Relatrio de Inflao

Dezembro 2012
Volume 14 | Nmero 4

ISSN 15176576 CGC 00.038.166/000105

Relatrio de Inflao

Braslia

v. 14

n 4

dez.

2012

p. 1137

Relatrio de Inflao
Publicao trimestral do Comit de Poltica Monetria (Copom), em conformidade com o Decreto n 3.088, de 21 de junho de 1999. Os textos e os correspondentes quadros estatsticos e grficos so de responsabilidade dos seguintes componentes: Departamento Econmico (Depec); (E-mail: depec@bcb.gov.br) Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep); (E-mail: conep.depep@bcb.gov.br) Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin); (E-mail: gerin@bcb.gov.br)

permitida a reproduo das matrias, desde que mencionada a fonte: Relatrio de Inflao, volume 14, n 4. Controle Geral de Publicaes Banco Central do Brasil Secre/Comun/Cogiv SBS Quadra 3 Bloco B EdifcioSede 1 andar Caixa Postal 8.670 70074900 Braslia DF Telefones: (61) 34143710 e 34143565 Fax: (61) 34141898 E-mail: editor@bcb.gov.br Convenes Estatsticas ... 0 ou 0,0 * dados desconhecidos. dados nulos ou indicao de que a rubrica assinalada inexistente. menor que a metade do ltimo algarismo, direita, assinalado. dados preliminares.

O hfen () entre anos (19701975) indica o total de anos, incluindo o primeiro e o ltimo. A barra (/) utilizada entre anos (1970/1975) indica a mdia anual dos anos assinalados, incluindo o primeiro e o ltimo, ou ainda, se especificado no texto, anosafra ou anoconvnio. Eventuais divergncias entre dados e totais ou variaes percentuais so provenientes de arredondamentos. No so citadas as fontes dos quadros e dos grficos de autoria exclusiva do Banco Central do Brasil. Central de Atendimento ao Pblico Banco Central do Brasil Secre/Comun/Diate SBS Quadra 3 Bloco B EdifcioSede 2 subsolo 70074900 Braslia DF DDG: 0800 9792345 Fax: (61) 34142553 Internet: <http//www.bcb.gov.br> E-mail: cap.secre@bcb.gov.br

ndice

Apresentao

Sumrio executivo Nvel de atividade

7 11

1.1 Comrcio _____________________________________________________________________ 11 1.2 Produo _____________________________________________________________________13 Produo industrial _____________________________________________________________13 Servios ______________________________________________________________________15 ndice de atividade do Banco Central _______________________________________________ 15 1.3 Mercado de trabalho ____________________________________________________________ 16 1.4 Produto Interno Bruto ___________________________________________________________ 16 1.5 Investimentos _________________________________________________________________ 17 1.6 Concluso ____________________________________________________________________ 18

Preos

25

2.1 ndices gerais __________________________________________________________________25 2.2 ndices de preos ao consumidor __________________________________________________26 2.3 Preos monitorados _____________________________________________________________27 2.4 Ncleos ______________________________________________________________________27 2.5 Expectativas de mercado _________________________________________________________28 2.6 Concluso ____________________________________________________________________29

Polticas creditcia, monetria e fiscal

31

3.1 Crdito _______________________________________________________________________31 Operaes de crdito com recursos direcionados ______________________________________32 Operaes de crdito com recursos livres ____________________________________________33 Taxas de juros e inadimplncia ____________________________________________________33 3.2 Agregados monetrios ___________________________________________________________34 Taxas de juros reais e expectativas de mercado _______________________________________34 Mercado de capitais _____________________________________________________________35 3.3 Poltica fiscal __________________________________________________________________35 Necessidades de financiamento do setor pblico ______________________________________36 Operaes do Banco Central no mercado aberto ______________________________________38

Dvida mobiliria federal ________________________________________________________39 Dvida lquida do setor pblico ____________________________________________________40 3.4 Concluso ____________________________________________________________________40

Economia internacional

43

4.1 Atividade econmica ____________________________________________________________43 4.2 Poltica monetria e inflao ______________________________________________________45 4.3 Mercados financeiros internacionais ________________________________________________47 4.4 Commodities __________________________________________________________________49 4.5 Concluso ____________________________________________________________________50

Setor externo

55

5.1 Movimento de cmbio___________________________________________________________56 5.2 Comrcio de bens ______________________________________________________________56 5.3 Servios e renda _______________________________________________________________58 5.4 Conta financeira________________________________________________________________59 5.5 Indicadores de sustentabilidade externa _____________________________________________61 5.6 Concluso ____________________________________________________________________62

Perspectivas para a inflao

67

6.1 Determinantes da Inflao ________________________________________________________68 6.2 Riscos associados e implementao da poltica monetria _______________________________74 6.3 Pressupostos e previso de inflao ________________________________________________81

Boxes
Projeo para o PIB dos Prximos Quatro Trimestres e Reviso de 2012 ______________________19 Indicadores Conjunturais do Mercado de Trabalho _______________________________________22 O Comrcio Internacional desde a Crise de 2007/2008 ____________________________________51 Projeo para o Balano de Pagamentos de 2012 e 2013 ___________________________________63 Uma Avaliao dos Recolhimentos Compulsrios ________________________________________86 A Evoluo Recente do Custo Unitrio do Trabalho no Brasil ______________________________92 Atuaes no Mercado e Efeito do Fluxo Cambial sobre a Taxa de Cmbio ____________________96

Anexo Apndice

101 131

Apresentao

O Relatrio de Inflao publicado trimestralmente pelo Banco Central do Brasil e tem o objetivo de avaliar o desempenho do regime de metas para a inflao e delinear cenrio prospectivo sobre o comportamento dos preos, explicitando as condies das economias nacional e internacional que orientaram as decises do Comit de Poltica Monetria (Copom) em relao conduo da poltica monetria. Este Relatrio constitudo de seis captulos: Nvel de atividade; Preos; Polticas creditcia, monetria e fiscal; Economia internacional; Setor externo; e Perspectivas para a inflao. Em relao ao nvel de atividade, so analisados evoluo das vendas no varejo, estoques, produo, mercado de trabalho e investimento. No captulo seguinte, a anlise sobre o comportamento dos preos focaliza os resultados obtidos no trimestre, em funo das decises de poltica monetria e das condies reais da economia que independeram da ao governamental. No captulo relativo s polticas creditcia, monetria e fiscal, a anlise centrada no desempenho do crdito e do mercado financeiro, assim como na execuo oramentria. No captulo sobre economia internacional, apresenta-se anlise do desempenho das principais economias, procurando identificar as condies que podem influenciar a economia brasileira, notadamente nas suas relaes com o exterior. Em seguida, o captulo sobre o setor externo enfoca a evoluo das transaes econmicas com o exterior, com nfase no resultado comercial e nas condies de financiamento externo. Finalmente, analisam-se as perspectivas para a evoluo da inflao.

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Sumrio executivo

Desde o ltimo Relatrio, os riscos para a estabilidade financeira global permaneceram elevados, em particular, os derivados do processo de desalavancagem em curso nos principais blocos econmicos e da exposio de bancos internacionais a dvidas soberanas de pases com desequilbrios fiscais. Apesar da complexidade que cerca o ambiente externo, o Copom avalia que a probabilidade de ocorrncia de eventos extremos nos mercados financeiros internacionais tem recuado. Ainda no mbito externo, prevalecem perspectivas de baixo crescimento das economias maduras por perodo prolongado de tempo, principalmente na Zona do Euro, na qual incertezas polticas se somam ao ambiente recessivo e ao ceticismo quanto solidez do sistema bancrio de algumas economias da regio. As evidncias apontam taxas de crescimento baixas e abaixo do crescimento potencial em diversas economias maduras; bem como recuperao do ritmo de atividade em importantes economias emergentes. O Comit de Poltica Monetria (Copom) avalia que, apesar de sinais recentes indicarem certa estabilizao, o ainda frgil cenrio internacional se apresenta como importante fator de conteno da demanda agregada. Alm disso, o cenrio central contempla dinmica relativamente benigna para os preos das commodities nos mercados internacionais. No mbito interno, o ritmo de atividade neste segundo semestre tem se mostrado menos intenso do que se antecipava. Conforme dados das Contas Nacionais divulgados pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE), relativos ao terceiro trimestre, indstria e agropecuria, em certa medida, mostraram reao aos estmulos introduzidos na economia, e a estabilidade do setor de servios refletiu eventos que tendem a no se repetir. A demanda domstica continuou sendo o principal suporte da economia, com o consumo das famlias sendo estimulado pela expanso moderada do crdito e pela gerao de empregos e renda. Por outro lado, a lenta recuperao da

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confiana contribuiu para que os investimentos ainda no mostrassem reao aos estmulos introduzidos na economia. O Copom pondera que, nos prximos semestres, a demanda domstica tende a se apresentar robusta, especialmente o consumo das famlias, em grande parte, devido aos efeitos de fatores de estmulo, como o crescimento da renda e a expanso moderada do crdito. Na viso do Comit, os efeitos do relaxamento das condies financeiras, os ingressos de investimentos estrangeiros diretos, os programas de concesso de servios pblicos e a gradual recuperao da confiana dos empresrios criam boas perspectivas para o investimento nos prximos semestres. As operaes de crdito, em contexto de reduo dos juros ao tomador, seguem em ritmo moderado de expanso. Em relao ao balano de pagamentos, a evoluo do deficit em transaes correntes nos onze primeiros meses de 2012 refletiu, sobretudo, retraes nas despesas lquidas de lucros e dividendos e no superavit comercial. O deficit em transaes correntes atingiu 2,3% do Produto Interno Bruto (PIB) no perodo de doze meses encerrado em novembro, financiado integralmente pelo fluxo lquido de investimento estrangeiro direto que excedeu o deficit em transaes correntes em US$14,7 bilhes (0,6% do PIB), no perodo. A dinmica menos favorvel das exportaes reflete, em parte, o ritmo moderado da atividade da economia mundial. O crescimento das importaes, por sua vez, contribuiu para que o superavit da balana comercial recuasse 33,8% nos onze primeiros meses de 2012, em relao a igual intervalo do ano anterior. Nesse cenrio, a inflao, medida pela variao do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA) em doze meses, alcanou 5,53% em novembro, 1,11 p.p. abaixo da registrada no mesmo ms de 2011. Os preos livres variaram 6,23% em doze meses at novembro (0,56 p.p. menos do que em novembro de 2011) e os administrados por contrato e monitorados, 3,50% (2,77 p.p. menos do que em novembro de 2011). Embora se mostrem decrescentes, presses localizadas no segmento de alimentos e bebidas em parte, devido a fatores climticos, externos e domsticos determinaram alta de 10,08% nesse grupo em doze meses at novembro, com repercusses sobre a trajetria recente dos preos livres. No que se refere a projees de inflao, de acordo com os procedimentos tradicionalmente adotados e levando

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em conta o conjunto de informaes disponveis at 7 de dezembro de 2012 (data de corte), o cenrio de referncia, que pressupe manuteno da taxa de cmbio constante no horizonte de previso em R$2,05/US$ e meta para a taxa Selic em 7,25% a.a., projeta inflao de 5,7% em 2012, 4,8% em 2013 e 4,9% em 2014. No cenrio de mercado, que incorpora dados da pesquisa realizada pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) com um conjunto significativo de instituies, as projees apontam inflao de 5,7% em 2012, 4,9% em 2013 e 4,8% em 2014. O Copom destaca que o cenrio central contempla evidncias de deslocamento, para baixo, da taxa neutra nos ltimos anos. Essa avaliao encontra respaldo nos modelos de projeo utilizados pelo Banco Central, bem como na dinmica dos rendimentos de ttulos pblicos e privados sejam eles negociados nos mercados domsticos ou internacionais. O Comit pondera, adicionalmente, que, na grande maioria dos casos, tambm apontam nessa direo variveis mencionadas pela literatura como determinantes de declnio na taxa neutra. Diante do exposto, considerando o balano de riscos para a inflao, a recuperao da atividade domstica e a complexidade que envolve o ambiente internacional, o Comit entende que a estabilidade das condies monetrias por um perodo de tempo suficientemente prolongado a estratgia mais adequada para garantir a convergncia da inflao para a meta, ainda que de forma no linear. De acordo com o cenrio de referncia, o crescimento projetado do PIB , em 2012, de 1,0% (0,6 p.p. menor do que a estimativa considerada no Relatrio de Inflao anterior), e de 3,3% em quatro trimestres at o terceiro trimestre de 2013.

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Nvel de atividade

1
Set Out 0,2 1,0 0,3 1,5 1,0 -0,2 -1,8 -0,2 -0,4 -0,6 -8,7 0,7 0,8 -0,3 0,4 -2,2 1,4 -0,1 5,2 18,4 3,3 8,0 1,3 13,3 1,2 1,0 0,1 2,5 2,6 1,7

Tabela 1.1 ndice de volume de vendas

Variao percentual Discriminao 2012 Jul No ms
1/

Ago

Comrcio varejista Combustveis e lubrificantes Hiper, supermercados Tecidos, vesturio e calados Mveis e eletrodomsticos Artigos farmacuticos, mdicos Livros, jornais, revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritrio Outros artigos de uso pessoal Comrcio ampliado Materiais de construo Automveis e motocicletas Trimestre/trimestre anterior Comrcio varejista Combustveis e lubrificantes Hiper, supermercados Tecidos, vesturio e calados Mveis e eletrodomsticos Artigos farmacuticos, mdicos Livros, jornais, revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritrio Outros artigos de uso pessoal Comrcio ampliado Material de construo Automveis e motocicletas No ano Comrcio varejista Combustveis e lubrificantes Hiper, supermercados Tecidos, vesturio e calados Mveis e eletrodomsticos Artigos farmacuticos, mdicos Livros, jornais, revistas e papelaria Equipamentos e materiais para escritrio Outros artigos de uso pessoal Comrcio ampliado Materiais de construo Automveis e motocicletas
Fonte: IBGE 1/ Dados dessazonalizados.
1/

1,3 1,6 0,8 2,3 0,6 0,3 -0,7 10,0 0,7 -1,0 1,1 -8,4

-0,7 -0,9

O PIB cresceu 0,6% no terceiro trimestre de 2012, em relao ao trimestre anterior, considerados dados dessazonalizados. Esse resultado, ratificando o processo de recuperao econmica, decorreu de expanso da atividade no segmento agrcola e na indstria e estabilidade no setor de servios. A anlise da demanda evidencia a continuidade do dinamismo do consumo das famlias e a retrao da Formao Bruta do Capital Fixo (FBCF), em ambiente de incertezas no cenrio internacional e de perspectivas de crescimento reduzido nas principais economias maduras. Ressalte-se que, internamente, o impacto defasado de medidas de estmulo da economia, a recuperao da confiana dos empresrios e o ajuste de estoques industriais sugerem a intensificao, em 2013, do ritmo de atividade.

4,9 -10,6

9,8 -23,4

1,3 2,0 0,2 3,3 1,2 3,6 7,3 -5,4 0,4 4,5 -6,8 15,7

2,3 3,0 0,8 3,4 4,0 3,3 8,8 -3,5 2,1 6,6 -1,5 23,1

2,4 3,5 1,2 2,7 3,1 2,4 5,0 0,5 2,6 1,6 2,3 3,7

2,1 3,5 0,9 0,3 2,5 1,6 2,6 5,1 4,0 0,4 6,7 -2,8

1.1 Comrcio
As vendas do comrcio registraram acomodao, em patamar elevado, no trimestre encerrado em outubro. O comrcio ampliado cresceu 0,4% em relao ao trimestre finalizado em julho, quando havia expandido 4,5%, no mesmo tipo de comparao, considerados dados dessazonalizados da Pesquisa Mensal do Comrcio (PMC), divulgada pelo IBGE. A moderao no crescimento foi influenciada, em especial, pela retrao de 2,8% nas vendas de veculos e motos, partes e peas, que haviam crescido acentuadamente nos meses anteriores, em resposta s medidas de incentivo ao setor, anunciadas em maio. Os demais segmentos includos na PMC registraram resultados positivos no trimestre, com destaque para material de construo, 6,7%; equipamento e material para escritrio, informtica e comunicao, 5,1%; e outros artigos de uso pessoal e domstico, 4,0%.

8,8 5,2 8,9 1,8 13,8 11,0 4,3 16,2 7,3 7,5 8,7 5,0

8,9 5,8 8,8 2,6 14,0 11,2 4,3 15,5 7,7 8,6 8,7 7,9

8,9 6,4 8,9 2,9 13,1 10,9 4,3 13,5 7,7 7,8 7,7 5,9

8,9 6,9 8,7 3,1 13,1 11,1 4,9 13,8 8,4 8,5 8,4 7,7

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Grfico 1.1 ndice de volume de vendas no varejo Conceito ampliado Dados dessazonalizados
2011 = 100 120 110 100 90 80 Jan Abr 2010 Fonte: IBGE Jul Out Jan Abr 2011 Jul Out Jan Abr 2012 Jul Out

As vendas do comrcio varejista, conceito que exclui os segmentos veculos e motos, partes e peas, e material de construo, aumentaram 2,1% no perodo, ante 1,3% no trimestre encerrado em julho, destacando-se os aumentos assinalados nas regies Centro-Oeste, 3,4%, e Sul, 2,5%. As vendas reais do setor supermercadista, que detm participao de 32% na PMC, recuaram 2,8% no trimestre finalizado em outubro, em relao ao encerrado em julho, quando declinaram 1,3%, no mesmo tipo de anlise, considerados dados dessazonalizados da Associao Brasileira de Supermercados (Abras). O ndice Serasa Experian de Atividade do Comrcio, de abrangncia nacional, construdo a partir de consultas mensais realizadas junto aos estabelecimentos comerciais, registrou variaes respectivas de 2,7% e 5,4% nos perodos considerados. As vendas de automveis e comerciais leves decresceram 16,1% no trimestre encerrado em novembro de 2012, em relao ao terminado em agosto, quando haviam aumentado 35,4%, no mesmo tipo de comparao, de acordo com a Federao Nacional da Distribuio de Veculos Automotores (Fenabrave). Ressalte-se que as vendas de agosto foram as mais elevadas de toda a srie histrica, iniciada em janeiro de 1990. A relao entre o nmero de cheques devolvidos por insuficincia de fundos e o total de cheques compensados atingiu 6,4% em outubro, ante 6% em setembro e 6,4% em outubro de 2011. De acordo com a Associao Comercial de So Paulo (ACSP), a inadimplncia no estado atingiu 3,6% em novembro, ante 2,1% em outubro e 4,3% em igual ms do ano anterior, ressaltando-se que a retrao interanual refletiu, em parte, a antecipao, para o final do terceiro trimestre, da poltica de renegociao de dvidas, que ocorre tradicionalmente nos ltimos meses do ano. Adicionalmente, o Indicador Serasa Experian de Inadimplncia do Consumidor registrou aumento mensal de 0,5% em novembro, terceira elevao consecutiva, nesse tipo de anlise, considerados dados dessazonalizados. O ndice de Confiana do Consumidor (ICC) registrou retrao mensal de 1,4% em novembro, segundo recuo consecutivo nesse tipo de comparao, de acordo com dados dessazonalizados da Fundao Getulio Vargas (FGV), resultado de redues respectivas de 0,7% e 1,9% no ndice de Situao Atual (ISA) e no ndice de Expectativas (IE). O indicador encontra-se em patamar 0,9% superior ao de igual perodo de 2011 e 7,7 pontos acima de sua mdia histrica.

Grfico 1.2 ndice de volume de vendas no varejo Segmentos selecionados Dados dessazonalizados
2011 = 100 Mveis e eletrodomsticos 120 110 100 90 80 Jan Abr 2010 Jul Out Jan Abr 2011 Jul Out Jan Abr 2012 Jul Out Hipermercados e supermercados 115 110 105 100 95 90

Mveis e eletrodomsticos Fonte: IBGE Hipermercados e supermercados

Grfico 1.3 ndice de volume de vendas no varejo Veculos e motos, partes e peas Dados dessazonalizados
2011 = 100 130 125 120 115 110 105 100 95 90 85 80 Jan Abr 2010 Fonte: IBGE

Jul

Out

Jan Abr 2011

Jul

Out

Jan Abr 2012

Jul

Out

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Grfico 1.4 ndice Nacional de Expectativa do Consumidor

2001 = 100 122 120 118 116 114 112 110 Mai 2010 Fonte: CNI Ago Nov Fev 2011 Mai Ago Nov Fev 2012 Mai Ago Nov

O ndice Nacional de Expectativa do Consumidor (Inec), divulgado mensalmente a partir de maro de 2010 pela Confederao Nacional da Indstria (CNI), registrou aumento mensal de 0,5% em novembro, segunda expanso em sequncia nesse tipo de anlise, acumulando aumento de 3,2% em relao a igual ms de 2011. Ocorreram, no ms, melhoras nos componentes evoluo da prpria renda e expectativa com relao aos gastos com bens de maior valor, e recuos naqueles que consideram o grau de endividamento e expectativas de inflao e desemprego. O ndice Nacional de Confiana (INC), elaborado pela Ipsos Public Affairs para a ACSP, registrou recuo mensal de 2,4% em novembro, aps trs meses de crescimento nessa base de comparao. Ocorreram elevaes nas regies Sul, 2,1%; e Nordeste, 0,7%; e recuos nas regies Norte/CentroOeste, 9,6%; e Sudeste, 4,1%. O ICC, divulgado pela Federao do Comrcio do Estado de So Paulo (Fecomercio SP) e restrito ao municpio de So Paulo, atingiu 161,4 pontos em outubro, ante 158,3 pontos em setembro segunda elevao mensal consecutiva e 151,9 pontos em igual ms de 2011. O resultado mensal decorreu de aumentos de 2,2 pontos, no ndice de Condies Econmicas Atuais (Icea) e de 3,7 pontos no ndice de Expectativas do Consumidor (IEC). O IEC, calculado pela Federao do Comrcio do Estado do Rio de Janeiro (Fecomrcio-RJ) para a Regio Metropolitana do Rio de Janeiro recuou 0,4% em outubro, em relao a setembro, quando registrara crescimento mensal de 1,7%, resultado de retraes de 0,5% no componente Situao Financeira Presente e de 0,2% no indicador Expectativas Financeiras. Vale destacar que a anlise por faixa de renda revela maior deteriorao no otimismo dos consumidores nas faixas mais baixas.
%

Grfico 1.5 ndice Nacional de Confiana (INC ACSP) e ndice de Confiana do Consumidor (ICC FGV)
INC 180 170 160 150 140 Fev Mai 2010 Ago Nov Fev Mai 2011 INC Fontes: ACSP e FGV Ago Nov Fev Mai 2012 ICC 110 ICC Set /2005 = 100 130

120

100 Ago Nov

Tabela 1.2 Produo industrial Trimestre/trimestre anterior

Discriminao
1/

2012 Jul Ago 0,3 -1,7 0,2 0,3 0,1 1,2 5,1 -0,2 Set 1,1 -2,0 1,1 0,4 1,1 1,8 5,2 0,8 Out 1,7 0,6 1,6 -0,2 1,8 2,2 4,8 1,7

Indstria geral Por seo Indstria extrativa Indstria de transformao Por categoria de uso Bens de capital Bens intermedirios Bens de consumo Durveis Semi e no durveis
Fonte: IBGE 1/ Dados dessazonalizados.

-1,0 -0,8 -1,3 0,2 -1,0 -1,4 2,4 -2,7

1.2 Produo
Produo industrial
A produo fsica da indstria cresceu 1,7% no trimestre encerrado em outubro, em relao ao finalizado em julho, quando havia recuado 1%, no mesmo tipo de comparao, de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica (PIM-PF), do IBGE. Ocorreram crescimentos na indstria extrativa, 0,6%, e na de transformao, 1,6%, ressaltando-se o desempenho

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2002 = 100 Geral e Transformao 134 131 128 125 122 Out 2010 Jan 2011

Grfico 1.6 Produo industrial1/ Indstria geral e sees

Extrativa 163 158 153 148 143 138 Abr Jul Out Jan 2012 Abr Jul Out

das atividades fumo, 31,7%; equipamento de instrumentao mdico-hospitalar, 9,9%; e veculos automotores, 7,2%. Em oposio, foram registradas retraes importantes nas indstrias de mquinas para escritrios e equipamentos de informtica, 6,9%; e de produtos de metal, exclusive mquinas e equipamentos, 4,7%. A anlise segmentada revela aumentos na produo de bens de consumo durveis, 4,8%; bens intermedirios, 1,8%; e de bens de consumo semi e no durveis, 1,7%. Em sentido oposto, a produo de bens de capital recuou 0,2% no trimestre. O pessoal ocupado assalariado da indstria registrou estabilidade no trimestre finalizado em outubro, em relao ao terminado em julho, segundo dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal Empregos e Salrios (Pimes) do IBGE. A folha de pagamento real aumentou 0,8% no perodo. A Utilizao da Capacidade Instalada (UCI) da indstria de transformao atingiu 84% em novembro, de acordo com dados dessazonalizados da Sondagem da Indstria de Transformao (SIT) da FGV, ante 84,2% no ms anterior. A UCI mdia totalizou 84,1% no trimestre encerrado em novembro, ante 83,8% naquele finalizado em agosto, resultado de aumento de 3 p.p. na indstria de bens de consumo durveis e de redues respectivas de 1 p.p., 0,6 p.p. e 0,3 p.p. nas categorias de bens de consumo nodurveis, bens de capital e de bens intermedirios. Os estoques industriais, aps recuo em outubro, registraram relativa estabilidade em novembro, ressaltandose as retraes nas categorias de bens de capital e de bens de consumo durveis, essa assinalando o menor nvel desde novembro de 2007. O ndice de estoques da indstria geral atingiu, de acordo com a SIT da FGV, 101,6 pontos em novembro1, ante 103,9 pontos em agosto e 107,8 pontos em igual ms de 2011. Nas mesmas bases de comparao, o indicador da indstria de bens de consumo durveis apresentou recuos respectivos de 20,7 pontos e 50,6 pontos. O ndice de Confiana da Indstria2 (ICI), aps duas elevaes mensais consecutivas, recuou 0,8 ponto em novembro, para 105,2 pontos, de acordo com dados dessazonalizados da FGV. O ICI mdio do trimestre

Indstria geral Indstria extrativa Fonte: IBGE 1/ Sries com ajuste sazonal.

Indstria de transformao

2002 = 100 Durveis 200

Grfico 1.7 Produo industrial1/ Bens de consumo

Semi e no durveis 120

180

116

160

112

140 Out 2010 Jan 2011 Abr Jul Out Jan 2012 Abr Jul Out

108

Durveis Fonte: IBGE 1/ Sries com ajuste sazonal.

Semi e no durveis

2002 = 100 Bens de capital 200 190 180

Grfico 1.8 Produo industrial1/ Bens de capital e intermedirios

Bens intermedirios 130 125 120

170 160 150 Out 2010 Jan 2011 Abr Jul Out Jan 2012 Abr Jul Out 115 110

Bens de capital Fonte: IBGE 1/ Sries com ajuste sazonal.

Bens intermedirios

Grfico 1.9 Utilizao da capacidade instalada1/ Indstria de transformao

% 86 85 84 83 82 81 80 Nov Jan Mar 2010 2011 Mai Jul Set Nov Jan Mar 2012 CNI Mai Jul Set Nov

Fontes: CNI e FGV 1/ Sries com ajuste sazonal.

FGV

1/ Observe-se que, nesse caso, calcula-se o complemento de 200 pontos do ndice original divulgado pela FGV, de modo que valores acima de 100 pontos indicam estoques excessivos. 2/ Valores acima de 100 pontos indicam sentimento de otimismo.

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encerrado em novembro aumentou 2,1 pontos em relao ao encerrado em agosto, registrando-se aumentos de 12,4 pontos na indstria de bens de consumo durveis, de 3,7 pontos na indstria de bens de capital, de 2,4 pontos na de bens intermedirios e de 0,4 ponto na de bens de consumo no durveis. O ndice de Gerentes de Compras3 (PMI), considerada a srie dessazonalizada pela Markit, atingiu 52,2 pontos em novembro, sinalizando expanso da atividade industrial pelo segundo ms consecutivo.

Servios
Grfico 1.10 ndice de Confiana de Servios ICS e PMI-Servios Dados dessazonalizados
ICS 145 PMI-Servios 60

135

55

125

50

O ndice de Confiana de Servios (ICS), da FGV, registrou expanso mensal de 3,2% em novembro, segunda elevao consecutiva nesse tipo de comparao, resultado de crescimentos de 4,5% no ISA-S e de 2,3% no IE-S. Considerados dados observados, o ICS recuou 3,7% em relao ao mesmo perodo de 2011, dcima sexta retrao consecutiva em base interanual. O PMI-Servios relacionado ao quesito atividade de negcios atingiu 52,5 pontos em novembro, ante 50,4 pontos em outubro, na srie dessazonalidada, permanecendo na rea definida como de elevao. Considerados dados observados, o indicador totalizou 53,2 pontos no ms, ante 53,4 pontos em novembro de 2011.

115 Fev Mai 2010 Ago Nov Fev Mai 2011 ICS Fontes: FGV e Markit Ago Nov Fev Mai 2012 Ago

45 Nov

PMI-Servios

ndice de atividade do Banco Central

Grfico 1.11 ndice de Atividade Econmica do Banco Central Dados dessazonalizados

2002 = 100 145

140

135

O ndice de Atividade Econmica do Banco Central Brasil (IBC-Br) aumentou 1,06% no trimestre encerrado em outubro, em relao ao finalizado em julho, quando havia crescido 0,96%, no mesmo tipo de comparao, de acordo com dados dessazonalizados. Consideradas variaes interanuais, o IBC-Br aumentou 4,96% em outubro, ante 0,44% em setembro, 2,73% em agosto e 2,34% em julho.

130 Fev 2010 Jun Out Fev 2011 Jun Out Fev 2012 Jun Out

3/ O PMI sintetiza a evoluo mensal dos indicadores de novos pedidos, produo, emprego, prazo de entrega e estoque de insumos. Valores superiores a 50 representam expanso mensal da atividade.

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Relatrio de Inflao

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1.3 Mercado de trabalho

Grfico 1.12 Taxa de desemprego aberto
% 8

4 Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago 2011 Set Out Nov 2012 Dez 2010 Fonte: IBGE

A taxa de desemprego relativa s seis regies metropolitanas do pas includas na Pesquisa Mensal do Emprego (PME), realizada pelo IBGE, atingiu 5,3% em outubro, registrando variaes respectivas de -0,1 p.p. e -0,4 p.p. em relao a julho e em doze meses. Considerados dados dessazonalizados pelo Banco Central, a taxa de desemprego registrou mdia de 5,4% no trimestre encerrado em outubro, ante mdia de 5,5% no perodo maio a julho, resultado de elevaes de 0,5% na populao ocupada e de 0,3% na populao economicamente ativa (PEA). A economia brasileira gerou 318,3 mil postos de trabalho no trimestre encerrado em outubro, ante 525,7 mil no mesmo perodo de 2011, de acordo com o Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged) do Ministrio do Trabalho e Emprego (MTE). Destacaram-se, no perodo, os empregos formais criados no setor de servios, 142,3 mil; no comrcio, 116,9 mil; e na indstria de transformao 100,1 mil. O rendimento mdio real habitualmente recebido do trabalho principal nas regies pesquisadas pela PME cresceu 3,7% no trimestre encerrado em outubro, em relao a igual intervalo de 2011, ressaltando-se as elevaes respectivas de 5,6%, 4,5% e 4,3% nos ganhos dos trabalhadores por conta prpria e dos trabalhadores sem carteira e com carteira assinada. A anlise segmentada evidencia a ocorrncia de ganhos acentuados nas atividades servios domsticos, 6,4%; comrcio, 4,7%; e administrao pblica 4,6%. A massa salarial real, produto do rendimento mdio habitual pelo nmero de ocupados, cresceu 6,1% no perodo.

Tabela 1.3 Evoluo do emprego formal

Novos postos de trabalho (em mil) Discriminao 2011 2012 3 trim Total Indstria de transformao Comrcio Servios Construo civil Agropecuria Servios ind. de util. pblica Outros
1/

Out 67,0 17,5 49,6 32,7 -8,3 -20,2 -0,6 -3,8

No ano

2/

1 566,0 174,7 368,6 786,3 149,0 50,5 7,7 29,3

393,8 107,3 90,1 148,6 46,9 -11,7 4,5 8,0

1 319,1 237,5 157,6 576,7 204,3 91,3 11,0 40,6

Fonte: MTE 1/ Inclui extrativa mineral, administrao pblica e outras. 2/ Acumulado de janeiro a outubro.

Grfico 1.13 Rendimento habitual mdio real

Maro 2002 = 100 140 135 130 125 120 115 110 105 100 95 90 Jan Abr 2010 Total

1.4 Produto Interno Bruto

Jul Out Jan Abr 2011 Jul Out Jan Abr Jul Out 2012 Set. privado Com carteira

Set. privado Sem carteira Fonte: IBGE

Conta prpria

O PIB cresceu 0,9% no terceiro trimestre do ano, em relao a igual intervalo de 2011, segundo as Contas Nacionais Trimestrais do IBGE, acumulando expanso anual de 0,7%. Na margem, considerados dados dessazonalizados, o PIB registrou expanso de 0,6% em relao ao segundo trimestre do ano. A evoluo interanual do agregado refletiu, no mbito da oferta, o crescimento de 1,4% no setor de servios, com nfase no desempenho das atividades servios de informao, 2,3%, e administrao, educao e sade

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Tabela 1.4 Produto Interno Bruto Trimestre ante mesmo trimestre do ano anterior
Variao % Discriminao Agropecuria Indstria Extrativa mineral Transformao Construo civil Produo e distribuio de eletricidade, gs e gua Servios Comrcio Transporte, armazenagem e correio Servios de informao Intermediao financeira, seguros, previdncia complementar e servios relacionados Outros servios Atividades imobilirias e aluguel Administrao, sade e educao pblicas Valor adic. a preos bsicos Impostos sobre produtos PIB a preos de mercado Consumo das famlias Consumo do governo Formao Bruta de Capital Fixo Exportao Importao
Fonte: IBGE

2011 III Tri 6,9 1,0 2,7 -0,6 3,8 4,0 2,0 1,7 2,1 4,4 IV Tri 8,4 -0,4 3,8 -3,1 3,1 3,0 1,4 1,3 1,4 4,6

2012 I Tri -8,5 0,1 2,2 -2,6 3,3 3,6 1,6 1,6 1,2 4,1 II Tri 1,7 -2,4 -1,8 -5,3 1,5 4,3 1,5 0,2 -0,6 2,6 III Tri 3,6 -0,9 -2,8 -1,8 1,2 2,1 1,4 1,2 -0,7 2,3

pblicas, 2,7%; a expanso de 3,6% na agropecuria, com destaque para o desempenho das culturas de caf e milho; e a retrao de 0,9% na indstria, com recuos nas indstrias extrativa mineral, 2,8%, e de transformao, 1,8%. A anlise da demanda revela que a contribuio do componente domstico para o crescimento interanual do PIB atingiu 0,4 p.p. no terceiro trimestre de 2012, ante 1 p.p. no trimestre encerrado em junho. O setor externo exerceu contribuies respectivas de 0,4 p.p. e -0,5 p.p. nos perodos mencionados, registrando-se, no trimestre encerrado em setembro, redues de 6,4% nas importaes e de 3,2% nas exportaes. A trajetria do PIB na margem resultou, sob a tica da produo, de expanses de 2,5% na agropecuria e de 1,1% na indstria, e de estabilidade no setor de servios. Em relao ao componente domstico da demanda, ocorreram variaes de 0,9% no consumo das famlias, 0,1% no consumo do governo e -2% na FBCF. No mbito do setor externo as exportaes cresceram 0,2% e as importaes recuaram 6,5%, estas refletindo, em grande medida, a reduo no quantum de combustveis, decorrente da alterao na sistemtica de registro das importaes de petrleo e derivados ocorrida em julho deste ano.

3,0 1,5 1,4 2,0 2,0 3,0 2,1 2,8 1,2 2,5 4,1 5,8

1,5 0,7 1,3 1,5 1,2 2,0 1,4 2,1 1,3 2,0 3,7 6,4

0,3 0,5 1,2 2,9 0,6 1,6 0,8 2,5 3,4 -2,1 6,6 6,3

1,8 1,0 1,4 3,3 0,5 0,7 0,5 2,4 3,1 -3,7 -2,5 1,6

-1,0 1,7 1,5 2,7 0,8 1,2 0,9 3,4 3,2 -5,6 -3,2 -6,4

1.5 Investimentos
Os investimentos, excludas as variaes de estoques, recuaram 5,6% no terceiro trimestre do ano, em relao a igual perodo de 2011, de acordo com as Contas Nacionais Trimestrais do IBGE. Na margem, considerados dados dessazonalizados, a FBCF decresceu 2% relativamente ao trimestre finalizado em junho, quinto recuo consecutivo nesse tipo de anlise. O recuo interanual da FBCF traduziu, em especial, o impacto da retrao de 11,1% na absoro de bens de capital, decorrente de variaes de -12,2% na produo, -5,4% nas importaes e de estabilidade nas exportaes desses bens. Em oposio, a produo de insumos da construo civil registrou aumento de 1,2%, no perodo. Os desembolsos do sistema BNDES Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social (BNDES), Agncia Especial de Financiamento Industrial (Finame) e BNDES Participaes S.A. (BNDESpar)

Tabela 1.5 Produto Interno Bruto Trimestre ante trimestre imediatamente anterior
Dados dessazonalizados Variao % Discriminao 2011 III Tri PIB a preos de mercado Agropecuria Indstria Servios Consumo das famlias Consumo do governo Formao Bruta de Capital Fixo Exportao Importao
Fonte: IBGE

2012 IV Tri 0,1 1,6 -1,0 0,3 1,0 0,5 -0,1 0,8 1,5 I Tri 0,1 -7,7 0,7 0,6 0,9 1,5 -1,8 -1,0 0,4 II Tri 0,2 6,8 -1,8 0,5 0,7 1,0 -1,6 -3,5 -1,5 III Tri 0,6 2,5 1,1 0,0 0,9 0,1 -2,0 0,2 -6,5

0,1 1,7 -0,3 0,0 -0,1 -0,3 -0,6 1,3 0,7

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Tabela 1.6 Produo industrial

Trimestre ante mesmo trimestro do ano anterior (%) Discriminao 2012 Jul Insumos da construo civil Bens de capital Tipicamente industrializados Agrcolas Peas agrcolas Construo Energia eltrica Equipamentos de transporte Misto
Fonte: IBGE

Ago 1,6 -12,7 -8,9 4,9 -35,8 -25,2 -5,3 -14,9 -9,2

Set 1,2 -7,8 -1,6

Out 1,6 -6,4 0,7

1,4 -12,2 -7,0 5,9 -33,4 -17,0 -7,7 -16,2 -7,6

somaram R$94,6 bilhes nos nove primeiros meses de 2012. A elevao de 3,2% em relao ao perodo equivalente do ano anterior refletiu, em especial, o aumento de 21,9% nos desembolsos indstria de transformao, contrastando com o recuo de 30,5% nos destinados indstria extrativa.

-12,2 -11,1

-35,2 -29,7 -31,6 -34,3 -7,0 -11,5 -6,5 -9,2

1.6 Concluso
A economia brasileira segue em recuperao, conforme evidenciado pela evoluo das taxas de crescimento trimestrais do PIB na margem. Esse processo tende a ser intensificado em 2013, em parte, em decorrncia de impactos cumulativos das aes de poltica recentemente implementadas.

-11,4 -12,3

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Projeo para o PIB dos Prximos Quatro Trimestres e Reviso de 2012

Reviso da projeo para 2012 A projeo para o crescimento do Produto Interno Bruto (PIB) em 2012 foi revisada para 1%, ante 1,6% no ltimo Relatrio de Inflao. Essa estimativa incorpora os resultados divulgados pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE) para os trs primeiros trimestres do ano e estatsticas disponveis para o trimestre em curso. A produo agropecuria dever recuar 1%, ante projeo anterior de 1,4%, melhora associada, em especial, ao desempenho das culturas de caf e milho no terceiro trimestre. A estimativa para a produo da indstria passou de -0,1%, no relatrio anterior, para -0,5%, alterao decorrente das redues nas projees para as atividades construo civil, de 2,5% para 1,9%, e indstria extrativa, de 0,8% para -0,5%, esta especialmente influenciada pelo resultado do terceiro trimestre. O crescimento projetado para o setor de servios em 2012 atinge 1,6%, ante 2,2% na estimativa anterior, ressaltando-se as revises nas atividades intermediao financeira, -2,1.p.; comrcio, -0,8 p.p. e transportes, -0,8 p.p. No mbito dos componentes domsticos da demanda agregada, ressalte-se a reduo de 1,3, p.p., para -3,5%, na projeo para a Formao Bruta de Capital Fixo (FBCF), com nfase no impacto da contrao do indicador no terceiro trimestre. As projees para o consumo das famlias e o consumo do governo passaram, na ordem, de 3,3% para 3%, e de 3,7% para 3,2%. Em relao ao componente externo da demanda agregada, a variao anual das exportaes foi revista em -0,6 p.p., para 0,3%. A expanso das

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importaes foi revisada para 0,3%, ante 2,7% na projeo anterior, reflexo da moderao da demanda domstica e do impacto, maior que o inicialmente avaliado, da mudana na forma da contabilizao das importaes de petrleo. A contribuio da demanda interna para a expanso do PIB em 2012 estimada em 1 p.p. enquanto a do setor externo dever ser nula.

Projeo para os prximos quatro trimestres

Tabela 1 Produto Interno Bruto Acumulado em 4 trimestres
Discriminao 2012 Variao % 2013 III Tri
1/

III Tri IV Tri1/ Agropecuria Indstria Extrativa mineral Transformao Construo civil Produo e dist. de eletricidade, gs e gua Servios Comrcio Transporte, armazenagem e correio Servios de informao Interm. financeira e servios relacionados Outros servios Atividades imobilirias e aluguel Administrao, sade e educao pblicas Valor adicionado a preos bsicos Impostos sobre produtos PIB a preos de mercado Consumo das famlias Consumo do governo Formao Bruta de Capital Fixo Exportao Importao
Fonte: IBGE 1/ Estimativa.

0,8 -0,9 0,3 -3,2 2,3 3,3 1,5 1,1 0,3 3,4 0,6 1,0 1,3 2,6 0,8 1,4 0,9 2,6 2,7 -2,4 0,9 1,7

-1,0 -0,5 -0,5 -2,3 1,9 3,3 1,6 1,3 0,3 2,7 0,3 1,5 1,5 3,0 0,9 1,5 1,0 3,0 3,2 -3,5 0,3 0,3

4,8 2,8 4,0 1,9 3,8 3,3 3,2 4,0 3,4 3,7 4,0 3,0 1,5 2,9 3,2 3,9 3,3 4,0 2,9 3,1 3,2 4,8

O crescimento do PIB no perodo de quatro trimestres encerrado em setembro de 2013 estimado em 3,3%, patamar 2,4 p.p. superior ao registrado, no mesmo tipo de comparao, no terceiro trimestre deste ano (Tabela 1). A estimativa para a variao da produo agropecuria de 4,8%, ante 0,8% no perodo de quatro trimestres finalizado em setembro de 2012, em linha com as perspectivas de crescimento das safras de gros, em especial as de soja e feijo. Para a indstria, projeta-se crescimento de 2,8%, ante retrao de 0,9% no intervalo de quatro trimestres terminado em setembro de 2012, destacando-se a reverso, de -3,2% para 1,9%, no resultado da indstria de transformao, e o crescimento mais robusto da indstria extrativa mineral, 4,0%. Estima-se que setor tercirio crescer 3,2%, resultado 1,7 p.p. superior ao registrado, no mesmo tipo de comparao, no terceiro trimestre de 2012. Nesse cenrio, destacam-se as perspectivas de maior dinamismo nas atividades intermediao financeira, 3,4 p.p.; comrcio, 2,9 p.p.; e transporte, 3,1 p.p., em linha com as perspectivas de crescimento moderado do crdito e de melhor desempenho dos setores primrio e secundrio. No mbito dos componentes domsticos da demanda agregada, est projetado crescimento de 4,0% para o consumo das famlias, ante 2,6% no intervalo de quatro trimestres finalizado em setembro

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de 2012, evoluo consistente com as perspectivas relacionadas s trajetrias dos mercados de trabalho e crdito. O consumo do governo dever aumentar 2,9% e a FBCF, 3,1%. As exportaes e as importaes de bens e servios devem registrar elevaes respectivas de 3,2% e 4,8%, no perodo. A contribuio da demanda interna para o crescimento do PIB nos quatro trimestres considerados est estimada em 3,5 p.p. e a do setor externo, em -0,2 p.p.

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Indicadores Conjunturais do Mercado de Trabalho

Grfico 1 Taxa de desemprego

Com ajuste sazonal % 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 Out Out Out Out Out Out Out Out Out Out Out 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Fonte: IBGE/PME

Nos ltimos dez anos, houve mudanas estruturais no mercado de trabalho, refletidas na queda das taxas de desemprego e no aumento da participao dos empregados com carteira no conjunto da populao ocupada. Essas mudanas so evidenciadas pelos dados divulgados pela Pesquisa Mensal do Emprego (PME), do Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE); e pelo Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged), do Ministrio do Trabalho e Emprego (MTE). Recentemente, entretanto, as estatsticas do Caged indicam desacelerao na gerao de postos de trabalhos no mercado formal e os dados da PME sugerem ligeiro recuo das taxas de desemprego, com estabilidade na margem. Este boxe avalia essa aparente contradio, com foco em diferenas metodolgicas, e analisa a relao entre emprego formal e desemprego. Os Grficos 1 e 2 mostram, respectivamente, o comportamento da taxa de desemprego e a gerao mensal do emprego formal, evidenciando, nos ltimos anos, a desacelerao na criao de postos de trabalho e desemprego ligeiramente decrescente, com estabilidade na margem. Essa aparente divergncia explicada, em parte, por diferenas metodolgicas entre as duas pesquisas, identificadas na Tabela 1, ressaltando-se: 1) abrangncia geogrfica a PME compreende seis regies metropolitanas, enquanto o Caged tem cobertura nacional; e 2) tipo de ocupao o Caged registro de vnculos de emprego celetista em empresas, enquanto a PME capta, alm do emprego com carteira, o emprego sem carteira, o emprego pblico estatutrio e militar, a ocupao autnoma e a ocupao de empregador.

Grfico 2 Gerao de postos de trabalho formais

Com ajuste sazonal, mdia mvel de 3 meses Milhares 250 200 150 100 50 0 -50 -100 Out Out Out Out Out Out Out Out Out Out Out 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Fonte: MTE/Caged.

