You are on page 1of 76

Introduccin.

Para valorar una compaa, es necesario combinar los conocimientos de


ingeniera financiera, contabilidad, administracin de negocios, economa,
derecho y otras profesiones.

Valorar econmicamente una empresa, es proyectar los flujos de caja futuros
para determinar la generacin de efectivo, y dar a conocer al inversionista la
recuperacin de su capital.

La valoracin de una sociedad, que se plantea en numerosas ocasiones,
requiere la aplicacin de mtodos de valoracin que normalmente contemplan
los siguientes conceptos:

El valor sustancial de la empresa
El fondo de comercio (Good-Will)

El valor sustancial, viene determinado por la diferencia entre el activo real de la
empresa, y su pasivo exigible, aplicando criterios de valoracin de precios de
mercado.

El concepto fondo de comercio, surge de la consideracin de la empresa como
negocio en marcha y por tanto, de su capacidad de generar beneficios
futuros.

Tanto las cifras utilizadas para el clculo del valor sustancial, como del fondo
de comercio, requieren un estudio preliminar, realizado de acuerdo con unos
criterios especficos, que garanticen la fiabilidad de la informacin que se va a
utilizar en el mtodo especfico de valoracin que se establezca.

El Good-Will traduce clientela o buen nombre, los clientes se dirigen
voluntariamente a este establecimiento, debido a la calidad del servicio
prestado y a su reputacin. Es el factor especfico de un negocio, que ha
sabido labrarse un nombre, un puesto, una clientela y una red de relaciones
corresponsales de toda clase, sin que tales elementos puedan materializarse.
Al Good-Will de los clientes se agrega el favor o confianza de los proveedores,
empleados y el conjunto de quienes mantienen relaciones con el
establecimiento.
9.1. Definicin.
La empresa es la unidad econmico-social en la que el capital, el trabajo y la
direccin, se coordinan para realizar una produccin socialmente til, de
acuerdo con las exigencias del bien comn. Los elementos necesarios para
formar una empresa son: capital, trabajo y recursos materiales.
En general, se entiende por empresa, al organismo social integrado por
elementos humanos, tcnicos y materiales, cuyo objetivo natural y principal, es
la obtencin de utilidades, o bien, la prestacin de servicios a la comunidad,
coordinados por un administrador, que toma decisiones en forma oportuna,
para la consecucin de los objetivos para los que fueron creadas. Para cumplir
con este objetivo la empresa combina naturaleza y capital.
En Derecho es una entidad jurdica, creada con nimo de lucro y est sujeta al
Derecho mercantil. En Economa, la empresa es la unidad econmica bsica,
encargada de satisfacer las necesidades del mercado, mediante la utilizacin
de recursos materiales y humanos. Se encarga, por tanto, de la organizacin
de los factores de produccin, capital y trabajo.

9.2. Finalidades econmicas y sociales de la empresa.
La empresa es la institucin clave de la vida econmica, manifestacin de la
creatividad y libertad de las personas. Esencialmente, es un grupo humano al
que unos hombres le aportan capital, otros, trabajo y, otros ms, direccin, con
las finalidades econmicas consiguientes:
Finalidad econmica externa, que es la produccin de bienes o
servicios, para satisfacer necesidades de la sociedad.
Finalidad econmica interna, que es la obtencin de un valor agregado,
para remunerar a los integrantes de la empresa. A unos, en forma de
utilidades o dividendos, y a otros, en forma de sueldos, salarios y
prestaciones. Esta finalidad, incluye la de abrir oportunidades de
inversin, para inversionistas y de empleo, para trabajadores. Se ha
discutido mucho si una de estas dos finalidades est por encima de la
otra. Ambas son fundamentales, estn estrechamente vinculadas y se
debe tratar de alcanzarlas simultneamente. La empresa est para
servir a los hombres de afuera (la sociedad) y a los hombres de adentro
(sus integrantes).
Las finalidades sociales de la empresa, son las siguientes:
Finalidad social externa, que es contribuir al pleno desarrollo de la
sociedad, tratando que en su desempeo econmico, no solamente no
se vulneren los valores sociales y personales fundamentales, sino que
en lo posible, se promuevan.
Finalidad social interna, que es contribuir, en el seno de la empresa, al
pleno desarrollo de sus integrantes, tratando de no vulnerar valores
humanos fundamentales, sino tambin promovindolos.
La empresa, adems de ser una clula econmica, es una clula social. Est
formada por hombres y para hombres. Est insertada en la sociedad a la que
sirve y no puede permanecer ajena a ella. La sociedad le proporciona la paz y
el orden garantizados por la ley, y el poder pblico; la fuerza de trabajo y el
mercado de consumidores; la educacin de sus obreros, tcnicos y directivos;
los medios de comunicacin y la llamada infraestructura econmica. La
empresa recibe mucho de la sociedad y existe entre ambas una
interdependencia inevitable. Por eso, no puede decirse que las finalidades
econmicas de la empresa, estn por encima de sus finalidades sociales.
Ambas estn tambin indisolublemente ligadas entre s y se debe tratar de
alcanzar unas, sin detrimento o aplazamiento de las otras.
Esto es lo que se conoce como responsabilidad social empresarial, el rol que la
empresa tiene para con la sociedad, que va ms all de la mera produccin y
comercializacin de bienes y servicios, sino que tambin implica el asumir
compromisos con los grupos de inters, para solucionar problemas de la
sociedad.
9.3. Elementos que componen la empresa.
Una empresa combina tres factores, que son:
Factores activos: empleados, propietarios, sindicatos, bancos, etc.
Factores pasivos: materias primas, transporte, tecnologa, conocimiento,
contratos financieros, etc.
Organizacin: coordinacin y orden entre todos los factores y las reas.
9.3.1. Factores activos.
Personas fsicas y/o jurdicas (entre otras, entidades mercantiles, cooperativas,
fundaciones, etc.) constituyen una empresa, realizando entre otras, aportes de
capital (sea puramente monetario, sea de tipo intelectual, patentes, etc.). Estas
"personas" se convierten en accionistas de la empresa.
Participan, en sentido amplio, en el desarrollo de la empresa:
Administradores.
Clientes.
Colaboradores.
Fuentes financieras.
Accionistas.
Proveedores.
Trabajadores.
9.3.2. Factores pasivos
Todos los que son usados por los elementos activos, y ayudan a conseguir los
objetivos de la empresa. Como la tecnologa, las materias primas utilizadas, los
contratos financieros de los que dispone, etc
9.3.3. Organizacin y coordinacin.

Dentro de las organizaciones, las competencias son utilizadas para
potencializar el capital humano, en pos de los objetivos del puesto, rea y
organizacin; como tambin desarrollar al ser humano

9.4. Clasificacin de Empresa
9.4.1. Por sectores econmicos
Extractivas: Dedicadas a explotar recursos naturales.
Ejemplo: Cerrejn, ECOPETROL, Minas de Oro del Choc.
Servicios: Entregarle sus servicios o la prestacin de estos a la comunidad.
Ejemplo: Clnicas, salones de belleza, transportes.
Comercial: Desarrolla la venta de los productos terminados en la fbrica.
Ejemplo: Cadenas de almacenes Ley, La 14, Carrefour etc.
Agropecuaria: Explotacin del campo y sus recursos.
Ejemplo: Hacienda, agroindustria.
Industrial: Transforma la materia prima en un producto terminado.
Ejemplo: Aceras Paz del Ro, Ingenio Risaralda.
9.4.2. Por su tamao.
Grande: Su constitucin se soporta en grandes cantidades de capital, un gran
nmero de trabajadores y el volumen de ingresos al ao, su nmero de
trabajadores excede a 100 personas. Ejemplo: Comestibles ,Bavaria.
Mediana: Su capital, el nmero de trabajadores y el volumen de ingresos son
limitados y muy regulares, nmero de trabajadores superior a 20 personas e
inferior a 100.
Pequeas: Se dividen a su vez en.
Pequea: Su capital, nmero de trabajadores y sus ingresos son muy
reducidos, el nmero de trabajadores no excede de 20 personas.
Micro: Su capital, nmero de trabajadores y sus ingresos solo se establecen en
cuantas muy personales, el nmero de trabajadores no excede de 10
(trabajadores y empleados).
Famiempresa: Es un nuevo tipo de explotacin en donde la familia es el motor
del negocio convirtindose en una unidad productiva.
9.4.3 Por el origen del capital.
Pblico: Su capital proviene del Estado o Gobierno. Ejemplo: Alcalda de
Pereira, Gobernacin de Risaralda.
Privado: Son aquellas en que el capital proviene de particulares. Ejemplo:
Sociedades comerciales.
Economa Mixta: El capital proviene una parte del estado y la otra de
particulares. Ejemplo: Bancaf, La Previsora S.A.
9.4.4. Por la explotacin y conformacin de su capital.
Multinacionales: En su gran mayora el capital es extranjero y explotan la
actividad en diferentes pases del mundo (globalizacin). Ejemplo:
PETROBRAS
Grupos Econmicos: Estas empresas explotan uno o varios sectores, pero
pertenecen al mismo grupo de personas o dueos. Ejemplo :Sindicato
Antioqueo.
Nacionales: El radio de atencin es dentro del pas normalmente tienen su
principal en una ciudad y sucursales en otras.
Locales: Son aquellas en que su radio de atencin es dentro de la misma
localidad.
9.4.5. Por el pago de impuestos
Personas Naturales: El empresario como Persona Natural es aquel individuo
que profesionalmente se ocupa de algunas de las actividades mercantiles, la
Persona Natural se inscribe en la Cmara de Comercio, igualmente se debe
hacer con la Matrcula del Establecimiento Comercial.
Estn obligados a pagar impuestos, su declaracin de renta aqu le
corresponde a trabajadores profesionales independientes y algunos que
ejercen el comercio.
Los libros que se deben inscribir ante Cmara y Comercio son: Libro de
Registro de Operaciones Diarias, Libro de Inventario y de Balances y Libro
Mayor y de Balances.
Sucesiones Ilquidas: En este grupo corresponde a las herencias o legados que
se encuentran en proceso de liquidacin.
Rgimen Simplificado: Pertenecen los comerciantes que no llenan requisitos
que
Exige la DIAN. Ejemplo: Las pequeas tiendas, no estn obligados a llevar
contabilidad.
Rgimen Comn: Empresas legalmente constituidas y sobrepasan las
limitaciones del rgimen simplificado, deben llevar organizadamente su
contabilidad.
Gran Contribuyente: Agrupa el mayor nmero de empresas con capitales e
ingresos compuestos en cuantas superiores a los miles de millones de pesos.
Son las ms grandes del pas.
9.4.6. Por el nmero de propietarios
Individuales: Su dueo es la empresa, por lo general es l solo quien tiene el
peso del negocio.
Unipersonales: Se conforma con la presencia de una sola Persona Natural o
Jurdica, que destina parte de sus activos para la realizacin de una o varias
actividades mercantiles.
Su nombre debe ser una denominacin o razn social, seguida de la expresin
"Empresa Unipersonal" o de la sigla "E.U", si no se usa la expresin o su sigla,
el contribuyente responde con todos sus bienes aunque no estn vinculados a
la citada empresa.
Sociedades: Todas para su constitucin exigen la participacin como dueo de
ms de una persona lo que indica que mnimo son dos (2) por lo general
corresponden al rgimen comn.
9.4.7. Por la funcin social
Con nimo de Lucro: Se constituye la empresa con el propsito de explotar y
ganar ms dinero.
Trabajo Asociado: Grupo organizado como empresa para beneficio de los
integrantes E.A.T.
Sin nimo de Lucro: Aparentemente son empresas que lo ms importante para
ellas es el factor social de ayuda y apoyo a la comunidad.
Economa Solidaria: En este grupo pertenecen todas las cooperativas sin
importar a que actividad se dedican lo ms importante es el bienestar de los
asociados y su familia.

