Le fonctionnement des marchs de capitaux

Les marchs de capitaux comprennent les marchs de capitaux court terme (march montaire), et le march de capitaux moyen et long terme (march des actions et obligations ou march financier). A ces marchs viennent s'ajouter le march des produits drivs. Depuis une trentaine d'annes les marchs de capitaux ont t marqus par une abondance de liquidits, alimente par les chocs ptroliers, par l'augmentation du prix des matires premires.par le dveloppement des pays mergents accompagns de la constitution de rserves importantes, Les marchs de capitaux ont t globaliss, avec une libration des mouvements de capitaux de plus large. Par ailleurs les marchs de capitaux ont t dcloisonns, mais avec une diffrence quant la rgulation des diffrents marchs, certains tant soumis des normes renforces alors que des zones de non rgulation taient organises et se dveloppaient de faon exponentielle. Il ne pouvait qu'en rsulter des turbulences. Le fonctionnement des divers marchs a t par ailleurs perturb et fauss. Les marchs d'actions ont perdu leur rle de financement de l'entreprise en particulier par des exigences irralistes de rmunration des capitaux propres. Ceci a concouru une volution o les entreprises ont limit le recours aux fonds propres, ce qui les a naturellement fragilises. L'abondance des liquidits internationales a conduit les banques a cherch dvelopper des techniques de plus en plus complexes qui prtendaient cumuler les rendements levs correspondant un niveau lev des risques et l'absence de risques. Pour attirer les liquidits les oprateurs de march ont cherch les techniques de dopage. Les bulles se sont succd, en utilisant le virtuel, d'abord avec des entreprises virtuelles, les dot.coms, puis avec la finance virtuelle, fonde en fait sur des paris. La crise financire issue des subprimes a dmontr que l'volution vers le dveloppement des marchs de crdit s'est traduit par une dresponsabilisation des banques , avec des pratiques choquantes, telles le dveloppement d'activits particulirement rentables consistant pour les banques se faire payer pour faire sortir de leurs bilans des risques qu'elles ne voulaient pas conserver, des investisseurs qui n'taient pas en mesure de raliser les risques qui leur taient transfrs. La rnovation du fonctionnement des marchs de capitaux doit passer par une analyse de la place de la dette dans la structure financire des entreprises, de la rmunration de la dette et des capitaux et de la rpartition de la cration de valeur entre la dette et les capitaux. Il convient de dfinir les normes de structuration de bilan et la place des diffrents capitaux. La rnovation du fonctionnement des capitaux exige par ailleurs l'examen critique de l'information sur les risques et de leur gestion, et plus gnralement des mthodes d'analyse et de prvision des marchs. La crise a dmontr l'aspect illusoire et dangereux d'une croyance excessive dans l'conomie quantitative, de la ncessit de prendre en compte l'aspect humain des marchs et les limites structurelles de la prvision.

March montaire
Le march montaire est compos du march interbancaire et du march des titres ngociables

Le march montaire

Le march montaire fait partie du march des capitaux, c'est le march des capitaux court terme, la diffrence du march financier qui est le march sur lequel sont mis et changs les titres moyen ou long terme , comme les actions et les obligations. Le moteur de la cration montaire est le crdit, qui alimente l'expansion conomique. Le march montaire contribue au contrle de l'inflation, puisque les prix dpendent de vitesse relative de la cration de monnaie et de la cration de richesse (biens et services). C'est le march sur lequel sont fixs les taux d'intrt court terme. Il comprend deux marchs qui se juxtaposent partiellement , le march interbancaire et le march des titres de crances ngociables. L'accs au march montaire est rglement. Deux types d' intermdiaires interviennent sur le march montaire, les agents du march interbancaire et les organisateurs principaux du march. C'est sur ce march que les institutions financires - Trsors nationaux, banques centrales, banques, gestionnaires de fonds, assureurs, etc - et les grandes entreprises se procurent des financements courts.

