Actualidad Econmica - Ao XX - N 70 - Enero - Abril 2010

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EL ELIXIR DE LA TEORA MONETARIA ARGENTINA: APUESTA POR EL ERROR TIPO II O UNA PASIN DESENFRENADA POR LA INFLACIN
Javier Gerardo Milei 1

I. Introduccin

En su nmero 64 (correspondiente al cuatrimestre Enero-Abril de 2008), esta misma revista publicaba un artculo de mi autora llamado El Nuevo Gobierno vs. Los Molinos de Viento: Los Falsos Dilemas al Acecho del Crecimiento y el Bienestar, en el cual demostraba que los dilemas en materia de poltica econmica que planteaba en aquel entonces el recin asumido gobierno nacional de nuestro pas, eran falsos y donde la falsedad de los mismos no slo se deban a un mero problema de inconsistencia lgica (un modelo mal construido matemticamente) sino que la principal fuente de ello era la evidencia emprica adversa. En ese sentido, el final del artculo sealaba es probable que los argentinos (y en especial los polticos), en lugar de enfrentar nuestros desafos con seriedad, estemos tentados a resolver todos nuestros problemas va la pcima mgica del enigmtico Dr. Dulcamara2, la cual salvo la presencia de un error del Tipo II (resultado deseado con el moEl primero de los ensayos est relaciodelo incorrecto) nos dejar como corolario una nado con la remocin de Martn Redrado como terrible resaca al mejor estilo Puccini3. Presidente del BCRA por negarse a utilizar las Desafortunadamente para todos los reservas internacionales para la creacin del argentinos, el gobierno nacional ha decidido Fondo del Bicentenario, hecho que reabri el emborracharse con el L Elisir d teoras perimi- debate del rol que los activos externos en poder das sepultadas por la evidencia emprica, lo cual del ente de control monetario. En dicho sentido es pagado da tras da con una tasa de inflacin se explica que el nivel de reservas con el que
1- El autor es Profesor de la Ctedra de Economa Monetaria en la UBA y en la UADE. 2- En la pera L Elixir d Amore de Donizetti, Dulcamara es un mdico que vende una pcima mgica que permite la cura de todos los males, incluso los del corazn. Sin embargo, el brebaje no es ms que un simple licor y el facultativo un verdadero embustero, an cuando la historia tenga un final feliz. 3- La referencia est asociada con los siempre trgicos finales, salvo por Gianni Schicchi y Turandot (obra concluida por su discpulo -en su defecto el Prncipe Calaf nunca vera el teln final-), de la peras compuestas por Giacomo Puccini.

creciente. Dado los niveles actuales de inflacin en torno al rango 25%-30% parece un cuento de hadas cuando durante 2003 (pese a la brutal devaluacin del peso durante 2002), la tasa verdadera se ubic en el 3,6%. Por ello, el motivo del presente artculo es hacer una resea de las distintas medidas y afirmaciones realizadas por el Gobierno que se chocan de plano con el manual de buenas prcticas en materia de poltica econmica. En funcin de ello se presenta una coleccin de cuatro ensayos: (i) El Rol de las Reservas en una Economa, (ii) Independencia del BCRA y Tasa de Inflacin, (iii) La Visin Monetarista de la Inflacin y (iv) La Inflacin, un Fenmeno Siempre Monetario. Si bien estos ensayos pueden ser ledos por separado, los mismos conforman una sntesis interrelacionada de los errores cometidos por el Gobierno en materia Monetaria que se traducen en un persistente crecimiento de los precios y ubican a la Argentina entre los cinco pases con mayor inflacin del mundo.

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Actualidad Econmica - Ao XX - N 70 - Enero - Abril 2010 mayor inflacin. En definitiva, la evidencia emprica est del lado de Milton Friedman, quien afirmaba que: la inflacin era siempre y en todo lugar un fenmeno monetario, lo cual guarda relacin con el ltimo de los ensayos, donde se da por tierra con las esotricas explicaciones que han ofrecido distintos economistas para la elevada tasa de inflacin que debemos padecer da a da los argentinos.

debe contar un banco central se halla relacionado con la estabilidad de la demanda de dinero local, la situacin fiscal y el acceso al mercado de capitales, donde dadas las condiciones de Argentina queda de manifiesto que la medida es inapropiada. Sin embargo, el tema no se extingue en el nivel de reservas ya que la intempestiva salida de Redrado lesion la independencia del BCRA de manera seria, generando un aumento en las expectativas inflacionarias.