9.4.8. Otra clasificacin de las empresas.
Existen numerosas diferencias entre unas empresas y otras. Sin embargo,
segn en qu aspecto se analicen, se pueden clasificarlas de varias formas.
dichas empresas, adems cuentan con funciones, funcionarios y aspectos
dismiles, a continuacin se presentan los tipos de empresas segn sus
mbitos.
9.4.8.1. Segn la actividad econmica que desarrolle.
Del sector primario, bsicamente extractivas, que crean la utilidad de los
bienes al obtener los recursos de la naturaleza (agrcolas, ganaderas,
pesqueras, mineras, etc.).
Del sector secundario, que centra su actividad productiva al transformar
fsicamente unos bienes en otros ms tiles para su uso. En este grupo
se encuentran las empresas industriales y de construccin.
Del sector terciario (servicios y comercio), con actividades de diversa
naturaleza, como comerciales, transporte, turismo, asesora, etc.
9.4.8.2. Segn la forma jurdica.
Atendiendo a la titularidad de la empresa y la responsabilidad legal de sus
propietarios. Podemos distinguir:
Empresas individuales: si solo pertenece a una persona. Esta puede
responder frente a terceros con todos sus bienes, es decir, con
responsabilidad ilimitada, o slo hasta el monto del aporte para su
constitucin, en el caso de las empresas individuales de responsabilidad
limitada o EIRL. Es la forma ms sencilla de establecer un negocio y
suelen ser empresas pequeas o de carcter familiar.
Empresas societarias o sociedades: constituidas por varias personas.
Dentro de esta clasificacin estn: la sociedad annima, la sociedad
colectiva, la sociedad comanditaria y la sociedad de responsabilidad
limitada
o Las cooperativas u otras organizaciones de economa social.
9.4.8.3. Segn su dimensin.
No hay unanimidad entre los economistas a la hora de establecer qu es una
empresa grande o pequea, puesto que no existe un criterio nico para medir
el tamao de la empresa. Los principales indicadores son: el volumen de
ventas, el capital propio, nmero de trabajadores, beneficios, etc. El ms
utilizado suele ser segn el nmero de trabajadores. Este criterio delimita la
magnitud de las empresas de la forma mostrada a continuacin:
Microempresa si posee menos de 10 trabajadores.
Pequea empresa: si tiene menos de 50 trabajadores.
Mediana empresa: si tiene un nmero entre 50 y 250 trabajadores.
Gran empresa: si posee ms de 250 trabajadores.
9.4.8.4.Segn su mbito de actuacin
En funcin del mbito geogrfico en el que las empresas realizan su actividad,
se pueden distinguir
1. Empresas locales
2. Regionales
3. Nacionales
4. Multinacionales
5. Transnacionales
6. Mundial
9.4.8.5. Segn la titularidad del capital
1. Empresa privada: si el capital est en manos de particulares
2. Empresa pblica: si el capital y el control est en manos del
Estado
3. Empresa mixta: si la propiedad es compartida
4. Empresa de autogestin: si el capital est en manos de los
trabajadores
9.4.8.6. Segn la cuota de mercado que poseen las empresas.
1. Empresa aspirante: aqulla cuya estrategia va dirigida a ampliar su
cuota frente al lder y dems empresas competidoras, y dependiendo de
los objetivos que se plantee, actuar de una forma u otra en su
planificacin estratgica.
2. Empresa especialista: aqulla que responde a necesidades muy
concretas, dentro de un segmento de mercado, fcilmente defendible
frente a los competidores y en el que pueda actuar casi en condiciones
de monopolio. Este segmento debe tener un tamao lo suficientemente
grande como para que sea rentable, pero no tanto como para atraer a
las empresas lderes.
3. Empresa lder: aqulla que marca la pauta en cuanto a precio,
innovaciones, publicidad, etc., siendo normalmente imitada por el resto
de los actuantes en el mercado.
4. Empresa seguidora: aqulla que no dispone de una cuota
suficientemente grande como para inquietar a la empresa lder.
9.5. Comentarios Generales.
La necesidad de valorar las empresas es cada da ms necesaria, debido
fundamentalmente al aumento de fusiones y adquisiciones de los ltimos aos.
Se puede definir la valoracin de la empresa, como el proceso mediante el cual
se busca la cuantificacin de los elementos que constituyen el patrimonio de
una empresa, su actividad, su potencialidad o cualquier otra caracterstica de la
misma susceptible, de ser valorada. La medicin de estos elementos no es
sencilla, implicando numerosas dificultades tcnicas.
Al valorar una empresa, se pretende determinar un intervalo de valores
razonables, dentro del cual estar incluido el valor definitivo. Se debe partir de
la idea de que el valor es solamente una posibilidad, mientras que el precio es
una realidad. Las mayores diferencias entre precio y valor, suelen generarse
por las relaciones de mercado entre compradores y vendedores.
Una valoracin, es una estimacin del valor, que nunca llevar a
determinar una cifra exacta y nica, sino que sta, depender de la
situacin de la empresa, del momento de la transaccin y del mtodo
utilizado.


En el mundo de los negocios, existe una pregunta muy importante, cuya
respuesta genera toda clase de opiniones, porque involucra una serie de
factores internos y externos, tangibles e intangibles, econmicos, sociales,
tecnolgicos, productivos, laborales, legales, de mercado y es CUANTO
VALE MI EMPRESA ?.

El valor comercial de una empresa, debe determinar en cualquier situacin, el
anlisis e interpretacin de la situacin financiera del negocio, y cuando se
analiza, el esfuerzo al emprender un negocio, o una empresa.

Para darle el valor a una empresa, se puede recurrir a elementos cuantitativos
y cualitativos, partiendo de aquellos cuantificables, como son el balance
general, estado de resultados, la informacin sobre proyeccin de ingresos y
costos. La informacin contable tiene como caracterstica, el agrupar cuentas,
cuya cifra son una combinacin entre el pasado, presente y futuro; por lo tanto,
la cantidad que arroja como resultado, no puede ser el valor comercial de la
empresa.

Entonces, si el sistema de informacin contable no dice en realidad, cuanto
vale una empresa, como se puede determinar su valor? Una empresa vale por
su capacidad de generar beneficios futuros (Good-Will), adicionalmente, de lo
que posee en un momento determinado, es decir, una empresa vale por sus
activos netos, mas el valor presente de sus beneficios futuros.

El proceso que se debe seguir para determinar el valor comercial de una
empresa es el siguiente:

VALOR DEL ACTIVO NETO:

Consiste en encontrar el valor comercial de los activos saneados, y restarle el
valor de los pasivos ajustados.

Con respecto de los activos saneados, se debe analizar cada una de las
cuentas, teniendo presente estas observaciones:

CAJA Y BANCOS: La cantidad que aparece en el balance general esta en
valores comerciales, aunque se debe confirmar que aun exista en el momento
de realizar la valuacin.

INVERSIONES: Deben ajustarse al precio de mercado, al momento de la
valuacin, teniendo en cuenta valorizaciones por intereses, devaluacin y las
comisiones que se deben de pagar para hacerlas efectivas. Para el caso de
las acciones, o los bonos convertibles obligatoriamente en acciones, debe
hacerse un anlisis cuidadoso de todos y cada uno de ellos.

CUENTAS POR COBRAR: Debe analizarse los vencimientos, y con base en
la calidad de cada una de ellas, protegerlas segn el grado de garanta que se
tenga sobre las mismas.

INVENTARIOS: Se debe dividir en materias primas, producto en proceso y
producto terminado, y fijar el valor por el cual podran venderse en el mercado
en el estado en que se encuentran. El mtodo de valoracin de inventarios
(PEPS, UEPS, Promedio Ponderado) y la provisin para inventarios, que
aparece en el balance general, carecen de importancia. Por tanto, el valorar el
inventario puede ser un trabajo muy dispendioso, por la cantidad de artculos y
la posible exclusividad de ellos en el mercado.

ACTIVOS FIJOS Y OTROS ACTIVOS: Para la propiedad, planta y equipo, se
debe consultar a avaluadores expertos, que determinan su valor,
independientemente de que estn incorporados a un negocio especfico. En
este rubro, se pueden presentar dificultades, como maquinaria que no se
encuentre en el mercado, pero que es vital para el funcionamiento del negocio.

VALORIZACIONES Y CUENTAS DE ORDEN: No se incluyen en la
determinacin del valor comercial de los activos.

Respecto a los pasivos ajustados, se debe hacer un anlisis de los
vencimientos de cada uno de ellos, para determinar el plazo promedio de
vencimiento, que servir como aspecto cualitativo, en la determinacin del valor
comercial de la empresa. Adicionalmente, se debe calcular aquellos pasivos
contingentes, que no estn incorporados en el balance general, y legalizar un
documento con los antiguos propietarios, en el cual se comprometan a hacerse
cargo de aquellos pasivos generados en periodos anteriores, y que se
presenten luego de concluido el periodo de negociacin.



9.6. Porqu se valora una empresa.
Los motivos pueden ser internos, es decir, la valoracin est dirigida a los
gestores de la empresa y no para determinar su valor, para una posterior venta.
Los objetivos de estas valoraciones, pueden ser los siguientes:
Conocer la situacin del patrimonio
Verificar la gestin llevada a cabo por los directivos
Establecer las polticas de dividendos
Estudiar la capacidad de endeudamiento.
Reestructuracin de capital
Herencia, sucesin, etc.
Adquisiciones o ventas de empresas
Fusiones
Establecimiento de acuerdos de compraventa
Capitalizacin de una empresa
Valoracin de activos intangibles (fondo de comercio)
Obtencin de lneas de financiacin
Valoraciones patrimoniales
Valoraciones fiscales
Compraventa de acciones
Herencias
Confirmacin de otras valorizaciones. Segunda opinin
Valoracin de paquetes accionariales minoritarios
Suspensiones de pagos.
Las razones externas estn motivadas por la necesidad de comprobar y
demostrar el valor de la empresa, ante terceros. Normalmente, se tiene la
finalidad de vender la empresa o parte de ella, realizar operaciones de MBO
(Management Buy Out) y LBO (Leveraged Buy Out), solicitar deuda o para
fusiones y adquisiciones.
Transmisin de propiedad
Puede tratarse de una transmisin de la totalidad de la empresa, o de una parte
de la misma. Puede dar lugar a dos valores: el terico por accin, que es el
valor de la empresa, dividido por en nmero de acciones que componen el
capital social, y el prctico, que viene dado por la cuota de poder que otorga el
paquete de acciones comprado.
MBO y LBO
En este caso, se trata de la adquisicin de la empresa, por un grupo de
inversionistas de forma especial. En el caso de MBO, el grupo esta compuesto
por el Management, el cual esta comprando las acciones, eliminando de esta
forma la divisin de dueos y decisin de la empresa. En el caso de que la
empresa sea pblica, es decir cotizando en la bolsa de valores, esta cambia a
privada, y deja de cotizar en la bolsa. En el caso de LBO, la empresa es
adquirida por una gran cantidad de deuda (Leveraged = apalacamiento).
Fusiones y adquisiciones
En este caso, el valor de la empresa se crea por pronsticos de flujos de caja
futuros. La parte vendedora no puede saber el valor que le genera la
adquisicin de la nueva empresa, por lo que pedir una precio muy por encima
del precio actual.
Capacidad de endeudamiento
Para la solicitud de prstamos se toman dos factores de vital importancia: a) la
estructura de capital y b) los pronsticos de flujos de caja.
9.7. Fuentes de Consulta
Hace referencia a la disponibilidad, veracidad y oportunidad de la informacin
necesaria para la ejecucin del trabajo de valoracin. Hay 2 grandes fuentes de
informacin.
En el proceso de valoracin de empresas se pueden utilizar muchos modelos,
dependiendo del sujeto que valora y la finalidad con que lo hace. Sin entrar en
discernir cules son las virtudes e inconvenientes de cada uno de ellos, se
acepta como ms idneos los basados en descuentos de flujos econmicos.
Con independencia de modelo que se utilice, en todo proceso de valoracin, se
necesitan fuentes de informacin lo ms objetivas posibles acerca de la
empresa, a fin de comparar con un eventual precio de mercado el valor que
sta pueda tener para cada sujeto decisor, ya sea en mercados organizados o
en la negociacin privada. No es en la bsqueda y tratamiento de dicha
informacin donde entra en juego la situacin o inters de cada agente
(comprador potencial o vendedor), sino en la posterior formulacin de mtodos
valorativos, donde se utilizar de un modo u otro las cantidades objetivamente
obtenidas. As pues, antes de aplicar cualquier mtodo de valoracin har falta
cuantificar una serie de circunstancias referentes a la empresa, unas ms
cuantitativas que otras y muchas de ellas, adems, en forma prospectiva. Sin el
trascendental proceso de cuantificacin, cualquiera de las pretenciosas
frmulas de valoracin de empresas o de acciones no deja de ser una
entelequia. Es ms, los mtodos considerados tericamente ms adecuados
son los que ms padecen la dificultad de estimar las variables de que constan.
Para todos y cada uno de los modelos formulados, sus detractores han
objetado como principal inconveniente la dificultad de concretar las
estimaciones o las mediciones de hechos cualitativos. La escasez de
informacin es la principal causa de la imperfeccin en los mercados y la
consecuencia, a su vez, de imperfecciones en los mercados en que se
adquiere.

