Estratgias Operacionais Como Administrao De Risco Com Opes

Aristteles Marques Braga Filho - ambrag@hotmail.com

Mercado de Capitais Goinia, 26 de agosto de 2013. Instituto de Ps-Graduao - IPOG-GO

Resumo
O mercado de opes oferece boas oportunidades de trades que podem culminar tanto em
grandes sucessos quanto fracassos catastrficos. Isto ocorre devido a vrios fatores como a
existncia de um prazo de vencimento, a correlao com o preo do ativo objeto, taxa de juros
de mercado e volatilidade das opes e ativo objeto. Para que obtenhamos resultados mais
consistentes nesse mercado necessrio utilizarmos de estratgias para que se consiga mitigar
os efeitos da volatilidade das opes, ficando assim menos vulnerveis aos seus impactos,
aumentando a probabilidade de sucesso dessas operaes. O objetivo desse trabalho
apresentar como operaes estruturadas com opes podem servir de ferramentas
operacionais que ajudem a administrar os efeitos da volatilidade proporcionando um melhor
controle de risco para os trades. Neste trabalho sero explicadas conceituaes bsicas
retiradas da literatura sobre opes, seus tipos bsicos e critrios para nomenclatura. Logo em
seguida ter uma abordagem sobre as variveis que influenciam a precificao de opes e as
variveis que influenciam os seus preos para que, ao final do trabalho, sirva de base para
uma melhor administrao de riscos em trades com opes atravs das operaes estruturadas
apresentadas.
Palavras-chave: Opes; Volatilidade; Operaes Estruturadas, Controle de Risco, Trades.
Abstract
The stock options market offers enough opportunities for trades that may culminate in both
great successes and catastrophic failures. This is due to several factors such as the existence
of a maturity, the correlation with the price of the underlying asset, interest rate market,
volatility of the options and underlying asset. To obtain more consistent results in this market
requires the use of strategies that can mitigate the effects of volatility of stock options, thus
less vulnerable to its impacts, increasing the likelihood of success of these operations. The
aim of this paper is to present options and structured transactions can serve as operational
tools to help manage the effects of volatility provides a better control of risk for the trades.
This paper will explain, according the literature, basic concepts about stock options, their
basic types and criteria for classification. Soon after an approach will have about methods of
pricing stock options and variables that influence their prices so that the end of the work, as
the basis for a better valuation about the risks of trades with stock options through using the
structured transactions presented.
Keywords: Stock options, Volatility, Structured Finance, Risk Management, Trades.
1. Introduo
Opes permitem que o investidor tenha lucros caso o mercado de aes suba, desa ou
permanea estvel, porque, tal como o nome sugere, as opes oferecem o direito de comprar
ou vender um ttulo (aes, fundos negociados em bolsa, ndices, commodities, etc ) em
algum momento no futuro. O mercado de opes vem ganhado mais adeptos no Brasil a cada
dia e nota-se isto ao observarmos que a liquidez destes contratos est melhorando juntamente
com a quantidade de ativos com opes negociadas. Infelizmente no mercado brasileiro, as
opes ainda no possuem um nvel de negociao ideal, sendo negociados basicamente sobre
blue chips com contratos de perodos curtos e com strikes bem prximos do preo do ativo
objeto. Porm, mesmo assim, consegue-se encontrar muitas boas oportunidades de trades
lucrativos e rpidos. No difcil presenciarmos durante um prego algumas opes, sejam de
compra ou de venda, apresentando grandes oscilaes. Esse comportamento faz com que as
torne bastante tentadoras aos traders iniciantes e de curto prazo e ao mesmo tempo bastante
perigosas. Entrar neste mercado sem entender como funciona sua dinmica pode acabar
culminando em tomada de decises equivocadas e trades desastrosos. Alm disso, devido
grande volatilidade, o uso de stops diretamente sobre as opes no se mostra eficiente j que
os repiques so bastante comuns.
Para que o trader de opes tenha maiores chances de sucesso em suas operaes faz-se
necessrio que primeiramente se entenda o mercado de derivativos e o mercado de opes.
Neste trabalho ser apresentado apenas sobre o mercado de opes e sero abordadas suas
conceituaes bsicas e algumas operaes estruturadas para opes de compra (calls). A
nomenclatura, classificao, precificao e as variveis que compem seu preo sero temas
recorrentes para que se possa entender bem este mercado e sirva de base para tomada de
decises para trades e como estas podem ajudar na administrao da volatilidade e risco
destes contratos.
2. O Mercado de Opes
2.1. Definio
As opes sobre aes so instrumentos financeiros cujos preos (prmios) derivam do preo
da ao-objeto. Quem compra uma opo desiginado como titular da posio de opes. J
quem vende opes denominado lanador da posio de opes (FERREIRA, 2009).
Opes so contratos que oferecem direitos pr-estabelecidos sobre um ativo objeto e
possuem data de vencimento pr-determinada.
2.2. Entendendo as opes
As opes podem ser classificadas basicamente basicamente em duas categorias: quanto ao
tipo de opo (calls e puts) e quanto ao direito de exerccio (americanas e europias).
I. Quanto ao tipo de opo:
a. Opo de compra (call) - D ao comprador da opo (titular) o direito de
comprar uma ao (ativo objeto) e uma eventual obrigao de venda da ao
para o lanador da opo (aquele que vendeu a opo) caso o titular opte por
exerc-la a um preo especfico (preo de exerccio) em uma data de
vencimento pr-determinada. Ao preo pago pela opo d-se o nome de
prmio. Por exemplo:
Supondo que o investidor pagou R$ 0,30 por opo de compra (call) que lhe
deram o direito de comprar Petrobrs a R$ 22,00 com vencimento em 20 de
fevereiro.
Caso, no dia do vencimento, a ao esteja negociada a R$ 23,00 temos que o
titular da opo escolha exerc-la, ele compraria 100 Petrobras a R$ 22,00 e
poderia vend-la logo em seguida a R$ 23,00 (preo de mercado), tendo um
ganho de R$ 0,70 (R$ 1,00 R$ 0,30) por opo ao titular e os mesmos R$
0,70 de perda ao lanador.
Em uma segunda hiptese, caso, na data de vencimento, a ao esteja
negociada a R$ 21,00. No seria interessante ao titular o exerccio da opo
pois ele tem a possibilidade de comprar Petrobras a R$ 21,00 no mercado
contra os R$ 22,00 a qual tem direto ao exercer a opo. Nesta situao, o
titular tem o prejuzo de R$ 0,30 por opo pois a mesma virou p, enquanto
o lanador embolsa totalmente os R$ 0,30.
Temos, portanto, que com as calls, a alta da ao proporciona ao titular lucro
enquanto a queda da ao ganha o lanador.
b. Opes de venda (put)- D ao comprador da opo (titular) o direito de vender
uma ao (ativo objeto) e uma eventual obrigao de compra para o lanador
da opo (aquele que vendeu a opo) caso o titular opte por exerc-la a um
preo especfico (preo de exerccio) em uma data de vencimento pr-
determinada. As puts tambm so chamadas de seguro, pois garantem um
preo de venda da ao e ao preo pago pela opo tambm d-se o nome de
prmio. Por exemplo:
Supondo que o investidor pagou R$ 0,30 por opo de venda (put) que lhe
deram direito de vender Petrobrs a R$ 22,00 com vencimento em 20 de
fevereiro.
Caso, no dia do vencimento, a ao esteja negociada a R$ 23,00. No seria
interessante ao titular optar pelo exerccio da opo pois, ao exercer seu direito
vender Petrobrs a R$ 22,00 pois o mercado oferece melhores
oportunidades vender Petrobrs a R$ 23,00. Neste cenrio o titular tem como
prejuzo o prmio pago pela opo (R$ 0,30 por opo) pois a mesma virou
p, enquanto o lanador embolsa totalmente os R$ 0,30.
Em uma segunda hiptese, caso, na data do vencimento, a ao esteja
negociada a R$ 21,00 temos que o titular da opo escolha exerc-la, ele
venderia 100 Petrobras a R$ 22,00 e poderia recompr-la logo em seguida a R$
21,00 (preo de mercado), dando ao titular um lucro de R$ 0,70 (R$ 1,00 R$
0,30) por opo e os mesmos R$ 0,70 de prejuzo ao lanador.


