejor utilizacin de los
recursos.
Europa por su parte tambin ha inyectado liquidez a sus economas, con el fin de
que los bancos no se vean afectados, sin embargo algunos de ellos tambin han
registrado quiebras. Frente a ello, el comisario europeo de Asuntos Econmicos y
Monetarios de la Unin Europea reconoci que la crisis es global y sistmica,
sealando adems que desconoce cundo y cmo se puede salir de esta situacin
complicada e incierta", adems afirmando que "no estamos suficientemente
preparados para afrontar crisis de entidades supranacionales. Si hubiera habido ms
coordinacin y conexin de supervisores y autoridades monetarias hubiramos
estado mejor preparados para estos desafos". De esta forma, Francia, Holanda,
Dinamarca, Austria, Alemania, Irlanda y Grecia tomaron control de diversas
instituciones financieras y ofrecieron paquetes de rescate.
Frente a ello, los jefes de Estado y de Gobierno de la Eurozona se reunieron el 12
de octubre en Pars y la conclusin fue la de articular una accin coordinada y fuerte
de todos los pases de la zona euro.
De igual manera, EEUU ha sealado la necesidad de la coordinacin y cooperacin
internacional por lo que el presidente estadounidense, George W. Bush, recibi el 11
de octubre a los representantes del G-7, el club de los pases ms ricos, y los
mximos responsables del FMI, Dominique Strauss-Kahn, y el Banco Mundial,
Robert Zoellick.
Por su parte el FMI reclam ms cooperacin, sealando que se podra solucionar la
crisis, pero slo si los Gobiernos actan rpidamente y de manera ms coordinada",
aludiendo a la falta de coordinacin entre los 27 miembros de la UE en cuanto a la
actividad supervisora".
Una vez que se solucion parcialmente la primera repercusin de la crisis, como fue
la falta de liquidez, era necesario reducir el impacto en la esfera real de la economa.
As, el 7 de octubre, la Reserva Federal de EEUU cre un mecanismo de
financiamiento para proteger el mercado de papel comercial que suma USD 1.75
billones y es fundamental para las operaciones da a da de las grandes empresas.
Esta medida implica que la FED estara otorgando crdito directo a las empresas.
Das luego, en el Reino Unido se introdujo un mecanismo diferente al de EEUU, el
cual le permitira recapitalizar a los bancos, adems de proveerles liquidez, con el
objeto de que reanudaran el otorgamiento de crditos y no se afectara la actividad
econmica. Posteriormente, EEUU anunci que utilizara USD 250.000 millones de
los USD 700.000 autorizados para recapitalizar los 9 bancos de mayor tamao.
Por su parte, los pases de la Euro Zona, integrada por 15 pases europeos,
notificaron a mediados de noviembre que su PIB se contrajo un 0,2% en el tercer
trimestre de este ao tras una reduccin del 0,2% en el periodo anterior. sta es la
primera ocasin, desde la creacin de la Unin Econmica y Monetaria (UEM), en
1999, en que la actividad se contrae dos trimestres seguidos, lo que conlleva una

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recesin tcnica. En lo que se refiere a los pases por separado, Italia sigui los
pasos de Alemania, que el 14 de noviembre anunci que entr en recesin. Francia,
se salv tras crecer un 0,14% durante el tercer trimestre del ao. Se prev que el
Reino Unido, entrar el prximo ao en recesin. A este grupo de pases con
recesin econmica se sum el 17 de noviembre, la segunda economa mundial,
Japn.
Frente a ello, una de las esperanzas que eviten la recesin mundial se ha
depositado en la economa China, la cual ha podido registrar crecimientos anuales
del 9% del PIB. Por esto, el 10 de noviembre fue bien recibido a nivel mundial el
paquete de estmulo econmico lanzado por el gobierno chino, el cual comprende un
plan de USD 586.000 millones para aumentar las inversiones y el gasto del
consumidor, mantener el crecimiento de las exportaciones y promover la
competencia empresarial y la reforma financiera.
Finalmente, el presidente de EEUU, convoc al G-7 y a los pases emergentes, el G20, a una conferencia internacional el 15 de noviembre pasado, quienes lograron un
acuerdo que establece el compromiso de reformar las instituciones econmicas
internacionales; la regulacin financiera y las reglas contables, adems de proponer,
sin detallar, estmulos fiscales para ayudar a que se salga de la actual crisis
econmica.
Todas estas medidas, algunas de ellas ya en marcha, se ejecutaran en varias fases
y sientan las bases para intentar controlar los riesgos financieros y as suavizar los
ciclos econmicos que, en algunos pases del mundo, han provocado expansiones y
crisis abruptas que han culminado en la delicada situacin actual.
Los asistentes se comprometieron adems en no tomar medidas proteccionistas en
un ao y, dar un nuevo impulso a la ronda de Doha para la liberalizacin del
comercio mundial.
No obstante, tambin se incluyen acciones concretas para limitar y controlar los
riesgos de inversores y las entidades que han afectado al sistema financiero global,
entre las que se destacan: la mejora de la transparencia y la responsabilidad de las
entidades financieras; la ampliacin y actualizacin del marco regulatorio, tanto en
su vertiente domstica como en su armonizacin internacional, y la promocin de la
integridad de los mercados financieros. Adems, se refuerza la cooperacin
internacional y las instituciones econmicas y financieras internacionales.
Joseph Stiglitz, Premio Nbel de Economa, ha sealado que una de las principales
causas de la crisis financiera actual ha sido la flexibilizacin de la supervisin y
regulacin financiera impulsada por Alan Greenspan desde la Reserva Federal, lo
cual afect los instrumentos para controlar el mercado financiero frente a las
asimetras de informacin que lo caracterizan. Debido a ello, ha sealado que una
de las soluciones sera el fortalecimiento de estos mecanismos y crear un nuevo
sistema de regulacin financiero.
2. Efectos de la crisis en los pases andinos y Amrica Latina