9.7.1.- Fuentes de Informacin Directas
Son las que se obtienen directamente de la empresa objeto de la valoracin,
formuladas por los miembros de sta, y elaborada a cargo de la entidad, con
los recursos de que dispone. Incluye la que se expresa oralmente o por escrito
y, lgicamente, suelen ser ms accesibles a la persona que pone en venta la
empresa o sus acciones, que al potencial comprador.
La principal ventaja para stos, es el carcter confidencial o privilegiada que
tiene dicha informacin, en relacin con aquellas disponibles para agentes
externos. Para stos, el principal inconveniente, que pueden tener las fuentes
de tipo directo, es su subjetividad, debida a la parcialidad de quien la elabora.
El anlisis de las Cuentas Anuales, es de las fuentes internas, las que ms se
utilizan, tanto por compradores como vendedores, exceptuando algunos casos
de inversores particulares, en acciones, ante Ofertas Pblicas de Venta. En
general, el carcter reglamentado de dichos documentos, les confiere gran
objetividad, y sobre todo, una publicidad garantizada, aunque no exenta de
costos para interesados externos. Permiten entre otras operaciones, el anlisis
de la cuenta de deudores (solventes, insolventes, dudoso cobro, etc.) y la de
acreedores (inminentes, a corto plazo, preferentes, subordinados, etc.), la
consulta de los saldos y caractersticas de los depsitos, mantenidos en
bancos y cajas de ahorro, para clasificarlos en funcin de su disponibilidad
inmediata.
El valor de los seguros, proporciona informacin fiable, ya que es suministrada
por expertos profesionales. Se encuentran en poder exclusivo de la empresa,
aunque en un proceso de negociacin, pueden darse a conocer a otros
interesados.
De la misma forma, se puede permitir la observacin directa, consistente en la
realizacin de visitas personales a las instalaciones, para conocer las
caractersticas fsicas del negocio, revisar informacin y completar datos.
La declaracin de renta, es una relacin escrita de los elementos patrimoniales
de la empresa, firmada y sellada por su apoderado o propietario,
El portafolio de inversiones de la empresa, puede ser sometido a comprobacin
cuantitativa, sin apenas costos, mediante la aplicacin de cotizaciones actuales
(precio de liquidacin), para aquellas empresas participantes o emisoras de
ttulos, que estn admitidas a cotizacin en los mercados burstiles.
9.7.2.- Fuentes de Informacin Indirectas
Este tipo de informacin es suministrado por terceras personas. Su utilidad es
verificar la informacin obtenida antes, por otros medios. Tienen un costo
explcito, habitualmente expresado en tarifas, y superior, en general, al de las
fuentes de informacin directas.
Los Registros de la Propiedad, acreditan la titularidad de los bienes inmuebles
que aparecen en balance, e informan sobre las cargas o gravmenes que pesa
sobre ellos. Es conveniente la comprobacin de la situacin registral, incluso si
se ha accedido a las escrituras de propiedad, porque puede ocurrir, que existan
anotaciones posteriores, al otorgamiento de las mismas.
De los datos que ofrece el Registro Mercantil, se puede extraer informacin
acerca de los accionistas de la sociedad, su grado de concentracin, la
composicin del Consejo de Administracin, el capital suscrito y desembolsado,
y la identidad de los representantes y apoderados de la compaa, as como
sus estatutos. En estos ltimos, pueden detectarse ciertas clusulas que
restrinjan la transmisin total, o parcial de la empresa. Esta posibilidad es
relevante en el caso de empresas privatizadas, aunque el tema de la accin de
oro permanece contencioso a la fecha de esta publicacin. En el Registro
Mercantil, se pueden obtener estados de aos anteriores, a fin de comprobar la
veracidad de la evolucin que los dueos actuales de la empresa hayan
manifestado mostrar en determinadas magnitudes (cuota de mercado,
rentabilidad, etc.).
9.8. Problemtica de la Valoracin.
En la valoracin de activos y empresas, los modelos de clculo ms sencillos,
basados en masas patrimoniales, son considerados tambin los ms
incorrectos, por no considerar como activos los intangibles. Los modelos
basados en el valor actual de flujos futuros de renta, son ms idneos, desde el
punto de vista terico, aunque son tambin los menos exactos, pues dependen
de la estimacin, en trminos probabilsticos de dichas corrientes, as como de
la tasa de descuento para cada periodo.
Por la intangibilidad de los servicios que el conocimiento ha de prestar a la
empresa, la problemtica de su cuantificacin, puede deducirse de la
estimacin de incrementos de renta, derivados de la utilizacin de ese
factor. Como se ha dicho, subsiste la controversia sobre la separacin real de
tales elementos, as que la nica alternativa es intentar avaluar, de una forma
externa, el conjunto de activos intangibles, bajo la denominacin de fondo de
comercio. Para ello, se utiliza a veces la diferencia entre el valor terico de la
empresa, y su capitalizacin burstil, en caso de que sus acciones estn
admitidas a cotizacin, en mercados organizados. En cualquiera de los casos,
la valoracin es ambigua y se pueden alegar distintos problemas de medicin.
En principio, para todos los activos, incluidos los tangibles, se puede defender
cierta relacin numrica entre su valor de reposicin y el resultado de la
siguiente estimacin:




Para las estimaciones globales de intangibles, las cantidades estn siempre
basadas en fenmenos de mercados. Normalmente, los mercados de capitales
son imperfectos y muy inestables, y es muy difcil estimar las cotizaciones de
un da para otro. En caso de no existir cotizacin oficial, el valor es an ms
voltil, pues en las negociaciones entre dos partes, influyen factores ms
relacionados con el azar, que con el valor del negocio, como son las dotes
negociadoras en una operacin determinada. Resolver la otra parte de la
identidad, tampoco es fcil, ya que no existen elementos cuantificables, que
permitan estimar qu parte de los rendimientos futuros, sern un incremento
debido a la inversin en conocimiento.
Por otra parte, el clculo del valor de dichas partidas supone un costo y una
incertidumbre adicionales, que de alguna forma, tambin deben ser registrados,
deducidos del valor estimado para el intangible. El costo de la informacin
abarca su obtencin, tratamiento, difusin, aprendizaje, reciclaje, etc., teniendo
en cuenta el tiempo requerido para ello. Por eso, los incrementos de beneficio
obtenidos con su aplicacin llevan el costo de oportunidad K, por unidad de
tiempo.
En cuanto a la aleatoriedad de las previsiones, se puede recoger definiendo los
rendimientos y costos futuros en trminos probabilsticos. Los ingresos
previstos, se definiran mediante una regresin, con variables cuantificables
(patentes conseguidas, premios recibidos, contratos firmados, etc.) de ndole
positiva y los costos, en funcin de otros factores (gastos en I+D o en
formacin, coste administrativo, etc.):






9.9. Como valorar una empresa
El tema del valor ha venido siendo fundamental en la Ciencia Econmica,
desde que sta se diera por inaugurada con Adam Smith y su distincin entre
valor de uso y valor de cambio, lo cual otorgaba a los bienes econmicos
una cualidad intrnseca y otra externa, dependiente de varias voluntades. David
Ricardo dio la siguiente definicin: El valor de una cosa es la cantidad de
cualquier otra cosa, por la que podr cambiarse... Esa otra es normalmente el
dinero, tema tambin crucial en la Teora Econmica
Las transacciones en que se valoran empresas, consisten normalmente, en
trasmitir la propiedad de la totalidad o parte de un negocio, o del capital, o en el
cambio de titularidad de las acciones de una compaa. La adquisicin o venta
de acciones, puede implicar la toma o prdida de control en la empresa, y la
potestad de disponer de los bienes y negocios, que nuevamente tendrn que
ser valorados (tasacin o peritacin) para transmitirlos o traspasarlos
respectivamente. As pues, encontraremos dos tipos de valoracin, con
distinta problemtica: La de los pasivos y la de los activos de la empresa.
Es preciso definir, antes de nada, los dos conceptos que se ponen en relacin.
Son conceptos econmicos fundamentales, aunque no siempre quedan
definidos de forma exacta.
Estructura financiera: Tambin se la llama estructura de capital o de pasivo. Es
la composicin del pasivo, ms concretamente, la capacidad de
endeudamiento. Presenta dos modalidades, aunque ambas se pueden poner
en relacin entre s. La segunda, que expresa la proporcin de deuda en el
pasivo total (equivalente al activo total) es la que da una idea ms
comprensible del concepto de endeudamiento.



Valor de la empresa: Se han utilizado dos acepciones totalmente distintas y, a
menudo, en los manuales y otros textos, no es fcil suponer a cul de ellas nos
estamos refiriendo. Puede ser definido, como valor para el accionista o como
pasivo total. Segn se pretenda valorar una u otra de las magnitudes, ser ms
indicado uno u otro concepto, de capacidad de endeudamiento. Tambin estas
dos modalidades estn muy relacionadas entre s.
V = RP para el accionista
V = RP + PE para accionistas y acreedores
La primera definicin es la ms utilizada en la actualidad, aunque la segunda,
se utiliz durante varias dcadas, para explicar la hiptesis de la irrelevancia,
que afirma que dicho valor es invariable ante cambios en la estructura
financiera.
9.10. Mtodos de valoracin.
El uso de cada uno de los mtodos de valoracin, adems de perspectivas
diferentes de lo que se quiere valorar del activo, implica un valor diferente de ste.
Las empresas son activos financieros complejos, porque es comnmente
aceptado, que son ms (o en algunos casos menos) que la suma de los activos
que las componen. Esto significa, en primera instancia, que no hay un nico
modelo que se vaya a aplicar; de hecho, hay una serie de formas de valorar y sus
resultados no son iguales. En segundo trmino, aun si se utiliza el mismo mtodo,
el proceso incluye varios pasos en los cuales el avaluador tendr que tomar
decisiones acerca de las variables de entrada y, por supuesto, stas dependern
de su criterio y juicio personal. Por ltimo, cuando se trata de valoraciones
realizadas con el fin de hacer una compra o venta, la empresa, como mnimo,
tendr dos valores: el de quien la desea comprar, que por lo general, ser el
menor, y el valor de negociacin, que tender a ser el mayor.
Los modelos asociados con la rentabilidad futura, que buscan establecer el valor
de la firma, de acuerdo con lo que se supone sern sus resultados en el futuro. Su
aplicacin supone hacer proyecciones, que en muchos casos no resultan ciertas,
pero que responden a la lgica de que lo que realmente interesa a un comprador,
o vendedor de una firma, que no es lo que ya pas, sino los posibles resultados
futuros. Dentro de ellos estn los flujos de caja descontados, valor de mercado y
modelos de opciones (real options).
Los mtodos ms comunes de valoracin de empresas son los siguientes:
9.10. Mtodos Clsicos

9.10.1. Mtodo del Valor Sustancial

VE =
El valor sustancial corresponde al valor real de los medios de produccin,
independientemente de la forma en que estn financiados, es decir, estara
constituido por el valor real de todos los bienes y derechos utilizados. No se
estn considerando los bienes no operativos, ni la estructura financiera de la
empresa.
El mtodo representa la inversin que debera efectuarse para construir una
empresa en idnticas condiciones. Normalmente, se considera el valor
sustancial como el valor mnimo de la empresa.
Frmula: Valor sustancial bruto = Activos operativos totales
Valor sustancial neto = Activos operativos totales - Pasivos
Balance
Activos Circulantes 200 Pasivos 250
Activo fijos 300 Capital Contable 250
Total Activos 500 Total Pasivos +Capital Contable 500
Valor sustancial bruto (Total de capital) = 500
Valor sustancial neto (Capital Contable) = 500 -250 = 250.

9.10.2. Beneficios Descontados

VE = f(E[Utilidades])
El mtodo de beneficios descontados, al igual que el DCF, se orienta del lado
de la utilidad, es decir, de las ganancias o flujos de caja esperadas en el futuro,
y no del valor actual de la empresa, como lo hace el mtodo sustancial.
En este mtodo, se calcula el valor de una empresa, descontando los
beneficios que se esperan en el futuro. El valor depende por consiguiente de
los beneficios futuros, del horizonte temporal de valoracin y de la tasa de
riesgo con la cual se descuenta, y dependiendo de la situacin de un ingreso
por liquidacin esperado.
Este mtodo puede ser muy detallado o muy general, dependiendo como se
pronostiquen los beneficios. Existen dos alternativas de pronosticar:
a) se hace un pronostico muy detallado ao por ao, lo cual da un resultado
muy exacto,
b) se toman beneficios a perpetuidad constantes. En este segundo, caso se
puede crear un escenario de ganancias futuras, o tomar los beneficios pasados
y suponer que el futuro sea igual. Por lo general, se hace una combinacin de
los dos mtodos. Para los primeros 3 o 5 aos, se hace un pronstico muy
exacto, y para el futuro se calcula un beneficio a perpetuidad. El peligro de
crear escenarios futuros, es que el futuro es incierto, y por consiguiente, lleva
un alto grado de riesgo de hacer un pronstico sobre-optimista o pesimista, lo
cual lleva a resultados errneos.
El valor de la empresa, o mejor dicho del capital social de la empresa, se
calcula de la siguiente manera:
Valor de la Empresa = Suma (Beneficios esperados / tasa de riesgo del capital
social)
VE = U / r
Donde:
VE = Valor de la empresa
U = Utilidades de la empresa
r = inters que los empresarios esperan de este tipo de negocio.
Si suponemos que la empresa tiene un crecimiento de beneficios constante g,
la frmula cambiara a:
Valor de la Empresa = Suma (Beneficios esperados / tasa de riesgo del capital
social crecimiento de beneficios constante g)
VE = U / r - g
9.10.2.1. Outro enfoque. Modelo de flujo de efectivo descontado
(bodenhorn)

Iguala el capital contable de una empresa, como el valor presente de todos los
flujos futuros de efectivo, entre los accionistas y la empresa. Estos flujos de
efectivo, se materializan en forma de dividendos, recompras de aciones o
ventas adicionales de acciones entre los accionistas.
El modelo propone tres variables: Inversin inicial del accionista, la riqueza
esperada del accionista al final del perodo, y la riqueza real del accionista, al
final del perodo.

W1 = CF1 + P1

W1 Riqueza real
CF1 Flujo de efectivo real durante el perodo 1
P1 precio real de mercado de la accin al final del perodo 1

P = CFi / (1+K)
i

P es la inversin inicial
CFi es el flujo neto de efectivos anticipados a un plazo
K es la tasa de descuento del mercado

(W1) = CFi /(1+k)
i-1
(W!) Es la riqueza esperada

CFi y K indican valores. El primero es el flujo neto esperado.


9.10.2.2. Modelo del enfoque de inversin-oportunidad (solomon).

El valor de mercado de los valores de una empresa es la suma de los valores
descontados:
P = V1 + V2 de donde P es el valor de mercado de las acciones de la
empresa.

El valor presente de las utilidades constantes de los activos actualmente
mantenidos por la empresa a perpetuidad V1

El valor presente de las utilidades provenientes de todas las oportunidades
futuras de inversin emprendidas por la empresa V2

9.10.2.3. Del camino aleatorio. (Cuantitativo) Los cambios en los precios no
pueden pronosticarse, a partir de la informacin histrica o actual. Parte de
dos supuestos:

Los cambio sucesivos en el precio, son independientes y
Ocurren conforme a cierta distribucin de probabilidad

El primer supuesto habla de que la informacin disponible en un perodo, no
puede emplearse para predecir cambios en los precios, en perodos
subsecuentes.

