OPERACI ONALI DADE

DA POLTICA
MONET RIA:
OBJ ETIVOS E
I NSTRUMENTOS
In t r o d u o
Este captulo analisa os objetivos gerais, as metas (opera
cionais e intermedirias) e os instrumentos de poltica
monetria. Oenfoque dado, neste e no prximo captulo,
fundamentalmente operacional, uma vez que os aspec
tos tericos da poltica monetria so examinados nos
Captulos 9 a 12. Cabe ressaltar ainda que alguns concei
tos que apareceramnos Captulos 1e 6 sero reapresen-
tados e detalhados. enfatizado, tanto quanto possvel, o
caso brasileiro, de modo a proporcionar ao leitor umen
tendimento geral do modus operandi da poltica monet
ria no Brasil. Alguns quadros e boxes foraminseridos
para proporcionar informaes adicionais sobre a polti
ca monetria no Brasil, contendo informaes sobre o
funcionamento da Comisso de Poltica Monetria do
Banco Central do Brasil (COPOM), sobre os recolhi
mentos compulsrios sobre recursos vista, sobre as li
nhas de assistncia financeira de liquidez etc.
O captulo est dividido nn IrOs sees, aiomaesia inimuuy UU. nu uwyHv . v
examinada e desenvolvida uma estrutura analtiea bsica de poltica monetria
composta de objetivos (ou metas) finais da poltica monetria, instrumentos de po
ltica, metas intermedirias e metas operacionais. Embora esta estrutura seja bas
tante simplificada, ela tema vantagem de proporcionar ao leitor uma idia geral de
como funciona a poltica monetria. Na Seo 2so apresentados alguns conceitos
introdutrios bsicos - como mercado de reservas, conta de reservas, gerenciamen
to de liquidez etc. - importantes para o acompanhamento da anlise que se segue. O
detalhamento desses conceitos, contudo, feito no prximo captulo. Na Seo 3,
por sua vez, examinamos os instrumentos clssicos de poltica monetria: recolhi
mentos compulsrios, assistncia financeira de liquidez (ou redesconto) e opera
es de mercado aberto. Aanlise mais detalhada deste ltimo instrumento tambm
feito no prximo captulo.
1. Es t r u t u r a o pe r a c i o n a l d a
POLTICA MONET RIA: OBJETIVOS,
METAS E INSTRUMENTOS
Ser til - para entendermos o modus operandi da poltica monetria - partirmos de
uma estrutura analtica bsica, dividindo a poltica monetria emobjetivos, metas e
instrumentos, que nos d uma visualizao mais clara do seu funcionamento. Em par
te, tanto os objetivos finais da poltica como a escolha das variveis operacionais a se
remprivilegiadas esto relacionados ao quadro referencial terico adotado (em
termos simplificados, o velho debate monetaristas e keynesianos). Estes aspectos te
ricos da poltica monetria, contudo, so analisados nos Captulos 9 a 12deste livro e,
por isso, sero apenas eventualmente referidos neste captulo. Aseguir, analisamos
cada umdesses aspectos da estrutura da poltica monetria.
Objetivos Finais da Poltica Monetria
Adefinio dos objetivos ou metas finais para a poltica monetria umtema particu
larmente controverso da teoria monetria, envolvendo discusses diversas, como a
existncia (ou no) de um trade-ojf manipulvel entre inflao e desemprego - ou
seja, de uma relao inversa, estvel e instrumentalizvel entre nvel de desemprego e
inflao (a conhecida Curva de Philips), como defendemos economistas keynesianos
convencionais ou, ainda, da validade da idia da taxa natural de desemprego (defini
da por fatores reais, como eficcia do mercado de trabalho, nvel de concorrncia do
mercado, obstculos/incentivos ao trabalho etc.), como querem os monetaristas. A
aceitao dessas (e de outras) hipteses tericas temconseqncias diretas sobre a
poltica monetria, pois resulta emaceitar ou no se esta tem capacidade de afetar a
longo prazo (ou seja, de forma permanente) as variveis reais da economia, como n
vel de produto e de emprego, ou se afeta apenas as variveis nominais, como a infla
o. Emoutras palavras, o que est emjogo saber o que a poltica monetria capaz
(ou no) de fazer, ou seja, o ativismo ou o no-ativismo da poltica monetria.
Emgeral, o estatuto de muitos bancos centrais estabelece que seu objetivo prin
cipal (seno o nico) alcanar a estabilizao de preos. Na prtica, contudo, nem
sempre isto ocorre, pois muitas vezes prevalece o pragmatismo na conduo da pol
tica monetria. Considerando que, na realidade, bancos centrais persigamvrios ob
jetivos, almda estabilidade de preos, pode-se supor que entre seus outros objetivos
estejam: alto nvel de emprego; maior crescimento econmico', estabilidade de pre
os; estabilidade da taxa de cmbio (dadas as interaes entre taxa de juros e taxa de
cmbio); preveno de falncias bancrias e manuteno da sade do sistema finan
ceiro (papel de fiscalizador e emprestador de ltima instncia do sistema); manuten
o da confiana dos investidores estrangeiros etc. Como j assinalado, a compatibi
lidade entre estas diferentes metas, emparticular entre buscar umalto nvel de empre-
go/rViaior crescimento econmico e garantir estabilidade de preos, temsido objeto
de persistentes controvrsias.
Instrumentos dePoltica Monetria
Os instrumentos de poltica monetria so os mtodos e meios usados na operaciona-
lizao desta poltica que afetamdiretamente as variveis operacionais, comvistas a
alcanar as metas intermedirias desejadas. Emgeral, utiliza-se o multiplicador mo
netrio para aferir o impacto das alteraes na base monetria sobre a oferta de moeda
da economia. Trata-se de um conceito que pode ser til operacionalmente, mas bas
tante simplificador emtermos da forma como opera a poltica monetria, j que pres
supe uma estabilidade e previsibilidade na demanda por moeda do pblico, o que
nemsempre ocorre.
Os instrumentos clssicos de poltica monetria so trs: recolhimento compul
srio, redesconto de liquidez e operaes de mercado aberto. Odetalhamento de
cada umdesses instrumentos feito na Seo 3deste captulo.
Metas Intermedirias
Aatuao da poltica monetria sobre a economia leva tempo para se completar.
Entre o momento da deciso poltica e a consecuo ou no dos seus objetivos decor
re, assim, umlongo perodo de tempo emque a autoridade monetria no sabe o im
pacto efetivo de suas aes. Por isso, o Banco Central estabelece metas intermedirias:
so como sinais de estrada que servempara informar ao Banco Central se a poltica
est a caminho de fazer efeito ou no. Duas, normalmente, so as metas intermedi
rias: (a) taxa de juros de longo prazo-, (b) agregados monetrios (vrias medidas de
volume de moeda ou de crdito bancrio). A idia central por trs do uso dessas metas
que atravs delas - impactando nos custos e disponibilidade de crdito, no custo
de oportunidade do dinheiro ou diretamente no nvel dos gastos dos agentes - que as
autoridades monetrias procuraminfluenciar os objetivos finais da poltica, j que es
tes ltimos no podemser afetados diretamente pela poltica monetria.
As metas intermedirias funcionamcomo indicadores de poltica monetria,
sumariando o impacto da poltica passada sobre a economia, pois: (a) fornecemao
Manco Central informaes imediatas e contnuas, importantes para verincui
instrumentos esto tendo o impacto desejado; (b) mais especificamente, permitem
ferir se o impacto global das aes da poltica est na direo de uma poltica expan-
sionista ou contracionista.
Metas Operacionais
As metas operacionais referem-se quelas variveis que so resultado direto da ope-
i acionalizao de uminstrumento de poltica monetria, sendo fortemente associadas
as metas intermedirias e aos instrumentos de poltica. So dois os tipos de metas
operacionais: (a) determinao da taxa de juros bsica de curto prazo (como a taxa
de overnight)', (b) controle das reservas agregadas. Mudanas nas variveis opera
cionais, atravs dos instrumentos de poltica, afetamas metas intermedirias. Na pas
sagemdas metas operacionais (reservas) para as intermedirias (agregados monet
rios) opera o multiplicador monetrio, emque a base monetria transformada em
umdado volume de meios de pagamento.
importante ressaltar que o Banco Central no pode controlar simultaneamente
a taxa de juros bsica e o nvel de reservas bancrias. Isto porque se o Banco Central
pretende alcanar uma determinada meta de taxa de juros, ele deve abrir mo do con-
Irole sobre o nvel de reservas, que neste caso funciona como a varivel de ajuste; por
outro lado, se o Banco Central tenta alcanar uma determinada meta monetria agre
gada, ele perde o controle sobre a taxa de juros, pois esta deve ser permitida variar de
modo a alcanar o nvel consistente com a meta monetria. Umexemplo ajuda a ilus
trar o argumento.
