Revista de Economia Poltica, vol. 27, n 3 (107), pp.

323-344, julho-setembro/2007

A alta recente dos preos das commodities

DANIELA MAGALHES PRATES*

The recent rise of commodities prices. This article suggests some explanations for the steady rise of the commodities prices since 2002. Firstly, it analyses the long and medium term trends of these prices. Secondly, it explores the determinants of the recent rise, which are the macroeconomic conditions of the international economic, the high growth rate of China, and supply shocks that affect the production of some agriculture commodities. Key-words: commodities prices; term trends; developing countries. JEL Classification: F100; O100; O130

INTRODUO Em 2002, os preos de diversas commodities elevaram-se a partir dos patamares historicamente baixos atingidos em 2001. Contudo, naquele ano, ainda no se vislumbrava a emergncia de um perodo de alta consistente dos preos. Por um lado, o ltimo perodo dessa natureza ocorrera h mais de 20 anos, na segunda metade dos anos 70 (interrompendo a relativa estabilidade posterior guerra da Coria de 1951/53). A partir de ento, os preos das commodities apresentaram alta volatilidade, simultaneamente a uma tendncia de queda, que se intensificou na segunda metade dos anos 1990. Por outro lado, a recuperao dos preos foi de incio liderada, principalmente, por commodities agrcolas que enfrentaram choques de oferta de origem climtica (com destaque para o El Nio). No caso dos preos das commodities metlicas, mais sensveis s flutuaes cclicas da economia global, a alta foi tmida devido frustrao das expecta-

* Este artigo centra-se no comportamento dos preos das commodities no-energticas (isto , exclui o mercado de petrleo). Agradeo o valioso auxlio do bolsista do CNPQ-PIBIC Joo Henrique de Melo. Professora-Doutora do Instituto de Economia da Unicamp e pesquisadora do Centro de Conjuntura e Poltica Econmica deste Instituto (CECON-IE), e-mail: daniprates@eco.unicamp.br. Submetido: fevereiro 2005; aceito: julho 2006.

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tivas de uma retomada mais vigorosa do crescimento, que continuou inferior mdia da dcada passada. Entretanto, ao longo do segundo semestre de 2003, alguns analistas comearam a apostar na emergncia de uma nova fase de elevao mais sustentvel dos preos das commodities. A alta desses preos superou a previso da Organizao Mundial do Comrcio (OMC), de um crescimento de 5,8% em termos nominais (WTO, 2003a). E, enquanto o ndice futuro da Reuters-CRB subiu 8,86%, o ndice spot subiu 16%.1 Essa grande diferena entre as tendncias das cotaes futura e vista revela que o prprio mercado no esperava uma alta sustentvel.2 Ademais, essa alta foi generalizada, atingindo todos os sub-ndices CRB: de commodities metlicas, industriais, alimentos etc. A tendncia altista persistiu ao longo de 2004, mas com alguns sobressaltos. Do incio de abril ao final julho, tanto o ndice futuro quanto o spot iniciaram um lento movimento baixista, para o qual contribuiu, sobretudo, a queda dos preos das commodities agrcolas, associada a melhores condies nas lavouras e a fatores sazonais. Contudo, ambos os ndices retomaram o movimento ascendente a partir de agosto, impulsionado pela alta das cotaes das commodities metlicas, que persistiu em 2005 e nos primeiros meses de 2006. Esse contexto suscita duas questes imbricadas: (i) qual a sustentabilidade dessa fase de preos mais elevados das commodities que tem resultado em melhora dos termos de troca dos pases perifricos exportadores desses bens3 (como o Brasil); e (ii) quais so os seus determinantes? Apesar da dificuldade em respond-las devido atualidade do fenmeno e incerteza que permeia eventos dessa natureza pretende-se, neste artigo, avanar na compreenso da alta recente dos preos das commodities. Nesse sentido, no primeiro item apresentamos, resumidamente, as tendncias de mdio e longo prazo desses preos. Em seguida, debruamo-nos sobre os determinantes dessa alta. Seguem-se algumas consideraes finais.

O Commodities Research Bureau (CRB) calcula um ndice geral com a cotao futura de 25 commodities, que divulgado pela Agncia Reuters. Esse instituto tambm calcula um ndice spot, com as cotaes vista dessas mesmas commodities e vrios sub-ndices.

A diferena entre os preos vista e no mercado futuro denominada de base ou prmio, sendo que uma base pequena indica que os dois preos caminham juntos e que as expectativas do mercado apontam para a manuteno da tendncia dos preos no mercado vista. Quando o mercado acredita que o movimento de alta vai continuar, os preos futuros so iguais ou mais altos que os preos vista. Porm, perodos de variao da base so muito freqentes e esto associados dinmica dos mercados futuros, altamente especulativa. Sobre essa dinmica e os determinantes das variaes da base, que dependem da natureza do ativo subjacente mercadorias estocveis, no-estocveis, ativos financeiros e divisas , ver Farhi (1998).

3 Sobre os impactos da alta recente dos preos das commodities sobre os termos de troca dos pases em desenvolvimento, ver Unctad (2005).

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AS TENDNCIAS DE MDIO E LONGO PRAZOS DOS PREOS DAS COMMODITIES Vrios estudos recentes4 atualizaram o estudo de Prebisch (1949) sobre a evoluo dos termos de troca das exportaes dos pases perifricos, a partir da anlise da trajetria dos preos das commodities primrias na segunda metade do sculo XX.5 Independentemente da metodologia utilizada (tipo de ndice de preo ou de deflator), todos endossam a concluso desse autor, de deteriorao dos termos de troca das commodities primrias vis--vis aos bens manufaturados. Ademais, essa deteriorao foi acompanhada por uma alta volatilidade dos preos. Quais foram os determinantes dessa dupla tendncia, qual seja, de queda e de volatilidade? Um dos fatores ressaltados por Prebisch (1951) continuou presente e at se intensificou na segunda metade do sculo passado: a menor elasticidade-renda da demanda pelos bens primrios vis--vis aos bens industrializados. Prebisch apresentou duas explicaes para essa diferena: (i) as mudanas no padro de consumo que acompanham o crescimento da renda resultam numa menor taxa de crescimento da demanda por alimentos e, assim, numa participao decrescente desses bens no consumo final (a chamada Lei de Engel); (ii) no caso das matrias-primas agrcolas, a discrepncia entre o crescimento da renda e da demanda decorreria dos efeitos do progresso tcnico na indstria do centro, o qual redundaria em menor utilizao de insumos por unidade de produto. Essa ltima explicao aplica-se, igualmente, s commodities industriais em geral, derivadas de matrias-primas metlicas (ao, ferro, cobre etc). No caso desses bens, a mudana no padro industrial e tecnolgico (fordista para tecnologia de informao) tambm explica o menor crescimento da demanda relativamente produo e renda mundial aps os anos 80, por duas vias: menor intensidade na utilizao desse tipo de insumo; e impactos das inovaes tecnolgicas nos padres de consumo, que resultam em fortes aumentos de gasto em outras categorias de produtos, principalmente bens manufaturados de maior contedo tecnolgico (caso, por exemplo, dos computadores). Ademais, os avanos tecnolgicos tiveram dois impactos adicionais sobre o mercado de commodities, o que contribuiu para a queda dos preos. Em primeiro lugar, do lado da demanda, esses avanos possibilitaram o desenvolvimento de materiais sintticos, cuja difuso deprimiu a utilizao, pela indstria, de commodities agrcolas (especialmente algodo, l e borracha) e metlicas (tambm afetadas pelos aperfeioamentos nas tcnicas de reciclagem). Em segundo lugar, do lado da oferta, o progresso tecnolgico resultou num aumento da produtividade na agricultura (novas colheitas, mecanizao, revoluo verde) e na extra-

4 5

Ver, por exemplo, Bloch e Sapsford (2000) e Cashin e Mcdermott (2002). A anlise de Prebisch baseou-se em dados do perodo 1875-1947.