El segundo supuesto, indica que los parmetros de distribucin de
probabilidad, sean estacionarios, a lo largo del tiempo.
9.10.3. Mtodos Mixtos
9.10.3.1. Valor medio

VE = (a* + b * f(E[Utilidades]))/ (a+b )
El valor medio, es una combinacin de los dos mtodos anteriores. Se supone
que el valor sustancial, es el valor mnimo de la empresa, es decir, lo que se
recibira por los activos, si estos se vendieran por separado. Sin embargo, una
empresa tiene ms valor en su conjunto, que el valor sustancial, ya que el
conjunto de activos crea beneficios a futuro. El valor de beneficios
descontados, se toma como un valor mximo. Su valor se puede pronosticar
sin mayor dificultad para los siguientes 2 o 3 aos, sin embargo, entre ms
grande sea el horizonte de tiempo, ms inexacto se vuelve, y puede crear un
valor totalmente irreal.Por consiguiente, el valor real de la empresa, ser algo
entre estos dos valores.
No hay una frmula universal para calcular el valor medio. Esto depende de
factores culturales e histricos, de cmo se calcula.
Los procesos mas usados, son:
Alemania: (1 * Valor Sustancial + 1 * Beneficios descontados) / 2
Suiza: (1 * Valor Sustancial + 2 * Beneficios descontados) / 3
9.10.3.2. Nuevos Mtodos
Los mtodos que se vern a continuacin, consideran a la empresa como un
proyecto de inversin. Por lo tanto, su valor se determina por los rendimientos
futuros, que se esperan obtener. En una empresa, la rentabilidad esperada,
est directamente relacionada con los beneficios que se esperan generar.
Estos mtodos se basan en la bsqueda del valor de la empresa, a travs de la
estimacin de los flujos de fondos futuros, que sean capaces de generar. Estos
flujos de fondos, se descontaran a una tasa de descuento, en funcin del riesgo
que conlleve la inversin.
9.10.3.3. Parmetros comunes para estos mtodos
9.10.3.3.1. Flujo de fondos
Es el conjunto de flujos generados disponibles, para remunerar a los
accionistas o prestamistas, una vez se han realizado las inversiones
necesarias.
9.10.3.3.2. Tasa de actualizacin
Para poder expresar estos flujos futuros, en trminos corrientes, hay que
transformarlos a valor actual. Para ello, se aplica la tasa de actualizacin, que
tiene en cuenta el riesgo de la empresa (Beta), la inflacin, el apalancamiento
financiero.
9.10.3.3.3. Horizonte temporal de la valoracin
Es la cantidad de perodos a los que se espera evaluar la empresa. Entre ms
perodos se tome, ms difcil es el pronstico exacto de los flujos de fondos.
9.10.4. Valor residual
Es el valor atribuido a la empresa, a partir del ltimo perodo especficamente
proyectado. Se podra definir como una renta perpetua. En la prctica, se suele
calcular mediante la actualizacin de los flujos esperados, a partir del final del
horizonte temporal, utilizado en las previsiones, con lo que se estara
considerando una renta infinita.

Siendo:
VR = Valor Residual
FC = Flujo del ltimo ao proyectado.
g = Crecimiento del flujo a partir del ao n.
k = Tasa de actualizacin
As pues,se puede definir el valor de una empresa como:

Siendo:
VE = valor de la empresa
CF = Flujos de fondos generados en dicho perodo
VR = Valor residual de la empresa en el ao n
k = Tasa de descuento.
Tipo de flujos de fondos Tasa de descuento correspondiente
FCF [Flujo de fondos libres (Free Cash
Flor) ]
WACC [Coste ponderado de los
recursos (Weighted Costo f Capital)]
Cfac [Flujo disponible para los
accionistas]
Ke [Rentabilidad exigida a los
accionistas]
CFd [Flujo disponible para la deuda] Kd [Rentabilidad exigida a la deuda
CCF [Flujos de caja de capital] WACC antes de impuestos
El flujo de fondos libres, permite obtener directamente el valor de la empresa.
Tiene en cuenta tanto el fondo disponible para la deuda, como el disponible
para los accionistas.
9.10.5. Descuento de flujo de caja libre (DCF: Discounted Cash Flow )

VE = f(E[FCF])
Es el flujo de fondos operativos, es decir, el generado por las operaciones, sin
tener en cuenta la deuda financiera, despus de impuestos. Este mtodo, mide
lo que queda disponible en la empresa, despus de haber hecho frente a la
reinversin de activos necesarios y a las necesidades operativas de fondos.
Para determinar los flujos futuros, hay que realizar un pronstico del dinero que
se obtendria y que se debe pagar en cada perodo. Los flujos de caja libre, se
calculan tomando el flujo de caja operativo, y restndole las inversiones, a los
activos circulantes y fijos. Con esto, se obtienen los Flujos libres de caja a
capital + pasivos (Entity Approach). Si a este resultado, se le resta los
intereses, as como la variacin de la deuda, se obtienen los flujos libre de caja
a capital social (Equito Approach).
Normalmente, se hace un pronstico detallado para 5 o 10 aos, y despus se
toma un valor residual.
Los flujos de caja libre, se calculan de la siguiente manera:
Ventas
Costo de ventas = Beneficio bruto
Gastos de ventas + Gastos amortizables + otros ingresos
= Beneficio antes de impuestos e intereses (EBIT)
EBIT-Impuestos = Beneficios despus de impuestos (NOPAT)
NOPAT+ Gastos de amortizacin = Flujo de caja bruto
Este flujo de caja libre tiene que ser descontado, con la tasa de descuento
existente en el momento de la valoracin.
El costo de capital, representa la tasa mnima de rendimiento de un proyecto de
inversin. Es la combinacin del costo de los fondos ajenos y de los fondos
propios, ponderado por el peso que tiene cada uno, dentro del balance de la
empresa:
WACCs =
Siendo:
D = Valor de la deuda
E = Valor del capital contable
Kd = Costo de la deuda antes de impuestos (es el costo promedio de la deuda)
s = Tasa impositiva
Ke = Rentabilidad exigida por los accionistas (es la parte ms difcil, ya que noe
xiste una obligacin de pagar un inters dado.)
El valor de la empresa es:
DCF =
DCF = Valor de la empresa
FCF = Flujo de caja libres (Free Cash Flow)
La diferencia de calcular el DCF:
Mtodo Bruto o Entity
se calcula los FCF antes de intereses a capital y pasivos totales de la empresa
y se descuenta con el WACCs. A este resultado se le resta la deuda.
Mtodo Neto o Equito
Se calcula los FCF despus de intereses y cambios en la deuda. Stos FCF se
descuentan con el inters exigido por los accionistas.
DCF-bruto (Entity) Deuda = DCF-neto (Equito)
En el uso cotidiano se prefiere el mtodo bruto (entity), ya que es mucho ms
informativo, adems que dice el valor de la deuda.
9.10.5.1. Ejemplo.
Del balance de la empresa W.R. se puede obtener la siguiente informacin:
Deuda: 200
Capital social: 300
Estructura de capital: 2/3 (200/300)
Kd: 6%
Ke: 12%
s: 0%
NOPAT (FCF a perpetuidad): 48
WACC = (6% * 200 + 12% * 300) / 500 = 9,6%
Caso 1: Mtodo Bruto o Entity
Ao 0 Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4 Ao 5 Ao 6
NOPAT 48 48 48 48 48 48
+ Amortizacin 30 30 30 30 30 30
Flujo de caja operativo 78 78 78 78 78 78
./. Inversiones en activos 30 30 30 30 30 30
Flujo de caja libre (Entity-
Approach)
48 48 48 48 48 48
Valor residual al final del ao 5
(9,6%)
500
Valor Presente (9,6%) 43,8 40 36,5 33,3 30,4
Valor Presente del Valor
Residual
316,2
Total valor Presente (1-5) 183,8
Total valor Residual 316,2
DCF-bruto (a valor total de la
empresa)
500
./. Deuda 200
DCF-neto (a capital social) 300
Caso 2: Mtodo Neto o Equity
Ao 0 Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4 Ao 5 Ao 6
NOPAT 48 48 48 48 48 48
+ Amortizacin 30 30 30 30 30 30
Flujo de caja operativo 78 78 78 78 78 78
./. Inversiones en activos 30 30 30 30 30 30
./. Intereses (6% de 200) 12 12 12 12 12 12
Flujo de caja libre (Equito-
Approach)
36 36 36 36 36 36
Valor residual al final del ao 5
(12 %)
300
Valor Presente (12 %) 32,1 28,7 25,6 22,9 20,4
Valor Presente del Valor
Residual
170,2
Total valor Presente (1-5) 129,8
Total valor Residual 170,2
DCF-neto (a capital social) 300

9.10.6. Valor Econmico Aadido (EVA: Economic Value Added-
Approach)

VE = f(Rentabilidad, E[FCF])
Debido a que hoy en da las empresas cotizan en la bolsa, basan su estrategia,
principalmente, en la consecucin de dos premisas: maximizar el beneficio y
maximizar el precio de sus acciones. Este mtodo trata de juntar los mtodos
basados en flujos de caja y la contabilidad actual.
La idea general es de comparar el rendimiento obtenido (ROIC) con el costo de
capital promedio (WACC). Si el ROIC es ms grande que el WACC se esta
generando valor. Esta diferencia (GAP) es multiplicado por el capital invertido
(IC).
ROIC = NOPAT / IC
EVA = (ROIC WACC) * IC
Para que el EVA de los resultados esperados, hay que hacer conversiones
como:
Amortizar Investigacin y Desarrollo
Eliminar las reservas silenciosas (sobreamortozacin y depreciacin de
activos)
Incluir contratos de largo plazo de leasing
Entre otros.
EJEMPLO:
Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4 Ao 5 Ao 6
a Capital Invertido (IC) 300 280 260 240 300 280
b NOPAT 20 30 40 70 30 40
c = b/a ROIC 6,6 % 10,7
%
15,4 % 29,2
%
10 % 14,3
%
d WACC 10% 10% 10% 10% 10% 10%
e = c d Diferencia -3,3% 0,7% 5,4% 19,2% 0% 4,3%
f = e * a EVA - 10 2 14 46 0 12

9.10.7 Beneficio Econmico (EP: Economic Profit) .

VE = f(Rentabilidad, E[FCF])
La diferencia del EP al EVA, es que no se hacen conversiones.
9.10.8. Mtodo de Opciones Reales
Una opcin es un contrato que confiere el derecho, pero no la obligacin, de
comprar o vender un determinado activo subyacente (undelying asset), a un
precio de ejercicio. Las opciones de compra se les llaman Call y a las de venta
se les llaman Put. Las opciones se dividen en opciones financiera y opciones
reales. Las opciones financieras se negocian en mercados organizados, o en
mercados OTC (Over the Counter). Una opcin real, se encuentra en un
proyecto de inversin, cuando existe alguna posibilidad futura de actualizacin,
al conocerse la resolucin de alguna incertidumbre actual.
Las opciones reales ms comunes, que se deben tener en cuenta en el
momento de valorar una empresa, son:
Ampliar / reducir el proyecto
Aplazar la inversin
Utilizar la inversin para usos alternativos
Factores que afectan a las opciones reales:
Valor esperado de los flujos
Costo de la inversin
Tasa de descuento
Volatilidad de los flujos esperados
Tiempo hasta el ejercicio
Mantenimiento de la opcin
Su valor depende de la revalorizacin esperada de los flujos.
Los dos mtodos de valoracin de opciones, tanto reales como financieras,
ms comnmente utilizados son los siguientes:
Mtodo binomial
Frmula Black / Acholes.

9.10.9. Modelos de valoracin relativa por medio de mltiplos
9.10.9.1. Conceptos bsicos
La valoracin relativa, consiste en encontrar el valor de una empresa, usando
resultados de valoraciones de empresas del mismo sector o sectores similares.
A la informacin extrada de valoraciones anteriores, que sirve de base para
calcular la nueva valoracin, se le llama mltiplo.
Los mltiplos proceden principalmente de dos fuentes: de valoraciones
realizadas por medio de flujos de caja descontados de otras empresas, o de los
valores de mercado de empresas transadas en bolsa. En este ltimo caso, se
supone que el precio de la accin refleja consistentemente las expectativas del
mercado, sobre su comportamiento financiero.
El procedimiento para la valoracin por medio de mltiplos es relativamente
sencillo: consiste en definir el mltiplo dependiendo de la informacin
disponible, de las caractersticas del sector, y del tipo de compaa dentro del
sector; observar sus limitaciones, y por ltimo, aplicarlo. Por ejemplo, si se
desea valorar una compaa productora de cervezas en Colombia, se puede
tomar como ejemplo el valor de Bavaria S. A. usando como mltiplo el valor de
la empresa (tomada como su capitalizacin burstil) contra sus utilidades, de
manera que el mltiplo se define como:

Donde PER, es el promedio del mltiplo de valoracin en un perodo
determinado; Vt, el valor de mercado de la empresa en el perodo t, y Ut, la
utilidad de la empresa en t.
Para el caso de Bavaria S. A., la informacin bsica para el clculo de PER, es
la utilidad trimestral de la empresa, durante el perodo diciembre de 1998-
diciembre de 2002 y su capitalizacin burstil en el mismo perodo
El ms comn de los modelos de valoracin relativa, es el price earnings ratio,
o relacin precio-ganancia (PER); sin embargo, se pueden encontrar otros
mltiplos basados, en diferentes indicadores Relacin precio sobre ventas: de
operacin; entre ellos:
Relacin precio sobre EBITDA:



Relacin precio sobre EBIT:
4


Relacin precio sobre ventas:

Relacin precio sobre flujo de caja libre
n
(FCL):

En general, se puede crear un mltiplo sobre casi cualquier indicador de
operacin. De hecho, se han creado mltiplos especficos para industrias
(Damodaran, 2001), entre los cuales se encuentran, por ejemplo:
Relacin precio sobre nmero de suscriptores (NS)-empresas de televisin por
suscripcin y de servicios de acceso a internet:

Relacin precio sobre visitantes al sitio web (NWEB)-empresas de internet:

Relacin precio sobre barriles de reserva (BR)-empresas petroleras:

9.10.9.2. Conclusiones.

Desde el punto de vista de la economa financiera, la distincin entre una
pequea, mediana y gran empresa, no radica en su tamao ni en su nmero de
trabajadores, sino en su pertenencia o no al mercado de capitales.

