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NMERO 21
OS DETERMINANTES DO EVA
CAVALCANTE &
ASSOCIADOS
NDICE
03
Apresentao do Up-To-Date 21
04
Prvia do Up-To-Date 22
04
05
06
Exemplo
07
09
11
Comentrios
12
15
CRTICAS E SUGESTES (favor encaminhar esta folha para nosso e-mail ou fax citados acima)
Copyright
APRESENTAO DO
UP-TO-DATE 21
Apresentaremos neste Up-To-Date o clculo e montagem de uma matriz de indicadores
determinantes do EVA.
Esta matriz de indicadores poder ser utilizada para anlises retrospectivas e prospectivas tambm,
indicando o comportamento dos indicadores que esto influenciando a criao de valor, assim como a
tendncia dos indicadores que esto destruindo valor.
Mostraremos a equao fundamental do EVA e de que maneira ela desdobrada de modo a
identificarmos cada um de seus determinantes.
Este Up-To-Date a ajudar a organizar de maneira inteligente indicadores econmicos , muitas
vezes dispersos numa anlise econmica.
A leitura do Up-To-Date 1 bastante recomendvel.
PRVIA DO
UP-TO-DATE 22
O Up-To-Date 22 tratar do gerenciamento do crescimento. Mostrar como determinar uma taxa
de crescimento sustentvel. Apontar as implicaes de uma taxa de crescimento efetiva acima ou abaixo
da taxa de crescimento sustentvel.
O Up-To-Date 22 tambm discutir as estratgias para administrar situaes em que a taxa de
crescimento efetiva superior ou inferior taxa de crescimento sustentvel.
EQUAO
FUNDAMENTAL DO
EVA
EVA a abreviao da expresso Economic Value Added. Em portugus sua traduo valor
econmico adicionado, criado ou agregado.
EVA a parcela do lucro operacional que excede os gastos com a estrutura de capital custo do
capital de terceiros mais o custo do capital prprio.
Em nosso Up-To-Date 1 mostramos a seguinte frmula para clculo do EVA:
EVA = (RAOL - CMPC) x AOL
Onde,
RAOL = Retorno sobre o Ativo Operacional Lquido =
Lucro Operacional / Ativo Operacional Lquido
O RAOL uma medida de rentabilidade da empresa. a produtividade obtida atravs da gesto dos
ativos operacionais lquidos capital circulante lquido mais capital fixo.
CMPC = Custo Mdio Ponderado de Capital =
Capital de Terceiros (CT) / Capital Total x Custo do Capital de Terceiros (CCT) + Capital
Prprio (CP) / Capital Total x Custo do Capital Prprio (CCP)
O Capital Prprio da empresa nada mais do que seu Patrimnio Lquido dinheiro integralizado
mais lucros retidos. Capital de Terceiros composto pelo somatrio dos Emprstimos de curto e longo
prazo de natureza estrutural, aqueles custumeiramente associados com as decises de investimentos.
AOL = Ativo Operacional Lquido =
CP + CT
O AOL a diferena entre o ativo operacional (todos os capitais circulantes mais fixos) menos o
passivo operacional (fornecedores, impostos a pagar, adiantamentos de clientes, provises trabalhistas,
proviso para pagamento de imposto de renda e dividendos mais os financiamentos de curtssimo prazo,
geralmente contratados para cobrir dficits temporrios de caixa.
Traduzindo esta frmula, temos que o EVA a diferena entre o retorno obtido pela operao
da empresa (RAOL) menos o custo de todos os capitais empregados nesta operao (CMPC), multiplicado
pela soma de todos os capitais da empresa (Prprio e de Terceiros).
MATRIZ DE
INDICADORES
ORIENTADA PARA O
EVA
Na pgina anterior, apresentamos a frmula para clculo do EVA. Vamos agora desmembr-la
de modo a identificar os determinantes do EVA.