Les produits traits

Produits au comptant Parmi les instruments au comptant, qui sont donc les instruments directs de refinancement ou de placement de numraire, on trouve : les prts interbancaires qui se font suivant les marchs l'Euribor ou au Libor les pensions qui sont des prts interbancaires garantis par des actifs identifis mais non livrs la contrepartie ; la pension livre ou repos (rmrs ou "repurchase agreement" les titres de crances ngociables court terme, produits de facto savoir principalement les bons du Trsor mis par les Trsors nationaux (ceux du Trsor franais sont les BTF et les BTAN courts), les certificats de dpts mis par les banques et les billets de trsorerie mis par les entreprises ; des valeurs mobilires, thoriquement accessibles aux particuliers, principalement des emprunts d'tat (pour la France, voir : OAT) courts mais aussi des obligations courtes mises par les collectivits locales ou les entreprises ; les dpts en devises

Produits drivs
Les produits drivs traits sur le march terme sont principalement le change terme qui correspond a une combinaison d'un prt virtuel dans une devise et un emprunt virtuel dans une autre devise; et les FRA, Forward rate agreements , les swaps de taux d'intrt, c'est--dire des contrats d'change de taux d'intrt, gnralement d'un taux fixe contre un taux variable, bass : soit sur des taux au jour le jour soit sur les taux des prts interbancaires en blanc, les Interbank Offered Rates (Interbank Offered Rates), galement constats et publis par une banque centrale ou un organisme professionnel (voir Euribor, Libor) les contrats terme et options sur contrats terme sur des marchs organiss ( comme le LIFFE ou Eurex) les options sur swaps de gr gr ; etc.

March montaire de la zone euro et march montaire amricain

Le march montaire de la zone euro et celui des tats-Unis sont d'un volume peu prs quivalent. Ils sont, de loin, les plus actifs et les plus importants du monde. Sur

certains instruments, comme le repo, ils reprsentent eux deux jusqu' 90% des transactions mondiales. Il existe, sur chacun de ces deux marchs, en gros deux marchs directeurs des taux court terme : trs court terme, celui des prts en blanc au jour le jour: Le taux moyen de ces prts dans la zone euro est l'Eonia (anciennement Taux du march montaire TMM) Ils sont appels Fed Funds aux USA plus long terme, celui des contrats futures sur IBOR pour la zone euro, sur Euribor 3 mois du LIFFE ; pour les USA, sur le Libor 3 mois du CBOT de Chicago

Oprations de la banque centrale

Le contrle de la politique montaire est faite par les banques centrales. Pour l'Europe elle est faite au niveau de la Banque Centrale Europenne. Au niveau des Etats Unis il s'agit de la Federal Reserve. Au-del de la gestion du systme de paiements, une banque centrale utilise le march montaire pour : grer au quotidien la liquidit du systme bancaire, et par osmose, de l'conomie en gnral (pour combattre l'inflation ou la dflation en cas de crise financire, fournir suffisamment de liquidits pour viter un arrt du systme financier, voire des faillites en chanes - ce qui a t fait notamment le 11 septembre 2001, puis dans le cadre de la crise financire issue de la crise des subprime ; piloter les taux d'intrts court terme placer les rserves de change des banques centrales trangres. la fin des annes 1990, celles-ci sont devenues colossales, principalement en Asie, et une partie importante de l'activit des banques centrales amricaine et europennes sur les marchs est effectue pour le compte de banques centrales asiatiques. Par ailleurs, les banques de la zone euro doivent constituer des rserves obligatoires auprs de la BCE.

Le march interbancaire
Le march interbancaire est le march des prts interbancaires. Le march interbancaire est comme le march des titres de crance une composante du march montaire. Le march interbancaire est rserv aux tablissement de crdit qui peuvent raliser toutes les oprations qui les intressent (montant, dure, taux, modalits) Les taux d'intrt court terme se forment sur ce march ou se rencontre l'offre et la demande de liquidits bancaires. Les tablissements de crdit qui ont des excdents de trsorerie interviennent sur le march interbancaire en tant que prteurs alors que ceux qui sont dficitaires interviennent en tant qu'emprunteurs. Le Trsor public intervient essentiellement en tant qu'emprunteur pour financer l'Etat. Pour ce faire, il met des BTV ou Bons du Trsor Taux Variables dont la dure est gnralement comprise entre zro et deux ans et dont les principaux bnficiaires sont les intervenants du march interbancaire. Le march interbancaire permet la redistribution des liquidits entre les banques et les ajustements de trsorerie entre les banques. La rgulation de la liquidit bancaire est assure par la banque centrale La rgulation de la liquidit bancaire se fait par des oprations d'open market , par des facilits permanentes et par des rserves obligatoires. La BCE annonce aux oprateurs principaux du march qu'elle lance un appel d'offres Chaque oprateur recense les demandes des tablissements financiers qui indiquent les montants qu'ils souhaitent emprunter et les taux qu'ils sont prts payer. En fonction du taux d'appel d'offre et des montants qu'elle a dcid de distribuer la BCE fait l'allocation du montant de monnaie attribue chacun des oprateurs principaux.

Le taux LIBOR et le taux EURIBOR font l'objet de cotations.