La valoracin de una empresa debe hacerse considerando que la vida de la
empresa es ilimitada, siendo imprescindible por tanto sumar al valor actual de
las rentas estimadas el valor de continuacin.

Es muy probable que el mismo negocio tenga valores diferentes para personas
distintas, sin que esto implique error por parte de alguno, normalmente se
obtienen rangos de precios, pero se debe tratar que sean estrechos.

Los factores que se tienen en cuenta para determinar el Good-Will fuera de los
beneficios futuros, pueden ser todos los bienes incorporales como propiedad
industrial, frmulas qumicas, procesos tcnicos, marcas de fbrica, patentes,
propiedad literaria y artstica, la generacin de utilidades, optima posicin en el
mercado, la experiencia, la buena localizacin, la calidad de la mercanca o
servicio, el trato a los clientes, las buenas relaciones con los trabajadores, la
estabilidad laboral de los mismos, la confianza que debido a un buen
desempeo gerencial se logre crear en el sector financiero.

Para tener una buena aproximacin del valor, se requiere disponer de
informacin suficiente y cierta, y un conocimiento del sector o sectores en que
interviene.

La valoracin de un negocio se compone de dos elementos: La deuda y el
capital propio. V = D + C, de donde D es el valor de mercado de la deuda y C
es el valor de mercado del capital propio.

La mezcla de conocimientos de diversas profesiones, est afectada por
aspectos subjetivos como por ejemplo la interpretacin del RIESGO, por tanto,
los resultados pueden ser diversos para cada persona, y esto no implica que
sea un error.

9.11. ESTUDIO DE LA UNIVERSIDAD DE ANTIOQUIA

En 1987, el Centro de Investigacin y Consultoras Administrativas de la U de
A. recolect informacin en junio y julio de ese ao, entrevistando a ejecutivos
financieros de 138 empresas de la ciudad, clasificadas por sectores: Bancos,
Servicios personales y sociales, papel imprenta y editoriales, Seguros,
Comercio y Hoteles, Construccin, Alimentos bebidas y tabacos, etc.

En la entrevista, daban varios temas y por cada tema varias opciones de
respuestas. Las conclusiones de algunos temas en promedio se desarrollan a
continuacin y en dicho orden de inclinacin por parte de los ejecutivos
financieros.

EL OBJETIVO FINANCIERO: Maximizar las utilidades; Garantizar la
supervivencia de la empresa; lograr un adecuado nivel de endeudamiento y
maximizar la rentabilidad del patrimonio.

JERARQUIZACIN DE LAS REAS DE LA EMPRESA: Mercadeo, Calidad,
Financiera, Personal, Produccin, Costos-Beneficio Social, Sistematizacin y
Exportacin

FACTORES MAS ADECUADOS PARA MEDIR LA RIQUEZA DE
PROPIEDAD: Valor comercial de la empresa; Fuerza de distribucin, tamao
del mercado y participacin; Crecimiento en el valor intrnseco de la accin.

CRITERIOS PARA VALORAR LOS ACTIVOS DE LA EMPRESA: Precios de
Reposicin; Precios de Mercado; Valor en libros Ajustado.

CRITERIOS PARA VALORAR ACCIONES
Valor intrnseco; valor financiero y precios del mercado.

FACTORES QUE INCIDEN EN EL VALOR DE LAS ACCIONES
RELACIONADOS CON LA EMPRESA
Control general
Expectativas
Capital
Informes gerenciales
Actividad econmica y sector industrial
Imagen de la empresa
Aspectos laborales
Calidad de la administracin, honestidad, imagen
Historia de la empresa
Recursos humanos y tecnolgicos

RELACIONADOS CON LA GESTION FINANCIERA
Solidez
Rentabilidad
Utilidades
Utilidades por accin
Rendimiento del Dividendo Sobre el valor de la inversin en activos
Relacin dividendos/precios
Liquidez
Nivel de endeudamiento
Costos financieros
Perspectivas de la valorizacin
Valor de los activos
Valor de la accin en bolsa frente al valor intrnseco
Poltica de dividendos
Valor de la compaa
Valor comercial

RELACIONADAS CON EL MERCADO DE LA EMPRESA
Sector al que pertenece
Calidad de los productos
Fuerza de distribucin, tamao del mercado, participacin

RELACIONADO CON EL MERCADO DE CAPITALES
Informacin disponible
Especulacin
Competencia de otros valores
Oferta y demanda
Oportunidades de inversin
Concentracin de la propiedad accionaria
Transparencia del mercado

RELACIONADOS CON POLITICAS GUBERNAMENTALES
Impuestos
Incentivos Fiscales
Poltica econmica

TEORIA AL RESPECTO


El valor del mercado de la empresa lo determinan factores como la tasa de
rendimiento sobre la inversin, el pago de dividendos, el costo de capital, la
estructura de capital, etc. Y que el rango de valores de estas variables lo
condicionan elementos externos como el producto, los factores de produccin y
los mercados financieros.

TEORIA DE LA VALUACIN DE VALORES

El estudio sobre la valuacin de los precios de las acciones es fundamental
para entender el mecanismo que permite ala transferencia de la propiedad
corporativa en una economa de mercado. Tambin es til para fusiones,
consolidaciones y adquisiciones.

Existen dos modelos: El Cuantitativo y el Cualitativo

MODELO CUANTITATIVO: Parte de la premisa de que las acciones
inversionistas y de los vendedores de valores pueden explicarse en trminos
de ciertas variables cuantificables y sus relaciones.

MODELO CULITATIVO: Se basa en patrones histricos de relaciones previo-
volumen y en la sicologa del mercado, tienen cuenta las circunstancias
polticas, econmicas, nacionales e internacionales. A veces este mtodo sirve
de base para explicar las desviaciones inesperadas de los precios calculados
en el modelo cuantitativo.

ENFOQUES METODOLOGICOS:

Existen tres enfoques metodolgicos:

1. TECNICO (Cualitativo) Los precios de los valores dependen de la ley de la
oferta y la demanda que a su vez est supeditada por otros factores diversos y
complejos desde la perspectiva del anlisis. Se le atribuye este mtodo a los
corredores de bolsa y se considera como herramienta comercial en el corto
plazo.

Por ejemplo: Los precios de los valores se definen por oferta y demanda y si
presentan el siguiente comportamiento:
















2. FUNDAMENTALISTA (Cuantitativo) Los precios se determinan y pueden
predecirse a partir de las expectativas del inversionista respecto a los valores
que ciertas variables presentarn en perodos futuros. Posee los siguientes
modelos:

Modelo de Dividendos
Modelo de Valuacin de Utilidades
Modelo de Flujo de Efectivo descontado
Modelo de Inversin-Oportunidad
Modelo de Costo de Capital

9.11.2.2.1. MODELO DE DIVIDENDOS GORDON Y SHAPIRO
El valor presente del mercado de un valor es la suma de la corriente de
dividendos esperada,del valor.

P = (1+b) r A / K - r b

Un FONDO REDONDO indica
tendencia a la baja de volumen y
precio. Indica una OPORTUNIDAD
DE COMPRA y firmeza de precios en
las acciones.
La Figura CABEZA-HOMBROS, donde
una onda triple cuya cresta central es
mayor a las otras dos indica VENDER.
A es el total de activos de la empresa
1 - b es la tasa de distribucin
r es la tasa que anticipa la empresa de crecimiento
b es la tasa que anticipa la empresa de retencin corriente.
K es la tasa de descuento del mercado

P = D / K - g de donde D es el dividendo por accin y G la tasa de
crecimiento en los dividendos.

Ejemplo: El seor Lukas va a determinar el precio de las acciones del LUFY
LTDA., asesorado por una firma de finanzas llega a las siguientes
conclusiones:

Dividendos $2, Tasa de descuento de mercado 20%, crecimiento de
dividendos 15%:

P = 2 / 0.2 -.15 = $40 El seor Lukas concluye que puede ofrecer $40 por
accin en 100 acciones de LUFY LTDA. Pero la afirma de finanzas le indica
que las acciones estn actualmente a $50, por lo tanto debe revisar sus
clculos o abandonar las acciones por sobre valuacin.

9.11.2.2.2. MODELO DE VALUACIN DE UTILIDADES
El valor de mercado de un valor lo determina el valor presente de todas las
utilidades futuras.

Pt = Et - It / (1+K)
t


Pt es el precio de mercado de la accin en el perodo T
Et Son las ganancias por accin ene l perodo T
It es la inversin por accin en el perodo T
K es la tasa de descuento del mercado

Ejemplo: Una empresa espera anualmente utilidades de $8, de los cuales
espera retener $5 anuales para reinvertida, la tasa de descuento subjetiva que
el inversionista atribuye a la compaa es del 12%

P = 8 -5 / (1+0.12)
t
= 3 / 0.12 = $25 a perpetuidad

Ejemplo: El seor Lukas desea invertir en LUFY LTDA., si su rango de precios
por accin es entre $16 a $20. La inversin sera por dos aos. Hace dos
aos las utilidades de dicha empresa fueron $6 y las utilidades de reinversin
$4. El ao pasado fueron $7 y $5 se reinvirtieron. El seor Lukas espera que
la compaa continuar con un pago de dividendos de $2 y espera una tasa de
rendimiento sobre inversin del 11%. Por tanto esta dispuesto a comprar 100
acciones de LUFY LTDA. Y a conservaras durante 2 aos siempre y cuando
gane un mnimo del 11%.



P = E1-I1 + E2-I2 + P2
(1+k) (1+k)
2
(1+k)
2




P = 8-6 / 1.11 + 9-7/(1.11)
2
+ 18 / (1.11)
2
= 1.80+ 1.62 +14.61 = 18.03

El valor de mercado de las acciones es $17.25 y Lukas decide invertir en las
$100 acciones.

NOTA. Hasta aqu la investigacin de la Universidad de Antioquia.

9.12. EL MODELO GORDON.
El MODELO GORDON, es una metodologa utilizada por los administradores y
gerentes financieros, para evaluar el valor terico de la empresa
El MODELO GORDON, es un modelo terico, que se basa en la suposicin de
que el valor de la empresa, es igual al valor actual de todos los dividendos
futuros, que se paguen durante la vida de la empresa, que se supone sea
infinita.

Excelencia aplicativa

Este Modelo de avalo, para la mayora de financieros, es el mejor, por que
toma la empresa como un todo, en el tiempo
La expresin bsica, para calcular el valor de la empresa en un momento
determinado es:
P= D0(1+g)1/(1+Ke)1 + D0(1+g)2/(1+Ke)2 + .... + D0(1+g)/(1+Ke)

Donde:
P = Precio por accin de acciones comunes.
Di(i= 1, ) = El dividendo por accin previsto en el ao i.
Ke = Tasa de capitalizacin de capital contable.
g = Utilidades anuales previstas y tasa de crecimiento del dividendo
El MODELO GORDON toma como suposicin que los dividendos y las
utilidades crecen en igual proporcin. Esta suposicin es cierta solamente en
casos en que una empresa distribuya anualmente un porcentaje fijo de sus
utilidades, es decir una razn de pagos fijos.
Si se supone una tasa de crecimiento constante se obtiene la expresin del
valor terico de una accin de capital:
P = D1 / Ke - g
El problema al utilizar este modelo est en la dificultad de calcular la tasa de
capitalizacin contable (ke) y las utilidades con su tasa de crecimiento.
La tasa de capitalizacin del capital contable se puede calcular utilizando los
rendimientos en utilidades que es la inversa de la razn precio-utilidades, es
decir las utilidades por accin divididas entre el precio en el mercado por
accin.
Otra manera de calcular dicha tasa es sustituir los datos del dividendo histrico,
precios de la accin y tasas de crecimiento en
{P(1+Ke) / (1+g)} - P = D0 - {D0(1+g)/(1+Ke)}
y utilizar la tasa de capitalizacin con base histrica que resulte al despejar el
MODELO GORDON para el precio de los valores.
El MODELO GORDON es uno de los modelos de valuacin que se citan ms
comnmente y es mucho mejor que otras medidas del valor de una empresa.
La tasa de crecimiento del dividendo se puede apreciar utilizando los valores
histricos del dividendo por accin para calcular la tasa compuesta de
crecimiento anual.
El MODELO GORDON que capitaliza los rendimientos futuros de la empresa
durante una vida supuestamente infinita, es el mtodo ms correcto
tericamente ya que considera a la empresa como un negocio en marcha y no
utiliza valores de activos o precios en el mercado como anexos en el proceso
de valuacin.
En lugar de ello, supone que el valor de la empresa es igual al valor
descontado de todos los rendimientos futuros.
APLICACIN DEL MODELO GORDON
Con la resolucin de un problema, el cual puede ser muy frecuente para los
gerentes y administradores financieros podemos darnos cuenta de su
aplicabilidad.
Una compaa ha calculado que sus dividendos en el ao siguiente ser de
$0.65 por cada accin.
Al realizar estudios con base en sus datos histricos y con las expectativas
que tiene para el futuro, espera que su tasa de crecimiento en dividendos sea
del 7.5% para cada ao subsiguiente, la tasa a la cual los accionistas de la
empresa capitalizan sus utilidades es del 10.3%. Calcular el valor terico de la
empresa.
Para resolver este problema, se debe aplicar la expresin:
P = D1 / Ke - g
Sustituyendo:
P = 0.65 / (10.3% - 7.5%)
P = 0.65 / (0.103 - 0.075)
P = $23.21 por cada accin.
Este es el valor intrnseco de los valores de la empresa, esto basado en las
suposiciones hechas en los estudios hechos previamente. La veracidad de este
anlisis esta sujeto a las proyecciones hechas por el financista de la empresa.
9.13. AVALO DEL VALOR EN MARCHA.

