Taxa de Cmbio e

Mercado Cambial
Aula
Riscos de Cmbio, Proteo e Especulao
Arbitragem de Juros e Eficincia dos Mercados

O Mercado de Moeda Estrangeira

A taxa de cmbio determinada,
basicamente, pela relao entre a oferta e
demanda da moeda estrangeira no pas.
O Mercado Cambial o conjunto de
mercados onde moedas estrangeiras e
outros ativos podem ser trocados por
equivalentes domsticos.
As instituies compram e vendem
depsitos em moeda ou outros ativos para
fins de investimento.

Caractersticas do Mercado
86% das operaes envolvem trocas de moeda
atravs do dlar. Isto porque o dlar, apesar de
seu enfraquecimento recente, ainda a
principal moeda de trocas internacionais;
O Privilgio Exorbitante dos EUA.
Funes do Mercado de Cmbio
Transferncias de recursos ou poder de compra
Cmaras de Compensao
Determinao das taxas de cmbio
Propiciar crdito: proteo contra riscos e
especulao

Quem Oferta e quem Demanda

Moeda Estrangeira?
Exportadores, vendem produtos para o exterior
e recebem em moeda estrangeira que dever
ser trocada por moeda nacional. Portanto,
estes ofertam dlares e demandam reais
Importadores compram produtos no exterior e
necessitam de moeda estrangeira para realizar
suas operaes. Portanto, estes demandam
dlares e ofertam reais.

Quem Oferta e quem Demanda Moeda

Estrangeira?
Investidores Estrangeiros, necessitam de moeda
domstica, que eles adquirem com moeda
estrangeira para investir no pas. Portanto, estes
ofertam dlares e demandam reais
Investidores Brasileiros no exterior necessitam
adquirir moeda estrangeira para realizar seus
negcios em outros pases.
Portanto, estes
demandam dlares e ofertam reais.
Especuladores so agentes econmicos que
operam no mercado cambial, em operaes de
risco, com objetivo de realizar lucro. Estes ofertam
e demandam dlares e reais.

Participantes no Mercado
Cambial
Empresas, indivduos: transaes
Bancos
Comerciais:
cmaras
de
compensao
Instituies Financeiras No Bancrias,
corretores: as operaes cambiais entre
bancos operaes interbancrias so a
maioria das atividades do mercado de
cmbio
Shadow banks que, alis, estavam no centro da
crise internacional de 2008/09;

Bancos Centrais

Outros instrumentos de cmbio

Swaps cambiais
Venda a vista de uma moeda combinada com a reaquisio
posterior da mesma moeda (como parte de uma nica
transao)
Os swaps geralmente resultam em taxas ou custos de transao
menores, pois combinam duas operaes e permitem s partes
envolvidas suprir as necessidades de ambos por um perodo
temporrio.
Empresa A recebe 1 mi dlares de vendas e ter que pagar 1 mi
de dlares a fornecedores em 3 meses. O Swap garante que esse
valor seja mantido, independente da taxa de cmbio que for vigorar
Evita efeitos de flutuaes das taxas de cmbio. Depreciao
(apreciao) da moeda em 3 meses empresa se beneficia
(prejudica)
Swap rate = taxa a vista taxa a termo
Mercados 2010: cmbio spot (37%) das transaes; swaps (44%)

Outros instrumentos de cmbio

Contratos futuros: um contrato elaborado para uma quantia
padro de moeda estrangeira entregue/recebida em uma data
padro.
Oferece a garantia de compra de moeda estrangeira numa data
futura. Contratos futuros podem ser negociados nos mercados
secundrios.
Contratos padronizados
12.5 milhes de Ienes; 100.000 dlares canadenses; 62.500 Libras; 125.000 Euros

4 datas: terceiras quartas-feiras de Maro, Junho, Setembro,

Dezembro
Limites dirios nas flutuaes das taxas de cmbio; Negociados em
poucos mercados ao redor do mundo
Contratos podem ser comprados e vendidos nos mercados
secundrios, e somente o proprietrio atual obrigado a cumpri-los.
Evita efeitos de flutuaes da taxa de cmbio. Depreciao: ganhos.
Apreciao: perdas.
Melhor para pequenas firmas; mas mais caros