Vamos assumir umaumento no gasto pblico financiado comemisso de dvida
pblica. Oaumento na demanda agregada resultante conduz a umnvel de gasto e de
renda maior que, por sua vez, aumenta a demanda por moeda na economia. Aprimei
ra hiptese - ilustrada no Grfico 7.1 - que o Banco Central vai procurar manter
uma determinada meta de taxa de juros bsica emr Esta meta ir requerer uma mu
dana na oferta de moeda para compensar o deslocamento na funo demanda por
moeda. Oimpacto inicial deste deslocamento umaumento na taxa de juros para r2,
enquanto que a oferta de moeda permanece emMS,. OBanco Central precisa ento
aumentar a oferta de moeda de MS, para MS2para compensar o deslocamento na de
manda por moeda, de modo a manter a taxa de juros emr;. Assim, ter uma meta de
taxa de juros implica uma perda de controle sobre a oferta de moeda na presena de
umdeslocamento na demanda por moeda.
Asegunda hiptese - visualizada no Grfico 7.2 - que o Banco Central est
comprometido comuma meta de oferta de moeda MSj, o que significa que ele ter
que abrir mo do controle sobre a taxa de juros, que neste caso passa a ser a varivel
de ajuste. A tentativa de manter a oferta de moeda emMSj significar que o desloca
mento na demanda de moeda de MD, para MD2requer que o Banco Central deixe a
taxa de juros se mover de r, para r2.
GRAFICO 7.1
Mantendo uma Meta de Taxa de J uros
GRAFICO 7.2
Mantendo uma Meta de Taxa de Oferta de Moeda
\
O quadro a seguir sintetiza a estrutura analtica de poltica monetria, tal como
desenvolvida at o momento neste captulo.
QUADRO 7.1
ttrutura Analtica da P olitico Monwtrlu
Instrumentos de
poltica
Metas
operacionais
Metas
intermedirias
Metas finais
de poltica
Rocolhimentos
lompulsrios
Redesconto de
liquidez
Operaes de
mercado aberto
Outros instrumentos
Taxa de juros de
curto prazo
Reservas agregadas
Taxa de juros de
longo prazo
Agregados
monetrios
Inflao
Nvel de atividade
econmica
Taxa de
desemprego
Estabilidade do
sistema financeiro
Outras metas
Deve-se ressaltar que, ainda que alguns bancos centrais voltem-se para o con-
Irole de agregados monetrios, eles conduzema sua poltica monetria no dia-a-dia
por meio da fixao da taxa de juros de curto prazo, que , portanto, na prtica, a meta
operacional de poltica monetria. A definio dessa taxa feita pelo Banco Central,
que, de acordo comseu desenho institucional, pode preanunciar a taxa comque vai
operar emdeterminado perodo.
tes ao Sistema da Reserva Fede
ral, atravs de sua carteira de
aes e ttulos.
Fonte: Board of Governors of the Fe
deral Reserve System. The Federal
Reserve System: purposes & functions.
Washington, FED, 1994; e O Globo,
17/05/2000, p.21.
como um Banco Central inde
pendente. Os sete governadores
que formam o Conselho so in-
dicados pelo Presidente do pas
e aprovados pelo Senado, com
mandatos de 14 anos. O Presi
dente e Vice-Presidente do Con
selho so tambm apontados
pelo Presidente do pas e confir
mados pelo Senado, para um
perodo de quatro anos. O pres
fs
X
O
CQ
SI STEMA DE RESERVA FEDERAL
(FEDERAL RESERVE SYSTEM) DOS EUA
O Sistema de Reserva Federal foi
criado nos Estados Unidos em
1913 para funcionar como o
Banco Central do pas. Sua es
trutura atual complexa, com
posta de um rgo central, o
Conselho de Governadores (Bo-
ard of Governors) do Federal Re
serve e 12 bancos regionais. A
estrutura organizacional foi
montada para o FED funcionar
suposto bsico que o longo
mandato dos governadores im
pede que o governo federal te
nha poder sobre a composio
do Conselho e sobre suas aes.
Para que o governo no tenha
influncia direta sobre o Banco
Central, este no recebe verbas
do oramento federal, sendo
suas operaes financiadas pelo
rendimento de ativos pertencen-
B
O
X
7
COMI T DE POL TI CA MONETRI A DO
BANCO CENTRAL DO BRASI L (COPOM)
O COPOM foi institudo em 20
de junho de 1996, com o objeti
vo de estabelecer as diretrizes
da poltica monetria e definir a
meta de taxa de juros. A criao
do Comit buscou proporcionar
maior transparncia e ritual
adequado ao processo decis
rio, a exemplo do que j era
adotado pelo Federal Open Mar
ket Committee (FOMC) do Banco
Central dos Estados Unidos e
pelo Central Bank Council do
Banco Central alemo. Em ju
nho de 1998 o Banco da Ingla
terra tambm instituiu seu Mo
netary Policy Committee (MPC).
A taxa de juros definida
como a meta para a Taxa SELIC
a vigorar no perodo entre reu
nies do COPOM e, se for o
caso, o seu vis ou tendncia. A
Taxa SELIC a mdia ajustada
dos financiamentos dirios apu
rados no Sistema Especial de Li
quidao e Custdia (SELIC)
para ttulos federais.
O COPOM composto pe
los oito membros da Diretoria
Colegiada do Banco Central do
Brasil, com direito a voto, sendo
presidido pelo Presidente do
Banco Central que tem o voto de
qualidade. Tambm participam
das reunies, sem direito a voto,
os chefes dos seguintes departa
mentos: Departamento Econ
mico (DEPEC), Departamento de
Operaes das Reservas Inter
nacionais (DEPIN), Departamen
to de Operaes Bancrias
(DEBAN), Departamento de
Operaes do Mercado Aberto
(DEMAB) e o Departamento de
Estudos e Pesquisa (DEPEP). Par
ticipam ainda o Consultor da Di
retoria de Poltica Monetria,
como secretrio executivo do
COPOM, e o Assessor de
Imprensa.
Atualmente as reunies
ordinrias so mensais, sempre
s quartas-feiras a partir das
16:30 h., podendo ser convoca
das, pelo presidente do Comit,
reunies extraordinrias sempre
que necessrio.
Na primeira parte da reu
nio os chefes dos departamen
tos j mencionados apresentam
uma anlise da conjuntura,
abrangendo: ndices de preos,
nvel de atividade, evoluo dos
agregados monetrios, finanas
pblicas, balano de pagamen
tos, ambiente externo, evoluo
do mercado domstico de cm
bio, operaes com as reservas
internacionais, estado da liqui
dez bancria, evoluo do mer
cado monetrio, operaes de
mercado aberto e a avaliao
prospectiva das tendncias da
inflao. As apresentaes du
ram, ao todo, entre duas e trs
horas.
Na segunda parte o Dire
tor responsvel pelos Assuntos
de Poltica Monetria apresenta
propostas de diretrizes de poltica
e alternativas para a taxa de ju
ros baseadas na avaliao da
conjuntura. Em seguida os de
mais membros da diretoria cole
giada fazem suas ponderaes e
apresentam eventuais propostas
alternativas. Ao final, proce
de-se votao das propostas,
buscando-se, sempre que poss
vel, o consenso. Ao trmino da
reunio, ao mesmo tempo em
que o Assessor de Imprensa di
vulga aos jornalistas a deciso
final, expedido Comunicado
atravs do Sistema de Informa
es do Banco Central
(SISBACEN) que informa a nova
meta da Taxa SELIC e seu even
tual vis.
COMI T DE POL TI CA MONETRI A DO BANCO
CENTRAL DO BRASI L (COPOM)
Quando o COPOM esta
belece vis confere ao Presiden
te do Banco Central poderes
para alterar, sem necessidade
de convocar reunio extraordi
nria, a meta da Taxa SELIC na
direo do vis. Esta deciso
informada atravs de Comuni
cado divulgado na vspera de
vigncia da nova meta.
Na segunda quinta-feira
aps cada reunio do COPOM
disponibilizada, na pgina do
Banco Central na Internet e aos
reprteres atravs da Assessoria
de Imprensa, um resumo da reu
nio intitulado Notas da Reu
nio do COPOM.
Trimestralmente, nos me
ses de maro, junho, setembro e
dezembro, so apresentados,
para anlise, os Relatrios de
Inflao, que aps aprovados
so divulgados. Os Relatrios de
Inflao abordam o desempe
nho do regime de "metas para a
inflao", os resultados das de
cises passadas de poltica mo
netria e a avaliao prospecti
va da inflao.
Normativos relacionados ao
assunto
Circular ne 2.900, de 24 de ju
nho de 1999. Aprova o atual re
gulamento do COPOM.
Comunicado n- 6.438, de 28 de
outubro de 1998. Divulga calen
drio das reunies ordinrias do
COPOM para o ano de 1999.