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o de metais, o que ampliou a produo de commodities num contexto de baixo crescimento da demanda. possvel citar duas importantes manifestaes, estritamente correlacionadas, do menor crescimento da demanda por commodities proporcionalmente renda, em mbito mundial subjacente tendncia de queda dos seus preos relativos. A primeira refere-se ao colapso das importaes de produtos primrios no-petrolferos pelos pases da OCDE. De acordo com Palma (2004), a participao dos produtos primrios no-elaborados nessas importaes passou de 46,6% do total em 1963 para somente 11,6% em 2000. Se somarmos a esse grupo os produtos primrios elaborados, cuja participao manteve-se praticamente estvel, a queda menor: de 57% para 24% no mesmo perodo. Como destaca esse autor, uma das principais caractersticas do comrcio internacional aps a 2 Guerra Mundial foi o ritmo acelerado de mudanas na estrutura de demanda nos mercados mundiais, marcadas por um forte vis desfavorvel aos produtos primrios no-elaborados. A segunda manifestao consiste praticamente no outro lado da moeda: a participao decrescente desses bens nas exportaes globais nas dcadas de 80 e 90 do sculo XX. O estudo da Unctad (2002) chega a esse resultado a partir da anlise dessas exportaes, de acordo com o grau intensidade dos fatores no perodo 1980-1998.6 A participao decrescente das commodities primrias no total das exportaes mundiais (ver Tabela 1) reflete as diferenas expressivas nas taxas de crescimento do comrcio em cada modalidade de produto. Enquanto a taxa mdia de crescimento do comrcio mundial no perodo considerado foi de 8% a.a., a maioria das commodities primrias (ao lado de algumas manufaturas de baixa intensidade tecnolgica) teve taxas de crescimento negativas, apresentando, assim, baixo dinamismo no comrcio mundial no perodo 1980-98. As maiores taxas de crescimento (acima da mdia mundial) foram registradas, exatamente, pelas manufaturas com mdia e alta intensidades de trabalho qualificado e tecnologia, o que resultou no aumento das suas participaes no total das exportaes mundiais.7

Essa metodologia resultou na classificao de 225 produtos (da Standard International Trade Classification SITC, Reviso 2, a trs dgitos de desagregao) em cinco categorias: commodities primrias, manufaturas intensivas em trabalho e recursos naturais; manufaturas com baixa intensidade de trabalho qualificado e tecnologia; manufaturas com mdia intensidade de trabalho qualificado e tecnologia; manufaturas com alta intensidade de trabalho qualificado e tecnologia; e produtos no classificados.
6 7

No caso dos bens manufaturados, as altas taxas de crescimento das exportaes esto diretamente associadas expanso das chamadas redes de produo internacionais, no mbito do processo de globalizao produtiva. Os trs grupos de produtos com taxas de crescimento no comrcio mundial mais elevadas nas duas ltimas dcadas (partes e componentes para bens eletrnicos e eltricos; produtos trabalho-intensivos, como vesturio; e bens finais com alto contedo de P&D) foram os mais afetados por esse processo. Essas redes que envolvem bens cujo processo produtivo pode ser decomposto em vrios segmentos e cuja localizao depende da dotao de fatores e dos custos relativos resultaram na expanso do comrcio em diversos produtos como computadores, telecomunicaes e semicondutores e no crescimento da participao dos pases em desenvolvimento no comrcio mundial de produtos manufaturados (Unctad, 2002).

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Tabela 1: Estrutura das exportaes mundiais por grau de intensidade dos fatores Porcentagem nas exportaes mundiais (*) 1998 1980 25,7 14,7 10,1 26,4 20,2 14,8 15,0 7,6 29,6 30,2

Categorias Commodities primrias Manufaturas intensivas em trabalho e recursos naturais Manufaturas c/ baixa intensidade de trabalho qualificado e tecnologia Manufaturas c/ mdia intensidade de trabalho qualificado e tecnologia Manufaturas c/ alta intensidade de trabalho qualificado e tecnologia
Fonte: Unctad (2002)Trade & Development Report Nota: (*) Exceto petrleo e derivados

A anlise baseia-se nos valores das exportaes, pois dados desagregados de preos e volume de todos os produtos no so disponveis. Mas, de acordo com estimativas realizadas pela Unctad (2002),8 evidncias sugerem que o ranking de produtos no sofreria grandes variaes se fossem utilizados preos constantes. Isso quer dizer que, no caso das commodities primrias, que apresentaram uma tendncia de queda dos seus preos relativos no perodo, a perda de participao o efeito combinado de queda dos preos e das quantidades exportadas. Contudo, no mbito dessas commodities, tambm existem diferenas no potencial de mercado e, assim, de crescimento das exportaes. No caso do subgrupo constitudo por alguns alimentos processados e no-processados como carne e derivados, laticnios, peixe e derivados, vegetais, frutas e frutas secas, temperos e leos vegetais os padres de qualidade, segurana, embalagem e delivery so, em diversos aspectos, mais semelhantes s manufaturas modernas do que aos produtos agrcolas tradicionais. Em relao a esses, tais caractersticas implicam maior valor unitrio e elasticidade-renda da demanda mais elevada (que pode, inclusive, ultrapassar a unidade). Em termos de dinamismo de mercado, esse sub-grupo de produtos teve performance superior das demais commodities agrcolas primrias (como cereais, cacau, ch e borracha), a qual contribuiu para o crescimento da produo agrcola e de alimentos em vrios pases, como Brasil, China e Tailndia. Sete desses produtos alimentcios esto entre os produtos agrcolas mais dinmicos nas duas ltimas dcadas (Unctad, 2002).9 As polticas comerciais protecionistas dos pases centrais, no entanto, restringiram as taxas de crescimento da demanda vis--vis renda mundial e, conseqentemente, das exportaes desse sub-grupo dinmico de commodities. Essas polticas que afetam, principalmente, as categorias de commodities primrias

8 9

Ver Anexo 2 do captulo 3 deste relatrio.

Segundo Dorsch (2006), a demanda por commodities em geral estaria sendo pressionada no sculo XXI pelo expressivo crescimento populacional diante da oferta limitada de matrias primas.