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Tabela 1 Pricipais caractersticas da PME e do Caged PME

Informante Contagem em caso do indivduo ter mais de um emprego Abrangncia geogrfica Mora fora da RM, mas trabalha na RM Mora na RM, mas trabalha fora da RM Tipo de levantamento Variaes associadas ao estoque Indivduo 1 vez por pessoa rea urbana de 6 RMs No est na amostra Contabilizado na RM Amostral, com coeficiente de variao mensurvel Estimativas obtidas a partir do plano amostral com calibrao atrabs de projeo populacional externa pesquisa Semana mvel do ms Semana anterior da entrevista Considerado vnculo no setor pblico Empresa 1 vez por emprego Todo o pas, reas urbanas e rurais Contabilizado na RM Contabilizado fora da RM Quase censitrio, com vis de no resposta no mensurvel Estimativas baseadas na ltima RAIS disponvel, corrigidas pelos saldos do Caged

Caged

Perodo de referncia dos indicadores Perodo de referncia do levantamento das informaes Empregado com carteira em empresas pblicas, mistas e autarquias

Ms Ms Considerado vnculo no setor privado

Grfico 3 PME Com carteira e Caged 6 RMs

Mdia no perodo = 100 140 130 120 110 100 90 80 70 Out Out Out Out Out Out Out Out Out Out Out 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Caged 6 RMs Fonte: IBGE/PME e MTE/Caged PME com carteira

Apesar das diferenas, uma compatibilizao possvel, com uso de dados que se sobrepem em termos de abrangncia geogrfica (ou seja, considerando, no Caged, apenas as seis RMs consideradas na PME), combinado com sobreposio de ocupao (considerando, na PME, apenas o emprego com carteira). Os Grficos 3 e 4 mostram que os ndices e as variaes, ante mesmo ms do ano anterior, dessas sries mostram aderncias. A comparao das variaes sugere que os dados da PME flutuam em torno dos dados do Caged. A volatilidade nos dados da PME, ao menos em parte, reflete o carter amostral da pesquisa, que estima o tamanho de algumas populaes para a anlise do mercado de trabalho1. O Caged, por outro lado, tem carter censitrio, visto que grande parte do universo de empresas deve, por regra, informar suas admisses e seus desligamentos. Dessa forma, parte das divergncias entre PME e Caged estaria associada a erro amostral, com a diferena entre os dados em frequncia mensal reduzindo-se em perodo mais longo. A relao entre emprego formal e taxa de desemprego pode ser expressa a partir da seguinte identidade contbil2:

Grfico 4 PME Com carteira e Caged 6 RMs

Variao interanual % 10 8 6 4 2 0 -2 -4 Out 2003 Out 2004 Out Out Out 2005 2006 2007 Caged 6 RMs Out 2008 Out Out Out Out 2009 2010 2011 2012 PME com carteira

Fonte: IBGE/PME e MTE/Caged

1/ O erro subjacente ao processo de amostragem da PME estimado e divulgado em termos de coeficiente de variao. Na PME de outubro de 2012, por exemplo, o IBGE estimou um coeficiente de variao de 0,7% para a populao de empregados com carteira assinada, maior que a prpria variao estimada para essa srie, entre setembro e outubro. Em outras palavras, uma variao de 0,6%, que economicamente relevante, poderia com alguma chance ser apenas fruto de um erro amostral. 2/ A identidade pode ser obtida a partir de outras mais bsicas: (i) ; (ii) ; e (iii) .

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onde, F o estoque de empregos com carteira; f a taxa de formalizao; u a taxa de desemprego; a a taxa de atividade; e N a populao em idade ativa.
Grfico 5 Emprego com carteira Decomposio
Dados trimestrais, variao interanual % 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 Out 2004 Out 2005 Out 2006 Out 2007 Out 2008 Out 2009 Out 2010 Out 2011 Out 2012

Taxa de formalizao (f) Taxa de atividade (a) Emprego formal (F) Fonte: IBGE/PME

Taxa de ocupao (1-u) PIA (N)

A equao acima indica que a taxa de crescimento do emprego formal , aproximadamente, a soma das taxas de crescimento da formalizao, da ocupao, do nvel de atividade e da Populao em Idade Ativa (PIA). O Grfico 5 apresenta a evoluo das taxas de crescimento trimestral, em relao ao mesmo trimestre do ano anterior, para essas variveis, com base na PME3. Nota-se que, de 2005 a 2012, a formalizao foi o principal determinante do crescimento do indicador do Caged. Entre o trimestre encerrado em outubro de 2005 e o encerrado em outubro de 2012, o estoque de empregos formais cresceu 43,9%, sendo 22,5 p.p. decorrentes da formalizao. A segunda maior contribuio veio da PIA, 10,6 p.p, com a ocupao (ou, inversamente, a queda na taxa de desemprego) em terceiro, com 4,7 p.p., e a atividade por ltimo, com 1,4 p.p, em linha com sua relativa estabilidade observada no perodo. A desacelerao recente no ritmo de expanso do emprego formal, que passou de 6,9% no trimestre encerrado em outubro de 2011 para 3,7% no mesmo trimestre do ano seguinte, deveu-se em grande parte ao recuo na taxa de formalizao, que, em termos interanuais, passou de 5,1% para 1,4% nos perodos correspondentes. A contribuio do recuo do desemprego permaneceu relativamente constante, passando de 0,5% para 0,6%. Em resumo, as divergncias entre informaes da PME e do Caged so em parte decorrentes de aspectos metodolgicos. Entretanto, as evidncias no apontam a existncia de divergncias sistemticas, visto que diferenas em determinado ms tendem a ser corrigidas nos meses seguintes. Em relao ao crescimento do indicador do Caged nos ltimos dez anos, a principal explicao reside no processo de formalizao do mercado de trabalho. Tambm contribuiu de forma significativa o crescimento da PIA.

3/ importante que todos os dados sejam da mesma fonte, para que os dados tambm reflitam a identidade entre o emprego celetista e as outras quatro variveis. Os dados trimestrais mitigam, em parte, a irregularidade da PME.

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Preos

2
Os principais ndices de preos voltaram a registrar trajetrias distintas no trimestre finalizado em novembro, com arrefecimento dos ndices gerais e acelerao dos preos ao consumidor. A evoluo dos ndices gerais refletiu, em especial, a reduo das presses inflacionrias no preo ao produtor, decorrente da reverso parcial das altas nas cotaes de gros e produtos in natura observadas no trimestre anterior. A trajetria dos preos ao consumidor evidenciou a elevao de preos no grupo alimentao, em parte, como efeito defasado de presses de preos observadas no preo ao produtor na passagem do segundo para o terceiro trimestre, especialmente nos itens afetados pelas altas nas cotaes internacionais de gros.

2.1 ndices gerais

Tabela 2.1 ndices gerais de preos
Variao % mensal Discriminao 2012 Jul IGP-DI IPA IPC-Br INCC
Fonte: FGV

Ago 1,29 1,77 0,44 0,26

Set 0,88 1,11 0,54 0,22

Out -0,31 -0,68 0,48 0,21

Nov 0,25 0,16 0,45 0,33

1,52 2,13 0,22 0,67

O ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna (IGP-DI), da FGV, aumentou 0,81% no trimestre encerrado em novembro, ante 3,53% naquele finalizado em agosto. A desacelerao registrada no perodo refletiu as redues nas variaes do ndice de Preos ao Produtor Amplo (IPA), de 4,86% para 0,58%, e do ndice Nacional de Custo da Construo (INCC), de 1,66% para 0,77%, e a acelerao, de 0,78% para 1,48%, no ndice de Preos ao Consumidor (IPC). A evoluo do IPA esteve associada, em especial, desacelerao, de 11,87% para 1,10%, nos preos agrcolas, com nfase para os recuos nos itens soja e tomate. A reduo, de 2,32% para 0,38%, na variao dos preos industriais, decorreu, em parte, das retraes nos itens minrio de ferro e leos e gorduras vegetais. Considerados perodos de doze meses, os preos agrcolas aumentaram 17,15% em novembro, ante 17,92% em agosto, e os preos industriais, 4,38% e 5,83%, respectivamente, nas mesmas bases de comparao.

Grfico 2.1 Evoluo do IPA (10, M e DI) Agrcola e industrial

Variao % mensal 6 4 2 0 -2 -4 -6 Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai Jul Set Nov Jan Mar Mai Jul Set Nov 2010 2011 2012 Agrcola Fonte: FGV Industrial

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

| 25

A acelerao do IPC no trimestre encerrado em novembro refletiu, em grande parte, as reverses nas variaes trimestrais dos preos nos grupos vesturio, de -1,39% para 2,42%; e transportes, de -1,26% para 0,60%. Ressalte-se que o grupo alimentao exerceu, mais uma vez, a contribuio mais acentuada para a variao trimestral do IPC. A desacelerao do INCC foi favorecida pelo arrefecimento nas variaes dos preos dos itens materiais e servios, de 1,32% para 1,13%; e mo-de-obra, de 1,99% para 0,42%. O IGP-DI variou 7,22% no perodo de doze meses encerrado em novembro, ante 8,04% em agosto e 5,56% em novembro de 2011.
Tabela 2.2 Preos ao consumidor
Variao % mensal Discriminao 2012 Jul IPCA Livres Comercializveis No comercializveis Servios Monitorados
Fontes: IBGE e Banco Central

Ago 0,41 0,50 0,44 0,55 0,49 0,13

Set 0,57 0,66 0,92 0,43 0,51 0,30

Out 0,59 0,70 1,00 0,43 0,51 0,25

Nov 0,60 0,62 0,67 0,57 0,82 0,54

0,43 0,51 0,06 0,90 0,79 0,19

2.2 ndices de preos ao consumidor

O IPCA, divulgado pelo IBGE, variou 1,77% no trimestre encerrado em novembro, ante 0,92% naquele terminado em agosto, resultado da acelerao nos preos livres, de 1,07% para 1,99%, e nos monitorados, de 0,47% para 1,09%. A evoluo dos preos livres refletiu, em especial, o aumento de 0,19% para 2,61% da variao nos preos dos itens comercializveis, contrastando com o recuo, de 1,85% para 1,44%, na relativa aos itens no comercializveis. Destaquem-se, no segmento de bens comercializveis, os aumentos de preos no grupo vesturio e nos itens arroz, carnes e bebidas e infuses. A desacelerao observada no mbito dos bens no comercializveis esteve associada, em especial, ao recuo nos preos de alimentos in natura. Os preos dos servios, mesmo incorporando o arrefecimento no subgrupo servios pessoais, aceleraram de 1,81% para 1,85% no trimestre encerrado em novembro, evoluo associada, em parte, aos aumentos nos preos de passagem area e alimentao fora do domiclio. Considerados perodos de doze meses, os preos dos servios aumentaram 8,24% em novembro, ante 7,89% em agosto. A variao do IPCA acumulada em doze meses atingiu 5,53% em novembro, ante 5,24% em agosto, resultado de acelerao dos preos livres, de 5,75% para 6,23%, e desacelerao dos monitorados, de 3,77% para 3,50%. O ndice de difuso do IPCA, sinalizando maior disseminao dos aumentos nos preos, registrou mdia de

Grfico 2.2 Evoluo do IPCA

Variao % mensal 1,6

1,2

0,8

0,4

0,0 Mai 2010 Ago Nov Fev 2011 IPCA Mai Ago Nov Fev 2012 Mai Ago Nov Monitorados Livres

Fonte: IBGE e Banco Central

Grfico 2.3 ndice de difuso do IPCA Proporo do nmero de subitens com aumentos
Mdia mvel trimestral % 67 64 61 58 55 52 Mai 2010 Fonte: IBGE Ago Nov Fev 2011 Mai Ago Nov Fev 2012 Mai Ago Nov

26 |

Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

65,93% no trimestre encerrado em novembro, ante 62,74% naquele finalizado em agosto e 63,80% em igual perodo de 2011.

Tabela 2.3 Preo ao consumidor

Variao % mensal Discriminao Pesos 2012 Jul IPCA Livres Monitorados Principais itens Gs encanado nibus urbano gua e esgoto Plano de sade Gasolina Pedgio Remdios Energia eltrica Gs veicular Gs de bujo leo diesel
Fonte: IBGE e Banco Central

2.3 Preos monitorados

Os preos monitorados aumentaram 1,09% no trimestre finalizado em novembro, ante 0,47% no perodo junho a agosto, respondendo por 0,26 p.p. da variao de 1,77% registrada pelo IPCA no perodo, com nfase na presso exercida pelas altas nos itens gasolina e tarifa de energia eltrica residencial. A variao dos preos monitorados atingiu 3,31% nos onze primeiros meses de 2012, ante 6% em igual perodo do ano anterior.

Ago

Set

Out

Nov No ano 5,01 5,56 3,31 8,29 5,26 8,67 7,07 -0,57 4,98 4,31 1,66 5,63 4,50 6,12

100,00 75,88 24,12 0,08 2,73 1,54 3,11 3,87 0,12 3,46 3,29 0,11 1,10 0,13

0,43 0,41 0,57 0,59 0,60 0,51 0,50 0,66 0,70 0,62 0,19 0,13 0,30 0,25 0,54 0,24 0,00 -0,14 -0,02 0,00 0,17 0,46 0,08 0,00 0,00 0,25 1,04 0,92 0,63 0,00 0,63 0,64 0,66 0,66 0,65 -0,43 -0,09 -0,13 0,75 1,18 1,95 1,36 0,21 0,09 0,12 0,21 0,48 0,03 0,05 0,18 0,04 -0,83 0,83 -0,24 1,38 0,88 0,07 0,44 0,24 0,15 0,12 -0,48 1,27 0,49 0,99 1,43 1,86 0,43 0,64 0,37

2.4 Ncleos
O ncleo do IPCA que exclui dez itens do subgrupo alimentao no domiclio e combustveis cresceu 1,62% no trimestre encerrado em novembro, ante 0,91% naquele finalizado em agosto. Considerados perodos de doze meses, a variao do indicador atingiu 5,51% em novembro, ante 5,28% em agosto. O ncleo que exclui os itens monitorados e todos os itens do subgrupo alimentao no domiclio variou 1,52% no trimestre finalizado em novembro, ante 0,74% naquele que terminou em agosto. A anlise em doze meses revela que o indicador aumentou 5,16% em novembro, ante 4,96% em agosto. O ncleo calculado por mdias aparadas com suavizao 4 cresceu 1,53%, ante 1,30% no trimestre encerrado em agosto. A variao do indicador acumulada em doze meses atingiu 5,65% em novembro, ante 5,86% em agosto. O ncleo calculado por mdias aparadas sem suavizao registrou variao trimestral de 1,57% em novembro, ante 1,07% em agosto. Considerados intervalos de doze meses, o indicador variou 4,84% em novembro, ante 4,69% em agosto.

Tabela 2.4 Preos ao consumidor e seus ncleos

Variao % mensal Discriminao 2012 Jul IPCA (cheio) Excluso Excluso
1/ 2/

Ago

Set 0,57 0,39 0,47 0,49 0,49 0,51 0,54 0,39

Out 0,59 0,48 0,51 0,54 0,46 0,55 0,48 0,45

Nov 0,60 0,64 0,63 0,49 0,61 0,62 0,45 0,46

0,43 0,41 0,43 0,40 0,46 0,40 0,40 0,50 0,35 0,42 0,53 0,45 0,22 0,44 0,25 0,35

Mdias aparadas com suavizao Mdias aparadas sem suavizao Dupla ponderao IPC-Br (cheio) Mdias aparadas
Fontes: IBGE, Banco Central e FGV

1/ Itens excludos: monitorados e alimentao no domiclio. 2/ Itens excludos: 10 itens da alimentao no domiclio e combustveis (domsticos e veculos).

4/ O critrio utilizado para o clculo desse indicador exclui os itens cuja variao mensal se situe, na distribuio, acima do percentil 80 ou abaixo do percentil 20, alm de suavizar ao longo de doze meses a flutuao de itens cujas variaes so concentradas em poucos perodos do ano.

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

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Grfico 2.4 Ncleos de inflao

Variao % em 12 meses 8 7 6 5 4 Mai 2010 Ago Nov IPCA Mdias aparadas com suavizao Fontes: IBGE e Banco Central Fev 2011 Mai Ago Nov Fev Mai 2012 Excluso Ago Nov

O ncleo de dupla ponderao5 registrou variao de 1,69% no trimestre finalizado em novembro, ante 1,05% naquele encerrado em agosto. A anlise em doze meses indica que a variao do indicador atingiu 5,53% em agosto, ante 5,68% em novembro. O ncleo de inflao do IPC da FGV, calculado pelo mtodo das mdias aparadas com suavizao, aumentou 1,31% no trimestre finalizado em novembro, ante 0,92% naquele terminado em agosto. Considerados perodos de doze meses, o indicador registrou aumentos de 4,97% em novembro e de 5,09% em agosto.

Dupla ponderao

Grfico 2.5 IPCA Medianas (%)

6,0

2.5 Expectativas de mercado

De acordo com a Pesquisa Focus Relatrio de Mercado de 30 de novembro, as medianas das projees relativas s variaes anuais do IPCA para 2012 e 2013 atingiram 5,4%, ante, respectivamente, 5,4% e 5,5% ao final de setembro. A mediana das expectativas para a inflao doze meses frente suavizada situou-se em 5,4%, ante 5,5% em 28 de setembro. A mediana relacionada variao do ndice Geral de Preos Mercado (IGP-M) em 2012 diminuiu de 8,6%, ao final de setembro, para 7,5%, em 30 de novembro, e a referente ao ndice de Preos ao Produtor Amplo Disponibilidade Interna (IPA-DI) do mesmo ano passou de 10,1% para 8,9%. No mesmo perodo, a mediana relativa variao do IGP-M para 2013 foi reduzida de 5,3% para 5,1%, e a do IPA-DI, de 5,9% para 5,0%.
Set Out IPA-DI Nov 30/Nov

5,5

5,0

4,5 Jun Jul Ago 2012 Set Out 2013 Nov 30/Nov

Grfico 2.6 IGP-M e IPA-DI Medianas (%)

11

5 Jun Jul Ago IGP-M

Grfico 2.7 Cmbio Medianas (R$/US$)

2,10

A mediana das expectativas para o aumento dos preos administrados ou monitorados por contratos em 2012 manteve-se em 3,5%, de 28 de setembro a 30 de novembro, enquanto a referente a 2013 diminuiu de 4,0% para 3,4%. As medianas das taxas de cmbio projetadas pelo mercado para os finais de 2012 e de 2013 atingiram, respectivamente, R$2,07/US$ e R$2,06/US$ em 30 de novembro, ante R$2,00/US$, ao final de setembro. No mesmo perodo, as medianas das projees para as taxas de cmbio mdias de 2012 e de 2013 aumentaram, na ordem, de R$1,95/US$ e R$2,00/US$, para R$1,96/US$ e R$2,06/ US$, respectivamente.

2,05

2,00

1,95

1,90 Jun Jul Ago Fim de perodo Set Out Mdia Nov 30/Nov

5/ O critrio utilizado para o clculo desse indicador consiste na reponderao dos pesos originais baseados na importncia de cada item para a cesta do IPCA pelos respectivos graus de volatilidade relativa, um procedimento que reduz a importncia dos componentes mais volteis.

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Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

Tabela 2.5 Resumo das expectativas de mercado

29.6.2012 2012 2013 Em percentual IPCA IGP-M IPA-DI Preos administrados Selic (fim de perodo) Selic (mdia do perodo) PIB Em R$/US$ Cmbio (fim de perodo) Cmbio (mdia do perodo) 1,95 1,92 1,90 1,90 2,00 1,95 2,00 2,00 2,07 1,96 2,06 2,06 4,9 5,9 5,7 3,5 7,50 8,53 2,1 5,5 5,0 5,0 4,5 9,00 8,13 4,2 5,4 8,6 10,1 3,5 7,50 8,53 1,6 5,5 5,3 5,9 4,0 8,00 7,58 4,0 5,4 7,5 8,9 3,5 7,25 8,47 1,3 5,4 5,1 5,0 3,4 7,25 7,25 3,7 28.9.2012 2012 2013 30.11.2012 2012 2013

2.6 Concluso
A evoluo dos preos ao consumidor nos ltimos meses refletiu a acelerao dos preos livres, influenciada pelos aumentos nos grupos alimentao, vesturio e transportes. Prospectivamente, a despeito de presses sazonais no primeiro trimestre de 2013, a exemplo das associadas a aumentos das matrculas e mensalidades escolares, a inflao acumulada em doze meses tende a retomar trajetria declinante.

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

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Polticas creditcia, monetria e fiscal

3.1 Crdito
Tabela 3.1 Evoluo do crdito
R$ bilhes Discriminao 2012 Ago Set Out Nov Variao % 3 12 meses meses Total Recursos livres Direcionados Participao %: Total/PIB Rec. livres/PIB Rec. direc./PIB 51,3 32,7 18,6 51,8 32,9 18,8 52,2 33,0 19,1 52,6 33,2 19,4 2 212,9 2 237,9 2 269,9 2 304,1 1 411,3 1 423,6 1 438,4 1 454,9 801,6 814,3 831,5 849,1 4,1 3,1 5,9 16,1 13,8 20,2

As operaes de crdito do sistema financeiro registraram expanso moderada no trimestre encerrado em novembro, em linha com o ritmo de expanso da atividade econmica. Ressaltem-se os efeitos favorveis, sobre o desempenho das operaes de crdito, decorrentes dos recuos das taxas de juros e dos spreads bancrios, e da relativa estabilidade dos indicadores de inadimplncia. O crescimento do crdito foi impulsionado, em especial, pelas operaes com recursos direcionados, que representaram 19,4% do PIB e concentraram-se nas modalidades crdito habitacional e financiamentos rurais e do BNDES. No mbito das operaes contratadas com recursos livres, equivalentes a 33,2% do PIB, ressalte-se o desempenho do segmento de pessoas jurdicas, com nfase nas modalidades capital de giro e desconto de duplicatas. O crdito para pessoas fsicas, a despeito de redues nas taxas de juros e das condies favorveis no mercado de trabalho, registrou desacelerao no trimestre, em especial nas modalidades crdito pessoal e financiamentos de veculos. O saldo total das operaes de crdito do sistema financeiro, compreendidas as operaes contratadas com recursos livres e direcionados, atingiu R$2.304 bilhes em novembro (52,6% do PIB, 48,1% do PIB em novembro de 2011), elevando-se 4,1% no trimestre e 16,1% em doze meses. A participao das instituies pbicas cresceu 1,2 p.p. no trimestre, atingindo 47% do total da carteira do sistema financeiro, enquanto as relativas s instituies privadas nacionais e estrangeiras recuaram, na ordem, 1 p.p. e 0,2 p.p., situando-se em 36,5% e 16,5%, respectivamente. O crdito ao setor privado somou R$2.195 bilhes em novembro, aumentando 4,2% no trimestre e 15,1% em doze meses. Os emprstimos para o segmento outros servios cresceram 4,8% no trimestre, totalizando R$390

Grfico 3.1 Crdito segundo controle do capital das instituies financeiras

% do saldo 50

40

30

20

10 Pblico Nov 2011 Privado nacional Nov 2012 Estrangeiro

Grfico 3.2 Crdito para atividades econmicas

Composio % no saldo 35 30 25 20 15 10 5 0 Setor pblico Indstria Habitao Nov 2011 Rural Comrcio Nov 2012 PF Outros servios 3,9 4,7 9,8 20,6 19,8 16,8 16,9 11,7 7,0 7,1 10,3 9,6 31,6 30,1

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

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bilhes, destacando-se os crditos s atividades distribuio de energia, telecomunicaes, imobilirias e transportes. Os financiamentos industria, impulsionados pelos ramos minerao, energia, automveis e agroindstria, expandiram-se 4% no trimestre e os financiamentos ao comrcio aumentaram 3,7%, com nfase nas contrataes dos segmentos de automveis, mquinas e equipamentos. O saldo do crdito habitacional, computados recursos livres e direcionados, totalizou R$270 bilhes em novembro, elevando-se 7,8% no trimestre e 38,1% em doze meses, passando a representar 6,2% do PIB, ante 5,8% em agosto e 4,7% em novembro de 2011. Os financiamentos destinados ao setor pblico totalizaram R$109 bilhes em novembro, crescendo 3,5% no trimestre e 40,9% em doze meses. A variao trimestral refletiu os aumentos respectivos de 3,2% e 4% nos crditos destinados esfera federal e aos governos estaduais e municipais.
R$ bilhes Discriminao 2012 Ago Set Out Nov Variao % 3 12 meses meses Total BNDES Direto Repasses Rural Bancos e agncias Cooperativas Habitao Outros 801,6 442,7 231,4 211,4 110,1 102,6 7,4 231,9 16,8 814,3 446,1 233,2 213,0 113,1 106,2 6,9 237,7 17,3 831,5 452,1 235,4 216,7 117,7 109,8 7,9 244,1 17,6 849,1 460,8 242,2 218,6 120,6 112,6 8,1 249,8 18,0 5,9 4,1 4,7 3,4 9,6 9,7 8,4 7,7 6,8 20,2 12,8 19,3 6,4 20,4 19,3 37,5 37,1 16,1

Tabela 3.2 Crdito com recursos direcionados

As provises constitudas pelas instituies financeiras somaram R$130 bilhes em novembro, elevandose 2,2% no trimestre e 14,4% em doze meses. A relao entre o volume de provises e a carteira total de crdito atingiu 5,7%, registrando queda de 0,1 p.p. no trimestre e estabilidade em relao a novembro de 2011. Ressalte-se que essa trajetria compatvel com a da taxa de inadimplncia do sistema financeiro, que atingiu 3,7% em novembro e registra relativa estabilidade desde abril.

Tabela 3.3 Desembolsos do BNDES

R$ milhes Discriminao Jan-out 2011 Total Indstria Extrativa Celulose e papel Coque, petrleo e combustvel Mquinas e equpamentos Comrcio/servios Transporte terrestre Eletricidade e gs Construo Atividade financeira e seguros Agropecuria
Fonte: BNDES

Operaes de crdito com recursos direcionados

O estoque das operaes de crdito referenciadas em recursos direcionados totalizou R$849 bilhes em novembro, aumentando 5,9% no trimestre e 20,2% em doze meses. As operaes do BNDES corresponderam a 54,3% do total e registraram acrscimos respectivos de 4,1% e 12,8% nas mesmas bases comparativas. Os financiamentos habitacionais, com recursos da caderneta de poupana e do Fundo de Garantia do Tempo de Servio (FGTS), somaram R$250 bilhes, expandindo 7,7% no trimestre e 37,1% em doze meses. O crdito rural, excludas as operaes do BNDES, somou R$121 bilhes, aumentando 9,6% e 20,4% nos perodos mencionados, destacando-se as contrataes para custeio e investimento agrcolas.

Variao % 2012 4,9 17,1 -37,6 265,5 51,7 22,3 -1,6 -37,9 12,9 21,4 355,0 6,9

103 338 108 355 32 077 2 619 960 3 470 2 114 63 278 24 040 10 950 5 018 524 7 983 37 565 1 634 3 509 5 263 2 585 62 256 14 919 12 366 6 091 2 384 8 534

32 |

Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

Tabela 3.4 Crdito com recursos livres

R$ bilhes Discriminao 2012 Ago Set Out Nov Variao % 3 12 meses meses Total Pessoa jurdica Referencial
1/

1 411,3 1 423,6 1 438,4 1 454,9 708,3 604,1 525,6 78,5 27,8 5,3 71,2 703,0 558,7 36,5 18,0 89,8
1/

3,1 4,0 3,7 5,0 -4,4 -5,7 10,8 2,1 1,6 7,8 7,3

13,8 16,2 15,8 15,1 21,0 40,5 48,4 11,5 12,5 25,0 21,4

719,7 613,6 535,4 78,1 27,7 5,1 73,3 703,9 559,3 38,1 17,1 89,4

726,7 619,4 541,5 77,9 26,8 4,9 75,7 711,7 563,7 38,5 16,1 93,3

737,0 626,7 551,7 75,1 26,4 5,0 78,8 718,0 567,4 39,3 14,9 96,4

Os desembolsos realizados pelo BNDES atingiram R$108 bilhes nos dez primeiros meses do ano, aumentando 4,9% em relao a igual perodo de 2011. As concesses para a indstria cresceram 17,1%, destacando-se as destinadas aos setores celulose e papel, e coque, petrleo e combustvel, enquanto as direcionadas ao segmento comrcio e servios e s micro, pequenas e mdias empresas registraram retraes respectivas de 1,6% e 4,7%, no perodo.

Rec. domsticos Rec. externos Leasing Rural

2/ 2/ 2/

-4,9 -26,6

Outros

Pessoa fsica Referencial Leasing Outros Cooperativas

Operaes de crdito com recursos livres

As operaes com recursos livres somaram R$1.455 bilhes em novembro, 63% do total de crdito do sistema financeiro, elevando-se 3,1% no trimestre e 13,8% em doze meses. Os emprstimos a pessoas fsicas totalizaram R$718 bilhes, aumentando 2,1% no trimestre e 11,5% em doze meses, com nfase no desempenho das modalidades financiamentos imobilirios e crdito pessoal. Os emprstimos a pessoas jurdicas atingiram R$737 bilhes em novembro, registrando aumentos de 4% no trimestre e de 16,2% em doze meses.

-17,2 -48,7

1/ Crdito referencial para taxas de juros, definido pela Circular n 2.957, de 30 de dezembro de 1999. 2/ Operaes lastreadas em recursos domsticos.

Grfico 3.3 Taxas das operaes de crdito com recursos livres

% a.a. Pessoas fsicas 54 50 46 42 38 34 30 Nov 2010 % a.a. Pessoas jurdicas 32 30 28 26 24 22 20 Nov 2012

Taxas de juros e inadimplncia

A taxa mdia de juros do crdito referencial, em trajetria decrescente ao longo do ano, atingiu 28,9% a.a. em novembro, recuando 1,2 p.p. no trimestre e 9,6 p.p. em doze meses e situando-se no menor patamar da srie, iniciada em junho de 2000. O spread bancrio atingiu 21,6 p.p., registrando recuos respectivos de 0,9 p.p. e de 6,6 p.p. nas mesmas bases de comparao. A taxa mdia de juros atingiu 34,8% no segmento de pessoas fsicas, reduzindo-se 0,8 p.p. no trimestre e 9,9 p.p. em doze meses, com nfase nos decrscimos respectivos de 3,2 p.p. e 43 p.p. na modalidade cheque especial. A taxa mdia relativa ao segmento de pessoas jurdicas atingiu 21,7%, reduzindo-se 1,4 p.p. no trimestre e 8,1 p.p. em doze meses. A taxa de inadimplncia no crdito referencial totalizou 5,9% em novembro. A estabilidade observada no trimestre decorreu de movimentos idnticos nos segmentos de pessoas fsicas e de pessoas jurdicas, nos quais a taxa manteve-se em 8% e 4,1%, respectivamente.

Mar

Jul Pessoas fsicas

Nov 2011

Mar

Jul

Pessoas jurdicas

Grfico 3.4 Spread mdio das operaes de crdito com recursos livres
p.p. Mdia e PJ 30

p.p. PF

40

25 35 20 30 15

10 Nov 2010

Mar

Jul Mdia

Nov 2011 PJ

Mar

Jul PF

25 Nov 2012

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

| 33

Grfico 3.5 Taxa de inadimplncia1/

% 8 7 6 5 4 3 Nov 2010

O prazo mdio da carteira de crdito referencial atingiu 526 dias em novembro, elevando-se 18 dias no trimestre e 31 dias em doze meses. Mantidas essas bases de comparao, ocorreram aumentos respectivos de 21 e 40 dias no segmento de pessoas fsicas e de 17 dias e 26 dias no segmento de pessoas jurdicas.

Mar Mdia

Jul

Nov 2011 PJ

Mar

Jul PF

Nov 2012

3.2 Agregados monetrios

O saldo mdio dirio dos meios de pagamento restritos (M1) somou R$278,1 bilhes em novembro, expandindo-se 4,6% no trimestre e 9% em doze meses, enquanto o relativo base monetria atingiu R$206,5 bilhes, elevando-se, na ordem, 4,8% e 10,3% nas mesmas bases de comparao. Considerados saldos em final de perodo, a base monetria atingiu R$209 bilhes em novembro. A expanso trimestral de 2,7% refletiu, em parte, o impacto expansionista de R$39,3 bilhes, resultante de flexibilizaes das exigibilidades adicionais6 e da elevao do limite de deduo do recolhimento compulsrio sobre depsitos a prazo7. Em sentido oposto, ocorreram contraes de R$12,8 bilhes associada movimentao da Conta nica do Tesouro Nacional e de R$18,5 bilhes decorrente das operaes com ttulos pblicos federais. Os meios de pagamento, no conceito M2, totalizaram R$1,7 trilho em novembro, aumentando 2,5% no trimestre e 10,1% em doze meses, destacando-se a elevao de 16,8% nos depsitos de poupana. O M3 atingiu R$3,5 trilhes, elevando-se 2,7% no trimestre e 18,2% em doze meses, e o agregado M4 somou R$4,1 trilhes, com expanses respectivas de 3,3% e 17,8%.

1/ Percentual da carteira de recursos livres com atraso superior a noventa dias.

Grfico 3.6 Base monetria e meios de pagamento Mdia dos saldos dirios
R$ bilhes 300 270 240 210 180 150 120 Nov 2009

Mar 2010

Jul

Nov

Mar 2011

Jul

Nov

Mar 2012 M1

Jul

Nov

Base monetria

Grfico 3.7 Meios de pagamento ampliados Variao percentual em 12 meses

% 25

20

15

10

5 Mai 2010 Ago Nov Fev 2011

M2

Mai

Ago
M3

Nov

Fev 2012

Mai
M4

Ago

Nov

Grfico 3.8 Taxas de juros

% a.a. 8,5 8,3 8,0 7,8 7,5 7,3 7,0 8.6 2012 6.7 3.8 31.8 1.10 30.10 30.11

Taxas de juros reais e expectativas de mercado

As taxas de juros futuros, em trajetria declinante ao longo do ano, registraram, a partir de setembro, recuo mais moderado nos vrtices de prazos mais longos. As taxas de juros futuros dos contratos de swap DI x pr de 30 e 360 dias situaram-se, respectivamente, em 7,10% a.a. e 7,17%

Selic Swap DI x Pr 360 dias Fonte: BM&FBOVESPA e Banco Central

Swap DI x Pr 30 dias

6/ De 6% para zero, sobre recursos vista, e de 12% para 11%, sobre recursos a prazo. 7/ De 36% para 50%, mediante aquisies de Letras Financeiras e operaes de crdito de instituies de pequeno e mdio porte.

34 |

Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

Grfico 3.9 Taxa de juros ex-ante deflacionada pelo IPCA para 12 meses
% a.a. 5,0
4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 Set 2011 Nov Jan 2012 Mar Mai Jul Set Nov

a.a., ao final de novembro, recuando, na ordem, 25 p.b. e 32 p.b. no trimestre. A expectativa para a taxa Sistema Especial de Liquidao e de Custdia (Selic) para os prximos doze meses registrou volatilidade no trimestre encerrado em novembro. A taxa Selic real ex-ante para os prximos doze meses, deflacionada pelo IPCA, avanou 0,3 p.p., para 1,8% a.a., no perodo.

Pontos 70 000 65 000 60 000 55 000 50 000 45 000

Grfico 3.10 Ibovespa

Mercado de capitais
O ndice Bovespa (Ibovespa) apresentou instabilidade ao longo do trimestre, atingindo 57.474 pontos no final de novembro, ante 57.061 pontos no final de agosto, e o mximo de 62.105 em 17 de setembro. O valor de mercado das empresas listadas no ndice aumentou 2,5% no trimestre, somando R$1.874 bilhes, e a mdia diria do volume transacionado cresceu 1,4%. Em dlares, o Ibovespa recuou 2,6% no trimestre, ante retraes respectivas de 0,5% e 1,8% nos ndices Dow Jones e Nasdaq. O financiamento das empresas no mercado de capitais, mediante emisses de aes, debntures, notas promissrias e colocao de recebveis de direitos creditrios, atingiu R$87,9 bilhes de janeiro a outubro de 2012, ante R$86,9 bilhes no mesmo perodo do ano anterior 8. Excludas as sociedades de arrendamento mercantil, a emisso de debntures somou R$60,5 bilhes, ante R$50,6 bilhes nos dez primeiros meses de 2011.
Mai Jul Set Nov

2.9 19.10 5.12 17.1 2011 2012 Fonte: BM&FBOVESPA

2.3

17.4

31.5

17.7

29.8 15.10 30.11

Mai/2011 = 100 120 110 100 90 80 70 60 Mai 2011 Jul

Grfico 3.11 Bolsas de valores

Set

Nov

Jan 2012

Mar

Ibovespa (US$)

Dow Jones

Nasdaq

Fontes: BM&FBOVESPA, Dow Jones, Nasdaq

3.3 Poltica fiscal

A Medida Provisria n 582, editada em setembro, estabeleceu novas medidas de desonerao fiscal, destacandose: a) ampliao da poltica de desonerao tributria da folha de pagamento, mediante a incluso de 25 novos setores da economia na relao das empresas beneficiadas pela reduo a zero da alquota de contribuio previdenciria incidente sobre a folha de salrios; b) autorizao da depreciao acelerada incentivada de bens de capital, adquiridos at 31 de dezembro de

Grfico 3.12 Emisses primrias no mercado de capitais

R$ milhes Acumulado at outubro 60 000 50 000 40 000 30 000 20 000 10 000 0 Aes
2009

R$142.116

Notas promissrias
2010

Direitos creditrios
2011

Debntures
2012

Fonte: CVM

8/ Considerando-se emisses pblicas e com esforos restritos de colocao.

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

| 35

2012, com vistas a estimular a expanso e renovao do parque industrial das empresas; c) instituio do Regime Especial de Incentivo ao Desenvolvimento da Infraestrutura da Indstria de Fertilizantes, com vistas desonerao dos investimentos em projetos de implantao ou de ampliao de infraestrutura para produo de fertilizantes e de seus insumos; e d) prorrogao, at 31 de dezembro de 2013, da vigncia de desonerao das massas alimentcias. A renncia fiscal decorrente dessas medidas foi estimada pelo Ministrio da Fazenda em R$7,9 bilhes para 2013 e R$6,8 bilhes para 2014. Assinale-se que, no corrente exerccio, o impacto estimado das medidas de desonerao adotadas desde 2011 dever somar R$36,6 bilhes. A quinta reavaliao das receitas e despesas primrias do Governo Central, referentes a 2012, indicou reduo de R$0,6 bilho nas receitas lquidas receitas auferidas, deduzidas das transferncias para os estados e municpios e elevao de R$25 bilhes nas despesas, em relao s estimativas realizadas em setembro. Nesse cenrio, foi estipulado o abatimento de R$25,6 bilhes, relativos a despesas com o Programa de Acelerao do Crescimento (PAC), da meta de supervit primrio do Governo Central de R$97 bilhes. Ressalta-se que a possibilidade de abatimento das despesas com o PAC da meta de supervit, at o limite de R$40,6 bilhes, consta na Lei de Diretrizes Oramentrias. A Medida Provisria n 589, editada em novembro, estabeleceu programa de parcelamento dos dbitos previdencirios dos governos estaduais e municipais. O programa considera a capacidade de pagamento dos entes pblicos e estabelece mecanismos que impeam a formao de novos passivos tributrios. O valor dos dbitos passveis de parcelamento totaliza R$22,3 bilhes.

Tabela 3.5 Necessidades de financiamento do setor pblico Resultado primrio

Jan-out Segmento 2010 R$ bilhes Governo Central Governos regionais Empresas estatais Total % PIB 2011 R$ bilhes -85,7 -30,8 -2,0 -118,6 % PIB -2,5 -0,9 -0,1 -3,5 2012 R$ bilhes -64,1 -22,9 -1,2 -88,2 % PIB -1,8 -0,6 -0,0 -2,4

-61,7 -2,0 -22,2 -0,7 -2,8 -0,1 -86,7 -2,8

Grfico 3.13 Receita bruta do Tesouro Nacional Acumulado at outubro

R$ bilhes 700 600 500 400 300 200 100 0 Impostos Contribuies 2011 Fonte: Ministrio da Fazenda/STN Demais 2012 Total 96 295 309 240 253 103 631 664

Necessidades de financiamento do setor pblico

O supervit primrio do setor pblico consolidado somou R$88,2 bilhes nos dez primeiros meses do ano (2,42% do PIB), reduzindo-se 1,06 p.p. do PIB em relao a igual perodo de 2011. Ocorreram recuos em todos os segmentos do setor pblico, ressaltando-se a reduo de 0,75 p.p. do PIB no mbito do Governo Central.

36 |

Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

Tabela 3.6 Despesas do Tesouro Nacional Jan-out

Discriminao 2011 R$ milhes Total Pessoal e encargos sociais Custeio e capital FAT Subsdio e subvenes Loas/RMV Investimento Outras Transferncias ao Bacen
Fonte: Ministrio da Fazenda/STN

2012 % do PIB 10,4 4,3 6,1 0,9 0,3 0,6 1,2 3,2 0,1 R$ milhes 397 057 150 052 245 132 33 864 9 473 24 488 50 903 126 404 1 872 % do PIB 10,9 4,1 6,7 0,9 0,3 0,7 1,4 3,5 0,1

356 008 145 126 209 107 29 398 9 035 20 671 41 431 108 572 1 775

A receita bruta do Tesouro Nacional totalizou R$663,9 bilhes nos dez primeiros meses do ano, elevandose 5,2% em relao ao intervalo correspondente de 2011. Destacaram-se, no perodo, as expanses respectivas de 5%, 9,3% e 9,8% nas arrecadaes do Imposto de Renda, da Contribuio para o Financiamento da Seguridade Social (Cofins) e do Programa de Integrao Social (PIS)/ Programa de Formao de Patrimnio do Servidor Pblico (Pasep), que totalizaram, na ordem, R$218,6 bilhes, R$142,7 bilhes e R$38 bilhes. Em oposio, os recolhimentos da Contribuio Social sobre o Lucro Lquido (CSLL) recuaram 3% no perodo, para R$50 bilhes, evoluo associada ao recebimento de dbitos em atraso, em julho de 2011, sem correspondncia em 2012. A receita bruta do Tesouro atingiu 18,2% do PIB, ante 18,5% do PIB de janeiro a outubro de 2011. As despesas do Tesouro Nacional somaram R$397,1 bilhes nos dez primeiros meses de 2012, elevando-se 11,5% (0,5 p.p. do PIB) em relao ao mesmo perodo do ano anterior. Os gastos com custeio e capital, evidenciando as elevaes de 18,5% nos benefcios assistenciais (Lei Orgnica da Assistncia Social Loas/ Renda Mensal Vitalcia RMV) e de 22,9% nos investimentos, incluindo despesas do Programa Minha Casa Minha Vida, somaram R$245,1 bilhes, e os gastos com pessoal e encargos totalizaram R$150,1 bilhes, registrando aumentos respectivos de 17,2% e 3,4%, no perodo. Os investimentos includos no PAC, passveis de abatimento da meta de supervit primrio, elevaram-se 27,7% no perodo, totalizando R$26,6 bilhes. A Previdncia Social registrou dficit de R$42 bilhes (1,15% do PIB) nos dez primeiros meses de 2012, resultado 0,09 p.p. superior ao assinalado em igual intervalo do ano anterior. A arrecadao lquida da Previdncia, em cenrio de crescimento da massa salarial, elevou-se 12,6%, e os gastos com benefcios previdencirios, refletindo os aumentos de 9,4% no valor mdio dos benefcios e de 3,1% em sua quantidade mdia mensal, cresceram 13,1%. As receitas totais do Governo Central Tesouro Nacional, Previdncia Social e Banco Central aumentaram 6,7% nos dez primeiros meses de 2012, em relao ao mesmo perodo do ano anterior, enquanto as receitas lquidas, que excluem as transferncias para estados e municpios, e as despesas registraram elevaes respectivas de 7,3% e 12,1%. As transferncias para os governos regionais somaram R$143 bilhes nos dez primeiros meses do ano,

Tabela 3.7 Resultado primrio da Previdncia Social Jan-out

R$ bilhes Discriminao Arrecadao bruta Restituio/devoluo Transferncia a terceiros Arrecadao lquida Benefcios previdencirios Resultado primrio Arrecadao lquida/PIB Benefcios/PIB Resultado primrio/PIB
Fonte: Ministrio da Fazenda/STN

2011 212,7 -0,8 -21,2 190,6 226,8 -36,2 5,6% 6,6% -1,1%

2012 239,7 -0,8 -24,3 214,7 256,7 -42,0 5,9% 7,0% -1,2%

Var. % 12,7 -9,8 14,3 12,6 13,1 16,0

Grfico 3.14 Crescimento das receitas e despesas do Governo Central Jan-out 2012/Jan-out 2011
% 14 12 10 8 6 4 2 0 Receita total Fonte: MF/STN Receita lquida Despesas

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

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Grfico 3.15 Transferncias para estados e municpios Jan-out

R$ bilhes 160 140 120 100 80 60 40 20 0 Constitucionais 2010 Fonte: MF/STN Demais 2011 Total 2012 37,0 29,2 34,1 82,1 103,8 106,0 111,3 138,0 143,0

crescendo 3,7% (-0,1 p.p. do PIB) em relao a igual intervalo de 2011. As transferncias constitucionais (Imposto de Renda IR, Imposto sobre Produtos Industrializados IPI e outras) e as relativas a royalties de petrleo cresceram, na ordem, 2,1% e 23,9%, no perodo. A arrecadao do Imposto sobre a Circulao de Mercadorias e Servios (ICMS), tributo mais representativo em mbito regional, totalizou R$240,1 bilhes nos nove primeiros meses do ano, crescendo 9% em relao a igual perodo de 2011, enquanto a arrecadao relativa ao Imposto sobre a Propriedade de Veculos Automotores (IPVA) aumentou 3,7%, somando R$22,4 bilhes. O supervit primrio dos estados e municpios atingiu R$22,9 bilhes (0,63% do PIB) de janeiro a outubro, reduzindo-se 0,28 p.p. do PIB em relao ao mesmo perodo de 2011. Ocorreram recuos nas esferas estadual e municipal. As empresas estatais registram supervit de R$1,2 bilho (0,03% do PIB), ante 0,06% do PIB nos dez primeiros meses de 2011, registrando-se retraes nos resultados das empresas estatais dos trs nveis de governo. Os juros nominais apropriados nos dez primeiros meses de 2012 somaram R$178,4 bilhes, 4,89% do PIB. A retrao na despesa de juros de 0,9 p.p. do PIB em relao ao registrado em igual perodo de 2011, refletiu, em especial, a trajetria declinante da taxa Selic e a menor variao do IPCA, indicadores que incidem sobre parcela expressiva dos ttulos federais, componente mais importante do endividamento.

Grfico 3.16 Governos regionais: supervit primrio acumulado em doze meses e dvida lquida
% PIB Supervit primrio 0,9 0,8 0,7 0,6 0,5 Jul 2010 Out Jan Abr Jul Out 2011 Supervit primrio Jan 2012 Abr Jul Out Dvida lquida 13,0 12,5 12,0 11,5 11,0

Dvida lquida

Grfico 3.17 Juros nominais apropriados

Jan-out % PIB 6,2 6,0 5,79 5,8 5,6 5,4 5,2 5,0 4,8 2008 2009 2010 2011 2012 5,45

5,38

5,10 4,89

Tabela 3.8 Necessidades de financiamento do setor pblico

Discriminao 2010 R$ bilhes Usos Primrio Juros Fontes Financiamento interno Dvida mobiliria Dvida bancria Outros Financiamento externo 93,7 -101,7 195,4 93,7 178,5 35,2 100,9 42,5 -84,9 2,5 -2,7 5,2 2,5 4,7 0,9 2,7 1,1 -2,3 % PIB 2011 R$ bilhes 108,0 -128,7 236,7 108,0 214,4 223,8 -21,0 11,6 -106,5 2,6 -3,1 5,7 2,6 5,2 5,4 -0,5 0,3 -2,6 % PIB Out 2012 R$ bilhes 90,2 -88,2 178,4 90,2 130,2 332,1 -194,8 -7,1 -40,0 2,5 -2,4 4,9 2,5 3,6 9,1 -5,3 -0,2 -1,1 % PIB

O dficit nominal do setor pblico atingiu R$90,2 bilhes (2,47% do PIB) de janeiro a outubro, aumentando 0,15 p.p. do PIB em relao ao mesmo perodo de 2011. O financiamento desse dficit ocorreu mediante expanso na dvida mobiliria e redues na dvida bancria, na dvida externa lquida e nas demais fontes de financiamento interno, que incluem a base monetria.

