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Como a taxa bsica de juros (Selic) influencia a nossa vida. Este artigo traz explicaes mais detalhadas sobre o que a taxa SELIC, como ela determinada, o que ela influencia e por que importante. Seu mecanismo de funcionamento simples, porm a explicao um tanto longa. No obstante, vale a pena fazer um esforo e tentar acompanhar o artigo at o final, para que finalmente no restem dvidas sobre essa que considerada a mais importante varivel da economia, pois ela quem baliza o mais importante preo do sistema econmico: o preo do dinheiro. Me esforar para deixar o artigo o mais claro, leve e atraente possvel. No farei crticas ao sistema.

O que SELIC?
Antes de sabermos o que a taxa SELIC, precisamos saber o que SELIC. O SELIC (Sistema Especial de Liquidao e Custdia) um sistema informatizado que foi criado para gerenciar a emisso e negociao dos ttulos pblicos emitidos pelo Tesouro Nacional. Os ttulos pblicos so uma espcie de emprstimo que o governo faz com pessoas fsicas e jurdicas. Pense nesse ttulo como se fosse uma nota promissria ou um emprstimo que o governo faz falando que vai te pagar o dinheiro que voc emprestou pra ele em um tempo determinado a uma taxa de X% de juros. E afinal, o que a taxa SELIC e por que ela chamada de taxa bsica de juros? Pois bem, a mdia diria dessas taxas de X% que eu mencionei logo acima a famosa taxa SELIC e serve como referncia para todas as outras taxas que existem na nossa economia. Certo, mas por qu? A taxa de juros de qualquer emprstimo comum geralmente norteada por dois fatores: Quantidade de tempo que vai demorar para receber o valor emprestado e o lucro de volta. Quando emprestam o seu dinheiro, os bancos querem esse dinheiro de volta o mais rpido possvel juntamente com o lucro que obtiveram nesse emprstimo. Se o tempo para receber maior, a taxa de juros tambm tem que ser maior para compensar o tempo que o banco ficar sem esse dinheiro. O risco da inadimplncia, Existem vrias formas de se medir se uma pessoa tem ou no boas chances de se tornar inadimplente e no pagar o valor devido. Quanto maior a chance da inadimplncia, maior tem que ser os juros para que os bancos se resguardem no caso do no pagamento do valor devido. De forma geral, quanto maior o risco e quanto maior for o prazo, maiores sero as taxas. No caso dos ttulos pblicos, quem deve dinheiro o governo. Como eu disse l em cima, um ttulo pblico um emprstimo que o governo faz com quem compra o ttulo e se pararmos para pensar, o risco de inadimplncia quando se trata do governo mnimo. Acontece que uma das operaes mais seguras do mercado feita entre os bancos, aonde eles pedem dinheiro emprestado entre si por apenas um dia e oferecem seus ttulos pblicos como garantia do emprstimo. Assim os bancos devedores conseguem cobrir buracos no oramento e os bancos credores conseguem lucrar com essas negociaes de baixssimo risco (prazo curtssimo de um dia e tendo como devedor o governo).

Se essa operao utiliza como garantia os ttulos pblicos, se esses ttulos tm seus juros baseados na taxa SELIC e se essa operao uma das mais seguras do mercado, todas as outras operaes mais arriscadas iro tomar a taxa SELIC como referncia para fazer o clculo das suas taxas. Sendo assim, a ela acaba se tornando referncia para todas as taxas da economia brasileira e se torna a conhecida taxa bsica de juros. Existe tambm uma nomenclatura para a taxa de juros que cobrada nos emprstimos entre os bancos. Ela chamada de taxa DI (Depsito Interbancrio) e calculada fazendo-se a mdia das taxas cobradas em todos os emprstimos interbancrios no decorrer de um dia. A sua influncia nas nossas vidas Certo, voc finalmente conseguiu entender o que a taxa SELIC, por que ela chamada taxa bsica de juros e at o que a taxa DI. Mas como que essas taxas todas influenciam nas nossas vidas? Bem, basicamente atravs do crdito e da inflao. 1. No crdito Querendo ou no, a nossa vida como consumidores extremamente influenciada pelas taxas de juros dos emprstimos e financiamentos que contramos para comprar imveis, carros, produtos eletroeletrnicos, etc. Agora me diga uma coisa Voc j parou para pensar de onde vem todo o dinheiro que nos emprestado nesses financiamentos e emprstimos? Dos bancos e financeiras, claro. Essas entidades nos disponibilizam esse dinheiro a uma taxa de juros para que possam lucrar em cima de ns, pois sempre nos cobram juros mais altos dos juros que pagam nos seus emprstimos. aqui que a taxa SELIC comea a influenciar as nossas vidas Se ela influencia as taxas de juros dos emprstimos interbancrios (dinheiro ao qual eles usam muitas vezes para nos fornece o dinheiro que ns pegamos emprestado), consequentemente ela influenciar os juros que os bancos iro cobrar de ns. Ou seja, quanto maior a taxa SELIC, teoricamente maior sero os juros cobrados nos financiamentos e emprstimos. 2. Na inflao Como visto acima, o crdito altamente influenciado pela taxa SELIC e por consequncia, o poder aquisitivo da populao tambm (se existe crdito barato na praa, com certeza ser muito mais fcil de comprarmos a to sonhada televiso de plasma de 42 polegadas a suaves parcelas de R$200,00). Agora aqui vai uma nova informao: a taxa de inflao est diretamente ligada ao poder aquisitivo da populao.

O aumento da inflao significa duas coisas: Os preos dos produtos esto aumentando O poder aquisitivo da populao est diminuindo Se tivermos mais dinheiro para comprar os produtos que desejamos e se tivermos mais crdito para financiar esses produtos, a lei da oferta e da procura dita que os preos iro subir por causa do aumento da demanda sobre esses produtos. aqui que comeamos a ver a inflao aumentando. Se pararmos para puxar a memria, provavelmente lembraremos algumas declaraes do presidente da repblica falando sobre o aumento na taxa bsica de juros para controlar o aumento da inflao. Se a taxa bsica (taxa SELIC) aumentar, o crdito na praa ser mais caro, as pessoas iro pensar mais cautelosamente antes de contrarem dvidas e consequentemente a procura por produtos ir diminuir. Assim os preos iro novamente reduzir e a populao poder comprar mais.