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e manufaturas de baixa intensidade tecnolgica10 ancoravam-se (e ainda se ancoram) em dois pilares: tarifas escalonadas, crescentes com o grau de processamento dos bens, que desestimulam o processamento das commodities pelos pases perifricos; e subsdios agrcolas que, ao estimularem a manuteno ou aumento da produo, deprimem os preos mundiais dos produtos. No caso da Unio Europia, esses subsdios restringiram o acesso ao mercado exatamente para os produtos com maior elasticidade-renda da demanda. Tambm vale lembrar que a Rodada do Uruguai de 1994, alm de ter determinado a reduo das tarifas principalmente para os produtos industriais (com exceo dos setores txtil e de vesturio) vis--vis aos agrcolas, introduziu as Tariff Rate Quotas (TRQs) tarifas diferenciadas de acordo com a quantidade importada , que se concentram exatamente nessas commodities com maior elasticidade-renda da demanda (como frutas e vegetais, carne, cereais, laticnios e sementes oleaginosas).11 Finalmente, importante mencionar mais dois fatores que contriburam para a maior suscetibilidade dos preos das commodities s flutuaes cclicas da economia mundial e para a tendncia de deteriorao dos seus termos de troca at o final do sculo passado. Por um lado, como destacou Prebisch (1949), devido maior flexibilidade salarial nos pases perifricos decorrente do menor grau de sindicalizao dos trabalhadores e da abundncia de oferta e posio subordinada da agricultura na cadeia produtiva, os ganhos de produtividade na produo de commodities resultam em queda dos preos, e no em aumento da remunerao dos fatores de produo (salrio e lucros), como observado na produo de bens manufaturados nos pases centrais. Por um lado, as diferentes estruturas de mercado da produo desses bens e dos produtos industrializados. Tambm contribui parta a maior vulnerabilidade dos preos das commodities s flutuaes cclicas da demanda mundial. Isso porque, enquanto a produo desses produtos dominada por oligoplios com poder de formar preos seja em funo da diferenciao de produtos, seja do controle da oferta , nos mercados de commodities (por definio, produtos homogneos) predominavam, de forma geral, estruturas competitivas, sendo seus produtores considerados tomadores de preos. Assim, nesses mercados os desequilbrios entre oferta e demanda ajustados, principalmente, via variao dos preos e no das quantidades (caso dos produtos industrializados).12 Contudo, essas diferenas nas estruturas de mercado e, assim, na capacidade

10 Essas polticas favoreceram os setores intensivos em trabalho qualificado e tecnologia, nos quais esses pases tm vantagem competitiva vis--vis aos pases em desenvolvimento, cujas exportaes se concentram exatamente nas categorias afetadas pelas polticas. 11

Ademais, ao no estabelecer regras para uso de prtica anti-dumping, essa rodada estimulou o uso dessa prtica, que se tornou um importante instrumento de protecionismo.

12 Prebisch (1949) tambm enfatizou os impactos diferenciados das flutuaes cclicas sobre os preos dos bens agrcolas e manufaturados, mas os associou maior flexibilidade salarial na periferia, devido ao menor grau de sindicalizao dos trabalhadores e posio subordinada da agricultura na cadeia produtiva.

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de formar preos, esto diminuindo. Hoje o mercado internacional de vrias commodities tanto agrcolas quanto metlicas tambm se caracteriza por uma estrutura oligopolista, ancorada no alto grau de concentrao da produo em vrios estgios da cadeia de valor. No caso da indstria de metais no-ferrosos (cobre, alumnio), a prpria tendncia de queda dos preos nas dcadas de 80 e 90 estimulou a concentrao da atividade extrativa em poucas empresas (The Economist, 1999). A concentrao no ramo de metais ferrosos (siderurgia e metalurgia) tambm aumentou nos ltimos anos (Miller e Coy, 2004).13 No mbito das commodities agrcolas, vale citar a produo e distribuio de soja e derivados, tambm controlada por grandes empresas multinacionais (como Cargill e Bunge).

O CICLO ATUAL: PRINCIPAIS TENDNCIAS Antes de analisarmos os determinantes da alta recente dos preos das commodities, importante retomar e ilustrar suas principais caractersticas. A convergncia entre a evoluo dos preos nos mercados futuro e vista, mencionada na Introduo, fica evidente no Grfico 1.14 Pode-se notar que, no perodo de alta desses preos nos anos 70, movimento semelhante foi observado. J a alta dos preos vista em meados da dcada de 90 associada recuperao econmica dos Estados Unidos e ao sobreaquecimento da economia chinesa15 teve vida curta. O descolamento entre as duas cotaes naquele momento quando as cotaes futuras ficaram abaixo dos preos vista, ou seja, a base ficou negativa indicava que o mercado no apostava numa alta sustentvel desses preos; pelo contrrio, as expectativas eram de queda das cotaes no curto prazo, as quais acabaram se confirmando. Ao longo da segunda metade da dcada de 90, os preos das commodities apresentaram deflao decorrente do excesso de oferta em vrios mercados, associado em parte aos avanos tecnolgicos na agricultura e na extrao de metais (IMF, 2006) o que induziu liquidaes que deprimiram ainda mais os preos, assim como a queda da demanda dos pases do leste e sudeste asitico aps a crise de 1997/98. Uma segunda caracterstica importante da alta recente (assim como a dos anos 70) foi sua abrangncia: ela atingiu as mais dersas modalidades de commodities (ver grfico 2) metais no-preciosos,16 metais preciosos,17 matrias-

13 De acordo com esses autores, o poder de mercado da indstria metalrgica atualmente significativo e tem contribudo para a alta do preo do ao desde 2003. 14 15

Todos os grficos dos ndices CRB esto atualizados at 31 de dezembro de 2004.

Alguns analistas tm feito paralelos entre o contexto atual e aquele de dez anos atrs, uma vez que esses dois fatores tambm esto presentes hoje, sendo dois importantes determinantes da alta recente dos preos das commodities, como ressaltaremos a seguir. Ver Roach (2004).
16 17

Sucatas de cobre, ao, chumbo, zinco e lato. No caso dos metais preciosos, o aumento da procura no perodo 2002-2004 esteve associado s

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Grfico 1: ndice de commodities spot e futuro (1967=100)

400 350 300 250 200 150 100 50 1981 1979 1985 1983 1987 1973 1977 1989 1993 1997 2001 1971 1975 1991 1995 1999 2003 2005

