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UNIVERSITE 7 NOVEMBRE-CARTHAGE
Institut des Hautes Etudes Commerciales
I.H.E.C
Elabor par :
Encadr par :
Anne Universitaire
2001-2002
P REMIE RE P AR TIE
3
4
4
4
5
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Introduction
Section 1 : Causes gnrales des crises financires ..
Section 2 : Rsolution des crises financires ..
I- Les moyens ventuels pour lutter contre les crises..
II- Rle des institutions financires internationales ..
1- Rle du FMI
2- Rle de la banque mondiale
3- Rle du secteur priv ..
III-La gestio n des crises ..
1-Les facteurs prendre en compte dans la gestion des crises
2-Les stratgies de gestion de crises
Section 3 : La prvention des crises financires
I-Les mesures de prvention
1-Instauration dune taxe sur les mouvements spculatifs ..
2-Contrle de change ...
3-Contrle des mouvements des capitaux
II- Rle du FMI dans la prvention des crises .
Conclusion ...
19
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29
1-Lindice BVMT ..
2-Lindice TUNINDEX .
V- Evolution du nombre des socits cotes en bourse .
Conclusion
38
38
39
40
52
52
53
54
55
56
56
57
c- Taille grande.
58
Section 3 : Limites de
ltude. 58
I- Limites pratiques 58
II- Limites statistiques.. 58
Conclusion... 60
Conclusion gnrale .. 61
Bibliographie
ANNEXES
INTRODUCTION GENERALE
Au cours des deux dernires dcennies, la globalisation financire tait la
caractristique de la plupart des pays, notamment les conomies des marchs
mergents.
Ce processus de globalisation se nourrit de la conjonction dun certain nombre
de facteurs tels que : laccroissement de linterdpendance par le commerce et
linvestissement, le progrs technique, la concurrence et la drglementation, la
ralisation dun march europen unique, louverture financire dans les pays en
dveloppement et les ngociations multilatrales sur lchange des services
financiers.
Dans un tel contexte, les contrles des mouvements de capitaux perdent leurs
intrts car le flottement des monnaies introduit une marge de manuvres
complmentaire pour grer les dsquilibres potentiels de la balance des paiements.
A mesure que ces mouvements de capitaux sintensifient par rapport la taille
des conomies nationales, la menace de renversement se manifeste avec dautant
plus dacuit.
Le prsent travail comprend deux parties. Une partie thorique, dans laquelle
on traite les marchs mergents : dfinition, typologie et caractristiques dans le
premier chapitre.
Le deuxime chapitre est consacr la prsentation des crises les plus
importantes qui ont eu lieu sur ces marchs durant la dernire dcennie, tout en
indiquant leurs causes, effets et solutions.
Le troisime chapitre prsente les procdures de gestion et de prvention
offertes par les IFI dans une telle situation.
Enfin, lvolution de la BVMT sur laquelle est mene notre tude, sur les cinq
dernires annes est tudie dans un dernier chapitre.
Introduction
Depuis le dbut des annes 1980, les problmes macroconomiques des pays
pauvres ont t lavant plan des proccupations en ce qui concerne la stabilit et
lavenir de lconomie internationale.
Pendant pratiquement les quatre dcennies qui ont suivi la deuxime guerre
mondiale, le commerce entre pays industrialiss et pays en voie de dveloppement a
connu une forte expansion. En raison de ces liens plus tendus, chacun des deux
groupes de pays est devenu plus dpendant de la sant conomique de lautre.
Or, vu la fragilit des systmes financiers de ces pays et leurs ressources
limites, la dernire dcennie fut anime par des crises financires qui ont touch
plusieurs pays mergents et dont les consquences ont touch toute lconomie
mondiale.
Dans ce chapitre on prsentera les caractristiques distinctives des marchs
mergents ainsi que les diffrentes crises qui y ont eu lieu tout en expliquant leurs
causes et effets.
De plus, ces pays nont pas encore rsolu certains problmes cycliques et structurels :
une inflation leve, une concentration importante des revenus et de la richesse, un
dsquilibre des changes extrieurs et un dveloppement insuffisant des marchs
montaires.
c) Les marchs naissants ou en sommeil
Ces marchs financiers sont gnralement en phase naissante mme lorsquon
les compare aux marchs mergents types. La taille des conomies nationales est
relativement petite ce qui se traduit par de faibles volumes de transactions. Parmi
ces marchs on peut citer La cote divoire, Lquateur, Le Ghana et la fdration de
Russie.
Parce quils nont pas de solutions leurs problmes conomiques, les
performances de ces pays sont faibles et leur accs aux flux internationaux de
capitaux est trs limit.
II- Caractristiques
1- La liquidit et la profondeur du march
La liquidit et la profondeur du march peuvent tre apprhende par le
volume des changes, le montant des transactions, la capitalisation boursire et la
part des 10 ou 20 plus importantes socits dans la capitalisation boursire du
march.