Os Ttulos do Tesouro
Toda a encrenca se origina de um fato muito simples: o governo incapaz de manter um oramento equilibrado - isto , o governo incapaz de gastar apenas aquilo que ele arrecada. Como sua receita tributria sempre menor que suas despesas - afinal, vivemos em uma democracia, e quanto mais o partido governante gastar com seus apaniguados e com toda a sua base de apoio, maiores as chances de ele se eternizar no poder -, o governo est sempre precisando arrumar outros meios de financiamento. E o responsvel por conseguir esse financiamento o Tesouro Nacional. O Tesouro pode se financiar apenas com a emisso de ttulos (ele no tem o poder de imprimir moeda, como tem o Banco Central - que ainda no entrou na histria). Quando a arrecadao de impostos insuficiente para cobrir os gastos do governo, o Tesouro tem de emitir ttulos para conseguir mais dinheiro. O Tesouro precisa emitir ttulos - isto , precisa se endividar - para conseguir financiamento. Quem compra esses ttulos? Em sua maioria, bancos (tambm chamados de 'intermedirios financeiros', no jargo politicamente correto). Entretanto, pessoas fsicas tambm podem comprar esses ttulos diretamente do Tesouro. Basta ir no site do Tesouro direto. Digresses parte, pessoas fsicas comprando ttulos ainda representam uma exceo - o grosso dos ttulos de fato comprado pelos bancos. Mas no qualquer banco que pode comprar esses ttulos diretamente do Tesouro. Apenas 10 tm esse privilgio (Bradesco, Citibank, Banco Do Brasil, Ita, Banco Safra, Santander, BTG Pactual, Votorantim e Caixa Econmica Federal). Esses bancos so chamados de Dealers Primrios. Assim, quando o Tesouro decide emitir ttulos, ele vai ao 'mercado primrio' e vende esses ttulos a esses 10 bancos. Quais so esses ttulos? Existem seis tipos de ttulos, que diferem entre si de acordo com seu tipo de rentabilidade: fixa ou varivel (ou pr-fixado e ps-fixado, respectivamente). Eis a seguir uma especificao mais detalhada de cada um deles: LTN - Letras do Tesouro Nacional: ttulos com rentabilidade definida (taxa fixa) no momento da compra. Voc sabe de antemo quantos reais vai ganhar. Forma de pagamento: no vencimento; LFT - Letras Financeiras do Tesouro: ttulos com rentabilidade diria vinculada taxa de juros bsica da economia (a taxa SELIC). Forma de pagamento: no vencimento;

NTN-C - Notas do Tesouro Nacional - srie C: ttulos com rentabilidade vinculada variao do IGP-M, acrescida de juros definidos no momento da compra. Forma de pagamento: semestralmente (juros) e no vencimento (principal); NTN-B - Nota do Tesouro Nacional - srie B: ttulo com rentabilidade vinculada variao do IPCA, acrescida de juros definidos no momento da compra. Forma de pagamento: semestralmente (juros) e no vencimento (principal); NTN-B Principal - Nota do Tesouro Nacional - srie B: ttulo com rentabilidade vinculada variao do IPCA, acrescida de juros definidos no momento da compra. No h pagamento de juros semestrais. Forma de pagamento: no vencimento (principal); NTN-F - Nota do Tesouro Nacional - srie F: ttulo com rentabilidade prefixada, definida no momento da compra. Forma de pagamento: semestralmente (juros) e no vencimento (principal). Alguns detalhes: Observe que, com exceo da LFT, todos os outros ttulos tm seus juros definidos no momento da compra (a nica varivel o ndice de inflao, utilizado para a correo monetria). A LTN, por sua vez, um ttulo cujo valor de resgate o seu valor de face (R$1.000 ou um mltiplo de 1.000). Ou seja, voc o compra por um determinado valor (sempre menor que seu valor de face) e, na data de seu vencimento, o Tesouro vai lhe pagar exatamente o valor de face do ttulo (R$1.000 ou seu mltiplo). Resumindo tudo: o Tesouro emite vrios tipos de ttulos que so comprados pelos bancos. Uma vez em posse dos bancos, esses ttulos podem ser livremente comercializados entre si (algo que veremos mais frente), porm eles somente sero resgatados pelo Tesouro (isto , sero retirados do mercado, aps o pagamento do principal e juros) na sua data de vencimento. Quando esses ttulos so leiloados pelo Tesouro, j se sabe de antemo (exceto para as LFTs) quais sero os juros que o Tesouro ter de pagar aos compradores dos ttulos. Vale repetir, a nica varivel ser o ndice de inflao utilizado em cada ttulo como forma de correo monetria. O Banco Central no participa dessas vendas no mercado primrio (at maio de 2002 ele podia emitir ttulos prprios; hoje, no pode mais. Todos os seus ttulos j foram resgatados). Ele vai atuar apenas no mercado secundrio, do qual falaremos adiante. Alm disso, sua atuao no vai alterar o fluxo dos juros pagos pelo Tesouro aos portadores dos ttulos (exceto, novamente, no caso das LFTs, cujo rendimento sim alterado pelas aes do Banco Central). O fluxo de juros de cada ttulo (exceto para as LFTs) determinado no leilo primrio. Atuaes posteriores do Banco Central no vo gerar alteraes no montante de juros pagos aos portadores desses ttulos.