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Hasta la mitad del presente ao, y por el lapso de dos aos, Amrica Latina se ha
venido beneficiando de una coyuntura internacional favorable, debido a que sus
principales productos de exportacin, de caracterstica primaria (hidrocarburos,
productos mineros, metales y granos), registraron crecimientos importantes en sus
precios internacionales. Este incremento de precios, explicado en parte por el
exceso de liquidez y la especulacin en el mercado de derivados de commodities,
habra permitido a algunos pases la acumulacin de reservas internacionales, el
aumento de los fondos estructurales que algunos pases mantienen, la generacin
de supervit presupuestarios y un dinamismo exportador.
Esto podra sugerir que frente a otros episodios de crisis internacional como la
asitica o la rusa, nuestros pases estaran en mejores condiciones para poder
enfrentarla, sin embargo, es necesario recalcar que en la crisis mexicana y en la
brasilea, las elevadas reservas internacionales no duraron ms que pocas
semanas frente a los elevados ataques especulativos a la moneda nacional.
Debido a ello, es necesario alertar que la actual crisis aparece con un futuro poco
prometedor, al entrar las principales economas en un proceso recesivo que durara
algunos trimestres, describiendo un porvenir a corto y mediano plazo difcil para la
regin, afectando a amplios sectores econmicos y sociales.
As tambin, es necesario alertar sobre la rapidez con la que se est desplegando la
crisis y la magnitud del efecto contagio. Al entrar las principales economas
desarrolladas en un proceso recesivo, se esperara una contraccin de la demanda
por productos exportados por la regin, as como una disminucin de los precios
internacionales de los principales commodities producidos por la regin.
A continuacin se describe un probable mecanismo de contagio a travs de los
cuales se harn palpables estos hechos y se profundizarn los efectos de la crisis
generada en los pases desarrollados sobre las economas andinas.
2.1.

Sector financiero y monetario

El desequilibrio financiero ocurrido en EEUU, en principio no debera modificar

sustancialmente la percepcin general sobre la salud financiera de las economas de
la subregin andina, debido a que su sistema financiero no se encuentra
particularmente expuesto al mercado hipotecario y de crditos estadounidense en
donde naci esta nueva crisis, como s lo estaran, por ejemplo, la economa
mexicana y brasilea, entre otros. El sistema financiero de la subregin tendra una
limitada exposicin directa a los activos en dificultades vinculados al sector
hipotecario en EEUU.
Sin embargo, este nuevo shock mundial ha generado su impacto en una mayor
percepcin de riesgo por parte de los agentes econmicos, quienes ante esta
situacin han preferido preservar su liquidez o invertirla en activos estables como los
bonos del Tesoro de EEUU o en activos fsicos como el oro. Como consecuencia de
ello se ha reflejado ya una restriccin del mercado de crdito para las economas de

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Amrica Latina, lo cual impactar a aquellas economas ms dependientes de

financiamiento externo. As tambin, se ha evidenciado una fuga hacia el dlar, con
la consecuente apreciacin de ste frente al resto de monedas del mundo.
En los ltimos meses, los mercados accionarios han registrado ventas masivas,
elevando el costo del capital. Los diferenciales de retorno de los bonos corporativos
externos tambin han subido fuertemente, especialmente desde septiembre.
Asimismo, la emisin total de bonos corporativos se ha desacelerado, lo que tendr
efectos adversos en la inversin y el crecimiento a futuro.
Los mercados financieros locales de muchos pases ya comienzan a sentir la
presin. En una serie de mercados importantes, se ha observado indicios de tensin
para el fondeo en dlares y en moneda local. Adems, en algunos casos tambin se
han elevado los costos de financiamiento interbancario para los bancos pequeos y
medianos. Los bancos centrales de la regin andina, debido a la coyuntura
favorable, durante el primer semestre de 2008 se encontraban en un proceso de
acumulacin de reservas, particularmente Colombia y Per, lo cual se redujo en el
mes de agosto frente a la demanda por dlares de los agentes econmicos.
En Amrica Latina las turbulencias tambin se registraron en sus mercados de
activos, presentndose de inmediato efectos sobre las bolsas de valores de la
regin, con cadas rcord durante la primera semana de la crisis, Sao Paulo (-7.6%),
Mxico (-3.8%) y Buenos Aires (-5.2%), mientras que aquellas de la subregin
andina, de una forma menos severa (Lima -2.4%, Bogot -1.9%), y en menor grado
la de Santiago de Chile (-0.5%). Durante el mes de octubre, las bolsas de valores de
Amrica Latina, volvieron a registrar volatilidades y cadas rcord, siendo la mayor la
de la Bolsa de Lima con -8.8%, seguida de aquella de Bogot con -8.7% (viernes
negro)4.
Los tipos de cambio han sido ms voltiles, y desde septiembre se han debilitado
fuertemente en muchos casos. Esta depreciacin refleja en parte la prdida de
acceso a lneas de crdito externo, cierta repatriacin de capital y el impacto de los
menores precios de las materias primas para los principales exportadores de este
tipo de bienes.
Las monedas de los principales pases de Amrica Latina tambin retrocedan por
una salida de capitales ligada a la decisin de los inversionistas de abandonar
posiciones de riesgo y esperar hasta que el panorama sea ms claro. As, desde el
inicio de la crisis en septiembre, el real brasileo ha cado ms del 40%, mientras
que el peso mexicano y el peso chileno han perdido un cuarto de su valor como lo
demuestran los siguientes grficos. Por su parte, algunas monedas andinas han
registrado depreciaciones ms moderadas, aunque rcord frente a lo sucedido los
dos ltimos aos. Desde el 1 de septiembre el peso colombiano se ha depreciado
frente al dlar en 19.6% y el sol peruano en 5.3%. La moneda boliviana no ha
registrado variacin de importancia.
Grfico No. 4
Depreciacin Monetaria en la Regin
4

Vale sealar que la bolsa de valores de Lima es principalmente de carcter minero.