La concentration est en gnral plus importante sur les marchs mergents
quelle ne lest sur les marchs dvelopps.
Si aux Etats-Unis, les 10 plus importantes socits ne reprsentent que 13% de
la capitalisation globale du march, ce chiffre passe 30% pour le march
indonsien, 74% pour le march vnzulien et 61% pour le march colombien. En
moyenne sur les bourses mergentes, 17 socits font lobjet de 64% de la
capitalisation boursire. Cette forte concentration se traduit par un risque de
liquidit lev.
2- Lautomatisation
La bonne organisation dun march repose sur linformatisation et
lautomatisation des oprations, sur une bonne diffusion de linformation concernant
les socits, sur des dlais de compensation des transactions et de livraison des
titres rduits et enfin, sur lefficacit des procdures de contrle.
Les marchs mergents prsentent une grande diversit en ce qui concerne leur
niveau dautomatisation. En effet, les bourses de Core, de Singapour, de Taiwan et
de Thalande disposent de systmes de conservation, de compensation et de
rglement comparables ceux des marchs les plus avancs dans le monde. A
loppos dautres marchs dont lIndonsie et les marchs dAfrique ont encore des
progrs importants raliser.
3-Un
quilibre
adquat
entre
la
rglementation
et
la
drglementation
Le dveloppement dun march financier ncessite un quilibre entre dune part, la
libert ncessaire pour stimuler la concurrence et la croissance et dautre part, le
contrle indispensable pour prvenir la fraude et linstabilit.
La rglementation concernant le fonctionnement du systme financier, la
conservation de titres, la garantie de march, la fiabilit et la diffusion des
informations ne sont pas au niveau des normes internationales. La transparence
nest pas non plus totale.
La rglementation concernant le fonctionnement du systme financier la
conservation de titres, la garantie de march, la fiabilit et la diffusion des
informations ne sont pas au niveau des normes internationales. La transparence
nest pas non plus totale.
4- Rentabilit et risque
a) Rentabilit
Cest la rmunration du capital investi dans tout portefeuille dactifs risqus
sur une priode donne.
Le supplment de volatilit qui caractrise les marchs mergents est en
gnral compens par un supplment de rentabilit. Ce supplment sexprime par les
taux de croissance levs des conomies et des perspectives favorables de bnfices
pour les entreprises.
b- Le risque
Les taux de rendement successifs dune action ou dun portefeuille peuvent
avoir dimportantes fluctuations autour de leur valeur moyenne. Cest la notion du
risque que pour la mesurer, on doit avoir recours lcart type ou la variance des
rendements par priode.
Les marchs mergents sont soumis dimportantes fluctuations. En effet, la
volatilit de ces marchs est trs leve par rapport celle des marchs dvelopps.
Du fait de la faible capitalisation et de la faible liquidit des marchs
mergents, les informations nouvelles et les rajustements de portefeuilles des
grands investisseurs internationaux peuvent susciter de fortes variations des cours
la baisse comme la hausse.
Ces marchs sont galement trs sensibles des facteurs externes tels que les
volutions des cours des matires premires ou les chocs ptroliers qui affectent
lensemble de lconomie.
Au VENEZUELA par exemple, les fluctuations du prix du baril de ptrole
affectent significativement les cours en bourse qui ont t multiplis par sept en
1990 lors du dclenchement de la guerre du Golfe.
Linstabilit politique et sociale et la transparence insuffisante des marchs
constituent galement des facteurs importants de volatilit.
La volatilit est un instrument de mesure quantitatif qui synthtise tous les
risques lis un investissement sur les marchs mergents : risque li aux
perspectives de croissance de lconomie, risque de rsultats des entreprises, risque
politique, risque de liquidit et risque de change.
Outre la volatilit, il existe un risque oprationnel spcifique aux marchs
mergents. Ce risque est d la moindre fiabilit des informations, la faiblesse de
la protection des investisseurs, une insuffisante transparence du systme financier
ainsi qu une absence de scurit et de rapidit dans les oprations de rglementlivraison et de conservation des titres. Il reprsente un obstacle qui rduit lintrt
des marchs mergents pour les investisseurs internationaux.
Remarque
Lindice IFCI permet de mesurer la rentabilit quun investisseur tranger peut
obtenir de linvestissement dans un panier de titres quil a la possibilit sur un plan
pratique et lgal de lacqurir.
I- Crise de change
Cette crise apparat lorsquune attaque spculative sur le cours de change dune
monnaie provoque sa dprciation ou une forte dvaluation ou force les autorits
montaires relever considrablement leurs taux dintrt ou puiser dans les
rserves de change pour dfendre leur devise.
Dans la pratique, les crises sont souvent mixtes, mme si elles ont des origines
communes, telles que dsquilibres macroconomiques importants ou des structures
financires fragiles dans un climat politique instable.