II. Quanto ao direito de exerccio:
a. Opes Americanas: Reservam ao titular da opo o direito de exerccio da
mesma, seja ela do tipo call ou do tipo put, a qualquer momento at o dia do
vencimento sendo o lanador obrigado a honrar o compromisso logo que
solicitado.
b. Opes Europias: Reservam ao titular da opo o direito de exerccio da
mesma, seja call ou put, apenas na data de vencimento sendo o lanador
obrigado a honrar seu compromisso tambm somente na data do vencimento
caso seja requisitado pelo titular.
No Brasil so negociadas tanto opes americanas quanto as europias e, para que haja uma
diferenciao entre elas, h uma diferena na nomenclatura que ser explicada no prximo
tpico. As opes do tipo americanas possuem uma liquidez maior em nosso mercado, pois
possuem uma maior flexibilidade quanto ao exerccio em relao s europias. Por
conveno, os exercicios das opes ocorrem na terceira segunda feira do ms e, em caso do
feriado, no primeiro dia til depois.
2.3. Nomenclatura das opes
Com o intuito de facilitar a compreenso dos investidores nas negociaes dos contratos de
opes, a BOVESPA adotou critrios para nomenclatura dos papis negociados, que dizem
respeito ao ativo objeto, prazo de vencimento, preo de exerccio e ao tipo de opo
(americana ou europia).
A nomenclatura das opes constitui-se basicamente de cinco letras e um ou dois nmeros
(ir depender do preo de exerccio do ativo objeto) escritos sucessivamente. As quatro
primeiras letras representam o seu ativo objeto, a quinta letra se refere ao ms de vencimento
e ao tipo de opo (call ou put) enquanto os nmeros (strike) representam o preo de
exerccio da mesma. Adiciona-se um E ao final do nome da opo se referir a uma opo do
tipo europia e deixa-se esse campo em branco quando se tratar de uma opo do tipo
americana. As calls so reprensentadas pelas letras A at J e as puts pelas letras M at X
conforme tabela abaixo:
TIPO/MS JAN FEV MAR ABR MAI JUN JUL AGO SET OUT NOV DEZ
CALLS A B C D E F G H I J K L
PUTS
M N O P Q R S T U V W X
Tabela 1 - Nomenclatura de meses de vencimento e tipo de opo (FERREIRA, 2009)
Exemplos:
VALEG42 Opo de compra do tipo americana cujo ativo objeto VALE5 com
vencimento no ms de julho.
PETRW22 Opo de venda do tipo americana cujo ativo objeto PETR4 com vencimento
em novembro.
BVMFJ 8E Opo de compra do tipo europia cujo ativo objeto BVMF3 com vencimento
em maio.