Operaes do Banco Central no mercado aberto

As operaes primrias do Tesouro Nacional com ttulos pblicos federais resultaram em resgates lquidos de R$15,6 bilhes no trimestre encerrado em outubro, resultado

38 |

Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

Grfico 3.18 Posio lquida de financiamento dos ttulos pblicos federais Mdia diria
R$ bilhes 700 600 500 400 300 200 100 0 Jan 2010 Abr Jul Out Jan 2011 Abr Jul Out Jan 2012 Abr Jul Out

de colocaes de R$103,8 bilhes e resgates de R$119,4 bilhes. As operaes de trocas totalizaram R$22,6 bilhes, das quais 72,4% realizadas com Notas do Tesouro Nacional Srie B (NTN-B) e 26,8% com Letras Financeiras do Tesouro Nacional (LFT). O saldo mdio dirio das operaes de financiamento e de go around realizadas pelo Banco Central totalizou R$599,3 bilhes em outubro, aumentando 5,5% em relao mdia de julho. Ocorreram elevaes nas operaes de prazos de duas semanas a trs meses, de R$320,7 bilhes para R$381,6 bilhes; e de seis meses, de R$130,8 bilhes para R$159,3 bilhes; e redues nas de prazo inferior a duas semanas, de R$116,8 bilhes para R$58,4 bilhes.

Grfico 3.19 Operaes compromissadas do Banco Central Volume por prazo Mdia dos saldos dirios
R$ bilhes 350 300 250 200 150 100 50 0 Jan Mar 2011 Mai Jul Set Nov Jan Mar 2012 Mai Jul Set

Dvida mobiliria federal

A dvida mobiliria federal, avaliada pela posio de carteira, totalizou R$1.854,6 bilhes em outubro (42,4% do PIB), registrando acrscimos de 0,7 p.p. do PIB em relao a julho e de 0,1 p.p. do PIB em doze meses. A elevao trimestral decorreu de emisses lquidas de R$17,1 bilhes no mercado primrio e da incorporao de R$49,1 bilhes de juros nominais. Em outubro, relativamente a julho, as participaes, no total da dvida mobiliria federal, dos financiamentos do Banco Central por meio das operaes do mercado aberto e dos ttulos prefixados registraram acrscimos respectivos de 0,7 p.p. e 2,0 p.p., enquanto a participao dos ttulos indexados taxa over/Selic, a ndices de preos e Taxa Referencial (TR) reduziram-se, respectivamente, 1,4 p.p., 1,2 p.p. e 0,1 p.p. A participao dos ttulos atrelados ao cmbio manteve-se estvel, no perodo. O cronograma de amortizao da dvida mobiliria em mercado, exceto operaes de financiamento, registrou a seguinte estrutura de vencimentos em outubro: 0,8% do total em 2012; 22,5% em 2013; e 76,8% a partir de janeiro de 2014. Os ttulos vincendos em 12 meses representaram 23% do total da dvida mobiliria em mercado, percentual no intervalo de 22% a 26% estabelecido pelo Plano Anual de Financiamento (PAF) 2012. O prazo mdio de vencimento da dvida atingiu 46,3 meses, valor acima do limite superior, de 45,6 meses, do intervalo do PAF 2012. O estoque lquido das operaes de swap cambial reversas somou R$10 bilhes em outubro. O resultado obtido

At 2 semanas

De 2 semanas a 3 meses

6 meses ou mais

Grfico 3.20 Composio da dvida mobiliria federal1/

% 40 30 20 10 0 Over/Selic Prefixado ndices de preos Dez 2011 Cmbio TR Set 2012 Mercado aberto

Dez 2010 1/ No inclui swap.

Grfico 3.21 Perfil de vencimentos da dvida mobiliria

% 70 60 50 40 30 20 10 Jan Abr 2010 Jul At 1 ano Out Jan Abr Jul Out 2011 Entre 1 e 2 anos Jan Abr Jul Out 2012 Acima de 2 anos

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

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no trimestre (diferena entre a rentabilidade do Depsito Interfinanceiro (DI) e a variao cambial mais cupom) foi favorvel ao Banco Central em R$1,3 milho, no conceito caixa.

Tabela 3.9 Evoluo da dvida lquida Fatores condicionantes

Discriminao 2010 R$ milhes Dvida lquida total Saldo 1 475 820 39,1 1 508 547 36,4 1 541 196 35,2 % PIB 2011 R$ milhes % PIB Out 2012 R$ milhes % PIB

Dvida lquida do setor pblico

A Dvida Lquida do Setor Pblico (DLSP) totalizou R$1.541,2 bilhes (35,2% do PIB) em outubro, reduzindo-se 1,2 p.p. do PIB em relao a dezembro do ano anterior. A dvida dos governos regionais aumentou 0,3 p.p. do PIB e as relacionadas ao Governo Central e s empresas estatais registraram redues respectivas de 1,4 p.p. do PIB e 0,03 p.p. do PIB. A reduo na relao DLSP/PIB evidenciou as contribuies do supervit primrio, 2 p.p. do PIB; do crescimento do PIB corrente, 1,9 p.p.; da depreciao cambial de 8,3% registrada no perodo, 1,2 p.p.; e do ajuste de paridade da cesta de moedas que compe a dvida externa lquida, 0,1 p.p. Em oposio, a apropriao de juros nominais exerceu impacto de 4,1 p.p. do PIB para a elevao da relao. A parcela da DLSP vinculada aos ndices de preos atingiu 42,1% em outubro, elevando-se 7,3 p.p. no ano, e a parcela credora vinculada ao cmbio evidenciando o aumento das reservas internacionais e a depreciao cambial cresceu 5,7 p.p., para 44,6%. Adicionalmente, as parcelas vinculada taxa Selic, pr-fixada e sem remunerao registraram variaes respectivas de -0,9 p.p., 1,4 p.p. e de -2,3 p.p., representando, na ordem, 67,9%, 47,2% e 11,1% da DLSP. A Dvida Bruta do Governo Geral (Governo Federal, Instituto Nacional do Seguro Social (INSS), governos estaduais e governos municipais) atingiu R$2.590,5 bilhes (59,2% do PIB) em outubro. O aumento de 5 p.p. do PIB em relao a dezembro de 2011 refletiu, em especial, a expanso de 5,6 p.p. nas operaes compromissadas do Banco Central.

Fluxos acumulados no ano Variao DLSP Fatores NFSP Primrio Juros Ajuste cambial Dvida interna Outros
2/ 1/

113 109 -2,9 113 109 93 673 195 369 17 677 1 513 16 163 1 533 2 969 3,0 2,5 5,2 0,5 0,0 0,4 0,0 0,1

32 727 -2,7 32 727 107 963 236 673 0,8 2,6 5,7

32 649 -1,2 32 649 90 215 178 430 0,7 2,1 4,1

-101 696 -2,7

-128 710 -3,1

-88 214 -2,0

-66 626 -1,6 -3 405 -0,1 -63 221 -1,5 -9 097 -0,2 487 0 0,0 0,0

-52 291 -1,2 -2 940 -0,1 -49 351 -1,1 -3 840 -0,1 -1 436 0 0,0 0,0

Dvida externa Reconhecimento de dvidas Privatizaes Efeito crescimento PIB

-2 742 -0,1

-5,9

-3,5

-1,9

1/ Dvida mobiliria interna indexada ao dlar. 2/ Paridade da cesta de moedas que compem a dvida externa lquida.

Grfico 3.22 DLSP Participao percentual por indexadores

Percentual 75 60 45 30 15 0 -15 -30 -45 Selic 2008 Prefixada 2009 2010 IPCA 2011 Cmbio Out 2012 Outros

3.4 Concluso
A evoluo recente das operaes de crdito, em contexto de reduo dos juros ao tomador, segue em

40 |

Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

ritmo de expanso moderado. Esse cenrio evidencia, em parte, o menor dinamismo das modalidades destinadas ao financiamento de atividades produtivas e ao consumo das famlias. No segmento de crdito s famlias, ressalte-se o impacto da estabilidade em patamares compatveis com o ciclo dos ndices de inadimplncia sobre as novas concesses. Em relao ao segmento de pessoas jurdicas, a expanso das operaes com recursos livres e dos desembolsos do BNDES tem sido complementada pelo aumento das emisses no mercado de capitais, particularmente de debntures, utilizadas de forma crescente pelas empresas como alternativa ao crdito bancrio. O crescimento moderado da atividade econmica ao longo do ano, aliado s medidas de desonerao adotadas em meses recentes, vem contribuindo para que as receitas pblicas cresam em ritmo inferior ao das despesas. O endividamento lquido, favorecido pela menor incorporao de juros nominais, segue em trajetria declinante, evoluo que dever ter continuidade nos prximos meses diante do cenrio esperado para as principais variveis que afetam a dinmica da relao DLSP/PIB.

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Relatrio de Inflao

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Economia internacional

4
Desde o ltimo Relatrio de Inflao, os riscos para a estabilidade financeira global permaneceram elevados, em particular os derivados do processo de desalavancagem em curso nos principais blocos econmicos, em que pese o recuo na probabilidade de ocorrncia de eventos extremos nos mercados financeiros internacionais. A economia global tem enfrentado perodo de incerteza acima da usual, com perspectivas de baixo crescimento por perodo prolongado, a despeito da recente acomodao nos indicadores de volatilidade e de averso ao risco. Altas taxas de desemprego por longo perodo, aliadas implementao de ajustes fiscais, ao limitado espao para aes anticclicas e a incertezas polticas, traduzem-se em projees de baixo crescimento em economias maduras, principalmente na Europa. Em relao poltica monetria, as economias maduras persistem com posturas fortemente acomodatcias. Nas economias emergentes, de modo geral, o vis da poltica monetria se apresenta expansionista, o que se conjuga, em alguns casos, com outras aes anticclicas. Nesse cenrio, destacaram-se a valorizao dos principais mercados acionrios, o aumento nas cotaes das commodities metlicas, e a manuteno da trajetria de recuperao do segmento imobilirio dos Estados Unidos da Amrica (EUA).

Tabela 4.1 Maiores economias Componentes do PIB

Discriminao PIB Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo China
1/ 1/

2010 IV 2,4 1,4 -1,7 -1,6 10,0 4,1 1,7 1,2 -1,3 9,2 -2,6 -6,6 -8,2 1,4 -7,4 -14,8 19,0 10,0 8,1 13,8 -1,9 0,0 6,8 6,2 1,1 -4,4 -0,3 -0,3 1,5

2011 I 0,1 2,6 2,0 -7,3

II 2,5 0,9 0,3

Taxa % trimestral anualizada 2012 III IV I II III 1,3 0,4 2,1 4,1 -1,4 -1,4 0,3 7,0 2,0 -2,1 0,7 2,0 9,5 -2,2 -2,7 2,0 -0,1 -1,2 5,7 6,1 2,4 -1,1 1,3 4,7 7,5 -4,7 -9,3 20,6 nd 6,3 -4,3 4,4 2,0 -6,3 13,9 3,1 -1,1 -0,5 9,8 -3,0 0,6 13,1 10,3 1,3 -0,7 -1,5 -0,1 8,2 1,5 -1,7 -0,6 0,3 3,6 -6,9 2,7 -0,2 3,9 -3,5 9,1 1,4 -0,1 2,5 -1,7 -2,2 -2,9 2,2

-2,8 10,4

9,1 10,4 10,0 3,1 -0,2 -4,5 -5,5 1,0 -1,7 -0,8 3,5 1,7 0,7 -0,2 5,7

Consumo das famlias Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo
2/ 2/

Formao Bruta de Capital Fixo das empresas -1,3 14,5 19,0 8,0 -7,4 0,7 -1,4 11,2 -1,1 0,1 -0,8 4,2 -3,6 -1,3 2,1

13,6 -10,5

9,3 32,6 1,4 12,0 -2,5 -1,4 -0,6 1,4 -0,1 -5,5 -13,3

0,5 -11,3 8,4 14,3 nd 17,2 6,3 5,2 6,4 -4,1 nd nd 3,7 1,1 3,5 6,9

Investimento residencial Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo Gastos do Governo Estados Unidos rea do Euro Reino Unido Japo
4/ 4/ 3/

3,8 40,4

8,6 -10,8 18,0 5,7 6,7 6,4 4,1 2,5 -8,7 6,1 5,5

Exportaes de bens e servios

0,1 12,6

-2,0 -23,6 40,0 -14,5 4,2 5,3 -9,5 5,8 -7,0 -0,6 0,9 -2,9 0,1 0,8 -2,2 4,7 1,9 1,2 4,9 -5,6 6,7 4,0 -2,2 -0,1 1,2 0,4

3,3 -18,9 2,8 2,5 5,6 7,4 -0,7 -0,4 -6,1 5,7 0,1 0,8 -1,6 -1,8 3,5 -0,6 2,3 3,2

Importaes de bens e servios

4.1 Atividade econmica

A variao anualizada do PIB dos EUA atingiu 2,7% no trimestre encerrado em setembro, ante 1,3% naquele finalizado em junho. Destacaram-se as contribuies do consumo das famlias, 1 p.p.; da variao dos estoques, 0,8 p.p.; dos gastos governamentais, 0,7 p.p., primeiro resultado positivo desde o segundo trimestre de 2010. Em relao ao investimento bruto privado, contribuio de 0,1 p.p., ressaltese o aumento de 14,3% no componente residencial. O setor externo exerceu contribuio positiva de 0,1 p.p. para a

-1,3 14,9 -0,8 0,3 1,3 2,3 -2,9 -1,1 0,3 -0,6

Fontes: BEA, Thomson, Cabinet Office e Eurostat 1/ Informaes referentes China disponveis apenas para o PIB e somente a partir do ltimo trimestre de 2010. 2/ Formao Bruta de Capital Fixo total (inclui governo). 3/ Formao Bruta de Capital Fixo. 4/ Somente consumo do governo.

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Relatrio de Inflao

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Grfico 4.1 PMI manufatura Maiores economias

65 60 55 50 45 40 Ago 2010 Nov Fev Mai Ago 2011 Nov Fev Mai Ago 2012 Nov

variao anualizada do PIB, com aumentos respectivos de 1,1% e 0,1% nas exportaes e nas importaes. Ressalte-se Name Code que a manuteno do ritmo de crescimento segue sujeita a 15/02/2007 riscos de baixa, em resposta aos impactos do Furaco Sandy 15/03/2007 e s incertezas relativas conduo da poltica fiscal.

Fonte: Thomson

Estados Unidos Japo China

rea do Euro Reino Unido

15/04/2007 15/05/2007 Embora o PMI manufatureiro sugerisse expanso 15/06/2007 do setor em setembro e outubro, a indstria dos EUA 15/07/2007 registrou variaes mensais respectivas de 0,1% e -0,9% 15/08/2007 nos perodos mencionados, destacando-se o desempenho 15/09/2007 15/10/2007 negativo da atividade veculos e partes. O nvel de utilizao da capacidade instalada recuou15/11/2007 em outubro, para 75,9%

menor patamar desde novembro de 2011.

Grfico 4.2 Evoluo das taxas de desemprego Maiores economias desenvolvidas
12 10 8 6 4 2 Mai 2010 Ago Nov EUA Japo Fonte: Bloomberg Fev Mai 2011 Ago Nov Fev Mai 2012 Ago Nov %

rea do Euro Reino Unido

O sentimento do consumidor, medido pela Universidade de Michigan, em alta desde agosto, totalizou 84,9 pontos em novembro, maior patamar desde julho de 2007, reflexo, em parte, da melhora do mercado imobilirio e do aumento das contrataes no mercado de trabalho, que gerou de 507 mil postos no trimestre terminado em setembro, ante 200 mil no finalizado em junho, e 146 mil vagas no ms de novembro. A taxa de desemprego passou de 7,8% em setembro, para 7,7% em novembro, menor patamar desde dezembro de 2008. O desempenho do mercado de trabalho se traduziu em maior dinamismo do consumo das famlias. Nesse sentido, a variao quadrimestral das vendas do varejo atingiu 2,7% em outubro, enquanto a variao anualizada dos gastos pessoais com consumo totalizou 1,2% no trimestre encerrado em novembro, contribuindo para que a taxa mdia trimestral de poupana recuasse para 3,5%, no perodo. Na rea do Euro, o PIB registrou contrao anualizada de 0,2% no terceiro trimestre de 2012, ante recuo de 0,7% no trimestre finalizado em junho, configurando-se recesso tcnica na regio. Ocorreram retraes na Itlia, 0,8%; Espanha, 1,1%; e na Grcia, 6,9%9; e expanses de 0,9% na Alemanha e na Frana. Nesse ambiente, a taxa de desemprego atingiu 11,7% em outubro maior patamar desde a criao do bloco, enquanto a produo industrial e as vendas no varejo registraram, na ordem, recuos mensais de 2,5% em setembro e de 1,2% em outubro. No mesmo sentido, o ndice de sentimento econmico e o PMI total persistiram em nveis historicamente reduzidos, atingindo, na ordem, 85,7 e 46,6 pontos em novembro. Vale ressaltar que os PMIs das quatro maiores economias da regio mantiveram-se em contrao nos setores manufatureiro e de servios, no perodo considerado.

9/ Variao interanual.

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A variao anualizada do PIB do Reino Unido, refletindo, em parte, estmulos associados realizao dos jogos olmpicos, atingiu 3,9% no terceiro trimestre de 2012, ante recuo de 1,5% no trimestre encerrado em junho. A contribuio da demanda interna somou 1,4 p.p., com nfase no impacto das expanses respectivas de 2,5% e 2,2% no consumo das famlias e na formao bruta de capital fixo, enquanto a relativa ao setor externo atingiu 2,7 p.p., reflexo das variaes registradas nas exportaes, 6,9%, e nas importaes, -1,6%. A taxa de desemprego atingiu, em mdia, 7,8% no trimestre encerrado em setembro, ante 8% naquele terminado em junho. Ressalte-se, entretanto, que a economia do Reino Unido vem registrando menor dinamismo na margem. Nesse sentido, a produo industrial apresentou recuos mensais em agosto, setembro e outubro. O PIB da economia japonesa apresentou recuo anualizado de 3,5% no terceiro trimestre, ante retrao de 0,1% no trimestre encerrado em junho, resultado associado, em especial, s contraes respectivas de 18,9%, 11,3% e 1,7% nas exportaes, nos investimentos privados no residenciais e no consumo privado. Em outubro, a produo industrial apresentou crescimento mensal de 1,8%, e as vendas no varejo, de 0,7%. As condies econmicas se traduzem no PMI que, em novembro, assinalou a sexta contrao mensal consecutiva. Na China, a variao trimestral anualizada do PIB atingiu 9,1% no trimestre encerrado em setembro, ante 8,2% e 6,1%, respectivamente, no segundo e no primeiro trimestres do ano. Sinalizando que a economia chinesa aparentemente atingiu uma regio de estabilidade em termos de taxas de crescimento, ocorreram, em novembro, elevaes interanuais nos investimentos em ativos fixos, 20,7%; nas vendas do varejo, 14,9%; e na produo industrial, 10,1%. Adicionalmente, o PMI atingiu 51,6 pontos em novembro, elevando-se 0,9 ponto em relao a outubro, registrandose aumento de 1 ponto no indicador relacionado ao setor manufatureiro.

4.2 Poltica monetria e inflao

Nos EUA, a inflao anual ao consumidor (IPC) atingiu 2,2% em outubro, ante 2,0% em setembro e 1,7% em agosto, ressaltando-se o impacto do crescimento de 4,0% nos preos da energia. O deflator das despesas pessoais

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

| 45

Grfico 4.3 Inflao ao consumidor Variao anual

% 7 5 3 1 -1 -3 Out 2008 Abr 2009 EUA Reino Unido Out Abr 2010 Out Abr 2011 Out Abr 2012 Japo Out

registrou variaes anuais de 1,7% em outubro e de 1,6% em setembro. O Comit Federal de Mercado Aberto do Federal Reserve (Fed), visando manter a reduo das taxas de juro de longo prazo, apoiar os mercados de hipotecas e tornar as condies financeiras mais acomodatcias, anunciou, em sua reunio de setembro, compras mensais adicionais de U$40 bilhes de ttulos de agncias lastreados em hipotecas. Na reunio de dezembro, o Comit explicitou que o nvel excepcionalmente baixo para a meta da taxa dos Fed funds no intervalo de 0 a 0,25% a.a. desde dezembro de 2008, ser mantido enquanto a taxa de desemprego permanecer acima de 6,5%, a projeo da inflao no horizonte de um e dois anos no ultrapassar 2,5% e as expectativas de inflao de longo prazo continuarem bem ancoradas. Por fim, o Comit confirmou que manter a compra de Treasuries de longo prazo inicialmente ao ritmo de US$45 bilhes por ms mesmo aps a concluso do programa de extenso da maturidade mdia de sua carteira de Treasuries (Operao Twist), previsto para o final do ano, e ratificou que dar seguimento poltica de reinverso dos pagamentos de principal das dvidas de agncias hipotecrias e dos ttulos hipotecrios por elas emitidos nesses mesmos ttulos hipotecrios. Na rea do Euro, a variao anual do ndice jan 1999 de Preos ao Consumidor Harmonizado (IPCH) atingiu Fev 2,5% em outubro, ante 2,6% em agosto e em setembro, Mar ressaltando-se que a inflao anual da energia, embora Abr recuasse para 8,0% em outubro, dever seguir pressionando Mai a variao anual do IPCH. Nesse cenrio, o Banco Central Jun Jul Europeu (BCE) manteve, em dezembro, a taxa de juro de Ago referncia (main refi rate) em 0,75% a.a., e as taxas de juro Set aplicveis deposit facility e marginal lending facility, em Out 0% e 1,5%, respectivamente, nveis nos quais se encontram Nov desde julho deste ano. Dez Adicionalmente, evidenciando a necessidade de assegurar o mecanismo de transmisso da poltica monetria em todos os pases da rea do euro, o BCE anunciou, em 6 de setembro, programa de transaes monetrias definitivas no mercado secundrio de bnus soberanos, denominadas Outright Monetary Transactions (OMT). As OMTs, transaes para as quais no h limites pr-estabelecidos, sero focadas na parte mais curta da curva de juros, em particular nos ttulos com maturidade entre 1 e 3 anos. No Reino Unido, a inflao anual atingiu 2,7% em outubro, ante 2,2% em setembro, aumento associado,
Perodo

rea do Euro China

Fontes: BLS, Eurostat, Bloomberg e ONS

Grfico 4.4 Inflao de energia Variao anual

% 30 20 10 0 -10 -20 -30 Out 2008 Abr 2009 Out EUA Japo Fonte: Thomson Abr 2010 Out Abr 2011 Out Abr 2012 Out

rea do Euro Reino Unido

Grfico 4.5 Taxas de juros oficiais Taxas anuais

% 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 Ago 2009 Dez Abr 2010 Ago Dez Abr 2011 China Ago Dez Abr 2012 Ago Nov

EUA Japo

rea do Euro

Reino Unido

Fontes: Fed, BCE, BoJ, Banco da Inglaterra e Banco do Povo da China

Grfico 4.6 Ncleo da inflao ao consumidor Variao anual

% 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 Out 2008 Abr 2009 EUA Out Abr 2010 Out Abr 2011 Out Abr 2012 Out

rea do Euro

Japo

Reino Unido

Fontes: BLS, Eurostat, Bloomberg e ONS

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Relatrio de Inflao

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Grfico 4.7 Inflao de alimentos1/ Variao anual

% 16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4

Out 2008

Abr 2009 EUA

Out

Abr 2010

Out

Abr 2011

Oct

Abr 2012 Japo

Oct

em especial, s elevaes de 19,7% nas tarifas de ensino universitrio (tuition fees), e de 3,4% nos preos dos alimentos e bebidas no alcolicas. Considerando o carter pontual do aumento mencionado, em cenrio de esgotamento dos efeitos das elevaes nos preos da energia e na alquota do Imposto sobre o Valor Agregado (IVA), o comit de poltica monetria do Banco da Inglaterra (BoE) manteve, na reunio de novembro, a taxa bsica de juros em 0,5% a.a. e o programa de compra de ativos em 375 bilhes. No Japo, a variao anual do IPC atingiu -0,4% em outubro, a despeito de os preos da energia elevarem-se 4,6%, enquanto seu ncleo, que exclui apenas alimentos in natura, manteve-se estvel. Nesse contexto, o Banco do Japo (BoJ) manteve a taxa bsica de juros (uncollateralized overnight call rate) no intervalo de 0% a 0,1%, mas, na reunio de outubro, ampliou o Programa de Compra de Ativos para 91 trilhes, devendo integralizar as compras adicionais, majoritariamente, em bnus governamentais (Japanese Government Bonds JGB) e notas do Tesouro (Treasury Discount Bills T-bills), at ao final de 2013. Na China, a inflao anual ao consumidor atingiu 2,0% em novembro, ante 1,7% em outubro. Este nvel reflete, em especial, a menor elevao dos preos dos alimentos, que atingiu 3,0% no perodo, ante 8,8% em igual intervalo do ano anterior. Nesse ambiente de inflao controlada, o Banco do Povo da China (BPC) manteve inalteradas a taxa bsica de juros e as taxas de recolhimento compulsrio para pequenos e grandes bancos em 6%, 18% e 20%, respectivamente.

rea do Euro China

Reino Unido

Fonte: Thomson 1/ Para rea do Euro e Reino Unido, inclui bebidas alcolicas e tabaco.

Grfico 4.8 Retorno sobre ttulos governamentais 10 anos

% a.a. 8 7 6 5 4 3 2 1 0 17.12 28.2 2010 2011 10.5 20.7 29.9 9.12 20.2 2012 1.5 11.7 20.9 30.11

Itlia EUA Reino Unido Fonte: Bloomberg

Alemanha Japo Espanha

Grfico 4.9 CDS Soberanos (5 anos)

p.b. 700 600 500 400 300 200 100 0 13.4 2010 11.8 Itlia Fonte: Bloomberg 9.12 8.4 2011 Espanha 8.8 6.12 4.4 2012 2.8 30.11 Alemanha

4.3 Mercados financeiros internacionais

Os mercados financeiros registraram reduo da averso ao risco em setembro e na primeira metade de outubro, trajetria associada adoo de medidas adicionais de afrouxamento monetrio nos EUA (quantitative easing 3); ao anncio de novo programa de compra de ativos soberanos do BCE (OMT); e s medidas de incentivo a investimentos na China. Esse cenrio sofreu, no entanto, reverso parcial a partir da segunda metade de outubro, em resposta s incertezas em relao situao da rea do Euro (agravamento da situao grega); e aos receios de que dificuldades polticas inviabilizassem uma soluo para o chamado abismo fiscal (fiscal cliff) nos EUA. Ao final de novembro, os indicadores passaram a apresentar

Frana

Grfico 4.10 Emerging Markets Bond Index Plus (Embi+)

p.b. 500 400 300 200 100 11.3 2011

13.5

15.7

16.9 18.11 20.1 2012 Brasil

23.3

25.5 Rssia

27.7

28.9 30.11 Turquia

frica do Sul Fonte: Bloomberg

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

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Grfico 4.11 Bolsas de valores: EUA, Europa e Japo

31.12.2003 = 100 200

desempenho mais favorvel, refletindo superao de momento mais crtico. Os rendimentos anuais dos ttulos de dez anos dos pases com problemas fiscais na rea do Euro recuaram, com os papis da Espanha e Itlia atingindo, na ordem, 5,34% e 3,87% ao final do trimestre encerrado em novembro.

165

130

95

60

3.4 2010

20.7

21.2 2011 EUA (S&P500) Japo

5.11

9.6

25.9

11.1 2012

28.4

14.8

30.11

Reino Unido Alemanha

Fonte: Bloomberg

Grfico 4.12 VIX ndice de volatilidade

60

45

A despeito de, no dia 19 de novembro, uma das principais agncias de avaliao de risco de crdito ter rebaixado a nota de crdito da Frana, alegando necessidade de reformas estruturais no pas, fragilidade do crescimento econmico e exposio excessiva do sistema bancrio francs a pases europeus com dificuldades fiscais, os prmios de risco soberano recuaram no continente, no perodo em anlise. Os riscos soberanos de pases europeus com dificuldades fiscais, medidos pelos Credit Default Swaps (CDS), aps recuarem at meados de outubro, sob os efeitos das OMTs e das medidas adicionais de afrouxamento monetrio de importantes bancos centrais, mais recentemente sofreram alguma presso. Mesmo assim, os CDS soberanos da Itlia, Espanha e Frana registraram, pela ordem, recuo lquido de 211 p.b., 221 p.b. e 58 p.b. no trimestre encerrado em novembro, atingindo 244 p.b., 284 p.b. e 80 p.b., respectivamente, ao final do perodo. Em trajetria semelhante, o indicador de risco soberano Emerging Markets Bonds Index Plus (Embi+) recuou 44 p.b., totalizando 269 p.b. ao final de novembro. Os ndices das principais bolsas de valores das economias maduras, refletindo o maior otimismo ao final do trimestre encerrado em novembro (possvel sada negociada para evitar o fiscal cliff nos EUA e perspectiva de implementao de medidas para viabilizar a dvida grega), registraram avano no perodo. Nesse cenrio, os ndices S&P 500, dos EUA; Financial Times Securities Exchange Index (FTSE 100), do Reino Unido; Nikkei, do Japo; e Deutscher Aktienindex (DAX), da Alemanha, registraram variaes respectivas de 0,68%, 2,72%, 6,86% e 6,24%, no trimestre. O Chicago Board Options Exchange Volatility Index (VIX), que mede a volatilidade implcita de curto prazo do ndice S&P 500, recuou 1,6 ponto no trimestre finalizado em novembro, para 15,87 pontos, depois de ter atingido 13,88 pontos em 19 de setembro, menor valor do perodo.

30

15

6.4 2010

2.7

29.9 27.12 24.3 21.6 2011

16.9 14.12 12.3 2012

7.6

4.9

30.11

Fonte:Blomberg

Grfico 4.13 Bolsas de valores: mercados emergentes

31.12.2003 = 100 380

300

220

140

60 5.4 2010 11.7 16.10 21.1 2011 28.4 3.8 8.11 13.2 2012 ndia 20.5 25.8 30.11 China

Brasil Fonte: Bloomberg

Turquia

Grfico 4.14 Cotaes do dlar

1.1.2007 = 100 140 125 110 95 80 65 50 15.12 2010

15.3 2011

13.6

9.9

8.12

7.3 2012

5.6

3.9 Iene/dlar

30.11

Libra/dlar Fonte: Bloomberg

Euro/dlar

48 |

Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

Grfico 4.15 Moedas de pases emergentes

1.1.2007 = 100 145 130 115 100 85 70 16.9 2010

Os mercados acionrios dos pases emergentes registraram trajetrias semelhantes no trimestre finalizado em novembro. O Instanbul Stock Exchange National 100 Index, da Turquia; o Shangai Composite, da China; o Bombay Stock Exchange Sensitive Index (Sensex), da ndia; e o Ibovespa, do Brasil, valorizaram, na ordem, 11%, 6,8%, 2,5%, e 1,5%, no perodo.
3.9 30.11

15.12

15.3 13.6 2011 Rublo/dlar Rpia/dlar

9.9

8.12

7.3 5.6 2012 Real/dlar

Renminbi/dlar

Fonte: Bloomberg

Grfico 4.16 ndice de Commodities Brasil (IC-Br)

Dez/2005 = 100 (mdia mensal R$) 150 140 130 120 110 100 90 Nov Mar Jul 2008 2009

O dlar dos EUA registrou, no trimestre encerrado em novembro, depreciao de 0,9% em relao ao euro e apreciao de 3,2% comparativamente ao iene japons. No mbito das moedas de economias emergentes, o dlar registrou depreciao de 1,9% ante o renminbi e apreciao de 5,2% frente ao real, no mesmo perodo.

4.4 Commodities
Os ndices de preos de commodities, aps avanarem acentuadamente em julho, registraram desvalorizaes no trimestre encerrado em novembro, em resposta ao aumento de oferta nos segmentos agropecurio e energtico. O ndice S&P e Goldman Sachs Spot recuou 3,70% no trimestre, reflexo de variaes respectivas de 8,05%, -4,96% e -6,82% nos ndices relativos aos segmentos de commodities metlicas, energticas e agropecurias. O ndice de Commodities Brasil (IC-Br), calculado pelo Banco Central, considerando mdias mensais das cotaes em reais, recuou 0,3% no trimestre finalizado em novembro. Considerando mdias trimestrais, o IC-Br aumentou 2,5% em relao ao trimestre terminado em agosto e 6% em relao a igual intervalo de 2011. A trajetria dos preos internacionais das commodities agrcolas evidenciou a melhora nas perspectivas para as safras de milho e soja nos EUA, e o otimismo quanto safra de gros na Amrica do Sul. Os preos dos itens acar, caf e algodo refletiram, tambm, a moderao do ritmo de recuperao da economia mundial. De acordo com o ndice da Standard & Poor's (S&P) e Goldman Sachs, os preos mdios do trigo, algodo, acar, caf, milho e soja recuaram, na ordem, 2,1%, 4,2%, 5,9%, 8,6%, 8% e 13%, no trimestre. O aumento dos preos das commodities metlicas refletiu, fundamentalmente, o anncio, pelo governo chins, de pacote de investimentos em infraestrutura. Nesse cenrio, de acordo com o ndice da S&P e Goldman Sachs, ocorreram elevaes nas cotaes mdias do chumbo, 14%, zinco, 5,4%, nquel, 3,7%, e cobre, 2,6%.

Nov Mar Jul 2010

Nov Mar Jul 2011

Nov Mar Jul 2012

Nov

Grfico 4.17 IC-Br segmentos

Dez/2005 = 100 (mdia mensal R$) 160 150 140 130 120 110 100 90 80 70 60 Nov Mar Jul Nov Mar Jul 2008 2009 2010 IC-Br Agropecuria IC-Br Energia Nov Mar Jul Nov Mar Jul 2011 2012 IC-Br Metal Nov

Grfico 4.18 Commodities: trigo, milho e soja

Dez/2005 = 100 (mdia mensal US$) 420 380 340 300 260 220 180 140 100 Nov Mar Jul 2008 2009 Fonte: S&P GSCI Nov Mar Jul 2010 Trigo Nov Mar Jul 2011 Milho Nov Mar Jul 2012 Soja Nov

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

| 49

Grfico 4.19 Commodities: acar, caf e algodo

Dez/2005 = 100 (mdia mensal US$) 400 350 300 250 200 150 100 50 Nov Mar Jul Nov Mar Jul 2008 2009 2010 Acar Fonte: S&P GSCI

Aps registrar acentuada reduo no semestre encerrado em agosto, a mdia mensal da cotao no mercado vista chins do minrio de ferro de teor 63,5% cresceu 5,2% no trimestre finalizado em novembro, segundo o Metal Bulletin. Os preos do petrleo WTI e Brent registraram, na ordem, redues de 7,8% e 3% no trimestre encerrado em novembro. Aps aumentarem at o incio de setembro, em decorrncia de problemas de oferta em regies produtoras e do aumento das tenses geopolticas em relao ao Ir, as cotaes da commodity passaram a refletir a reverso dessas condies e, em especial para o WTI, o acmulo de estoques nos EUA.

Nov Mar Jul 2011 Caf

Nov Mar Jul Nov 2012 Algodo

Grfico 4.20 Petrleo Mercado vista

US$ por barril 135 125 115 105 95 85 75 65 25.10 2011 14.12 2.2 2012 23.3 Brent Fonte: Bloomberg 14.5 3.7 WTI 22.8 11.10 30.11

4.5 Concluso
O PIB das principais economias segue crescendo a taxas heterogneas, e as perspectivas para 2013 so de baixo crescimento para a economia global nas economias maduras, principalmente na Europa, essas perspectivas refletem o nvel elevado da taxa de desemprego por longo perodo, os ajustes fiscais implementados e seus efeitos sobre a atividade, o espao limitado para polticas anticclicas e incertezas polticas. Ainda em relao s economias maduras, as polticas monetrias permanecem fortemente acomodatcias. Nas economias emergentes, de modo geral, a poltica monetria apresenta vis expansionista, conjugando-se, em alguns casos, com outras aes anticclicas. Nesse cenrio, houve valorizao dos principais mercados acionrios, aumentos nas cotaes das commodities metlicas, bem como manuteno de trajetria de recuperao do setor imobilirio dos EUA.

50 |

Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

O Comrcio Internacional desde a Crise de 2007/2008

Grfico 1 Corrente de comrcio de bens em volume

Mdia de 2007 = 100 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 Set Mar 2007 2008 Set Mar 2009 Set Mar 2010 Set Mar 2011 Set Mar 2012 Set

A evoluo do comrcio exterior a partir do incio da crise financeira internacional ainda em 2007 revela a importncia das economias emergentes na atual dinmica do comrcio global. Nesse cenrio, este boxe descreve as trajetrias do quantum das exportaes e importaes de bens, segmentadas por regies geogrficas, no perodo compreendido de setembro de 2007 a setembro de 2012. A corrente de comrcio global de bens atingiu, em setembro de 2012, patamar 10% superior ao de igual ms de 2007 (Grfico 1). Essa evoluo refletiu, fundamentalmente, o dinamismo do comrcio externo das economias emergentes. De fato, conforme os Grficos 2 e 3, enquanto as exportaes e as importaes das economias maduras registraram variaes respectivas de 2,8% e -2,9% no perodo mencionado, acumulado at setembro, as relativas aos pases emergentes elevaram-se, na ordem, 26,0% e 29,1%. Ressalte-se que o aumento da participao relativa das economias emergentes no comrcio internacional se intensificou no incio da dcada passada, e esse processo no sofreu interrupo aps a crise iniciada em 2007 (Grfico 4). Nesse ano, o volume da corrente de comrcio envolvendo os pases emergentes representava 43,4% do comrcio global de bens, antes cerca de 30% em 1991. Considerados os nove primeiros meses de 2012, a participao das economias emergentes na corrente de comrcio mundial atingiu 49,2%.

Mundo

Mdia mvel de 3 meses

Fonte: Elaborao prpria a partir de dados do CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis

Grfico 2 Exportaes de bens em volume

Mdia de 2007 = 100 135 125 115 105 95 85 75 Set Mar 2007 2008 Mundo Set Mar 2009 Set Mar 2010 Set Mar 2011 Set Mar 2012 Set

Economias maduras

Economias emergentes Fonte: Elaborao prpria a partir de dados do CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis

Grfico 3 Importaes de bens em volume

Mdia de 2007 = 100 135 125 115 105 95 85 75 Set Mar 2007 2008 Set Mar 2009 Set Mar 2010 Set Mar 2011 Set Mar 2012 Set

Mundo Economias emergentes

Economias maduras

Fonte: Elaborao prpria a partir de dados do CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis

Aps a crise de 2008/2009, foi significativa a varincia da dinmica do comrcio exterior das economias maduras (Grficos 5 e 6).

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

| 51

Grfico 4 Participao na corrente de comrcio de bens

100% 75% 50% 25% 0% 1991

Nos Estados Unidos da Amrica (EUA), as importaes retomaram o patamar anterior crise no decorrer de 2012, e o quantum das exportaes vem apresentando, a partir de 2010, evoluo mais acentuada do que nos demais blocos, o que, ao menos em parte, pode ser atribudo evoluo da taxa de cmbio (Grfico 7).
2012

1994

1997

2000

2003

2006

2009

Economias maduras

Economias emergentes

Fonte: Elaborao prpria a partir de dados do CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis

Grfico 5 Exportaes de bens em volume das economias maduras

Mdia de 2007 = 100 130 120 110 100 90 80 70 60 Set Mar 2007 2008 Set Mar 2009 Set Mar 2010 Set Mar 2011 Set Mar 2012 Set

Na rea do Euro, aps forte recuperao at meados de 2011, as importaes tm recuado, reflexo do processo recessivo em curso no bloco. As exportaes, que tambm haviam apresentado trajetria crescente at o incio de 2011, mantiveramse relativamente estveis at setembro de 2012. As exportaes do Japo foram as mais impactadas pela crise. Vale ressaltar que esse comportamento refletiu, em grande parte, a apreciao do iene; a concentrao da pauta em produtos manufaturados, cuja demanda foi particularmente afetada pela crise; e a perda de mercado para outras naes asiticas. Adicionalmente, cabe notar que a exploso da usina nuclear de Fukushima, em maro de 2011, alm do impacto negativo sobre as exportaes, gerou uma crise energtica, com desdobramentos sobre as importaes de combustveis. Por sua vez, a recuperao dos fluxos comerciais externos ocorreu de forma mais homognea no mbito dos pases emergentes (Grficos 8 e 9), com nfase no dinamismo das economias asiticas, nas quais, desde meados de 2010, as exportaes e as importaes encontram-se em patamar 30% superior ao registrado antes da crise. Essa trajetria decorre de estmulos introduzidos nas economias e, adicionalmente, em relao Coreia do Sul, da depreciao cambial registrada no pas Na Amrica Latina, as importaes foram impactadas mais intensamente pela crise de 2008/2009 do que as exportaes, em cenrio de apreciao do dlar em resposta sada de capitais e de desacelerao do ritmo da atividade na regio. Ainda assim, em setembro de 2012, os fluxos mencionados encontravam-se, na ordem, em patamares 25% e 15% superiores aos vigentes antes da crise. Na Europa Central e do Leste, as exportaes se recuperaram em ritmo uniforme, enquanto a

Economias maduras EUA Japo rea do Euro Fonte: Elaborao prpria a partir de dados do CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis

Grfico 6 Importaes de bens em volume das economias maduras

Mdia de 2007 = 100 120 110 100 90 80 70 Set Mar 2007 2008 Set Mar 2009 Set Mar 2010 Set Mar 2011 Set Mar 2012 Set

Economias maduras EUA Japo rea do Euro Fonte: Elaborao prpria a partir de dados do CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis

Grfico 7 Taxas de cmbio reais efetivas das economias maduras

Mdia de 2007 = 100, valores acima de 100 indicam apreciao 130 120 110 100 90 80 Set Mar 2007 2008 Set EUA Mar 2009 Set Mar 2010 Japo Set Mar 2011 Set Mar 2012 Set

rea do Euro

Fonte: Elaborao prpria a partir de dados do BIS

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Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

Grfico 8 Exportaes de bens em volume das economias emergentes

Mdia de 2007 = 100 140 130 120 110 100 90 80 Set Mar 2007 2008 Set Mar 2009 Set Mar 2010 Set Mar 2011 Set Mar 2012 Set

retomada das importaes ocorreu com defasagem em relao aos demais blocos de pases emergentes. Ressalte-se a estagnao das importaes desde o incio de 2011, em parte, devido aos efeitos sobre a demanda interna decorrentes da elevada integrao do bloco com os demais pases europeus. As importaes e as exportaes de bens da frica e do Oriente Mdio situavam-se, em setembro de 2012, em nveis 35% e 10% superiores, respectivamente, aos observados antes da crise. O comrcio internacional de bens registrou menor dinamismo ao longo de 2012, com expanso de 2,1% nos nove primeiros meses do ano, em relao a igual intervalo de 2011, ante mdia interanual de 6,0% nos ltimos 20 anos (Grfico 10). Houve moderao tanto no mbito das economias maduras quanto das emergentes, cujas correntes de comrcio cresceram 0,9% e 3,4%, respectivamente, no perodo. Em resumo, a participao dos pases emergentes no comrcio internacional de bens vem crescendo e tende a superar a das economias maduras no decorrer de 2013. Esses desenvolvimentos se alinham maior relevncia das economias emergentes para a dinmica de crescimento global.

Economias emergentes sia Europa Central e do Leste Amrica Latina frica e Oriente Mdio Fonte: Elaborao prpria a partir de dados do CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis

Grfico 9 Importaes de bens em volume das economias emergentes

Mdia de 2007 = 100 140 130 120 110 100 90 80 Set Mar 2007 2008 Set Mar 2009 Set Mar 2010 Set Mar 2011 Set Mar 2012 Set

Economias emergentes sia Europa Central e do Leste Amrica Latina frica e Oriente Mdio Fonte: Elaborao prpria a partir de dados do CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis

Grfico 10 Variao interanual da corrente de comrcio de bens em volume

25 15 5 -5 -15 -25 Set Mar 2007 2008 Set Mar 2009 Set Mar 2010 Set Mar 2011 Set Mar 2012 Set

Mundo Economias emergentes

Economias maduras

Fonte: Elaborao prpria a partir de dados do CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis

Dezembro 2012

Relatrio de Inflao

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Setor externo

5
O desempenho do dficit em transaes correntes nos onze primeiros meses de 2012 refletiu, sobretudo, retraes nas despesas lquidas de lucros e dividendos e no supervit comercial. O dficit em transaes correntes atingiu 2,3% do PIB no perodo de doze meses encerrado em novembro, financiado integralmente pelo afluxo de capitais para Investimento Estrangeiro Direto (IED). O menor dinamismo das exportaes mostrou-se consistente com o ritmo moderado da atividade da economia mundial e com os recuos nos preos de commodities relevantes para a pauta do pas, a exemplo do minrio de ferro. As importaes, apesar do crescimento moderado da atividade domstica nos trs primeiros trimestres do ano, registraram contrao de menor intensidade, contribuindo para que o supervit da balana comercial recuasse 33,8% nos onze primeiros meses de 2012, em relao a igual intervalo do ano anterior. A reduo no saldo comercial neste ano dever ser compensada pelo recuo nas remessas lquidas de rendas. Ao mesmo tempo, a desacelerao no ritmo de crescimento das despesas lquidas da conta de servios e a manuteno de supervit nos fluxos lquidos de transferncias unilaterais correntes contribuem para a estabilidade do resultado em transaes correntes. Os fluxos de ingressos lquidos de IED excederam o dficit em transaes correntes em US$14,1 bilhes (0,7% do PIB), nos onze primeiros meses do ano. Adicionalmente, em contraste ausncia de ingressos de capitais estrangeiros de curto prazo, os fluxos lquidos de investimento externo de longo prazo sob a forma de aes, ttulos de renda fixa e emprstimos permanecem positivos, ampliando a solidez da estrutura de financiamento do balano de pagamentos.

Dezembro 2012| Relatrio de Inflao

| 55

5.1 Movimento de cmbio

Tabela 5.1 Movimento de cmbio
US$ bilhes

Discriminao

2011 Nov Jannov Ano

2012 Nov Jannov 43,9 251,2 207,2 21,3 394,0 372,7 65,3 -2,4 15,4 17,8 7,3 33,0 25,8 4,9 12,6 209,2 196,5 10,9 350,6 339,7 23,5

Comercial Exportao Importao Financeiro Compras Vendas Saldo

1/

2,5 20,2 17,6 -3,5 21,6 25,1 -0,9

42,3 230,6 188,3 25,0 353,5 328,6 67,2

O mercado de cmbio contratado apresentou supervit de US$23,5 bilhes de janeiro a novembro de 2012, ante US$67,2 bilhes em igual perodo do ano anterior. A reduo refletiu, em especial, a retrao de US$29,6 bilhes no segmento comercial, decorrente de recuo de 9,3% nas operaes de exportao e expanso de 4,4% nas relativas a importao. O supervit do segmento financeiro atingiu US$10,9 bilhes, ante US$25 bilhes nos onze primeiros meses de 2011. No ano, at novembro, a atuao do Banco Central no mercado de cmbio resultou em compras lquidas de US$18,2 bilhes, integralmente liquidadas at maio, das quais US$11,2 bilhes no mercado vista. A posio dos bancos, que reflete as operaes com clientes no mercado primrio de cmbio e as intervenes do Banco Central, passou de vendida em US$1,6 bilho, ao final de dezembro de 2011, para comprada em US$914 milhes, ao final de novembro deste ano.