Por ltimo se presentan las reflexiones As, en funcin del artculo sobre reser- finales, las cuales dejan de manifiesto aquellos vas aparece el segundo ensayo, el cual aborda el elementos que debemos rescatar de los manuales tema de la independencia del BCRA y la tasa de tericos y cuales deberan quedar solo como inflacin. Respecto al tema, la evidencia seala curiosidad de los historiadores para no sufrir que desde la estatizacin del BCRA en 1946 (a tanto con la inflacin. su inicio en 1935 era mixto), la tasa de inflacin anual promedio fue del 141%, donde la tasa de II. El Rol de las Reservas en una Economa variacin de precios promedio en el perodo de La remocin del Presidente del BCRA en baja independencia (167%) fue 91 veces mayor que la inflacin que hubo durante la convertibi- marzo de 2010 y la intencin de crear el Fondo lidad y 63 veces mayor a la tasa de los Estados del Bicentenario utilizando reservas ha reaUnidos, pas que durante 1950-2010 tuvo 6 bierto el debate acerca de cual debera ser el nivel Presidentes al mando de la Reserva Federal. ptimo de las mismas. En trminos generales, Por lo tanto y a mucho pesar de las afirmaciones con tipo de cambio totalmente flexible las reservas de distintas voces del arco poltico, Argentina deberan ser nulas (siendo el precio de la moneda resulta consistente con la teora que predice que extranjera la variable de ajuste), mientras que a menor independencia del Banco Central mayor bajo otro esquema, para el caso de una economa normal (caso distinto al argentino), el nivel tasa de inflacin. estara vinculado principalmente a dos motivos: Dados los presagios de alta inflacin que (i) la necesidad de sincronizar los pagos y cobros implican los dos primeros ensayos, los ltimos que debe realizar la economa (transaccin) y (ii) dos que componen el artculo abordan de lleno el disponibilidad de fondos lquidos ante un shock tema inflacionario. En dicho sentido, el tercer enexterno negativo de tipo transitorio (precautorio). sayo del artculo aborda La Visin Monetarista Puesto en estos trminos, la medida resultara de la Inflacin, donde a partir de la evidencia neutra, ya que la deuda neta no cambiara y solo emprica internacional es posible observar que habra una reasignacin de activos, aunque la durante los primeros dos aos, los incrementos tasa de inters podra variar segn fueran utilien la cantidad de dinero, aunque positivo, el zados los fondos. impacto en la tasa de inflacin es bajo al tiempo Por otra parte, respecto al nivel ptimo de que el nivel de actividad mejora. Sin embargo, cuando uno pasa a estudiar los resultados a cinco reservas bajo tipo de cambio fijo, no es cierto que aos, el efecto en actividad se diluye de manera el precio de la moneda extranjera deba guardar sustancial y la tasa de inflacin se acelera, mien- relacin con el cociente entre la base y los actitras que para perodos mayores a diez aos no vos externos. De hecho, el nivel ptimo podra hay efecto alguno en actividad y solo queda una ser nulo, con solo cumplirse algunas de las tres

Actualidad Econmica - Ao XX - N 70 - Enero - Abril 2010 condiciones: (i) una demanda de dinero no decreciente y/o (ii) una poltica fiscal lo suficientemente flexible como para compensar las fluctuaciones en el mercado de divisas y/o (iii) pleno acceso al mercado de capitales. Claramente, Argentina no cumple ninguna de dichas condiciones. Asociado con el alto nivel de inflacin (lo cual deriv en el cambio de cinco signos monetario y la eliminacin de trece ceros) y las recurrentes crisis de balanza de pagos, la demanda de dinero muestra un comportamiento altamente inestable. Respecto a la poltica fiscal, la regla ha sido la compulsin por gastar, donde la nica forma de bajar el gasto real ha sido la va de la licuacin inflacionaria. En cuanto a la posibilidad de acceder a fondos externos para nivelar los desequilibrios cambiarios parecera una tarea gigante hasta para el propio Cclope. Por lo tanto, desde este otro punto de vista, la medida es inapropiada ya que deteriora la calidad de los activos con los que cuenta el BCRA para amortiguar los desequilibrios cambiarios-monetarios, lo cual implica que el nivel de precios ser ms alto, el crecimiento menor y la distribucin del ingreso peor.

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(discrecionalidad del Banco Central) y es el vinculado al tema de inconsistencia temporal de la poltica monetaria. En este sentido, cuanto ms averso a la inflacin es el Banco Central ms baja sera la tasa de inflacin de equilibrio, al mismo tiempo que la evidencia emprica internacional muestra que cuanto menos independiente sea el organismo de control monetario mayor la tasa de inflacin. Un ejemplo concreto de ello se present cuando la Presidencia del BCRA pas de Alfonso Prat-Gay a Martn Redrado. Mientras que el primero se declaraba a favor de seguir una poltica de metas de inflacin, el segundo se mostraba ms laxo al aceptar un esquema de metas para el tipo de cambio real, dejando a cargo de la poltica fiscal la absorcin del excedente monetario. Claramente, como el sector pblico no cumpli su parte (no solo no aument el resultado fiscal sino que lo redujo) la poltica monetaria termin siendo sumamente expansiva generando una tasa de inflacin creciente. Extendiendo el anlisis para la situacin actual, si Redrado ha sido ms laxo que Prat-Gay y ello ha derivado en una mayor tasa de inflacin, uno debera esperar que Marc del Pont sea ms laxa que su predecesor, lo cual implica que de mediano-largo plazo la inflacin debera ser ms A su vez, respecto a la determinacin del alta. Esperemos que la nueva Presidente del nivel ptimo de reservas con el que debera BCRA, Lic. Mercedes Marc del Pont, muestre contar Argentina, ms all de las cuestiones un mayor compromiso con la teora econmica, cuantitativas, la evidencia emprica seala que los datos reales y la evidencia emprica argentina, cuando viene la crisis no hay nivel razonable de de lo contrario deberemos soportar tasas de inreservas que pueda evitarla (aunque las hacen flacin crecientes y estancamiento econmico. menos severas) y que lo ms importante no es acumular reservas, sino que lo ms relevante III. Independencia del BCRA y Tasa de es mostrar una poltica econmica consistente, Inflacin sustentable y sostenible. Desde este punto de vista, si uno considera que la medida se halla Durante un Seminario organizado por el relacionada con un fuerte deterioro de las cuentas Banco Central de la Repblica Argentina y como pblicas y con claras intenciones de utilizar los parte de los festejos del 75 aniversario de la fondos disponibles para incrementar el gasto entidad, la Presidenta de la Nacin expuso su pblico, la seal es mala, alimenta las expectativas posicin respecto a la Independencia bajo la cual de crisis y al tiempo que un menor nivel de re- debera operar el organismo encargado del diservas aumentar el dolor cuando haya que seo de la poltica monetaria. En funcin de ello, afrontar una nueva crisis. dijo que no cree que "nadie pueda creer en la Por ltimo, existe una lnea analtica que autonoma de las entidades financieras centrales pivotea sobre las cuestiones institucionales de los pases y que "todo sigue un proyecto