CRB ndice Spot

Reuters CRB - ndice futuro

primas industriais18 e agrcolas (gros e leos vegetais), e alimentos19 , cujos preos sofrem influncia de diferentes fatores (caso, por exemplo, do impacto dos choques agrcolas sobre os preos dos alimentos).20 Contudo, a partir de abril de 2004, algumas dessas modalidades passaram a apresentar um desempenho divergente. Enquanto as cotaes dos gros e leos e dos alimentos iniciaram um movimento baixista, as matrias-primas industriais e, principalmente, commodities metlicas, mantiveram sua trajetria ascendente, contrariando as apostas de vrios analistas numa inverso dessa trajetria no primeiro semestre de 2004. Ademais, o ndice de commodities soft passou a crescer, impulsionado pela alta das cotaes do acar e do caf (ver Quadro 1). Assim, importante investigar os determinantes comuns, subjacentes alta de preos em todos mercados. Dentre esses determinantes, dois se destacam: as condies macroeconmicas globais (seo 2.1) e o chamado efeito-China (seo 2.2). J os choques de oferta (ver Quadro 1) afetaram, essencialmente, as commodities agrcolas. Condies macroeconmicas globais O ritmo da economia global tem influncia fundamental sobre os preos das commodities. Os perodos de expanso so, em geral, acompanhados por alta dos

tenses geopolticas (ataque de 11 de setembro, guerra no Iraque), ao aumento da averso ao risco a partir do segundo trimestre de 2002 e desvalorizao do dlar, que fomentou a demanda por ouro enquanto reserva de valor (IMF, 2003a).
18 Esse ndice mais amplo do que o ndice de metais, envolvendo, alm das sucatas de metais, borracha, algodo, resina, gordura, pedaos de l e tecidos para uso industrial. 19 O ndice de alimentos (foodstuffs) envolve carnes suna e bovina, manteiga, leo de soja, cacau, milho, acar e trigo. 20 A alta de preos tambm tem sido observada no mercado de petrleo e de semi-condutores. Sobre o comportamento desses dois mercados, ver IMF (2004 e 2006).

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Grfico 2: Sub-ndices de commodities (1967=100)

650

550

450

350

250

150

50 Jna/81 Jna/79 Jna/85 Jna/83 Jna/87 Jna/73 Jna/77 Jna/89 Jna/93 Jna/97 Jna/01 Jna/71 Jna/75 Jna/91 Jna/95 Jna/99 Jna/03 Jna/05

Commodities metlicas

Matrias-primas ndustriais ndice de alimentos Softs

Gros e leos vegetais

Quadro 1: Choques de oferta de origem climtica A alta dos preos das commodities agrcolas tambm esteve associada a choques de oferta, em geral de origem climtica, a partir de 2002. Neste ano, condies climticas adversas, com destaque para o El Nio, ao provocarem secas em algumas regies e enchentes em outras, resultaram no esgotamento dos estoques de vrias commodities, o que implicou em alta de preos, mesmo no contexto de demanda mundial deprimida. Todavia, no caso de alguns produtos, o aumento localizado da demanda tambm contribuiu para essa valorizao: no caso do algodo, alm da quebra da safra norte-americana, associada a enchentes, houve uma maior demanda por parte da China (cujas importaes tambm pressionaram as cotaes da carne e da soja). No caso do caf, a estimativa de reduo da produo no Vietn, principal produtor, devido seca, reforou o aumento dos preos, iniciado com a queda da safra no Brasil (IMF, 2003). Em 2005, a quebra de safra nesse pas, devido a condies climticas adversas, exerceu novamente presses sobre os preos do caf, cuja alta constituiu um dos determinantes do movimento ascendente do ndice de commodities soft. Esse movimento tambm foi impulsionado pelo aumento do preo do acar, pressionado pelo crescimento da demanda por fontes alternativas de energia, como o lcool etanol, diante dos altos preos do petrleo (IMF, 2006). Como destacado no prximo item, o comportamento desses preos tambm exerceu presses sobre as cotaes de outras commodities no-energticas. No caso da soja, novas quebras de safra ocorreram em 2003/04. O Departamento de Agricultura dos Estados Unidos (USDA) reviu sucessivamente para baixo as projees para a safra norte-americana de 2004. No incio de 2004, as lavouras de soja dos Estados Unidos encontravam-se nas piores condies desde 1988, quando ocorreu uma seca muito intensa, a qual fez os preos dessa oleaginosa atingirem seu patamar mais elevado em 25 anos. Condies climticas adversas tambm afetaram as safras argentina e brasileira. A safra brasileira de 2003/04 foi prejudicada por problemas climticos no Mato Grosso (chuvas que danificaram a safra dificultaram seu escoamento devido s enchentes nas estradas) e no sul do pas (estiagem), e pelos danos causados pelo fungo da ferrugem. Esses sucessivos choques de oferta resultaram numa elevao progressiva da cotao da soja na bolsa de Chicago que, em 17 de maro de 2004, ultrapassou a barreira de US$ 10 por bushel, valor mais elevado desde meados de 1988 (sendo que a mdia dessa cotao nos ltimo 30 anos foi de US$ 6 por bushel).
continua na p. 332

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Ademais, as altas sucessivas dos preos da soja e seus derivados (farelo e leo de soja), entre 2002 e o primeiro trimestre de 2004, estiveram associadas, igualmente: (i) a problemas de ofertas de seus substitutos elevao do preo do leo de palma devido reduo da produo da Malsia (o que estimulou o consumo de leo de soja, um substituto, por parte de pases consumidores daquele produto, como ndia e Paquisto) e queda da oferta de leo de girassol (IMF, 2003; Unctad e Cyclope, 2003); (ii) ao fenmeno da vaca louca (que aumentou estruturalmente a demanda por razo de origem vegetal); (iii) ao crescimento da renda e da populao na sia, principalmente na ndia e China (Unctad, 2005); e (iv) s compras dos fundos especulativos, dada a alta liquidez do mercado futuro dessa oleaginosa. Contudo, a partir de maio de 2004, a cotao da soja e de outros gros inverteu sua tendncia de alta e passou a cair (ver grfico 2) devido, principalmente, ao que podemos chamar de choque de oferta positivo, isto , as melhores condies das lavouras nos principais produtores mundiais (Estados Unidos, Brasil e Argentina). Simultaneamente, a desmontagem de posies dos fundos especulativos, induzida por essa melhora, reforou o movimento de baixa das cotaes (www.bloomberg.com). Em fevereiro de 2005, esse movimento foi interrompido devido aos danos causados produo de soja pela estiagem que afetou as regies produtoras da Amrica do Sul (Lopes, 2005). Todavia, em meados desse ano, os preos voltaram a cair devido aos estoques elevados e colheita melhor que o esperado (IMF, 2006).

preos relativos desses bens;21 enquanto os de retrao, por declnio desses preos. Isso porque as matrias-primas agrcolas e os metais so insumos da produo industrial, de oferta relativamente rgida no curto prazo. Assim, apresentam em geral um comportamento pr-cclico e constituem indicadores da recuperao industrial. A alta correlao entre os preos das commodities e o PIB global foi confirmada por um estudo economtrico realizado pela OMC em seu relatrio anual de 2003 (WTO, 2003a), cujos resultados esto sintetizados na Tabela 2.
Tabela 2: Preo relativo das commodities e produto global Commodity Matrias-primas metlicas Matrias-primas agrcolas Alimentos Coeficiente de correlao 5,4a 4,6a 4,7b

Notas: (a) nvel de significncia: 1%; (b) nvel de significncia: 5% Fonte: WTO (2203a))

Na recuperao econmica global em curso desde 2002, o mesmo processo tem sido observado (The Economist, 2003). Ao lado dos fatores mencionados acima, a lenta resposta dos produtores aos sinais de recuperao econmica global diante das incertezas envolvidas, relacionadas guerra do Iraque e epidemia asitica (SARS), bem como recuperao menor, que a antecipada, da atividade econmica em 2003 (IMF, 2003b) resultou num nvel de estoques muito baixo, o qual reforou o movimento de alta pr-cclica dos preos (IMF, 2004).