3. Apreamento de opes
O valor prmio das opes pode ser calculado por vrios modelos matemticos. Os modelos
mais populares so o Modelo Binomial e o Modelo de Black & Scholes. Tanto o Modelo
Binomial quanto o Modelo de Black & Scholes so modelos probabilsticos que calculam o
prmio de opes de compra (ou de venda) sobre um determinado ativo. Neste trabalho ser
abordado mais enfaticamente o modelo de Black&Scholes (B&S) pois sua frmula oferece
melhor entendimento matemtico.
Uma opo possui vrios componentes ou fatores para a determinao de seu prmio; porm,
cada um de deles possui a sua importncia na composio do prmio. importante ter em
mente que esses componentes so dinmicos e, em razo disso devem ser reavaliados a cada
momento. Neste aspecto podemos ressaltar 3 variveis que representam um maior impacto no
preo das opes: preo de negociao do ativo objeto, a volatilidade implcita do ativo e o
prazo para vencimento das opes.
3.1. Componetes de preo de uma opo
O preo de uma opo depende, basicamente, de cinco variveis: Preo do ativo objeto, Prazo
at o vencimento dos contratos de opes, volatilidade, taxa de juros at o vencimento dos
contratos de opes e preo de exerccio das opes. Cada varivel influencia o valor dos
prmios das opes de maneira diferente, e algumas possuem uma relevncia maior. As
variveis influenciam da seguinte forma:
a. Preo do ativo objeto - Indiscutivelmente, o componente de preo o mais
importante para quem avalia a compra ou venda de uma opo. Dessa forma,
antes de se comprar ou vender uma opo, deve-se ter uma boa noo a
respeito das perspectivas da ao, tanto do ponto de vista fundamentalista
quanto grfico. Em operaes com opes, principalmente compra e venda
simples, necessrio, tambm, procurar precisar qual ser o timming do
movimento esperado dos preos. A compra de aes, por exemplo, pode no
envolver necessariamente essa preocupao j que a compra de aes de
uma companhia baseada em fundamentos pode ter dimenso atemporal. No
existe, porm, uma preciso se a ao atingir o seu preo justo (preo-alvo)
dentro de um determinado perodo.
b. Preo de exerccio um valor pr-determinado que corresponde ao preo
que o titular da opo tem de comprar o ativo objeto, que nem sempre o valor
exato do stike. Quando o ativo objeto atinge a data ex (data a qual os
portadores dos ativos com direito a dividendos tero direito de receb-los)
distribui dividendos, o valor correspondente aos dividendos por ao tambm
descontado do preo de exerccio da mesma, o que faz com que o preo de
exerccio esteja abaixo do valor do strike. A diferena entre o preo de
mercado do ativo objeto e o preo de exerccio da opo chamado de valor
intrnseco (caso esse valor seja menor que zero, considera-se zero), que
corresponde ao preo que a opo valeria na sua data de vencimento.
c. Tempo para o vencimento Opes so papis com prazo de vencimento pr
determinados, o que torna a varivel tempo um fator de grande relevncia no
valor de seus prmios. Quanto maior o tempo at a data de vencimento da
opo, maior o risco que o trader corre, sendo assim maior deve ser o valor
agreado da mesma em relao ao seu tempo de vida. Sendo assim, conforme
o tempo passa a opo perde parte do seu valor (valor extrnseco), o que
chamado de sangramento ou time decay.
d. Volatilidade A volatilidade, jutamente com o componente de preo de uma
opo, um fator de extrema importncia para o sucesso de uma estratgia,
seja ela a simples compra de uma opo de compra ou uma estratgia mais
complexa, por exemplo, a compra ou venda de volatilidade (FERREIRA,
2009). A volatilidade representa a imprevisibilidade do nvel de preo da ao
no dia do vencimento da opo, o que faz com que quanto maior a volatilidade,
maior ser o fator risco da mesma, aumentando assim o valor de seu prmio.
e. Taxa de juros de mercado Sua influncia sobre o preo das opes
comparando-se com as outras variveis o de menor importncia,
principalmente se manter-se constante no perodo de vida da opo. Sua
influncia baseada, basicamente, na comparao entre o prmio de risco da
opo em relao ao prmio (juro) da taxa de juros livre de risco (SELIC, para
o Brasil). Portanto quanto maior a taxa de juros de mercado, maior ser o
prmio da opo.
3.2. Modelo de Black&Scholes (apresentar a formula de B&S)
O modelo de Black & Scholes (B&S), desenvolvido por Fischer Black e Myron Scholes em
1973, calcula o valor de uma opo (call ou put) sobre opes europias que no pagam
dividendos. No clculo do valor do prmio das opes so necessrios cinco valores de
entrada. So eles:
- Preo vista da ao;
- Prazo at o vencimento dos contratos de opes;
- Volatilidade;
- Taxa de juros at o vencimento dos contratos de opes;
- Preo de exerccio da opo.
No h como falar deste modelo sem apresentar as frmulas utilizadas para se chegar ao valor
do prmio das opes de compra (call) e de venda (put). O desenvolvimento desse modelo foi
objeto de Prmio Nobel de Economia em 1997.
) ( . . . ) ( .
2 1
d N e Ex P d N S call
rt
= S e Ex P call put
rt
+ =