Outros instrumentos de cmbio

Opo de cmbio: um contrato elaborado por uma terceira parte por
uma quantia padro de moeda estrangeira entregue/recebida na data
padro ou antes dela.
Um contrato d ao proprietrio a opo, no a obrigao, de comprar (call
option) ou vender (put option) uma quantidade padronizada de moeda em
uma data estipulada (opo europeia), em um tempo anterior a uma data
estipulada (opo americana) a um preo estipulado (preo de exerccio da
opo strike price) se houver necessidade.
Quantidades padronizadas tambm; Valor a metade dos contratos futuros
Mesmo caso dos contratos futuros, mas quem vai honrar o contrato que
tem a obrigao de faz-lo.
Comprador: opo de adquirir a moeda ou desistir da compra (se no for
lucrativo)
Vendedor: tem que cumprir o contrato se o comprador desejar

O privilgio do comprador tem um preo: paga um prmio ao vendedor

(preo da opo 1 a 5% do valor do contrato)

A Taxa de Cmbio
Poltica Cambial
Taxa de Cmbio Fixa: quando esta determinada pela
autoridade monetria e seu preo defendido pelo governo
usando instrumentos de poltica monetria, fiscal ou atravs
de interveno direta no mercado cambial.
Taxa de Cmbio com Flutuao Administrada (managed
ou dirty float): determinada pela oferta e demanda das
moedas envolvidas, mas com interferncia do governo em
determinadas situaes;
Taxa de Cmbio Fixa com Bandas de flutuao: quando
esta determinada pela autoridade monetria, mas o
governo permite que flutue em torno de uma banda,
intervindo apenas quando esta variar alm dos limites
estabelecidos por ele.
Taxa de Cmbio Flutuante: determinada apenas pela
oferta e demanda das moedas envolvidas, sem interferncia
externa;

Taxa de Cmbio e Poltica Cambial

Mudanas nas curvas de oferta e demanda
por moeda estrangeira
Preferncias relativas a produtos domsticos e
importados na nao e no exterior
Crescimento e taxas de inflao
As taxas de juros relativas
Expectativas

Taxa de Cmbio e Poltica Cambial

Riscos de Cmbio
Flutuaes frequentes na taxa de cmbio impe
riscos cambiais a indivduos, empresas e bancos
que necessitam efetuar ou receber pagamentos
futuros estipulados em moeda estrangeira
Risco de cmbio tambm chamado de posio
em aberto pois taxas de cmbio vista variam
continuamente
Surgem quando
Transaes que envolvam pagamentos e recebimentos
futuros em moeda estrangeira
Necessidade de avaliar estoques e ativos mantidos no
exterior em termos de moeda domstica para a
incluso em balancetes das empresas
Estimativa do valor em moeda domstica da
lucratividade futura das empresas

Hedging
Operao de evitar o risco de cmbio a
cobertura de uma posio em aberto
O custo do seguro contra o risco cambial
o spread = diferena entre o rendimento
da aplicao que far (depsito) e o custo
da
captao
do
recurso
externo
(emprstimo)
Desvantagem: iliquidez no perodo
Outra opo: Contrato futuro de cmbio ou
opes (compra)

Especulao
Oposto do hedging: especulador busca exatamente o risco
do cmbio
Precisa prever corretamente movimento do cmbio
Se acredita que vai valorizar, pode adquirir a moeda estrangeira,
deposit-la em um banco para revenda posterior
Troca R$ 2 por US$ 1 hoje e depois troca US$ 1 por R$ 2,50

Se acredita que vai desvalorizar, adquire a moeda no exterior, troca

pela moeda local imediatamente, deposita em um banco e depois
revende
Troca US$ 1 por R$ 2 hoje e depois troca R$ 2 por US$ 1,50

Especulao estabilizadora
Compra moeda estrangeira quando seu preo cai na expectativa que
suba (ou vende quando o preo sobre na expectativa que o cambio
caia)

Especulao desestabilizadora
Vende a moeda estrangeira quando seu preo cai na expectativa de
que a taxa continue caindo (ou compra na expectativa que suba)