21

Preos das commodities deflacionados por um ndice de preo de bens industriais dos pases industriais. Ver WTO (2003a).

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Ademais, essas incertezas desestimularam investimentos nos sistemas de estocagem e transporte, pressionando os seus respectivos custos e, assim, as cotaes das commodities (The Economist, 2004a). Contudo, so os preos das commodities metlicas que apresentam a maior correlao com a atividade industrial global (ver Tabela 2). Isso porque a oferta desses bens reage de forma muito mais lenta ao aumento da demanda, relativamente s commodities agrcolas. Nesse aspecto capacidade de ajuste da oferta decorrente das especificidades das condies de produo o mercado de commodities metlicas se assemelha mais ao mercado de petrleo do que ao de matrias-primas agrcolas (IMF, 2006). Na fase recente de alta dos preos das commodities, a maior correlao entre os preos dos metais e o PIB global foi mais uma vez observada. Em 2002 j se observa um aumento da demanda por esses bens, com exceo dos metais noferrosos. Porm, a alta mais sustentvel da demanda e dos preos somente ocorreu no segundo semestre de 2003,22 impulsionada pela recuperao da economia mundial (ver Grficos 2 e 3). Em 2004, a tendncia altista manteve-se, mas com alguns sobressaltos em maio e outubro , provocados pelos receios, por parte dos investidores,23 de uma retrao das economias mundial (dada a trajetria do preo do petrleo) e chinesa.24
Grfico 3: Exportaes mundiais de commodities selecionadas
45

35

25

15

-5

-15 2001/2000 2002/2001 2003/2002 2004/2003

Alimentos

Produtos agrcolas

Matrias-primas

Minrios

Metais no-ferrosos

Ferro e ao

22

De acordo com o ndice de preos de commodities do FMI, a contribuio da alta de preos das commodities metlicas para a valorizao do ndice geral entre julho de 2003 e maro de 2004 (de 25%) foi a maior de todas: a alta de 38,5% foi responsvel por 46,7% dessa valorizao (IMF, 2004).

23 Na segunda quinzena de outubro, esses receios levaram fundos de investimento de perfil mais especulativo a venderem suas posies nos mercados de derivativos, o que provocou queda nas cotaes futuras de diversas commodities metlicas.

Medidas de poltica econmica das autoridades chinesas estiveram subjacentes aos receios dos investidores: no incio de 2004, foram adotadas medidas restritivas para desacelerar o ritmo da atividade econmica e, no final, de outubro a taxa de juros de curto prazo foi elevada.
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Todavia, esses receios no se confirmaram. Pelo contrrio, em 2004 e 2005 o crescimento econmico mundial e da China mantiveram-se pujantes (5,3% e 4,8%, segundo o FMI), contribuindo para sustentar a demanda (ver Grfico 3) e elevar ainda mais os preos dos metais (ver Grfico 2). Ademais, os preos de algumas commodities metlicas foram pressionados por fatores especficos ou conjunturais, dentre os quais: gargalos de oferta (The Economist, 2004e); a alta do preo do petrleo, que elevou os custos da produo e os preos do alumnio e do ao, intensivos em energia; greves trabalhistas nas minas de cobre no Chile e nos Estados Unidos, que afetaram a produo desse metal (IMF, 2006). J a combinao de preos-chave na economia mundial, analisada a seguir, e o efeito-China (ver item 2.2) constituem determinantes mais gerais, ao lado do crescimento econmico global, da trajetria altista dos preos das commodities metlicas desde 2002. A evoluo e patamares atuais dos preos-chave da economia mundial o preo do US$ e a taxa de juros bsica nessa moeda tambm desempenharam um papel fundamental na alta recente dos preos das commodities. Por um lado, a desvalorizao do dlar em relao ao euro e ao iene at o primeiro semestre de 2005, ao resultar em preos mais baixos das commodities (cotados em dlar) para os pases europeus e o Japo, fomentou a demanda por esses bens no contexto de recuperao do crescimento industrial (The Economist, 2003; e Miller e Coy, 2004). Ademais, importante lembrar que, exatamente pelo fato de os preos internacionais desses bens serem denominados na moedachave, mudanas no valor dessa moeda tendem a contaminar esses preos: perodos de desvalorizao do dlar tendem a ser acompanhados por uma tendncia de alta das cotaes internacionais e vice-versa.25 De acordo com alguns analistas (Bentley, 2004a e 2004b), os investidores tambm adquiriram commodities no mercado futuro como uma alternativa de reserva de valor no perodo de depreciao do dlar. A partir de ento, a incerteza em relao taxa de cmbio da moeda-chave (dada a manuteno dos desequilbrios globais) pode ter sustentado esse tipo de demanda (IMF, 2006). Contudo, vale ponderar que no momento atual, dada a existncia do euro e a aquisio de volumes expressivos de dlar pelos pases asiticos, esse tipo de demanda no deve ter sido to expressivo. J a alta dos preos das commodities na segunda metade dos anos 70 esteve diretamente associada demanda por esses bens enquanto reserva de valor para a riqueza global. Naquele momento, alm de desvalorizado, o dlar enfrentava um questionamento do seu papel de moeda-chave do sistema monetrio internacional. Por outro lado, o contexto de taxas de juros historicamente baixas nos Estados Unidos e nos demais pases centrais e de ampla liquidez internacional, vigente

25 Todavia, existem excees. Por exemplo, na primeira metade dos anos 90, apesar da desvalorizao do dlar, os preos das commodities apresentaram uma tendncia baixista, a qual esteve associada alguns dos fatores estruturais destacados no item 1. Sobre a relao entre as variaes da taxa de cmbio do dlar e os preos das commodities, ver Shumeister (2000).

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desde o final de 2002, fomentou compras por parte de hedge funds e aplicaes especulativas nos fundos de commodities. A busca de oportunidades de investimento lucrativas foi sancionada pelos bancos de investimento globais mediante a oferta de novos fundos de commodities, que receberam volumes elevados de recursos.26 Ou seja, ao que tudo indica, se formou uma bolha especulativa no mercado futuro de commodities (The Economist, 2003) propcio a esse tipo de fenmeno, dada sua alta liquidez , a qual alimentou a alta dos preos vista que, por sua vez, reforou a alta dos preos futuros.27 Esse crculo vicioso tambm foi impulsionado por compras estratgicas de fundos de investimento associadas, num primeiro momento, aposta na recuperao econmica global e, num segundo momento, busca de diversificao dos portflios e/ou de hedge contra a inflao (Leff, 2004; IMF, 2006) , bem como pelas chamadas operaes de carry-trade.28 Mesmo que as condies monetrias nos Estados Unidos no sejam mais to favorveis dada a alta da taxa de juros bsica (a Fed Fund Rate) desde meados de 2004 , a poltica monetria na Europa e no Japo manteve-se frouxa desde ento, contribuindo para sustentar a demanda especulativa por commodities.29 Finalmente, importante mencionar outra importante implicao do baixo patamar das taxas de juros: a reduo do custo de carregamento dos estoques de commodities, estimulando sua acumulao, seja para fins produtivos, seja para especulao. O efeito-China O excepcional crescimento econmico da China tem sido apontado como um dos principais determinantes da alta dos preos das commodities aps 2002 (The Economist, 2003; Bentley, 2003; Roach, 2004; IMF, 2004; The Economist, 2004a; Unctad, 2005).30 Esse crescimento, liderado por setores intensivos em