Fonte: Home page do Banco Central
do Brasil [www.bcb.gov.br/htms/co-
pom)
No caso dos EUA, a definio de metas para as taxas de juros dos fundos fede
rais (custo das reservas no mercado interbancrio, que serve de taxa bsica de juros)
feita pelo Comit de Mercado Aberto - FOMC (Federal Open Market Commitee),
formado pelos sete governadores do Conselho dos Governadores do Federal Reserve
(ver Box 7.1) e por cinco dos presidentes dos bancos regionais, que se revezamno co
mit. Por tradio, o Presidente do FOMC temsido o Presidente do Conselho dos Go
vernadores do FED, e o seu Vice-Presidente, o Presidente do Federal Reserve Bank
de Nova Iorque. OFOMC se rene oito vezes por ano e, nestas ocasies, para funda
mentar a tomada de deciso sobre a taxa de juros bsica, feita uma anlise das condi
es econmicas e monetrias do pas e do exterior, de modo a indicar qual poltica de
juros bsicos mais adequada aos objetivos de poltica econmica.
No Brasil a taxa de juros bsica (definida como a meta a ser seguida pela taxa
SELIC) - assimcomo seu vis ou tendncia (alta, baixa ou neutra) - definida pelo
Comit de Poltica Monetria do Banco Central do Brasil (ver Box 7.2), que se rene
mensalmente, com a participao do presidente do BCB, os sete diretores da institui
o e outros cinco chefes de departamento (estes semdireito a voto). Se o vis for de
baixa, o presidente do BCB poder redu/.ir a taxa de juros antes da reunio seguinte,
se for adequado; se o vis for de alta, os juros podemsubir; e se o vis for neutro, isto
significa que os juros no mudamat nprxima reunio.
2. Uma i n t r o d u o a o s c o n c e i t o s
OPERACI ONAI S
Mercado de Reservas Bancrias
Sste mercado destina-se negociao das reservas bancrias entre os bancos, e en-
re estes e o Banco Central. Omercado de reservas bancrias o espao institucio-
al onde o Banco Central executa a poltica monetria. Pode-se separ-lo emdois
nercados:
i) Omercado primrio aquele emque ocorre uma transao entre o Banco Central
e os bancos, que ocasiona a criao ou destruio de reservas. Umexemplo tpico
a venda de ttulos pblicos por parte do Banco Central emleiles formais para
instituies bancrias, que considerada uma operao de venda definitiva, que,
como ser visto, difere das operaes compromissadas, usadas para efetuar o
controle discricionrio da liquidez por parte do Banco Central.
) Omercado secundrio, por sua vez, aquele emque ocorre uma transao inter
bancria, que resulta numa permuta de reservas entre bancos. Neste caso, no h
criao ou destruio de reservas. Trata-se do mercado conhecido como inter
bancrio, que pode incluir operaes compromissadas realizadas entre os pr
prios bancos.
Para as explicaes que se seguem importante saber que a conta reservas
conta de depsito emespcie que todos os bancos mantmjunto ao Banco Central,
>mo objetivo de registrar e receber os recolhimentos compulsrios dos bancos, a li-
lidao de transaes entre cada banco e o Banco Central, almde efetuar a liquida-
io e compensao dos pagamentos e recebimentos entre os prprios bancos (transa-
>es interbancrias).
erenciamento Dirio deLiquidez e
nalizao do Rumo da Poltica Monetria
Banco Central gerencia diariamente a liquidez no mercado de reservas de modo
comodar a demanda dos bancos por reservas bancrias e manter estvel a taxa
juros. Atravs do gerenciamento dirio de liquidez, normalmente (mas no ex-
jsivamente) feito por intermdio das operaes de mercado aberto, o Banco
ntral procura contrabalanar os movimentos de liquidez das variaes autno-
is das reservas bancrias, causadas, por exemplo, por uma entrada anormal de
pitais externos no pas emum determinado dia. Ogerenciamento dirio de li-
idez objetiva neutralizar as oscilaes da taxa de juros bsica decorrentes des-
>variaes autnomas. Trata-se de uma estratgia de natureza defensiva, que
a como objetivo bsico manter em equilbrio o volume de reservas bancrias,
Jtralizando assim os efeitos adversos sobre as reservas dos bancos resultantes
fenmenos sazonais (por exemplo, transferncias de recursos da rede bancria
para os cofres pblicos), acidentais ou de comportamento inespciuuw u _______
dade financeira, que possam prejudicar o funcionamento do mercado e/ou causar
instabilidade no mesmo. Para tanto, o Banco Central deve buscar realizar uma
previso dos fatores que levama uma variao autnoma de reservas para guiar
suas aes neutralizadoras e compensatrias diante dos movimentos de reservas,
se ja injetando ou retirando liquidez do mercado. Opressuposto que existe umn
vel de reservas bancrias que garante a estabilidade da taxa de juros e este nvel
que deve ser perseguido pelas aes compensatrias.
Atravs do gerenciamento dirio de liquidez o Banco Central procura contrabalanar
os movimentos de liquidez das variaes autnomas das reservas bancrias, de modo
a manter em equilbrio o mercado de reservas, visando neutralizar as oscilaes da
taxa de juros bsica decorrentes dessas variaes autnomas.
Por fim, cabe ainda ao Banco Central efetuar a sinalizao para o mercado do
rumo da poltica monetria, buscando influenciar a estrutura de taxa de juros da eco
nomia por meio da varivel operacional bsica, ou seja, a taxa de juros de curto prazo.
Neste caso, trata-se de uma estratgia dinmica, emque o Banco Central realiza um
conjunto de operaes coma finalidade de atingir objetivos mais amplos de poltica
monetria, relacionados a uma estratgia de prazo mais longo. Ou seja, o papel do
Banco Central - neste caso - ativo, no sentido de que no s atua numa perspectiva
temporal mais dilatada, como busca atingir as metas intermedirias almejadas, coe
rentes comos objetivos ltimos da poltica monetria. Neste sentido, o Banco Central
visa manter umcerto grau de presso no mercado de reservas como umtodo, com o
objetivo de atingir uma determinada meta de poltica monetria mais geral e duradou
ra. Por exemplo, na adoo de uma poltica monetria restritiva, o Banco Central
deve colocar o maior volume possvel de ttulos junto ao mercado para alcanar uma
reduo das reservas bancrias e, conseqentemente, ummenor crescimento dos
agregados monetrios.
O Banco Central busca tambm efetuar a sinalizao para o mercado do rumo da
poltica monetria, de modo a influenciar a estrutura de taxa de juros da economia
por meio da varivel operacional bsica, ou seja, a taxa de juros de curto prazo, com
a finalidade de atingir objetivos mais amplos de poltica monetria, relacionados a
uma estratgia de prazo mais longo.
3. In s t r u me n t o s de po l t i c a mo n e t r i a 1
3. 1. Recolhimentos compuls rios
Os recolhimentos compulsrios so depsitos - sob a forma de reservas bancrias -
que cada banco obrigado legalmente a manter no Banco Central emreserva banc
ria, sendo calculados como umpercentual sobre os depsitos. Tais depsitos podem
ser efetuados emespcie (reservas bancrias), que o mais comum, ou emttulos in
dicados pelo Banco Central. Uma de suas principais funes na implementao da
poltica monetria estabilizar a demanda por reservas bancrias, de modo a facili
tar a ao do Banco Central na fixao da taxa de juros.
Emgeral, este instrumento posto emprtica com o cumprimento de uma
obrigao mdia dos saldos dirios da conta reservas bancrias. Aapurao da
quantidade a ser recolhida deriva do saldo da base de incidncia do recolhimento
compulsrio emum intervalo de tempo intitulado perodo de clculo. Aobrigao
do recolhimento compulsrio, por sua vez, cumprida, por meio do depsito do valor
exigvel no Banco Central, ao longo de um perodo de tempo denominado perodo de
movimentao.
No que se refere sobreposio entre o perodo de clculo e o perodo de movi
mentao, o recolhimento compulsrio pode ser classificado como contemporneo e
defasado.
No recolhimento contemporneo, h sobreposio entre o perodo de clculo e o
perodo de movimentao, pois este ltimo inicia-se antes do encerramento do
primeiro, quando se estabelece o exigvel. No recolhimento defasado, o perodo de
manuteno inicia-se somente aps o trmino do perodo de clculo, podendo inclusive
comear alguns dias depois.
Na maioria dos pases desenvolvidos, comexceo dos EUA e da Espanha, o
recolhimento compulsrio defasado, o que mais adequado para a execuo de uma
poltica monetria que temcomo varivel operacional a taxa de juros. Isto porque este
tipo de sistemtica mais apropriado para a previso da necessidade diria de reser
vas do sistema, j que o recolhimento defasado permite conhecer previamente a de
manda mdia por reservas ao longo do perodo de manuteno.
