CARTA AO INVESTIDOR

4 TRIMESTRE 2013

"Seja medroso quando todos so gananciosos e ganancioso quando todos so medrosos Warren Buffett

Este material tem o nico propsito de divulgar informaes e dar transparncia gesto executada pela Real Investor Gesto de Recursos, no deve ser considerado como oferta de venda de cotas de fundos de investimento ou de qualquer ttulo ou valor mobilirio e no pretende substituir o regulamento e/ou prospecto do fundo e tem carter meramente informativo. Ao investidor recomendada a leitura cuidadosa do prospecto e do regulamento do fundo de investimento ao aplicar os seus recursos. Os fundos de aes com renda varivel podem estar expostos significativa concentrao em ativos de poucos emissores, com os riscos da decorrentes. O fundo pode utilizar estratgias com derivativos como parte de sua poltica de investimento, que podem resultar em perdas patrimoniais para seus cotistas. Fundos de Investimento no contam com a garantia do administrador do fundo, do gestor da carteira, de qualquer mecanismo de seguro ou, ainda, do Fundo Garantidor de Crditos - FGC. A rentabilidade obtida no passado no representa garantia de rentabilidade futura. As rentabilidades divulgadas no so lquidas de impostos. Para avaliao de performance do fundo de investimento, recomendvel uma anlise de perodo de, no mnimo, 12 (doze) meses.

Prezado Investidor, No ms de dezembro, completamos cinco anos de histria. Acreditamos que esse um prazo bastante adequado para fazer um balano e julgar nosso desempenho no perodo. Fechamos o ano de 2013 com uma rentabilidade de 0% contra -15,5% do Ibovespa. Desde o incio de nossas operaes, o Fundo acumula uma rentabilidade de 341,7% contra 46,6% do Ibovespa. Nesse perodo, a valorizao da cota do FIA Real Investor foi de 1,00 para 4,41. Seguem, abaixo, duas tabelas com nosso histrico de desempenho:

Nesses cinco anos, tivemos perodos bastante desafiadores e diferentes. Apesar do excelente 2009, os anos posteriores foram um perodo bastante difcil para o investimento em aes. Mesmo assim, conseguimos agregar valor para nossos investidores. Gostaramos de ressaltar que, nesses cinco anos, aprendemos muito e nos sentimos cada vez mais preparados para os anos que esto por vir. Felizmente, no nosso negcio, diferentemente da carreira da maioria dos atletas, quando, depois de uma certa idade, a capacidade passa a decair, a lgica invertida. Quanto maior nossa experincia, mais aprendemos com os erros e acertos e mais preparados nos sentimos para os prximos desafios. Apenas para reforar a lgica acima, dois dos investidores de maior sucesso e que admiramos muito, Warren Buffet e Carl Icahn, tm, respectivamente, 83 e 77 anos, e esto em excelente forma no mundo dos investimentos. Como essa uma carta especial, e dando o mximo de transparncia a nossos investidores, vamos abaixo analisar como foi a performance do Fundo Real Investor nesse perodo, comparado aos outros fundos de aes disponveis no mercado. Vamos comparao...

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COMPARATIVO DE FUNDOS DE AES

