Cap V

CAPITULO V
Valorizacin de Empresas
UNIVERS IDAD NACIONAL DEL CALLAO

FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS
Valo riz ac i n de Empre s as
CAPITULO V Valorizacin de Empresas
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Valo rac in de Empre s as
C O N TE N IDO
1. Qu es empresa? 2. Situaciones valoracin. 4. Mtodos de empresas el valor de a una la 4.3. Nuevos Mtodos 4.3.1. Parmetros Comunes para estos mtodos: Flujo de Fondos
Tasa de Actualizacin
vinculadas
3. Por qu evaluar una empresa? valoracin de
Horizonte Temporal de la Valorizacin Valor Residual

4.3.2. Descuento de Flujo de Caja Libre
4.1. Mtodos clsicos 4.1.1. Mtodo del sustancial 4.2. Mtodo Mixto valor
Preguntas de Autoevaluacin REFERENCIALES
4.1.2. Beneficios descontados
O B J E TIVO
El objetivo del presente captulo, es proporcionar conocimientos necesarios, que luego le permita estar en la capacidad de: Comprender los mtodos de valoracin; y describir los principales conceptos que sustentan las prcticas de valoracin. Proveer las herramientas necesarias para analizar y estimar el valor de la empresa. Como se hace una valorizacin de una empresa.
Autor: Lic. Adm. Abdias Armando Torre padilla
Pg. 129 Cap V

CAPITULO V Valorizacin de Empresas Al tratar de contestar a la pregunta: esto cunto vale?, es importante considerar que por esto se entiende normalmente algn tipo de activo, desde activos materiales a inmateriales, fsicos o financieros. Por valor se entiende el valor econmico, no el contable. El concepto de valor de esto se encuentra profundamente arraigado en nuestras sociedades. Parece claro que la actividad humana necesita de una constante medicin de sus resultados en todos los campos de desarrollo, todo se mide, todo se valoriza. De este modo, asistimos ya con una absoluta naturalidad a la fijacin de valores para bienes y derechos de todo tipo, sobre los que probablemente no hace muchos aos ni siquiera hubisemos pensado que les podramos otorgar valor alguno. Prcticamente todos los bienes y derechos estn sujetos a una posible compra o venta, lo que significa que sobre ellos se aplica un precio y que tambin de un modo u otro tienen un valor. Este valor podr ser diferente para unos o para otros, lo que es lo mismo, podr estimarse de forma diferente en funcin de la perspectiva que adopte el valorador, pero lo que es incuestionable es su existencia. En la actualidad valorar a las empresas es un tema trascendental cada vez ms necesaria, esencialmente debido a que en los ltimos aos los mercados financieros han evolucionado, caracterizndose por una internacionalizacin de la actividad financiera y una mayor competitividad en los mercados financieros. La determinacin del valor resulta de mxima importancia en la empresa porque ayuda a conocer el estado de las inversiones y sirve de instrumento a los gestores para identificar cules son los factores clave en la creacin de valor. La valoracin est vinculada a mltiples acontecimientos y situaciones concretas, sin duda, la compra y venta de una empresa es la razn s
comn. Otras razones son: las fusiones y adquisiciones, transmisiones accionariales, colaboraciones entre empresas, la planificacin, reorganizacin o verificacin de su valor para prestamistas o inversionistas., hasta el punto de
Autor: Lic. Adm. Abdias Armando Torre padilla Pg. 130 Cap V

CAPITULO V Valorizacin de Empresas que se trata de una necesidad peridica, lo que ha hecho que se haya convertido en una tarea fundamental dentro del mbito financiero. La valoracin de una empresa no es una ciencia exacta puede variar en
funcin del tipo de negocio y el motivo. Existe una amplia gama de factores involucrados en el proceso, desde el valor contable hasta un grupo de elementos tangibles e intangibles. En general, el valor del negocio depender del anlisis del flujo de caja de la empresa. En otras palabras, su capacidad para generar utilidades constantes determinar finalmente su valor en el mercado. La valoracin empresarial se debe considerar como un p de inicio para
compradores y vendedores. Generalmente, los compradores y vendedores no obtienen una cifra similar, dado que el vendedor busca un precio ms alto. Su meta debe ser determinar una cifra aproximativa a partir de la cual el comprador y el vendedor puedan negociar un precio que a ambos.
Preste mucha atencin a los nmeros, pero recuerde este consejo: "Las empresas son tan exclusivas y complejas como la gente se pueden tasar mediante una regla emprica simplista". 1. Qu e s e l valo r de una e mpre s a? Segn Douglas R. Emery, y John D. Finnerty1, define: El valor de una empresa puede expresarse como el valor de los derechos sobre sus activos. En otras palabras, el valor de la empresa es igual al valor total de mercado de sus pasivos ms el valor total de mercado del capital de sus accionistas: Valor de la empresa = Capital + Deuda La valoracin de la empresa es el proceso mediante el cual se busca la cuantificacin de los elementos que constituyen el patrimonio de una empresa, su actividad, su potencialidad o cualquier otra caracterstica de la misma susceptible de ser valorada. La medicin de estos elementos no es las maneja y no
Emery, Douglas R., y Finnerty, John D. ADMINISTRACIN FINANCIERA CORPORATIVA; Editorial Prentice Hall - 2000, Pg. 310. Autor: Lic. Adm. Abdias Armando Torre padilla Pg. 131 Cap V