Temos, portanto,
EVA = (
LO
Vendas
Vendas
AOL
CT
AOL
CCT (%)
CP
AOL
Os dois primeiros indicadores nos permitem avaliar a eficincia na gesto dos ativos operacionais
(lado esquerdo do balano patrimonial). Os demais indicadores nos permitem avaliar a competncia na
definio da estrutura de capital (capital de terceiros mais capital prprio).
Esta matriz de indicadores permite que se acompanhe a evoluo econmica da empresa,
permitindo que se qualifique de maneira objetiva o lucro.
Os indicadores esto direcionados para acompanhamento do EVA.
Portanto, para se criar valor para o acionista, as principais estratgicas devero privilegiar:
Aumento da margem operacional (componente do RAOL). Para tanto procurar-se- elevar
preos de vendas e/ou reduzir os gastos operacionais.
Aumento do giro sobre os ativos (componente do RAOL). A proposta dever procurar em
aumento das vendas em volume se possvel acompanhada de uma diminuio no investimento
em ativos operacionais.
Aumento da alavancagem financeira (elevao da relao dvida / capital prprio). Como o
capital de terceiros estrutural custa menos que o capital prprio, toda vez que utilizamos mais
capital de terceiros e menos capital prprio estamos reduzindo o custo mdio ponderado de
capital.
Ateno! Esta relao capital de terceiros sobre o capital prprio tem limites impostos pelo
mercado de crdito. Uma relao dvidas / patrimnio muito agressiva poder fazer subir a taxa de juros ou
at restringir o acesso ao crdito.
EXEMPLO
Para podermos acompanhar melhor os conceitos e procedimentos apresentados, vamos analisar caso
prtico apresentado a seguir. Eis os demonstrativos financeiros.
Alquota de IR e CSL = 30%
Custo de Capital Prprio = 25% ao ano
Custo dos emprstimos = 15% ao ano bruto (10,5% lquido = 15% x (1 0,30)).
BALANO PATRIMONIAL
ATIVO
CIRCULANTE
Disponvel e aplicaes financeiras
Duplicatas a receber
Estoques
PERMANENTE
Imobilizado bruto
(-)Depreciaes acumuladas
(=)Imobilizado lquido
TOTAL DO ATIVO
PASSIVO
CIRCULANTE
Fornecedores
$9.400
$6.000
$1.800
$1.600
$10.540
$7.088
$1.849
$1.603
$12.216
$8.764
$1.849
$1.603
$16.330
$12.605
$2.029
$1.697
$27.188
$23.453
$2.034
$1.701
$35.000
$40.000
($5.000)
$35.000
$34.000
$43.000
($9.000)
$34.000
$32.700
$46.000
($13.300)
$32.700
$31.100
$49.000
($17.900)
$31.100
$29.200
$52.000
($22.800)
$29.200
$44.400
$44.540
$44.916
$47.430
$56.388
$11.700
$1.000
$11.840
$1.068
$12.216
$1.068
$5.805
$1.131
$14.763
$1.134
$200
$500
$3.000
$7.000
$247
$525
$3.000
$7.000
$247
$551
$3.105
$7.245
$270
$579
$3.825
$0
$271
$608
$3.825
$8.925
$10.000
$10.000
$10.000
$10.000
$10.000
PATRIMNIO LQUIDO
Capital e reservas
Lucros acumulados
$22.700
$22.700
$0
$22.700
$22.700
$0
$22.700
$22.700
$0
$31.625
$22.700
$8.925
$31.625
$22.700
$8.925
$44.400
$44.540
$44.916
$47.430
$56.388
TOTAL DO PASSIVO
Demonstrao do Resultado
Vendas brutas
(-)Impostos
(=)Vendas lquidas