Abaixo, vamos apresentar um estudo que realizamos para mostrar como nosso Fundo se saiu em cada ano, comparado a todos os fundos de aes do mercado brasileiro, com exceo dos fundos com menos de um ano de histrico e com menos de dez milhes de patrimnio. Lembrando que o Clube Real Investor foi transformado no Fundo Real Investor em 28/2/2012. Dessa forma, utilizamos o desempenho do nosso Clube nos perodos anteriores a essa data. Para medir nosso desempenho, elaboramos o grfico de termmetro abaixo, dividido em cinco cores. Cada cor significa um quintil, ou 20% da amostra e, na sequncia, classificamos os fundos de aes dos mais rentveis (cor verde) aos menos rentveis (cor vermelha) em cada ano. Nos anos de 2009, 2010 e 2012 tivemos excelentes resultados, comparados aos nossos concorrentes. Em todos esses anos, ficamos no primeiro quintil. J em 2011 e 2013, ficamos no terceiro e no segundo quintil, respectivamente. Ficamos satisfeitos por estar acima da mdia em todos os anos, embora, nos anos de 2011 e 2013, no tenhamos figurado no primeiro quintil. Talvez, nesse caso, tenhamos pecado por estar um pouco mais otimistas com a melhoria do mercado, fato que acabou no ocorrendo, pois, em 2011, o Ibovespa caiu -18,1% e, em 2013, -15,5%. Apesar disso, nosso desempenho nesses anos foi bem melhor do que a mdia e do que o Ibovespa. Outro ponto a salientar que no figuramos em nenhum ano no quarto e quinto quintil, o que mostra que nossa estratgia bastante consistente e resiliente a anos ruins. Gostaramos de ressaltar que nosso grande objetivo estar entre os melhores de maneira consistente e no figurar entre os piores em nenhum ano. Acreditamos que a consistncia de bons resultados e poucos anos ruins o que far nosso Fundo figurar entre os melhores fundos de aes do pas no longo prazo. Sendo um pouco mais especfico quanto a essa meta de longo prazo, gostaramos de ressaltar que nosso objetivo estar no primeiro decil (top 10%), quando analisado o resultado acumulado. Provavelmente, no seremos o melhor fundo de um ano especifico, pois, para isso, muitas vezes so necessrias estratgias mais agressivas e que podem colocar nosso futuro em risco. Exemplos de estratgias de risco so concentrar excessivamente o portflio em uma determinada empresa; em negcios que esto em processo turnaround (empresas que esto em dificuldade e que podem ou no dar a volta por cima), ou ainda utilizar da alavancagem, estratgia que possibilita um ganho muito maior quando a operao bem sucedida e grandes perdas quando no d certo, alm de outras estratgias com derivativos (opes, mercado futuros, termo). Enfim, vrios dos fundos que tiveram a melhor rentabilidade em anos individuais no esto mais entre os melhores, pois, provavelmente, a estratgia no era consistente e funcionou apenas em determinado ano ou perodo (o objetivo aqui no rebaixar os bons resultados, mas sim alert-los para os atalhos). O mesmo no podemos dizer quando analisamos um perodo mais longo; nesse caso, provavelmente, evidenciada uma estratgia vencedora.
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Afinal, como temos nosso prprio dinheiro e o dinheiro de vocs alocados no Fundo, estratgias do tipo all in no fazem parte da nossa filosofia, somos Value Investors e acreditamos que estamos em uma maratona e no em uma corrida de 100 metros! O prximo grfico , em nossa opinio, o que mais nos orgulha e o que melhor representa nosso resultado, pois nossa estratgia e filosofia de investimento so desenhadas para estarmos entre os melhores no longo prazo, e no em um ano especifico. Comparamos o resultado acumulado dos fundos de aes, conforme os filtros detalhados acima, e considerando apenas os que tm um histrico retroativo a 4/12/2008. Nessa amostra, encontramos mais de 500 fundos de aes, que esto representados abaixo. No eixo vertical, colocamos a rentabilidade acumulada desses fundos desde 4/12/2008 at 30/12/2013 e, no eixo horizontal, a volatilidade. Para aqueles que no esto familiarizados com esse termo aplicado ao mercado de aes, ele representa uma mdia de disperso dos retornos dos fundos. Quanto mais a cota do fundo varia, maior o risco de ganhar ou perder dinheiro. Por isso, a volatilidade uma medida de risco bastante utilizada pela indstria para avaliar o risco de um fundo de investimento. Segue abaixo o resultado:

Com um resultado acumulado de 341%, nosso Fundo supera 98% dos fundos de aes brasileiros, colocando-nos com folga no primeiro decil, ou seja, entre os top 10% do mercado. Alm disso, alcanamos esse resultado com uma volatilidade de 15%, ou seja, bem abaixo da mdia, que foi de 21%, o que nos permite dizer que estamos cumprindo nosso objetivo de buscar bons retornos com baixo risco. Ficamos muito contentes com o resultado desse levantamento e esperamos seguir constantemente entregando resultados anuais que nos possibilitem estar anualmente sempre entre os melhores (primeiro quintil) e, no acumulado, estar sempre posicionado dentro do primeiro decil.