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Dada la magnitud de la actual crisis financiera los organismos internacionales han

coordinado esfuerzos para asegurar que fluya financiamiento a la regin. Este
anuncio se realiz de forma conjunta en Washington entre el FLAR, la CAF, y el BID;
donde tambin participarn de la iniciativa el Banco Mundial, la Corporacin
Financiera Internacional y el Banco de Desarrollo del Caribe.
El Fondo Latinoamericano de Reservas ofreci la disponibilidad inmediata de sus
lneas de crdito de liquidez, a travs de las cuales puede desembolsar USD 1.800
millones de dlares en respuesta a las demandas de los bancos centrales de sus
pases miembros. El FLAR podr extender hasta USD 2.700 millones adicionales en
los prximos meses a travs de sus lneas de contingencia, segn evolucionen las
condiciones de mercado.
El presidente ejecutivo de la CAF, anunci que la Institucin ya ha puesto en
funcionamiento una lnea de crdito contingente de liquidez por USD 1.500 millones
la cual est dirigida a apoyar sus pases socios que encuentren dificultades en el
acceso a financiamiento en los mercados de capital.
Por su parte, el BID crear una nueva facilidad de liquidez de desembolso rpido por
USD 6.000 millones para ayudar a los pases de Amrica Latina y el Caribe a
sostener el crecimiento econmico.
2.2

Sector real y externo

La regin est dejando atrs un perodo de notable crecimiento que abarc los
ltimos cinco aos, logrado en forma paralela con un fortalecimiento de los balances
de todos los sectores y, en general, hasta el ao pasado, una cada de la inflacin.
En promedio, el crecimiento de la Amrica Latina en trminos reales fue de 5%
desde 2003, comparado con un promedio a largo plazo cercano al 3,5% registrado
durante 19702000. Para el ltimo lustro, los pases andinos, en promedio
registraron incluso ritmos de crecimiento mayores.
En trminos del crecimiento de sus economas, los pases de la Comunidad Andina
han alcanzado un elevado dinamismo (7.7% en 2007 y 6.7% en 2006), superior a los

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resultados de Amrica Latina (5.7% para 2007 y 5.5% para el ao 2006), como se
puede observar en el Grfico 5, una relativa estabilidad de precios y con disciplina
fiscal y monetaria, lo cual le permitir enfrentar con relativa seguridad la nueva
tormenta financiera.
Grfico No. 5
Crecimiento del PIB: Pases CAN y Amrica Latina
2004 - 2007

Fuente: Bancos Centrales e INEs de los Pases Miembros

Estos logros estuvieron respaldados por importantes avances en la credibilidad de

los marcos de poltica fiscal y monetaria. El alza de los precios internacionales de las
materias primas, que se aceler marcadamente desde 2005, ha sido otro factor
crucial en este proceso.
Frente a las crisis norteamericanas y mundiales de dcadas pasadas, la situacin
actual de los pases andinos en trminos macroeconmicos es relativamente
diferente ya que en aos recientes, stos han realizado esfuerzos por lograr
estabilidad de su economa, alcanzar slidos indicadores financieros, mejor
disciplina fiscal, incorporar mayor valor agregado en las exportaciones y diversificar
el destino de sus productos, reduciendo el riesgo de ser afectados por una crisis,
profundizando sus lazos con Europa y Asia. A lo que hay que sumar que Asia,
especialmente China e India, contina creciendo a tasas elevadas, lo cual le
permitir a la subregin contrarrestar la posible desaceleracin de EEUU.
Sin embargo, la subregin no se encuentra inmune por completo, y es necesario
advertir que la incertidumbre respecto de la situacin financiera de EEUU puede
generar externalidades en otros sectores, como el sector real. Vale sealar la
importancia de este mercado como destino de las exportaciones andinas y que de
acuerdo a un estudio del FMI5, realizado para 5 pases de Amrica Latina (Brasil,
Chile, Colombia, Mxico y Per), el 12% de la varianza del crecimiento del PIB real
de estos pases es atribuible a shocks en variables de EEUU.

FMI (2008), Perspectivas Econmicas; Las Amricas: Lidiando con la Crisis Financiera Mundial.
Estudios Econmicos y Financieros. Pgina 24.

- 13 -

Adems, dentro de las medidas de poltica econmica que se estn adoptando por
la Reserva Federal de EEUU se encuentra el fortalecimiento del dlar, lo que podra
encarecer el saldo de la deuda denominada en moneda nacional y afectara a la
competitividad de los exportadores andinos.
Si bien las economas andinas presentan una reducida relacin financiera con
EEUU, este tipo de crisis se traslada prontamente a restricciones de demanda de
bienes importados, afectando la relacin comercial, lo cual s traera consecuencias
a la subregin ya que el mercado norteamericano as como el europeo, ambos con
tendencias recesivas en su crecimiento6, constituyen el principal destino de las
exportaciones andinas y es all donde el mayor impacto podra registrarse 7. En
EEUU ya las empresas de comercio al por menor han registrado reducciones en sus
ventas, reflejando una mayor precaucin por parte de los consumidores para gastar,
en respuesta a la posible extensin de la crisis.
Como lo muestra el grfico siguiente, la composicin de las exportaciones andinas
hacia EEUU es mayoritariamente de bienes primarios (48%), alcanzando para el ao
2007 un valor de USD 10.677 millones. En el caso de la Unin Europea, el
porcentaje es ligeramente menor (45%), con una cifra para el ao 2007 de USD
4.900 millones
Grfico No. 6
CAN: Exportaciones a EEUU clasificadas segn CUODE - Ao 2007
- USD millones y porcentaje de participacin -

Fuente: Base de datos de comercio exterior SICEXT de la CAN

La desaceleracin econmica de los pases desarrollados implicara una menor

demanda, entre otros, de energa y materias primas, por lo que en trminos de
volumen, se esperara menores exportaciones desde los pases andinos de petrleo,
gas y productos mineros. En trminos de precios, dicha menor demanda tambin
provocara un descenso de los precios de los commodities e insumos, lo cual ya ha
sido evidente, ya que desde un nivel mximo de julio, los precios de los commodities
6

Se estima para el 2008, un crecimiento entre 1% y 2% de la economa estadounidense y europea.