I- La crise mexicaine
Le Mexique est le premier pays faire face une crise pendant cette dernire
dcennie. Cependant, le mot crise nest absolument pas tranger ce pays. En effet,
en 1982, le Mexique est pass par une des plus graves crises conomiques celle de
lendettement en 12 aot 1982.
Comment le Mexique est retomb encore dans un problme macroconomique
et quels sont les facteurs qui ont provoqu une situation de crise ?
1- Causes
La crise mexicaine est la conjonction dvnements politiques dramatiques et
de facteurs conomiques dfavorables qui taient lorigine du dclenchement de la
crise.
Les programmes de rforme structurelle entrepris se sont couronns de succs
pour restaurer la stabilit macroconomique au Mexique. En 1993 le taux moyen
linflation tait tomb 8.6% aprs une moyenne de 65% entre les annes 87-90.
Suite au succs de ces rformes, le Mexique a bnfici durant les annes 90-93
dun afflux de capitaux assez important atteignant 91 milliards de dollars. Mais
lconomie tait devenue vulnrable dventuels chocs. En effet, durant les annes
90-93, cette affluence de capitaux a conduit une survaluation du taux de change
rel de plus de 30%. La croissance de productivit tait alors insuffisante pour
neutraliser cette survaluation. Le Mexique a alors commenc enregistrer des
dficits courants assez levs environ 8% du PIB, financ en grande partie par des
capitaux court terme trs volatils. Cet afflux de capitaux ajout un accroissement
des crdits bancaires a conduit une augmentation de la consommation.
Rsultat : les taux dpargne et dinvestissement ont diminu.
1- Causes de la crise
Parmi les facteurs qui ont concouru au dclenchement de cette crise, on trouve
en premier lieu : une croissance trs soutenue, qui a suscit un optimisme excessif
quant aux perspectives de la rgion et est lorigine dune apprciation insuffisante
des risques dans la plupart des institutions financires des pays industrialiss.
Les investissements massifs conscutifs ont provoqu dune part, des dficits
importants de la balance courante et dautre part des concentrations excessives de
capital dans quelques secteurs de lconomie principalement limmobilier et
lindustriel. En effet, les crdits immobiliers ont t multiplis par trois avec un
rythme de croissance sans rapport avec celui de lconomie.
Ces concentrations ont engendr des surcapacits, des hausses importantes
des prix des actifs et de faibles retours sur ces secteurs. Et par voie de consquences,
de graves problmes bilantaires menaant la fois les entreprises et les systmes
bancaires de ces pays (la dette du secteur priv non bancaire lgard de ltranger
slevait 63 milliards de dollars soit lquivalent de 1/3 du PIB de 1 996.)
En deuxime lieu, le maintien dun rgime de parit fixe semble avoir
largement contribu aux dsquilibres externes dans la plupart des rgions en crise.
En effet, durant les annes qui ont prcd la crise, la plupart des monnaies de ces
pays taient rattaches au dollar de manire crer un environnement stable propice
au dveloppement du commerce extrieur.
Cette politique de change qui a prouv son efficacit pour plusieurs annes, a
considrablement rduit la comptitivit de ces conomies vis vis des produits
japonais lorsque le dollar a commenc sapprcier lgard du yen en 1995.
intrieur.
Seulement,
les
banques
et
les
institutions
financires
Ces vnements ont rveill la mfiance des marchs lgard du risque que
prsentent dautres pays mergents, comme le Brsil.
ont
Conclusion
A la fin de ce chapitre, on arrive distinguer les marchs mergents travers leurs
caractristiques ainsi que leurs organisations spcifiques qui reprsentent en une
sorte des lacunes par rapport aux marchs dvelopps. Mais dune autre part on
remarque que leur place dans lconomie mondiale est de plus en plus importante.
Lanalyse des causes et des effets des diffrentes crises financires que nous
venons de faire, nous permet de dgager les trois causes de dfaillance du march
savoir : Labsence dinformations pertinentes ainsi que le caractre dasymtrie de sa
rpartition entre les acteurs du march, lexistence dintervention extrieure pouvant
entraner des consquences indsirables et involontaires et enfin, la difficult de
fournir au march financier une infrastructure approprie. Ces points seront donc le
sujet de plusieurs efforts damlioration.
De plus dun phnomne localis, ces turbulences prennent gnralement une
dimension internationale cause des relations commerciales et financires entre les
diffrents pays du monde. Mais plus quun phnomne financier, les crises ont eu
des consquences importantes sur la sphre relle avec la raction de la croissance
mondiale.
Par ailleurs, on assiste un peu partout une baisse de la demande,
laccroissement du chmage et mme une dflation gnralise de lconomie
mondiale.