Si la empresa est funcionando, independientemente del tiempo, hay que
avaluar el llamado Valor en Marcha, que es el costo de instalacin y
funcionamiento de la industria. El ingeniero William Robledo Giraldo sugiere
tomar el valor de las inversiones realizadas durante los ltimos cinco aos, en
el mejoramiento de la infraestructura productiva, estos valores se actualizan
con un inters equivalente al promedio pagado por las instituciones
financieras, en cada uno de los aos analizados, y la sumatoria de las
rentabilidades as determinadas es el Valor en marcha

9.14. AVALO DEL GOOD WILL.
El Good Will es un anglicismo que significa o hace referencia al buen nombre
de una empresa, producto, servicio, persona, etc.
El buen nombre o prestigio, que tiene una empresa o establecimiento, frente a
terceros, es un activo de gran valor, puesto que ese buen nombre le permite
obtener clientes, proveedores, crditos, etc.
El buen nombre, coloca a una empresa en posicin ventajosa frente a la
competencia, facilitndole su incursin o sostenimiento en el mercado.
Permitindole tambin, mejores ventas y en muchos casos, a precios un poco
mas altos, puesto que el consumidor siempre est dispuesto pagar un poco
mas por tener un producto de marca, lo que indudablemente le permite tener
una mejor rentabilidad.
El Good Will, es un intangible, que puede ser estimado en dinero, en la medida
en que se pueden medir los beneficios futuros de su prestigio y buen nombre.
Para determinar el valor del Good Will, la Superintendencia de Industria y
comercio ha considerado que:
() Entre los diversos elementos que se conjugan para determinarlo, cabe
destacar, adems de la proyeccin de los beneficios futuros, la existencia de
bienes incorporales, tales como la propiedad industrial, frmulas qumicas,
procesos tcnicos; la excelente ubicacin en el mercado, la experiencia, la
buena localizacin, la calidad de la mercanca o del servicio, el trato
dispensado a los clientes, las buenas relaciones con los trabajadores, la
estabilidad laboral de los mismos, la confianza que debido a un buen
desempeo gerencial se logre crear en el sector financiero. En fin, el artculo 33
del decreto 554 de 1942, enumer algunos otros factores a considerar como
constitutivos del good-will comercial o industrial, al paso que, posteriormente,
el decreto 2650 de 1993, aludi a su registro contable, bajo el nombre de
Crdito Mercantil, indicando que all se registra el valor adicional pagado en la
compra de un ente econmico activo, sobre el valor en libros, o sobre el valor
calculado o convenido de todos los activos netos comprados, por
reconocimiento de atributos especiales, tales como el buen nombre, personal
idneo, reputacin de crdito privilegiado, prestigio por vender mejores
productos y servicios y localizacin favorable Tambin registra el crdito
mercantil formado por el ente econmico mediante la estimacin de las futuras
ganancias en exceso de lo normal, as como la valorizacin anticipada de la
potencialidad del negocio
().
Existen dos tipos de Good Will, que son el adquirido y el formado.
El Good Will formado, es el que toda empresa ha forjado con el transcurso de
los aos, el cual es ms difcil de calcular, puesto que no se ha invertido dinero
en forma directa para la formacin del Good Will, sino que ha sido el producto,
ha sido la consecuencia indirecta del trabajo de toda la empresa.
El Good Will comprado, es el que es adquirido por la empresa a otra empresa.
Fue un tercero quien desarroll y forj el buen nombre y el prestigio de
determinada marca, que luego es adquirida por la empresa. En este caso, la
determinacin de su valor es muy sencillo, puesto que se pag un determinado
monto por ello.
Muchas empresas sobreviven gracias a su buen nombre, a que su marca es
recordada por los consumidores, tanto as que el consumidor llega a comprar
un producto casi por inercia.
Es tan importante el buen nombre y la marca, que anualmente las empresas
invierten miles de millones de pesos en publicidad, con el objetivo de mejorar
su imagen frente al cliente. La imagen vende por si misma. Un producto sin
imagen frente al consumidor, debe recurrir a estrategias como las promociones,
los premios y rifas para poder venderse.
Respecto a la contabilizacin, sta es diferente si el Good Will es formado o
adquirido. Si el Good Will es formado, se contabiliza como patrimonio en la
cuenta 3215 y si es adquirido se contabiliza como una compra de activos, caso
en el cual es objeto de Amortizacin
Por Good Will, se entiende la existencia de un mercado cautivo, que garantiza
la existencia de la industria a travs del tiempo. Esta expresin se ha asimilado
al Buen nombre.

9.14.2. Determinacin del valor del good-will

Para calcular el valor del intangible Good-Will debe hacerse una proyeccin de
los flujos de caja sin tener en cuenta las cargas financieras y la amortizacin de
la deuda durante un plazo justo; dicha proyeccin se puede definir con base en
criterios como avances tecnolgicos, grado de deterioro de los activos
productivos, la posibilidad de aparicin de productos sustitutos, etc.

Todas las proyecciones deben realizarse a precios corrientes; es decir,
teniendo en cuenta aspectos como la inflacin, devaluacin y aumento o
disminucin en el numero de unidades para producir y vender. La tasa de
descuento utilizada ser una tasa de oportunidad de mercado que contemple el
riesgo de acuerdo con la naturaleza del negocio y debe ser convenida entre las
partes que analizan la transaccin. Debe tenerse presente que a medida que
aumente la tasa de descuento, disminuye el valor del intangible Good-Will, en
igualdad de las dems condiciones.

9.14.2. Esquema del flujo de caja

COMPAIA X
FLUJO DE CAJA DEL NEGOCIO

Ingresos por ventas MMM
- Costos variables (MMM)
-----------
Margen de Contribucin MMM
- Costos Fijos (MMM)
- Depreciacin (MMM)
-----------

Utilidad antes de impuestos MMM
- Impuestos (MMM)
-------------
Utilidad despus de impuestos MMM
+ Depreciacin MMM
-------------
Flujo de caja MMM

Como puede observarse, el flujo de caja del negocio (no del inversionista), es
similar al estado de resultados pero difieren en que el primero, es con base en
EFECTIVO, y el segundo, con base en CAUSACION; El estado de resultados
incluye intereses y el flujo de caja no, y en el flujo de caja la depreciacin hace
las veces de escudo fiscal con el fin de ahorrar impuestos.

Ahora bien, se debe calcular el Good-Will con base en el flujo de caja y no con
base en el estado de resultados, por que al adquirir un activo se espera que
este genere beneficios en efectivo, que sean independientes del grado de
endeudamiento, que dicho activo tenga, debido a que el hecho de tener o no
acreencias, no afecta para nada los ingresos y costos operativos, que en ultima
instancia son los que determinan el concepto de Good-Will del negocio.


9.14.3. Ejercicio prctico para calcular el valor comercial de una empresa.


Se presentan los estados financieros y la informacin adicional requerida para
proyectar durante cinco (5) aos la situacin financiera de la compaa LUFY
LTDA.

ACTIVOS VALO
R EN
LIBR
OS
VALOR
COMER
CIAL
PASIVOS VAL
OR
EN
LIBR
OS
VALOR
COMER
CIAL
Caja 100 100
Cuentas por
Cobrar
80 Cuentas por Pagar 300 300
Provisin de
Cartera
(20) Pasivos Laborales 200 200
Cuentas por
Cobrar
60 50 Deuda a Largo Plazo 400 400
Inventarios 300
Proteccin
Inventarios
(50) TOTAL PASIVO 900 900
Inventarios 250 400

Propiedades 600 1000 PATRIMONIO
Planta 400 Capital 200
Depreciacin
Planta
(400) Utilidades Retenidas 10
Planta Neto 0 500 Supervit por
Valoracin
100
Equipo 250
Depreciacin
Equipo
(150) TOTAL PATRIMONIO 310 1,350
Equipo Neto 100 200
Valorizaciones 100 0
TOTAL ACTIVO 1,210 2,250 TOTAL PASIVO Y
PATRIMONIO
1,12
10
2,250

Cuentas de
Orden
500 0 Cuentas de orden por
Contra
500 0



COMPAIA LUFY LTDA.
ESTADO DE RESULTADOS
Enero 01 a Diciembre 31 de 19XX


Ingresos por ventas 2,000
- Costos Variables (1,100)
Margen de Contribucin 900
- Costos Fijos (400) (Incluye $20 de Depreciacin)
Utilidad Antes de Intereses e Impuestos 500
- Intereses (350)
Utilidad Antes de Impuestos 150
- Impuestos (30%) (45)
Utilidad Neta 105
- Reparto de Utilidades (95)
Utilidades Retenidas 10


INFORMACION ADICIONAL

1. Los ingresos y los costos se incrementaran en un 25% anual, durante 5
aos.
2. El 90% de las ventas son de contado y el 10% restante se recupera en el
siguiente ao.
3. El total de los costos y gastos se cancelan de contado en el mismo perodo.
4. La depreciacin ser de $20 anuales durante cada uno de los 5 aos.
5. La Tasa de Oportunidad del mercado es del 32% anual.

Con base en la informacin anterior, se proyectan los flujos de caja anuales
durante 5 aos.


COMPAIA LUFY LTDA.
FLUJO DE CAJA PROYECTADO


1992 1993 1994 1995 1996
Ingresos por Ventas (1) 2,310 3,062.50 3,828.12 4,785.15 5,981.44
Costos Variables (2) (1,375) (1,718.75
)
(2,148.44
)
(2,685.55) (3,356.94)
Margen de Contribucin 935 1,343.75 1,679.68 2,099.60 2,624.50
Costos Fijos (3) (495) (613.75)
(762.19)
(947.73) (1,179.67)
Utilidad Antes de Impuestos 440 730 917.49 1,151.87 1,444.83
Impuestos (30%) (132) (219)
(275.25)
(345.56)
(436.45)
Utilidad Despus de
Impuestos
308 511 642.24 806.31 1,011.38
Ms Depreciacin 20 20 20 20 20
FLUJO DE CAJA 328 531 662.24 826.31 1,011.38



GOOD-WILL

Para el calculo del Good-Will, se utiliza la formula del valor presente del inters
compuesto, as: VF = VP (1+i)
n
de donde VP = VF / (1+i)
n


328 + 531 + 662.24 + 826.31 + 1,011.38
------- --------- --------- ---------- --------- = $1,365.72
(1.32) (1.32)
2
(1.32)
3
(1.32)
4
(1.32)
5


NOTAS:

(1) Para el ao uno, las ventas sern: 2,000 x 1.25 * 0.9 + 60 = $2,310

Para el ao dos, las ventas sern: 2,000 x (1.25)
2
x 0.9 + 250 = $3,062.50

(2) Para el ao uno los costos variables sern: $1,100 x 1.25 = $1,375

Para el ao uno los costos variables sern: $1,375 x 1.25 = $1,718.75

(3) Para el ao uno los costos fijos sern: $380 x 1.25 + 20 = $495

Para el ao dos los costos fijos sern: $380 x (1.25)
2
+ 20 = $613.75

En conclusin, el valor justo a pagar por la compaa LUFY LTDA. es de
$3,615.72, representados por $2,250 del valor del activo neto en el mercado
ms $1,365.72 del intangible Good-Will.

Es importante anotar que la cifra antes mencionada solo servir como base de
negociacin, debido a que existen factores cualitativos que afectan el valor
comercial de un negocio, como por ejemplo: riesgos de cambios polticos,
econmicos, tecnolgicos; alteracin en los gustos y preferencias del
consumidor final de los bienes y servicios que produce la empresa;
concentracin del conocimiento en la produccin o mercadeo del producto en
cabeza de alguna persona en particular, la calidad del personal de la
organizacin y cualquier otro fenmeno que afecte la percepcin que del
negocio tiene el mercado.

9.14.3. Contabilizacin del good-will.

Por tratarse de un bien que carece de sustancia fsica, se debe registrar como
un intangible, y la contrapartida, como supervit del patrimonio, de conformidad
con el decreto 2650/93 Plan nico de Cuentas (PUC) para comerciantes sera:

1605 CREDITO MERCANTIL
3215 CREDITO MERCANTIL

16 Intangibles (1 Activo) y 32 Supervit de capital (3 Patrimonio).

Para el ejercicio desarrollado sera:

1605 CREDITO MERCANTIL....................... $1,365.72
3215 CREDITO MERCANTIL....................... $1,365.72


9.14.5. Propuesta del ingeniero William Robledo, para el calculo del Good
Will.

- Se determinan las cinco industrias ms representativas del sector y que sean
comparables con la industria motivo del avalo. Esta semejanza de las
empresas debe darse en antigedad, capital, nmero de empleados, etc.