Le march des titres ngociables

Le march des titres de crance est comme le march interbancaire une composante du march montaire. Le march des titres ngociables de crances permet un accs facile des oprateurs aux marchs financiers. Il est ouvert tous les oprateurs conomiques Les TCN sont des titres mis au gr des metteurs, ngociables, reprsentant un droit de crance pour une dure dtermine. Les TCN sont dmatrialiss et transmissibles. Ils ne st pas cots. Les principaux TCN sont: billets de trsorerie (BT) certificat dpt ngociable (CDN) bon du trsor en compte courant (BTCC) bon des socits financires (BSF) bon moyen terme ngociables (BMTN)

Ce sont les billets de trsorerie qui concernent surtout les grandes entreprises. Il s'agit d'un moyen de financement et de placement pour les grandes entreprises. Sur lee march des titres ngociables, le Trsor public met des bons du trsor , taux fixes, ngociables et leur souscription est galement ouverte tous les agents conomiques, contrairement au march interbancaire. Les titres de crances ngociables sont de ce fait des produits financiers bien adapts aux besoins des metteurs et des investisseurs. Ils sont mis en continu contrairement aux obligations.

Les OBLIGATIONS
Conditions d'mission d'une obligation Les obligations peuvent tre mises en droit franais par les metteurs suivants -Les Etats -Les socits par actions ayant 2 annes dexistence et 2 bilans rgulirement approuvs Caractristiques des obligations Les obligations sont dfinies par les caractristiques principales suivantes -nom de lmetteur -Valeur nominale

-prix dmission -prix de remboursement -dure de vie -maturit de lobligation -taux dintrt nominal -coupon -coupon couru -modalits damortissement Classification des obligations Classification suivant les caractristiques de taux -Les obligations taux fixes -Les obligations taux variables -Les obligations rendement lev Classification suivant les caractristiques de conversion ou de remboursement -Les obligations caractristique optionnelle . OBSO . Obligations convertibles -Des obligations complexes -OCA -OCEANE -ORA -OBSA Evaluation et cotation des obligations Impact de la structure des taux dintrt sur lvaluation et la cotation des obligations La structure des taux dintrt est la relation existant, un moment donne, entre le taux dintrt et la maturit des flux dactivit La structure des taux d'intrt peut tre montante, plate ou descendante en fonction des taux et de la maturit de l'emprunt. La valeur dune obligation, une date donne, est gale la valeur actuelle des annuits restant percevoir Autres paramtres de lvaluation Les autres paramtres de l'valuation des obligations sont - le taux dintrt du march obligataire - l'historique de paiement de lmetteur - loffre et de la demande de produits obligataires -des variations alatoires Les risques lis la dtention des obligations Le risque de dfaut Les titres font l'objet d'une notation qui est cense indiquer le niveau de risque de dfaut Le risque de taux le capital dont disposera linvestisseur au terme de son horizon H dpendra du taux auquel il pourra rinvestir les coupons et de lchance des obligations dtenues La sensibilit La sensibilit donne une indication sur lexposition dun titre au risque de taux. Elle mesure la sensibilit de lobligation aux variations de taux dintrt

Les OPERATIONS A TERME

Les marchs drivs sont des marchs financiers. On dsigne par l'expression "marchs drivs" l'ensemble des marchs rglements ou de gr gr sur lesquels se traitent des produits drivs d'autres produits financiers existants, dits sous-jacents, tels que des actions, des taux d'intrt, des taux de changes , des portefeuilles de crdits, etc. Les marchs de drivs sont la transposition en tant que marchs montaires et financiers des marchs terme sur matires premires et marchandises. Les marchs rglements Sur les marchs rglements les produits sont standardiss. Les oprations sont des oprations multilatrales. Les principaux marchs rglements de produits drivs en France sont le MATIF et le MONEP . En ce qui concerne les autres marchs rglements europens, les principaux marchs sont au Royaume Uni le LIFFE , en Allemagne ( et en Suisse) l' EUREX , en Belgique le BELFOX Aux Etats Unis les principaux marchs rglements sont le Chicago Board of Trade ( CBOT) , le Chicago Mercantile Exchange ( CME ) et le Philadelphia Stock Exchange. (PHLX )

Les marchs de gr gr (Over the Counter OTC) Sur les marchs de gr gr sont traits les produits sur mesure. Les rgles de fonctionnement sont fixes par les parties. Les oprations sont des oprations bilatrales. Les obligations sont fixes contractuellement.