La gravit de ces consquences a amen les experts et les milieux politiques
rflchir sur les moyens de parvenir et de grer les crises financires afin dempcher
quelles ne se transforment en crises plus graves. Cest ce que nous expliquerons
dans le chapitre suivant.
sest en effet pench sur lasymtrie entre les entreprises et les banques locales, qui
sont bien informs, et les investisseurs externes qui le sont moins. Face cette
imperfection de linformation, B. Green Wald a nonc quelques dmarches
poursuivre afin de lutter contre les crises financires internationales.
Lala moral :
Mme si le FMI disposait de ressources illimites, il ne serait pas
ncessairement souhaitable ni mme politiquement acceptable de fournir un pays
toutes les devises dont il aurait besoin en cas de panique des investisseurs.
Cela sexplique par la notion dala moral cest dire le risque de laxisme
des autorits et le risque subjectif des investisseurs qui pourraient prter de faon
imprudente sachant que la communaut internationale soit prte leur porter
secours.
pour lconomie nationale dans la mesure o le taux dintrt sur les prts extrieurs
est plus important que les rendements des rserves en devises.
La troisime stratgie utilise par les pays sous dvelopps durant les dernires
crises, est le recours un prteur international en dernier ressort, et en loccurrence
le FMI qui devait se porter garant pour apporter laide financire ncessaire aux
diffrents pays faisant lobjet dattaques spculatives et de sorties massives de
capitaux. Mais cause de montants de plus en plus importants quexigent les
interventions du FMI et la multiplication des crises dans plusieurs pays au mme
moment, le rle de gendarme du FMI devient de plus en plus remis en cause, do la
limite de cette stratgie.
La quatrime stratgie sagit de lapplication dun moratoire de la dette et de
restrictions de change afin dviter la sortie de capitaux en crise profonde. Cette
stratgie est applique lorsque les rserves dun pays ou sa monnaie tombent audessous dun certain seuil aprs quoi, cette dcision serait soumise un comit pour
approbation.
Une telle procdure permettrait dviter un mouvement de panique linstar
des clauses de sauvetage du GATT qui permettent aux pays de prendre des mesures
durgence. Pendant la dure du moratoire, puis au cours de la ngociation du plan du
ramnagement de la dette, le FMI accorderait son concours aux dbiteurs, dont les
intrts ne seraient pas comptabiliss : les sommes requises seraient alors nettement
infrieurs au cot dune opration de renflouage.
Ces diffrentes stratgies et politiques ont permis aux pays sous dvelopps de
lutter tant bien que mal contre linstabilit financire croissante. Mais plus quune
gestion des crises, les experts et les milieux politiques internationaux rflchissent de
plus en plus sur les moyens et les instruments pour prvenir les crises.
2- Le contrle de change :
Pour dautres experts, le recours aujourdhui au contrle de change parat lune
des meilleures solutions que les pays sous dvelopps peuvent appliquer pour faire
face aux mouvements spculatifs.
Ltablissement dun systme de change peut liminer les problmes de gestion
de la dette imputable des dsquilibres montaires, et sest rvl utile dans
certains pays pour enrayer une hyper-inflation. Mais cela ne protge pas lconomie
contre une instabilit dorigine extrieure : les entres et les sorties de capitaux se
rpercutent sur le niveau de lactivit conomique ainsi que sur les prix des biens et
des actifs et peuvent mettre en pril la stabilit du secteur bancaire.
pays mme. Ces oprations peuvent influer sur des variables macroconomiques
comme le taux de change, de la mme faon que les transactions avec ltranger,
aussi est il lgitime de les assujettir des contrles.
Durant la priode daprs guerre, les pays industrialiss ont frquemment
recouru des contrles de ce type, qui ont galement occup une place importante
dans les politiques adoptes ces dernires annes par plusieurs pays en
dveloppement face des afflux de capitaux. Le contrle des mouvements de
capitaux stant souvent rvl efficace, les initiatives actuelles visant de restreindre
la libert daction des pays dans ce domaine, ne semblent gure opportunes.
Ainsi, la prvention des crises et de linstabilit financire semble tre
aujourdhui la principale proccupation des milieux politiques et financiers
internationaux. De ce point de vue, plusieurs solutions sont envisages afin de
diminuer les mouvements spculatifs des capitaux. Paralllement ces propositions,
ces milieux considrent quil est galement ncessaire daccompagner ces mesures
par une refonte de lordre montaire et financier issu des accords de Bretton
Woods. Ainsi, la France considre quil est ncessaire daccorder un rle plus
important au FMI.
Conclusion
On ne parviendra jamais faire entirement disparatre les crises financires,
mais il est tout fait possible den rduire la frquence et la gravit : la prvention
des crises est une priorit. A cette fin, le FMI sefforce de resserrer la surveillance
rgulire des politiques nationales et de mettre laccent sur les facteurs qui risquent
daccrotre la vulnrabilit des pays aux crises : politiques macroconomiques,
systmes financiers dficients, rgimes de change inadapts etc.