A las cinco empresas seleccionadas, se les determina la rentabilidad en los
ltimos cinco aos (En pesos)

Las rentabilidades obtenidas se actualizan, para poder que sean pesos de la
misma poca y puedan ser comparables. Esta actualizacin realmente se da
sobre 25 rentabilidades.

Se determina la rentabilidad ms alta y la rentabilidad mas baja, con estas
rentabilidades se determina la rentabilidad promedio para el sector.

Se compara la rentabilidad promedio del sector, con la rentabilidad promedio
de la industria motivo del avalo (Para esta rentabilidad promedio tambin se
consideran cinco aos). Se pueden presentar dos situaciones: La rentabilidad
promedio del sector es menor que la rentabilidad de la industria motivo del
avalo. En este caso, la diferencia entre estas rentabilidades es el valor del
Good Will.
La rentabilidad promedio del sector es mayor que la rentabilidad promedio de la
industria. En este caso, el valor de Good Will, es la mas baja de las 25
rentabilidades analizadas. Esta apreciacin es lgica, pues si la industria no
tuviera cautivo un mnimo del mercado, habra desaparecido.

- Elaboracin del Informe. Se da una breve descripcin de las metodologas
empleadas, Fuentes consultadas, se anexan fichas tcnicas de los equipos, se
describe el anlisis econmico realizado, se hace fijacin de valores y el
sustento del avalo.

El informe debe ser necesariamente amplio para brindar informacin sobre la
propiedad avaluada. Siendo un documento destinado no slo a los propietarios,
sino tambin a terceros como bancos, entidades financieras, dependencias
estatales, debe ser estructurado en forma ordenada por ttulos, captulos y los
anexos ilustrativos del caso.

9.15. Ejemplo prctico de valoracin de una empresa.

Por EMPRESA se entiende a aquella figura comercial cuyo objetivo es obtener
beneficios, los cuales generalmente son financieros y para lo cual se requiere
el concurso de diversos elementos fsicos (terrenos, construcciones,
infraestructura, maquinaria, equipos, insumos, servicios) y otros intangibles
(Posicionamiento de la marca, existencia de un mercado cautivo, posicin
dominante en el mercado, fidelidad y recordacin a una marca). Generalmente
sus utilidades se producen por la prestacin de servicios. En el caso especfico
de AMERICANA DE CARGA LTDA, estos se originan en la captacin de
recursos por concepto de: Realizacin de todas las operaciones y actos de
comercio, sobresalen:

Coordinar y organizar embarques, consolidar cargas de exportacin o
cargas de importacin, emitir, recibir, del exterior los documentos de
transporte propios de su actividad, todos los negocios relativos a la
intermediacin en la prestacin de los servicios de transporte de carga
area, martimo y terrestre, nacional e internacional, asesorias en
importaciones y exportaciones, representacin de firmas extranjeras en
el pas y nacionales en el exterior.

La teora financiera plantea que el objetivo del negocio es maximizar el valor
del patrimonio de los accionistas, de manera que las decisiones financieras, la
estrategia de la compaa, y el valor de la empresa estn interconectados, se
estudiara el hecho que el valor de la empresa esta directamente relacionado
con decisiones de la gerencia tales como: Proyectos en que se invierte,
polticas de expansin, como se financian y cual es la poltica de distribucin de
utilidades.

Es importante resaltar, que todo esquema de valoracin implica incertidumbre,
en estas circunstancias la contabilidad financiera es la mejor herramienta para
vencerla, por medio de la Ley comercial (Cdigo de Comercio), reflejada en los
principios contables (Decretos reglamentarios del Cdigo de Comercio), puede
adoptar el costo histrico como criterio de la estimacin del valor.

Los procedimientos contables de registrar valorizaciones de activos, lista de
clientes, acreditacin ante entidades de Control, calidad del servicio prestado,
tratan de cerrar la brecha entre los costos histricos y los valores de mercado.
Pero esto no siempre tiene xito, por que priman los principios contables y las
normas fiscales sobre las realidades del mercado y los ciclos de la economa,
por ello es necesario, realizar una valoracin de la empresa con otros criterios
diferentes, a los que usa la contabilidad para reportar el valor del patrimonio de
la empresa.

Fases del proceso de la valoracin de la empresa

LA COMPAA: AMERICANA DE CARGA LTDA
Se realiza un anlisis del contexto general de la Empresa.

AMERICANA DE CARGA LTDA, identificado con Nit: 860.524.802-1,
domiciliada en la ciudad de Bogota.

OBJETO SOCIAL

Coordinar y organizar embarques, consolidar cargas de exportacin o
cargas de importacin, emitir, recibir, del exterior los documentos de
transporte propios de su actividad, todos los negocios relativos a la
intermediacin en la prestacin de los servicios de transporte de carga
area, martimo y terrestre, nacional e internacional, asesorias en
importaciones y exportaciones, representacin de firmas extranjeras en
el pas y nacionales en el exterior

Representante Legal :Fernando Gomez Zapata. C.C. 19.312.488 de
Bogot.

Concepto del negocio.

El negocio de la empresa es la prestacin de servicios y Asesorias de
transporte areo, martimo y terrestre, lo mismo que las
representaciones legales de otras Firmas nacionales e internacionales.
El valor de la empresa depende de la renta en efectivo que produce, de
la vida til de sus activos, de la tasa de crecimiento esperada, de sus
flujos de efectivo y del posible riesgo asociado con sus flujos futuros.
Cuando se avala una Empresa, se esta avaluando la posibilidad de
renunciar a disfrutar del flujo de caja, pues financieramente existe una
relacin directa entre el valor de una empresa y potencial de generacin
de flujo de caja.
Ingresos Operacionales (Diciembre 31 de 2006): $289.539.975.oo,

Posicionamiento estratgico

La base de la estrategia es la innovacin permanente en la prestacin de
los servicios de transporte de carga area, martimo y terrestre, nacional e
internacional, asesorias en importaciones y exportaciones, representacin
de firmas extranjeras en el pas y nacionales en el exterior.

Capital social

$68.000.000.oo, divididos en 14.166.66 Cuotas, con un valor nominal de
$4.800, cada una.

El negocio de la Empresa es satisfacer las necesidades de sus clientes en
todo lo relacionado con el transporte de mercancas y representaciones
legales.

Estrategia corporativa

Las consideraciones de estrategia gerencial que sigue y seguir
AMERICANA DE CARGA LTDA, para los prximos aos, en su plan de
negocios son:

Mantener y mejorar su saneamiento financiero
Profundizar las ventajas competitivas abriendo nuevos mercados.
Sostener e incrementar el margen operacional
Fortalecer las competencias del equipo gerencial, administrativo y tcnico, a
travs de capacitacin permanente en el rea.

Como reas de oportunidad se identifican:

La probable aprobacin de los Tratados de Libre Comercio con EE.UU.,
Chile y Centro Amrica.

Las polticas de integracin Latinoamericana con sus diferentes tratados y
que propenden en el mediano plazo, por la eliminacin de fronteras
(situacin similar a la que actualmente vive el Continente Europeo).

La existencia de un mercado potencial de alrededor de 700.000.000 de
personas.

Las cuantiosas inversiones presupuestadas por el Gobierno Nacional, en la
ampliacin y mejoramiento de toda la infraestructura portuaria del pas.

Consolidacin en el mercado Nacional, aprovechando sus 23 aos de
existencia en el mercado, respaldado por altos estndares de calidad.

Diagnostico financiero la Empresa.

Se trata de identificar hechos, tendencias histricas y reconocer la situacin
actual de los resultados y de la posicin financiera de la empresa,
bsicamente se analizan los resultados financieros de los aos 2003, 2004,
2005, 2006 y 2007, cuya base son los ingresos operacionales del mes de
diciembre de 2007, como resultado de la administracin, operacin,
implementacin y mantenimiento de los procesos tcnicos y de
comercializacin, ejecutados por la empresa.

Flujo de caja y creacin de valor

el objetivo de este anlisis es identificar el concepto de valor, definir
indicadores de creacin de valor, basados en el flujo de caja libre, el flujo de
accionistas y el flujo de dividendos, reconocer el impacto de la estructura de
capital de la empresa y del costo de capital de accionistas, sobre el valor
presente del flujo de caja libre.

Concepto financiero del valor

El patrimonio contable no mide el valor para el inversionista, debido a que
esta estimado con fundamento en el principio contable del costo histrico.
Por eso es necesario, para estimar el valor de mercado de tal patrimonio,
realizar una valoracin de la compaa con otros criterios diferentes a los
que usa la contabilidad para reportar los estados financieros.

El recurso del cual dispone la empresa para atender sus exigencias
financieras es la caja. La cancelacin de dividendos, de intereses, de
impuestos y los pagos de facturas de los proveedores y nomina de los
trabajadores y personal docente, se atienden con los recursos de caja de la
Institucin. De esta manera, la generacin de caja es la evidencia
fundamental de la creacin de valor en los negocios, en otras palabras, el
valor de la empresa se deriva de la capacidad de generar caja, con la cual
satisfacer y suplir sus necesidades de efectivo, para asegurar la
supervivencia y crecimiento de la misma.

Flujo libre de la empresa

Para medir la creacin de valor se trabaja con los conceptos de flujo
operacional EBITDA y el flujo libre operacional de la empresa.

Para cuantificar el flujo operacional EBITDA, se parte de la utilidad
operacional de la empresa como fuente de generacin de caja a travs del
margen de utilidad operacional. Pero como en la utilidad operacional se
deducen costos y gastos operacionales del negocio, que son causaciones
contables que no van contra la caja, estos valores se suman a la utilidad
operacional y esta primera medicin de caja es el flujo operacional EBITDA.

Flujo operacional EBITDA = Utilidad Operacional + Depreciaciones +
Amortizacin de diferidos + Provisiones

EBITDA 2002: $231.955.444.oo + $8.630.738.oo + $0.oo +
$3.120.948.oo

EBITDA 2002: $243.707.713.oo

EBITDA 2003: $190.095.112.oo + 15.167.453.oo + $ 0.oo +
3.214.261.oo.

EBITDA 2003: $ 208.476.826.oo

EBITDA 2004: $220.673.707.oo + $17.420.471.oo + $ 8.900.105.oo + $
0.oo

EBITDA 2004: $ 246.994.283.oo

EBITDA 2005: $ 228.781.110.oo + $ 24.991.557.oo + $ 4.566.464.oo +
$ 6.378.979.oo

EBITDA 2005: $ 264.718.811.oo

EBITDA 2006: $ 243.418.306.oo + $ 1.035.492.oo + $7.180.788.oo + $
0.oo

EBITDA 2006: $ 251.634.586.oo

EBITDA 2007: Se nota un crecimiento ponderado del 1.57%

EBITDA Proyectado a 2007: $ 255.585.525.oo

Flujo de caja libre.

Se parte del flujo operacional EBITDA que mide toda la caja bruta generada
por la rentabilidad operacional del negocio y es el resultado de la suma de
la utilidad operacional, ms depreciaciones y amortizaciones, ms cambios
en el capital de trabajo. Al valor as obtenido se le debe restar la sumatoria
de inversiones en activos fijos mas impuestos.

Se entiende por activo fijo, con base en la definicin dada en el artculo 64
del Decreto 2649 de 1.993, aquel bien mueble o inmueble cuya vida til es
mayor a un ao, no est destinado para la venta dentro del giro normal de la
actividad econmica de la empresa y se usa con la intencin de emplearlo
en forma permanente en la produccin de otros bienes y servicios, para
arrendar o simplemente para el uso administrativo de la entidad.

Este flujo de caja libre operacional mide el efectivo generado por la empresa
antes de pagar intereses, amortizacin de capital de deudas (si existen) y
pago de dividendos, por esta razn las entidades con derecho sobre este
flujo son dos. Bancos y Accionistas.

$ 36.334.103.oo


Mtodos de valoracin.

Valor presente del flujo futuro de utilidades: Este mtodo refleja el
desarrollo gerencial y las polticas que halla seguido la administracin de
la empresa.
De acuerdo con este concepto, una empresa vale por las utilidades que
pueda producir en el futuro.

Para conocer el flujo futuro de ingresos netos, es necesario proyectar la
empresa para un periodo adecuado, la forma de realizar las
proyecciones es la siguiente:
Establecer fuentes de informacin
Definicin de parmetros
Investigacin del ambiente socioeconmico futuro
Definir el periodo de tiempo proyectado
Establecer criterios de crecimiento
Investigar estructuras de costos
Elaboracin de las proyecciones fsicas y financieras. Las primeras
muestran el comportamiento futuro de la empresa en costos de nomina,
compra de equipos, material didctico y reparaciones locativas, que
muestran el comportamiento futuro de la empresa en unidades
monetarias.