Num primeiro momento essas aplicaes tambm foram estimuladas pelas perdas desses fundos com a deflao da bolha no mercado acionrio americano. O mesmo movimento especulativo tem sido observado no mercado futuro de petrleo (The Economist, 2004b). 27 Vale lembrar que esse contexto fomentou o surgimento de outras bolhas no mercado imobilirio de vrios pases centrais e nos mercados de ativos dos pases emergentes. 28 A rentabilidade dessas aplicaes tem sido muito elevada. Por exemplo, a Pimco, maior gestora mundial de fundos de renda fixa, possui um fundo de commodities que se valorizou 50% entre o final de 2003 e 2004 (www.valoronline.com.br). 29 De acordo com previses do Barclays Capital, o montante de recursos aplicados nos mercados de commodities por parte de grandes fundos de investimento deve atingir US$ 110 bilhes no final de 2006, contra US$ 70 bi em 2005, US$ 45 bi em 2004 e apenas US$ 15 bi em 2003 (Dorsch, 2006). No primeiro trimestre de 2006, as aplicaes dos fundos de investimento na Bolsa de Metais de Londres (principal mercado futuro de commodities metlicas) mantiveram-se elevadas, exercendo presses adicionais sobre os preos de vrios metais. Todavia, o aumento da averso ao risco em maio desse ano, associado s incertezas em relao poltica monetria norte-americana, levou vrios desses fundos a desmontarem suas posies nesses mercados, provocando forte volatilidade dos preos (www.valoronline.com.br). 30 Ademais, o crescimento de outros pases asiticos, como a ndia e, mais recentemente, a recuperao
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commodities metlicas e industriais automotivo, metalrgico e de construo civil (The Economist, 2004a, 2004d) pressionou a demanda por esses bens, ao mesmo tempo em que o crescimento populacional fomentou a compra externa de alimentos e demais commodities agrcolas.31 Os dados desagregados das importaes chinesas nos ltimos anos corroboram essa hiptese. Como indica o Grfico 4, o crescimento das compras externas da China entre 2001 e 2002 e, principalmente, entre 2003 e 2004, atingiu um amplo espectro de produtos. Alm de algumas commodities metlicas (como minrios e ferro e ao), o crescimento das importaes de vrios bens manufaturados foi bem superior mdia. J o Grfico 5 sintetiza a evoluo das importaes chinesas das principais commodities entre 2000 e 2004, revelando o aumento progressivo dessas importaes, que abrangem commodities metlicas e agrcolas. Em 2003, os nmeros so surpreendentes. As importaes chinesas cresceram 40% e foram responsveis por 26,5% da demanda global de ao, 19,8% da de cobre e 19% da de alumnio (IMF, 2004).
Grfico 4: Taxa de crescimento das importaes chinesas (2004/2003 e 2002/2001)
Ferro e ao Txteis Vesturio Produtos automotivos Outros equipamentos de transporte Outras semi-manufaturas Mquinas geradoras de energia Outras mquinas no-eltricas Mquinas e aparelhos eltricos Qumicos Equip. de telecom. e escritrio Total de mercadorias Matrias-primas Metais no-ferrosos Alimentos Petrleo Minrios

-3%

7%

17%

27%

37%

47% 2002/2001

57%

67%

2004/2003

Fonte: WTO (2003a))

econmica do Japo, segunda maior economia do mundo, altamente dependente de matrias-primas importadas tambm tem elevado a demanda por commodities, contribuindo para a alta dos preos (Dorsch, 2006). Sobre o crescimento da ndia, ver: Unctad (2005). 31 Jenkins e Edwards (2005) discutem os links entre a demanda chinesa, os preos das commodities e a reduo da pobreza na sia e na Amrica Latina. J Kaplinsky (2005) discute os efeitos dessa demanda sobre a tendncia secular de deteriorao dos termos de troca das commodities.

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Grfico 5: Importaes chinesas de commodities selecionadas

50000 45000 40000 35000 US$ milhes 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 2001 Minerais Combustveis 2002 Produtos agrcolas Ferro e ao 2003 Alimentos Matrias-primas 2004 Metais no-ferrosos

Fonte: WTO (2004a e 2005))

Alm do crescimento econmico domstico, outros fatores contribuem para explicar o aumento das importaes de commodities agrcolas e metlicas pela China aps 2001, dentre os quais seu ingresso na OMC em dezembro deste ano,32 o qual constitui uma mudana estrutural com impactos significativos, ao menos num primeiro momento, sobre o comrcio internacional (tanto de commodities quanto de bens industrializados), dado o peso desse pas nesse comrcio: em 2001, a China era a sexta potncia comercial, sendo responsvel por 6,3% das exportaes e 3,8% das importaes mundiais; j em 2003, esse ltimo percentual passou para 5,5%, tornando a China a terceira principal importadora mundial (j sua participao nas exportaes ficou praticamente estvel, em 6%), posio mantida em 2004 e 2005.33 Para se tornar membro dessa organizao, aps 15 anos de negociao, a China comprometeu-se a acelerar seu processo de liberalizao comercial em

32 Vrios estudos foram desenvolvidos com o objetivo de avaliar os impactos potenciais do ingresso da China na OMC sobre o comrcio mundial. O principal foco desses estudos a ameaa que o aumento das exportaes chinesas de bens manufaturados (de menor custo e preo) representaria para a produo domstica e, assim, para os empregos e as exportaes dos pases desenvolvidos e, principalmente, em desenvolvimento. Em relao aos efeitos desse ingresso sobre as importaes chinesas, a previso era de que os maiores beneficirios seriam os pases desenvolvidos principais fontes dessas importaes e, em seguida, os pases do leste asitico. J a frica e a Amrica Latina no seriam grandes beneficirias. Ou seja, esses estudos no projetavam um impacto expressivo da liberalizao comercial da China sobre as exportaes de commodities, concentradas nos pases em desenvolvimento. Ver Shafaeddin (2002) e Li (2002). 33

H 20 anos, essa participao era de somente 1% (IMF, 2004).