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Actualidad Econmica - Ao XX - N 70 - Enero - Abril 2010 respecto tanto la teora econmica como la evidencia emprica para nuestro pas. Frederick Mishkin (ex miembro de la Junta de Gobernadores de la Reserva Federal) en el captulo 19 de su ms reciente libro Monetary Policy Strategy hace un listado de las nueve premisas bsicas bajo las cuales debera conducirse un Banco Central, estas son: (1) reconocimiento de la importancia de la estabilidad de precios para el crecimiento, (2) la estabilidad de precios requiere como precondicin solidez fiscal, financieras, e (3) independencia del Banco Central, (4) exposicin (transparencia) de las cuentas del BC, (5) el uso de metas de inflacin, (6) flexibilidad en el sistema de metas, (7) optimalidad del sistema de metas, (8) transparencia en los objetivos e instrumentos y (9) reconocimiento el rol de los activos financieros en el diseo de la poltica monetaria. De ms estara decir que, Argentina, salvo durante el perodo del Plan de Convertibilidad, no ha cumplido ni cumple con gran parte de las mismas (por no decir todas). No en vano el pas ha destruido 5 signos monetarios y le ha quitado 13 ceros a la moneda. De todos modos, si bien cada uno de los puntos mencionados ameritara por lo menos un paper, dada la discusin plateadas por CFK y MdeP, slo nos concentraremos en los puntos (1) y (3) de la lista de Mishkin. En cuanto a la idea que sostiene que la estabilidad de precios es importante para el crecimiento se basa en tres desarrollos tericos, los cuales fueron validados por la evidencia emprica internacional. El primero es el que postula la inexistencia de relacin negativa entre inflacin y desempleo a largo plazo, esto es, la negacin de la Curva de Phillips. Hoy sabemos que incrementar la tasa de crecimiento de la cantidad de dinero, no slo generar una mayor tasa de inflacin sino que adems no lograr reducir la tasa de desempleo. O lo que es lo mismo, creer que se podra bajar la tasa de desempleo de manera

poltico de pas o de gobierno. Nadie puede creer esas cosas. Slo se las repite como una letana o una liturgia, porque queda bien". Al mismo tiempo, increp al auditorio sealando "Ustedes creen que el titular de la FED hace lo que le parece o lo que le conviene a los Estados Unidos? Ustedes creen que el titular del Banco Central de Inglaterra hace lo que quiere independientemente de lo que le convenga a su gobierno? Ustedes creen que la autonoma es tal que se hacen cosas que no tienen nada que ver con el proyecto econmico?". Al da siguiente y en la misma direccin, la Presidente del BCRA Mercedes Marc del Pont, llam a recuperar el rol "histrico" de la entidad monetaria y que al mismo tiempo sirva para promover "un cambio estructural". Adems, seal "No creemos en la proclamada independencia, ni que el banco central debe estar slo para controlar la inflacin" ya que el BCRA tiene un compromiso muy grande para avanzar en el proceso de bancarizacin porque es una forma de inclusin social y el acceso al financiamiento es una forma de distribuir el excedente econmico. Poniendo en blanco y negro ambas declaraciones, el postulado sera el siguiente: el Banco Central no debera preocuparse slo por controlar la tasa de inflacin (esto es, preservar el valor de la moneda) sino que debera disear su poltica monetaria en funcin de los objetivos del Gobierno y que para ello el BCRA debera retomar su rol histrico en la promocin del crdito, lo cual estimula la inversin (el crecimiento) y a su vez mejora la distribucin del ingreso. Claramente y sin dudas, un especialista en temas de economa monetaria, frente a esta concatenacin de premisas (modelo) se quedara mudo, ya sea por sentirse absolutamente descolocado por un cambio tan radical en la materia o por un problema de congestin de argumentos frente al lmite fsico y tecnolgico que impone el hecho de tener solo una boca. En este sentido, uno se ve obligado a re-examinar que seala al

