05 - AF - César

AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE
Ol pessoal! Vamos para a nossa quinta aula de Administrao Financeira para o TJDFT. Lembre-se que na aula passada vimos os mtodos de anlise de investimento. Entretanto, para utilizarmos esses mtodos, h a necessidade de determinar uma taxa de juros para trazer a valor presente os fluxos de caixa do projeto. Nessa aula, vamos estudar como devemos encontrar as taxas de juros que sero utilizadas nos projetos. No entanto, para aprender o CAPM ser necessrio introduzir outra matria que seria um passo adiante da relao risco x retorno j estudada. Digo isso porque, naquelas aulas vimos o caso de dois ativos, mas agora teremos que estudar, mesmo que de forma simplificada, o caso genrico para N ativos. Tentarei colocar da forma mais simples possvel para que vocs no tenham muita dvida. Com relao fronteira eficiente, compreenda o bsico, pois uma questo sobre o assunto, se cair, ser terica e o padro aquela parte que est grifada e ressaltada no final do item. As dvidas devem ser postadas no frum e as sugestes podem ser encaminhas para o meu mail cesar.frade@pontodosconcursos.com.br Csar Frade JULHO/2012
Prof. Csar de Oliveira Frade
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28. Delineando a Fronteira Eficiente

Vamos tentar a partir de agora entender como feita a definio da taxa que ir ser utilizada para descontar os fluxos de caixa dos projetos. No entanto, para isso, necessrio que faamos uma introduo a uma matria importante no mercado de capitais. Ou seja, esse item introdutrio para a compreenso da metodologia utilizada para a determinao da taxa de juros, mas no um tpico que deve ser cobrado em prova diretamente. Observe que neste item estaremos falando da escolha por parte do investidor de uma carteira de aes que lhe traga o melhor nvel de satisfao possvel. Anteriormente, estudamos como seria o risco e retorno de uma carteira composta por dois ativos, independentemente do nvel de correlao existente entre eles. Ou seja, utilizamos as mais variadas correlaes e fomos alterando os pesos dos ativos. Agora, vamos trabalhar com mais de dois ativos. H uma mudana considervel no formato do conjunto de possibilidade a partir do momento em que aumentamos o nmero de ativos nos quais podemos efetuar nossos investimentos. Quando passamos a ter mais de dois ativos, ao invs de termos uma linha (mesmo que no seja uma reta) como sendo o locus de uma carteira de ativos, passamos a ter uma rea como possibilidade de localizao de qualquer uma das carteiras possveis. Todas as carteiras que esto dentro1 da figura mostrada abaixo so carteiras possveis de serem atingidas, de serem compradas, mas no so carteiras, necessariamente, eficientes. Isto ocorre porque sempre que adquirirmos uma carteira que esteja situada dentro da figura haver uma carteira possvel sobre a linha azul2 que ter o mesmo risco da carteira em questo, mas com um retorno superior. Observe a carteira A na figura abaixo. Essa uma carteira passvel de aquisio, assim como as carteiras B, C, D, E, F e MV. No entanto, a carteira G
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Quando me refiro a estar dentro da figura, estou fazendo referncia a toda essa rea que est sombreada. Para aqueles que no esto utilizando uma impresso colorida, esclarecemos que a linha no tracejada no grfico a linha azul.
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE estaria fora daquelas que seriam possveis de serem adquiridas utilizando-se os ativos colocados disposio. No entanto, ser que algum investidor colocaria seus recursos na carteira A?
Observe que a carteira A tem o mesmo risco da carteira C, no entanto, esta ltima d ao investidor um retorno maior que aquele obtido em A. Em situaes como essa, fica claro que ningum colocar seus recursos em A, pois C tem o mesmo risco e um retorno maior. Falamos que a carteira C domina a carteira A. O mesmo podemos falar da carteira D, ou seja, o portflio D tem o mesmo risco e um retorno menor do que o encontrado em C. Dessa forma, os investidores preferem C a D e, portanto, a carteira D dominada por C. Observe que, de maneira anloga, ningum colocaria recurso algum na carteira B. Isto porque a carteira B tem risco maior e retorno menor que a carteira de Mnima Varincia (carteira MV). Com isso fica muito claro que todas as carteiras no intervalo [A,MV)3 apesar de serem carteiras possveis de serem compradas, nenhum investidor as adquirir. Vamos agora comparar as carteiras C e MV. Ser que seria razovel um investidor colocar seus recursos em MV? E na carteira C? A resposta para as duas perguntas sim, pois de C para MV, com o intuito de receber um retorno maior, o investidor incorre em um maior risco.
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Lembre-se que quando estivermos falando de intervalos, o colchete indica que o intervalo fechado e o parnteses que aquele intervalo aberto naquele ponto.
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Importante compreendermos que faz sentido se um investidor optar por receber mais risco com o intuito de gerar um maior retorno. No entanto, seria racional o investidor aplicar tanto na carteira com maior retorno (carteira C) como na carteira de menor risco (carteira MV). Tudo isso dependeria do quanto aquele investidor estaria disposto a correr risco. Anlise semelhante quela feita entre as carteiras MV e C pode ser feitas entre essas duas e as carteiras E e F. Na figura apresentada todas essas carteiras so possveis e eficientes. Podemos dizer que uma carteira eficiente quando para um dado nvel de risco, ela apresentar o maior retorno possvel. No entanto, observe. muito comum em prova o examinador afirmar que uma carteira eficiente quando para um dado nvel de retorno, ela possuir o menor nvel de risco. Observe a figura abaixo:
Ao optarmos por um risco de magnitude 1, vemos que a nica carteira possvel de ser adquirida a carteira MV. E ela uma carteira eficiente pois para esse dado nvel de risco no conseguimos comprar uma carteira com retorno maior. Prof. Csar de Oliveira Frade www.pontodosconcursos.com.br 4
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Se a escolha do risco for do tipo 2, podemos escolher todas as carteiras existentes no segmento de reta que une a carteira B H. No entanto, observe que a carteira H dominar todas essas carteiras pois possuir o mesmo nvel de risco (2) mas um retorno maior que qualquer outra carteira. A carteira H tem um retorno de magnitude R3, enquanto que todas as outras possuem retorno no intervalo [R1, R3). Com isso, podemos afirmar que a carteira H a nica carteira eficiente com risco 2. Raciocnio anlogo podemos fazer para os nveis de risco 3 e 4. Com o nvel de risco igual a 3 vemos que a carteira C domina todas as outras carteiras com o mesmo nvel de risco e, portanto, considerada eficiente. Para o nvel de risco 4 vemos que a carteira E que dominar todas as outras carteiras de mesmo risco, sendo, ento, uma carteira eficiente. Com isso, conclumos que para um dado nvel de risco, TODA carteira que possuir o maior retorno ser considerada eficiente. Vamos agora, com base na figura, analisar a afirmativa que para um dado nvel de retorno, a carteira que possuir o menor nvel de risco ser eficiente. Sei que de cara, voc tem a idia de que isso verdadeiro, mas no se deixe enganar. Essa afirmativa falsa. Imagine um nvel de retorno de magnitude R3. Existem infinitas carteiras possveis de serem adquiridas e que dariam como retorno esse valor. Para exemplificar, mostramos as carteiras H, I e J. Observe que todas as trs possuem o mesmo retorno. Entretanto, ningum optaria por colocar seus recursos nem na carteira J nem na I, pois a carteira H possui o mesmo retorno R3 mas um nvel de risco menor, nesse caso, 2. Alm disso, razovel que algum opte por aplicar em H pois essa carteira no dominada por nenhuma outra carteira. Logo, H uma carteira eficiente. Imagine que tenhamos um retorno R2. Voc concorda que a carteira K tem o menos retorno de MV mas o investidor incorre em um maior risco? Ento, com isso, ningum optar por aplicar em K, mas podem aplicar em MV. Como para o nvel de risco de MV no h nenhuma carteira que proporcione uma retorno maior que o dado pela carteira de Minma Varincia, podemos afirmar que MV eficiente. Prof. Csar de Oliveira Frade www.pontodosconcursos.com.br 5
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Passemos ao ltimo caso. Suponha uma carteira com retorno R1. Existem infinitas carteiras que proporcionam um retorno dessa magnitude ao investidor. Optamos por selecionar duas delas, as carteiras B e L. Ao adquirir a carteira L, o investidor perceber o mesmo retorno que o obtido na carteira B, mas incorrer em um nvel maior de risco. Logo, o investidor nunca optar por adquirir a carteira L. E a nica carteira factvel com retorno R1 ser a carteira B. Entretanto, se um investidor opta por incorrer no risco 2 proporcionado pela carteira B, ele poder obter um retorno R3 aplicando em H ao invs de aplicar em B. Logo, como R3 maior que R1, o investidor nunca aplicar seus recursos em uma carteira que possua retorno R1. Como B dominada por H, B no considerada eficiente. Com isso, vimos que para um dado nvel de risco, a carteira que proporciona o maior retorno eficiente. E para um dado nvel de retorno, a carteira que proporciona o menor risco nem sempre eficiente. Ser eficiente se o retorno for maior ou igual ao retorno da carteira de mnima varincia. Portanto devemos considerar que: Fronteira eficiente a unio de todas as carteiras eficientes. Uma carteira eficiente se para um dado nvel de risco, possuir o maior retorno possvel dentre as carteiras possveis. Ressalta-se que devemos tomar um cuidado. Voc acha que uma carteira eficiente pode ser aquela que possua o menor risco possvel para um dado retorno? A resposta a essa pergunta NO. NO NECESSARIAMENTE! Se uma carteira possuir o menor risco para um dado nvel de retorno, ela somente pode ser considerada eficiente se seu retorno for maior ou igual ao retorno de mnima varincia. No estou ficando louco, no. Repeti isso para que vocs consigam gravar e se ainda no conseguiram, faa da mesma forma que voc fez no incio da aula
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE de derivativos, saia falando essa regra pela sua casa (em voz alta bvio). Assim todos iro decorar e podero te ajudar. Cai SEMPRE. Dessa forma, chamamos de fronteira eficiente a unio de todas as carteiras eficientes. Portanto, a FRONTEIRA EFICIENTE o conjunto de carteiras compreendidas entre as carteiras MV e F, sendo que essas duas so eficientes e fazem parte da FRONTEIRA. A linha vermelha do grfico abaixo a unio de todas as carteiras eficientes e, portanto, a FRONTEIRA EFICIENTE. A carteira de mnima varincia a carteira que possui o menor risco possvel e est, exatamente, na juno da linha vermelha com a linha azul no desenho abaixo.
A carteira de mnima varincia a carteira que possui o menor retorno dentro da fronteira eficiente. Concluindo o que foi explicado anteriormente: Uma carteira considerada eficiente quando para um dado nvel de risco possuir o maior retorno possvel. Caso contrrio, a carteira no ser considerada eficiente. Prof. Csar de Oliveira Frade www.pontodosconcursos.com.br 7
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Cuidado com a hiptese de o examinador falar que para um dado nvel de retorno, ser eficiente a carteira que possuir o menor o menor nvel de risco. Essa afirmativa FALSA, a menos que ele diga que: para um dado nvel de retorno, ser eficiente a carteira que possuir o menor o menor nvel de risco, desde que o retorno seja superior ao retorno da carteira de mnima varincia.
Chega! No vou mais repetir isso. Vocs j devem ter decorado.
29. Capital Asset Pricing Model CAPM