(-)Custo das mercadorias vendidas
(=)Lucro bruto
(-)Despesas comerciais
(-)Despesas administrativas
(-)Outras despesas operacionais
(=)Lucro operacional antes IR e CS
(-) Proviso para IR e CS
(=)Lucro operacional aps IR e CS
(-)Despesas financeiras bruta
(+)Economia de IR e CS
(-)Despesas financeiras lquidas
(=)Lucro lquido
(-)Proviso para dividendos
(=)Lucros retidos
INDICADORES
AOL
CAPITAL DE TERCEIROS
CAPITAL PRPRIO
Total
1998
1999
2000
2001
$45.000
($9.000)
$36.000
($19.500)
$16.500
($1.500)
($2.000)
($1.500)
$11.500
($3.450)
$8.050
($1.500)
$450
($1.050)
$7.000
($7.000)
$0
$45.000
($9.000)
$36.000
($19.500)
$16.500
($1.350)
($1.800)
($1.500)
$11.850
($3.555)
$8.295
($1.500)
$450
($1.050)
$7.245
($7.245)
$0
$49.500
($9.900)
$39.600
($20.700)
$18.900
($1.350)
($1.800)
($1.500)
$14.250
($4.275)
$9.975
($1.500)
$450
($1.050)
$8.925
$0
$8.925
$49.500
($9.900)
$39.600
($20.700)
$18.900
($1.350)
($1.800)
($1.500)
$14.250
($4.275)
$9.975
($1.500)
$450
($1.050)
$8.925
($8.925)
$0
31/Dez/97
$32.700
$10.000
$22.700
$32.700
$32.700
$10.000
$22.700
$32.700
$41.625
$10.000
$31.625
$41.625
$41.625
$10.000
$31.625
$41.625
1998
1999
2000
2001
RAOL
Lucro operacional / Vendas (1)
o
Vendas / AOL (2) em n de vezes
PROVA DO RAOL (1 x 2)
///////////////////
///////////////////
///////////////////
///////////////////
24,62%
17,89%
1,38
24,62%
25,37%
18,43%
1,38
25,37%
30,50%
20,15%
1,38
30,50%
23,96%
20,15%
1,38
23,96%
CMPC
CCT (1a)
CT / AOL (1b)
CCP (2a)
CP / AOL (2b)
PROVA DO CMPC (1a x 1b + 2a x 2b)
///////////////////
///////////////////
///////////////////
///////////////////
///////////////////
///////////////////
20,57%
10,50%
30,58%
25,00%
69,42%
20,57%
20,57%
10,50%
30,58%
25,00%
69,42%
20,57%
20,57%
10,50%
30,58%
25,00%
69,42%
20,57%
21,52%
10,50%
24,02%
25,00%
75,98%
21,52%
///////////////////
$1.325
$1.570
$3.250
$1.019
AOL a diferena entre a ativo operacional menos o passivo operacional. Em nosso exemplo a
diferena entre o ativo total menos o passivo circulante. O AOL a parcela do AOL que precisa ser
financiada por capitais esternos operao. O AOL coincide com o somatrio do capital de terceiros
mais o capital prprio.
Os dados referentes a AOL, Capital de Terceiros e Capital Prprio esto calculados em 31 de dezembro
de cada ano.
O CCT e o CCP esto fornecidos em termos percentuais. O somatrio da relao CT / AOL mais a
relao CP / AOL totaliza 100%.
ITENS
1998
1999
2000
2001
$7.000
$7.245
$8.925
$8.925
Lucro Lquido
(-) CCP (1)
($5.675)
($5.675)
($5.675)
($7.906)
(=) EVA
$1.325
$1.570
$3.250
$1.019
(1) Calculado em funo do CCP de 25% aplicado sobre o patrimnio lquido do final do ano anterior.
Anlises:
1. 99 em relao 98: Aumenta o EVA em razo de uma melhoria no RAOL. O RAOL melhora porque
a margem aumenta em razo da reduo das despesas comerciais e administrativas. O giro sobre os
ativos e o CMPC permanecem os mesmos.