Formas deRecolhimento dos Depsitos Compulsrios
1l dois modos de cumprir a obrigao relativa ao recolhimento compulsrio. No pri-
neiro modo, o banco deve, diariamente, durante todo o perodo de movimentao,
l ista seo est baseada parcialmente em Torres (1999). Foram utilizadas na anlise do caso brasileiro
ecente dados e informaes contidas no Guia Operacional do Mercado Financeiro da Andima n2 44, de
4/04/00 e nas Smulas n2 12 (Emprstimos de Liquidez e PROER) e n2 13 (Recolhimento Compuls-
io), ambas da Andima.
encerrar o movimento bancrio comsaldo posilivo nu conta reservas nancuua i|-
seja, no mnimo, igual ao exigvel. Caso isto nflo ocorra, o banco est sujeito a penali
dades pecunirias e administrativas. Deve ser ressaltado que este procedimento pode
dificultar a gerncia de liquidez dos bancos, na medida emque os obrigama manter
iiin excesso de recursos na conta reservas bancrias, para atendimento das redues
no-previstas no saldo desta conta.
No segundo modo, o banco temque cumprir o recolhimento compulsrio pela
mdia das posies dirias de depsito durante o perodo de movimentao, sendo
definido umvalor mnimo que o banco deve manter depositado emtodos os dias do
perodo. Este procedimento proporciona instituio bancria uma maior flexibilida
de na gerncia do seu fluxo de caixa, pois esta pode administrar os seus depsitos
compulsrios, compensando insuficincias dirias no saldo da conta de reservas com
posteriores excessos, e vice-versa. Deste modo, emumdeterminado dia do perodo
de movimentao, umbanco pode sacar uma quantia de reservas bancrias do seu re
colhimento compulsrio, seja para zerar seu caixa, seja para fazer uma arbitragem
coma taxa de juros no mercado interbancrio. Todavia, nos outros dias do mesmo pe
rodo de movimentao o banco temque manter umexcesso de saldo que garanta, na
mdia do perodo, o cumprimento do valor exigvel.
Alguns estudos recentes tmmostrado que a metodologia de recolhimento pela
mdia das posies dirias exige do Banco Central menor ativismo no gerenciamento
de liquidez, e, ao mesmo tempo, pode ser til na estabilizao da taxa de juros do mer
cado de reservas bancrias, j que proporciona aos bancos uma certa flexibilidade na
administrao do fluxo de caixa comvistas ao enfrentamento de necessidades tempo
rrias de reservas. Tais necessidades pod,em, inclusive, resultar de umerro na quanti
dade ofertada de reservas pelo Banco Central, por conta de uma falha na previso da
necessidade de liquidez do sistema.
Funes do Recolhimento Compulsrio
Embora o recolhimento compulsrio seja normalmente visto como uminstrumento
utilizado para o controle de agregados monetrios pelo Banco Central - via multipli
cador monetrio, onde a oferta de moeda ummltiplo da base monetria, podendo
ser esta relao determinada pelo Banco Central atravs do controle da taxa de reco
lhimento compulsrio sobre os depsitos -, tal funo temsido relegada a segundo
plano, considerando, entre outros fatores, o fato de que a poltica monetria emquase
todos os pases temobjetivado o controle da taxa de juros no mercado monetrio e
no o controle de agregados monetrios.
Atualmente, as principais funes do recolhimento compulsrio so: (a) forne
cimento de liquidez ao sistema bancrio, diminuindo a probabilidade de ocorrncia
de pnicos financeiros; (b) controle de crdito, atravs da influncia nas condies
emque o mesmo concedido, uma vez que umaumento no recolhimento compuls
rio equivale a uma taxao sobre a captao de recursos, aumentando o custo de opor
tunidade na manuteno de encaixes ociosos; (c) estabilizador da demanda por
reservas bancrias, ao tornar mais fcil e estvel o gerenciamento de liquidez por
parte de cada banco.
Deve ser assinalado que a tendncia mundial nos ltimos anos temsido a de eli-
iinao do recolhimento compulsrio da execuo da poltica monetria, sob o argu-
ento de que ele diminui a competitividade bancria, uma vez que seu custo recai
ormal mente sobre os bancos, e de que possui baixa efetividade frente s inovaes
nanceiras postas emprtica pelos bancos, criando novos tipos de depsitos no-
ujeitos a recolhimento compulsrio. Neste sentido, alguns pases j deixaramde uti-
z-lo na conduo de suas polticas, como Mxico, Inglaterra, Canad e Austrlia,
fote-se, contudo, que a eliminao ou diminuio dos recolhimentos compulsrios,
i no foremacompanhadas de outras medidas voltadas para um melhor gerencia-
icnto das reservas, pode causar uma maior volatilidade da taxa de juros bsica, em
ecorrncia de uma maior instabilidade da demanda por reservas.
No Brasil, a tendncia recente temsido tambmno sentido de diminuir as al-
uotas do compulsrio, assimcomo a incidncia sobre os depsitos, como evidencia-
0pela eliminao do compulsrio sobre depsitos a prazo, motivada principalmente
ela tentativa do governo de diminuir o spread bancrio (diferena entre a taxa de
Tlicao e a taxa de captao do banco). Este instrumento, contudo, havia sido am-
lamente utilizado no incio do Plano Real quando, com o receio de se criar uma bo-
ia de consumo, tpica do aumento de renda real gerada pelo sucesso inicial de um
lano de estabilizao, aumentou-se tanto a base de incidncia (inclusive coma intro-
Liode compulsrios sobre as operaes de crdito) quanto a alquota do recolhi-
iento compulsrio, comvistas a estabelecer umcontrole do crdito.
'ecolhimentos Compulsrios no Brasil
estrutura dos recolhimentos compulsrios no Brasil temas seguintes caratersticas:
1 Orecolhimento defasado, como perodo de manuteno iniciando-se aps o
trmino do perodo de clculo, coma defasagem de umdia. As instituies finan
ceiras so divididas emdois grupos: Grupo A e Grupo B, sendo que ambos
possuemo perodo de clculo e movimentao coma durao de cinco dias, com
excluso de sbado e domingo (ver Quadro 7.2).
I Ocumprimento do exigvel feito combase na mdia das posies dirias de de
psito durante o perodo de movimentao, sendo necessrio manter umdepsito
mnimo dirio de 60%do exigvel.
i Abase de incidncia ampla, incluindo depsitos de domiciliados no exterior,
depsitos de poupana, depsitos judiciais, adiantamento sobre contrato de cm-
bio-importao etc., mas no inclui mais os depsitos a prazo. O mais importante
recolhimento compulsrio atualmente sobre os depsitos vista.
I Orecolhimento compulsrio sobre recursos vista (inclui no somente depsitos
vista, mas tambmrecursos emtrnsito de terceiros, cobrana e arrecadao de
tributos, cheques administrativos e recursos de garantias realizadas) cumprido
cmespcie e semqualquer remunerao pelo Banco Central, havendo penalida
des legais para o no-cumprimento desta obrigao.
QUADRO 7.2
Periodo de Clculo Movimnntao do Compulsrio no Brasil
SEG TER QUA QUI SEX : SEG TER QUA QUI. SEX : SEG : TER QUA QUI i SEX SEG: TER
Grupo A periodo de clculo | | periodo de movimentao |
Grupo B perodo de clculo | | perodo de movimentao |
Portanto, o formato do compulsrio no Brasil foi desenhado para dar suporte ao
gerenciamento dirio de reservas por parte do Banco Central, seja por permitir uma fle
xibilidade na gerncia de caixa das instituies financeiras, que contamcomuma mar
gemde saque diria de 40%, seja porque esta forma de recolhimento, sendo defasada e
combase na mdia das posies dirias de depsito durante o perodo de movimenta
o, facilita o gerenciamento de liquidez tanto dos bancos como do Banco Central, aju
dando, desta forma, na estabilizao da taxa de juros do mercado de reservas bancrias.
Sistemtica deOperao do Compulsrio no Brasil
Emfuno da maior importncia conferida aos recolhimentos sobre depsitos vista
no Brasil, a lgica de operao do compulsrio ser restringida neste captulo aos re
colhimentos sobre estes depsitos. OQuadro 7.3 apresenta as caractersticas princi
pais do compulsrio sobre recursos vista, incluindo a base de incidncia, perodo de
clculo e perodo de movimentao.
Amecnica de operao do recolhimento compulsrio se assemelha quela ob
servada para o imposto de renda. E definida uma base de incidncia, uma alquota,
forma e data de pagamento.
QUADRO 7.3
Compulsrio sobre Recursos Vista
Ttulos: depsitos vista, depsitos sob aviso, recursos em trnsito de terceiros; cobrana e
arrecadao de ttulos e assemelhados, cheques administrativos e recursos de garantias
realizadas.
Instituies: bancos mltiplos com carteira comercial, bancos comerciais e caixas econmicas.
Base de incidncia: mdia dos saldos dirios deduzida, em cada caso, de R$ 2 milhes.
Perodo de clculo:
grupo A: 5S a 4- feira da semana seguinte;
grupo B: 2- a 62 feira da prpria semana.
Perodo de movimentao:
grupo A: 6- feira imediatamente seguinte 5- feira da semana subseqente;
grupo B: 32feira imediatamente seguinte 2- feira da semana subseqente.