CAPITULO V Valorizacin de Empresas sencilla, implicando numerosas dificultades tcnicas. En este sentido, la valoracin de una empresa se puede ver tambin, como que el valor presente de una empresa es la suma de los valores de los flujos de caja libres que generar en el futuro. Al valorar una empresa se pretende determinar un intervalo de valores razonables dentro del cual estar incluido el valor definitivo. Se trata de determinar el valor intrnseco de un negocio y no su valor de mercado, ni por supuesto su precio. El valor no es un hecho sino que, debido a su subjetividad, podramos considerarlo como una opinin. Se debe partir de la idea de que el valor es solamente una posibilidad, mientras que el precio es una realidad. Las mayores diferencias entre precio valor suelen
generarse por las relaciones de mercado entre compradores y vendedores. El precio de una empresa se halla normalmente muy por ima de su
valor si llega a llamar la atencin de varios compradores. En caso contrario, el precio est por debajo del valor de las empresas. E mprador recibe la
empresa por debajo de su valor real. Al encontrarse la empresa en di situacin es candidata a las ofertas de compras hostiles por parte de especuladores (piratas) los cuales especulan a poder partir la empresa en varias y venderlas por separado consiguiendo as su ganancia Una valoracin es una estimacin del valor que nunca llevar a determinar una cifra exacta y nica, sino que sta depender de la situacin de la empresa, del momento de la transaccin y del mtodo utilizado. 2. S ituac ione s vinc uladas a la valorac in de e mpre s as Conocer la valoracin de las empresas resulta de gran inters, puesto que estimar el valor de la actividad sirve para que el empresario conozca cunto vale su empresa, cul ha sido la rentabilidad de las inversiones que ha realizado en el negocio, qu puede hacer para mejorar la rentabilidad de la misma, por cuanto puede venderla, cmo se encuentra su empresa con respecto a la situacin general del mercado etc. Los casos para determinar la valoracin de una empresa pueden ser los siguientes:
Pg. 132 Cap V

CAPITULO V Valorizacin de Empresas Adquis ic ione s , fus io ne s y ve nta de e mpre s as . A la hora de adquirir o vender una empresa surge la necesidad de valorar el negocio para conocer su valor actual en el mercado y saber cunto ofrecer o pedir por l. En el caso de una fusin, es necesario valorar las empresas involucradas en la fusin para definir cules sern los porcentajes final de participacin de
cada accionista en la nueva sociedad. La validez de una valoracin de una empresa es, por tanto, absoluta como punto de partida negociaciones. Ampliac in de c apital. Cuando una empresa decide llevar a cabo una ampliacin de capital de un negocio, es necesaria una de la unas
compaa para conocer con exactitud cul es la cuanta de ampliacin ptima a realizar y la prima de emisin necesaria para no quebrantar el valor de las acciones antiguas (efecto dilucin2). He re nc ia/Patrimo nio. Cuando se requiere repartir un patrimonio en el cual se incluye un negocio, es necesario tener en considera el valor actual
de su compaa. De esta forma, se podr realizar el reparto de la herencia de manera equitativa a valor real de mercado. Re mune rac i n e n Ac c io ne s . En el caso de remunerar a los empleados con acciones de la compaa, es preciso conocer el valor de la misma. De esta forma, medimos y cuantificamos la remuneracin a valor de mercado. Dis putas judic iale s . En el caso de llegar a procesos judiciales un informe de valoracin de su negocio probara el valor cuantitativo actual que tendra la empresa en el mercado. Este servira para defender valor en juicios o
ante terceros, demostrando los daos causados o prdida de valor. Dentro de este marco, la complejidad de las decisiones financieras y su impacto sobre el valor de las empresas obliga a los directivos a empaparse de conocimientos sobre este tema importante de forma continua. 3. Porqu e v aluar una e mpre s a?
2
En economa financiera, la dilucin de capital es el resultado de la emisin de nuevas acciones por una compaa, disminu yendo as el porcentaje de la propiedad representado por las acciones existentes con anterioridad. Autor: Lic. Adm. Abdias Armando Torre padilla Pg. 133 Cap V