At esse momento, vimos quais as ferramentas que podemos utilizar quando estamos avaliando um projeto. Entretanto, na grande maioria dessas ferramentas h a necessidade de deslocar fluxos de caixa utilizando-se de uma taxa de juros. Ainda falta definirmos que taxa de juros essa, no mesmo? Vocs devem estar pensando que devemos trazer o fluxo para a data zero descontando a uma taxa de juros igual taxa equivalente SELIC para o perodo em questo. Entretanto, devemos incluir nessa taxa a remunerao pelo risco que o consumidor ir assumir. Imagine que voc tenha um projeto de montar uma padaria. Como j expliquei anteriormente, se trouxermos o fluxo a valor presente e descontarmos o investimento e ainda assim, o valor der positivo, significa que o VPL do projeto positivo e ele dever ser aprovado. Mas se a taxa utilizada para calcular o VPL for a equivalente SELIC e o valor do VPL der muito baixo e positivo, apesar de o projeto ser aprovado, a remunerao a ser aferida pelo proprietrio ser muito prxima daquela que poderia ser obtido com a SELIC. Isso no nada razovel, concorda? Deve haver nessa taxa que calcula o valor presente dos fluxos a taxa necessria para precificar o risco que a operao Prof. Csar de Oliveira Frade www.pontodosconcursos.com.br 8
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE pode gerar para o capitalista. Como no muito simples calcular o risco que esse capitalista est aceitando incorrer, uma proxy interessante verificar quanto que uma empresa do mesmo ramo e que possua condies semelhantes est tendo de retorno. E isso possvel se utilizarmos alguma empresa do mesmo ramo ou assemelhada que tenha capital aberto em bolsa. Com isso, podemos verificar qual o ganho mdio que essa empresa proporciona acima do ttulo do Governo e isso seria a precificao do risco da operao. Vimos at agora que as escolhas em si dependem de conceitos ligados microeconomia, conceitos ligados s atividades intrnsecas das empresas. Esses conceitos que foram introduzidos sero sempre necessrios para a tomada de deciso uma vez que mostram as necessidades/desejos dos investidores. No entanto, vamos voltar nossas atenes para os assuntos ligados
diretamente ao mercado de capitais. Assim, poderemos desenvolver uma idia, desde o incio, de como podem ser feitas as avaliaes. Cabe-nos esclarecer que existem duas formas bsicas de se avaliar ativos, quais sejam: Capital Asset Pricing Model CAPM4 Arbitrage Pricing Theory APT
No caso do CAPM, calculamos o preo dos ativos e carteiras com base em desempenhos anteriores e assumimos que o prmio por risco histrico continua idntico quele que foi obtido em anos anteriores. A mudana principal de um momento para o outro ocorre na alterao da remunerao do ativo livre de risco. importante compreendermos o que significa na prtica o prmio por risco histrico. Sabemos que um indivduo s investe seus recursos na Bolsa de Valores se, no longo prazo, os ganhos superarem os investimentos obtidos em Renda Fixa.
A traduo utilizada para CAPM pelo livro Moderna Teoria de Carteira e Anlise de Investimentos Elton, Gruber e outros da Editora Atlas Modelo de Formao de Preos de Ativos. Enquanto isso, o mesmo livro utiliza a traduo Formao de Preos por Arbitragem para o modelo APT.
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE O prmio por risco histrico ser o valor que esse investidor ganhou, anualmente5, acima do valor pago pelos ttulos de renda fixa. Espera-se que o ganho obtido no passado por correr o risco de investir no mercado de renda varivel se repita nos anos vindouros. Existe um modelo bsico de CAPM e vrias extenses a este modelo que so to importantes quanto o primeiro desenvolvido. Entretanto, como o nosso principal objetivo aprender a matria para que possamos acertar as questes que, em geral, so pedidas em prova, ficaremos apenas com o modelo bsico. O modelo bsico como tudo em economia utiliza algumas hipteses nada realistas, mas que so necessrias para simplificar o seu desenvolvimento. No entanto, bom lembrar que sempre que utilizamos na Economia hipteses no realistas com vistas a simplificar o desenvolvimento dos modelos, a parte que foi suprimida se no houvesse sido retirada no traria resultados muito diferentes daqueles alcanados. exatamente por isso, que, em geral, opta-se por fazer a retirada de algumas premissas que apenas dificultam o desenvolvimento do modelo e que pouco influenciariam no resultado final. Portanto, essas hipteses, apesar de no realistas, facilitam o desenvolvimento sem que comprometam os resultados alcanados. a) Hipteses Bsicas do Modelo CAPM Uma hiptese bsica e que sempre que possvel utilizamos em economia e que no modelo CAPM no ser diferente a de que no existem custos de transao. Caso houvesse algum custo de transao isso iria impactar o nosso modelo de uma forma complexa, pois ele deveria ser dividido em dois, ou seja, a diferena estaria no fato de o agente possuir ou no o ativo no momento de sua deciso. Caso esse agente possusse o ativo, no incorreria no custo de transao e caso no possusse o ativo alm de incorrer no custo necessrio para a obteno do ativo ainda teria que arcar com os custos de transao.
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No h a necessidade de que esse ganho seja expresso em anos. Ele deve manter relao com os ativos de renda fixa.
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AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Lembramos ainda que no caso de possuir o ativo e no incorrer em custo de transao poderia ser envolvido outro conceito no modelo, o conceito de custo de oportunidade. Como os custos de transao, em geral, so pequenos se comparados com o valor do investimento, extremamente provvel que a sua importncia seja igualmente reduzida no resultado. Portanto, no h motivos para inserirmos esse custo no modelo. A segunda hiptese que utilizamos a de que os ativos so divisveis e que seria possvel comprar qualquer quantidade de um ativo. Ou seja, caso uma ao da VALE custe R$ 30,00 e uma pessoa tenha R$3,00 e queira adquirir em aes dessa mineradora, seria possvel comprar um dcimo de investir nessa empresa, seria possvel adquirir uma parcela da ao. A Lei define que a ao a menor parcela do capital, mas uma das hipteses do modelo quebrar o que a Lei define. Alguns de vocs j devem estar achando isso um absurdo. Mas no absurdo algum, uma vez que esse procedimento apenas uma simplificao e se comparado ao montante de recursos aplicados, esse valor insignificante. Essa hiptese significa que qualquer quantidade de recurso capaz de ser integralmente gasto na compra de parcelas de um determinado ativo. A terceira hiptese a da existncia de um mercado em concorrncia perfeita, sendo os agentes impossibilitados de modificar os preos dos ativos com seus movimentos individuais de compra e venda. Ou seja, a empresa seria to grande comparada ao investimento individual de cada um dos agentes que esses, sozinhos, seriam incapazes de modificar o preo dos ativos com as suas operaes. Nesse caso, os investidores so chamados de price takers ou tomadores de preo. Os investidores so tomadores de preo porque o valor que eles devem negociar os ativos so definidos pelo mercado e nenhum investidor individual grande o bastante para influenciar nesse preo.
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AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE A quarta hiptese a ausncia de qualquer tipo de imposto de renda sobre as pessoas fsicas, fato que torna os agentes indiferentes entre receber dividendos ou juros sobre capital prprio. Essa hiptese apesar de no ser verdadeira para as regras brasileiras6 capaz de reduzir a complexidade do modelo e a sua incluso no mesmo traria uma diferena insignificante. A quinta hiptese prevista no modelo que todos os ativos so precificveis e podem ser negociados, entre eles podemos incluir o conhecimento das pessoas, tambm chamado de capital humano. A sexta hiptese a de que os investidores tomam suas decises acerca dos seus investimentos levando em considerao somente os valores esperados e o desvio-padro de sua carteira, ou seja, constroem suas carteiras com base no resultado passado dos ativos, resultado histrico dos ativos. A stima hiptese a ser adotada no modelo bsico do CAPM que so permitidas vendas a descoberto e no h limite de quantidade. Essa hiptese possvel de ser feita na realidade, mas o nico problema que pode ser constatado na realidade que pelo modelo a ser desenvolvido podemos utilizar qualquer ativo em questo. Entretanto, alguns ativos no possuem liquidez suficiente para que a venda a descoberto possa ser efetuada sem que haja uma limitao de sua quantidade. No entanto, colocar essa hiptese no modelo poderia reduzir a realidade do modelo em uma proporo maior do que a qualidade de sua adaptao. A oitava e penltima hiptese versa sobre as expectativas dos investidores em relao aos retornos dos ativos. As expectativas so homogneas e os investidores devem definir os mesmos perodos para investigar os dados histricos. Alm disso, h o fato de os investidores terem as mesmas expectativas em relao otimizao das carteiras.
