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Introduo
Todas as decises financeiras da empresa esto ligadas ao objetivo de criao de valor e maximizao da riqueza dos acionistas Os modelos de avaliao mais coerentes com a moderna teoria das finanas so baseados nos fluxos de caixa descontado (FDC) Um ativo avaliado por sua riqueza econmica esperada no futuro, descontado por uma taxa que reflete o custo de oportunidade dos provedores de capital
Finanas Corporativas e Valor ASSAF NETO
Por se basear em resultados esperados, os modelos de avaliao possuem certo grau de subjetividade
O analista financeiro tambm imprime sua margem de arbtrio ao retratar a realidade da empresa com base em algumas premissas e hipteses comportamentais
Existe uma relao de risco e retorno no processo de avaliao, mensurvel por meio do modelo CAPM
AC AP
PC ELP
VALOR DA EMPRESA
= PASSIVO TOTAL
+
PATRIMNIO LQUIDO
RLP
PL
Principais conceitos de mensurao de ativos: Valor histrico Valor histrico corrigido Valor de realizao de mercado Valor realizado lquido Valor de liquidao
Valor de reposio
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VALOR HISTRICO
Est fundamentado no princpio do valor registrado no momento da aquisio ou elaborao dos ativos
Realiza uma correo dos valores originais, atualizando-os para moeda de mesmo poder de compra
Ao depurar o efeito da inflao, permite uma avaliao com valores monetariamente comparveis
Tem pouca relevncia na determinao do valor da empresa, pois est vinculado ao capital aplicado na sua aquisio
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Determina o valor dos ativos a partir do preo que se pode conseguir na sua venda em uma mercado organizado
O mercado costuma apresentar um bom parmetro do valor esperado de uma ativo no curto prazo
Limitaes: no leva em considerao a possvel sinergia dos ativos e possui dificuldades naturais de avaliao
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Medido pela diferena entre o valor de venda do ativo e os custos incorridos na transao
VALOR DE LIQUIDAO
Representa o valor de mercado que se obteria dos ativos em caso de um encerramento das atividades da empresa O custo de liquidao estabelecido em condies desvantajosas de mercado, valorando os ativos a preos reduzidos e abaixo de seus custo
Obrigaes ocultas devem ser consideradas na determinao dos passivos (ex.: passivos trabalhistas)
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VALOR DE REPOSIO
Equivale ao preo de repor os ativos da empresa ao custo de mercado admitindo-se que se encontram em estado de novo
Baseia-se no pressuposto da continuidade do empreendimento, preocupando-se com as variaes nos preos especficos dos ativos
As diferenas com relao aos valores histricos apontam os ganhos ou perdas de estocagem
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Ganhos ou perdas nos valores de reposio Um ganho de estocagem ocorre quando o custo do produto estocado sobe no mercado mais que o preo pago, j considerada a inflao Os ganhos ou perdas so realizados no momento da venda, mediante uma correo do preo de compra Muitos bens e servios apresentam evolues peculiares de preo, no acompanhando os nveis de preos da economia
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Exemplo ilustrativo Uma empresa adquiriu, no incio de determinado perodo, 100 unidades de mercadorias a um preo unitrio de $ 500
Ao final do perodo seguinte, essa empresa vende 60 unidades de seus estoques a um preo de $ 700/unidade
Nessas condies, a contabilidade a valores histricos apura um resultado (lucro) bruto nominal igual a $ 12.000
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Receitas de Vendas: Custo de Venda Histrico: Lucro Bruto Histrico Estoque Final Histrico:
Se na data de realizao da venda a empresa tivesses de despender de $ 620/unidade para repor as 60 unidades em estoque, teramos:
Receitas de Vendas: 60 un. x $ 700 Custo de Venda Corrente: 60 un. x $ 620 Lucro Bruto Corrente Estoque Final a Valores Correntes: 40 un. x $ 620 = = = = $ ($ $ $ 42.000 37.200) 4.800 24.800
Anlise dos resultados Custo de reposio Corrente (-) Custo histrico Ganho de estocagem = 37.200 = 30.000 = 7.200
Esse lucro de $ 7.200 precisar ser reinvestido na renovao do estoque para a empresa manter sua sobrevivncia As disponibilidades de caixa da empresa, aps a venda descrita, esto superavitrias em apenas $ 4.800 em funo do preo de reposio do produto vendido
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Economias de custo no realizadas As mercadorias que ainda no foram vendidas (40 un.) tiveram uma valorizao de estocagem no realizada Estoques em Valores Histricos: 40 un. x $ 500 Estoques a Preos de Reposio: 40 un. x $ 620 = $ 20.000 = $ 24.800