CAPITULO V Valorizacin de Empresas Los motivos pueden ser inte rnos , es decir la valoracin est dirigida a los gestores de la empresa y no para determinar su valor para una posterior venta. Los objetivos de estas valoraciones pueden ser
Conocer la situacin del patrimonio Verificar la gestin llevada a cabo por los directivos Establecer las polticas de dividendos Estudiar la capacidad de deuda Reestructuracin de capital Herencia, sucesin, etc.
siguientes:
Las razones e xte rnas estn motivadas por la necesidad de comprobar y demostrar el valor de la empresa ante terceros. Normal nte se tiene la
finalidad de vender la empresa o parte de ella, realizar operaciones de MBO3 (Management Buy Out) y LBO4 (Leveraged Buy Out), solicitar deuda o para fusiones y adquisiciones. Trans mis i n de pro pie dad Puede tratarse de una transmisin de la totalidad de la empresa o de una parte de la misma Puede dar lugar a dos valores: el terico por accin, que es el valor de la empresa dividido por en nmero de acciones que componen el capital social, y el prctico, que viene dado por la cuota de poder que otorga el paquete de acciones comprado. MBO y LBO En este caso se trata de la adquisicin de la empresa un grupo de
inversionistas de forma especial. En el caso de MBO el grupo est

3
Compra de administracin, abreviado (MBO), trmino ingls, esencialmente, una adquisicin de gestin es la compra de un negocio por su administracin existente, normalmente en cooperacin con financieros externos. Las compras varan de tamao, alcance y complejidad pero la caracterstica principal es que los administradores adquieren una participacin en sus negocios, a veces una participacin de control, de una inversin personal relativamente modesta. Los actuales propietarios normalmente venden la mayor parte o toda su inversin a los directores y sus co -inversionistas, el grupo de directivos implicados establecen una nueva compaa, que luego compran eficazmente las acciones de la compaa de destino. 4 El apalancamiento comprar fuera, abreviado (LBO), trmino ingls. es una adquisicin de una empresa pblica o privada donde se financia principalmente la del poder por deuda con una inversin mnima. Activos de la ley de la empresa adquirida como garanta de la deuda y los intereses y obligaciones principales se concurran a travs de flujos de efectivo de la empresa privada refinanciada. Autor: Lic. Adm. Abdias Armando Torre padilla Pg. 134 Cap V

CAPITULO V Valorizacin de Empresas compuesto por el Management, el cual est comprando eliminando de esta forma la divisin de dueos y decis En el caso de que la empresa sea pblica, es decir cot
acciones,
de la empresa. en la bolsa
de valores, esta cambia a privada y deja de cotizar en la bolsa. En el caso de LBO la empresa es adquirida por una gran cantidad de deuda (Leveraged = apalancamiento). Fus ione s y adquis ic io ne s En este caso el valor de la empresa se crea por pronsticos de flujos de caja futuros. La parte vendedora no puede saber el valor que le genera la adquisicin de la nueva empresa, por lo que pedir un encima del precio actual. S o lic itud de de uda Para la solicitud de prstamos se toman dos factores de vital importancia: a) la estructura de capital y b) los pronsticos de flujos de caja. 4. M to do s de v alorac i n de e mpre s a Para valorar una empresa hay que tener en cuenta mucho factores y io muy por
aplicar el mtodo o los mtodos que ms convengan segn el sector, el tamao o tipologa de la empresa que estemos valorando. Los mtodos ms comunes de valoracin de empresas son los siguientes:
A. Mtodos clsicos Valor Sustancial (1920) Segn beneficios futuros (o histricos) descontados (1940)
B.
Mtodos Mixtos Valor medio (1940)
C.
Nuevos Mtodos Descuento de flujo de caja libre [DCF] (1970) Valor Econmico agregado [EVA] (1980) Beneficio Econmico [EP] (1980) Mtodo de Opciones (1990 todava no muy seguro del ao?)
4.1. M to do s Cls ic o s
4.1.1.M to do de l Valo r Sus tanc ial


CAPITULO V Valorizacin de Empresas VE - ? Activos

VE = El valor sustancial corresponde al valor real de los m
de produccin, independientemente de la forma en que estn financiados, es decir, estaran constituido por el valor real de todos los bienes y derechos utilizados. No se estn considerando los bienes no operativos ni la estructura financiera de la empresa. El mtodo representa la inversin que debera efectuarse para construir una empresa en idnticas condiciones. Normal ente se considera el valor sustancial como el valor mnimo de la empresa. Frmula: Valor sustancial bruto = Activos operativos totales Valor sustancial neto = Activos operativos totales - Pasivos
Balance
Activos Circulantes Activo fijos Total Activos
200 300 500
Pasivos Capital Contable
250 250
Total Pasivos + Capital Contable 500
Valor sustancial bruto (Total de capital) = 500 Valor sustancial neto (Capital Contable) = 500 -250 = 250.
4.1.2. Bene ficio s Des c ontado s
VE = f(E[Utilidades])
El mtodo de beneficios descontados, al igual que el DCF, se orientan del lado de la utilidad, es decir de las ganancias o flujos de caja esperadas en el futuro y no del valor actual de la empresa como lo hace el mtodo sustancial. En este mtodo se calcula el valor de una empresa descontando los beneficios que se esperan en el futuro. El valor depende por consiguiente de los beneficios futuros, del horizonte mporal de
valoracin y de la tasa de riesgo con la cual se descuenta, y dependiendo de la situacin de un ingreso por liquidacin esperado.