No Brasil, o IRPF no pago sobre os dividendos uma vez que os dividendos representam a distribuio do lucro da pessoa jurdica entre os seus acionistas e as pessoas jurdicas j efetuaram o pagamento do imposto sobre esses lucros. No caso do pagamento dos Juros sobre Capital Prprio, h a incidncia do IRPF pois como se a empresa estivesse remunerando com juros o capital investido na empresa pela pessoa fsica.
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AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Essa hiptese mostra que todos os investidores possuem a mesma fronteira eficiente e a mesma carteira tima, estando suas diferenas apenas no grau de averso ao risco de cada investidor. Por fim, a ltima das nove hipteses do modelo diz que possvel aplicar e captar recursos taxa livre de risco7 e na quantidade que for desejada pelo investidor, sem que haja uma imposio de limite.
b. Captar e Aplicar taxa livre de risco (RF) A partir do momento em que permitida tanto a aplicao quanto a captao a uma taxa de juros livre de risco, os agentes passam a ter entre os objetos de escolha optar por aplicar os recursos em renda fixa ou em uma carteira que faz parte da fronteira eficiente. Devemos observar que deve haver apenas uma taxa livre de risco. A existncia de dois ativos distintos que paguem taxas livres de risco diferenciadas, iria propiciar aos agentes uma oportunidade de efetuar operaes de arbitragem com essas taxas. J sei que voc deve estar se perguntando como seria o processo de arbitragem, certo? Ao imaginarmos a existncia de duas taxas livres de risco distintas, observamos que os agentes poderiam comprar o ativo que pague a maior taxa de juros livre de risco. Uma vez que compraram esse ativo, devem celebrar o pagamento e esse pagamento seria efetuado com os recursos que seriam auferidos com a venda a descoberto dos ttulos que paguem a menor taxa de juros livre de risco. Observe que assim os agentes estariam auferindo lucro sem que incorressem em nenhum tipo de risco.
Devemos considerar como sendo taxa livre de risco a taxa pela qual o Governo Central capta recursos no mercado. No Brasil, podemos considerar que a taxa Selic a taxa que mais se aproxima da considerada taxa livre de risco.
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AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Como os investidores venderam a descoberto o ativo que pagava a menor taxa, houve uma presso por parte da oferta da venda de ttulos e para que eles consigam desovar todos os ativos necessrios para angariar fundos, devem subir a taxa a ser paga. Por outro lado, os ativos que so adquiridos sofrem uma presso do lado da demanda e para que os arbitradores consigam comprar esses ativos, as taxas dever-se-o ser reduzidas. Assim sendo, caso houvesse dois ativos livres de risco que pagassem taxas diferentes, a ao arbitradora dos agentes provocaria uma convergncia das taxas para uma nica. Observe, no desenho abaixo, a formao da carteira que ser adquirida pelos agentes:
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AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Como teremos apenas uma taxa livre de risco, caso o agente possa optar entre dividir seus recursos entre uma carteira da fronteira eficiente e o ativo livre de risco, ele ir adquirir uma carteira de ativos que ser a indicada pela reta que sair do retorno da carteira livre de risco e tangenciar a fronteira eficiente. Essa reta chamada de linha de mercado de capitais LMC. Vejamos a reta verde (reta inferior). Essa uma reta que contm infinitas possibilidades de investimento para o agente. Ela sai do ativo livre de risco RF e corta o conjunto de possibilidades de investimento. Suponha que o investidor tenha optado por colocar todos os seus recursos que estaro em renda varivel na carteira D. Isto posto, caso ele opte por manter um investimento em C, ele dever aplicar parte dos recursos em RF e a outra parte em D. Portanto, qualquer carteira que se situe entre RF e D ser formada por uma parcela dos recursos aplicada em RF e outra parcela aplicada em D. Observe que se a carteira escolhida for D, o investidor dever colocar 100% de seus recursos em D e 0% em RF. Se ao invs de aplicar em D, o investidor optar por uma carteira muito prxima a D, ele dever se transferir parte dos recursos de D para RF. Ao optar pela carteira C, parte dos recursos estaria em D e outra parte em RF. No entanto, como C uma carteira prxima a RF, a maior parcela dos recursos estaria em RF e no em D. No entanto, importante observar que a reta verde que corta o conjunto de possibilidade de aplicao no mostra as melhores carteiras possveis combinadas com um ativo de renda fixa. Isto ocorre porque a reta em questo tem, na grande maioria de suas carteiras, carteiras dominadas por portflios que fazem parte da fronteira eficiente. Portanto, com o objetivo de escolher as melhores opes para a aplicao em renda varivel dada a possibilidade de aplicar parte dos recursos em renda fixa, devemos traar uma reta tangente fronteira eficiente passando por RF. Essa reta que sai do ativo livre de risco e tangencia a fronteira eficiente chamada de Linha de Mercado de Capitais LMC.
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AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE A carteira originada por esse tangenciamento chamada de Carteira tima. Em tese, todos os investidores devem colocar seus recursos nessa carteira. Se for permitida apenas a aplicao no ttulo que paga taxa livre de risco, ao traarmos as curvas de indiferena do agente ela ir tangenciar a linha de mercado de capitais dando uma utilidade superior quela escolhida pelo agente nos momentos em que no havia a possibilidade de aplicar em um ativo livre de risco. Entretanto, caso no haja a possibilidade de captar a uma taxa livre de risco, necessariamente, a carteira escolhida pelo agente (aquele que deu a ele o maior nvel de utilidade) estar em algum ponto da linha de mercado de capitais situado entre o ponto RF e a carteira G ou sobre a fronteira eficiente em algum ponto direita da carteira G. A partir do momento em que for aberta a possibilidade de o agente captar a uma taxa livre de risco, a linha de mercado de capitais que passa a ser desenhada avana para alm da carteira G. Os pontos da linha de mercado de capitais direita dessa carteira G s podem ser atingidos caso o agente capte recursos a uma taxa livre de risco e aplique todo o recurso que possui na carteira G e mais a totalidade dos recursos captados a R F.
c. Retorno Histrico por Risco Imagine uma economia cujo ndice de referncia do mercado8 tenha retornado nos ltimos 4 anos os seguinte valores: Ano Retorno (%) 20X1 10% 20X2 12% 20X3 18% 20X4 16%
Suponha ainda que durante esse perodo de tempo o ativo livre de risco estava sendo negociado a uma taxa de 4%.
O ndice de referncia do mercado brasileiro o IBOVESPA.
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AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Portanto, observe que no ano 20X1 do retorno de 10% obtido pelo investidor 4% ele teria se aplicasse no ativo livre de risco, mas os 6% restante foram obtidos como prmio pelo risco incorrido. Como a mdia do retorno desses quatro anos em questo foi de:
X =
10% + 12% + 18% + 16% 56% = = 14% 4 4
Podemos concluir que a mdia histrica do retorno por risco de 10%, dado que a mdia da carteira de mercado igual a 14% e a remunerao histrica do ativo livre de risco foi de 4%9. Dessa forma, vemos que o modelo CAPM mostra que o retorno da carteira de mercado ser dado por:
E[RMERCADO ] = RF + Prmio Histrico por Risco 10