1/ Exclui operaes interbancrias e operaes externas do Banco Central.

Tabela 5.2 Balana comercial FOB

US$ milhes Perodo Exportao Importao Saldo Corrente de comrcio Jan-nov Jan-nov Var. %
Fonte: MDIC/Secex

2012 2011

222 832 233 912 -4,7

205 634 207 919 -1,1

17 198 25 993 -33,8

428 465 441 832 -3,0

5.2 Comrcio de bens

US$ milhes

Tabela 5.3 Exportao por fator agregado FOB Mdia diria Janeiro-novembro
Discriminao Total Bsicos Industrializados Semimanufaturados Manufaturados Operaes especiais
Fonte: MDIC/Secex

2011 1021,5 488,9 511,2 145,3 365,9 21,3

2012 964,6 451,0 492,1 131,2 360,9 21,6

Var. % -5,6 -7,8 -3,7 -9,7 -1,4 1,3

O supervit da balana comercial somou US$17,2 bilhes nos onze primeiros meses do ano, recuando 33,8% em relao ao mesmo perodo de 2011. As exportaes decresceram 4,7% e as importaes, 1,1%, totalizando US$222,8 bilhes e US$205,6 bilhes, respectivamente. Na mesma base de comparao, a corrente de comrcio reduziu 3%. A mdia diria das exportaes decresceu 5,6% nos onze primeiros meses de 2012, em relao a igual perodo do ano anterior, resultado de retraes nas vendas externas de produtos semimanufaturados, 9,7%; bsicos, 7,8%; e de manufaturados, 1,4%, cujas participaes no total exportado variaram -0,6 p.p., -1,1 p.p., e 1,6 p.p., respectivamente, no perodo. A mdia diria das importaes recuou 2% na mesma base de comparao, com nfase nas retraes de 20,1% nas aquisies de automveis de passageiros, inibidas pela cobrana de IPI adicional desde o final de 2011, e de 2,7% nas relativas a combustveis e lubrificantes, influenciadas por modificao na sistemtica de registro das importaes de petrleo e derivados, conforme Instruo Normativa

Grfico 5.1 Exportaes por principais produtos Janeiro-novembro 2012/20111/ %

Minrios Petrleo e derivados Soja Material de transporte Metalrgicos Qumicos -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15

Fonte: MDIC/Secex 1/ Variao do valor sobre igual perodo do ano anterior.

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Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

Tabela 5.4 Importao por categoria de uso final FOB Mdia diria Janeiro-novembro
US$ milhes Discriminao Total Bens de capital Matrias-primas Bens de consumo Durveis Automveis de passageiros No durveis Combustveis e lubrificantes Petrleo Demais
Fonte: MDIC/Secex

2011 907,9 191,3 410,9 160,0 96,4 47,0 63,6 145,6 61,5 84,2

2012 890,2 193,4 398,3 156,8 88,7 37,6 68,2 141,7 52,6 89,1

Var. % -2,0 1,1 -3,1 -2,0 -8,0 -20,1 7,2 -2,7 -14,5 5,9

da Receita Federal em vigor desde julho. As importaes mdias dirias de matrias-primas decresceram 3,1% no perodo, enquanto as relacionadas a bens de consumo no durveis, bens de consumo durveis exceto automveis, e a bens de capital registraram aumentos respectivos de 7,2%, 3,4% e de 1,1%. A reduo na corrente de comrcio brasileira nos onze primeiros meses de 2012 evidenciou movimentos na mesma direo, mas em intensidade distinta, no comrcio com os principais parceiros do pas. Nesse sentido, as transaes externas com a Amrica Latina e Caribe recuaram 6,4% em relao aos fluxos dos onze primeiros meses de 2011, com destaque para a retrao de 14,4% no comrcio bilateral com a Argentina. A corrente de comrcio com os pases da rea do Euro recuou 2,8%, na mesma base de comparao, seguindo-se as redues no comrcio com a sia, 2,2%, e com os EUA, 0,5%. A sia, principal destino das exportaes nos onze primeiros meses de 2012, adquiriu 30,8% das vendas externas no perodo, das quais 55,4% direcionadas China. As vendas externas aos EUA representaram 11,2% do total, ante 10% de janeiro a novembro de 2011, enquanto a participao da Argentina decresceu 1,5 p.p., para 7,5%, evoluo decisiva para a reduo de 1,3 p.p. registrada na participao das vendas externas Amrica Latina e Caribe. As importaes provenientes da sia representaram 31,3% das compras externas nos onze primeiros meses de 2012, das quais 49,3% originrias da China, principal mercado fornecedor de bens ao Brasil. As importaes procedentes dos EUA e da Argentina representaram, na ordem, 14,6% e 7,2% das aquisies no perodo. Ocorreram, na mesma base de comparao, elevaes nas participaes das importaes oriundas da Unio Europeia, 0,9 p.p.; Oriente Mdio, 0,7 p.p.; sia, 0,3 p.p.; e demais pases da Amrica Latina e Caribe, exceto Argentina, 1 p.p., e recuos nas originrias da Europa Oriental, 0,5 p.p., e da frica, 0,7 p.p., esse evidenciando a retrao das compras de petrleo nigeriano. A reduo de 4,7% registrada nas exportaes de janeiro a novembro de 2012, em relao ao perodo correspondente do ano anterior, decorreu, de acordo com a Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior (Funcex), de variaes -4,6% nos preos e de 0,3% no quantum. No mbito dos preos das exportaes, ocorreram redues respectivas de 8,1% e 6,3% nos relativos a produtos bsicos e a semimanufaturados, e elevao de 0,4% nos relacionados

Grfico 5.2 Importao de matrias-primas x produo industrial Mdia mvel de 3 meses ndices dessazonalizados
2006 = 100 Importao 170 154 138 122 106 90 Out Abr 2007 2008 Out Abr 2009 Out Abr 2010 Out Abr 2011 Out Abr 2012 Out Produo 132 124 116 108 100 92

Importao de matrias-primas Fontes: Funcex e IBGE

Produo industrial

Grfico 5.3 Importao de bens de capital x produo industrial Mdia mvel de 3 meses ndices dessazonalizados
2006 = 100 Importao 260 226 192 158 124 90 Out Abr 2007 2008 Out Abr 2009 Out Abr 2010 Out Abr 2011 Out Abr 2012 Out Produo 116 111 106 101 96 91

Importao de bens de capital Fontes: Funcex e IBGE

Produo industrial

Grfico 5.4 Importaes por principais produtos Janeiro-novembro 2012/20111/ %

Combustveis e lubrificantes Equipamentos mecnicos Eletroeletrnicos Vec. automveis e partes Qumicos orgn./inorgnicos Adubos e fertilizantes -12 -9 -6 -3 0 3 6

Fonte: MDIC/Secex 1/ Variao do valor sobre igual perodo do ano anterior.

Dezembro 2012| Relatrio de Inflao

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Tabela 5.5 Exportao e importao por rea geogrfica FOB Mdia diria Janeiro-novembro
US$ milhes Discriminao Exportao 2011 2012 Var. % Total A.Latina e Caribe Mercosul-5 Argentina Demais Demais EUA UE Europa Oriental Oriente Mdio sia China Outros frica Demais
Fonte: MDIC/Secex 1/ Inclui Porto Rico.
1/

Importao 2011 2012 Var. % 908 151 83 68 15 68 137 185 21 25 282 132 150 63 44 890 152 76 64 76 130 190 31 279 137 141 -2,0 0,7 -7,8 -5,2 10,9 -5,1 2,6 23,8 -1,1 4,3 -5,9

Saldo 2011 2012

a bens manufaturados. A sustentao do volume exportado refletiu o crescimento de 1,6% no quantum de produtos bsicos e as retraes respectivas de 2,2% e de 0,7% nas quantidades embarcadas de bens semimanufaturados e manufaturados. O decrscimo de 1,1% nas importaes de janeiro a novembro de 2012, em relao a igual perodo de 2011, resultou de elevao de 0,4% nos preos e recuo de 1,3% no quantum. Destacaram-se, no mbito dos preos, as elevaes nas categorias de bens de consumo durveis, 5,8%, e combustveis e lubrificantes, 3,3%, e a reduo de 1,1% na categoria matrias primas e produtos intermedirios. A retrao do volume importado refletiu, em especial, as redues nas quantidades importadas bens de consumo durveis, 17,9%, e de combustveis e lubrificantes, 4,8%, contrastando com a expanso de 9,6% no quantum de bens de consumo no-durveis.

1021 226 130 91 38 96 102 212 22 50 307 178 130 19 85

965

-5,6

114 75 47 23 24 28 -35 27 1 25 25 46 -21 -44 40

74 49 23 8 15 26 -22 6 2 15 19 27 -9 -7 14

201 -11,1 99 -23,6 72 -21,2 27 -29,5 102 108 196 46 297 165 133 5,9 5,7 -7,5 -7,6 -3,2 -7,3 2,4

12 -19,5

17 -19,7

15 -25,1

48 157,3 52 -39,1

55 -12,2 38 -14,3

5.3 Servios e renda

O dficit em transaes correntes atingiu US$45,8 bilhes nos onze primeiros meses do ano, ante US$46,5 bilhes no mesmo perodo de 2011. Considerados intervalos de doze meses, o dficit das transaes correntes somou US$51,8 bilhes (2,3% do PIB) em novembro. As despesas lquidas com servios totalizaram US$36,7 bilhes de janeiro a novembro de 2012. O aumento de 6,8% registrado em relao ao perodo correspondente do ano anterior refletiu, em grande parte, a expanso de 13,3%, para US$16,9 bilhes, no dficit da conta aluguel de equipamentos. As despesas lquidas relativas a viagens internacionais cresceram 4,4%, para US$14,2 bilhes, resultado de elevaes respectivas de 2,7% e 3,9% nos gastos de turistas estrangeiros no Brasil e de brasileiros no exterior. As despesas lquidas com transportes somaram US$8 bilhes, elevando-se 5,7% no perodo. As despesas lquidas com juros atingiram US$9,6 bilhes nos onze primeiros meses de 2012, ante US$8 bilhes em igual perodo do ano anterior. A reduo nas taxas de juros nos mercados internacionais contribuiu para que os pagamentos ao exterior decrescessem 4,7%, para US$15 bilhes. Pela mesma razo, as receitas de juros recuaram 31,2% no perodo, somando US$5,3 bilhes, dos quais US$4 bilhes relativos remunerao das reservas internacionais.

Grfico 5.5 Exportaes ndices de preos e de quantum Janeiro-novembro 2012/2011

% 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 Total Fonte: Funcex Bsicos Preos Semimanufatur. Quantum Manufaturados

Grfico 5.6 Importaes ndices de preos e de quantum Janeiro-novembro 2012/2011

12 8 4 0 -4 -8 -12 -16 -20 Total Bens de Bens Durveis No Combustveis capital intermedirios durveis e lubrificantes Preos Quantum

Fonte: Funcex

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Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

Tabela 5.6 Transaes correntes

US$ bilhes Discriminao 2011 Nov Jannov Transaes correntes Balana comercial Exportaes Importaes Servios Transportes -6,6 -46,5 -52,5 0,6 26,0 29,8 21,8 233,9 256,0 21,2 207,9 226,2 -2,9 -34,4 -38,0 -0,8 -7,6 -3,4 5,1 -8,0 0,5 2,8 -8,3 -3,8 5,6 -9,7 0,6 3,0 Ano 2012 Nov Jan- Ano1/ nov -6,3 -45,8 -52,5 -0,2 17,2 19,0 20,5 222,8 245,0 20,7 205,6 226,0 -3,2 -36,7 -39,7 -0,8 -0,2 0,6 -1,0 0,0 0,2 -8,0 -3,4 5,8 -8,7 -3,8 6,8 -1,3 -14,2 -15,5 -1,4 -16,9 -18,5 -3,0 -28,9 -34,6 -9,6 -11,4 0,5 2,6 0,5 2,8 -2,0 -19,7 -23,7 -65,0 17,0 268,0 251,0 -43,7 -9,2 -16,3 -3,9 -20,3 6,0 -41,3 -12,0 -30,0 0,8 3,0 2013 Ano
1/

Viagens internacionais -1,0 -13,6 -14,7 Computao e inform. -0,2 Demais Rendas Juros Lucros e dividendos Salrios e ordenados Transferncias corrent.
1/ Projeo.

Aluguel equipamentos -1,4 -14,9 -16,7 0,5 -0,4 0,0 0,2 -4,6 -40,9 -47,3 -4,2 -33,4 -38,2

As remessas lquidas de lucros e dividendos totalizaram US$19,7 bilhes de janeiro a novembro de 2012. A reduo de 41% em relao a igual perodo de 2011 evidenciou o impacto da moderao no ritmo da atividade interna e da depreciao da taxa de cmbio nominal . Ressalte-se, na composio das remessas lquidas, o aumento, de US$1,8 bilho para US$4,3 bilhes, nas receitas de lucros e dividendos. As despesas brutas de lucros e dividendos atingiram US$24 bilhes, recuando 31,7% no perodo. As empresas industriais e de servios foram responsveis, na ordem, pelo envio de 53,1% e de 43,2% das remessas brutas de lucros e dividendos de IED no perodo, com preponderncia de operaes de empresas dos segmentos de bebidas, servios financeiros, e veculos automotores. As transferncias unilaterais lquidas totalizaram US$2,6 bilhes nos onze primeiros meses de 2012, recuando 6,4% em relao a igual intervalo do ano anterior. Os ingressos lquidos decorrentes de remessas para manuteno de residentes, refletindo o menor dinamismo das economias dos principais pases de destino de migrantes brasileiros, somaram US$1,1 bilho, decrescendo 10,4% no perodo.

5.4 Conta financeira

Tabela 5.7 Conta financeira
US$ bilhes Discriminao 2011 Nov Jannov Conta financeira Investimentos diretos Brasileiros no exterior Estrangeiros no pas Participao Intercompanhias Investimentos em carteira Ativos Passivos Derivativos Outros investimentos Ativos Passivos
1/ Projeo.

2012 Ano nov 6,9 71,1 76,9 6,1 63,0 65,0 1,5 3,1 4,6 59,9 63,0 2,9 47,5 53,0 1,7 12,3 10,0 1,7 -0,2 0,0 -0,9 7,6 -7,1 0,0 0,4 9,6 -6,5 2,3

2013

Nov Jan- Ano1/ Ano1/

A conta financeira acumulou ingressos lquidos de US$71,1 bilhes nos onze primeiros meses deste ano, ante US$104,3 bilhes em igual intervalo de 2011. Os investimentos brasileiros diretos no exterior registraram retornos lquidos de US$3,1 bilhes, refletindo, principalmente, amortizaes lquidas de US$10,3 bilhes de emprstimos intercompanhia. Em relao participao de brasileiros em empreendimentos no exterior, os novos investimentos lquidos em participao no capital de empresas subsidirias no exterior somaram US$7,2 bilhes no ano, at novembro, ante US$17,5 bilhes em igual intervalo de 2011. Os ingressos lquidos de IED atingiram US$59,9, bilhes, dos quais US$47,5 bilhes relativos a aumento de participao em capital de empresas e US$12,3 bilhes a emprstimos intercompanhias, decrescendo 0,2% ante o nvel recorde registrado nos onze primeiros meses de 2011. Dentre os ingressos brutos na modalidade IED Participao no capital, destacaram-se as empresas receptoras, no Brasil,

8,0 104,3 110,8 3,4 -0,6 4,1 3,4 0,7 3,5 0,2 3,3 0,0 1,0 1,2 63,4 3,4 60,0 49,3 10,8 34,0 14,4 19,6 0,0 6,9 45,6 67,7 1,0 66,7 54,8 11,9 35,3 16,9 18,5 0,0 7,8 46,8

68,0 55,0 65,0 55,0 10,0 7,2 -2,0 9,2 5,8 -9,0 14,9

2,0 -10,0

1,9 14,7 16,1

-0,2 -38,7 -39,0

-4,4 -19,3 -23,4 3,5 19,7 25,7

Dezembro 2012| Relatrio de Inflao

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Tabela 5.8 Fontes de financiamento do BP Ingressos brutos - itens selecionados

US$ bilhes Discriminao 2011 Nov Jannov Capitais de mdio e longo prazos Bnus pblicos Ttulos privados Emprstimos diretos Emprstimos CP Ttulos CP (lq.) Portfolio no pas (lq.) Taxas de rolagem Total: Ttulos
3/

dos setores de metalurgia, produtos alimentcios, servios financeiros, comrcio e seguros, resseguros, previdncia complementar e planos de sade. Os investimentos de brasileiros em carteira, no exterior, registraram aplicaes lquidas de US$7,1 bilhes nos onze primeiros meses do ano, dos quais de US$4,9 bilhes sob a forma de ttulos estrangeiros. A demanda de residentes por aes de empresas estrangeiras resultou em aplicaes lquidas de US$2,2 bilhes. Os ingressos lquidos relativos a investimentos estrangeiros em carteira totalizaram US$14,7 bilhes, com os investimentos estrangeiros lquidos em aes de companhias brasileiras atingindo US$2,3 bilhes. Os investimentos estrangeiros em ttulos de renda fixa negociados no pas registraram aplicaes lquidas de US$5,6 bilhes, ante sadas lquidas de US$445 milhes nos onze primeiros meses de 2011. Os investimentos estrangeiros em ttulos de curto prazo negociados no exterior somaram amortizaes lquidas de US$125 milhes no ano, at novembro, ante amortizaes de US$3,5 bilhes em igual intervalo do ano anterior. As notes e commercial papers de longo prazo, negociadas no exterior, acumularam ingressos lquidos de US$6,8 bilhes, resultantes de desembolsos de US$11,7 bilhes e amortizaes de US$4,9 bilhes. A taxa de rolagem dos ttulos de mdio e longo prazos negociados no exterior atingiu 237%, ante 622% nos onze primeiros meses de 2011. Os bnus da Repblica negociados no exterior apresentaram ingressos lquidos de US$140 milhes, resultado de captaes de US$3,9 bilhes Global 21, US$825 milhes; BRL 24, US$1,7 bilho, Global 23, US$1,4 bilho e amortizaes, incluindo recompras no mercado secundrio, de US$3,7 bilhes. Os outros investimentos brasileiros no exterior apresentaram aplicaes lquidas de US$19,3 bilhes nos onze primeiros meses de 2012, destacando-se a concesso lquida de emprstimos e crditos comerciais de US$15,2 bilhes, e as redues de depsitos detidos por bancos brasileiros no exterior de US$1,1 bilho e por outros setores de US$2 bilhes. A conta outros investimentos estrangeiros no Brasil, compreendendo emprstimos diretos junto a bancos, agncias de financiamento e organismos internacionais, crditos comerciais e depsitos, registrou ingressos lquidos de US$19,7 bilhes. Os crditos comerciais de curto prazo

2012 Ano Nov Jannov Ano

1/

2013 Ano
1/

4,6 1,1 1,8 1,7 -0,4 0,6

59,1 1,7 23,5 33,9 1,2 -3,5 5,5

63,2 1,7 25,5 36,1 2,3 -6,3 6,2

3,6 1,9 1,7 0,3

36,1 3,9 11,7 20,5 -1,7 -0,1 8,2

40,2 3,9 13,8 22,6 -0,1 9,5

28,6 7,1 21,4 10,0

854% 487% 460% 267% 196% 180% 100% 1064% 622% 530% 829% 237% 195% 100%

Emprstimos diretos708% 423% 421% 151% 179% 172% 100%

1/ Projeo. 2/ Inclui emprstimos diretos e linhas tomadas por bancos. 3/ Equivale razo entre desembolsos e amortizaes de mdio e longo prazos

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Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

Tabela 5.9 Demonstrativo de reservas

US$ bilhes Discriminao 2011 Jan-nov Ano Posio das reservas no perodo anterior Compras lquidas do Bacen A termo Spot Linhas com recompra Emprstimos em moeda estr. Servio da dvida (lquido) Desembolsos Amortizaes Juros Remunerao das reservas Outras variaes Variaes por preo Variaes por paridades Demais
2/

2012 Jan-nov Ano1/

2013 Ano
1/

288,6 288,6 50,1 2,2 47,9 -7,2 0,5 -4,1 -3,6 5,9 6,9 4,9 0,4 1,6 7,7 63,5 50,1 2,2 47,9 -7,2 0,5 -4,1 -3,6 6,3 6,5 5,8 -1,0 1,7 7,7 63,4 -

352,0 352,0 378,8 18,2 7,0 11,2 -6,5 -3,4 -3,2 4,0 4,4 1,9 0,9 1,6 6,5 26,5 18,1 7,0 11,2 -0,1 -6,6 -3,4 -3,2 4,4 4,4 1,9 0,9 1,6 6,6 26,8 0,1 0,1 0,1 -3,9 -0,8 -3,0 5,0 3,9 5,1 -

junto a fornecedores somaram ingressos lquidos de US$17,8 bilhes e os emprstimos de longo prazo, desembolsos lquidos de US$6,9 bilhes, destacando-se os emprstimos diretos bancrios, US$9 bilhes, com taxa de rolagem de 179% no perodo; e os desembolsos lquidos de organismos internacionais, US$1,8 bilho, e de agncias, US$1,5 bilho. Os emprstimos junto a compradores registraram amortizaes lquidas de US$5,4 bilhes. Os emprstimos estrangeiros de curto prazo totalizaram amortizaes lquidas de US$1,7 bilho, ante ingressos lquidos de US$1,2 bilho nos onze primeiros meses de 2011. As reservas internacionais totalizaram US$378,6 bilhes em novembro, elevando-se US$26,5 bilhes em relao a dezembro de 2011. Nesse perodo, as compras liquidadas de cmbio pelo Banco Central somaram US$11,2 bilhes no mercado vista e US$7 bilhes no mercado a termo, e as receitas de remunerao das reservas atingiram US$4 bilhes. O Tesouro Nacional liquidou compras de US$6,5 bilhes no mercado de cmbio, para servir sua dvida externa denominada em bnus. Considerado o impacto de eventos antecipveis, as reservas internacionais no conceito liquidez, que incorpora o estoque de operaes de linhas com recompras, totalizariam US$378,9 bilhes ao final de 2012. Incluindo o ocorrido at novembro, esto previstas, para o ano, receitas de remunerao de reservas de US$4,4 bilhes; e aquisio em mercado da totalidade do servio da dvida externa denominada em bnus da Repblica, composto por despesas de juros de US$3,2 bilhes e amortizaes de US$3,4 bilhes. Para 2013, projeta-se crescimento de US$5 bilhes, para US$383,9 bilhes, para as reservas no conceito liquidez, com a receita de remunerao das reservas atingindo US$5 bilhes. Os recursos em moeda estrangeira para servir a dvida externa do Tesouro Nacional, projetados em US$3,9 bilhes, por hiptese, devem ser obtidos em mercado.

Compras do Tesouro Nacional Variao total Posio das reservas Caixa Saldo de linhas com recompra Saldo de emprstimo em m.e. Posio das reservas Liquidez
1/ Projeo.

352,1 352,0

378,6 378,8 383,9

353,4 352,0

377,2 378,9 383,9

2/ Compreende pagamentos/recebimentos do Convnio de Crditos Recprocos (CCR), gio/desgio, pagamento de comisses, reclassificaes, alocaes de DES e variao de derivativos financeiros (forwards).
1/

Tabela 5.10 Indicadores de sustentabilidade externa

Discriminao 2010 Dez Exportaes de bens Exportaes de bens e servios Servio da dvida Dvida externa total Dvida externa total lquida Reservas internacionais PIB Indicadores Dvida total/PIB (%) Dvida total lquida/PIB (%) Dvida total/exportaes Dvida total/exportao de bens e servios Dv. total lquida/exportao Dv. total lquida/exportao de bens e servios Servio dvida/exportao (%) Servio dvida/exportao de bens e servios (%) Reservas/dvida externa total (%) 112,4 118,0 19,8 17,9 16,1 16,3 -0,2 22,9 -0,2 20,5 -0,3 18,6 -0,3 18,9 1,1 -0,3 1,0 -0,3 1,0 -0,4 1,1 -0,4 12,0 -2,4 1,3 12,0 -2,9 1,2 12,8 -4,0 1,2 13,3 -4,0 1,3 233,5 46,3 256,8 -50,6 288,6 2 144 294,2 52,6 298,2 -72,9 352,0 2 475 201,9 2011 Dez 256,0 2012 Jun Set

US$ bilhes
2/

Nov

254,9 246,6 245,0 295,0 286,5 285,3 47,4 46,6 50,1 302,9 308,7 310,8 -94,1 -92,2 -89,2 373,9 378,7 378,6 2 367 2 317 2 278

13,6 -3,9 1,3 1,1 -0,4 -0,3 20,5 17,6

5.5 Indicadores de sustentabilidade externa

Consideradas as posies de novembro de 2012 e de dezembro de 2011, o servio da dvida externa acumulado

123,4 122,7 121,8

1/ Exclui estoque de principal, amortizaes e juros relativos a intercompanhias. 2/ Dados estimados.

Dezembro 2012| Relatrio de Inflao

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em doze meses decresceu 4,7% e as exportaes de bens recuaram 4,3%, resultando em manuteno em 20,5% na razo entre estes indicadores. Ocorreram, no perodo, aumento de 4,2% na dvida externa total, recuo de 8% no PIB expresso em dlares, e ampliao da posio credora da dvida total lquida, resultando em elevao de 1,6 p.p. da relao dvida total/ PIB, para 13,6%, e reduo de 1 p.p. da relao dvida total lquida/PIB, para -3,9%. A relao entre a dvida total e as exportaes elevou-se de 1,2 para 1,3, enquanto a razo entre a dvida total lquida, superavitria, e as exportaes, passou de -0,3 para -0,4. Adicionalmente, a razo entre reservas internacionais e dvida externa total atingiu 121,8%, em novembro de 2012, ante 118%, em dezembro de 2011.

5.6 Concluso
A projeo anual do dficit em transaes correntes para 2012 apresenta estabilidade, tanto em termos nominais quanto como percentual do PIB, na comparao com 2011. As incertezas quanto durao e intensidade da crise internacional, e a volatilidade do mercado financeiro, no constituram obstculos aos fluxos de capitais estrangeiros direcionados ao Brasil. Apesar da retrao nominal dos ingressos lquidos de IED nos onze primeiros meses de 2012, em relao ao perodo correspondente de 2011, a contrao desses fluxos em escala mundial foi superior e, dessa forma, a participao do Brasil como receptor dos fluxos mundiais de IED tem avanado. A manuteno das taxas de rolagem em nveis superiores a 180% e de influxos moderados, mas positivos, destinados a instrumentos de carteira negociados no pas sustentam as condies confortveis de financiamento ao balano de pagamentos brasileiro. Adicionalmente, o estoque de reservas internacionais, em patamar 4,8 vezes superior ao da dvida externa vincenda em doze meses, indicativo importante da solidez da posio externa da economia brasileira.

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Relatrio de Inflao

Dezembro 2012

Projeo para o Balano de Pagamentos de 2012 e 2013

Tabela 1 Projees do balano de pagamentos

US$ bilhes Discriminao 2011 Nov Jannov Transaes correntes -6,6 Balana comercial Exportaes Importaes Servios e Rendas Viagens Juros Demais Transferncias 0,6 -46,5 26,0 -52,5 29,8 -6,0 -0,2 Ano 2012 Nov Jannov -45,6 17,2 -52,5 19,0 -65,0 17,0 Ano
1/

2013 Ano
1/

21,8 233,9 256,0 -7,4 -1,0 -0,4 -1,8 0,2 -75,2 -13,6 -8,0 -33,4 -20,3 2,8 -85,3 -14,7 -9,7 -38,2 -22,7 3,0

20,5 222,9 245,0 268,0 -6,0 -1,3 -0,9 -2,0 -1,8 0,2 6,9 0,2 -3,1 6,8 4,5 -0,3 0,6 2,0 1,7 0,6 -0,3 3,0 0,0 -0,4 -65,4 -14,2 -9,5 -19,7 -22,0 2,6 68,9 -2,0 -23,8 80,2 59,8 2,4 5,6 13,6 0,1 6,9 9,1 -2,4 -1,2 14,5 1,0 -23,8 -74,3 -15,5 -11,4 -23,7 -23,7 2,8 75,0 -1,9 -27,9 88,1 63,0 3,5 6,0 15,7 0,1 6,7 9,8 -0,9 -0,2 16,8 -22,6 -85,0 -16,3 -12,0 -30,0 -26,7 3,0 70,0 2,0 -21,0 76,1 65,0 5,0 5,0 1,1 -0,8 1,9 13,0 -5,0

Este boxe apresenta a reviso das projees para o balano de pagamentos de 2012 e as primeiras estimativas para 2013. A reviso considera os dados ocorridos desde o Relatrio de Inflao de setembro, as atualizaes em relao s tendncias do cenrio econmico internacional e brasileiro, e as estatsticas mais recentes relativas ao estoque do endividamento externo do pas e ao seu servio. Para 2012, a projeo para o dficit em transaes correntes foi reduzida para US$52,5 bilhes, equivalente a 2,3% do Produto Interno Bruto (PIB). As remessas lquidas para servios e rendas, antes previstas em US$73,8 bilhes, foram revisadas para US$74,3 bilhes. O saldo comercial foi acrescido de US$1 bilho, para US$19 bilhes, j acumulando US$17,2 bilhes no ano at novembro. Essa alterao decorreu, sobretudo, da reduo das importaes projetadas, de US$230 bilhes para US$226 bilhes, repercutindo retraes de quantidades importadas superiores s estimadas anteriormente. Adicionalmente, as exportaes previstas recuaram de US$248 bilhes para US$245 bilhes. A projeo para o dficit na conta de servios passou de US$39,1 bilhes, no Relatrio de Inflao de setembro, para US$39,7 bilhes, fundamentalmente em funo da elevao, de US$13,5 bilhes para US$15,5 bilhes, das despesas lquidas relativas a viagens internacionais, cuja dinmica tem sido influenciada pela expanso da renda interna. As despesas lquidas com juros foram elevadas para US$11,4 bilhes, enquanto as referentes a lucros e dividendos foram reduzidas para US$23,7 bilhes, representando decrscimo de 37,9% em relao a 2011. A projeo para transferncias unilaterais, compostas principalmente por remessas para a

-21,2 -207,9 -226,2 -20,7 -205,7 -226,0 -251,0

Lucros e dividendos -4,2

Conta capital e financ. 8,2 105,7 112,4 Conta capital 0,1 1,4 -20,9 60,0 6,9 -0,4 44,0 -3,1 19,8 25,9 1,4 -2,3 17,1 -1,1 -58,1 1,6 -21,1 66,7 7,2 -0,1 47,1 -3,6 21,2 27,5 2,0 -4,0 15,1 -1,3 -58,6 Investim. brasileiros2/ -0,6 IED Aes totais3/ Ttulos no pas Emprst. e tt. LP Ttulos pblicos Ttulos privados Emprstimos dir. Demais4/ Emprst. e tt. CP Demais5/ Erros e omisses Ativos de reserva Memo: Transaes corr./PIB (%) IED / PIB (%)
1/ Projeo.

Investim. estrangeiros 9,2 108,2 116,9 4,1 0,5 0,1 4,9 1,1 1,6 1,5 0,7 -0,4 -0,5 -0,4 -1,1

-2,0 2,6

-2,1 2,7

-2,2 2,9

-2,3 2,8

-2,7 2,7

2/ Inclui investimentos diretos, investimentos em carteira e outros investimentos. 3/ Inclui aes negociadas em bolsas brasileiras e no exterior. 4/ Inclui crditos de organismos, agncias e compradores. 5/ Inclui derivativos, crdito comercial passivo e outros passivos.

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manuteno de residentes, foi mantida em US$2,8 bilhes. O supervit estimado para a conta financeira foi reduzido para US$76,9 bilhes e a projeo dos investimentos brasileiros diretos, alterada de aplicaes lquidas de US$1 bilho para retornos lquidos de US$2 bilhes, exclusivamente em funo de operaes de emprstimo entre empresas de mesmo grupo de origem de capital brasileira. A previso para ingressos lquidos de Investimentos Estrangeiros Diretos (IED) em 2012, incorporados os valores mdios observados nos meses recentes, foi revista de US$60 bilhes para US$63 bilhes. Dentre os investimentos em carteira, a projeo para os ingressos lquidos de investimentos estrangeiros em renda fixa no pas foi elevada de US$5 bilhes para US$6 bilhes, e a relativa a ingressos lquidos em aes, reduzida de US$7 bilhes para US$3,5 bilhes. A previso de desembolsos lquidos de ttulos privados e emprstimos de mdio e longo prazos foi revisada de US$9 bilhes para US$15,7 bilhes e a relacionada taxa de rolagem do endividamento externo do pas, de 140% para 180%. Na ausncia de novas captaes em dezembro, a taxa de rolagem atingiria 147%. Nesse cenrio, o hiato financeiro do balano de pagamentos de mercado dever totalizar supervit de US$23,5 bilhes, ante US$22,2 bilhes na projeo anterior, ocorrendo absoro pelo Banco Central de US$18,1 bilhes e ampliao dos ativos do setor bancrio no exterior de US$5,4 bilhes. Para 2013, estima-se dficit em conta corrente de US$65 bilhes (2,7% do PIB). O aumento em relao projeo para 2012 reflete, em parte, a reduo de US$2 bilhes, para US$17 bilhes, no supervit da balana comercial, resultado de aumentos anuais respectivos de 9,4% e 11,1% nas exportaes e das importaes, que devero totalizar, na ordem, US$268 bilhes e US$251 bilhes. A corrente de comrcio dever expandir 10,2% no ano. A projeo para o dficit da conta de servios em 2013 atinge US$43,7 bilhes. O aumento anual de 10,1% est associado, principalmente, s elevaes nas despesas lquidas de aluguel de equipamentos, viagens

Tabela 2 Balano de pagamentos Mercado

US$ bilhes Discriminao 2011 Nov Jannov Transaes correntes Capitais (lquido) Inv. Estrangeiro Direto Inv. Estrangeiro Carteira Emprstimos MLP Crdito comerciais Bancos Demais Inv. Brasileiro no Ext. Demais Hiato financeiro Compras lqudas BCB Depsitos de bancos -7,0 -52,1 -58,5 2,4 101,2 105,5 4,1 0,6 4,3 2,4 -0,3 2,7 60,0 6,4 38,1 28,8 6,2 22,6 66,7 7,0 40,9 28,9 7,5 21,4 Ano 2012 Nov Jan- Ano nov -6,6 -49,8 -56,9 -70,0 8,8 68,9 80,4 4,6 59,9 63,0 0,3 7,6 9,5 3,0 18,3 18,6 2,4 10,2 17,3 -0,8 -7,1 -3,0 3,1 17,3 20,3 -0,5 -2,2 -4,9 -5,5 71,0 65,0 10,0 0,7 16,3 0,3 16,0 -1,0 1,0 -1,0
1/

2013 Ano
1/

-5,2 -21,8 -24,0 -3,8 -10,4 -14,0 -4,6 4,6 49,0 1,1 46,9 3,2 0,0 -50,1 -50,1

-0,9 -22,2 -22,5 -20,0 2,2 19,1 23,5 -18,2 -18,1 -0,9 -5,4

1/ Projeo. Inclui compras lquidas do BCB liquidadas at 7 de dezembro de 2012.

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internacionais e transportes, projetadas, na ordem, em US$20,3 bilhes, US$16,3 bilhes e US$9,2 bilhes. As remessas lquidas de lucros e dividendos esto previstas em US$30 bilhes para 2013, ressaltando-se que a expanso anual de 26,6% considera a intensificao do atual processo de retomada da atividade econmica interna. A projeo relativa a pagamentos lquidos de juros, considerada a posio de endividamento externo de setembro de 2012, atinge US$12 bilhes, enquanto os ingressos lquidos de transferncias unilaterais esto estimados em US$3 bilhes. Os ingressos lquidos de IED para 2013 esto projetados em US$65 bilhes, ressaltando-se que embora os fluxos mundiais de IED se encontrem em reduo, o Brasil vem absorvendo parcela crescente destes recursos, movimento que deve se manter em 2013, favorecido pelo cenrio de acelerao da atividade domstica, proximidade de eventos esportivos e explorao do pr-sal. Estima-se, portanto, que o IED financie integralmente o dficit de US$65 bilhes projetado para as transaes correntes. Os investimentos brasileiros diretos no exterior, evidenciando o impacto do processo de internacionalizao das empresas brasileiras, atenuado parcialmente pela trajetria desfavorvel dos principais mercados do exterior, devero registrar aplicaes lquidas de US$10 bilhes, ante retornos lquidos de US$2 bilhes previstos para 2012. Os investimentos lquidos em aes e papis domsticos foram estimados em US$10 bilhes, para 2013, ante US$9,5 bilhes projetados para 2012. Registre-se o impacto favorvel do incentivo fiscal concedido emisso, no mercado domstico, de debntures com prazo igual ou superior a quatro anos, destinadas a projetos de infraestrutura e com potencial para atrair capitais estrangeiros. As taxas de rolagem, de forma conservadora, devero situar-se em 100%, mantendo o estoque de endividamento nas modalidades de emprstimo direto e ttulos privados negociados no exterior. Nesse cenrio, o hiato financeiro do balano de pagamentos de mercado dever ser superavitrio em 2013, acumulando US$1 bilho.

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Perspectivas para a inflao

Este captulo do Relatrio de Inflao apresenta a avaliao feita pelo Copom sobre o comportamento da economia brasileira e do cenrio internacional desde a divulgao do ltimo Relatrio, em setembro de 2012. O captulo tambm apresenta anlise das perspectivas para a inflao at o quarto trimestre de 2014 e para o crescimento do PIB at o terceiro trimestre de 2013. As projees para a inflao so apresentadas em dois cenrios principais. O primeiro, denominado cenrio de referncia, supe que a taxa Selic ser mantida inalterada durante o horizonte de previso, em 7,25% a.a., valor decidido pelo Copom em sua ltima reunio, em 27 e 28 de novembro, e que a taxa de cmbio permanecer em R$2,05/US$. O segundo cenrio, denominado cenrio de mercado, utiliza as trajetrias para a taxa Selic e para a taxa de cmbio que constam da pesquisa realizada pelo Gerin do Banco Central com analistas independentes. importante ressaltar que esses cenrios servem apenas para balizar as decises de poltica monetria, e suas hipteses no constituem e nem devem ser vistas como previses do Copom sobre o comportamento futuro das taxas de juros e de cmbio. Devese observar que as previses aqui divulgadas utilizam todo o conjunto de informaes disponveis at a data de corte em 7 de dezembro de 2012. As projees de inflao e de crescimento do PIB divulgadas neste Relatrio no so pontuais. Elas explicitam intervalos de probabilidade que ressaltam o grau de incerteza presente at a supracitada data de corte. As previses de inflao dependem no apenas das hipteses sobre taxas de juros e de cmbio, mas tambm de um conjunto de pressupostos sobre o comportamento de variveis exgenas. O conjunto de hipteses considerado mais provvel pelo Copom utilizado para construir os cenrios a que o Comit atribui maior peso na tomada de deciso sobre a taxa de juros. Ao exp-las, o Copom procura dar maior transparncia s decises de poltica monetria, contribuindo para sua eficcia no controle da inflao, que seu objetivo precpuo.

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6.1 Determinantes da Inflao

A inflao, medida pela variao do IPCA em doze meses, alcanou 5,53% em novembro, 1,11 p.p. abaixo da registrada no mesmo ms de 2011. Os preos livres variaram 6,23% em doze meses at novembro (0,56 p.p. menos do que em novembro de 2011) e os administrados por contrato e monitorados, 3,50% (2,77 p.p. menos do que em novembro de 2011). Embora se mostrem decrescentes, presses localizadas no segmento de alimentos e bebidas em parte, devido a fatores climticos, externos e domsticos determinaram alta de 10,08% nesse grupo em doze meses at novembro, com repercusses sobre a trajetria recente dos preos livres. No conjunto dos preos livres, a variao dos itens no comercializveis atingiu 8,17%, e a dos comercializveis, 4,10%. Por sua vez, a inflao do setor de servios, que vem sistematicamente se mantendo em patamar superior do total dos preos livres, atingiu 8,24% em doze meses at novembro. Em sntese, a inflao de servios ainda segue em nveis elevados, so decrescentes as presses localizadas no segmento de alimentos e bebidas e a variao dos preos administrados tem sido bastante moderada. As medidas de inflao subjacente calculadas pelo Banco Central tm apresentado evoluo similar da inflao plena. A variao mdia mensal alcanou 0,51% em outubro e 0,60% em novembro, e em doze meses atingiu 5,37% em novembro (6,72% em novembro de 2011). Especificamente, o ncleo do IPCA por mdias aparadas sem suavizao passou de 0,46% em outubro para 0,61% em novembro, e o ncleo por mdias aparadas com suavizao, de 0,54% para 0,49%. J o ncleo por dupla ponderao avanou de 0,55% em outubro para 0,62% em novembro. O ncleo por excluso, que descarta dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, passou de 0,51% em outubro para 0,63% em novembro; e o ncleo por excluso de monitorados e de alimentao no domiclio, de 0,48% em outubro para 0,64% em novembro. O ndice de difuso do IPCA situou-se em 62,72% em novembro, valor inferior ao registrado em novembro de 2011 (67,19%) e acima da mdia histrica de 60,59% (desde setembro de 1994). A mdia trimestral do ndice avanou para 65,93% em novembro, 3,19 p.p. acima da registrada no trimestre encerrado em agosto e 2,13 p.p. acima do patamar verificado em novembro de 2011. A inflao mais ampla, medida pela variao do IGP-DI, que se caracteriza pela maior volatilidade quando

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comparada com a inflao ao consumidor, foi de 0,25% em novembro (7,22% em doze meses), aps variao de -0,31% em outubro (7,41% em doze meses). O principal componente do IGP-DI, o IPA, variou 7,73% em doze meses at novembro, influenciado pelo segmento agropecurio (17,15%) que foi impactado por choques de oferta , e por moderada variao no segmento de produtos industriais (4,38% em doze meses at novembro). A variao em doze meses do IPC, segundo componente mais importante do IGP-DI, atingiu 5,89% em novembro (0,39 p.p. abaixo da observada at novembro de 2011). J o INCC, componente de menor peso no IGP-DI, acumulou alta de 7,06% em doze meses at novembro (ante 8,09% at novembro de 2011), resultado da variao de 9,21% no custo de mo de obra e de 4,90% no custo de materiais, equipamentos e servios. O indicador coincidente de alta frequncia da atividade econmica, IBC-Br, que fornece estimativa para a produo mensal dos trs setores da economia, contraiu 0,5% em setembro, aps expandir 1,0% em agosto, considerando dados dessazonalizados. Em relao ao mesmo ms do ano anterior, houve expanso de 0,4% em setembro e de 2,7% em agosto, nos dados sem ajuste sazonal. A taxa de crescimento acumulada em doze meses recuou de 1,2% em agosto para 1,1% em setembro. O ICC, da FGV, recuou em outubro e novembro, embora ainda se mantenha acima de sua mdia histrica. O ndice de Confiana do Comrcio (ICOM) avanou pelo quarto ms consecutivo, em novembro, em funo de melhora na percepo sobre a situao atual. Por sua vez, a confiana do empresrio industrial continua em trajetria de recuperao gradual. De fato, em outubro, o ICI atingiu o maior valor desde junho de 2011 na srie dessazonalizada, antes de apresentar ligeiro recuo em novembro, mas ainda assim o indicador de novembro ficou 4,5 p.p. acima do registrado em novembro de 2011. J o ICS registrou em novembro o terceiro avano mensal consecutivo em funo de melhoras nas expectativas dos empresrios do setor de servios. Em suma, h evidncia de recuperao gradual da confiana do empresrio da indstria e do setor de servios, e, no caso do consumidor, apesar de certa acomodao na margem, a confiana se encontra em patamar elevado. A produo industrial registrou crescimento de 2,3% em outubro, em relao ao mesmo ms do ano anterior, aps treze meses de variaes negativas nessa base de comparao. Em relao ao ms anterior, a atividade fabril aumentou 0,9% em outubro, aps recuo de 0,6% em setembro, de acordo com a srie da produo industrial geral

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dessazonalizada pelo IBGE. Assim, a variao da mdia mvel trimestral passou de 0,4% em setembro para 0,6% em outubro. Entre as categorias de uso, a produo de bens de consumo durveis expandiu 1,4% em outubro, a de bens intermedirios, 0,6%; enquanto a de no durveis e semidurveis recuou 0,3%, e a de bens de capital, 0,6%, na mesma base de comparao. Em doze meses, a produo industrial acumulou perda de 2,7% em outubro, com variao negativa em todos os segmentos: bens de consumo semidurveis e no durveis (-0,4%); bens durveis (-5,1%); bens intermedirios (-1,7%) e bens de capital (-10,1%). Por outro lado, no que se refere ao faturamento da indstria de transformao, houve crescimento real de 3,4% entre janeiro e outubro deste ano em relao ao mesmo perodo do ano anterior, a despeito do recuo de 1,6% no nmero de horas trabalhadas, segundo dados da CNI. O Nuci na indstria de transformao, calculado e dessazonalizado pela FGV, passou de 84,2% em outubro para 84,0% em novembro (0,7 p.p. acima do registrado em novembro de 2011). A utilizao da capacidade se manteve estvel no setor de bens de consumo (85,7%) e recuou no de bens de capital (para 81,4%). No setor de bens intermedirios e no de materiais de construo, o Nuci se posicionou em 84,7% e 89,4%, respectivamente, na srie dessazonalizada. Segundo os dados da CNI, dessazonalizados pelo Banco Central, o Nuci recuou de 81,4% em setembro para 80,9% em outubro. Em relao a estoques, os nveis se encontram baixos no setor de bens de consumo e elevados no setor de bens de capital e de materiais de construo, de acordo com o indicador dessazonalizado da sondagem realizada pela FGV. O comrcio varejista continua apresentando dinmica mais favorvel do que a indstria. De fato, o volume de vendas no comrcio ampliado no terceiro trimestre de 2012 cresceu 1,7% em relao ao trimestre anterior, aps expanso de 3,2% no segundo trimestre. Assim, a taxa de crescimento acumulada em doze meses at setembro foi de 6,6%, com expanso em todos os dez grupos de atividades pesquisados pelo IBGE. Por sua vez, as vendas reais do comrcio varejista restrito cresceram 8,1%, nessa base de comparao, com destaque para as vendas nos segmentos de mveis e eletrodomsticos (13,3%) e de equipamentos e material para escritrio, informtica e comunicao (17,9%). Nos prximos meses, a trajetria do comrcio continuar a ser influenciada pelas transferncias governamentais, pelo ritmo de crescimento da massa salarial real e pela expanso moderada do crdito.