CAPITULO V Valorizacin de Empresas Este mtodo puede ser muy detallado
o muy general,
dependiendo como se pronostique los beneficios. Existen dos alternativas de pronosticar: a) se hace un pronstico detallado ao por ao, lo cual da un resultado muy exacto, o b) se toman beneficios a perpetuidad constantes. En este segundo caso se puede crear un escenario de ganancias futuras o tomar los beneficios pasados y suponer que el futuro sea igual. lo
general se hace una combinacin de los dos mtodos. Para los primeros 3 o 5 aos se hace un pronstico muy exacto y para el futuro se calcula un beneficio a perpetuidad. El peligro de crear escenarios futuros es que el futuro es incierto y por nte
lleva un alto grado de riesgo de hacer un pronstico sobreoptimista o pesimista, lo cual lleva a resultados errneos. El valor de la empresa, o mejor dicho del capital social de la empresa se calcula de la siguiente manera: ?: ?: ?: ?:` ? ? ?gHiHuIGII? H?iHiGgI?? 4G?G iIH?HIgHi GGiI?Gi gH ?IGIGi 5 i
?: ? En donde: VE = Valor de la empresa U = Utilidades de la empresa
r = inters que los empresarios esperan de este tipo de negocio. Si suponemos que la empresa tiene un crecimiento de be constante g, la frmula cambiara a:
?:de: ?: ?: ?:@ ? ? ?gHiHlIGII?H?iHiGgI?? 4G?G iIH?HIgHiGGiI?Gi gH ?IGIGi GiHGIIIHi?IgH gHiH?IGII? ? GIi??Gi?H?H ?
cios
?: ?
4.2. M to do mixto
5 i? H
Valor me dio

CAPITULO V Valorizacin de Empresas VE = (a* ? Activos + b * f(E[Utilidades]))/ (a+b) El valor medio es una combinacin de los dos mtodos q acabamos de ver. Se supone que el valor sustancial es valor
mnimo de la empresa, es decir lo que se recibira por los activos si estos se vendieran por separado. Sin embargo, una e sa
tiene ms valor en su conjunto que el valor sustancial, ya que el conjunto de activos crea beneficios a futuro. El valor de beneficios descontados se toma como un valor mximo. Su valor se de
pronosticar sin mayor dificultad para los siguientes 2 o 3 aos, sin embargo entre ms grande sea el horizonte de tiempo, ms inexacto se vuelve y puede crear un valor totalmente irreal. Por consiguiente, el valor real de la empresa ser algo entre estos dos valores. No hay una frmula universal para calcular el valor medio. Esto depende de factores culturales e histricos de cmo se calcula. Alemania: (1 * Valor Sustancial + 1 * Beneficios descontados) / 2 Suiza: (1 * Valor Sustancial + 2 * Beneficios descontados) / 3 4.3 Nue vos M todos Los siguientes mtodos consideran a la empresa como un proyecto de inversin. Por lo tanto, su valor se determina por los rendimientos futuros que se esperan obtener. En una empresa, la rentabilidad esperada est directamente relacionada con los benefic que se
esperan generar. Estos mtodos se basan en la bsqueda del valor de la empresa a travs de la estimacin de los flujos de fondos futuros que sean capaces de generar. Estos flujos de fondos se des tasa de descuento en funcin del riesgo que conlleve la inversin.
4.3.1. Parme tro s c o mune s para e s to s m to do s
a una
4.3.1.1 Flujo de fondos Es el conjunto de flujos generados disponibles para remunerar a los accionistas o prestamistas, una vez se

CAPITULO V Valorizacin de Empresas han realizado las inversiones necesarias. 4.3.1.2 Tas a de ac tualizac in Para poder expresar estos flujos futuros en trminos corrientes hay que transformarlos a valor actual. Para ello se aplica la tasa de actualizacin, que tiene en cuenta el riesgo de la empresa (Beta), la inflacin, el apalancamiento financiero (leveraged). 4.3.1.3 Horizonte te mporal de la valorac i n Es la cantidad de perodos a los que se espera evaluar la empresa. Entre ms perodos se tome, ms difcil es el pronstico exacto de los flujos de fondos. 4.3.1.4 Valor res idual Es el valor atribuido al negocio a partir del ltimo perodo especficamente proyectado. Se podra definir como una renta perpetua. En la prctica se suele calcular mediante la actualizacin de los flujos esperados a partir del inal del horizonte temporal utilizado en las previsiones, con lo que se estara considerando una renta infinita. Frmula:
Siendo: VR = Valor Residual FC = Flujo del ltimo ao proyectado. g = Crecimiento del flujo a partir del ao n. k = Tasa de actualizacin As pues, podemos definir el valor de una empresa como:
Pg. 139 Cap V