No entanto, devemos antes de continuar os estudos acerca do modelo CAPM, entender o que significa o Beta de um ativo ou carteira. Item fundamental para a compreenso do modelo. importante destacarmos que quando vamos aplicar esse conceito (CAPM) para a anlise de projetos, devemos excluir o valor da inflao da taxa a ser calculada. Isto ocorre porque, em geral, um projeto tem vrios perodos (anos) que so condizentes com a vida til do mesmo. Como no possvel e no existe qualquer tipo de previso para a inflao em espao de tempo to longo, a melhor escolha optarmos em efetuar o desconto pela taxa real de juros e no pela nominal.
Em geral, essas operaes so feitas utilizando a soma das taxas, mas o mais correto seria mesmo a utilizao da capitalizao composta. 10 Podemos afirmar que o prmio histrico por risco a diferena entre o retorno da carteira de mercado e o retorno da carteira livre de risco.
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AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE d. Beta () Inicialmente, devemos compreender que o beta de um ativo ou carteira mede o grau de risco do mesmo e dado pela razo entre a covarincia entre o mercado e o ativo11 em questo e a varincia do mercado, conforme mostrado abaixo:
ATIVO =
ATIVO, MERCADO 2 MERCADO
Observe que no caso de o ativo a ser considerado ser o prprio mercado teremos que o beta do ativo ser:
2 ATIVO , MERCADO MERCADO, MERCADO MERCADO = = 2 =1 2 2 MERCADO MERCADO MERCADO
ATIVO =
Ou seja, se o beta tem a inteno de medir a relao de um ativo em relao ao mercado, a partir do momento em que fazemos com que esse ativo seja o prprio mercado, o beta ser igual a 1. Aposto que voc entendeu o significado matemtico do Beta, mas no est compreendendo o que o nmero resultante significa, correto? Ento vamos explicao acerca do significado do Beta. Se um ativo tem o beta igual a 1, isso significa que, na mdia, quando a carteira de mercado12 tem uma alta de 1% acima de sua prpria mdia, o ativo ou carteira em questo tambm sobe e tambm tem uma alta de 1% acima de sua prpria mdia. O sinal do beta nos mostra se as direes do mercado e do ativo so as mesmas. Se o beta for positivo, significa que, na mdia, quando o mercado sobe o ativo tambm subir. No caso de o beta ser negativo, isso nos indica que as direes so contrrias, ou seja, em geral, quando o mercado sobe, o
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Devemos considerar como ativo qualquer ativo propriamente dito ou uma carteira de ativos. Para simplificar seu raciocnio imagine que a carteira de mercado o prprio IBOVESPA.
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AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE ativo em questo cai e vice-versa. Nesse caso do beta negativo, o ativo em questo um bom instrumento de proteo, de hedge. O valor significa a magnitude da variao em comparao a uma alterao na carteira de mercado. Um ativo em que o beta for igual a +2 significa que pelo fato de o beta ter sinal positivo, o ativo em questo se movimenta, na mdia, na mesma direo que o ativo de mercado. Portanto, se o ativo de mercado est acima de sua prpria mdia, espera-se que o ativo em questo tambm esteja acima de sua prpria mdia histrica e vice-versa. Agora, se o ativo de mercado tiver uma alta de 2% acima de sua prpria mdia, espera-se que um ativo com beta igual a +2 tenha um retorno de 4% acima de sua prpria mdia. Vamos a um exemplo numrico. Imagine que o IBOVESPA e o ativo em questo tenham um retorno mdio histrico de 2,5% e 3,0% ao ms, respectivamente. Se esse ativo tem beta igual a +2, no momento em que o IBOVESPA tiver um retorno de 3,5% em um determinado ms, espera-se que o ativo em questo retorno 5,0% no perodo. Isto ocorre porque o IBOVESPA teve um retorno de 1,0% acima de 2,5% (retorno mensal do IBOVESPA). Como o beta do ativo igual a +2, o retorno desse ativo ser de 2,0% (2x1,00%) acima da mdia histrica do prprio ativo (3,0%). Caso o beta de um ativo seja -3, isso significa que enquanto o ativo de mercado tem uma alta de 1% acima de sua mdia, o ativo em questo ter, na mdia, uma rentabilidade de 3% abaixo de sua mdia. Observe que pelo fato de o sinal do beta ser negativo isso implica que, em mdia, quando o mercado est acima da mdia o ativo em questo situa-se abaixo da mdia. Observe que como estvamos querendo determinar o retorno esperado do mercado, o beta em questo a ser considerado devia ser 1 e, por isso, poderia ser excludo da equao. Observe que as duas equaes abaixo so idnticas, exatamente pelo fato de o beta de mercado ser igual a 1.
E [R MERCADO ] = R F + Prmio Histrico por Risco E [R MERCADO ] = R F + MERCADO Prmio Histrico por Risco
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AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE e. Equao Bsica do CAPM Com a introduo do conceito de beta podemos generalizar a equao do CAPM para todos os ativos, conforme determinado abaixo:
E[R ATIVO ] = RF + ATIVO Prmio Histrico por Risco