2. 2000 em relao a 99: Aumenta o EVA em razo de uma melhoria no RAOL. O RAOL melhora
porque a margem aumenta, assim como o Giro. H um aumento de 10% nas vendas, mas o CMV
cresce numa proporo inferior. As despesas operacionais permanecem constantes. O CMPC
permanece o mesmo.
3. 2001 em relao a 2000: Diminui o EVA em razo de uma piora no RAOL. O RAOL piora porque o
Giro diminuiu (a margem de lucro ficou constante). O CMPC aumentou pelo crescimento da relao
Capital de Terceiros / Capital Prprio. No ano 2000 os dividendos no foram distribudos, e sim
retidos. O patrimnio lquido engordou diminuindo o leverage e consequentemente elevando o
CMPC. Como o ativo operacional tambm cresceu pela retenco de lucros e as vendas permaneceram
constantes em 2001, o giro sobre os ativos tambm piorou.
Acreditamos que a organizao inteligente dos indicadores facilitou sobremaneira a breve anlise
econmica apresentada acima.
CASO PRTICO
PROPOSTO
Calcule o EVA e preencha a matriz de indicadores abaixo de acordo com o demonstrativo a seguir.
Ateno! Siga todos os procedimentos obedecidos no caso prtico j apresentado.
Dados adicionais:
Alquota de IR e CS: 33%
Taxa de juros nos emprstimos: 18% bruto ao ano (12% lquido = 18% x (1 0,33))
Custo do Capital Prprio: 20% lquido ao ano
BALANO PATRIMONIAL
31/Dez/97
31/Dez/98
31/Dez/99
31/Dez/00
31/Dez/01
CIRCULANTE
Disponvel e aplicaes financeiras
Duplicatas a receber
Estoques
$12.800
$4.500
$5.700
$2.600
$12.901
$4.518
$5.753
$2.630
$15.013
$6.259
$6.041
$2.712
$21.614
$12.885
$6.025
$2.705
$22.103
$13.349
$6.041
$2.712
PERMANENTE
$42.400
$42.400
$42.400
$42.400
$42.400
$55.200
$55.301
$57.413
$64.014
$64.503
$15.430
$3.050
$280
$500
$3.800
$7.800
$15.531
$3.068
$288
$525
$3.883
$7.767
$8.559
$3.164
$302
$551
$4.542
$0
$17.661
$3.156
$301
$579
$4.542
$9.083
$18.149
$3.164
$302
$608
$4.692
$9.383
$7.500
$7.500
$7.500
$5.000
$5.000
$32.270
$32.270
$0
$32.270
$32.270
$0
$41.353
$32.270
$9.083
$41.353
$32.270
$9.083
$41.353
$32.270
$9.083
$55.200
$55.301
$57.413
$64.014
$64.503
ATIVO
TOTAL DO ATIVO
PASSIVO
CIRCULANTE
Fornecedores
Impostos a pagar
Salrios e encargos a pagar
Imposto de renda a pagar
Dividendos a pagar
EXIGVEL DE LONGO PRAZO
PATRIMNIO LQUIDO
Capital e reservas
Lucros acumulados
TOTAL DO PASSIVO
10
DEMONSTRAO DO RESULTADO
1998
1999
2000
2001
Vendas brutas
(-)Impostos
(=)Vendas lquidas
(-)Custo das mercadorias vendidas
(=)Lucro bruto
(-)Despesas comerciais
(-)Despesas administrativas
(-)Outras despesas operacionais
(=)Lucro operacional antes IR e CS
(-) Proviso para IR e CS
(=)Lucro operacional aps IR e CS
(-)Despesas financeiras bruta