O Compulsrio
Faamos aqui um pequeno porm extremamente importante paralelo. A nica entidade que goza do monoplio da emisso de moeda o Banco Central. Embora seja o Banco Central a nica entidade que cria a moeda fsica (as cdulas e moedinhas metlicas que utilizamos no dia a dia), o sistema bancrio capaz de, literalmente, criar de dinheiro do nada, algo que os economistas chamam de moeda escritural. Trata-se de dinheiro 'fictcio', pois no existe fisicamente. So apenas nmeros eletrnicos. Funciona assim: Joo deposita R$ 10.000 em sua conta corrente no Banco A. Joo pode at achar que esses R$ 10.000 ficaro ali parados, como um carro em um estacionamento pago, mas no ficaro. Como o sistema bancrio de reservas fracionrias, os bancos mantm como reservas apenas parte do dinheiro que neles foi depositado. Assim, o Banco A vai guardar uma parte desse dinheiro (digamos, R$ 3.000) e emprestar o restante (R$ 7.000) para Jos. Jos vai gastar esse dinheiro de alguma forma, e ele (o dinheiro) inevitavelmente acabar sendo depositado em outro banco, o Banco B. O Banco B vai guardar uma parte desse dinheiro (digamos, R$ 2.100) e emprestar o restante (R$ 4.900) para Antnio, que adotar o mesmo procedimento de Jos, dando assim continuidade ao ciclo. Ao mesmo tempo em que o dinheiro de Joo foi sendo "passado adiante", o prprio Joo continua tendo acesso integral a esse mesmo dinheiro (que seu), seja emitindo cheques ou utilizando carto de dbito. Dessa forma, os R$ 10.000 iniciais se multiplicaram. A porcentagem que cada banco teve de guardar (no exemplo acima, 30% do valor do depsito) determinada pelo Banco Central. Essa porcentagem chamada

de depsito compulsrio. Os bancos so obrigados a depositar essa quantia junto ao Banco Central. Trata-se de um mecanismo de controle da expanso monetria. Quanto menor for essa porcentagem, maior ser a quantidade de dinheiro que os bancos podem criar via emprstimos. Os bancos criam dinheiro (eletronicamente) em uma quantia que inversamente proporcional taxa do compulsrio. No Brasil, o compulsrio est atualmente em 28%, o que significa que os bancos podem criar dinheiro no valor de at 3,6 vezes o total de reservas compulsrias (1/0,28). Logo, os R$ 10.000 de Joo acabam virando R$ 36.000. O essencial desse tpico entender que os bancos so obrigados a manter no Banco Central, diariamente, uma determinada porcentagem de seus depsitos vista. Mas, onde entra a SELIC? No prximo tpico.

O Mercado Interbancrio
Milhes de operaes bancrias so realizadas diariamente em todo o pas. Depsitos, saques e transferncias bancrias so as principais. Assim, normal que um determinado banco chegue ao final do dia tendo em suas reservas uma porcentagem menor do que aquela que o Banco Central determina que ele deve ter em relao aos seus depsitos vista. Da mesma forma, normal que um determinado banco chegue ao final do dia tendo em suas reservas uma porcentagem maior do que aquela que o Banco Central determina que ele deve ter em relao aos seus depsitos vista. Por exemplo, peguemos o compulsrio vigente no Brasil: 28%. Se o Banco A, ao final do dia, tiver um total de R$ 100.000 em depsitos vista, mas suas reservas junto ao Banco Central totalizarem apenas R$ 25.000, ento ele ter de conseguir mais R$ 3.000 para "fechar seu balano". (Os motivos para ele estar abaixo do limite podem ser vrios, principalmente um nmero de saques maior que o nmero de depsitos. Isso, acredite, extremamente comum). O Banco A ter duas opes para conseguir esses R$ 3.000: ele pode recorrer ao prprio Banco Central e pedir um emprstimo (esse emprstimo chamado de redesconto) ou ele pode pedir emprestado para um outro banco que esteja com excesso de reservas (porque teve um nmero de depsitos maior do que o de saques). O mecanismo do redesconto raramente utilizado, pois os juros so punitivos (justamente para coibir a prtica). Assim, o procedimento mais comum recorrer ao banco que est com excesso de reservas. Esse mercado onde um banco empresta para o outro chamado de mercado interbancrio. Por lei, o banco que pede emprestado obrigado a pagar esse emprstimo no dia seguinte. Assim, se o Banco A tiver de pedir R$ 3.000

emprestados ao Banco B no final de uma segunda-feira, o Banco A obrigado por lei a pagar principal e juros ao Banco B j na tera-feira. E o que mais importante: como foi explicado l no incio, os bancos possuem ttulos que compraram do Tesouro. Assim, o Banco A, ao pedir R$ 3.000 emprestados para o Banco B, ir dar ao Banco B esses mesmos ttulos pblicos como garantia (colateral) ao emprstimo. Em economs, diz-se que esse emprstimo est lastreado em ttulos pblicos. Desta forma, o Banco B vai comprar ttulos pblicos do Banco A, tendo a garantia de que o Banco A vai recomprar esses ttulos no dia seguinte, pagando juros. Como essa operao dura um dia, ela batizada de overnight - que no economs anglfono significa uma operao financeira com prazo de 24 horas. O que realmente importante em tudo isso a taxa de juros utilizada nesse emprstimo interbancrio. Essa taxa de juros - que um banco cobra do outro no mercado interbancrio, para operaes de um dia e que possuem lastro em ttulos pblicos federais - exatamente a taxa SELIC. Definio taxa SELIC a taxa usada para operaes de curtssimo prazo entre os bancos, que, quando querem tomar recursos emprestados de outros bancos por um dia, oferecem ttulos pblicos como lastro (garantia). Por exemplo, ontem, dia 4 de agosto, a taxa SELIC foi de 0,032927%. Isso quer dizer que o Banco A teve de pagar ao Banco B, alm dos R$3.000, um juro de 0,032927% desse valor - que igual a R$ 0,99. Ou seja, em uma operao 100% segura (os ttulos so garantidos pelo governo), o Banco B lucrou quase R$ 1 ao emprestar R$ 3.000 por apenas um dia. (Considerando o volume de emprstimos interbancrios que ocorrem diariamente, conclui-se que o negcio no nada ruim). Como a taxa SELIC a taxa de juros para emprstimos de apenas 1 dia, seu valor pequeno. Por isso ela divulgada em termos anuais, tendo como base 252 dias teis ao ano. Em termos matemticos, pegamos o valor da taxa diria, dividimos por 100, somamos um e elevamos o resultado ao expoente 252. Fazendo a operao acima para o nosso exemplo, temos que: (1,00032927)252 = 1,0865 = 8,65% O que d uma SELIC anualizada de 8,65%, bem prxima da meta atual do Banco Central, de 8,75%. Pelo bem da simplificao, utilizamos um exemplo em que havia apenas dois bancos. bvio que, no mundo real, existem vrios bancos incorrendo em vrios emprstimos mtuos diariamente. Nesse caso, as taxas variam de um emprstimo para o outro, porm dentro de um intervalo muito pequeno - sendo esse intervalo estritamente controlado pelo Banco Central, como veremos na prxima seo.