Alquota: a alquota foi reduzida para 65%, em setembro de 1999, para 55% em maro de 2000
e para 45% em junho de 2000.
OBS: A instituio deve manter saldo dirio na conta reservas bancrias de, no mnimo, 60% da
exigibilidade apurada para o respectivo perodo de movimentao.
Forma de recolhimento: em espcie, sem remunerao.
Isenes: a instituio fica isenta se a exigibilidade for igual ou inferior a R$ 10 mil.
Fonte: Guia Operacional do Mercado Financeiro da Andima, vrias edies.
An. cTi uni ! F I NST RUMENT OS 131
. . ... i <.ii mi ul mo iccoimmcnio e oastantc simples li imciramcnte, vale
observar -como j destacado anteriormente - que o Banco Central dividiu as institui
es que so obrigadas a efetuar tal recolhimento emdois grupos, Ae B. Oobjetivo
vitar uma contrao ou uma expanso excessiva da liquidez no momento emque o
;ompulsrio for devido.
Dois bancos, a e b, que fazem parte, respectivamente, dos grupos Ae B,
ipresentaram os seguintes saldos dirios das contas que sofrem a incidncia de
lompulsrio:
ialdos Dirios (SD) emR$ milhes
lanco a
Dia 4a 5a 6a 2a 3a 4a 5a 6a 2a 3a 4a
SD 67 51 43 52 59 70 63 47 50 56 64
5fl 6a 2a 3a 4a 5a 6a
2 a
3a 4a 5a 6a
58 40 48 55 66 52 39 49 54 67 51 39
anco b
Dia 4a 5a 6a 2a 3a 4a 5a 6a 2a 3a 4a
;d 63 52 43 57 64 72 60 45 49 53 66
>a 6a 2a 3a 4a 5a 6a 2a 3a 4a 5a 6a
>4 44 50 55 63 57 42 45 55 64 50 39
No caso do Banco a, o perodo de clculo para fins de constituio da base de
cidncia vai da 5 4- feira da semana seguinte. Assim, a mdia aritmtica dos sal-
is dirios dos ttulos (MASD) sujeitos incidncia de compulsrio no primeiro pe
ido de clculo vai ser igual a:
51+ 43 + 52 + 59+70 275
MASDBanco a=--------------------- ----------------------- = = 55,0
Como mostra o Quadro 7.3, esta mdia aritmtica ainda no a base de incidn-
(BI) do compulsrio. Desta mdia, a instituio est autorizada a abater R$ 2 mi-
ies. Assim, no caso do Banco a, a base de incidncia do compulsrio sobre depo
is vista na primeira semana do exemplo seria igual a R$ 53,0 milhes.
Vamos supor que os saldos dirios do exemplo acima refiram-se exclusivamen-
1depsitos vista. Assim, sobre a mdia aritmtica dos saldos dirios deduzida dos
2milhes vai incidir uma alquota de recolhimento compulsrio de 45%. Logo, o
or sujeito a recolhimento (Exigvel) ser igual a
Oclculo do compulsrio anlogo para o Banco b. Assim, a mdia dos sal
dos dirios, para o primeiro perodo de clculo, considera agora a semana que vai da
segunda sexta-feira. Logo,
Ati a er\ 57+64+72+60 + 45 298 cn,
MA^DBancob=--------------------- -------------- ------ = ^ - = 596
Abatendo-se os R$ 2milhes, temos que a base de incidncia (BI) para o Banco
b igual a R$ 57,6 milhes. Aplicando-se a alquota de 45%temos o seguinte valor
sujeito a recolhimento:
EBane, b = 0,45.BIBanco b = 0,45.R$ 59,6 milhes = R$ 26,8 milhes
Uma vez calculados os valores sujeitos a recolhimento, possvel analisar o pe
rodo de movimentao. No caso do compulsrio sobre depsitos vista, a instituio
financeira obrigada a recolher o valor devido sua conta de reserva junto ao Banco
Central at o final do perodo de movimentao, observando que o saldo dirio desta
conta nesse perodo no poder ser inferior a 60%do valor devido como compuls
rio. No caso dos bancos do exemplo, supondo que tais instituies tenhaminteresse
emaplicar o mximo de suas reservas livres, poderamos ter o seguinte comporta
mento (emvalores emR$ milhes):
Banco a
E = 23,9 14,3** 14,3 14,3 14,3 62,3
4a* 6a 2a
3a 42 5a
Banco b
E = 26,8 16,1** 16,1 16,1 16,1 69,6
6S* C
O
I
O
I
O
5a 6a 2a
* Fim do perodo de clculo
** Saldo mnimo exigido nos dias anteriores ao fim do perodo de movimentao
O clculo feito acima simples. No caso do Banco a, R$ 14,3 milhes repre
sentam60%de R$ 23,9 milhes, sendo o mnimo que o banco obrigado a recolher
emcada dia de movimentao. Como o total a ser recolhido neste perodo de movi
mentao R$ 119,50 milhes (5 x 23,0), considerando que o banco recolheu nos
Ti ni * . riRTPTTvns F, INSTRUMENTOS 133
quatro primeiros dias R$ 57,2 milhes (4 x 14,3), ento a instituio obrigada a re
colher no ltimo dia de movimentao o valor de R$ 62,3 milhes (119,5 - 57,2). O
mesmo clculo deve ser feito para o Banco b para se obter o valor de R$ 69,6 mi
lhes a ser recolhido no ltimo dia de movimentao.
Por fim, vale notar que este recolhimento temde ser realizado sempre emesp
cie - moeda escriturai -, o qual no sofre qualquer reajuste a ttulo de remunerao.
Almdisso, no caso de a exigibilidade compulsria ser igual ou inferior a R$ 10 mil, a
instituio fica desobrigada de efetuar seu recolhimento. Observe-se, tambm, que o
Banco Central estipula multas pesadas para aquelas instituies que descumprirem as
exigncias relativas conta Reservas Bancrias (Circ. n22.696/96). Ocusto financei
ro calculado tomando-se a taxa SELIC mais os juros de 14%a.a.
3.2. Re de s c o nt o o u a s s i s t nc i a
HNANCEIRA DE LIQUIDEZ
As operaes de redesconto ou de assistncia financeira de liquidez so emprstimos,
na forma de crdito emreservas bancrias concedidos pelo Banco Central aos ban
cos, voltadas normalmente para atender necessidades episdicas de reservas por parte
das instituies bancrias. H duas formas de assistncia financeira de liquidez:
a) emprstimos com garantias: neste caso, o Banco Central concede crdito rotativo
contra garantias at o limite de saque do tomador fixado pelo Banco Central, cal
culado, emgeral, combase no passivo exigvel do banco e fixado para umdeter
minado perodo;
b) redesconto: neste caso, o Banco Central desconta ttulos elegveis, por ele defini
dos, taxa de juros previamente definida para essas operaes, sendo a escolha
dos ttulos elegveis como garantias nas operaes de assistncia de liquidez uma
forma de criar demanda para esses papis, emque os ttulos eleitos mais comuns
so os de dvida pblica.
H alguns bancos centrais que mantmmais de uma linha de financiamento de
assistncia de liquidez, formando a taxa de juros desses emprstimos uma espcie de
corredor, com umteto e umpiso, que funcionamrespectivamente como limites supe
rior e inferior, no qual permitido flutuar a taxa de juros no mercado de reservas ban
crias. Normalmente a linha de crdito concedido via taxa-piso subsidiada, estando
abaixo da taxa de mercado interbancrio de reservas.
importante destacar que, ao contrrio das operaes de mercado aberto, a ini
ciativa da quantidade de reservas a ser tomada das instituies bancrias, sendo por
tanto determinada pela demanda de reservas. Todavia, o Banco Central pode influen
ciar a maior ou menor demanda por esta linha de financiamento ao limitar o acesso a
esse tipo de crdito, alterando a taxa de redesconto dos ttulos ou os limites de opera
o (tetos quantitativos estabelecidos pelo Banco Central, podendo tomar como base
os depsitos captados pelos bancos ou determinados ttulos elegveis) ou criando res
tries quanto aos ttulos que podemser redescontados.
Portanto, nas operaes m r.,,,--------
fixa a taxa de juros destas operaes c deixa a determinao da quanttdaac a
dos demandantes, mas h alguns formatos emque h racionamento de crdito via
quotas individuais ou restries administrativas estabelecidos pelo prprio Banco
Central. Ataxa de juros nas operaes de assistncia de liquidez pode ser: (a) fixa:
neste caso ela prefixada, e qualquer variao da taxa de juros do mercado de reser
vas altera o spreal comrelao taxa de desconto, podendo induzir a uma maior ou
menor tomada de emprstimo de liquidez medida que o diferencial aumenta ou di
minui; (b) varivel: neste caso a taxa de desconto est ancorada na taxa de juros de
mercado (por exemplo, na taxa SELIC), podendo ser adicionada uma taxa de juros
fixa a ela; assim, quando a taxa de mercado subir ou descer, a taxa dos emprstimos
de liquidez ajusta-se automaticamente, mantendo o diferencial constante.