Il offre galement aux pays une assistance financire pour leur permettre
dadopter des politiques qui les rendront moins vulnrables aux crises. Mais, aucune
mesure de prvention nest infaillible. Il im porte donc de chercher faciliter la
gestion des crises et en limiter les cots sociaux et conomiques. Il est dsormais
gnralement admis que lassociation du secteur priv la rsolution des crises peut
jouer un rle important en ce sens.
Cependant, plusieurs questions importantes se posent toujours au sein de la
communaut internationale et notamment de savoir comment faciliter la
participation du secteur priv et la rendre plus efficace et comment prciser les
rgles du jeu sans renoncer aux avantages dune dmarche plus souple.
Tableau 1
Anne
Capitalisation boursire
PIB
Capitalisation boursire / PIB
1996
3892
19066
20,413
1997
2632
20989
12,594
1998
2452
22581
10,858
1999
3326
24672
13,48
2000
3900
26677
14,619
Pour les annes 1999 et 2000 lvolution de la capitalisation boursire est vers
la hausse. En effet, compte tenu des nouvelles introductions en bourse, de la
croissance des cours et des nouvelles missions effectues par les socits cotes, la
capitalisation boursire a marqu une importante hausse.
Ainsi, on peut remarquer que la part de la capitalisation boursire par les
Capitalisation boursire
Annes
00
20
99
19
98
19
97
19
96
19
Capitalisation boursire
Capitalisation boursire/PIB
20
15
10
19
96
19
97
Capitalisationboursire/PI
B
19
98
19
99
20
00
Annes
Le PIB est en volution continue sur toute la priode dtude. Ceci est la
rsultante de la bonne orientation et des bonnes stratgies conomiques suivies par
la Tunisie.
Si on considre le rapport ( capitalisation boursire / PIB ), on remarque une
baisse en 1997 et 1998 puis une relance en 1999 et 2000. Cette volution peut tre
interprte par la baisse de la capitalisation boursire en 1997 et 1998 et la hausse du
PIB pour la mme priode.
La relance de ce rapport met en vidence le fait que la bourse occupe une place
de plus en plus importante dans lconomie Tunisienne.
Tableau 2
Anne
Total
Titres traits sur la cote de la
BVMT
Titres traits sur le hors cote
1996
26
1997
33
10
16
23
10
1998
26
2000
59
11
27
29
15
13
30
Source : Rapport annuel de la BVMT
Titres traits
1999
40
Titres traits
sur la cote de
la BVMT
35
30
25
20
15
10
5
0
titres traits
sur le hors
cote
Annes
00
20
99
19
98
19
97
19
96
19
Pour les capitaux traits, une distinction est faite entre la cote et le hors cote.
Tableau 3
Anne
Total
Capitaux traits sur la cote
Capitaux traits sur le hors
cote
1996
626
274
1997
590
287
352
303
1998
838
237
2000
1814
919
601
328
895
Source : Rapport annuel de la BVMT
1999
882
554
800
600
Capitaux
traits sur la
cote
Capitaux
traits sur le
hors cote
400
200
0
Anne
00
20
99
19
98
19
97
19
96
19
rendement des actions cotes. Sa base est gale 100. Il contient les 21 valeurs
les plus dynamiques.
Tableau 4
Anne
Indice BVMT
taux de croissance de BVMT
Indice TUNINDEX
Taux de croissance
1600
1996
570,64
-0,1
0
0
1997
455,64
-0,2015
0
0
1998
1999
2000
464,56
810,24
1425
0,0195
0,744
0,7587
917,08
1192,57
1443
-0,08
0,3
0,21
Source :Rapport annuel de la BVMT
Indice boursier
1400
1200
1000
800
600
400
200
0
00
20
Indice TUNINDEX
99
19
98
19
97
19
96
19
Indice BVMT
Annes
et du taux dintrt et laccroissement des rsultats des socits cotes ( environ 11%
pour lexercice 1998-1999.)
Anne
Nombre de socits cotes
1996
30
1997
34
1998
38
1999
44
2000
44
00
20
99
19
98
19
97
19
96
19
Nombre de socits
cotes
Annes
Conclusion :
A la lumire de cette tude de lvolution de la BVMT, et en se basant sur les
statistiques fournies, on peut dire que le BVMT enregistre de plus en de progrs au
cours de ces dernires annes .
Ceci, est d aux bonnes orientations conomiques de la Tunisie, au
changement de la mentalit des agents conomiques, dans le sens o ils accordent de
plus en plus dimportance au march financier dans leurs dcisions dinvestissement,
INTRODUCTION
Les vnements tragiques du 11 Septembre aux Etats Unis sont venus aggraver
une morosit et une rcession dj perceptible depuis 2001. La baisse de lactivit
conomique et la nette rduction des flux commerciaux na pas manqu de toucher
les bourses Amricaines.