Vale aadir que desde el ao 2007, a nivel mundial se han registrado otros choques externos que
han registrado sus impactos en las economas andinas, como han sido la crisis energtica, con
elevados precios de petrleo y sus derivados, y la crisis alimentaria con altos precios de sus
productos.
7

- 14 -

se han reducido en 30%, para los casos de petrleo y los relacionados con la
minera, al igual que la soya; todos bienes de produccin y exportacin por parte del
bloque andino. Al respecto, el grfico 7 muestra la evolucin descendente de los
precios a partir de junio de 2008, para los principales productos y materias primas.
Grfico No. 7
Precios de Principales Materias Primas de los Pases de la CAN

Fuente: FMI y Banco de la Repblica del Per

Vale tambin sealar que la actividad exportadora, caracterizada por ser de tipo
formal, demanda importantes cantidades de mano de obra. Debido a ello, los ndices
de desempleo podran verse incrementados si el sector exportador reduce su
dinamismo como consecuencia de los factores antes citados. La crisis de las
principales potencias mundiales afectara los productos de exportacin andinos,
caracterizados en algunos casos por ser materias primas (que seran demandados
en menor volumen y a un menor precio por la recesin) o artculos considerados de
lujo como las frutas tropicales andinas o flores naturales. Estos mercados no son
fcilmente sustituibles por lo que la demanda laboral podra reducirse en nuestros
pases.8
2.3

Sector fiscal

En la actualidad, los pases andinos, ya sea por la coyuntura internacional favorable

de una elevada demanda de bienes y materias primas, as como a elevados precios
8

En Bolivia, las compaas mineras han registrado importantes prdidas desde que el precio del Zinc
se ha reducido en un 70% desde su rcord en 2006. Los bancos de inversionistas estiman que
Argentina no podr mantener su supervit fiscal y seguir sirviendo su deuda ahora que los precios de
la soya y trigo han cado en 40% desde su mayor nivel durante 2008. Chile registr en septiembre su
primer dficit comercial en ocho aos, debido a la reduccin del precio y de la demanda del cobre. Se
estima que los pases ms impactados sern los de dependencia petrolera como Venezuela, Mxico,
Ecuador y Colombia.

- 15 -

internacionales, presentan supervit fiscales, lo cual permite ver cierta fortaleza

frente a lo sucedido en crisis anteriores.
Sin embargo vale advertir algunas caractersticas de los esquemas fiscales andinos
frente a los cuales es necesario tener cautela.
La turbulencia reciente puede afectar los ingresos fiscales de diferentes formas. Una
menor actividad econmica determinara menores ingresos tributarios, los cuales
podran ser representativos frente al total, provocando desfinanciamiento operativo.
De acuerdo al Ministerio de Hacienda de Colombia, a septiembre de 2008, existe ya
un dficit de 300 mil millones de pesos colombianos (USD 150.000), respecto de lo
presupuestado en los ingresos por recaudacin tributaria. Por otra parte, siguiendo
con los ingresos fiscales, vale sealar que algunos pases andinos cuentan con una
alta dependencia de ingresos no tributarios procedentes de la exportacin de bienes
como petrleo y minas, que aportan entre 30% al 40% del total de los ingresos del
sector pblico.
Debido a ello, en trminos del gasto fiscal, la recomendacin sera proceder con
mayor cautela, con el fin de requerir el menor financiamiento posible, ya sea externo
o interno, porque seguramente ste ser escaso y oneroso.
De acuerdo al grfico 8, una estimacin del FMI seala que una cada del 35% en el
precio de las materias primas implicara una cada de los ingresos tributarios de
Ecuador de 4.4% del PIB, mientras que para Bolivia de 4.2% del PIB. Per y
Colombia seran menos afectadas con cadas de sus ingresos tributarios frente al
PIB de 1.5% y 1.0%, respectivamente.

- 16 -

Grfico No. 8 9

Fuente: FMI

2.4

Inversin extranjera directa (IED) y Transferencias para el

Desarrollo

Frente a la actual volatilidad de los mercados, los agentes econmicos preferirn por
un tiempo invertir en activos que ofrezcan mayor seguridad, antes que rentabilidad:
Bonos del Tesoro de EEUU y oro. Se esperara por tanto, menores flujos hacia la
subregin para el financiamiento de actividades de mediano y largo plazo.
Grfico No. 9

Fuente: Bancos Centrales de los Pases Miembros

FMI (2008). Op. cit. Se considera un umbral de 35%, por cuanto en recesiones anteriores, se es el
porcentaje de reduccin de los precios de las materias primas.

- 17 -

La IED hacia los pases es demasiado concentrada an en el sector

hidrocarburfero, minas y telecomunicaciones, como lo muestra el siguiente grfico.
Grfico No. 10
CAN: IED hacia la Subregin
- estructura porcentual del ao 2007-

Fuente: Bancos Centrales de los Pases Miembros

Se esperara que las transferencias para el desarrollo se vean disminuidas. Hacia

Amrica Latina, anualmente se dirigen USD 5.000 millones por este concepto. Los
beneficiarios de estos recursos son pases de muy bajos ingresos, entre los que se
ubica Bolivia.
2.5

Remesas familiares

La desaceleracin econmica de pases desarrollados ha implicado ya una

reduccin de la contratacin laboral, en especial en EEUU y Espaa, en donde los
sectores ms afectados han sido los de la construccin, actividad econmica hacia
la cual gran parte de los migrantes andinos se han ubicado, lo cual se espera que
limite el envo de remesas a la regin, afectando la capacidad adquisitiva de
importantes sectores de la poblacin. El grfico siguiente muestra el aumento de las
tasas de desempleo de hispanos que forman parte de la fuerza de trabajo en EEUU,
as como el aumento de la tasa de desempleo del sector de la construccin.