Actualidad Econmica - Ao XX - N 70 - Enero - Abril 2010 permanente mediante mayor emisin de dinero es hacer retrasar al reloj acadmico en casi cincuenta aos, en el fondo, dicho intento implicara viajar a un mundo que no se lo creera el ms fantico de los keynesianos. En segundo lugar, tanto en el mundo acadmico como para el pblico en general se avanz en la comprensin que la inflacin es costosa en trminos sociales, ya que una mayor y ms voltil tasa de inflacin genera menor inversin, menor crecimiento y por ende un peor nivel de vida. En este sentido es que todos los bancos centrales del mundo que han tenido xito en la lucha contra la inflacin han hecho una bandera de la defensa del valor de la moneda.

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el desempleo y permitira sumar mayor cantidad de votos en una eleccin) y en lugar el nivel de peso utilice la expresin nivel de precios. Si con este mecanismo llega a la conclusin que la inconsistencia temporal resulta en una tasa de inflacin ms alta, su razonamiento es correcto. En cuanto a la independencia del Banco Central, esta fue la solucin que han hallado los tericos monetarios para lidiar con la inconsistencia temporal. Es lo mismo que la pas a Ulises, quin saba que conseguira mejores resultados si se ataba al mstil, aun cuando en el corto plazo no le hiciera mucha gracia. Dados los retardos que tiene una economa, los resultados de la poltica monetaria deben evaluarse en un contexto de largo plazo. A su vez, si consideramos que en general los polticos y los medios de comunicacin no son conocidos ni por su paciencia ni por tener una mirada de largo, para mantener la tasa de inflacin a raya se busca despolitizar la poltica monetaria, ponindola en manos de profesionales que tienen un muy alto prestigio acadmico-profesional, disponiendo de largos mandatos y aislados del bullicio de la poltica (se imagina cuanto crecera la cantidad de dinero si dependiera de un poltico?). A su vez, para medir la independencia de un BC se han utilizado diversas medidas tales como: rotacin de los presidentes y del directorio, naturaleza del mandato y disposiciones legales, entre otras. En este sentido la evidencia emprica internacional muestra que en aquellos pases donde el BC es ms independiente (menos dominados por la poltica), la tasa de inflacin es ms bajo. En definitiva, tanto la teora como la evidencia emprica internacional estn en las antpodas de las afirmaciones de Cristina Fernndez de Kirchner como de Mercedes Marc del Pont. Sin embargo, podra ser que Argentina sea un pas tan distinto que hara temblar, entre otros, a los Nbel de Economa Friedman, Lucas, Kydland, Prescott y Phelps..

Por ltimo, y sin lugar a dudas la contribucin terica ms relevante de los ltimos treinta aos se halla el problema de la inconsistencia temporal. El problema de la inconsistencia temporal es uno con el que debemos tratar en forma persistente en el da a da. A pesar de que a veces tenemos la certeza de que determinado plan dar buenos resultados a largo plazo, recurrentemente nos desviamos de la trayectoria del mismo dado que ello genera ganancias de corto plazo. Un ejemplo de ello es cuando uno mismo se hace la promesa de ponerse a dieta, por el hecho de estar convencido de que es saludable, pero al momento que sigue se ve tentado por una porcin de torta y sucumbe finalmente a la tentacin, tomando primero un pequeo mordisco y luego otro y otro, hasta comerse tres porciones sucesivas, por lo que la dieta fracasa y su nivel de peso termina siendo ms alto. En la jerga econmica a un plan as se lo denomina un plan intertemporalmente inconsistente. Por otra parte, en cuanto a la utilizacin del concepto en teora monetaria le proponemos un ejercicio, reemplace el trmino una porcin adicional de En funcin de ello, presentamos dos grtorta por una mayor tasa de crecimiento de la oferta monetaria (lo cual baja transitoriamente ficos para el caso de nuestro pas. En el Panel A

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Independencia del BCRA, Inflacin y Crdito al Sector Privado No Financiero