Les rpercussions sur les bourses Europennes du marasme boursier Amricain
se sont fait sentir ds le dbut 2001, avec aggravation ds
la fin du mois de
septembre.
La panique est contagieuse cause de lincertitude qui obscurcit lhorizon en
matire conomique.
(1)
(2)
Remarque :
On remarque donc que le taux de rendement dun titre Rt a toujours deux
composantes Rp et Rd, de mme signe sil y a une plus value cest dire Pt est
suprieur Pt-1 ou de signe contraire en cas de moins value cest dire Pt est
infrieur Pt-1.
Il sensuit que Rt nest pas ncessairement positive, mme en prsence dun
revenu, car une moins value peut annuler ce revenu.
Ra = 1n Rt
(3)
t =1
nt
F t (1+ Ri)
t =0
+
nt
= An = F t (1+ Ri)
t =0
(4)
Donc
Rg = [(1+R1)*(1+R2)**(1+Rn)]1/n -1
(5)
n
E(R) = Pi Ri
t =1
(6)
Sil arrive que lon dispose des rendements passs dun titre et que lon croit la
stabilit de leur distribution, alors on tendra calculer E(R) comme suit :
n
E(R) = 1n R t
t =1
(7)
Remarque :
Si le placement est fait sur plusieurs priodes, on parlera alors de rendement
gomtrique :
Rg = [(1+E(R1))*(1+E(R2)) *. *(1+E(Rn))]1/n - 1
Rp = Wi Ri
Donc
i=1
E(Rp ) = Wi E(Ri)
i=1
R = i + R
it
mt
it
i= 120 ; t=1T
qui existe entre les fluctuations de laction i et les fluctuations du march. Il mesure
donc la volatilit du titre par rapport au march et indique de combien varie le taux
de rendement du titre i si le taux de rendement du march varie de 1%.
tre vrifie.
wLes rsidus du modle vrifient les conditions suivantes
E( i ) =0
V( i ) =
2
i
et
2
i
effectuant une rgression linaire simple pour chaque entreprise. Leurs estimateurs
sont BLUE.
La priode destimation des paramtres est lintervalle normal, soit du
15/08/01 10/09/01.
Ces estimateurs seront utiliss ultrieurement pour le calcul des rentabilits
normales et anormales.
K =
it
Avec
* : est lestimateur de
* : est lestimateur de
*+ * R
i
mt
Le calcul des rentabilits anormales est fait pour toutes les entreprises de notre
chantillon sur lintervalle de lvnement.
RAM
= RA it
t
i =1
= RAM
T
T
RAMC
t =1
1- Hypothses du test :
H0 : La rentabilit anormale moyenne nest pas significativement non nulle.
Cest dire RAMCt = 0
H1 : La rentabilit anormale moyenne nest pas significativement nulle.
Ceci revient tester lhypothse
H0 : RAMCt = 0
contre
H1 : RAMCt 0
T1 = RAMCt /( RAMCt )
(RAMCt) = L * (RAMt)
(RAMt) =
Nj
1
(RAMt
l 1
i =1
- RAM)
Nj
RAM = 1 RAMt
l i =1
3-Rgles de dcision :
Si T calcule <T tabule, alors H0 est vraie.
Si T calcule > T tabule, alors H1 est vraie.
Introduction :
Aprs lobtention des rsultats de ltude mene, dans le but de vrifier si le
march boursier Tunisien a t touch par la crise Amricaine. On procde au niveau
de ce chapitre analyser et interprter ces rsultats tout en cherchant vrifier les
hypothses :
Date
11/09/01
12/09/01
13/09/01
14/09/01
17/09/01
18/09/01
19/09/01
20/09/01
21/09/01
24/09/01
25/09/01
26/09/01
27/09/01
28/09/01
01/10/01
02/10/01
03/10/01
04/10/01
05/10/01
08/10/01
09/10/01
10/10/01
11/10/01
12/10/01
15/10/01
Total
Financier
RAMt
-0,002449464
-0,000276018
-0,00291924
0,001096298
0,00219424
0,003079194
-0,000833311
0,004766386
0,001435383
0,006720364
-0,006785583
-0,009558697
-0,006472045
0,000214698
0,009556104
0,001459666
-0,004834915
0,007409467
0,001953051
0,005202928
-0,002187743
0,000255439
-0,000719658
0,006805524
-0,00335601
0,011756056
Industrie
RAMt
-0,001929083
-0,003318786
-0,000666184
-0,005453351
-0,009690164
-0,00992455
-0,004773452
0,001119228
-0,005899987
-0,007709534
0,005979173
0,027643191
0,014705216
0,002982672
-0,000190849
-0,001897394
0,001369746
0,003429028
-0,000162692
-0,000910263
0,003645795
0,001022072
0,001883042
0,008823446
0,00542637
0,025502689
Services
RAMt
-0,00308228
-0,002619779
-0,00490009
-0,005869601
-0,012233549
-0,009421178
-0,017420536
-0,018151406
-0,016292433
-0,000115391
-3,77227E-05
0,021775636
0,024022526
0,017613456
-0,007459778
-0,014100787
0,000605305
0,002242941
0,007466334
-0,005646427
-0,006323302
0,004017434
0,008154902
-0,001769017
0,00899093
-0,030553813
a) Secteur industriel
Le secteur industriel est reprsent dans cette tude par cinq entreprises ayant
des activits diffrentes.