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curso desde o incio dos anos 80 no perodo 2002-06, mediante a reduo das barreiras tarifrias e no-tarifrias sobre bens e servios importados, incluindo: no mbito do setor agrcola, reduo das tarifas simultaneamente ampliao das quotas; no caso dos produtos industriais, reduo das tarifas da mdia de 17% em 2001 para 8,9% em 2005, reduo dos picos tarifrios e supresso de todas as quotas e licenas de importao.34 No mbito das commodities agrcolas, a ampliao anual das quotas de importao at 2006 foi generalizada e expressiva (ver Tabela 3). Dada a escassez de terra arvel e o aumento da demanda por alimentos e commodities agrcolas, em funo do crescimento populacional, a reduo da proteo do setor agrcola com a entrada na OMC impulsionou as importaes desses bens.
Tabela 3: Liberalizao comercial do setor agrcola Produto Arroz Trigo Milho Algodo L leo vegetal Acar
Fonte: Shantong e Zan (2002)

Quota em 2000 0,9 1,2 0,3 1,0 0,6 5,5 0,4

Taxa anual de crescimento 18,9 7,2 12,5 4,7 4,5 13,3 5,0

Ademais, a reduo das tarifas sobre as importaes de leo vegetal e alimentos processados destinadas a consumo interno (que eram elevadas at ento) atuou no mesmo sentido35 (ver Tabela 4). Tambm vale mencionar o aumento expressivo das importaes de soja de 3,8 milhes de toneladas em 1998-99 para 11,1 milhes em 2000-01, impulsionado pela quebra da safra chinesa no vero de 2001 (Unctad; Cyclope, 2003). No caso das importaes de ferro e de ao que aumentaram expressivamente em 2002, 2003 e 2004 (ver Grfico 5) a reduo das tarifas tambm deve ter impulsionado as importaes destinadas ao consumo interno (denominadas importaes ordinrias), j que esses bens eram tarifados, ao contrrio do minrio-de-ferro (ver Tabela 4). Contudo, esse aumento tambm deve estar rela-

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O acordo de ingresso na OMC tambm envolveu a abertura do setor de servios aos investimentos estrangeiros diretos (at ento restritos a alguns setores industriais e ao imobilirio) e a assinatura do acordo de propriedade intelectual da OMC. Ver Lemoine (2002). Shafaeddin (2002) previu um efeito positivo da liberalizao comercial chinesa sobre as exportaes de alimentos da Amrica Latina.

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cionado crise energtica nesse pas, que certamente deslocou a demanda de importaes em direo s commodities metlicas processadas, cuja produo mais intensiva em energia.
Tabela 4: Estrutura das importaes e das tarifas Commodities selecionadas Commodities Metlicas Minrio de ferro Minrios no-ferrosos Outros minrios Produtos metlicos Ferro e ao Metais no-ferrosos Agrcolas leo vegetal Alimentos processados Outras Borracha e plsticos Materiais de construo 12,0 20,0 88,0 80,0 19,8 20,8 2,0 3,8 46,0 18,0 54,0 8,2 17,0 23,2 5,3 3,7 43,0 37,0 36,0 20,0 28,0 14,0 57,0 63,0 64,0 80,0 72,0 86,0 0,0 0,0 2,9 13,1 8,1 7,1 0,0 0,0 0,9 2,4 2,0 0,9 Importaes ordinrias/total Importaes das maquiladoras/total Tarifa nominal Tarifa coletada

Fonte: Matriz de contas sociais chinesas, in: Shantong e Zan (2002)

Em relao s demais commodities metlicas, os efeitos da liberalizao comercial aps 2002 no devem ter sido to expressivos. Isso porque, apesar das tarifas nominais serem elevadas para alguns bens at 2001 (ver Tabela 4), estas incidiam somente sobre as importaes ordinrias, cuja participao no total pequena. A maior parte das compras externas desses bens realizada pelas empresas maquiladoras envolvidas na produo destinada exportao (o chamado comrcio dassemblage), as quais usufruam e ainda usufruem de preferncias tarifrias no mbito de um regime aduaneiro especial. Alis, a existncia de dois regimes aduaneiros aquele que incide sobre as importaes destinadas ao mercado interno e aquele que rege as importaes de bens destinados ao mercado externo aps sua transformao e/ou montagem na China (Des, 2002) que explica a diferena entre as tarifas nominais e as efetivamente coletadas.36

36 O nvel mdio de tarifas aduaneiras passou de 41,3% em 1992 para 16,8% em 1998-2001, mas as excees tarifrias, que beneficiam as importaes dassemblage continuaram importantes (Lemoine e Kesenci-nal, 2002). O ingresso na OMC no significou a unificao dos dois regimes tarifrios existentes, mas a reduo progressiva das diferenas entre eles.

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No mbito do comrcio dassemblage,37 predominam as filiais das empresas transnacionais (japonesas, dos NICs de primeira gerao38 e americanas) instaladas na China, cuja participao nesse campo passou de 56% em 1994 para 75% em 2000. Ou seja, a dinmica das importaes chinesas de commodities metlicas para uso industrial, subordina-se, em grande parte, s estratgias das matrizes que lideram as redes de produo regionais e globais responsveis pela parcela mais dinmica do comrcio exterior chins , as quais envolvem um volume elevado de importaes de peas e componentes, bem como de matrias-primas. Vale ressaltar que as empresas maquiladoras dominam a maior parte das importaes chinesas, e no somente as de commodities. Suas compras externas cresceram a taxas muito mais elevadas do que as importaes voltadas para o mercado interno ao longo da dcada de 90, atingindo uma participao de quase 50% no total das importaes em 1999. Em 2002, o crescimento de 21% das importaes continuou sendo determinado muito mais pela demanda das empresas exportadoras (30%)39 do que do mercado interno (14%) (Lemoine e Kesencinal, 2002).40 Em suma, um conjunto de fatores conjunturais e estruturais explica o crescimento das importaes chinesas de commodities, o qual pressionou os preos desses bens cuja oferta no curto prazo relativamente inelstica. Alguns desses fatores como o ingresso da China na OMC e o processo de industrializao e urbanizao em curso, que pressionou a prpria oferta interna de recursos naturais devem contribuir para sustentar as importaes desse pas num patamar mais elevado no mdio prazo. Contudo, eles no implicam repetio por vrios anos de taxas de crescimento to elevadas dessas importaes. Ademais, as compras externas de um amplo e diversificado espectro de commodities pela China esto

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Esse comrcio intrafirma explica, em grande parte, o alto peso das exportaes e importaes no PIB da China (23% e 21%, respectivamente, em 2000), um pas de dimenses continentais. Em 1980, a participao das exportaes no PIB era de somente 6%. Sobre a evoluo das exportaes chinesas desde ento, ver Lemoine e Kesenci-nal (2002).

38 Alm do Japo, os NICs (New Industrialized Countries) de primeira gerao Coria do Sul, Taiwan, Cingapura e Hong Kong tambm transferiram as etapas finais do seu processo produtivo mais intensivas em trabalho no-qualificado (essencialmente, as fases de montagem), a partir do final dos anos 80, para os pases da regio que ofereciam mo-de-obra mais barata, como a China e os chamados NICs de segunda gerao (Tailndia, Malsia, Indonsia e Filipinas) (Unctad, 2002). 39 40

Do total das importaes chinesas, uma porcentagem superior a 40% reexportada.