- 18 -

Grfico No. 11
EEUU: Tasas de desempleo hispano y del sector construccin
- porcentajes -

Debido a estas razones, se esperara que la subregin reciba menores remesas

familiares desde los pases desarrollados. Es necesario tomar en cuenta, que, de
acuerdo al siguiente grfico, las remesas hacia los pases andinos provienen
principalmente de Espaa (45.0%), de EEUU (43.8%) e Italia (8.2%); acumulando
entre estos tres pases el 97.0% de un total USD 2.700 millones recibidos durante el
primer semestre del ao 2008.
Grfico No. 12
CAN: Pas de Origen de las Remesas Familiares - 1er. Semestre 2008
- porcentajes -

Fuente: Bancos Centrales de los Pases Miembros

2.6

Reservas internacionales

La elevada posicin de las reservas internacionales que mantienen los pases de la

subregin, se debe, principalmente, a la tendencia alcista de los precios de los
commodities o bienes primarios, de los cuales los pases andinos son grandes
exportadores (caf, productos minerales, productos petroleros, soya, entre otros), lo

- 19 -

cual ha permitido acumular niveles rcord de reservas en sus bancos centrales,

otorgndoles mayor solidez a sus economas.
Como lo muestra el grfico 13, para el perodo 2004 2007 se registr una
acumulacin importante de reservas en los pases andinos, alcanzando tasas
anuales promedio de 68% para Bolivia y menores, pero de elevado dinamismo para
Ecuador (34.8%), Per (29.9%) y Colombia (15.7%).
Grfico No. 13
CAN: Reservas internacionales
- USD millones -

Fuente: Bancos Centrales de los Pases Miembros

Durante el 2008, los pases continuaron una acumulacin de reservas

internacionales, alcanzando niveles record hasta agosto de 2008. Una vez que la
crisis se evidenci en el mes de septiembre, fue necesario que los bancos centrales
intervengan en el mercado para prevenir la depreciacin de la moneda. En el caso
de Colombia, las subastas alcanzaron cerca de USD 160 millones hasta fines del
mes de octubre.
Es necesario recordar en este punto que en las crisis financieras anteriores como la
de Rusia, Brasil, Mxico Asitica, las reservas internacionales no fueron suficientes y
el ataque especulativo las redujo sustancialmente en pocas semanas. En el caso de
Mxico, las reservas luego de la crisis de 1994 eran menores a un mes de
importaciones.
Al inicio de la crisis, los principales bancos de inversin y previsiones del FMI,
sealaban que la economa de EEUU se recuperara a finales del primer semestre
del 2009, sin embargo una visin global del problema apuntara a que ste sea
mayor del esperado. Se espera que las expectativas de recesin internacional,
reduzcan la presin sobre los insumos y materias primas y esto permita sobrellevar
la crisis en un menor tiempo. Sin embargo, por el bienestar y la salud de las cuentas
fiscales de los pases andinos, es de esperarse que estos precios no caigan a
niveles demasiado bajos frente a sus niveles pre-crisis.

- 20 -

3. Necesidad de Acciones Coordinadas

La globalizacin de las economas hace que cada vez exista una mayor
interdependencia en los tejidos industriales y comerciales entre diferentes pases y
se hace necesario por tanto la coordinacin entre ellos, en vista de que las polticas
nacionales no son suficientes para enfrentar problemas de crisis que atraviesan las
fronteras como la experimentada en la actualidad.
Este planteamiento ha sido acogido en eventos internacionales recientes, tanto fuera
de la regin como dentro de Amrica Latina. En este ltimo caso, la Cumbre
Iberoamericana fue el foro en el cual se llam a una propuesta de trabajo conjunto
tanto para enfrentar los impactos en el corto plazo como contribuir a disear una
nueva regulacin econmica mundial10. De igual forma lo hicieron otros eventos en el
mes de octubre como la Cumbre de Cancilleres y Ministros del Mercosur 11 y el
esfuerzo del Banco Central de Chile de convocar a las autoridades de los bancos
centrales de la regin12.
De igual forma, se llevaron a cabo reuniones de cancilleres en la Unin Europea, as
como la celebrada sobre el tema en la Asamblea General de la ONU y la reunin del
pasado 15 de noviembre en la cual el Presidente de los EEUU convoc al G-20, a
una reunin para disear soluciones de forma coordinada que concluyeron en el
planteamiento de un rediseo de la Arquitectura Financiera Mundial.
En esta reunin, los pases asistentes se comprometieron a llevar a cabo polticas
coherentes con principios comunes para la reforma financiera:

10

Reforzar la transparencia y responsabilidad en los mercados financieros;

Mejorar la regulacin, a travs de una supervisin prudente y la gestin de
riesgos;
Promover la integridad de los mercados financieros mediante el reforzamiento de
la proteccin a inversores y consumidores;
Reforzar la cooperacin internacional en todos los segmentos de los mercados
financieros, incluso en lo que respecta a los movimientos transfronterizos de
capitales;
Reformar las instituciones internacionales con el objeto de reforzar su legitimidad
y su eficacia, incluyendo una mayor representacin de las economas
emergentes y de los pases en vas de desarrollo.

Realizada en San Salvador el 31 de octubre pasado.

Particularmente, el 30 de octubre, en la Reunin de Cancilleres de Mercosur, a la cual se invitaron a
los cancilleres andinos, en su pronunciamiento final se seal que los pases asistentes reafirmaron
la conviccin de que la profundizacin de la integracin regional y el fortalecimiento de los lazos
comerciales y de cooperacin financiera pueden contribuir en forma decisiva a mantener el
crecimiento. El canciller de Brasil, Celso Amorim, seal que la reunin marc el inicio de un
proceso, donde hemos intercambiado experiencias sobre las medidas de nuestros pases ante la
crisis y buscar aproximar posiciones sobre cmo actuar en el futuro.
12
Los presidentes de bancos centrales de las mayores economas de Sudamrica acordaron
establecer mecanismos de intercambio de informacin y de cooperacin tcnica, para facilitar la
determinacin de los cursos de accin a seguir en los respectivos pases.
11

- 21 -

Adicionalmente, el G-20 se comprometi a impulsar los principios para mantener una

economa global abierta. A ese respecto, acordaron el abstenerse de establecer
barreras al comercio de bienes y servicios y procurarn alcanzar un acuerdo en
relacin con la Agenda para el Desarrollo de Doha de la OMC.