(+)Economia de IR e CS
(-)Despesas financeiras lquida
(=)Lucro lquido
(-)Proviso para dividendos
(=)Lucros retidos
$70.000
($10.500)
$59.500
($32.000)
$27.500
($7.500)
($5.000)
($2.000)
$13.000
($4.333)
$8.667
($1.350)
$450
($900)
$7.767
($7.767)
$0
$73.500
($11.025)
$62.475
($33.000)
$29.475
($7.500)
($5.000)
($2.000)
$14.975
($4.992)
$9.983
($1.350)
$450
($900)
$9.083
$0
$9.083
$73.500
($11.025)
$62.475
($33.000)
$29.475
($7.500)
($5.000)
($2.000)
$14.975
($4.992)
$9.983
($1.350)
$450
($900)
$9.083
($9.083)
$0
$73.500
($11.025)
$62.475
($33.000)
$29.475
($7.500)
($5.000)
($2.000)
$14.975
($4.992)
$9.983
($900)
$300
($600)
$9.383
($9.383)
$0
INDICADORES
1997
1998
1999
2000
2001
AOL
CAPITAL DE TERCEIROS
CAPITAL PRPRIO
Total
RESUMO DO RESULTADO
(=)Lucro operacional antes IR e CS
(-) Proviso para IR e CS
(=)Lucro operacional aps IR e CS
(-)Despesas financeiras bruta
(+)Economia de IR e CS
(-)Despesas financeiras lquida
(=)Lucro lquido
(-)CCP
(=)EVA
$13.000
($4.333)
$8.667
($1.350)
$450
($900)
$7.767
$14.975
($4.992)
$9.983
($1.350)
$450
($900)
$9.083
$14.975
($4.992)
$9.983
($1.350)
$450
($900)
$9.083
$14.975
($4.992)
$9.983
($900)
$300
($600)
$9.383
RAOL
Lucro operacional / Vendas (1)
Vendas / AOL (2)
PROVA DO RAOL (1 x 2)
CMPC
CCT (1a)
CT / AOL (1b)
CCP (2a)
CP / AOL (2b)
PROVA DO CMPC (1a x 1b + 2a x 2b)
EVA = (RAOL - CMPC) x AOL
11
CASO PRTICO
RESOLVIDO
INDICADORES
AOL
CAPITAL DE TERCEIROS
CAPITAL PRPRIO
Total
1997
1999
2000
2001
$39.770
$7.500
$32.270
$39.770
$48.853
$7.500
$41.353
$48.853
$46.353
$5.000
$41.353
$46.353
$46.353
$5.000
$41.353
$46.353
$13.000
($4.333)
$8.667
($1.350)
$450
($900)
$7.767
($6.454)
$1.313
$14.975
($4.992)
$9.983
($1.350)
$450
($900)
$9.083
($6.454)
$2.629
$14.975
($4.992)
$9.983
($1.350)
$450
($900)
$9.083
($8.271)
$813
$14.975
($4.992)
$9.983
($900)
$300
($600)
$9.383
($8.271)
$1.113
RAOL
Lucro operacional / Vendas (1)
Vendas / AOL (2)
PROVA DO RAOL (1 x 2)
CMPC
CCT (1a)
CT / AOL (1b)
CCP (2a)
CP / AOL (2b)
PROVA DO CMPC (1a x 1b + 2a x 2b)
21,79%
12,38%
176,01%
21,79%
18,49%
12,00%
18,86%
20,00%
81,14%
18,49%
25,10%
13,58%
184,81%
25,10%
18,49%
12,00%
18,86%
20,00%
81,14%
18,49%
20,44%
13,58%
150,45%
20,44%
18,77%
12,00%
15,35%
20,00%
84,65%
18,77%
21,54%
13,58%
158,56%
21,54%
19,14%
12,00%
10,79%
20,00%
89,21%
19,14%
$1.313
$2.629
$813
$1.113
$39.770
$7.500
$32.270
$39.770
1998
12
COMENTRIOS
Comparao entre 1999 e 1998:
O EVA aumentou em funo do aumento de:
RAOL, em funo de:
Aumento da margem, em funo de:
Aumento das vendas (5%). O CMV tambm aumentou em 3%, restringindo um aumento ainda maior na
margem.