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No final do dia, calcula-se a taxa de juros mdia de todos os emprstimos interbancrios. Essa mdia ponderada pelo volume dos negcios que foram realizados nesse mesmo dia. O resultado final ser a taxa mdia SELIC do dia, que normalmente publicada por volta das 20h00 do prprio dia. No nosso exemplo, essa taxa mdia foi de 0,032927%. Portanto, o que temos at agora: o Tesouro precisa de financiamento. Ele vende ttulos para os bancos. Esses ttulos sero resgatados em uma determinada data. Simultaneamente, os bancos so obrigados pelo Banco Central a manter um determinado percentual de seus depsitos vista depositados junto ao Banco Central. Aqueles que no cumprirem essa meta ao final do dia tero de pedir emprstimos para outro banco que tenha reservas "em excesso". A taxa de juros desses emprstimos, que tm a durao de 1 dia, exatamente a taxa SELIC, que divulgada em termos anualizados. Ah, sim, o que significa SELIC? Sistema Especial de Liquidao e de Custdia, que nada mais do que o sistema informatizado que gerencia todas as operaes que envolvem ttulos pblicos.

Amarrando os pontos
Agora s falta amarrarmos as pontas soltas. Como o Banco Central atua para alterar a SELIC? Por que ele faz isso? Quais as consequncias? Qual a relao da SELIC com os juros pagos pelos ttulos do Tesouro? Qual a relao que voc como correntista de um banco tem com tudo isso? Vamos l. Existem dois tipos de mercado para os ttulos pblicos: o primrio e o secundrio. O primrio aquele que j foi descrito (bancos selecionados - dealers primrios compram os ttulos diretamente do Tesouro); o secundrio aquele que envolve o Banco Central e os bancos (ou qualquer outro agente em posse de ttulos pblicos). Quando o Banco Central quer alterar a base monetria - tanto expandi-la quanto contra-la -, ele precisa realizar aquilo que chamam de operaes de mercado aberto (open market), isto , o Banco Central compra e vende ttulos pblicos no mercado secundrio. Vale repetir que o Banco Central no emite ttulos; ele compra e vende os ttulos do Tesouro, que inicialmente estavam em posse dos bancos. Quando o Banco Central realiza compras no mercado aberto, ele expande a base monetria. Como? Grosso modo, ele aperta um boto no computador e acrescenta alguns dgitos na conta (as reservas compulsrias) que o banco que est vendendo os ttulos possui junto ao Banco Central. De onde veio esse dinheiro? De lugar nenhum. O Banco Central o criou do nada. Nenhuma outra conta foi debitada. A base monetria expandiu magicamente. Nesse caso, as reservas desse banco

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aumentaram, o que o permitir conceder emprstimos a juros menores no mercado interbancrio. Como isso est ocorrendo simultaneamente com vrios bancos, os juros do interbancrio caem. Logo, a taxa SELIC caiu. Quando o Banco Central realiza vendas no mercado aberto, ele contrai a base monetria. Nesse caso, ele vende para um banco ttulos do Tesouro que estavam em sua posse. Assim, haver um dbito na conta que esse banco comprador tem junto ao Banco Central. O dinheiro, que eletrnico, desaparece ( como se a tecla Del fosse apertada). Portanto, as reservas desse banco diminuram, o que far com que ele tenha de pedir emprstimos no mercado interbancrio para se manter dentro da porcentagem exigida pelo compulsrio. Como isso est ocorrendo simultaneamente com vrios bancos, os juros do interbancrio sobem. Logo, a taxa SELIC subiu. J sabemos, portanto, qual o canal de entrada e sada do dinheiro no sistema econmico. Sabemos tambm que uma expanso monetria diminui os juros do interbancrio (a taxa SELIC), e que uma contrao monetria aumenta esses juros. At aqui, nada de complicado, certo? Porm, apenas dizer que expandir ou contrair a base monetria diminui ou aumenta os juros, respectivamente, no suficiente. correto na teoria, porm na prtica o Banco Central precisa de instrumentos tangveis sobre os quais sustentar sua poltica de determinao de juros. Por exemplo, se voc o Henrique Meirelles e quer manter a SELIC em 8,75% ao ano, de nada vai adiantar ficar injetando ou retirando dinheiro do mercado, na esperana de que os 8,75% surjam naturalmente. Voc precisa ter uma baliza. Por isso, vejamos agora o mtodo operacional do Banco Central. Os ttulos emitidos pelo Tesouro, como mostrado l no incio, podem ser do tipo que promete um nico pagamento no vencimento (LTN, LFT e NTN-B Principal), ou do tipo que promete pagamentos mltiplos antes do vencimento e um pagamento no vencimento (NTN-F e NTN-B). Nesse segundo caso, os ttulos so chamados de ttulos com cupom. Os cupons so justamente os pagamentos efetuados pelo Tesouro antes do vencimento do ttulo, sendo que o principal pago no vencimento. Por exemplo, imagine que o Tesouro emitiu uma LTN cujo valor de face R$ 1.000 e seu vencimento se d em um ano. O preo de compra desse ttulo vai ser definido pela oferta e demanda. Suponhamos que o Banco A tenha arrematado o ttulo por R$ 800. Dali a um ano o Tesouro vai pagar-lhe R$ 1.000. Sendo assim, esse ttulo est pagando juros de (1.000 - 800) / 800 = 25% ao ano Agora suponha que o Banco Central resolveu fazer uma operao de mercado aberto, expandindo a base monetria. Ele, portanto, vai comprar ttulos pblicos em