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A economia brasileira cresceu 0,6% no terceiro trimestre, em relao ao trimestre anterior, quando havia crescido 0,2%, de acordo com dados dessazonalizados e divulgados pelo IBGE. Na comparao com o mesmo trimestre de 2011, o crescimento no terceiro trimestre alcanou 0,9% ante 0,5% no segundo. Dessa forma, a taxa de crescimento acumulada em quatro trimestres se deslocou de 1,2% para 0,9%, do segundo para o terceiro trimestre. A produo agropecuria e a industrial aumentaram 2,5% e 1,1%, respectivamente, no terceiro trimestre, em relao ao anterior. Na mesma base de comparao, o valor adicionado pelo setor de servios permaneceu inalterado. Sob a tica da demanda, o consumo das famlias maior componente da demanda agregada continua robusto e, na margem, avanou 0,9% no terceiro trimestre e 3,4% em relao ao mesmo trimestre de 2011 trigsima sexta expanso consecutiva nessa base de comparao. O consumo do governo aumentou 3,2% em relao ao mesmo trimestre do ano anterior (0,1% na margem). Por sua vez, a FBCF contraiu 5,6% em relao ao terceiro trimestre de 2011 (-2,0% na margem). A lenta recuperao da confiana, em parte, explica porque os investimentos ainda no reagiram aos estmulos introduzidos na economia. No que se refere ao comrcio exterior, houve expanso de 0,2% nas exportaes na margem (com recuo de 3,2% em relao ao terceiro trimestre de 2011) e recuo de 6,5% nas importaes (-6,4% sobre igual perodo do ano anterior). Em particular, as vendas externas para a Argentina, para a Unio Europeia e para o Japo continuam sendo impactadas negativamente pela fragilidade da atividade econmica nessas regies. O IBGE divulgou as taxas de desemprego, relativas a outubro, para as seis regies metropolitanas abrangidas pela PME. De acordo com a srie dessazonalizada pelo Banco Central, a taxa de desocupao passou de 5,5% em setembro para 5,4% em outubro, situando-se prxima ao mnimo da srie histrica iniciada em 2002 (5,3% em agosto de 2012). Assim, o nvel de ocupao que representa a proporo de pessoas ocupadas em relao s pessoas em idade ativa atingiu novo mximo histrico em outubro (55,0%), confirmando a tendncia observada ao longo dos ltimos anos. Ainda de acordo com a PME, o rendimento mdio real habitual cresceu 4,6% em outubro em relao ao mesmo ms de 2011, e a massa salarial real, considerando-se o rendimento mdio da populao ocupada nas seis regies metropolitanas, cresceu 7,8% em relao a outubro de 2011. Por sua vez, o emprego formal celetista permanece em expanso, ainda que em ritmo mais

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moderado. Segundo dados divulgados pelo MTE, foram acrescidos 954 mil postos de trabalho entre novembro de 2011 e outubro de 2012, ante 1,66 milho em doze meses at outubro de 2011. Alm do aumento da massa salarial, a disponibilidade de crdito em grande parte determinada pela estabilidade macroeconmica e por avanos institucionais ocorridos nos ltimos anos constituiu elemento importante para a sustentao do crescimento do consumo das famlias. A propsito, note-se que, de modo geral, a expanso do mercado de crdito tem se verificado em ambiente de reduo de taxas de juros ao tomador de emprstimos. O saldo de crdito s pessoas fsicas com recursos livres cresceu 11,3% em outubro de 2012, em relao ao mesmo ms do ano anterior, alcanando R$710,6 bilhes. No mesmo perodo, o crdito habitacional para pessoas fsicas, cujas operaes so baseadas principalmente em recursos direcionados, registrou crescimento nominal de 38,8%, atingindo R$263,2 bilhes. Os indicadores de inadimplncia tm mostrado certa estabilidade, na margem, em patamares compatveis com a fase do ciclo, com tendncia de reduo, haja vista as perspectivas de continuidade da recuperao da atividade econmica domstica. O saldo de crdito s pessoas jurdicas totalizou R$1.197,3 bilhes em outubro de 2012, volume 15,9% maior do que o observado no mesmo perodo de 2011. Houve expanso tanto nos emprstimos e financiamentos com recursos direcionados cujo montante somou R$469,1 bilhes quanto nas operaes com recursos livres que totalizaram R$728,2 bilhes. Em relao ao mercado de capitais, o volume de emisses primrias de aes registradas na Comisso de Valores Mobilirios (CVM) atingiu R$8,9 bilhes nos doze meses at outubro de 2012. Vale notar, ainda, que nesse perodo houve emisses primrias no mercado acionrio em abril, junho, julho e outubro de 2012. Por sua vez, os lanamentos de debntures alcanaram R$107,2 bilhes em doze meses at outubro, destacando-se a emisso de R$35 bilhes por parte de empresas de arrendamento mercantil. No que se refere balana comercial, o saldo acumulado em doze meses alcanou US$21,0 bilhes em novembro (US$31,3 bilhes em novembro de 2011). Esse resultado adveio de US$245,0 bilhes em exportaes e US$224,0 bilhes em importaes, com variaes de -3,9% e 0,2%, respectivamente, em relao ao perodo de doze meses encerrado em novembro de 2011. O quantum

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exportado registrou alta de 0,4% e o preo mdio das exportaes, queda de 1,9%, considerando os doze meses encerrados em outubro de 2012. J o quantum importado diminuiu 0,1% no perodo, e o preo mdio aumentou 2,5%. O deficit acumulado em doze meses nas transaes correntes atingiu US$52,2 bilhes em outubro, equivalente a 2,3% do PIB. Um componente importante desse deficit foram as remessas de lucros e dividendos, que somaram US$26,7 bilhes. Note-se que os investimentos estrangeiros diretos tm sido a principal fonte de financiamento do balano de pagamentos e totalizaram US$66,0 bilhes em doze meses at outubro, equivalente a 2,9% do PIB. Nos mercados financeiros internacionais, desde a divulgao do ltimo Relatrio, houve acomodao nos indicadores de volatilidade e de averso ao risco. Aes no convencionais de poltica, anunciadas desde ento por economias maduras, tendem a aumentar a liquidez nos respectivos mercados e contribuir para o recuo da probabilidade de ocorrncia de eventos extremos. Desde o ltimo Relatrio, indicadores antecedentes apontam atividade global moderada, notadamente no setor manufatureiro, com alguma recuperao na margem nos Estados Unidos e nas principais economias emergentes, em contraste com deteriorao na Zona do Euro. A despeito da acomodao nos indicadores de risco e de sinais de recuperao da atividade em certas regies, a economia global ainda enfrenta perodo de incerteza acima da usual, com desequilbrios fiscais persistentes e perspectivas de baixo crescimento por perodo prolongado. O preo do barril de petrleo do tipo Brent diminuiu desde o ltimo Relatrio para nveis em torno de US$110. Cabe ressaltar que a complexidade geopoltica que envolve o setor do petrleo tende a acentuar o comportamento voltil dos preos, que reflexo, tambm, da baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e do fato de o crescimento da oferta depender de projetos de investimentos de longa maturao e de elevado risco. Em relao s demais commodities, o comportamento desde a divulgao do ltimo Relatrio foi heterogneo, com variao negativa nas commodities agrcolas; e positiva nas metlicas. Na data de corte de 7 de dezembro, o ndice de preos baseado em vinte e duas commodities, divulgado pelo Commodity Research Bureau (CRB), acumulava recuo de 1,5% desde 6 de setembro. A mediana das expectativas dos analistas de mercado para a taxa de crescimento do PIB em 2012 recuou

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Grfico 6.1 Evoluo das expectativas de mercado e das metas referentes inflao doze meses frente
%

6,50

5,50

4,50

3,50

2,50 Dez Jan Fev 2011 2012

Mar

Abr

Mai
Meta

Jun

Jul

Ago
Gerin

Set

Out Nov Dez

Grfico 6.2 Disperso das expectativas de inflao para 2013 Frequncia relativa
%

desde a divulgao do ltimo Relatrio, de 1,62% em 6 de setembro para 1,03% em 7 de dezembro; enquanto, para 2013, deslocou-se 4,00% para 3,50%. Nesse perodo, a mediana das expectativas para a inflao deslocou-se de 5,24% para 5,58%, para 2012; de 5,54% para 5,40%, para 2013; e de 5,14% para 5,50%, para 2014. J a inflao projetada para os prximos doze meses recuou de 5,66% para 5,44%, como ilustra o Grfico 6.1. Desde a divulgao do ltimo Relatrio, houve diminuio da disperso em torno das medidas de tendncia central das expectativas de inflao para 2013, como mostra o Grfico 6.2. O desvio padro dessas projees passou de 0,42% para 0,36%. Nos casos especficos de bancos, gestoras de recursos e demais instituies (empresas do setor real, distribuidoras, corretoras, consultorias e outras), as medianas das expectativas de inflao para 2012 se encontravam, na data de corte de 7 de dezembro, em 5,58%, 5,58% e 5,57%, respectivamente, ante 5,23%, 5,30% e 5,23%, no ltimo Relatrio. Para 2013, conforme o Grfico 6.3, ficaram em 5,34%, 5,45% e 5,40%, segundo a mesma ordem, ante 5,50%, 5,63% e 5,48% no Relatrio de setembro. Para 2014, conforme mostra o Grfico 6.4, as medianas ficaram em 5,50%, 5,50% e 5,02%, segundo a mesma ordem, ante 5,15%, 5,50% e 5,00% registrados em setembro de 2012.

30

20

10

0 3,8 4,2 4,6

7/dez/12

5,4

5,8

6,2
6/set/12

6,6

Grfico 6.3 Evoluo das medianas de expectativas de mercado por segmentos para o IPCA de 2013
6,00 5,50 5,00 4,50 4,00 Dez Jan 2011 2012 Fev Mar Mai
Bancos Demais

Jun

Jul

Ago

Set
AMs

Out

Dez

6.2 Riscos associados e implementao da poltica monetria

O Copom trabalha com um conjunto de hipteses sobre o comportamento das principais variveis macroeconmicas. Esse conjunto de pressupostos, bem como os riscos a eles associados, compem o cenrio central com base no qual o Comit toma decises. Do lado externo, em linhas gerais, desde o ltimo Relatrio mantiveram-se inalteradas as perspectivas de atividade global moderada. De fato, as evidncias apontam taxas de crescimento, em economias maduras, baixas e abaixo do crescimento potencial, apesar de sinais de acelerao do ritmo de atividade em importantes economias emergentes. Confirmaram-se as perspectivas de moderao das presses localizadas de preos no segmento de commodities agrcolas, que haviam surgido entre o segundo e o terceiro trimestre deste ano e decorreram de choques desfavorveis de oferta. Do lado interno, desde a divulgao

Mediana

Grfico 6.4 Evoluo das medianas de expectativas de mercado por segmentos para o IPCA de 2014
6,00 5,50 5,00 4,50 4,00 Dez Jan 2011 2012
%

Fev

Mar

Mai
Bancos Demais

Jun

Jul

Ago

Set

Out

Dez

AMs Mediana

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do ltimo Relatrio, novas informaes apontam recuperao da atividade em ritmo inferior ao que se antecipava, mas o cenrio prospectivo contempla ritmo de atividade mais intenso nos prximos semestres. A moderao do mercado de crdito em particular no segmento voltado ao consumo das famlias e a materializao das trajetrias para as variveis fiscais tambm se apresentam como aspectos importantes do contexto domstico. No mbito internacional, prevalecem perspectivas de baixo crescimento das economias maduras por perodo prolongado de tempo. Nos Estados Unidos, a despeito da recente melhora do mercado imobili rio, o ritmo de atividade segue negativamente influenciado pelo cenrio de conteno fiscal com o risco de abismo fiscal , e pelo frgil mercado de trabalho, apesar de melhora na margem, bem como pelos riscos associados crise europeia. Na Zona do Euro, incertezas polticas se somam ao ambiente recessivo e ao ceticismo quanto solidez do sistema bancrio em algumas economias da regio. Em importantes economias maduras, restries utilizao de polticas contracclicas, mercado de trabalho debilitado, destruio de riqueza e mercado de crdito restritivo contribuem para a manuteno das perspectivas de baixo crescimento. Nas principais economias emergentes, o ritmo de atividade continua amparado pela resilincia da demanda domstica, muito embora o Copom reconhea que os desenvolvimentos nas economias maduras se transmitem para a demanda agregada nas economias emergentes, em intensidade proporcional, entre outros, corrente de comrcio e ao fluxo de investimentos. O Comit tambm destaca a relevncia da transmisso via canal de expectativas, que afeta investimentos, no caso dos empresrios; e consumo, no caso das famlias. Especificamente sobre a economia chinesa, desde o ltimo Relatrio, emergiram sinais de estabilizao do ritmo de crescimento que tende a se consolidar em patamar abaixo do observado em anos anteriores. Para as demais economias emergentes da sia, bem como para as da Amrica Latina, de modo geral, as perspectivas so favorveis. O Copom considera que os riscos para a estabilidade financeira global permaneceram elevados, em particular, os derivados do processo de desalavancagem em curso nos principais blocos econmicos e da exposio de bancos internacionais s dvidas soberanas de pases com desequilbrios fiscais. Embora tenham recuado desde o ltimo Relatrio, permanecem elevados os preos de seguro

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contra default (CDS) de bancos e de soberanos, especialmente na Zona do Euro, assim como remanescem evidncias de deslocamento de liquidez privada entre pases da Zona do Euro, na direo de economias que apresentam slidos fundamentos. Apesar da complexidade que cerca o ambiente externo, o Comit pondera que diminuiu a probabilidade de ocorrncia de eventos extremos nos mercados financeiros internacionais. Nos mercados internacionais, observa-se moderao de presses localizadas de preos no segmento de commodities agrcolas, que haviam surgido entre o segundo e o terceiro trimestre deste ano e decorreram de choques desfavorveis de oferta. De fato, desde o ltimo Relatrio, o IC-Br permaneceu estvel, quando medido em moeda nacional, com o aumento de preos de metlicas e energticas sendo compensado pelo recuo dos preos de agrcolas (quando medido em dlares, o IC-Br recuou). O preo do barril de petrleo do tipo Brent manteve, desde o ltimo Relatrio, a volatilidade caracterstica, e permaneceu em torno de US$110. A complexidade geopoltica que envolve o setor petrolfero fonte permanente de riscos, que refletem, tambm, a baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e o fato de o crescimento da oferta depender de projetos de investimentos de longa maturao. Cabe ressaltar que a influncia dos preos internacionais do petrleo sobre a inflao domstica no se materializa exclusivamente por intermdio do preo local da gasolina, mas tambm via cadeia produtiva do setor petroqumico e pelo canal de expectativas de consumidores e de empresrios. O Copom pondera que as compras de produtos externos tendem a contribuir para o arrefecimento das presses inflacionrias domsticas por meio de dois canais. Em primeiro lugar, porque esses produtos competem com os produzidos domesticamente e, assim, impem maior disciplina aos formadores de preos. Em segundo lugar, porque as importaes de bens reduzem a demanda nos mercados de insumos domsticos, contribuem para o arrefecimento de presses de custos e, por conseguinte, de seus eventuais repasses para os preos ao consumidor. A esse respeito, importante adicionar que presses de custos de fatores no amparadas por ganhos de eficincia contribuem para reduzir a competitividade das empresas domsticas no mercado internacional de bens, em ambiente global no qual prevalece excesso historicamente elevado de capacidade ociosa.

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Em resumo, apesar de sinais recentes indicarem certa estabilizao, o ainda frgil cenrio internacional se apresenta como importante fator de conteno da demanda agregada. Alm disso, o cenrio central contempla dinmica relativamente benigna para os preos das commodities nos mercados internacionais. No mbito interno, o ritmo de atividade neste segundo semestre tem se mostrado menos intenso do que se antecipava. Conforme dados das Contas Nacionais divulgados pelo IBGE, relativos ao terceiro trimestre, indstria e agropecuria, em certa medida, mostraram reao aos estmulos introduzidos na economia, e a estabilidade do setor de servios refletiu eventos que tendem a no se repetir. A demanda domstica continuou sendo o principal suporte da economia, com o consumo das famlias sendo estimulado pela expanso moderada do crdito, pela gerao de empregos e de renda. Por outro lado, a lenta recuperao da confiana contribuiu para que os investimentos ainda no mostrassem reao aos estmulos introduzidos na economia. O Copom avalia, entretanto, que a demanda domstica tende a se apresentar robusta, especialmente o consumo das famlias, em grande parte devido aos efeitos de fatores de estmulo, como o crescimento da renda e a expanso moderada do crdito. Esse ambiente tende a prevalecer nos prximos semestres, quando a demanda domstica ser impactada pelos efeitos das aes de poltica recentemente implementadas, que, de resto, so defasados e cumulativos. Para o Comit, esses efeitos, os programas de concesso de servios pblicos e a gradual recuperao da confiana dos empresrios criam boas perspectivas para o investimento nos prximos semestres. O Comit pondera ainda que iniciativas recentes apontam o balano do setor pblico se deslocando de uma posio de neutralidade para expansionista. O Copom avalia que so limitados os riscos de descompasso em segmentos especficos dos mercados de bens e de servios entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. Em termos de mercado de fatores, o Copom pondera que um risco importante para a inflao advm do mercado de trabalho, que, de um lado, mostra sinais de moderao; de outro, margem estreita de ociosidade. O Comit destaca que um aspecto crucial nessas circunstncias a possibilidade de o aquecimento no mercado de trabalho levar concesso de aumentos reais de salrios incompatveis com o crescimento da produtividade, com repercusses

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negativas sobre a dinmica da inflao. Neste ponto, cumpre registrar que a teoria no que respaldada pela experincia internacional ensina que moderao salarial constitui elemento-chave para a obteno de um ambiente macroeconmico com estabilidade de preos. Ainda sobre o mercado de trabalho, o Copom entende que existem riscos decorrentes da presena, na economia brasileira, de mecanismos que favorecem a persistncia da inflao, derivados da possibilidade de as negociaes salariais atriburem peso excessivo inflao passada, em detrimento da inflao futura. Entretanto, o Comit nota certo arrefecimento nesses riscos decorrentes de mecanismos formais e informais de indexao salarial. Contribui para isso, entre outros fatores, o fato de que, nos prximos anos, o reajuste do salrio mnimo ser marcadamente menor do que o concedido em 2012. A importante reduo no ritmo de crescimento desse parmetro tende a suavizar a dinmica dos salrios de um modo geral, com repercusses sobre os custos de produo, sobretudo em segmentos intensivos em mo de obra. Alm disso, no setor pblico, negociaes j finalizadas apontam moderao dos ganhos salariais nos prximos trs anos. Nesse contexto, para a economia como um todo, antecipam-se variaes salariais mais condizentes com os ganhos de produtividade. Sobre o fator capital, os investimentos mantiveram desempenho insatisfatrio desde o ltimo Relatrio. O terceiro trimestre de 2012 registrou o quinto recuo consecutivo na FBCF, na comparao com o trimestre anterior. Por sua vez, a taxa de investimento da economia participao da FBCF no PIB se deslocou para 18,5% no terceiro trimestre de 2012, considerando o acumulado de quatro trimestres, menor valor desde o primeiro trimestre de 2010. O Comit nota, por outro lado, que o cenrio se apresenta favorvel ao investimento em setores como o de infraestrutura. Para o Comit, efeitos das aes de poltica recentemente implementadas, os programas de concesso de servios pblicos e a gradual recuperao da confiana de empresrios criam perspectivas favorveis para o investimento nos prximos semestres. O Copom avalia que a dinmica conjunta dos mercados de fatores sob a perspectiva do hiato do produto tende a se posicionar no campo desinflacionrio no curto prazo. O Copom entende que h resistncias importantes queda da inflao no Brasil. Existem mecanismos regulares e quase automticos de reajuste, de jure e/ou de facto, que contribuem para prolongar, no tempo, presses inflacionrias

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observadas no passado. Como indicado pela literatura e pela experincia internacional, mecanismos de indexao de preos, mesmo que informais, reduzem a sensibilidade da inflao s flutuaes da demanda. De modo geral, ao conter o processo de desinflao da economia, os mecanismos de indexao contribuem para elevar o ponto de partida da taxa de inflao em ciclos de moderao econmica e, assim, potencializam os riscos para o cenrio inflacionrio prospectivo e elevam os custos da desinflao. O Copom considera que um risco para o cenrio prospectivo reside em aumentos recentes dos ndices gerais de preos, que, em boa medida, decorrem da depreciao cambial observada no primeiro semestre, e de choques associados a eventos climticos, domsticos e externos. Por outro lado, as evidncias indicam que, em grande parte, essas presses de preos no atacado j se transmitiram para os preos ao consumidor. Alm disso, o Comit destaca que as perspectivas para os prximos semestres apontam moderao na dinmica dos preos de certos ativos reais e financeiros. No que se refere poltica fiscal, o Copom pondera que iniciativas recentes apontam o balano do setor pblico se deslocando de uma posio de neutralidade para expansionista. Por outro lado, reafirma que seu cenrio prospectivo para a inflao est condicionado materializao das trajetrias com as quais trabalha para variveis fiscais. O Comit nota que a gerao de superavit primrios compatveis com as hipteses de trabalho contempladas nas projees de inflao apresentadas na prxima seo, alm de contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta, solidificar a tendncia de reduo da razo dvida pblica sobre produto e a percepo positiva sobre o ambiente macroeconmico no mdio e no longo prazo. Dessa forma, o custo de financiamento da dvida pblica tende a recuar, com repercusses favorveis sobre o custo de capital de modo geral, o que estimular o investimento privado no mdio e longo prazo. Ainda sobre poltica fiscal, o Copom pondera que, em princpio, a dinmica dos preos ao consumidor pode ser favoravelmente impactada pelas medidas adotadas pelo governo que visam reduzir os custos de produo e aumentar a competitividade da economia. O Copom entende que uma fonte de risco para a inflao reside no comportamento das expectativas de inflao.

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O Copom destaca que o cenrio central contempla expanso moderada do crdito, em particular, no caso do segmento pessoas fsicas, em ritmo que tende a ser mais condizente com o ritmo de crescimento da renda disponvel das famlias. Para o Comit, a dinmica do mercado de crdito merece ateno, tanto pelos potenciais impactos sobre a demanda agregada quanto por riscos macroprudenciais que dela podem se originar. Nesse contexto, o Copom considera oportunas iniciativas no sentido de moderar concesses de subsdios por intermdio de operaes de crdito. O Copom destaca que o cenrio central contempla evidncias de deslocamento, para baixo, da taxa neutra nos ltimos anos. Essa avaliao encontra respaldo nos modelos de projeo utilizados pelo Banco Central, bem como na dinmica dos rendimentos de ttulos pblicos e privados sejam eles negociados nos mercados domsticos ou internacionais. O Comit pondera, adicionalmente, que, na grande maioria dos casos, tambm apontam nessa direo variveis mencionadas pela literatura como determinantes de declnio na taxa neutra. De modo geral, o Copom avalia que o cenrio prospectivo para a inflao apresenta sinais favorveis e reafirma sua viso de que a inflao acumulada em doze meses tende a se deslocar na direo da trajetria de metas, ainda que de forma no linear. Diante disso, o Copom decidiu reduzir a taxa Selic para 7,25% a.a., sem vis, por cinco votos a favor e trs votos pela manuteno da taxa Selic em 7,50% a.a., na reunio de outubro e manter, por unanimidade, em 7,25% a.a., sem vis, a taxa Selic na reunio de novembro. Votaram pela reduo da taxa Selic para 7,25% a.a., em outubro, os seguintes membros do Comit: Alexandre Antonio Tombini (Presidente), Aldo Luiz Mendes, Altamir Lopes, Luiz Awazu Pereira da Silva e Luiz Edson Feltrim. Votaram pela manuteno da taxa Selic em 7,50% a.a., em outubro, os seguintes membros do Comit: Anthero de Moraes Meirelles, Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo e Sidnei Corra Marques. Votaram pela manuteno da taxa Selic em 7,25% a.a., em novembro, os seguintes membros do Comit: Alexandre Antonio Tombini (Presidente), Aldo Luiz Mendes, Altamir Lopes, Anthero de Moraes Meirelles, Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo, Luiz Awazu Pereira da Silva, Luiz Edson Feltrim e Sidnei Corra Marques.

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O Copom entende que ocorreram mudanas estruturais significativas na economia brasileira, as quais determinaram recuo nas taxas de juros em geral e, em particular, na taxa neutra. Apoia essa viso, entre outros fatores, a reduo dos prmios de risco, consequncia direta do cumprimento da meta de inflao pelo oitavo ano consecutivo, da estabilidade macroeconmica e de avanos institucionais. Alm disso, o processo de reduo dos juros foi favorecido por mudanas na estrutura dos mercados financeiros e de capitais, pelo aprofundamento do mercado de crdito bem como pela gerao de superavit primrios consistentes com a manuteno de tendncia decrescente para a relao entre dvida pblica e PIB. Para o Comit, todas essas transformaes caracterizam-se por elevado grau de perenidade embora, em virtude dos prprios ciclos econmicos, reverses pontuais e temporrias possam ocorrer e contribuem para que a economia brasileira hoje apresente slidos indicadores de solvncia e de liquidez. O Copom tambm pondera que tm contribudo para a reduo das taxas de juros domsticas, inclusive da taxa neutra, o aumento na oferta de poupana externa e a reduo no seu custo de captao, as quais, na avaliao do Comit, em grande parte, so desenvolvimentos de carter permanente. Diante do exposto, considerando o balano de riscos para a inflao, a recuperao da atividade domstica e a complexidade que envolve o ambiente internacional, o Comit entende que a estabilidade das condies monetrias por um perodo de tempo suficientemente prolongado a estratgia mais adequada para garantir a convergncia da inflao para a meta, ainda que de forma no linear.

6.3 Pressupostos e previso de inflao

De acordo com os procedimentos tradicionalmente adotados, e levando-se em conta o conjunto de informaes disponveis at 7 de dezembro de 2012 (data de corte), o cenrio de referncia pressupe manuteno da taxa de cmbio constante no horizonte de previso em R$2,05/US$, e a meta para a taxa Selic em 7,25% a.a. valor fixado nas reunies do Copom de outubro e novembro ante R$2,05/ US$ e 7,50% a.a. considerados no Relatrio de Inflao de setembro de 2012. O cenrio de mercado, por sua vez, incorpora dados da pesquisa realizada pelo Gerin com um conjunto

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significativo de instituies at a data de corte. Nesse cenrio, as expectativas para a evoluo da taxa de cmbio mdia elevaram-se em comparao aos valores divulgados no Relatrio de setembro de 2012. Para o ltimo trimestre de 2012, a taxa mdia passou de R$2,01/US$ para R$2,06/ US$ e, para o ltimo trimestre de 2013, de R$2,00/US$ para R$2,08/US$. Para o quarto trimestre de 2014, os participantes do mercado projetam taxa de cmbio mdia de R$2,02/US$. No que se refere evoluo da taxa Selic mdia, as expectativas para 2012 e 2013 diminuram quando comparadas aos valores constantes do ltimo Relatrio. Para o ltimo trimestre de 2012, a taxa mdia se deslocou de 7,28% a.a. para 7,21% a.a. e, para o ltimo trimestre de 2013, de 8,07% a.a. para 7,25% a.a. Para o quarto trimestre de 2014, a expectativa para a taxa Selic mdia de 8,29% a.a. Essa trajetria para a taxa Selic consistente com spreads para o swap pr-DI de 360 dias de -1 p.b., de 39 p.b. e de 129 p.b., em relao atual meta para a taxa Selic (7,25% a.a.), no quarto trimestre de 2012, 2013 e 2014, respectivamente. A projeo para a variao do conjunto dos preos administrados por contrato e monitorados, em ambos os cenrios, de 3,5% para 2012 e de 2,4% para 2013, ante 3,6% e 2,4%, respectivamente, considerados no Relatrio anterior. Essa projeo se baseia, para o acumulado de 2012, nas hipteses de estabilidade dos preos da gasolina; reajuste de 4,5% nos preos do gs de bujo; reajuste de 1,7% nos preos da eletricidade; e variao de -1,6% nas tarifas de telefonia fixa. Para o acumulado de 2013, a projeo considera hipteses de estabilidade dos preos da gasolina, do gs de bujo e das tarifas de telefonia fixa, bem como recuo de 14,6% das tarifas de eletricidade (essa estimativa leva em conta apenas os impactos diretos das redues de encargos setoriais recentemente anunciadas). Os itens para os quais se dispe de mais informaes foram projetados individualmente. Para os demais, as projees se baseiam em modelos de determinao endgena de preos administrados, que consideram, entre outras variveis, componentes sazonais, inflao de preos livres e inflao medida pelo ndice Geral de Preos (IGP). De acordo com esses modelos, em ambos os cenrios a projeo de reajustes dos itens administrados por contrato e monitorados de 4,5% para 2014, mesmo valor considerado no ltimo Relatrio. Em relao poltica fiscal, a projeo considera a gerao de superavit primrio em torno de 3,10% do PIB em 2012, com ajustes. Alm disso, admite-se, como hiptese de trabalho, a gerao de superavit primrio de cerca de 3,10%

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Grfico 6.5 Projeo da inflao medida pelo IPCA, com juros constantes de 7,25% a.a. (cenrio de referncia) Leque de inflao
% 10 8 6 4 2 0 -2 IV 2011

do PIB, sem ajustes, em 2013, conforme parmetros constantes da Lei de Diretrizes Oramentrias (LDO) 2013. Para 2014, admite-se, como hiptese de trabalho, a gerao de superavit primrio de cerca de 3,10% do PIB, sem ajustes. No conjunto das projees, esto incorporadas as estimativas de recuo no nvel da taxa de juros neutra identificado nos ltimos anos. Com base nos pressupostos acima e utilizando o conjunto de informaes disponvel at a data de corte, foram construdas as projees para a variao acumulada do IPCA em quatro trimestres, compatveis com as trajetrias de juros, de cmbio e de expectativas que caracterizam os cenrios de referncia e de mercado. A previso central associada ao cenrio de referncia indica inflao de 5,7% em 2012, 0,5 p.p. maior do que a projetada no Relatrio de setembro de 2012. Conforme o Grfico 6.5, segundo esse cenrio, a projeo para a inflao acumulada em doze meses encerra 2012 acima do valor central de 4,5% para a meta estabelecida pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN). Entretanto, de acordo com a Tabela 6.1, a projeo apresenta tendncia declinante ao longo de 2013. Especificamente, a projeo parte de 5,7% no primeiro trimestre de 2013, e se desloca para 5,5%, 4,9% e 4,8% no segundo, terceiro e quarto trimestre, respectivamente. Para 2014, a projeo se situa em 5,1% no primeiro e segundo trimestre, e recua para 5,0% e 4,9% no terceiro e quarto trimestre, respectivamente. Ainda no cenrio de referncia, a probabilidade estimada de a inflao ultrapassar o limite superior do intervalo de tolerncia da meta em 2013 se situa em 12% e, em 2014, em torno de 19%.

I 2012

II

III

IV

I 2013

II

III

IV

I 2014

II

III

IV

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.).

Tabela 6.1 Inflao do IPCA, com juros constantes de 7,25% a.a. (Cenrio de referncia)
Intervalo de probabilidade 50% Perodo 30% 10% 2012 4 2013 1 2013 2 2013 3 2013 4 2014 1 2014 2 2014 3 2014 4 5,5 5,2 4,9 4,1 3,9 4,1 4,0 3,9 3,7 5,6 5,4 5,2 4,4 4,3 4,6 4,5 4,4 4,3 5,7 5,6 5,4 4,7 4,7 4,9 4,9 4,8 4,7 5,7 5,8 5,7 5,0 5,0 5,3 5,3 5,2 5,2 5,8 6,0 5,9 5,3 5,4 5,7 5,7 5,7 5,6 5,8 6,2 6,2 5,6 5,8 6,1 6,1 6,2 6,1 Projeo central 5,7 5,7 5,5 4,9 4,8 5,1 5,1 5,0 4,9

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.).

Grfico 6.6 Projeo da inflao medida pelo IPCA, com expectativas de mercado para taxas de cmbio e de juros Leque de inflao
10 % 8 6 4 2 0 -2 IV 2011 I 2012 II III IV I 2013 II III IV I 2014 II III IV

No cenrio de mercado, a previso para a inflao acumulada em 2012 se encontra em 5,7%, mesmo valor projetado no cenrio de referncia e 0,5 p.p. maior do que o valor do ltimo Relatrio. Conforme o Grfico 6.6 e a Tabela 6.2, a projeo para a inflao acumulada em doze meses se posiciona acima do valor central da meta no final de 2012. Em 2013, a projeo permanece em 5,7% no primeiro trimestre, mas recua para 5,6% no segundo trimestre e para 4,9% no terceiro, encerrando o ano nesse patamar. Em 2014, a projeo parte de 5,2% no primeiro trimestre e recua para 5,1%, 5,0% e 4,8% no segundo, terceiro e quarto trimestre, respectivamente. Ainda no cenrio de mercado, a probabilidade estimada de a inflao ultrapassar o limite superior do

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.).

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Tabela 6.2 Projeo da inflao medida pelo IPCA, com expectativas de mercado para as 1/ taxas de cmbio e de juros
Intervalo de probabilidade 50% Perodo 30% 10% 2012 4 2013 1 2013 2 2013 3 2013 4 2014 1 2014 2 2014 3 2014 4 5,5 5,3 5,0 4,2 3,9 4,1 3,8 3,6 3,2 5,6 5,5 5,3 4,5 4,3 4,5 4,4 4,2 3,9 5,7 5,6 5,5 4,8 4,7 5,0 4,8 4,7 4,5 5,7 5,8 5,7 5,1 5,1 5,4 5,3 5,2 5,1 5,8 5,9 5,9 5,3 5,5 5,8 5,8 5,8 5,7 5,8 6,1 6,1 5,6 5,9 6,3 6,3 6,4 6,4 Projeo central 5,7 5,7 5,6 4,9 4,9 5,2 5,1 5,0 4,8

intervalo de tolerncia da meta em 2013 situa-se em 14%, e em 2014, em torno de 24%. As projees de inflao no cenrio de mercado so levemente superiores s projees no cenrio de referncia, entre o segundo trimestre de 2013 e o primeiro trimestre de 2014, essencialmente, em razo das diferentes trajetrias de taxas de cmbio consideradas em cada cenrio. Por outro lado, a inflao projetada no cenrio de mercado para o final de 2014 inferior projeo do cenrio de referncia por conta, principalmente, das diferentes trajetrias de taxas de juros consideradas em cada cenrio. A comparao das trajetrias apresentadas neste Relatrio com as divulgadas no anterior as ltimas constantes da Tabela 6.3 , no cenrio de referncia, mostra elevao na projeo de inflao para 2012, refletindo taxas de inflao em meses recentes maiores do que as contempladas nas projees constantes no ltimo Relatrio. Em parte, essas taxas mais elevadas refletem presses localizadas de preos no segmento de commodities agrcolas, que haviam surgido entre o segundo e o terceiro trimestre deste ano, que, entretanto, recentemente tm moderado. Ainda no cenrio de referncia, a projeo de inflao encontra-se acima dos valores registrados no Relatrio anterior at o terceiro trimestre de 2013. Deslocase para nveis similares ou levemente inferiores nos trimestres seguintes, refletindo, em parte, ritmo de atividade domstica menos intenso do que o considerado no ltimo Relatrio. No cenrio de mercado, as projees encontramse acima dos valores registrados no Relatrio anterior at o primeiro trimestre de 2014, essencialmente pelas mesmas razes, bem como pela taxa de cmbio mais depreciada do que a considerada no ltimo Relatrio. Nos trimestres seguintes, e conforme ocorre no cenrio de referncia, as projees no cenrio de mercado se deslocam para nveis similares aos considerados no Relatrio anterior, tambm refletindo a dinmica menos favorvel da atividade econmica domstica. O Grfico 6.7 mostra a evoluo da inflao acumulada em doze meses, de acordo com os cenrios de referncia e de mercado at o quarto trimestre de 2014, e a trajetria de metas. At novembro de 2012, os valores referem-se inflao ocorrida e, a partir de ento, as trajetrias consideram projees associadas aos respectivos cenrios para a construo dos valores acumulados. Nos dois cenrios, as projees indicam inflao acumulada em doze meses partindo de patamar acima do valor central da meta, mas apresentando tendncia declinante ao longo de

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.). 1/ De acordo com o Gerin.

Tabela 6.3 Projees do Relatrio de Inflao de setembro de 2012

Perodo Cenrio de referncia 5,2 5,2 5,2 5,1 4,6 4,9 5,2 5,1 5,1 Cenrio de mercado 5,2 5,2 5,1 5,0 4,5 4,8 5,1 5,1 5,0

2012 III 2012 IV 2013 I 2013 II 2013 III 2013 IV 2014 I 2014 II 2014 III

Grfico 6.7 Trajetria das metas e projees referentes inflao acumulada em doze meses
8 7 6 5 4 3 Dez Mar Jun 2011 2012
Meta

Set Dez Mar Jun 2013

Set

Dez Mar Jun 2014

Set

Dez

Cenrio de mercado

Cenrio de referncia

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2013. No incio de 2014, as projees nos dois cenrios se posicionam ao redor do valor central da meta, deslocam-se para nveis ao redor de 5,0% nos meses seguintes, mas se posicionam abaixo desse patamar ao final do horizonte de projeo, em ambos os cenrios.
Grfico 6.8 Previso de inflao: modelos VAR
8 7 6 5 4 3
%

Dez Mar Jun 2011 2012

Set

Dez Mar Jun 2013

Set

Dez Mar Jun 2014

Set Dez

A mdia das estimativas geradas pelos modelos de Vetores Autorregressivos (VAR), para a inflao acumulada em doze meses, consta do Grfico 6.8. At novembro de 2012, os valores se referem inflao ocorrida e, a partir de ento, a previses. Segundo esses modelos, a previso de inflao tambm apresenta trajetria declinante ao longo de 2013, se posiciona ao redor do valor central da meta no incio de 2014 e converge para a mdia incondicional ao final do horizonte de projeo. O Grfico 6.9 mostra o leque de crescimento do produto construdo com base nas hipteses do cenrio de referncia. Tendo em vista que o exerccio de projeo do PIB utiliza duas variveis no diretamente observveis produto potencial e hiato do produto , os erros de previso associados a essas projees so consideravelmente maiores do que os erros contidos nas projees de inflao. De acordo com esse cenrio, o crescimento projetado do PIB acumulado em quatro trimestres de 1,0% para 2012 (0,6 p.p. menor do que a estimativa considerada no Relatrio de Inflao anterior), e de 3,3% para o acumulado em quatro trimestres at o terceiro trimestre de 2013. A reviso da trajetria estimada para o PIB reflete, em grande parte, recuperao da atividade econmica domstica menos intensa do que a prevista no Relatrio anterior.

Obs.: inflao acumulada em 12 meses (% a.a.). Mdia das projees dos modelos.

Grfico 6.9 Variao do PIB com juros fixos em 7,25% a.a. (cenrio de referncia) Leque do produto
8 %

-2 III 2011 IV I 2012 II III IV I 2013 II III

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Uma Avaliao dos Recolhimentos Compulsrios

Nos ltimos anos, bancos centrais da Amrica Latina e de outros mercados emergentes utilizaram os recolhimentos compulsrios, de um lado, como instrumento de estabilidade financeira; de outro, como instrumento complementar taxa bsica de juros (instrumento de estabilidade monetria 1 ). Nesse sentido, por afetarem diretamente a disponibilidade de recursos no setor bancrio, podem prevenir desequilbrios financeiros ao atuar anticiclicamente e ao suavizar flutuaes de liquidez no sistema financeiro ao longo do tempo. A principal finalidade do uso dos recolhimentos compulsrios varia entre pases2 . No Brasil, o Banco Central (BC) tem utilizado os recolhimentos compulsrios para ajustar as condies de liquidez no sistema financeiro. De fato, logo aps a crise financeira de 2008/2009, alm de uma liberao horizontal, tambm foram permitidas redues dos recolhimentos compulsrios de grandes bancos caso fornecessem liquidez para bancos pequenos e mdios (TAKEDA e DAWID, 2009). Em 2010, essas aes foram revertidas, como parte da estratgia de conter o crescimento do crdito em segmentos especficos (DAWID e TAKEDA, 2011). O objetivo deste boxe examinar a eficcia do uso dos recolhimentos compulsrios em reduzir a volatilidade do produto e da inflao, bem como enquanto instrumento macroprudencial. Para tal,
1/ De acordo com Montoro e Moreno (2011), recolhimentos compulsrios podem complementar a ao de poltica monetria quando o banco central quer reduzir um excesso de liquidez no mercado. 2/ Pases como Colmbia, Peru, Rssia, Indonsia e ndia, por exemplo, tm recorrido ao uso desses recolhimentos como instrumento auxiliar de poltica monetria, enquanto a China o tem utilizado como o principal instrumento (Banco Central do Brasil, 2011). Por outro lado, recentemente, o Banco Central da Malsia anunciou que utilizaria esses recolhimentos exclusivamente para fins de estabilidade financeira, e que a estabilidade de preos seria alcanada por meio da taxa bsica de juros (Glocker e Towbin, 2012).

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estima-se um modelo semiestrutural de pequeno porte com setor financeiro para a economia brasileira, o qual utilizado em simulaes. Admite-se que a autoridade monetria determina a taxa bsica de juros e a taxa de recolhimentos compulsrios tendo como objetivo minimizar uma dada funo perda 3 . O modelo composto pelas seguintes equaes:

t = ,0 + k > 0 ,k t k + k >0 ,k E t t + k + k 0 ,k t* k + k 0 ,k ht k + ,t

(1) (2)

t* = * ,0 + k >0 * ,k t*k + * ,t
it = i t 1 + (1 ) 1 Et t +1 meta + 2 ht
ht = h,0 + k >0 h,k ht k + k 0 h,k rt k + k0 h,k spread t k + h ,t
spread t = spr ,0 + k >0 spr ,k spread t k + k 0 spr ,k comp t k + spr ,t

( (

))

(3) (4) (5) (6)

hc t = hc ,0 + k >0 hc,k hct k + k 0 hc,k spread t k + k 0 hc,k ht k + hc ,t

Nas equaes (1) a (6), a taxa de inflao medida pelo ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA); * a inflao de produtos importados, definida pela variao do ndice de preos no atacado nos Estados Unidos (EUA) expresso em moeda nacional; a expectativa de inflao corresponde srie coletada pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) do BC; i a taxa nominal de juros medida pela taxa Selic e meta a meta para a inflao; h uma medida do hiato do produto; r a taxa de juros real; spread o spread bancrio; comp a taxa efetiva de recolhimentos compulsrios, medida pelo saldo total de recolhimentos, remunerados e no remunerados, incluindo as exigibilidades adicionais, sobre a soma de depsitos a vista, depsitos a prazo e depsitos de poupana; e hc uma medida de hiato do crdito. O lado da oferta dado pela equao (1), uma curva de Phillips que relaciona a taxa de
3/ Este boxe baseia-se no estudo de Alencar et al. (2012).

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inflao corrente ao hiato do produto, a valores passados da inflao, a expectativas correntes da inflao futura e inflao de produtos importados. Como hiptese simplificadora, assume-se que a inflao dos bens importados segue um processo autorregressivo [equao (2)]. A poltica monetria descrita por uma regra de Taylor forward-looking [equao (3)], em que a autoridade monetria reage aos desvios da inflao futura em relao meta para a inflao. A regra de juros possui ainda um componente inercial, e um termo que captura a reao ao hiato do produto. A demanda agregada representada pela equao (4), uma curva IS simplificada, modificada para incluir os efeitos diretos dos spreads bancrios no hiato do produto, como em Smano (2011). O spread bancrio no modelo afetado por um componente inercial e pelas reservas compulsrias [equao (5)]. O hiato do crdito i.e., o componente cclico do crdito depende de oscilaes no hiato do produto e no spread bancrio [equao (6)]. A taxa de recolhimento compulsrio modelada de duas maneiras: i) quando no utilizada como instrumento de poltica econmica do banco central, e ii) quando utilizada com objetivos macroeconmicos e macroprudenciais. No primeiro caso, em que a autoridade monetria segue apenas uma regra de Taylor convencional, a taxa de recolhimento dada exogenamente por um processo autorregressivo de primeira ordem:

compt = co ,0 + co compt 1 + co ,t

(7)

No segundo caso, assume-se que a autoridade monetria tambm possui uma funo de reao tima para a determinao da taxa de recolhimentos compulsrios, alm da regra tima para a taxa de juros, dada por:

compt = co, 0 + cocompt 1 + co vart + co,t

(8)

em que var representa a taxa de inflao ou o hiato do crdito.

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O modelo estimado4 , equao por equao, utilizando mnimos quadrados ordinrios ou variveis instrumentais, robustos presena de heterocedasticidade. Os dados so trimestrais e cobrem o perodo do quarto trimestre de 2000 ao segundo trimestre de 2011. Nas simulaes, so considerados dois cenrios: um em que a autoridade monetria utiliza uma regra de taxa de juros tima; e outro em que a regra de juros tima conjugada com uma regra tima para os recolhimentos compulsrios. Para avaliar se o uso de uma regra tima para os recolhimentos compulsrios traz ganhos para a economia, utiliza-se uma funo perda para indicar qual combinao de regras superior, examinando-se trs possibilidades de atuao da autoridade monetria: Regra 1 (regra de referncia): instrumento de poltica a taxa de juros tima; Regra 2: instrumentos so a taxa de juros tima e uma taxa de recolhimentos compulsrios tima que considera a taxa de inflao; e Regra 3: instrumentos so a taxa de juros tima e uma taxa de recolhimentos compulsrios tima que considera o hiato do crdito (medida macroprudencial). A definio da regra tima decorre da minimizao de uma funo perda da autoridade monetria, dada exogenamente pelo governo5 . No caso das duas primeiras regras, a funo perda inclui os objetivos de estabilidade de preos e de produto:

P1 h +

(9)

em que h o desvio padro do hiato do produto e o desvio padro da taxa de inflao. No caso da terceira regra, a autoridade monetria tambm leva em conta objetivos macroprudenciais, a volatilidade do crdito, medida pelo desvio padro do hiato do crdito ( hc ):
4/ A escolha do nmero de defasagens em cada modelo estabelecida de acordo com o desempenho estatstico de cada especificao (critrios de informao e significncia dos coeficientes). 5/ Esse conceito de regra tima similar ao utilizado na literatura de regras de Taylor timas (cf. Smano, 2011).

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P1 h + + hc

(10).

Foram simulados choques estocsticos de demanda para mil perodos e avaliadas as repostas de poltica. De acordo com a Tabela 1, observa-se que, quando os recolhimentos compulsrios so utilizados, os resultados so ligeiramente melhores do que os obtidos com a regra de referncia, independente da varivel qual a taxa de recolhimento compulsrio reage.
Tabela 1 - Avaliao das polticas timas
Regra 1 Desvio padro do hiato do produto (1) Desvio padro da taxa de inflao (2) Desvio padro do hiato do credito (3) Funo perda P1: (1)+(2) Funo perda P2: (1)+(2)+(3) Corr(Taxa de juros bsica, Compulsrios) 0,014 0,007 0,059 0,021 0,080 0,668 0,020 Regra 2 0,014 0,006 Regra 3 0,014 0,005 0,046 0,019 0,065 0,381

Note-se ainda que a utilizao dos recolhimentos compulsrios sob a perspectiva macroprudencial, de acordo com o exerccio, sugere eficcia do instrumento no sentido de reduzir a volatilidade do crdito. Alm disso, para as Regras 2 e 3, a correlao entre a taxa de juros bsica e a taxa de recolhimentos compulsrios positiva, sugerindo complementaridade dos instrumentos6 . Em linhas gerais, os resultados apresentados neste boxe sugerem que o uso de recolhimentos compulsrios como instrumento complementar taxa bsica de juros pode levar a ganhos de estabilidade tanto sob a perspectiva do produto e da inflao quanto da perspectiva macroprudencial. Alm disso, esses ganhos tendem a ser maiores na presena de choques financeiros. Referncias ALENCAR, L.; TAKEDA, T.; MARTINS, B.; DAWID, P. (2012). Uma avaliao dos recolhimentos compulsrios. Banco Central do Brasil, Working Paper Series, n. 296.
6/ Nos dados da estimao economtrica do modelo, a correlao observada entre a taxa bsica de juros e a taxa de recolhimentos compulsrios de 0,253, e significativa ao nvel de 10%.