Como sabemos que o prmio histrico por risco o ganho adicional proporcionado por um ativo quando incorremos em determinado risco, podemos definir, matematicamente como sendo a diferena entre o retorno de mercado e o retorno do ativo livre de risco. Ou seja13:
Prmio histrico de risco = E[R MERCADO ] RF

Dessa forma, a equao do CAPM pode ser definida como:
E [R A ] = R F + A [E [R M ] R F ]
f. Linha de Mercado de Ttulos interessante notar que o modelo de avaliao CAPM quando colocado em um plano Retorno Esperado x Beta nos mostra uma relao direta entre as duas grandezas e forma uma linha reta que a chamada linha de mercado de ttulos. Devemos esperar que essa linha de mercado de ttulos seja uma reta ascendente pois como o beta uma medida do risco do ativo, quanto maior o risco maior a esperana de retorno do ativo. Caso contrrio haver um processo de arbitragem. Na verdade, a linha de mercado de ttulos a equao do CAPM no plano indicado. Observe que a equao bsica do modelo dada por:
13
A notao do retorno do mercado, de agora em diante, passar a ser E R M e o retorno de um ativo como E R A .
[ ]
20
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa

E [R A ] = R F + A [E [R M ] R F ]
PROFESSOR CSAR FRADE
E est equao acima descrita uma equao da reta na qual RF representa o mesma. Lembre-se que a equao da reta dada por:
y = a + bx
seu intercepto e o prmio histrico por risco ( [E [RM ] RF ] ) a inclinao da
Sendo: a : o ponto em que a reta corta o eixo y, chamado de intercepto b : a inclinao da reta
Com isso, possvel observarmos que se um ativo possui beta igual a 1 e estiver sendo negociado a um preo considerado justo, o retorno esperado para este ativo igual ao retorno do ativo livre de risco acrescido do prmio histrico por risco. O grfico que ilustra a linha de mercado de ttulos mostra Prof. Csar de Oliveira Frade www.pontodosconcursos.com.br 21
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE que se o beta for igual a 1 e o preo do ativo for considerado justo, ele ter um retorno esperado idntico ao retorno da carteira de mercado. No grfico, est representado pelo ativo/carteira M. Observe que, dado o beta de um ativo, temos o retorno esperado justo para aquele ativo determinado pela equao e, portanto, a designao do preo do ativo. Portanto, se o ativo com um determinado beta estiver sendo negociado de forma que quando colocado no plano retorno esperado x beta no se encontre na linha de mercado de ttulos, ele poder estar sendo negociado com um preo inferior ou superior quele que todos acreditam que seja o preo justo. Caso, dado o beta de um ttulo, o retorno esperado daquele ttulo seja superior quele designado pela linha de mercado de ttulos, o ativo estar sendo considerado barato e dever ser comprado. Isto ocorre porque se o retorno que se espera do ativo for maior do que aquele retorno considerado justo, o ativo dever subir mais do que o esperado e, portanto, seu preo est abaixo do que seria o preo justo. Logo, o ativo deve ser considerado como barato. H outra forma de pensar? Claro que sim. Imagine que haja um preo alvo para o ativo que dever ser atingido ao final do perodo. Para que seja possvel atingir o preo alvo, o ativo dever ter um rendimento que pode ser considerado como o retorno esperado. Como o rendimento est acima do rendimento padro dado aos ativos com o mesmo nvel de risco (ou seja, ativos que possuem o mesmo nvel de beta), isso significa que o preo do ativo est barato e, portanto, deve ser comprado. Raciocnio anlogo deve ser aplicado caso o ativo esteja abaixo da linha de mercado de ttulos. Se isto ocorrer, para um dado beta esperado um retorno menor do que o retorno padro para ativos de mesmo risco. Logo, o ativo como ter um retorno menor considerado caro e dever ser vendido. Com a venda seu preo ir cair e, portanto, seu retorno aumentar. Esse movimento de venda deve cessar quando ele estiver na linha de mercado de ttulos.
22
30. Custo Mdio Ponderado de Capital WACC