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posse dos bancos. Ao fazer isso, est havendo um aumento da demanda por ttulos. Aumento da demanda significa aumento do preo desses ttulos. Assim, um ttulo que foi comprado por R$ 800, agora est sendo negociado a, digamos, R$ 850. Substitua 800 por 850 na equao acima e voc ver que os juros caem para 17,64%. Ou seja, um aumento da oferta monetria levou a um aumento dos preos dos ttulos, o que gerou uma queda dos juros. Guarde essa regra: se o preo de um ttulo sobe, seus juros caem. A mesma regra se aplica quando o ttulo de mltiplos pagamentos. Por exemplo, imagine que o Tesouro emitiu uma NTN-B prometendo pagamento de cupons de R$ 50 ao ano mais o principal na data do vencimento. O preo de compra tambm ser definido pela oferta e demanda. Suponhamos que o Banco A tenha arrematado o ttulo tambm por R$ 800. O rendimento atual desse ttulo a razo entre o cupom e o seu preo. Portanto, o rendimento inicial ser de (50/800) = 6,25%. Repetindo a mesma operao de mercado aberto acima, o aumento da oferta monetria far com que o preo desse ttulo suba para, digamos, para R$ 900. Logo, (50/900) = 5,56%. O rendimento atual caiu. Tudo isso foi apenas para mostrar duas regras essenciais: (1) se o preo do ttulo sobe, o juro cai; se o preo cai, o juro sobe. (2) O Banco Central, atravs de suas manipulaes monetrias, pode determinar o preo em que os ttulos sero negociados no mercado intermedirio.

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As informaes da tabela se referem ao ttulo NTN-B com vencimento em 2035; normatizei os valores dos ttulos a partir da taxa de juros a fim de tornar visualmente mais fcil observar a relao de dependncia entre um e outro. O Banco Central opera de uma nica maneira: qual deve ser a taxa SELIC (vamos nos abster de qualquer crtica ao esoterismo desse mtodo de determinao) e ento faz operaes dirias de mercado aberto, comprando e vendendo ttulos do Tesouro em posse dos bancos, de modo que a taxa de juros do mercado interbancrio fique dentro da meta. Por exemplo, a meta atual de 8,75%. Sendo assim, o Banco Central deve fazer as manipulaes monetrias (injees e retiradas) necessrias para manter a taxa do interbancrio o mais perto possvel da meta. Atualmente, a taxa est em 8,65%, como mostrado. Mas como ele se baliza para isso? Como mostrado nos dois exemplos acima, cada ttulo pblico tem um preo, uma data de vencimento e uma taxa de juros associada a ele. Essa taxa de juros o rendimento do ttulo. Em economs mais pedante, rendimento tambm chamado de yield. Rendimentos de ttulos com vencimento curto (um ano ou menos) so chamados de taxas de juros de curto prazo. Os rendimentos de ttulos de vencimento mais longo so chamados de taxas de juros de longo prazo. Em qualquer dia, em qualquer momento, possvel observar os rendimentos de ttulos de diferentes vencimentos, exatamente como procedemos nos exemplos numricos acima. De posse desses dados, possvel representar graficamente como o rendimento depende do vencimento de um ttulo. Essa relao entre vencimento e rendimento chamada de curva de rendimento - yield curve ou at mesmo estrutura a termo das taxas de juros. O termo usado depende exclusivamente da sua vontade de impressionar. O importante frisar que, quando os ttulos so considerados conjuntamente, cada um com seu rendimento, eles formam uma curva de rendimento. A figura abaixo mostra um exemplo de uma curva de rendimento.

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Quando o Tesouro emite um ttulo, com um dado juro de cupom e um dado prazo de vencimento (ambos definidos pelo Tesouro), os bancos iro compr-lo pelo preo determinado pela lei da oferta e procura (trata-se de um leilo). Atravs de uma operao matemtica - que envolve a capitalizao dos juros do cupom - possvel determinar o preo ao qual este ttulo ser resgatado. A funo que une o preo inicial do ttulo (o preo pelo qual ele foi comprado) a este seu valor de resgate define a sua curva de rendimento. Vale enfatizar: o valor de resgate definido e imutvel; o que pode mudar apenas o preo em que esse ttulo ser negociado no mercado secundrio. (Apenas a LFT, que ps-fixada e indexada SELIC, tem um valor de resgate varivel) A tarefa do Banco Central operar manipulando os preos dos ttulos de modo que eles se mantenham sobre sua curva de rendimento. (Lembre-se do que foi dito acima: o Banco Central, atravs de suas manipulaes monetrias, pode determinar o preo em que os ttulos sero negociados no mercado intermedirio). Manter os preos dos ttulos sobre a sua curva de rendimento o mesmo que manter os juros constantes. Assim, o Banco Central, atravs de suas operaes de mercado aberto, compra e vende ttulos no mercado secundrio de modo a fixar o preo de cada ttulo sobre a curva de rendimento dos ttulos. Ao fazer isso, ele est garantindo que os juros de cada ttulo se mantenham constantes (com pequenas variaes, claro). Ateno: o rendimento de um ttulo no necessariamente ser igual ao rendimento de outro ttulo, o que significa que cada papel paga juros distintos. A questo no essa. O que importante que o Banco Central capaz de fazer as manipulaes monetrias necessrias para que cada papel seja precificado de modo a se manter sobre a curva de rendimento dos ttulos.

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So esses papeis que sero utilizados como lastro no mercado interbancrio, de modo que a taxa SELIC determinada pelo Banco Central seja mantida. Afinal, se todos os papeis tm juros constantes - em decorrncia das manipulaes monetrias do Banco Central -, e esses papeis de juros constantes so utilizados como lastro nos emprstimos interbancrio, ento resta claro que o Banco Central pode determinar a taxa de juros cobrada no mercado interbancrio. E essa taxa a taxa SELIC. Se ele quiser aumentar a SELIC, ele vai vender ttulos em sua posse. Essa maior oferta ir deprimir os preos dos ttulos, fazendo com que os juros aumentem. Uma vez atingida a nova taxa, ele se limita a manter a nova curva de rendimento dos ttulos. Se ele quiser diminuir a SELIC, ele faz o oposto: compra ttulos. A menor oferta ir aumentar os preos dos ttulos, fazendo com que os juros diminuam. (Porm ele no pode diminuir os juros abruptamente, como quer Helosa Helena, pois isso depende da confiana dos compradores. Se eles acharem que uma expanso monetria ir gerar uma grande inflao, ningum ir comprar os ttulos no indexados, o que far com que seus preos caiam, e os juros subam. Ou seja: a tentativa de diminuir os juros acabou levando a um aumento). Vale reenfatizar: o Banco Central determina uma meta para a taxa SELIC, ele no determina a taxa exata. por isso que a taxa SELIC efetiva pode apresentar ligeira diferena da taxa oficial divulgada pelo Banco Central - a taxa efetiva atual de 8,65% e a meta de 8,75%. Outra concluso importante: ao utilizar essa regra operacional - em que os juros so fixados, o Banco Central no pode determinar a quantidade exata de moeda que ele quer na economia. Ele faz as operaes de mercado aberto de modo a manter a taxa SELIC constante, mas ele no determina a quantidade especfica de moeda para a economia. Diz-se nesse caso que a moeda endgena.