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BANCO CENTRAL DO BRASIL (2011). Medidas Macroprudenciais Impactos dos Recolhimentos Compulsrios. Relatrio de Inflao, v. 13(2), 98-103. DAWID, P.; TAKEDA, T. (2011). Recolhimentos Compulsrios e o Crdito Bancrio Brasileiro. Banco Central do Brasil, Working Paper Series, n. 250. GLOCKER, C.; TOWBIN, P. (2012). Reserve Requirements for Price and Financial Stability: When Are They Effective? International Journal of Central Banking, v.8, 65-113. MONTORO, C.; MORENO, R. (2011). The use of reserve requirements as a policy instrument in Latin America. BIS Quarterly Review, March, 53-65. SMANO, D. (2011). In the Quest of Macroprudential Policy Tools. Banco de Mxico, Working Paper, n.17. TAKEDA, T.; DAWID, P. (2009). Liberao de Compulsrios, Crdito Bancrio e Estabilidade Financeira no Brasil. Banco Central do Brasil, Relatrio de Economia Bancria e Crdito, 53-68.

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A Evoluo Recente do Custo Unitrio do Trabalho no Brasil

O mercado de trabalho fonte importante de indicadores para a conduo da poltica monetria. Entre as variveis utilizadas na mensurao do grau de ociosidade (aperto) do mercado de trabalho, a taxa de desemprego e, mais precisamente, o hiato do desemprego (i.e. a diferena entre a taxa de desemprego e a taxa natural de desemprego) se destacam. Essa relao bastante conhecida na literatura econmica por meio da chamada Curva de Phillips1 . Assim como o hiato do desemprego, outro indicador-chave que procura avaliar se existem presses inflacionrias latentes na economia advindas do mercado de trabalho o chamado Custo Unitrio do Trabalho (CUT). Alm da questo relacionada inflao, a queda contnua e acentuada da taxa de desemprego e o desempenho aqum do esperado do setor industrial em relao ao resto da economia tambm tem sido objeto de vrias anlises. Uma hiptese central, nesse caso, a de que esse resultado explicado, em grande parte, pela perda de competitividade da indstria brasileira. Um dos fatores que podem ajudar a explicar esse fenmeno o CUT. A dinmica do mercado de trabalho afeta diretamente o custo da mo de obra e, portanto, o CUT2 . Dessa forma, dada a relevncia do assunto, este boxe atualiza o texto O Custo Unitrio do Trabalho na Indstria, publicado no Relatrio de Inflao de dezembro de 2007. O Grfico 1 mostra a correlao mensal entre as variaes do CUT definido formalmente em
1/ A relao terica destacada por essa curva implica que quando o hiato est negativo (i.e. a taxa de desemprego inferior taxa natural de desemprego) a inflao tende a subir, e vice-versa. Ver, por exemplo, DA SILVA FILHO (2008). 2/ Tanto o mercado de trabalho como o CUT foram objeto de anlises recentes. Com relao ao primeiro, ver DA SILVA FILHO (2008 e 2012). Sobre o CUT, o Relatrio de Inflao de dezembro de 2007 apresentou boxe sobre o assunto.

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Grfico 1 Correlograma cruzado entre CUT e inflao

Janeiro de 2003 a setembro de 2012

1,0 0,8 0,5 0,3 0,0 -0,3 -0,5 -0,8 -1,0

1 5 9 IPCA x CUT 13 17 21 25 CUT x IPCA

seguida e a taxa de inflao em doze meses, medida pela variao do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA). De fato, pode-se notar que as correlaes entre a variao do IPCA e as defasagens do CUT so estatisticamente significativas a partir da segunda defasagem, e permanecem significativas at a dcima quarta defasagem. A correlao mxima ocorre entre o stimo e o nono ms. Essa evidncia mostra que parece haver uma precedncia temporal entre aumentos do CUT e aumentos da inflao, sugerindo que o CUT um indicador antecedente relevante de presses inflacionrias. Alm disso, note que o inverso no verdadeiro, ou seja, o CUT no apresenta correlao significativa com defasagens da inflao. O CUT procura medir o custo do fator trabalho envolvido em cada unidade de produto. Dessa forma, definido como a razo entre os custos totais do trabalho e o nvel real de produo, como mostra a equao (1):
CUT = C y

(1)

na qual C representa os custos totais nominais do trabalho e y o produto real. Deve-se notar que esses custos devem incluir no apenas os custos salariais, mas todos os gastos efetivamente realizados pelo empregador em benefcio do trabalhador. Ou seja, alm dos salrios, incluem-se tambm as contribuies previdencirias feitas pelo empregador, eventuais participaes em lucros ou resultados, horas extras, custos com treinamento e planos de sade, impostos sobre a folha de pagamento e quaisquer outros gastos relacionados direta ou indiretamente com o empregado. Ou seja, o CUT mostra quanto custa em termos do insumo trabalho produzir uma unidade de produto. Notese, portanto, que esse indicador tambm pode ser utilizado para avaliar a competitividade de algum setor ou pas, e no apenas para se analisar a existncia de presses inflacionrias. Para se entender com maior clareza a dinmica do CUT til express-lo de maneira

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alternativa. Ao se dividir o numerador e o denominador pela quantidade do insumo trabalho (e.g. horas trabalhadas) utilizada na produo, podese expressar o CUT como sendo a razo entre o custo mdio do trabalho e a produtividade da mo de obra, como definido na equao (2) 3 .
CUT = C H h = y H A

(2)

em que h o custo mdio por hora trabalhada e A a produtividade por hora trabalhada. A equao (2) mostra que o CUT subir apenas se o custo mdio do trabalho aumentar mais que a produtividade do trabalho. Ou seja, se os custos referentes ao fator trabalho estiverem subindo, mas de forma mais comedida que os ganhos de produtividade, ento as presses inflacionrios estariam, em princpio, controladas. O Grfico 2 mostra a evoluo do CUT para a indstria de transformao desde 2003, assim como sua decomposio de acordo com a equao (2). Alguns fatos se destacam no comportamento do CUT desde ento. Durante o perodo compreendido entre o ltimo trimestre de 2006 at o primeiro trimestre de 2008 a tendncia do CUT, que era declinante, parecia ter se estabilizado em torno de patamar levemente acima de 3%. Desde ento, e claramente nos doze meses que se seguiram ecloso da crise internacional, em setembro de 2008, o CUT sofreu forte acelerao para, logo depois, cair de maneira intensa, fase que durou at fins de 2010. Essas oscilaes abruptas so de difcil explicao sob o ponto de vista unicamente econmico, e parecem estar intimamente ligadas a problemas de mensurao que permeiam os indicadores do mercado de trabalho4 . Entretanto, pode-se observar que a produtividade tem um carter pr-cclico e esse fato pode ser visto de maneira clara nos meses seguintes ecloso da crise de 2008, assim como na recuperao acentuada que adveio posteriormente.

Grfico 2 Indstria de transformao: CUT e componentes

% em doze meses 20 15 10 5 0 -5
Mai Jan 2003 2004 Set Mai Jan 2005 2006 Set Mai Jan 2007 2008 Set Mai Jan 2009 2010 Set Mai Jan 2011 2012 Produtividade Set

CUT

Custo-hora do trabalho

Obs.: Evoluo nos ltimos doze meses em relao a igual perodo imediatamente anterior.

3/ Outra maneira de se decompor o CUT dividindo pelo nmero de trabalhadores, ao invs de usar o nmero de horas. O nmero de trabalhadores, entretanto, no a melhor maneira de se medir os servios do trabalho, tendo em vista que os erros de mensurao so maiores, comparados aos erros quando se utiliza o nmero de horas. No obstante, a dinmica seria similar apresentada no Grfico 2. 4/ Ver DA SILVA FILHO (2012).

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Essa dinmica explicaria, em parte, as fortes oscilaes observadas naquele perodo. Desde 2011, contudo, mais de dois anos aps o incio da crise internacional de 2008/2009, o CUT comeou a subir de maneira consistente e, atualmente, se encontra em patamar elevado, mostrando que o quadro atual sugere presses inflacionrias oriundas do mercado de trabalho. De fato, contriburam para a elevao recente tanto o aumento do custo mdio do trabalho como a evoluo menos favorvel da produtividade 5 . Referncias DA SILVA FILHO, T. N. T. (2008). Searching for the Natural Rate of Unemployment in a Large Relative Price Shocks Economy: the Brazilian Case. Banco Central do Brasil, Working Paper Series, n. 163. DA SILVA FILHO, T. N. T. (2012). Going Deeper into the Link Between the Labour Market and Inflation. Banco Central do Brasil, Working Paper Series, n. 279. BANCO CENTRAL DO BRASIL (2007). O Custo Unitrio do Trabalho na Indstria. Relatrio de Inflao, v. 9 (4), 121-125.

5/ Apesar de o CUT ter sido calculado para o setor industrial mais precisamente para a indstria de transformao , bastante plausvel assumir, dada a evoluo dos demais setores da economia, que as inferncias aqui contidas possam ser estendidas para o resto da economia. De fato, alm de o desempenho recente do setor industrial ter sido inferior ao de outros setores da economia (e.g. servios), indicadores desagregados do mercado de trabalho mostram que a reduo da taxa de desemprego ocorre de maneira ampla, se estendendo por diversos setores econmicos. A esse respeito, vide o Trabalho para Discusso n 279 (2012) e, mais indiretamente, o boxe Salrio Real e Produtividade, alteraes recentes (http://www.bcb.gov.br/pec/boletimregional/port/2011/04/br201104b4p.pdf), no Boletim Regional do Banco Central de abril de 2011.

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Atuaes no Mercado e Efeito do Fluxo Cambial sobre a Taxa de Cmbio

A identificao dos fatores determinantes da taxa de cmbio varivel fundamental em economias abertas e de como ela afetada por atuaes da autoridade monetria tm sido objeto permanente de anlise. Aprofundar o conhecimento sobre o funcionamento do mercado de cmbio pode fornecer importante subsdio para o processo decisrio de poltica econmica. Na literatura focada primordialmente na experincia de pases desenvolvidos h um debate sobre se operaes no mercado de cmbio, esterilizadas por aes de poltica monetria, teriam efeito significativo sobre a taxa de cmbio 1 . Alguns argumentam que o efeito dessas atuaes seria maior em mercados emergentes, nos quais a liquidez e o volume de transaes so menores. Dada a relevncia do tema, este boxe busca verificar em que medida as atuaes do Banco Central (BC) no mercado de cmbio influenciam o apreamento desse mercado2 , em particular via canal de atenuao (damping channel), proposto por Girardin e Lyons (2008) 3 . O Grfico 1 mostra os volumes das compras dirias de divisas estrangeiras realizadas pelo Banco Central no mercado a vista dados dirios, de janeiro de 2002 a novembro de 2012 e a evoluo do saldo do fluxo cambial total acumulado durante o perodo. Em termos lquidos, as compras do BC no mercado

Grfico 1 Atuaes no mercado a vista e fluxo cambial

5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000
02/01/02 10/06/03 11/11/04 19/04/06 27/09/07 09/03/09 16/08/10 20/01/12

350 300 250 200 150 100 50 0 -50

-2000

Compras de dlares no mercado a vista, em milhes Fluxo cambial acumulado, em bilhes (escala direita)

1/ Pode-se afirmar que existe um consenso de que intervenes no esterilizadas tm efeitos significativos. 2/ Este boxe baseado em Kohlscheen (2012). 3/ Nos modelos que enfatizam esse canal, as operaes oficiais induzem mudanas no comportamento de apreamento dos agentes privados. Atuaes da autoridade monetria tendem a atenuar a volatilidade da taxa de cmbio, na medida em que reduzem o impacto de transaes privadas sobre o preo.

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a vista, nesse perodo, totalizaram US$264,3 bilhes, as compras no mercado a termo, US$9,2 bilhes, e as vendas realizadas por leiles de linhas, US$29,5 bilhes. O Banco Central interveio contratando novas compras ou vendas de dlares nos mercados de cmbio em 51,9% dos dias teis. Recentemente a frequncia das atuaes diminuiu, sendo que a ltima atuao no perodo estudado ocorreu em 27 de abril deste ano compra de US$63 milhes no mercado pronto. O debate na literatura em torno da estimao precisa dos efeitos das atuaes da autoridade monetria no mercado de cmbio decorre, em grande parte, da no exogeneidade dessas operaes, que so, frequentemente, reaes s prprias condies do mercado. Esse problema de identificao faz com que em muitos estudos o pesquisador se defronte com uma situao de causalidade reversa, que, eventualmente, pode fazer com que os resultados das estimaes sejam recebidos com cautela 4 . Dada a restrio imposta pela eventual endogeneidade das operaes, uma forma de aferir a eficcia das intervenes no mercado de cmbio consiste em comparar os efeitos do fluxo cambial sobre a taxa de cmbio nos dias em que o Banco Central atua com os dos dias em que isso no acontece. Por exemplo, estudos dessa natureza foram realizados para o caso do Japo. Girardin e Lyons (2008) chegam concluso de que a presena do Banco do Japo no mercado de cmbio altera a relao entre fluxo cambial e taxa de cmbio de forma significativa. Marsh (2011), por sua vez, aponta que essa relao, que normalmente forte, essencialmente desaparece nos dias em que o Banco do Japo atua no mercado de cmbio. Esses dois estudos, entretanto, se limitam a analisar informaes concernentes a uma instituio financeira. Os resultados a seguir apresentados para o caso brasileiro, obtidos a partir do Sistema de Informaes do Banco Central (Sisbacen), referemse a uma anlise sobre todas as instituies autorizadas a atuar no mercado de cmbio brasileiro.

4/ Da mesma forma, comum anlises apresentarem instabilidade da funo de reao estimada.

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Tabela 1 Fluxo Cambial e o Real Mudaa na taxa de cmbio BRL/US$

Amostra completa fluxo cambial estatstica t d (Selic - Fed Funds ) estatstica t d(Embi) estatstica t d(VIX) estatstica t d(CRB) estatstica t Observaes R ajustado Log-likelihood Durbin-Watson
2

Amostra sem intervenes 0,418*** 3,80 0,061 0,57 1,918*** 6,77 0,217*** 4,96 -0,395*** 4,51 1129 0,3950 -1469,7 2,131

Amostra com interveno 0,172*** 4,47 -0,660** 2,00 1,933*** 8,16 0,162*** 9,21 -0,202*** 2,75 1325 0,3741 -1759,1 2,077

0,233*** 5,66 -0,246 1,32 1,948*** 10,70 0,184*** 8,79 -0,280*** 4,93 2454 0,3734 -3249,9 2,155

***, ** e * denotam significncia estatstica a 1%, 5% e 10%, respectivamente.

A Tabela 1 apresenta os resultados de uma regresso de mnimos quadrados da variao diria na taxa de cmbio BRL/US$ em relao ao fluxo cambial dirio lquido e variveis de controle que atuam como proxies de mudanas no diferencial de juros (taxa Selic taxa dos Fed Funds), no riscopas (Embi spread), no grau de incerteza global (VIX) e nos preos internacionais de commodities (capturados pela variao do ndice Commodity Research Bureau). A primeira coluna (amostra completa) indica, por exemplo, que, ignorando-se as atuaes do Banco Central nos mercados de cmbio, em mdia, a venda de US$1 bilho por um usurio final est associada a um movimento de apreciao de 0,23% do Real5 . Da mesma forma, redues do riscopas, do grau de incerteza global e aumentos nos preos internacionais de commodities provocam movimentos de apreciao da moeda. A segunda coluna da tabela refere-se aos dias em que o Banco Central no atuou nos mercados de cmbio e indica que a reao da taxa de cmbio ao fluxo cambial bem mais intensa em tais

5/ As estimativas apresentadas aqui consideram qualquer tipo de atuao oficial direta nos mercados de cmbio.

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circunstncias6 . Dito de outra forma, as estimativas pontuais sugerem que seria necessrio um fluxo cambial lquido muito menor para mover o valor relativo do Real em 1% quando o Banco Central no atua no mercado, comparativamente aos dias em que o Banco Central atua 7 . A propsito, note-se que o volume de interveno mediano durante o perodo, em valor absoluto, foi de apenas US$140 milhes8 . Quando as magnitudes das atuaes so levadas em conta classificadas em pequenas, mdias e grandes, de acordo com o respectivo tercil observa-se que a intensidade da interveno enfraquece a relao entre o fluxo cambial e taxa de cmbio, embora o gradiente entre as subamostras no seja muito expressivo. Em suma, a evidncia apresentada neste boxe sugere que intervenes esterilizadas no mercado de cmbio so efetivas. Referncias GIRARDIN, E. e LYONS, R. (2008). Does intervention alter private behavior? Mimeo. Universidade da Califrnia Berkeley. KOHLSCHEEN, E. (2012). Order flow and the Real: indirect evidence of the effectiveness of sterilized interventions. Banco Central do Brasil. Working Paper n. 273. MARSH, I. (2011). Order flow and central bank intervention: an empirical analysis of recent Bank of Japan actions in the foreign exchange market. Journal of International Money and Finance 30, 377-392.

6/ Resultados similares so obtidos quando se separa o fluxo cambial em financeiro e no-financeiro. Alm disso, foram obtidos resultados muito parecidos quando foram includas variveis dummy para todas as observaes em que o valor absoluto dos resduos da regresso ficou acima do percentil 99 da distribuio de resduos. 7/ A estimativa pontual do fluxo cambial lquido requerido para mover o valor da moeda em 1% o inverso do coeficiente estimado para o fluxo cambial. 8/ Considerando-se apenas os dias em que houve operaes da autoridade monetria.

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Anexo

Notas da 170 Reunio do Comit de Poltica Monetria do Banco Central do Brasil (Copom)
Data: 9 e 10/10/2012 Local: Sala de reunies do 8 andar (9/10) e do 20 andar (10/10) do Edifcio-Sede do Banco Central do Brasil Braslia DF Horrio de incio: 16h20 (9/10) e 16h52 (10/10) Horrio de trmino: 19h57 (9/10) e 19h53 (10/10) Presentes: Membros do Copom Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Altamir Lopes Anthero de Moraes Meirelles Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo Luiz Awazu Pereira da Silva Luiz Edson Feltrim Sidnei Corra Marques Chefes de Departamento (presentes no dia 9) Adriana Soares Sales Departamento de Estudos e Pesquisas (tambm presente no dia 10) Daso Maranho Coimbra Departamento de Operaes Bancrias e de Sistema de Pagamentos Geraldo Pereira Jnior Departamento de Assuntos Internacionais Joo Henrique de Paula Freitas Simo Departamento de Operaes do Mercado Aberto Mrcio Barreira de Ayrosa Moreira Departamento das Reservas Internacionais Renato Jansson Rosek Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Tulio Jos Lenti Maciel Departamento Econmico Demais participantes (presentes no dia 9) Gustavo Paul Kurrle Assessor de Imprensa Otvio Ribeiro Damaso Chefe de Gabinete da Presidncia Os membros do Copom analisaram a evoluo recente e as perspectivas para a economia brasileira e para a economia internacional, no contexto do regime de poltica monetria, cujo objetivo atingir as metas fixadas pelo governo para a inflao.

Evoluo recente da economia

1. A inflao medida pela variao mensal do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA) avanou para 0,57% em setembro (de 0,41% em agosto). Dessa forma, a inflao acumulada em doze meses alcanou 5,28% ante 7,31% em setembro de 2011. Os preos livres variaram 5,93% em doze meses at setembro (7,79% em setembro de 2011), e os preos administrados, 3,44% (6,17% em setembro de 2011). Entre os preos livres, os dos bens comercializveis aumentaram 3,37% em doze meses at setembro (6,52% em setembro de 2011), e os dos bens no comercializveis, 8,28% (8,88% em setembro de 2011). O grupo de alimentos e bebidas, ainda sensibilizado por fatores climticos, externos e domsticos, registrou alta de 1,26% nos preos em setembro (0,64% em setembro de 2011) e atingiu variao de 9,53% em doze meses. Os preos dos servios aumentaram 0,51% em setembro (0,49% em agosto) e 7,89% em doze meses (9,03% em setembro de 2011). Em sntese, a inflao de servios ainda segue em nveis elevados, e h

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presses localizadas no segmento de alimentos e bebidas. 2. A mdia das variaes mensais das medidas de inflao subjacente calculadas pelo Banco Central passou de 0,43% em agosto para 0,47% em setembro. Por sua vez, no acumulado em doze meses, a variao mdia das cinco medidas de ncleo se deslocou de 5,26% em agosto para 5,23% em setembro. O ncleo do IPCA por mdias aparadas com suavizao deslocou-se de 0,50% em agosto para 0,49% em setembro, e o ncleo por mdias aparadas sem suavizao passou de 0,42% para 0,49% no mesmo perodo. De modo similar, o ncleo por dupla ponderao avanou de 0,45% em agosto para 0,51% em setembro. Ao mesmo tempo, o ncleo por excluso, que descarta dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, avanou de 0,40% em agosto para 0,47% em setembro, e o ncleo por excluso de monitorados e de alimentao no domiclio passou de 0,40% em agosto para 0,39% em setembro. 3. A inflao mais ampla, medida pela variao do ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna (IGP-DI) ficou em 0,88% em setembro, depois de registrar alta de 1,29% em agosto, resultando em inflao acumulada de 8,17% em doze meses (7,45% em setembro de 2011). O principal componente desse indicador, o ndice de Preos ao Produtor Amplo (IPA), variou 9,18% em doze meses at setembro, influenciado por forte alta no segmento agropecurio (18,06%), impactado por choques de oferta. Na desagregao segundo o estgio da produo, observou-se, na mesma base de comparao, avano de 11,84% nos preos de matrias-primas brutas, de 9,76% nos de bens intermedirios e de 6,13% nos de bens finais. A inflao medida pelo ndice de Preos ao Consumidor (IPC), segundo componente mais importante do IGP-DI, ficou em 5,73% em doze meses at setembro (7,13% em setembro de 2011). O ndice Nacional de Custo da Construo (INCC), componente de menor peso no IGP DI, variou 7,49%, na mesma base de comparao, impulsionado pelo aumento no custo da mo de obra. Por sua vez, o ndice de Preos ao Produtor/Indstria de Transformao (IPP/IT), calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE), avanou 0,53% em agosto (0,50% em julho) e 7,53% no acumulado em doze meses. O Copom avalia que

os efeitos do comportamento dos preos no atacado sobre a inflao para os consumidores dependero das condies atuais e prospectivas da demanda e das expectativas dos formadores de preos em relao trajetria futura da inflao. 4. O ndice de Atividade Econmica do Banco Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a produo mensal dos trs setores da economia, bem como para os impostos sobre produtos, e constitui importante indicador coincidente da atividade econmica. Considerando-se os dados ajustados sazonalmente, o IBC-Br avanou 0,4% em julho, aps crescer 0,6% em junho. Dessa forma, o indicador atingiu crescimento de 0,6% no trimestre de maio a julho, em relao ao trimestre imediatamente anterior, e alta de 1,5% em relao ao mesmo perodo do ano anterior. Assim, a variao acumulada em doze meses permaneceu estvel, em 1,2%, em julho. Por sua vez, o ndice de Confiana do Consumidor (ICC), da Fundao Getulio Vargas (FGV), mostrou crescimento em setembro, depois de quatro recuos consecutivos, com melhora tanto na percepo das condies presentes da economia como no componente que diz respeito s expectativas. Da mesma forma, o ndice de Confiana do Setor de Servios (ICS) subiu, aps cinco recuos consecutivos, impulsionado por melhora expressiva nas expectativas. 5. Os Indicadores de Condies de Crdito, construdos pelo Banco Central com base em consulta trimestral realizada com instituies representativas de cada segmento do mercado de crdito, evidenciam, em geral, condies mais flexveis no quarto trimestre de 2012 em comparao ao terceiro. Especialmente sobre o crdito s pessoas jurdicas (grandes empresas e micro, pequenas e mdias empresas), a anlise sugere cenrio moderadamente mais flexvel, em relao ao trimestre anterior, no que se refere aprovao de novas linhas de crdito. Em relao ao crdito voltado ao consumo, a expectativa para o quarto trimestre indica leve recuperao no percentual de aprovao de crdito. Para o crdito habitacional, apesar da demanda em nveis superiores aos observados de julho a setembro de 2012, a expectativa de aprovao de novas linhas tende a ser similar verificada no trimestre anterior.

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6. O IBGE divulgou informaes sobre o Produto Interno Bruto (PIB) do segundo trimestre de 2012. A expanso da atividade foi de 0,5% em relao ao mesmo trimestre do ano anterior e de 0,4% ante o primeiro trimestre de 2012, segundo dados dessazonalizados. Dessa forma, a taxa de crescimento acumulada em quatro trimestres recuou de 1,9% para 1,2%, ratificando a viso de que a economia tem crescido abaixo do seu potencial. Do ponto de vista da oferta agregada, o setor de servios e a agropecuria cresceram 0,7% e 4,9%, respectivamente, na comparao com o trimestre anterior, e a produo da indstria apresentou recuo de 2,5%, nessa mesma base de comparao. Sob a tica da demanda agregada, houve expanso de 0,6% no consumo das famlias e de 1,1% no consumo do governo, e contrao de 0,7% na Formao Bruta de Capital Fixo (FBCF), em relao ao trimestre anterior. Por sua vez, a contribuio do setor externo foi negativa, com retrao de 3,9% das exportaes e expanso de 1,9% das importaes. Em particular, foram negativamente impactadas as vendas externas para a Argentina e para a Unio Europeia. Em suma, a demanda domstica, impulsionada pela expanso moderada do crdito, bem como pelo crescimento do emprego e da renda, tem sido o principal fator de sustentao da atividade. 7. A atividade fabril registrou a terceira variao mensal positiva consecutiva em agosto, de acordo com a srie da produo industrial geral dessazonalizada pelo IBGE. A produo industrial aumentou 1,5% em agosto, aps avano de 0,5% em julho. Houve crescimento da produo em 20 dos 27 ramos de atividade. Na comparao com o mesmo ms do ano anterior, a produo recuou 1,9% em agosto e 2,9% no acumulado em doze meses. Sob o critrio da mdia mvel trimestral, houve avano de 0,8% na produo industrial de junho a agosto. No que se refere ao faturamento da indstria de transformao, houve crescimento real de 7,0% em agosto, em relao ao mesmo ms do ano anterior, a despeito de recuo de 2,1% no nmero de horas trabalhadas, segundo dados da Confederao Nacional da Indstria (CNI). 8. Entre as categorias de uso da indstria, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, houve crescimento de 2,6% na produo de bens de

consumo durveis em agosto, o terceiro avano mensal consecutivo. A produo de bens de consumo semidurveis e no durveis registrou expanso de 1,2% em agosto, a de bens de capital, crescimento de 0,3%, e a de bens intermedirios, avano de 2,0%. No que se refere ao crescimento acumulado em doze meses at agosto, a produo de bens de consumo durveis variou -8,0%; a de bens de consumo semidurveis e no durveis, -0,7%; a de bens de capital, -8,5%; e a de bens intermedirios, -1,6%. 9. A taxa de desemprego nas seis regies metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME), sem ajuste sazonal, recuou para 5,3% em agosto, 0,7 ponto percentual (p.p.) abaixo da registrada em agosto de 2011. De acordo com a srie dessazonalizada pelo Banco Central, a taxa de desocupao passou de 5,3% em julho para 5,2% em agosto, menor valor da srie iniciada em maro de 2002. Em relao a agosto de 2011, houve expanso de 1,5% da populao ocupada e de 0,7% da Populao Economicamente Ativa (PEA). O menor ritmo de crescimento da PEA no passado recente tem contribudo para a estabilidade, em nveis baixos, das taxas de desemprego, a despeito da moderao no ritmo de criao de vagas. Ainda de acordo com a PME, o rendimento mdio real habitual cresceu 2,3% em agosto, comparado a igual ms do ano anterior. Como consequncia, a massa salarial real, considerando-se o rendimento mdio da populao ocupada nas seis regies metropolitanas, cresceu 3,8% em relao a agosto de 2011. Dados divulgados pelo Ministrio do Trabalho e Emprego (MTE) mostram que, em agosto, houve criao de 100,9 mil postos de trabalho formais (190,4 mil em agosto de 2011). Os setores que mais contriburam para esse aumento no nmero de empregos formais no ms, em termos absolutos, foram o setor de servios e o de comrcio. Em suma, o conjunto de dados disponveis indica que, embora o mercado de trabalho continue robusto, h sinais de moderao na margem. 10. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do Comrcio (PMC), divulgada pelo IBGE, o volume de vendas do comrcio ampliado cresceu 10,2% em julho, em relao a julho de 2011, amparado, em parte, por estmulos fiscais. Na comparao ms a ms, com base na srie com ajuste sazonal, houve queda de 1,5%

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em julho, aps expanso de 6,2% em junho. Dessa forma, a taxa de crescimento acumulada em doze meses at julho ficou em 5,9%, com expanso em todos os dez segmentos pesquisados, destacando-se equipamentos e materiais para escritrio, informtica e comunicao (19,9%) e mveis e eletrodomsticos (14,2%). Desde outubro de 2011, a FGV, em parceria com o Banco Central, divulga o ndice de Confiana do Comrcio (ICOM). Esse indicador retrata o estado atual e sinaliza a evoluo da atividade comercial de forma mais tempestiva. Em setembro, o ndice avanou pelo segundo ms consecutivo. Nos prximos meses, a trajetria do comrcio continuar a ser influenciada pelas transferncias governamentais, pelo ritmo de crescimento da massa salarial real, pela reduo nos custos de emprstimos e pela expanso moderada do crdito. 11. O Nvel de Utilizao da Capacidade Instalada (Nuci) na indstria de transformao, calculado pela FGV, sem ajuste sazonal, mostrou elevao em setembro (84,9%), ficando 0,5 p.p. acima do observado em setembro de 2011. Na srie com ajuste sazonal calculada pela FGV, o Nuci ficou em 84,1% em setembro maior valor desde julho de 2011 , 0,5 p.p. acima do registrado em setembro de 2011 e 2,6 p.p. abaixo do mximo da srie histrica registrado em junho de 2008. A utilizao da capacidade se intensificou no setor de bens de consumo, que atingiu 86,7%, e recuou no de bens de capital, para 82,0%. No setor de bens intermedirios e de materiais de construo, os nveis ficaram em 85,1% e em 88,0%, respectivamente. Ainda de acordo com a FGV, o ndice de Confiana da Indstria segue em recuperao gradual e atingiu o maior valor desde julho de 2011 na srie dessazonalizada, em razo, principalmente, de melhoras no indicador de expectativas. A proporo de empresas que reportaram estoques em nveis normais aumentou desde a ltima reunio do Copom. 12. O saldo da balana comercial acumulado em doze meses continuou em trajetria de queda, recuando para US$22,5 bilhes em setembro. Esse resultado adveio de exportaes de US$246,6 bilhes e de importaes de US$224,2 bilhes, associadas a variaes de -0,1% e de 3,6%, respectivamente, em relao aos doze meses anteriores. Por sua vez, o deficit em transaes correntes acumulado em doze

meses atingiu US$49,7 bilhes em agosto, equivalente a 2,1% do PIB. J os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$65,8 bilhes em doze meses at agosto, equivalentes a 2,8% do PIB, superando a necessidade de financiamento externo. 13. A economia global enfrenta perodo de incerteza acima da usual, com perspectivas de baixo crescimento por perodo prolongado. Apesar do ambiente de riscos elevados, a volatilidade e a averso ao risco diminuram, desde a ltima reunio do Copom, em parte influenciadas por aes no convencionais de poltica monetria em importantes economias maduras. Altas taxas de desemprego por longo perodo, aliadas implementao de ajustes fiscais, ao limitado espao para aes anticclicas e a incertezas polticas, traduzem-se em projees de baixo crescimento em economias maduras. O indicador antecedente composto divulgado pela Organizao para a Cooperao e Desenvolvimento Econmico (OCDE), referente a agosto, aponta ainda maior moderao no crescimento nas principais economias. No mesmo sentido, os indicadores desagregados do Purchasing Managers Index (PMI) referentes a setembro sugerem atividade global moderada apesar de alguma melhora na margem nos Estados Unidos (EUA) , destacando-se a desacelerao no setor manufatureiro. Em relao poltica monetria, as economias maduras persistem com posturas fortemente acomodatcias. Medidas no convencionais anunciadas por economias maduras devem aumentar a liquidez nos respectivos mercados, bem como preos de commodities, no curto prazo. Mesmo assim, os ncleos de inflao continuam em nveis moderados nos EUA, na Zona do Euro e no Japo. Nas economias emergentes, de modo geral, o vis da poltica monetria se apresenta expansionista, o que se conjuga, em alguns casos, com polticas anticclicas adicionais. 14. O preo do barril de petrleo do tipo Brent manteve-se acima de US$110. Cabe ressaltar que a ainda maior complexidade geopoltica que envolve o setor do petrleo tende a acentuar o comportamento voltil dos preos, que reflexo, tambm, da baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e do fato de o crescimento da oferta depender de projetos de investimentos de longa maturao e de elevado

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risco. Conforme medidos pelo Commodity Research Bureau (CRB), desde a ltima reunio do Copom, os preos internacionais das commodities metlicas avanaram 2,5%, enquanto as agrcolas recuaram 1,0%. Assim, em relao aos valores mximos observados em abril de 2011, as variaes alcanam -21,7% e -12,7%, respectivamente. Por sua vez, o ndice de Preos de Alimentos, calculado pela Organizao das Naes Unidas para Agricultura e Alimentao (FAO), acumula recuo de 9,3% at setembro, ante o pico registrado em fevereiro de 2011. No passado recente, a alta volatilidade dos preos das commodities foi influenciada pela ampla liquidez global, em contexto no qual os mercados financeiros se ajustam s novas expectativas de crescimento e volatilidade nos mercados de cmbio. Prospectivamente, plausvel afirmar que a reduo nas metas de crescimento da China e da ndia, aliada fragilidade da economia mundial, tende a gerar presses baixistas sobre os preos de commodities no mdio prazo.

se em 3,6%, valor considerado na reunio do Copom de agosto; e e) a projeo de reajuste para o conjunto de preos administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2013 reduziu-se para 2,4% ante 4,5% considerados na reunio do Copom de agosto. Essa projeo baseia-se em modelos de determinao endgena de preos administrados, que consideram, entre outras variveis, componentes sazonais, inflao de preos livres e inflao medida pelo ndice Geral de Preos (IGP). Cabe destacar que, em grande parte, o recuo na projeo para 2013 se deve reduo estimada nas tarifas de energia eltrica. 16. A trajetria estimada para a taxa do swap pr-DI de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no cenrio de referncia, de -27 pontos base (p.b.) e 27 p.b. para o quarto trimestre de 2012 e de 2013, respectivamente. 17. Em relao poltica fiscal, considera-se gerao de supervit primrio em torno de 3,10% do PIB em 2012. Alm disso, admite-se, como hiptese de trabalho, a gerao de supervit primrio de cerca de 3,10% do PIB, sem ajustes, em 2013, conforme parmetros constantes da Lei de Diretrizes Oramentrias (LDO) 2013. Para 2014, admitese, como hiptese de trabalho, a gerao de supervit primrio de 3,10% do PIB, sem ajustes. 18. No conjunto das projees, esto incorporadas as estimativas de reduo da taxa de juros neutra identificada nos ltimos anos. 19. O cenrio central no contempla a ocorrncia de eventos extremos nos mercados financeiros internacionais, mas considera as estimativas dos impactos causados por mudanas no cenrio externo sobre a economia brasileira. Em particular, incorpora o efeito estimado do recente choque de oferta no segmento de commodities agrcolas. 20. Desde a ltima reunio do Copom, a mediana das projees coletadas pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) para a variao do IPCA em 2012 elevou-se de 5,19% para 5,42%. Para 2013, a mediana das

Avaliao prospectiva das tendncias da inflao

15. Os choques identificados, e seus impactos, foram reavaliados de acordo com o novo conjunto de informaes disponvel. O cenrio considerado nas simulaes contempla as seguintes hipteses: a) a projeo para o reajuste no preo da gasolina, para o acumulado em 2012, foi mantida em 0%, valor considerado na reunio do Copom de agosto; b) a projeo para o reajuste no preo do gs de bujo, para o acumulado em 2012, permaneceu em 0%, valor considerado na reunio do Copom de agosto; c) a projeo de reajuste da tarifa de telefonia fixa, para o acumulado em 2012, reduziu-se para -1,3% ante -1,0% considerado na reunio do Copom de agosto, e a de eletricidade manteve-se em 1,4%, valor considerado na reunio de agosto; d) a projeo de reajuste, construda item a item, para o conjunto de preos administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2012 manteve-

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projees de inflao reduziu-se de 5,50% para 5,44%. Nos casos especficos de bancos, gestoras de recursos e demais instituies (empresas do setor real, distribuidoras, corretoras, consultorias e outras), a mediana das projees para 2012 deslocou-se de 5,20%, 5,19% e 5,19% para 5,39%, 5,44% e 5,40%, respectivamente. Para 2013, a mediana das projees deslocou-se de 5,50%, 5,67% e 5,46% para 5,47%, 5,51% e 5,40%, na mesma ordem. 21. O cenrio de referncia leva em conta as hipteses de manuteno da taxa de cmbio em R$2,05/US$ e da taxa Selic em 7,50% ao ano (a.a.) em todo o horizonte relevante. Nesse cenrio, a projeo para a inflao de 2012 manteve-se estvel em relao ao valor considerado na reunio do Copom de agosto e se encontra acima do valor central de 4,5% para a meta fixada pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN). No cenrio de mercado, que leva em conta as trajetrias de cmbio e de juros coletadas pelo Gerin com analistas de mercado, no perodo imediatamente anterior reunio do Copom, a projeo de inflao para 2012 manteve-se estvel, acima do valor central da meta para a inflao. Para 2013, a projeo de inflao reduziu-se em ambos os cenrios, mas ainda se posiciona, nos dois casos, acima do valor central da meta. Para o terceiro trimestre de 2014, a projeo encontra-se acima do valor central da meta em ambos os cenrios.

para a inflao subjacente no curto prazo tendem a potencializar os efeitos das aes de poltica monetria, fazendo com que elas possam afetar de forma mais duradoura a dinmica da inflao plena no futuro. Embora reconhea que outras aes de poltica macroeconmica podem influenciar a trajetria dos preos, o Copom reafirma sua viso de que cabe especificamente poltica monetria manter-se especialmente vigilante para garantir que presses detectadas em horizontes mais curtos no se propaguem para horizontes mais longos. 23. A evidncia internacional, no que ratificada pela experincia brasileira, indica que taxas de inflao elevadas levam ao aumento dos prmios de risco, tanto para o financiamento privado quanto para o pblico, e ao encurtamento dos horizontes de planejamento, tanto das famlias quanto das empresas. Consequentemente, taxas de inflao elevadas reduzem os investimentos e o potencial de crescimento da economia, alm de terem efeitos regressivos sobre a distribuio de renda. Dito de outra forma, taxas de inflao elevadas no trazem qualquer resultado duradouro em termos de crescimento da economia e do emprego, mas, em contrapartida, trazem prejuzos permanentes para essas variveis no mdio e no longo prazo. Assim, a estratgia adotada pelo Copom visa assegurar a convergncia da inflao para a trajetria de metas, o que exige a pronta correo de eventuais desvios em relao a essa trajetria. Tal estratgia leva em conta as defasagens do mecanismo de transmisso e a mais indicada para lidar com a incerteza inerente ao processo de formulao e de implementao da poltica monetria. 24. O Copom considera que, desde sua ltima reunio, os riscos para a estabilidade financeira global permaneceram elevados, em particular os derivados do processo de desalavancagem em curso nos principais blocos econmicos. O Comit entende que, de modo geral, mantiveram-se inalteradas as perspectivas de atividade global moderada, e pouco se alteraram as restries s quais estavam expostas diversas economias maduras. Nota ainda que, nessas economias, parece limitado o espao para utilizao de poltica monetria e prevalece um cenrio de restrio fiscal neste e nos prximos anos. Alm disso, em importantes economias emergentes, apesar da

Implementao da poltica monetria

22. O Copom avalia que a poltica monetria deve contribuir para a consolidao de um ambiente macroeconmico favorvel em horizontes mais longos. Nesse sentido, reitera que, no regime de metas para a inflao, orienta suas decises de acordo com os valores projetados para a inflao pelo Banco Central e com base na anlise de cenrios alternativos para a evoluo das principais variveis que determinam a dinmica dos preos. O Comit entende, tambm, que riscos baixos para a inflao subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas em relao ao comportamento futuro da inflao plena, facilitam a avaliao de cenrios por parte da autoridade monetria, assim como auxiliam no processo de coordenao de expectativas dos agentes econmicos, em particular, dos formadores de preos. Note-se, adicionalmente, que riscos baixos

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resilincia da demanda domstica, o ritmo de atividade permaneceu moderado. Por outro lado, desde a penltima reunio, surgiram evidncias de presses localizadas de preos, decorrentes de um choque desfavorvel de oferta no segmento de commodities agrcolas. Para o Comit, esse choque tende a ser menos intenso e menos duradouro do que o ocorrido em 2010/2011, bem como tende a reverter no mdio prazo. Dessa forma, apesar de ter manifestado vis inflacionrio no curto prazo, o cenrio internacional se mostra desinflacionrio no mdio prazo. 25. Para o Copom, acumulam-se evidncias que apoiam a viso de que a transmisso dos desenvolvimentos externos para a economia brasileira se materializa por intermdio de diversos canais, entre outros, moderao da corrente de comrcio, moderao do fluxo de investimentos e condies de crdito mais restritivas. Tambm constitui canal de transmisso de grande importncia a repercusso sobre a confiana de empresrios. 26. O Copom pondera que so favorveis as perspectivas para a atividade econmica neste e nos prximos semestres, com alguma assimetria entre os diversos setores. Essa avaliao encontra suporte em sinais que apontam expanso moderada da oferta de crdito, tanto para pessoas fsicas quanto para pessoas jurdicas, e no fato de a confiana de consumidores e, em menor escala, de empresrios, encontrar-se em nvel elevado, e em ascenso. O Comit entende, adicionalmente, que a atividade domstica continuar a ser favorecida pelas transferncias pblicas, bem como pelo vigor do mercado de trabalho, que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em crescimento dos salrios, apesar de certa acomodao na margem. 27. O Copom reafirma sua viso de que a inflao acumulada em doze meses tende a se deslocar na direo da trajetria de metas, ainda que de forma no linear. 28. O Copom observa que o cenrio central para a inflao leva em conta a materializao das trajetrias com as quais trabalha para as variveis fiscais. Importa destacar que a gerao de supervit primrios compatveis com as hipteses de trabalho contempladas nas projees de inflao, alm de

contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta, solidificar a tendncia de reduo da razo dvida pblica sobre produto e a percepo positiva sobre o ambiente macroeconmico no mdio e no longo prazo. 29. O Copom destaca que o cenrio central tambm contempla expanso moderada do crdito. Ainda sobre esse mercado, o Comit considera oportunas iniciativas no sentido de moderar concesses de subsdios por intermdio de operaes de crdito. 30. O Copom avalia como decrescentes os riscos derivados da persistncia do descompasso, em segmentos especficos, entre as taxas de crescimento da oferta e da demanda. Destaca, entretanto, a estreita margem de ociosidade no mercado de trabalho, apesar dos sinais de moderao nesse mercado, e pondera que, em tais circunstncias, um risco significativo reside na possibilidade de concesso de aumentos de salrios incompatveis com o crescimento da produtividade e suas repercusses negativas sobre a dinmica da inflao. Por outro lado, observa que o nvel de utilizao da capacidade instalada se encontra abaixo da tendncia de longo prazo, ou seja, est contribuindo para a abertura do hiato do produto e para conter presses de preos. O Comit destaca, ainda, riscos decorrentes da instabilidade dos preos de produtos in natura e de gros, que se manifesta, por exemplo, na dinmica dos preos no atacado. 31. O Copom destaca que o cenrio central contempla ritmo de atividade domstica mais intenso neste semestre e no prximo ano. O Comit identifica recuo na probabilidade de ocorrncia de eventos extremos nos mercados financeiros internacionais, mas, ao mesmo tempo, pondera que o ambiente externo permanece complexo, devido ausncia de soluo definitiva para a crise financeira europeia e aos riscos associados ao processo de desalavancagem de bancos, de famlias e de governos ora em curso nos principais blocos econmicos. Nota ainda, que o cenrio para importantes economias emergentes se apresenta mais desafiador do que se antecipava. O cenrio prospectivo para a inflao, embora para o curto prazo tenha sido negativamente impactado por choques de oferta associados a eventos climticos, domsticos e externos, manteve sinais

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favorveis em prazos mais longos. Dessa forma, o Copom ressalta que, no cenrio central com que trabalha, a inflao tende a se deslocar na direo da trajetria de metas. 32. Diante disso, o Copom decidiu reduzir a taxa Selic para 7,25% a.a., sem vis, por cinco votos a favor e trs votos pela manuteno da taxa Selic em 7,50% a.a. 33. Votaram pela reduo da taxa Selic para 7,25% a.a. os seguintes membros do Comit: Alexandre Antonio Tombini, Presidente, Aldo Luiz Mendes, Altamir Lopes, Luiz Awazu Pereira da Silva e Luiz Edson Feltrim. Nesse sentido, a maioria dos membros do Copom argumentou, em especial, que restavam incertezas quanto velocidade de recuperao da atividade, em grande parte, decorrncia das perspectivas de que o perodo de fragilidade da economia global seja mais prolongado do que se antecipava, com repercusses desinflacionrias sobre a economia domstica. Alm disso, foi destacado que as recentes presses de preos decorrem, principalmente, de choques de oferta, internos e externos, que tendem a reverter no mdio prazo. Portanto, no entendimento desses cinco membros do Comit, o cenrio prospectivo para a inflao ainda comportava um ltimo ajuste nas condies monetrias. 34. Votaram pela manuteno da taxa Selic em 7,50% a.a. os seguintes membros do Comit: Anthero de Moraes Meirelles, Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo e Sidnei Corra Marques. Nesse sentido, a minoria dos membros do Copom ponderou que a recuperao da atividade tende a ser sustentada pelos impulsos monetrios, fiscais e creditcios j introduzidos na economia. Eventualmente, presses de demanda e de custos podero incidir sobre a inflao. Consequentemente, na viso desses trs membros do Comit, o cenrio prospectivo para a inflao no recomendava um ajuste adicional nas condies monetrias. 35. O Copom avalia que a demanda domstica tende a se apresentar robusta, especialmente o consumo das famlias, em grande parte devido aos efeitos de fatores de estmulo, como o crescimento da renda e a expanso moderada do crdito. Esse ambiente

tende a prevalecer neste e nos prximos semestres, quando a demanda domstica ser impactada pelos efeitos das aes de poltica recentemente implementadas, que, de resto, so defasados e cumulativos. Para o Comit, esses efeitos, os programas de concesso de servios pblicos e a gradual recuperao da confiana dos empresrios criam boas perspectivas para o investimento neste e nos prximos semestres. O Comit pondera que iniciativas recentes apontam o balano do setor pblico se deslocando de uma posio de neutralidade para expansionista. Por outro lado, o Comit nota que se apresenta como importante fator de conteno da demanda agregada o frgil cenrio internacional. Esses elementos e os desenvolvimentos no mbito parafiscal so partes importantes do contexto no qual decises futuras de poltica monetria sero tomadas, com vistas a assegurar a convergncia tempestiva da inflao para a trajetria de metas. 36. O Copom entende que ocorreram mudanas estruturais significativas na economia brasileira, as quais determinaram recuo nas taxas de juros em geral e, em particular, na taxa neutra. Apoiam essa viso, entre outros fatores, a reduo dos prmios de risco, consequncia direta do cumprimento da meta de inflao pelo oitavo ano consecutivo, da estabilidade macroeconmica e de avanos institucionais. Alm disso, o processo de reduo dos juros foi favorecido por mudanas na estrutura dos mercados financeiros e de capitais, pelo aprofundamento do mercado de crdito bem como pela gerao de supervit primrios consistentes com a manuteno de tendncia decrescente para a relao entre dvida pblica e PIB. Para o Comit, todas essas transformaes caracterizam-se por elevado grau de perenidade embora, em virtude dos prprios ciclos econmicos, reverses pontuais e temporrias possam ocorrer e contribuem para que a economia brasileira hoje apresente slidos indicadores de solvncia e de liquidez. 37. O Copom tambm pondera que tm contribudo para a reduo das taxas de juros domsticas, inclusive da taxa neutra, o aumento na oferta de poupana externa e a reduo no seu custo de captao, as quais, na avaliao do Comit, em grande parte, so desenvolvimentos de carter permanente.