Taxa de Cmbio e Juros

No anlise de ativos financeiros, especificamente,
devemos sempre considerar a taxa de juros.
Portanto este possui relao direta com a taxa de
cmbio.
A taxa de juros um importante elemento para
avaliar o mercado cambial;
De fato, supondo livre conversibilidade e livre
mobilidade de capitais, a taxa de juros ter uma
relao direta com a evoluo temporal da taxa de
cmbio;
A taxa de juros domstica ter uma relao direta com a
taxa de cmbio futura esperada, pois determinar a
valorizao ou desvalorizao do ativo

A demanda por ativos em moeda

estrangeira
Fatores que influenciam o retorno sobre ativos
financeiros determina a demanda por esses ativos.
Taxa de retorno: variao percentual em valor que um
ativo oferece por um perodo de tempo.
Taxa real de retorno: taxa de retorno ajustada pela
inflao, que representa o volume adicional de bens e
servios que podem ser comprados com os ganhos do
ativo.
O risco de manter ativos tambm influencia as decises
quanto sua compra.
A liquidez de um ativo, ou a facilidade de us-lo para
comprar bens e servios, tambm influencia a disposio
em comprar ativos.

A demanda por ativos em moeda

estrangeira
Para comparar a taxa de retorno de um depsito
em moeda domstica com a de outro em moeda
estrangeira, devem-se considerar:
a. A taxa de juros do depsito em moeda
estrangeira.
b. A taxa de apreciao ou depreciao
esperada da moeda estrangeira em relao
domstica.

Suponhamos que a taxa de juros de

um depsito em dlar seja de 2%.

Suponhamos que a taxa de juros de

um depsito em euro seja de 4%.

Um depsito em euro rende uma

taxa de retorno esperada mais alta?
Suponhamos que a taxa de cmbio
no presente seja de $1/1 e que a
taxa esperada em um ano (no
futuro)
seja
de
$0,97/1
(apreciao).
$100 podem ser trocados por 100
no presente.
Esses 100 rendero 104 aps um
ano.
Espera-se que esses 104 passem
a valer $0,97/1 x 104 = $100,88
em um ano.

A taxa de retorno em dlares do

investimento em depsitos em euro

($100,88 $100)/$100 = 0,88%.

Vamos comparar essa taxa de

retorno com a de um depsito em
dlar.
A taxa de retorno simplesmente a
taxa de juros.
Aps um ano espera-se que os
$100 estejam rendendo $102: ($102
$100)/$100 = 2%

O depsito em euro rende uma taxa

de retorno esperada mais baixa:
portanto, todos os investidores
devem preferir depsitos em dlar
enquanto nenhum deve optar por
depsitos em euro.
Note-se que a taxa de apreciao
esperada do dlar foi
($0,97 $1)/$1 = 0,03 = 3%.
Simplificamos a anlise afirmando
que a taxa de retorno em dlar dos
depsitos
em
euro
equivale
aproximadamente
taxa de juros dos depsitos em
euro
mais a taxa de apreciao esperada
dos depsitos em euro
4% + (-3%) = 1% 0,88%

10

 A diferena entre as taxas de retorno dos depsitos em

dlar e em euro
[R$ (R + (Ee$/ E$/)/E$/ ) ]
R$

(Ee$/ E$/)/E$/
taxa de
retorno
esperada =
taxa de juros
dos depsitos
em dlar

taxa de juros
dos
depsitos
em euro

taxa de cmbio
esperada

taxa de cmbio
corrente

taxa de variao
esperada do euro (dlar)

taxa de retorno esperada dos depsitos

em euro

Arbitragem de Juros
o fluxo internacional de capital lquido de curto
prazo visando a obteno de retornos mais
elevados no exterior
Paridade Coberta da taxa de Juros

(E f E)
r r *
E
Paridade Descoberta da taxa de Juros

(E e E)
r r *
E

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Diferena
A diferena entre a paridade coberta e a
descoberta da taxa de juros
basicamente a expectativa do cmbio
futuro.
Enquanto na paridade coberta o valor da
taxa de cmbio futura conhecida (por
isso a operao coberta), no segundo
caso trata-se da taxa esperada de cmbio.

Modelo de mercado de cmbio

Usamos
a demanda (taxa de retorno) dos depsitos
denominados em dlar
e a demanda (taxa de retorno) dos depsitos
denominados em moeda estrangeira

para construir um modelo de mercado de

cmbio.
Esse modelo est em equilbrio quando os
depsitos de todas as moedas oferecem a
mesma taxa de retorno esperada: paridade dos
juros.
A paridade dos juros implica que os depsitos em
todas as moedas so ativos igualmente desejveis.
A paridade dos juros implica que a arbitragem no
mercado de cmbio no possvel.