200%

180%

1980-1991

0.2

CONVERTIBILIDAD

630%
160%

0.18
140%
1970-1979
1950-1959

120%

0.16
100%

80%

1940-1949

0.14
60%

40%

1960-1969

0.12
1950-1959
2002-2010

20%
CONVERTIBILIDAD

1960-1969 2002-2010 1940-1949

0% 0 2 4 6 8 10 12 14

0.1 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3

Panel A

Panel B

Fuente: Elaboracin propia en base a JC de Pablo, Ferreres, Indec y BCRA

se presenta la relacin entre tasa de inflacin y el nmero de Presidentes que tuvo el BCRA en el perodo, donde la pendiente positiva muestra que a mayor cantidad de Presidentes (esto es, menor independencia) mayor tasa de inflacin promedio. En este sentido se destacan la dcada del 80, donde por las oficinas de Reconquista 266 pasaron 13 Presidentes, lo cual dej como saldo una tasa de inflacin promedio del 630%. En el otro extremo tenemos la dcada del Plan de Convertibilidad, donde si bien hubo dos Presidentes, en los hechos es como si no hubiera habido cambio (ello se debe al paso de Roque Fernndez al Ministerio de Economa, siendo sucedido por Pedro Pou, quien se desempeaba como Vice del BCRA), donde, a mucho pesar de las afirmaciones de CFK y MdeP, tal como predice la teora la tasa de inflacin anual promedio fue la ms baja de la historia (1,8%). En la misma lnea, la evidencia seala que desde la estatizacin del BCRA en 1946 (a su inicio en 1935 era mixto), la tasa de inflacin anual promedio fue del 141%, donde la tasa de variacin de precios promedio en el perodo de baja independencia (167%) fue 91 veces mayor que la inflacin que hubo durante la convertibilidad y 63 veces mayor a la tasa de los Estados Unidos, pas que durante 1950-2010 tuvo 6 Presidentes al mando de la Reserva Federal. Al mismo tiempo, las elevadas tasas de inflacin

dieron como resultado un proceso de continua cada de la demanda de activos locales, lo cual se tradujo en una pobre expansin del crdito al sector privado no financiero. En este sentido, el Panel B deja de manifiesto la relacin negativa entre crdito al sector privado no financiero y tasa de inflacin, por lo que cualquier medida pro inflacin contraer al crdito disponible, impactando sobre la inversin y la tasa de crecimiento de manera negativa. Por lo tanto, la evidencia para el caso Argentino seala que cada vez que el BCRA fue presa fcil de los polticos, la inflacin fue elevada, la gente huy de la moneda local, el ahorro se fug al exterior, los agregados monetarios se estancaron y el crdito para el sector privado no financiero se pulveriz. En este contexto de altas tasas de inflacin, la economa se contrajo en trminos per-cpita, la distribucin del ingreso se torn ms regresiva y los indicadores sociales se deterioraron al mismo ritmo que Argentina pas de ser un pas desarrollado a inicios del siglo a ser uno de frontera. En funcin de dichos resultados, no debera resultar extrao que poco antes de morir, Federico Pinedo (creador del BCRA junto a E. Bosch y R. Prebisch) haya manifestado su dolor y arrepentimiento por haber creado un Banco Central que en lugar de

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velar por el Bienestar de los argentinos termin sealaba que la cantidad de dinero (M), multiplicada por la velocidad de circulacin (V) es transformndose en una burda papelera. igual al PIB nominal (esto es, el producto entre el Nivel de Precios P y la produccin de la ecoIV. La Visin Monetarista de la Inflacin noma Y). Puesto en frmulas: M.V = P.Y. De Si un extranjero, con conocimientos esta manera, bajo pleno empleo y con velocidad bsicos de economa monetaria visitara nuestro estable, los aumentos en la cantidad de dinero pas, le resultara sorprendente las continuas generaran un mayor nivel de precios sin afectar descalificaciones que recibe la Universidad de al equilibrio real de la economa. Por lo tanto, Chicago, en especial su escuela Monetarista, por bajo este esquema, el dinero resulta neutral. De parte de las ms diversas personalidades de la ah la frase del Padre del Monetarismo que seala vida pblica. Resulta ms interesante an si uno que la inflacin es siempre y en todas partes un tiene en cuenta que casi uno de cada cinco lau- fenmeno monetario (mejorada aos ms tarde reados con el Premio Nobel de Economa ha por Stanley Fischer al reemplazar la palabra pasado por Chicago. Puesto en otros trminos, monetario por fiscal). luce difcil creer que con tantos logros hayan Por otra parte, en la medida que el anliestado tan equivocados y que las condecoraciones de la Academia Sueca sean una suerte de conspi- sis riguroso de Friedman & Schwartz daba cuenta de la precariedad emprica de las ideas racin contra el bienestar de la humanidad. keynesianas (punto primero), sumado al hecho Sin embargo, ms all de los premios, lo de que a mediados de los 50s se produce una importante son los datos y si las premisas mo- aceleracin de la tasa de inflacin, los discpulos netaristas han fallado deberamos dejarlas de de Keynes se refugiaron en la Curva de Phillips. lado. En trminos generales podramos sealar Dicha curva fue desarrollada por Lipsey en 1960 que las cuatro grandes contribuciones del mo- (argumento presentado por Irvin Fisher ya en netarismo a lo largo del siglo XX han sido: (i) 1926) a partir de un trabajo de Phillips (1958) una interpretacin alternativa al keynesianismo para luego ser testeada por Samuelson y Solow sobre la Gran Depresin, (ii) el rescate de la (1960). Dichos estudios hablaban de la existencia teora cuantitativa (desterrada por Keynes en de un conflicto (trade-off) entre inflacin y la Teora General) como herramienta del anlisis desempleo, por lo que si un hacedor de poltica econmico, (iii) una reinterpretacin de la Curva quera bajar la tasa de desempleo deba pagar un de Phillips y (iv) la conviccin en que las solu- costo en trminos de mayor inflacin, lo cual ciones propuestas por el gobierno son siempre refutaba la hiptesis de la neutralidad del dinero. inferiores a las ofrecidas por el mercado, factor Sin embargo, Friedman y Phelps demostraron por el cual se aboga por una poltica de reglas en que este trade-off es vlido solo en el corto detrimento de la discrecin. plazo, pero que en el largo plazo, cuando los Si bien cada uno de los puntos mencionados agentes incorporan en sus expectativas el accionar es apasionante, la realidad argentina en materia de los hacedores de poltica, el trade-off desapade inflacin obliga a focalizarnos sobre las con- rece dejando inalterada la tasa de desempleo en tribuciones mencionadas en los puntos dos y su nivel natural, al tiempo que la inflacin resulta tres, los cuales estn vinculados al debate sobre ser ms alta. Claramente, los monetaristas no se la neutralidad del dinero. Esto es, si modificaciones quedaron tranquilos con esta paliza tericaen la cantidad de dinero afectan al equilibrio real emprica, por lo que de la mano de Lucas dieron de la economa. Para ello, Milton Friedman a luz a la Hiptesis de las Expectativas Racionales decide revivir la vieja Teora Cuantitativa, la cual (1972/3), sepultando definitivamente a los