CONCLUSO
Um aumento de 15,18% no lucro operacional, aumento este ocasionado pelo aumento de 5% nas
vendas (impactado por um aumento de 5% no CMV), causa um aumento de 100,2%
no
EVA.
13
CONCLUSO
A reteno de lucros por parte da empresa desastroso em termos de EVA , posto que aumenta
em muito o CMPC da companhia, pelo fato do CP ser um capital mais caro do que o CT. Um
aumento de 28,14% do Capital Prprio causou uma queda de 69,07%
no EVA.
14
CONCLUSO
O pagamento de dvidas uma faca de dois gumes pois enquanto que melhora o EVA por
reduzir o AOL e consequentemente aumentar o giro, tambm aumenta o CMPC por reduzir a
participao de capital de Terceiros (mais barato) na composio do AOL, deixando uma parte
ainda maior de Capital prprio (mais caro). Se a empresa no pagasse as dvidas e pagasse os
$2.500 sob a forma de dividendos, seu EVA seria o abaixo:
AOL
CAPITAL DE TERCEIROS
CAPITAL PRPRIO
Total
RAOL
Lucro operacional / Vendas (1)
Vendas / AOL (2)
PROVA DO RAOL (1 x 2)
CMPC
CCT (1a)
CT / AOL (1b)
CCP (2a)
CP / AOL (2b)
PROVA DO CMPC (1a x 1b + 2a x 2b)
EVA = (RAOL - CMPC) x AOL
$46.353
$5.000
$41.353
$46.353
$46.353
$7.500
$38.853
$46.353
21,54%
13,58%
158,56%
21,54%
19,14%
12,00%
10,79%
20,00%
89,21%
19,14%
21,54%
13,58%
158,56%
21,54%
18,71%
12,00%
16,18%
20,00%
83,82%
18,71%
$1.113
$1.313
(+17,9%)
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SINOPSE CURRICULAR
DO AUTOR
Francisco Cavalcante
Administrador de Empresas graduado pela EAESP/FGV.
Conquistou o prmio nacional "Analista de Valores Mobilirios do Ano" em 1980, promovido
pela ABAMEC.
Autor do livro "Introduo do Mercado de Capitais" editado pela CNBV Comisso Nacional de
Bolsa de Valores (1a, 2a e 3a edies - 1998).
professor convidado da Escola de Ps Graduao em Economia (EPGE) e da Escola
Brasileira de Administrao Pblica (EBAP), ambas da Fundao Getlio Vargas.
Scio-Diretor da Cavalcante & Associados, empresa especializada na elaborao de sistemas
financeiros nas reas de projees financeiras, preos, fluxo de caixa e avaliao de projetos,
sempre com apoio do microcomputador. A Cavalcante & Associados tambm elabora projetos
de capitalizao de empresas, assessora na obteno de recursos estveis e compra e venda de
participaes acionrias.
O consultor Francisco Cavalcante j desenvolveu mais de 100 projetos de consultoria,
principalmente nas reas de planejamento financeiro, formao do preo de venda, avaliao de
empresas e consultoria financeira em geral, sempre utilizando recursos da informtica.
Consulte a Cavalcante & Associados para consultorias e
treinamentos in company nas reas de:
Formao do Preo de Venda;
Determinao do valor de Participaes Acionrias;
Avaliao Econmica e Financeira de Empresas (Implantao do EVA);
Captao de Recursos para Financiar Projetos de Investimentos (via BNDES e FINEP) e
Elaborao de Planilhas Personalizadas para Projees Financeiras (Balano,
Resultado e Fluxo de Caixa).
Contate Francisco Cavalcante pelos telefones:
(011) 251.1992 - 283.4973 - 289.5616
mailto:cavalcan@netpoint.com.br
Cavalcante & Associados e Up-To-Date so marcas registradas do Escritrio de Servios Financeiros Francisco
Cavalcante & Associados S/C Ltda.
EVA e Economic Value Added so marcas registradas de Stern Stewart & Co. (USA)
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