Apoio no Gerenciamento da Liquidez,
Funcionando como Vlvula deSegurana
Aassistncia financeira de liquidez temfuncionado emvrios pases como uma vl
vula de segurana colocada disposio dos bancos para solucionar eventuais pro
blemas individuais de caixa ao final do dia ou ao final do perodo de manuteno do
recolhimento compulsrio, evitando a existncia de saques a descoberto na conta de
reservas bancrias. Pressupondo-se que a maior parte da gerncia de liquidez emge
ral feita via operaes de mercado aberto, cabe assistncia de liquidez a funo de
promover o ajuste de fluxo de caixa individual, quando algumbanco tiver necessida
de inesperada de reservas bancrias.
Neste sentido, as operaes de assistncia financeira liquidez so usadas indi
retamente como apoio no controle da liquidez, comvistas maior estabilidade da
taxa de juros no mercado monetrio. Esses emprstimos do Banco Central, por sua
caracterstica de funcionar como uma vlvula de segurana para solucionar dese
quilbrio de fluxo de caixa no previsto, minimizama possibilidade de alguns bancos
pressionarema taxa de juros em funo de sua necessidade de reservas bancrias.
Assim, ainda que possamter umpeso quantitativo relativamente pequeno no que se
refere s operaes do Banco Central, emtermos qualitativos as operaes de assis
tncia de liquidez podemdesempenhar umpapel acessrio importante no gerencia
mento de liquidez feito pelo Banco Central.
importante destacar que a condio necessria para que a assistncia finan
ceira de liquidez funcione como um colcho de reservas, ajudando na estabiliza
o da taxa de juros de curto prazo, que ela no seja punitiva. Deste modo, quando
houver umerro na gerncia de liquidez por parte do Banco Central, a taxa de juros do
mercado monetrio pode se movimentar - assimcomo o spread entre esta taxa e a
taxa de redesconto deve flutuar - e equilibrar as reservas deste mercado. Emcaso de
deficincia de reservas, o spread tende a aumentar, induzindo a saques nas linhas de
assistncia de liquidez no Banco Central. Conseqentemente, como a oferta de reser
vas se expande, a taxa de juros do mercado monetrio acaba por cair, ajustando a de
manda e oferta de reservas. No caso de excesso de reservas ocorre o inverso: o spread
-------- r. Dm fTlrA MONET RIA: OBJETIVOS E INSTRUMENTOS 135
iciiili .1 i .ni , i .i i mul ai i i l n .1 ijinliivilo dos financiamentos via assistncia de liquidez
i um i r ui mi ', . .i | i i .i i l us tui mi n ado interbancrio. O efeito resultante contracionista,
l u/ i ndo c h u i qur a laxa de juros do mercado suba at equilibrar de novo a demanda e
oferta de reservas. Para a assistncia financeira de liquidez funcionar como uma esp
cie de estabilizador automtico ela deve, contudo: (a) estabelecer alguma forma de li
mite quantitativo nos saques feitos pelas instituies bancrias; (b) a taxa de juros
cobrada nesta operao no deve ser maior que a taxa pela qual so realizados os lei
les primrios de ttulos pelo Banco Central, de modo a evitar uma arbitragempor
parte dos bancos contra este, tomando dinheiro barato na assistncia de liquidez e
aplicando-o no prprio Banco Central a taxas maiores.
No caso emque o redesconto de liquidez cobre uma taxa de desconto punitiva, a
demanda por reservas nesta operao se toma inelstica emrelao ao movimento da
taxa de juros de mercado, o que requer uma atuao mais ativa e freqente da mesa de
open market para absorver as flutuaes no mercado de reservas resultantes de oscila
es mais bruscas na oferta e demanda por reservas, pois, do contrrio, tais flutuaes
poderiamocasionar um aumento na volatilidade da taxa de juros de curto prazo.
Instrumento deSinalizao dePoltica Monetria
Oanncio da taxa de juros da assistncia financeira de liquidez ao mercado umdos
instrumentos usados pelo Banco Central para sinalizao da poltica monetria, com
impacto direto sobre as taxas de juros do mercado de reservas. Umaumento na taxa
de desconto reduz a demanda por emprstimos no Banco Central, diminuindo, conse
qentemente, a oferta de liquidez, tendo normalmente um efeito altista sobre a taxa de
juros no mercado interbancrio; por outro lado, uma diminuio na taxa de desconto
temefeito contrrio, aumentando a demanda por emprstimos de liquidez, e o conse
qente incremento na oferta de liquidez tem efeito baixista sobre a taxa de juros no
mercado interbancrio. fundamental, contudo - e para que uma mudana na taxa de
assistncia de liquidez altere efetivamente a sinalizao da poltica monetria -, que
esta sinalizao seja acompanhada pela mesa do open por parte do Banco Central,
pois do contrrio pode-se gerar rudos e descoordenao de poltica.
Emalguns pases a taxa de juros de assistncia de liquidez utilizada como si
nalizao da trajetria pela qual a taxa de juros de overnight ir evoluir. Certos pa
ses - como Austrlia, ustria, Blgica, Sucia e Alemanha2- tmutilizado as taxas
de juros desses emprstimos para formar corredores de taxa de juros, atravs dos
quais caminha a taxa de juros de curto prazo, que serve de varivel operacional, re
forando, assim, a sinalizao da poltica monetria. Amaior ou menor eficcia
deste corredor na emisso de sinal de poltica monetria depende, emparte, da am
plitude do intervalo, de flutuao, pois quanto maior este intervalo menor a qualida
de do sinal emitido.
Redesconto Seletivo ou Especial
Redesconto seletivo ou especial so emprstimos feitos pelo Banco Central indire-
tamente ao setor privado, normalmente sob a forma de refinanciamento de opera
es bancrias de longo prazo. Trata-se de operaes tpicas de repasse, para os
quais as autoridades monetrias concedemlinhas especiais de crdito de longo pra
zo para promover o desenvolvimento de setores ou regies, ou ainda uma atividade
especfica, sendo emgeral operadas a taxa de juros favorecidas. Este tipo de moda
lidade de redesconto foi usado no Brasil, particularmente nos anos 70, atravs de
randos e programas especiais administrados pelo Banco Central, mas no temsido
mais utilizado.
Uma outra modalidade de redesconto seletivo so emprstimos especiais do
Banco Central para financiamento de reestruturao bancria, seja para a realizao
Je umajuste patrimonial mais profundo de uma instituio financeira, seja para in
centivar processos de fuses e incorporaes emmomentos de crises bancrias. Um
exemplo tpico desta modalidade de redesconto foi o Programa de Estmulo Rees
truturao e ao Fortalecimento do Sistema Financeira Nacional - o PROER - institu
do em03/11/95, uma linha especial de assistncia financeira do Banco Central do
Brasil, como objetivo de resguardar a liquidez e solvncia do Sistema Financeiro Na
cional. De fato, o setor bancrio brasileiro esteve beira de uma crise bancria no ano
de 1995, como resultado da brusca elevao da taxa de juros emmaro de 1995, do
fechamento de dois grandes bancos varejistas (Econmico e Nacional) e do virtual
fimdas receitas inflacionrias auferidas pelos bancos. OPROER foi umamplo pro
grama de financiamento favorecido para absoro das instituies bancrias emdifi
culdades por bancos mais slidos, comrecursos originados dos depsitos compuls
rios dos prprios bancos junto ao Banco Central.
Redesconto deLiquidez no Brasil
Desde que o Real foi introduzido como a nova moeda brasileira, dando incio ao pro
cesso de estabilizao de preos no pas, a assistncia financeira (ou redesconto) de
liquidez aos bancos foi alterada duas vezes.
Aprimeira foi realizada no decorrer de 1996, quando ela perdeu a caracterstica
punitiva que caracterizava este tipo de operao at ento. OBanco Central admitiu
explicitamente a influncia do modelo alemo na redefinio do redesconto e que seu
objetivo era descriminalizar este tipo de operao. Assim, o Bacen criou duas taxas
de juros, a TBC - Taxa Bsica do Banco Central - e a TBAN- Taxa de Assistncia
do Banco Central -, que funcionavamrespectivamente como piso e teto do custo do
emprstimo de liquidez, formando umcorredor que guiava a trajetria da taxa
SELIC. As novas taxas (TBC e TBAN) eramdefinidas todo final de ms para o ms
seguinte emreunio do COPOM- Comit de Poltica Monetria do Banco Central.
Deste modo, o redesconto passava a ter uma funo de sinalizador da poltica mone
tria e, ao mesmo tempo, de vlvula de segurana do sistema financeiro.
OPERACI ONALI DADE DA POL TI CA MONETRI A: OBJ ETI VOS E I NSTRUMENTOS 137
_____ uh i ijv eram, portanto, subsi-
uiaaos c, por isso, eramracionados por meio de quotas, intituladas valor-base da ins-
tituio financeira, calculados coma aplicao de umpercentual determinado sobre a
mdia anual das exigibilidades dos recolhimentos compulsrios sobre depsitos
vista e sobre depsitos a prazo. J aqueles concedidos na linha de crdito da TB AN ti
nhamtaxas punitivas.