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38. Diante do exposto, considerando o balano de riscos para a inflao, a recuperao da atividade domstica e a complexidade que envolve o ambiente internacional, o Comit entende que a estabilidade das condies monetrias por um perodo de tempo suficientemente prolongado a estratgia mais adequada para garantir a convergncia da inflao para a meta, ainda que de forma no linear. 39. Ao final da reunio, foi registrado que o Comit voltar a se reunir em 27 de novembro de 2012, para as apresentaes tcnicas, e no dia seguinte, para deliberar sobre a poltica monetria, conforme estabelecido pelo Comunicado n 21.213, de 29 de junho de 2011.

da acelerao nos preos dos produtos comercializveis, de 2,96% para 3,37%, enquanto os preos dos produtos no comercializveis recuaram de 8,33% para 8,28%, no perodo analisado. Os preos do segmento de servios aumentaram 7,89% no acumulado em doze meses at setembro ante 7,89% e 7,90%, em perodos correspondentes at agosto e julho, respectivamente. 42. O IGP-DI variou 0,88% em setembro, aps alta de 1,29% em agosto, de acordo com a FGV, com desacelerao no IPA e no INCC, enquanto o IPC apresentou acelerao no perodo. O indicador acumula elevao de 7,46% no ano e de 8,17% em doze meses. 43. O IPA-DI variou 1,11% no ms ante 1,77% em agosto, e acumula alta de 8,89% no ano e de 9,18% em doze meses. Os preos dos produtos agropecurios avanaram 1,98% em setembro, aps elevao de 5,19% no ms anterior, acumulando aumentos de 18,73% no ano e de 18,06% em doze meses. Os preos dos produtos industriais variaram 0,76% no ms ante 0,47% em agosto, e acumula 5,39% no ano e 5,98% em doze meses. O desempenho mensal dos preos dos produtos agropecurios repercutiu, principalmente, a variao registrada nos preos da soja, 2,48%; bovinos, 3,96%; mandioca, 16,37%; e arroz, 13,58%; com contribuies para o IPA-DI de 0,17 p.p., 0,13 p.p., 0,12 p.p. e 0,10 p.p., respectivamente. Entre os preos dos produtos industriais, destaque-se a influncia exercida por carnes, produtos de carne e pescados e produtos qumicos, com altas de 6,95% e 2,31%, respectivamente, e contribuies para o ndice mensal de 0,23 p.p. e 0,22 p.p., respectivamente. 44. O IPC-DI registrou elevao de 0,54% em setembro ante 0,44% em agosto, acumulando aumentos de 4,07% no ano e de 5,73% em doze meses. A variao do IPC-DI em setembro foi influenciada, em especial, pela alta de 1,23% no grupo alimentao, com contribuio de 0,29 p.p. para o ndice mensal. O INCC-DI variou 0,22% no ms ante 0,26% no ms anterior, resultado da desacelerao dos custos de mo de obra, de 0,13% para 0,00%, e da acelerao dos preos de materiais, equipamentos e servios, de 0,39% para 0,46%. O INCC-DI acumulou alta de 6,37% no ano e de 7,49% em doze meses.

Sumrio dos dados analisados pelo Copom

Inflao 40. O IPCA registrou elevao de 0,57% em setembro ante 0,41% em agosto, acumulando alta de 3,77% no ano e de 5,28% em doze meses ante 5,24% em agosto, de acordo com os dados divulgados pelo IBGE. O resultado do ms refletiu a acelerao tanto dos preos livres quanto dos monitorados. Em relao aos preos livres, que variaram 0,66% em setembro ante 0,50% em agosto, o movimento foi influenciado pelo comportamento dos preos de bens comercializveis, que passaram de 0,44% para 0,92%, enquanto os preos de no comercializveis desaceleraram de 0,55% para 0,43%, a despeito da acelerao dos preos dos servios, com variao de 0,51% em setembro ante 0,49% em agosto. Os preos monitorados apresentaram alta de 0,30% em setembro ante 0,13% em agosto. A variao mensal do IPCA decorreu, principalmente, de aumentos dos preos dos grupos alimentao e bebidas e habitao, com contribuies respectivas de 0,30 p.p. e de 0,10 p.p. O ndice de difuso situou-se em 66,30% em setembro ante 65,48% em agosto. 41. Considerados perodos de doze meses at setembro, os preos livres apresentaram acelerao em relao a agosto, de 5,75% para 5,93%, enquanto os preos monitorados desaceleraram, de 3,77% para 3,44%. A evoluo dos preos livres refletiu o efeito

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45. O IPP/IT variou 0,53% em agosto, aps alta de 0,50% em julho, e acumulou elevao de 5,59% no ano ante 0,75% no mesmo perodo do ano anterior, e expanso de 7,53% no perodo de doze meses encerrado em agosto ante 7,14% em julho. O resultado mensal do IPP/IT foi influenciado, principalmente, pela alta nos preos do segmento de produtos alimentcios, com contribuio para o ndice de 0,41 p.p., contrabalanada parcialmente pela contribuio relativa diviso de outros produtos qumicos, -0,16 p.p. A variao do ndice no perodo de doze meses encerrado em agosto refletiu, sobretudo, elevao associada contribuio da indstria de produtos alimentcios, 3,32 p.p. 46. O ndice Commodities Brasil (IC-Br) avanou 0,29% em setembro, aps ter recuado 0,08% em agosto, refletindo variao de -0,89%, -1,28% e de 8,05% nos subndices agropecuria, energia e metal, respectivamente. No ano, o IC-Br acumula valorizao de 8,93%, com avanos de 8,94%, 6,64% e 11,44% nos respectivos subndices. Em doze meses, o ndice acumula valorizao de 3,61%, com os subndices registrando altas de 3,05%, 7,39% e 2,88%, na mesma sequncia. Atividade econmica 47. O IBC-Br registrou elevao de 0,42% em julho ante junho, considerados dados dessazonalizados. No trimestre encerrado em julho, o ndice apresentou alta de 0,61% em relao ao terminado em abril, quando havia crescido 0,38% no mesmo tipo de comparao. Pela srie com dados observados, o IBC-Br registrou aumento de 2,34% no ms, em relao a julho de 2011, ante expanso de 0,99% registrada em junho, na mesma base de comparao. O IBC-Br acumula elevao de 1,08% no ano e de 1,24% nos ltimos doze meses finalizados em julho. 48. As vendas do comrcio ampliado, que inclui veculos e materiais de construo, recuaram 1,5% em julho em relao ao ms anterior, de acordo com dados dessazonalizados da PMC do IBGE, aps alta de 6,2% em junho e de 0,1% em maio. Com esse resultado, o trimestre finalizado em julho apresentou expanso de 4,6% em relao ao trimestre encerrado em abril, quando havia crescido 1,4%. Por segmento, observou-se elevao mensal nas vendas de 8 dos

10 segmentos pesquisados, com destaque para equipamentos e materiais para escritrio, informtica e comunicao, 9,7%, em oposio queda de 8,9% em veculos, motocicletas, partes e peas. No ano, o comrcio ampliado cresceu 7,5%. As vendas do comrcio varejista aumentaram 1,4% em julho comparativamente ao ms anterior, utilizando dados com ajuste sazonal, aps elevao de 1,6% em junho e queda de 0,8% em maio, na mesma base de comparao. Observou-se expanso de 1,3% no trimestre em relao ao trimestre anterior, considerados dados dessazonalizados, de 8,8% no ano e de 7,5% no acumulado de doze meses. 49. Considerados os dados observados, as vendas do comrcio ampliado apresentaram aumento interanual de 10,2% em julho, com expanso em todos os segmentos, destacando-se as elevaes de veculos, motocicletas, partes e peas, 16,4%; mveis e eletrodomsticos, 12,5%; equipamentos e materiais para escritrio, informtica e comunicao, 11,4%; e artigos farmacuticos, mdicos, ortopdicos, de perfumaria e cosmticos, 11,3%. No perodo de doze meses encerrado em julho, o comrcio ampliado registrou crescimento de 5,9%, com nfase no aumento das vendas de equipamentos e materiais para escritrio, informtica e comunicao, 19,9%; mveis e eletrodomsticos, 14,2%; e artigos farmacuticos, mdicos, ortopdicos, de perfumaria e cosmticos, 10%. 50. As vendas de autoveculos pelas concessionrias, incluindo automveis, comerciais leves, caminhes e nibus, atingiram 288,1 mil unidades em setembro, representando retrao mensal de 16,2%, aps elevao de 8,7% em agosto e queda de 6% em julho, de acordo com dados da Federao Nacional da Distribuio de Veculos Automotores (Fenabrave), dessazonalizados pelo Banco Central. No terceiro trimestre houve expanso de 14,2% ante alta de 3,7% no trimestre anterior. No acumulado do ano, as vendas de autoveculos cresceram 4%, resultado dos aumentos de 6,9% nas vendas de automveis e de 0,9% nas vendas de comerciais leves; em oposio, as vendas de caminhes e de nibus decresceram 22,8% e 13%, respectivamente. 51. O ndice de quantum das importaes de bens de capital, divulgado pela Fundao Centro de

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Estudos do Comrcio Exterior (Funcex) e ajustado sazonalmente pelo Banco Central, registrou retrao mensal de 1% em agosto. A anlise dos dados observados indicou variaes de -7,1% em relao a agosto do ano anterior, de 1,4% no acumulado do ano e de 1,9% em doze meses. 52. A produo de bens de capital cresceu 0,3% em agosto, acumulando elevao de 1% no trimestre, relativamente ao finalizado em maio, de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica (PIM-PF), do IBGE. O resultado da categoria no ms foi favorecido pela expanso de 2,5% na produo de bens de capital agrcolas; em oposio, os demais segmentos registraram retrao no perodo, destacando-se as redues de 28% na produo de equipamentos para a construo e de 8,8% nas relativas a bens de capital para fins no seriados e, tambm, para peas agrcolas. 53. A produo de insumos tpicos da construo civil registrou crescimento mensal de 1,3% em agosto, acumulando aumento de 0,5% no trimestre em relao ao finalizado em maio, considerados dados dessazonalizados. Em relao a iguais perodos de 2011, a produo do segmento registrou expanses de 3,6% no ms, de 2,8% no acumulado do ano e de 3,2% em doze meses. 54. Os desembolsos do Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social (BNDES) somaram R$137,6 bilhes no acumulado em doze meses encerrados em julho, 16,6% inferior ao resultado de igual perodo de 2011, repercutindo, em grande medida, retrao de 44,4% nos recursos destinados indstria de transformao. No perodo, o setor de infraestrutura absorveu 37% do total dos recursos liberados, seguido pela indstria, 32%; comrcio e servios, 24%; e agropecuria, 7%. 55. A produo fsica da indstria geral apresentou expanso mensal de 1,5% em agosto, de acordo com dados dessazonalizados do IBGE, aps elevao de 0,5% (revisada) em julho, refletindo crescimentos de 1,6% na indstria de transformao e de 0,1% na indstria extrativa. Foram registrados aumentos na produo de todas as categorias de uso: bens de consumo durveis, 2,6%; bens intermedirios, 2%; bens de consumo semi e no durveis, 1,2%; e bens

de capital, 0,3%. Das 26 atividades da indstria de transformao consideradas na pesquisa, dezenove apresentaram elevao no ms, com destaque para os segmentos fumo, 35%; mobilirio, 6,3%; e material eletrnico e equipamento de comunicao, 5,9%. Em oposio, os setores diversos, equipamentos de instrumentao mdico-hospitalar e mquinas e equipamentos apresentaram as maiores retraes mensais, 5%, 2,7% e 2,6%, respectivamente. A produo da indstria aumentou 0,4% no trimestre encerrado em agosto em relao ao terminado em maio, quando havia decrescido 0,9%, na mesma base de comparao, repercutindo expanso de 0,4% na indstria de transformao, enquanto a indstria extrativa recuou 1,3%. A evoluo trimestral foi favorecida pelo avano das indstrias de fumo, 22,3%; de outros equipamentos de transportes, 5,4%; e de perfumaria e produtos de limpeza, 4%; em sentido contrrio, equipamentos de instrumentao mdicohospitalar e vesturio apresentaram as maiores quedas, 6% e 3%, respectivamente, no perodo analisado. Considerados dados observados, a produo fsica da indstria, refletindo, sobretudo, resultado desfavorvel do segmento de bens de capital, apresentou reduo de 1,9% no ms ante igual perodo do ano anterior, de 3,4% no acumulado do ano e de 2,9% em doze meses. 56. O Nuci da indstria de transformao atingiu 84,1% em setembro, com aumento de 0,1 p.p. em relao a agosto, segundo dados dessazonalizados da FGV. Foram registradas retraes em todas as categorias de uso para esse tipo de comparao, destacando-se as redues de 1,5 p.p. em bens de capital e de 0,6 p.p. em material de construo e em bens de consumo no durveis. Considerada a srie observada, o Nuci apresentou aumento de 0,5 p.p. em relao a setembro de 2011, atingindo 84,9%, resultado da elevao de 3,6 p.p. em bens de consumo no durveis e de 2,9 p.p. em bens de consumo durveis; em oposio ao decrscimo nos indicadores das indstrias de bens de capital, 2,9 p.p.; de material de construo, 2,5 p.p.; e de bens intermedirios, 0,1 p.p. 57. A produo de autoveculos montados atingiu 282,5 mil unidades em setembro, representando queda de 1,1% em relao a agosto e aumento de 6,9% no terceiro trimestre, de acordo com dados da Associao Nacional dos Fabricantes de Veculos

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Automotores (Anfavea), dessazonalizados pelo Banco Central. Considerando-se dados observados, a produo apresentou variao de 8,2% em relao a setembro de 2011, de -5,7% no acumulado do ano e de -6,1% em doze meses. 58. Ainda segundo a Anfavea, o licenciamento de autoveculos nacionais recuou 15% em relao a agosto e cresceu 16,8% no trimestre encerrado em setembro ante o trimestre anterior, conforme dados dessazonalizados pelo Banco Central. Considerados dados observados, ocorreu expanso de 0,4% em relao a setembro de 2011, de 5,8% no acumulado do ano e de 0,6% em doze meses. As exportaes de autoveculos montados alcanaram 27,2 mil unidades em setembro, representando retraes de 40,3% em relao a igual ms do ano anterior, de 18% no acumulado do ano e de 8,4% no acumulado em doze meses. Considerada a srie dessazonalizada pelo Banco Central, as exportaes decresceram 26,9% no ms e 5,8% no terceiro trimestre, na comparao com o anterior. 59. De acordo com o Levantamento Sistemtico da Produo Agrcola (LSPA), do IBGE, referente a setembro, a safra de gros do pas dever totalizar 163,7 milhes de toneladas em 2012, o que representa elevao de 2,2% em relao de 2011 e retrao de 0,5% em relao estimativa de agosto. O novo levantamento apresentou perspectiva mais favorvel para a safra de trigo, com acrscimo de 7,8% em comparao estimativa do ms anterior, contrastando com as retraes previstas para os cultivos de soja, milho e feijo, de 0,9%, 0,6% e 0,5%, respectivamente, em igual base de comparao. Em relao safra de gros de 2011, o novo levantamento estima expanso de 28,5% para o milho, repercutindo expectativa de aumento de 75,8% para a segunda safra, em oposio ao decrscimo respectivo de 18,1%, 15%, 12,8% e 7,1% nas colheitas de feijo, arroz, soja e trigo. Projetase, adicionalmente, queda de 7,7% na safra de canade-acar em relao ao ano anterior, resultado 0,4% maior que o projetado na estimativa anterior. Expectativas e sondagens 60. O ICC, considerados os dados dessazonalizados da Sondagem de Expectativas do Consumidor, da

FGV, de abrangncia nacional, registrou aumento de 1,4% em setembro em relao a agosto, alcanando 122,1 pontos, refletindo expanso de 2,2% no ndice da Situao Atual (ISA) e de 1,8% no ndice de Expectativas (IE). Em relao a setembro de 2011, o ICC registrou alta de 1,8%, conforme dados observados, resultado de elevaes de 1,1% no ISA e de 2,1% no IE. 61. O ndice de Confiana do Setor de Servios (ICS), calculado pela Sondagem de Servios, da FGV, considerados dados com ajuste sazonal, avanou 2,9% em setembro em relao a agosto, ao passar de 117,5 para 120,9 pontos, refletindo elevao de 0,2% no ISA-S e de 5,1% no IE-S. Na comparao com setembro de 2011, o ICS apresentou recuo de 5%, resultado das retraes de 8,9% no ISAS e de 1,8% no IE-S. 62. O ICOM, calculado pela Sondagem Conjuntural do Comrcio, da FGV, atingiu 132,8 pontos em setembro, representando queda de 1,4% relativamente a igual ms do ano anterior. O resultado decorreu de retraes de 2,1% no ISACOM e de 1% no IE-COM. No trimestre finalizado em setembro, o ICOM registrou contrao de 3,1% comparativamente ao mesmo perodo de 2011, influenciado pelas retraes de 2,2% no ISA-COM e de 3,7% no IE-COM. 63. O ndice de Confiana da Indstria (ICI), considerados dados dessazonalizados da Sondagem Conjuntural da Indstria de Transformao, da FGV, avanou 0,9% em setembro em relao a agosto, situando-se em 105 pontos, resultado de recuo de 0,1% no ISA e de aumento de 1,7% no IE. Em relao a setembro de 2011, o ICI apresentou elevao de 3,5%, resultado dos acrscimos de 2% no ISA e de 5% no IE. 64. O ndice de Confiana da Construo (ICST), calculado pela Sondagem Conjuntural da Construo, da FGV, atingiu 122,6 pontos em setembro, 3% inferior ao resultado de igual ms do ano anterior. O resultado decorreu de retraes de 2,9% no ISA-ICST e de 3,1% no IE-ICST. No trimestre encerrado em setembro, o ICST registrou contrao de 7,8% comparativamente a igual perodo de 2011, repercutindo recuos de 9,4% no ISA-ICST e de 6,4% no IE-ICST.

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Mercado de trabalho 65. Segundo dados divulgados do Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged), do MTE, foram criados 100,9 mil empregos formais em agosto, sobressaindo a abertura de 54,3 mil vagas no setor de servios, 31,3 mil no comrcio, 16,4 mil na indstria de transformao e 11,3 mil na construo civil; em oposio ao fechamento lquido de 16,6 mil postos na agropecuria, reflexo de fatores sazonais. No acumulado do ano, foram geradas 1,1 milho de vagas, e em doze meses, 1,07 milho ante 1,6 milho e 1,8 milho, na ordem, em iguais perodos de 2011. Em relao ao nvel de emprego formal, houve aumento mensal de 0,2% em relao a julho, considerados dados dessazonalizados pelo Banco Central. 66. De acordo com a PME do IBGE, realizada nas seis principais regies metropolitanas do pas, a taxa de desemprego aberto atingiu 5,3% em agosto, com recuos de 0,1 p.p. em relao a julho e de 0,7 p.p. comparativamente a agosto de 2011. O resultado mensal refletiu a elevao de 0,7% na ocupao e de 0,6% na PEA. Considerando dados dessazonalizados pelo Banco Central, o desemprego atingiu 5,2% em agosto, ante 5,3% no ms anterior. Segundo a mesma pesquisa, o rendimento mdio real habitualmente recebido pelos trabalhadores registrou crescimento de 1,9%, em relao ao ms anterior, de 2,3%, na comparao com agosto de 2011, e de 4%, no acumulado do ano. A massa salarial real apresentou expanso de 2,6%, 3,8%, e 5,9%, respectivamente, para os mesmos tipos de comparao. Crdito e inadimplncia 67. O saldo dos emprstimos do sistema financeiro, incluindo-se operaes com recursos livres e direcionados, atingiu R$2.211 bilhes em agosto, com expanso de 1,2% no ms, 8,9% no ano e 17% em doze meses, correspondendo a 51% do PIB. As operaes com recursos livres, 63,8% do estoque total do sistema financeiro, cresceram 1% no ms, 8,1% no ano e 15% em doze meses, refletindo acrscimos respectivos de 1,3%, 7,8% e 13,9% no saldo das operaes com pessoas fsicas e de 0,8%, 8,4% e 16,1%, na mesma ordem, no relativo a operaes com pessoas jurdicas. Os financiamentos

com recursos direcionados apresentaram elevaes respectivas de 1,6%, 10,4% e 20,6%, nas mesmas bases comparativas, com destaque para os aumentos de 3,2%, 24,3% e 37,3%, respectivamente, nos financiamentos habitacionais. 68. A taxa mdia anual de juros das modalidades que compem o crdito referencial atingiu 30,1% em agosto, com redues de 0,6 p.p. no ms e de 9,6 p.p. em doze meses. As taxas relativas aos segmentos de pessoas fsicas e de pessoas jurdicas alcanaram, na ordem, 35,6% e 23,1%, assinalando retraes respectivas de 0,6 p.p. e de 0,5 p.p., em relao a julho, e de 10,6 p.p. e de 7,8 p.p., na comparao com agosto de 2011. 69. O prazo mdio das operaes no mbito do crdito referencial aumentou trs dias em agosto, atingindo 507 dias. Os prazos relativos aos segmentos de pessoas fsicas e jurdicas aumentaram quatro e dois dias, respectivamente, alcanando 614 e 408 dias, na ordem. 70. A taxa de inadimplncia do crdito referencial, correspondente a atrasos superiores a noventa dias, alcanou 5,9% em agosto, apresentando estabilidade no ms e elevao de 0,6 p.p. em relao a agosto de 2011. O indicador referente s operaes com pessoas fsicas atingiu 7,9% no ms, permanecendo estvel em relao ao ms anterior e aumentando 1,1 p.p. em doze meses. O indicador relativo a pessoas jurdicas alcanou 4,1%, com aumentos de 0,1 p.p. e de 0,2 p.p. nas mesmas bases de comparao. Ambiente externo 71. Desde a ltima reunio do Copom, a atividade mundial segue em ritmo moderado. Nos EUA, o crescimento do PIB no segundo trimestre foi revisado para 1,3% ante estimativa anterior de 1,7%. A produo industrial recuou 1,2% em julho e agosto, levando o ndice mdio desses meses ao mesmo patamar observado no segundo trimestre do ano. A criao mdia de postos de trabalho alcanou 146 mil vagas no terceiro trimestre, ritmo superior ao observado no trimestre anterior, e a taxa de desemprego recuou para 7,8% em setembro ante 8,3% em julho. Os preos mdios das residncias, medidos pelo ndice Case-Shiller, cresceram em julho pelo

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sexto ms consecutivo e registraram a primeira alta interanual em junho. Na rea do Euro, a taxa de desemprego de agosto manteve-se, pelo terceiro ms consecutivo, em 11,4%, o maior ndice da srie, contribuindo para que, em setembro, o ndice de sentimento econmico da regio recuasse pelo stimo ms consecutivo. O PMI composto da regio alcanou 46,1 em setembro ante 46,3 em agosto, indicando contrao pelo oitavo ms consecutivo. As vendas no varejo cresceram 0,1% em agosto, registrando o terceiro crescimento mensal consecutivo. Na China, a despeito dos dados interanuais permanecerem em desacelerao, as taxas mdias de crescimento mensal observadas no bimestre julho-agosto para a produo industrial e as vendas no varejo avanaram em relao s mdias do segundo trimestre, em oposio ao observado para os investimentos em ativos fixos. As projees para o crescimento global em 2012 e 2013 divulgadas no World Economic Outlook, do Fundo Monetrio Internacional (FMI), de outubro, foram reduzidas para 3,3% e 3,6%, respectivamente, ante 3,5% e 3,9% previstos na atualizao de julho. 72. Os mercados financeiros e de commodities foram positivamente afetados pelos anncios do Banco Central Europeu (BCE) sobre o programa de compras ilimitadas de papis soberanos de at trs anos no mercado secundrio, sob condicionalidades; de novas medidas de afrouxamento monetrio por parte do Federal Reserve, nos EUA, e do Banco do Japo; e de novo pacote de estmulo fiscal na China. Desde a ltima reunio do Copom, o Embi+ Composto e o ndice CBOE VIX recuaram, os principais ndices representativos de bolsas de valores valorizaram-se, e o dlar recuou frente s principais moedas. Em relao aos preos internacionais de commodities, ressalte-se o expressivo avano das metlicas, bastante influenciado pelas medidas citadas. As commodities agrcolas apresentaram variaes em sentidos opostos, com recuos nos preos internacionais de gros e aumentos nos de acar e caf. O preo do barril de petrleo do tipo Brent, embora com oscilao, recuou no perodo analisado. 73. Em agosto, a variao anual do IPC para as economias avanadas, dados do International Financial Statistics (IFS), do FMI, elevou-se para 1,7% ante 1,4% em julho, em razo do comportamento dos preos de energia,

interrompendo sequncia de dez meses consecutivos sem elevao daquele ndice. Nas economias emergentes e em desenvolvimento, a desinflao tambm sofreu inflexo em agosto, influenciada, em grande parte, pelas altas nos preos dos alimentos e matrias-primas ocorridas nos ltimos meses. A variao anual do IPC para as economias em desenvolvimento, de acordo com o IFS/FMI, avanou para 5,9% em agosto ante 5,8% em julho, aps quatro meses consecutivos sem elevao. 74. Nas economias desenvolvidas, as taxas de juros oficiais foram sustentadas nas mnimas histricas nos EUA, entre 0 e 0,25%; rea do Euro, 0,75%; Japo, entre 0 e 0,1%; e Reino Unido, 0,5%. Nas demais economias, as taxas tambm se mantiveram nos nveis vigentes, exceo da Sucia, Repblica Tcheca, Hungria e Austrlia, que reduziram suas respectivas taxas bsicas em 25 p.b., e Rssia e Uruguai, que as elevaram em 25 p.b. Comrcio exterior e reservas internacionais 75. A balana comercial brasileira registrou superavit de US$2,6 bilhes em setembro, resultado de exportaes de US$20 bilhes e importaes de US$17,4 bilhes. O saldo acumulado no ano totalizou US$15,7 bilhes ante US$23,1 bilhes em igual perodo de 2011, refletindo retraes de 4,9% nas exportaes e de 1,2% nas importaes, pelo critrio de mdia diria. A corrente de comrcio recuou 3,2% no ano, pela mdia diria, somando US$345,5 bilhes. 76. As reservas internacionais atingiram US$378,7 bilhes em setembro, representando aumento de US$1,5 bilho em relao a agosto e de US$26,7 bilhes comparativamente a dezembro de 2011. No ms, no houve interveno do Banco Central no mercado domstico de cmbio a vista. Mercado monetrio e operaes de mercado aberto 77. Aps a reunio do Copom de agosto, a curva de juros domstica apresentou declnio em toda a sua extenso. No mbito domstico, a queda das taxas foi influenciada pela divulgao de dados de emprego formal e de atividade econmica abaixo das

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estimativas de mercado e pela expectativa de continuidade do ciclo de afrouxamento monetrio. No cenrio internacional, preocupaes com os desdobramentos da crise na Zona do Euro e a perspectiva de baixo crescimento global reforaram o movimento de queda das taxas de longo prazo. Entre os dias 28 de agosto e 8 de outubro, as taxas de juros de um, trs e seis meses recuaram 0,24 p.p., 0,17 p.p. e 0,14 p.p., respectivamente. As taxas para os prazos de um, dois e trs anos cederam 0,23 p.p., 0,41 p.p. e 0,37 p.p., respectivamente. A taxa real de juros, medida pelo quociente entre a taxa nominal de um ano e a expectativa de inflao (suavizada) para os prximos doze meses, recuou de 1,78% em 27 de agosto para 1,67% em 8 de outubro, devido, principalmente, reduo das taxas nominais. 78. Entre 28 de agosto e 8 de outubro, o Banco Central realizou leiles de swap cambial reverso de vencimento em outubro, novembro e dezembro de 2012 e em janeiro de 2013, em montante equivalente a US$7,0 bilhes. O saldo lquido das operaes de swap do Banco Central de US$4,9 bilhes, ativo em variao cambial. 79. Na administrao da liquidez do mercado de reservas bancrias, o Banco Central realizou, semanalmente, de 28 de agosto a 8 de outubro, operaes compromissadas com prazo de seis meses, tomando recursos no valor total de R$38,4 bilhes. O saldo dirio mdio do estoque das operaes de longo prazo aumentou de R$131,8 bilhes, entre 10 de julho e 27 de agosto, para R$140,9 bilhes, entre 28 de agosto e 8 de outubro. No mesmo perodo, realizou operaes compromissadas com prazos entre 13 e 29 dias teis, elevando o saldo dirio mdio

das operaes tomadoras de curto prazo para R$390,4 bilhes. O Banco Central atuou, ainda, por meio de operaes compromissadas de curtssimo prazo em 29 oportunidades como tomador de recursos e realizou operaes de nivelamento, ao final do dia, com prazos de um e dois dias teis. Essas operaes tiveram saldo dirio mdio tomador de R$55,5 bilhes no perodo. O saldo dirio mdio do estoque total dos compromissos de recompra do Banco Central aumentou de R$567,5 bilhes, entre 10 de julho e 27 de agosto, para R$586,8 bilhes, entre 28 de agosto e 8 de outubro. Considerando-se o perodo mais recente, o estoque dos compromissos de recompra subiu de R$567,4 bilhes em 27 de agosto para R$606,8 bilhes em 8 de outubro. Os principais fatores que contriburam para a expanso da liquidez no perodo foram as despesas lquidas da Unio e a liberao de recursos dos depsitos compulsrios. 80. Entre 28 de agosto e 8 de outubro, as emisses de ttulos decorrentes dos leiles tradicionais do Tesouro Nacional somaram R$41,4 bilhes. A venda de ttulos com remunerao prefixada alcanou R$30,0 bilhes, sendo R$28,2 bilhes em Letras do Tesouro Nacional (LTN) com vencimentos em 2013, 2014, 2015 e 2016, e R$1,8 bilhes em Notas do Tesouro Nacional Srie F (NTN-F) com vencimentos em 2018 e 2023. As vendas de Letras Financeiras do Tesouro (LFT) totalizaram R$0,1 bilho, com emisso de ttulos com vencimento em 2018. Nos leiles de Notas do Tesouro Nacional Srie B (NTN-B), foram vendidos ttulos com vencimentos em 2016, 2018, 2022, 2030, 2040 e 2050, em montante total de R$11,3 bilhes.

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Notas da 171 Reunio do Comit de Poltica Monetria do Banco Central do Brasil (Copom)
Data: 27 e 28/11/2012 Local: Sala de reunies do 8 andar (27/11) e do 20 andar (28/11) do Edifcio-Sede do Banco Central do Brasil Braslia DF Horrio de incio: 16h11 (27/11) e 16h25 (28/11) Horrio de trmino: 20h05 (27/11) e 19h35 (28/11) Presentes: Membros do Copom Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Altamir Lopes Anthero de Moraes Meirelles Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo Luiz Awazu Pereira da Silva Luiz Edson Feltrim Sidnei Corra Marques Chefes de Departamento (presentes no dia 27) Adriana Soares Sales Departamento de Estudos e Pesquisas (tambm presente no dia 28) Ariosto Revoredo de Carvalho Departamento das Reservas Internacionais Bruno Walter Coelho Saraiva Departamento de Assuntos Internacionais Luiz Donizete Felcio Departamento de Operaes do Mercado Aberto Renato Jansson Rosek Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais Rodrigo Collares Arantes Departamento de Operaes Bancrias e de Sistema de Pagamentos Tulio Jos Lenti Maciel Departamento Econmico Demais participantes Eduardo Jos Arajo Lima Chefe-Adjunto do Departamento de Estudos e Pesquisas (presente no dia 28) Gustavo Paul Kurrle Assessor de Imprensa (presente no dia 27) Otvio Ribeiro Damaso Chefe de Gabinete da Presidncia (presente no dia 27) Os membros do Copom analisaram a evoluo recente e as perspectivas para a economia brasileira e para a economia internacional, no contexto do regime de poltica monetria, cujo objetivo atingir as metas fixadas pelo governo para a inflao.

Evoluo recente da economia

1. A inflao medida pela variao mensal do ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo (IPCA) ficou em 0,59% em outubro, 0,02 ponto percentual (p.p.) acima da registrada em setembro. Dessa forma, a inflao acumulada em doze meses alcanou 5,45% ante 6,97% em outubro de 2011. Os preos livres variaram 6,23% em doze meses at outubro (7,24% em outubro de 2011), e os preos administrados, 3,23% (6,34% em outubro de 2011). Entre os preos livres, os dos bens comercializveis aumentaram 4,00% em doze meses at outubro (5,87% em outubro de 2011), e os dos bens no comercializveis, 8,27% (8,41% em outubro de 2011). O grupo de alimentos e bebidas, ainda sensibilizado por fatores climticos, externos e domsticos, registrou alta de 1,36% nos preos em outubro (0,56% em outubro de 2011) e atingiu variao de 10,40% em doze meses. Os preos dos servios aumentaram 0,51% em setembro e em outubro e atingiram 7,99% em doze meses (8,94% em outubro de 2011). Em sntese, a inflao de servios ainda segue em nveis elevados, e so decrescentes as presses localizadas no segmento de alimentos e bebidas. 2. A mdia das variaes mensais das medidas de inflao subjacente calculadas pelo Banco Central passou de 0,47% em setembro para 0,51% em outubro. Por sua vez, no acumulado em doze meses, a variao mdia das cinco medidas de ncleo se deslocou de 5,23% em setembro para 5,25% em outubro. O ncleo do IPCA por mdias aparadas com suavizao deslocou-se de 0,49%, em setembro, para 0,54% em outubro, enquanto o ncleo por mdias aparadas sem suavizao passou de 0,49% para 0,46% no mesmo perodo. De modo similar, o ncleo por dupla ponderao avanou de 0,51% em setembro para 0,55% em outubro. Ao mesmo tempo, o ncleo por excluso, que descarta dez itens de alimentao no domiclio e combustveis, avanou

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de 0,47% em setembro para 0,51% em outubro, e o ncleo por excluso de monitorados e de alimentao no domiclio passou de 0,39% em setembro para 0,48% em outubro. 3. O ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna (IGP-DI) recuou 0,31% em outubro, aps registrar alta de 0,88% em setembro, com variao acumulada de 7,41% em doze meses (6,78% em outubro de 2011). O principal componente do IGP-DI, o ndice de Preos ao Produtor Amplo (IPA), variou 7,92% em doze meses at outubro, influenciado por forte alta no segmento agropecurio (17,21%), por sua vez, impactado por choques de oferta. Na desagregao segundo o estgio da produo, observou-se, na mesma base de comparao, avano de 9,27% nos preos de matrias-primas brutas, de 9,00% nos de bens intermedirios e de 5,48% nos de bens finais. A inflao medida pelo ndice de Preos ao Consumidor (IPC), segundo componente mais importante do IGP-DI, ficou em 5,97% em doze meses at outubro (6,78% em outubro de 2011). O ndice Nacional de Custo da Construo (INCC), componente de menor peso no IGP DI, variou 7,47% em doze meses, em parte pela elevao dos custos de mo de obra. Por sua vez, o ndice de Preos ao Produtor/Indstria de Transformao (IPP/IT), calculado pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica (IBGE), avanou 0,72% em setembro (0,52% em agosto) e 6,99% no acumulado em doze meses. O Copom avalia que os efeitos do comportamento dos preos no atacado sobre a inflao para os consumidores dependero das condies atuais e prospectivas da demanda e das expectativas dos formadores de preos em relao trajetria futura da inflao. 4. O ndice de Atividade Econmica do Banco Central (IBC-Br) incorpora estimativa para a produo mensal dos trs setores da economia, bem como para os impostos sobre produtos, e constitui importante indicador coincidente da atividade econmica. Considerando-se os dados ajustados sazonalmente, o IBC-Br recuou 0,5% em setembro, aps crescer 1,0% em agosto. Dessa forma, o indicador aumentou 1,2% no terceiro trimestre, em relao ao trimestre imediatamente anterior, e 1,8% em relao ao mesmo perodo do ano anterior. Assim, a variao acumulada em doze meses ficou em 1,1%,

em setembro. Por sua vez, o ndice de Confiana do Consumidor (ICC), da Fundao Getulio Vargas (FGV), recuou em novembro, embora continue em valores superiores mdia histrica recente do ndice. J o ndice de Confiana do Setor de Servios (ICS) registrou a terceira alta consecutiva em novembro. Ainda de acordo com a FGV, o ndice de Confiana da Indstria (ICI) recuou em novembro na srie dessazonalizada, aps registrar trs avanos mensais consecutivos. De acordo com levantamento feito pelo IBGE, a produo de gros deve crescer 1,5% este ano. Para 2013, os prognsticos apontam expanso de 5,1%. 5. A atividade fabril recuou 1% em setembro, aps expanso por trs meses consecutivos, de acordo com a srie da produo industrial geral dessazonalizada pelo IBGE. Houve queda da produo em 16 dos 27 ramos de atividade. Na comparao com o mesmo ms do ano anterior, a produo industrial recuou 3,8% em setembro e 3,1% no acumulado em doze meses, apesar do crescimento de 1,0% no terceiro trimestre deste ano. De acordo com dados divulgados pela Confederao Nacional da Indstria (CNI), o faturamento real da indstria de transformao diminuiu 0,5% em setembro, em relao ao mesmo ms do ano anterior, e o nmero de horas trabalhadas recuou 3,8%. Dessa forma, o faturamento real cresceu 3,1% entre janeiro e setembro, em relao ao mesmo perodo do ano anterior, e o nmero de horas trabalhadas diminuiu 2,0%. 6. Entre as categorias de uso da indstria, segundo dados dessazonalizados pelo IBGE, houve recuo de 1,4% na produo de bens de consumo durveis em setembro, aps trs meses de variaes positivas. A produo de bens de consumo semidurveis e no durveis ficou estvel em setembro, enquanto a de bens de capital recuou 0,6%, e a de bens intermedirios, 1,1%. No que se refere ao crescimento acumulado em doze meses at setembro, a produo de bens de consumo durveis variou 7,0%; a de bens de consumo semidurveis e no durveis, -0,7%; a de bens de capital, -9,6%; e a de bens intermedirios, -1,9%. 7. A taxa de desemprego para outubro, nas seis regies metropolitanas cobertas pela Pesquisa Mensal de Emprego (PME), sem ajuste sazonal, foi estimada em

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5,3%, 0,5 p.p. abaixo da registrada em outubro de 2011. De acordo com a srie dessazonalizada pelo Banco Central, a taxa de desocupao passou de 5,5% em setembro para 5,4% em outubro. O nvel de ocupao que representa a proporo de pessoas ocupadas em relao s pessoas em idade ativa atingiu mximo da srie em outubro (55,0%). Ainda de acordo com a PME, o rendimento mdio real habitual cresceu 4,6% em outubro, comparado a igual ms do ano anterior. Por sua vez, a massa salarial real cresceu 7,8% em relao a outubro de 2011. Dados divulgados pelo Ministrio do Trabalho e Emprego (MTE) mostram que, em outubro, houve criao de 67,0 mil postos de trabalho formais (126,1 mil em outubro de 2011). Os setores que mais contriburam para esse resultado, em termos absolutos, foram o comrcio e os servios. Em suma, os dados disponveis indicam um mercado de trabalho aquecido, embora com alguns sinais de moderao na margem. 8. De acordo com dados da Pesquisa Mensal do Comrcio (PMC), divulgada pelo IBGE, o volume de vendas do comrcio varejista cresceu 8,5% em setembro, em relao a setembro de 2011, e o volume de vendas do comrcio varejista ampliado, 2,0%, na mesma base de comparao. Em relao ao ms anterior, houve expanso de 0,3% nas vendas do comrcio varejista restrito em setembro, com base na srie com ajuste sazonal, e queda de 9,2% nas vendas do comrcio ampliado em parte, reflexo da reverso de ganhos, localizados em agosto, e que decorreram de estmulos fiscais ao segmento de veculos. Dessa forma, a taxa de crescimento, acumulada em doze meses, do comrcio ampliado at setembro ficou em 6,6%, com expanso em todos os dez segmentos pesquisados, destacando-se equipamentos e materiais para escritrio, informtica e comunicao (17,9%) e mveis e eletrodomsticos (13,3%). O ndice de Confiana do Comrcio (ICOM), medido pela FGV, avanou pelo terceiro ms consecutivo em outubro, com melhora na percepo da situao atual e nas expectativas. Nos prximos meses, a trajetria do comrcio continuar a ser influenciada pelas transferncias governamentais, pelo ritmo de crescimento da massa salarial real e pela expanso moderada do crdito. 9. O Nvel de Utilizao da Capacidade Instalada (Nuci) na indstria de transformao, calculado pela

FGV, sem ajuste sazonal, mostrou ligeiro recuo em novembro para 85,2%, 0,7 p.p. acima do observado em novembro de 2011. Na srie com ajuste sazonal calculada pela FGV, o Nuci ficou em 84,0% em novembro, 0,7 p.p. acima do registrado em novembro de 2011 e 2,7 p.p. abaixo do mximo da srie registrado em junho de 2008. A utilizao da capacidade se intensificou no setor de bens de consumo ao longo dos ltimos meses e atingiu 86,8% em novembro. No setor de bens de capital, de bens intermedirios e de materiais de construo, os nveis ficaram em 80,9%, 85,3% e 90,3%, respectivamente. 10. O saldo da balana comercial acumulado em doze meses recuou para US$21,8 bilhes em outubro. Esse resultado adveio de exportaes de US$246,3 bilhes e de importaes de US$224,5 bilhes, associadas a variaes de -1,8% e de 2,2%, respectivamente, em relao aos doze meses anteriores. Por sua vez, o dficit em transaes correntes acumulado em doze meses atingiu US$52,2 bilhes em outubro, equivalente a 2,3% do Produto Interno Bruto (PIB). J os investimentos estrangeiros diretos totalizaram US$66,0 bilhes em doze meses at outubro, equivalentes a 2,9% do PIB, superando a necessidade de financiamento externo. 11. A economia global enfrenta perodo de incerteza acima da usual, com perspectivas de baixo crescimento por perodo prolongado, a despeito da recente acomodao nos indicadores de volatilidade e de averso ao risco. Altas taxas de desemprego por longo perodo, aliadas implementao de ajustes fiscais, ao limitado espao para aes anticclicas e a incertezas polticas, traduzem-se em projees de baixo crescimento em economias maduras, principalmente na Europa. O indicador antecedente composto divulgado pela Organizao para a Cooperao e Desenvolvimento Econmico (OCDE), referente a setembro, sinaliza estabilizao no crescimento dos Estados Unidos (EUA) e da China e alguma piora na Zona do Euro e no Japo. Os indicadores desagregados do Purchasing Managers Index (PMI) referentes a outubro, bem como resultados preliminares de novembro, sugerem atividade global moderada, notadamente no setor manufatureiro, apesar de sinalizarem crescimento nos EUA e nas principais economias emergentes. Em relao poltica monetria, as economias maduras

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persistem com posturas fortemente acomodatcias. Os ncleos de inflao continuam em nveis moderados nos EUA, na Zona do Euro e no Japo. Nas economias emergentes, de modo geral, o vis da poltica monetria se apresenta expansionista, o que se conjuga, em alguns casos, com outras aes anticclicas. 12. O preo do barril de petrleo do tipo Brent manteve-se acima de US$110. Cabe ressaltar que a ainda maior complexidade geopoltica que envolve o setor do petrleo tende a acentuar o comportamento voltil dos preos, que reflexo, tambm, da baixa previsibilidade de alguns componentes da demanda global e do fato de o crescimento da oferta depender de projetos de investimentos de longa maturao e de elevado risco. Conforme medidos pelo Commodity Research Bureau (CRB), desde a ltima reunio do Copom, os preos internacionais das commodities metlicas ficaram estveis, enquanto os das agrcolas recuaram 1,7%. Assim, em relao aos valores mximos observados em abril de 2011, as variaes alcanaram -21,7% e -14,2%, respectivamente. Por sua vez, o ndice de Preos de Alimentos, calculado pela Organizao das Naes Unidas para Agricultura e Alimentao (FAO), acumula recuo de 10,3% at outubro, ante o pico registrado em fevereiro de 2011. No passado recente, a alta volatilidade dos preos das commodities foi influenciada pela ampla liquidez global, em contexto no qual os mercados financeiros se ajustam s novas expectativas de crescimento e volatilidade nos mercados de cmbio.

c) a projeo de reajuste no preo do gs de bujo, para o acumulado em 2012, elevou-se para 3,5% ante 0% considerado na reunio do Copom de outubro; d) a projeo de reajuste na tarifa de telefonia fixa, para o acumulado em 2012, reduziu-se para -1,6% ante -1,3% considerado na reunio do Copom de outubro; e) a projeo de reajuste, construda item a item, para o conjunto de preos administrados por contrato e monitorados para o acumulado de 2012 reduziu-se para 3,4% ante 3,6% considerado na reunio do Copom de outubro; e f) a projeo de reajuste para o conjunto dos preos administrados, para o acumulado de 2013, foi mantida em 2,4%, valor considerado na reunio do Copom de outubro, e para 2014 a projeo de 4,5%. Essas projees baseiam-se em modelos de determinao endgena de preos administrados, que consideram, entre outras variveis, componentes sazonais, inflao de preos livres e inflao medida pelo ndice Geral de Preos (IGP). 14. A trajetria estimada para a taxa do swap pr-DI de 360 dias indica spread sobre a taxa Selic, no cenrio de referncia, de -9 pontos base (p.b.), 40 p.b. e 30 p.b. para o quarto trimestre de 2012, de 2013 e de 2014, respectivamente. 15. Em relao poltica fiscal, considera-se gerao de supervit primrio em torno de 3,10% do PIB em 2012, com ajustes. Alm disso, admite-se como hiptese de trabalho a gerao de supervit primrio de cerca de 3,10% do PIB, sem ajustes, em 2013, conforme parmetros constantes da Lei de Diretrizes Oramentrias (LDO) 2013. Para 2014, admite-se como hiptese de trabalho a gerao de supervit primrio de 3,10% do PIB, sem ajustes. 16. No conjunto das projees, esto incorporadas as estimativas de reduo da taxa de juros neutra identificada nos ltimos anos. 17. Desde a ltima reunio do Copom, a mediana das projees coletadas pelo Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) para a variao do IPCA em 2012 elevou-se