Relao entre SELIC, CDI, Renda Fixa e Fundos DI

Os CDIs
Como explicado anteriormente, os bancos utilizam o mercado interbancrio para manter suas reservas em nveis determinados pelo governo. Nesse processo, os bancos fazem emprstimos entre si utilizando ttulos pblicos como colateral.

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Entretanto, uma dvida pode surgir: se esses emprstimos tm a durao mxima de 1 dia, determinada por lei, o que acontece quando um banco precisa de emprstimos por mais de 1 dia? Mais ainda: e se, no extremo, um banco estiver precisando de um emprstimo interbancrio, mas estiver sem ttulos pblicos? Seria ele obrigado a recorrer ao redesconto? Nesses casos - e no apenas nesses casos, mas a todo momento - os bancos podem emitir um Certificado de Depsito Interbancrio (CDI). Um CDI nada mais que um ttulo que um banco lana com o intuito de levantar dinheiro para suas necessidades. Nesse caso, enfatiza-se, no se trata de um ttulo do Tesouro; tratase de um ttulo privado. E esses ttulos tm a vantagem de permitir prazos de emprstimos interbancrios mais dilatados. Isso importante? Sim. Alis, muito importante. Porm, como veremos mais abaixo, no muda praticamente nada do raciocnio que foi desenvolvido at aqui.

Fundos DI e Renda Fixa

Quando voc deposita seu dinheiro no banco, voc pode destin-lo caderneta de poupana, a um fundo de Renda Fixa ou aos Fundos DI. A poupana no mexe com ttulos de qualquer espcie. Seus juros so determinados pelo governo. Via de regra, a remunerao de 0,5% ao ms mais a variao de um ndice chamado TR (Taxa Referencial), que por sua vez calculada a partir da SELIC. Pouparei o leitor da chateao dos clculos, at porque so desimportantes. O que deve ser entendido que a poupana tem renda determinada pelo governo e no envolve aplicao em ttulos. Um fundo de Renda Fixa investe em ttulos pblicos com taxas pr-fixadas, como as LTNs e as NTNs. (Ele tambm investe em ttulos privados, seja de bancos ou empresas, mas isso agora no vem ao caso). J os Fundo DI (DI significa Depsitos Interfinanceiros) aplicam a maior parte do seu patrimnio em ttulos pblicos com taxa ps-fixada, como as LFT. E qual a relao entre SELIC, CDI, Renda Fixa e Fundos DI? Bom, sabemos que a SELIC a taxa de juros no mercado interbancrio resultante de operaes envolvendo ttulos pblicos. J as operaes envolvendo CDIs resultam na taxa conhecida como CDI overnight - ou CDI over. A operao exatamente a mesma (mercado interbancrio), s que com ttulos privados (nesse caso, ttulos emitidos pelos prprios bancos). Ademais, o clculo da taxa se baseia nas operaes realizadas entre instituies de conglomerados diferentes (Extra-

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Grupo: bancos de redes diferentes), desprezando-se as demais (Intra-Grupo: bancos da mesma rede). Grosso modo, pode-se dizer que a SELIC = CDI + um spread mnimo. A diferena entre ambas dificilmente superior a 0,04 ponto percentual. Ou seja: a taxa SELIC praticamente idntica CDI. Entretanto, a taxa CDI que serve de referncia para a remunerao dos fundos DI e fundos de Renda Fixa; ela o parmetro para avaliar a rentabilidade desses fundos. Traduzindo tudo: enquanto a SELIC taxa de juros utilizada pelo Banco Central para gerenciar toda a economia (o Banco Central nada mais do que uma agncia de planejamento econmico, uma autntica GOSPLAN), a taxa CDI utilizada pelos fundos de investimento dos bancos para aferir a rentabilidade de suas carteiras. A SELIC resultado das operaes com ttulos do governo; a CDI resultado da negociao entre os bancos. E como o Banco Central pode interferir na primeira, a consequncia prtica que a segunda est diretamente relacionada primeira. Ao fim e ao cabo, ambas so praticamente iguais. Toda essa baguna foi apenas para esclarecer que a CDI serve, no economs, como benchmark (referncia) para os fundos DI e Renda Fixa. Um gestor de fundos opera de olho na CDI, e no necessariamente na SELIC. S que a CDI, por sua vez, tende a ser igual SELIC. Confuso? Bom, em defesa do Instituto Mises Brasil, jamais dissemos que o atual sistema financeiro, totalmente baseado no intervencionismo estatal puro e no papel-moeda fiducirio, fazia algum sentido.

Voc e o Sistema Bancrio

Suponha que os planejadores econmicos do Banco Central decidam que a economia est muito aquecida e que os riscos inflacionrios so altos (o fato de que a inflao generalizada algo que s pode ocorrer por causa do prprio banco central, que tem o monoplio da emisso monetria, e que, portanto, o banco central se auto intitular o guardio da moeda um paradoxo monstruoso, algo que no ser mencionado aqui em momento algum, por pura pudiccia). Os planejadores centrais iro ento se reunir no Conselho de Poltica Monetria (COPOM) para fazer o ajuste fino na economia (o fato de que isso idntico ao que se fazia na URSS tambm no ser mencionado aqui, por uma questo de delicadeza). Aps rodarem seus modelos economtricos - e jurar que ali esto includas todas as variveis importantes da economia -, os clarividentes iro determinar, atravs de uma votao estilo "levanta a mo!", em quanto os juros devero ser aumentados.