RESULTADOS DO FUNDO EM 2013

Em 2013 o mercado acionrio teve um desempenho mais difcil do que imaginvamos, com o ndice Ibovespa desvalorizando em -15,5%. Olhando para esse desempenho, ficamos relativamente satisfeitos por termos fechado o ano em 0%, agregando 15,5% em relao ao ndice, mas, por outro lado, no o tipo de rentabilidade que almejamos para nossos investidores e, levando em conta a inflao, que no Brasil tem se situado em um patamar prximo de 6%, tivemos um ganho real negativo.

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Neste ano, a bolsa brasileira teve o pior desempenho entre as principais bolsas do mundo, conforme vocs podem ver no prximo grfico.

Os motivos por trs desse pssimo resultado so diversos. O principal talvez seja a expectativa da elevao gradual da taxa americana de juros, ou a maior reduo dos incentivos monetrios no EUA, resultando em um enxugamento da liquidez, o que traz um impacto negativo, principalmente para os pases emergentes. Vale lembrar que os juros baixos praticados pelos EUA nos ltimos anos favoreceram o Brasil e os pases emergentes. Alm disso, podemos citar a derrocada das empresas X, em especial a OGX; a desacelerao e alguns riscos da economia da China; a deteriorao nas contas fiscais e externas e a possibilidade de rebaixamento do rating do nosso pas, baixo crescimento do PIB, inflao acima da meta... Enfim, um ambiente nada acolhedor. Falando do desempenho do nosso Fundo, ressaltamos que no tivemos grandes destaques no ano e, o mais importante em um ano negativo como 2013, no tivemos grandes erros. Nesse ambiente desafiador, as principais contribuies positivas da nossa carteira, no ano de 2013, ficaram com as aes da Eztec, +15%; Itausa, +5%; Grazziotin, + 10%, alm das aes do Bradesco, Grendene, Eternit, MRV e Log in, nas quais deixamos de investir no comeo do ano com um bom resultado. Vale reforar que, durante o ano, acabamos recomprando aes do Bradesco, depois que sofreram uma queda de 20% em junho e julho, e reiniciamos nossa posio em Log in no dia 26/12, em um leilo especial, no qual a Vale (maior acionista da empresa) vendeu suas aes a um preo muito atrativo. Alm disso, gostaramos de destacar nossa alocao em renda fixa, que iniciou 2013, em 23%, e encerrou o ano em 3%, o que possibilitou que sofrssemos menos com as quedas de mercado. Na sequncia, conseguimos alocar esses recursos a preos mais vantajosos. Ressaltamos que nossa maior exposio em aes, no final de 2013 e incio de 2014, fruto das oportunidades que encontramos e no necessariamente de um maior otimismo em relao ao Brasil em 2014. Vale lembrar que crescimento do PIB e boas empresas sendo negociadas a preos atrativos no tm muita correlao. Do lado negativo, as piores contribuies vieram dos nossos bancos mdios Pine, -23%, e Daycoval, -16%, e as aes da incorporadora Helbor, -16% , lembrando que, na mdia, as aes que compe o Ibovespa desvalorizaram -15,5% no perodo. Vale reforar que, apesar do desempenho negativo dessas empresas, seguimos confiantes com a perspectiva futura de seus negcios, e acreditamos que seus preos esto bastante descontados e, apenas para citar alguns indicadores, o Daycoval e o Pine esto sendo negociados a apenas seis vezes os lucros projetados e a apenas 80% de seu valor patrimonial, devendo registrar um dos maiores ndices de distribuio de dividendos (dividend
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yield) do mercado em 2014. A Helbor est sendo negociada a um Preo/Lucro de 7 e a 1,5 vezes o seu valor patrimonial, uma relao muito interessante para uma construtora que, junto com a Eztec, tem apresentado os melhores retornos sobre o patrimnio do setor. Vale ressaltar que nossas empresas tm apresentado, no agregado, crescimento sustentvel e bons resultados, que so os fatores mais importantes para que, no mdio e longo prazo, nossas participaes se valorizem. esse, alis, o fator que mais monitoramos em nossas investidas. Outro ponto que gostaramos de destacar que todas as empresas que buscamos para o nosso Fundo so analisadas partindo do pressuposto de que no vamos vend-las. Dessa forma, gastamos um bom tempo analisando o valor que o negcio vai gerar e o retorno para os acionistas ao longo do tempo. Como o futuro incerto, investimos apenas se existir uma boa margem de segurana. Isso nos d tranquilidade para passar por esses momentos, quando os preos dos ativos esto, de maneira geral, depreciados. Apesar de essa estratgia parecer bvia, a maior parte do mercado, em nossa opinio, muito curto-prazista e investe com base na teoria do idiota maior, ou seja, quando h a ideia de que o valor de um ativo irrelevante desde que o investidor acredite que existe um idiota maior para compr-lo por um preo superior no futuro. O problema que esse prximo investidor pode no existir. A despeito da conjuntura complicada que se formou recentemente, devemos lembrar que por trs das cotaes das aes, existe um negcio e que, se a empresa vai bem, a ao vai acabar subindo. Os resultados das nossas empresas, associados aos preos depreciados das suas aes, so, de longe, os fatores que nos deixam mais otimistas para o futuro. Como cada empresa que possumos divulga seus resultados individualmente, e devido quantidade de dados e informaes a respeito, no seria um uso muito inteligente do nosso tempo retrat-las individualmente nesta carta, mas, a ttulo de ilustrao, vale destacar o caso do Banco Ita, que ocupa, atualmente, a maior posio do Fundo (no por acaso), em funo de nosso investimento em Itausa (holding que detm as aes do banco e faz parte do bloco de controle do Ita). O lucro do Ita foi o maior da histria dos bancos (considerando apenas os resultados recorrentes), com um resultado de R$ 15,7 bilhes em 2013, registrando crescimento de 15,5% em relao ao ano anterior, com um aumento de 13,5% na carteira de crdito, melhorando ainda mais os ndices de rentabilidade e de inadimplncia. No grfico abaixo, apresentamos a evoluo do lucro do Ita e a evoluo da cotao de suas aes. Observem que, no longo prazo, se o negcio vai bem, o preo das aes acabar subindo. O negcio est indo bem!