4. La Propuesta Ecuatoriana
4.1 Un Acuerdo Monetario Regional
El Ecuador considera que uno de los mayores riesgos a los que se expone la regin
andina, es emprender un proceso agresivo de devaluaciones con el fin de
precautelar la competitividad de sus productos de exportacin. Este tipo de medidas
aisladas, lejos de contribuir a minimizar el impacto de la crisis genera mayor
incertidumbre en los agentes y complica la gestin macroeconmica de los pases
vecinos.
Dada la velocidad y profundidad con la cual la crisis se est desenvolviendo, el
Ecuador cree que un Acuerdo Monetario Regional (AMR) entre los pases de
Sudamrica es urgente. Este AMR actuara como un marco comn en el cual los
tipos de cambio de los pases participantes sera monitoreado, evaluado y de ser
posible acordado bajo un nivel (sub) regional, de acuerdo con el principio de un
inters mutuo por la estabilidad y credibilidad del tipo de cambio. Al ser las presiones
y las condiciones para cada pas amplias y heterogneas, lo ms viable por ahora,
es el establecimiento de acuerdos semi - anuales en bandas, al estilo de un
esquema cambiario de crawling - peg.
El efecto inmediato del anuncio sera un efecto tranquilizador para los mercados
financieros. Sin embargo, las condiciones de mediano y largo plazo para la
sostenibilidad deben ser tomadas en cuenta para que la propuesta sea creble. Esto
implica el avance simultneo con los tres pilares bsicos de la Nueva Arquitectura
Financiera Regional acordada bajo los siete ministros de finanzas (Argentina,
Bolivia, Brasil, Ecuador, Paraguay, Uruguay y Venezuela) en la Declaracin de Quito
del 3 de mayo de 2008.
Al mismo tiempo, es necesario lanzar, de forma paralela, una campaa diplomtica
internacional para la generacin de acuerdos en otras regiones del mundo. Existen
procesos en camino en algunas zonas (Chang Mai, pases rabes, etc.) que podran
ser coordinados y replicados. La coordinacin de los acuerdos de bloques regionales
es la mejor forma de lograr un resultado rpido. El xito de esta etapa podra
generar mayores acuerdos institucionales que podran abrir el horizonte para una
estable y holstica Nueva Arquitectura Financiera Mundial.
Dependiendo de las posibilidades econmicas de cada pas en la situacin actual,
es importante explorar diferentes acuerdos internacionales. A continuacin se
describen tres de ellos en orden de detalle y profundidad de cooperacin en el
tiempo: primero, definir un acuerdo multilateral para compartir informacin y
monitorear la poltica monetaria; segundo, establecer un nico marco acordado de

- 22 -

poltica monetaria; y, finalmente, el establecimiento de una poltica compartida. Las

restricciones en los movimientos de capital (de acuerdo a los Artculos VII, 3 (b) XIV,
2 del Acuerdo del FMI) no se deberan excluir como opciones que sean
polticamente viables.
1) Entre las opciones ms flexibles de los posibles Regmenes de Tipo de Cambio
(RTC), el acuerdo monetario regional podra ser limitado a un acuerdo
cooperativo formal (en ausencia de acuerdos formales acerca de cualquier
paridad entre los socios regionales). El acuerdo podra ser:

Monitorear permanentemente las polticas de tipo de cambio

Compartir de forma regular ex ante informacin de las opciones de
poltica econmica y desarrollo macroeconmico

Este ejercicio de monitoreo, que incluye el intercambio de opiniones y

discusiones (inicialmente en reuniones de hacedores de poltica econmica a
puerta cerrada) contribuira a la generacin de mayor confianza y reducira las
asimetras de informacin entre los reguladores. De esta forma, a travs de la
eliminacin de posibles ataques especulativos y del intercambio de experiencias,
se podra reducir la incertidumbre entre los hacedores de poltica econmica. En
esta etapa, la ventaja comparada con las polticas no cooperativas y flotacin
unilateral de tasas de cambio, sera el acceso a informacin privilegiada y la
creacin de un intercambio permanente de las mejores prcticas entre las partes.
Esto abrir importantes oportunidades para determinar mejores movimientos de
tipo de cambio y evitar ataques especulativos para examinar conjuntamente la
compatibilidad de las polticas nacionales y el impacto resultante en los tipos de
cambio bilaterales. Esta dinmica traera beneficios adicionales para la regin:
efectos externos positivos en los agentes econmicos domsticos, mejor anclaje
de expectativas y menores spreads de tasas de inters. Tales beneficios seran
tangibles (y muy significantes en trminos de presupuesto y crecimiento)
mientras el grado de monitoreo sea tcnicamente riguroso, transparente y til
para los ciudadanos, agentes econmicos y analistas externos. La nica manera
de alcanzar estas condiciones cruciales es a travs de la publicacin bien
organizada de informacin y manteniendo abiertos debates profesionales sobre
los resultados de los ejercicios de monitoreo a puerta cerrada.
Los referidos beneficios de este proceso acadmico de construccin de
consenso respecto de los tipos de cambio traeran ventajas a las economas de
la (sub) regin cuando se las compara con los regmenes de flotacin puramente
individuales o la coexistencia de diferentes esquemas de tipo de cambio en la
misma (sub) regin que compiten entre s. Esto sera:

Mejor construccin de capacidad institucional y consenso

Rapidez en el ajuste frente a las polticas
Alto grado de transparencia e informacin para los agentes del mercado
respecto de las intenciones de poltica (contribuyendo al diseo y anclaje de
sus expectativas)