interessante notarmos que o capital prprio e o capital de terceiros possuem custos diferentes. Isso significa que o custo de oportunidade do capital prprio , em geral, diferente do custo de captao dos recursos de terceiros. Para calcularmos o custo mdio do capital, basta fazermos uma mdia ponderada do custo de cada forma de captao que compe a estrutura com o peso que essa forma representa na totalidade do capital. Devemos utilizar a seguinte frmula:
WACC =
X
i=1
C i
Onde: Xi: o percentual de capital utilizado em cada forma de captao; Ci: o custo do capital utilizado em cada forma de captao
23
QUESTES PROPOSTAS
Questo 52 (Cesgranrio Petrobrs Administrador Jnior 2010) No que se refere a Valor do Dinheiro no Tempo, Risco e Retorno, analise as afirmativas a seguir. I - A quantia, recebida hoje com certeza, que equivalente a um recebimento incerto que vai ocorrer em uma certa data futura, o valor presente, na taxa de juros adequada ao risco, do recebimento futuro. II - A quantia, recebida hoje com certeza, que equivalente a um recebimento incerto que vai ocorrer em uma certa data futura, o valor presente, na taxa de juros sem risco, do valor esperado do recebimento futuro. III - Segundo a conceituao de Markowitz, risco de um investimento a varincia (ou o desvio padro) do seu retorno. IV - Seja um ativo financeiro X, cujo desvio padro do retorno anual 30%, e um outro ativo Y, cujo desvio padro do retorno anual 50%, segundo o Modelo de Apreamento de Ativos de Capital (CAPM), de Sharpe e outros autores, o retorno esperado de Y maior que o retorno esperado de X. Considere-se correto APENAS o que se afirma em a) III. b) IV. c) I e III. d) I e IV. e) II e IV.
Questo 53 (Cesgranrio Petrobrs Biocombustvel Administrador Jnior 2010) O modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model) descreve a relao entre o risco e o retorno esperado em investimentos. O CAPM prope que o retorno esperado (Ri) seja funo da taxa de retorno livre de risco (Rf), do nvel de risco sistemtico medido pelo coeficiente beta (B) e do prmio de risco de mercado, calculado com base no retorno de mercado (Rm). Qual o retorno esperado de determinado ativo, expresso em taxa de retorno anual, cujo coeficiente beta Prof. Csar de Oliveira Frade www.pontodosconcursos.com.br 24
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE de 1,1, em uma economia na qual os valores de Rf e Rm so, respectivamente, 10% e 20 % ao ano? a) 10% b) 11% c) 20% d) 21% e) 22%
Questo 54 (VUNESP BACEN 1998) Deseja-se estimar o retorno mdio de um ativo de risco atravs do CAPM. Os dados disponveis so: retorno mdio do ativo livre de risco = 7% a.p. retorno mdio da carteira de mercado = 19% a.p. o beta do ativo de risco = 1,5 O retorno mdio estimado para o ativo em questo de: a) 25% a.p. b) 12% a.p. c) 18% a.p. d) 39% a.p. e) 34,5% a.p.
Questo 55 (ESAF BACEN 2002) Uma carteira de aes formada pelos seguintes ativos: Investimento Retorno esperado A B 18% 22% Desvio-padro Beta do retorno 16% 15% 1,10 0,90
25
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Tambm se sabe que o coeficiente de correlao entre os retornos das duas aes igual a 0,40. Como a carteira formada por uma posio comprada na ao A e uma posio vendida na ao B, nas propores de -30% e 130%, respectivamente, ento o par de valores inteiros mais prximos do retorno esperado e do risco total da carteira formado, nessa ordem, por: a) 25% e 18% b) 23% e 18% c) 28% e 16% d) 25% e 12% e) 20% e 15%
Questo 56 (VUNESP BACEN 1998) Uma carteira formada pelos ativos A1, A2 e A3. A participao dos ativos na carteira e seus respectivos betas so apresentados a seguir:
Ativo Ativo A1 Ativo A2 Ativo A3 O beta da carteira vale: a) 0,60 b) 3,10 c) 1,17 d) 0,90 e) 1,50
Participao beta 20% 30% 50% 1,50 1,00 0,60
26
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Questo 57 (Cesgranrio EPE Finanas e Oramento 2010) O custo mdio ponderado de capital para uma empresa igual a 6% a.a. O custo do capital prprio de 5% e o de capital de terceiros de 8%. A proporo de capital prprio na estrutura de capital da empresa , aproximadamente, de a) 20% b) 33% c) 50% d) 66% e) 80%
Questo 58 (Cesgranrio EPE Finanas e Oramento 2010) Uma empresa toma a deciso de investir para expandir suas atividades. Tal deciso aumentar o valor de mercado da empresa se o(a) a) seu faturamento aumentar. b) novo investimento complementar suas operaes. c) taxa interna de retorno do investimento for positiva. d) taxa de retorno do investimento for maior que a taxa de juros interbancria no mercado. e) taxa de retorno do investimento for maior que o custo mdio ponderado de capital para a empresa.
Questo 59 (Cesgranrio Petrobrs Contador Jnior 2009) A Companhia Verde S.A. apresentou a seguinte estrutura de capital e os respectivos custos anuais de cada uma das suas fontes de capital:
27
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Estrutura de Capital Capital Prprio Ordinrio Capital Prprio Preferencial Debntures Financiamento em Moeda Nacional Financiamento em Moeda Estrangeira Total Montante em R$ 30.000.000,00 60.000.000,00 25.000.000,00 15.000.000,00 20.000.000,00 150.000.000,00 Custos Anuais 18% 16% 14% 12% 8%
Considerando exclusivamente as informaes acima, o Custo Mdio Ponderado de Capital (CMPC) da Companhia, com base nos seus valores contbeis, em percentual,
(Nota: apresente o resultado com duas casas decimais)
a) 12,45% b) 13,60% c) 13,95% d) 14,60% e) 15,94%
Essas taxas que foram encontradas tanto no CAPM quanto no WACC devem ser as taxas utilizadas para trazer a valor presente os fluxos de caixa pois representam o custo de oportunidade do capital.
28
QUESTES RESOLVIDAS
Questo 52 (Cesgranrio Petrobrs Administrador Jnior 2010) No que se refere a Valor do Dinheiro no Tempo, Risco e Retorno, analise as afirmativas a seguir. I - A quantia, recebida hoje com certeza, que equivalente a um recebimento incerto que vai ocorrer em uma certa data futura, o valor presente, na taxa de juros adequada ao risco, do recebimento futuro. II - A quantia, recebida hoje com certeza, que equivalente a um recebimento incerto que vai ocorrer em uma certa data futura, o valor presente, na taxa de juros sem risco, do valor esperado do recebimento futuro. III - Segundo a conceituao de Markowitz, risco de um investimento a varincia (ou o desvio padro) do seu retorno. IV - Seja um ativo financeiro X, cujo desvio padro do retorno anual 30%, e um outro ativo Y, cujo desvio padro do retorno anual 50%, segundo o Modelo de Apreamento de Ativos de Capital (CAPM), de Sharpe e outros autores, o retorno esperado de Y maior que o retorno esperado de X. Considere-se correto APENAS o que se afirma em a) III. b) IV. c) I e III. d) I e IV. e) II e IV. Resoluo: Em uma questo como essa, temos que comentar cada um dos itens e tentar mostrar onde esto os erros dos itens para que possamos concluir qual ser o gabarito da questo. O valor que ser recebido na data focal zero o resultado de um valor certo e definido futuro trazido para a data focal zero, descontado por uma taxa de juros. Dessa forma o item I est errado.
29
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE O item II possui o mesmo equvoco, pois o valor a ser recebido hoje fruto do valor presente de um recebimento certo que seria auferido em data futura. Entretanto, quando efetua-se o desconto do valor futuro, inclui-se na taxa o risco existente, o prmio por risco. O modelo de Markowitz o modelo que se permite o clculo do risco de uma carteira de investimentos, independentemente dos ativos ou derivativos que estejam sendo utilizados. Em geral, o risco dado pela varincia ou desviopadro da carteira. Dessa forma, o item est correto. O modelo de Sharpe mede qual o ganho adicional de uma carteira por cada unidade de risco incorrida.
Indice de Sharpe =
RP RF P
Portanto, medida que o ndice de Sharpe mede no numerador a diferena entre o retorno do portflio e do ativo livre de risco, ele nos informa o retorno com risco do ativo ou fundo. E quando dividimos esse retorno com risco pelo risco do portflio, estamos encontrando o ganho com risco por unidade de risco. Quanto maior o ndice de Sharpe, melhor o investimento. Em princpio, parece ser verdadeiro item, mas o retorno esperado de Y maior que o retorno esperado de X apenas se o mercado estiver equilibrado. Pode existir uma situao, em que os ativos no se encontrem sobre a linha de mercado de ttulos e essa relao pode no ser verdadeira. Sendo assim, o gabarito a letra A.
Gabarito: A
Questo 53
(Cesgranrio Petrobrs Biocombustvel Administrador Jnior 2010) O modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model) descreve a relao entre o risco e o retorno esperado em investimentos. O CAPM prope que o retorno esperado
(Ri) seja funo da taxa de retorno livre de risco (Rf), do nvel de risco sistemtico medido pelo coeficiente beta (B) e do prmio de risco de mercado, calculado com base no retorno de mercado (Rm). Qual o retorno esperado de determinado ativo, expresso em taxa de retorno anual, cujo coeficiente beta de 1,1, em uma economia na qual os valores de Rf e Rm so, respectivamente, 10% e 20 % ao ano? a) 10% b) 11% c) 20% d) 21% e) 22%
Resoluo:
O modelo CAPM tem a equao abaixo:

E(R A ) = R F + A (R M R F ) E(R A ) = 10% + 1,1 10% E(R A ) = 21%
E(R A ) = 10% + 1,1 (20% 10%)
Sendo assim, o retorno do ativo 21% e, portanto, o gabarito a letra D.

Gabarito: D
Questo 54
(VUNESP BACEN 1998) Deseja-se estimar o retorno mdio de um ativo de risco atravs do CAPM. Os dados disponveis so: retorno mdio do ativo livre de risco = 7% a.p. retorno mdio da carteira de mercado = 19% a.p. o beta do ativo de risco = 1,5 O retorno mdio estimado para o ativo em questo de: a) 25% a.p.
b) 12% a.p. c) 18% a.p. d) 39% a.p. e) 34,5% a.p.

Resoluo
E [R A ] = R F + A [E [R M ] R F ]
Vamos considerar que, na equao acima, temos: RF o retorno mdio do ativo livre de risco; E[RM] o retorno mdio da carteira de mercado.
E [R A ] = 7% + 1,5 [19% 7% ] E [R A ] = 7% + 1,5 12% E [R A ] = 7% + 18% E [R A ] = 25%
Sendo assim, o gabarito da questo a letra A.

Gabarito: A
Questo 55
(ESAF BACEN 2002) Uma carteira de aes formada pelos seguintes ativos: Investimento Retorno esperado A B 18% 22% Desvio-padro Beta do retorno 16% 15% 1,10 0,90
Tambm se sabe que o coeficiente de correlao entre os retornos das duas aes igual a 0,40. Como a carteira formada por uma posio comprada na
ao A e uma posio vendida na ao B, nas propores de -30% e 130%, respectivamente, ento o par de valores inteiros mais prximos do retorno esperado e do risco total da carteira formado, nessa ordem, por: a) 25% e 18% b) 23% e 18% c) 28% e 16% d) 25% e 12% e) 20% e 15%
Resoluo:
O retorno esperado de uma carteira a mdia ponderada dos retornos. Sabemos que a carteira formada por 30% de A e 130% de B. Com isso, temos:
X A = 30% X B = 130%
O retorno esperado deve ser calculado utilizando a seguinte equao :
E (Rc ) = ( X i Ri )
i =1
Como temos apenas duas aes, a frmula passa a ser a seguinte :
E (Rc ) = 0,30 18% + 1,30 22% E (Rc ) = 5,40% + 28,60% E (Rc ) = 23,20%
E (Rc ) = X A R A + X B RB
Observe que se utilizssemos a forma decimal, o resultado seria o mesmo:
33
E (Rc ) = X A R A + X B RB E (Rc ) = 0,0540 + 0,2860 E (Rc ) = 0,2320 = 23,20%
E (Rc ) = 0,30 0,18 + 1,30 0,22
Com esse clculo apenas, podemos ver que a nica resposta possvel a letra b. Observe que as respostas esto sem nenhuma casa decimal, portanto, como sabemos que 23,20% arredondado para 23%, o gabarito a letra b. Entretanto, faamos o clculo do risco da carteira:
2 2 2 2 2 carteira = X A A + X B B + 2 X A X B A B A, B 2 carteira = ( 0,30 )2 (16 )2 + (1,30 )2 (15)2 + 2 ( 0,30 ) (1,30 ) 16 15 0,40 2 carteira = 0,09 256 + 1,69 225 74,88 2 carteira = +23,04 + 380,25 74,88 2 carteira = 328,41
Com isso, vemos que o desvio-padro da carteira a raiz quadrada do nmero que foi encontrado (observe que o nmero encontrado no a varincia da carteira):
2 carteira = ( carteira ) 1
carteira = (328,41) carteira = 18,12%
Assim sendo, confirmamos que o gabarito a letra b. No entanto, cabe ressaltar que o resultado encontrado utilizando caso utilizssemos nmeros decimais, seria o mesmo, sendo, entretanto, muito mais trabalhoso, conforme mostrado abaixo:
34
2 carteira
= X + X + 2 X A X B A B A, B
2 A 2 A 2 B 2 B
2 carteira = ( 0,30)2 (0,16 )2 + (1,30)2 (0,15)2 + 2 ( 0,30) (1,30) 0,16 0,15 0,40 2 carteira = 0,002304 + 0,038025 0,007490 2 carteira = 0,032841
carteira = (0,032841)
carteira = 0,1812 = 18,12%