. .
t
t r
Ex P
S
d

.
2 .
ln
2
1
|
|
.
|

\
|
+ +
=
t d
t
t r
Ex P
S
d .
.
2 .
ln
1
2
2

=
|
|
.
|

\
|
+
=
Onde:
S =Valor da ao vista, no momento do apreamento da opo;
P.Ex =Preo de exerccio da opo;
R =Taxa de juros contnua (o modelo de B&S aqui utilizado adaptado para o clculo de
taxas de juros discretas, com base em 252 dias teis, correntemente utilizado no Brasil);
t =Prazo para o vencimento do contrato de opes (dias);
=desvio padro;
N(d
i
) =Distribuio de probabilidade acumulada normal padronizada.
No ser discutido mais profundamente os clculos matemticos para o modelo de B&S pois
o objetivo ao apresentar a frmula no de ensinar como domin-la, e sim para que se
entenda as variveis que compem o preo de uma opo e como elas influenciam no
processo de precificao.
3.3. As gregas
Cada varivel descrita anteriormente pode ser vinculada a uma medida de sensibilidade, que
so chamadas de gregas. Essas variveis expressam o efeito que suas mudanas proporcionam
no preo da opo. Para tentar compreender melhor a dinmica dessas variveis segue uma
tabela para apresentar o efeito que cada alterao de alguma varivel provoca no preo da
opo.