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CONSIDERAES FINAIS
Na capa desta carta, utilizamos uma frase muito famosa do Warren Buffett, comentando que um dos melhores comportamentos para obter sucesso no mercado de aes ser ganancioso quando os outros forem medrosos e medroso quando os outros forem gananciosos. Acreditamos que o pessimismo com o Brasil, embora justificado, levou correo exagerada no preo de vrios ativos, o que nos deixa empolgados, uma vez que o retorno de um investimento uma funo inversa ao preo pago. Vale refletir que, quanto mais barato pagamos por um ativo, maior a nossa margem de segurana e, consequentemente, menor o nosso risco. Por isso no concordamos com o movimento apelidado por flight to quality, pelo qual uma grande quantidade de recursos migra dos ativos considerados de maior risco aes de pases emergentes, por exemplo para ativos de maior qualidade como os ttulos pblicos americanos. O problema que a magnitude desse movimento devido grande quantidade de capital envolvido. Ao realizarem esse movimento, os mercados acabam dando um tiro no p, pois derrubam excessivamente os ativos vendidos e valorizam os ativos comprados. Talvez, por isso, Buffett sempre cite a frase com que iniciamos a nossa carta e, no por acaso, os melhores gestores sejam considerados contrarians. Convidamos os investidores que tiverem disponibilidade e horizonte de longo prazo a reforar suas posies, pois estamos com um problema bom no nosso fundo, com muitas oportunidades entrando em nosso radar e uma dificuldade de selecionar apenas 8 ou 12 empresas. Para finalizar, na prxima pgina colocamos um artigo que nosso guru escreveu em meio crise de 2008, para inspir-los!