Siendo: VE = valor de la empresa CF = Flujos de fondos generados en dicho perodo VR = Valor residual de la empresa en el ao n k = Tasa de descuento.
Tipo de flujo s de fondo s Tas a de de s cuento c o rre s pondiente
FCF [Flujo de fondos libres (Free Cash Flor)] WACC [Coste ponderado de los recursos
(Weighted Costo f Capital)] Cfac [Flujo disponible para los accionistas] CFd [Flujo disponible para la deuda] CCF [Flujos de caja de capital] Ke [Rentabilidad exigida a los accionistas] Kd [Rentabilidad exigida a la deuda) WACC antes de impuestos
El flujo de fondos libres permite obtener directamente el valor de la empresa. Tiene en cuenta tanto el fondo disponible para la deuda como el disponible para los accionistas.
4.3.2. De s cuento de flujo de c aja libre (DCF: Dis c ounte d Cas h Flow )
VE = f(E[FCF])
Es el flujo de fondos operativos, es decir, el generado por las operaciones sin tener en cuenta la deuda financiera, despus de impuestos. Este mtodo mide lo que queda disponible en la empresa despus de haber hecho frente a la reinversin de activos necesarios y a las necesidades operativas de fondos. Para determinar los flujos futuros hay que realizar un pronstico del dinero que obtendremos y que debemos pagar en cada perodo. Los flujos de caja libre se calculan tomando l flujo de caja operativo y restndole las inversiones a los activos circulantes y fijos. Con esto obtenemos los Flujos libres de caja a capital + pasivos (Entity Approach). Si a este resultado le restamos los intereses, as como la variacin de la deuda

CAPITULO V Valorizacin de Empresas obtenemos los flujos libre de caja a capital social (Equito Approach). Normalmente se hace un pronstico detallado para 5 o 10 aos y despus se toma un valor residual. Los flujos de caja libre se calculan de la siguiente manera: Ventas (-) Coste de ventas = Beneficio bruto (-) Gastos de ventas (-) Gastos amortizables (+) Otros ingresos = Utilidad antes de intereses e impuestos (UAII) (-) Impuestos = Beneficios despus de impuestos (UDI) (+) Gastos de amortizacin = Flujo de caja bruto
(-) Inversin en activo fijo operativo = Flujo de c aja libre (Entity approac h) Este flujo de caja libre tiene que ser descontado con descuento WACC (Weighted Average Cost of Capital). Los mtodos conceptualmente "correctos" para valorar empresas con expectativas de continuidad son los basados en el descuento de flujos de fondos: consideran a la empresa como un ente generador de flujos de fondos y, por ello, sus acciones y su deuda son valorables como otros activos financieros. Otro mtodo que tiene lgica y consistencia es el valor de liquidacin, cuando se prev liquidar la empresa. Lgicamente, el valor de las acciones ser el mayor entre el valor de liquidacin y el valor por descuento de flujos. Comentamos brevemente
tasa de

CAPITULO V Valorizacin de Empresas otros mtodos porque -aunque son conceptualmente "incorrectos" y carecen de sentido en la mayora de los casos- se siguen utilizando con frecuencia. En ciertos casos, los mltiplos pueden utilizarse como aproximacin (si se requiere una valoracin rpida o si los cash flows son muy inciertos) o como contraste del valor obtenido por descuento de flujo.
5. Aplic acin en un e je mplo num ric o
Para la aplicacin prctica de lo desarrollado concept
mente, con el
siguiente ejemplo de una empresa, pasamos a explicar grficamente. Eje mplo : Sea la empresa, MISKI PERU con plena proyeccin futura, es decir es una empresa que rene las condiciones de empresa en marcha. La misma necesita conocer cul es su valor comercial al 31-12-2010, para luego decidir su estrategia futura (posibilidad de fusionarse, vender su paquete accionario, etc.) Para su elaboracin es necesario contar con los siguientes insumos: a) El valor de su patrimonio al 31-12-2010 b) El valor de sus flujos de fondos futuros, se escoge como representativo un lapso de 5 aos de proyeccin. c) El valor residual de su patrimonio al cabo de los aos de proyeccin
S ITUACIN PATRIMONIAL (al 31-12-2010) ACTIVO Caja y Bancos Bienes de cambio Bienes de Uso 1,800 1,400 1,800 PAS IVO Cuentas por pagar Remuner. y cargas sociales Total Pasivo PATRIMONIO NETO TOTAL ACTIVO 5,000 1,200 200 1,400 3,600
TOTAL PASIVO + P.NETO 5,000
No ta : Para simplificar la ejercitacin prctica, se aclara, respecto al Estado de Situacin Patrimonial. Se presenta sin notas a los Estados Contables, de manera que cada rubro aparece por su total, sin detallar en notas su composicin.