La rentabilit anormale moyenne cumule pour ce secteur est positive soit
2.55%. Par consquent, les rentabilits des entreprises tudies nont pas t
affectes par la crise, bien au contraire, lvolution est en hausse. Ceci peut tre d
labsence de relations commerciales et industrielles de ce secteur avec lextrieur.
Une analyse plus profonde de ces rsultats, nous permet de constater que la
SFBT est la socit la plus touche dans ce secteur dans la mesure o elle a dgag
une RAC ngative slevant (4.85%. )
Cependant, toutes les autres entreprises nont subi aucun effet ngatif. En effet,
SOTUVER a enregistr une RAC positive trs importante par rapport aux autres
valeurs qui est de lordre de (12.44%.).
Ceci peut tre expliqu par le fait que SOTUVER nest pas sensible aux
variations du march. En effet, son coefficient bta est gal 0.578, ce qui a permis
probablement dattnuer leffet ngatif apport aux rendements de march.
En entrant encore plus dans les dtails, on trouve quau mois de Novembre
2001, la baisse de lactivit de TUNISAIR a t de 26.3% en matire de trafic et son
dficit a t estim 30 MD.
Dautre part, le cours actuel de TUNISAIR vaut 6D, alors quil valait presque
26D en 1999. Cest la situation la plus grave que TUNISAIR na jamais vue.
- Le MAGASIN GENERAL a ralis une RAC ngative de (-10.83%) qui est
juge importante, mais reste savoir si cette baisse est due essentiellement la crise
de 11 Septembre. Ceci est dout car dune part, la rentabilit du MAG GEN tait en
baisse mme avant la crise et dautre part, son activit est entirement nationale.
c) Secteur financier
La rentabilit anormale moyenne cumule de ce secteur est positive. Ce qui
montre que leffet global de la crise sur le secteur financier est positif.
Ce rsultat peut tre expliqu par la nature dactivit lie seulement au march
Tunisien. En fait, ltude du tableau des rsultats ci dessous nous permet de
constater quelques rentabilits anormales moyennes ngatives compenses par
dautres positives. Ce qui amne une rentabilit anormale moyenne cumule
presque nulle . Ces rsultats sont dus au fait que le secteur financier reprsente le
soutien principal de tous les autres secteurs dans la mesure o, il assure le
financement de tous les agents conomiques.
Par consquent, lactivit des banque, mme si elle assiste des ralentissements
et des reculs, doit se doter dune croissance en hausse et dun bon fonctionnement
quelque soit la priode.
Date
Grande taille
RAMt
Petite taille
RAMt
Taille
moyenne
RAMt
11/09/01
12/09/01
13/09/01
14/09/01
17/09/01
18/09/01
19/09/01
20/09/01
21/09/01
24/09/01
25/09/01
26/09/01
27/09/01
28/09/01
01/10/01
02/10/01
03/10/01
04/10/01
05/10/01
08/10/01
09/10/01
10/10/01
11/10/01
12/10/01
15/10/01
Total
-0,004055448
-0,00376256
-0,001038241
-0,001722378
-0,007233603
-0,008124273
-0,003517034
-0,005514633
-0,004049883
-0,006246092
0,000611848
0,020173178
0,013033059
0,005422314
-0,005267491
-0,005400441
0,001502236
0,000396908
0,004781854
-0,000672661
-0,007686012
0,005278911
0,000481017
0,004875867
0,004360218
-0,003373339
0,00095558
-0,001955531
-0,002053941
-0,004160591
-0,006072556
-0,012928255
-0,002668442
-0,001587759
-0,008325908
0,011871541
-0,005042934
0,017645599
0,008009679
0,010096879
0,001855841
-0,009067761
-0,005773631
0,005006339
0,002501624
-0,002847255
0,004090179
0,004079289
0,013116431
0,013676053
0,006705401
0,037125868
-0,003948133
-6,10279E-05
-0,005056441
-0,002164982
-0,002783375
0,005984761
-0,012347178
-0,002225059
-0,005010168
-0,001563679
-0,000601775
-0,005508895
0,00414455
0,003676401
0,00759524
0,000731814
-0,000925662
0,008108563
0,002232642
0,003689497
-0,002228191
-0,003079411
-0,003714623
-0,002069835
-0,001940047
-0,019065013
a) Taille petite
Les entreprises de petites tailles tudies ce niveau sont au nombre de six,
elles prsentent des activits diffrentes.