Esta linha de assistncia de liquidez foi modificada, emsetembro de 1999,
quando foramvirtualmente extintas a TBC e a TBAN, eliminando o corredor de ju
ros, sendo os custos definidos de acordo como Quadro 7.4. Como j visto no incio
do captulo, a taxa de juros bsica (definida como a meta para a taxa SELIC) - assim
como seu vis ou tendncia (alta, baixa ou neutra) - definida pelo Comit de Polti
ca Monetria do Banco Central (COPOM). Vale notar que o redesenho trouxe de vol
ta o carter desencorajador e punitivo - de acordo coma freqncia de utilizao e qua
lidade das garantias - que caracterizou o redesconto at sua remodelao em1996.
Isto requer umpapel mais ativo das operaes de mercado aberto no gerenciamento
de liquidez, j que deixa de existir a vlvula de segurana do modelo anterior.
Uma outra diferena entre os dois modelos que, no modelo anterior, caso o
banco tomador entrasse em default, as garantias fornecidas por ele ao Banco Central
retomariam massa falida, no restando a este seno a opo de habilitar-se massa
falida. Isto resultaria em umsaque a descoberto emreservas bancrias por parte da
instituio problemtica. No modelo atual - comredesconto via operao compro-
nissada - o Banco Central compra o ttulo (garantia) contra crdito na reserva banc-
ia do tomador. Caso a instituio bancria venha a quebrar, o ttulo garantidor da
tperao fica como Banco Central, no sendo alcanado pelo disposto na Lei de Fa-
ncias (Lei n26.024).
Combase no Quadro 7.4, pode-se observar que h duas modalidades de redes-
onto: (i) uma feita com lastro emttulos pblicos federais e crditos/direitos credit-
os atravs de operaes compromissadas, sendo a modalidade mais comumde um
ia voltada para casos corriqueiros de descasamentos de fluxo de caixa; (ii) outra mo-
ilidade - intitulada redesconto - envolvendo o desconto de ttulos e direitos credit-
os descontados, emgeral. Emambas as modalidades, contudo, a taxa cobrada-pre-
>de revenda ou taxa de redesconto - a mesma, sendo ela definida combase na
jxa SELIC mais uma taxa de juros estipulada pelo COPOM.
Pode-se perceber ainda, a partir do Quadro 7.4, que o Banco Central do Brasil
nbmmantmuma linha de redesconto especial - comprazo de 90 dias corridos, po
ndo ser programada para o prazo mximo de 180 dias - para instituies comdificul-
des atpicas de caixa. Essa linha opera comcustos amigveis, mas cuja soluo pode
mtar para a liquidao ou aquisio. Isto porque esta linha s pode ser acessada me
nte a entrega de umdetalhado plano de reestruturao da instituio e se o plano for
ovado pelo Banco Central, que passa a supervisionar o andamento do mesmo.
CAPTULO 7
ssistncla Financeira de Liquidez do Banco Central do Brasil
ixclusiva de Bancos Comerciais, Mltiplos com Carteira Comercial e Caixas Econmicos)
Condies 1- COMPRA COM COMPROMISSO DE REVENDA
Lastro Ttulos pblicos federais registrados no SELIC, crditos e direitos
creditrios, de curso normal e preferencialmente com garantia real,
e outros ativos, a critrio exclusivo do BC.
Prazos a) 1 dia (com ttulos pblicos federais): descasamentos de fluxo de
caixa das instituies bancrias;
b) at 15 dias teis, podendo ser recontratadas, com prazo mximo
de 45 dias: necessidade de liquidez das instituies bancrias;
c) at 90 dias corridos, podendo ser recontratadas, com prazo
mximo de 180 dias: ajuste patrimonial por problemas estruturais
das instituies bancrias (1).
Valor Limitado ao valor de avaliao, pelo BC, dos ativos objeto de
compra.
Preo de
Compra
Preo unitrio divulgado diariamente pelo Demab/BC, para ttulos,
e varivel, segundo critrios do BC, limitado ao respectivo valor
presente, para os demais ativos.
Preo de
Revenda
Preo de compra utilizado pela Taxa SELIC acrescido de percentual
a ser definido pelo COPOM (em 17/02/00 as taxas que vigoravam
eram as seguintes: 6% a.a. at 1 dia; 4% a.a. at 15 dias; e 2%
a.a. at 90 dias).
Condies II - MODALIDADE REDESCONTO
Envolve Ttulos e direitos integrantes do Ativo da instituio bancria.
Prazos a) at 15 dias teis, podendo ser prorrogadas com prazo mximo
de 45 dias: necessidade de liquidez da instituio bancria;
b) at 90 dias corridos, podendo ser recontratadas, com prazo
mximo de 180 dias: ajuste patrimonial por problemas estruturais
da instituio bancria (1).
Taxa de
Redesconto
Varivel por ativos, segundo critrios definidos pelo BC.
Venda de Ativos
Redescontados
Neste caso, o preo corresponder ao valor apurado na operao
de redesconto, atualizado, no respectivo perodo, pela Taxa
SELIC acrescida de percentual a ser definido pelo COPOM (2)
(em 17/02/00 as taxas que vigoravam eram as seguintes: 6% a.a.
at 1 dia; 4% a.a. at 15 dias; e 2% a.a. at 90 dias).
Notas: (1) Condicionada aprovao pela Diretoria Colegiada do BC, mediante apresenta
o de pleito fundamentado contendo demonstrativo das necessidades de caixa e programa
de reestruturao; (2) O BC pagar instituio redescontaria comisso dei credere, a ttulo
de remunerao pela administrao dos ativos a ela redescontados e que ser objeto de defi
nio entre as partes. R egulamentao: Resoluo n2 2.685/00, Circ. n2 2.965/00 e Car-
ta/Circ. n2 2897/00.
Fonte: Guia Operacional do Mercado Financeiro da ANDIMA n2 44, de 11/04/00.
............... n / ' ( t i >' a unucTpu. 0R1RT1V0S F, INSTRUMENTOS 139
As operaes de mercado aberto so - na prtica - o instrumento mais eficaz para a
realizao do gerenciamento de liquidez de que dispe o Banco Central, j que opera
diretamente sobre as reservas bancrias. No por outro motivo que, emtodo o mun
do, este instrumento cada vez mais objeto de aperfeioamento. Atendncia interna
cional revela o uso cada vez mais intenso deste instrumento, como forma de evitar a
volatilidade na taxa de juros de curto prazo, sendo comuns os casos em que o Banco
Central intervmdiariamente no mercado por meio de operaes de curta maturida
de. Para tanto, emgeral, realiza leiles informais (go-arounds) dirios - que podem
ser de dinheiro ou de ttulos - coma finalidade de amortecer as presses sobre a taxa
de juros.
O open market funciona atravs da compra e venda de ttulos pblicos por parte
do Banco Central, afetando diretamente o volume de reservas dos bancos:
a) se a venda de ttulos maior que o regaste numdeterminado dia, as reservas se
contraem;
b) se o resgate de ttulos superior venda numdeterminado dia, as reservas se ex
pandem.
As operaes de mercado aberto so realizadas de maneira competitiva por
meio de leiles de ttulos ou dinheiro. OBanco Central pode operar comttulos pr
prios, do governo ou privados (caso menos comum), sendo fundamental que o ttulo
no s possua baixo risco como tambmummercado secundrio organizado de re
venda que proporcione uma elevada liquidez ao mesmo. Emgeral, os ttulos utiliza
dos so prefixados, obtendo o comprador do papel umrendimento sobre o valor de
face no momento do leilo.
Este instrumento recomendado tanto para a realizao da gerncia de liquidez,
como para a sinalizao da taxa de juros bsica. Nessas operaes, o sinal do rumo da
poltica enviado por intermdio da divulgao da taxa de juros pela qual foramne
gociados os ttulos ou reservas entre o Banco Central e o mercado.
Autilizao deste instrumento para reduzir a volatilidade da taxa de juros jus
tificada no somente por ser o instrumento mais gil para fazer a sintonia fina de li
quidez, pois atua diretamente sobre as reservas bancrias, como tambmpelo fato de
que a tendncia mundial de reduo dos recolhimentos compulsrios, ao aumentar a
instabilidade da demanda por reservas, requer a utilizao de uminstrumento flexvel
para a realizao do gerenciamento de reservas. Emparticular, o esforo dos bancos
centrais emreduzir a volatilidade no mercado de reservas - comimpactos sobre a
taxa de juros - temlevado reduo da maturidade das intervenes e, ao mesmo tem
po, ao aumento de sua freqncia. Para este fim, as operaes compromissadas so o
instrumento preferido pelos bancos centrais na gerncia de liquidez, j que possibili
tamo ajuste de liquidez semafetar o preo dos ttulos utilizados como garantias.3
3. Ver, a respeito, o prximo captulo.
140 CAPTULO 7
No Brasil, a gerncia de liquide/. Iradicionaimcnic icmn m w,......_______
atravs das operaes de mercado ubcilo, ainda que as operaes de redesconto de li
quidez tenhamtido umpapel importante no perodo 1996/99. Odetalhamento das
operaes de mercado aberto, assimcomo a determinao da taxa de juros bsica
coma sua utilizao, feito no prximo captulo.