Dessa forma, conclumos que o gabarito a letra b. Cabe observar ainda que o beta das aes foi colocado na questo apenas para confundir o concursando.
Gabarito: B
Questo 56
(VUNESP BACEN 1998) Uma carteira formada pelos ativos A1, A2 e A3. A participao dos ativos na carteira e seus respectivos betas so apresentados a seguir: Ativo Ativo A1 Ativo A2 Ativo A3 O beta da carteira vale: a) 0,60 b) 3,10 c) 1,17 d) 0,90 e) 1,50
Resoluo: Prof. Csar de Oliveira Frade www.pontodosconcursos.com.br 35
Participao beta 20% 30% 50% 1,50 1,00 0,60
O beta de uma carteira a mdia ponderada dos betas. Eles so ponderados pelo percentual dos recursos que fica aplicado em cada um dos ativos.
CARTEIRA = X i i
i =1
CARTEIRA = X A A + X A A + X A A
1 1 2 2 3
CARTEIRA = 0,20 1,50 + 0,30 1,00 + 0,50 0,60 CARTEIRA = 0,30 + 0,30 + 0,30 CARTEIRA = 0,90
Com isso, vemos que o Beta da carteira igual a 0,90 e o gabarito a letra D.
Gabarito: D
Questo 57
(Cesgranrio EPE Finanas e Oramento 2010) O custo mdio ponderado de capital para uma empresa igual a 6% a.a. O custo do capital prprio de 5% e o de capital de terceiros de 8%. A proporo de capital prprio na estrutura de capital da empresa , aproximadamente, de a) 20% b) 33% c) 50% d) 66% e) 80%
Resoluo:
Para resolver essa questo basta calcularmos qual o percentual que devemos ter de capital prprio e capital de terceiros para que o custo de capital seja igual a 6%.
36
Sabemos que a totalidade do capital prprio somado totalidade do capital de terceiros igual a 100% do capital aplicado. Se chamarmos de X o capital prprio e Y o capital de terceiros, temos:
X+Y =1
Agora, temos que fazer a ponderao.
X C CP + Y C CT = 6% Se X + Y = 1 Y = 1 X X 5% + (1 X ) 8% = 6% (Multiplicando por 100) 5X + 8 8X = 6 3X = 2 X= 2 = 66% 3
Portanto, se o custo do capital for igual a 6%, haver o emprego de 66% de capital prprio. Sendo assim, o gabarito a letra D.
Gabarito: D
Questo 58
(Cesgranrio EPE Finanas e Oramento 2010) Uma empresa toma a deciso de investir para expandir suas atividades. Tal deciso aumentar o valor de mercado da empresa se o(a) a) seu faturamento aumentar. b) novo investimento complementar suas operaes. c) taxa interna de retorno do investimento for positiva. d) taxa de retorno do investimento for maior que a taxa de juros interbancria no mercado. e) taxa de retorno do investimento for maior que o custo mdio ponderado de capital para a empresa.
AULA 05 ADMINISTRAO FINANCEIRA Tcnico TJDFT rea Administrativa PROFESSOR CSAR FRADE Resoluo:
A partir do momento em que a empresa capta recursos de terceiros para fazer o investimento ou coloca recursos prprios na empresa, ela ter o seu valor de mercado aumentado se o custo mdio ponderado de capital para a empresa for inferior ao retorno do investimento. Isso seria como se a empresa tivesse a capacidade de aumentar o seu patrimnio, pois consegue fazer com que exista um retorno superior ao custo da mesma. Sendo assim, o gabarito a letra E.
Gabarito: E
Questo 59
(Cesgranrio Petrobrs Contador Jnior 2009) A Companhia Verde S.A. apresentou a seguinte estrutura de capital e os respectivos custos anuais de cada uma das suas fontes de capital:
Estrutura de Capital Capital Prprio Ordinrio Capital Prprio Preferencial Debntures Financiamento em Moeda Nacional Financiamento em Moeda Estrangeira Total
Montante em R$ 30.000.000,00 60.000.000,00 25.000.000,00 15.000.000,00 20.000.000,00 150.000.000,00
Custos Anuais 18% 16% 14% 12% 8%
38
Considerando exclusivamente as informaes acima, o Custo Mdio Ponderado de Capital (CMPC) da Companhia, com base nos seus valores contbeis, em percentual,
(Nota: apresente o resultado com duas casas decimais)
a) 12,45% b) 13,60% c) 13,95% d) 14,60% e) 15,94%

Resoluo:
Para encontrarmos o custo mdio ponderado de capital devemos verificar qual o percentual do capital para cada um dos tpicos existentes na estrutura. Ou seja, devemos dividir o montante de capital de cada uma das unidades de estrutura pelo total de capital utilizado. Vamos montar uma tabela para facilitar os clculos.
Estrutura de Capital Capital Prprio Ordinrio Capital Prprio Preferencial Debntures Financiamento em Moeda Nacional Financiamento em Moeda Estrangeira Total
Montante em R$ 30.000.000,00 60.000.000,00 25.000.000,00 15.000.000,00 20.000.000,00 150.000.000,00
% 20,00% 40,00% 16,67% 10,00% 13,33%
Vou explicar como que foram feitos os clculos. Basta pegarmos o montante individual e dividirmos pelo montante total. Assim, encontramos a representatividade daquele tipo de estrutura em especfico no capital total.
39
30.000.000,00 = 20,00% 150.000.000,00 60.000.000,00 CPP = = 40,00% 150.000.000,00 25.000.000,00 D= = 16,67% 150.000.000,00 15.000.000,00 FMN = = 10,00% 150.000.000,00 20.000.000,00 FME = = 13,33% 150.000.000,00 CPO =
Agora, basta calcularmos a mdia ponderada do capital, ponderando a proporo pelo custo individual.
CMPC =
X
i=1
C i
CMPC = X CPO C CPO + X CPP C CPP + X D C D + X FMN C FMN + X FME C FME CMPC = 0,20 0,18 + 0,40 0,16 + 0,1667 0,14 + 0,10 0,12 + 0,1333 0,08 CMPC = 3,60% + 6,40% + 2,33% + 1,20% + 1,07% CMPC = 14,60% Sendo assim, o gabarito a letra D.
Gabarito: D
40
GABARITO
52- A 57- D 53- D 58- E 54- A 59- D 55- B 56- D
Galera, Terminamos aqui mais uma aula. Espero que tenham conseguido compreender bem o que coloquei a vocs. No um bicho de sete cabeas, ainda mais se o raciocnio veio sendo desenvolvido ao longo das aulas. Grande abrao, Csar Frade
41

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28. Delineando a Fronteira Eficiente

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Chega! No vou mais repetir isso. Vocs j devem ter decorado.

29. Capital Asset Pricing Model CAPM

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O ndice de referncia do mercado brasileiro o IBOVESPA.

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10% + 12% + 18% + 16% 56% = = 14% 4 4

E[RMERCADO ] = RF + Prmio Histrico por Risco 10

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ATIVO, MERCADO 2 MERCADO

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E[R ATIVO ] = RF + ATIVO Prmio Histrico por Risco

Prmio histrico de risco = E[R MERCADO ] RF

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seu intercepto e o prmio histrico por risco ( [E [RM ] RF ] ) a inclinao da

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30. Custo Mdio Ponderado de Capital WACC

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Participao beta 20% 30% 50% 1,50 1,00 0,60

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a) 12,45% b) 13,60% c) 13,95% d) 14,60% e) 15,94%

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O modelo CAPM tem a equao abaixo:

E(R A ) = 10% + 1,1 (20% 10%)

Sendo assim, o retorno do ativo 21% e, portanto, o gabarito a letra D.

b) 12% a.p. c) 18% a.p. d) 39% a.p. e) 34,5% a.p.

E [R A ] = 7% + 1,5 [19% 7% ] E [R A ] = 7% + 1,5 12% E [R A ] = 7% + 18% E [R A ] = 25%

Sendo assim, o gabarito da questo a letra A.

Como temos apenas duas aes, a frmula passa a ser a seguinte :

Observe que se utilizssemos a forma decimal, o resultado seria o mesmo:

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E (Rc ) = X A R A + X B RB E (Rc ) = 0,0540 + 0,2860 E (Rc ) = 0,2320 = 23,20%

E (Rc ) = 0,30 0,18 + 1,30 0,22

carteira = (328,41) carteira = 18,12%

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carteira = 0,1812 = 18,12%

Participao beta 20% 30% 50% 1,50 1,00 0,60

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Montante em R$ 30.000.000,00 60.000.000,00 25.000.000,00 15.000.000,00 20.000.000,00 150.000.000,00

Custos Anuais 18% 16% 14% 12% 8%

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a) 12,45% b) 13,60% c) 13,95% d) 14,60% e) 15,94%

Montante em R$ 30.000.000,00 60.000.000,00 25.000.000,00 15.000.000,00 20.000.000,00 150.000.000,00

% 20,00% 40,00% 16,67% 10,00% 13,33%

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