Obrigado pela confiana! Equipe Real Investor

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Sbado, 18 de outubro de 2008

Comprem aes. Eu compro

Warren Buffett *
O universo financeiro est um caos, tanto nos Estados Unidos quanto no resto do mundo. Alm disso, seus problemas contagiaram a economia em geral e o gotejamento agora virou uma torrente. No curto prazo, o desemprego aumentar, a atividade das empresas declinar e as manchetes continuaro assustadoras. Por isso, resolvi comprar papis americanos. Estou falando da minha conta pessoal, na qual antes s tinha ttulos do governo dos Estados Unidos. (Estou excluindo minhas aes na Berkshire Hathaway, todas comprometidas com instituies filantrpicas.) Se os preos continuarem atraentes, meu patrimnio lquido, com exceo do que est na Berkshire, logo ser 100% formado por aes americanas. E por que motivo? Costumo seguir uma regra simples nas minhas compras: tenha medo da ganncia dos outros e seja ganancioso quando os outros se mostrarem temerosos. Certamente, agora, o medo geral e toma conta at de investidores experimentados. A bem da verdade, eles tm razo de se mostrarem cautelosos com entidades extremamente alavancadas ou com empresas que no tm boas condies de competitividade. Mas no faz sentido temer pela prosperidade, a longo prazo, de muitas empresas saudveis deste pas. De fato, essas empresas tero ganhos oscilantes, como sempre ocorre. Mas a maioria das grandes companhias acabar estabelecendo novos recordes de lucro, daqui a cinco, 10 e 20 anos. Devo esclarecer um ponto: no tenho como prever os movimentos das bolsas no curto prazo. Nem como prever se as aes subiro ou baixaro daqui a um ms ou a um ano. Entretanto, provvel que o mercado registre altas maiores, talvez substanciais, bem antes de os sentimentos ou a economia se recuperarem. Portanto, se se esperar muito, as oportunidades podero passar. Gostaria de lembrar aqui uma pequena histria: durante a Grande Depresso, a Dow atingiu sua maior baixa, 41 pontos, no dia 8 de julho de 1932. Entretanto, as condies econmicas continuaram se agravando at a posse de Franklin D. Roosevelt, em maro de 1933. Naquela altura, o mercado j havia avanado 30%. Lembremos ainda dos primeiros dias da Segunda Guerra Mundial, quando as coisas iam mal para os EUA, na Europa e no Pacfico. O mercado atingiu o fundo do poo em abril de 1942, muito antes de a sorte se voltar para os aliados. No incio da dcada de 80, a melhor poca para comprar aes foi quando a inflao arrasou a economia, lanando-a na crise mais profunda. Em suma, as ms notcias so as melhores amigas do investidor: elas permitem comprar uma fatia do futuro dos Estados Unidos a preos de liquidao. No longo prazo, as notcias da bolsa melhoraro. No sculo 20, os EUA enfrentaram duas guerras mundiais e outros conflitos mi litares traumticos e dispendiosos; a Grande Depresso; vrias recesses e pnicos financeiros; choques petrolferos; uma epidemia de gripe; e a demisso de um presidente que caiu em desgraa. E no entanto a Dow Jones subiu de 66 para 11.497. Poderia se achar impossvel que um investidor perdesse dinheiro em um sculo marcado por ganhos to extraordinrios. Mas alguns investidores perderam. Os desafortunados compraram aes somente quando se sentiram confortveis para faz-lo, e depois as venderam quando as manchetes dos jornais fizeram com que se sentissem enjoados. Hoje, as pessoas que tm equivalentes de dinheiro se sentem confortveis. Pois no deveriam. Elas optaram por um ativo terrvel a longo prazo, que praticamente no paga nada e cujo valor, com certeza, se deprecia. Na realidade, a poltica que o governo adotar em suas iniciativas para aliviar a crise atual provavelmente ser inflacionria e portanto acelerar o declnio do valor real das contas em dinheiro. As aes quase certamente superaro o rendimento do dinheiro na prxima dcada, e provavelmente em um grau considervel. Os investidores, que guardam seu dinheiro, apostam que sabero quando chegar o momento certo para dar-lhe outro destino. espera de uma boa notcia, eles ignoram o conselho de Wayne Gretzky: "Eu vou para onde o disco vai estar, e no para onde ele estava." No gosto de opinar em matria de bolsa, e volto a enfatizar que no tenho a menor ideia de como o mercado se comportar no curto prazo. Entretanto, pretendo seguir o exemplo de um restaurante que abriu em um banco vazio e depois anunciou: "Ponha a boca onde estava seu dinheiro". Hoje, meu dinheiro e minha boca esto em aes. *Warren E. Buffett diretor executivo da Berkshire Hathaway, uma holding diversificada.

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