3.4. Out r o s i ns t r ume nt o s
Almdos recolhimentos compulsrios, operaes de assistncia liquidez e opera
es de mercado aberto, h outros instrumentos monetrios, no-convencionais, que
podemser usados pelo Banco Central. Trata-se principalmente do estabelecimento
por parte do Banco Central de controles diretos sobre o crdito, atravs do controle
do volume, dos prazos e da destinao do crdito bancrio, ou sobre a taxa de juros,
estabelecendo, por exemplo, umteto para os juros. Esses instrumentos tmumforte
contedo discricionrio, no sentido de que atravs deles se pretende determinar dire
tamente as variveis que normalmente o Banco Central procura influenciar indireta
mente atravs da manipulao das metas operacionais. As crticas que so feitas
normalmente a tais instrumentos que eles podemgerar distores no funcionamento
do mercado de crdito, ao desestimular a atividade de intermediao financeira.
Particularmente, dos anos 1970 at o incio dos anos 1980, esses instrumentos
foramusados fartamente no Brasil, mas nos ltimos anos no tmsido mais usados,
acompanhando a tendncia internacional de se utilizar e aperfeioar os instrumentos
monetrios convencionais para o exerccio da poltica monetria.
Re sumo
1. Em termos didticos til - para entender o modus operandi da poltica monetria - mon
tar uma estrutura analtica, dividindo a poltica monetria em objetivos, metase instrumen
tos,pois isto permite uma vis ualizao mais clara do seu funcionamento. Em boa medida,
tanto os objetivos finais da poltica como a escolha das variveis operacionais a serem pri
vilegiadas esto relacionadas ao quadro referencial terico adotado. Em termos gerais, os
objetivos ou metas finaisda poltica monetria so: es tabilizao de preos, um nvel de
atividade e conmica elevado, uma baixa taxa de desemprego e maior es tabilidade do siste
ma financeiro.
2. As metas intermediriasesto entre as metas finais de poltica e as aes do Banco Central
atravs de seus instrumentos de poltica. Duas pode m ser as metas intermedirias : (i) taxa
de juros de longo prazo; (ii) agregados monetrios . A idia central do us o destas metas de
que atravs delas - impactando nos custos e dis ponibilidade de crdito ou diretamente no
nve l dos gastos dos agentes - que as autoridades monetrias procuram alcanar os objeti
vos finais da poltica, j que estes ltimos no pode m ser afetados diretamente pela poltica
monetria. Jas metas operacionaisreferem-se quelas variveis que s o resultado direto
da operacionalizao de um ins trumento de poltica monetria, sendo fortemente ass ocia
das s metas intermedirias e aos instrumentos de poltica. So dois os tipos de metas ope
racionais : (i) determinao da taxa de juros bsica de curto prazo; (ii) controle das reservas
agregadas.
3. Os instrumentos depoltica monetrias o os mtodos c moios usados na operacionaliza-
o desta poltica que afetam diretamente as variveis operacionais, com vistas a atingir as
metas intermedirias . Os ins trumentos clssicos de poltica monetria so trs: recolhi
mento compuls rio, redesconto de liquide z e operaes de mercado aberto.
4. Os recolhimentos compulsriosso deps itos - sob a forma de reservas bancrias - que
cada banco obrigado legalmente a manter no Banco Central em reserva bancria, sendo
calculados como um percentual sobre os depsitos . Tais deps itos pode m ser efetuados
e m espcie (reservas bancrias ), que o mais comum, ou em ttulos elegveis pelo Banco
Central. Sua principal funo na imple mentao da poltica monetria es tabilizar a de
manda por reservas bancrias , de modo a facilitar a ao do Banco Central na fixao da
taxa de juros .
5. As operaes deredesconto ou deassistncia financeira deliquidezso emprs timos, na
forma de crdito em reservas bancrias, concedidos pelo Banco Central aos bancos, voltadas
normalmente para atender necessidades episdicas de reservas por parte das instituies
bancrias. Este instrumento tem funcionado em vrios pases como uma vlvula de segu
rana, colocada dispos io dos bancos para s olucionar eventuais problemas individuais
de caixa ao final do dia ou ao final do perodo de manuteno do recolhimento compuls rio,
evitando a existncia de saques a descoberto na conta de reservas bancrias. Neste sentido,
as operaes de assistncia financeira liquidez so usadas indiretamente como apoio no
controle da liquidez, com vistas maior estabilidade da taxa de juros no mercado monetrio.
A condio necessria para que a assistncia financeira de liquidez funcione como um col
cho de reservas, que ajude na es tabilizao da taxa de juros de curto prazo, que ela no
seja punitiva. No caso em que o redesconto de liquidez tem uma taxadedesconto punitiva-
como o caso atualmente do Brasil - a demanda por reservas nesta operao inelstica em
relao ao movime nto da taxa de juros de mercado, o que requer uma atuao mais ativa e
freqente do Banco Central mesa de open market,para absorver as flutuaes no mercado
de reservas resultantes de oscilaes mais bruscas na oferta e demanda por reservas, de
modo a evitar uma maior volatilidade na taxa de juros de curto prazo.
6. As operaes demercado abertoso realizadas atravs da compra e venda de ttulos p
blicos por parte do Banco Central, afetando diretamente o volume de reservas dos bancos ,
sendo que: (i) se as vendas de ttulos so maiores que o regaste em um determinado dia, as
reservas se contraem; (ii) se o resgate de ttulos superior venda em um determinado dia,
as reservas se expandem. Este ins trumento recomendado tanto para a re alizao da ge
rncia de liquide z, como para a s inalizao da taxa de juros bs ica. Em particular, tem sido
cons iderado como o mais indicado e eficaz para a re alizao do gerenciamento de liquide z
de que dis pe o Banco Central, pois atua diretamente sobre as reservas bancrias . Por isso,
a tendncia internacional revela o us o cada vez mais intens o desse ins trumento, como for
ma de evitar a volatilidade na taxa de juros de curto prazo.
TERMOS-CHAVE
Metas Intermedirias
Metas Operacionais
Re colhimento Compuls rio
Redesconto
As s is tncia Financeira de Liquide z
Operaes de Mercado Aberto
Controles Diretos sobre Crdito
Controles Diretos sobre a Taxa de Juros
QUEST ES PARA DISCUSS O
1. Quanto estrutura analtica de poltica monetria, qual a diferena entre metas operacio
nais, metas intermedirias e metas finais de poltica?
2. Por que o Banco Central tem dificuldade de controlar s imultaneamente a taxa de juros e a
oferta de moeda? Explique.
Explique por qu, quando o banco tem que cumprir o recolhimento compuls rio pela mdia
das posies dirias de depsito durante o perodo de movimentao, este procedimento pro
porciona ins tituio bancria uma maior flexibilidade na gerncia do seu fluxo de caixa.
4. Analis e o que vem a ser o gerenciamento de liquide z por parte do Banco Central e qual o
seu objetivo. Em particular, enfatize de que forma os trs instrumentos de poltica mone t
ria - re colhimento compuls rio, redesconto de liquide z e operaes de mercado aberto -
podem ser usados no gerenciamento de liquide z do mercado.
Bibl io g r a f ia c o men t a d a
Bank for Internacional Settlements. Implementation and Tactics of MonetaryPolicy.
(' onference Papers vol.3. Bas ilia, BIS, maro de 1997.
I sta publicao rene o material preparado por economistas de vrios bancos centrais e do
HIS para dis cutir as diferentes experincias de procedimentos operacionais de poltica mone
tria. O leitor tem sua dis pos io nesta publicao um rico e detalhado material dessas expe
rincias em vrios pases (EUA, Inglaterra, Ale manha, Frana, Itlia, Es panha. Aus trlia,
Canadetc.), alm de um estudo final comparativo entre as vrias experincias.
Guia Operacional do Mercado Financeiro da ANDIMA
liste guia publicado e atualizado periodicamente pela ANDIMA e contm, de forma esque
mtica, as normas recentes relacionadas ao mercado financeiro bras ileiro (redesconto, reco
lhimentos compuls rios , Acordo de Bas ilia, TR, TJLP, IOF sobre ingress o de moeda
estrangeira e sobre aplicaes de inves tidores estrangeiros etc.). Fundamental para quem quer
se manter atualizado sobre as normas operacionais do mercado financeiro e da poltica mone
tria no Bras il.
Torres, M.J.R. Operacionalidadeda Poltica Monetria noBrasil. Tese de Doutorado.
Campinas : UNICAMP/IE, 1999.