Supondo uma inflao de 5% no perodo, temos: Estoques em Valores Histricos Corrigidos: 40 un. x $ 500 x 1,05 = ($ 21.000) Economia de Custo No Realizada Corrigida = $ 3.800
Lucro Bruto:
Economia de Custo Realizada Lucro Realizado: Economia de Custo No Realizada Lucro Global:
12.000)
12.000
10.500
10.500
4.800
7.200 12.000
4.800
5.700 10.500
12.000
10.500
4.800
16.800
3.800
14.300
Anlise das influncias dos valores correntes O resultado histrico corrigido apura um lucro de maior qualidade, porm, no leva em conta os preos de reposio
O resultado a valores correntes corrigidos mostra o acrscimo patrimonial global da empresa segregando o que est embutido nos estoques (economia de custo no realizada) Fica evidenciado que, do lucro realizado de $ 10.500, esto financeiramente disponveis apenas $ 4.800
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Observaes finais sobre os custos de reposio Os custos de reposio possuem carter muitas vezes subjetivo quando aplicado a produtos sazonais e de moda
Em segmentos com acentuada evoluo tecnolgica, tornase complicado apurar os respectivos valores de reposio
Para superar essa dificuldade, so geralmente adotadas comparaes com ativos que prestam servios aceitos como equivalentes
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A Contabilidade expressa seus valores com base no princpio do custo, com o objetivo de apurar o lucro
O montante do patrimnio lquido ou o valor patrimonial de uma ao, nada tm a ver com o genuno valor de mercado da empresa
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Goodwill como indicativo de valor da empresa Goodwill = quando uma empresa tem seu valor de mercado
fixado acima do valor de reposio de seu patrimnio lquido Valor individual de compra que cada um de seus ativos poderiam alcanar no mercado em determinado momento, deduzido as obrigaes passivas
O investidor ser atrado a desembolsar um valor maior que o patrimnio da empresa a preos de mercado se ela for capaz de produzir lucros acima do padro do seu setor de atividade
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Consiste em determinar o valor da empresa comparando seu desempenho com o de outras empresas cotadas em bolsa
A comparao seria uma indicao de quanto o mercado estaria disposto a pagar pela empresa em avaliao
Porm, a fragilidade do mercado de capitais no Brasil impe inmeras restries adoo desse mtodo
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O valor de uma empresa funo dos benefcios econmicos esperados de caixa, do risco associado a esses resultados previstos e do retorno requerido pelos proprietrios de capital
As expectativas inseridas na avaliao podem alterar-se ao longo do tempo e em funo das oscilaes conjunturais
Por se trabalhar com valores esperados, algumas anlises de sensibilidades devem ser incorporadas nos clculos, tornando os resultados mais representativos do efetivo valor da empresa
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Na avaliao econmica de investimentos, o mtodo de Fluxo de Caixa Descontado o que representa o maior rigor tcnico e conceitual para expressar o valor econmico
Est voltado para apurao da riqueza absoluta do investimento, estando perfeitamente consistente com o objetivo de maximizao do valor da empresa
Uma empresa avaliada por sua riqueza econmica expressa a valor presente, dimensionada pelos benefcios de caixa esperados no futuro e descontados por uma taxa de atratividade que reflete o custo de oportunidade dos vrios provedores de capital
Princpios gerais:
a avaliao do investimento processada com base nos fluxos de caixa de natureza operacional
a deciso identifica o valor presente do ativo com base na taxa de desconto apropriada a remunerar o capital
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O FCD pressupe de que um investidor somente abre mo de um consumo atual em troca de um consumo maior no futuro
A taxa de atratividade definida para a avaliao econmica a que proporciona a remunerao do capital
Expresso de clculo:
De forma resumida, admitindo-se um FCO constante e perptuo, o valor econmico pode ser representado pela expresso:
Valor
j 1
1 K
FCOJ
Valor
j 1
1 K
FCOJ
Considerando que os fluxos de caixa cresam todo ano a uma taxa g constante, temos:
FCO1 Valor Kg
Esta expresso, conhecida por modelo de Gordon, permite apurar o valor presente de um fluxo de caixa perptuo que apresenta um crescimento constante g
O modelo de Gordon assume que a taxa de desconto dos fluxos de caixa situa-se acima da taxa de crescimento esperada
PALEPU, Krisha G.; HEALY, Paul M.; BERNARD, Victor L. Business analysis & valuation. 2. ed. New York: South-Western College Publishing, 2000.
RAPPAPORT, Alfred; MAUBOUSSIN, Michael J. Anlise de investimentos. Rio de Janeiro: Campus, 2002.
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