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Condio de equilbrio no mercado de

cmbio
De acordo com a paridade dos juros:
R$ = R + (Ee$/ E$/)/E$/
Por que essa condio deve manter-se?
Suponhamos que no se mantenha.
Suponhamos que R$ > R + (Ee$/ E$/)/E$/
Nesse caso, nenhum investidor desejar manter
depsitos em Euros, reduzindo a demanda e o preo
dos Euros.
Todos os investidores desejaro manter depsitos
em dlar, elevando a demanda e o preos dos
dolares.
O dlar seria apreciado enquanto o euro, depreciado,
aumentando o lado direito at que se atingisse a
equiparao:
R$ > R + (Ee$/ E$/)/E$/

Relao entre Cmbio e Juros

domsticos

13

Relao entre Cmbio e Juros

domsticos

14

Efeitos da variao das taxas de juros:

Um aumento na taxa de juros paga sobre depsitos

denominados em uma dada moeda aumenta a taxa de retorno
desses depsitos.
Isso acarreta uma apreciao da moeda.
As taxas de juros mais elevadas dos ativos denominados em
dlar levam apreciao do dlar.

As taxas de juros mais elevadas dos ativos

denominados em euro levam depreciao do dlar.

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Modelo de determinao da
taxa de cmbio

Mercado de Cmbio
Fluxos de recursos alteram preo relativo das
moedas (cmbio)
Qual a lgica por trs dos movimentos de
recursos internacionais?
Diferencial de Juros

Mundo sem controles cambiais e/ou de

capitais, ajustamentos perfeitos no mercado
Paridade (descoberta) Juros
R$ = R + (Ee$/ E$/)/E$/
Sob o sistema de referencia da taxa de cmbio
relao inversa entre E e R
Mas o que determina os Juros??

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Mercado Monetrio
Funes da Moeda
Unidade de conta, meio de troca, meio de pagamento, reserva de
valor

Moeda um ativo amplamente utilizado como meio de

pagamento.
Diversos grupos de ativos podem ser classificados como moeda.
A definio de moeda pode ser estrita ou ampla.
Definio estrita de moeda: moeda em circulao, depsito em conta
corrente e conta de carto de dbito.

Moeda um ativo lquido:

pode ser facilmente usado para pagar por bens e servios ou pagar
dvida sem substanciais custos de transao.
Mas os ativos monetrios ou lquidos rendem pouco ou nenhum
juro.
Os ativos menos lquidos demandam substanciais custos de
transao em termos de tempo, esforo ou taxas para sua
converso em fundos de pagamento.
Mas geralmente rendem uma taxa de juros ou uma taxa de retorno
maior do que os ativos monetrios.

Oferta e Demanda por moeda

Modelo simples
Oferta de Moeda: O Banco Central controla
com rigor a quantidade de moeda que circula
na economia.
Representao: curva vertical no plano juros x
quantidade de ativos monetrios reais

Demanda por moeda: a quantidade de

ativos monetrios que as pessoas esto
dispostas a manter (em vez de ativos menos
lquidos).

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O que influencia a demanda por moeda

para indivduos e instituies?
1. Taxas de juros/taxas de retorno esperadas de
ativos monetrios em relao s taxas de retorno
esperadas de ativos no monetrios.
2. Risco: o risco de manter ativos monetrios advm
sobretudo de uma inflao inesperada, que reduz o
poder de compra da moeda.

Mas muitos outros ativos tambm incorporam esse risco, de

modo que ele no fundamental na definio da demanda
por ativos monetrios versus ativos no monetrios.

3. Liquidez: a necessidade de maior liquidez ocorre

quando o preo das transaes aumenta ou a
quantidade de bens adquiridos nas transaes
aumenta.

O que influencia a demanda

agregada por moeda?

Motivo Transao
Motivo Precauo
Motivo Especulao
Motivo Finance?

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O que influencia a demanda agregada por moeda?

1.

Taxas de juros/taxas de retorno esperadas: ativos

monetrios pagam pouco ou nenhum juro, de modo que a taxa
de juros sobre ativos no monetrios, como obrigaes,
emprstimos e depsitos o custo de oportunidade de se
manterem ativos monetrios.