- 23 -

Vnculos ms profundos y mayor confianza entre los hacedores de poltica

econmica

Todas estas ventajas convergen al desarrollo de un sentido regional de identidad,

responsabilidad e inters comn, haciendo fcil la consecucin de un espritu
genuino de cooperacin y eliminacin de las decisiones unilaterales del dilema
del prisionero. En este contexto positivo, cada regin es capaz de tomar las
mejores decisiones de poltica, para la construccin un rgimen de tipo de
cambio de una forma slida y considerar ms alternativas que slo soluciones
de esquina.
2) La siguiente etapa intermedia considerar el establecimiento de zonas objetivo
regionales suaves; reduciendo el rango de opciones. Este grupo incluye un
amplio rango de bandas dentro de las cuales el consenso regional disea los
tipos de cambio ptimos para todas las monedas participantes. Obviamente, la
forma ms simple es la determinacin de la zona objetivo para cada moneda
frente al dlar, lo cual provee implcitamente de una paridad regional para los
tipos de cambio bilaterales. Sin embargo, esta no es la mejor opcin para el
punto de vista de estabilidad y crecimiento. De forma ideal, las zonas objetivo
deberan ser definidas en el marco del llamado Rgimen BBC (por las siglas en
ingls de Basket, Band, Crawl), lo cual resuelve la mayora de defectos de las
soluciones esquina. Adems, los movimientos entre terceras monedas
(USD/Euro, por ejemplo) son parcialmente neutralizados al nivel macro por el
efecto canasta. Las fluctuaciones aleatorias en las expectativas son limitadas
por la banda y la credibilidad del proceso de monitoreo en el cual se basa.
Finalmente, los diferenciales de inflacin relativa podran ser neutralizados por
una regla de depreciacin (crawl) con la aproximacin hacia un objetivo real.
Mientras tanto, aquellos ajustes ante shocks que no podrn ser neutralizados
(cambios en los trminos de intercambio y de flujos de capital subyacentes)
podran ser enfrentados mediante el ajuste de objetivos reales. Adicionalmente,
en el caso de que se requiera un ancla nominal a travs de la paridad para
aquellas economas en un proceso de desinflacin, el pre anunciamiento de
una senda condicional para el ritmo de depreciacin (crawl) podra dar los
mismos efectos que un rgimen tpico de crawling peg.
En efecto, esta segunda clase de rgimen intermedio podra ser la nueva etapa
natural en el proceso de construccin de consenso y la convergencia
macroeconmica. Adems, para aquellas economas con las se tiene una visin
comn de objetivos de tipo de cambio, el mismo esquema de monitoreo regional
podra anunciar ciertas bandas recomendadas para los tipos de cambio que
podran ser compatibles con las polticas nacionales establecidas o esperadas.
Este concepto de bandas recomendadas no necesariamente implica un sistema
de paridades bilaterales fijas o de lmites, ya que slo es aplicable a tipos de
cambio flotantes. Inicialmente, las bandas consensuadas seran amplias y no
obligatorias, para que sirvan slo para limitar las expectativas del mercado. Esto
llevara a discusiones especficas entre los hacedores de poltica econmica
regionales cuando los lmites de las bandas de la zona suave sean alcanzadas o

- 24 -

perforadas. Tales discusiones serviran para disear ajustes de poltica o de una

revisin de las zonas objetivo, de acuerdo con la nueva realidad regional.
Este tipo de Acuerdo Monetario Regional conducira progresivamente al
establecimiento de un marco obligatorio. En ese caso, las decisiones se tomaran
bajo consenso, permitiendo un veto para cada miembro. Estos instrumentos
podran cubrir un rango ms amplio, hacia el lanzamiento de criterios o metas de
convergencia y de acordar reglas de disciplina con un mecanismo de premios y
sanciones. De igual forma, cubriran acciones cooperativas, tales como decidir
intervenciones conjuntas a favor de monedas especficas, anunciando nuevas
bandas consensuadas o implementando polticas de ajuste coordinadas para
apoyar la consecucin de bandas acordadas.
Luego de un perodo de evaluacin, el sistema proveer la base para el diseo
de un sistema comn de tipo de cambio, mediante el anclaje de las expectativas,
a travs del anuncio de criterios y procedimientos formales y mediante
transparencia en la informacin de las polticas respectivas. Los miembros
participantes avanzaran en la discusin del establecimiento de una paridad
nominal o real fija, una vez que exista un grado elevado de consenso y cohesin.
Esto se hara evidente en el cumplimiento del criterio comn y de las reglas
establecidas por consenso regional.
3) El siguiente paso hacia un rgimen sera el establecimiento de zonas objetivo
obligatorias (por ejemplo, bandas a ser respetadas por el tipo de cambio real).
Este es casi un rgimen de tipo de cambio fijo, pero ajustable y corresponde a la
transformacin del Acuerdo Monetario Regional (AMR) en un Mecanismo de Tipo
de Cambio Real regional (MTC Real). Es diferente del esquema tradicional de un
Mecanismo de Tipo de Cambio nominal experimentado por el Sistema Monetario
Europeo, creado en 1979 (y que an funciona en la Unin Europea como
condicin a ser aplicada por los Pases Miembros para unirse a la Zona Euro).
Adems, como se sabe bien, la imposible trinidad 13 hara que cualquier rgimen
de tipo de cambio ajustable llevara a movimientos de capital insostenibles una
vez que se presenten shocks que afecten la credibilidad de las polticas o de los
acuerdos regionales (incluyendo el monitoreo o el proceso de integracin).
Este mecanismo no corresponde meramente a un rgimen fijo, debido a que
sera ms flexible e implicara un mayor grado de cooperacin, a travs del
proceso acadmico de discusin, tanto en la definicin de las bandas como en la
aplicacin de las polticas. Sin embargo, este rgimen requiere de un suficiente
grado de convergencia y de consenso entre los miembros y un esquema ms
desarrollado de monitoreo de poltica, con un mayor co responsabilidad en el
planteamiento y cumplimiento de la disciplina, reglas y sanciones. Sin embargo,
en este proceso se recomienda, una etapa de learning by doing necesario
durante los dos regmenes intermedios previos.