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Decidida a nova taxa, o Banco Central ir, no dia seguinte, fazer as operaes de mercado aberto (open market) necessrias para atingir essa nova SELIC. Como a deciso foi pelo aumento dos juros, ento o BC ir vender ttulos pblicos. Ao fazer isso, as reservas bancrias diminuem e os preos dos ttulos caem. Voc pode interpretar essa queda dos preos dos ttulos de duas formas: aumento da oferta de ttulos e/ou diminuio da quantidade de dinheiro para compr-los. Como os bancos agora tm menos reservas, os juros do mercado interbancrio (tanto para ttulos pblicos quanto para CDIs) iro subir. Isso faz com que os bancos tenham menos dinheiro disponvel para emprstimos para pessoa fsica e jurdica, o que causa um aumento dos juros para esta modalidade de emprstimo. Na prtica, ocorre o seguinte: como os bancos so meros intermediadores financeiros, eles no investem dinheiro prprio (afinal, o dinheiro, na teoria, seu e no deles). Logo, quando ocorre um aumento da SELIC - o que significa que o Banco Central est vendendo ttulos -, os bancos comerciais iro, obviamente, comprar estes ttulos com o seu dinheiro que foi l depositado. O dinheiro ir para o Banco Central e l ser "deletado" (lembre-se que nessas operaes ocorre uma reduo do nvel das reservas compulsrias). Portanto, houve uma diminuio da quantidade de dinheiro na economia. Com menos dinheiro no sistema, os bancos que lanam seus CDIs para conseguir dinheiro tambm tm de pagar juros mais altos sobre eles. O dinheiro que esses bancos arrecadam ao lanar seus CDIs tambm ser emprestado para a economia real a um preo (juro) maior. Dessa forma, um aumento da taxa bsica de juros pelo Banco Central aumenta os juros de toda a economia. Mas e voc que tem conta em banco? Como isso lhe afeta? Bom, esses ttulos pblicos que agora esto em posse dos bancos, passaro a ser comercializados entre si no mercado interbancrio, ao lado tambm dos CDIs. Os juros a que eles (ttulos pblicos e CDIs) sero emprestados no interbancrio ser agora maior. Se voc tiver dinheiro aplicado em Fundos DI, um aumento da SELIC ser-lhe- extremamente benfico. Afinal, fundos DI investem maciamente em LFTs, que so ttulos pblicos ps-fixados e que variam de acordo com a SELIC. Se voc tiver dinheiro aplicado em Renda Fixa, o preo dos seus papis caiu (como explicado anteriormente: juros sobem, preos dos ttulos caem). Diz-se, nesse caso, que houve uma perda de riqueza para os proprietrios desses ttulos - afinal, o preo de seus ativos caiu. Porm, no houve uma perda de renda, j que os juros so prfixados e pagos pelo Tesouro. Se voc comprar esses papeis, voc ter com eles um rendimento maior do que tero aquelas pessoas que os possuam antes da alterao dos juros (afinal, os juros pagos pelo Tesouro so constantes, mas voc comprou o papel por um preo menor). Se voc no vender esses papeis, sua renda no ser afetada, embora sua riqueza tenha, sim, diminudo.

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Isso significa que, ao contrrio do que dizem, um aumento dos juros no necessariamente favorece aqueles a quem Ciro Gomes chama de "rentistas". O aumento dos juros ir favorecer apenas (1) quem possui LFTs, (2) quem possui aplicaes na caderneta de poupana, e (3) aqueles que comprarem esses papeis no mercado secundrio, agora a um preo menor. Todo o resto ou fica na mesma ou perde. (Quando ocorre uma diminuio dos juros, o efeito exatamente inverso). Com isso, agora podemos entender por que as polticas monetrias anteriores ao Real jamais funcionavam no Brasil. Naquela poca, a maior parte de dvida pblica estava na forma de LFTs, que pagam juros de acordo com a SELIC. Assim, quando a SELIC aumentava, os portadores desses ttulos obtinham um amento imediato de renda, o que gerava o efeito oposto daquele tencionado pelo aumento dos juros, que era o de contrair a demanda. Da mesma forma, ganhavam aqueles que tinham aplicaes na caderneta de poupana. Ou seja, no Brasil, uma poltica monetria teoricamente restritiva acabava gerando um aumento na demanda. E mais engraado ainda: um aumento nos juros levava a um aumento da oferta monetria, por causa do pagamento das LFTs.

A Explicao Acadmica
Fao aqui um pequeno paralelo apenas para explicar como a Academia explica o efeito dos juros sobre a economia. A explicao dada acima aquela que, a nosso ver, a mais sensata. Porm, os universitrios gostam de embromar um pouco, e sempre criam explicaes mais convolutas sobre como o mecanismo da manipulao dos juros afeta toda a economia. mais ou menos assim. Quando o BC eleva a SELIC (que uma taxa de juros de curto prazo), isso induz as pessoas e as empresas a venderem seus ttulos pblicos de longo prazo para comprarem ttulos de curto prazo (isso chama-se arbitragem). Essa fuga dos ttulos de longo prazo faz com que seus preos caiam e seus juros subam. Como os preos desses ttulos caram, h uma perda de riqueza para os proprietrios desses ttulos. a que entram em cena as teorias de Modigliani, Brumberg e Friedman. Essas teorias dizem que os gastos de consumo dependem tanto da renda proporcionada pelo capital humano (renda do trabalho) quanto da renda proporcionada pelo estoque de riqueza no-humana. Assim, se o indivduo fica mais rico porque o valor de mercado de sua riqueza no-humana aumentou, ento ele vai consumir mais. Se sua riqueza no-humana diminuiu, ento ele ir consumir menos.