Avaliao prospectiva das tendncias da inflao

13. Os choques identificados, e seus impactos, foram reavaliados de acordo com o novo conjunto de informaes disponvel. O cenrio considerado nas simulaes contempla as seguintes hipteses: a) a projeo de reajuste no preo da gasolina, para o acumulado em 2012, foi mantida em 0%, valor considerado na reunio do Copom de outubro; b) a projeo de reajuste na tarifa de eletricidade, para o acumulado de 2012, foi mantida em 1,4%, valor considerado na reunio do Copom de outubro;

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de 5,42% para 5,43%. Para 2013, a mediana das projees de inflao reduziu-se de 5,44% para 5,40%. Nos casos especficos de bancos, gestoras de recursos e demais instituies (empresas do setor real, distribuidoras, corretoras, consultorias e outras), a mediana das projees para 2012 deslocou-se de 5,39%, 5,44% e 5,40% para 5,41%, 5,43% e 5,43%, respectivamente. Para 2013, a mediana das projees deslocou-se de 5,47%, 5,51% e 5,40% para 5,34%, 5,46% e 5,39%, na mesma ordem. 18. O cenrio de referncia leva em conta as hipteses de manuteno da taxa de cmbio em R$2,10/US$ e da taxa Selic em 7,25% ao ano (a.a.) em todo o horizonte relevante. Nesse cenrio, a projeo para a inflao de 2012 elevou-se em relao ao valor considerado na reunio do Copom de outubro e se posiciona acima do valor central de 4,5% para a meta fixada pelo Conselho Monetrio Nacional (CMN). No cenrio de mercado, que leva em conta as trajetrias de cmbio e de juros coletadas pelo Gerin com analistas de mercado, no perodo imediatamente anterior reunio do Copom, a projeo de inflao para 2012 aumentou e se encontra acima do valor central da meta para a inflao. Para 2013, a projeo de inflao mantevese estvel em ambos os cenrios nos dois casos, acima do valor central da meta. Para 2014, a projeo encontra-se em torno do valor central da meta em ambos os cenrios.

preos. Note-se, adicionalmente, que riscos baixos para a inflao subjacente no curto prazo tendem a potencializar os efeitos das aes de poltica monetria, fazendo com que elas possam afetar de forma mais duradoura a dinmica da inflao plena no futuro. Embora reconhea que outras aes de poltica macroeconmica podem influenciar a trajetria dos preos, o Copom reafirma sua viso de que cabe especificamente poltica monetria manter-se especialmente vigilante, para garantir que presses detectadas em horizontes mais curtos no se propaguem para horizontes mais longos. 20. A evidncia internacional, no que ratificada pela experincia brasileira, indica que taxas de inflao elevadas levam ao aumento dos prmios de risco, tanto para o financiamento privado quanto para o pblico, e ao encurtamento dos horizontes de planejamento, tanto das famlias quanto das empresas. Consequentemente, taxas de inflao elevadas reduzem os investimentos e o potencial de crescimento da economia, alm de terem efeitos regressivos sobre a distribuio de renda. Dito de outra forma, taxas de inflao elevadas no trazem qualquer resultado duradouro em termos de crescimento da economia e do emprego, mas, em contrapartida, trazem prejuzos permanentes para essas variveis no mdio e no longo prazo. Assim, a estratgia adotada pelo Copom visa assegurar a convergncia da inflao para a trajetria de metas, o que exige a pronta correo de eventuais desvios em relao a essa trajetria. Tal estratgia leva em conta as defasagens do mecanismo de transmisso e a mais indicada para lidar com a incerteza inerente ao processo de formulao e de implementao da poltica monetria. 21. O Copom considera que, desde sua ltima reunio, os riscos para a estabilidade financeira global permaneceram elevados, em particular os derivados do processo de desalavancagem em curso nos principais blocos econmicos. Nesse contexto, apesar de identificar recuo na probabilidade de ocorrncia de eventos extremos nos mercados financeiros internacionais, o Comit pondera que o ambiente externo permanece complexo. O Comit avalia que, de modo geral, mantiveram-se inalteradas as perspectivas de atividade global moderada. Nas economias maduras, parece limitado o espao para

Implementao da poltica monetria

19. O Copom avalia que a poltica monetria deve contribuir para a consolidao de um ambiente macroeconmico favorvel em horizontes mais longos. Nesse sentido, reitera que, no regime de metas para a inflao, orienta suas decises de acordo com os valores projetados para a inflao pelo Banco Central e com base na anlise de cenrios alternativos para a evoluo das principais variveis que determinam a dinmica dos preos. O Comit entende, tambm, que riscos baixos para a inflao subjacente no curto prazo tendem a reduzir incertezas em relao ao comportamento futuro da inflao plena, facilitam a avaliao de cenrios por parte da autoridade monetria, assim como auxiliam no processo de coordenao de expectativas dos agentes econmicos, em particular, dos formadores de

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utilizao de poltica monetria e prevalece um cenrio de restrio fiscal neste e nos prximos anos. J em importantes economias emergentes, o ritmo de atividade tem se intensificado, amparado pela resilincia da demanda domstica. O Comit destaca, ainda, as evidncias de moderao de presses localizadas de preos no segmento de commodities agrcolas, que haviam surgido entre o segundo e o terceiro trimestre deste ano e decorreram de um choque desfavorvel de oferta. 22. O Copom pondera que so favorveis as perspectivas para a atividade econmica domstica, neste e nos prximos semestres, com alguma assimetria entre os diversos setores. Essa avaliao encontra suporte em sinais que apontam expanso moderada da oferta de crdito, tanto para pessoas fsicas quanto para pessoas jurdicas, e no fato de a confiana de consumidores e, em menor escala, de empresrios, encontrar-se em nvel elevado. O Comit entende, adicionalmente, que a atividade domstica continuar a ser favorecida pelas transferncias pblicas, bem como pelo vigor do mercado de trabalho, que se reflete em taxas de desemprego historicamente baixas e em crescimento dos salrios, apesar de certa acomodao na margem. 23. O Copom observa que o cenrio central para a inflao leva em conta a materializao das trajetrias com as quais trabalha para as variveis fiscais. Nota que a gerao de superavit primrios compatveis com as hipteses de trabalho contempladas nas projees de inflao, alm de contribuir para arrefecer o descompasso entre as taxas de crescimento da demanda e da oferta, solidificar a tendncia de reduo da razo dvida pblica sobre produto e a percepo positiva sobre o ambiente macroeconmico no mdio e no longo prazo. 24. O Copom destaca que o cenrio central tambm contempla expanso moderada do crdito. Ainda sobre esse mercado, o Comit considera oportunas iniciativas no sentido de moderar concesses de subsdios por intermdio de operaes de crdito. 25. O Copom ressalta que o cenrio central contempla ritmo de atividade domstica mais intenso neste semestre e no prximo ano e riscos limitados de descompasso, em segmentos especficos, entre

as taxas de crescimento da oferta e da demanda. Destaca, entretanto, a estreita margem de ociosidade no mercado de trabalho, apesar dos sinais de moderao nesse mercado, e pondera que, em tais circunstncias, um risco significativo reside na possibilidade de concesso de aumentos de salrios incompatveis com o crescimento da produtividade e suas repercusses negativas sobre a dinmica da inflao. Por outro lado, observa que o nvel de utilizao da capacidade instalada se encontra abaixo da tendncia de longo prazo, ou seja, est contribuindo para a abertura do hiato do produto e para conter presses de preos. Alm disso, importa destacar que as perspectivas para os prximos semestres apontam moderao na dinmica dos preos de certos ativos reais e financeiros. Na viso do Comit, evidncias como a acomodao dos preos no atacado indicam arrefecimento de presses, sobre os preos ao consumidor, decorrentes da instabilidade dos preos de produtos in natura e de gros observadas h alguns meses. 26. Em resumo, o Copom avalia que o cenrio prospectivo para a inflao apresenta sinais favorveis e reafirma sua viso de que a inflao acumulada em doze meses tende a se deslocar na direo da trajetria de metas, ainda que de forma no linear. 27. Diante disso, o Copom decidiu por unanimidade manter a taxa Selic em 7,25% a.a., sem vis. 28. Votaram por essa deciso os seguintes membros do Comit: Alexandre Antonio Tombini, presidente, Aldo Luiz Mendes, Altamir Lopes, Anthero de Moraes Meirelles, Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo, Luiz Awazu Pereira da Silva, Luiz Edson Feltrim e Sidnei Corra Marques. 29. O Copom avalia que a demanda domstica tende a se apresentar robusta, especialmente o consumo das famlias, em grande parte devido aos efeitos de fatores de estmulo, como o crescimento da renda e a expanso moderada do crdito. Esse ambiente tende a prevalecer neste e nos prximos semestres, quando a demanda domstica ser impactada pelos efeitos das aes de poltica recentemente implementadas, que, de resto, so defasados e cumulativos. Para o Comit, esses efeitos, os programas de concesso de servios

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pblicos e a gradual recuperao da confiana dos empresrios criam boas perspectivas para o investimento neste e nos prximos semestres. O Comit pondera que iniciativas recentes apontam o balano do setor pblico se deslocando de uma posio de neutralidade para expansionista. Por outro lado, o Comit nota que se apresenta como importante fator de conteno da demanda agregada o frgil cenrio internacional. Esses elementos e os desenvolvimentos no mbito parafiscal e no mercado de ativos so partes importantes do contexto no qual decises futuras de poltica monetria sero tomadas, com vistas a assegurar a convergncia tempestiva da inflao para a trajetria de metas. 30. O Copom entende que ocorreram mudanas estruturais significativas na economia brasileira, as quais determinaram recuo nas taxas de juros em geral e, em particular, na taxa neutra. Apoia essa viso, entre outros fatores, a reduo dos prmios de risco, consequncia direta do cumprimento da meta de inflao pelo oitavo ano consecutivo, da estabilidade macroeconmica e de avanos institucionais. Alm disso, o processo de reduo dos juros foi favorecido por mudanas na estrutura dos mercados financeiros e de capitais, pelo aprofundamento do mercado de crdito bem como pela gerao de superavit primrios consistentes com a manuteno de tendncia decrescente para a relao entre dvida pblica e PIB. Para o Comit, todas essas transformaes caracterizam-se por elevado grau de perenidade embora, em virtude dos prprios ciclos econmicos, reverses pontuais e temporrias possam ocorrer e contribuem para que a economia brasileira hoje apresente slidos indicadores de solvncia e de liquidez. 31. O Copom tambm pondera que tm contribudo para a reduo das taxas de juros domsticas, inclusive da taxa neutra, o aumento na oferta de poupana externa e a reduo no seu custo de captao, as quais, na avaliao do Comit, em grande parte, so desenvolvimentos de carter permanente. 32. Diante do exposto, considerando o balano de riscos para a inflao, a recuperao da atividade domstica e a complexidade que envolve o ambiente internacional, o Comit entende que a estabilidade

das condies monetrias por um perodo de tempo suficientemente prolongado a estratgia mais adequada para garantir a convergncia da inflao para a meta, ainda que de forma no linear. 33. Ao final da reunio, foi registrado que o Comit voltar a se reunir em 15 de janeiro de 2013, para as apresentaes tcnicas, e no dia seguinte, para deliberar sobre a poltica monetria, conforme estabelecido pelo Comunicado n 22.665, de 27 de junho de 2012.

Sumrio dos dados analisados pelo Copom

Inflao 34. O IPCA-15 variou 0,54% em novembro ante 0,65% em outubro, acumulando altas de 5,05% no ano e de 5,64% em doze meses ante 5,56% em outubro, de acordo com os dados divulgados pelo IBGE. O resultado do ms refletiu desacelerao dos preos livres e acelerao dos monitorados. Em relao aos preos livres, que variaram 0,60% em novembro ante 0,76% em outubro, o movimento foi influenciado pelo comportamento dos preos de bens comercializveis, que passaram de 1,16% para 0,79%, enquanto os preos de no comercializveis aceleraram de 0,40% para 0,43%, repercutindo, principalmente, a acelerao dos preos dos servios, que variaram 0,71% em novembro ante 0,43% em outubro. Os preos monitorados apresentaram alta de 0,36% em novembro ante 0,31% em outubro. A variao mensal do IPCA-15 decorreu, principalmente, de aumento dos preos dos grupos alimentao e bebidas, com contribuio de 0,20 p.p., e vesturio e transportes, com contribuies idnticas de 0,09 p.p. O ndice de difuso situou-se em 63,84% em novembro ante 66,03% em outubro. 35. Considerados perodos de doze meses at novembro, os preos livres apresentaram acelerao em relao a outubro, de 6,27% para 6,32%, e os preos monitorados, de 3,55% para 3,67%. A evoluo dos preos livres refletiu o efeito da acelerao dos preos dos produtos comercializveis, de 4,27% para 4,56%, enquanto os preos dos produtos no comercializveis recuaram de 8,07% para 7,91%, no perodo analisado. Os preos do

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segmento de servios aumentaram 7,76% no acumulado em doze meses at novembro ante 7,61% e 7,64%, em perodos correspondentes at outubro e setembro, respectivamente. 36. O IGP-10 variou -0,28% em novembro, aps alta de 0,42% em outubro, de acordo com a FGV, tendo refletido queda do IPA e desacelerao do IPC e do INCC. O indicador acumula elevaes de 6,75% no ano e de 6,95% em doze meses. 37. O IPA-10 variou -0,57% no ms ante 0,40% em outubro e acumula altas de 7,36% no ano e de 7,33% em doze meses. Os preos dos produtos agropecurios recuaram 1,10% em novembro, aps elevao de 0,53% no ms anterior, acumulando aumentos de 16,06% no ano e de 15,93% em doze meses. Os preos dos produtos industriais registraram queda de 0,35% no ms ante a elevao de 0,34% em outubro, e acumulam 4,23% no ano e 4,24% em doze meses. O desempenho mensal dos preos dos produtos agropecurios repercutiu, principalmente, a variao registrada nos preos da soja, -5,94%, e do tomate, -32,61%, com contribuies para o IPA-10 de -0,39 p.p. e -0,11 p.p., respectivamente. Entre os preos dos produtos industriais, destaque-se a influncia exercida por minerais metlicos e leos e gorduras vegetais, com recuos de 4,71% e 4,13%, respectivamente, e contribuies para o ndice mensal de -0,23 p.p. e 0,14 p.p., respectivamente. 38. O IPC-10 registrou elevao de 0,36% em novembro ante 0,57% em outubro, acumulando aumentos de 5,05% no ano e de 5,73% em doze meses. A desacelerao do IPC-10 em novembro foi favorecida, em especial, pela menor elevao de preos do grupo alimentao, cuja contribuio para o ndice mensal recuou de 0,27 p.p. em outubro para 0,07 p.p. em novembro. O INCC-DI variou 0,22% em novembro ante 0,24% no ms anterior, resultado da elevao dos custos de mo de obra, de 0,09% ante variao nula em outubro, e da desacelerao dos preos de materiais, equipamentos e servios, de 0,50% para 0,35%. O INCC-10 acumulou altas de 6,67% no ano e de 7,23% em doze meses. 39. O IPP/IT variou 0,72% em setembro, aps alta de 0,52% em agosto, acumulando elevaes de

6,35% no ano, ante 1,99% no mesmo perodo do ano anterior, e de 6,99% no perodo de doze meses encerrado em setembro, ante 7,53% em agosto. O resultado mensal do IPP/IT foi influenciado, em grande medida, pela alta nos preos dos segmentos de outros produtos qumicos, alimentos e bebidas, com contribuies respectivas para o ndice de 0,40 p.p., 0,17 p.p. e 0,13 p.p., contrabalanadas parcialmente pelas contribuies relativas s divises de veculos automotores, reboques e carrocerias, 0,09 p.p., e metalurgia, -0,06 p.p. A variao do ndice no perodo de doze meses encerrado em setembro repercutiu, principalmente, elevao associada contribuio da indstria de produtos alimentcios, de 2,93 p.p. 40. O ndice Commodities Brasil (IC-Br) recuou 0,71% em outubro, aps ter avanado 0,29% em setembro. O recuo de outubro refletiu variaes respectivas de -1,02%, -0,67% e 0,97% nos subndices agropecuria, metal e energia. No ano, o IC-Br acumula valorizao de 8,17%, com avanos de 7,82%, 10,68% e 7,67% nos respectivos subndices. Em doze meses, o ndice acumula variao de 6,11%, com os subndices registrando altas de 5,15%, 8,78% e 8,21%, na mesma sequncia. Atividade econmica 41. O IBC-Br registrou variao de -0,52% em setembro ante agosto, considerados dados dessazonalizados. No trimestre encerrado em setembro, o ndice apresentou alta de 1,15% em relao ao terminado em junho, quando havia crescido 0,61% no mesmo tipo de comparao. Pela srie com dados observados, o IBC-Br registrou aumento de 0,44% no ms, em relao a setembro de 2011, ante a expanso de 2,73% registrada em agosto, na mesma base de comparao. O IBC-Br acumula elevao de 1,20% no ano e de 1,14% nos ltimos doze meses finalizados em setembro. 42. As vendas do comrcio ampliado, que inclui veculos e materiais de construo, recuaram 9,2% em setembro em relao ao ms anterior, de acordo com dados dessazonalizados da PMC do IBGE, aps alta de 2,7% em agosto e queda de 1% em julho. Com esse resultado, o trimestre finalizado em

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setembro apresentou expanso de 1,7% em relao ao trimestre encerrado em junho, quando havia crescido 3,2%. Por segmento, observou-se retrao mensal nas vendas de seis dos dez segmentos pesquisados, com destaque para veculos, motocicletas, partes e peas (-22,6%), e equipamentos e materiais para escritrio, informtica e comunicao (-9,2%), em oposio s elevaes de 0,9% em combustveis e lubrificantes e em hipermercados, supermercados e produtos alimentcios. No ano, o comrcio ampliado cresceu 7,8%. As vendas do comrcio varejista aumentaram 0,3% em setembro, comparativamente ao ms anterior, utilizando dados com ajuste sazonal, aps altas de 0,2% em agosto e de 1,3% em julho, na mesma base de comparao. Observou-se expanso de 2,3% no trimestre em relao ao trimestre anterior, considerados dados dessazonalizados, de 8,9% no ano e de 8,1% no acumulado de doze meses. 43. Considerados os dados observados, as vendas do comrcio ampliado apresentaram aumento interanual de 2% em setembro, com expanso em oito segmentos, destacando-se as elevaes de combustveis e lubrificantes, 10,9%; outros artigos de uso pessoal e domstico, 9,9%; hipermercados, supermercados e produtos alimentcios, 9,4%; e artigos farmacuticos, mdicos, ortopdicos, de perfumaria e cosmticos, 8,1%; em oposio retrao de 9,5% em veculos, motocicletas, partes e peas. No perodo de doze meses encerrado em setembro, o comrcio ampliado registrou crescimento de 6,6%, com nfase para o aumento das vendas de equipamentos e materiais para escritrio, informtica e comunicao, 17,9%; mveis e eletrodomsticos, 13,3%; e artigos farmacuticos, mdicos, ortopdicos, de perfumaria e cosmticos, 10%. 44. As vendas de autoveculos pelas concessionrias, incluindo automveis, comerciais leves, caminhes e nibus, atingiram 341,7 mil unidades em outubro, com elevao mensal de 0,1%, aps queda de 15,9% em setembro e elevao de 8,9% em agosto, de acordo com dados da Federao Nacional da Distribuio de Veculos Automotores (Fenabrave), dessazonalizados pelo Banco Central. No trimestre encerrado em outubro, houve expanso de 2,3% ante alta de 17,7% no trimestre anterior. No acumulado do ano, as vendas de autoveculos cresceram 5,7%,

resultado dos aumentos de 8,4% nas vendas de automveis e de 3,5% nas de comerciais leves; em oposio, as vendas de caminhes e de nibus decresceram 21,5% e 14,3%, respectivamente. 45. O ndice de quantum das importaes de bens de capital, divulgado pela Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior (Funcex) e ajustado sazonalmente pelo Banco Central, registrou aumento mensal de 8,9% em outubro. A anlise dos dados observados indicou crescimento de 13,8% em relao a outubro do ano anterior, de 1,8% no acumulado do ano e de 3,1% em doze meses. 46. A produo de bens de capital decresceu 0,6% em setembro, acumulando elevao de 0,5% no trimestre, relativamente ao finalizado em junho, de acordo com dados dessazonalizados da Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica (PIM-PF) do IBGE. O resultado da categoria no ms repercutiu retrao na produo de equipamentos para a construo, 9,4%; de bens de capital agrcolas, 7,6%; e de equipamentos de uso misto, 5%; parcialmente compensado pela expanso dos demais segmentos, com nfase no crescimento de 7,3% em equipamentos de transporte. 47. A produo de insumos tpicos da construo civil registrou recuo mensal de 3,2% em setembro, acumulando crescimento de 1% no trimestre, em relao ao finalizado em junho, considerando dados dessazonalizados. Em relao a iguais perodos de 2011, a produo do segmento registrou variaes de -3,2% no ms, de 2,2% no acumulado do ano e de 2,5% em doze meses. 48. Os desembolsos do Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social (BNDES) somaram R$141,8 bilhes no acumulado em doze meses encerrados em setembro, 7,4% superior ao resultado de igual perodo de 2011, com destaque para o crescimento de 15,8% nos recursos destinados indstria de transformao. No perodo, o setor de infraestrutura absorveu 35% do total dos recursos liberados, seguido pela indstria, 34%; comrcio e servios, 24%; e agropecuria, 7%. 49. A produo fsica da indstria geral apresentou retrao mensal de 1% em setembro, de acordo com

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dados dessazonalizados do IBGE, aps elevao de 1,7% (revisada) em agosto, refletindo decrscimo de 1,6% na indstria extrativa e de 0,6% na indstria de transformao. Foram registrados recuos na produo de todas as categorias de uso, com exceo da relativa a bens de consumo semi e no durveis, que permaneceu estvel: bens de consumo durveis, -1,4%; bens intermedirios, -1,1%; e bens de capital, -0,6%. Das 26 atividades da indstria de transformao consideradas na pesquisa, quinze apresentaram queda no ms, com destaque para os segmentos fumo, 11,7%, e perfumaria e produtos de limpeza, 10%. Em oposio, produtos farmacuticos e outros equipamentos de transporte registraram os maiores aumentos mensais, 6% e 4,4%, respectivamente. A produo da indstria aumentou 1% no trimestre encerrado em setembro em relao ao terminado em junho, quando havia decrescido 0,9%, na mesma base de comparao, repercutindo expanso de 1,1% na indstria de transformao, enquanto a indstria extrativa recuou 1,9%. A evoluo trimestral foi favorecida pelo avano das indstrias de fumo, 30%; de veculos automotores, 6,2%; e de produtos farmacuticos, 5%; em sentido contrrio, mquinas para escritrio e equipamentos de informtica e produtos de metal apresentaram as maiores quedas, 4,6% e 4,2%, respectivamente, no perodo analisado. Considerados dados observados, a produo fsica da indstria apresentou redues de 3,8% em setembro ante igual ms do ano anterior, de 3,4% no acumulado do ano e de 3,1% em doze meses, influenciadas, principalmente, pelos decrscimos de 14%, 12,4% e 9,6%, na ordem, do segmento de bens de capital. 50. O Nuci da indstria de transformao atingiu 84,0% em novembro, com reduo de 0,2 p.p. em relao a outubro, segundo dados dessazonalizados da FGV. Foram registradas expanses de 2,6 p.p. em material de construo e de 0,3 p.p. em bens de consumo no durveis; em contraposio, houve redues de 0,5 p.p. em bens intermedirios, 0,4 p.p. em bens de capital e 0,2 p.p. em bens de consumo durveis. Considerada a srie observada, o Nuci apresentou aumento de 0,7 p.p. em relao a novembro de 2011, atingindo 85,2%, resultado da elevao de 4,7 p.p. em bens de consumo durveis e de 3,5 p.p. em bens de consumo no durveis; em oposio ao decrscimo nos indicadores das indstrias de bens de

capital, 2,4 p.p.; de material de construo, 0,2 p.p; e de bens intermedirios, 0,1 p.p. 51. A produo de autoveculos montados atingiu 318,7 mil unidades em outubro, representando aumentos de 2,5% em relao a setembro e de 6,7% no trimestre encerrado em outubro, de acordo com dados da Associao Nacional dos Fabricantes de Veculos Automotores (Anfavea), dessazonalizados pelo Banco Central. Considerando dados observados, a produo apresentou expanso de 20,2% em relao a outubro de 2011 e retraes de 3,3% no acumulado do ano e de 3,7% em doze meses. 52. Ainda segundo a Anfavea, o licenciamento de autoveculos nacionais aumentou 3,1% em relao a setembro e 5,3% no trimestre encerrado em outubro, de acordo com dados dessazonalizados pelo Banco Central. Considerados dados observados, houve expanso de 33,6% em relao a outubro de 2011, de 8,3% no acumulado do ano e de 4,3% em doze meses. As exportaes de autoveculos montados alcanaram 41,8 mil unidades em outubro, representando retraes de 21,2% em relao a igual ms do ano anterior, de 18,4% no acumulado do ano e de 10,8% no acumulado em doze meses. Considerada a srie dessazonalizada pelo Banco Central, as exportaes cresceram 20,6% em outubro ante setembro e 10,2% no trimestre encerrado em outubro, na comparao com o finalizado em julho. 53. De acordo com o Levantamento Sistemtico da Produo Agrcola (LSPA) do IBGE, referente a outubro, a safra de gros do pas dever totalizar 162,6 milhes de toneladas em 2012, o que representa elevao de 1,5% em relao de 2011 e retrao de 0,7% em relao estimativa de setembro. O novo levantamento repercutiu principalmente a perspectiva menos favorvel paras as safras de trigo e milho, com quedas de 8,5% e 1,1%, respectivamente, em comparao estimativa do ms anterior. Em relao safra de gros de 2011, o novo levantamento estima expanso de 27,1% para o milho, em decorrncia do aumento esperado de 73,4% para a segunda safra, em oposio aos decrscimos respectivos de 18,8%, 15%, 14,9% e 12,5% nas colheitas de feijo, arroz, trigo e soja. Projeta-se, adicionalmente, queda de 7,5% na safra de cana-de-acar em relao ao ano anterior,

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resultado 0,2% maior que o projetado na estimativa anterior. Ainda segundo o instituto, que elaborou o primeiro prognstico para a safra de 2013, estimase que a produo de gros atingir 170,9 milhes de toneladas, 5,1% superior projetada para 2012, favorecida especialmente pela elevao esperada de 21,5% na produo de soja. Expectativas e sondagens 54. O ICC, considerados os dados dessazonalizados da Sondagem de Expectativas do Consumidor, da FGV, de abrangncia nacional, registrou reduo de 1,4% em novembro em relao a outubro, alcanando 120 pontos, refletindo retraes de 0,7% no ndice da Situao Atual (ISA) e de 1,9% no ndice de Expectativas (IE). Em relao a novembro de 2011, o ICC registrou alta de 0,9%, conforme dados observados, resultado da elevao de 3,1% no IE e da queda de 2,4% no ISA. 55. O ICS, calculado pela Sondagem de Servios, da FGV, considerados dados com ajuste sazonal, avanou 3,2% em novembro em relao a outubro, ao passar de 121,5 para 125,4 pontos, refletindo as elevaes de 4,5% no ISA-S e de 2,3% no IE-S. Na comparao com novembro de 2011, o ICS apresentou recuo de 3,7%, resultado das retraes de 7,2% no ISA-S e de 0,7% no IE-S. 56. O ndice de Confiana do Comrcio (ICOM), calculado pela Sondagem Conjuntural do Comrcio, da FGV, atingiu 131,7 pontos em outubro, com acrscimo de 3,4% em relao a igual ms do ano anterior. O resultado refletiu elevaes iguais, de 3,6%, no ISA-COM e no IE-COM. No trimestre finalizado em outubro, o ICOM registrou contrao de 0,7% comparativamente ao mesmo perodo de 2011, influenciado pelas retraes de 0,8% no ISACOM e de 0,5% no IE-COM. 57. O ICI, considerados dados dessazonalizados da Sondagem Conjuntural da Indstria de Transformao, da FGV, recuou 0,8% em novembro em relao a outubro, situando-se em 105,2 pontos, resultado de recuos de 0,6% no ISA e 1% no IE. Em relao a novembro de 2011, o ICI apresentou elevao de 4,3%, resultado dos acrscimos de 5% no ISA e de 3,7% no IE.

58. O ndice de Confiana da Construo (ICST), calculado pela Sondagem Conjuntural da Construo, da FGV, atingiu 120,7 pontos em outubro, 2,4% inferior ao resultado de igual ms do ano anterior. O resultado refletiu variaes de 0,6% no ISA-ICST e de -5% no IE-ICST. No trimestre encerrado em outubro, o ICST registrou contrao de 5,1%, comparativamente a igual perodo de 2011, repercutindo recuos de 5,5% no ISAICST e de 4,7% no IE-ICST. Mercado de trabalho 59. Segundo dados divulgados do Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged), do MTE, foram criados 67 mil empregos formais em outubro, sobressaindo a abertura de 49,6 mil vagas no comrcio, 32,7 mil no setor de servios e 17,5 mil na indstria de transformao; em oposio ao fechamento lquido de 20,2 mil postos na agropecuria e 8,3 mil na construo civil. No acumulado do ano, foram geradas 1,3 milho de vagas e, em doze meses, 953,7 mil ante 1,9 milho e 1,7 milho, na ordem, em iguais perodos de 2011. Em relao ao nvel de emprego formal, houve aumento mensal de 0,2% em relao a setembro, considerados dados dessazonalizados pelo Banco Central. 60. De acordo com a PME do IBGE, realizada nas seis principais regies metropolitanas do pas, a taxa de desemprego aberto atingiu 5,3% em outubro, com recuos de 0,1 p.p. em relao a setembro e de 0,5 p.p. comparativamente a outubro de 2011. O resultado mensal refletiu a elevao de 0,9% na ocupao e de 0,8% na PEA. Considerando dados dessazonalizados pelo Banco Central, o desemprego atingiu 5,4% em outubro, ante 5,5% no ms anterior. Segundo a mesma pesquisa, o rendimento mdio real habitualmente recebido pelos trabalhadores registrou crescimento de 0,3% em relao a setembro; de 4,6%, na comparao com outubro de 2011; e de 4,1%, no acumulado do ano. A massa salarial real apresentou expanso de 1,2%, 7,8% e 6,1%, respectivamente, para os mesmos tipos de comparao. Crdito e inadimplncia 61. O saldo dos emprstimos do sistema financeiro, incluindo-se operaes com recursos livres e direcionados, atingiu R$2.269 bilhes em outubro,

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com expanses de 1,4% no ms, 11,8% no ano e 16,6% em doze meses, correspondendo a 51,9% do PIB. As operaes com recursos livres, 63,4% do estoque total do sistema financeiro, cresceram 1,1% no ms, 10,3% no ano e 14,2% em doze meses, refletindo variaes respectivas de 1%, 9,1% e 11,3% no saldo das operaes com pessoas fsicas e de 1,2%, 11,4% e 17,2%, na mesma ordem, no relativo a operaes com pessoas jurdicas. Os financiamentos com recursos direcionados apresentaram elevaes respectivas de 1,9%, 14,5% e 20,9% nas mesmas bases comparativas, com destaque para os aumentos de 2,7%, 30,8% e 37,8%, respectivamente, nos financiamentos habitacionais. 62. A taxa mdia anual de juros das modalidades que compem o crdito referencial atingiu 29,3% em outubro, com redues de 0,6 p.p. no ms e de 10,2 p.p. em doze meses. As taxas relativas aos segmentos de pessoas fsicas e de pessoas jurdicas alcanaram, na ordem, 35,4% e 22,1%, assinalando redues respectivas de 0,4 p.p. e 0,5 p.p. em relao a setembro, e de 11,7 p.p. e 7,7 p.p. na comparao com outubro de 2011. 63. O prazo mdio das operaes no mbito do crdito referencial aumentou 13 dias em outubro, atingindo 522 dias. Os prazos relativos aos segmentos de pessoas fsicas e jurdicas aumentaram 4 e 21 dias, respectivamente, alcanando 620 e 432 dias, na ordem. 64. A taxa de inadimplncia do crdito referencial, correspondente a atrasos superiores a noventa dias, permaneceu estvel em 5,9% em outubro, pelo quarto ms consecutivo, representando elevao de 0,4 p.p. em relao a outubro do ano anterior. O indicador referente s operaes com pessoas fsicas atingiu 7,9%, mesmo nvel de setembro, aumentando 0,8 p.p. em doze meses. O indicador relativo a pessoas jurdicas alcanou 4,1%, registrando aumento de 0,1 p.p. no ms e em doze meses. Ambiente externo 65. Desde a ltima reunio do Copom, a atividade econmica mundial segue em ritmo moderado e desenvolvimento heterogneo, com expanses nos EUA e na China e contraes na rea do Euro e no

Japo. No terceiro trimestre, as variaes trimestrais anualizadas do PIB atingiram 2% nos EUA, 9,1% na China, -0,2% na rea do Euro e -3,5% no Japo, ante variaes respectivas de 1,3%, 8,2%, -0,7% e 0,3% registradas no trimestre anterior. Nos EUA, a acelerao no ritmo de crescimento refletiu expanses no consumo das famlias e nos gastos do governo federal e melhorias adicionais no mercado imobilirio residencial, refletidas em crescimentos dos preos das residncias, da quantidade de novas residncias cuja construo foi iniciada e do ndice de confiana das construtoras. Embora a taxa de desemprego siga em nvel elevado, 7,9% em outubro, a gerao de postos de trabalho no rurais atingiu, no mesmo ms, 171 mil, com revises para cima nos dados referentes aos trs meses anteriores. Na rea do Euro, que no terceiro trimestre contabilizou quatro trimestres seguidos sem crescimento, os indicadores mais recentes de produo industrial, consumo, sentimento econmico e taxa de desemprego sinalizam a continuidade desse quadro. No Japo, todos os componentes de demanda registraram contraes no terceiro trimestre, com destaque para a reduo de 18,7% nas exportaes. Na China, as taxas mdias de crescimento mensal observadas no terceiro trimestre, em relao ao trimestre anterior, indicaram avanos na produo industrial e nas vendas no varejo e desacelerao nos investimentos em ativos fixos. Em outubro, a mdia mvel de trs meses para essas mesmas variveis avanou em relao a setembro. Ressalte-se ainda a recuperao das exportaes chinesas em setembro e outubro, com crescimentos interanuais de 9,9% e de 11,6%, respectivamente. 66. Os mercados financeiros e de commodities foram afetados, desde a ltima reunio do Copom, por incertezas associadas questo fiscal nos EUA e a definies quanto continuidade de programas de ajuste em alguns pases da rea do Euro. Adicionalmente, as presses sobre preos dos gros foram reduzidas, fruto de melhores perspectivas em relao safra sul-americana de 2012/2013 e de revises favorveis nas estimativas divulgadas pelo USDA (United States Department of Agriculture). Nesse ambiente, a maior parte das commodities, entre as quais soja, trigo, caf, acar e petrleo Brent, desvalorizou-se desde a ltima reunio do Copom. Nos mercados financeiros, as bolsas de valores dos

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principais pases tiveram trajetrias divergentes, fato que se repetiu na cotao do dlar dos EUA com outras moedas. O ndice CBOE VIX manteve-se em alta at a primeira semana de novembro e passou a recuar desde ento, situando-se no mesmo nvel da reunio anterior. 67. Em outubro, a variao anual do IPC global, dados do International Financial Statistics (IFS), do FMI, recuou para 3,3%, de 3,4% em setembro. De acordo com a mesma fonte, a variao anual do IPC para as economias avanadas elevou-se para 1,9% ante 1,8% em setembro, terceiro ms consecutivo de alta, enquanto que para as economias emergentes e em desenvolvimento, dados disponveis at setembro, a variao anual do IPC recuou para 5,8%, de 5,9% em agosto. Entre as economias avanadas, destaque-se a alta nos EUA, com o IPC registrando variao anual de 2,2% em outubro. Entre as economias emergentes, ressalte-se a reduo do IPC na China para 1,7% em outubro, em grande medida devido desacelerao dos preos de alimentos, taxa que representa a menor variao anual desde janeiro de 2010, quando a inflao ao consumidor atingira 1,5%. 68. Nas economias desenvolvidas, as taxas de juros oficiais permaneceram nas mnimas histricas nos EUA, entre 0 e 0,25%; na rea do Euro, 0,75%; no Japo, entre 0 e 0,1%; e no Reino Unido, 0,5%. Nas demais economias, as taxas de juros bsicas tambm se mantiveram nos nveis vigentes, exceo de Colmbia, Coreia do Sul, Tailndia, Filipinas, Polnia e Israel, que reduziram as referidas taxas em 25 p.b.; da Repblica Tcheca, cuja taxa bsica foi reduzida em 20 p.b., para 0,05% a.a.; e da Hungria, com reduo de 50 b.p. Relativamente s medidas no convencionais de poltica monetria, o BoJ ampliou novamente o tamanho de seu programa de compra de ativos, em 11 trilhes, para 91 trilhes, valor a ser integralizado ao final de 2013. Comrcio exterior e reservas internacionais 69. A balana comercial brasileira registrou supervit de US$1,7 bilho em outubro, resultado de exportaes de US$21,8 bilhes e importaes de US$20,1 bilhes. O saldo acumulado no ano totalizou US$17,4 bilhes, ante US$25,4 bilhes em igual perodo de 2011, refletindo retraes de 5,5%

nas exportaes e de 1,9% nas importaes, pelo critrio de mdia diria. A mdia diria da corrente de comrcio recuou 3,8% no ano, somando, at outubro, US$387,3 bilhes, ante US$398,9 bilhes em igual perodo de 2011. 70. As reservas internacionais atingiram US$377,8 bilhes em outubro, representando reduo de US$973 milhes em relao ao ms anterior e elevao de US$25,7 bilhes comparativamente a dezembro de 2011. No ms, no houve interveno do Banco Central no mercado domstico de cmbio a vista. Mercado monetrio e operaes de mercado aberto 71. Aps a reunio do Copom de outubro, as taxas de juros domsticas apresentaram relativa estabilidade. Durante o perodo, observou-se discreto aumento da inclinao da curva de juros, com recuo das taxas de curto prazo e elevao das taxas no trecho longo. No mbito interno, contriburam para esse movimento preocupaes com o impacto sobre a inflao futura da valorizao do dlar frente ao real, da possvel elevao do preo dos combustveis e da reduo das tarifas de energia eltrica abaixo do esperado. Entre os dias 8 de outubro e 26 de novembro, as taxas de juros de um e de dois meses recuaram, respectivamente, 0,09 p.p. e 0,07 p.p., enquanto a taxa para o prazo de um ano subiu 0,03 p.p. A taxa real de juros, medida pelo quociente entre a taxa nominal de um ano e a expectativa de inflao (suavizada) para os prximos doze meses, elevou-se de 1,67% em 8 de outubro para 1,81% em 26 de novembro, devido, principalmente, reduo das expectativas de inflao. 72. Entre 9 de outubro e 26 de novembro, o Banco Central realizou leiles de swap cambial reverso de vencimento em dezembro de 2012 e em janeiro de 2013, totalizando o equivalente a US$3,1 bilhes. Realizou, tambm, em 23 de novembro, leilo de swap cambial tradicional de vencimento em dezembro de 2012, em montante equivalente a US$1,6 bilho. A posio lquida do Banco Central aps essas atuaes de US$3,4 bilhes, ativo em variao cambial. 73. Na administrao da liquidez do mercado de reservas bancrias, o Banco Central realizou,

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semanalmente, de 9 de outubro a 26 de novembro, operaes compromissadas com prazo de trs e de seis meses, tomando recursos no valor de R$13,9 bilhes e R$47,7 bilhes, respectivamente. O saldo dirio mdio do estoque das operaes de longo prazo aumentou de R$140,9 bilhes, entre 28 de agosto e 8 de outubro, para R$180,1 bilhes, entre 9 de outubro e 26 de novembro. No mesmo perodo, realizou operao compromissada com prazo de 32 dias teis, elevando o saldo dirio mdio das operaes tomadoras de curto prazo para R$368,6 bilhes. O Banco Central atuou, ainda, por meio de operaes compromissadas de curtssimo prazo em 32 oportunidades como tomador de recursos e realizou operaes de nivelamento, ao final do dia, com prazos de dois dias teis. Essas operaes tiveram saldo dirio mdio tomador de R$40,3 bilhes no perodo. O saldo dirio mdio do estoque total dos compromissos de recompra do Banco Central aumentou de R$586,8 bilhes, entre 28 de agosto e 8 de outubro, para R$589,0 bilhes, entre 9 de outubro e 26 de novembro. Considerando-se o perodo mais recente, o estoque

dos compromissos de recompra recuou de R$606,8 bilhes em 8 de outubro para R$577,8 bilhes em 26 de novembro. Os principais fatores que contriburam para a contrao da liquidez no perodo foram as receitas lquidas da Unio e a emisso lquida de ttulos pelo Tesouro Nacional. 74. Entre 9 de outubro e 26 de novembro, as emisses de ttulos decorrentes dos leiles tradicionais do Tesouro Nacional somaram R$42,5 bilhes. A venda de ttulos com remunerao prefixada alcanou R$31,9 bilhes, sendo R$28,8 bilhes em Letras do Tesouro Nacional (LTN) com vencimentos em 2013, 2015 e 2016 e R$3,1 bilhes em Notas do Tesouro Nacional Srie F (NTN-F) com vencimentos em 2018 e 2023. As vendas de Letras Financeiras do Tesouro (LFT) totalizaram R$1,4 bilho, com emisso de ttulos com vencimento em 2018. Nos leiles de Notas do Tesouro Nacional Srie B (NTN-B), foram vendidos ttulos com vencimentos em 2016, 2018, 2022, 2030, 2040 e 2050, em montante total de R$9,2 bilhes.

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Administrao do Banco Central do Brasil Participantes da Reunio do Comit de Poltica Monetria (Copom)

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Administrao do Banco Central do Brasil

Diretoria Colegiada
Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Diretor Altamir Lopes Diretor Anthero de Moraes Meirelles Diretor Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo Diretor Luiz Awazu Pereira da Silva Diretor Luiz Edson Feltrim Diretor Sidnei Corra Marques Diretor

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Participantes da Reunio do Comit de Poltica Monetria (Copom)

Membros
Alexandre Antonio Tombini Presidente Aldo Luiz Mendes Diretor Altamir Lopes Diretor Anthero de Moraes Meirelles Diretor Carlos Hamilton Vasconcelos Arajo Diretor Luiz Awazu Pereira da Silva Diretor Luiz Edson Feltrim Diretor Sidnei Corra Marques Diretor

Chefes de Departamento
Bruno Walter Coelho Saraiva Chefe do Departamento de Assuntos Internacionais (Derin) Daso Maranho Coimbra Chefe do Departamento de Operaes Bancrias e de Sistema de Pagamentos (Deban) Eduardo Jose Araujo Lima Chefe do Departamento de Estudos e Pesquisas (Depep) Joo Henrique de Paula Freitas Simo Chefe do Departamento de Operaes do Mercado Aberto (Demab) Mrcio Barreira de Ayrosa Moreira Chefe do Departamento das Reservas Internacionais (Depin) Renato Jansson Rosek Chefe do Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais (Gerin) Tulio Jos Lenti Maciel Chefe do Departamento Econmico (Depec)

Demais participantes
Gustavo Paul Kurrle Assessor de Imprensa Otvio Ribeiro Damaso Chefe de Gabinete do Presidente (Gapre)

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Siglas

a.a. Abras ACSP BCE BNDES BNDESpar BoE BoJ BPC Caged CDS CMN CNI Cofins Copom CRB CSLL CVM DAX DI DLSP Embi+ EUA FBCF Fecomercio SP Fecomrcio-RJ Fed Fenabrave FGTS FGV Finame FTSE 100 Funcex Gerin IBC-Br IBGE Ibovespa IC-Br ICC

Ao ano Associao Brasileira de Supermercados Associao Comercial de So Paulo Banco Central Europeu Banco Nacional de Desenvolvimento Econmico e Social BNDES Participaes S. A. Banco da Inglaterra Banco do Japo Banco do Povo da China Cadastro Geral de Empregados e Desempregados Credit Default Swap Conselho Monetrio Nacional Confederao Nacional da Indstria Contribuio para o Financiamento da Seguridade Social Comit de Poltica Monetria Commodity Research Bureau Contribuio Social sobre o Lucro Lquido Comisso de Valores Mobilirios Deutscher Aktienindex Depsito Interfinanceiro Dvida Lquida do Setor Pblico Emerging Markets Bond Index Plus Estados Unidos da Amrica Formao Bruta de Capital Fixo Federao do Comrcio do Estado de So Paulo Federao do Comrcio do Estado do Rio de Janeiro Federal Reserve Federao Nacional da Distribuio de Veculos Automotores Fundo de Garantia do Tempo de Servio Fundao Getulio Vargas Agncia Especial de Financiamento Industrial Financial Times Securities Exchange Index Fundao Centro de Estudos do Comrcio Exterior Departamento de Relacionamento com Investidores e Estudos Especiais ndice de Atividade Econmica do Banco Central Brasil Instituto Brasileiro de Geografia e Estatstica ndice Bovespa ndice de Commodities Brasil ndice de Confiana do Consumidor

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Icea ICI ICMS ICOM ICS IE IEC IED IGP IGP-DI IGP-M INC INCC Inec INSS IPA IPA-DI IPC IPCA IPCH IPI IPVA IR ISA IVA JGB LDO LFT Loas MTE NTN-B OMT p.p. PAC PAF Pasep PEA PIA PIB Pimes PIM-PF PIS PMC PME PMI RMV S&P Selic Sensex SIT

ndice de Condies Econmicas Atuais ndice de Confiana da Indstria Imposto sobre Circulao de Mercadorias e Servios ndice de Confiana do Comrcio ndice de Confiana de Servios ndice de Expectativas ndice de Expectativas do Consumidor Investimentos Estrangeiros Diretos ndice Geral de Preos ndice Geral de Preos Disponibilidade Interna ndice Geral de Preos Mercado ndice Nacional de Confiana ndice Nacional de Custo da Construo ndice Nacional de Expectativa do Consumidor Instituto Nacional do Seguro Social ndice de Preos ao Produtor Amplo ndice de Preos ao Produtor Amplo Disponibilidade Interna ndice de Preos ao Consumidor ndice Nacional de Preos ao Consumidor Amplo ndice de Preos ao Consumidor Harmonizado Imposto sobre Produtos Industrializados Imposto sobre a Propriedade de Veculos Automotores Imposto de Renda ndice da Situao Atual Imposto sobre o Valor Agregado Ttulos do Governo Japons Lei de Diretrizes Oramentrias Letras Financeiras do Tesouro Nacional Lei Orgnica da Assistncia Social Ministrio do Trabalho e Emprego Nota do Tesouro Nacional Srie B Outright Monetary Transactions Pontos percentuais Programa de Acelerao do Crescimento Plano Anual de Financiamento Programa de Formao de Patrimnio do Servidor Pblico Populao Economicamente Ativa Populao em Idade Ativa Produto Interno Bruto Pesquisa Industrial Mensal Emprego e Salrio Pesquisa Industrial Mensal Produo Fsica Programa de Integrao Social Pesquisa Mensal do Comrcio Pesquisa Mensal de Emprego ndice Gerente de Compras Renda Mensal Vitalcia Standard & Poor's Sistema Especial de Liquidao e de Custdia Bombay Stock Exchange Sensitive Index Sondagem da Indstria de Transformao

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T-Bills TR UCI VAR VIX WTI

Treasury Discount Bills Taxa Referencial Utilizao da Capacidade Instalada Vetor Autorregressivo Chicago Board Options Exchange Volatility Index West Texas Intermediate

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