CAPITULO V Valorizacin de Empresas La presentacin se realiza sin la correspondiente divisin de Activos y Pasivos en corrientes y no corrientes. Los Bienes de Uso figuran por su valor neto, es decir un 100% a Gastos de Comercializacin. El Patrimonio Neto est compuesto por: Capital 2,000; Reservas 158; y Resultados 1,442.
ESTADO DE RESULTADOS (del 1/1/2010 al 31/12/2010) Ventas Costo Mercaderas Vendidas Utilidad bruta (-) Gastos de Comercializacin (-) Gastos de Administracin Utilidad antes de impuestos (-) Impuestos 30 % Utilidad despus de impuestos 11,160 6,700 4,460 1,600 (incluye 200 de amortizacin) 800 2,060 618 1,442
cida la
amortizacin correspondiente, la misma representa S/. 200 atribuida en
No ta : Se calcula un Impuesto a las Ganancias estimativo del 30 % aplicado sobre la utilidad, sin realizar ningn tipo de adecuacin de la informacin contable a la impositiva. Clc ulo de lo s Flujo s de Fondos Proye c tados Supuestos: Los ingresos y los costos se incrementan en un 28 % ao a ao, durante 5 aos. Tanto las ventas como los costos y los gastos se cobran y se pagan al contado. La amortizacin del bien de uso es lineal, siendo el i por ao. La tasa de oportunidad del mercado es del 35 % La poca es considerada de estabilidad y no hay cambio en los precios especficos de los bienes y servicios. Se trabaja con nmeros enteros sin decimales.
de S/. 200

CAPITULO V Valorizacin de Empresas Prime r pas o : En una hoja de trabajo, procedemos hacer los clculos de las proyecciones de las Ventas; Costo de la mercadera vendida; Gastos de comercializacin; y Gastos de Administracin. Para ello se debe tener en cuenta la frmula siguiente: F = P (1 + i)
Ve ntas : Proyeccin para los cinco aos 2011 2012 2013 2014 2015 11,160 14,285 18,285 23,404 29,957 1.28 1.28 1.28 1.28 1.28 14,285 18,285 23,404 29,957 38,345
Co s to de me rc ade ra ve ndida: Proyeccin para los cinco aos 2011 2012 2013 2014 2015 6,700 8,576 10,977 14,051 17,985 1.28 1.28 1.28 1.28 1.28 8,576 10,977 14,051 17,985 23,021
Gas to s de c o me rc ializacin : Proyeccin para los cinco aos
2011 2012 2013 2014 2015
1,600 1,600 1,600 1,600 1,600
200 200 200 200 200
1,400 1,400 1,400 1,400 1,400
1.28 1.6384 2.097152 2.6843546 3.4359738
1,792 2,294 2,936 3,758 4,810
1,992 2,494 3,136 3,958 5,010
Gas to s de Adminis tracin: Proyeccin para los cinco aos 2011 2012 2013 2014 2015 800 1,024 1,311 1,678 2,147 1.28 1.28 1.28 1.28 1.28 1,024 1,311 1,678 2,147 2,749
.

CAPITULO V Valorizacin de Empresas S e gundo pas o : Presentacin del Flujo de Caja Proyectado Se plantea la presentacin del Flujo de Caja proyectado, en base a los resultados de los clculos obtenidos se muestran en el cuadro de Flujo de Caja Proyectado, en el mismo que se pueden plantear al apreciaciones. Flujo de Caja Proye c tado
Ao Ventas Costo de Mercadera Vendida Utilidad Bruta Gastos de Comercializacin Gastos de Administracin Utilidad antes de impuestos Impuestos 30% Utilidad despus de impuestos Amortizacin (+) FLUJO DE CAJA 2011 14,285 8,576 5,709 1,992 1,024 2,693 808 1,885 200 2,085 2012 18,285 10,977 7,307 2,494 1,311 3,503 1,051 2,452 200 2,652 2013 23,404 14,051 9,353 3,136 1,678 4,540 1,362 3,178 200 3,378 2014 29,957 17,985 11,972 3,958 2,147 5,867 1,760 4,107 200 4,307 2015 38,345 23,021 15,324 5,010 2,749 7,565 2,270 5,296 200 5,496
Te rc e r pas o: Presentacin del Flujo de Caja Proyectado Descontado Flujo de Caja Proye c tado y De s c ontado
Ao ?:1 ?: ??P? ? 2011 2012 2013 2014 2015
?_ ?: ?_ ?: ?_ ?: ?_ ?: ?_ ?: ? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ? ?: ?: ?: ?: ?: + 1455 + 1373 + 1,297 + 1,226 = 6,895
= 1,544
Cuarto pas o : Se procede con los clculos del Valor residual Patrimonial Valo r Re s idual Patrimonial Para proceder con los clculos debemos tener en cuenta
fundamentalmente qu ocurre a lo largo de los perodos planteados respecto al Patrimonio Neto. Es decir de qu manera evoluciona. Sabemos que partimos de un Patrimonio Neto de 3,600. Muchas podran ser las alternativas en cuanto a la distribucin de utilidades, a la capitalizacin de dividendos, a la retencin de ganancias, a la creacin de reservas tcnicas,