A divergncia na evoluo dos dois tipos de comrcio intensifica-se aps a crise asitica de 1997/98 que afetou mais a demanda por produtos originalmente chineses resultando em aumento do peso do comrcio de montagem, cujo saldo no foi muito afetado pela crise (Des, 2002). O estudo dessa autora mostra uma maior sensibilidade do comrcio ordinrio s variaes de preo relativo e demanda mundial, relativamente ao comrcio dominado pelas montadoras. Des (2002) tambm estima os impacto de uma apreciao real da taxa de cmbio chinesa, que seria supostamente provocada pelo seu ingresso na OMC. A concluso que o principal beneficirio seria o comrcio de montagem, menos sensvel s variaes de preo relativo, que usufruiria importaes mais baratas e menores custos salariais. J o comrcio ordinrio sofreria maior impacto da concorrncia estrangeira.

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subordinadas s estratgias das empresas transnacionais, cujas decises de produo e exportao so condicionadas pela conjuntura macroeconmica mundial.

CONSIDERAES FINAIS A anlise realizada nas sees precedentes sugere que a alta dos preos das commodities no perodo 2002-2005 esteve associada a uma sobreposio de fatores recuperao econmica global, desvalorizao do dlar, bolha especulativa fomentada pelas taxas de juros baixas, crescimento econmico da China cuja importncia relativa de difcil dimensionamento. Ao que tudo indica, a singularidade do ciclo atual reside exatamente nessa sobreposio. Por exemplo, os impactos do aumento da demanda chinesa por commodities no teriam sido to intensos numa situao de estagnao econmica global, da mesma forma que a emergncia de uma bolha especulativa nos mercados futuros desses bens seria menos provvel num contexto de taxas de juros bsicas mais elevadas nos pases centrais. Essa sobreposio de fatores alguns de natureza mais estrutural, outros conjunturais torna ainda mais difcil avaliar a sustentabilidade desta trajetria altista ou mesmo da manuteno dos preos das commodities nos patamares vigentes no incio de 2006. Todavia, possvel levantar algumas hipteses sobre e evoluo dos principais condicionantes dessa trajetria: o efeitoChina e as condies macroeconmicas globais. Como ressaltam o IMF (2004) e a Unctad (2005), apesar das taxas de crescimento da China e de seu comrcio exterior serem parecidas com as observadas na maior parte dos pases asiticos (Japo e NICs) em etapas semelhantes de integrao, a emergncia e consolidao desse pas como potncia econmica em mbito mundial provavelmente representar um choque muito mais expressivo sobre a oferta global de bens e fatores, com efeitos heterogneos sobre os diferentes mercados e pases.41 O estudo realizado pelo Unctad (2005) mostra os impactos positivos desse processo sobre a demanda de alimentos e matrias-primas e, assim, sobre os termos de troca dos pases em desenvolvimento exportadores desses bens; e o estudo do IMF (2004)42 estima que esses impactos perduraro at 2020. Ou seja, o efeito-China pode resultar numa mudana de patamar dos preos relativos das commodities. Contudo, essa mudana no exclui a possibilidade de que esses preos retomem a tendncia histrica de deteriorao a partir de um patamar mais elevado. Por um lado, importante fazer algumas ressalvas sobre o impacto da integrao comercial da China sobre o comrcio internacional e, especificamente, sobre o mercado internacional de commodities: o impacto da liberalizao comer-

41

Sobre as possveis implicaes da emergncia da China enquanto potncia econmica sobre a economia mundial nas prximas dcadas, ver tambm Li (2003). No captulo 2 do World Economic OutlookGlobal Trade Analysis Project

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cial , em grande parte, once and for all, devendo se diluir no mdio e longo prazo; o prprio processo de desenvolvimento resultar numa menor elasticidaderenda da demanda chinesa por esses bens; como advertido por vrios analistas (como Roach e o Economist), os setores industriais chineses com excesso de capacidade e queda da eficincia do investimento so exatamente aqueles intensivos em commodities metlicas (metalurgia, automobilstica, construo civil); finalmente, dada a concentrao das compras externas de commodities nas filiais das empresas transnacionais instaladas neste pas, pode-se deduzir que o boom de importaes chinesas desses bens tambm est associado recuperao econmica sincronizada dos pases centrais e do sudeste asitico e ao patamar extremamente baixo das taxas de juros bsicas que, como mencionado, estimula a formao de estoques, seja para fins produtivos, seja para especulao. Por outro lado, dois dos fatores subjacentes tendncia histrica de deteriorao dos termos de troca mencionados na seo 1 continuam presentes: o protecionismo agrcola nos pases centrais e as diferenas nas elasticidades-renda da demanda por commodities e bens manufaturados. Enquanto so bastante incertos os desdobramentos da rodada atual da OMC (Rodada de Doha) em termos de reduo desse protecionismo diante dos conflitos de interesse envolvidos, o primeiro fator tem uma natureza estrutural. Segundo a OMC, a tendncia de declnio da participao dos setores extrativo e agrcola no comrcio internacional persistiu nos ltimos anos, a despeito da dimenso da demanda chinesa. Mesmo que a concentrao da produo de vrias commodities metlicas em poucos oligoplios (mencionada no item 1) aumente a capacidade de racionamento da sua oferta e atenue a queda dos preos num contexto de reverso cclica da economia global, pouco provvel que ela seja capaz de compensar as demais tendncias de longo prazo. Em relao conjuntura macroeconmica global, a sustentabilidade do cenrio atual favorvel, em termos de crescimento e inflao, bastante incerta diante dos vrios riscos envolvidos, com destaque para os desequilbrios externos (dficit em transaes correntes) e internos (bolha imobiliria) crescentes da economia norte-americana e seus desdobramentos sobre as taxas de juros (curta e longa) e a cotao do dlar. Na realidade, a prpria alta dos preos das commodities constitui um desses riscos, devido aos seus potenciais efeitos inflacionrios, os quais podem influenciar tanto a gesto da poltica monetria pelo Federal Reserve (Fed) como a evoluo das taxas de juros de longo prazo. Uma alta mais rpida e intensa da taxa de juros bsica americana pode induzir uma desova de estoques de commodities, com efeitos depressivos sobre os preos. Ademais, essa alta implicaria desaquecimento da economia americana, com efeitos negativos sobre o crescimento da China dada a sua forte dependncia das importaes dos Estados Unidos e, assim, sobre a demanda mundial de commodities. Mais uma vez, vale recorrer histria: a fase ascendente do ciclo dos anos 70 reverteu-se quando o choque de juros promovido pelo Fed em 1979 encareceu o custo de carregamento de estoques de commodities. Finalmente, mesmo que essa alta no se concretize, uma mudana sbita nas
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expectativas dos investidores inerente dinmica dos mercados financeiros pode desinflar a bolha de commodities, interrompendo o crculo vicioso de alta nos mercados futuro e vista. Ademais, o estouro da bolha tambm pode ser provocado pela dinmica dos mercados vista: preos elevados tanto estimulam o aumento da produo quanto deprimem a demanda, o que pode resultar, num segundo momento, em deflao. Nas palavras da The Economist (2004d): every bull market contains the seeds of its destruction.

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