Tabela 2 - Variveis x Preo das opes (FERREIRA, 2009)
Durante o prego o preo de negociao das opes no mercado a combinao de todos
esses efeitos simultaneamente, porm cada um com seu peso que varia de acordo com sua
relevncia no risco da operao. Portanto uma variao postiva sobre o efeito do prmio pode
ser abafada por um efeito negativo de maior relevncia, fazendo com que o preo da opo
varie no sentido contrrio quele esperado inicialmente.
Cada letra grega tem o objetivo de mensurar o impacto dessa varivel no prmio da opo.
Essa medida feita atravs de derivadas parciais sobre o modelo de apreamento utilizado.
Vale lembrar que seus valores variam conforme alteram-se as condies de mercado. No
objeto desse trabalho abordar sobre como calcular as gregas ou precificar uma opo, para
isso existem programas esspecficos e a forma mais simples e prtica de se acompanhar a
movimentao das gregas e precificao atravs de planilhas disponibilizadas na internet.
As principais gregas para opes de compra - calls, que possuem mais liquidez no mercado
de opes brasileiro - so:
I. Delta O delta fruto da primeira derivada parcial do prmio da opo em relao ao
preo da ao (ativo-objeto). Essa varivel reflete sensibilidade do prmio da opo
em relao variao do preo da ao e muito relevante na anlise de risco de um
posicionamento em opes. Em via de regra, as opes no dinheiro (ATM) possui
uma sensibilidade maior pois esto na linha de frente do mercado.
II. Gamma A variao do preo de uma opo no ocorre de forma linear, o que um
erro no uso de uma derivada parcial na estimativa de um preo sobre outro cenrio de
mercado. Para corrigir essa distncia entre o que seria o preo real do ativo objeto e o
preo estimado atravs do Delta utiliza-se a varivel Gamma que consiste na segunda
derivada parcial do prmio da opo em relao ao preo da ao (ativo objeto). Essa
varivel simboliza o ganho ou a perda de Delta em uma certa variao do preo
da ao. Sendo assim, caso o preo da ao sua a opo ganhar Deltas, enquanto
caso o preo da ao caia a opo perder Deltas.
III. Vega Essa varivel representa o reflexo da volatilidade implcita na opo sobre o
valor do prmio da opo e calculada atravs da derivada parcial do prmio da opo
em relao mudana de volatilidade implcita da opo. Em suma, a volatilidade
implcita da opo siginifica o quanto a volatilidade do ativo foi absorvida pela opo
e medido em valores monetrios (R$).
IV. Theta Conforme o tempo passa, a opo vai chegando prximo do seu vencimento e
seu prmio perde valor extrnseco devido perda de expectativa sobre a opo e
reduo de risco da operao. Esse efeito se chama sangramento ou time decay. O
Theta uma varivel que reflete esse impacto e representada em valores monetrios
por unidade de tempo (R$/dia). Conforme o prazo diminui mais essa perda se
intensifica de forma que quanto mais prximo do vencimento maior seu impacto
sobre o preo da opo.
V. Rho A taxa de juros livre de risco (taxa de juros de mercado) provoca uma alterao
sobre o preo da opo pois influencia o prmio desejado em operaes com opo em
relao ao oferecido pelo mercado de renda fixa. Como a taxa de juros de mercado
sofre mudanas em perodos relativamente longos, seu impacto sobre o preo das
opes no to relevante. A varivel que reflete esse impacto o Rho, originado da
derivada parcial do prmio da opo em relao s mudanas da taxa de juro de
mercado, divulgadas pelo Banco Central do Brasil (taxa SELIC).
As gregas so bastante utilizadas como medidas de risco em operaes com opes e a
forma que sero utilizadas varia de acordo com a estratgia a ser adotada, pois esta
definir as variveis de maior importncia sobre a operao.
4. Operaes estruturadas
Operaes estruturadas so estratgias que combinam aes com opes ou entre opes de
um mesmo ativo objeto, que permitem uma melhor administrao de risco nesse mercado to
voltil e imprevisvel. As operaes mais comuns so a de financiamento (ou venda coberta
de opes), seguro, trava (spread) de alta, trava (spread) de baixa e a borboleta. Cada
operao possui uma condio de mercado que a favorece e portanto possuem maneiras
diferentes de ser avaliadas, portanto importante que se conhea as definies bsicas de
opes para que se consiga ter uma boa avaliao sobre a operao escolhida.
4.1. Financiamento
Consiste na compra da ao e logo em seguida a venda da mesma quantidade de opo. Esse
tipo de operao costuma ser utilizado objetivando-se ganhos reduzidos, porm contnuos
sobre uma ao e funciona essencialmente conforme o exemplo abaixo:
Para o fechamento de um determinado prego temos os seguintes valores:
- PETR4 =R$ 25,27 e PETRC26 =R$ 0,24 (Preo de exerccio a R$25,83)
OPERAO: Compra-se PETR4 e vende-se em seguida PETRC26
03 , 25 $ 24 , 0 $ 27 , 25 $ R R R = (break even ponto em que a operao no oferece
lucro e nem prejuzo)
Para o dia do vencimento temos o seguinte resultado:

Figura 1 - Operao de financiamento
Proteo: % 95 , 0
27 , 25
24 , 0
= Retorno mximo: % 20 , 3
03 , 25
03 , 25 83 , 25
=

Nota-se que operaes de financiamento oferecem proteo limitada contra eventuais quedas
do preo do ativo mas tambm limitam os ganhos em altas mais acentuadas pois ao vender a
opo assume-se o dever de venda no preo combinado (preo de exercio) caso seja exercido.
Portando ao montar esse tipo de operao importante ter em mente o objetivo que possa
definir o nvel de risco que est disposto a correr, o seu prazo e o rendimento esperado pois
isso definir qual opo vender.
Financiamentos com opes ITM possuem um nvel de proteo maior, porm comprometem
a rentabilidade enquanto o uso de opes OTM oferecem possibilidades de retorno maior mas
com um nvel de proteo baixo, que talvez possa inviabilizar sua escolha. As opes ATM
apresentam um equilbrio melhor sobre nveis de risco e retorno.
Usar opes com prazo de vencimento mais longo apresentam possibilidades de ganho bruto
maior e nveis de proteo mais elevados, porm importante lembrar que caso necessite
abandonar a posio antes do prazo de vencimento est sujeito ao risco de liquidez da opo
devido distncia do prazo de vencimento e ao tempo de exposio operao. Lembrando
que sempre importante avaliar o custo operacional de sua corretora.
4.2. Seguro
Uma operao de financiamento a compra da ao seguida da compra de uma opo de
venda. Esta operao chama-se seguro pois a compra da put garante o preo de venda da
opo em caso de uma queda inesperada, tendo portanto uma perda mxima definida; trata-se
Break even
R$ 25,03
ento de uma operao conservadora. Monta-se uma operao desse tipo quando deseja-se
garantir uma perda mxima, independe do valor que a ao assuma. Por exemplo:
Para o fechamento de um determinado prego temos os seguintes valores:
- PETR4 =R$ 25,27 e PETRO26 =R$ 0,77 (Preo de exerccio a R$25,83)
OPERAO: Compra-se PETR4 e em seguida compra-se PETRO26
04 , 26 77 , 0 $ 27 , 25 $ = + R R (break even) e perda mxima de R$ 0,21 pois o preo de venda
est em, no mnimo, 25,83 caso a ao caia.
Para o dia do vencimento temos o seguinte resultado:

Figura 2 - Operao de Seguro
Perda mxima na operao: % 83 , 0
27 , 25
83 , 25 04 , 26
=

Valorizao mnima para lucro: % 05 , 3
27 , 25
27 , 25 04 , 26
=

A garantia que uma operao de seguro oferece, compromete certamente as possibilidades de
ganho na operao. Deve-se analisar a put que oferece maior possibilidade de sucesso na
operao, avaliando sempre se o retorno oferecido vale a pena ao risco da operao. As puts
classificadas como ITMs so aquelas cujo preo de exerccio est bem acima do preo de
mercado e provavelmente sero exercidas, as OTMs possuem preo de exerccio bem abaixo
do mercado, com baixa probabilidade de exerccio enquanto as ATMs tm o preo de
exerccio bem prximo ao preo de mercado.
Puts OTMs oferecem uma chance de retorno maior, mas perda mxima elevada pois seu
preo de venda est bem abaixo do preo de mercado. As ITMs apresentam alto nivel de
proteo mas chances de retorno bastante reduzidas pois a ao precisa subir muito para
alcanar o preo de custo real. Assim como a operao de financiamento, as opes ATM
apresentam maior equilbrio na relao custo benefcio da operao e deve-se avaliar tambm
os custos operacionais de sua corretora.
Break even
R$ 26,04
4.3. Trava (Spread) de Alta
As travas so estratgias que, diferentemente das citadas acima, envolvem apenas opes
porm com strikes (preo de exerccio) diferentes. As operaes de trava possibilitam uma
melhor eficiencia em operaes que envolvem somente opes pois estas, por serem bastante
volteis, quando operadas a seco oferecem grande risco devido dificuldade de administr-
los. Uma trava de alta consiste em uma operao que envolve a compra e venda simultnea de
opes de compra com preos de execcio (strikes) diferentes e em quantidades iguais, aonde
compra-se a opo de menor strike e vende-se a opo de maior strike. O sucesso desse tipo
de operao advm da alta da ao. Exemplo:
Para o fechamento de um determinado prego temos os seguintes valores:
- VALE5 =R$ 33,95; VALEC34 =R$ 0,93 (Preo de exerccio a R$34,00) e
VALEC36 =R$ 0,26 (preo de exerccio a R$ 36,00).
OPERAO: Compra-se VALEC34 e vende-se VALED36.
67 , 0 $ 26 , 0 $ 93 , 0 $ R R R = (custo da operao e break even ponto em que a operao
no oferece lucro e nem prejuzo)
Para o dia do vencimento temos o seguinte resultado:


Figura 3 - Operao de financiamento
Custo da operao e break even: R$ 0,67
Perda mxima com a operao: R$ -0,67
Ganho mximo com a operao: R$ 0,33 (corresponde a R$ 2,00 R$ 0,67)
Aonde R$ 2,00 a diferena entre os preos de exerccios entre as operaes e 0,67
o custo de montagem da operao sem considerar os custos operacionais (corretagem e
outros).
Break even
R$ 34,67

Em uma anlise mais superficial da operao, uma trava de alta oferece uma reduo de
custos ao se comparar com a compra seca de uma opo (R$ 0,93 para a VALEC34), porm
pode-se considerar que o spread de alta de certa forma limita os lucros mximos caso a ao
tenha uma alta forte. Contudo, olhando por um vis mais detalhado, uma trava de alta
apresenta uma volatilidade menor comparada a uma operao a seco de opo. Um spread de
alta est menos sucetvel s reaes de desespero e euforia bastante frequentes e
representativos nos preos de opes e ao mesmo tempo respeita os nveis de preo do ativo
objeto alm de apresentar um valor extrnseco (gordura) menor. As operaes de trava de alta
podem ser desfeitas antes da data de vencimento das opes, porm deve-se ficar atento ao
valor do saldo entre as operaes, aonde, para se ter lucro, deve-se desfazer de forma que o
valor a se receber seja mais alto do que o valor pago para se montar a operao e pagar os
custos operacionais.
Assim como as operaes citadas acima, as travas de alta podem ser OTM, ITM e ATM.
Travas OTM so aquelas em que ambas as opes possuem preos de exerccios acima do
valor negociado da ao no momento da montagem. Essas travas tem custos menores de
montagem e oferecem uma possibilidade de lucro maior mas com uma probabilidade de
sucesso menor. Uma trava ITM possui custos de montagem mais altos pois ambas as opes
esto dentro do dinheiro (preos de exerccio menores que o valor negociado da ao no
momento da montagem) e possibilidade de ganhos menores, porm oferecem uma maior
probabilidade de lucro. Por fim, as travas ATM so aquelas em que compra-se a opo que
est dentro do dinheiro (a de preo de exerccio mais baixo) e vende-se a opo que est fora
do dinheiro (a de preo de exerccio mais alto). Seu preo de montagem o intermedirio
entre as operaes com travas ITM e OTM assim como sua lucratividade e probabilidade de
lucro. A escolha de qual tipo de operao montar depende do perfil do investidor com relao
ao risco que est disposto a correr.
4.4. Trava (Spread) de Baixa
Uma trava de baixa consiste em uma operao que envolve a compra e venda simultnea de
opes de compra com preos de execcio (strikes) diferentes e em quantidades iguais, aonde
compra-se a opo de maior preo de exerccio e vende-se a opo de menor preo de
exerccio. A queda no valor de negociao do ativo objeto gera o lucro da operao. Exemplo:
Para o fechamento de um determinado prego temos os seguintes valores:
- VALE5 =R$ 33,95; VALEC34 =R$ 0,93 (Preo de exerccio a R$34,00) e
VALEC36 =R$ 0,26 (preo de exerccio a R$ 36,00).
OPERAO: Vende-se VALEC34 e compra-se VALED36.
67 , 0 $ 93 , 0 $ 26 , 0 $ R R R = (valor recebido ao se montar a operao e break even
ponto em que a operao no oferece lucro e nem prejuzo)
Para o dia do vencimento temos o seguinte resultado:


Figura 4 - Operao de financiamento
Valor recebido na montagem da operao e break even: R$ 0,67
Ganho mximo com a operao: R$ 0,67 (valor recebido para a montagem da operao)
Perda mxima com a operao: - R$ 1,33 (correspondente a R$ 1,33 R$ 2,00)
Aonde R$ 2,00 a diferena entre os preos de exerccios exerce-se o direito de
compra da opo maior porm honra-se o compromisso com a opo de valor menor e a
diferena entre as operaes gera um saldo negativo de R$ 2,00 e 0,67 o valor recebico
com a montagem da operao sem considerar os custos operacionais (corretagem e outros).
Em uma anlise mais superficial da operao, uma trava de baixa, assim como uma venda a
descoberto de opes, h um fluxo de caixa positivo com a montagem da mesma e, caso o
ativo objeto sofra uma alta, desfazer a operao ter um custo que poder ser maior que o
valor recebido em sua montagem. A grande vantagem de um spread de alta para com a venda
a descoberto de opes a limitao de perda caso a ao suba fortemente. As operaes de
trava de baixa podem ser desfeitas antes da data de vencimento das opes, porm deve-se
ficar atento, assim como na trava de alta, ao valor do saldo entre as operaes.
As travas de baixa tambm podem ser classificadas em OTM, ITM e ATM. Travas OTM so
aquelas em que ambas as opes possuem preos de exerccios abaixo do valor negociado da
ao no momento da montagem. Essas travas tem custos menores de montagem e oferecem
uma possibilidade de lucro maior mas com uma probabilidade de sucesso menor. Uma trava
ITM possui custos de montagem mais altos pois ambas as opes esto dentro do dinheiro
(preos de exerccio maiores que o valor negociado da ao no momento da montagem) e
possibilidade de ganhos menores, porm oferecem uma maior probabilidade de lucro. Por
fim, as travas ATM so aquelas em que vende-se a opo est dentro do dinheiro (a de preo
de exerccio mais baixo) e compra-se a opo que est fora do dinheiro (a de preo de
exerccio mais alto). Seu preo de montagem o intermedirio entre as operaes com travas
ITM e OTM assim como sua lucratividade e probabilidade de lucro. A escolha de qual tipo de
Break even
R$ 34,67

operao montar depende do perfil do investidor com relao ao risco que est disposto a
correr.
5. Concluso
As operaes com o mercado de derivativos so naturalmente muito arriscadas e opes
fazem parte desse grupo. Como so ativos que dependem de um outro para formao de seu
preo os torna mais difcil para anlise e controle de risco e, portanto, estratgias para
administrao do mesmo se tornam indispensveis para que o investidor tenha uma maior
possibilidade de sucesso em suas operaes. A grande vantagem desse mercado a
necessidade de valores baixos de capital para suas operaes e associado com uma boa gesto
de risco podem oferecem rentabilidades altas com uma menor exposio ao mesmo.
Operaes de financiamento e seguro oferecem, para um perfil mais conservador, uma
proteo caos a ao sofra uma queda e, obviamente, cobra seu preo por isso ao reduzir a
lucratividade e dificulta a liquidao da operao, pois envolve a venda de dois ativos (ao e
opo) ao invs de apenas um. As travas de alta e de baixa so operaes mais arriscadas, mas
que so menos oferecem menos riscos que uma compra de opo a seco ou venda a
descoberto de opes. de fundamental importncia que o investidor conhea muito bem as
variveis que influenciam o preo das opes ao operar nesse mercado, e que esteja
consciente do seu risco. Por ser um mercado muito voltil, operar opes exige o uso de
ferramentas mais precisas e rpidas para acompanhar o preo de negociao dos ativos e
liquidez de mercado. Algumas corretoras possuem restries para operaes com opes
devido ao seu grau de risco, portanto antes de operar nesse mercado deve-se conhecer a
poltica da corretora em que deseja operar com relao s opes.
6. Referncias
FERREIRA, Luiz Francisco Rog. Mercado de Opes A Estratgia Vencedora. So
Paulo: Saraiva, 2009.
ABREU, Bruno Ribeiro. Bolsa de Valores Um Guia Prtico. Goinia: Editora Vieira,
2006.
ELDER, Alexander. Aprenda a Vender e a Operar Vendido Lucre com a Bolsa em
Alta ou em Queda.Traduo Maurcio Hissa. Rio de J aneiro: Elsevier, 2009.