13

Robert Mundell desarroll este trmino a travs del Modelo Mundell Fleming en los aos 60s, el
cual seala que existe una incompatibilidad intrnseca de que una economa logre: i) movilidad
perfecta del capital; ii) tipo de cambio fijo; y, iii) autonoma monetaria domstica.

- 25 -

4.2 Una Nueva Arquitectura Financiera Regional

La credibilidad de la propuesta de un Acuerdo Monetario Regional requiere definir un
horizonte de sostenibilidad que incluya un robusto esquema institucional. De igual
forma, el impulso del Acuerdo Monetario Regional y el funcionamiento de la moneda
electrnica regional tendran importantes sinergias en el avance de las redes y
desarrollo de los bancos centrales. Debido a ello es que la Nueva Arquitectura
Financiera Regional debera ser tomada en cuenta de forma integral y
simultneamente.
El eje de la propuesta de Ecuador para la Nueva Arquitectura Financiera Regional se
basa en tres elementos principales: La primera se refiere a la gestin transparente y
democrtica, as como responsabilidad proporcional y equitativa. La segunda es la
construccin simultnea de un nuevo proceso de integracin, en el que se debe
considerar tres componentes bsicos: i) la creacin del Banco del Sur como el
ncleo de una red alternativa de banca de desarrollo; ii) el fortalecimiento de un
sistema de banca central regional articulada a travs de un sistema continental de
pagos y de un Fondo Comn de Reservas (probablemente a travs de la ampliacin
del FLAR); iii) dar coherencia a estos dos procesos, con el impulso de un sistema
monetario comn vinculado al tema de los Derechos Especiales de Giro y una
moneda electrnica regional. Finalmente, la propuesta ecuatoriana requiere de una
operabilidad tcnica y eficiente, orientada hacia un nuevo tipo de desarrollo y de
relacin entre estados, empresas capitalistas y un espectro heterogneo de las
economas populares (MiPyMES, cooperativas y comunidades).
Existen dos temas importantes que nuestra regin podra llevar adelante con el fin
de lograr un exitoso desacoplamiento de la lgica de la crisis del dlar y as lograr la
sostenibilidad macroeconmica:

Primero, la regin debera reducir la necesidad artificial de dlares para el

comercio internacional, mercados financieros y por tanto, la necesidad tcnica
de reservas mediante la creacin de un sistema intra continental de
liquidacin de pagos.
En segundo lugar, con el Fondo Comn, se reduce el monto ptimo de
reservas internacionales, an en el peligro de shocks simultneos y riesgos
correlacionados. Esos excesos de reservas podran apoyar la convertibilidad
de la moneda electrnica, como parte del Fondo Comn complementado con
los recursos naturales extinguibles y las monedas nacionales.

En otra dimensin de simulaciones de este acuerdo institucional, los crditos del

Banco del Sur en moneda nacional y regional generaran una integracin productiva
ms profunda. Esta nueva institucin estimular el sistema intra-regional de pagos
con incentivos para la generacin de una red de transacciones redimible en dlares
o en monedas nacionales (con un premio por impuestos o crditos locales, cuotas
con incrementos graduales por pas). Adems, habra una sostenibilidad extra
regional que se vinculara a la red de bancos centrales con el ncleo del Fondo de
Reserva Comn. Adems, un acuerdo de convergencia macroeconmica de tipo No-

- 26 -

Maastricht incentivar las tareas de estabilizacin con un plan de reduccin de

asimetras estructurales.
Esta propuesta abrir algunas puertas para pases con diversas realidades polticas,
financieras y econmicas, para ingresar a este nuevo impulso hacia el proceso de
integracin un punto de referencia clave es UNASUR, que incluso trascender. Cada
pas podra tomar diferentes esquemas en el proceso, pero el proceso como un todo,
no se puede mover en trminos secuenciales: esto debe ser un esfuerzo simultneo
con sinergias crecientes que permitirn una nueva fase de cohesin. Con el fin de
lograr la masa crtica para la implementacin de la propuesta, un ncleo de pases
comprometidos debera avanzar en esta instruccin colectiva.
La estructura del capital del Banco del Sur debera ser un espacio para las monedas
nacionales y la moneda regional. Estas monedas deben tambin ser incluidas en
operaciones de crdito y deben estar sujetas a la demanda cruzada en otros pases
miembros. Con el fin de hacer sostenible el Banco del Sur, es necesario fortalecer
las funciones de la red de banca central regional que garantice que la moneda
regional trabaje y que el espacio de las monedas nacionales pueda ser ampliado y
pueda relacionarse entre ellas bajo estos nuevos trminos.
El Banco del Sur ser construido de una forma coherente con la integracin
comercial, financiera y monetaria con un flujo dinmico del sistema productivo desde
el funcionamiento de la economa. Para el horizonte de la moneda electrnica
comn o de una unidad de cuenta regional -, debe haber un sistema que permita el
fortalecimiento de estas relaciones. No es acerca del fortalecimiento de las
relaciones comerciales donde no sean convenientes: debemos hacer cambios en las
estructuras productivas para que sean complementarias entre s. En este esquema
propuesto, los pases tienen el incentivo de beneficiarse del seoreaje y el
incremento de la demanda de sus exportaciones y compaas grandes.
Es muy difcil seguir adelante con una nueva arquitectura financiera internacional si
cada pas no trabaja simultneamente en una nueva arquitectura y en un nuevo
sistema productivo. La economa no es plana; el sistema productivo es jerrquico y
si los sectores estratgicos de la economa se van a beneficiar, se podra construir
un poderoso nuevo sistema de poderosos intereses comprometidos a la integracin.
En la actualidad, la dependencia comercial (y el comercio intra empresas) con el
Norte es elevada y con el cambio del sistema productivo, importantes retornos se
generarn en la construccin de espacios supranacionales de soberana alimentaria,
energtica y de salud.
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