En examinant la RAMC de cette catgorie, on remarque quelle est positive. Par
consquence, ces entreprises de petite taille
ngatif de la crise.
En effet, seule SOTETEL a enregistr une RAC ngative soit (-6.01%),
contrairement SOTUVER dont la RAC est de lordre de 12.44%.
Ce rsultat ne confirme pas notre hypothse de dpart propos de leffet sur les
petites entreprises qui doit tre plus important. Lexplication qui peut tre faite ce
niveau est que les entreprises analyses nont pas des relations importantes avec
lextrieur.
b) Taille moyenne
La consultation du tableau ci dessous nous permet de faire les constatations
suivantes :
Premirement, les rentabilits anormales moyennes pour la majorit des dates
observes sont ngatives. Par consquent, la rentabilit moyenne de ces entreprises a
baiss par rapport la priode davant crise.
Deuximement, la RAMC est ngative . Donc on peut dire que la crise tudie
prsente un impact global ngatif sur les rentabilits des entreprises ayant des tailles
moyennes.
Cette RAMC est relativement faible, ce qui fait douter de la significativit de cet
impact ngatif.
Pour ce fait, un test de Student a t effectu avec un degr de libert gal sept
(7). On a :
T calcule =0.9126
T tabule =1.895
En comparant ces deux valeurs, on remarque que T tabule > T calcule, ce qui
revient accepter H0 qui confirme la non significativit de limpact.
En considrant ces entreprises une par une, on remarque que lentreprise la
plus touche est la MAGASIN GENERAL qui a enregistr une RAC (-10.83%) qui est
considre importante par rapport aux autres valeurs. Quant BATAM et lUIB, elles
ntaient pas touche et elles ont enregistr des RAC positives de lordre de 3%.
c) Taille grande
A ce niveau, on examinera limpact de la crise sur les entreprises juges de
grande taille. La RAMC de cette catgorie est ngative et de lordre de (-0.337%). Ce
qui amne dire que la crise de 11 Septembre a priori un effet ngatif sur la sant
de cette catgorie. Mais ce rsultat doit tre confirm par le test de Student prsent
ci dessous :
Lchantillon est constitu de six entreprises.
La statistique du test suit la loi de Student (5).
T calcule au seuil de 5% = 0.21686
T tabule au seuil de 5% =2.015
On constate que T calcule est infrieure T tabule, ce qui nous amne
accepter H0 selon laquelle leffet ngatif de la crise sur le march de grande taille
nest pas significatif. En effet, ces entreprises ont presque toutes ralis des RAC
positives sauf la SFBT et TUNISAIR.
En conclusion, on peut affirmer que cette catgorie na pas t significativement
touche par la crise tudie.
Or ce dernier peut tre de nature modifier le bta, la rentabilit moyenne sera doublement
affecte. Donc la rentabilit anormale considre est sur estime.
Conclusion
A la lumire des rsultats raliss, on conclut que seul le secteur des services a
t affect en ralisant une RAM ngative.
En outre, la rpartition des socits cotes suivant la taille, nous permet de
constater que seules les entreprises de petites tailles nont pas subit deffets ngatifs,
ce qui va en contradiction avec lhypothse selon laquelle celles ci sont plus touches
par la crise.
Si on traite le problme globalement , on remarque que la RAMC de tout
lchantillon est gale 0.676%. Cest ce qui infirme leffet de la crise du 11
Septembre sur le march financier Tunisien.
Cette conclusion peut ne pas reflter la ralit cause dun manque de donnes
relatif au secteur htelier ainsi quaux entreprises dont les activits prsentent des
relations importantes avec ltranger ( loi 72).
CONCLUSION GENERALE
our clturer notre tour dhorizon qui a trait aux effets de la crise
du 11 Septembre 2001 sur la march boursier Tunisien, nous
suggrons dexposer les divers points relevant qui se sont dgags
C
P
et aux distributions des dividendes et qui ont t tudis sur une priode
relativement courte.
D
F
BIBLIOGRAPHIE
Ouvrages
Crises financires internationales aprs lEURO Henry Bourguina.
Encyclopdie des marchs financiers.
Economie internationale Krugman
March financier et la gestion de portefeuille et des risques Bertnand Jacquillat et
Burnaut Solnik , 2me dition DUNOD.
Thorie financire Robert Gobbant , 4me dition.
Gestion de portefeuille Broquet, 3me dition.
March financier : gestion de portefeuille et de risque Pilverdier.
La bourse lheure des rformes Hulbert Sine Andr.