2.

Uma taxa de juro mais elevada significa maior custo de oportunidade

para manter ativos monetrios menor demanda por moeda.

Preos: os preos de bens e servios adquiridos em

transaes afetaro a predisposio em se manter moeda para
realizao dessas transaes.

3.

Um nvel de preos mdios mais elevado significa maior necessidade

de liquidez para comprar a mesma quantidade de bens e servios
maior demanda por moeda.

Renda: maior renda implica mais bens e servios que podem

ser comprados, de modo que mais moeda necessria para
realizar transaes.

Uma renda real nacional (PNB) mais alta significa que mais bens e
servios esto sendo produzidos e comprados em transaes,
aumentando a necessidade de liquidez maior demanda por moeda.

Um modelo de demanda agregada por

moeda
A demanda agregada por moeda pode ser expressa como:
Md = P x L(R,Y)
onde:
P o nvel de preos
Y a renda real nacional
R a taxa de juros dos ativos no monetrios
L(R,Y) a demanda agregada por ativos monetrios reais

Alternativamente:
Md/P = L(R,Y)
A demanda agregada por ativos monetrios reais uma funo da
renda nacional e das taxas de juros.

19

Um modelo de demanda agregada por

moeda

Um modelo do mercado monetrio

O mercado monetrio onde os ativos monetrios ou lquidos,
informalmente chamados de dinheiro, so tomados ou
concedidos como emprstimo.
Os ativos monetrios no mercado monetrio geralmente possuem
baixas taxas de juros em comparao com as taxas de juros de
obrigaes, emprstimos e depsitos em moeda nos mercados de
cmbio.

Quando no existe escassez (demanda em excesso) nem

excedente (oferta em excesso) de ativos monetrios, o
modelo atinge o equilbrio:

Mo = M d
Alternativamente, quando a quantidade de ativos monetrios
reais ofertados equipara-se quantidade de ativos monetrios
reais demandados, o modelo atinge o equilbrio:

Mo/P = L(R,Y)

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Um modelo do mercado monetrio

Teoria do Portfolio Balanceado

Economia com moeda e ttulos
Ttulos: instrumento de divida papel emitido para levantar
financiamento

Hiptese
Assuma que ttulos so descontados em 1 ano a um preo abaixo
do valor de resgate
Ex.: promessa de pagar 100 no vencimento, mas emitido a um
valor de 90
Assim que emitido, ttulo pode ser renegociado no mercado
H uma relao inversa entre o preo do ttulo e a taxa de juros
Assumindo o valor de resgate = 100

i = (Valor de resgate Preo)/ Preo

ou tambm
P = VF/(1 + i)n

Preo

Taxa de Juros
Implcita

80

25%

90

11.1%

95

5.3%

21

Teoria do Portfolio Balanceado

Quando h excesso de oferta de moeda, h excesso de
demanda por ativos com rendimento de juros, como
obrigaes, emprstimos e depsitos.
Os agentes com oferta em excesso de moeda esto dispostos a
oferecer ou a aceitar ativos que rendam juros (abrindo mo de
moeda) a taxas de juros mais baixas.
Outros com moeda preferem manter ativos que rendem juros
medida que as taxas de juros (o custo de oportunidade de manter
ativos monetrios) caem.

Quando h excesso de demanda por moeda, h excesso de

oferta de ativos com rendimento de juros, como obrigaes,
emprstimos e depsitos.
As pessoas que buscam moeda, mas no tm acesso a eles, esto
dispostas a vender ativos no monetrios pela moeda que desejam.
Aqueles com moeda preferem abrir mo dela em troca de ativos que
rendam juros medida que as taxas de juros (o custo de
oportunidade de manter moeda) aumentem.

Efeitos do aumento da oferta de moeda

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Efeitos do aumento da renda real

Efeitos simultneos nos mercados monetrio e de cmbio

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Mudanas na oferta de moeda domstica

Mudanas na oferta de moeda

estrangeira
Como uma mudana na oferta de euros afeta o
mercado monetrio dos Estados Unidos e os
mercados de cmbio?
Um aumento na oferta de euros causa a
depreciao do euro (apreciao do dlar).
Uma reduo na oferta de euros causa a
apreciao do euro (depreciao do dlar).

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25