Le dveloppement des marchs de produits drivs Le premier dveloppement d'un march de produits drivs date du XVIIme sicle en Hollande. Il s'agissait du march des bulles de tulipes, qui a dj donn naissance une bulle spculative et un scandale lorsqu'elle a explos . Au XIXme sicle, des marchs organiss ont t crs Chicago . Le principal dveloppement des marchs de produits drivs s'est fait dans les trente dernires annes. Les marchs drivs ont commenc se dvelopper aux Etats Unis partir des annes 1970. Il a t affirm que les innovations financires amliorent le fonctionnement des marchs et permettent une meilleure gestion La volatilit des taux de change et des taux d'intrt a donn ces marchs qui sont "drivs" des marchs au comptant . Sur ces marchs s'changent des risques de taux, d'intrt, d'indices, etc. Les produits drivs permettent partir de mises de fonds faibles d'obtenir des effets de levier considrables. Ces marchs sont estims par la Bank for International Settlements ( BIS) plus de 681 mille milliards de dollars d'encours au 31 dcembre 2007. Ce montant est dix fois plus levs que le total des PIB mondiaux cumuls. Le total de la richesse produite chaque anne par l'conomie mondiale est d'environ 50.000 milliards de dollars. La valeur du stock des biens immobiliers l'chelle mondiale est de l'ordre de 75.000 milliards de dollars. La valeur l'chelle de la plante de toutes les obligations et actions est estime 100.000 milliards. Le seul march des CDS est estim plus de 62 mille milliards de dollars.

En ce qui concerne les principales banques dans le monde , le total des produits drivs inscrits dans leur compte pourrait avoir atteint la fin 2007 140.000 milliards de dollars.

Les grandes dates de l'histoire des changes

Jusquen 1914 fonctionnait le systme de ltalon-or . Entre 1914 et 1944 plusieurs systmes ont vu le jour en raison de linstabilit politique et conomique. En 1944 les accords de Bretton Woods ont mis en place le systme du Gold Exchange Standard. A partir de 1958 le systme se dgrade. En Aot 1971 Nixon a suspendu la convertibilit du dollar en or . En 1972 a t mis en place le serpent montaire. En 1976 l'Accord de la Jamaque a mis en place le systme des changes flottants. En 1979 est mis en place le systme montaire europen. LECU est cr le 01/01/1999, il prpare la mise en place de leuro. A partir de 2002 la circulation des billets et des pices dans les pays in se fait en euro.

Devises et marchs des changes

Le march des changes comprend un march des changes au comptant (spot) et un march des changes terme (forward) Les marchs terme sont les marchs o se ngocient des contrats terme, caractriss par des obligations terme. Les marchs terme sont des marchs de produits drivs

Risques des oprations spculatives et obligation d'information

Une socit de bourse a l'obligation de mettre en garde sa cliente contre les risques encourus dans les oprations spculatives sur les marchs terme, ds lors que celle-ci n'en avait pas connaissance Cass. com. 10 dcembre 1996 MANDAT DE GESTION Rgles de couverture Les intermdiaires ont une obligation de couverture article L. 533-44 du Code montaire et financier ; un arrt approuvant la dcision qui avait retenu que l'intermdiaire avait "manqu son devoir d'information et commis une faute engageant sa responsabilit en n'exigeant pas la constitution de cette couverture pralablement l'ouverture du compte de titre" (Com., 14 janv. 2003). Cependant la jurisprudence majoritaire, confirme par la chambre commerciale dans un arrt du 8 juillet 2003 , est que cette obligation est destine protger l'intermdiaire et la scurit des marchs et non le donneur d'ordre. La chambre commerciale a jug que la sanction de cette obligation ne saurait, mme par le biais de l'obligation d'information, rsider dans la responsabilit de l'intermdiaire l'gard du donneur d'ordre : pour dcider que le donneur d'ordre ne peut se prvaloir de l'inobservation de l'obligation de couverture. A la diffrence de la dcision attaque, la Chambre commerciale de la Cour de cassation ne se rfre pas la circonstance que le donneur d'ordre tait en l'espce un oprateur averti l'gard duquel l'intermdiaire n'tait donc tenu d'aucune obligation d'information Chambre commerciale, 8 juillet 2003 La chambre commerciale a statu dans le mme sens dans une espce o le client tait un oprateur averti et jug en ce qui concerne la socit de bourse qu'"aucun manquement aux rgles de couverture des oprations boursires dictes dans l'intrt des intermdiaires de bourse en vue d'assurer la scurit des transactions sur le march et de les protger contre l'insolvabilit ventuelle d'un donneur d'ordre, ne pouvait lui tre imput faute" (Cass. com. 18 fvrier 2004)