CAPITULO V Valorizacin de Empresas etc. Las operaciones que modifican el Patrimonio Neto
ser
innumerables. Es por ello que optamos por acotar el tema proponiendo una distribucin de utilidades a lo largo de todos los aos del 90% y una retencin del 10 %. Bajo esta abstraccin ninguna otra operacin modificar la cuanta del Patrimonio neto. Una vez distribuidas las utilidades al cabo de cada ao, la composicin del Patrimonio Neto ser:
AO 2010 2011 2012 2013 2014 2015 CAPITAL 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 RESERVAS 158 322 510 756 1,074 1,484 RESERVAS 164 188 246 318 410 REULTADOS 1,442 1,885 2,452 3,178 4,107 5,296 TOTAL 3,600 4,207 4,962 5,934 7,181 8,780
2011 2012 2013 2014 2015
158 322 510 756 1074
322 510 756 1074 1484
Se desprende de los clculos anteriores: Patrimonio residual al cabo del ao 2015 ser de S/. 8,780 Descontado a la fecha de la medicin: Observaciones: Tanto el Patrimonio Neto al cabo del ao 2010 como el que corresponde al ao 2015, contienen utilidades no distribuidas, por lo tanto creemos oportuno no realizar ningn tipo de ajuste tcnico ya que ambos poseen la misma composicin cualitativa, y no deberan ser depurados de sus efectos.
8.780 = 1,958 (1,35)5

CAPITULO V Valorizacin de Empresas Entendemos no necesaria la exposicin de la composicin del Estado de Situacin Patrimonial al cabo del ao 2015, ya que se muestra la composicin del Patrimonio Neto, y que resulta de su diferencia.
Quinto pas o : Clculo y presentacin del Valor Integral de la Empresa
VALOR INTEGRAL DE LA EMPRES A MIS KI PERU: ? ? ?:7 ??:P ?:` ? &iJiI? 0iI?HG?GgI?? gH?GIi?GgI? ? 0G? ?.H?I 2H?IgJGi
?:P ?:P ? ? ?_ ?: = ? ?_ ?: ? ?_ ?:
VALOR INTEGRAL ?: ?: ?:P
VALOR INTEGRAL DE LA EMPRESA MISKI PERU
5,253
CONCLUS IONES : La propuesta de valorar una empresa en forma integral, conjugando valores patrimoniales con flujo de fondos, nos muestra la posibilidad de medir a un ente desde dos pticas diferentes, su visin esttica y dinmica, sta ltima como creadora de valor. Bajo el ejemplo prctico planteado se observa que el supuesto de retirar el 90 % de las ganancias al cabo de cada ao, juega en contra a la hora de calcular el valor de la empresa, ya que repercute negativamente reduciendo los flujos de fondos proyectados. El considerar dentro de la frmula los valores patrimoniales midindolos a valor actual, inciden de manera diferente dependiendo de la evolucin que haya tenido el Patrimonio Neto. Como se observa en el ejercicio el trmino preponderante y significativo de la frmula de valoracin, lo constituye la suma de los flujos de fondos proyectados y descontados, ya que stos representan la capacidad del ente de generar futuras ganancias. Pre guntas de Autoe v aluac in 1. Qu es el valor de una empresa? 2. Exponga sobre las situaciones vinculadas a la valoracin 3. Por qu Evaluar una empresa? Explique 4. Seale los mtodos de valoracin de empresas.

CAPITULO V Valorizacin de Empresas 5. Explique sobre los mtodo clsicos de valoracin 6. Diga qu es un mtodo mixto de valoracin. 7. Exponga sobre los nuevos mtodos de valoracin 8. Seale cules son los parmetros comunes de la valoracin 9. Explique el mtodo de descuento de flujo de caja. 10. Defina sobre cada uno de los siguientes parmetros comunes de financiamiento: a. Flujo de Fondos b. Tasa de actualizacin c. Horizonte temporal de la valorizacin
d. Valor residual
12. Caso Prctico: Sea la empresa, AMERICA con plena proyeccin futura, es decir es una empresa que rene las condiciones de empresa en marcha. La misma necesita conocer cul es su valor comercial al 31-12-2010, para luego decidir su estrategia futura (posibilidad de fusionarse, vender su paquete accionario, etc.)
Para su elaboracin se cuenta con la siguientes informacin: a) El valor de su patrimonio al 31-12-2010 b) El valor de sus flujos de fondos futuros, se escoge co o representativo un lapso de 5 aos de proyeccin. c) El valor residual de su patrimonio al cabo de los aos de proyeccin
S ITUACIN PATRIMONIAL (al 31-12-2010) ACTIVO Caja y Bancos Bienes de cambio Bienes de Uso 3,600 2,800 3,600 PAS IVO Cuentas por pagar Remuner. y cargas sociales Total Pasivo PATRIMONIO NETO TOTAL ACTIVO 10,000 2,400 400 2,800 7,200
TOTAL PASIVO + P.NETO 10,000
No ta : Para facilitar la prctica, se aclara, respecto al Estado de Situacin Patrimonial.