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Actualidad Econmica - Ao XX - N 70 - Enero - Abril 2010 tanto, mal que le pese a los detractores de la Escuela Monetarista, la evidencia emprica est totalmente del lado de los discpulos de Milton Friedman. Por ltimo, en funcin de lo analizado y respecto al caso argentino, desde la salida de Prat-Gay como presidente del BCRA la poltica monetaria ha sido altamente expansiva, lo cual comenz a generar trastornos a mediados de 2005 (momento en que la economa cerr su output gap). Respecto a ese momento ya han pasado casi cinco aos y la evidencia emprica seala que estamos a las puertas de comenzar a sufrir los efectos de una inflacin ms severa. Sin embargo, puede que esto le resulte muy abstracto, por lo que le propongo que vaya al supermercado, llene mes a mes el changuito con los mismos bienes y luego compare con el costo del mismo mes del ao anterior, de esta manera, si la misma compra le cuesta entre un 25%-30% ms, usted podr decidir si la verdad est del lado monetarista o de sus detractores.

keynesianos. Sin embargo, para que la discusin precedente no quede solo en el plano virtual, en el grfico adjunto se presenta evidencia emprica internacional sobre la relacin tasa de inflacin y crecimiento de la cantidad de dinero. En el grfico, la evidencia emprica de corte transversal permite observar que durante los primeros dos aos, los incrementos en la cantidad de dinero, aunque positivo, el impacto en la tasa de inflacin es bajo. Esto deja de manifiesto que en el corto plazo existe trade-off entre inflacin y desempleo, por lo que una poltica monetaria activa ejerce efectos reales sobre el nivel de actividad y empleo. Sin embargo, cuando uno pasa a estudiar los resultados a cinco aos, el efecto se diluye de manera sustancial, mientras que para perodos mayores a diez aos no queda efecto alguno, esto es, no hay efecto en actividad y solo queda una mayor inflacin. De todos modos, vale la pena mencionar que para el caso argentino, la evidencia seala que este proceso es mucho ms rpido. Por lo

La Teora Cuantitativa y los Datos

Fuente: De Gregorio en base a estadsticas mundiales relevadas por el FMI

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V. La Inflacin, un Fenmeno Siempre del potencial. Dado que dicho punto no es de equilibrio, la restauracin del mismo implicar Monetario
Milton Friedman sealaba que la inflacin era siempre y en todo lugar un fenmeno monetario. Para hacer dicha afirmacin se basaba en dos pilares: (i) la teora cuantitativa y (ii) la evidencia emprica, elementos con los cuales demola a cuanto keynesiano se le cruzara por el camino. De hecho, el debate entre monetaristas y keynesianos termin con un resultado muy abultado en favor de los seguidores de Friedman. Sin embargo, los argentinos somos seres romnticos que nos ponernos del lado de los perdedores, haciendo de nuestras vidas un tangazo permanente. As, nos empeamos en negar las lecciones de Friedman, an cuando nuestro pas se halla entre los cinco pases con mayor tasa de inflacin en el mundo, al tiempo que nuestra tasa de variacin de precios es nueve veces mayor a la del promedio de los pases desarrollados y casi seis veces a la del promedio de Amrica Latina (sacando Venezuela). An bajo este cuadro, en lugar de mirar la tasa de creacin de dinero nos ponemos a desarrollar argumentos de lo ms esotricos que intentan dar una explicacin creativa para lo que es una obviedad. De este modo, se exploran los determinantes de los precios detrs de las curvas de oferta y de demanda agregada, como si la simple suba del nivel pudiera ser definido como inflacin. que los precios vuelvan a su lugar original. Por lo tanto, cuando se cierre el circuito, los precios sern los mismos. Estas hiptesis, solo podran tener sentido si el BCRA estuviera siguiendo una poltica de dinero pasivo con patrn mercanca (la oferta monetaria crece en respuesta a la suba de precios). Si bien este no es el caso, an cuando lo fuera, ello necesita de la convalidacin monetaria, por lo que as volveramos al mundo de Friedman, en el que de largo plazo, la inflacin es un fenmeno monetario y no un fenmeno estructural. Por otro lado, estn los argumentos que se focalizan en la demanda, haciendo nfasis sobre la poltica fiscal, el incentivo al consumo, el precio del dlar y la poltica monetaria. Si bien el incentivo al consumo podra ser visto desde una perspectiva similar a la del caso anterior donde el exceso de demanda se reducira penalizando a la inversin, los otros tres elementos son parte de un trpode que definen si dominan las fuerzas del trilema monetario o se ajustan las conductas polticas a un esquema de metas para el tipo de cambio real. En este sentido, cuando se fija el tipo de cambio por encima del equilibrio (el dinero se vuelve endgeno), si la poltica fiscal no se contrae para eliminar el exceso de oferta de dlares (contracara del exceso de demanda de bienes) el nivel de precios aumentar, proceso que continuar hasta que el tipo de cambio real retorne a su nivel de equilibrio. Nuevamente, los precios suben por el aumento convalidante de la cantidad de dinero (oferta pasiva patrn externo) y ese aumento se transforma en inflacin si el gobierno persiste en la estrategia del tipo de cambio alto sin alinear la poltica fiscal con la meta cambiaria, lo cual solamente se logra mediante devaluaciones y/o fijando el tipo de cambio respecto de una moneda que pierde valor internacional de manera sistemtica.