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Portanto, quando o BC aumenta a SELIC, a arbitragem dos agentes econmicos faz com que os juros de longo prazo tambm subam. Isso ir no s provocar uma queda na demanda de investimentos, estoques e bens durveis - como casas e automveis -, como tambm ir provocar uma perda de riqueza para os proprietrios da dvida pblica. E essa perda de riqueza faz com que os gastos sejam contrados. um tanto difcil crer nessa ltima parte por dois motivos: 1) As pessoas - tanto fsicas quanto jurdicas - apenas depositam seu dinheiro no banco; elas no raciocinam que, "ah, se os juros subiram, os ttulos nos quais estou investido tiveram uma queda de preo, o que significa que estou mais pobre". No. A maioria se mantm nos ttulos pblicos como forma de poupana, e no para fins de especulao diria. 2) Aquelas que praticam especulao diria com ttulos pblicos - e que, logo, raciocinam da forma acadmica - no compem de modo algum o grosso do setor produtor e/ou consumidor da economia, de forma que suas aes dificilmente gerariam grandes impactos macroeconmicos, como pretende a teoria. Enfim, esse tpico foi apenas para mostrar como a academia explica o mecanismo de influncia da taxa bsica de juros.

Por Que os Juros So Altos no Brasil?

A pergunta que ningum, e ao mesmo tempo todo mundo, responde. At agora estivemos trabalhando com as taxas de juros do mercado interbancrio, a SELIC, que atualmente est em 8,65% (a meta de 8,75%) ao ano. Porm, isso quase nada significa quando se sabe que as taxas de juros para pessoa fsica esto em 130,58% ao ano e para pessoa jurdica, 61,22% ao ano (dados de julho). Tambm se observa constantemente que, quando a SELIC cai, as outras taxas de juros caem numa proporo muito menor. Ou seja, a SELIC praticamente pouco influencia as outras taxas de juros da economia, que so as que realmente importam. Por que isso ocorre? Existem vrias explicaes, porm as mais plausveis so: 1) Pouca concorrncia no setor bancrio. As regulamentaes criadas pelo prprio Banco Central impedem o fcil estabelecimento de novas redes bancrias, que trariam mais concorrncia para os grandes bancos j estabelecidos. Como todo

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cartel, o sistema bancrio tambm um cartel que se sustenta apenas por causa do estado. Os bancos, ao contrrio do que se diz, adoram ser controlados e regulados pelo Banco Central, pois este quem lhes protege de qualquer possibilidade de concorrncia. 2) Judicirio leniente com o devedor. No Brasil parece valer a mxima "devo, no pago; nego enquanto puder". O calote virou uma instituio protegida judicialmente, pois aqui se segue a filosofia marxista de que o credor um ente espoliativo e malvado e o devedor o coitado desinformado que contraiu uma dvida involuntariamente. Sendo assim, por uma questo de 'justia social', deve-se manter o credor despido de suas posses e o devedor no pleno gozo delas. Parece que preciso ter um Ph.D em sociologia para no perceber que esse arranjo corresponde a um roubo, pura e simplesmente. A soluo mais prtica e vivel - e que justamente por isso ningum quer adotar - permitir a alienao fiduciria (ou reintegrao de posse) em todas as modalidades de emprstimos. Atualmente ela existe para o financiamento de carros. E, no por coincidncia, trata-se um mercado em que juros so dos mais baixos. No algo difcil de entender. Se A empresta seu dinheiro (sua propriedade) para B, que utiliza esse dinheiro para comprar um apartamento e no devolve a A o valor combinado, ento B roubou A. E se o apartamento comprado por B foi comprado com a propriedade de A, ento A o dono legal desse apartamento. A tem o direito de tom-lo quando quiser. E isso que a justia brasileira no permite. Munido de um bom advogado, B pode tranquilamente usufruir uma boa cobertura em Ipanema utilizando a propriedade de A - tudo em nome da justia social. (Nos EUA existe a profisso do Repo Man, que o sujeito contratado para reaver os bens no pagos.) 3) Governo. O maior devedor da economia brasileiro o estado. Como ele no consegue financiar todas as suas atividades meramente por meio da arrecadao de impostos, ele precisa recorrer aos emprstimos bancrios. E como o Tesouro faz isso com constncia, os bancos direcionam boa parte do depsito de seus clientes para a compra desses ttulos. Logo, o dinheiro que poderia ir para o setor produtivo na forma de crdito, acaba sendo sugado para o setor no produtivo na forma de emprstimos que sero pagos via impostos ou via mais emprstimos. Ou seja: o governo se endivida para pagar dvidas antigas (o que se chama 'rolar a dvida'). Com um estado to inchado e gluto, realmente difcil sobrar dinheiro para o setor produtivo da economia. O pouco que sobra encarecido tanto pela lei da oferta e demanda quanto pelos dois itens acima. A fica difcil. bvio: se no existissem ttulos pblicos, isto , se o governo no se endividasse, no haveria como o Banco Central fazer poltica monetria. No haveria como o Banco Central estipular juros. No haveria como o Banco Central planejar a economia. Os bancos comerciais teriam de concorrer entre si para fornecer emprstimos ao setor produtivo da economia. Somente assim eles conseguiriam obter algum lucro. Atualmente eles no precisam recorrer a essa faina inglria, pois

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podem apenas aplicar em ttulos pblicos (100% seguros, garantidos pelo governo) e acender o charuto. Os juros para pessoas fsicas e jurdicas inevitavelmente seriam menores. Haveria, enfim, um genuno livre mercado. ___________________________________________________________________

Referncias

BANCO CENTRAL DO BRASIL (BACEN). Indicadores de Conjuntura. Disponvel em <http://www.bacen.gov.br> Acesso em: 20 jul. 2008. CARVALHO, F. J. C. et all. Economia Monetria e Financeira, Teoria e Poltica. Rio de Janeiro: Ed. Campus, 2000. CONTIJO, C. Os Mecanismos de Transmisso da Poltica Monetria: Uma Abordagem Terica, 2007. MISHKIN, F. S. Moedas, Bancos e Mercados Financeiros. Rio de Janeiro: Ed. Livros Tcnicos e Cientficos Editora S.A., 5 ed., 2000. Juros e Spread Bancrio, com informaes at maro de 2013; http://www4.bcb.gov.br/pec/gci/port/focus/FAQ%201-Juros%20e%20Spread %20Banc%C3%A1rio.pdf http://www.minhaseconomias.com.br/blog/investimentos/taxa-selic-sobe-de-10-para105-ao-ano-como-ficam-os-investimentos http://www.acminas.com.br/noticia.php?copom-realiza-a-oitava-alta-consecutiva-daselic--mas-com-um-ritmo-menor-273 http://www.mises.org.br/Article.aspx?id=344