CAPITULO V Valorizacin de Empresas Se presenta sin notas a los Estados Contables, de manera que cada rubro aparece por su total, sin detallar en notas su composicin. La presentacin se realiza sin la correspondiente divisin de Activos y Pasivos en corrientes y no corrientes. Los Bienes de Uso figuran por su valor neto, es decir un 100% a Gastos de Comercializacin. El Patrimonio Neto est compuesto por: Capital 4,000; Reservas 316; y Resultados 2,884.
ESTADO DE RESULTADOS (del 1/1/2010 al 31/12/2010) Ventas Costo Mercaderas Vendidas Utilidad bruta (-) Gastos de Comercializacin (-) Gastos de Administracin Utilidad antes de impuestos (-) Impuestos 30 % Utilidad despus de impuestos 22,320 13,400 8,920 3,200 (incluye 200 de amortizacin) 1,600 4,120 1,236 2,884
cida la
amortizacin correspondiente, la misma representa S/. 400 atribuida en
No ta : Se calcula un Impuesto a las Ganancias estimativo del 30 % aplicado sobre la utilidad, sin realizar ningn tipo de adecuacin de la informacin contable a la impositiva. Co ns ide re los s ig uie nte s s upue s tos en los c lc ulo s de los Flujos de Fo ndos Pro ye c tado s : Los ingresos y los costos se incrementan en un 28 % ao a ao, durante 5 aos. Tanto las ventas como los costos y los gastos se cobran y se pagan al contado. La amortizacin del bien de uso es lineal, siendo el i de S/. 200 por ao. La tasa de oportunidad del mercado es del 35 % La poca es considerada de estabilidad y no hay cambio en los precios especficos de los bienes y servicios. Se trabaja con nmeros enteros sin decimales

REFERENCIALES
1. GITMAN, Law rence J.; Administracin Financiera, Mxico: Edit.
Pearson - Educacin, Octava Edicin, 2000.
2. GALLAGHER, To mo thy J. ANDREW Jr., Jos e ph D. Administracin Financiera, Colomba: Edit. Prentice Hall, Segunda Edicin, 2001 3. MARTIN FERNANDEZ, Mig ue l; y MARTINEZ S OLANO, Pe dro : Casos Prcticos de Direccin Financiera; Espaa; Edit. PIRAMIDE; Segunda Edicin 2006. 4. S ANJURJO, Migue l; y REYNOS O, Maria de l Mar: Gua de Valoracin de Empresas. Espaa, Edi. Prentice Hall. Segunda Edicin 2003. 5. WES TON, J. Fre d COPELAND Tho mas E.; Finanzas en
Administracin, Mxico: Edit. Mc Graw Hill; Novena Edicin Volumen II, Enero 1997.
6. WESTON, J. Fre d - BRIGHAM, Eug e ne F. Fundamentos de Administracin Financiera, Mxico: Edit. Mc Graw Hill; Dcima Edicin, 1995.
Pg. 150 Cap V

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CAPITULO V

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CAPITULO V Valorizacin de Empresas

3. Por qu evaluar una empresa? valoracin de

Horizonte Temporal de la Valorizacin Valor Residual

Preguntas de Autoevaluacin REFERENCIALES

4.1.2. Beneficios descontados

Autor: Lic. Adm. Abdias Armando Torre padilla

Pg. 129 Cap V

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Pg. 132 Cap V

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inversionistas de forma especial. En el caso de MBO el grupo est

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Mtodos Mixtos Valor medio (1940)

4.1.1.M to do de l Valo r Sus tanc ial

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CAPITULO V Valorizacin de Empresas VE - ? Activos

Activos Circulantes Activo fijos Total Activos

200 300 500

Pasivos Capital Contable

Total Pasivos + Capital Contable 500

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CAPITULO V Valorizacin de Empresas Este mtodo puede ser muy detallado

?: ? En donde: VE = Valor de la empresa U = Utilidades de la empresa

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Autor: Lic. Adm. Abdias Armando Torre padilla

Pg. 139 Cap V

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Para la aplicacin prctica de lo desarrollado concept

TOTAL PASIVO + P.NETO 5,000

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amortizacin correspondiente, la misma representa S/. 200 atribuida en

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Gas to s de c o me rc ializacin : Proyeccin para los cinco aos

2011 2012 2013 2014 2015

1,600 1,600 1,600 1,600 1,600

200 200 200 200 200

1,400 1,400 1,400 1,400 1,400

1.28 1.6384 2.097152 2.6843546 3.4359738

1,792 2,294 2,936 3,758 4,810

1,992 2,494 3,136 3,958 5,010

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?_ ?: ?_ ?: ?_ ?: ?_ ?: ?_ ?: ? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ?? ? ? ?: ?: ?: ?: ?: + 1455 + 1373 + 1,297 + 1,226 = 6,895

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2011 2012 2013 2014 2015

158 322 510 756 1074

322 510 756 1074 1484

8.780 = 1,958 (1,35)5

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Quinto pas o : Clculo y presentacin del Valor Integral de la Empresa

VALOR INTEGRAL ?: ?: ?:P

VALOR INTEGRAL DE LA EMPRESA MISKI PERU

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TOTAL PASIVO + P.NETO 10,000

No ta : Para facilitar la prctica, se aclara, respecto al Estado de Situacin Patrimonial.