Construccin del flujo neto de caja.
Para estimar el valor actual de los flujos futuros de caja, se recurre al
concepto financiero del valor presente. El tipo de inters que se usa,
para llegar al valor presente de la caja es la tasa de descuento.
La tasa de descuento es un costo de oportunidad, los fondos que los
accionistas tienen invertidos en la empresa, tambin podran estar
invertidos en otra compaa.
Para el clculo del valor presente neto de las utilidades proyectadas, se
toma como tasa de descuento, el inters mnimo de oportunidad (el que
ofrece el sistema financiero para depsitos a trmino fijo), que hoy 03 de
Diciembre es 8.65%.
Es importante aclarar que la empresa motivo del avalo, es una
empresa con utilidades y flujos de caja positivos, por lo tanto, es una
empresa cuya proyeccin arroja sobre una base razonable unas
utilidades operacionales y flujo de caja positivo, razn por la cual los
flujos y las tasas de descuento se pueden proyectar razonablemente.

Consideraciones Especiales

En la poca actual (Diciembre de 2007), el rendimiento mnimo
esperado en dollares por un inversionista internacional en los
Estados Unidos, se estima que no puede ser inferior al 12.2 anual
corriente, para que el negocio represente un atractivo como tasa
de oportunidad (rendimiento nominal promedio en 10 aos 1996-
2006, para un inversionista en la Bolsa de Valores de New York,
en el sector Tecnolgico segn Fortune 500.

La prima de riesgo para Colombia se estima en 7.8 % anual
corriente por el tipo de pas receptor de la inversin. Esta prima
se puede estimar como la diferencia entre la tasa de inters a la
cual capta en dollares en el exterior a largo plazo el gobierno
colombiano, frente a la tasa que paga la tesorera de los Estados
Unidos (Bonos del tesoro) para plazos semejantes.

La prima de liquidez se estima por tratarse de una empresa
cerrada que no presenta liquidez en mercado por bolsa de
valores. Esta prima se estima en 4% anual corriente, alrededor de
la mitad de la prima por riesgo pas.


El costo de los recursos propios de un inversionista a largo plazo,
en un pas con los riesgos de Colombia y en una circunstancia de
iliquidez burstil, puede estimarse como un costo corriente en
dollares del 23.2% anual (Este costo incluye una inflacin
norteamericana aproximada del 2% anual).

El costo corriente para un accionista en Colombia se puede
estimar en un 33.05% anual con un inflacin local promedio
esperad del 8.0% anual. (((1+0.2320)*(1+0.08))-1).

2007 Utilidades Reales y Proyectadas: $ 28.214.888.oo

Crecimiento Promedio: 88.05%

Valor Real para el Clculo: $ 28.214.888oo

Valor Presente Neto = Valor Futuro 28.214.888
________ =
1 + 0.0865

V.P.N. = $ 25.968.604.oo

Capital Social = $ 68.000.000.oo

Inters = Capital * % de Utilidad * Tiempo

Nota: Se conoce la utilidad proyectada en el ao, cuyo valor presente neto es:
$25.968.604.oo, adicionalmente se conoce la rentabilidad mnima esperada por
el inversionista de 33.05% por lo tanto, el valor de la empresa, es igual al
capital que en esas condiciones, genere esa utilidad.

Entonces:
25.968.604. oo
_________________ = $ 78.573.688.oo
0.3305

Al valor obtenido, se le debe adicionar los dineros disponibles en tesorera, que
a 30 de Diciembre de 2006, suman $ 36.334.103.oo, por lo tanto:

Valor parcial de la empresa = $ 78.573.688.oo + $36.334.103.oo

Valor parcial de la empresa = $ 114.907.791.oo

Debe cuantificarse ahora el conjunto de elementos inmateriales que rodean la
organizacin comercial. Es un haz de imponderables surgidos del esfuerzo de
un empresario para obtener xito en su negocio, para dotarlo de una capacidad
sper ganadora que suele ser reforzada con otros factores como: Derechos de
propiedad intelectual, posicionamiento, inscripcin en registro Secretaria de
Educacin, calidad y cantidad del mercado cautivo, clientela, fama, prestigio,
probabilidad de que antiguos clientes continuaran con la empresa, conexiones
con firmas prestigiosas, organizacin empresarial, el derecho a recibir los
probables sper rendimientos futuros de la empresa.

Para este clculo se emplean las capitalizaciones de las utilidades generadas
durante cinco aos por la Institucin, debido a que a travs del tiempo han
conquistado mercado y clientela, quien compra el derecho a utilizar una marca
se beneficia de los intangibles de una empresa.

Vf = Vp * (1+Ip)

Vf = $ 35.377.926.oo * (1+0.2312)5 = $ 100.086.477.oo

Rentabilidad real: $64.708.551.oo

Valor parcial de la empresa $ 179.616.342.oo

Factor de comercializacin.

Para este tipo de negocio, usualmente se maneja entre el 20 % y el 30%.

Para el presente caso se toma el 25%, es decir: $ 44.904.086.oo

Depende de:
La promocin de la Institucin

El estudio del mercado es la clave inicial, si no hay alumnos se termina la
Institucin.

Estudios de Factibilidad, costos de produccin, precios de matriculas y
pensiones,

Capital necesario, utilidades esperadas, rentabilidad sobre el capital invertido.

Posibilidades de vinculacin de otros inversionistas.
.

Credibilidad de la Institucin.

Gestin comercial.

Tiempos de consolidacin.

Posibilidades de expansin y conquista de nuevos alumnos

Innovaciones tecnolgicas

Determinacin de tiempos mnimos para el retorno de la inversin.

Valor en marcha.

Valor de la empresa por valor presente del flujo futuro de utilidades: $
224.520.428.oo

En los Estados Unidos, existe una prctica comercial de compaas
multinacionales, para sus adquisiciones de empresas en pases emergentes, al
estimar el orden de magnitud del valor de la firma como:

Un indicador estadstico para estimar el orden de magnitud del valor de la firma
como mltiplo de la utilidad operacional (EBITDA).

Valor de la Empresa por mltiplo de utilidad operativa =6X a 8X,

Donde X = EBITDA

El EBTIDA es la utilidad operacional promedio del negocio.

Valor de la firma por mltiplo de utilidad operativa = $243.106.4449.oo X 6 = $

1458.638.663.oo

Nota: Si se toma el promedio financiero de los tres procesos empleados: flujo
libre de la empresa. Valor presente del flujo futuro de utilidades y valor por
mltiplo de utilidad operativa, se tiene:


Valor final de la empresa: $644.931.226.
SON: SEISCIENTOS CUARENTA Y CUATRO MILLONES NOVECIENTOS
TREINTA Y UN MIL DOSCIENTOS VEINTISEIS PESOS M/CTE.-

Cuantificacin de los activos intangibles
Las utilidades de la empresa en el ltimo lustro son:

2002 $ 41.474.825.oo

2003 $ 88.492.296.oo 313.36

2004 $ 26.730.869.oo 69.79

2005 $ 5.187.712.oo 80.59

2006 $ 15.003.929.oo 189.05

Promedio de crecimiento 88.05%.

Proyeccin de utilidades con incremento del 88.05%

2007 $ 28.214.888.oo

2008 $ 53.058.098.oo

2009 $ 99.775.753.oo

2010 $ 187.628.303.oo

2011 $ 352.835.024.oo

El Valor Presente se calcula al ao de 2007, descontando el patrimonio
proyectado al 19.2% anual, tasa que ganara el capital puesto a inters en
condiciones normales.

U
V.P. = --------------
(1+i)
U= Utilidades Proyectadas
I= Tasa de Inters Anual.
n= Numero de aos
Se aplica entonces la Actualizacin para cada ao. As

2007 $ 23.670.208.oo
2008 $ 44.511.827.oo
2009 $ 83.704.491.oo
2010 $ 157.406.295.oo
2011 $ 296.002.537.oo

Se comparan las utilidades proyectadas con el valor real, ao por ao.
2007 $ 4.544.680.oo
2008 $ 8.546.271.oo
2009 $ 16.071.262.oo
2010 $ 30.222.008.oo
2011 $ 56.832.487.oo
Se procede as:
Sumatoria de los 5 aos del calculo, proyectados a ese tiempo con la tasa de
inters vigente hoy (Febrero 4 /08), que es de 9.3%.
V.F.= V.P. (1+0.093)5
2
V.F.= (4.544680+8.546271+16.071262+30.222008+56.832.487.) (1+0.093)5 =
2
V.F.= 89.406.905.
Nota: El valor definitivo de los Activos intangibles de la EMPRESA
AMERICANA DE CARGA, es el promedio de las 2 proyecciones:
Valor final intangibles: $ 89.406.905.oo
SON: OCHENTA Y NUEVE MILLONES CUATROCIENTOS SEIS MIL
NOVECIENTOS CINCO PSESOS M/CTE

NOTA: El valor total de la empresa, es de $644.931.226.oo y el Valor de los
intangibles es de: $89.406.905.oo, lo que equivale al 13.86%

Cuantificacin porcentual de las licencias en el valor total de los
intangibles.

Segn las tendencias histricas de comportamiento de las licencias, se puede
concluir hoy, que su participacin porcentual, a diciembre de 2007.es la
siguiente:

Certificacin BASC 7.88% $ 7.045.264.oo

Certificacin ISSO 38.02% $ 33.992.506.oo.

Certificacin IATA 52.34% $ 46.795.574.oo

Conclusiones.

Sin duda, la primera conclusin es la dificultad inherente al avalo de tales
activos, que conllevan dosis de subjetividad muy importantes, asociados a la
problemtica de la valoracin, aspecto este crucial pero no abordado
definitivamente por las diversas normativas. Prueba palpable de ello es la
continua revisin a que tales criterios se ven sometidos por la normativa, con
cambios de
criterio continuados que toman y retoman lo abandonado y vuelto a tomar en
consideracin una y otra vez. Este efecto est asociado, sin duda alguna, a la
marcha de las empresas y, por tanto a la de la economa en general.
Salvada esta cuestin de carcter general, no abordada, especficamente en la
normativa, podemos establecer las siguientes conclusiones particulares:
1. En relacin con el concepto de inmaterial, parece claro que se contemplan
los siguientes requisitos:
Carencia de sustancia fsica.
Identificabilidad.
Control.
Contribucin a ingresos futuros.
2. En relacin con el reconocimiento y valoracin conviene resaltar la diferencia
establecida entre activos adquiridos y generados internamente, y la diferencia
de criterios valorativos, considerablemente ms dificultosa en el segundo caso,
sin que pueda decirse que existe un criterio definido y homogneo al respecto.
Particularmente indefinidos quedan los criterios de valor de mercado y, sobre
todo, los de general aceptacin.

3. Los criterios de amortizacin se notan enormemente influenciados por los
intereses que priman en cada momento en las empresas, en donde se observa
una gran flexibilidad a la hora de establecer el criterio por cada empresa. La
IASC prcticamente coincide en los criterios a la hora de establecer la vida til
y perodo de amortizacin de estos bienes.
Atentamente,
WILLIAM ROBLEDO GIRALDO
Ingeniero Catastral y Geodesta
P. No. 2522249646 C.N.D.
M.A.P. No. 0158

BIBLIOGRAFA.


1. TABLAS DE VALORACIN PARA INDEMNIZACIN POR DAOS
Empresa Colombiana de Petrleos - ECOPETROL

2. ESTADSTICAS AGROPECUARIAS - Evaluacin Municipal,
Secretaria de Agricultura y Desarrollo Econmico, URPAS

3. BOLETINES MENSUALES CORPORACIN COLOMBIA
INTERNACIONAL
SIPSA - Sistema de Informacin de Precios y Volmenes Transados
Ministerio de Agricultura y Desarrollo Rural

4. ANUARIOS ESTADSTICOS DEL SECTOR AGROPECUARIO Y
PESQUERO
Ministerio de Agricultura y Desarrollo Rural

5. EVALUACIONES AGROPECUARIAS MUNICIPALES,
Ministerio de Agricultura y Desarrollo Rural, Secretara de Agricultura,
Unidad Regional de Planificacin Agropecuaria - URPA.

6. FICHAS DE EVALUACIN AGRICOLA, CULTIVOS PERMANENTES Y
TRANSITORIOS
Unidad de Asistencia Tcnica Agropecuaria

7. BOLETINES DEL SISTEMA DE INFORMACIN DE PRECIOS
Subsecretara de Comercializacin - Secretara de Comercializacin y
Desarrollo Industrial; Coordinacin de Comercializacin - Secretara de
Fomento Agropecuario,

8. BOLETINES DIARIOS, PRECIOS DE VENTA AL POR MAYOR
Centrales de Abastos

9. BOLETINES SEMANALES DE PRECIOS CORDICAFE - Corporacin para la
Diversificacin del Ingreso Cafetero

10. COSTOS DE PRODUCCIN
CORPOICA, Corporacin Colombiana de Investigacin Agropecuaria.

11. BOLETINES DE LA BOLSA NACIONAL AGROPECUARIA S.A.


Bueno Campos, Eduardo (1998): El capital intangible como clave estratgica
en la competencia actual. Boletn De Estudios Econmicos, vol. LIII, n 164 -
Agosto 1998, pp. 207 - 229.
Caballer Mellado, V. (1994): Mtodos de valoracin de empresas. Pirmide.
Cabrera Monroy, Francisca y Galindo Lucas, Alfonso (2000): La importancia
de la Informacin en la Valoracin de Empresas. La Empresa del Siglo XXI:
Finanzas, Tecnologas y Sistemas de Informacin (Volumen I), pp. 555 564.
Diputacin de Cdiz. Jerez de la Frontera.
Cabrera Surez, M K. y Santana Martn, Domingo Javier (2000): La
valoracin de empresas familiares. Una adaptacin del modelo de descuento
de flujos. Actualidad Financiera, mayo, pp. 43-52










.

You might also like