Los argumentos por el lado de la oferta se basan en una matriz productiva con fuerte peso del sector agropecuario, mercados oligoplicos que fijan precios segn un margen sobre costos y sindicatos poderosos que presionan sobre los salarios. Si bien estos elementos pueden generar un efecto contractivo en la oferta y con ello hacer subir los precios, ello no es inflacin. En este sentido, si algunos de estos factores se disparan, la oferta se contrae, los saldos reales se reducen, la demanda cae y la economa queda en un esPor ltimo y no por ello menos esotrico tado de mayores precios y un producto debajo se suman otros tres argumentos. All aparecen

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Actualidad Econmica - Ao XX - N 70 - Enero - Abril 2010 Sin embargo, a pesar de la evidencia emprica internacional y en especial para el caso argentino, los detractores de la Escuela Monetarista, en lugar de poner el foco sobre la expansin monetaria, exploran sobre los determinantes de los precios detrs de las curvas de oferta y de demanda agregada, como si la simple suba del nivel pudiera ser definido como inflacin. En cuanto a los argumentos por el lado de la oferta, los mismos se basan sobre los efectos contractivos que pueden hacer subir los precios (como si la simple suba del nivel pudiese ser definido como inflacin), aun cuando para que ello se vuelva inflacin se necesita de una convalidacin monetaria permanente, por lo que as volveramos al mundo de Friedman, donde, en el largo plazo, la inflacin es un fenmeno monetario. Por otra parte, los que enfatizan la inflacin desde el lado de la demanda hacen su foco sobre el trilema monetario y la inconsistencia fiscal respecto al nivel del tipo de cambio real. Sin embargo, a lo igual que antes, los precios suben por el aumento convalidante de la cantidad de dinero (oferta pasiva patrn externo) y ese aumento se transforma en inflacin solamente si el gobierno persiste en la estrategia de un tipo de cambio real alto sin alinear la poltica fiscal con la meta cambiaria, lo cual solamente se logra mediante devaluaciones y/o fijando el tipo de cambio respecto de una moneda que pierde valor internacional de manera sistemtica. Por ltimo, respecto al resto de las explicaciones, las mismas solamente deberan ser desempolvadas para engrosar el libreto de una obra tragicmica con altos perfiles de cinismo. Por lo tanto, cuando se revisan las distintas visiones sobre la inflacin argentina y se sale de lo puramente superficial, queda claro que tal como sealaba Milton Friedman: la inflacin es siempre y en todo lugar un fenmeno monetario.

los que ven las causas de la inflacin en la insuficiencia de inversin, expectativas que generan inercia inflacionaria y el crecimiento. El primer punto no resiste el menor anlisis, ya que considerar que una mayor inversin, esto es una mayor demanda agregada, haga bajar los precios es como invertir la ley de la gravedad. Respecto a las expectativas, las mismas se hallan en funcin de la tasa de creacin de dinero, por lo que si la emisin cesara, tarde o temprano la inflacin ceder. Por ltimo, vale la pena mencionar que el crecimiento no viene dado por la expansin de la demanda sino por la acumulacin de factores y el progreso tecnolgico, por lo que cuando esto sucede la oferta se expande y los precios caen en lugar de subir. Por lo tanto, habiendo revisado las distintas visiones sobre la inflacin argentina, queda claro que cuando se sale de lo superficial, ms all de nuestra pasin tanguera, es posible deducir que: la inflacin es siempre y en todo lugar un fenmeno monetario.

VI. Reflexiones Finales

A lo largo de los cuatro ensayos presentados hemos recorridos los principales resultados a los que ha llegado la Teora Monetaria, al tiempo que hemos destacado lo que seala la evidencia emprica internacional (sin dejar de lado el caso argentino) en materia de inflacin. En dicha lnea, la evidencia emprica de corte transversal permite observar que durante los primeros dos aos, los incrementos en la cantidad de dinero, aunque positivo, el impacto en la tasa de inflacin es bajo, lo cual deja de manifiesto que en el corto plazo existe trade-off entre inflacin y desempleo, por lo que una poltica monetaria activa ejerce efectos reales sobre el nivel de actividad y empleo. Sin embargo, cuando uno pasa a estudiar los resultados a cinco aos, el efecto se diluye de Por ltimo, en materia de Independencia manera sustancial, mientras que para perodos del Banco Central, la evidencia es ms contundente. mayores a diez aos no queda efecto alguno en La evidencia seala que desde la estatizacin del BCRA en 1946 (a su inicio en 1935 era mixto), la actividad y solo queda una mayor inflacin.

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Friedman, M.(1956): The Quantity tasa de inflacin anual promedio fue del 141%, donde la tasa de variacin de precios promedio Theory of Money: A Restatement, University en el perodo de baja independencia (167%) fue of Chicago Press. 91 veces mayor que la inflacin que hubo durante Friedman, M.(1968): The Role of la convertibilidad (perodo de alta independencia) Monetary Policy, AER 58. y 63 veces mayor a la tasa de los Friedman, M.(1970): A Theorical Estados Unidos. En este sentido, se destacan Framework for Monetary Analysis, JPE 78. la dcada del 80, donde por el edificio del BCRA de Reconquista 266 pasaron 13 Presidentes, lo Friedman, M.(1971): A Monetary Theory of Nominal Income, JPE 79. cual dej como saldo una tasa de inflacin

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Actualidad Econmica - Ao XX - N 70 - Enero - Abril 2010 NORMAS PARA EL ENVIO DE TRABAJOS

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1- Los trabajos, sean artculos (informes de investigacin terica o emprica) o ensayos (reflexiones sobre aspectos de la economa), enviados para su publicacin se remitirn a la Secretaria de la Revista en una copia en papel junto con un CD con el contenido ntegro del trabajo en formato Microsoft Word; o, en su defecto, a la direccin de correo electrnico instecon@eco.unc.edu.ar 2- La presentacin de los trabajos ser en hoja A4, fuentes Times New Roman 11, con interlineado de 1,5 lneas, y con encabezado y pie de pgina de 1,25 cm. 3- La extensin total de los trabajos no debern exceder de 6000 a 6200 palabras aproximadamente (unas 20 pginas, includos cuadros y grficos), aunque es conveniente una extensin mxima menor. A su vez, la dimensin mnima recomendable ser de unas 2000 palabras (unas 7 pginas). En dicha extensin, nos reiteramos, se incluyen cuadros, figuras, referencias bibliogrficas, anexos, etc. (Es de aclarar que cualquier extensin menor puede ser aceptada a criterio de la Direccin y del Comit Editorial. 4- Cada trabajo deber ir precedido de una primera pgina que contenga el ttulo del trabajo y su resumen en espaol (150 palabras aproximadamente), con palabras clave (entre dos y cinco). 5- Las Referencias bibliogrficas irn al final del artculo en el epgrafe Referencias bibliogrficas, ordenadas alfabticamente por autores de acuerdo son el siguiente estilo: Artculos: (1) Apellidos e inicial de todos los autores (en minsculas); (2) Ao de publicacin (entre parntesis); (3) ttulo completo del artculo (entre comillas); (4) ttulo de la revista (en cursiva); (5) nmero de la revista; y, en su caso, el volumen; Ejemplo: Stigler, G.(1961): The Economics of Information, Jounal of Political Economy, Vol.69,N 3. Libros: (1) Apellidos e inicial de todos los autores (en minsculas); (2) Ao de publicacin (entre parntesis); (3) ttulo completo del libro (en cursiva); (4) edicin; (5) editorial; (6) lugar de publicacin. Ejemplo: Graff, J. de V.(1967): Teora de la economa del bienestar, Ed. Amorrortu, Buenos Aires. 6- De ser necesario, se utilizarn notas a pie de pgina que irn numeradas correlativamente y voladas sobre el texto. Su contenido ser mecanografiado a espacio sencillo, en fuente Times New Roman 9. 7-Los cuadros, figuras, mapas, etc. pueden ir o no intercalados en el texo, a criterio del autor. Luego se realizar su edicin al diagramar la publicacin. Tendrn una calidad suficiente para su reproduccin y han de acompaarse con un ttulo suficientemente explicativo y con sus respectivas fuentes. Los cuadros, figuras, etc. irn numerados correlativamente (cuadro 1, cuadro 2, figura 1...) Los cuadros y figuras debern inclurse de forma que puedan formatearse (no han de ir pegados como imagen). 8- Los recuersos matemticos y formalizaciones deben reducirse al mximo; y, en lo posible, ser evitados. Sin embargo, en caso de recurrirse a estos medios tcnicos deben colocarse en un Apndice al final; y de ser muy breve en nota al pie. Todo esto con el propsito de que el lector pueda acceder al artculo o ensayo sin recurrir a la lectura de las formalizaciones utilizadas. 9- Todos los trabajos recibidos sern ledos por la Secretara o/y miembros del Comit Editorial con el propsito de eventuales sugerencias; y desde ya, para garantizar un nivel de calidad como es la norma tradicional en estos casos.

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